Wirtschaftsausblick und Anlagestrategie - Wirtschafts- & Finanzmarktausblick 2022/23 - Ava Concept AG
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Wirtschaftsausblick und Anlagestrategie Wirtschafts- & Finanzmarktausblick 2022/23 November 2021 claudio.wewel@jsafrasarasin.com karsten.junius@jsafrasarasin.com Nächster Publikationstermin: 8. Dezember 2021
Inhaltsverzeichnis
1 Makro- & Strategie-Ausblick
2 House View
3 Aktuelle Marktdaten
4 COVID-19
5 Weltwirtschaftlicher Ausblick
6 Ausblick nach Anlageklassen
Devisen
Fixed income
Aktien
7 Asset Allocation
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2Wirtschaftsausblick & Anlagestrategie
Weltwirtschaft Anlageklassen
■ Die Fiskalpolitik wird 2022 und 2023 das Wachstum in Devisen
den meisten Volkswirtschaften belasten. Jedoch sollten ■ USD-Stärke sollte sich während des Tapering fortsetzen
der Lageraufbau, hohe private Ersparnisse und höhere ■ Mittelfristig sollten zyklische Währungen profitieren
Konsumausgaben für Dienstleistungen weiterhin
Wachstumsraten über dem Trend garantieren. Fixed Income
■ Neutrale Duration
■ Die Inflation wird noch länger auf höherem Niveau ■ Neutral auf US TIPS
verharren. Nach 2Q22 sollten die Basiseffekte jedoch ■ Vorsichtiger gegenüber ‘Credit’, wir erwarten eine
abnehmen. Lieferketten sollten sich langsam volatile Seitwärtsbewegung bei den Kreditaufschlägen
normalisieren. Dafür erwarten wir aufgrund der
steigenden Knappheit am Arbeitsmarkt jedoch einen Globale Aktien
gewissen Anstieg der strukturellen Inflation. ■ Gradueller Anstieg der Indexniveaus, jedoch steigen
die Risiken für Gewinnerwartungen im Jahresverlauf.
■ Das Umfeld für Zentralbanken wird herausfordender. Wir ■ Leicht defensive Präferenz
erwarten eine gewisse Zurückhaltung, aber nur solange
die Inflationserwartungen um 2% stabil bleiben.
■ Die Fed dürfte Mitte 2022 mit der Rückführung ihrer Asset Allocation
Anleihenkäufe fertig sein und den Leitzins Ende 2022
anheben; 2023 erwarten wir 4 weitere Zinsschritte. Die ■ Obligationen: Untergewichtet
EZB dürfte ihre Anleihenkäufe zurückführen, jedoch ■ Aktien: Leichtes Übergewicht, Fokus auf
nicht vor Anfang 2024 die Zinsen anheben. Schwellenländer und die Schweiz
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
3Unser Ausblick für die Anlageklassen
Globale Anlageklassen ‒ + Aktien − Länder ‒ +
Aktien USA
Obligationen Euroraum
UK
Alternative
Schweiz
Liquidität
Japan
Schwellenländer
Obligationen ‒ +
China
Staatsanleihen USD
Staatsanleihen EUR Aktien − Sektoren ‒ +
USD Kredit
Energie
EUR Kredit Roh-/Grundstoffe
EM Staatsanleihen Industrie
EM Kredit Zyklischer Konsum
EM Lokalwährungen Technologie
Verbrauchsgüter
Währungen Abw Aufw Gesundheit
Banken
EUR vs USD
Versicherer
EUR vs CHF
Immobilien
USD vs JPY Telekom-Dienstleistungen
EUR vs GBP Versorger
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
4Aktuelle Stimmungsindikatoren
Weltwirtschaft
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
5Aktuelle Marktdaten: Devisen
Devisen
ytd performance, % ytd performance, %
10 USD-CHF: 15 USD-JPY:
0.91 113
10
5
5
EUR-CHF: GBP-USD:
0
1.06 1.36
0
-5
-5
EUR-USD: EUR-GBP:
1.16 0.85
-10 -10
Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Sep-21 Nov-21 Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Sep-21 Nov-21
EUR-CHF USD-CHF EUR-USD EUR-GBP USD-JPY GBP-USD
Trade-weighted FX, ytd performance, % 80
10
70
5 60 52
46 48
50 45
0 37 38
36
40
30 31
-5
30
-10 20
Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Sep-21 Nov-21 CAD NZD AUD EUR NOK CHF GBP JPY SEK
CHF EUR GBP JPY USD 14d RSI overbought vs USD oversold vs USD
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
6Aktuelle Marktdaten: Anleihen- und Kreditmarkt
Fixed Income
2.00 0.00
1.50 -0.25
1.00 -0.50
0.50 -0.75
0.00 -1.00
Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 May-21 Sep-21 Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 May-21 Sep-21
10y Swiss government bond yield 10Y Bund yield
US 10y Treasury yield 10Y Gilt yield
10.0
2.0
8.0
1.0
6.0
0.0
4.0
-1.0
2.0
-2.0
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0.0
Jan-18 Nov-18 Sep-19 Jul-20 May-21
Developed Markets 10y real yield (TIPS)
US High Yield OAS (%) EU High Yield OAS (r.h.s., %)
Dev. Markets 10y breakeven inflation
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
7Aktuelle Marktdaten: Aktien
Globale Aktien
MSCI AC World US EMU Global Energy Materials Industrials
US small-cap EM NASDAQ Cons Disc Staples H Care Financials
125
Switzerland UK Japan 140 Tech Telco Utilities
120 134
115 128
122
110 116
105 110
104
100 98
95 92
Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21
Regional performance since 01-Jan-21 (total return, rebased) Global sector performance since 01-Jan-21 (total return, rebased)
60% 25
AC World US EMU EM Price-to-earnings ratio 10-year average
40% 20
20%
15
0%
10
-20%
-40% 5
-60%
Net earnings revisions (3 month) 0
EMU
Japan
EM
US
CH
UK
World
-80%
2006 2009 2012 2015 2018 2021
Quelle: Bloomberg, Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
8Covidinfektionen steigen in Europa wieder an
COVID-19
Neuinfektionen in Asien und den USA sind
In Deutschland steigen die Fälle wieder
unter europäischen Niveaus
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
9Deutsche Positivitätsraten steigen stark an
COVID-19
Positivitätsraten sind in Frankreich, Italien und Spanien moderat, aber steigen in Deutschland
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
10Hospitalisierungen dank Impfungen niedrig
COVID-19
Niedrigere US-Impfquote könnte zu relativ
Spitalauslastungen weiter stabil
höherem Anstieg der Todesfälle geführt haben
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
11Niedrigere Mobilität könnte auf Verhaltens-
Änderungen zurückzuführen sein COVID-19
Keine weiteren COVID-Einschränkungen Die Mobilität hat sich noch nicht normalisiert
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
12Impfquoten: USA und Schweiz hinken hinterher
COVID-19
Entwickelte Länder kommen der Herdenimmunität näher
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
13Impftempo nimmt in den meisten Ländern ab
COVID-19
Impftempo ist derzeit in Australien, Japan und Neuseeland am höchsten
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
14Weltwirtschaft: Ausblick 2022-23
Weltwirtschaft
Ausblick BJSS Prognosen
Konsumausgaben für Dienstleistungen Das Wachstum dürfte sich 2022-2023
dürften anziehen. Die Inflation wird verlangsamen, aber weiter über Trend
erhöht bleiben. verbleiben. Das Wachstum in China dürfte im
Q4 2021 den Tiefpunkt finden.
Der ‘Next Generation EU’ Fonds und
Die Inflation dürfte im nächsten Jahr fallen,
begleitende Investitionsausgaben dürften
aber über dem 2% Ziel verbleiben.
das Wachstum über die nächsten 2 Jahre
hoch halten. 2021 2022 2023
USA BIP 5.6 4.4 2.6
Weniger gestörte Lieferketten und der
Inflation 4.5 3.5 2.8
starke private Konsum dürften das Euroraum BIP 5.0 4.0 3.1
Wachstum nächstes Jahr unterstützen. Inflation 2.5 2.4 1.6
Die Inflation dürfte im 2. Quartal bei rund Schweiz BIP 3.3 3.0 1.5
Inflation 0.5 1.1 0.9
5% ihren Höchststand erreichen.
UK BIP 6.9 4.7 2.1
Investitionsausgaben dürften nächstes Inflation 2.4 3.3 2.2
Jahr wieder anziehen Japan BIP 2.4 2.2 1.3
Der private Konsum dürfte sich 2022 Inflation -0.1 0.7 0.8
China BIP 7.7 5.6 5.4
normalisieren und das Wachstum weiter
Inflation 0.9 2.5 2.2
unterstützen.
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
15Fiskalpolitik dürfte Wachstum bremsen
Weltwirtschaft
Die Fiskalpolitik wird das Wachstum in den nächsten zwei Jahren bremsen
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
16Die Sparquoten sind hoch
Weltwirtschaft
US-Ersparnisüberschuss beträgt 12% des BIP EU-Ersparnisüberschuss beträgt 6% des BIP
250 900
0.5 3.0
800
0.5
200 700
2.5
0.4
600
0.4
2.0 150
0.3 500
0.3 1.5 400
100
0.2 300
1.0
0.2 200
50
0.1
0.5 100
0.1
0 0
0.0 0.0 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21
Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21
Excess savings, €bn Excess savings - cumulative, €bn, rhs
Excess savings, $tn Excess savings - cumulative, $tn, rhs
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
17Konsumschwerpunkt dürfte zum
Dienstleistungssektor wandern Weltwirtschaft
Aufholpotenzial beim Konsum im Dienstleistungssektor
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
18Die Lager sind zu tief
Weltwirtschaft
Lageraufbau und Abarbeitung von Bestellrückständen sind ein wichtiger Wachstumstreiber
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
19Die Lieferketten dürften sich nur langsam
normalisieren Weltwirtschaft
Die Lieferzeiten liegen auf einem Rekordhoch
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
20Der Ölpreis wird im Jahr 2022 weniger
inflationär wirken Weltwirtschaft
Die Ölnachfrage dürfte im nächsten Jahr nachlassen, die Vorräte dürften wieder steigen
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
21Lohndruck wird weiter zunehmen
Weltwirtschaft
Ein enger Arbeitsmarkt deutet auf zunehmenden Lohndruck hin
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
22Inflationsdruck in den USA wird im
2. Halbjahr 2022 wieder zunehmen Weltwirtschaft
Vorteilhafte Basiseffekte in H1 2022 Inflationsdruck wird in H2 2022 zunehmen
7 5.0
Forecasts
4.5
6
Forecasts in 4.0
5 shaded 3.5
colours
4 3.0
2.5
3
2.0
2 1.5
1.0
1
0.5
0 0.0
-0.5
-1 2020 2021 2022 2023
New vehicles Used cars
-2
Car rental Airline fares
2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Lodging away from home Rest
Food & energy 'Core' goods and services CPI (% yoy) Core CPI, yoy %
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
23Die Inflation in der Eurozone dürfte höher
ausfallen und länger andauern Weltwirtschaft
Eine Teuerung von 2.4% in 2022 dürfte zu einer Reduktion der Wertschriftenkäufe führen
4.50
3.50
2.50
1.50
0.50
HICP, sa, in % mom HICP in % yoy
-0.50
Core HICP in % yoy
-1.50
2019 2020 2021 2022
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
24Das Wachstum in China dürfte in Q4 2021
Weltwirtschaft
schwach ausfallen
Die Energieknappheit hat den Industriesektor Der Einkaufmanager-Index deutet auf einen
stark belastet Rückgang der Produktion in Q4 hin
65.00
25.00
60.00
20.00
55.00
15.00
50.00
10.00
45.00
5.00
40.00
0.00 35.00
2007 2010 2012 2014 2016 2019 2021 2007 2010 2012 2014 2016 2019 2021
China Industrial Production YoY China Manufacturing PMI
-5.00
Quelle: Macrobond, J. Safra Sarasin, 09.11.2021
25Zentralbanken werden ihre Anleihekäufe 2022 und
2023 reduzieren Weltwirtschaft
Ausblick BJSS Prognosen
Zentralbanken werden über den Anstieg der 3
Energiepreise hinwegsehen, es sei denn die
Inflationserwartungen geraten ausser Kontrolle. 2
Das Fed dürfte das ‘Tapering’ Mitte nächsten
1
Jahres abgeschlossen haben. Wir erwarten die
erste Zinserhöhung in Q4 2022 und weitere
vier Zinsschritte 2023 aufgrund höheren 0
Inflationsdrucks.
-1
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Die EZB dürfte ihr PEPP-Programm im März
2022 beenden. Höhere Inflationsraten dürften Forecast US Fed Funds ECB deposit rate
UK base rate Japan O/N SNB Saron
eine Auflegung eines massiven Folge-
programms erschweren.
9 Nov 21 Jun 22 Dez 22 Dez 23
USA Fed Funds 0.25 0.25 0.50 1.50
Die Bank von England dürfte ihre Zinsen noch
EUR depo rate -0.50 -0.50 -0.50 -0.50
in diesem Jahr anheben. Für 2022 erwarten wir CHF Saron -0.72 -0.75 -0.75 -0.75
einen weiteren Zinsschritt. BoE base rate 0.10 0.25 0.50 1.00
JP O/N call rate -0.05 -0.10 -0.10 -0.10
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
26Zentralbanken bleiben geduldig, aber Reduktion
ihrer Wertschriftenkäufe ist wahrscheinlich Weltwirtschaft
Das Wachstum der Zentralbankbilanzen dürfte sich deutlich verlangsamen
12-month change in QE (US$ trillions)
11.0
9.0
7.0
5.0
3.0
1.0
-1.0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Fed ECB BoJ BoE PBoC SNB Riksbank Total
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
27Devisen: Dollar sollte kurzfristig stark bleiben,
zyklische Währungen dürften sich 2022 erholen Devisen
Ausblick BJSS-Prognosen
USD-Stärke dürfte noch etwas andauern, 1.4
wobei sich die antizyklische Währung
1.3
2022 wieder etwas abschwächen sollte
1.2
EUR sollte kurzfristig schwach blieben,
in 2H22 rechnen wir mit einer Erholung 1.1
1.0
CHF-Stärke begünstigt durch attraktive 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Realzinsen Forecast EUR-USD EUR-CHF
GBP-Gegenwind durch schwächere 9 Nov 21 Jun 22 Dez 22 Dez 23
post-Brexit Wachstumsaussichten
EUR-CHF 1.06 1.03 1.03 1.03
EUR-USD 1.16 1.15 1.20 1.22
JPY-Stärke durch voraussichtliche EUR-GBP 0.85 0.87 0.88 0.88
Erholung des chinesischen Zyklus GBP-USD 1.36 1.33 1.36 1.39
USD-JPY 113 110 108 105
USD-CHF 0.91 0.90 0.86 0.84
Goldpreis dürfte sich 2022 durch etwas USD-CNY 6.40 6.35 6.30 6.20
schwächeren Dollar gut behaupten Gold, USD / Feinunze 1’824 1’800 1’830 1’910
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
28Zyklische Währungen sollten sich weiterhin
behaupten Devisen
Längerfristig sollten sich zyklische Währungen positiv entwickeln
Index Währungspaare Haupttreiber
nom, % real, % 4Q22 %
EUR-USD 1.20 3.6 Tapering sollte dem US-Dollar temporär Rückenwind verleihen.
USD
-4.1 -1.7 GBP-USD 1.36 0.6 Längerfristig sollten ein solides globales Wachstum und die
USD-JPY 108 -4.3 hohen US-Doppeldefizite jedoch die Währung schwächen.
EUR-USD 1.20 3.6 Divergierende Geldpolitik dürfte als Euro-Gegenwind wirken,
EUR
1.2 1.5 EUR-GBP 0.88 3.0 wobei solides globales Wachstum Abwärtsrisiken beschränken
sollte. Längerfristig sollte Euro von niedriger Inflation profitieren.
EUR-CHF 1.03 -2.4 Nachlassendes globales Makromomentum sollte starken
CHF
3.5 2.3 USD-CHF 0.86 -5.8 Franken weiterhin stützen. Rückenwind durch attraktive
Schweizer Realzinsen und pandemische Unsicherheiten.
GBP-USD 1.36 0.6 Restriktive Geldpolitik der BoE sollte dem britischen Pfund
GBP
-2.6 -1.9 EUR-GBP 0.88 3.0 weiteren Auftrieb geben, wobei sich der Brexit eher negativ auf
die längerfristigen Wachstumsaussichten auswirken dürfte.
USD-JPY 108 -4.3 Japanischer Yen sollte von uniedriger Inflation profitieren. Eine
JPY
2.7 0.3 EUR-JPY 130 -0.9 Wiederbelebung des chinesischen Zykluses sollte dem Yen
frischen Rückenwind verleihen.
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
29Der Dollar hat das Tapering bereits zu einem
grossen Teil gepreist Devisen
Im Gegensatz zu 2014 hat der Dollar bereits früh auf das bevorstehende Tapering reagiert
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
30Relativ zu den Zinsen ist der Dollar hoch bewertet
Devisen
Der US-Dollar hat stärker zugelegt als der Realzinsvorteil suggeriert
135 250
130
200
125
120 150
115
110 100
105
50
100
95 0
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
USD nominal effective exchange rate broad index US 10y real yield advantage, bps, rhs
Anmerkung: US-Realzinsvorteil berechnet aus Rendite 10-jähriger inflationsindexierter US Treasuries abzüglich handelsgewichtetem Durchschnitt
der Renditen inflationsindexierter deutscher/japanischer/britischer 10-Jahres-Staatsanleihen. Wir verwenden Bundrenditen als Euroraum-Proxy.
Quelle: Bloomberg, Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
31Euro-Schwäche dürfte noch etwas andauern
Devisen
Starker US-Servicesektor stützt derzeit Dollar Etwas schwächerer Ausblick für Euroraum
0.25 15 180
0.10
0.20
10 120
0.15
0.10 0.05
5 60
0.05
0.00 0 0
0.00
-0.05
-5 -60
-0.10
-0.05
-0.15
-10 -120
-0.20
-0.25 -15 -0.10 -180
2004 2008 2012 2016 2020 2016 2017 2018 2019 2020 2021
EURUSD, 6m chg EMU PMI mfg vs ISM non-mfg, 6m chg EURUSD, 3m chg US vs EMU, macro uncertainty, 3m chg (rhs)
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
32Niedrigere Inflationsraten sollten dem Euro in der
mittleren Frist Rückenwind verleihen Devisen
In den USA ist die Inflation deutlich mehr als im Euroraum angestiegen
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
33Franken profitiert von tiefen US-Realzinsen
Devisen
Tiefe Zinsen verleihen dem Schweizer Franken wichtigen Rückenwind
Quelle: Bloomberg, Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
34SNB wird starken Aufwärtsbewegungen in ihrer
Währung entgegen treten Devisen
Die jüngste Aufwertung des Frankens scheint die SNB wieder auf den Plan gerufen zu haben
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
35Hohe Zinserwartungen für Rohstoffwährungen
Devisen
Die Märkte rechnen damit, dass einige Zentralbanken ihren Leitzins noch vor dem Fed anheben
Policy rates, bp Implied policy rate in 1y Current
300
250
200
150
100
50
0
-50
-100
NZD CAD NOK GBP AUD USD SEK JPY EUR CHF
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
36Starker Dollar belastet den Goldpreis
Devisen
Trotz niedriger Realzinsen, bleibt die Performance von Gold seit Jahresbeginn negativ
Quelle: Bloomberg, Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
37Fixed Income & Credit
Fixed Income
Ausblick für Anleihen BJSS Prognosen
Die Inflationserwartungen verbleiben über der 4
Komfortzone der Zentralbanken. Während in
Europa die kurzfristigen Zinserwartungen 3
etwas überschossen haben, erwarten wir,
dass die eingepreisten Erwartungen über die 2
mittlere Frist Bestand haben und weiterhin
1
Aufwärtsdruck auf die Renditen ausüben.
0
Wir erwarten etwas höhere US Treasury-
Renditen, hauptsächlich bei mittleren -1
Laufzeiten. Die Zinskurve dürfte ihren Trend 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
zu einer Verflachung fortsetzen. Forecast UST 10yr Bunds 10yr
UK 10yr Japan 10yr Swiss 10yr
Die EZB dürfte mit Zinserhöhungen viel
zögerlicher vorgehen, sodass wir uns 9 Nov 21 Jun 22 Dez 22 Dez 23
vorübergehend sogar wieder eine leicht USA 1.43 1.80 1.95 2.20
steilere Zinskurve vorstellen können. Deutschland -0.30 0.05 0.25 0.50
Schweiz -0.05 0.05 0.25 0.40
Das Umfeld für ‘Credit’ wird anspruchsvoller. UK 0.82 1.15 1.20 1.35
Wir erwarten einen volatilen Seitwärtstrend bei Japan 0.06 0.15 0.15 0.30
den Kreditaufschlägen.
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
38Trend zu einer flacheren Renditekurve, da die
Zentralbanken auf höhere Inflation reagieren dürften Fixed Income
Die Angst vor einer zu starken Inflationsdynamik dürfte die Zentralbanken auf Trab halten
3.5
Anchored inflation expectations = breakevens 2.3-2.6%
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020
US 5y break even rate US 10y break even rate
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
39Abnehmende wirtschaftliche Dynamik würde
Aufwärtspotenzial für lange Zinsen begrenzen Fixed Income
Flache Makrodynamik spricht vorderhand nicht für einen deutlichen Anstieg der Renditen
15.0 2.5
2.0
10.0
1.5
1.0
5.0
0.5
0.0 0.0
-0.5
-5.0
-1.0
-1.5
-10.0
-2.0
-15.0 -2.5
2010 2012 2014 2016 2018 2020
ISM 6m change
ISM manufacturing PMI, 6m change (ISM ~60 for next 6m)
10y US nominal yield 6m change (rhs)
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
40Die Zinsmärkte erwarten über die kurze Frist
mehr Zinsschritte als vom Fed angedeutet Fixed Income
Die Zinserwartungen liegen für 2023 über dem ‘Dot Plot’ des Fed, aber tiefer für 2024
2.0
1.8
1.6
1.4
new dot plot
1.2
1.0
0.8
0.6
0.4
0.2
0.0
2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031
Implied Fed Funds rate
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
41Starke Verflachungstendenzen in den Dollar-
Zinskurven Fixed Income
Verflachungstrend dürfte in den Dollarkurven auch 2022 anhalten
200 200
150
150
100
100
50
0 50
Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21
US 2y/10y steepness (bp) US 5y/30y steepness (bp, rhs)
Quelle: Bloomberg, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
42Zinserwartungen in Europa über 12 Monate sind
zu hoch Fixed Income
Zinserwartungen über 12 Monate zu hoch … … über 3 Jahre erscheinen sie angemessen
1.25
1.00 1.25
0.75
0.75
0.50
0.25
0.25
0.00
-0.25
-0.25
-0.50
-0.75 -0.75
Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 Jun-21 Oct-21 Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 Jun-21 Oct-21
ECB market-implied deposit rate in 1y ECB market-implied deposit rate in 3y
BOE market-implied policy rate in 1y BOE market-implied policy rate in 3y
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
43Deutlich Verflachung im 5J/30J Segment in
Europa scheint etwas übertrieben Fixed Income
UK 5J/30J wahrscheinlich zu flach bei 40 Bp 30-jährige Bund-Renditen wohl zu tief
100 120 60
110
50
80 100
40 90
60 80
30
40 60 70
20
20 40 50
10
0 20
Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 May-21 Oct-21 0 30
Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 May-21 Oct-21
UK 2y/10y steepness (bp) UK 5y/30y steepness (bp, rhs) GE 2y/10y steepness (bp) GE 5y/30y steepness (bp, rhs)
Quelle: Macrobond, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
44Die langfristigen Realzinsen in den entwickelten
Ländern sind deutlich tiefer als zu erwarten wäre Fixed Income
Die Realzinsen dürften 2022 etwas anziehen
1.0 1.5
0.5
1.0
0.0
0.5
-0.5
0.0
-1.0
-1.5 -0.5
2012 2014 2016 2018 2020
Developed Markets 10y real yield (TIPS) Dev. markets implied policy rate in 3y, rhs
Quelle: ICE, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
45Ein anspruchsvolleres Kreditumfeld
Fixed Income
Die Risikoaufschläge verengen sich trotz tieferen erwarteten Kreditausfällen nicht mehr
25
20
15
10
5
0
2000 2002 2005 2007 2010 2012 2015 2017 2020 2022
Annual realised default rate Global DM HY (%) Expected default rate 2021 (Global DM HY, cons., %)
Expected default rate 2022 (Global DM HY, cons., %) 1 year market implied default rate Global DM HY (%)
Quelle: ICE, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
46Der Verlauf der Realzinsen wird für die
Entwicklung der Kreditaufschläge wichtig sein Fixed Income
Einer deutlichen Ausweitung der Kreditaufschläge geht meist ein Anstieg der Realzinsen voraus
1’400 2.00
1’200 1.50
1’000 1.00
800 0.50
600 0.00
400 -0.50
200 -1.00
0 -1.50
2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
Global HY Credit Spread (in bp, lhs)
Detrended major developed economies real 10y yield (%, adv. 18 months)
Quelle: ICE, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
47Aktienstrategie: Regionale Präferenzen
Globale Aktien
Regionaler Aktienausblick und Prognosen
Präferenz für CH-Aktien aufgrund solider Gewinne und Index targets Current Dec-22
als Absicherung gegen sich abschwächende
Makrodaten. Strukturelle Präferenz aufgrund solider
MSCI World 3’228 3’500
Sektor-Struktur.
S&P 500 4’685 5’100
EM Attraktive Bewertungen und ein sich verbesserndes
Makroumfeld in China sollten EM-Aktien 2022 stützen.
Nasdaq 100 16’220 17’500
MSCI UK 2’045 2’300
Potenzial für eine zyklische Erholung, aufgrund besseren DJ Euro Stoxx 50 4’345 4’900
Kreditwachstums und monetären Stimulus. SMI 12’368 14’500
Regulatorische Risiken sind zunehmend eingepreist.
MSCI Japan 1’240 1’425
Underperformance gegenüber Fundamentaldaten. Sollte MSCI EM 1’273 1’450
von besseren Chinadaten 2022 Solide Gewinne und
attraktive Bewetrungen.
Japan mit besseren Gewinnrevisionen
Gewinne im dritten Quartal unterstreichen Qualität der
US-Unternehmen und zeigen warum sie in keiner %
8
langfristigen Allokation fehlen sollten. Hohe Bewertungen 12-week EPS revisions 3 months ago
sind Risiko, aber nur wenn Zinsen stark steigen 7
6
Die Erholung in Europa scheint über ihren Höhepunkt. 5
Obwohl Lieferkettenprobleme abnehmen sollten, sehen
4
wir in anderen Märkten mehr Potenzial 2022.
3
Hohes Value-Exposure des UK Marktes macht ihn 2
anfällig wenn Rohstoffpreise fallen. Energie und andere 1
Rohstoffwerte leiden unter strukturellen 0
Herausforderungen, Finanzwerte unter Brexit. JP EMU World UK US CH EM
Ranking nach Präferenz:
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
48Aktienstrategie: Sektor-Präferenzen
Globale Aktien
Behalten unsere defensive Positionierung bei
Attraktive Bewertungen. Gegenwind durch steigende Zinsen
Healthcare
sollte sich abschwächen. Strukturelle Stärke.
Attraktive Bewertungen. Erneuerbare Versorger profitieren von
Utilities
Most Infrastrukturinvestitionen. Effekt streckt sich aber über Jahre.
preferred Consumer Staples Gegenwind durch steigende Zinsen sollte sich abschwächen.
Real Estate Gegenwind durch steigende Zinsen sollte sich abschwächen.
Communication Services Solide Gewinnerwartungen, aber hohe Bewertungen.
Information Technology Solide Gewinnerwartungen, aber hohe Bewertungen.
Neutral Consumer discretionary Solide Gewinnerwartungen, aber hohe Bewertungen.
Zinsanstieg sollte 2022 moderat bleiben, was das
Insurance
Aufwärtspotenzial für Versicherungswerte begrenzt.
Zinsanstieg sollte 2022 moderat bleiben, was das
Banks
Aufwärtspotenzial für Banken begrenzt.
US Makro-Momentum über den Höhepunkt. Damit schwindet ein
Industrials
Haupttreiber der Performance.
Least Materials
Die Erholung der Rohstoffpreise folgte der Erholung der US
Daten, die scheinbar den Höhepunkt überschritten haben.
preferred
Potenzial für Ölpreisanstieg begrenzt nach starker Rally.
Energy
Strukturelle Herausforderungen für den Sektor sind enorm.
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
49US-Aktien haben zu ihrem Gewinnpfad wieder
aufgeschlossen Globale Aktien
Steiler Gewinnpfad für US-Aktien flacht sich im kommenden Jahr ab
5’500 1 Jan 2021 = 100
Current consensus earnings trajectory
142
5’300
138
5’100 134
4’900 130
Earnings upgrades
2021 S&P 500 performance 126
year-to-date
4’700
122
4’500 118
4’300 114
110
4’100 Consensus earnings trajectory at the
beginning of 2021 106
3’900
102
Year-end 2021
3’700 98
Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Sep-21 Nov-21 Jan-22 Mar-22 May-22 Jul-22 Sep-22 Nov-22
S&P500 (lhs) 2021/22 EPS trajectory (at beginning of the year) 2021/22 EPS trajectory (now)
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
50Gewinnwachstum muss 2022 den Aktienmarkt
tragen, da Bewertungen nach oben begrenzt sind Globale Aktien
15% Gewinnwachstum 2022 sind
...während Bewertungen unter Druck bleiben
wahrscheinlich...
80% US EPS, yoy 10 25 S&P500 12m fwd PE -2.6
US GDP, yoy (rhs) Inflation-adjusted Fed Funds futures, inv. (rhs)
-2.2
BJSS Forecast 8
60% 23
-1.8
6
40% 21 -1.4
4 -1.0
20% 19
2 -0.6
0% 17 -0.2
0
0.2
-20% 15
-2
0.6
-40% -4 13 1.0
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2017 2018 2019 2020 2021
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
51Starke Ergebnisse im dritten Quartal haben den Fall
der Gewinnrevisionen gestoppt Globale Aktien
...was zu einer Verbessrung der Revisionen
US-Ergebnisse im dritten Quartal waren stark...
geführt hat
90% 65
40% 3%
63
85% 2%
61 20%
80% 1%
59
57 0% 0%
75%
55 -1%
70% -20%
53
-2%
65% 51
-40% -3%
49
60% -4%
47 -60%
55% 45 -5%
Q1 2020
Q1 2017
Q3 2017
Q1 2018
Q3 2018
Q1 2019
Q3 2019
Q3 2020
Q1 2021
Q3 2021
-80% -6%
2018 2019 2020 2021
MSCI AC World 1-month net earnings revisions
S&P 500 gross EPS beats Average ISM manufacturing (rhs) MSCI AC World, 12m fwd EPS, 1m chg, rhs
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
52US Gewinnmargen sind im dritten Quartal weiter
gestiegen, trotz steigender Kosten für Vorprodukte Globale Aktien
Rückgang der Überraschungen bei Zyklikern
US Margen auf einem neuen Rekordhoch
zeigt jedoch eine abnehmende Dynamik
16% 15%
After 64% of companies Cyclicals vs. defensives,
have reported relative earnings beats
15% 10%
14%
S&P 500 net income margin (ex financials) 5%
13%
0%
12%
-5%
11%
-10%
10%
9% -15%
8% -20%
Q1 2018
Q2 2018
Q2 2020
Q1 2018
Q2 2018
Q3 2017
Q4 2017
Q3 2018
Q4 2018
Q1 2019
Q2 2019
Q3 2019
Q4 2019
Q1 2020
Q3 2020
Q4 2020
Q1 2021
Q2 2021
Q3 2021
Q1 2017
Q2 2017
Q3 2017
Q4 2017
Q3 2018
Q4 2018
Q1 2019
Q2 2019
Q3 2019
Q4 2019
Q1 2020
Q2 2020
Q3 2020
Q4 2020
Q1 2021
Q2 2021
Q3 2021
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
53Wir bleiben weiterhin vorsichtig auf zyklische
Sektoren, trotz der leichten Erholung im Oktober Globale Aktien
...gestützt von einer Verbesserung des Makro-
Zykliker haben sich im dritten Quartal erholt...
momentums
20% 14
12
140 15% 3-month changes
10
8
10%
130 6
5% 4
2
120
0% 0
-2
110 -5% -4
-6
-10%
-8
100
-15% -10
-12
90 -20% -14
Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Global cyclicals (ex tech, ex comm. services) vs. defensives
Global cyclicals (ex tech, ex comm. services) vs. defensives
ISM mfg (rhs)
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
54Wir bleiben weiterhin vorsichtig auf zyklische
Sektoren, trotz der leichten Erholung im Oktober Globale Aktien
Zykliker profitieren normalerweise von ...welche deutlich höhere PMIs oder Rohstoff-
steigenden Inflationserwartungen... preise bräuchten um weiter zu steigen
%
150
2.9
3.5
2.7
140
3.0 2.5
130 2.3
2.5
2.1
120 1.9
2.0
1.7
110
1.5 1.5
100 1.3
1.0
1.1
90 0.5 0.9
0.7
80 0.0
0.5
2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019
2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
Global cyclicals ex tech, ex comm. services vs. defensives US breakeven, 10Y Fitted (copper, Brent, ISM)
US inflation expectations (rhs)
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
55Eine Beschleunigung des Makromomentums ist
unwahrscheinlich, ISM könnte aber hoch bleiben Globale Aktien
Der starke US-Dollar sollte das
ISM ist weiter nahe seines Höhepunkts
Aufwärtspotenzial für den Ölpreis begrenzen
66 % %
64 100 -18
62 Current level
60 80
58 -12
60
56
54 40
52 -6
50 20
48
46 0 0
44
42 -20
40 6
38 -40
36
-60 12
34
32 -80
1986 1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021 2010 2012 2014 2016 2018 2020
US ISM manufacturing Brent, 6-month chg USD TWI, 6m chg, inverted, rhs
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
56Emerging Markets Aktien sollten von sich stetig
verbessernden Kreditdaten in China profitieren Globale Aktien
EM-Aktien habe deutlich gegenüber dem US- Bewertungen für EM-Aktien sind deutlich
Dollar Bereich underperformed abgefallen gegenüber DM-Aktien
-10%
15% -10%
EM vs. DM, relative price-to-earnings ratio
10% -15%
-5%
5%
-20%
0% 0%
-25%
-5%
5%
-30%
-10%
-15% 10% -35%
-20%
2016 2017 2018 2019 2020 2021 -40%
MSCI EM vs global, 6m chg USD TWI, 6m chg, inv. (rhs) 2013 2015 2017 2019 2021
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
57Emerging Markets Aktien haben Aufwärtspotenzial
wenn sich regulatorischen China-Risiken lösen Globale Aktien
Die Verbesserung des Kreditimpuls hat bis Kreditzahlen ziehen normalerweise an vor
jetzt zu keiner deulichen Erholung geführt Parteikongressen in China (nächster Nov. ’22)
China vs. global equity performance, 6m chg 35%
40%
60% China credit impulse (rhs)
35%
25%
50% 30%
40% 25%
15%
30% 20%
15%
20% 5%
10%
10% 5%
-5%
0% 0%
-10% -5%
-15%
-10%
-20%
-15%
-25%
-30% -20% 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020
-40% -25% US recession CCP National Congress
2009 2011 2013 2015 2017 2018 2020 China credit impulse
Quelle: Refinitiv, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
58Fondsmanager-Positionierung
Globale Aktien
Fondsmanager haben im Oktober ihre Aktiengewichtung nicht verändert
%
70 2019 2020 2021
60
50
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
Quelle: BofA Merrill Lynch, Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
59Anlagestrategie: Asset Allocation
Asset Allocation
Die konjunkturelle Dynamik lässt nach … … doch ist nach wie vor robust
Anleihen: Wir bleiben sowohl in US- als auch
europäischen Hochzinsanleihen übergewichtet, da
über- sie nach wie vor attraktive Renditeniveaus bieten und
gewichtet eine relativ kurze Duration haben. Bei
Schwellenländeranleihen nutzen wir selektive
Opportunitäten, da das Rendite-Risiko-Profil ein
attraktives Niveau erreicht hat.
Aktien: In das letzte Quartal dieses Jahres starten
wir mit einem leichten Übergewicht in Aktien klein-
unter- und mittelständischer Unternehmen sowie einem Mix
gewichtet aus defensiven (z.B. Healthcare) und zinssensitiven
Sektoren (z.B. Banken).
Alternatives: Um positive Diversifikationseffekte im
Umfeld steigender Zinsen zu gewährleisten, sind wir
in alternativen, möglichst unkorrelierten Anlagen
Anleihen Aktien Alternative Geldmarkt übergewichtet. Insbesondere Katastrophenanleihen
tragen zur Stabilisierung des Renditeverhaltens bei.
Anmerkung: Über-/Untergewicht ggü Benchmark, inkl. strategischer Abweichung: 5 Prozentpunkte geringere Anleihen-Quote zugunsten von Alternativen
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
60Asset Allocation Scorecard
Asset Allocation
Gesamtsignal negativ (Signal ist -0.14)
2.5 1’700
2.0 1’500
1.5
1’300
1.0
1’100
0.5
900
0.0
700
-0.5
-1.0 500
-1.5 300
2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020
Scorecard Combined Z-Score MSCI AC World (R.H.Scale)
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
61Asset Allocation Scorecard
Asset Allocation
Zyklus negativ Bewertung positiv Stimmung positiv
2
2 2
1
1 1
0
0
0
-1
-1
-1
-2
-2
2008 2011 2014 2017 2020
-3 -2
2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 Investor-Sentiment Market-Sentiment
Quelle: Bank J. Safra Sarasin, 09.11.2021
62Research Team
Dr. Karsten Junius, CFA Alex Rohner
Chief Economist Fixed Income Strategist
Phone: +41 (0)58 317 32 79 Phone: +41 (0)58 317 32 24
E-Mail: karsten.junius@jsafrasarasin.com E-Mail: alex.rohner@jsafrasarasin.com
Raphael Olszyna-Marzys Dr. Claudio Wewel
International Economist FX Strategist
Phone: +41 (0)58 317 32 69 Phone: +41 (0)58 317 32 26
E-Mail: raphael.olszyna-marzys@jsafrasarasin.com E-Mail: claudio.wewel@jsafrasarasin.com
Wolf von Rotberg Jan Bopp
Equity Strategist Asset Allocation Strategist
Phone: +41 (0)58 317 30 20 Phone: +41 (0)58 317 30 79
E-Mail: wolf.vonrotberg@jsafrasarasin.com E-Mail: jan.bopp@jsafrasarasin.com
63Haftungsausschluss / Wichtige Hinweise
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Quelle MSCI
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FTSE Russell: EPRA/NAREIT
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JPM Indices
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