Lagarde-Put Perspektiven 2020 - CONCEPT Vermögensmanagement
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Lagarde-Put Perspektiven 2020
Perspektiven 2020
Perspektiven 2020
LAGARDE-PUT
"Die Prognoseunsicherheit ist derzeit hoch" schrieben wir zum Beginn des vergangenen Jahres in unseren
"Perspektiven" und ahnten dabei zugegebenermaßen nicht, wie schwungvoll das Pendel in 2019 nach oben
ausschlagen würde. Auch im Rückblick betrachtet sind die hohen Kurszuwächse überraschend. Unseres
Erachtens sind die Bewertungs-Aufschläge vor dem Hintergrund von Handelsstreit, Impeachment, rückläu-
figen Unternehmensgewinnen, Klimakrise und nationalistischen Tendenzen nur mit einem Argument zu
erklären: der 180-Grad-Wende der beiden großen Notenbanken im Hinblick auf ihre Zinspolitik.
An dieser Stelle haben wir vor einem Jahr die Markt. Die Briten wählten zum zweiten Mal –
Möglichkeit einer bevorstehenden Rezession und nun mit überwältigender Mehrheit – den
thematisiert. Beschleunigt fallende Brexit. Die viel beachtete Zinskurve drehte auf
Wirtschaftsindizes deuteten diese Gefahr an, invers. Dennoch blieb eine Rezession knapp aus.
gerade in der weltweit am schnellsten
ZINSROLLE RÜCKWÄRTS
wachsenden Region China. Unterdessen war
Amerika mit der Verhaftung der Huawei- Als ganz entscheidend für den konjunkturellen
Vizechefin in eine höhere Eskalationsstufe des Umschwung, der sich entgegen aller politischen
Handelskonflikts getreten, eine rasche Einigung Vorgaben vollzog, darf tatsächlich die Neuorien-
geriet damit außer Reichweite. Und überdies tierung der US-Notenbank angesehen werden.
schien die seinerzeitige Geldpolitik der Fed Als hätten die Notenbank-Gouverneure in der
geeignet, die negativen Stimuli sogar noch zu Neujahrsnacht 2019 frische Vorsätze gefasst,
beschleunigen, denn die neunte Zinserhöhung wurde die bisherige Ankündigung weiterer gra-
im Zyklus lag erst wenige Tage zurück. Ein dueller Zinserhöhungen fallengelassen und
radikaler Kurswechsel erschien notwendig, durch den Hinweis ergänzt, auch der Abbau der
gleichwohl aber nicht in Sicht. Auch die Börsen Fed-Bilanz stehe nicht auf Autopilot. Im März
hatte eine Vorahnung erfasst, was insbesondere wurde bekräftigt: "Keine
im letzten Quartal deutliche Kursrückgänge weiteren Zinserhöhun- Keine Rezession.
auslöste. Und die Frage stand im Raum, ob die gen". Kurz nachdem China Ende des
Börsen vorwegnahmen, was sich in der das niedrigste Quartals- Zinserhöhungszyklus.
Konjunktur erst noch bestätigen sollte. 2019 wachstum seit über 25 Jah-
wurde ein Jahr vieler Überraschungen: Der ren melden musste, wurde im Juli dann die erste
Handelsstreit durchlief weitere US-Zinssenkung vollzogen, der noch zwei wei-
Eskalationsstufen; von chinesischen Einfuhr- tere sowie eine Wiederausweitung der Fed-Bi-
stopps für amerikanische Produkte, dem lanz folgen sollten. Zusammen mit einer extrem
Vorwurf der Währungsmanipulation an die stimulierenden Fiskalpolitik der US-Regierung
Adresse Chinas und dessen Drohung mit einem (Haushaltsdefizit 4,6 % und damit Rekord in Frie-
Abbruch der Verhandlungen war alles dabei. Ein denszeiten) konnte damit die drohende Rezes-
Drohnenangriff auf eine Raffinerie nahm über sion zunächst abgewendet werden.
Wochen 60 % der saudischen Ölförderung vomPerspektiven 2020
In 2018/19 ist einmal mehr deutlich geworden, rigen Bundesanleihen mit minus 0,71 % ein in-
welche überragende Bedeutung für die Kapital- ternational historisches Renditetief markiert 2 .
märkte das von den Notenbanken gesteuerte 97 % aller Bundesanleihen rentierten negativ,
Zinsniveau darstellt. Während die Fed in 2018 selbst die 30jährige. Der-
schon im Konjunkturschatten den Bremsdruck zeit rentieren auch euro- Nahezu alle Bundesan-
noch erhöhte und die Börsen auf Talfahrt päische Unternehmens- leihen rentieren nega-
schickte, brachte ihre 180°-Wende zur Jahres- anleihen mit Investment tiv. Ebenso viele Un-
mitte 2019 die Zinsen wieder auf Rekordtiefst- Grade zu einem Drittel ternehmensanleihen.
stände und ließ die Aktienmärkte bisherige negativ3. Das Phänomen
Höchstmarken erreichen bzw. gar überwinden. gilt global, denn das Volumen negativ verzinster
Dabei befindet sich die US-Notenbank bekann- Anleihen hat sich weltweit in nur einem Jahr auf
termaßen in weitaus komfortablerer Position als 15 Billionen USD verdoppelt4. Ein geschichtlich
die EZB. Denn während Amerika den US-Auf- bisher einmaliges Kuriosum wonach Menschen
schwung seit 2016 nutzte, um die Zinsen sukzes- Geld verleihen, um eines Tages weniger zurück-
sive zu erhöhen und so den eigenen Handlungs- zuerhalten, als sie ursprünglich herausgegeben
spielraum wieder deutlich zu erweitern, hat die haben, einschließlich regelmäßiger Zinszahlun-
europäische Zentralbank diese Chance – trotz ei- gen. Unsere schon mehrmals in diesen Berich-
nes zwischenzeitlichen Wachstums von über ten getroffene Feststellung, dass noch nie so
zwei Prozent – nicht ergriffen. viele Schulden bei so niedrigen Zinsen in Umlauf
waren, ist einmal mehr zu-
treffend. Jahr um Jahr
prägt sich die Windschiefe
weiter aus. Diese Politik
billigen Geldes wird inzwi-
schen mehr noch als von
der Fed seitens der EZB
verfolgt. Diese hatte 2015
ein Anleihekaufprogramm
aufgelegt, welches durch
Quelle: Fed, EZB den Ankauf von Anleihen
im Gegenwert von monatlich 30 Mrd. EUR den
TINA Zins niedrig halten und die Inflation stützen
sollte. Das Anleiheprogramm wurde Ende 2018
Tina 1 ist nun schon in die Jahre gekommen an beendet, jedoch nur ein dreiviertel Jahr später,
den Aktienmärkten. Seit dem Rückgang der Zin- im Herbst 2019, vor dem Hintergrund drohen-
sen unter bisher historische Tiefststände und ih- der Rezession und sich kaum beschleunigender
rem voraussichtlich länger andauernden Ver- Inflationsdaten wieder neu gestartet. Dies und
bleib auf diesem Niveau wurde die Erkenntnis die Senkung des Leitzinses auf -0,5 % war die
der "Alternativlosigkeit" von Aktien schon oft letzte Amtshandlung des scheidenden EZB-Prä-
thematisiert, auch von uns. Dieses Paradigma sidenten Mario Draghi, der in seiner achtjähri-
bleibt erhalten, so lange die Zinsen tief sind bzw. gen Amtszeit achtmal die Zinsen senkte, freilich
bleiben. Noch im Herbst 2019 hatten die 10jäh-
1 There Is No Alternative, eine immer häufiger gehörte Formulierung als 3 Quelle: Reuters, Tradeweb
Antwort auf die Frage nach der Sinnhaftigkeit von Aktieninvestitionen
4 Quelle: Bloomberg, Barclays
2 Selbst japanische zehnjährige Staatsanleihen haben bisher nie tiefer als
minus 0,39 % notiert.Perspektiven 2020
ohne dem "offiziellen" Inflationsziel von 2 % je- Frage der Definition, denn sie findet in Europa ja
mals wirklich nahe gekommen zu sein. durchaus statt, nur eben nicht im von der EZB
beobachteten Warenkorb. So steigen die Lohn-
kosten seit fünf Jahren
EU-weit permanent mit
Sätzen von deutlich über
2 %, von Immobilienprei-
sen und Aktienkursen
ganz zu schweigen. Der
EU-Kommission liegen
von der EZB ausgearbei-
tete Vorschläge vor, die
den Einbezug der Preise
von Eigentumsimmobi-
lien in die Bemessung der
Inflationsrate thematisie-
Quelle: Fed
ren. Insgesamt gesehen sind viele Ansätze zur
Neu- und Feinjustierung der EZB-Politik denkbar
und Manches wird wohl tatsächlich umgesetzt
NEUE IDEEN FÜR DIE EZB ...
werden. Sehr wahrscheinlich wird dabei eine
Der Werkzeugkasten der EZB scheint weitge- wesentliche Aussage am Ende des Prozesses ste-
hend geleert zu sein. Sich für den Fall konjunktu- hen: "Was immer es braucht, wir sind gewapp-
reller Gefahren neu zu rüsten mag mit ein Grund net." Diese Erwartung vorausdenkend könnten
für die von der neuen Präsidentin Lagarde aus- die Märkte – insbesondere
gerufene strategische Überprüfung sein, der in Europa – auch im Ver- Whatever it takes,
ersten seit 2003. Diese Überprüfung soll Ende lauf des nächsten Jahres we're prepared.
2020 abgeschlossen werden und dürfte – ande- fortgesetzten Kaufdruck
res würde verwundern – wohl neue Werkzeuge auf Aktien auslösen.
für die Zentralbank bereithalten. So ist denkbar,
... NICHT OHNE NEBENWIRKUNGEN
die Liquiditätsprogramme für Banken neu zu be-
leben, unter der Voraussetzung der Begebung Freilich bleibt die Politik der Notenbanken, na-
neuer Kredite an die Privatwirtschaft. Die Mög- mentlich auch und gerade der EZB, nicht frei von
lichkeit, Staatsanleihen von Krisenländern zu er- Risiken. Es entbehrt dabei nicht einer gewissen
werben, könnte bestärkt und tatsächlich umge- Ironie, dass ausgerechnet die EZB selbst die von
setzt werden. Überhaupt könnten die Quantita- ihr selbst verursachten Risiken nun benennt und
tive Easing-Programme mit einem messbaren sogar vor ihnen warnt. So schrieb die EZB in ih-
Ziel versehen und ihr Ende erst dann in Aussicht rem Finanzstabilitätsbericht von November
gestellt werden, wenn die Inflation über x Mo- 2019, ein Grund für ihre Sorgen um die Finanz-
nate ein Ziel von bspw. mindestens. 2 % erreicht. stabilität im Euroraum seien die niedrigen Zin-
Die EZB könnte sich ermächtigen, nicht nur An- sen. Als besondere Risiken seien die resultieren-
leihen zu kaufen, sondern nun auch steuernd in den "Fehlbewertungen" an den Finanzmärkten
die Aktienmärkte einzugreifen, wie das die japa- und schlechtere Gewinnaussichten bei den Ban-
nische Notenbank bereits tut. Sie könnte über- ken einzuordnen. Darüber hinaus wird seitens
dies den Einlagenzins noch erheblich deutlicher der Notenbank bemängelt, dass die Euro-Länder
senken, was jedoch zu dessen Durchsetzung das tiefe Zinsniveau genutzt hätten, sich mit
wohl mit der weitgehenden Abschaffung von konsumtiv orientierter Haushaltspolitik zuneh-
Bargeld einhergehen müsste. Aber auch simp- mend zu verschulden. Das sind bemerkenswerte
lere Lösungen wären denkbar, um dem 2 %-Ziel Feststellungen insofern, als die bemängelten
nahezukommen. Inflation ist immerhin einePerspektiven 2020
"Fehlentwicklungen" ohne die von der EZB initi- DER HEGEMON ZUR MITTE DES JAHR-
ierte Geldpolitik kaum denkbar wären. Gleich- HUNDERTS?
wohl könnte – insbesondere im Falle sich nun
doch abschwächender Konjunktur – eine be- Der Handelskonflikt zwischen den USA und
schleunigte Fortentwick- China hat die Weltkonjunktur verlangsamt, den
Die EZB ist besorgt lung eben dieser Geldpo- Optimismus der Investoren aber jeweils nur
um die Finanzstabilität litik im Gefolge des kurzfristig und punktuell beeinträchtigt. Im Re-
im Euro-Raum. 2020er EZB-Reviews zu sultat können China und die USA anscheinend
erwarten sein, sozusagen nicht mit und nicht ohne einander und verhar-
ein Greenspan-Put in abgewandelter Form. Die- ren in einer Patt-Situation, die möglicherweise
ser Begriff wurde Ende der 90er Jahre des letz- erst nach den Präsidentschaftswahlen in den
ten Jahrhunderts geprägt und bezieht sich im USA aufgelöst wird. Ein dieses Adjektiv tatsäch-
D Wortstamm auf eine Put-Option, also die Mög- lich verdienender großer Deal bleibt augen-
lichkeit einen Vermögenswert jederzeit zu ei- scheinlich aus, stattdessen nähert man sich über
nem vorher bestimmten Preis an eine andere gesichtswahrende Detailvereinbarungen wieder
Person zu verkaufen und sich damit vor mögli- einander an. Dem Handelsstreit übergeordnet
chen Verlusten zu schützen. Greenspan war der steht jedoch ein geostrategischer Konflikt im
erste US-Notenbank-Präsident, unter dem die Raum, bei dem es um die Verteidigung resp. um
Notenbank bei jeder Krise massiv Liquidität in die Wiedererlangung einer globalen wirtschaftli-
die Märkte gab, was in vielen Fällen den Kursver- chen und militärischen Vormachtstellung geht.
fall an den Kapitalmärkten stoppte. Dieses auch Er wird die Welt wohl über das 20er-Jahrzehnt
von Greenspans Nachfolgern übernommene hinaus begleiten; die Kapitalmärkte werden sich
Verhalten wurde von den Marktteilnehmern als mit ihm arrangieren müssen (und können). Die-
zuverlässiges und konstant zugrundeliegendes ses übergeordnete Thema wird uns aber voraus-
Muster interpretiert. Es fand Eingang in die sichtlich immer wieder beschäftigen und
Preisfindung an den Märkten und spiegelt sich Gegenstand unserer strategischen Überlegun-
bis zum heutigen Tag in höheren Bewertungen, gen sein.
geringen Kredit-Spreads und überdurchschnittli-
cher Risikobereitschaft wider. Anders als die US- GOLDILOCK-SZENARIO
Notenbank hat die EZB zwar kein beschäfti-
gungspolitisches Mandat, welches sie beauf- Interessant erscheint die sich am Ende des letz-
tragte oder ermächtigte, über die Wahrung von ten Jahrzehnts darstellende Kausalkette:
Preisstabilität hinaus Wirtschaftspolitik nach Handelskonflikte und Protektionismus schwä-
dem Muster der Fed zu betreiben. Gleichwohl chen das Wachstum. – Im Angesicht der konkre-
tut sie exakt dies, seitdem Mario Draghi ausge- ten Gefahr einer Rezession erleichtern die No-
rufen hat, alles zu unternehmen, um den Euro zu tenbanken massiv den Zugang zu Kapital und be-
verteidigen. Seine Nachfolgerin Christine strafen das Sparen. Zudem blähen einige große
Lagarde wiederum hat bis- Volkswirtschaften (USA/China) ihre Verschul-
Unverändert her nicht erkennen lassen, dung weiter auf. – Dennoch verharrt die Infla-
langfristige Niedrig- dass sie das Instrumenta- tion auf niedrigem Niveau. – Resultat ist einmal
zins-Erwartung. rium der EZB einschränken mehr das so genannte Goldilock-Szenario, wel-
möchte, im Gegenteil. ches wir Ende 2017 so-
wie im April letzten Jah- Gemäßigtes Wachs-
So bleibt weiterhin zu erwarten, dass die Zinsen res schon einmal be- tum, geringe Inflation,
aller Wahrscheinlichkeit nach noch über einen nannt hatten: Gemäßig- niedrige Zinsen.
längeren Zeitraum niedrig bleiben, denn es ist tes Wachstum bei gerin-
bei weitem kein Szenario für eine Anhebung – ger Inflation und niedrigen Zinsen. Bisher kön-
zumal in Europa – ersichtlich. Die Preise für nen sich Investoren noch immer auf das Bestre-
Sachwerte – Immobilien, Aktien, Gold – blieben ben der Ton angebenden Notenbanken verlas-
davon weiterhin begünstigt.Perspektiven 2020
sen, permanentes Wachstum ohne zwischen- Sein Problem könnte allerdings die fortwäh-
zeitliche Korrekturen zu kreieren, was immer un- rende Jonglage mit einer größer werdenden An-
konventionellere Maßnahmen erfordern zahl an Bällen sein: Handelskonflikt mit China,
könnte. Denn wenn auch eine
Rezession in 2019 noch haar-
scharf vermieden werden
konnte, bleibt sie angesichts
nur schwachen Wachstums,
stagnierender Unterneh-
mensgewinne und hoher Aus-
lastungsquoten als Szenario
gegenwärtig. Als Reaktion auf
dieses Risiko wäre in den
Quelle: Factset
maßgeblichen Ländern eine
reflationäre Wirtschafts- und Geldpolitik erwart- Unterkühlung der Beziehungen zu Europa und
bar, also ein Hand-in-Hand-Gehen von expansi- Russland, Impeachment, regelmäßige Schar-
ver Geld- und ausgabenfreudiger Fiskalpolitik. mützel mit geschassten Mitarbeitern, Nordko-
Vorreiter ist jetzt bereits Amerika mit seinem in- rea, Syrien und nun die extrem kriegsgefährliche
zwischen mehrjährigen Haushaltsdefizit nahe Konfrontation mit dem Iran. In "Politische Bör-
fünf Prozent. Die erkennbaren politischen sen" haben wir schon im Sommer letzten Jahres
Wandlungen deuten auch für Europa in diese darauf hingewiesen, wie stark derzeit die Beein-
Richtung. Dies gilt für Italien, noch mehr für flussung der Börsen durch politische Akteure ist.
Frankreich und absehbar Solange Donald Trump Präsident der Vereinig-
auch für Deutschland, wo ten Staaten von Amerika ist, wird sich daran
Reflationierung
die "schwarze Null" zuneh- nichts ändern. Dies legt nahe, sich weiterhin auf
erwartbar
mend kritisch interpretiert ausgeprägte Schwankungen an den Börsen ein-
wird. In einem solchen Sze- zustellen und ist einer der Gründe dafür, warum
nario bleiben die Alternativen zu Sachwerten – wir – Goldilock hin oder her – vergleichsweise
abgesehen von Liquidität mit teuren Lagerkos- zurückhaltend in unseren Aktieninvestitionen
ten – rar. Möglicherweise steht ein nicht länger bleiben. Denn die geopolitische Situation ist auf-
aufzuhaltendes Ende des nun über 10jährigen geheizt wie lange nicht. Im Unterschied zu heute
Aufschwungs bevor. Eben dies aber könnte die erschien der "kalte Krieg" als leicht lesbar, gut
Verantwortlichen zu weiteren "unkonventionel- strukturiert und die Reaktionen der Beteiligten
len" Maßnahmen veranlassen und diese wiede- als einigermaßen vor-
rum einen möglicherweise sogar steilen Schluss- hersehbar, wohingegen Solange Trump am-
anstieg an den Aktienbörsen auslösen. einige der heutigen Ak- tiert, bleibt die Börse
teure doch eher unbe- politisch geprägt.
POLITISCHE UNWÄGBARKEITEN rechenbar reagieren.
Übergeordnet und längerfristig präsent sehen
Für 2020 kommen die US-Präsidentschaftswah- wir den großen Konflikt zwischen China und den
len als weiteres – die Märkte möglicherweise un- USA, unterminiert durch akut aufflammende
terstützendes – Kriterium hinzu. Häufig ist das Brandherde wie kürzlich Syrien/Türkei/Russ-
Jahr mit der in Aussicht stehenden Wiederwahl land, aktuell Iran/USA und morgen potentiell er-
des US-Präsidenten ein gutes Aktienjahr, weil neut USA/Nordkorea. Mit Macht drängt ein wei-
viele Amtsinhaber eine wirtschaftsfreundliche terer umfassender Konflikt in Gestalt der Flücht-
Politik verfolgen, um die Konjunktur zum Zeit- lingsproblematik und des Klimawandels ins Be-
punkt der Wahl in einem rosigen Licht abbilden wusstsein. Allen Problemfeldern ist gemein,
zu können. Im vorliegenden Fall tritt ein äußerst dass augenblicklich kaum Erfolg versprechende
berechnender Präsident an, der die wirtschaftli- Befriedungs- und Lösungsstrategien erkennbar
che Situation sehr genau im Auge haben dürfte. sind, wohl aber weiteres Eskalationspotential.Perspektiven 2020
In diesem Umfeld bleibt unseres Erachtens eine Rechtliche Hinweise:
strategische Positionierung bedeutsam, die sich
Diese Publikation wurde von der CONCEPT Vermögens-
bei Aktieninvestments an nachhaltigem Unter- management GmbH & Co. KG (CONCEPT) erstellt. Sie
nehmenswachstum, krisenstabilen oder zumin- dient ausschließlich der Information und darf ohne
dest regenerativen Geschäftsmodellen und ei- ausdrückliche Einwilligung von CONCEPT nicht
ner gefestigten Stellung der Unternehmen in ih- nachgedruckt oder öffentlich zugänglich gemacht
werden.
rem jeweiligen Markt orientiert. Hier erscheinen Die in dieser Publikation enthaltenen Informationen
zunehmend wieder unterbewertete europäi- beruhen auf Quellen, die CONCEPT für zuverlässig
sche Titel interessant, während bei den hoch be- erachtet, jedoch keiner neutralen Kontrolle unterzogen
werteten US-Unternehmen vergleichsweise se- hat. Die Informationen sind öffentlich zugänglich.
CONCEPT übernimmt keine Gewähr und keine Haftung für
lektiver vorzugehen ist. Nicht von ungefähr ge-
die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen. Die
raten nun mehr und mehr Firmen in den Fokus, in dieser Publikation vertretenen Meinungen stellen die
denen soziale, ethische und umweltrelevante Auffassung des Verfassers dar und können sich jederzeit
Kriterien im Rahmen der Unternehmensführung ändern. Solche Auffassungsänderungen müssen nicht
wichtig erscheinen. Diesen Aspekt zu berück- publiziert werden.
sichtigen sollte sich auch bei Den in dieser Publikation enthaltenen Angaben liegen
Zurückhaltende Ge- der Kapitalanlage als sinnvoll historische Daten sowie die Einschätzungen künftiger
wichtung, Europa be- erweisen, weswegen wir im Marktentwicklungen von CONCEPT zu Grunde. Diese
Jahresverlauf unsere Position Markteinschätzungen sind auf der Basis von Analysen
vorzugt, Flexibilität.
gewonnen worden, die mit der gebotenen Gewissen-
zu diesem Thema im Detail haftigkeit und Sorgfalt erstellt worden sind. Dennoch kann
erarbeiten und definieren werden. Bei Investiti- CONCEPT für ihr Eintreten keine Gewähr übernehmen.
onen in Anleihen scheint inzwischen eine merk- Der Wert eines darauf abstellenden Investments kann
lich vorsichtigere Gangart angeraten, denn nicht sinken oder steigen, der investierte Geldbetrag möglicher-
weise nicht zurück erhalten werden.
allein das Kursrisiko für Langläufer nimmt ange-
sichts der aktuell niedrigen bis negativen Zinsen Information zum Datenschutz gemäß EU-Datenschutz-
zu. Vielmehr muss – gerade bei nur mittelmäßig Grundverordnung (DSGVO):
beurteilter Bonität – ein Vertrauensverlust in die CONCEPT Vermögensmanagement verarbeitet
Schuldnerqualität kalkuliert werden, sollte der personenbezogene Daten der Empfänger dieser
Konjunkturmotor einmal mehr zu stottern be- Ausarbeitung (Name, Vorname, ggf. Titel, Anschrift und ggf.
ginnen. In Zeiten stabil niedriger Zinsen und E-Mail-Adresse). Gemäß Art. 6 der DSGVO erfolgt die
wachsenden geopolitischen Spannungen blei- Verarbeitung der Daten aufgrund Einwilligung des
ben sowohl Edelmetalle eine sinnvolle Sicher- Empfängers oder aufgrund berechtigten Interesses des
heit wie auch taktische Liquidität, um in allfälli- Verantwortlichen rechtmäßig. CONCEPT
gen Kurskorrekturen die Möglichkeit nutzen zu Vermögensmanagement verwendet die Daten vertraulich
können, gute Qualität zu günstigen Preisen auf- und wird sie nicht an Dritte weitergeben. Der Empfänger
kann dem Bezug dieser Information und der Verwendung
zusammeln. Denn die Prognoseunsicherheit
seiner Daten jederzeit widersprechen. Der Widerspruch ist
bleibt hoch.
zu richten an: CONCEPT Vermögensmanagement GmbH &
Co. KG, Welle 15, 33602 Bielefeld, Tel./FAX: 0521-
9259970/0521-92599719, E-Mail: info@c-vm.com.
Wir wünschen allen Mandanten, Anlegern und
Interessenten ein gutes, erfolgreiches und fried-
volles Jahr 2020.
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Geschäftsführer: Uwe Johannhörster, Matthias Steinhauer, Jochen Sielhöfer Verband unabhängiger Vermögensverwalter-
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