Insolvenzen und Ausfallsraten: Trends - Erste Group Research
←
→
Transkription von Seiteninhalten
Wenn Ihr Browser die Seite nicht korrekt rendert, bitte, lesen Sie den Inhalt der Seite unten
Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Insolvenzen und Ausfallsraten: Trends
Zwar wird die Zahl der Insolvenzen heuer allein aufgrund von Nachholeffekten steigen. Der
Einfluss auf die Performance des Corporate Bond-Marktes sollte relativ gering bleiben.
Analysten:
Peter Kaufmann, CFA Angesagte Katastrophen finden meist nicht statt
peter.kaufmann@erstegroup.com
Margarita Grushanina
In Österreich und in ganz Europa war die Zahl der Unternehmens-
margarita.grushanina@erstegroup.com insolvenzen 2020 stark rückläufig. In Österreich belief sich der Rückgang
im GJ 2020 laut KSV1870 auf ca. 40%. Im gesamten Euroraum, für den nur
Elena Statelov, CIIA unvollständige Daten vorliegen, betrug der Rückgang im 2Q 2020 im
elena.statelov@erstegroup.com Vergleich zum 2Q 2019 ca. 42%. Der Hauptgrund in Österreich war die
Aussetzung der Insolvenzantragspflicht bei Überschuldung für den Zeitraum
Gerald Walek, CFA
gerald.walek@erstegroup.com
1. März 2020 bis 31. März 2021. Die Regierung gab am 20. Februar 2021
bekannt, Stundungen von Steuern und Sozialversicherungsbeiträgen über
31. März 2021 hinaus bis 30. Juni 2021 zu verlängern. Danach können die
Rückstände mit Ratenzahlungen über längere Zeiträume zu einem
Inhalt günstigen Zinssatz beglichen werden. Finanzämter und Sozialversicherung
Angesagte Katastrophen finden meist nicht sind bei COVID-19-bedingten Ratenvereinbarungen als Gläubiger
statt .............................................................. 1 privilegiert. Ihr Anreiz, Insolvenzen auszulösen, sollte somit gering bleiben.
Entwicklungen im Unternehmenssektor........ 2
Laut Alpenländischem Kreditorenverband nahmen die Firmeninsolvenzen
Österreich: Volkswirtschaftlicher Ausblick..... 7
Konjunkturausblick Eurozone ....................... 9 zwischen 1. Jänner und 20. Februar 2021 um 52,6% J/J ab.
Entwicklungen am Corporate Bond-Markt .. 10
Klar ist, dass die Zahl an Insolvenzen 2021 allein aufgrund von Nach-
holeffekten steigen wird. Neben der Unsicherheit über die Dauer der
Lockdowns machen geplante Reformen des Exekutions- und Insolvenz-
rechts Prognosen zum Insolvenzaufkommen heuer besonders schwierig.
Um gesunden Unternehmen trotz Pandemie den Fortbestand zu
sichern, trafen/treffen europäische Staaten zahlreiche Maßnahmen. In
Österreich umfassen sie z.B. Kurzarbeit, Kreditgarantien, Steuerstundungen
bzw. Herabsetzungen, Stundungen von Sozialversicherungsbeiträgen, Fix-
kostenzuschüsse, Umsatzersatz, Sonderhilfen für einzelne Sektoren etc.
Die EU-Kommission erhöhte zulässige Limits für staatliche Zuschüsse und
Garantien am 28. Jänner 2021 signifikant (siehe Anhang). Frankreich wartet
auf die Zustimmung Brüssels für teils staatlich garantierte Kredite für
Unternehmen, die Züge von Hybridkapital aufweisen sollen. Die Reduktion
Major Markets & Credit Research
Gudrun Egger, CEFA (Head) der Staatshilfen wird heuer ein entscheidender Balanceakt.
Sub-Sovereigns & Agencies Am europäischen Unternehmensanleihenmarkt weisen die Ausfalls-
Ralf Burchert, CEFA raten bereits seit März eine klar steigende Tendenz auf. Das ist schon
allein darauf zurückzuführen, dass der Begriff „Ausfall“ der Ratingagenturen
Financials & Covered Bonds
Heiko Langer mehr umfasst als nur die Insolvenz. Am High Yield-Markt geht der Trend in
Carmen Riefler-Kowarsch Richtung frühzeitiger Schuldenrestrukturierungen. Schulden werden
restrukturiert, bevor Liquiditätsengpässe drohen. Modellrechnungen der
Corporate Bonds
Ratingagentur Moody’s legen nahe, dass die Ausfallsrate der spekulativ
Peter Kaufmann, CFA
Bernadett Povazsai-Römhild, CEFA eingestuften Emittenten ihren Höchstwert bereits Ende März erreichen wird.
Elena Statelov, CIIA
Steigende Ausfallsraten sollten der Performance eines diversifizierten
High Yield-Anleihenportfolios angesichts eines sich aufhellenden
Konjunkturausblicks nicht schaden. Steigende Bundesanleihenrenditen
Hinweis: Angaben zur früheren
Wertentwicklung sind kein verlässlicher stellen ein Risiko für die Performance dar, betreffen das High Yield-Segment
Indikator für künftige Wertentwicklungen. aufgrund der geringeren Duration aber in geringerem Ausmaß als das
Investment Grade-Segment.
Major Markets & Credit Research Seite 1
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Entwicklungen im Unternehmenssektor
Unternehmensinsolvenzen Die COVID-19-Gesetzgebung in Österreich sieht unter anderem die
2020 in Österreich und Europa Aussetzung der Insolvenzantragspflicht bei Überschuldung zwischen
stark rückläufig 01.03.2020 und 31.03.2021 vor1. Das ist der Hauptgrund für die 2020 stark
rückläufige Zahl der Insolvenzen in Österreich (rd. -40% J/J laut Zahlen des
KSV1870). Zusätzlich unterstützend wirken staatliche Hilfsmaßnahmen, von
denen v.a. die Kurzarbeit stark in Anspruch genommen wurde. Zudem
blieben Insolvenzantragsstellungen seitens der öffentlichen Hand aus. Etwa
die Hälfte der Firmeninsolvenzen wird laut Alpenländischem Kreditoren-
verband (AKV) aufgrund von Gläubigeranträgen, meist von der öffentlichen
Hand, eröffnet2. Die meisten der rd. 3.000 Insolvenzen gab es 2020 bei
unternehmensbezogenen Dienstleistungen (521), in der Bauwirtschaft (518)
und im Gastgewerbe (422). Aus Branchensicht zeigte sich damit laut
KSV1870 2020 keine wesentliche Veränderung zu den Vorjahren.
Die Mehrzahl der Insolvenzen betrifft junge, kleine Unternehmen. 2020
entfielen 63% der Insolvenzen auf ab 2010 gegründete Unternehmen.
Deutlicher Anstieg der Aufgrund des Wiederauflebens der Insolvenzantragspflicht und des
Insolvenzen ist ab Mitte 2021 Auslaufens einiger staatlicher Maßnahmen rechnet der AKV ab Mitte 2021
zu erwarten mit einer deutlichen Zunahme der Insolvenzen. Zudem könnten zwei
geplante Reformen des Insolvenz- und Exekutionsrechts mit dem Ziel der
Steigerung der Effizienz des Exekutionsverfahrens zu einer Zunahme von
Gläubigeranträgen führen und sich auch auf die Zahl der Insolvenzen
auswirken. Die bevorstehenden Gesetzesvorhaben erschweren heuer die
Prognose der Zahl der Insolvenzen in Österreich (siehe Appendix). Der AKV
rechnet 2021 bei Firmeninsolvenzen in Österreich mit einem Anstieg von bis
zu 15% gegenüber 2019, der KSV1870 von 20%-25%. Das Institut der
deutschen Wirtschaft rechnet für Deutschland ebenso mit etwa 15%3.
Luftverkehr, Kultur und Tourismus hart getroffen Insolvenzen gingen bis 2020 europaweit zurück
Umsatzprognose 2020 ggü. 2019 je Sektor, EU-28 Euroraum, Veränderung in % ggü. Vorjahresquartal
4% Pharma 0,7%
0,3%
-2% Finanzwirtschaft
-4% Agrar-, Nahrungsmittelindustrie -1,6% -0,5% -1,1% -1,0%
-2,8% -1,8%
-6% Chemie -5,5%
-7% Dienstleistungen für Unternehmen
-8% Versorger
-9% Telekommunikation -14,8%
-11% Forschung & Entwicklung
-12% Verarbeitende Industrie
-16% Transport und Logistik
-17% Textilien, Bekleidung, Leder
-22% Luft- und Raumfahrt
-25% Automotive
-26% Unterhaltungselektronik
-27% Tourismus
-41,7%
-31% Kulturindustrie/Kreativwirtschaft
-31% Lufverkehr Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2
2017 2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020
Quelle: Global Industry, Second Wave Scenario, Oxford Economics, Quelle: Eurostat, Erste Group Research
EY „Rebuilding Europe“ Report, Erste Group Research
1
siehe die Website des Alpenländischen Kreditorenverbandes (AKV):
https://www.akv.at/akv-aktuelles/rechtliches/gesetzliche-aenderungen-in-der-insolvenzordnung-
aufgrund-covid-19
2
siehe AKV Insolvenzstatistik – Jahresstatistik 2020:
https://www.akv.at/wp-content/uploads/AKV-Insolvenzstatistik-Gesamt-2020.pdf
3
Klaus-Heiner Röhl, IW-Kurzbericht 130/2020: „Corona: Droht eine Zombifizierung der
deutschen Wirtschaft?“, 28.12.2020
Major Markets & Credit Research Seite 2
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
KMU-EK-Quoten in Österreich bis 2018 steigend Insolvenzen in Österreich 2020 stark rückläufig
Eigenkapitalquoten kleiner Unternehmen Zahl der Insolvenzen
25,9% 26,5%26,4%
25,8% 5.226
24,3% 23,9% 24,8% 24,7% 5.079 4.980 5.018
22,9% 23,6% 23,4%
22,5%
17,7%
16,2%
15,0%
3.034
12,8% 13,1%
11,2%
2013 2014 2015 2016 2017 2018
Dienstleistungen Handel Beherbergung & Gastronomie 2016 2017 2018 2019 2020
Quelle: OeNB, Erste Group Research Quelle: KSV1870, Erste Group Research
Eigenkapitalquoten im Von 2013 bis 2018 verbesserte sich die Eigenkapitalquote österreichischer
Mittelstand vor der Krise Unternehmen im Median über alle Branchen und auch bei kleinen und sehr
robust; Dienstleister am kleinen Unternehmen kontinuierlich (laut letztverfügbaren OeNB4-Daten).
schwersten negativ betroffen Das galt auch für die von den Lockdowns betroffenen Sektoren Handel,
Dienstleistungen sowie Beherbergung & Gastronomie. Einer am
26. November 2020 veröffentlichten Studie der Creditreform5 zufolge hielten
sich die Eigenkapitalquoten des Mittelstandes in Österreich trotz Pandemie
bis Herbst 2020 relativ gut. 44,3% der Unternehmen waren demnach gut
kapitalisiert (Herbst 2019: 42,7%). Dienstleister bleiben am schwächsten
kapitalisiert (siehe Appendix). 51,4% der Mittelständler konnten ihr
Eigenkapital laut Creditreform-Studie trotz Corona-Krise halten, 6,5% sogar
erhöhen. Bei 29,6% kam es zu einer Verringerung. Unter den Dienstleistern,
die u.a. Beherbergungs- und Gaststättengewerbe umfassen, meldete der
höchste Anteil (41,2%) eine Verringerung des Eigenkapitals. Die in der
Corona-Krise bis Herbst 2020 von Mittelständlern am häufigsten genutzte
staatliche Hilfsmaßnahme war laut der Creditreform-Erhebung die
Kurzarbeit. 82% der Unternehmen nutzten sie laut dieser Studie.
EK-Quoten in Österreich bis Herbst 2020 stabil Kurzarbeit bis Herbst meist genutztes Instrument
Anteil öst. KMU mit EK-Quoten bis 10%, über 30% Nutzung der Maßnahme in % der Befragten
50%
44,3% Sonstige 6,5%
42,9% 43,0% 42,7%
41,0% 40,9%
40% 37,7% 38,7%
35,2% Härtefall- oder Corona-Hilfsfonds 11,5%
33,6%
29,7%
30% Kredit bei der Hausbank 18,9%
25,0%
22,3% 23,4% 21,6% 22,8% 21,5%
20,7% 20,4% 19,6% Herabsetzung der Einkommens-
23,3%
20% /Körperschaftssteuervorauszahlungen
Fixkostenzuschuss 28,0%
10%
Stundung bei Finanz und ÖGK 34,2%
0% 82,0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Corona-Kurzarbeit
bis 10% über 30%
Quelle: Creditreform, Erste Group Research Quelle: Creditreform, Erste Group Research
4 https://www.oenb.at/jahresabschluss/ratioaut
5 Creditreform Wirtschaftsforschung: Wirtschaftslage Mittelstand in Österreich, Herbst 2020
Major Markets & Credit Research Seite 3
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
1Q 2021: Schwache Umsatzerwartungen Personalbestandsplanung der KMU in Österreich
Saldo aus steigend/sinkend in %-Punkten Saldo aus aufstocken/verkleinern (Herbst 2020)
6 14,4
4
1Q 2016 1Q 2017 1Q 2018 1Q 2019 1Q 2020 1Q 2021
7,7
-3
-6 -6
2,2
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
-3
-4,9
-6,3 -6,1
-14,9 -14,3
-31 -18,3
Quelle: KMU Forschung Austria, Erste Group Research Quelle: Creditreform, Erste Group Research
KMU erwarteten für das 1Q Auftragseingänge bzw. Umsätze sind im 1.-3. Quartal 2020 laut KMU
2021 überwiegend rückläufige Forschung6 Austria wertmäßig im Schnitt um 11,2% J/J gesunken. Laut
Auftragseingänge/Umsatz- Creditreform-Erhebung rechneten im Herbst 2020 nur 13,1% der
rückgänge Unternehmen mit steigenden Erträgen in der Zukunft (Herbst 2019: 25,5%).
48,3% erwarteten rückläufige Erträge (Vorjahr: 24,8%). Der Unterschied
zwischen dem Anteil an Unternehmen in Handwerk und Gewerbe, die im 1Q
2021 Auftragseingangs- bzw. Umsatzzuwächse erwarten (11%), und dem
Anteil, der Rückgänge erwartet (42%), liegt laut der Erhebung der KMU
Forschung Austria mit -31 Prozentpunkten auf einem sehr niedrigen Wert.
37% beurteilten die Geschäftslage im 4Q 2020 schlecht (4Q 2019: 14%).
Investitionsbereitschaft ist Trotz laut WIFO-Investitionstest (Herbst 2020) vorhandener Investitions-
auch bei KMU prinzipiell bereitschaft war der Anteil der KMU, die laut Creditreform-Umfrage Personal
gegeben abbauen wollten, mit 24,3% im Herbst 2020 höher als im Herbst 2019
(13,1%). Einstellungsfreudiger als Dienstleister waren Verarbeitendes
Gewerbe und Handel. Laut KMU Forschung Austria wollten 11% der
Handwerks- & Gewerbebetriebe ihren Personalstand im Q1 2021 erhöhen
(VJ: 11%), 74% konstant halten (VJ: 79%) und 15% verringern (VJ: 10%).
Umsatzrückgang in Handwerk & Gewerbe Geschäftslage schwächte sich im 4Q 2020 ab
Umsatz-/Auftragseingangsänderung in % (J/J) Saldo aus gut/schlechter Lagebeurteilung in %-Punkten
September 2020
November 2020
Oktober 2020
August 2020
19
März 2020
April 2020
Juni 2020
Mai 2020
Juli 2020
16 15 16 16
11 10 11
9
-4,4%
-5,7%
-7,3% -7,4%
-8,9% -8
-10,0%*
-15,5% -18
-19,8%
-31
-31,2% 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q
2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020
Quelle: KMU Forschung Austria, Erste Group Research Quelle: KMU Forschung Austria, Erste Group Research
*Nov. 2020: Abschätzung der KMU Forschung Austria (Untergrenze)
6 KMU Forschung Austria: Konjunkturbeobachtung Gewerbe und Handwerk, 4. Quartal 2020
Major Markets & Credit Research Seite 4
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Offene Stellen 2020 im Schnitt Laut Statistik Austria waren im Jahresschnitt 2020 in Österreich 102.600
um 20% J/J rückläufig Stellen zu vergeben, 20% weniger als 2019. Mit 22% weniger offenen
Stellen im Vergleich zu 2019 war der Rückgang im Dienstleistungsbereich
am stärksten. Im Schnitt waren dort 2020 59.500 Stellen offen.
Im produzierenden und öffentlichen Bereich gingen die ausgeschriebenen
Stellen im Vergleich zu 2019 um 18% bzw. 16% zurück.
KMU erwarteten Verschärfung Im Herbst 2020 sahen laut der Creditreform-Erhebung 37,9% der Mittel-
der Finanzierungs- standsunternehmen eine Verschärfung der Finanzierungsbedingungen.
bedingungen… Gegenüber Herbst 2019 (36,8%) hat sich dieser Anteil nur gering verändert.
Fast 92% der befragten Unternehmen sahen das Beibringen zusätzlicher
Sicherheiten als größte Hürde. Das Zahlungsverhalten der Kunden des
Mittelstandes war bis ins 3Q 2020 laut Creditreform-Erhebung weiterhin gut.
Mit 3,0% der Betriebe waren Bauunternehmen am stärksten von
verspäteten Zahlungseingängen betroffen (Vorjahr: 1,4%).
…was zu Ergebnissen der EZB Die jüngste EZB Bank Lending Survey, eine regelmäßige Umfrage unter
Bank Lending Survey passt Banken, die im 4Q in Österreich und im Euroraum eine Verschärfung der
Kreditrichtlinien aufgrund COVID-19 bedingter Unsicherheit anzeigt,
bestätigt die Ergebnisse der Creditreform-Umfrage. Banken des Euroraums
gingen auch für das 1Q 2021 von einer Verschärfung der Kreditrichtlinien
aus. Kreditrichtlinien sind interne Kriterien der Banken für die Kreditvergabe.
Die staatlichen Kreditgarantien ermöglichten es den Banken prinzipiell, bei
der Kreditvergabe weniger restriktiv zu sein, als sie es ohne diese
staatlichen Garantien hätten sein müssen. Dank der geld- und fiskal-
politischen Maßnahmen verschärften sich die Kreditrichtlinien in der
Corona-Krise nicht so stark wie während der Finanzkrise 2007-2009 bzw.
während der Staatsschuldenkrise 2011.
Liquiditätspuffer? Kredit- Nach großen Nachfragesteigerungen nach Unternehmenskrediten zur
nachfrage im 3Q 2020 nur Aufrechterhaltung der Zahlungsfähigkeit und des Betriebs in den ersten
leicht gestiegen beiden Quartalen 2020 ist die Nachfrage im 3Q laut OeNB nur mehr leicht
gestiegen. Das nachgefragte Garantievolumen ging über den Sommer 2020
zurück. Der Finanzierungsbedarf für Anlageinvestitionen ist eingebrochen.
1Q 2021: EZ-Banken Im Euroraum sank die Nachfrage nach Krediten im vierten Quartal laut EZB.
erwarteten leichten Anstieg der Kreditlinien wurden weniger stark in Anspruch genommen. Schwächer aber
Kreditnachfrage robust war die Nachfrage nach Finanzierungen für Lager und Working
Capital. Hier vermutet die EZB, dass die Unternehmen bereits in den
Vorquartalen Liquiditätspuffer aufgebaut hatten. Die Kreditnachfrage für
Anlageinvestitionen ging im 4Q das vierte Quartal in Folge zurück. Für das
1Q 2021 erwarteten die Banken der Eurozone einen leichten Anstieg der
Kreditnachfrage.
Margen für risikoreichere Kreditzinsen für Unternehmen zeigten in Österreich im Schnitt laut OeNB-
Kredite stiegen in Österreich Daten eine stabile bis leicht steigende Tendenz. Margen für Unternehmens-
kredite wurden in den ersten drei Quartalen laufend erhöht, besonders bei
risikoreicheren Krediten.
Österreich von Tourismus- Die Pandemie trifft Tourismusbetriebe europaweit hart, wie die Umsatz-
einbruch im europaweiten rückgänge (siehe Chart oben) zeigen. In Österreich trägt der Tourismus laut
Vergleich stark betroffen OeNB rund 7% zum BIP bei. 6% der Beschäftigten sind im Tourismus tätig.
Mit einer Wertschöpfung pro Kopf von EUR 2.291 (2019, Rang 5 weltweit)
ist Österreich eines der tourismusintensivsten Länder der Welt. In Italien lag
der Vergleichswert 2019 z.B. bei EUR 727.
Major Markets & Credit Research Seite 5
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Österreich: Tourismusumsatz Im Sommer 2020 ging die Nächtigungszahl in Österreich laut WIFO um
fiel im November und 31,8% J/J zurück. In der Vorsaison 2020/21 (November, Dezember 2020)
Dezember um rund 90% waren Übernachtungen und Umsätze Lockdown-bedingt um je rd. 90% J/J
rückläufig. Im gesamten Winterhalbjahr erwartet das WIFO um 83% weniger
Nächtigungen. Laut WIFO dürften im Februar 2021 Umsätze aus dem
Tourismus iHv EUR 4,4 Mrd. (0,8% des BIP) wegfallen. Hohe Ungewissheit
herrscht pandemiebedingt über den Verlauf der kommenden Sommer-
saison.
Positiv ist, dass die Stimmung in der Industrie in der gesamten Eurozone
relativ gut ist. Das zeigen Einkaufsmanagerindexwerte, die auf Basis von
Umfragen unter Unternehmen erhoben werden (siehe auch Abschnitt
„Konjunkturausblick Eurozone“). Hart getroffen bleibt natürlich der
Dienstleistungssektor, der stärker unter den Lockdowns leidet.
EZB-Umfrage: Lockdowns Das entspricht den Ergebnissen der Umfrage, die die EZB im Jänner unter
trafen Wirtschaft im Herbst führenden Nicht-Finanzunternehmen der Eurozone durchgeführt hat. Die
weniger hart Lockdowns haben die Wirtschaft im Herbst/Winter weniger hart getroffen als
die Lockdowns im Frühjahr. Das war zum Teil auf die Umstellung bei
Unternehmen (z.B. Home Office) und Konsumenten (z.B. Online-Käufe), als
auch auf Wachstum in weniger stark vom Virus betroffenen Gebieten
zurückzuführen. Davon konnten exportorientierte Industrien profitieren.
Manche Unternehmen Viele Unternehmen reduzierten das Working Capital zu Beginn der Krise,
produzieren bereits an um Liquidität aufzubauen. Da die Nachfrage in der Stahl-, Chemie-,
Kapazitätsgrenze Automotive- und Elektronikindustrie sowohl global als auch in Europa
stärker anstieg als erwartet, mussten die Lager rasch wieder gefüllt werden.
Einige Unternehmen berichteten im Jänner, dass sie an der Kapazitäts-
grenze produzierten. Eine weitere Steigerung der Produktion sei in einigen
Fällen aufgrund fehlender Verfügbarkeit von Vorprodukten nicht möglich.
Zum Teil sei das auf veränderte Angebots/Nachfragemuster, zum Teil auf
Transport- und Logistikprobleme zurückzuführen. In der Automobilindustrie
gab es laut Medienberichten Engpässe bei elektronischen Bauteilen.
Bekleidung: Onlineumsätze Für viele Händler kompensierten gesteigerte Onlineumsätze den Umsatz-
kompensierten nur teilweise rückgang aufgrund geschlossener Geschäfte nicht. Das betraf u.a. den
Bekleidungssektor. Die Tourismus-, Reise- und Unterhaltungsbranche war
nach einer leichten Erholung im Sommer erneut unter Druck. Die Reise-
branche, Händler und Hersteller von Kleidung sind optimistisch, was die
Rückkehr der Nachfrage nach dem Ende der Lockdowns und speziell nach
Ostern betrifft.
Mitarbeiterzahlen rückläufig Arbeitsvermittlungsagenturen beobachteten laut EZB, dass sich die Aktivität
im 4Q gegenüber 3Q leicht verbesserte, aber unter Vorjahresniveau blieb.
E-Commerce getriebenes Wachstum gab es in der Transport- und Logistik-
branche sowie bei Lieferdiensten. Pandemiebedingt rückläufige Umsatz-
prognosen und Produktivitätssteigerungen führten zu rückläufigen
Mitarbeiterzahlen. Das konnte bisher meist über freiwilliges Ausscheiden
und Frühpensionierungen ausgeglichen werden. Manche EZB-Kontakte
erwarten steigenden Personalbedarf im weiteren Jahresverlauf 2021 sobald
neue Investitionsprojekte anlaufen.
Kein Lohndruck Das Preisumfeld sahen die meisten der von der EZB befragten
Unternehmen als stabil. Rohstoff- sowie Transportpreise stiegen teilweise
signifikant an, während von Seiten der Löhne kein Aufwärtsdruck berichtet
wurde. Die Verfügbarkeit von Kurzarbeitsmodellen machte aus fixen zum
Teil variable Kosten.
Major Markets & Credit Research Seite 6
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Österreich: Volkswirtschaftlicher Ausblick
Pandemie trifft Österreich Als offene Volkswirtschaft mit einem relativ großen Tourismussektor ist
aufgrund des großen Österreich stark von der COVID-19-Pandemie betroffen und wird 2020
Tourismussektors stark voraussichtlich eine Rezession von etwa -7,2% erlitten haben. Abgesehen
von der ersten Hälfte des 2. Quartals 2020, als die strengste Abriegelung
stattfand und die Wirtschaft fast aller Sektoren für etwa einen Monat still-
gelegt wurde, hat sich die Wirtschaft im Jahresverlauf weitgehend
angepasst, sodass einige Wirtschaftssektoren - wie die Industrie und das
Bauwesen - nur minimal von den Einschränkungen betroffen waren. Am
stärksten getroffen wurde der Dienstleistungssektor, dessen negative
Beeinträchtigungen durch einen starken Rückgang des internationalen
Tourismus noch verstärkt wurden. Dies spiegelt sich in einem Einbruch im
privaten Konsum und den Dienstleistungsexporten wider.
Auch im 1. Quartal 2021 ist mit Aufgrund der derzeitigen Restriktionen ist auch im 1. Quartal 2021 mit einer
Rezession zu rechnen; relativ starken Rezession zu rechnen. Wir gehen davon aus, dass
Erholung ab dem 2. Quartal schrittweise Impfungen und das wärmere Wetter dazu beitragen werden, die
Ausbreitung des Virus einzudämmen, und dass die wirtschaftliche Erholung
ab dem 2. Quartal allmählich einsetzen wird, wobei der Tourismus noch bis
zum Sommer gedämpft bleiben sollte. Basierend auf diesen Annahmen,
prognostizieren wir 2021 ein BIP-Wachstum von +3,0%. Für 2022 erwarten
wir eine Beschleunigung des BIP-Wachstums auf +3,4%.
Moderate Erholung 2021 erwartet Abschwung im 4Q weniger stark als im 2Q
Reales BIP-Wachstum, in % BIP j/j, Beteiligung der Komponenten* in %
5% 3%
3.4%
2.6% 3.0% 1%
3% 2.1% 2.4%
1.4% -1%
0.7% 1.0%
1% -3%
-5%
-1%
-7%
-3% -9%
-11%
-5%
-13%
-7% -15%
Q1 2015
Q2 2015
Q3 2015
Q4 2015
Q1 2016
Q2 2016
Q3 2016
Q4 2016
Q1 2017
Q2 2017
Q3 2017
Q4 2017
Q1 2018
Q2 2018
Q3 2018
Q4 2018
Q1 2019
Q2 2019
Q3 2019
Q4 2019
Q1 2020
Q2 2020
Q3 2020
Q4 2020
-7.2%
-9%
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E
Netto-Exporte Öffentl. Konsum Investitionen Nettoexporte Öffentl. Konsum BAI Privater Konsum BIP j/j
Privater Konsum Total BIP
Quelle: WIFO, Eurostat, Erste Group Research Quelle: Eurostat, Erste Group Research
*BAI = Bruttoanlageinvestitionen
Kurzarbeit mildert Anstieg der Die Arbeitslosenquote (nach der Eurostat-Methode) stieg von 4,5% im Jahr
Arbeitslosenrate 2019 auf 5,3% im Jahr 2020. Dieser Anstieg wurde teilweise durch die
Kurzarbeit gemildert. Die Zahl der Personen in Kurzarbeit erreichte im Mai
2020 mit über 1,3 Mio. ihren Höchststand und ging dann während der
Konjunkturerholung im Sommer/Frühherbst 2020 allmählich auf 133.000
Personen Anfang November zurück, bevor sie durch neuerliche
Eindämmungsmaßnahmen wieder anstieg. Per 8. Februar 2021 waren
450.000 Personen in Kurzarbeit.
Major Markets & Credit Research Seite 7
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Regierung verlängert Vor einigen Tagen wurden sowohl die Stundungen von Steuern und
Stundungen und Kurzarbeit bis öffentlichen Abgaben als auch die coronabedingte Kurzarbeit bis Ende Juni
Ende Juni 2021 verlängert. Nach Angaben des BMF sind mehr als zwei Drittel der
Begünstigten dieser Maßnahmen kleine Unternehmen mit einem Umsatz
von weniger als EUR 0,7 Mio.
Ausweitung der Hilfs- Am 16. Februar hat das Finanzministerium drei weitere wesentliche Hilfs-
maßnahmen am 16. Februar maßnahmen, die großteils als Hilfe für die KMU wirken, angekündigt.
Sie sind:
- Erhöhung der Obergrenze beim Fixkostenzuschuss von EUR
800.000 auf EUR 1,8 Mio pro Unternehmen und beim Verlustersatz
von EUR 3 Mio auf EUR 10 Mio.
- Ausfallbonus für die Unternehmen, die nicht direkt oder indirekt von
den Corona-Maßnahmen betroffen waren, aber trotzdem einen
hohen Umsatzausfall erlitten haben (per Ersatzrate wird bis zu 30%
des Umsatzes ersetzt).
- Umsatzersatz für die Monate November und Dezember 2020 für
indirekt betroffene Unternehmen.
2021 leichter Anstieg der Wir gehen davon aus, dass es trotz der allmählichen Öffnung der Wirtschaft
Arbeitslosenquote erwartet und der umfangreichen Stützungsmaßnahmen der österreichischen
Regierung, einen gewissen Anstieg der Arbeitslosenrate geben wird, wenn
die Kurzarbeit endet. Daher erwarten wir einen leichten Anstieg der
Arbeitslosenquote auf 5,6% im Jahr 2021. Im Jahr 2022 sollte die
Arbeitslosenquote – im Gleichklang mit einer weiteren wirtschaftlichen
Erholung – auf 5,0% sinken.
Major Markets & Credit Research Seite 8
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Konjunkturausblick Eurozone
Industrie boomt / Dienstleister Die Konjunktur der Eurozone zeigt seit dem 4Q 2020 ein differenziertes Bild.
leiden Auf der einen Seite erlebt die Industrie dank eines globalen Aufschwungs
eine spürbare Erholung. Im Dezember lag die Industrieproduktion der
Eurozone nur noch 0,8% unter dem Vorjahreswert. Demgegenüber leidet
der Dienstleistungssektor unter den notwendigen Einschränkungs-
maßnahmen, um die Pandemie unter Kontrolle zu halten. Die Daten der
Einkaufsmanager-Indizes für Februar lassen eine Fortsetzung dieser
Entwicklung im 1Q 2021 erwarten. Während die Stimmung der Industrie auf
ein 3-Jahreshoch gestiegen ist, pendelte sich die Stimmungslage der
Dienstleister auf einem gedämpften Niveau ein.
Industrie Stimmung auf 3-Jahreshoch Kräftige Erholung im 2Q 2021 erwartet
Industrie vs. Dienstleistung EMI EZ BIP-Wachstum q/q
60
12.4%
50
40
Index
30 2.9%
20
-0.7% -0.9%
10
0
Jan. 20 Mrz. 20 Mai. 20 Jul. 20 Sep. 20 Nov. 20 Jan. 21
-11.7%
Industrie Dienstleistungen
Q2 2020 Q3 2020 Q4 2020 Q1 2021 E Q2 2021 E
Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research Quelle: Eurostat, Erste Group Research
Kräftige Erholung im 2Q 21 Wir rechnen im 1Q 21 mit einem weiteren leichten Rückgang des BIP der
erwartet Eurozone. Vor allem in Deutschland wird der Konsum unter den strikten
Einschränkungsmaßnahmen besonders stark leiden. Demgegenüber sollte
die Industrie und der Außenhandel das Wachstum aller Länder der
Eurozone im 1Q 21 stützen. Die Industrie profitiert vor allem von asiatischen
Ländern wie China, Südkorea oder Japan, die wichtige Spieler der globalen
Wertschöpfungsketten sind und das Infektionsgeschehen weiter
vergleichsweise gut im Griff haben.
Im Verlauf des 2Q 2021 erwarten wir dank wärmerer Temperaturen und
substantieller Fortschritte beim Tempo der Impfungen eine dynamische
Erholung des Dienstleistungssektors. Dies sollte im 2Q 21 zu einem BIP-
Wachstum von +2,9% zum Vorquartal führen. Gegen Ende des Jahres 2021
und dann in weiterer Folge 2022 sollten Projekte, finanziert mit Mitteln des
EU-Aufbauplans, das BIP-Wachstum vor allem in Spanien, Italien und
Frankreich stützen. Nachdem Mario Draghi Italiens neuer Premier Minister
ist, hat sich auch das politische Risiko der Eurozone deutlich reduziert.
Dadurch sollte das Interesse ausländischer Investoren an Projekten in der
Eurozone steigen, wovon mittelfristig die Wachstumsaussichten zusätzlich
profitierten sollten.
Major Markets & Credit Research Seite 9
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Entwicklungen am Corporate Bond-Markt
Insolvenz ist nicht „Default“ Die Entwicklung der Ausfallsrate am Corporate Bond-Markt unterscheidet
bzw. Ausfall sich vom Insolvenztrend in der breiten Wirtschaft. Der Begriff „Ausfall“ nach
Definition der Ratingagenturen ist breiter gefasst als der Insolvenzbegriff
(siehe Grafik). Die Ausfallsrate spekulativ gerateter Emittenten steigt in
Europa schon seit März 2020 kontinuierlich. Die Ratingagentur Moody’s
prognostiziert derzeit einen Anstieg der Ausfallsrate von 4,6% (per 31.
Jänner 2021, gemessen über die letzten 12 Monate) auf 4,9% bis 31. März
2021. Bereits ab April erwartet Moody’s ein schrittweises Absinken auf 2,8%
bis Ende 2021. Das beruht nicht zuletzt auf den niedrigen Kreditrisiko-
aufschlägen und günstigen Finanzierungsbedingungen am Kapitalmarkt.
Seine modellbasierte Ausfallsratenprognose korrigierte die Agentur schon
mehrmals nach unten. Neben der erwarteten Entwicklung der Risiko-
aufschläge fließen Ratings und Ratingveränderungen sowie erwartete
Veränderungen der Arbeitslosenrate in das Prognosemodell mit ein.
Ende November 2020 prognostizierte S&P noch einen Anstieg der Ausfalls-
rate auf 8% bis Ende September 2021 (von 4,3% im September 2020).
Ende Jänner 2021 berichtete S&P für Europa eine Ausfallsrate von 5,0%.
Bis Ende Jänner 2021 verzeichnete S&P in Europa heuer nur einen
Zahlungsausfall.
Global hohe Ausfälle in den Betrachtet man das S&P-Ratinguniversum ohne Emittenten aus den
Sektoren Energie und Sektoren Energie und Dienstleistungen, fällt der Anstieg der globalen
Dienstleistungen Ausfallsrate bis Jahresende 2020 weniger stark aus. Ölunternehmen aus
dem Sektor Exploration & Produktion spielen am EUR High Yield (HY)-
Markt (Gewicht ~0,5%) eine deutlich geringere Rolle als am USD HY-Markt
(~7%). Das erklärt zum Teil, weshalb die Ausfallsrate am EUR High Yield-
Markt geringer ist als am USD HY-Markt. Generell ist die Kreditqualität im
HY-Segment am USD-Markt schwächer als am EUR-Markt (CCC-Anteil
USD: 12%, EUR: 5%).
Restrukturierungen & Zahlungsverzug: häufigste Bereits 2020 hohe Zahl an Ausfällen in Europa
„Defaults“ nach Ratingagentur-Definition Zahl an globalen Ausfällen nach Region*
Zahl an globalen Ausfällen nach Ursache
300 300
250
250
22
200
200
42
150
100 150
14
50
9
15
16
100
0
16
13
9
2021*
16
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2
50
6
4
Konkursbezogen 1
"Distressed exchange"/außergerichtliche Restrukturierung 0
2021*
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
Zahlungsverzug bei fälligen Zinsen/Fälligkeiten
Regulatorische Eingriffe
Vertraulich USA Schwellenländer Europa Sonstige entwickelte Märkte
Quelle: S&P, Erste Group Research Quelle: S&P, Erste Group Research
*explizit angeführt: Zahl der Ausfälle in Europa, Daten bis 03.02.2021
Major Markets & Credit Research Seite 10
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Dienstleister in Europa über alle Ratingkategorien Global hohe Ausfälle im Energie & Rohstoff- &
im Median mit relativ niedriger Zinsdeckung Dienstleistungssektor
EBITA / Zinsaufwand* Ausfallsraten global nach Sektor
0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 25
Aa 19,1x
A 14,7x 20
Metalle und Bergbau 12,3x
Telekommunikation 9,4x
Energie & Umwelt 8,7x
15
Medien 8,4x
Automotive 8,2x 10
Luftfahrt 8,1x
Chemie 7,8x
Konsumgüter 7,5x
5
Baa 7,1x
Gesundheitswesen 6,6x 0
Jan-01
Jan-02
Jan-03
Jan-04
Jan-05
Jan-06
Jan-07
Jan-08
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Jan-16
Jan-17
Jan-18
Jan-19
Jan-20
Produktion 6,1x
Handel & Vertrieb 4,9x
Transport 4,8x
Dienstleistungen 4,7x Alle Sektoren
Ba 3,9x
Alle Sektoren ohne Energie und Dienstleistungen für Konsumenten
B 1,8x
Dienstleistungen für Konsumenten
Caa-C 0,6x
Energie und Rohstoffe
Quelle: Moody’s, Erste Group Research Quelle: S&P, Erste Group Research
*nach ”Moody’s Financial Metrics key ratios by rating and industry
for EMEA nonfinancial corporates: 2020 update”
Ausfallsrate nicht so hoch wie Ausfallsraten und Ausfallsratenprognosen liegen in der aktuellen Krise
in der Finanzkrise deutlich unter den Höchstwerten vergangener Krisen (z.B. Finanzkrise
2008/09, Platzen der Dot-Com-Blase 2000/01). Die raschen fiskal- und
geldpolitischen Maßnahmen der Regierungen bzw. Notenbanken zeigten
bisher Wirkung. Die Auflage des Pandemie-Notankaufprogramms PEPP
durch die EZB Mitte März 2020 trug stark zum kontinuierlichen Absinken der
Kreditrisikoaufschläge schwach gerateter Unternehmensanleihen bei.
Obwohl Anleihen dieser Kategorie nicht direkt durch die EZB angekauft
werden, liegen die Risikoaufschläge wieder auf Niveaus vor Ausbruch der
Finanzkrise bzw. sogar darunter.
Niedrigzinsumfeld stabilisiert Die Krise führt bei den Unternehmen zwar zu Anstiegen der Entschuldungs-
Zinsdeckungsgrade der dauer (Verhältnis von Finanzverbindlichkeiten / EBITDA). Niedrige Zinsen
Unternehmen stabilisieren aber die Zinsdeckungsgrade, also die Verhältnisse von
operativen Gewinnen zu Zinszahlungen. Das höhere Schuldenniveau wird
dadurch leistbarer und ermöglicht vielen Unternehmen die Refinanzierung
und Liquiditätsbeschaffung über den Kapitalmarkt. Viele Investoren sind
derzeit bereit, für höhere Renditen höheres Kreditrisiko zu akzeptieren.
Die EZB betont immer wieder, die Finanzierungskonditionen günstig halten
zu wollen. Kleinere Unternehmen, die sich nicht über den Kapitalmarkt
finanzieren, profitieren indirekt von der lockeren Geldpolitik der EZB. Ohne
die Maßnahmen der EZB hätten die Banken ihre Kreditrichtlinien in der
Pandemie laut EZB Bank Lending Survey noch strenger verschärft.
Steigende Ausfallsrate belastet Zwar lässt sich in der Vergangenheit ein Zusammenhang zwischen der
High Yield-Performance nicht Entwicklung der Ausfallsraten und der Performance von High Yield-Anleihen
herstellen. Doch seit dem Start der Corporate Bond-Ankäufe durch die EZB
im Juni 2016 scheinen sich die Kreditrisikoaufschläge von der Entwicklung
der Ausfallsraten abgekoppelt zu haben.
Major Markets & Credit Research Seite 11
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Geldpolitik entkoppelt Spreads von Ausfallsraten HY-Performance: Korrelation mit Defaults schwach
Moody’s 12M Ausfallsrate vs. EUR High Yield-Spreads Performance EUR HY-Anleihen vs. Ausfallsratentrend
2500 14% 80%
12%
2000 60%
10%
Moody's 40%
HY-Gesamtertrag über 12 Monate
1500 Prognose
8%
20%
6%
1000
4% 0%
-15% -10% -5% 0% 5% 10% 15%
500
2% -20%
0 0%
-40%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
EUR High Yield Credit Spreads (l. S.) -60%
Moody's Ausfallrate spekulativer Emittenten (über 12M) 12-Monatsveränderung der Ausfallsrate (rollierend)
Quelle: Moody’s, Marktdatenanbieter Erste Group Research Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research
Daten ab August 2007
Was das ausstehende Volumen betrifft, so wird der High Yield-Markt von
BB-gerateten Emissionen dominiert. Sie stehen für etwa 63% des liquiden
EUR High Yield-Universums. Innerhalb des Segments spekulativ gerateter
Anleihen weisen BB-geratete Emissionen die höchste Kreditqualität und die
geringsten Ausfallsraten auf. Da Emittenten mit schwacher Bonität und
besonders hoher Ausfallswahrscheinlichkeit einen relativ kleinen Anteil am
ausstehenden High Yield-Volumen stellen, schlagen steigende Ausfallsraten
nicht stark auf die Performance von breit diversifizierten Veranlagungen im
High Yield-Segment durch.
Nur 13% des 2021 abreifenden Zwar sind etwa 37% des noch im Jahr 2021 abreifenden High Yield-
Volumens hat Ratings Volumens dem Sektor „Zyklischer Konsum“ zuzuordnen. Doch 87% des
schwächer als BB Volumens verfügt über Ratings der Kategorie BB. Für BB geratete
Emittenten sollte die Refinanzierung, unabhängig vom Sektor, kein Problem
darstellen. Mit 13% weist somit nur ein geringer Anteil des 2021 zur
Refinanzierung anstehenden HY-Corporate Bond-Volumens eher schwache
Ratings auf. Geringe Refinanzierungsrisiken sprechen für einen eher milden
Anstieg der Ausfallsrate.
BB Emissionen dominieren am High Yield-Markt Refinanzierungsbedarf 2021 v.a. bei BB-Emittenten
%-Anteil am HY-Volumen vs. Ø-jährliche Ausfallsrate Abreifende HY-Volumina nach Rating-Kategorien
62,8%
59,1
Ø-Recovery Rate vorrangig unbesicherter
Anleihen: 35% (1983-2019); 2019: 52,6%
44,8
31,5%
davon: 87%
BB geratet
21,3
10,4% 17,8
5,7%
3,1%
1,0%
Ba/BB B/B Caa-C/CCC-C
Marktanteil (Volumen) Ø-jährliche Ausfallsrate (1920-2019)* 2021 2022 2023 2024
Quelle: Moody’s, Marktdatenanbieter Erste Group Research Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research
Major Markets & Credit Research Seite 12
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Finanzkrise 2008/09 ging am HY-Markt mit … … stärkerer Verwerfung einher als Corona-Krise
HY-Performance und 12M Ausfallsrate (Moody’s) HY-Performance und 12M Ausfallsrate (Moody’s)*
68,3% 10,5%
5,8%
4,7%
4,0%
13,0% 3,0%
8,6% 6,7%
1,1% 1,8% 2,1% 1,6% 1,7% 2,0%
-1,1% -2,3%
-35,5%
-3,7%
2007 2008 2009 2010 2011 2017 2018 2019 2020 2021
EUR HY Performance 12M Ausfallsrate EUR HY Performance 12M Ausfallsrate
Quelle: Moody’s, Marktdatenanbieter Erste Group Research Quelle: Moody’s, Marktdatenanbieter, Erste Group Research
*Moody’s Prognose für 2021
Hotel, Glücksspiel, Freizeit: Die Ratingagentur Moody’s erwartet die höchsten Ausfallsraten 2021 in
7,3%; Einzelhandel: 4,2%: Europa wenig überraschend in jenen Sektoren, die am stärksten direkt von
Moody’s höchste erwartete der Pandemie betroffen sind (Hotel, Glücksspiel & Freizeit, Einzelhandel,
Ausfallsraten auf 12M-Sicht Hersteller langlebiger Konsumgüter, Dienstleister, Medien). Anleihen mit
Bezug zu den Sektoren Hotel, Glücksspiel & Freizeit stellen zusammen
knapp 7% des HY-Marktes, solche mit Bezug zum (Einzel-)Handel knapp
2%. Dem Sektor langlebige Konsumgüter sind etwa 14% des Marktes
zuzuordnen. Er besteht zu über 90% aus Emissionen aus dem Automotive-
Segment, die überwiegend Ratings der Kategorie BB sowie B aufweisen.
Emissionen von Dienstleistern machen rund 10% des liquiden EUR HY-
Anleihevolumens aus. Aus dem Medien-Sektor stammen etwa 5% des
ausstehenden und liquiden HY-Marktes.
Emissionen mit Ratings der schwächsten Rating-Kategorien CCC bis CC
stellen rund 5 bis 6% des HY-Marktes. Davon wiederum entfallen mit 24%
etwas weniger als ein Viertel auf Dienstleister.
HY-Emittenten: zyklischer Konsum stark betroffen CCC & CCs: Emissionsvolumen nach Sektor
Veränderung von Gearing und Zinsdeckung CCC & CC-Emissionen: 5-6% des EUR HY-Volumens
80 2 Technologie Öl & Gas Grundstoffe
2% 2% 1%
60 1 Bau & Baustoffe
4% Industrie
0 27%
40 Medien
-1 6%
20
-2 Konsumgüter
8%
0 -3
-20 -4
Gesundheit
Grundstoffindustrie
Nicht-zyklischer
Kommunikation
Zyklischer Konsum
Investitionsgüter
8%
Konsum
Konsum -
Telekom
Veränderung Gearing in %-punkten 2Q 2020 J/J Dienstleistungen
18%
Veränderung Zinsdeckungsgrad 3Q 2020 J/J (x), r.S. 24%
Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research
Major Markets & Credit Research Seite 13
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Trend zu proaktivem Prinzipiell scheint sich am High Yield-Markt ein Trend zu proaktivem
Schuldenmanagement Schuldenmanagement abzuzeichnen7. Schulden werden restrukturiert bevor
Liquiditätsengpässe auftreten. Die Schuldenrestrukturierung des
französische Stahlherstellers Vallourec sorgte jüngst für Aufmerksamkeit.
Sie veranlasste zwar S&P, das Rating der Anleihen auf D („Default“) zu
setzen. Doch die Anleihekurse steigen seit der Ankündigung der
Schuldenrestrukturierung.
HY-Anleihen kommt bei High Yield-Kreditrisikoaufschläge nehmen die Konjunkturerholung bereits
steigenden Staatsanleihen- vorweg (siehe Chart rechts unten). Sollte sich der Aufwärtstrend bei den
renditen ihre geringere Staatsanleihenrenditen etwa getrieben von Inflationserwartungen fortsetzen,
Duration zugute weisen HY-Anleihen gegenüber Investment Grade-Anleihen einen Vorteil
auf: die Duration von High Yield-Anleihen ist im Schnitt geringer.
Die Performance eines breit diversifizierten Portfolios aus HY-Anleihen
leidet daher weniger stark unter steigenden Staatsanleiherenditen als ein
Portfolio aus Investment Grade-Corporate Bonds (unter der Annahme, dass
die Kreditrisikoaufschläge gleich bleiben). Dennoch stellen steigende
Staatsanleihenrenditen langfristig auch für das High Yield-Segment ein
Risiko dar. Denn manche Investoren könnten zu Staatsanleihen zurück-
kehren, wenn diese ausreichend Ertrag bieten.
High Yield-Marktvolumen Das ausstehende High Yield-Volumen sollte wachsen. Bei S&P weist
dürfte weiter wachsen derzeit ein Anleihevolumen von ca. EUR 44 Mrd. BBB- Ratings mit
negativem Ausblick auf. Diese Anleihen sind potentielle „Fallen Angels“ –
Abstiegskandidaten in das High Yield-Segment. Dem stehen EUR 7,6 Mrd.
an Anleihen mit BB+ Rating und positivem Ausblick gegenüber (darunter
z.B. der US-Streaming-Anbieter Netflix). Das sind potentielle „Rising Stars“.
Der Performance sollte ein Überhang an Fallen Angels nicht schaden. Das
war auch 2020 trotz Downgrade-Welle nicht der Fall.
Seit Jahresbeginn weisen HY-Anleihen aus dem Roh- und Grundstoff-
Bereich die stärkste Performance auf, gefolgt von Anleihen aus den
Sektoren Medien und Konsumgüter.
Konsens erwartet 2021 in Europa rückläufige Risikoaufschläge nehmen Konjunkturerholung
Entschuldungsdauer vorweg
Nettoverschuldung / EBITDA ausgewählter Sektoren EZ Einkaufsmanagerindex im Verarbeitenden Gewerbe
vs. High Yield-Spreads (in Basispunkten)
900 10
2,1x
800 20
700 30
1,6x
600 40
500 50
400 60
0,6x
0,5x
0,4x 300 70
0,3x
200 80
10/2017
12/2017
04/2018
08/2018
12/2018
04/2019
08/2019
12/2019
04/2020
08/2020
12/2020
02/2021
02/2018
06/2018
10/2018
02/2019
06/2019
10/2019
02/2020
06/2020
10/2020
Automotive Industrie (Güter & Konsum (Güter &
Dienstleistungen) Dienstleistungen)
2020e 2021e EUR HY Spreads EZ PMI Verarbeitendes Gewerbe (r. S., invertiert)
Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research Quelle: Marktdatenanbieter, Erste Group Research
7S&P-Publikation: „European Corporate Defaults: Owners Step Up To Mend Pandemic-Hit
Capital Structures”, 13. Jänner 2021
Major Markets & Credit Research Seite 14
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Appendix
Neue Gesetzesvorhaben mit potentieller Auswirkung auf die Zahl der Insolvenzen
Ab Mitte 2021 sollen in Österreich zwei geplante Reformen des Exekutions- und Insolvenzrechts in Kraft treten, die
sich auf die Zahl an Insolvenzen auswirken könnten.
Die Begutachtungsfrist für die Gesamtreform des Exekutionsrechts endete am 7. Jänner 2021. Der Alpenländische
Kreditorenverband (AKV) rechnet bei Realisierung dieser Reform mit einer Zunahme von Gläubigeranträgen.
Außerdem muss die Restrukturierungsrichtlinie der EU (EU 2019/1023) bis 17. Juli in Österreich umgesetzt sein.
Für von Insolvenz bedrohte Unternehmen wird laut Presseaussendung des Finanzministeriums von 22. Februar ein
spezielles präventives Restrukturierungsverfahren etabliert. Es soll ein zweite Chance für Unternehmen schaffen
und beitragen, Insolvenzen zu vermeiden. In der Presseaussendung des Finanzministeriums heißt es weiter: „Bei
Gericht wird ein individueller Restrukturierungsplan mit Zustimmung der Gläubigermehrheit erarbeitet. So wird ein
Interessensausgleich zwischen dem verschuldeten Unternehmer und seinen Gläubigern hergestellt. Anders als bei
der Insolvenz, müssen nicht alle Gläubiger einbezogen werden. Zudem können die Verluste der Gläubiger
verringert werden. Es können Forderungskürzungen und -Stundungen - auch bei Nichtzustimmung einzelner
Gläubiger - vorgenommen werden. Der Unternehmer wird – bei Bedarf - von einem Restrukturierungsbeauftragten
unterstützt oder kontrolliert.“ Die neue Restrukturierungsordnung könnte zur Rettung für von der Krise betroffene,
aber prinzipiell überlebensfähige Unternehmen werden. Das neue Restrukturierungsverfahren könnte laut Experten
auch als nicht öffentliches Verfahren durchgeführt werden 8. Voraussetzung sei die Zahlungsfähigkeit des
Unternehmens. Eine Überschuldung dürfe zwar vorliegen, die Fortbestehensprognose müsse aber unter der
Berücksichtigung der Restrukturierungsmaßnahmen positiv sein. Die Reform böte laut Experten prinzipiell die
Möglichkeit für die Einführung innovativer Restrukturierungsmaßnahmen (z.B. „Debt-Equity Swaps“: Umwandlung
von Forderungen eines Gläubigers in eine Beteiligung). In Deutschland gibt es bereits seit Dezember ein
Umsetzungsgesetz. Der AKV kommentierte die in Österreich beabsichtigte Insolvenzrechtsreform in einer
Aussendung vom 23. Februar kritisch. Der Verband erwartet, dass sich der Anstieg der Zahl der Insolvenzen durch
die angekündigte Verlängerung der Stundungen bis Ende Juni nur um drei Monate in den Herbst verlagern wird.
Eigenkapitalsituation im Mittelstand
Höhe des Eigenkapitals* bis 10% bis 20% bis 30% über 30%
Verarbeitendes Gewerbe 14,1 (6,2) 9,8 (24,7) 13,0 (20,6) 63,0 (48,5)
Bau 18,8 (24,0) 20,3 (18,7) 13,0 (20,0) 47,8 (37,3)
Handel 16,2 (23,4) 17,1 (15,6) 21,0 (11,7) 45,7 (49,2)
Dienstleistungen 25,7 (26,8) 21,1 (18,8) 23,0 (20,5) 30,3 (33,9)
Gesamt 19,6 (20,4) 17,5 (19,2) 18,7 (17,7) 44,3 (42,7)
Quelle: Creditreform: Wirtschaftslage Mittelstand in Österreich (Herbst 2020), Erste Group Research
* Eigenkapital im Verhältnis zur Bilanzsumme; Angaben in % der Befragten, ( ) = Vorjahresangaben in Klammer
EU lockert Regeln für staatliche Zuschüsse an Unternehmen weiter
Am 28. Jänner verlängerte die EU-Kommission temporäre Sonderregeln für Staatshilfen in Folge der Corona-Krise
bis Ende 2021. Die Limits für Staatshilfen und Fixkostenzuschüsse für Unternehmen werden mehr als verdoppelt.
Übliche Bedenken, dass das zu einer Wettbewerbsverzerrung zulasten der Unternehmen schwächerer Mitglieds-
staaten führt, werden vorerst hintangestellt.
In Österreich steigt die Obergrenze für den Fixkostenzuschuss II nun dank der Entscheidung von EUR 800.000 auf
EUR 1,8 Mio. pro Unternehmen. Für den Verlustersatz steigt die Obergrenze von EUR 3 Mio. auf EUR 10 Mio.
Auch indirekt von den COVID-Maßnahmen der Bundesregierung betroffene Unternehmen können nun Hilfen
beantragen. Für alle Unternehmen gilt künftig einen Ausfallsbonus in Höhe von 30% des Umsatzes und maximal
EUR 60.000 pro Monat. Die Kurzarbeitsregelung wird in Österreich bis Ende Juni 2021 verlängert. Kurzarbeit wird
vor allem in der Tourismusbranche stark in Anspruch genommen.
8
„Warten auf Rettungsanker für Firmen“, „Die Presse“ vom 4. Februar 2021, Seite 15
Major Markets & Credit Research Seite 15
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Erste Group Research
Special | Corporate Bonds | Eurozone, Österreich
24. Februar 2021
Kontakte
Group Research
Corporate Treasury Product Distribution AT
Head of Group Research Head: Christian Skopek +43 (0)5 0100 84146
Friedrich Mostböck, CEFA +43 (0)5 0100 11902
Fixed Income Institutional Sales
CEE Macro/Fixed Income Research
Head: Juraj Kotian (Macro/FI) +43 (0)5 0100 17357 Group Securities Markets
Katarzyna Rzentarzewska (Fixed income) +43 (0)5 0100 17356 Head: Thomas Einramhof +43 (0)50100 84432
Malgorzata Krzywicka (Fixed income, Poland) +43 (0)5 0100 17338
Institutional Distribution Core
Croatia/Serbia Head: Jürgen Niemeier +49 (0)30 8105800 5503
Alen Kovac (Head) +385 72 37 1383
Mate Jelić +385 72 37 1443 Institutional Distribution DACH+
Ivana Rogic +385 72 37 2419 Head: Marc Friebertshäuser +49 (0)711 810400 5540
Bernd Bollhof +49 (0)30 8105800 5525
Czech Republic Andreas Goll +49 (0)711 810400 5561
David Navratil (Head) +420 956 765 439 Mathias Gindele +49 (0)711 810400 5562
Jiri Polansky +420 956 765 192 Ulrich Inhofner +43 (0)5 0100 85544
Michal Skorepa +420 956 765 172 Sven Kienzle +49 (0)711 810400 5541
Nicole Gawlasova +420 956 765 456 Rene Klasen +49 (0)30 8105800 5521
Christopher Lampe-Traupe +49 (0)30 8105800 5523
Hungary Karin Rattay +43 (0)5 0100 84118
Orsolya Nyeste +361 268 4428 Michael Schmotz +43 (0)5 0100 85542
Klaus Vosseler +49 (0)711 810400 5560
Romania Slovakia
Ciprian Dascalu (Head) +40 3735 10108 Šarlota Šipulová +421 2 4862 5619
Eugen Sinca +40 3735 10435 Monika Směliková +421 2 4862 5629
Dorina Ilasco +40 3735 10436
Iulian George Misu +40 758484043 Institutional Distribution CEE & Insti AM CZ
Head: Antun Burić +385 (0)7237 2439
Slovakia Jaromir Malak +43 (0)5 0100 84254
Maria Valachyova (Head) +421 2 4862 4185
Katarina Muchova +421 2 4862 4762 Czech Republic
Head: Ondrej Čech +420 2 2499 5577
Major Markets & Credit Research Milan Bartoš +420 2 2499 5562
Head: Gudrun Egger, CEFA +43 (0)5 0100 11909
Ralf Burchert, CEFA (Sub-Sovereigns & Agencies) +43 (0)5 0100 16314 Institutional Asset Management Czech Republic
Hans Engel (Global Equities) +43 (0)5 0100 19835 Head: Petr Holeček +420 956 765 453
Margarita Grushanina (Austria, Quant Analyst) +43 (0)5 0100 11957 Petra Maděrová +420 956 765 178
Peter Kaufmann, CFA (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 11183 Martin Peřina +420 956 765 106
Heiko Langer (Financials & Covered Bonds) +43 (0)5 0100 85509 David Petráček +420 956 765 809
Stephan Lingnau (Global Equities) +43 (0)5 0100 16574 Blanca Weinerová +420 956 765 317
Carmen Riefler-Kowarsch (Financials & Covered Bonds) +43 (0)5 0100 19632 Petr Valenta +420 956 765 140
Rainer Singer (Euro, US) +43 (0)5 0100 17331 Croatia
Bernadett Povazsai-Römhild, CEFA (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 17203 Head: Antun Burić +385 (0)7237 2439
Elena Statelov, CIIA (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 19641 Zvonimir Tukač +385 (0)7237 1787
Gerald Walek, CFA (Euro, CHF) +43 (0)5 0100 16360 Natalija Zujic +385 (0)7237 1638
Hungary
CEE Equity Research Head: Peter Csizmadia +36 1 237 8211
Head: Henning Eßkuchen +43 (0)5 0100 19634 Gábor Bálint +36 1 237 8205
Daniel Lion, CIIA (Technology, Ind. Goods&Services) +43 (0)5 0100 17420 Ádám Szönyi +36 1 237 8213
Michael Marschallinger, CFA +43 (0)5 0100 17906 Romania and Bulgaria
Nora Nagy (Telecom) +43 (0)5 0100 17416 Head: Ruxandra Lungu +40 373516562
Christoph Schultes, MBA, CIIA (Real Estate) +43 (0)5 0100 11523
Thomas Unger, CFA (Banks, Insurance) +43 (0)5 0100 17344 Group Institutional Equity Sales
Vladimira Urbankova, MBA (Pharma) +43 (0)5 0100 17343 Head: Brigitte Zeitlberger-Schmid +43 (0)50100 83123
Martina Valenta, MBA +43 (0)5 0100 11913 Werner Fürst +43 (0)50100 83121
Josef Kerekes +43 (0)50100 83125
Croatia/Serbia Cormac Lyden +43 (0)50100 83120
Mladen Dodig (Head) +381 11 22 09178 Czech Republic
Anto Augustinovic +385 72 37 2833 Head: Michal Řízek +420 224 995 537
Magdalena Dolenec +385 72 37 1407 Jiří Fereš +420 224 995 554
Davor Spoljar, CFA +385 72 37 2825 Martin Havlan +420 224 995 551
Pavel Krabička +420 224 995 411
Czech Republic Poland
Petr Bartek (Head) +420 956 765 227 Head: Jacek Jakub Langer +48 22 538 62 65
Marek Dongres +420 956 765 218 Tomasz Galanciak +48 22 538 62 12
Jan Safranek +420 956 765 218 Przemyslav Nowosad +48 22 538 62 66
Stepien Grzegorz +48 22 538 62 11
Hungary Wysocki Wojciech +48 22 538 62 17
József Miró (Head) +361 235 5131 Croatia
András Nagy +361 235 5132 Damir Eror +385 (0)72 37 2836
Tamás Pletser, CFA +361 235 5135 Hungary
Nandori Levente + 36 1 23 55 141
Poland Krisztian Kandik + 36 1 23 55 162
Tomasz Duda (Head) +48 22 330 6253 Balasz Zankay + 36 1 23 55 156
Cezary Bernatek +48 22 538 6256 Romania
Konrad Grygo +48 22 330 6254 Liviu Avram +40 3735 16569
Emil Poplawski +48 22 330 6252
Marcin Gornik +48 22 330 6251 Group Fixed Income Securities Markets
Head: Goran Hoblaj +43 (0)50100 84403
Romania
Caius Rapanu +40 3735 10441 FISM Flow
Head: Aleksandar Doric +43 (0)5 0100 87487
Margit Hraschek +43 (0)5 0100 84117
Group Markets Christian Kienesberger +43 (0)5 0100 84323
Ciprian Mitu +43 (0)5 0100 85612
Head of Group Markets Bernd Thaler +43 (0)5 0100 84119
Oswald Huber +43 (0)5 0100 84901 Zsuzsanna Toth +36-1-237 8209
Poland:
Group Markets Retail and Agency Business Pawel Kielek +48 22 538 6223
Head: Christian Reiss +43 (0)5 0100 84012
Michal Jarmakowicz +43 50100 85611
Markets Retail Sales AT
Head: Markus Kaller +43 (0)5 0100 84239 Group Fixed Income Securities Trading
Head: Goran Hoblaj +43 (0)50100 84403
Group Markets Execution
Head: Kurt Gerhold +43 (0)5 0100 84232 Group Equity Trading & Structuring
Head: Ronald Nemec +43 (0)50100 83011
Retail & Sparkassen Sales
Head: Uwe Kolar +43 (0)5 0100 83214 Business Support
Bettina Mahoric +43 (0)50100 86441
Major Markets & Credit Research Seite 16
For the exclusive use of Ralf BURCHERT (Erste Group)Sie können auch lesen
