Spatz in der Hand oder Taube auf dem Dach? - Dr. Thomas C. Sittel München, 26. März 2014
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Spatz in der Hand oder Taube auf dem Dach? Verkauf oder Restrukturierung von Distressed Assets Dr. Thomas C. Sittel München, 26. März 2014
Agenda
• Einführung
• Case Study: Business Plan und Unternehmensbewertung
• Risikofaktoren Restrukturierung und Distressed M&A
• Case Study: Sensitivitätsanalyse
• Fazit
2Spatz in der Hand oder Taube auf dem Dach?
„Fast 100% aller Sanierungsgutachen,
die ich sehe, fallen positiv aus. Die
Realität sieht leider ganz anders aus…“
„There is a 50:50 chance
my strategy for turning Mitarbeiter Restrukturierung einer deutschen Großbank
around the company will fail“
John Chen, CEO Blackberry,
FT vom 05.03.2014
„Einer BCG-Studie aus 2009
zufolge gelingt nur jedem
zehnten Unternehmen, …, der
Weg zurück in die Top-Liga.“
Wirtschaftswoche vom 29.08.2009
„Unternehmensberater kassieren „Wenn ich jetzt verkaufe, ist
Millionen von angeschlagenen das doch der denkbar
Firmen und können das Scheitern schlechteste Zeitpunkt!“
oft trotzdem nicht verhindern.“ Gesellschafter eines großen deutschen
Tagesspiegel vom 23.08.2013 Automobilzulieferers
Quelle: goetzpartners 3Die Hoffnung stirbt zuletzt!
„Mit diesen Maßnahmen sind wir im Plan (… ) 2013 wird das
Jahr der Neuorientierung und des Aufbruchs“
Praktiker Konzern Geschäftsbericht 2012, März 2013 – Insolvenzantrag Juli 2013
„(…) wir kommen voran und sind überzeugt, dass wir Conergy
als Systemanbieter zurück in die Erfolgsspur bringen.“
Conergy-CEO Dr. Comberg, Pressemitteilung Mai 2012 – Insolvenzantrag Juli 2013
„Die Restrukturierung greift!“
Pressesprecher Schlecker, Dezember 2011 – Insolvenzantrag Januar 2012
Quelle: goetzpartners 4„Broken Deals“
Unternehmen Jahr Anmerkung
• Seit mindestens 05/2013 auf dem Markt
2013/14
GfT Gleistechnik • Abbruch 03/2014; Einleitung Restrukturierung
GfT Bautechnik
• Seit mindestens 02/2013 auf dem Markt
2013/14
• Insolvenzantrag 03/2014
• Seit mindestens 06/2011 auf dem Markt
2011
• Abbruch 11/2011
• Seit mindestens 05/2011 auf dem Markt
2011
• Abbruch 07/2011
Quelle: Mergermarket, goetzpartners 5Case Study Fashion Retailer*: Business Plan
Umsatz [€m] Bereinigtes EBITDA [€m/%]
190 35
182 33
180 CAGR +13%
CAGR+2% 30
170 166 27
164 163
158 25 24
160 155
21
150 20 19
140
15 13
130
18% 8% 12% 13% 15% 16%
120 10
-2 -1 0 1 2 3 -2 -1 0 1 2 3
FC FC
Ist (6+6) Plan Ist (6+6) Plan
Mit 2% CAGR vermeintlich moderate Steigerung EBITDA-Marge durch
Umsatzplanung Branche:Case Study Fashion Retailer: Unternehmensbewertung
Unternehmensbewertung* Anmerkungen
Enterprise Value [€m]
Adjusted EBITDA [€m] • Steigerung des Enterprise Value um
€83m bzw. 64% in drei Jahren
220 +64% 213 (8,0x)
• Treiber des Anstiegs: Steigerung
200 EBITDA und „Multiple-Expansion“
180 171
• Mit 15% abgezinst entsprechen die
160
€83m noch €54m
144
140 130 (7,0x)
• Planung sieht noch in „Jahr 0“ einen
120
+42% Fresh Money Bedarf i.H.v. €20m vor
24 27
19 21
20
• Verbleibt ein „Ertrag“ von €54-€20m =
0 €34m nach drei Jahren
Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3
* Für Illustrationszwecke stark vereinfacht; Unternehmenswertberechnung nach Multiple-Verfahren (EBITDA x Multiple); Zahlen gerundet
Quelle: goetzpartners 7Komplexität von Restrukturierungen
Krisenursachen Komplexität Beispiele Restrukturierungsfälle
Strategisch
Geschäftsmodell hoch
Zapf Creation
Marktposition hoch
Gesetzliche Regularien hoch
Kundenportfolio mittel/hoch Ziegler
Produktportfolio mittel
Operativ Nokia Siemens Networks
Management mittel
Prozesse niedrig
Solon
Organisation niedrig
Steuerung niedrig
Finanziell Strenesse
Finanzierung mittel/hoch
Quelle: goetzpartners 8Risikofaktor Restrukturierung
Umfrageergebnisse* Anmerkungen
Was sind die Hauptursachen, dass bei
Restrukturierungsfällen Business Pläne
nicht erreicht werden? • Schwer beherrschbar ist die Entwick-
lung der Top Line, z.B. in Bezug auf:
Die Umsatzziele wurde nicht
1 85% Konjunkturelle Entwicklung
erreicht
Die Zeitplanung konnte nicht Neue Produkte
2 72%
eingehalten werden
Neue Kunden
Die Materialkostenquote war
3 65%
höher als geplant • Die Rückgewinnung von Marktanteilen
erweist sich als schwieriger als geplant
… … …
• Kosteneinsparziele werden dagegen
regelmäßig erreicht
Die sonstigen Kosteneinspar-
6 40%
ungen wurde nicht erreicht
* Umfrage unter Eigen- und Fremdkapitalinvestoren sowie Restrukturierungsberatern
Quelle: goetzpartners 9Risikofaktor Distressed M&A
Umfrageergebnisse* Anmerkungen
Was sind die Hauptursachen für das
Scheitern von M&A-Prozesse bei • Heterogene Preisvorstellungen sind
Restrukturierungsfällen? Hauptgrund für gescheiterte Prozesse
Stakeholder hatten unter-
1 87% • Dies gilt sowohl für Eigen- wie auch
schiedliche Preiserwartungen
Fremdkapitalgeber
„Current Trading“ hat sich im
2 74%
Prozess verschlechtert
• Dabei wird die Realisierbarkeit von Busi-
ness Plänen unterschiedlich bewertet
Im Prozess sind Zusatzrisiken
3 52%
offenkundig geworden
• Nicht selten verschlechtert sich die
Unternehmenssituation im Prozess
… … …
• Für fast jedes Asset lässt sich irgendein
Es wurde überhaupt kein
9 5% Käufer finden
Interessent gefunden
* Umfrage unter Eigen- und Fremdkapitalinvestoren sowie M&A-Beratern
Quelle: goetzpartners 10Case Study Fashion Retailer: Sensitivitätsanalyse (1/2)
Sensitivitätsanalyse Enterprise Value *
Gewich-
15% 20% 30% 35%
tung
220 213
200 189
180
180
160 147
140 130
120
100
"As-is" Downside Investor Management Gewichtet
• Erstellung von vier Cases und Gewichtung der Erfolgswahrscheinlichkeit; gewichteter
Case etwa auf Höhe des Investor-Cases
• Management Case = ursprünglicher Business Plan; „As-is“ Case = EBITDA unverändert
wie im „Jahr 0“
* Stark vereinfacht; Multiple 8,0 (Flat / Down Case: 7,0)
Quelle: goetzpartners 11Case Study Fashion Retailer: Investitionsrechnung
Investitionsrechnung*
Enterprise Value [€m]
• Der gewichtete Unternehmenswert
130 liegt laut Sensitivität bei €180m
180
50
• Abzuziehen ist der Ausgangswert in
Jahr 3 Jahr 0 Delta Höhe von €130m aus „Jahr 0“
Gewichtet Ausgangswert
• Mit 15% abgezinst entspricht das
17 Delta von €50m nur noch €33m
50 20
• Nach Abzug des erforderlichen Fresh
13 Moneys i.H.v. €20m verbleiben €13m
Delta Abzin- Fresh Diskontierter
sung Money "Erlös"
* Stark vereinfacht
Quelle: goetzpartners 12„Steps to success“
1 2 3
Analyse Erstellung Betrachtung
Krisenursachen Business Cases Sensitivitäten
• Strategisch • Top Line Szenarien • Komplexität Maßnahmen
• Operativ • Kostenpotentiale • Risikoanalyse
• Finanziell • Zeitschiene • Gewichtung
4 5 6
Durchführung Ableitung Entscheidungs-
Unternehmensbewertung Investitionsrechnung findung
• Vergleichsunternehmen • Abzinsung
• Trading Multiples • Abzinsungsfaktor vs.
• Transaction Multiples • „Fesh Money“ Bedarf
Quelle: goetzpartners 13Kontakte
Büro München Weitere Büros
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40212 Düsseldorf, Germany 75008 Paris, France
T + 49 – 211 – 600 42 – 570 T + 33 – 1 – 70 72 55 13
Bockenheimer Landstr. 24 Melantrichova 17
60323 Frankfurt, Germany 110 00 Prague 1, Czech Republic
Dr. Thomas Sittel T + 49 – 69 – 2 47 50 48 – 0 T + 420 – 221 632 451
Partner| Head of Distressed M&A
T + 49 – 89 – 29 07 25 – 143 32 Brook Street Unit 1610, No.336 Middle Xizang Road
sittel@goetzpartners.com London W1K 5DL, UK 200001 Shanghai, P.R.China
T + 44 – 20 – 7647 7702 T + 49 – 89 – 29 07 25 – 0
Expertise: Distressed M&A, Debt
Advisory/Restructuring, Financial Gta. Rubén Darío 3, 3° Dcha. Schwerzistrasse 6
Restructuring, Insolvenzplan, 28010 Madrid, Spain 8807 Freienbach/Zurich, Switzerland
Schutzschirmverfahren, Operative T + 34 – 91 – 745 13 13 T + 41 – 55 – 410 22 94
Restrukturierung
Prechistensky per. 14/1
Prinzregentenstr. 56 119034 Moscow, Russia
80538 Munich, Germany T + 49 – 89 – 29 07 25 – 257
T + 49 – 89 – 29 07 25 – 503
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