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Economic Adviser
Macro Research
24. Juni 2022 Ausgabe Juli 20221 / Economic Adviser Juli 2022
Inhalt
Special: EZB leitet geldpolitische Zeitenwende ein – und sorgt sich um Spreadentwicklung 2
USA: Das FOMC wird „hyperaktiv“! 4
Euroland: Wachstum lässt nach, Inflation auf Rekordhoch - EZB beschließt Zinswende 6
Deutschland: Drohende Gasknappheit schürt Rezessionssorgen 8
Schweiz: SNB überrascht im Juni mit geldpolitischem Kurswechsel 10
Japan: Die Bank of Japan bleibt zögerlich 11
China: China steht vor politischen und wirtschaftlichen Problemen 12
Großbritannien: Die Notenbank in London schreitet vorsichtig voran 13
Australien: Inflationsbekämpfung mit anschließender Konjunkturflaute 14
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve Euroland 15
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve International – 3-Monats & 12-Monatssicht 16
Portfoliostrategien: Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht 17
Übersicht Prognosen 18
Ansprechpartner 19
Wichtige Hinweise 21
Researchportal:
www.nordlb.de/research
Bloomberg:
RESP NRDR2 / Economic Adviser Juli 2022
Special
EZB leitet geldpolitische Zeitenwende ein – und sorgt sich um
Spreadentwicklung
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Und sie bewegt sich doch: EZB beschließt Ende der APP-Nettoankäufe und Zinswende
Die EZB hat auf ihrer Junisitzung eine geldpolitische Zeitenwende eingeleitet. Infolge des
Angebotsschocks durch den Krieg in der Ukraine hat sich der Inflationsausblick auch auf
mittlere Sicht erheblich verschlechtert. Dem tragen die Währungshüter nun Rechnung, in-
dem die APP-Nettoanleihekäufe zur Jahresmitte beendet und ab Juli auch die Leitzinsen
schrittweise angehoben werden. Bereits im September werden somit Negativzinsen – acht
Jahre nach ihrer Einführung im Euroraum – der Geschichte angehören. Angesichts des an-
haltenden Inflationsdrucks wäre bei der Ratssitzung im September alles andere als eine Er-
höhung der Leitzinsen um 50 Basispunkte eine Überraschung. Ratsmitglieder betonen zu-
recht, dass man nicht zu langsam vorgehen darf, will man nicht (wieder) hinter die Kurve
fallen. Zudem gehen wir angesichts des hawkishen Statements der EZB davon aus, dass diese
ersten beiden Schritte erst der Auftakt für eine Serie von Zinsschritten sein werden. EZB-
Präsidentin Lagarde spricht denn auch vom Beginn einer Reise.
Geldpolitische Normalisierung dringend geboten
Und jede Reise beginnt mit einem ersten Schritt. Es ist zu begrüßen, dass sich die EZB auf-
macht, zügig eine geldpolitische Normalisierung voranzutreiben. Nettoanleihekäufe und Ne-
gativzinsen sind schon länger nicht mehr adäquat, angesichts einer Inflationsrate jenseits
der 8%-Marke sogar völlig aus der Zeit gefallen. Ein weiteres Zögern hätte den Euro zusätz-
lich unter Druck gesetzt und zugleich das Risiko erhöht, dass die EZB später deutlich heftiger
auf die Bremse treten muss. Die Beendigung dieser unkonventionellen Maßnahmen im
Laufe des Sommers wird jedoch nicht ausreichen und kann daher tatsächlich nur ein erster
Schritt sein. Im kommenden Jahr dürfte der relevante Einlagesatz in den Bereich von 1,5%
angehoben werden müssen, bei einem anhaltend ungünstigen Inflationsausblick sogar über
dieses Niveau hinaus. Entsprechend fiel die erste Reaktion an den Finanzmärkten aus: Der
Euro erhielt zunächst etwas Auftrieb, vor allem aber kletterten die Kapitalmarktzinsen in-
folge der neuen Ausrichtung der EZB-Geldpolitik deutlich. Für den ersten Moment war es
der EZB offenbar gelungen, nicht hinter die Markterwartungen zurückzufallen, sondern viel-
mehr ein überraschend hawkishes Signal zu setzen.
Sondersitzung: EZB aktiviert erste Verteidigungslinie gegen drohende Fragmentierung
Allerdings machten die Marktreaktionen infolge der Ankündigung der geldpolitischen
Wende die EZB-Verantwortlichen schnell nervös. Zehnjährige Bundesanleihen rentierten
Mitte Juni in der Spitze schon bei fast 1,80%, noch stärker allerdings fiel der Renditeanstieg
in den südeuropäischen Staaten aus. So kletterte die Staatsanleiherendite (10J) in Italien
zwischenzeitlich bis auf knapp 4,2%. Vor allem diese erhebliche Spreadausweitung auf fast
250 Basispunkte hat die EZB schon eine knappe Woche nach ihrer regulären Junisitzung zu
einer Sondersitzung bewogen, um über mögliche Gegenmaßnahmen zu beraten.
Der EZB-Rat beschloss daraufhin, die PEPP-Reinvestments zukünftig strategisch einzusetzen,
um einer drohenden Fragmentierung des EUR-Kapitalmarktes entgegenzuwirken und die
Transmission der einheitlichen Geldpolitik im gemeinsamen Währungsraum sicherzustellen.
Dieses Instrument hatte der Rat bereits im Dezember beschlossen. Nun aktiviert der Rat
zumindest im Grundsatz diese gewissermaßen erste Verteidigungslinie – gesteht sich aber3 / Economic Adviser Juli 2022
auch ein, dass die verbalen Interventionen der vergangenen Wochen mit unkonkreten Hin-
weisen auf ein neues „Anti-Fragmentierungs-Tool“ offensichtlich nicht ausgereicht haben.
Die Arbeiten an diesem neuen Instrument sollen aber nun zügig bis zur Julisitzung abge-
schlossen werden.
Chart: Deutliche Spreadausweitung nach angekündigter Wende der EZB-Geldpolitik
EZB im Dilemma – Hoffnungen auf ein „Whatever it takes 2.0“ könnten enttäuscht werden
Letztlich befindet sich die EZB aber in einem echten Dilemma. Eine effektive Begrenzung der
Spreadausweitung bei gleichzeitig gewünschter Straffung der allgemeinen Geldpolitik ist zu-
mindest mit den gegebenen Mitteln und Prinzipien (Sequencing) wenig überzeugend. Mit
flexiblen PEPP-Reinvestments ist zwar ein erster Schritt gemacht, bis dato sind aber auch
hier offensichtlich viele Details noch nicht geklärt. Zudem dürfte das Volumen im Ernstfall
nicht ausreichen, auch wenn der Rat durch ein „Front-Loading“ seine Handlungsfähigkeit
temporär erhöhen könnte. Es scheint jedoch, als müsste sich die EZB für ein effektives Tool
vom Prinzip des Sequencing verabschieden, also sich im Notfall auch Nettoanleihekäufe bei
zugleich steigenden Leitzinsen zumindest als Möglichkeit offenhalten. Geldpolitisch er-
scheint es jedoch heikel, gleichzeitig Gas zu geben und auf die Bremse zu treten. Es könnte
auf ein „OMT light“ hinauslaufen, bei dem die Konditionalität abgeschwächt ist und durch
Ankäufe geschaffene Liquidität – wie beim früheren Ankaufprogramm SMP – „sterilisiert“,
also durch andere Geschäfte wieder abgeschöpft wird.
Zu begrüßen ist, dass die EZB hinsichtlich der gerade erst gefassten Beschlüsse zu APP und
Leitzinsen im Interesse einer Sicherung der Preisniveaustabilität keinen Rückzieher gemacht
hat, dies wäre ein Desaster für ihre Glaubwürdigkeit gewesen. Auch hat die EZB der Versu-
chung widerstanden, die hohen Zinserwartungen der Märkte für die Zeit nach September
einfangen zu wollen. Dies wäre wegen der zuletzt stets eher unterschätzten Inflationsent-
wicklung eine riskante Vorfestlegung gewesen. Und es wäre auch mehr als fraglich, ob die
EZB dies angesichts eines deutlich aggressiveren Kurses der US-Notenbank und der drohen-
den Effekte auf den Wechselkurs überhaupt durchhalten könnte. Mit einem Schritt von 75
Basispunkten hat die Fed allein auf der Juni-Sitzung das Ausmaß an Leitzinssteigerung be-
schlossen, welches die EZB in Summe bis Ende September nur vorsieht.
Die Lösung des Zielkonflikts zwischen Begrenzung der Spreadausdifferenzierung sowie Ein-
dämmung der hohen Inflationsgefahren ist die eigentlich spannende Frage und bleibt auch
nach der Sondersitzung der EZB vorerst noch unbeantwortet. Immerhin engten sich die
Spreads seither spürbar ein (vgl. Chart). Vielleicht hoffen die Währungshüter insgeheim, mit
einer Mischung aus energischem Auftritt und Uneindeutigkeit bzgl. Eingriffsschwellen etc.
die Märkte dauerhaft beruhigen zu können, ohne das Instrumentarium überhaupt aktiv ein-
setzen zu müssen. Diese Hoffnung auf ein „Whatever it takes 2.0“ könnte diesmal – in einer
Phase der geldpolitischen Straffung – jedoch enttäuscht werden!4 / Economic Adviser Juli 2022
USA
Das FOMC wird „hyperaktiv“!
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Den US-Konsumenten scheint langsam etwas die Kraft zu verlassen
Nach dem schwachen Start ins Jahr 2022 - für das I. Quartal war bekanntlich eine negative
annualisierte Veränderungsrate des BIP gemeldet worden – sollte die starke Nachfrage im
II. Quartal noch einmal für deutlichere Impulse gesorgt haben. Allerdings mehren sich inzwi-
schen die Signale, dass dem US-Verbraucher in seiner Paradedisziplin „Konsum“ im 2. Halb-
jahr die Kraft verlassen könnte. So sind die Einzelhandelsumsätze im April um 0,3% M/M
zurückgegangen. Die hohe Inflation und die steigenden Zinsen belasten ganz offensichtlich
zunehmend die Stimmung der Verbraucher im Land der eigentlich unbegrenzten Möglich-
keiten. Wir gehören bereits seit einiger Zeit zu den eher pessimistischen Beobachtern der
US-Wirtschaft und stehen daher aktuell bei der BIP-Prognose nicht unter größerem Hand-
lungsdruck. Klar ist aber auch, dass die nächste Revision unserer Wachstumsprojektionen
für die USA im aktuellen Umfeld eher auf einen noch geringeren Anstieg der realen ökono-
mischen Aktivität hindeuten sollte.
Ein zunehmend banger Blick auf den US-Immobilienmarkt
Helfen dürfte in diesem Zusammenhang auch nicht, dass sich am US-Immobilienmarkt zu-
nehmend ebenfalls klare Bremsspuren zeigen. So sind die Wiederverkäufe von Häusern im
Mai um 3,4% M/M gefallen. Die Zinsentwicklung wird für immer mehr Käufer zu einem Prob-
lem. Anekdotische Evidenz scheint aktuell zu zeigen, dass die US-Geschäftsbanken bei Im-
mobilienfinanzierungen immer stärker zu einer größeren Vorsicht neigen; die Kombination
von (noch?) hohen Immobilienpreisen und inzwischen klar gestiegenen Renditen am Ren-
tenmarkt belastet die Kreditwürdigkeit vieler Interessenten an einer Immobilie inzwischen
recht nachhaltig. So ist bei den US-Hypothekenzinsen im Laufzeitbereich 30 Jahre jüngst die
Marke von 6% ins Blickfeld gerückt!
Chart: Zinsentwicklung USA
4
in %
3
2
1
0
30.06.2017 30.06.2018 30.06.2019 30.06.2020 30.06.2021
UST 2J UST 5J UST 10J Fed Funds Target
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Das FOMC wir „hyperaktiv“
Die Notenbank in Washington hat jüngst eine Anhebung der Fed Funds Target Rate um im-
merhin 75bp verkündet. Die Marktteilnehmer wurden kurz vor der Umsetzung dieser geld-
politischen Maßnahme angemessen auf die Entscheidung vorbereitet, dennoch scheinen5 / Economic Adviser Juli 2022
sich viele hochrangige US-Notenbanker unter großem Handlungsdruck zu sehen. Anlässlich
der Pressekonferenz nach der FOMC-Sitzung machte Fed-Chef Jerome Powell dann sogar
noch ziemlich „hawkishe“ Kommentare. Folglich könnten kritische Beobachter schon mit
gutem Grund argumentieren, dass das FOMC zuletzt regelrecht hyperaktiv geworden ist!
Zweifellos stehen nun noch weitere Zinsanhebungen bevor. Die hohe Inflation ist in den USA
zu einem sehr politischen Thema geworden – und das Weiße Haus sieht in der Bekämpfung
des Preisanstiegs aktuell eindeutig die Hauptaufgabe der Fed. Um den US-Arbeitsmarkt, der
sich in der Tat noch freundlich präsentiert, macht man sich in Washington aktuell keine gro-
ßen Sorgen. Folglich dürfte das FOMC wohl auch erst nach den Kongresswahlen wieder zu
einer größeren Vorsicht bei der Neuausrichtung der US-Geldpolitik neigen.
Das FX-Segment sieht das FOMC unter stärkerem Zugzwang
Grundsätzlich hilft die Fed damit der Währung der Vereinigten Staaten. Zuletzt ist gegen-
über der Gemeinschaftswährung aus Frankfurt zwischenzeitlich sogar wieder die Marke von
1,04 USD pro EUR unterboten worden. Das FX-Segment hat damit aber nun vielleicht schon
zu viel Aktivität bei der Fed eingepreist.
Fundamentalprognosen USA
2021 2022 2023
BIP 5,7 2,4 1,9
Privater Konsum 7,9 5,4 2,1
Öffentlicher Konsum 1,0 2,0 1,0
Investitionen 6,1 9,5 5,0
Export 4,5 6,0 6,0
Import 14,0 5,0 5,0
Inflation 4,7 7,7 3,2
Arbeitslosenquote1 5,4 3,6 3,6
Haushaltssaldo2 -11,8 -7,2 -5,5
Leistungsbilanzsaldo2 -3,6 -3,7 -3,5
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen USA
III/21 IV/21 I/22 II/22 III/22
BIP Q/Q ann. 7,0 6,9 -1,5 2,5 2,0
BIP Y/Y 4,9 5,5 3,5 2,5 2,4
Inflation Y/Y 5,3 6,7 8,0 8,4 7,9
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen und Wechselkurse USA
23.06. 3M 6M 12M
Fed Funds Target Rate 1,75 2,25 3,00 3,25
3M-Satz 2,20 2,50 3,10 3,30
10J Treasuries 3,09 3,10 3,10 3,20
Spread 10J Bund 166 150 140 120
EUR in USD 1,05 1,07 1,10 1,11
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research6 / Economic Adviser Juli 2022
Euroland
Wachstum lässt nach, Inflation auf Rekordhoch –
EZB beschließt historische Zinswende
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt // Bernd Krampen
Deutliche Aufwärtsrevision für Q1-Zahlen – aber immer mehr Kratzer am Konjunkturbild
Die Daten zur Wirtschaftsentwicklung im ersten Quartal wurden sehr deutlich nach oben
korrigiert. Anstelle der ursprünglich gemeldeten BIP-Wachstumsrate von 0,3% Q/Q steht
nun ein doppelt so starkes Wachstum von 0,6% Q/Q zu Buche. Dabei blieb das Wachstums-
tempo der fünf Schwergewichte praktisch unverändert und damit enttäuschend gering.
Während die Wirtschaftsleistung in Deutschland, Spanien (jeweils +0,2% Q/Q) und Italien
(+0,1%) leichte Zuwächse verzeichnete, stagnierte das reale BIP in den Niederlanden und
ging in Frankreich sogar leicht zurück (-0,2% Q/Q).
Die massive Aufwärtsrevision erklärt sich ein weiteres Mal mit massiven, zumeist steuerin-
duzierten Verzerrungen in Irland. So weist die grüne Insel für das erste Quartal eine Fabel-
wachstumsrate von 10,9% aus – wohlgemerkt gegenüber dem Vorquartal! Trotz der gerin-
gen ökonomischen Größe sorgt diese Expansionsrate dafür, dass Irland für mehr als die
Hälfte des Wachstums der Eurozone zum Jahresauftakt verantwortlich war.
Dies verdeutlicht, dass im zweiten Quartal die Wachstumsrate geringer ausfallen dürfte, zu-
mal das Konjunkturbild zuletzt immer mehr Kratzer und auch erste Risse bekommen hat.
Die massiven Energiepreissteigerungen und eine zuletzt auch geringere Nachfrage dürften
das Wirtschaftswachstum im Euroraum im Juni spürbar verlangsamt haben. Hierauf deutet
der PMI Composite hin, der überraschend deutlich um 2,9 auf 51,9 Punkte gefallen ist. Die-
ser Rückgang vollzog sich relativ gleichmäßig verteilt im Dienstleistungs- und im Industrie-
sektor, und auch auf Länderebene vollzog sich gemäß den vorläufig gemeldeten Daten die
Verlangsamung offenbar relativ unisono.
Die deutlich steigenden Lebenshaltungskosten wirken wie ein Schock auf die Verbraucher,
in einigen Ländern liegt die Inflation inzwischen weit im zweistelligen Bereich (vgl. Chart).
Chart: Ungewöhnlich hohe Streuung der Inflationsraten im Euroraum7 / Economic Adviser Juli 2022
Inflationsdruck: EZB korrigiert Prognosen deutlich
Das Inflationsumfeld hat sich nochmals deutlich verschärft und somit auch der Druck auf die
EZB, ihren geldpolitischen Exit zu beschleunigen. Im Mai sprang die Inflationsrate auf einen
Rekordwert von 8,1% Y/Y, und dies dürfte noch nicht der Höhepunkt gewesen sein.
Der Inflationsdruck hat zudem an Breite gewonnen. Dies schlägt sich auch in den erneut
deutlich veränderten Projektionen der EZB nieder. Mit 6,8% in 2022 sowie 3,5% in 2023
werden nun erhebliche Abweichungen vom Zielwert erwartet. Ein wichtiges Signal für die
Zinspolitik ist zudem, dass die Währungshüter erstmals auch für 2024 (2,1%) und damit
durchgängig bis zum Ende des Prognosehorizonts eine dauerhafte Verfehlung des Inflations-
ziels von mittelfristig 2,0% erwarten. Konjunkturell wird von einem dämpfenden Effekt
durch den Ukrainekrieg ausgegangen. Für 2022 erwartet die EZB aber immerhin noch ein
BIP-Wachstum von 2,8%, gefolgt von jeweils 2,1% in den Folgejahren.
EZB kündigt Serie von Zinsschritten an und sorgt sich um Spreadanstieg
Die EZB hat im Juni eine geldpolitische Wende verkündet. Zum Monatswechsel enden die
Nettoankäufe auch im Rahmen des APP, und am 21. Juli steht die erste Erhöhung der Leit-
zinsen auf der Agenda – gefolgt von einem weiteren Schritt von vermutlich 50 Basispunkten
im September. Dies wird erst der Beginn einer Serie von Zinsschritten sein, weshalb die Ka-
pitalmarktzinsen relativ deutlich reagiert hatten – und prompt Sorgen im EZB-Rat über eine
mögliche Fragmentierung aufkommen ließ (vgl. Special S. 2). Bis Ende 2023 gibt es bei den
EZB-Leitzinsen durchaus ein Zinssteigerungspotenzial von rund 200 Basispunkten, das
Tempo wird aber – auch mit Blick auf wachsende Rezessionssorgen – datenabhängig sein.
Fundamentalprognosen Euroland
2021 2022 2023
BIP 5,3 3,0 2,1
Privater Konsum 3,6 2,8 1,9
Öffentlicher Konsum 4,0 2,0 2,6
Investitionen 4,1 2,1 2,8
Außenbeitrag1 1,3 0,0 -0,1
Inflation 2,6 7,2 3,8
Arbeitslosenquote2 7,7 6,8 6,7
Haushaltssaldo3 -5,1 -4,5 -3,0
Leistungsbilanzsaldo3 2,4 1,4 2,1
Veränderung gg. Vj. in %, 1 Wachstumsbeitrag, 2 in % der Erwerbstätigen, 3 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Euroland
III/21 IV/21 I/22 II/22 III/22
BIP sa Q/Q 2,3 0,2 0,6 0,3 0,3
BIP sa Y/Y 4,0 4,7 5,4 3,5 1,5
Inflation Y/Y 2,8 4,6 6,2 7,9 8,1
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen Euroland
23.06. 3M 6M 12M
Tendersatz EZB 0,00 0,75 1,25 1,75
3M-Satz -0,19 0,50 0,90 1,35
10J Bund 1,43 1,60 1,70 2,00
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research8 / Economic Adviser Juli 2022
Deutschland
Drohende Gasknappheit schürt Rezessionssorgen
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt // Bernd Krampen
Deutsche Konjunktur mit geringer Dynamik – Krieg und Inflation belasten Stimmung
Die deutsche Konjunktur war im ersten Halbjahr von einer mäßigen Dynamik gekennzeich-
net. Im ersten Quartal legte das Bruttoinlandsprodukt um 0,2% Q/Q zu, die Jahresrate er-
höhte sich auf 3,8% Y/Y. Die öffentlichen und privaten Konsumausgaben stagnierten weit-
gehend, der private Verbrauch wurde weiter von den Coronabeschränkungen belastet.
Angesichts der vielfältigen Belastungsfaktoren ist die kräftige Expansion der Bruttoanlage-
investitionen um 2,6% Q/Q auf den ersten Blick überraschend. Besonders die Bauinvestitio-
nen expandierten mit 4,6% Q/Q kräftig, was jedoch zu einem großen Teil auf unüblich güns-
tige Witterungsbedingungen zurückzuführen ist. Für das zweite Quartal stellt dies eine ge-
wisse Hypothek dar. Auch von den Vorräten kam ein sehr hoher Wachstumsbeitrag (+1,2
Prozentpunkte), während der Außenbeitrag belastete (-1,5 Prozentpunkte).
Im zweiten Quartal dürfte die konjunkturelle Dynamik erneut mäßig ausgefallen sein. Zwar
profitierten Dienstleister und Gastgewerbe von den Lockerungen der Coronabeschränkun-
gen. Allerdings haben der Ukrainekrieg und der massive Inflationsschub die Stimmung der
Verbraucher verhagelt. Die Auswirkungen der Inflation auf die real verfügbaren Einkommen
belegt auch der massive Einbruch der realen Einzelhandelsumsätze im Berichtsmonat April
(-5,4% M/M). Schlechte Vorzeichen für den privaten Konsum, zumal die Anschaffungsnei-
gung und die Erwartungen zur wirtschaftlichen Entwicklung gedämpft bleiben dürften.
Chart: Ifo-Geschäftsklima sinkt im Juni aufgrund noch pessimistischerer Erwartungen
Frühindikatoren im Juni uneinheitlich – ifo-Geschäftsklima gesunken
Auch die Frühindikatoren geben derzeit keine Entwarnung. In der ersten Junihälfte hatten
bei den Umfragen vom ZEW und sentix zwar noch die positiven Vorgaben dominiert. Das
ifo-Geschäftsklima sank jedoch im Juni auf 92,3 Punkte (vgl. Chart) und folgte damit den
Einkaufsmanagerindizes. Diese notieren zwar weiter über der Expansionsschwelle, deuten
aber auf eine merkliche Abkühlung der Dynamik im Industrie- und Dienstleistungssektor hin.9 / Economic Adviser Juli 2022
Immerhin schätzen die deutschen Unternehmen ihre Geschäftslage trotz eines leichten
Rücksetzers zum Vormonat auch im Juni noch als recht ordentlich ein. Mit dem Ukrainekrieg,
hohen Energiepreisen, anhaltenden Engpässen bei Rohstoffen und Vorleistungsgütern und
steigenden Zinsen sind die Belastungen für die Unternehmen zahlreich und hoch, zumindest
bis zum aktuellen Rand zeigten sich die Unternehmen aber noch relativ resilient. Die spür-
bare Stimmungseintrübung ist auch fast ausschließlich auf noch pessimistischere Geschäfts-
erwartungen zurückzuführen.
Putin lässt die Muskeln spielen – drohende Gasknappheit erhöht Rezessionssorgen
Die Ursache für den Konjunkturpessimismus liegt auf der Hand. Als echter Stimmungskiller
hat sicher die jüngste Eskalation beim Thema Gaslieferungen aus Russland gewirkt. Seitdem
Russland Mitte Juni seine tägliche Lieferung über die Pipeline Nord Stream 1 an Deutschland
um inzwischen mehr als 50% reduziert hat, ist die Sorge vor einer drohenden Gasknappheit
im kommenden Winter erheblich gewachsen. Bei einem Lieferstopp drohen perspektivisch
Engpässe beim Gas und Rationierungen für Unternehmen. Zwar sind die hiesigen Gasspei-
cher jahreszeitüblich befüllt, das Ziel eines Speicherstands von mindestens 90% bis zum Win-
ter rückt mit der aktuellen Drosselung jedoch in weite Ferne. Die Bundesregierung hat hie-
rauf mit der Aktivierung der Stufe 2 (Alarmstufe) im nationalen Notfallplan Gas reagiert.
Putin lässt die Muskeln spielen, aber was bezweckt er? Will er eine hinreichende Speiche-
rung bis zum Winter verhindern, um Deutschland und Europa beim Gas im Winter an der
kurzen Leine zu führen – und nebenbei schon jetzt den Gaspreis in neue Höhen schrauben?
Oder bereitet er tatsächlich ein vollständiges Ende der Lieferung von Gas vor? Bei Letzterem
würde Europa wohl eine harte Rezession drohen. Noch hängt dieses Szenario nur als Da-
moklesschwert an einem Faden über der Wirtschaftsentwicklung – die Wahrscheinlichkeit
solch einer adversen Entwicklung hat sich aber ehrlicherweise zuletzt deutlich erhöht. Es
bleibt dabei: Schnelle Fortschritte beim Thema Energiesouveränität sind nicht nur von stra-
tegischer Relevanz, sondern haben erheblichen Einfluss auf die Wirtschaftsstimmung und
Konjunkturperspektiven in den kommenden Monaten.
Fundamentalprognosen Deutschland
2021 2022 2023
BIP 2,9 1,8 2,3
Privater Konsum 0,3 2,8 1,6
Öffentlicher Konsum 2,9 0,8 2,7
Investitionen 1,1 1,6 2,9
Exporte 9,6 2,8 4,5
Importe 9,1 5,3 4,4
Außenbeitrag1 0,8 -0,9 0,3
Inflation2 3,2 7,4 4,0
Arbeitslosenquote3 5,7 5,0 4,9
Haushaltssaldo4 -3,7 -3,8 -2,3
Leistungsbilanzsaldo4 7,6 4,3 5,2
Veränderung gg. Vj. in %, 1Wachstumsbeitrag; 2HVPI; 3in % der ziv. Erwerbspersonen (BA-Definition); 4 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Deutschland
III/21 IV/21 I/22 II/22 III/22
BIP sa Q/Q 1,7 -0,3 0,2 0,3 0,4
BIP nsa Y/Y 2,8 1,8 4,0 1,9 0,5
Inflation Y/Y 3,5 5,5 6,1 8,4 8,2
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research10 / Economic Adviser Juli 2022
Schweiz
SNB überrascht im Juni mit geldpolitischem Kurswechsel
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Schweizer Konjunktur bislang robuster als erwartet – Inflationsdruck nimmt zu
Die Schweizer Wirtschaft hat sich bislang angesichts der vielfältigen globalen Belastungsfak-
toren als erstaunlich robust erwiesen. Das reale BIP legte im ersten Quartal um 0,5% Q/Q zu
und damit deutlich stärker als in Deutschland. Die Jahresrate kletterte auf 4,4% Y/Y. Erwar-
tungsgemäß standen einige Bereiche des Dienstleistungssektors in den ersten drei Monaten
noch unter dem besonderen Einfluss der Corona-Pandemie, mit deutlich geringeren Belas-
tungen ergibt sich für diese Sektoren aber nun auch ein gewisses Erholungspotenzial.
Im ersten Quartal wurde das Wachstum weitgehend von einer robusten Industriekonjunktur
getragen, die Wertschöpfung legte saisonbereinigt um 1,7% zum Vorquartal zu. Im Gegen-
satz zum verarbeitenden Gewerbe konnte der Bausektor die Belastungen durch Liefereng-
pässe und Knappheiten bei Fachkräften nicht gut wegstecken, die Wertschöpfung und auch
die Bauinvestitionen gingen im ersten Quartal zurück. Verwendungsseitig stützte vor allem
der öffentliche und der private Konsum.
Ein relativ robustes Wachstum signalisierte im zweiten Quartal noch der PMI für die Indust-
rie, während das KOF-Konjunkturbarometer unter den langjährigen Mittelwert sank. Mit der
erhöhten Unsicherheit infolge des Krieges in der Ukraine hat sich zudem die Konsumenten-
stimmung zuletzt spürbar eingetrübt. Hierzu hat aber sicher auch die anziehende Teuerung
beigetragen. Die Inflation kletterte im Mai auf 2,9%, besonders wegen des massiven Preis-
anstiegs bei Energie und Nahrungsmitteln sowie wegen der Störung globaler Lieferketten.
Der Preisdruck dürfte vorerst hoch bleiben, wenngleich deutlich niedriger als im Euroraum.
SNB überrascht mit geldpolitischer 180°-Wende
Die Schweizerische Nationalbank (SNB) musste ihre bedingte Inflationsprognose deutlich
nach oben korrigieren und hat hierauf im Juni mit einem vom Zeitpunkt und Ausmaß her
überraschenden Zinsschritt reagiert. Kurz nach der Zinsankündigung der EZB für das dritte
Quartal erhöhte die SNB den Leitzins sowie den Zins für die Sichtguthaben um 50 Basis-
punkte auf -0,25%. Laut Thomas Jordan sei es zudem nicht auszuschließen, dass „in abseh-
barer Zukunft weitere Zinserhöhungen“ nötig werden. Wir rechnen mit weiteren Zinserhö-
hungen auf den kommenden Sitzungen. Der Franken hatte zunächst in Richtung 1,02 CHF je
EUR aufgewertet und mit schlechteren Konjunkturdaten aus Europa die Parität ins Visier
genommen. Die SNB vollzog auch bei der Wechselkurspolitik eine Wende: Der Franken wird
von der SNB nun nicht mehr als hoch bewertet angesehen, je nach Kursentwicklung sind
sowohl weitere Devisenkäufe als auch Devisenverkäufe möglich. Kurzfristig dürfte die Pari-
tät im Fokus bleiben, bevor zügigere EZB-Zinsschritte etwas den Druck reduzieren sollten.
Fundamentalprognosen* Schweiz Zinsen und Wechselkurse Schweiz
2021 2022 2023 23.06. 3M 6M 12M
BIP 3,8 2,7 1,9 SNB-Leitzins -0,25 0,00 0,25 0,75
Inflation (CPI) 0,6 2,4 1,7 3M Satz -0,20 0,05 0,30 0,80
Arbeitslosenquote1 3,0 2,2 2,0 10J 1,19 1,50 1,60 1,70
Haushaltssaldo2 -0,8 -0,6 0,1 Spread 10JBund -24 -10 -10 -30
Leistungsbilanzsaldo2 7,9 6,5 7,0 EUR in CHF 1,01 1,02 1,03 1,04
*Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research11 / Economic Adviser Juli 2022
Japan
Die Bank of Japan bleibt zögerlich
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Die Bank of Japan bleibt zögerlich
Die Bank of Japan hat jüngst beschlossen, wieder keine Veränderungen an ihrer Zinspolitik
vorzunehmen. Damit bleiben der traditionelle Leitzins und die Zielrendite von Staatsanleihen
mit einer Restlaufzeit von 10 Jahren am aktuellen Rand konstant. Grundsätzlich stellen diese
Nachrichten keine großen Überraschungen dar. Allerdings waren die Notenbanker in Tokio
bei der Verteidigung der oberen Grenze des Ziels für die Verzinsung von Staatspapieren mit
einer Laufzeit von 10 Jahre zuletzt doch unter größeren Handlungsdruck geraten. Die Bank
of Japan hatte im Rahmen ihrer Aktivitäten zur „Yield Curve Control“ jüngst sogar Anleihen
mit ungewöhnlich langen Restlaufzeiten kaufen müssen, um einen klaren Anstieg der Rendi-
ten japanischer Staatsanleihen zu verhindern. Entsprechend hatte es am Markt mit Blick auf
diesen Punkt durchaus Spekulationen über mögliche Anpassungen gegeben. Zentralbank-
chef Haruhiko Kuroda bekräftigte anlässlich der Pressekonferenz nach der Notenbanksitzung
allerdings unmissverständlich, dass man an der Verteidigung der Zielrendite festhalten
werde. Diese Anmerkungen setzten den Yen unter Druck. Einige Marktteilnehmer hatten mit
Blick auf diese Frage deutlich mehr Flexibilität bei der Bank of Japan erwartet. Kuroda gab
zwar zu Protokoll, dass die „Yield Curve Control“ der Notenbank den Außenwert des Yen
belasten könnte, er betonte aber auch, dass man kein Wechselkursziel verfolgen würde.
Zwar machen sich einige Vertreter in der Regierung seit einiger Zeit gewisse Sorgen bezüglich
der Schwäche des Yen, die perspektivisch den Konsum belasten könnte, noch will die Bank
of Japan aber offenkundig keine Anpassungen bei der „Yield Curve Control“ vornehmen.
Nach seinen sehr klaren Worten dürfte Kuroda nun wohl kurzfristig keine Erhöhung der Ziel-
rendite für Staatsanleihen unterstützen. Das letzte Wort ist mit Blick auf diese Fragestellung
aber sicherlich noch nicht gesprochen. Perspektivisch sind Anpassungen durchaus möglich,
wobei wohl bereits eine Ausweitung des Bandes um die Zielrendite hilfreich wäre.
Inflation (noch?) kein Problem
Die Lage an der makroökonomischen Preisfront erlaubt es der Bank of Japan aktuell durch-
aus, weiterhin an ihrer lockeren Zinspolitik festzuhalten. Zwar scheinen die Inflationserwar-
tungen inzwischen etwas anzuziehen, die Entwicklungen beim Konsumentenpreisindex prä-
sentierten sich in der jüngeren Vergangenheit aber völlig unproblematisch, was unter ande-
rem allerdings auch an staatlichen Maßnahmen und an weiteren Verzerrungen lag.
Fundamentalprognosen* Japan Zinsen und Wechselkurse Japan
2021 2022 2023 23.06. 3M 6M 12M
BIP 1,7 1,8 1,8 Leitzins -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Inflation -0,2 2,2 1,1 3M Satz -0,03 0,05 0,05 0,10
Arbeitslosenquote1 2,8 2,6 2,5 10J 0,27 0,25 0,25 0,25
Haushaltssaldo2 -5,7 -6,5 -4,5 Spread 10JBund -115 -135 -145 -175
Leistungsbilanzsaldo2 2,8 1,8 2,1 EUR in JPY 142 141 143 139
* Veränderung gg. Vj. in % USD in JPY 135 132 130 125
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research12 / Economic Adviser Juli 2022
China
China steht vor politischen und wirtschaftlichen Problemen
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Konjunkturelle Dynamik stark gebremst durch die Zero-Covid-Strategy
Fiel das BIP-Wachstum im I. Quartal mit einem ansprechenden Plus von 1,3% Q/Q noch recht
solide aus, ist im II. Quartal mit einem deutlich geringeren Zuwachs zu rechnen. Die prakti-
zierte Zero-Covid-Strategy dämpfte mit den Lockdowns die Konjunktur deutlich. Im Frühjahr
war Shanghai samt seinem Hafen stark betroffen, ähnliche Maßnahmen wurden in anderen
Städten angeordnet, derzeit in Shenzhen. Zwar wiesen sowohl die Industrieproduktion als
auch die Einzelhandelsumsätze im Mai wieder gewisse Erholungstendenzen auf, doch das II.
Quartal wird sicherlich das schlechteste seit dem I. Quartal 2020 sein. Daran ändern auch
die zuletzt wieder leicht aufwärts gerichteten Stimmungsumfragen aus dem Unternehmens-
sektor wenig, da jene aus dem verarbeitenden Sektor bei knapp unter 50 Punkten und jene
aus dem Dienstleistungssektor sogar bei knapp 42 Punkten weiter niedrig notieren. Insbe-
sondere der Dienstleistungssektor litt massiv unter den Maßnahmen der Regierung. Inso-
fern erwarten wir, dass es schwer wird, das von Peking verkündete Wachstumsziel in diesem
Jahr zu erreichen. Wir gehen von einem Plus oberhalb von 4% aus.
China vor politischen und wirtschaftlichen Herausforderungen
China gibt nach dem Angriffskrieg Russlands auf die Ukraine ein interessantes Bild ab: So
steht das Reich der Mitte ungeachtet des Vorgehens Russlands ziemlich fest an dessen Seite.
Damit riskiert es perspektivisch wirtschaftliche Sanktionen, die China durchaus Schwierig-
keiten bereiten könnten. Die Taiwan-Frage rückt das Land auch immer wieder in den Vor-
dergrund. Wirtschaftlich gesehen stellen die Lieferkettenengpässe in der Vorleistungsin-
dustrie und beim Energiehunger eine große Herausforderung dar. Die Inflation bei 2,1% Y/Y
ist dabei zwar noch niedrig, dürfte aber weiter steigen und die von Lohnkürzungen be-
troffene Bevölkerung zunehmend belasten.
Fiskal- und Geldpolitik in Aktion – Renminbi unter Druck
Um im Vorfeld des großen Parteitages im Herbst den möglichen Unmut der Bevölkerung in
Schach zu halten, greift die Finanzpolitik unterstützend ein. Auch die Geldpolitik reagiert –
mit Senkungen der Mindestreserve. Da die US-Ökonomie noch von einer solideren Konjunk-
turerholung mit entsprechenden Zinsanhebungen und China von einem abnehmenden
Wirtschaftsmomentum und Zinssenkungen geprägt ist, bleibt der Renminbi unter Druck.
Fundamentalprognosen* China Zinsen und Wechselkurse China
2021 2022 2023 23.06. 3M 6M 12M
BIP 8,1 4,5 5,6 Einlagesatz 1,50 1,50 1,50 1,50
Inflation 0,9 2,2 2,3 3M SHIBOR 2,00 2,00 2,00 2,00
Arbeitslosenquote1 3,9 4,0 3,8 10J 2,83 2,80 2,80 2,80
Haushaltssaldo2 -6,0 -4,7 -4,5 Spread 10JBund 140 120 110 80
Leistungsbilanzsaldo2 1,8 1,5 1,1 EUR in CNY 7,05 7,08 7,30 7,22
* Veränderung gg. Vj. in % USD in CNY 6,70 6,62 6,64 6,50
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research13 / Economic Adviser Juli 2022
Großbritannien
Die Notenbank in London schreitet vorsichtig voran
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Weniger erfreuliche Wirtschaftsdaten rücken in den Fokus der Märkte
Im Vereinigten Königreich sind zuletzt in der Summe eher weniger erfreuliche Wirtschafts-
daten gemeldet worden. Die monatlichen Angaben zum Wirtschaftswachstum im April ha-
ben die Märkte mit einem Rückgang um 0,3% M/M beispielsweise sogar recht negativ über-
rascht. Auch die Lage am Arbeitsmarkt des Landes beginnt nun, sich nicht mehr wirklich
nachhaltig zu bessern. Immerhin konnten die Löhne zuletzt im 3-Monatsvergleich abermals
um 4,2% zulegen. Die Lage in Nordirland kann aber perspektivisch noch zu größeren wirt-
schaftlichen Belastungen führen. London will diesen Landesteil wieder stärker an den Rest
des Königreichs binden – was zum Beispiel mit Anpassungen der Produktstandards gesche-
hen soll. Dies wäre aber eine Verletzung der Vereinbarungen mit der EU. Der irische Premi-
erminister warnte London vor der Umsetzung entsprechender Maßnahmen und sprach in
diesem Zusammenhang sogar von „ökonomischem Vandalismus“. Ein inzwischen durchaus
denkbarer Handelskrieg zwischen London und Brüssel wäre in der Tat sehr schädlich für die
britische Ökonomie. Es wird aber in der Regel nichts so heiß gegessen, wie es gekocht wird!
Die Notenbank in London schreitet vorsichtig voran
Bei der Neuausrichtung ihrer Geldpolitik schreitet die Bank of England vorsichtig voran.
Jüngst wurde der maßgebliche Leitzins – die Bank Rate – wieder um 25bp erhöht. Inflation
ist inzwischen zu einem großen Problem für die Notenbanker von der Themse geworden. So
sind die Konsumentenpreise im Mai wieder um 9,1% Y/Y angezogen. Die Zentralbank hat
sich in diesem Umfeld zudem gezwungen gesehen, ihre Inflationsprojektionen weiter anzu-
heben. Die Bank of England hatte die Abkehr von der ultraexpansiven Ausrichtung ihrer
Geldpolitik allerdings schon frühzeitiger eingeleitet als viele andere Notenbanken. Insofern
kann man nun wohl doch mit einer gewissen „britischen“ Gelassenheit an die Neuausrich-
tung der Geldpolitik gehen. Zudem mahnt die sich abzeichnende langsame Eintrübung der
Wirtschaftsaussichten die Verantwortlichen innerhalb der Bank of England zunehmend zu
mehr Vorsicht. Von Nordirland wollen wir an dieser Stelle erst gar nicht sprechen!
Ein Blick auf das Pfund und die Geldpolitik
Auch die britische Währung ist inzwischen in den Fokus der Notenbank gerückt; Catherine
Mann, die jüngst für eine stärkere Zinsanhebung gestimmt hatte, begründete ihr Votum un-
ter anderem mit der Schwäche des Pfundes gegenüber dem US-Dollar. Ihr Kollege Huw Pill
warnte aber inzwischen davor, den Zielkatalog der Bank of England zu überfrachten.
Fundamentalprognosen* Großbritannien Zinsen und Wechselkurse Großbritannien
2021 2022 2023 23.06. 3M 6M 12M
BIP 7,4 3,8 1,6 Reposatz 1,25 1,75 2,25 2,25
Inflation (CPI) 2,6 7,1 3,3 3M Satz 1,62 1,90 2,30 2,30
Arbeitslosenquote1 4,5 4,0 4,0 10J 2,32 2,50 2,50 2,50
Haushaltssaldo2 -8,3 -4,0 -2,6 Spread 10JBund 89 90 80 50
Leistungsbilanzsaldo2 -2,6 -3,5 -3,5 EUR in GBP 0,86 0,85 0,86 0,86
*Veränderung gg. Vj. in % GBP in USD 1,23 1,26 1,28 1,29
1 in % der Erwerbstätigen nach ILO Konzept, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research14 / Economic Adviser Juli 2022
Australien
Inflationsbekämpfung mit anschließender Konjunkturflaute
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Konjunktur im Aufwind
Im I. Quartal 2022 konnte für das australische BIP-Wachstum noch ein solides Plus von 0,8%
Q/Q verkündet werden. Zudem wurde das IV. Quartal 2021 leicht nach oben revidiert. Ins-
besondere der Private Konsum zeigte sich robust, was absehbar aufgrund der angehäuften
Sparsummen sicherlich auch zunächst so bleiben sollte. Die weiterhin erfreulich positiven
Unternehmensumfragen lassen erwarten, dass auch der Produktionssektor solide wachsen
sollte. Zudem herrscht im Dienstleistungssektor nach Aufhebung der Corona-Restriktionen
ein riesiger Aufholbedarf. Wie in vielen anderen Ländern weltweit stellt auch in Australien
nicht die Nachfrageseite einen begrenzenden Faktor dar, sondern vielmehr die Ange-
botsseite. Das gilt sowohl für den Arbeitsmarkt, der mit einer konstant niedrigen Arbeitslo-
senquote von 3,9% als zunehmend eng zu bezeichnen ist, als auch die Energieversorgung.
Beides hat zur Folge, dass sowohl die Löhne anziehen als auch die Preise für Energie steigen.
Inflation aufwärts getrieben gleich durch mehrere Faktoren
Von der globalen Inflationswelle ist demnach auch Australien betroffen. Die vom Melbourne
Institute ermittelte Inflationsrate wurde im Mai bei 4,8% Y/Y bekannt geben – die Monats-
veränderung sogar bei 1,1% M/M. Zu den gestiegenen Energiepreisen und Lohnkosten (An-
passungen der Minimumlöhne) kommen unfreundliche Wetterverhältnisse, welche auch
die Preise für Nahrungsmittel (insbesondere Früchte und Gemüse) in die Höhe treiben. Zwar
dürften einige der Lieferengpässe sukzessive zurückgehen, dennoch könnten sich die Infla-
tionserwartungen nach oben hin verfestigen.
RBA tritt massiv auf die Bremse und könnte die Konjunktur absehbar dämpfen
Aus diesen Gründen trat die Reserve Bank of Australia Anfang Juni mit einer beherzten Zins-
anhebung um 50bp auf 0,85% stärker auf die Bremse – die Inflationsprognosen wurden nach
oben hin angepasst. Zusammen mit anderen Notenbanken dürfte deswegen auch die RBA
in den kommenden Monaten weitere Zinsanhebungen verkünden. Wir erwarten noch
100bp bis 125bp in diesem Jahr. Vorweggenommen haben das bereits die Zinsmärkte, was
sich auch in den Hypothekenzinsen deutlich niederschlägt. Insbesondere der vermutlich
deutlicher unter Druck kommende Immobilienmarkt könnte damit – neben dem stark von
der Entwicklung der Nachfrage in China abhängigen Bergbausektor – die konjunkturelle
Achillesferse des Landes darstellen. Der zuletzt schwächelnde australische Dollar dürfte sich
dennoch perspektivisch wieder bei knapp über 0,70 USD ein-pendeln.
Fundamentalprognosen* Australien Zinsen und Wechselkurse Australien
2021 2022 2023 23.06. 3M 6M 12M
BIP 4,8 4,0 2,5 Cash target rate 0,85 1,25 1,75 2,00
Inflation 2,9 5,8 3,7 3M Satz 1,75 2,00 2,20 2,30
Arbeitslosenquote1 5,1 3,8 3,8 10J 3,87 4,10 4,10 4,10
Haushaltssaldo2 -5,1 -2,9 -3,0 Spread 10JBund 244 250 240 210
Leistungsbilanzsaldo2 3,5 2,0 1,0 EUR in AUD 1,53 1,51 1,49 1,47
*Veränderung gg. Vj. in % USD in AUD 0,69 0,71 0,72 0,73
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research15 / Economic Adviser Juli 2022
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve Euroland
Renditen und Prognosen (Bunds/Swap) Prognosen Zinsstrukturkurve (Bunds)
Renditen (in %) NORD/LB Prognose auf Sicht von
2,25 %
Aktuell 3M 6M 12M 2,00
3M -0,22 0,50 0,90 1,35 1,75
1J 0,51 0,80 1,10 1,55
1,50
2J 0,81 1,20 1,40 1,75
1,25
3J 0,94 1,29 1,46 1,80
4J 1,05 1,35 1,51 1,83 1,00
5J 1,16 1,40 1,55 1,85 0,75
6J 1,22 1,46 1,60 1,90 0,50
7J 1,25 1,50 1,63 1,93 0,25
8J 1,30 1,54 1,66 1,96 0,00
9J 1,35 1,57 1,68 1,98 -0,25
10J 1,43 1,60 1,70 2,00 -0,50
2J (Swap) 1,53 1,85 2,05 2,30 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
5J (Swap) 1,92 2,15 2,25 2,50
Aktuell 3M 6M 12M
10J (Swap) 2,21 2,35 2,40 2,65
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen und Total Returns Erwartete Total Returns
Total Returns (in %) auf Sicht von… in %
1,0
3M 6M 12M
0,5
3M -0,05 0,07 0,58
0,0
1J -0,09 -0,04 0,51
2J -0,29 -0,24 0,08 -0,5
3J -0,66 -1,64 -0,67 -1,0
4J -0,80 -0,99 -1,18 -1,5
5J -0,78 -1,06 -1,48 -2,0
6J -0,99 -1,32 -1,87 -2,5
7J -1,30 -1,71 -2,56 -3,0
8J -1,46 -1,92 -3,04 -3,5
9J -1,50 -2,01 -3,42 -4,0
10J -1,22 -1,73 -3,41 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
3M 6M 12M
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurvenveränderung zu erwartenden
Kursgewinne bzw. –verluste.16 / Economic Adviser Juli 2022
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve international: 3-Monats- & 12-Monatssicht
Auf 3-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,1 -1,2 1,3 0,6 -1,2 1J 0,5 0,4 -0,1 -0,4
2J -0,3 -0,7 1,0 0,5 -1,3 2J 0,9 0,0 -0,2 -0,9
3J -0,7 -0,6 0,5 0,5 -1,7 3J 1,1 -0,4 -0,2 -0,9
4J -0,8 -0,3 0,5 0,4 -2,1 4J 1,3 -0,5 -0,3 -1,3
5J -0,8 -0,1 -0,2 0,4 -2,1 5J 1,5 -1,1 -0,3 -1,3
6J -1,0 -0,2 -0,5 0,5 -2,3 6J 1,5 -1,4 -0,2 -1,5
7J -1,3 0,0 -0,2 0,7 -2,9 7J 1,6 -1,1 0,0 -2,1
8J -1,5 -0,2 -0,5 1,0 -3,0 8J 1,4 -1,4 0,3 -2,2
9J -1,5 -0,4 0,0 0,9 -2,8 9J 1,3 -0,9 0,2 -2,0
10J -1,2 -0,4 0,0 0,6 -2,9 10J 1,3 -0,9 -0,1 -2,1
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Auf 12-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J 0,5 -2,6 1,7 2,0 -2,9 1J 2,7 1,9 -0,1 -0,2
2J 0,1 -2,3 1,3 1,9 -3,1 2J 3,0 1,5 -0,2 -0,4
3J -0,7 -2,1 0,8 2,0 -3,5 3J 3,2 1,0 -0,2 -0,8
4J -1,2 -2,0 0,7 1,9 -4,0 4J 3,4 0,9 -0,2 -1,3
5J -1,5 -1,9 0,0 2,0 -4,1 5J 3,5 0,2 -0,1 -1,4
6J -1,9 -2,0 -0,3 2,2 -4,4 6J 3,3 0,0 0,0 -1,7
7J -2,6 -1,9 0,1 2,4 -5,1 7J 3,4 0,4 0,3 -2,4
8J -3,0 -2,2 -0,1 2,8 -5,2 8J 3,1 0,1 0,6 -2,5
9J -3,4 -2,4 0,6 2,7 -5,0 9J 2,9 0,8 0,6 -2,3
10J -3,4 -2,5 0,6 2,4 -5,2 10J 2,8 0,8 0,3 -2,5
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurven- und Wechselkursveränderung
zu erwartenden Kursgewinne bzw. –verluste.17 / Economic Adviser Juli 2022
Portfoliostrategien
Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht
Werte und Performance
Wert am Stand Performance seit
Index 23.06.2022 Vormonat Jahresbeginn Vormonat Jahresbeginn
DAX 12.912,59 14.388,35 15.884,86 -10,26% -18,71%
MDAX 26.499,68 29.913,50 35.123,25 -11,41% -24,55%
EuroSTOXX50 3.464,64 3.789,21 4.298,41 -8,57% -19,40%
STOXX50 3.396,65 3.672,16 3.818,46 -7,50% -11,05%
STOXX600 405,74 443,35 487,80 -8,48% -16,82%
Dow Jones 30.483,13 32.990,12 36.338,30 -7,60% -16,11%
S&P 500 3.759,89 4.132,15 4.766,18 -9,01% -21,11%
Nikkei 26.171,25 27.279,80 28.791,71 -4,06% -9,10%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen Indizes EuroSTOXX50 und S&P500
NORD/LB Prognose 5000 5000
Index
auf Sicht von ...
3M 6M 12M
4500 4500
DAX 13.200 13.200 13.500
MDAX 27.300 27.300 27.900
EuroSTOXX50 3.470 3.470 3.500 4000 4000
STOXX50 3.400 3.400 3.425
STOXX600 405 405 410 3500 3500
Dow Jones 30.250 30.500 30.750
S&P 500 3.725 3.750 3.800 3000 3000
Nikkei 26.000 26.000 26.250
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
2500 2500
24.06.2021 24.09.2021 24.12.2021 24.03.2022 24.06.2022
EuroSTOXX50 200-Tage-Linie
S&P 500 (r.S.) 200-Tage-Linie (r.S.)
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Redaktionsschluss für Daten, Prognosen und Texte war Freitag, 24. Juni 2022.
Der nächste Economic Adviser erscheint am 26. August 2022.18 / Economic Adviser Juli 2022
Übersicht Prognosen
Fundamentalprognosen
in % BIP Wachstum Inflationsrate Arbeitslosenquote1 Haushaltssaldo2
2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023
USA 5,7 2,4 1,9 4,7 7,7 3,2 5,4 3,6 3,6 -11,8 -7,2 -5,5
Euroland 5,3 3,0 2,1 2,6 7,2 3,8 7,7 6,8 6,7 -5,1 -4,5 -3,0
Deutschland 2,9 1,8 2,3 3,2 7,4 4,0 5,7 5,0 4,9 -3,7 -3,8 -2,3
Japan 1,7 1,8 1,8 -0,2 2,2 1,1 2,8 2,6 2,5 -5,7 -6,5 -4,5
Großbritannien 7,4 3,8 1,6 2,6 7,1 3,3 4,5 4,0 4,0 -8,3 -4,0 -2,6
Schweiz 3,8 2,7 1,9 0,6 2,4 1,7 3,0 2,2 2,0 -0,8 -0,6 0,1
China 8,1 4,5 5,6 0,9 2,2 2,3 3,9 4,0 3,8 -6,0 -4,7 -4,5
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen (Deutschland: BA-Definition), 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Leitzinsen Wechselkurse
In % 23.06.22 3M 6M 12M EUR in… 23.06.22 3M 6M 12M
USD 1,75 2,25 3,00 3,25 USD 1,05 1,07 1,10 1,11
EUR 0,00 0,75 1,25 1,75 JPY 142 141 143 139
JPY -0,10 -0,10 -0,10 -0,10 GBP 0,86 0,85 0,86 0,86
GBP 1,25 1,75 2,25 2,25 CHF 1,01 1,02 1,03 1,04
CHF -0,25 0,00 0,25 0,75 CNY 7,05 7,08 7,30 7,22
CNY 1,50 1,50 1,50 1,50
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Zinsen (Staatsanleihen)
3M-Sätze Renditen 2J Renditen 5J Renditen 10J
23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M
USD 2,20 2,50 3,10 3,30 3,01 3,10 3,15 3,20 3,15 3,10 3,10 3,20 3,09 3,10 3,10 3,20
EUR -0,19 0,50 0,90 1,35 0,81 1,20 1,40 1,75 1,16 1,40 1,55 1,85 1,43 1,60 1,70 2,00
JPY -0,03 0,05 0,05 0,10 -0,09 0,00 0,00 0,00 0,06 0,09 0,09 0,09 0,27 0,25 0,25 0,25
GBP 1,62 1,90 2,30 2,30 1,94 2,25 2,40 2,40 1,96 2,34 2,44 2,44 2,32 2,50 2,50 2,50
CHF -0,20 0,05 0,30 0,80 0,22 0,70 0,90 1,10 0,72 1,10 1,30 1,40 1,19 1,50 1,60 1,70
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Spreads (Bp)
3M EURIBOR 2J Bund 5J Bund 10J Bund
23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M 23.06. 3M 6M 12M
USD 238 200 220 195 220 190 175 145 199 170 155 135 166 150 140 120
JPY 16 -45 -85 -125 -90 -120 -140 -175 -110 -131 -146 -176 -115 -135 -145 -175
GBP 181 140 140 95 113 105 100 65 80 94 89 59 89 90 80 50
CHF -1 -45 -60 -55 -59 -50 -50 -65 -44 -30 -25 -45 -24 -10 -10 -30
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research19 / Economic Adviser Juli 2022
Anhang
Ansprechpartner in der NORD/LB
Macro Research
Dr. Martina Noss
Leitung Research/Volkswirtschaft
+49 511 361-2008
martina.noss@nordlb.de
Christian Lips
Chefvolkswirt
Head of Macro Research
+49 511 361-2980
+49 172 735 1531
christian.lips@nordlb.de
Tobias Basse
Macro Research
+49 511 361-9473
tobias.basse@nordlb.de
Bernd Krampen
Macro Research
+49 511 361-9472
bernd.krampen@nordlb.de
Marlene Renkel
Macro Research
+49 511 361-4710
marlene.renkel@nordlb.de20 / Economic Adviser Juli 2022
Sales Trading
Institutional Sales +49 511 9818-9440 Covereds/SSA +49 511 9818-8040
Sales Sparkassen &
+49 511 9818-9400 Financials +49 511 9818-9490
Regionalbanken
Sales MM/FX +49 511 9818-9460 Governments +49 511 9818-9660
Sales Europe +352 452211-515 Länder/Regionen +49 511 9818-9550
Sales Asia +65 64 203131 Frequent Issuers +49 511 9818-9640
Origination & Syndicate Sales Wholesale Customers
Origination FI +49 511 9818-6600 Firmenkunden +49 511 361-4003
Origination Corporates +49 511 361-2911 Asset Finance +49 511 361-8150
Treasury
+49 511 9818-9620
Liquidity Management +49 511 9818-965021 / Economic Adviser Juli 2022 Wichtige Hinweise Diese Studie (nachfolgend als „Information“ bezeichnet) ist von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“) erstellt worden. Die für die NORD/LB zuständigen Aufsichtsbehörden sind die Europäische Zentralbank („EZB“), Sonnemannstraße 20, D-60314 Frankfurt am Main, und die Bundesanstalt für Finanzdienstleitungsaufsicht („BaFin“), Graurheindorfer Str. 108, D-53117 Bonn und Marie-Curie-Str. 24-28, D-60439 Frankfurt am Main. Sofern Ihnen diese Information durch Ihre Sparkasse überreicht worden ist, un- terliegt auch diese Sparkasse der Aufsicht der BaFin und ggf. auch der EZB. Eine Überprüfung oder Billigung dieser Präsentation oder der hierin beschriebenen Produkte oder Dienstleistungen durch die zuständige Aufsichtsbehörde ist grundsätzlich nicht erfolgt. Diese Information richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, Australien, Belgien, Dänemark, Estland, Finnland, Frankreich, Grie- chenland, Indonesien, Irland, Italien, Japan, Kanada, Korea, Luxemburg, Neuseeland, Niederlande, Österreich, Polen, Portugal, Republik China (Taiwan), Schweden, Schweiz, Singapur, Spanien, Thailand, Tschechische Republik, Vereinigtes Königreich, Vietnam und Zypern (nachfolgend als „relevante Personen“ oder „Empfänger“ bezeichnet). Die Inhalte dieser Information werden den Empfängern auf streng vertraulicher Basis gewährt und die Empfänger erklären mit der Entgegennahme dieser Information ihr Einverständnis, diese nicht ohne die vorherige schriftliche Zustimmung der NORD/LB an Dritte weiterzugeben, ganz oder in Teilen zu kopieren oder in andere Sprachen zu übersetzen und/oder zu reprodu- zieren. Diese Information ist nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf die Angaben in dieser Information vertrauen. Insbesondere darf weder diese Information noch eine Kopie hiervon nach Japan oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Bei dieser Information handelt es sich nicht um eine Anlageempfehlung/Anlagestrategieempfehlung, sondern um eine lediglich Ihrer allgemeinen Information dienende Werbemitteilung. Aus diesem Grund ist diese Information nicht unter Berücksichtigung aller besonderen gesetzlichen Anfor- derungen an die Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Anlageempfehlungen/Anlagestrategieempfehlungen erstellt worden. Ebenso we- nig unterliegt diese Information dem Verbot des Handels vor der Veröffentlichung, wie dies für Anlageempfehlungen/Anlagestrategieempfehlungen gilt. Die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass diese Information einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Informa- tion des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von der NORD/LB für zu- verlässig erachtet wurden. Für die Erstellung dieser Information nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, kann die NORD/LB keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Information geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile dar. Verände- rungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Information vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen. Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstru- mente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Information in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Pro- visionen an, welche die Rendite des Investments mindern. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen. Diese Information stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Information stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Information dar. Auf die in dieser Information Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstru- mente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und -ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Emp- fängers geeignet. Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Information im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend stellen die in dieser Information enthaltenen Informationen lediglich eine Übersicht dar und dienen nicht als Grundlage einer möglichen Kauf- oder Verkaufsentscheidung eines Investors. Eine vollständige Beschreibung der Einzelheiten von Finanzinstrumenten oder Geschäften, die im Zusam- menhang mit dem Gegenstand dieser Information stehen könnten, ist der jeweiligen (Finanzierungs-) Dokumentation zu entnehmen. Soweit es sich bei den in dieser Information dargestellten Finanzinstrumenten um prospektpflichtige eigene Emissionen der NORD/LB handelt, sind allein verbind- lich die für das konkrete Finanzinstrument geltenden Anleihebedingungen sowie der jeweilig veröffentlichte Prospekt und das jeweilige Registrie- rungsformular der NORD/LB, die insgesamt unter www.nordlb.de heruntergeladen werden können und die bei der NORD/LB, Georgsplatz 1, 30159 Hannover kostenlos erhältlich sind. Eine eventuelle Anlageentscheidung sollte in jedem Fall nur auf Grundlage dieser (Finanzierungs-) Dokumen- tation getroffen werden. Diese Information ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Information sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhän- gigen Anlageberater konsultieren. Jedes in dieser Information in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen
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