LBBW Macro Research Emerging Markets: Ausblick 2020 - 24.01.2020 Uwe Burkert, Chefvolkswirt und Leiter LBBW Research - Die LBBW
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24.01.2020 Uwe Burkert, Chefvolkswirt und Leiter LBBW Research
Autor: Matthias Krieger, Senior Economist
LBBW Macro Research
Emerging Markets: Ausblick 2020
Agenda 01 Einleitung und Fazit Seite 02 02 Konjunkturelle Perspektiven Seite 05 03 Regionale Differenzierung Seite 12 04 Auslandsverschuldung Seite 24 05 USD-Sovereigns aus Schwellenländern Seite 29 06 Disclaimer Seite 35 24.01.2020 Emerging Markets 2
Einleitung und Fazit (1) Schwellenländer dürften vom wieder zunehmenden Optimismus profitieren • Die Weltwirtschaft fährt weiterhin eher mit angezogener Handbremse: Konjunkturelle Frühindikatoren wie der ISM in den USA, der ifo-Geschäfts- klimaindex in Deutschland, der Tankan-Index in Japan oder der PMI Manufacturing in China lassen derzeit keine signifikante Beschleunigung des weltwirtschaftlichen Wachstum erwarten. Immerhin haben sich die Indikatoren z.T. wieder von Rezessionsniveaus entfernt. Dies ist nicht gering zu schätzen, aber auch kein Grund zu Euphorie. Gleichwohl haussieren die Aktienmärkte, als stünde die Weltwirtschaft unter Volldampf. • Vielleicht lässt sich die jüngste Tendenz an den internationalen Finanzmärkten am ehesten als „Erleichterungs-Rally“ charakterisieren – denn es hätte alles viel schlimmer kommen können. Immerhin scheint US-Präsident Trump zumindest bis zu den US-Wahlen im November keine weitere Eskalation des Handelsstreits gebrauchen zu können und hat sich nun mit China auf einen „Phase-1-Deal“ geeinigt, der hier vorerst für relative Ruhe sorgen sollte. Aufgrund der kaum zu überschätzenden Bedeutung der beiden wirtschaftlichen Supermächte als Handelspartner und Investoren gerade auch für die Emerging Markets ist der „Deal“ eindeutig eine gute Nachricht, auch wenn der grundlegende Konflikt zwischen der alten Supermacht und ihrem Herausforderer fortbesteht. • Darüber hinaus scheinen eine Reihe weiterer Krisenherde mit Sprengkraft fürs Erste entschärft. Der „Brexit“ ist zwar praktisch beschlossen, dürfte aber voraussichtlich weniger hart ausfallen, als dies noch vor einigen Monaten sehr leicht hätte geschehen können. Und auch die Lage im Nahen und Mittleren Osten hätte sich erheblich gefährlicher zuspitzen können. Noch einmal Glück gehabt - denn überragender Staatskunst, von welcher Seite auch immer, kann man all dies kaum zuschreiben. • Während die US-Wirtschaft nicht zuletzt dank staatlicher Unterstützung im Wahljahr noch einmal recht ordentlich wachsen dürfte, sollte sich die chinesische Wirtschaft - ebenfalls mit kräftiger staatlicher Hilfe und dem „Phase-1-Deal“ im Rücken - zumindest b.a.W. stabilisieren, wenngleich sich Faktoren wie die hohe Unternehmensverschuldung und nun auch noch das Coronavirus dämpfend auf das Wirtschaftswachstum auswirken dürften. Exportorientierte Länder wie Deutschland, Japan, Korea und auch viele Emerging Markets sollten von dieser Entspannung profitieren. • Da zudem die Geldpolitik der großen Notenbanken exorbitant expansiv bleiben und die Zinsen bzw. Renditen in den Hartwährungsräumen sehr niedrig wenn nicht gar negativ bleiben dürften, stellen die EM in einem eher durchatmenden Umfeld weiterhin relativ attraktive Destinationen für Investitionen aller Art dar, zumal niedrige USD-Zinsen auch die Schuldentragfähigkeit in USD verschuldeter Emittenten aus EM verbessern. • Allerdings sollte man nicht vergessen, dass sich der Aufschwung in den USA, aber auch in anderen wichtigen Staaten, allein schon aus zyklischen Gründen - man denke z.B. an den leergefegten Arbeitsmarkt - nicht unbegrenzt wird fortsetzen lassen. 24.01.2020 Emerging Markets 3
Einleitung und Fazit (2)
BIP-Wachstum: Entwickelte Länder versus Emerging Markets mit IWF-Prognose
in %
• Die Bäume werden also nicht in den Himmel wachsen. Der IWF
sieht beim BIP-Wachstum der entwickelten Staaten denn auch nur
noch einen sehr moderaten Seitwärtstrend klar unter der 2 %-Marke
in den Jahren 2020/21. Somit wird sich auch das Wachstumspoten-
zial der Emerging Markets in engeren Grenzen halten, zumal viele
dieser Staaten inzwischen ein Einkommensniveau erreicht haben,
von dem aus ähnlich hohe BIP-Wachstumsraten wie in der jüngeren
Vergangenheit immer schwieriger werden.
• Allerdings ist zu konstatieren, dass die Schwellenländer sich recht
gut aufgestellt haben. Der institutionelle Rahmen wurde deutlich
verbessert und die Krisenanfälligkeit signifikant reduziert. Inzwischen
muss man sich um die Stabilität des einen oder anderen Euroraum-
Staates mehr sorgen als um die der EM insgesamt. Entwicklungen
wie in Venezuela, Argentinien oder der Türkei sind hier glücklicher-
weise eher Rückfälle in unheilvolle alte Muster und nicht die Norm.
• Gleichwohl müssen sich auch die EM in einer sich zunehmend durch
Digitalisierung und Klimawandel verändernden Wirtschaftswelt zu-
rechtfinden und ihren Platz suchen. Je offener und innovationsorien-
tierter aufstrebende Staaten sind, umso eher werden sie Nischen
besetzen können, die der Strukturwandel schafft. Wir sehen hier
insbesondere eine Reihe von Staaten in Süd- und Ostasien, aber
auch in Emerging Europe auf einem guten Weg.
• Kurzfristig, d.h. auf Sicht von ein/zwei Jahren, sollten die Schwellen-
länder nun aber erst einmal von der sich gerade abzeichnenden
Quelle: Refinitiv, IWF, LBBW Research relativen Entspannung profitieren. Laut IWF werden diese 2020 und
24.01.2020 Emerging Markets 2021 leicht beschleunigt um etwas über 4 % zulegen können. 4
Agenda 01 Einleitung und Fazit Seite 02 02 Konjunkturelle Perspektiven Seite 05 03 Regionale Differenzierung Seite 12 04 Auslandsverschuldung Seite 24 05 USD-Sovereigns aus Schwellenländern Seite 29 06 Disclaimer Seite 35 24.01.2020 Emerging Markets 5
„Phase-1-Deal“´zwischen USA und China sorgt für Entspannung
Durchschnittliche Strafzölle auf chinesische Exporte in die USA
in %
• Durch den „Phase-1-Deal“, der nun zwischen den USA und China
geschlossen wurde, reduziert sich die durchschnittliche Zollbelas-
tung chinesischer Ausfuhren in die USA von 21 % auf 19,3 %.
• Die Entlastung ist eher gering, denn dem steht eine durchschnitt-
liche Zollbelastung von 3,1 % vor dem Beginn des Handelskonflikts
gegenüber.
• Grundsätzlich belastet der Streit also weiterhin das BIP-Wachstum in
China und den USA, und damit auch die Entwicklung der Weltwirt-
schaft insgesamt.
• Der „Phase-1-Deal“ hat aber immerhin eine weitere Eskalation des
Handelskonflikts verhindert, was klar positiv zu werten ist.
• Denn der Deal dürfte die hohe Verunsicherung dämpfen und
somit zu einer gewissen Belebung bei Investitionen und
Konsum weltweit beitragen.
Quelle: Petersen Institute for International Economics, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 6
Weniger Verunsicherung = dynamischere Konjunktur
Weltbank-Schätzung: Erwarteter Investitionsanstieg bei einer Reduzierung der durch die US-
Politik ausgelösten Verunsicherung um 10 % (in %-Punkten)
• Nach einer Schätzung der Weltbank (Januar 2020) erhöht eine
sinkende Verunsicherung die Investitionstätigkeit.
• Auf die USA bezogen hat die Weltbank errechnet, dass ein Rück-
gang der von der US-Politik ausgelösten Verunsicherung (Handels-
streit) um 10 % einen Anstieg der Investitionstätigkeit in den
Emerging Markets um rund 0,6 %-Punkte bewirkt.
• Die mit dem „Phase-1-Deal“ einhergehende Entspannung dürfte also
vor allem auch den Schwellenländern zugute kommen - zumindest
bis zur nächsten Konfrontation der wirtschaftlichen „Supermächte“.
• Im Wahljahr 2020 dürfte Trump aber eher stillhalten, um die US-
Aktienmärkte nicht in Baisse-Stimmung zu versetzen.
EMDEs = Emerging and Developing Economies
Quelle: Weltbank 01/2020 – „Global Economic Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 7
PMI „New Export Order“ lässt auf Erholung des Welthandels hoffen
Mittlerer PMI „New Export Order“ USA + China versus reales Welthandelsvolumen
Mittelwert der Indexwerte / in % Y-Y
• Der Welthandel war im Zuge
der Eskalation des Handels-
streits stark in Mitleidenschaft
gezogen worden.
• Die jüngste Wende bei der PMI-
Subkomponente „New Export
Orders“ (hier angenähert als
Mittelwert China + USA) deutet
nun im Zuge des „Phase-1-
Deals“ auf eine Entspannung
hin, wenngleich die Stimmung
spürbar belastet bleibt.
• Letzteres ist vor allem der Un-
berechenbarkeit Trumps zuzu-
schreiben. Der US-Präsident
bleibt die sprichwörtliche losge-
rissene Kanone, die unkon-
trolliert übers Schiffsdeck rollt.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 8
FDI-Zuflüsse in die Schwellenländer bleiben hoch
Zuflüsse an ausländischen Direktinvestitionen 2018/2019
in Mrd. USA / in % Y-Y
• Ausländische Direktinvestitionen haben unter der Verunsicherung
der vergangenen Jahre gelitten. Allerdings sind vor allem diejenigen
in die entwickelten Länder gefallen.
• Bei den Schwellenländern zeigt sich kein Rückgang bei den FDI- • „Developing Asia“ verzeichnete 2019 einen gewissen Rückgang
Zuflüssen. Mit rund 700 Mrd. USD p.a. lagen die Zuflüsse hier in den an FDI, ist aber weiterhin die Region unter den Emerging
Jahren 2018 und 2019 annähernd gleichauf. Markets, welche die höchsten FDI-Zuflüsse erzielt.
• Die Emerging Markets blieben offenbar eine attraktive Destination für • Lateinamerika konnte 2019 etwas zulegen.
Direktinvestitionen.
• Dasselbe gilt für Afrika und die Transformationsländer.
Quelle: UNCTAD - Investment Trends Monitor 01/2020, LBBW Research • Im Zuge einer nachlassenden Verunsicherung könnten die
24.01.2020 Emerging Markets Werte hier 2020 nun allgemein wieder etwas ansteigen. 9
Wer leidet unter dem „Phase-1-Deal“?
Chinas Importe aus den USA 2017 und Anteile nach Herkunftsländern
in Mrd. USD / in %
• Chinas Zusage, 2020 und 2021 insgesamt ggü. dem
Basisjahr 2017 zusätzliche Güter und Dienstleistungen im
Wert von 200 Mrd. USD in den USA zu kaufen, tangiert
bisherige Zulieferländer. Um die Steigerung an Importen
aus den USA zu erreichen, wird China Einfuhren aus
anderen Lieferländern reduzieren müssen.
• Im Bereich von Agrarprodukten dürften unter den EM vor
allem Brasilien und Argentinien (Ölsaaten, Fleisch) leiden.
Die Folgen für Thailand, Vietnam, Indien, die Ukraine und
Usbekistan sollten wegen des sehr moderaten betroffenen
Handelsvolumens eher gering ausfallen. Ebenso für Indo-
nesien, das vor allem Palmöl und Kautschuk liefert.
• Bei Industriegütern dürften die EM unterm Strich weniger
tangiert sein. In EM gefertigte industrielle Endprodukte
werden kaum in den USA hergestellt. Vorprodukte, z.B.
Teile für die Elektronik- oder Automobilindustrie, liefern die
EM an alle Industriestaaten. Unterm Strich dürften Verlus-
te aus geringeren Zulieferungen an den einen (EU, Japan)
durch Gewinne aus höheren Zulieferungen in die USA - als
Vorleistung für steigende US-Exporte nach China - kom-
pensiert werden. Allerdings dürfte es hier länderspezifisch
zu Gewinnen und Verlusten kommen.
• China wird auch Energieimporte aus den USA erhöhen -
was den Weltmarkt kaum aus den Angeln heben dürfte.
Quelle: Petersen Institute for International Economics, LBBW Research
• Leidtragende unter den EM werden also vor allem
24.01.2020 Emerging Markets einige Exporteure von Agrarrohstoffen sein. 10Rohstoffpreise zuletzt wieder etwas erholt
Rohstoffpreise „ex Energy“ und Ölpreis (Brent)
indexiert auf 100
• Trotz zu erwartender Nachteile
für einige Produzenten von
Agrarrohstoffen dürfte die
jüngste Einigung zwischen den
USA und China als den beiden
größten Rohstoffnachfragern
der Welt aus Sicht der vielen
Rohstoffe exportierenden
Emerging Market insgesamt
eine gute Nachricht sein.
• Denn die Rohstoffpreise „ex
Energy“ haben sich seit dem
Spätjahr 2019, also seitdem
sich eine Einigung abzeichnete,
signifikant erholt.
• Lediglich beim Ölpreis war die
Entwicklung aus anderen Grün-
den zuletzt eher wieder etwas
negativer.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 11Agenda 01 Einleitung und Fazit Seite 02 02 Konjunkturelle Perspektiven Seite 05 03 Regionale Differenzierung Seite 12 04 Auslandsverschuldung Seite 24 05 USD-Sovereigns aus Schwellenländern Seite 29 06 Disclaimer Seite 35 24.01.2020 Emerging Markets 12
Die innovativsten Schwellenländer liegen in Asien und Europa
Ränge im „Global Innovation Index“ (GII)
in Ranggruppen – Werte von 2019
• Die Cornell-Universität, das
französische INSEAD und die
WIPO („World Intellectual
Property Organization“) der UN
ermitteln jährlich ein Ranking
der Innovationsfähigkeit von
Staaten unter Berücksichtigung
einer großen Bandbreite von
Indikatoren.
• Vor allem eine Reihe asiati-
scher Schwellenländer schnei-
den hier recht gut ab.
• Auch unter den mittel-/ost-
europäischen Transformations-
ländern gibt es z.T. gute Werte.
Globaler Innovationsindex: • In Lateinamerika, dem Nahen
Rang 1 bis 15
Rang 16 bis 30 und Mittleren Osten sowie vor
Rang 31 bis 45 allem in Afrika sind die Werte
Rang 46 bis 60
Rang 61 bis 75 im Durchschnitt dagegen er-
Rang 76 bis 90 heblich schlechter. Der tech-
Rang > 90
nologische Anschluss dürfte
Quelle: Cornell U niversity / INS EAD / WIP O
hier sehr schwer werden.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 13Produktivitätszuwächse fallen / starke regionale Differenzierung
Zunahme der Arbeitsproduktivität seit 1991 nach Regionen
in % p.a.
• Neben dem Handelsstreit wir-
ken aber auch andere Faktoren
wachstumsdämpfend.
• So hat sich der Zuwachs der
Arbeitsproduktivität auch in den
Schwellenländern in den letzten
Jahren eher verringert.
• Die höchsten Zuwächse ver-
zeichnen hier weiterhin die
Regionen Süd- und Ostasien
• Südasien liegt hier inzwischen
vor Ostasien. Grund dafür ist,
dass viele ostasiatische Staaten
in der Wertschöpfungskette auf
Niveaus aufgestiegen sind, auf
denen weitere hohe Zuwächse
schwierig werden. In Südasien
haben dagegen einige Staaten
den Einstieg ins „Industriezeit-
alter“ erst begonnen und ver-
zeichnen daher hohe Anfangs-
zuwächse bei der Arbeitspro-
duktivität (z.B. Indien/Vietnam).
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 14Industrieproduktion wächst vor allem in „Developing Asia“
Industrieproduktion weltweit Industrieproduktion der Schwellenländer
indexiert auf 100; 2012 =100 (letzter: März 2019) indexiert auf 100; 2012 =100 (letzter: März 2019)
• Die Schwellenländer verzeichneten trotz fallender Zuwachsraten bei • Diese Entwicklung verlief aber asymmetrisch. Während Asien starke
der Arbeitsproduktivität in den vergangenen Jahren aber weiterhin Zuwächse verzeichnete, waren die in Developing Middle and Eastern
weltweit die höchsten Zuwachsraten bei der Industrieproduktion. Europe eher moderat, in Lateinamerika sogar signifikant rückläufig.
• Während „Developing Asia“ seine starke Stellung im Verarbei-
tenden Gewerbe ausbaut, fällt Lateinamerika zurück.
Quelle: ifw Kiel – Weltkonjunktur im Winter 2019 (Q4 2019), LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 15Global Value Chains (GVC): Asiatische und europäische EM vorn
Einbindung in die globalen Wertschöpfungsketten
Ranking (Werte von 2015)
• Die Entwicklung der Industrieproduk-
tion spiegelt sich im Grad der Ein-
bindung in die „Global Value Chains“:
• Mit Blick auf den Stand der Entwick-
lung zeigt sich, dass hier neben den
EU-Transformationsländern auch
viele Staaten in Süd- und Ostasien
recht fortgeschritten sind in Bezug
auf ihre Einbindung in die GVC.
• In „Developing Asia“ zählen sogar
einige zu den Ländern mit „fortge-
schrittenem“ Entwicklungsstand im
Verarbeitenden Gewerbe (China,
Thailand, Malaysia) oder bei Dienst-
leistungen (Indien, Philippinen).
• In Lateinamerika ist nur Mexiko
„fortgeschritten“ eingebunden in die
GVC des Verarbeitenden Gewerbes.
Argentinien, Brasilien und Uruguay
sind „begrenzt“ eingebunden. Die
anderen Staaten sind mehr oder
weniger „rohstoffbasiert“.
• In Afrika gibt es einige „begrenzt“ in
die GVC des Verarbeitenden Gewer-
Quelle: Weltbank – „World Development Report 2020“, LBBW Research
bes eingebundene Staaten. Die
24.01.2020 Emerging Markets meisten sind aber rohstoffbasiert. 16Asien führt im Aufholprozess der Schwellenländer
Geschätzter BIP-Zuwachs pro Kopf im Jahr 2020
in %
• T
• Nach UN-Prognosen (UNCTAD) werden die Staaten Süd- und Ostasiens auch 2020
die höchsten realen BIP-Wachstumsraten bzw. Einkommenszuwächse pro Kopf
erzielen. Die Transformationsländer sollten ebenfalls respektable Zuwächse
verzeichnen. Lateinamerika und Afrika dürften weiterhin hinterherhinken.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 17Einkommenszuwachs bei Rohstoffexporteuren geringer
Geschätztes Wachstum des Pro-Kopf-Einkommens (BIP pro Kopf)
in % (real; Prognose der Weltbank)
• Die Weltbank geht davon aus, dass das Wachstum des BIP pro Kopf
und Jahr bei vorwiegend Rohstoffe exportierenden Schwellenländern
im Zeitraum 2020 bis 2022 niedriger ausfallen wird als bei den ande-
ren Emerging Markets.
• Während der reale Einkommenszuwachs pro Jahr und Kopf bei den
Schwellenländern in den Jahren 2020 bis 2022 insgesamt im Durch-
schnitt bei rund 3 % liegen dürfte, werden Rohstoffländer demzufolge
nur einen Zuwachs von rund 1 % erzielen können.
• Der Einkommenszuwachs pro Kopf bei den Schwellenländern ins-
gesamt dürfte im Zeitraum 2020 bis 2022 unter dem Durchschnitt
des vergangenen Jahrzehnts liegen.
• Dies spiegelt zum einen das Ende der langjährigen weltweiten
Rohstoffhausse wider.
• Zum anderen wirkt sich hier das im Trend nachlassende Wachstum
der Arbeitsproduktivität bei den Emerging Markets insgesamt aus.
Viele Staaten haben nach Erreichen einer höheren Wertschöpfungs-
stufe im Verarbeitenden Gewerbe nun auf dieser Basis im Bereich
stärker technologiebasierter Produktion bei erhöhten Anforderungen
an Qualifikation und Innovation Schwierigkeiten, weiterhin stark zu
wachsen („Middle Income Trap“).
EMDEs = Emerging and Developing Economies
Quelle: Weltbank 01/2020 – „Global Economic Prospects“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 18Perspektiven: Ostasien
BIP-Wachstum mit UN-Prognose BIP pro Kopf und Exportstruktur
in % p.a. insgesamt und pro Kopf in USD bzw. in %
• Unter den Schwellenländern weist die Region Ostasien mit rund
9.000 USD p.a. und Kopf ein mittleres durchschnittliches Einkom-
men auf und dürfte weiterhin hohe Zuwachsraten p.a. verbuchen.
• Der Fokus bei den Exporten liegt hier eindeutig auf dem Verarbei-
tenden Gewerbe.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 19Perspektiven: Südasien
BIP-Wachstum mit UN-Prognose BIP pro Kopf und Exportstruktur
in % p.a. insgesamt und pro Kopf in USD bzw. in %
• Die Region Südasien weist mit rund 2.100 USD p.a. und Kopf ein
eher niedriges durchschnittliches Einkommen auf, dürfte aber
vorerst mit die höchsten Zuwachsraten p.a. verbuchen.
• Der Fokus bei den Exporten liegt auch hier auf dem Verarbeitenden
Gewerbe. Dienstleistungen (Indien) spielen aber z.T. ebenfalls eine
wichtige Rolle.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 20Perspektiven: Lateinamerika
BIP-Wachstum mit UN-Prognose BIP pro Kopf und Exportstruktur
in % p.a. insgesamt und pro Kopf in USD bzw. in %
• Die Region Lateinamerika weist mit rund 8.000 USD p.a. und Kopf
ein mittleres durchschnittliches Einkommen auf, das vorerst aber
nur sehr verhalten wachsen dürfte.
• Der Fokus bei den Exporten liegt auch hier auf dem Verarbeitenden
Gewerbe. Der Rohstoffexport spielt aber eine sehr wichtige Rolle.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 21Perspektiven: Transformationsländer
BIP-Wachstum mit UN-Prognose BIP pro Kopf und Exportstruktur
in % p.a. insgesamt und pro Kopf in USD bzw. in %
• Die Transformationsländer (ohne Mitteleuropa) weisen mit rund
7.200 USD p.a. und Kopf ein mittleres durchschnittliches
Einkommen auf, das weiterhin moderat wachsen dürfte.
• Der Fokus bei den Exporten liegt auf Rohstoffen. Das Verarbeitende
Gewerbe ist von eher untergeordneter Bedeutung.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 22Perspektiven: Afrika
BIP-Wachstum mit UN-Prognose BIP pro Kopf und Exportstruktur
in % p.a. insgesamt und pro Kopf in USD bzw. in %
• Die Region Afrika weist mit rund 2.000 USD p.a. und Kopf ein eher
niedriges durchschnittliches Einkommen auf, das vorerst nur sehr
moderat wachsen dürfte.
• Der Fokus bei den Exporten liegt hier auf den Rohstoffen. Das Ver-
arbeitende Gewerbe und die Dienstleistungen sind noch deutlich
unterrepräsentiert. Eine stärkere Einbindung in die globalen Wert-
schöpfungsketten wäre hier wünschenswert.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 23Agenda 01 Einleitung und Fazit Seite 02 02 Konjunkturelle Perspektiven Seite 05 03 Regionale Differenzierung Seite 12 04 Auslandsverschuldung Seite 24 05 USD-Sovereigns aus Schwellenländern Seite 29 06 Disclaimer Seite 35 24.01.2020 Emerging Markets 24
Anstieg d. Umlaufs internationaler Bonds geht auf das Konto Chinas EM: Internationale Unternehmensanleihen EM: Kurzfristige internat. Anleihen (alle) Mrd. USD; EM mit/ohne China („Non Financials“) Mrd. USD; Rlz. < 1 Jahr; EM mit/ohne China • Bei den i.d.R. auf Fremdwährung lautenden internationalen Unter- • Der Umlauf kurzfristig fälliger Fremdwährungsanleihen (bis 1 Jahr) nehmensanleihen aller Laufzeiten „ex China“ zeigt sich seit 2017 aller Emittenten aus EM steigt zwar an, ohne China stagniert dieser eine Konsolidierung. Der jüngste Anstieg geht fast ausschließlich auf im Trend aber schon seit Mitte 2016. Der Anstieg auf zuletzt rund das Konto Chinas. Der FX-Verschuldungsgrad der EM-Unternehmen 540 Mrd. USD ist ausschließlich auf China zurückzuführen. „ex China“ gibt damit insgesamt keinen Anlass zu steigender Verun- • Bei den EM ohne China ist seit Mitte 2016 also eine Konsolidierung sicherung. In einzelnen Staaten (z.B. Argentinien, Venezuela) ist die bei kurzfristig fälligen FX-Anleihen zu konstatieren. Wahrscheinlichkeit von Ausfällen allerdings erheblich. Quelle: Refinitiv, BIZ, LBBW Research 24.01.2020 Emerging Markets 25
China ist aber nicht gefährdet
China: Internationale FX-Anleihen versus FX-Reserven
Fälligkeiten < 1 Jahr und > 1 Jahr (Mrd. USD)
• Auch China dürfte mit Blick auf
seine Fremdwährungsanleihen
kaum in ernsthafte Refinanzie-
rungsschwierigkeiten geraten.
• Zwar steigt das Volumen kurz-
fristiger und längerfristiger FX-
Anleihen hier signifikant an.
• Dem stehen aber immense
Devisenreserven von rund
3.100 Mrd. USD gegenüber.
• Allerdings könnten einzelne
Emittenten von internationalen
Anleihen ohne Staatsgarantie in
Schwierigkeiten geraten.
Quelle: Refinitiv, BIZ, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 26Steigende FX-Bonds angesichts steigender FX-Einnahmen tolerabel
EM: Ausstehende FX-Bonds vs. Exporte p.a. der Schwellenländer
Mrd. USD (lineare Trendlinie)
• Der steigenden FX-Verschuldung der EM sind die im Trend ebenfalls
ansteigenden Exporteinnahmen der EM gegenüberzustellen.
• Da der grenzüberschreitende Güterverkehr in der Regel in USD
(wenig in EUR, JPY, GBP, CNY, kaum in sonstigen) fakturiert wird,
benötigen Unternehmen aus den EM für ihr Auslandsgeschäft auch
in ansteigendem Maße „harte“ Devisen, d.h. in der Regel USD.
• Ein steigender Bedarf an USD ist vor dem Hintergrund der Inter-
nationalisierung von Produktion und Handel zwangsläufig. Mit zu-
nehmendem internationalem Handel geht ein steigender Bedarf an
FX als Zahlungsmittel einher, die u.a. in Form von USD-Anleihen be-
schafft werden. Dem stehen auf der anderen Seite aber steigende
Einnahmen aus den Exporten gegenüber, die ebenfalls aus FX, d.h.
zumeist aus USD bestehen.
• Ein Gefahrensignal für die Gesamtheit der EM ist also weniger im
reinen Anstieg der FX-Verbindlichkeiten zu sehen. Ein solches wäre
eher ein zunehmendes Missverhältnis zwischen FX-Einnahmen
(Exporten) und FX-Anleihen (FX-Schulden).
• Dies lässt sich jedoch nicht erkennen. Die Exporte übersteigen das
ausstehende Volumen an FX-Anleihen nach wie vor erheblich. Die
Differenz zwischen Exporteinnahmen und FX-Anleihen beträgt wie
schon vor 10 Jahren rund 4.000 Mrd. USD.
• Einzelne Länder weisen zwar in der Tat ein gefährliches Missverhält-
nis zwischen FX-Einnahmen und -Verbindlichkeiten auf (z.B. Argenti-
Quelle: Thomson Reuters, BIZ, LBBW Research nien). Für die Gesamtheit der EM lässt sich dies nicht konstatieren.
24.01.2020 Emerging Markets 27Hohe Bestände an Devisenreserven geben Sicherheit
Emerging Markets ohne China: Devisenreserven nach Ländern
in Mrd. USD
• Nach der Asienkrise 1997/98
haben zudem die meisten der
größeren Emerging Markets
sehr hohe Bestände an Devi-
senreserven aufgebaut, die das
Risiko einer Zahlungsbilanz-
krise reduzieren.
• In den meisten Staaten über-
steigen die Devisenreserven die
kurzfristig fälligen Fremdwäh-
rungsschulden teils deutlich.
• Auf ausstehende, innerhalb
eines Jahres fällig werdende
FX-Anleihen in Höhe von rund
260 Mrd. USD (ohne China),
kommen Devisenreserven bei
den wichtigsten Schwellen-
ländern (ohne China) von rund
1.700 Mrd. USD – eine
„Überdeckung“ von im Mittel
mehr als dem Sechsfachen.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 28Agenda 01 Einleitung und Fazit Seite 02 02 Konjunkturelle Perspektiven Seite 05 03 Regionale Differenzierung Seite 12 04 Auslandsverschuldung Seite 24 05 USD-Sovereigns aus Schwellenländern Seite 29 06 Disclaimer Seite 35 24.01.2020 Emerging Markets 29
Globale Liquiditätszufuhr steigt weiter an
Bilanzsumme von US-Fed, EZB und BoJ mit linearer Trendlinie
in Mrd. USD
• Die US-Fed hat den Kurs
gewechselt und wieder damit
begonnen, Anleihen aufzu-
kaufen, d.h. ihre Bilanzsumme
auszuweiten.
• Die EZB und die BoJ befinden
sich auf demselben Kurs.
• Die Liquidität an den interna-
tionalen Finanzmärkten dürfte
vor diesem Hintergrund hoch
bleiben bzw. weiter ansteigen
und nach einer Verwendung
suchen.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 30Hoher Anteil negativ rentierender Anleihen weltweit
Welt-Bondmarkt: Anleihen mit negativer Rendite
in Mrd. USD / in % des ausstehenden Anleihevolumens
• Inzwischen weisen weltweit
Anleihen im Wert von umge-
rechnet über 14.000 Mrd. USD
eine negative Rendite auf.
• Dies entspricht einem Anteil
von rund 27 % des weltweiten
Bondmarktes.
• Dieser große Anteil des interna-
tionalen Anleihemarktes ist für
Investoren ziemlich unattraktiv.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, IWF, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 31Netto-Kapitalflüsse in die Schwellenländer positiv
Emerging Markets: Kapitalflüsse
in Mrd. USD
• Es ist daher wahrscheinlich,
dass auch die Kapitalflüsse in
die Emerging Markets nicht
versiegen, sondern im Saldo
positiv bleiben werden.
• Auch in den weltwirtschaftlich
recht schwierigen Jahren
2018/19, in denen nicht nur
US-Präsident Trump seinen
Handelskonflikt eskalieren ließ,
sondern auch Unsicherheiten
wie der „Brexit“, die Lage in
Italien sowie sonstige Krisen
(Türkei, Syrien, Iran, Irak,
Saudi-Arabien/Jemen, Argen-
tinien etc.) die Schlagzeilen
beherrschten, waren die
Kapitalflüsse in die Emerging
Markets netto positiv.
Quelle: UNCTAD „World Economic Situation & Prospects 2020“, IIF, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 32EM-USD-Sovereigns: Fallende Risikoaversion senkt Risikoprämie
Swapspread JPM EMBIG USD Diversified versus VIX
in BP / in % p.a. (MAV 1 Monat)
• Die gemessen am VIX zuletzt
wieder deutlich gesunkene
Risikoaversion hat auch den
Swapspread des JPM EMBIG
Diversified USD sinken lassen.
• Nach der Euphorie im Zuge des
„Phase-1-Deals“ etc. notiert der
VIX nun allerdings auf einem
sehr niedrigen Stand, d.h. eine
Korrektur und damit einherge-
hend eine Spreadausweitung
werden hier zunehmend wahr-
scheinlich.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
24.01.2020 Emerging Markets 33EM-USD-Sovereigns: Weiterhin attraktives Renditeniveau
Rendite und Swapspread JPM EMBIG USD Diversified
in BP
• Zwar steigt auf dem gegenwär-
tigen Niveau inzwischen auch
wieder die Gefahr einer Swap-
spreadausweitung.
• Der Renditevorteil von auf USD
lautenden EM-Sovereigns ggü.
gleichlaufenden USD-Swaps ist
aber beträchtlich.
• Hinzu kommt, dass die US-Leit-
zinsen weiter fallen dürften und
die US-Fed zudem wieder An-
leihen aufkauft, was auch das
lange Ende der USD-Zinskurve
stabilisieren sollte.
• Ganz generell besteht eine sehr
hohe Liquidität an den interna-
tionalen Finanzmärkten, die
nach Verwendung sucht.
• Zudem, dürfte das BIP-Wachs-
tum der Emerging Markets den
Tiefpunkt durchschritten haben.
• USD-Sovereigns aus ausge-
wählten EM erscheinen daher
Quelle: Refinitiv, LBBW Research als Depotbeimischung weiterhin
attraktiv.
24.01.2020 Emerging Markets 34Disclaimer
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Datum der Veröffentlichung: 24.01.2020
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