Marktausblick 2020 Besteht noch weiteres Aufwärtspotential für ein Multi-Asset Portfolio? - Private Banking Volksbank Vorarlberg

 
Marktausblick 2020 Besteht noch weiteres Aufwärtspotential für ein Multi-Asset Portfolio? - Private Banking Volksbank Vorarlberg
Besteht noch weiteres Aufwärtspotential für ein Multi-Asset Portfolio?

                    Marktausblick 2020
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Marktausblick 2020 Besteht noch weiteres Aufwärtspotential für ein Multi-Asset Portfolio? - Private Banking Volksbank Vorarlberg
Inhalt
                                                                              Wie entwickeln sich die Märkte in 2020?

Rückblick
Nur wenige Investoren hätten zu Beginn des vergangenen Jahres gedacht, dass die globalen Aktienmärkte
um knapp 30 % zulegen, dass die amerikanische Zentralbank drei mal die Zinsen senkt, dass im selben                     Highlights
Jahr die Renditen von 10-jährigen deutschen Staatsanleihen eine Allzeitrekordtief von -0,714 % erreichen                Unsere Marktmeinung kurz und knapp........................S. 3
und dass der Goldpreis ebenfalls deutlich zulegt. Doch genau dies trat 2019 alles ein.                                  Wirtschaftsausblick..................................................................S. 5
                                                                                                                        Aktienmärkte im Fokus.........................................................S. 15
Quo vadis                                                                                                               Anleihen im Fokus....................................................................S. 24
Doch wie entwickelt sich die Weltwirtschaft in 2020? Wird der längste Wirtschaftszyklus der USA in die
                                                                                                                        Rohstoffe & Währungen.......................................................S. 27
Verlängerung gehen oder schlittern die USA und Europa 2020 in eine Rezession? Kommt es zu einer
Erholung im Industriesektor? Eskaliert der Handelskrieg zwischen den USA und China oder sehen wir in                    Rechtshinweise...........................................................................S. 30
2020 weitere Schritte der politischen Deeskalation? Werden die Zentralbanken weiter an der lockeren
Geldpolitik festhalten?
Findet die Aktienrally von 2019 in 2020 eine Fortsetzung? Werden amerikanische Aktien die
europäischen Pendants auch 2020 outperformen können? Welche Sektoren sollen in 2020 zu einer
Outperformance beitragen können? Wie entwickeln sich die Rentenmärkte in 2020? Sind Staatsanleihen
zu teuer bewertet? Wie entwickeln sich die Devisenmärkte? Wird Gold seine Rally von 2019 auch in
2020 fortsetzten können?

Unsere Einschätzungen zu diesen und vielen weiteren spannenden Fragen finden Sie im nachfolgenden
Marktausblick.

Benjamin Meier, Vermögensverwaltung

2         Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31
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Unsere Marktmeinung – kurz & knapp
                                                      Unsere Markteinschätzung für die kommenden zwölf Monate

    Unsere Einschätzung
    2019 war trotz des sich abschwächenden Wirtschaftswachstums sowie der Vielzahl an politischen Herausforderungen eines der besten Börsenjahre in der jüngeren
    Geschichte. Für 2020 erwarten wir eine leichte Verbesserung bei den Wirtschaftsdaten, insbesondere aus dem gebeutelten Industriebereich. Der Konsum sollte angesichts
    des guten Beschäftigungsniveaus und der steigenden Löhne weiterhin robust sein und die Wirtschaft positiv unterstützen. Weiters erwarten wir, dass Donald Trump auf
    Grund der anstehenden US-Präsidentschaftswahl kein Interesse an einer weiteren Eskalation des Handelskrieges haben wird.

    Folglich gehen wir in unserem Basisszenario davon aus, dass die Aktienmärkte von diesem letzten wirtschaftlichen Aufbäumen in diesem Zyklus profitieren sollten. Auch sind
    Aktien im Vergleich zu Anleihen längerfristig die wesentlich attraktivere Anlageklasse. An den Rentenmärkten sehen wir deutlich überkaufte Niveaus und rechnen im Zuge von
    verbesserten Wirtschaftsdaten in 2020 mit leicht steigenden Renditen.

    Ihr Vorgehen
    Kurzfristig orientierte Anleger gewichten die Aktienmärkte über, da positive Wirtschaftsdaten die Märkte unterstützen sollten. Langfristig orientierte Anleger gewichten Aktien
    ebenfalls über, auch weil sie im Vergleich zu Anleihen dank hoher Dividendenrenditen eine attraktive Verzinsung bieten. Anleger gewichten dabei kurzfristig europäische Aktien
    über, da die Bewertung attraktiver erscheint und europäische Firmen von einem Anziehen der Wirtschaft mehr profitieren sollten. Gleichzeitig können Anleger somit auch die
    Risiken, welche von der US-Präsidentschaftswahl ausgehen, reduzieren.

    Im Anleihenbereich meiden Anleger weiterhin europäische Staatsanleihen, da diese eine negative Realverzinsung offerieren. Ausgelaufene Gewinne bei kurzlaufenden Anleihen
    werden mitgenommen und vorläufig in Cash geparkt. Neueinsteiger in den Rentenmarkt warten an der Seitenlinie ab, bis sich das Renditeniveau wieder etwas normalisiert.
    Hochzinsanleihen stellen eine attraktive Depotbeimischung dar und sollten eine positive Realverzinsung offerieren.

    Gold bietet eine gute Absicherung gegen politische und wirtschaftliche Risiken und sollte in einem Multi-Asset Portfolio berücksichtigt werden. Alternative Investment-Fonds
    mit geringem Marktbeta sollten ebenfalls einem Portfolio beigemischt werden, um für die nötige Diversifikation im Portfolio zu sorgen.

3   Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31
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Asset Klassen im Überblick
                                                                                 Unsere Einschätzungen
                                                                            Taktische Empfehlung                      Zyklische Empfehlung
                                                                                 bis drei Monate                       drei bis zwölf Monate

        Aktien                                                                 Leichtbei
                                                           Teilverkauf am 24.05.2019  übergewichten
                                                                                         einem Kurs von EUR 103,50.    Leicht übergewichten

              Aktien USA                                                             neutral                                  neutral
              Aktien Europa                                                      übergewichten                            übergewichten
              Aktien Schwellenländer                                                 neutral                              übergewichten

        Renten                                                                    untergewichten                         untergewichten

              Staatsanleihen                                                     untergewichten                          untergewichten
              Unternehmensanleihen IG                                                neutral                                  neutral
              Unternehmensanleihen HY                                            übergewichten                            übergewichten

        Rohstoffe                                                                    neutral                                  neutral

                                                                                                                                               Quelle: Eigene Darstellung
        US-Dollar                                                                    neutral                                  neutral

        Liquidität                                                                   neutral                                  neutral

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Aufschwung oder Rezession – wohin entwickelt sich die globale Wirtschaft?

                      Wirtschaftsausblick

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Wirtschaftsausblick
                                                                         Reales Wirtschaftswachstum: Rück- und Ausblick

Wie aus untenstehender Grafik ersichtlich, nahm das reale Wirtschaftswachstum im Jahr 2019 ab. Besonders stark ging dabei das Wirtschaftswachstum in
Deutschland zurück. Hierfür verantwortlich war vor allem der schwächelnde Industriesektor. Weltweit betrug das Wirtschaftswachstum in 2019 dennoch solide
drei Prozent. Im Vergleich dazu wuchs die Weltwirtschaft im Jahr 2018 noch um 3,6 %. Für das nächste Jahr erwarten die Analysten auf Bloomberg, dass die
globale Wirtschaft um 3,1 % zulegen kann. Somit ist davon auszugehen, dass der konjunkturelle Aufschwung auch 2020 in die Verlängerung gehen wird.

                                                                                                 Reales Wirtschaftswachstum
                                       7,00%

                                       6,00%

                                       5,00%

                                       4,00%

                                       3,00%

                                       2,00%

                                       1,00%

                                       0,00%
                                                       Welt               USA            EU          Deutschland        Frankreich        Österreich         China        BRICS   Japan

                                                                                                             2018      2019*      2020*
                                     Eigene Darstellung, Datenquelle Bloomberg 11.12.2019.* Die Werte von 2019 sowie 2020 stellen Konsensschätzungen auf Bloomberg dar.

 6        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
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Wirtschaftsausblick
                                                                               Rezessionsrisiko

Auch unser Rezessionstracker stuft die Wahrscheinlichkeit einer Rezession im nächsten Jahr mit weniger als 20 % als gering ein. Somit liegt die aktuelle
Rezessionswahrscheinlichkeit auch unterhalb des Median, welcher bei 25 % liegt. Größter Risikofaktor für eine Erhöhung der Rezessionswahrscheinlichkeit
bleiben auch im nächsten Jahr geopolitische Ereignisse.

                                                                                       Rezessionswahrscheinlichkeit

                                                                                                                          Eigene Berechnung, Quelle Bloomberg
7         Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                                                     Einkaufsmanager Indizes erholen sich langsam

Im vergangenen Jahr stützte vor allem der mittlerweile weitaus größere Dienstleistungssektor das globale Wirtschaftswachstum. Der Industriesektor schwächelte
im Zuge des Handelskrieges jedoch insbesondere auf Grund des schwächelnden Automobilsektors deutlich. Wie aus der linken Grafik ersichtlich, deutet der
globale EMI für das verarbeitende Gewerbe darauf hin, dass der Boden der Schwäche im Industriesektor erreicht worden ist. Die geringen Lagerbestände sowie
die fortgeschrittene Länge der derzeitigen Schwäche im Industriesektor stimmen uns positiv für eine weitere Erholung bei den Frühindikatoren. Denn wie aus
der rechten Grafik erkennbar, operiert der Industriesektor für gewöhnlich in einem Zyklus von rund 36 Monaten, und die derzeitige Wachstumsverlangsamung
dauert nun schon länger als 18 Monate. Falls die Vergangenheit ein Indikator für die Zukunft ist, sollte der Herstellungssektor in den kommenden Monaten mit
besseren Zahlen überzeugen. Weiters zog die Nachfrage nach Krediten für den Kauf eines Autos in den letzten Monaten an, welches ein positives Indiz ist, da
dieses Anziehen zu erhöhten Automobilabsatzzahlen führen sollte.

     56
                                                 Einkaufmanagerindizes
     55
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     53

                                                                                                                                                         Quelle: BCA Research
     52

                                                                                                            Quelle: Bloomberg
     51
     50
     49
     48

              Globaler EMI*                                         Globaler EMI verarbeitendes Gewerbe**
              Globaler EMI Dienstleistungen***

  * JPM Global Composite PMI, ** JPM Global Manufactoring PMI, *** JPM Global Services PMI

 8              Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                            Zinssenkungen sollten Fundament für weiteres Wachstum sein
Darüber hinaus haben weltweit die Zentralbanken in den letzten Monaten mit Zinssenkungen das Fundament für weiteres Wirtschaftswachstum gelegt. So
senkte die US-amerikanische Notenbank Fed beispielsweise den Leitzins im Jahr 2019 dreimal. Eine lockerere Geldpolitik führt für gewöhnlich zu einem
Anziehen der Wirtschaftstätigkeit. So erkennt man in der linken Grafik, dass ein positiver Zusammenhang zwischen dem globalen Herstellungssektor EMI und
der Nettoanzahl an Zentralbanken, deren letzter Zinsentscheid eine Senkung war, besteht. Ebenfalls sollte das Anziehen des Geldmengenüberschusses die
Industrieproduktion und somit auch die Konjunktur positiv beeinflussen (siehe Grafik Mitte). Gleichzeitig zeigt auch der wirtschaftliche Frühindikator „BCA
Leading Economic Indicator“ schon wieder etwas nach oben (siehe Grafik rechts).
          Zinssenkungen kurbeln Wirtschaft an                                                         Anziehender Geldmengenüberschuss ist gut für die Wirtschaft

                                                                                                                                                                                   Quelle: BCA Research
                                                                                                                                                            Quelle: BCA Research
                                                                               Quelle: BCA Research

                                                                                                                                                                                                          Quelle: BCA Research
 9        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                            Konsum angetrieben von niedriger Arbeitslosigkeit und starkem Lohnwachstum

Auch in 2019 entwickelte sich die Arbeitslosenquote in den G7 Staaten rückläufig (Grafik links). Die US-amerikanische Arbeitslosenquote befindet sich
beispielsweise auf einem 50-Jahres-Tief. Auch für 2019 erwarten wir in Anbetracht des sich fortführenden konjunkturellen Aufschwungs niedrigere
Arbeitslosigkeitszahlen in den führenden Wirtschaftsnationen.
Gleichzeitig nahm auch das Lohnwachstum in den G10 Staaten in 2019 deutlich zu (Grafik rechts). Dies sollte in Zukunft zu größeren Konsumausgaben führen,
welches ebenfalls zu einer positiven wirtschaftlichen Entwicklung in 2020 beitragen sollte.

                                                                                                                         Lohnwachstum

                                                                                                                                                  Quelle: Goldman Sachs Research
                                                                               Quelle: Goldman Sachs Research

 10       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                                                Inflationserwartungen bleiben niedrig

Trotz des anhaltenden Niedrigzinsumfelds und starken Beschäftigungsniveaus verharren die Inflationserwartungen sowohl in Europa als auch in den USA auf
niedrigem Niveau. Insbesondere in Europa befinden sich die Inflationserwartungen (siehe Grafik rechts) weitaus unter der angestrebten 2 % Marke, der
geldpolitische Handlungsspielraum auf der Zinsseite ist im Niedrigzinsumfeld jedoch beschränkt. Daher startete die EZB gegen Ende des Jahres 2019 auch
wieder das Anleihenkaufprogramm.
Auch in den USA befindet sich die 10 Year TIPS Breakeven Inflation, eine Maßzahl für die Inflationserwartung, unterhalb der angestrebten 2,3 % - 2,5 % - Marke,
dementsprechend bestünde noch Spielraum für weitere Zinssenkungen (Grafik links). Sollten die Wirtschaft jedoch weiterhin robust wachsen und keine
politischen Störfeuer (Handelskrieg) auftreten, so rechnen wir jedoch im Basisszenario mit keinen Zinssenkungen bei den großen Zentralbanken in 2020.

                                                              Inflationserwartung USA
                                                                                                                        Inflationserwartung Europa

                                                                                                                                                     Quelle: BCA Research
                                                                                            Quelle: BCA Research

 11        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                                                      Geopolitik – US Wahl 2020

In 2020 steht die US-amerikanische Präsidentschaftswahl im Zentrum der Geopolitik. Betrachtet man die
Präsidentschaftswahlen in den USA seit 1860, so erkennt man, dass die Wahrscheinlichkeit einer
Wiederwahl des amtierenden Präsidenten weit über 70 % liegt. Die Wahrscheinlichkeit der Wiederwahl
ist noch größer, wenn keine Rezession vorliegt. Dementsprechend wichtig wird auch die Erhaltung des
Wirtschaftswachstums für Donald Trump in 2020 sein. Insbesondere auch wenn man bedenkt, dass
Trump von seinen Wählern vor allem an seinen wirtschaftlichen Erfolgen gemessen wird.

                                                                  So dürften die verlorenen Midterms Donald Trump weniger
                                                                  Kopfzerbrechen machen, solange die Wirtschaft wächst. Die
                                                                  historische Wahrscheinlichkeit der Wiederwahl in diesem
                                                                  beschriebenen Szenario liegt bei knapp 80 %. Weitaus geringer
                                                                  ist die Wahrscheinlichkeit der Wiederwahl bei einem großen
                                                                  Skandal. Hier liegt die Wahrscheinlichkeit nur bei 50 %.

                                                                  Trotz der von Skandalen geprägten Amtszeit ist die
                                                                  Zustimmungsrate von Donald Trump nach knapp 3 Jahren

                                                                                                                                  Quelle: BCA Research
                                                                  Amtszeit vergleichbar mit jener von Barack Obama vor seiner
                                                                  Wiederwahl, welcher schlussendlich wiedergewählt wurde
                                                                  (Grafik links).

Quelle: BCA Research
  12             Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                                Präsidentschaftswahl beeinflusst auch Handelsstreitigkeiten

Wie vorhin beschrieben, wird das Wirtschaftswachstum in den USA in 2020 für Donald Trump von großer Bedeutung sein. So ist auch seine offensive Haltung
gegenüber der Federal Reserve Bank zu erklären. Wichtig für Trump wird dabei vor allem die wirtschaftliche Entwicklung in den Swing Staaten sein. Denn die
Swing Staaten sind häufig das Zünglein an der Waage über den Sieg oder die Niederlage bei den Präsidentschaftswahlen. Beachtet man die linke Grafik, so
erkennt man, dass das durchschnittliche wöchentliche Einkommen in den Swing Staaten wesentlich langsamer wächst als in den übrigen Bundestaaten. Grund
dafür sind vor allem die negativen Auswirkungen der Handelspolitik auf die generell eher Industrie lastigen Swing Staaten, und insbesondere auf jene Swing
Staaten, welche Donald Trump wählten (siehe rechte Grafik).
Um das Wirtschaftswachstum und hier insbesondere in den Swing Staaten nicht zu gefährden, rechnen wir daher in 2020 mit keiner Eskalation des
Handelskrieges von Seiten der USA.
                                                                 Wöchentliches Einkommen USA                            Wöchentliches Einkommen Swing Staaten

                                                                                                Quelle: BCA Research

                                                                                                                                                                Quelle: BCA Research
 13       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wirtschaftsausblick
                                                                    Risiken und Szenarien: Worauf Anleger achten sollten

Wie bereits beschrieben, rechnen wir, dass der Wirtschaftsaufschwung in die Verlängerung geht. Allerdings ist anzumerken, dass dies
aller Voraussicht nach ein letztes Aufbäumen im Zyklus sein wird und nach diesem letzten Aufbäumen im Zyklus eine Rezession
folgen wird. In unserem Basisszenario rechnen wir jedoch in 2020 mit keiner Rezession in Europa und den USA.

Positive Risiken (führen zu einem stärker als erwarteten Wachstum):

▪    Weitere Lösungen im Handelskonflikt USA vs. China sowie verstärkte Annäherung der beiden Länder in wirtschaftlichen
     Fragen
▪    Lockere Fiskalpolitik in der Eurozone (verstärkte Staatsausgaben vor allem in Deutschland, welche das Wachstum nach oben
     drücken)
▪    Starke fiskal- und geldpolitische Lockerungsmaßnahmen in China

Negative Risiken (machen eine globale Rezession wahrscheinlicher):

•    Unerwartete Eskalation der Handelsstreitigkeiten
•    Trump-Amtsenthebung und Zeiten der politischen Unsicherheit in den USA
•    Schwächer als erwartete Zahlen aus dem Herstellungssektor
•    Ölpreisschock verursacht durch eine politische Eskalation im Nahen Osten

14        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wohin geht die Reise nach dem guten Börsenjahr 2019?

          Aktienmärkte im Fokus

15
Aktienmärkte im Fokus
                                                                        Findet die Aktienrally von 2019 eine Fortsetzung?

Das Aktienjahr 2019 wird als eines der besten Börsenjahre in die jüngere Geschichte
eingehen. Angetrieben von lockeren Zentralbanken, verbesserten Wirtschaftsdaten, einer                                          Aktienmarktentwicklung 2019 in Lokalwährung
Deeskalation beim Handelskrieg gegen Ende des Jahres sowie einer sich anbahnenden

                                                                                                                                                                                          Quelle: Bloomberg,. De Grafik zeigt die Aktienreturns vom 31.12.2018 -31.12.2019. Stand 07.01.2020
Lösung bei der Brexit Saga konnten die Aktienindizes neue Höchststände erreichen.                                                             CSI 300

                                                                                                                                   Nasdaq Composite
Zu den Indizes, welche sich 2019 in Lokalwährung am besten entwickelten, gehörten
                                                                                                                                             S&P 500
wie aus der rechten Grafik ersichtlich, der CSI 300 und der Nasdaq Composite Index.
Schwellenländerindizes underperformten hingegen. Auf Sektorebene performte der IT                                                                 SMI

Sektor in 2019 mit Abstand am besten.                                                                                                   EuroStoxx 50

                                                                                                                                          MSCI World
Doch wird die Aktienrally von 2019 auch in 2020 eine Fortsetzung finden?
                                                                                                                                                 DAX

In unserem Basisszenario (Wirtschaft wächst weiter, Unternehmensgewinne steigen,                                                 Dow Jones Industrial
politische Deeskalation geht 2020 weiter) rechnen wir auch für das Aktienjahr 2020 mit                                      MSCI Asia Pacific ex Japan
einer positiven Performance an den globalen Aktienmärkten, wenngleich wir auf Grund
der zum Teil fortgeschrittenen Bewertungen mit signifikant niedrigeren Kursgewinnen als                                             MSCI EM Markets

im vergangenen Jahr rechnen. Risiken für unsere positive Aktienmarktprognose sind                                                               Topix
jedoch auch gegeben. Eine ausbleibende Erholung im Industriesektor, aufkommende                                               MSCI EM Latin America
Rezessionsängste, eine Eskalation in den Handelsstreitigkeiten, ein sich anbahnender
Gewinn eines demokratischen Präsidentschaftskandidaten (insbesondere im Falle von                                                                    0,0% 10,0% 20,0% 30,0% 40,0% 50,0%

Frau Warren) oder eine Eskalation im Nahen Osten dürften den Aktienmärkten
zusetzen.

 16       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                       Stärkeres Wachstum sollte zur Outperformance von Aktien führen

Wie vorhin beschrieben, sind nach den starken Kursgewinnen in 2019 die Aktienbewertungen
im Vergleich zu den letzten Jahren etwas teurer. So handelt beispielsweise der MSCI ACWI bei                  Aktien outperformen Anleihen wenn Herstellungssektor anzieht
einem KGV (berechnet mit geschätzten Gewinnen für 2020) von 15,8.

Nichtsdestotrotz empfehlen wir in 2020 trotz der neuen Höchststände an den Börsen eine
leichte Übergewichtung im Aktiensegment im Rahmen eines Multi-Asset Portfolios. Denn bei
einem Portfolio sollte man nicht nur isoliert die Bewertungen einer Asset-Klasse betrachten,
sondern auch immer die Opportunitätskosten berücksichtigen. Angesichts der sehr starken
Überbewertung im Anleihensegment erscheinen uns Aktien derzeit weitaus attraktiver
bewertet. Insbesondere auch, wenn wir mit unserer Einschätzung richtig liegen, dass sich die
Wirtschaftsdaten und insbesondere jene aus dem Herstellungssektor in 2020 verbessern und

                                                                                                                                                                             Quelle: BCA Research
die Weltwirtschaft 2020 in keine Rezession schlittert. Denn in einem solchen Umfeld
outperformen Aktien, wie in der rechten Grafik ersichtlich, Anleihen für gewöhnlich deutlich.
Die Grafik verdeutlicht den historischen Zusammenhang zwischen der Outperformance von
Aktien gegenüber Anleihen und des globalen Herstellungssektor PMIs.
Darüber hinaus sind deutliche Kursrücksetzer außerhalb von Rezessionen sehr gering, welches
auch auf der nächsten Seite verdeutlicht ist. Denn für einen signifikanten Rücksetzer auf den
Aktienmärkten müsste es zu signifikanten Rücksetzern bei den Unternehmensgewinnen
kommen. Dieses Szenario erscheint uns für 2020 als sehr unwahrscheinlich.

17       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                                Starker Aktieneinbruch ohne Rezession unwahrscheinlich

Der Chart verdeutlicht, dass Investoren außerhalb von Rezessionszeiten (lachsfarbene Zeiträume) in der Vergangenheit selten mit Kurseinbrüchen
von mehr als 20 % (graue Zeitphasen) konfrontiert wurden. Der Grund hierfür ist einfach: In der Regel fallen die Unternehmensgewinne nur
während Rezessionsphasen und führen zu entsprechend starken Kursverlusten. Außerhalb dieser kurzen Phasen ziehen die Kurse unter
Schwankungen an. Da wir, wie vorhin beschrieben, keine Rezession über die kommenden 12 Monate erwarten, sehen wir auch weiteres Potential für
die globalen Aktienmärkte. Denn die weltweiten Unternehmensgewinne pro Aktie sollten 2020 um ca. 10 % zulegen.

                                                                                         S&P 500 Entwicklung

                                                                                                                         Quelle: BCA Research
18       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                            Aktien-Risikoprämie: Aktien attraktiv im Vergleich zu Anleihen

 Einige Investoren fragen sich derzeit häufig, ob sie angesichts der hohen Aktienkursstände noch in Aktien
 investieren sollten oder ihr Geld doch lieber in Anleihen investieren sollen. Ein Blick auf die Aktien-Risikoprämien
 sowie die Bewertungen sollten bei der Beantwortung der Fragen helfen.

 Betrachtet man die Aktien-Risikoprämie so erkennt man, dass Aktien im derzeitigen Umfeld wesentlich attraktiver
 erscheinen. Die Aktien-Risikoprämie schätzt auf Grund der aktuellen Bewertungsniveaus, der Gewinne der
 Unternehmen sowie der aktuellen Anleihenrenditen die Überrendite von Aktien im Vergleich zu Anleihen. Der
 Chart verdeutlicht, dass Aktieninvestments im Vergleich zu Anleiheninvestments historisch betrachtet selten so
 attraktiv waren wie heute.

 Wie bereits beschrieben handelt der MSCI ACWI bei einem KGV (berechnet mit geschätzten Gewinnen für 2020)
 von 15,8. US-amerikanische Titel hingegen sind mit einem KGV von 18,1 etwas teurer bewertet und nicht US-
 Aktien sind mit einem KGV von 13,6 wesentlich günstiger bewertet. Beachtet man die Bewertungen im Vergleich
 zur Historie, so erkennt man, dass die globalen Aktienmärkte in der jüngsten Vergangenheit schon wesentlich teurer

                                                                                                                             Quelle: BCA Research
 bewertet waren. So handelte beispielsweise der MSCI ACWI Index im Jänner 2018 bei einem KGV von 16,7.

19       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                                     Returns gegen Ende von Wirtschaftszyklen attraktiv

Die untenstehende Tabelle verdeutlicht, dass die Returns des S&P 500 gegen Ende von Wirtschaftszyklen sehr attraktiv sein können. Denn die
Tabelle zeigt die Returns, welche ein S&P 500 Anleger vor dem Ausbruch einer Rezession in den USA in verschiedenen Zeiträumen erzielen konnte.
So konnte ein Anleger mit einem Investment in den S&P 500 im Durchschnitt 14,3 % zwischen 18 und 6 Monate vor dem Ausbruch einer Rezession
generieren. Zwischen 18 und 12 Monate vor dem Ausbruch einer Rezession konnte ein S&P 500 Anleger im Durchschnitt noch 6,9 %
erwirtschaften. Da wir, wie schon angemerkt, mit einem letzten Anziehen der Weltwirtschaft in 2020 rechnen und folglich keine Rezession in 2020
erwarten, dürften auch die Aktienrenditen in 2020 positiv sein und das zu frühe Verlassen des Aktienmarktes kann der Performance deutlich
schaden.
                                                                                    S&P 500 Return vor Rezessionsstart

         Rezessionsstart                           S&P 500 Hoch (in           S&P 500 Return 18-12   S&P 500 Return 12-6    S&P 500 Return 18-6     S&P 500 Return 6
                                                       Monate)                Monate vor Rezession   Monate vor Rezession   Monate vor Rezession   Monate vor Rezession
         Dezember 1969                                        -13                    9,8 %                   -4,5 %                4,8 %                  -9,3 %
         November 1973                                        -11                    3,6 %                   -4,1 %                -0,7 %                 1,2 %
         Jänner 1980                                           0                     0,6 %                   7,1 %                 7,7 %                  4,9 %
         Juli 1981                                             -8                    5,8 %                   18,8 %               25,8 %                  -3,4 %

                                                                                                                                                                          Quelle: BCA Research
         Juli 1990                                             -2                    14,5 %                  11,1 %               27,3 %                  1,3 %
         März 2001                                             -7                    3,5 %                   11,1 %               14,9 %                 -18,3 %
         Dezember 2007                                         -2                    10,3 %                  9,3 %                20,5 %                  -3,2 %
         Durchschnitt                                         -6,1                   6,9 %                   7,0 %                 14,3%                  -3,8 %

20       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                                                Regionale und sektorale Allokation: USA

Die Grafik auf der rechten Seite zeigt die operative Marge der S&P 500 Firmen, welche seit kurzem
leicht rückläufig ist. Erkennbar ist, dass vor allem die IT-Firmen ein großes Margenwachstum in den
letzten Jahren verbuchen konnten. Jüngst gingen jedoch die Bruttomargen im IT-Sektor retour und
der Peak im IT-Sektor in diesem Zyklus dürfte hinter uns liegen. Der Rückgang bei den operativen
Margen im IT-Sektor ist vor allem für den Rückgang der S&P 500 Margen verantwortlich, denn
ohne den IT-Sektor ist die Bruttomarge des S&P 500 konstant.

Geringer werdende Bruttomargen sind jedoch nicht zwingend schlecht für die Performance des
S&P 500. Denn im Durchschnitt konnte der S&P 500 in der Vergangenheit nach dem Margen Peak
noch um 10 % innerhalb der nächsten zwei Jahre zulegen. Grund dafür, dass Aktienkurse steigen
obwohl die Bruttomargen fallen, ist, dass die Margen häufig auf Grund von höheren Gehältern
sinken. Steigen jedoch die Gehälter, steigt auch der Konsum und in Folge dessen die Umsätze der
Unternehmen. Folglich können dann auch die Gewinne immer noch steigen. Ein genau solches
Umfeld erwarten wir für 2020 in den USA.

Die US-amerikanischen Aktien scheinen aber derzeit in Relation zu den nicht amerikanischen

                                                                                                                          Quelle: BCA Research
Pendants teurer (18,1 vs. 13,6 KGV) bewertet zu sein. Darüber hinaus können Unsicherheiten im
Rahmen der US-Wahl die US-Märkte negativer beeinflussen als die europäischen Märkte. Weiters
dürften US-amerikanische Aktienindizes auf Grund deren Zusammensetzung von der Erholung im
Industriesektor weniger profitieren als europäische. Dementsprechend bevorzugen wir derzeit
europäische Titel.

  21       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                           Regionale und sektorale Allokation: Europa & Schwellenländer
                                                                                                                          US-Aktien sind teurer bewertet
 Liegen wir in unseren Annahmen richtig, dass sich der Industriesektor erholt und dass das Wachstum anzieht,
 sollte dies vor allem dem europäischen Aktienmarkt, welcher für gewöhnlich viel stärker von einem Anziehen
 des Wirtschaftswachstums profitiert, zugutekommen. Denn wie in der untenstehenden Tabelle ersichtlich,
 besitzt der europäische Aktienmarkt ein viel größeres Exposure im Industriebereich als der amerikanische.
 Darüber hinaus sind verschiedene Bewertungskennzahlen (siehe Grafik rechts) außerhalb der Vereinigten
 Staaten von Amerika weitaus attraktiver als in den USA, welches europäischen und Schwellenländertiteln
 zugutekommen sollte.

                                            Sektor Gewicht (in %)             USA        Europa
                                            IT                                23,0       9,9
                                            Gesundheitssektor                 14,0       7,5
                                            Finanzsektor                      13,0       16,8
                                            Zyklische Konsumgüter             9,9        14,4
                                            Telekommunikation                 10,5       5,0
                                            Industrie                         9,3        15,4

                                                                                                                                                           Quelle: BCA Research
                                            Basiskonsumgüter                  7,0        10,4

                                                                                                  Quelle: BCA Research
                                            Energie                           4,2        5,0
                                            Versorgungsunternehmen            3,2        6,3
                                            Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffe   2,7        7,2
                                            Immobilien                        3,2        2,0
22       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Aktienmärkte im Fokus
                                                           Unsere Einschätzungen für die nächsten zwölf Monate in der Übersicht

                                                                             USA                                        Europa                                    Schwellenländer
                                                 Langfristig (über Wirtschaftszyklus)              Langfristig (über Wirtschaftszyklus)             Neutral
                                                 übergewichten / kurzfristig leicht                untergewichten / kurzfristig übergewichten
                                                 untergewichten bis neutral                                                                         Wir bevorzugen die asiatischen Schwellen-
                                                                                                   Wenn das globale Wachstum anzieht, sollten die   länder auf Grund ihrer höheren sozialen und
                                                 US-Markt sollte langfristig von seiner geringen   europäischen Märkte kurzfristig outperformen.    politischen Stabilität gegenüber den Ländern in
                 Aktien                          Handelsabhängigkeit, sowie dem hohen Anteil       Langfristig aber immer untergewichten            Lateinamerika.
                                                 an stark wachsenden Unternehmen profitieren.      (strukturelle Schwächen).
   (leicht übergewichten)                                                                                                                           In Phasen stärkeren globalen Wachstums
                                                 Favorisierte Branchen:                            Favorisierte Branchen:                           sollten Schwellenländer-Aktien outperformen.
                                                 Software, Energie, Industrie                      Technologie, Versicherungen; Industrie           Um Risiken zu minimieren, sollte der Fokus auf
                                                                                                                                                    die Region Asien gelegt werden.
                                                 Branchen, die es tendenziell zu meiden gilt:      Branchen, die es tendenziell zu meiden gilt:
                                                 Versorgung, Gesundheit                            Chemie, Immobilien
                                                                                                                                                    - Eskalation der Handelskriege
                                                 - Handelskrieg mit China eskaliert                - Politische Unsicherheit                        - Politische und soziale Konflikte (Nordkorea,
                                                 - Amtsenthebungsverfahren gegen Trump             - Rezession in der Eurozone                        Iran, Südafrika, etc.)
                Risiken                          - Mögliche Präsidentschaft von E. Warren          - Nachhaltiger Wachstumsabschwung in China       - Wirtschaftliche Krisen in Kernländern
                                                                                                                                                      (Südafrika, Türkei)
                                                                                                                                                    - Deutliche Wachstumsreduktion in China

Quelle: Eigene Darstellung

23      Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Rentenmärkte erscheinen uns als überkauft

             Rentenmärkte

24
Rentenmärkte
                                                                                         Anleihen sehr teuer bewertet
     Nach den starken Kursgewinnen im vergangenen Jahr scheinen die globalen Anleihenmärkte sehr teuer bewertet zu sein (siehe Grafik links)
     und wir empfehlen insbesondere bei den Staatsanleihen eine deutliche Untergewichtung. Vor allem Staatsanleihen aus sicheren Häfen (z.B.
     Deutschland, Österreich, Belgien, Schweden) sind derzeit teuer bepreist, wie man anhand der Grafik auf der rechten Seite erkennen kann.
     Denn die Grafik zeigt die derzeitigen realen Renditen von 10-jährigen Staatsanleihen im Vergleich zu der eigenen Historie und der
     Standardabweichung. Für Investoren in Staatsanleihen von sicheren Häfen sowie Unternehmensanleihen mit bester Bonität bleiben im
     derzeitigen Niedrigzinsumfeld häufig nur noch Endfälligkeitsrenditen im negativen Bereich. Insgesamt beläuft sich das ausstehende Volumen
     von Anleihen mit negativen Renditen auf knapp USD 11,23 Billionen.

                                                                                Quelle: BCA Research

                                                                                                                                                 Quelle: BCA Research
25        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Rentenmärkte
                                                                                High Yield Anleihen am attraktivsten

                                                                                                                       Spreads

Wie aus der Grafik auf der rechten Seite erkennbar, befinden sich die Spreads von
Investment Grade Unternehmensanleihen in den niedrigsten Perzentilen seit 1996. Und
insbesondere im AAA Segment scheinen die Spreads derzeit sehr unattraktiv zu sein.

Anders sieht die Lage derzeit im High Yield Segment aus, in welchem die Spreads
weitaus attraktiver als im Investment Grade Unternehmensanleihen Segment sind und
noch Raum für Spread Einengungen besteht. Auf Grund des zu erwartenden
Wirtschaftswachstum und keinen zu erwartenden Zinserhöhungen im nächsten Jahr
gehen wir im nächsten Jahr auch von keiner Flut an Zahlungsausfällen im High Yield
Anleihensegment aus. Dementsprechend ist der High Yield Unternehmensanleihen
Markt unser bevorzugtes Anleiheninvestment für das Jahr 2020.

Bei den Schwellenländeranleihen bevorzugen wir derzeit Anleihen in Lokalwährungen
über in harter Währung ausgegebenen Anleihen. Denn das nominale Wachstum und
disinflationäre Bedingungen in den Schwellenländern sollten zu weiteren Zinssenkungen
in den Schwellenländern führen und die Anleihenkurse unterstützen. Die
Zinssenkungen dürften allerdings auch zu Abwertungen von manchen Währungen
führen.
                                                                                                                        Quelle: BCA Research

  26       Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Wie viel Potential besitzt der Goldpreis noch?

      Währungen & Rohstoffe

27
Währungen & Rohstoffe
                                                             Währungen: Kurzfrist besteht Aufwärtspotential für den Euro
                                                                                                                           USD ist eine defensive Währung

Die Schwankungen bei den G7-Währungen sind weiterhin sehr gering und liegen nahe
ihres 5-Jahrestiefs. Mit dem Ende der divergierenden Notenbankenpolitik zwischen der
Fed und der EZB dürfte auch die Bedeutung der Zinsdifferenz für die zukünftige
Währungsentwicklung etwas abnehmen. Nichtsdestotrotz unterstützt die Zinsdifferenz
weiterhin den US-Dollar und bietet eine Art Versicherung vor einem all zu schwachen
US-Dollar.

Kurzfristig könnte der Euro in den kommenden Monaten gegenüber dem US-Dollar
etwas zulegen. Grund dafür sollten positive Konjunkturnachrichten aus der Eurozone
sein. Der US-Dollar ist eine defensive Währung und könnte bei steigendem globalen
Wachstum mit leichten Kursverlusten reagieren (siehe Charts rechts).

Längerfristig sehen wir auf Grund der vielen ungeklärten politischen und
wirtschaftlichen Fragen in der Eurozone das Aufwärtspotential des Euros aber begrenzt.
Der Schweizer Franken dürfte weiterhin stark bleiben, die Norwegische Krone bleibt

                                                                                                                                                            Quelle: BCA Research
auf Grund günstiger Bewertungen sowie der Ölpreis-Sensitivität als Risikohedge
attraktiv.

28        Bitte beachten Sie den Disclaimer/die Rechtshinweise auf Seite 31.
Währungen & Rohstoffe
                                                                                              Gold: Als Beimischung attraktiv
Wie aus den Grafiken unten ersichtlich, dient Gold als ausgezeichneter Hedge gegen Bärenmärkte und politisch unsichere Zeiten. Darüber hinaus dient Gold
auch als guter Inflationsschutz. Auf Grund der spätzyklischen Phase, in welcher wir uns derzeit befinden, sowie der vorhandenen politischen Unsicherheiten
(Naher Osten, Handelskrieg, USA - Russland, Hong Kong….) sollten langfristig denkende Investoren in einem Multi-Asset Portfolio aus Diversifikationsgründen
Gold beimischen.
Kurzfristig besteht zwar etwas die Gefahr auf leichte Rücksetzer, da die spekulativen Long-Positionen weiterhin sehr hoch sind. Jedoch dürfte der kurzfristig leicht
schwächere Dollar, die auch für dieses Jahr zu erwartenden hohen Goldkäufe von Zentralbanken, die erhöhte Nachfrage aus den Schwellenländer, sowie die
politischen Unsicherheiten auch in 2020 den Goldpreis positiv unterstützen.

Der Ölpreis sollte 2020 ebenfalls etwas zulegen können. Grund dafür sind einerseits die zu erwartende höhere Nachfrage auf Grund des zu erwartenden
Anziehens der Weltwirtschaft und andererseits eine Disziplin bei den Ölförderungen. So beschloss beispielsweise die Opec+ im Dezember in Wien, dass die
Förderungen gekürzt werden. Darüber hinaus erwarten wir, dass auch die US-Schieferölproduzenten auf Grund der vom Markt auferlegten Kapitaldisziplin das
Angebot, trotz höherer Ölpreise, nicht ausweiten werden. Ebenfalls können politische Unsicherheiten im Nahen Osten den Ölpreis in die Höhe treiben.

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Impressum: Medieninhaber und Herausgeber:: Volksbank Vorarlberg e. Gen., 6830 Rankweil, Ringstraße 27; Verlags- und Herstellungsort: Rankweil; Stand: 07. Jänner
2020

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