Perspektiven Mai 2020 - Privatbank Bellerive
←
→
Transkription von Seiteninhalten
Wenn Ihr Browser die Seite nicht korrekt rendert, bitte, lesen Sie den Inhalt der Seite unten
Perspektiven
Mai 2020
Perspektiven.
Highlights.
PBB Marktbeurteilung. G
KB Anlagepolitik.
Die Aktienmärkte halten sich angesichts der Schwere der Wirtschaft und Finanzmärkte 1
ökonomischen Krise erstaunlich gut. Die beispiellosen Zinsen und Währungen 3
Hilfspakete der Regierungen zeigen bei den Investoren eine Aktien 5
beruhigende Wirkung. Gleichzeitig sorgt die ultra-expansive Alternative Anlagen 7
Geldpolitik der Notenbanken für dauerhaft tiefe Renditen. Performance ausgewählter Indizes 8
Die Aktienmärkte bleiben weiterhin interessant, sie sind
nicht übertrieben hoch bewertet.
Die Nachfrage der Investoren nach Gold bleibt unge-
brochen, dies nicht zuletzt aufgrund der tiefen Zinsen.
PBB Konjunkturbeurteilung.
GKB Anlagepolitik.
Der Weltwirtschaft droht wegen des Kampfs gegen die USA 9
Ausbreitung des Coronavirus die schwerste Krise der Eurozone 10
Nachkriegszeit. Regierungen und Notenbanken haben Schweiz 11
Rettungspakete geschnürt, die ungeahnte Grössen- Grossbritannien 12
ordnungen annehmen. Japan 13
China 14
In vielen Ländern hat sich indes die Ausbreitungsge- Kanada 15
schwindigkeit des Virus so stark verlangsamt, dass die Schwellenländer 16
Behörden erste Lockerungen der einschneidenden Mass- Brasilien 17
nahmen vornehmen können. Allerdings schlagen die Regie-
rungen dabei ein vorsichtiges Tempo an.
Vor diesem Hintergrund haben wir unsere Wachstums-
prognosen für die Weltwirtschaft nochmals nach unten
angepasst. Wir rechnen mit einem Rückgang der Wirt-
schaftsleistung von 3.8% in diesem Jahr.PBB Marktbeurteilung.
Wirtschaft und Finanzmärkte.
Wachstumseinbussen soweit das Auge reicht den Preisverfall noch verstärkte. Mit vollen Lagern sind die
Die wirtschaftlichen Schäden aufgrund der restriktiven Rohölproduzenten gezwungen, ihre Produktion drastisch
behördlichen Massnahmen im Kampf gegen die Ausbrei- zu reduzieren, um den Rohölmarkt wieder in ein Gleich-
tung des Coronavirus nehmen gewaltige Dimensionen an. gewicht zu bringen. Es ist davon auszugehen, dass insbe-
Der Weltwirtschaft droht deshalb die mit Abstand schwers- sondere ein Teil der US-Schieferölproduzenten aus dem
te Krise der Nachkriegszeit. Während China den wirt- Markt gedrängt wird, da ihre Produktion mit hohen Kosten
schaftlichen Einbruch in den ersten drei Monaten des verbunden ist. Aber auch die Staatsdefizite von erdölexpor-
Jahres erlebte, zeigten sich die Auswirkungen der tierenden Ländern werden sich weiter ausweiten. Auf der
Coronakrise in den USA, in Europa und im Rest der Welt anderen Seite gibt es auch Nutzniesser: Staaten im asiati-
erst gegen Ende des 1. Quartals und im vollen Ausmass zu schen Raum sind stark auf Rohölimporte angewiesen, die
Beginn des 2. Quartals. Insgesamt haben wir unsere nun deutlich günstiger werden (Japan, China usw.).
Wachstumsprognose für die Weltwirtschaft nochmals
deutlich nach unten angepasst: Neu rechnen wir mit einem … und Konjunkturindikatoren ebenso
Rückgang der Wirtschaftsleistung von 3.8% in diesem Jahr Der tiefe Fall der Weltwirtschaft zeigt sich auch in den
(Grafik 1). Vor Monatsfrist veranschlagten wir den Ein- aktuellen Wirtschaftsdaten. In der jüngsten Einkaufsmana-
bruch noch auf 2%. Für praktisch alle Länder und Regio- gerbefragung stürzten die PMIs in praktisch allen Ländern
nen, China ausgenommen, wurden die Wachstumsraten auf neue historische Tiefststände ab. Anders als in «norma-
nach unten revidiert. len» Rezessionen, in denen der zyklische Industriesektor
den stärksten Einbruch verzeichnet, trägt diesmal der
Ölpreis im freien Fall … Dienstleistungssektor die Hauptlast der Krise. Angesichts
Einen eindrücklichen Beleg dafür, wie stark die Weltwirt- geschlossener Geschäfte, Restaurants, eingeschränkter
schaft durch die Coronapandemie in Mitleidenschaft gezo- Dienstleistungen und fehlender Reisetätigkeit ist dies nicht
gen wird, liefert der Verfall des Erdölpreises (Grafik 2). erstaunlich, verstärkt aber den wirtschaftlichen Einschnitt.
Der Nachfragerückgang des schwarzen Goldes aufgrund Auch auf den Arbeitsmärkten verdüstert sich das Bild
der Mobilitätseinschränkungen und Produktionskürzungen drastisch. So schnellte die Zahl der Erstanträge auf Arbeits-
wird zurzeit auf bis zu 30% gegenüber dem Vorkrisenni- losengeld in den USA in nur fünf Wochen um mehr als 26
veaus veranschlagt. Da nützt die kürzlich beschlossene Mio nach oben. Wir erwarten, dass in den nächsten Wo-
10%ige Produktionskürzung der Ölförderländer (OPEC+) chen weitere Beschäftigte in die Arbeitslosigkeit abrutschen
wenig, um das Überangebot zu reduzieren. Gleichzeitig und bis Ende Mai insgesamt 35 bis 40 Mio Menschen
sind die Erdöllager randvoll, insbesondere in den USA, was Arbeitslosenunterstützung beantragen werden. Das wären
Grafik 1: Wachstumsprognosen nochmals reduziert Grafik 2: Erdölpreis fällt ins Bodenlose
-8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 100 1200
80 1000
Weltwirtschaft 60
40 800
USA 20 600
0 400
Eurozone -20
-40 200
Schweiz -60 0
12/16
03/17
06/17
09/17
12/17
03/18
06/18
09/18
12/18
03/19
06/19
09/19
12/19
03/20
China
Rohölpreis (WT)
2020 2021 Aktive US-Ölbohrungen, rechte Skala
Quellen: Zürcher Kantonalbank Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 1rund ein Viertel aller Beschäftigten. Auch in Europa wer- ben (Tourismus, Veranstaltungen usw.). Der Weg aus der
den die Arbeitslosenzahlen deutlich steigen, wenngleich nur Krise wird also beschwerlich, kann aber immerhin in An-
verzögert und weniger stark, was dem Instrument der griff genommen werden. Die von uns erwartete Erholung
Kurzarbeit zu verdanken ist. im 2 Halbjahr fällt auf den ersten Blick sogar kräftig aus,
das Aktivitätsniveau, von dem aus die Erholung startet, ist
Lockerungen kommen – Risiken bleiben allerdings bescheiden. Deshalb liegt die von uns prognosti-
Es gibt aber nicht nur schlechte Nachrichten. Sowohl die zierte Wirtschaftsleistung sowohl in der Eurozone als auch
Eindämmungsstrategie der Behörden als auch die beispiel- in den USA Ende 2021 immer noch unterhalb des Niveaus
losen Rettungspläne der Regierungen und Notenbanken von Ende 2019 (Grafik 3). Die Wunden der Coronakrise
entfalten die gewünschte Wirkung. Sowohl im Gesund- heilen also nur langsam und viele schmerzliche Einschnitte
heits- als auch im Finanzsystem konnte der Stress einge- werden erst mit der Zeit sichtbar werden.
grenzt werden. In vielen Ländern hat sich die Ausbrei-
tungsgeschwindigkeit des Virus mittlerweile so stark ver- Aktienmärkte erstaunlich robust
langsamt, dass die Behörden erste Lockerungen der ein- Die Aktienmärkte halten sich angesichts der Schwere der
schneidenden Massnahmen vornehmen können. Allerdings ökonomischen Krise erstaunlich gut. Die beispiellosen
schlagen sie dabei ein vorsichtiges Tempo an und wollen Hilfspakete der Regierungen entfalten bei den Investoren
vor jedem weiteren Öffnungsschritt überprüfen, ob die eine beruhigende Wirkung (Grafik 4). Gleichzeitig sorgt die
Pandemie sich nicht wieder rascher ausbreitet. ultra-expansive Geldpolitik der Notenbanken für dauerhaft
tiefe Renditen. Für Investoren auf der Suche nach Ertrag
So paradox es auch klingen mag, bringt diese schrittweise bleiben die Aktienmärkte deshalb interessant. Relativ zu
Öffnung sowohl für die Realwirtschaft als auch für die den mickrigen Bondrenditen sind die Aktienmärkte nicht
Finanzmärkte neue Risiken mit sich: Sollten die Neuinfizie- übertrieben hoch bewertet. In einem einfachen Dividend
rungen nämlich wieder stark ansteigen, droht ein neuerli- Discount Model kann der Barwert einer Aktie sogar stei-
cher Lockdown der Wirtschaft und Rückschläge an den gen, auch wenn die künftigen Dividenden dauerhaft tiefer
Finanzmärkten. Gehen die Öffnungsschritte hingegen gut liegen, sofern der Diskontierungssatz genügend sinkt.
über die Bühne, dürfte der Gang der Weltwirtschaft seinen
Tiefpunkt im April/Mai erreichen und sich danach Schritt
für Schritt erholen. Das Tempo der Erholung wird aller-
dings vergleichsweise bescheiden ausfallen, werden doch
viele Aktivitäten noch für längere Zeit eingeschränkt blei-
Grafik 3: Vorkrisenniveau wird bis Ende 2021 nicht erreicht Grafik 4: Fiskalpakete erreichen neue Dimensionen
110 15%
12%
106
9%
102 6%
98 3%
0%
Canada
Schweiz
UK
Chile
China
Polen
Griechenland
Singapur
Italien
Schweden
Spanien
USA
Australien
Deutschland
Neuseeland
Saudi Arabien
Japan
94
Welt
90
Q4 17 Q2 18 Q4 18 Q2 19 Q4 19 Q2 20 Q4 20 Q2 21 Q4 21
BIP USA mit Coronakrise BIP USA ex Coronakrise
BIP EMU mit Coronakrise BIP EMU ex Coronakrise Fiskalpaket in % BIP
Quellen: Zürcher Kantonalbank Quellen: Zürcher Kantonalbank, BCA
Perspektiven, Mai 2020 2GKB-Marktbeurteilung.
Zinsen und Währungen.
SNB mit weiteren Interventionen Leitzinsen unverändert – mehr Wertpapierkäufe
Die Coronakrise hat die Attraktivität des Schweizer Fran- Nach den kräftigen Zinssenkungen im März beliessen die
kens nochmals erhöht. Erstens bleibt der Franken als si- bedeutenden globalen Notenbanken die Leitzinsen im
cherer Hafen gefragt. Zweitens kann die Schweiz aufgrund April unverändert. In den meisten grossen Währungsräu-
solider Staatsfinanzen ein grosses Fiskalpaket besser stem- men liegen die Leitzinsen mittlerweile nahe bei oder unter
men. Und drittens hat sich der Zinsnachteil gegenüber null (Grafik 2). Daran wird sich nach unserer Einschätzung
anderen Währungsräumen verkleinert. Um dem Aufwer- in den nächsten zwölf Monaten nichts ändern. Die Wäh-
tungsdruck entgegenzuwirken hat die Schweizerische Nati- rungshüter werden in ihrer Geldpolitik jedoch noch expan-
onalbank (SNB) zuletzt kräftig am Devisenmarkt interve- siver, indem sie die angekündigten Wertpapierkäufe voran-
niert, auch wenn der Anstieg der Sichtguthaben nicht voll- treiben. Die US-Notenbank (Fed) hat seit Ende März
umfänglich auf Devisenkäufe zurückzuführen ist (Grafik nochmals massiv US-Staatsanleihen gekauft. Die Bestände
1). Dabei drängt sich zunehmend die Frage auf, wie lange haben sich innerhalb eines Monats um USD 931 Milliarden
die SNB dieses Tempo aufrechterhalten kann. Theoretisch erhöht, was innerhalb dieser kurzen Zeitperiode einen
gesehen noch lange, da sie quasi unlimitiert Franken schaf- Rekordwert darstellt. In einem kleineren Umfang haben
fen kann. Es ist aber auch klar, dass sie in der Praxis eine auch die Bestände von hypothekenbesicherten Wertpapie-
Güterabwägung vornehmen muss: Den Nutzen eines we- ren (Mortage Backed Securities) mit einem Volumen von
niger starken Frankens muss sie einerseits dem Risiko USD 238 Milliarden zugenommen (Grafik 3). Das Fed
gegenüberstellen, von den USA als Währungsmanipulator kauft auch Anleihen in niedrigeren Bonitätssegmenten. Bei
klassifiziert zu werden. Wie die Interventionen zeigen, ist Unternehmensanleihen hält es mittlerweile auch High Yield
sie gewillt, dieses Risiko einzugehen. Andererseits muss sie Bonds mit einem BB-Rating. Damit sollen die Kreditauf-
den Nutzen dem Risiko der Geldentwertung gegenüberstel- schläge tief gehalten werden, sodass sich Unternehmen zu
len. Im Kontext, dass die SNB ihre Bilanz von gut CHF attraktiveren Konditionen am Kapitalmarkt refinanzieren
100 Mrd vor der Finanzkrise auf aktuell rund CHF 900 können. Die Bank of Canada (BoC) kündigte weitere Un-
Mrd ausgedehnt hat, haben die Zukäufe seit Anfang März terstützungsmassnahmen für das kanadische Finanzsystem
das Risiko zwar verschärft, aber nicht in neue Sphären an. Sie wird weiterhin für mindestens CAD 5 Milliarden
gehoben. Die SNB dürfte in den kommenden Wochen Staatsanleihen pro Woche kaufen und ist bereit, den Um-
dem anhaltenden Aufwertungsdruck auf den Franken mit fang zu erhöhen, um das Funktionieren des Staatsanlei-
weiteren Interventionen entgegenwirken und nur eine henmarktes zu garantieren.
graduelle Aufwertung zulassen.
Grafik 1: Starke SNB-Interventionen Grafik 2: Zinsen bleiben noch lange auf tiefem Niveau
EUR/CHF-Kurs und Veränderung der Sichtguthaben in Mrd CHF Leitzinsen in %
1.25 30 6%
1.20 25 5%
20 4%
1.15
15
1.10 3%
10
1.05 2%
5
1%
1.00 0
0%
0.95 -5
01/14 01/15 01/16 01/17 01/18 01/19 01/20 -1%
Wöchentliche Veränderung der Sichtguthaben (r. S.) 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
EUR/CHF-Kurs USA Eurozone Kanada
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 3GKB-Marktbeurteilung.
Des Weiteren gab sie bekannt, ein Corporate Bond Purcha- Prognosen Zinsen und Währungen
se Program aufzulegen, um Investment-Grade-Unterneh- 28.04.20 08.20 05.21
mensanleihen in Höhe von CAD 10 Milliarden auf dem
Leitzins in %
Sekundärmarkt zu erwerben.
CHF –0.75 –0.75 –0.75
EUR –0.50 –0.50 –0.50
Renditen verharren auf tiefem Niveau
GBP 0.10 0.10 0.10
Sichere Staatsanleihen blieben im letzten Monat gefragt,
USD 0.25 0.25 0.25
schliesslich haben die jüngsten Konjunkturdaten deutlich
CAD 0.25 0.25 0.25
gezeigt, wie massiv die wirtschaftlichen Auswirkungen der
JPY –0.10 –0.10 –0.10
Coronaviruskrise sind. Die Industrie und der Dienstleis-
AUD 0.25 0.25 0.25
tungssektor sind durch die sozialen Distanzierungsmass-
nahmen stark eingeschränkt. In diesem Umfeld sank die
Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen im vergangenen Rendite Staatsanleihen 10 Jahre in %
Monat um sieben Basispunkte auf 1.25%. Die Rendite 30- CHF –0.45 –0.60 –0.30
jähriger britischer Staatsanleihen ermässigte sich um 19 EUR 0.40 0.20 0.40
Basispunkte auf 0.64% und die Eidgenossenrendite ging GBP 0.25 0.20 0.50
um 16 Basispunkte auf –0.24% zurück (Grafik 4). USD 0.61 0.60 0.90
CAD 0.57 0.60 0.90
Bezüglich der Ausbreitung des Coronavirus kann noch JPY –.05 0.00 0.10
keine Entwarnung gegeben werden. Ein endgültiger Weg AUD 0.93 0.70 1.10
aus der Krise dürfte erst die Entwicklung eines wirksamen
Impfstoffes gegen das Virus bieten. Bis dahin bleibt die Wechselkurse …/CHF
Unsicherheit hoch und sichere Anleihen sind weiterhin EUR 1.06 1.04 1.06
gefragt. Einen Renditeanstieg erwarten wir kurzfristig des- 6GBP 1.21 1.19 1.19
halb bis auf Weiteres nicht, auch aufgrund der anhaltenden USD 0.98 0.95 0.92
Notenbankinterventionen nicht. Mittel- bis längerfristig CAD 0.70 0.67 0.68
sehen wir vor allem im Zuge einer wirtschaftlichen Erho- JPY (x100) 0.91 0.92 0.90
lung aufgrund der riesigen staatlichen Hilfsprogramme eine AUD 0.63 0.62 0.63
reelle Möglichkeit für höhere Renditen. Quelle: Zürcher Kantonalbank
Grafik 3: Massive Wertpapierkäufe des US-Fed Grafik 4: Renditen weiter im Abwärtstrend
Wertpapierbestände in Milliarden USD 30-jährige Renditen in %
4500 4.00%
4000 3.50%
3500 3.00%
3000 2.50%
2500 2.00%
1.50%
2000
1.00%
1500 0.50%
1000 0.00%
500 -0.50%
0 -1.00%
2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2016 2017 2018 2019 2020
Staatsanleihen Mortage Backed Securities
Schweiz UK USA
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 4GKB Marktbeurteilung.
Aktien.
Kräftige Indexanstiege im April MSCI-Welt-Regionen: Bewertungsindikatoren
Die globalen Aktienmärkte konnten den Schwung aus der
Gewinn- Dividenden-
letzten Märzwoche mitnehmen und im April einen weite-
KGV* wachstum** rendite***
ren Teil des vorangegangenen Einbruchs wettmachen. Der
28.04.20 28.04.20 28.04.20
MSCI Welt legte rund 7% zu. Alle Regionen beendeten den
Monat im Plus. Dabei zählte Nordamerika zu den Haupt- MSCI Welt 17.0 -1.4 3.1
gewinnern. Bei den Sektoren setzten die Finanzdienstleister Schweiz 18.2 1.8 3.1
und Industriewerte ihre relative Schwäche fort. Dennoch Europa 14.4 -4.2 3.8
konnten auch sie ein kleines Plus verbuchen. An der Spitze
Nordamerika 19.2 -1.8 2.8
lagen erneut Gesundheit und Technologie. Der zyklische
Konsum hat sich kräftig erholt, unter anderem wegen der Asien/Pazifik 13.7 5.0 3.3
langsamen Normalisierung im bedeutsamen Absatzmarkt Em. Markets 11.8 9.8 3.4
China und der Aussicht darauf im Rest der Welt. Asien 12.4 12.2 3.3
Lateinamerika 10.0 5.1 3.9
Aktuelle Berichtssaison kaum im Fokus
Europa 6.6 -8.8 6.9
Die US-Gewinnberichtssaison für das 1. Quartal läuft
* Berechnet mit 12-Monats-Forward-Gewinnen (IBES-Konsensus)
derzeit auf Hochtouren. Allerdings wird sie von den aktuel- ** Prognostiziertes 12-Monats-Wachstum (IBES-Konsensus) in %
*** Auf Basis der zuletzt gezahlten annualisierten Dividende (IBES) in %
len Nachrichten zum Coronavirus überlagert, sodass sie Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
bislang wenig markttreibende Wirkung entfaltet hat. Den-
noch gibt es einige bemerkenswerte Punkte. So überrascht
Grafik 1: Der Konsensus senkt seine Gewinnerwartungen
die Mehrheit der Unternehmen bei den Gewinnen erneut
positiv. Ihr Anteil liegt aber mit 67% so niedrig wie seit 140
Jahren nicht mehr. Zudem zeigt sich das erwartbare Ge-
120
winnbild bei den einzelnen Sektoren: Der Gewinnrückgang
fällt bei den Zyklikern und Finanzdienstleistern besonders 100
stark aus, während sich die Defensiven relativ gut behaup-
80
ten. Bei der Abgabe eines Ausblicks sind die Unternehmen
noch zurückhaltend, viele verzichten auch ganz darauf. Das 60
heisst, die Gewinnvisibilität wird für die Finanzanalysten
40
vorerst relativ gering bleiben. Die Gewinnerwartungen des
12/2002 12/2006 12/2010 12/2014 12/2018
Konsensus für die kommenden zwölf Monate sind bereits
Gewinnerwart ungen für den MSCI Welt (US-Dollar)
um rund 15% von ihrem Hoch im Januar gesunken (Grafik Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
1). Auf Basis unserer nochmals nach unten korrigierten
Konjunkturprognosen sehen wir allerdings einen Rückgang
Grafik 2: Schwellenländeraktien und Wechselkurse
von nunmehr 38%. Insofern erwarten wir noch weitere
25% 50%
kräftige Abwärtsrevisionen in den nächsten Wochen.
20% 40%
15% 30%
Schwellenländer weniger attraktiv 10% 20%
Die Unternehmen der Schwellenländer weisen gegenüber 5% 10%
0% 0%
denen der Industriestaaten einen leichten Gewinnvor- -5% -10%
sprung auf. In der Vergangenheit hat sich das in der Regel -10% -20%
aber nur dann in relativer Stärke der Schwellenländeraktien -15% -30%
niedergeschlagen, wenn die globalen Investoren guter -20% -40%
12/99 12/04 12/09 12/14 12/19
Stimmung waren oder ihre Risikofreude stieg. Dies machte
MSCI Schwellenländerwährungen (vs. Vj.)
sich häufig auch in stärkeren Schwellenländerwährungen,
MSCI Schwellenländer vs. Welt (vs. Vj., r. S.)
insb. gegenüber dem US-Dollar, bemerkbar (Grafik 2).
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 5Für die kommenden Wochen gehen wir jedoch nicht da- MSCI-Welt-Sektoren: Bewertungsindikatoren
von aus, dass die Risikofreude der Investoren weiter zu-
Gewinn- Dividenden-
nimmt. Die globalen Aktienmärkte haben sich von ihren KGV* wachstum** rendite***
Tiefs bereits wieder deutlich entfernt, obwohl die Renditen 28.04.20 28.04.20 28.04.20
der als sicher geltenden Staatsanleihen sowie der Öl- und
MSCI Welt 17.0 -1.4 3.1
Goldpreis zur Vorsicht mahnen. Die geld- und fiskal-
Energie 27.3 -48.5 7.8
politischen Lockerungsmassnahmen dürften die Schwel-
Grundstoffe 16.0 2.0 3.4
lenländerwährungen belasten. Darüber hinaus könnte sich
in Brasilien eine Regierungskrise anbahnen, vor allem dann, Industrie 16.1 -1.9 2.5
wenn sich das vom Präsidenten Bolsonaro bagatellisierte Zykl. Konsum 21.5 -5.8 2.7
Coronavirus weiter ungebremst ausbreitet. Insofern hat Nichtzykl. Kon- 18.6 3.7 3.0
sich Enttäuschungspotenzial aufgebaut und die Attraktivi- Gesundheit 17.7 7.4 2.3
tät der Schwellenländeraktien zumindest vorübergehend Finanzwerte 10.4 -8.7 4.3
abgenommen. Immobiliensektor 22.1 -5.7 4.1
Inform. Technologie 20.7 10.2 1.6
Ölpreis verbessert Kostensituation in Japan
Telekom 17.4 4.7 4.0
Japan und Kanada sind zwei Aktienmärkte, die wir seit
Versorger 15.7 4.1 3.8
Längerem als unattraktiv erachten. Beide Märkte weisen
* Berechnet mit 12-Monats-Forward-Gewinnen (IBES-Konsensus)
eine ähnlich zyklische Sektorstruktur auf. Darüber hinaus ** Prognostiziertes 12-Monats-Wachstum (IBES-Konsensus) in %
*** Auf Basis der zuletzt gezahlten annualisierten Dividende (IBES) in %
haben beide einen überdurchschnittlich hohen Anteil an
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Finanzdienstleistern, deren Gewinne unter den niedrigen
Zinsen und den flachen Zinsstrukturkurven leiden. Die Performance Länder seit 31.12.2019 (in %)
jüngste Entwicklung des Ölpreises führt allerdings zu einer in CHF in EUR Lokalwährung
Differenzierung zwischen den beiden Märkten. Der kana-
0
dische Aktienmarkt besitzt den mit einem Indexgewicht
von über 15% grössten Energiesektor, der zu relativ hohen
-10
Kosten Öl produziert und somit von steigenden Preisen
profitiert. Japan dagegen importiert fast den kompletten
-20
Ölbedarf. Zudem spielt der Energiesektor im Aktienindex
kaum eine Rolle, weshalb sinkende Preise von Vorteil sind.
-30
Die zurzeit niedrigen Ölpreise dürften dazu führen, dass Schweiz
Europa
ex CH
Eurozone
Grossbri- Nord-
tannien amerika
Asien /
Pazifik
Japan
Schwellen-
länder
Welt
sich die Energiekosten der japanischen Unternehmen deut-
-7.7
-5.1
-22.3
-20.1
-22.4
-20.2
-25.4
-23.3
-10.0
-7.5
-13.0
-10.5
-12.6
-10.1
-16.9
-14.5
-12.7
-10.3
lich verringern, während die Ölproduzenten Kanadas kaum -7.7 -19.3 -20.2 -21.4 -9.4 -11.8 -13.7 -11.9 -11.7
Quellen: Graubündner Kantonalbank, MSCI, Bloomberg
noch kostendeckend produzieren können.
Performance Sektoren seit 31.12.2019 (in %)
in CHF in EUR Lokalwährung
0
-10
-20
-30
-40
-50
Grund- Zykl. n-zykl. Gesund- Immo- Techno- Versor-
Energie Industrie Finanzen Telekom
stoffe Konsum Konsum heit bilien logie ger
-36.1 -16.5 -20.5 -9.0 -8.4 -1.5 -27.1 -17.0 -1.7 -7.8 -11.4
-34.2 -14.2 -18.3 -6.4 -5.9 1.3 -25.1 -14.4 1.1 -5.2 -8.9
-34.3 -14.5 -19.6 -8.2 -7.2 -0.7 -25.7 -16.2 -1.2 -7.1 -10.2
Quellen: Graubündner Kantonalbank, MSCI, Bloomberg
Perspektiven, Mai 2020 6GKB Marktbeurteilung.
Alternative Anlagen.
Volatilitätsstrategie Performanceentwicklung in % (per 30.04.2020)
Die Optoflex-Strategie bietet Zugang zur Risikoprämie 2017 2018 2019 2020
Volatilität. Der Fonds vereinnahmt die Prämie durch den
Immobilien (Performance in CHF)
Verkauf von Put-Optionen auf den S&P 500. Die Hälfte
EPRA/NAREIT Global Index 6.8 -3.6 20.9 -25.9
der eingenommenen Prämie wird für eine Absicherung
SXI Real Estate Share Index 10.1 -2.1 37.0 -10.8
ausgegeben. Der Rest bildet den Ertrag. Als die Volatilität
an den Märkten im laufenden Jahr anstieg, verlor die Stra- SXI Real Estate Funds Index 6.6 -5.3 20.7 -0.8
tegie an Wert. Im Verlauf der Monate März und April Edelmetalle (Performance in USD)
konnte der Verlust, im Gegensatz zu den Aktienmärkten,
Gold 13.1 -1.6 18.3 11.2
allerdings bereits aufgeholt werden. Seit Jahresanfang no-
Silber 6.3 -8.5 15.2 -16.1
tiert die Optoflex-Strategie wieder im Plus. Die Fondskon-
Platin 2.8 -14.3 21.5 -19.6
struktion erlaubt jeweils eine rasche Recovery. Dieses Ver-
halten war bereits in vergangenen, ähnlichen Situationen Rohstoffe (Performance in USD)
zum Ausdruck gekommen. Die zu schreibenden Put- Rohöl der Sorte WTI 12.5 -24.8 34.5 -69.1
Optionen weisen derzeit, seit Fondsauflegung, eine noch
Rohöl der Sorte Brent 17.7 -19.5 22.7 -61.7
nie dagewesene Prämie auf. Die Strategie kann somit auch
Bloomberg Commodity Index 1.7 -11.2 7.7 -24.5
von volatilen Seitwärtsmärkten profitieren. Aus unserer
Sicht stellt die Volatilitäts-Strategie, weiterhin einen attrak- Währungen
tiven Portfoliobaustein dar. EUR/CHF 9.2 -3.7 -3.5 -2.7
USD/CHF -4.1 1.2 -1.8 -0.3
Gold
GBP/CHF 5.0 -4.8 2.2 -5.1
Das gelbe Edelmetall hat zu Beginn der Coronakrise die
JPY/CHF -0.7 3.9 -0.8 1.3
Erwartungen an eine Stabilisierung des Portfolios nicht
vollumfänglich erfüllen können. Nach einer starken Kurs- Alternative Risikoprämien
zunahme verzeichnete der Goldpreis einen Kurseinbruch Insurance Linked Bonds, hdg. CHF1 -1.0 -3.2 -0.6 -0.7
von ca. 14%. Grund dafür waren Verkäufe zwecks Liquidi- Volatilität, Optoflex S, hdg CHF2 -5.8 9.8 0.6
tätsbeschaffung der Investierenden für die Deckung von Mikrofinanz3 -0.1 0.1 1.6 -2.6
Margin Calls auf der Aktienseite. In den letzten Wochen
konnte das Edelmetall seine Verluste jedoch wieder wett- 1
Abbildung des Plenum Cat Bond Fonds (Kurse per 24.04.2020)
machen und erholte sich bis auf über USD 1‘730 US- 2
Erstinvestment in Optoflex per 20.07.2018
Dollar pro Unze (USD 1‘680 per 01.05.). Unterstützung 3
Abbildung des responsAbility Global Microfinance Fund (Kurse per 30.04.2020)
bekam der Goldpreis einerseits von tiefen Realzinsen,
andererseits verzeichneten Gold ETF’s auf der Nachfra-
geseite rekordhohe Zuflüsse. Aufgrund des starken Ein- Grafik 1: Entwicklung Optoflex YTD.
bruchs des Konjunkturwachstums und der stark angestie-
genen Verschuldung der Staaten, war Gold gesuchter denn
je. Zurückgegangen ist indessen die Nachfrage der
Schmuckindustrie, was zweierlei Gründe hat. Erstens sind
die Läden aufgrund der globalen Lockdowns geschlossen
geblieben, und zweitens hat der starke Preisanstieg die
Kaufattraktivität deutlich gesenkt.
Aufgrund der stabilisierenden Eigenschaften halten wir
aktuell in den Vermögensverwaltungsmandaten der Grau-
bündner Kantonalbank ein Übergewicht in Gold.
Quellen: Graubündner Kantonalbank, Bloomberg.
Perspektiven, Mai 2020 7Performance ausgewählter Indizes.
31.12.2019 bis 30.04.2020.
Obligationen* in %
Schweiz 2.26 Industrieländer
Eurozone -1.98
Deutschland 0.48
Frankreich -0.71
Italien -4.66
Spanien -3.97
Grossbritanien 4.67
USA 8.53
Japan 1.28
Industrieländer 2.37
EmMa unhedged -7.93 Schwellenländer
EmMa CHF hedged -7.83
Corporate CHF hedged -0.40 Unternehmen
Corporate unhedged -1.20
High Yield hedged CHF -11.55
High Yield unhedged -11.60
Aktien* in %
Schweiz -7.67 Grosskapitalisierte Werte
Deutschland -20.20
Eurozone -22.42
Grossbritanien -25.39
USA -9.55
Japan -12.59
Industrieländer -12.72
Schwellenländer -16.88
Schweiz -13.49 Nebenwerte
Eurozone -19.65
Deutschland -22.42
USA -21.42
Industrieländer -20.92
Andere Anlagen* in %
Fonds Schweiz -0.75 Immobilien
Aktien Schweiz -10.75
S&P GSCI Commodity Index -48.09 Rohstoffe
Bloomberg Commodity Index -24.72
Physisches Gold 10.79
Rohöl (WTI) -69.25
USD/CHF -0.33 Währungen
EUR/CHF -2.75
GBP/CHF -5.10
JPY/CHF 1.29
* währungsbereinigt zum CHF
-80% -60% -40% -20% 0% 20% 40%
Perspektiven, Mai 2020 8PBB Konjunkturbeurteilung.
USA.
Coronavirus hinterlässt Spur der Verwüstung Wirtschaftszahlen USA
Ende April zählen die USA einen Drittel aller weltweiten
Coronainfizierten und beklagen einen Viertel aller durch 2008 – 17 2018 2019* 2020* 2021*
Covid-19 bedingten Todesfälle. Auch die Wirtschaft wurde BIP-Wachstum 1.4 2.9 2.3 –5.5 4.6
brutaler und schneller getroffen, als es die meisten erwartet
Staatshaushalt** –6.8 –5.7 –5.6 –18.0 –10.0
haben. Bereits im März sind die Industrieproduktion (–
5.4%), die Detailhandelsumsätze (–8.7%) und die Baube- Leistungsbilanz** –2.9 –2.4 –2.5 –5.0 –5.0
ginne (–22.3%) massiv eingebrochen. Allerdings dürften Inflation*** 1.8 2.4 1.8 0.9 1.5
diese Zahlen das Ausmass der Krise erst unvollständig
abbilden, traten die weitreichendsten Massnahmen zur Arbeitslosenrate*** 7.0 3.9 3.7 12.0 8.0
Eindämmung der Pandemie doch erst Mitte des Monats in Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
Kraft.
Grafik 1: Auswirkungen des Lockdowns sind am Arbeits-
Beispielloser Schlag für den Arbeitsmarkt markt zeitnah abzulesen
Zeitnah ablesen lässt sich der wirtschaftliche Absturz auch Anzahl der Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung in Tausend,
hellblau = Prognose
an der rasanten Zunahme der Neuanträge auf Arbeitslo- 8000
sengeld. Die Arbeitslosenzahlen haben aufgrund des Still-
7000
standes in nur fünf Wochen um mehr als 26 Mio zuge-
6000
nommen. Damit wurde der gesamte Beschäftigungszu-
wachs der letzten zehn Jahre ausgelöscht. Wir erwarten, 5000
dass sich letztlich ein Viertel aller US-Beschäftigen, zumin- 4000
dest vorübergehend, als arbeitslos melden wird. Die Ar- 3000
beitslosenrate könnte bis im Sommer auf über 15% hoch- 2000
schnellen und die weiter gefasste Rate, welche die unfrei- 1000
willig Teilzeitarbeitenden einschliesst, sogar auf über 25%.
0
21.02. 21.03. 18.04. 16.05. 13.06.
BIP-Prognose nochmals deutlich reduziert Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Wir haben unsere Wachstumsprognose noch einmal deut-
lich gesenkt und rechnen in diesem Jahr nun mit einem Grafik 2: Defizit erreicht höchsten Stand seit dem 2.
Weltkrieg, Verschuldung übersteigt Wirtschaftsleistung
BIP-Einbruch von 5.5%. Die Talsohle dürfte im 2. Quartal
Werte in % des BIP, grau = Prognose
mit einem annualisierten Rückgang von fast 40% erreicht
werden. Für die zweite Jahreshälfte gehen wir von einer
zögerlichen Erholung aus. Die US-Wirtschaft wird ihr 5% 125%
Vorkrisenniveau aber nicht vor 2022 erreichen. Gelindert
0% 100%
wird der Absturz durch die Notenbank, die sich vom Len-
der of Last Resort zum Buyer of Last Resort gewandelt hat.
-5% 75%
Seit Beginn der Krise hat sie ihre Bilanz um über 2 000
Mrd ausgeweitet und damit zur Beruhigung an den Fi- -10% 50%
nanzmärkten beigetragen. Die Regierung unterstützt der-
weil Haushalte und Unternehmen, um mögliche Zweitrun- -15% 25%
deneffekte zu milden. Angesichts der atemberaubenden
-20% 0%
Ausgabeflut wird das Haushaltsdefizit alleine im laufenden 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025
Jahr 18% des BIP erreichen. Saldo des US-Bundeshaushalts Staatsverschuldung, rechte Skala
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Congressional Budget Office
Perspektiven, Mai 2020 9GKB Konjunkturbeurteilung.
Eurozone.
Beispielloser wirtschaftlicher Einbruch Wirtschaftszahlen Eurozone
Die in den vergangenen Wochen publizierten Frühindika-
toren zeigen eindrücklich, wie dramatisch der wirtschaftli- 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
che Einbruch aufgrund der Eindämmungsmassnahmen der BIP-Wachstum 0.8 1.9 1.2 –7.0 3.6
Regierungen im Kampf gegen die Ausbreitung des
Staatshaushalt** –3.3 –1.3 –0.9 –7.5 –5.0
Coronavirus ausfällt. Die Indikatoren sind ausnahmslos
stark eingebrochen und verzeichneten in einigen Fällen Leistungsbilanz** 2.0 3.4 2.9 2.8 2.7
sogar historische Tiefstwerte. Die Wirtschaftsaktivitäten Inflation*** 1.4 1.9 1.2 0.5 1.1
nehmen mit einer Geschwindigkeit und in einem Ausmass
flächendeckend ab, die historisch betrachtet einmalig sind. 1Arbeitslosenrate*** 10.2 8.5 7.6 9.0 10.5
Wir revidieren unsere Prognose deshalb nochmals deutlich Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
nach unten und rechnen für dieses Jahr mit einem Rück-
gang des Bruttoinlandsprodukts von rund 7%. In Italien
und Spanien, die beide besonders stark von der Pandemie
betroffen sind und wo der Tourismus und das Gastgewer- Grafik 1: Starker Einbruch gefolgt von langsamer Erholung
Indexiertes Bruttoinlandsprodukt (4. Quartal 2019 = 100)
be ein hohes Gewicht haben, wird der Einbruch noch
dramatischer ausfallen.
104
102
Langsame Erholung im 2. Halbjahr 2020
100
Aufgrund des deutlichen Rückgangs der täglichen Neuin-
98
fektionen haben im April einige Länder mit der Lockerung
96
der Schutzmassnahmen begonnen. Wir sind jedoch der
94
Meinung, dass die damit verbundene wirtschaftliche Erho- 92
lung ab der zweiten Jahreshälfte nur langsam ausfallen wird 90
(Grafik 1). Viele Dienstleistungsbereiche dürften aufgrund 88
von Restriktionen und verändertem Konsumverhalten 2019 2020 2021
anhaltend unter Druck bleiben. Der starke Anstieg der Februar-Prognose März-Prognose
Arbeitslosigkeit und die schlechte Stimmung lasten zusätz- April-Prognose
lich auf dem Konsum, während Unternehmen sich auf- Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
grund der Unsicherheit und der hohen Verschuldung mit
Investitionen zurückhalten werden. Grafik 2: Staatsschulden dank tiefer Zinsen tragbar
Keine erneute Schuldenkrise 100% 8%
In Kombination mit den umfangreichen Stimulierungs- 95% 7%
massnahmen der Regierungen führt die tiefe Rezession zu 90% 6%
einem starken Anstieg der Staatsverschuldung (Grafik 2). 85% 5%
Weil die Europäische Zentralbank die Zinsen mittels re- 80% 4%
kordhoher Wertpapierkäufe aber sehr tief hält, beansprucht 75% 3%
der Schuldendienst einen viel geringeren Teil des Staats- 70% 2%
budgets als in der Finanzkrise. Aus heutiger Sicht ist des- 65% 1%
halb nicht mit einer erneuten Schuldenkrise zu rechnen. 60% 0%
2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
Zinskosten in Prozent der Staat seinnahmen (r. S.)
Staat sverschuldung in Prozent des BIP
Quellen: Zürcher Kantonalbank, IWF
Perspektiven, Mai 2020 10GKB Konjunkturbeurteilung.
Schweiz.
Konsumrezession steht bevor Wirtschaftszahlen Schweiz
Immer deutlicher zeichnet sich ab, dass die behördlichen
Massnahmen zur Verhinderung der Ausbreitung des 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
Coronavirus zu einer der tiefsten Rezessionen der letzten BIP-Wachstum 1.5 2.7 0.9 –4.0 3.0
Jahrzehnte führen werden. Typischerweise stellt der private
Staatshaushalt** 0.5 1.4 1.5 –4.5 –3.0
Konsum in Rezessionen eine wichtige Stütze dar. Dieses
Mal dürfte es anders sein. Wichtige Güter und Dienstleis- Leistungsbilanz** 9.1 8.2 12.2 8.8 9.0
tungen, die die Schweizer Haushalte in normalen Zeiten Inflation*** 0.1 0.9 0.4 –0.7 0.5
konsumieren, stehen nicht oder nur eingeschränkt zur
Verfügung. So ist rund ein Drittel der CHF 350 Mrd, die Arbeitslosenrate*** 3.1 2.5 2.3 3.4 3.8
Herr und Frau Schweizer jedes Jahr für den Konsum aus- Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
geben, direkt vom sogenannten Lockdown betroffen (Gra-
fik 1). Beispielsweise sind Restaurantbesuche, Kulturevents
und die Benutzung von Bergbahnen untersagt, während
Kleider- oder Haushaltsgeräte nur unter erschwerten Be- Grafik 1: Einzelne Konsumausgaben stark betroffen
dingungen gekauft werden dürfen. Der private Konsum
dürfte zum ersten Mal seit der Immobilienkrise in den
30%
frühen 1990er-Jahren wieder ein negatives Wachstum an 25%
den Tag legen. 20%
15%
Preise zunächst auf Tauchstation 10%
Während ein Angebotsschock in der Regel preistreibend 5%
0%
wirkt, zieht ein Nachfrageschock Preissenkungen nach sich.
Sonstiges
Gesundheitspflege
Wohnen
Nahrungsmittel
Freizeit und Kultur
Restaurants und
Verkehr und
Telekomm.
In dieser Krise haben wir es sowohl mit einem Nachfrage-
Hotels
als auch mit einem Angebotsschock zu tun. Angesichts des
jüngsten Ölpreiseinbruchs und des weiterhin starken Fran-
kens werden die Preise in der Schweiz indes zunächst zu-
rückgehen – wenn auch für einzelne medizinische Güter
durchaus mit höheren Preisen zu rechnen ist (Grafik 2). Quellen: Zürcher Kantonalbank, BFS
Aufgrund der epidemischen Entwicklung lockert der Bun-
desrat nun in den nächsten Wochen und Monaten schritt- Grafik 2: Ölpreis zieht Konsumentenpreisindex nach unten
weise die zum Schutz der Bevölkerung getroffenen Mass-
nahmen. Im 2. Halbjahr dürfte die Wirtschaft also wieder
100 3.5
Fahrt aufnehmen und die Nachfrage nach Gütern und 3.0
80
Dienstleistungen sich allmählich normalisieren. Infolge der 60 2.5
2.0
weiterhin geltenden Distanzregeln wird das Angebot an 40 1.5
Gütern und Dienstleistungen nicht ausreichen, um die 20 1.0
0 0.5
anziehende Nachfrage vollständig zu befriedigen. In ein- -20 0.0
zelnen Konsumsegmenten dürften die Preise also steigen, -0.5
-40 -1.0
sodass das «Deflations-Tal» in ein paar Monaten durch- -60 -1.5
-80 -2.0
schritten sein wird. 2001 2005 2009 2013 2017
Erdöl (Brent in CHF, in % vs. Vj.)
Konsumentenpreisindex (in % vs. Vj., rechte Skala)
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 11GKB Konjunkturbeurteilung.
Grossbritannien.
Konjunkturdaten brechen auf breiter Front ein Wirtschaftszahlen Grossbritannien
Die weitreichenden Massnahmen der Regierung zur Ein-
dämmung des Coronavirus haben auch in Grossbritannien 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
zu einem massiven wirtschaftlichen Einbruch geführt. Der BIP-Wachstum 1.1 1.3 1.4 –5.9 4.0
Einkaufsmanagerindex für die Gesamtwirtschaft verzeich-
Staatshaushalt** –6.1 –1.3 –2.1 –8.5 –6.2
nete im April den stärksten monatlichen Einbruch und den
mit Abstand tiefsten Wert seit Umfragebeginn (Grafik 1). Leistungsbilanz** –3.9 –3.5 –4.5 –3.9 –3.6
Rund 80% der befragten Unternehmen berichteten von Inflation*** 2.4 2.4 1.8 1.0 1.5
abnehmenden Geschäftsaktivitäten. In der Industrie erlit-
ten mit Ausnahme der Pharma- und der Nahrungsmittelin- Arbeitslosenrate*** 6.6 4.1 3.8 5.6 6.2
dustrie alle Branchen starke Einbussen. Gleichzeitig bra- Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
chen auch die Detailhandelsumsätze ein und das Konsum-
entenvertrauen verschlechterte sich markant. Wir revidie- Grafik 1: Einkaufsmanagerindex fällt auf Rekordtief
ren daher unsere Prognose nochmals nach unten und er-
warten für dieses Jahr einen Rückgang des Bruttoinlands- 70
produkts von 6%.
60
50
Staatsfinanzierung durch die Notenbank
Das von der britischen Regierung verabschiedete Fiskalpa- 40
ket zur Unterstützung der Unternehmen und Beschäftigten 30
ist rund doppelt so gross wie jenes, das während der Fi- 20
nanzkrise von 2008/09 beschlossen wurde. Das Haushalts- 10
defizit steigt dieses Jahr deshalb sprunghaft an. Gleichzeitig 0
kauft die Bank of England seit März wieder jede Woche 2000 2004 2008 2012 2016 2020
Staatsanleihen im Wert von mehreren Milliarden und hält Einkaufsmanagerindex Gesamtwirtschaft
damit die Zinsen tief (Grafik 2). Vorübergehend und in
beschränktem Ausmass will sie der Regierung sogar direkt Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Liquidität zur Verfügung stellen. Die Staatsfinanzierung
erfolgt damit zumindest teilweise direkt durch die Noten-
bank.
Grafik 2: Bank of England besitzt 30% aller Staatsanleihen
500 50%
Keine Fortschritte in den Brexit-Verhandlungen
Die Brexit-Verhandlungen zwischen London und Brüssel 400 40%
sind im April wieder aufgenommen worden. Obschon
300 30%
bisher keine grossen Fortschritte erzielt wurden und die
Zeit sehr knapp ist, lehnt Grossbritannien eine Verlänge- 200 20%
rung der Übergangsphase über Ende 2020 hinaus weiter ab.
100 10%
Ein Grundsatzkonflikt besteht in der Frage, inwiefern
europäische Regeln in Bereichen wie Umweltschutz, Steu- 0 0%
erpolitik und Staatsbeihilfen auch künftig gelten sollen. Wir 2009 2011 2013 2015 2017 2019
erwarten, dass es nach einigen Wirren letztlich zu einem Bestand an Staatsanleihen in Mrd GBP
Marktanteil der Bank of England in Prozent (rechte Skala)
Kompromiss und einer erneuten Fristverlängerung kommt.
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 12GKB Konjunkturbeurteilung.
Japan.
Die Krise trifft Japan zeitverzögert Wirtschaftszahlen Japan
Lange Zeit schien sich das Virus in Japan trotz früher CO-
VID-19-Fälle nicht so rasant auszubreiten wie in anderen 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
Ländern. Die Nachlässigkeit der Regierung in Bezug auf die BIP-Wachstum 0.5 0.3 0.7 –5.6 2.0
Viruseindämmung forderte im April jedoch ihren Tribut.
Staatshaushalt** –6.3 –2.4 –2.6 –4.3 –3.6
Nachdem bereits Ende Februar der 100. COVID-19-Fall
bekannt wurde, dauerte es 46 Tage, bis die Regierung in Leistungsbilanz** 2.6 3.5 3.5 3.1 3.9
Tokio und weiteren sechs Präfekturen den Notstand aus- Inflation*** 0.3 1.0 0.5 –0.2 0.2
rief und einen «soft Lockdown» einführte. Eine Woche
später wurde dieser auf das gesamte Land ausgedehnt und Arbeitslosenrate*** 4.0 2.4 2.4 3.5 3.0
wird mindestens bis am 6. Mai anhalten. Zum Vergleich: In Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
der Schweiz verstrichen vom 100. Fall bis zum Lockdown
lediglich 12 Tage. Entsprechend zeitverzögert wird der
Wirtschaftseinbruch in den Zahlen zu Japan abzulesen sein.
So hielt sich der Einkaufsmanagerindex für Japan im März Grafik 1: Später Lockdown beschönigt Japans PMI
verhältnismässig besser als beispielsweise sein Pendant für Einkaufsmanagerindizes ausgewählter Länder
die Eurozone (Grafik 1). Dies bedeutet wiederum, dass die 60
Stimmung in Japan im Mai deutlich schlechter ausfallen 50
wird im Vergleich zum Vormonat sowie auch im Vergleich
zu weiten Teilen Europas. Über das gesamte 2. Quartal 40
betrachtet erwarten wir einen Wirtschaftsrückgang von 30
5.2%.
20
Bank of Japan finanziert Staatsverschuldung
10
Noch vor dem ersten Schritt zur Eindämmung des Vi- 2018 2019 2020
rus stellte die Regierung das neue Fiskalpaket vor, wel- PMI Composite Japan
ches mit JPY 117 Bio (20% des BIP) auf den ersten Caixin PMI Composite China
Blick gigantisch erscheint. Bei genauerer Betrachtung PMI Composite Eurozone
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
ergibt sich jedoch, dass sich der BIP-relevante Anteil des
Pakets auf rund 5% der Wirtschaftsleistung beläuft.
Damit wird die Staatsverschuldung in Japan stark steigen Grafik 2: BoJ reizt Anleihekaufprogramm nicht aus
Monatliches Kaufvolumen von JGBs durch die BoJ, in Bio JPY, annualisiert
und die Bemühungen der letzten Jahre zur Sanierung
des Staatshaushalts verwässern. Um die Staatsverschul- 150
120
dung zu finanzieren, wird die Regierung vermehrt
90
Staatsanleihen (sogenannte JGBs) ausgeben. Grösster
60
Käufer wird einmal mehr die japanische Notenbank
30
sein. Letztere hat Ende April angekündigt, die bis anhin 0
geltende Jahreslimite von JPY 80 Bio an Nettokäufen -30
von JGBs aufzuheben. Dass diese Änderung der Geld- -60
politik aber in erster Linie symbolischen Charakter hat, 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Anleihenrücknahmen (invertiert)
zeigt Grafik 2. Im letzten Jahr summierten sich die JGB- Anleihenkäufe total
Nettokäufe gerade mal auf 10% der Limite. Ausstehende Anleihen (Käufe + Rücknahmen)
BoJ-Obergrenze für ausstehende Anleihen
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Bank of Japan
Perspektiven, Mai 2020 13GKB Konjunkturbeurteilung.
China.
Erster BIP-Rückgang seit Messbeginn 1992 Wirtschaftszahlen China
Die chinesische Wirtschaft hat im 1. Quartal dieses Jahres
2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
einen beispiellosen Einbruch von knapp 10% gegenüber
dem Vorquartal verzeichnet. Im Vergleich zum Vorjahr ist BIP-Wachstum 8.3 6.6 6.1 1.0 9.0
das Bruttoinlandsprodukt (BIP) entsprechend um 6.8%
Staatshaushalt** –2.1 –4.1 –4.5 –7.1 –5.0
geschrumpft. Dies stellt den ersten Rückgang seit Messbe-
ginn im Jahr 1992 dar (Grafik 1). Der Einbruch erfolgt Leistungsbilanz** 3.2 0.4 1.2 0.4 0.3
aufgrund der rigorosen Quarantänemassnahmen, welche Inflation*** 2.6 2.1 2.9 3.0 1.5
die Regierung Ende Januar anordnete und erst ab Mitte
Februar langsam lockerte. Obwohl die Normalisierung der Arbeitslosenrate*** 4.1 3.8 3.6 4.6 4.2
Wirtschaft im März weiter vorangetrieben wurde, zeigt sich Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
zunehmend eine Divergenz zwischen der staatlich orches-
trierten Normalisierung in der Industrie und der zögerli- Grafik 1: Historischer Wachstumseinbruch im 1. Quartal
chen Erholung im Detailhandel (Grafik 2). Einkom-
BIP-Wachstum (YoY)
mensunsicherheit und Ansteckungsängste dürften den
Konsum in nächster Zeit weiter bremsen. 20%
15%
Wachstumsimpulse der Regierung
Mit voranschreitender Normalisierung der Wirtschaftsakti- 10%
vität wird das Wachstum im 2. Quartal naturgemäss stark
5%
zulegen. Die Qualität der Erholung wird aber wesentlich
davon abhängen, wie effektiv die erlassenen Stimulie- 0%
rungsmassnahmen der Regierung ausfallen. Während ande-
re Länder Lockerungen in noch nie gesehenem Ausmass -5%
vorgenommen haben, hält sich China auffällig zurück. Die -10%
chinesische Zentralbank hat in den letzten Wochen zwar an 1990 1995 2000 2005 2010 2015 202
ihren zahlreichen geldpolitischen Schrauben gedreht, aller- Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
dings in relativ geringem Ausmass. Denn im Gegensatz zu
früheren Stimulierungsmassnahmen zwingen bestehende
Ungleichgewichte im Immobiliensektor sowie die hohe
Unternehmensverschuldung, eine zunehmend inländisch Grafik 2: Erholung des Konsums lässt auf sich warten
orientierte Industrieproduktion und der in den letzten
Jahren stark an Bedeutung gewonnene Konsum die Regie-
10%
rung, in der jetzigen Krise neue und vor allem nachhaltige- 5%
re Wachstumsimpulse zu setzen. Da sich praktisch alle 0%
wichtigen Handelspartner derzeit im Lockdown befinden, -5%
-10%
ist denn auch von der Exportseite wenig Rückenwind zu -15%
erwarten. Die Regierung lenkt daher den Fokus verstärkt -20%
auf den heimischen Absatzmarkt. Im Bestreben nach zu- -25%
-30%
nehmender Autonomie dürfte sich diese Entwicklung in 06/19 09/19 12/19 03/20
den kommenden Jahren nochmals intensivieren.
Industrieproduktion (YoY)
Detailhandelsumsätze (YoY)
Anlageinvestitionen (YtD, YoY)
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 14GKB Konjunkturbeurteilung.
Kanada.
Doppelschlag führt in die Rezession Wirtschaftszahlen Kanada
Durch das Coronavirus und den Erdölpreis wird die kana- 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
dische Wirtschaft gleich von zwei Seiten in die Zange ge-
BIP-Wachstum 1.6 2.0 1.6 –6.5 5.0
nommen. Das Coronavirus betrifft Kanada, was die Fall-
zahlen und Todesfälle anbelangt, zwar weniger stark als die –1.5 –0.4 –1.2 –8.0 –4.0
Staatshaushalt**
USA. Die Einschränkungen der Bewegungsfreiheit und der
verordnete wirtschaftliche Stillstand lasten aber ähnlich Leistungsbilanz** –2.8 –2.6 –1.9 –3.0 –2.5
schwer auf der kanadischen Wirtschaft. Im März ist die
Inflation*** 1.7 2.3 1.9 0.6 2.1
Beschäftigung um mehr als eine Million gesunken (5% aller
Arbeitsplätze). Die Gesamtzahl der geleisteten Arbeits- 7.0 5.8 5.7 10.0 8.0
Arbeitslosenrate***
stunden ging im Laufe des Monats sogar um 15% zurück.
Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
Laut einer Schätzung der Statistiker aus Ottawa ist das BIP
alleine im März um 9% eingebrochen. Wir rechnen bereits
im 1. Quartal mit einem annualisierten BIP-Rückgang von
10%, der von einem noch steileren Rückgang im 2. Quartal Grafik 1: Ein Fass kanadisches Erdöl kostet gegenwärtig weni-
(fast 40%) übertroffen wird. ger als ein Pint Bier
Preis für ein Barrel der Erdölsorte Western Canadian Select in USD
Ölpreis zwingt Energiebranche in die Knie 140
Eine zweite schwere Belastung für die kanadische Wirt- 120
schaft stellt die Abhängigkeit von den Rohstoffpreisen dar,
100
insbesondere vom Rohölmarkt. Ein massiver Angebots-
überhang und knappe Lagerkapazitäten haben zu einem 80
starken Preiszerfall geführt. Besonders knapp sind derzeit 60
die Lagermöglichkeiten für das aus Ölsanden gewonnene 40
Öl. Der Referenzpreis für dieses schwere Erdöl Western
20
Canadian Select (WCS) notiert seit einem Monat unter
USD 10. Damit liegt der Preis weit unter den Förder- und 0
2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019
Transportkosten und wird zu einer deutlichen Drosselung
der Ölförderung in der Provinz Alberta, weniger Investiti- Quelle: Zürcher Kantonalbank, Bloomberg
onen und dem Verlust von Arbeitsplätzen führen.
Grafik 2: Bank of Canada entdeckt die unbegrenzten
Notenbank lanciert quantitative Lockerung Möglichkeiten der quantitativen Lockerung
Zur Abfederung der Coronakrise hat die Bank of Canada Bilanzsumme in % des nominalen BIP
den Leitzins bis Ende März um 150 Basispunkte auf ein 30%
Rekordtief von 0.25% gesenkt. Zusätzlich wurden massive
25%
Wertpapierkäufe gestartet. Seit Anfang April erwirbt die
Notenbank wöchentlich Staatsanleihen im Wert von 5 Mrd 20%
und Hypothekenpapiere im Wert von 500 Mio. Der Um- 15%
fang dieser Käufe ist zeitlich unbefristet und kann bei Be-
10%
darf erhöht werden. Ab Mai kommen Käufe von Provinz-
anleihen (50 Mrd) und von Unternehmensanleihen (10 5%
Mrd) hinzu. Das sind 7% bzw. 4% des ausstehenden Be- 0%
standes. 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019
Bank of Canada Federal Reserve
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Bank of Canada, Federal Reserve
Perspektiven, Mai 2020 15GKB Konjunkturbeurteilung.
Schwellenländer.
Ausblick trübt sich weiter ein Wirtschaftszahlen Schwellenländer
Mittlerweile haben fast alle grösseren Länder auf nationaler
2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
oder zumindest regionaler Ebene Quarantänemassnahmen
erlassen. In einigen Ländern steht die Produktion praktisch BIP Schwellenländer 5.2 4.9 4.2 –0.9 6.7
still und die Konsummöglichkeiten sind stark einge-
BIP Asien 7.0 6.1 5.4 0.4 7.8
schränkt. Der gleichzeitige Lockdown von wichtigen Han-
delspartnern wie beispielsweise die USA oder Eurozone BIP Lateinamerika 2.1 1.4 0.7 –4.2 2.7
belastet zudem die Exportnachfrage nach industriell gefer- BIP Osteuropa 2.4 2.8 1.8 –4.8 4.2
tigten Gütern und Rohstoffen aus den Schwellenländern.
Während Fiskalpakete geschnürt oder aufgestockt werden, Inflation Schwellenl. 4.3 3.0 3.2 3.0 2.4
greift die bereits äusserst expansive Geldpolitik zunehmend Quelle: Zürcher Kantonalbank * Prognose
zu unkonventionellen Mitteln, um den Abschwung zu
dämpfen und die Erholung zu erleichtern.
Deutliche Einbussen in allen Regionen Grafik 1: Unvergleichbarer Einbruch zu erwarten im 2020
Reales BIP-Wachstum (YoY), gewichteter Durchschnitt
In der zweiten Jahreshälfte dürften mit dem Abklingen der
Epidemie in den Schwellenländern und dem Rest der Welt
10%
Produktionsrückstände aufgeholt und aufgeschobene Kon-
sumaktivitäten zumindest teilweise kompensiert werden. 8%
Die Normalisierung der Lieferketten und die Erholung der
6%
globalen Nachfrage werden den Aufschwung zusätzlich
stützen. Für 2020 rechnen wir dennoch mit einen Wachs- 4%
tumseinbruch von knapp 1% (Grafik 1). Je nach Region
2%
sind Einbussen zu erwarten wie während der Asienkrise
1997/1998 oder der globalen Finanzkrise 2008/2009. 0%
-2%
Historisch relativ schwache Ausgangsbasis 1995 2000 2005 2010 2015 2020
Starke Währungsverluste haben kürzlich Sorgen um
Fremdwährungsschulden aufkommen lassen. Lehren aus Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
der Asienkrise haben aber dazu geführt, dass die Schwellen-
länder heute deutlich weniger stark in Fremdwährungen Grafik 2: Fremdwährungsverschuldung ist zumeist tief
verschuldet sind. Dennoch bleiben einige Länder weiterhin Verbindlichkeiten (in % des Bruttoinlandsprodukts)
exponiert (Grafik 2). Auch ein Vergleich mit der globalen 300%
Finanzkrise 2008/2009 greift zu kurz, wenn auch umge- 250%
kehrt. Die aufstrebenden Volkswirtschaften starteten aus 200%
gestärkter Position dank einer unvergleichlichen Globalisie- 150%
rungswelle und steigender Rohstoffpreise in den 2000er- 100%
Jahren. Doch nun liegt ein Jahrzehnt vergleichsweise anä- 50%
mischen Wachstums hinter ihnen. Mit gestiegener Arbeits- 0%
China
Korea
Malaysia
Chile
Südafrika
Brasilien
Tschechien
Argentinien
Ungarn
Polen
Russland
Thailand
Indien
Kolumbien
Mexiko
Indonesien
Türkei
losigkeit, Verschuldung der Gesamtwirtschaft und entspre-
chenden Ausfallraten dürfte sich die Erholung zäh gestal-
ten.
Fremdwährung Lokalwährung
:
Quellen Zürcher Kantonalbank, IIF
Perspektiven, Mai 2020 16GKB Konjunkturbeurteilung.
Brasilien.
Politisches Fiasko Wirtschaftszahlen Brasilien
Trotz steigender Infektionsraten und einbrechender Kon-
junkturindikatoren spitzen sich die politischen Graben- 2008-17 2018 2019* 2020* 2021*
kämpfe zwischen Präsident Jair Bolsonaro, seinen Minis- BIP-Wachstum 1.6 1.3 1.1 –3.4 2.7
tern und dem Kongress weiter zu. Erst kürzlich war der
Staatshaushalt** –4.8 –7.1 –5.9 –12.5 –7.0
Gesundheitsminister aufgrund von diametral unterschiedli-
chen Ansichten zur Viruseindämmung vom Präsidenten –2.5 –2.2 –3.0 –1.0 –2.0
Leistungsbilanz**
gefeuert worden. Nun ist letzte Woche auch noch der
Justizminister zurückgetreten, nachdem Bolsonaro eigen- Inflation*** 6.1 3.7 3.7 3.3 3.1
mächtig den Polizeichef ersetzt hatte. Das Verhältnis zwi-
Arbeitslosenrate*** 8.9 12.3 11.9 15.5 13.0
schen den verschiedenen Politakteuren war schon vor der
Coronakrise angespannt und das politische System ist seit Quelle: ZKB * Prognose ** in % des BIP ***Jahresdurchschnitt
Langem stark fragmentiert. Daher fällt Brasiliens Antwort
auf das Coronavirus verhältnismässig gering aus und zwar
nicht nur quarantänetechnisch, sondern auch fiskalpoli- Grafik 1: Dritte Rezession innerhalb einer Dekade
tisch. Die bereits hohe Verschuldung und das klaffende
140
Loch in der Staatskasse binden dem Fiskus zudem die
Hände. 130
120
Schwache Erholung erwartet
Nach aufkeimenden Rezessionsängsten Anfang 2019 110
zeichnet sich 2020 nun ein weiterer Wachstumseinbruch ab 100
und markiert damit die dritte Rezession innerhalb einer
Dekade (Grafik 1). Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) dürfte 90
2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
dieses Jahr in ähnlichem Ausmass wie in den beiden voran-
BIP (Q1 2007 = 100)
gegangenen Krisen schrumpfen. Während aber die Verluste
Prognose
der Finanzkrise innerhalb eines Jahres wettgemacht wur-
Wachstumspfad ohne Krise
den, konnten die Einbussen während 2014-16 bis heute
nicht aufgeholt werden. Die Erholung wird dieses Mal mit Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
dem Ende des Lockdowns zwar früher einsetzen als in der
letzten Krise. Allerdings wird sie wegen des angestauten Grafik 2: Arbeitslosigkeit weiterhin auf hohem Niveau
Reformbedarfs weniger stark ausfallen als während der Arbeitslosenrate (%, saisonal bereinigt)
globalen Finanzkrise. Die jüngsten politischen Eskalationen
14%
bedeuten für die Fortführung des eingeschlagenen Re-
formpfades denn auch nichts Gutes. Darüber hinaus wird 12%
der zu erwartende Anstieg der Arbeitslosigkeit dem Kon- 10%
sumwachstum enge Grenzen setzen (Grafik 2). Wir rechnen
8%
damit, dass es in der jetzigen Krise etwas mehr als zwei
Jahre dauert, bis das BIP wieder den Stand von Ende 2019 6%
erreicht hat – und weitere zwei Jahre bis zum Höchststand 4%
im Jahr 2014.
2%
0%
2012 2014 2016 2018 2020
Quellen: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv
Perspektiven, Mai 2020 17Sie können auch lesen
