Methoden zur Messung der Portfoliomanagerleistung - Investment-Controlling - GIPS Tag 2011 Michaela Krahwinkel Frankfurt am Main 12. Mai 2011
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GIPS Tag 2011 Methoden zur Messung der Portfoliomanagerleistung – Investment-Controlling Michaela Krahwinkel Frankfurt am Main 12. Mai 2011
Übersicht 1 Situation und Aufgabe 3 2 Investment-Controlling 4 3 Methoden 10 4 Fazit und Ausblick 21
Situation und Aufgabe Krahwinkel 10.05.2011 3
Eine nachhaltige Wertsteigerung des Unternehmens
erfolgt durch die Nutzenstiftung beim Anleger
Ertrags-
Ertrag orientiertes
Wachstum
Kundenzu-
friedenheit
Qualitäts-
management
Voraussetzung für ein ertragsorientiertes Wachstum ist das Qualitäts-
management der Produkte und ein unabhängiges
Investment-Controlling1 Situation und Aufgabe 3 2 Investment-Controlling 4 2.1 Zweck 2.2 Grundlagen 2.3 Kommunikation 3 Methoden 10 4 Fazit und Ausblick 21
Investment-Controlling - Zweck Krahwinkel 10.05.2011 5 Investment-Controlling ist eine Teilaufgabe des Qualitätsmanagements ● ist ein Steuerungs- und Koordinationsinstrumentarium ● ist kontinuierliche und systematische Überwachung ● unterstützt die führungsverantwortlichen Stellen bei der zielgerichteten Anpassung bestehender betrieblicher Prozesse und der Produkte ● liefert entscheidungsrelevante Informationen und kann Kampagnen begleiten ● agiert unabhängig mit eigenständiger Wahl der Instrumente und Methoden ● verlangt die Integration der Qualitätsaspekte von Risiko- und Return- Informationen
Investment-Controlling - Grundlagen Krahwinkel 10.05.2011 6
Investment-Controlling hat eine strategische und eine
operative Komponente
Tun wir die richtigen Dinge? Tun wir die Dinge richtig?
Strategisch Operativ
Chancen/Risiken, Performance, Return versus
Dimension
Stärken/Schwächen Benchmark
Zeitraum > = 1 Jahr < 1 Jahr
Positiver (relativer) Return,
Ziel Erfolgspotentiale
Outperformance
Composites/Produktgruppen, Portfolios, Segmente,
Objekt
Produktprogramme StrategienInvestment-Controlling - Grundlagen Krahwinkel 10.05.2011 7
Der Erfolg ist an organisatorische Voraussetzungen und
eine geeignete Ausstattung mit Ressourcen gebunden.
Organisation und Rechte Ressourcen
● Unabhängige Beurteilung des ● Fonds- und Benchmarkdaten,
Portfoliomanagers zur Vermei- täglich auf Schlusskursbasis
dung von Ineffizienzen durch
Informationsasymmetrien
● Return- und Risikokennzahlen
für Fonds und Benchmarks
● Klare organisatorische Trennung
von konzipierenden, steuernden
● Daten zu Peergroups
und überwachenden Einheiten ● GIPS Composites
● Hierarchische Gleichstellung von ● Attributionsanalysemodelle
konzipierenden, steuernden und
überwachenden Einheiten
● Analysetool Peergroups
● Eigenständige Wahl der ● Qualifiziertes Personal
MethodenInvestment-Controlling - Grundlagen Krahwinkel 10.05.2011 8
Eine weitere Grundlage ist die Operationalisierung
des Kundenauftrags
Eine faire Leistungsbeurteilung ist ohne Kundenauftrag nicht möglich.
In der zweckorientierten Beziehung zwischen Anleger und
Asset Manager sind
- eine präzise Beauftragung und die genaue Kenntnis der
Kundenerwartung
- sowie die Beurteilung der Auftragserfüllung
Grundvoraussetzungen für die erfolgreiche Zusammenarbeit.
Die Definition einer geeigneten Benchmark und von Risikolimiten ist not-
wendig, wenn Anlageentscheidungen delegiert werden.
Dies umfasst daher die Komponenten:
- Operationalisierter Auftrag (Anlagepolitik zur Erfüllung der Ziele),
- Adäquater Vergleichsmaßstab und Messlatte, kurz- und langfristig.Investment-Controlling - Kommunikation Krahwinkel 10.05.2011 9
Erst die gezielte Kommunikation der Ergebnisse stiftet
den Nutzen
Die Analysen und das Informationssystem orientieren sich an den
jeweiligen Steuerungsgrößen der Empfänger.
● Die inhaltliche Konsistenz der Informationen muss gewährleistet und der
Detailgrad an die Bedürfnisse der jeweiligen Empfänger angepasst sein.
● Ein hierarchischer Aufbau (Top Down) ermöglicht den Zuschnitt der
Information auf die Empfänger und eine schnelle Problemidentifikation.
● Nicht alle Informationen lassen sich in ein hierarchisches Kennzahlensystem
integrieren. Eine Trennung bietet Abhilfe:
- Standardanalysen beantworten die kontinuierlichen, weitestgehend
gleichbleibenden Nachfragen eines konstanten Empfängerkreises,
- Sonderanalysen liefern Informationen zu speziellen einzelfallbezogenen
Problemstellungen.1 Situation und Aufgabe 3 2 Investment-Controlling 4 3 Methoden 10 3.1 Abgrenzung und Festlegungen 3.2 Relativ zur Benchmark 3.3 Relativ zur Peergroup 3 Fazit und Ausblick 21
Methoden - Abgrenzung und Festlegungen Krahwinkel 10.05.2011 11
Ergebnisbeiträge des Portfoliomanagements müssen
erfasst, erklärt und beurteilt werden
Performance Beitragsanalysen Peergroupanalysen
Kennzahlen: Aufspaltung des Vergleich mit in- und
Berechnung der Anlageergebnisses in ausländischen
Performance und des seine Erfolgsfaktoren Wettbewerbern auf
eingegangenen Risikos Basis von
Performanceattribution - Morningstar
Composites gem. - Feri
Global Investment Fixed Income Attribution - Lipper
Performance Standards, - u.a.
GIPS®Methoden - Abgrenzung und Festlegungen Krahwinkel 10.05.2011 12
Das Benchmarkmodell beeinflusst die Beurteilung der
Portfoliomanagerleistung
Benchmarks können ex ante oder ex post festgelegt werden.
● Ex ante wird die Benchmarkstruktur vor der Leistungserstellung festgelegt. In
der Rückschau wird der gesamte Excess Return über der Benchmark dem
Portfoliomanager zugeschrieben.
● Ex post wird die Benchmark erst nach der Leistungserstellung festgelegt. Sie
ergibt sich aus den tatsächlich im Portfolio eingegangenen Exposures:
- In Risikofaktormodellen wird versucht, durch Regressionsverfahren auf
tatsächliche Exposures des Portfolios gegenüber vordefinierten Faktoren
zu schließen.
- In Auszählmodellen* wird ein synthetisches Allokations-Portfolio gebildet,
das sich aus der Kombination der tatsächlichen Portfolio-Allokation („Aus-
zählung“ der Gewichte) mit den Returns repräsentativer Indizes ergibt.
siehe Anhang
* Diese Methode wird in der Returnattribution verwendet, um den Allokationseffekt des Portfolios zu ermitteln: Das so genannte Semi Notional
Portfolio zeigt die Asset-Allocation-Wetten des Portfoliomanagers.Methoden - Abgrenzung und Festlegungen Krahwinkel 10.05.2011 13 Vor der Leistungsbeurteilung muss ein Methodenrahmen zusammengestellt werden Durch die diffuse Verwendung von Fachbegriffen ist die Schaffung einer Nomenklatur notwendig. ● Die Begriffe Performance, , und Skill sind weder in der Wissenschaft noch in der Praxis eindeutig definiert. ● Ein Konzept für die Auswahl von Meßverfahren zur Leistungsbeurteilung ist unbedingte Voraussetzung. ● Benötigt wird ferner eine Struktur, in der sowohl die Definition als auch die Zuordnung von Meßverfahren möglich ist. ● Eine ausreichende Datenhistorie ermöglicht den Nachweis von Signifikanz.
Methoden – Relativ zur Benchmark Krahwinkel 10.05.2011 14
Beurteilungsobjekte werden auf unterschiedlichen
Ebenen und in verschiedenen Dimensionen analysiert
Beurteilungsobjekte: Ebenen: Dimensionen:
Produkte Aufgabenstellung Erfolgsmaßstäbe
Produkt - Relative Return Messung Begriffsdefinition und
● Symmetrische Return/ ● Vergangenheitsorientiert Messvorschrift für
Risikoprofile ● Leistungsbeurteilung auf (Excess) Return
● Statische Benchmark Basis von Fondspreisen, ● Wertentwicklung absolut und
● Meist hohe Korrelation zur Ausschüttungen, Benchmark relativ zur Benchmark
Benchmark und geringer -> externe Perf.-Analyse Risiko
Tracking Error Analyse ● Unsicherheit über die abs.
Produkt - Absolute Return ● Vergangenheitsorientiert und rel. Wertentwicklung
● Klassifizierung über ● Leistungsbeurteilung auf Performance
Zielrenditen und/oder Basis von Beständen, Trans- ● Return und Risiko
Risikovorgaben aktionen und Benchmarks kombinierende Rechen-
● z. B.: fixe Return- und /oder -> interne Perf.-Analyse gleichung
Risikovorgaben als Prognose Skill
Benchmark oder asymmet- ● Zukunftsorientiert ● Anteil der nicht aus Glück
rischen Return-/Risiko- ● Einschätzung der zukünftig oder Zufall resultierenden
profilen und dynamischer erwarteten Fondsleistung und somit replizierbaren
Benchmark, Wertuntergrenze oder Leistungsquellen Performance (Fertigkeit)Methoden – Relativ zur Benchmark Krahwinkel 10.05.2011 15
Relative-Return-Produkte kennzeichnen eine Index-
Benchmark und ein symmetrisches Risiko-Ertrags-Profil
Beispiel: Relativ-Return-Produkte
(Excess) (Relatives) Performance Skill
Return Risiko
Messung α f(rF ,rBM ) R R( ) P P ( , R( )) Fertigkeitsanteil
zum Beispiel zum Beispiel zum Beispiel aus Performance
α rF rBM R σ() TE z.B. Signifikanz,
P IR
F=Fonds, BM= Benchmark ( ) Hypothesentests
Analyse Returnattribution: Risikoattribution: Perf.-Attribtution: Fertigkeitsanteil
z.Zt. BHB*-Modell z.B. Tracking- z.B. IR-Zerlegung der Ergebnisse
Allokation Error-Zerlegung z.B. Signifikanz,
Selektion Hypothesentests
Prognose In Periode t
E(α t 1 t ) E[(R(α t 1 ) t )] E[P( , R( )) t 1 t ] erwarteter
Fertigkeitsanteil
für Periode t+1
* Brinson, Hood, BeebowerMethoden – Relativ zur Benchmark Krahwinkel 10.05.2011 16
Für Absolute-Return-Produkte ändert sich der Inhalt
des Methodenrahmens
Beispiel: Fonds mit dynamischer Benchmark und Wertuntergrenze
(Excess) (Relatives) Performance Skill
Return Risiko
Messung α f (rF ,rBM ) R R( ) P P ( , R( )) Fertigkeitsanteil
rF rmin unter Nebenbed.: zum Beispiel aus Performance
rBM maxrmin , rBM ' R(rF ) Rmax z.B. Signifikanz,
P
BM z.B. = CPPI-Strategie LPM2 ( ) Hypothesentests
Analyse Returnattribution: Risikoattribution: Perf.-Attribtution: Fertigkeitsanteil
z.Zt. BHB*-Modell Ursachen- z.B. Zerlegung der Ergebnisse
Allokation erklärung der von Sortino z.B. Signifikanz,
Selektion Allokation Hypothesentests
Prognose In Periode t
E(α t 1 t ) E[(R(α t 1 ) t )] E[P( , R( )) t 1 t ] erwarteter
Fertigkeitsanteil
für Periode t+1Methoden – Relativ zur Peergroup Krahwinkel 10.05.2011 17
Peergroupanalysen erfolgen auf Unternehmens- und
Einzelfondsebene
Unternehmensebene Einzelfondsebene
Motiv Externe, unabhängige Leistungsziele
Dimension Award, Aggregationskennzahl Rang, Quantil innerhalb der
auf KAG-Ebene Peergroup
Objekte Produktgruppen, Fonds,
Produktprogramm, Fondsprofile,
Hauptwettbewerber-KAGen Hauptwettbewerberfonds
Operative Hoher Anteil über Median, Besser als Peergroup-
Ziele Besser als Wettbewerber- Median, besser als
KAGen HauptwettbewerberfondsMethoden – Relativ zur Peergroup Krahwinkel 10.05.2011 18
Zur optimalen Interpretation der Portfoliomanagerleistung
werden Bias-Effekte* im Peergroupumfeld analysiert
Das Abschneiden eines Fonds in seiner meist heterogenen Peergroup ist
nicht allein abhängig von der Leistung des Portfoliomanagers.
● Um die Wirkung von Bias-Effekten
Einzelfondanalyse zu Fonds und Fondsprofil im Wettbewerbsvergleich
0
Rollierende 1-Jahres-Betrachtung
von der aktiven Managementleistung 10 Fonds
Fondsprofil (Benchmark)
zu separieren, wird die Benchmark- 20
Perzentil in der Peergroup
performance um Fondskosten gekürzt 30
40
und in der Peergroup gerankt.
50
● Dahinter steckt die Überzeugung, dass 60
alle Bias-Effekte zwischen Fonds und 70
Peergroup gleichartig auch zwischen 80
Benchmark und Peergroup auftreten 90
100
● Das Ergebnis ist die Position im Wett- Mrz 08 Sep 08 Mrz 09 Sep 09 Mrz 10 Sep 10 Mrz 11
bewerbsvergleich unter Vernachlässigung aktiven Managements und zeigt
den Einfluss der Fondsprofile auf die Platzierung im Peergroupvergleich.
* Bias-Effekte entstehen durch Abweichungen der Fondsprofile von den Profilen der Peergroups . Bias-Effekte sind z.B. Cap-Bias, Style-Bias, FX-
Bias, Duration-Bias, Länder/Regionen-Bias, Bias aufgrund unterschiedlicher Bewertungszeitpunkte der Fonds.1 Situation und Aufgabe 3 2 Investment-Controlling 4 3 Methoden 10 4 Fazit und Ausblick 21
Fazit und Ausblick Krahwinkel 10.05.2011 20 Fazit und Ausblick ● Der Unternehmenserfolg wird durch das Investment-Controlling gefestigt. ● Den Veränderungen des Asset Mangement müssen auch die Messverfahren Rechnung tragen – sie unterliegen der gewohnten kontinuierlichen Weiterentwicklung.
Danke für Ihre Aufmerksamkeit! Michaela.Krahwinkel@Union-Investment.de
Anhang
Anhang: Methoden - Abgrenzung und Festlegungen Krahwinkel 10.05.2011 23
Returnattribution und Faktormodelle sind alternative
Ansätze zur Leistungsbeurteilung
Best Practice: Returnattribution ergänzt um entsprechende Limite und
Risikokennzahlen
Returnattribution Faktormodelle
● In der Returnattribution ist die ● In Faktormodellen wird der
Risikowelt Nebenbedingung Return über systematische
Risiken (Betas) erklärt
● Risikolimite sind Aktive
Rendite
Alpha
Leitplanken ● Nur der nicht
innerhalb derer systematisch mit
die Outper- der Portfoliorendite
Benchmark
Limite
Limite
1 * x1
formance variierende Teil des 2 * x2
3 * x3
der Management- Returns ist Manage- 4 * x4
leistung zuge- mentleistung (Alpha) ...
rechnet wird Möglich-
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