Rechtsfragen zu einer allfälligen Minderheitsbeteiligung an der BKW AG - Kanton Bern
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RECHTSGUTACHTEN
für
Kanton Bern
Wirtschafts-, Energie- und Umweltdirektion (WEU)
betreffend
Rechtsfragen
zu einer allfälligen Minderheitsbeteiligung
an der BKW AG
von
PETER V. KUNZ
Prof. Dr. iur., Rechtsanwalt, LL.M.
Geschäftsführender Direktor des Instituts für Wirtschaftsrecht
Universität Bern
Bern, 26 April 2021
1I. Inhaltsverzeichnis
I. Inhaltsverzeichnis………………………………………………. 2
II. Executive Summary……………………………………………. 7
A. Einführung……………………………………………………………… 7
B. Vier Themenbereiche...………………………………………………… 7
1. Aktienrechtliche Einflussmöglichkeiten………………………….. 7
a) Stimmrechte…………………………………………………... 7
b) Mehrheiten…………………………………………………… 7
c) Minderheiten…………………………………………………. 8
d) Ergebnisse…………………………………………………… 8
aa) Kantonale Ziele………………………………………... 8
bb) Fazit…………………………………………………… 9
2. Beteiligungsveräusserung…………………………………………. 9
a) Gesetzliche Ebene……………………………………………. 9
b) Statutarische Ebene…………………………………………… 10
3. Verhinderung von «unliebsamen» Dritten..……………………….. 10
a) Gesetz und Statuten…………………………………………... 10
b) Regelungsmöglichkeit(en) auf vertraglicher Ebene………….. 11
4. Durchsetzung von Kantonsinteressen……………………………… 11
C. Mögliches weiteres Vorgehen.………………………………………… 12
D. Einzelfragen seitens Finanzkommission.……………………………… 13
III. Vorbemerkungen………………………………………………. 17
A. Expertenbericht...……………………………………………………….. 17
B. Gutachterauftrag……………………………………………………….. 17
C. Aufbau des Rechtsgutachtens.…………………………………………. 18
2IV. Einleitung………………………………………………………. 19
A. Bericht des Regierungsrats……………………………………………... 19
B. Fragen für rechtliches Gutachten………………………………………. 19
C. Vorgehen……………………………………………………………….. 21
V. BKW-Gruppe und Kanton Bern……………………………… 22
A. Unternehmensgruppe…………………………………………………... 22
B. BKW AG……………………...……………………………………….. 22
1. Publikumsgesellschaft.……………………………………………. 22
2. Gemischtwirtschaftliche AG…………………………………….... 23
C. Kanton Bern……………………………………………………………. 24
1. (Mehrheits-)Aktionär der BKW AG………………………………. 24
2. Kantonale Vorgaben………………………………………………. 25
VI. Rechtliche Grundlagen……………………………………..…. 27
A. Fokus betreffend BKW AG…………...……………………………….. 27
1. Wirtschaftsrecht..………………………………………………….. 27
2. Kantonales (Bernisches) Recht...…..……………………………… 27
a) Vorrang des Bundesrechts……………………………………. 27
b) BKW-Gesetz betreffend Beteiligung…………………………. 28
B. Ausgewählte Themen…………………………………………………… 29
1. Aktienrecht…………………………………………………………. 29
a) Gemischtwirtschaftliche Aktiengesellschaft…………………... 29
aa) Aktienrechtlicher Status………………………………… 29
aaa) Rechtsstellung…………………………………….. 29
bbb) Statusänderung……………………………………. 31
bb) Exkurs: staatliche Perspektive………………………….. 32
aaa) Staat als Aktionär………………………………… 32
3bbb) Mögliche Ziele……………………………………. 33
i) Keine Gewinnstrebigkeit…………………….. 33
ii) Sicherung öffentlicher Interessen……………. 34
iii) Umsetzung…………………………………… 34
b) Einflussmöglichkeiten………………………………………… 35
aa) Organe………………………………………………….. 35
bb) Stimmrechte und Stimmgewichtungen………………… 36
aaa) Grundlagen………………………………………. 36
bbb) Rechte von Gesellschaftermehrheit(en)…………. 36
i) Qualifizierte Mehrheiten……………………. 36
ii) Einfache Mehrheiten………………………… 37
ccc) Rechte von Gesellschafterminderheit(en)………... 38
i) Qualifizierte Minderheiten………………….. 38
ii) Sonstige Minderheiten……………………… 39
ddd) Stimmrechtsaktien……………………………….. 39
i) Inhalte und Folgen………………………….. 39
ii) Einführung………………………………….. 40
iii) Kapitalerhöhung oder Aktiensplit………….. 41
c) Vinkulierung………………………………………………….. 42
aa) Veräusserungsrecht…………………………………….. 42
bb) Relativierung von «Exit»……………………………… 43
aaa) Grundsätze………………………………………. 43
bbb) Publikums-AG…………………………………… 43
d) Privatautonome Gestaltungen………………………………… 44
aa) Dispositives Recht……………………………………... 44
bb) Statuten………………………………………………… 45
aaa) Allgemeines……………………………………... 45
bbb) Mögliche Inhalte…………………………………. 45
i) Erwerbsrechte………………………………. 45
4ii) Quoren……………………………………… 46
cc) Aktionärsbindungsverträge.…………………………… 46
aaa) Allgemeines……………………………………… 46
bbb) Mögliche Inhalte………………………………… 47
i) Erwerbsrechte………………………………. 47
ii) Sonstiges……………………………………. 48
ccc) Sicherungsmöglichkeiten……………………….. 48
ddd) Sonderfall der Bucheffekten……………………... 49
i) Wertrechte………………………………….. 49
ii) Verfügung und Sicherstellung……………… 49
2. Finanzmarktrecht…………………………………………………. 50
a) Rechtsgrundlage(n)…………………………………………... 50
b) Börsengesellschaftsrecht: Themenauswahl………………….. 51
aa) Gruppen von Aktionären.……………………………… 51
bb) Meldepflicht……………………………………………. 52
cc) Angebotspflicht………………………………………… 53
aaa) Schutz für Minderheitsaktionäre…………………. 53
bbb) Privatautonomie…………………………………. 54
i) «Opting-up»………………………………… 54
ii) «Opting-out»………………………………… 54
VII. Rechtliches: Q & A…………………………………………….. 56
A. Thema 1: Einflussmöglichkeiten............................................................... 56
1. Fragestellung(en)………………………………………………….. 56
2. Abklärungen………………………………………………………. 56
3. Antwort(en) und Fazit……………………………………………... 57
B. Thema 2: Beteiligungsveräusserung........................................................ 59
1. Fragestellung(en)………………………………………………….. 59
52. Abklärungen………………………………………………………. 60
a) Gesetzliche Aspekte………………………………………….. 60
b) Statutarische Aspekte……………………………………….... 61
3. Antwort(en) und Fazit……………………………………………... 62
C. Thema 3: Veräusserung an «unliebsame» Dritte...................................... 63
1. Fragestellung(en)………………………………………………….. 63
2. Abklärungen………………………………………………………. 63
a) Zukunft der Beteiligung……………………………………… 63
b) Möglichkeiten (und Risiken)…………………………………. 64
aa) Abwägungen…………………………………………… 64
bb) Gefahr eines Pflichtangebots…………………………… 64
3. Antwort(en) und Fazit……………………………………………... 65
D. Thema 4: Durchsetzung von Kantonsinteressen...................................... 67
1. Fragestellung(en)………………………………………………….. 67
2. Abklärungen………………………………………………………. 67
a) Rechtlich beschränkte Möglichkeiten………………………… 67
b) Möglichkeit von statutarischen Zweckanpassungen…..……… 68
3. Antwort(en) und Fazit……………………………………………... 69
VII. Literaturverzeichnis…………………………………………….. 71
6II. Executive Summary
A. Einführung
Die BKW AG, eine gemischtwirtschaftliche AG, deren vinkulierte Namenaktien an der SIX
Swiss Exchange kotiert sind, spielt eine volkswirtschaftlich (und politisch) bedeutsame Rolle
im Kanton Bern. Der Kanton Bern hält momentan als Mehrheitsaktionär ca. 52% der Aktien
und wird gesetzlich auf einen Beteiligungskorridor von min. 51% – max. 60% verpflichtet.
Während der Regierungsrat des Kantons Bern für die BKW-Gruppe eine «Aufspaltung» ab-
lehnt, kommt er kürzlich in einem Bericht zum Schluss, dass eine Mehrheitsbeteiligung nicht
(mehr) gerechtfertigt sei. Im vorliegenden Rechtsgutachten werden im Hinblick auf eine mög-
liche Minderheitsbeteiligung des Kantons Bern insbesondere aktienrechtliche Fragen zu beant-
worten versucht, etwa zu den kantonalen Einflussmöglichkeiten bei der BKW AG.
B. Vier Themenbereiche
1. Aktienrechtliche Einflussmöglichkeiten
a) Stimmrechte
Die Aktionäre beeinflussen «ihre» Gesellschaften in erster Linie mittels Stimmrechten in der
Generalversammlung. Aktiengesellschaften beruhen – in unterschiedlichen Ausgestaltungsfor-
men – auf dem Mehrheitsprinzip, wobei kaum generalisiert werden kann. Im Aktienrecht be-
stehen, etwas trivialisiert, «grosse» oder «kleine» Mehrheiten sowie «grosse» oder «kleine»
Minderheiten, jeweils mit unterschiedlichen Einflussmöglichkeiten:
Der Kanton Bern als Aktionär der BKW AG verfügt heute über eine «kleine» Mehrheit, mit
aktuell ca. 52% (und max. 60%) der Aktienstimmen. Der für eine mögliche Zukunft diskutierte
Beteiligungskorridor von 34% – 49% der Stimmen wäre eine «grosse» Minderheit bzw. eine
Minderheit mit Sperrminorität. Wie verändern sich dadurch die Einflussmöglichkeiten?
b) Mehrheiten
Mit seiner «kleinen» Mehrheit kann der Kanton Bern autonom keine qualifizierten GV-Be-
schlüsse fassen. Dazu gehören z.B. ein Verzicht auf Gewinnstrebigkeit (100%), eine Abfin-
dungsfusion oder eine asymmetrische Spaltung (je 90%). Ebenso scheiden Beschlüsse der GV
7mit strategischen Inhalten aus, für die 66 2/3% der Aktienstimmen nötig sind, etwa eine Sitz-
verlegung, eine «normale» Fusion, eine Zweckänderung oder eine Auflösung der BKW AG.
Autonom vermag der Kanton Bern heute jedoch sämtliche Beschlüsse in der GV zu fassen, für
die nur, aber immerhin, einfache Mehrheiten verlangt werden: Wahlen der Mitglieder des Ver-
waltungsrats, Dividendenbeschlüsse, die meisten Statutenänderungen (inklusive Aufhebung
der Vinkulierung), ordentliche Kapitalerhöhungen etc.
c) Minderheiten
Faktisch dürfte der Kanton Bern mit einer «grossen» Minderheit viele Beschlüsse der GV der
BKW AG beherrschen, doch ist dies nicht (mehr) garantiert. Es könnten also Beschlussfassun-
gen gegen den Willen des Kantons Bern erfolgen, beispielsweise eine Aufhebung des Status der
BKW AG als gemischtwirtschaftliche AG, was jedoch umstritten erscheint.
Der Kanton Bern bliebe selbst mit «nur» 34% der Stimmen für den VR der BKW AG der wich-
tigste Ansprechpartner im Aktionariat. Die tatsächliche Dominanz und faktische Privilegien,
wie etwa ein erleichterter Zugang, dürften vor dem Hintergrund andauern, dass der Kanton Bern
mit einer Sperrminorität weiterhin die zentralen strategischen Beschlüsse verhindern könnte;
die GV könnte bei der BKW AG – als Beispiele – weder eine Sitzverlegung noch eine Fusion
oder eine Zweckänderung ohne Zustimmung des Kantons Bern beschliessen.
Eine Beteiligung an den Aktienstimmen mit weniger als 33 1/3% würde zwar weiterhin gewisse
Aktionärsrechte gewähren. Der Einfluss wäre allerdings erheblich reduziert, insbesondere weil
das «Blockadepotential» von strategischen Sperrminoritäten in der GV fehlen würde.
d) Ergebnisse
aa) Kantonale Ziele
Wie wirken sich die aktienrechtlichen Mehrheitserfordernisse im Zusammenhang mit der
BKW AG auf die kantonalen Zielsetzungen aus? Es kann zwischen der Energiepolitik, der
Wirtschaftspolitik und der Finanzpolitik differenziert werden:
- Sollte energiepolitisch die Gewinnstrebigkeit der BKW AG in Frage gestellt werden, wäre
dafür Einstimmigkeit des Aktionariats erforderlich: heute und künftig unmöglich.
8- Sollte wirtschaftspolitisch, zur Erhaltung von Arbeitsplätzen und von Steuereinnahmen,
angestrebt werden, insbesondere eine Sitzverlegung der BKW AG zu verhindern, reicht
dafür ein Drittel der Aktienstimmen in der GV aus: heute und künftig möglich.
- Sollte finanzpolitisch der Kanton Bern die Dividenden, die durch eine einfache Mehrheit
beschlossen werden, autonom entscheiden wollen: heute möglich, künftig unmöglich.
Der Kanton Bern hat zu befinden, was «öffentliche Interessen» sind. Das Ermessen in diesem
Bereich ist relativ gross, doch zweifelhaft(er) erscheint ein solches Interesse für den Wunsch
nach «nur» einer möglichst hohen Dividende der BKW AG.
bb) Fazit
Rechtlich massgeblich ist das Aktienrecht, das die BKW AG ebenso wie der Kanton Bern als
Aktionär beachten müssen, unbesehen davon, dass es sich um eine gemischtwirtschaftliche AG
handelt. Als Fazit kann festgehalten werden, dass im konkreten Fall eine «Umstellung» von
einer «kleinen» Mehrheit (max. 60%) zu einer «grossen» Minderheit (min. 34%) zu keinem
wesentlichen Einflussverlust des Kantons Bern bei der BKW AG führen würde:
Dies trifft insbesondere auf die strategischen Zielsetzungen (z.B. Sitzverlegungen, Fusionen,
Zweckänderungen sowie Auflösung der Unternehmung) zu, die der Kanton Bern bereits heute
nicht autonom entscheiden kann, künftig jedoch weiterhin autonom blockieren könnte.
Aus der tabellarischen Aufstellung – als Beilage zum Gutachten – ergeben sich die aktienrecht-
lichen Grenzwerte für die einzelnen Mehrheits-/Minderheitsverhältnisse.
Der Einfluss des Kantons Bern könnte privatautonom verstärkt werden, etwa durch entspre-
chende Statutenänderungen (Beispiel: erhöhte Sperrminoritäten). Im Vordergrund stünden je-
doch Abreden in einem Aktionärsbindungsvertrag mit institutionellen Anlegern. Denkbar wäre
ausserdem, dass ein solcher ABV (zusätzlich) von der BKW AG unterzeichnet würde, obwohl
die Verbindlichkeit einer solchen «Ausdehnung» umstritten ist.
2. Beteiligungsveräusserung
a) Gesetzliche Ebene
Als aktienrechtlich zentral erweist sich bei den Aktionärsrechten das Veräusserungsrecht des
Investors, das – aus Perspektive der BKW AG – ebenfalls für den Kanton Bern im Hinblick auf
9seine Beteiligung zur Anwendung gelangt. Auf Bundesebene bestehen heute (noch) keine ge-
setzlichen Einschränkungen, die Aktien an der BKW AG zu verkaufen.
Anders verhält es sich auf kantonaler Ebene, notabene aufgrund des BKW-Gesetzes, das für
den Kanton Bern heutzutage keine Minderheitsbeteiligung zulässt. Ob ein Verkauf bei unver-
ändertem BKW-Gesetz rechtsgültig oder ev. nichtig wäre, kann nicht abschliessend beurteilt
werden, doch erscheint dies ohnehin politisch keine Option. Vor diesem Hintergrund besteht
ein Handlungsbedarf für den Kanton Bern: die Revision des BKW-Gesetzes.
b) Statutarische Ebene
Das Veräusserungsrecht eines Investors kann relativiert werden durch die Vinkulierung von
Namenaktien. Bei der BKW AG ist eine entsprechende Prozentklausel zur Eintragung von max.
5% der Aktien vorgesehen. Der Verkauf von Aktien der Unternehmung bzw. die Eintragung
des Käufers im Aktienbuch braucht somit die Zustimmung des VR der BKW AG.
Ob institutionelle Anleger mit einer Beteiligung von mehr als 5% der Aktienstimmen seitens
der BKW AG akzeptiert würde oder nicht, bleibt aktuell offen. Zumindest scheint eine solche
Eintragung statutarisch zulässig: Die Statuten enthalten eine «kann»-Formulierung in der Pro-
zentklausel, zudem hat der VR der BKW AG mit den Eintragungen von mehr als 5% der Stim-
men des Kantons Bern sowie der Groupe E AG durchaus eine Praxis begründet.
Der abschliessende Entscheid über eine Eintragung liegt allerdings bei der BKW AG, somit
weder beim Kanton Bern noch bei einem allfälligen institutionellen Anleger, wobei immerhin
eine Vinkulierungsklage zur Klärung der (Rechts-)Lage möglich wäre. Ein Handlungsbedarf
besteht für den Kanton Bern: das Gespräch mit dem VR der BKW AG suchen.
3. Verhinderung von «unliebsamen» Dritten
a) Gesetz und Statuten
Der Kanton Bern will sich die Möglichkeit zur Veräusserung eines Teils der BKW-Beteiligung
schaffen. Der entsprechende Erwerber soll indes nicht völlig frei sein, die erworbene Beteili-
gung in der Folge nach eigenem Gutdünken weiter zu veräussern, ev. an einen «unliebsamen»
Dritten (z.B. an einen ausländischen Energiekonzern). Ist dies rechtlich möglich?
Eine gesetzliche Möglichkeit des Kantons Bern besteht heute (noch) nicht, und zwar weder
durch Bundesrecht noch durch kantonales Recht; ob in Zukunft im Bund eine «Lex China»
10erlassen wird, scheint zumindest offen. Eine statutarische Möglichkeit sieht die BKW AG nicht
vor, und statutarische Veräusserungsverbote sowie statutarische Erwerbsrechte (etwa Vor-
kaufsrechte) gelten nach h.L. ohnehin als aktienrechtlich unzulässig.
Die Schaffung von Stimmrechtsaktien scheint im konkreten Fall weder praktikabel noch sinn-
voll. Mit dieser neuen «Aktienart» würde ausserdem allein die GV der BKW AG beeinflusst,
hingegen nicht das Verhalten des institutionellen Anlegers oder des VR im Hinblick auf eine
Eintragung eines «unliebsamen» Dritten im Aktienbuch.
b) Regelungsmöglichkeit(en) auf vertraglicher Ebene
Zahlreiche vertragliche Regelungsmöglichkeiten – beispielsweise Erwerbsrechte oder Stimm-
absprachen – existieren für den Kanton im Rahmen eines Kaufvertrags bzw. eines ABV mit
einem institutionellen Anleger. Um «unliebsame» Dritte zu verhindern, könnten in einem sol-
chen Vertrag insbesondere Veräusserungsverbote für den institutionellen Anleger oder Er-
werbsrechte für den Kanton Bern vereinbart werden.
Entsprechenden Abreden käme zwar keine Drittwirkung gegenüber Dritterwerbern (oder der
BKW AG) zu, gälten sie doch ausschliesslich obligatorisch zwischen dem Kanton Bern und
dem institutionellen Anleger als Vertragspartner. Solche Vereinbarungen können indes mittels
Erfüllungsklagen gerichtlich durchgesetzt und faktisch sichergestellt werden: Konventional-
strafen, Hinterlegungen bzw. «Escrow Agreements»; bei der BKW AG bestehen Wertrechte,
so dass voraussichtlich ein «Dreiparteien-Vertrag» zwischen dem Kanton Bern, dem instituti-
onellen Anleger und der konkreten Verwahrungsstelle zu schliessen wäre.
Bei ABV droht – je nach konkreter Ausgestaltung – das Risiko, dass die Vertragsparteien als
angebotspflichtige Aktionärsgruppe qualifiziert werden könnten, mit erheblichen finanziellen
Konsequenzen. Sollten indessen im ABV ausschliesslich Erwerbsrechte zur Verhinderung «un-
liebsamer» Dritter vereinbart werden, dürfte dies wohl nicht der Fall sein.
4. Durchsetzung von Kantonsinteressen
Die BKW-Gruppe «gehört» nicht dem Kanton Bern, dem bloss eine «kleine» Mehrheit und
insbesondere nicht 100% der Aktien der BKW AG zustehen. Bei der BKW AG – unbesehen
11des Status als gemischtwirtschaftliche AG – handelt es sich um ein gewinnstrebiges Unterneh-
men mit Publikumsaktionären. Der Kanton Bern kann folglich seine spezifischen kantonalen
Interessen nur, aber immerhin, im Rahmen des Aktienrechts durchsetzen:
Eine Statutenänderung für eine Aufgabe der Gewinnstrebigkeit würde die Zustimmung von
100% der Aktionäre verlangen, für eine Zweckänderung bräuchte es eine qualifizierte Mehrheit
von 66 2/3% der Aktienstimmen; zur statutarischen Festlegung der «Eigentümerstrategie» des
Kantons Bern dürfte in jedem Fall eine Änderung des Holdingszwecks erforderlich sein.
C. Mögliches weiteres Vorgehen
Es wird keine wirtschaftsrechtliche Empfehlung abgeben, ob der Kanton Bern eine «Umstel-
lung» auf eine «grosse» Minderheit an der BKW AG vornehmen soll (oder nicht), handelt es
sich doch um eine politische Entscheidung. Zwar wurden keine unüberwindbaren rechtlichen
Probleme festgestellt, doch sollte nicht unterschätzt werden, dass Herausforderungen anstehen,
zumindest vor der konkreten Umsetzung einer allfälligen Transaktion:
Der Kanton Bern hätte in erster Linie einen erheblichen Beratungsbedarf, notabene durch eine
professionelle Unterstützung in tatsächlicher und in rechtlicher Hinsicht. Beispielsweise sollte
bei der BKW AG vor einem Beteiligungsverkauf an institutionelle Anleger eine «Due Dili-
gence» durchgeführt werden, und der Kanton Bern hätte Gesprächsbedarf im Hinblick auf die
Sicherung der Wertrecht mit ihrer Verwahrungsstelle. Ebenso bedürften einige rechtliche The-
men einer vertieften Abklärung (z.B. die Schaffung einer spezialgesetzlichen AG) oder einer
konkreten Beratung (Beispiel: Entwerfen eines ABV mit möglichst geringen Risiken).
Dass vorerst Art. 7 BKWG revidiert werden sollte im Hinblick auf einen angepassten Beteili-
gungskorridor des Kantons Bern an der BKW AG, erscheint in jedem Fall als vorsorgliche
Planung sinnvoll. Damit würde eine konkrete Transaktion nicht präjudiziert.
Wie soll es pro futuro weitergehen mit der Beteiligung des Kantons Bern an der BKW AG? Mit
Blick auf WINSTON CHURCHILL («Now this is not the End. It is not even the Beginning of the
End. Perhaps, the End of the Beginning») ist zur strategischen BKW-Diskussion festzuhalten,
dass der Kanton Bern sogar erst am Anfang des Anfangs steht. Das vorliegende Gutachten soll
als eine Grundlage für die unerlässliche politische Debatte im Kanton Bern dienen.
12D. Einzelfragen seitens Finanzkommission
Die Finanzkommission des Bernischen Grossen Rats hat gegen Ende April 2021 einige Fragen
an den Regierungsrat des Kantons Bern gestellt. Im Folgenden sollen in diesem Zusammenhang
rechtliche Hinweise gegeben werden. Für weitere Details sowie für eingehendere Begründun-
gen wird auf die detaillierten Ausführungen im Rechtsgutachten verwiesen.
1) Wäre für den Regierungsrat denkbar, im Rahmen der Abgabe der Mehrheitsbeteiligung
bei der BKW AG eine statutarische Stimmrechtsbeschränkung auf 34% einzuführen?
a) Falls ja: Welches wären die Vor- und Nachteile davon?
Die Einführung einer statutarischen Stimmrechtsbeschränkung (z.B. auf 34%) wäre aktien-
rechtlich möglich. Einer solchen Stimmkraftbegrenzung liegt der Gedanke des «plafonierten
Einflusses» durch Grossaktionäre zugrunde (BÖCKLI, Aktienrecht, § 12 N 467 ff.).
Nicht ersichtlich ist indes, inwiefern damit eine «Verbesserung» gegenüber der aktuellen Vin-
kulierung mit einer 5%-Klausel gegeben wäre, selbst für den Fall, dass diese Bestimmung auf-
gehoben würde. Mit einer (neuen) «34%-Stimmrechtsbeschränkung» würde nämlich ebenso
dem Kanton Bern verunmöglicht, seine Stimmkraft wieder bis max. 49% auszubauen, d.h. es
käme zu einer Flexibilitätsreduktion, ohne Verbesserung für den Kanton Bern.
Es könnte immerhin erreicht werden, dass der Kanton Bern der «grösste Stimmaktionäre» bei
der BKW AG bleibt. Dies spielt jedoch aktienrechtlich keine Rolle, weil massgeblich meist das
einfache Mehr (Art. 703 OR) ist, und der «grösste Aktionär» keine Privilegierung hat.
Die Lehre geht davon aus, dass zur Einführung – anders als bei der Vinkulierung oder für
Stimmrechtsaktien – keine qualifizierte Mehrheit gemäss Art. 704 OR notwendig ist. Eine nach-
trägliche Stimmrechtsbeschränkung, die in den «Urstatuten» noch nicht vorkommt, muss aller-
dings in jedem Fall sachlich begründet und verhältnismässig sein sowie in erster Linie im In-
teresse der betroffenen AG (nicht eines Grossaktionärs) stehen.
2) Wäre es für den Regierungsrat denkbar, im Rahmen der Abgabe der Aktienmehrheit an
einen Investor mit diesem ein Vorhand- oder ein Vorkaufsrecht zu vereinbaren für den Fall,
dass der Investor das Aktienpaket verkaufen will (Vorhandrecht) bzw. verkauft (Vorkaufs-
recht)?
a) Falls ja: Wie könnte ein solches obligatorisches Recht auch faktisch gesichert werden?
13Ein ABV im Hinblick z.B. auf Stimmabsprachen oder auf Erwerbsrechte wäre im konkreten Fall
möglich (ev. mit der BKW AG als Partei), womit die Stimmkraft des Kantons Bern sowie sein
«Eingreifen» bei einer Beteiligungsveräusserung an Dritte gesichert wären; je nach konkreter
Ausgestaltung könnte indes eine finanzmarktrechtliche Aktionärsgruppe entstehen (Risiko: An-
gebotspflicht, bei aktuell 49% der Aktien der BKW AG).
Tatsächlich würde ein solcher ABV dem Kanton Bern ausschliesslich obligatorische Rechte
(«inter partes») gewähren, doch könnten diese Ansprüche mittels Erfüllungsklage bei Gericht
durchgesetzt werden. Die tatsächliche Durchsetzung solcher Abreden sollte ausserdem – selbst
bei den Aktien der BKW AG als Wertrechte – möglich sein, mittels eines spezifischen «Escrow
Agreements»; dies müsste mit der BEKB als Verwahrungsstelle besprochen werden.
3) Ist der Regierungsrat bereit, spätestens im Rahmen des Prozesses betreffend die Verlän-
gerungen von Konzessionen von Wasserkraftwerken (vgl. Bericht Regierungsrat, S. 20) si-
cherzustellen, dass eine Verlängerung nur dann gewährt wird, wenn weitere Investitionen in
die Wasserkraft sichergestellt sind?
Diese Frage betrifft in erster Linie die politische Ebene (und ökonomische Aspekte), so dass
der wirtschaftsrechtliche Rechtsgutachter an dieser Stelle keine Hinweise macht.
4) Ist der Regierungsrat bereit, zur Sicherung der Energiewende in Bezug auf die Konzessi-
onen für die Wasserkraft auch einen (vorzeitigen) Heimfall zu prüfen, falls weitere Investi-
tionen in die Wasserkraft durch die Konzessionsinhaberin nicht sichergestellt werden kön-
nen? Unter welchen Bedingungen wäre ein vorzeitiger Heimfall rechtlich überhaupt mög-
lich?
Diese Frage betrifft in erster Linie die politische Ebene (und öffentlich-rechtliche Aspekte), so
dass der wirtschaftsrechtliche Rechtsgutachter an dieser Stelle keine Hinweise macht.
5)Wie gedenkt der Regierungsrat künftig mit der im Expertenbericht (S. 15 f.) erörterten Too
big to fail-Problematik umzugehen bzw. das damit verbundene Risiko zu minimieren?
Die Thematik von «Too Big to Fail» (TBTF) wird regelmässig im Hinblick auf Banken disku-
tiert (KUNZ, Too Big to Fail [TBTF], Konzept der Gefahrenabwehr sowie der Rettung von sys-
temrelevanten Finanzinstituten, Jusletter vom 21. November 2016), und die massgeblichen
14Rechtsgrundlagen finden sich primär im Bankgesetz. Im Grundsatz vergleichbare Herausfor-
derungen ergeben sich jedoch bei Infrastrukturunternehmungen.
In erster Linie handelt es sich allerdings um ein politisches (und ökonomisches) Thema, so dass
an dieser Stelle keine rechtlichen Ausführungen folgen.
Im Allgemeinen kann immerhin festgehalten werden, dass mit einer allfälligen Beteiligungsre-
duktion an der BKW AG das Problem von TBTF für den Kanton Bern relativiert würde. Insbe-
sondere würde eine heute ev. vorhandene «Erwartungshaltung» des Publikums, dass nämlich
die BKW AG durch den Kanton Bern «gerettet» würde bzw. werden müsste, reduziert: Eine
«Rettung» kann bei einer Minderheitsbeteiligung nicht a priori «erwartet» werden.
6) Gedenkt der Regierungsrat einen allfälligen Erlös aus einem Teilverkauf von BKW-Ak-
tien für bestimmte Zwecke – etwa die Sicherung der Energiewende – zu reservieren?
Diese Frage betrifft in erster Linie die politische Ebene, so dass der wirtschaftsrechtliche
Rechtsgutachter an dieser Stelle keine Hinweise macht.
7) Wäre die Umwandlung der BKW in eine spezialgesetzliche AG denkbar? Welches wären
die Risiken und die Folgen für die Minderheitsaktionäre?
Tätigkeiten im wirtschaftlichen Bereich sind – unter bestimmten Voraussetzungen – durch ei-
gentliche «Staatsunternehmen» und insbesondere auch durch spezialgesetzliche AG auf Grund-
lage von Art. 763 OR möglich (KUNZ, Staatsbeteiligungen, 133 ff.). Im Vordergrund stehen im
Wesentlichen drei rechtliche Fragen:
(i) Welchen Anwendungsbereich können spezialgesetzliche AG haben? (ii) Könnte die BKW AG
als gemischtwirtschaftliche AG überhaupt in eine spezialgesetzliche AG «umgewandelt» wer-
den? (iii) Welche Rechtsfolgen wäre damit für die Aktionäre der BKW AG verbunden?
Eine nachträgliche «Umwandlung» – in welcher Form auch immer – hätte erhebliche Konse-
quenzen für die BKW AG und für deren Aktionäre, d.h. eine «simple Lösung» erscheint voraus-
sichtlich ausgeschlossen. In den nächsten Tagen wird ein aktienrechtliche Kurzgutachten er-
stellt und zu dieser spezifischen Thematik nachgereicht.
15Die Antworten sind vom Regierungsrat des Kantons Bern zu geben. Die obigen rechtlichen
Hinweise sind u.a. aus zeitlichen Gründen kursorisch ausgefallen. Einige Themen stehen aus-
serhalb des Gegenstands eines wirtschaftsrechtlichen Gutachtens und wurden dem Gutachter
ausserdem erst einige Tage vor Fertigstellung des Gutachtens vorgelegt.
16III. Vorbemerkungen
A. Expertenbericht
Der Regierungsrat des Kantons Bern hat mit Datum vom 10. März 2021 einen Bericht «Per-
spektiven der Beteiligung an der BKW AG» publiziert 1, der eine Reduktion der Beteiligungs-
höhe auf eine Untergrenze von 34% thematisiert 2. Eine Grundlage dieses Berichts war ein Ex-
pertenbericht vom 2. Juli 2020, der ebenfalls veröffentlicht wurde.
Im Expertenbericht wurden betreffend «Aufspaltung» der BKW-Gruppe rechtliche, betriebs-
wirtschaftliche und volkswirtschaftliche Aspekte abgeklärt. Das damalige Expertengremium
bestand aus drei Personen: Prof. PETER V. KUNZ (Rechtswissenschaft) 3, Prof. DIETER PFAFF
(Betriebswirtschaft) sowie Prof. CHRISTOPH A. SCHALTEGGER (Volkswirtschaft).
B. Gutachterauftrag
Die WEU gibt mit Mandatsvertrag vom 31. März/1. April 2021 ein rechtliches Gutachten in
Auftrag, und zwar zu «aktien- und kapitalmarktrechtlichen Fragen in Zusammenhang mit ei-
nem allfälligen Wechsel von einer Mehrheitsbeteiligung des Kantons Bern an der BKW AG zu
einer Minderheitsbeteiligung mit Sperrminorität»4.
Zahlreiche wirtschaftsrechtliche Rechtsfragen werden im Rahmen des Gutachtens beantwor-
tet 5, das am 26. April 2021 abgegeben werden musste 6. Zusätzlich zum Gutachten war eine
Zusammenfassung «zuhanden der Regierung und der Finanzkommission» zu erstellen, die
möglichst allgemeinverständlich sein soll 7. Der Unterzeichner ist verfügbar für eine ev. Einla-
dung zur Sitzung der Finanzkommission vom 6. Mai 2021.
1
Vgl. dazu hinten IV. A. (nachfolgend: Bericht RR re BKW).
2
Bericht RR re BKW: 30 ff./33.
3
Das Gremium stand unter Leitung des Unterzeichners; das Rechtsgutachten umfasste 115 Seiten.
4
Angesichts des überaus hohen Zeitdrucks und der ursprünglichen Qualifikation als ein «Kurzgutachten»
wurde im Grossen und Ganzen auf eine wissenschaftliche Vertiefung verzichtet.
5
Vgl. dazu hinten IV. B./VI. B.; prinzipiell kein Gegenstand des Gutachtens sind allfällige öffentlich-
rechtliche Themen (Beispiel: «Kann/darf/soll der Kanton Bern – unter dem Aspekt der Eigentümerstra-
tegie – eine Minderheits- statt eine Mehrheitsbeteiligung halten?»), worauf nur, aber immerhin, in einem
kurzen Exkurs hingewiesen wird: Vgl. dazu hinten VI. B. 1. a. bb.; vor diesem Hintergrund wird insbe-
sondere auch nicht auf kantonales Recht eingegangen, immerhin mit Ausnahme des BKWG: Vgl. dazu
hinten VI. A. 2.
6
Es fanden mehrere Zoom-Besprechungen mit der WEU statt.
7
Für die rechtlichen Ausführungen ist dieses juristische Gutachten massgeblich, auf das insofern ver-
wiesen werden kann bzw. muss.
17Das Gutachten soll als rechtliche Entscheidhilfe für den politischen Prozess dienen. Die von
der WEU gestellten Rechtsfragen erscheinen durchaus sach- und zweckgerecht.
C. Aufbau des Rechtsgutachtens
Wesentliche Ergebnisse des Gutachtens werden im Executive Summary zusammengefasst 8. Die
detaillierten Rechtsfragen der WEU, die sich als Übersicht finden 9 (und im Anschluss wieder-
holt werden), stellen die eigentliche Basis dar. Kurze Hinweise finden sich zur BKW AG und
dem Kanton Bern als Mehrheitsaktionär 10.
Die Antworten finden sich sozusagen in einem Allgemeinen Teil (AT) 11 auf der einen Seite und
in einem Besonderen Teil (BT) 12 auf der anderen Seite:
Konzeptionell werden im AT in aller Regel die zentralen Hinweise gegeben, so dass in der Folge
keine detaillierten Wiederholungen erforderlich erscheinen; vielmehr kann im BT dann auf
diese Ausführungen verwiesen werden. Die konkreten Rechtsfragen – also Thema 1 13, Thema
2 14, Thema 3 15 und Thema 4 16 – werden rechtlich beantwortet, wobei die Antworten identisch
strukturiert sind: Fragestellungen, Abklärungen sowie Antworten.
8
Vgl. dazu vorne II.
9
Vgl. dazu hinten IV. B.
10
Vgl. dazu hinten V.
11
Vgl. dazu hinten VI.
12
Vgl. dazu hinten VII.
13
Vgl. dazu hinten VII. A.
14
Vgl. dazu hinten VII. B.
15
Vgl. dazu hinten VII. C.
16
Vgl. dazu hinten VII. D.
18IV. Einleitung
A. Bericht des Regierungsrats
Im Bericht RR re BKW lehnt der Regierungsrat des Kantons Bern eine auf politischer Ebene
debattierte «Aufspaltung» der BKW-Gruppe ab 17. Der Status quo – konkret: Mehrheitsbeteili-
gung ohne qualifiziertes Mehr 18 – wird hingegen zur Diskussion gestellt. Der Regierungsrat
schlägt vor, «dass der Kanton Bern [den] gesetzlichen Spielraum für die Option des Wechsels
auf eine Minderheitsbeteiligung mit Sperrminorität schafft»19.
Die vom Regierungsrat thematisierte Minderheitsbeteiligung mit Sperrminorität («Reduktion
der Untergrenze auf 34 Prozent») 20 würde – nicht zuletzt aus aktienrechtlicher Perspektive –
einen Paradigmenwechsel darstellen. Mit den vier Fragestellungen der WEU 21 sollen die Ar-
gumente «pro» und «contra» des Regierungsrats 22 unabhängig vertieft werden.
B. Fragen für rechtliches Gutachten
Das vorliegende Gutachten soll verschiedene Rechtsfragen insbesondere aus dem wirtschafts-
rechtlichen Bereich des Aktienrechts (und z.T. des Kapitalmarktrechts) beantworten. Die WEU
hat vier Fragenkomplexe vorgelegt. Es handelt sich um die folgenden Rechtsfragen (inklusive
Unterfragen) gemäss Mandat mit der WEU:
Q 1: «Grundsätzliche Unterschiede der Einflussmöglichkeiten des Kantons Bern auf die
BKW AG bei Mehrheitsbeteiligung und Minderheitsbeteiligung:
a) Welche aktienrechtlichen Möglichkeiten der Einflussnahme des Kantons Bern
auf die BKW AG bestehen bei einer Mehrheitsbeteiligung von maximal 60% des
Aktienkapitals?
b) Welche aktienrechtlichen Möglichkeiten der Einflussnahme des Kantons Bern
auf die BKW AG bestehen bei einer Minderheitsbeteiligung von mindestens 34%
des Aktienkapitals (Sperrminorität)? Welche Beschlüsse bzw. Negativszenarien
17
Vgl. dazu vorne III. A.; detailliert Bericht RR re BKW: 16 ff./33.
18
Bericht RR re BKW: 30 f./33.
19
Bericht RR re BKW: 32/33.
20
Bericht RR re BKW: 25 ff./33 sowie 31 f./33.
21
Vgl. dazu hinten IV. B.
22
Bericht RR re BKW: 31 f./33; sämtliche Ausführungen sind aktienrechtlich zutreffend.
19könnten mit einer Sperrminorität verhindert werden, welche nicht? Welche zu-
sätzlichen flankierenden Bestimmungen auf welcher Regelungsebene sind
grundsätzlich möglich? Welche stehen von der Wirksamkeit und der Einfach-
heit/Machbarkeit her im Vordergrund?
c) Welche aktienrechtlichen Möglichkeiten der Einflussnahme des Kantons Bern
auf die BKW AG bestehen bei einer tieferen Minderheitsbeteiligung?»
Q 2: «Angenommen der Kanton Bern veräussert z.B. 18 % der Aktien der BKW AG an
einen strategischen Investor / einen institutionellen Anleger. Wäre eine solche Ver-
äusserung eines Aktienpakets nach den gesetzlichen und statutarischen Bestim-
mungen überhaupt zulässig und was müsste der Kanton Bern beachten?»
Q 3: «Welche Möglichkeiten hat der Kanton Bern, um zu verhindern, dass die von ihm
veräusserten Aktien an einen unliebsamen Dritten (z.B. einen grossen ausländi-
schen Energiekonzern) weiterveräussert werden:
a) Im Rahmen der Ausgestaltung des Vertrags mit der Erwerberin bzw. dem Er-
werber des Aktienpakets (z.B. durch ein vertragliches Vorkaufsrecht des Kan-
tons Bern, vertragliche Beschränkungen der Stimmrechtsausübung, Konventi-
onalstrafe)?
b) Durch Änderungen der Statuten der BKW AG (z.B. Beschränkung der Über-
tragbarkeit, Schaffung von Stimmrechtsaktien)? Welches Quorum wäre für eine
allfällige Statutenänderung erforderlich?
c) Durch weitere / andere Massnahmen?»
Q 4: «Welche Möglichkeiten hat der Kanton Bern als Aktionär der BKW AG, um die
basierend auf dem BKWG (Art. 6 und 8, Abs. 2) in der Eigentümerstrategie defi-
nierten Ziele gegenüber der BKW AG durchzusetzen? Welche Unterschiede beste-
hen diesbezüglich zu einer Minderheitsbeteiligung mit Sperrminorität?»
Diese Fragenstellungen werden im Folgenden einzeln aufgenommen und beantwortet 23. Nicht
alle Fragen sind geradezu «abschliessend» und «eindeutig» zu beantworten, weil es teils unter-
schiedliche Ansichten in der Doktrin gibt und (noch) keine Gerichtspraxis besteht. Insofern
erscheinen gewisse Rechtsunsicherheiten unvermeidlich.
23
Vgl. dazu hinten VII. A. – D.
20C. Vorgehen
Die WEU gab das Gutachten für den Kanton Bern als Mehrheitsaktionär der BKW AG in Auf-
trag. Dem Gutachter wurde vollständige Unabhängigkeit zugesichert und realiter beachtet. In
den Kontakten erfolgten keine unzulässigen Beeinflussungsversuche.
Anders als zum Expertenbericht 24 fanden keine Kontakte mit der BKW-Gruppe statt. Insofern
können Risiken – z.B. ev. «Change of Control»-Klauseln 25 sowie Handhabung der Vinkulie-
rung 26 – im Zusammenhang mit einer allfälligen Beteiligungsreduktion nicht beantwortet, son-
dern bloss angedeutet werden; Gespräche mit der BKW AG sollten geführt werden 27.
24
Vgl. dazu vorne III. A.
25
Vgl. dazu hinten VII. B. 3.
26
Vgl. dazu hinten VII. B. 3.
27
Sollte künftig eine Beteiligungsveräusserung realiter vorbereitet werden, müssten ohnehin eine sorg-
fältige Due Diligence durchgeführt und eine erfahrende Wirtschaftskanzlei beigezogen werden.
21V. BKW-Gruppe und Kanton Bern
A. Unternehmensgruppe
Bei der BKW-Gruppe handelt es sich um einen Beteiligungskonzern. Die wichtigsten Gruppen-
gesellschaften sind die BKW AG einerseits 28, notabene als Obergesellschaft («Mutter») der Un-
ternehmensgruppe, sowie die BKW Energie AG andererseits. Im Jahr 2011 wurde eine Um-
strukturierung der BKW-Gruppe vorgenommen, die zu einer Holdinggesellschaft und – hierar-
chisch «angehängt» – einem fortbestehenden Stammhaus führte.
Zur BKW-Gruppe gehören mehr als 100 Unternehmungen, meist als 100%-Beteiligungen 29.
Es bestehen ausserdem gemeinschaftliche Gesellschaften («Joint operations») und «assozi-
ierte» Unternehmen. Zahlreiche Tochtergesellschaften der Unternehmensgruppe haben ihre
Sitze im Ausland. Der Kanton Bern ist ausschliesslich an der BKW AG und an keinen anderen
Unternehmungen der BKW-Gruppe beteiligt.
Die volkswirtschaftliche Bedeutung der BKW-Gruppe für den Kanton Bern erscheint gross,
beispielsweise im Hinblick auf Unternehmenssteuern, Dividendenausschüttungen sowie Was-
serzinsen. Die Börsenkapitalisierung der BKW AG beträgt ca. CHF 5,4 Mia. (2021) 30.
B. BKW AG
1. Publikumsgesellschaft
Die BKW AG ist eine Aktiengesellschaft mit Sitz in Bern, die über ein Aktienkapital von no-
minal CHF 132 Mio. verfügt, eingeteilt in 52'800'000 Namenaktien zu CHF 2,5.-- 31. Mangels
einer gegenteiligen Statutenbestimmung muss von einer Gewinnstrebigkeit der BKW AG aus-
gegangen werden, was u.a. der Ansicht des Regierungsrats entspricht 32. Aus den Statuten ergibt
sich der Holdingzweck der BKW AG 33.
28
Vgl. dazu hinten V. B.
29
Bericht RR re BKW: 29/33; die BKW AG ist zu 100% beteiligt an der BKW Energie AG, an der die
meisten Konzerngesellschaften direkt (oder indirekt) «angehängt» sind.
30
Bericht RR re BKW: 29/33.
31
Die kotierten Namenaktien der BKW AG sind vinkuliert, d.h. für die Eintragung eines Aktienerwerbers
im Aktienbuch der BKW AG ist die Zustimmung des VR notwendig, wobei für Eintragungen eine
Prozentklausel für max. 5% des gesamten Aktienkapitals vorgesehen ist (Art. 5 Abs. 2 lit. a Statuten
BKW AG): Vgl. dazu hinten VI. B. 1. c. bb. bbb.
32
In diesem Sinn: Antrag des Regierungsrats zum BKWG («Vortrag») vom 28. Juni 2017, 4/15 (diese
Meinungsäusserung des Hauptaktionärs ist jedoch aktienrechtlich irrelevant).
33
Detaillierte Regelung: Art. 2 Statuten BKW AG.
22Es handelt sich um eine Publikumsgesellschaft, deren Aktien an der SIX Swiss Exchange ko-
tiert sind. Insofern gelangt ebenfalls das Börsengesellschaftsrecht zur Anwendung 34, sowohl
auf die BKW AG als auch auf deren Investoren (z.B. Kanton Bern). Die BKW AG sieht ein
«Opting-up» vor, und zwar mit dem Maximalansatz von 49%: «Ein Erwerber von Aktien ist
nicht zu einem öffentlichen Kaufangebot gemäss Artikel 32 des Börsengesetzes verpflichtet,
solange sein Anteil den Wert von 49% der Stimmrechte nicht übersteigt»35.
Die Anwendbarkeit des Börsengesellschaftsrechts ist offensichtlich, und der Regierungsrat des
Kantons Bern hielt fest: «Als börsenkotiertes Unternehmen untersteht die BKW AG der bör-
senrechtlichen Regulierung, insbesondere dem Börsengesetz, der Börsenverordnung und den
darauf gestützten Kotierungsreglementen der SIX Swiss Exchange (…). Der Hinweis auf diese
stellt klar, dass diese Vorschriften, bspw. die Pflicht zur Gleichbehandlung der Marktteilneh-
mer, mit dem BKWG nicht tangiert werden sollen» 36.
Die BKW AG kann auf Druck und Ausgabe physischer Urkunden für ihre Aktien als Einzel-
oder Globalurkunden oder als Zertifikate verzichten 37. Diese statutarische Möglichkeit wurde
in der Folge mit der Entmaterialisierung als Wertrechte wahrgenommen 38.
2. Gemischtwirtschaftliche AG
Art. 762 Abs. 1 OR sieht vor: «Haben Körperschaften des öffentlichen Rechts wie (…) Kanton
(…) ein öffentliches Interesse an einer Aktiengesellschaft, so kann der Körperschaft in den
Statuten der Gesellschaft das Recht eingeräumt werden, Vertreter in den Verwaltungsrat (…)
abzuordnen» 39. Dabei handelt es sich um gemischtwirtschaftliche AG, bei denen staatliche Ab-
ordnungs- und Abberufungsrechte vorgesehen werden können 40.
Dass die BKW AG als gemischtwirtschaftliche AG zu qualifizieren ist 41, ergibt sich ohne wei-
teres aus deren Statuten, wobei ein statutarischer Hinweis auf «öffentliche Interessen» (Art. 762
34
Vgl. dazu hinten VI. B. 2.
35
Das «Opting-up» ist heute nicht mehr in Art. 32 BEHG, sondern in Art. 135 Abs. 1 FinfraG vorgesehen.
36
Antrag des Regierungsrats zum BKWG («Vortrag») vom 28. Juni 2017, 8/15; trotz in der Zwischenzeit
veränderten Rechtsgrundlagen hat nebst der Publikums-AG (BKW AG) ebenso deren Mehrheitsaktio-
när (Kanton Bern) das Börsengesellschaftsrecht zu beachten: Vgl. dazu hinten VI. B. 2. a.
37
Vgl. Art. 3 Abs. 3 Statuten BKW AG.
38
Mail von Frau RA BRIGITTE MEYER vom 13. April 2021.
39
Allg.: KUNZ, Staatsbeteiligungen, 131 f. m.w.H.
40
Art. 762 Abs. 1/Abs. 2 OR; diese rechtlichen Privilegien der «Staatsaktionäre» haben jedoch – sozusa-
gen als negative Kompensation (vgl. KUNZ, Staatsbeteiligungen, 132) – potentielle Haftungsfolgen für
die Körperschaften des öffentlichen Rechts: Art. 762 Abs. 4 OR.
41
STÄMPFLI, Aktiengesellschaft, 229 ff.; MEIER-HAYOZ/FORSTMOSER/SETHE, Gesellschaftsrecht, § 1 N
53.
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