Inflation bleibt ein relevantes Thema - Mai 2017 Originalveröffentlichung in Englisch: 25. April 2017
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Weltwirtschaftlicher Ausblick
marcos.arana@db.com
matthew.luzzetti@db.com
Deutsche Bank
Inflation bleibt ein relevantes Thema
Research
3. Mai 2017
Originalveröffentlichung in Englisch: 25. April 2017
Der Monat im Rückblick
FT, 29. März Reuters, 12. Apr.
2017 2017
WSJ, 24. Apr. 2017 Bloomberg, 24. Apr. 2017
Bloomberg, 8. Apr. 2017 Reuters, 11. Apr.
2017
WSJ, 12. Apr. 2017 FT, 2. Apr. 2017
WSJ, 18. Apr. 2017
CBS, 25. März 2017
FT, 30. März
2017
FT, 10. Apr.
2017
Reuters, 13. Apr. 2017
Bloomberg, 6. Apr. 2017 FT, 6. Apr. 2017
NY Times, 30. März 2016
Bloomberg, 7. Apr. 2017
Deutsche Bank 2
Research
Weltwirtschaftlicher Ausblick, 3. Mai 2017:
Inflation bleibt ein relevantes Thema
(Originalveröffentlichung in Englisch: 25. April 2017)
Inhaltsverzeichnis
Weiterhin spielt die Politik eine große Rolle für die Märkte, wenngleich die jüngsten Entwicklungen in 4 Boxen
Einleitung
Europa als positiv anzusehen sind. In Frankreich verwirklichte sich das potenziell ungünstigste Szenario Gesamtrendite
für die Märkte nach der ersten Runde der Präsidentschaftswahlen nicht. Die euroskeptische Kandidatin Wahlen in Frankreich
Marine Le Pen hat es zwar wie erwartet in die Stichwahl geschafft, aber der Reformer Macron sollte diese Der Brexit
den Umfragen zufolge gewinnen. Die für Juni angesetzten, vorgezogenen Neuwahlen in Großbritannien Politik Trumps politische
ändern die Ausgangssituation für die Brexit-Verhandlungen deutlich zum Positiven. Vorhaben
Ein zweites wichtiges Thema ist die schwindende Attraktivität der sogenannten „Trump-Trades“ – höhere Geopolitik
Inflations- und Zinserwartungen und deutlicher Kursanstieg bei riskanten Vermögenswerten –, nachdem Am Puls der Trump-Trades
innenpolitische Vorhaben in den USA nicht ohne weiteres umgesetzt werden konnten und die Märkte Inflation
geopolitischen Spannungen zugenommen haben.
Makro- und Makrodynamik
Die globale Makrodynamik ist weiterhin solide, wenn sie sich auch etwas abgeschwächt hat, und wir Geldpolitik Ausblick für Fed und EZB
rechnen mit einer Wachstumsbelebung auf rund 4% im Jahr 2018. Daher bleiben Inflationsrisiken vor
Zusammenfassung
allem in den USA weiterhin ein relevantes Thema. Der makroökonomische Hintergrund spricht dafür, Markt-
Devisen, Aktien, Anleihen
dass die Lockerung der globalen Geldpolitik ihren Höhepunkt überschritten hat. Die Fed wird in diesem prognosen
Jahr voraussichtlich noch zwei Zinsanhebungen vornehmen und eine Reduzierung ihrer Bilanzsumme
ankündigen. Die EZB sollte im weiteren Jahresverlauf eine allmähliche Rücknahme ihrer quantitativen
Lockerungen („Tapering“) ankündigen.
Wir haben unsere Wechselkursprognosen überarbeitet. Aufgrund der vorgezogenen Neuwahlen in
Großbritannien haben wir die Prognose für das Pfund Sterling angehoben, halten aber mittelfristig an
unserer pessimistischen Einschätzung fest. Wir erwarten weiterhin, dass der Euro die Parität gegenüber
dem USD durchbricht, wobei aber die Abfolge der EZB-Straffungsmaßnahmen von zentraler Bedeutung
ist: Der Euro würde von einer Anhebung des Einlagensatzes stärker als von einer Rückführung der
quantitativen Lockerungen profitieren. Am Rentenmarkt dürften die Renditen ansteigen, sobald die
kurzfristigen Wahlrisiken vorüber sind. Bei Unternehmensanleihen sollten die Ausfallquoten gering
bleiben. Unseres Erachtens gibt es gute Argumente gegen die Konsensauffassung, der zufolge
europäische Aktien besser abschneiden sollten als US-Titel.
David Folkerts-Landau, Group Chief Economist
Der Inhalt dieser Präsentation wurde von der Global Strategy Group der Deutschen Bank bereitgestellt, die das Management und die Kunden
der Bank in Bezug auf globale, wirtschaftliche und finanzielle Entwicklungen und allgemeine Marktrisiken berät. Diese Gruppe, der führende
Researchmitarbeiter angehören, vertritt zuweilen andere Auffassungen und Prognosen als unser Research.
Deutsche Bank 3
Research
Wachstum der Weltwirtschaft sollte sich 2017 beleben und 2018 knapp 4%
erreichen. Inflationsrisiken bleiben relevant, Politik weiterhin im Fokus
Konjunkturausblick Zentralbanken
Wachstumsbeschleunigung von 3,1% auf 3,6% im Jahr 2017 bzw. auf Fed: Zwei weitere Zinsschritte im Jahr 2017, zum Jahresende hin
3,9% im Jahr 2018. Aufwärtspotenzial aufgrund eines stärkeren Ankündigung von Änderungen der Reinvestitionspolitik
Wachstums in den USA und einer soliden Dynamik in Europa EZB: Allmählich weniger taubenhaft. Voraussichtlicher nächster Schritt:
Konjunkturbeschleunigung in den USA; Wachstumsprognosen: 2,6% für Im September 2017 Ankündigung einer Rücknahme der QE.
2017 bzw. 3,6% für 2018. Abwärtsrisiken aufgrund möglicher politischer BoJ: Über weite Strecken des Jahres wohl keine Änderung des
Enttäuschungen angestrebten Zinssatzes oder der Kontrolle der Renditekurve
Euroraum: anhaltend kräftige Dynamik, Aufwärtsrisiko für unsere BoE: Neutrale Haltung. Einige Anzeichen für Wachstums-
Prognose von 1,3%, falls die politischen Risiken der Konjunktur weniger verlangsamung, erneut enttäuschende Lohnentwicklung
zusetzen. PBoC: Im Basisszenario keine Leitzinsanhebung in den Jahren 2017
Schwellenländer: Wachstumsbeschleunigung auf 4,7% im Jahr 2017; und 2018, aber zunehmende Wahrscheinlichkeit eines Zinsschritts im
Chinas Wachstumsraten sollten Höchststand überschritten haben. Jahr 2018
Schwellenländer gegenüber starkem Dollar und höheren Zinsen in Schwellenländer: Uneinheitlicher Ausblick, insgesamt Lockerung
Industrieländern widerstandsfähig, solange die Fed ihren Leitzins (außerhalb Asiens), in Einzelfällen Straffung (z.B. Türkei, Mexiko)
langsam anhebt
Prognosen zu wichtigen Themen Wichtige Abwärtsrisiken für unsere Prognosen
Politische Risiken: jüngste Entwicklungen in Europa positiv. Erste Runde Enttäuschung über Trump: negative Auswirkungen der Politik überwiegen,
M
der Wahlen in Frankreich verlief wie erwartet, Sieg Le Pens Erwartungen werden enttäuscht, US-Wachstumsraten steigen nicht an
unwahrscheinlich. Vorgezogene Neuwahlen in Großbritannien ein
Eskalation politischer Risiken in Europa bringt Erholung aus dem Tritt –
M
günstiger Faktor für Brexit-Verhandlungen. Italien gibt weiterhin Anlass
Italien gibt am meisten Anlass zur Sorge
zur Sorge.
Inflation: Markt zweifelt an Inflationsbeschleunigung, Finanzielle Instabilität in China: Blase im Immobiliensektor verliert Luft;
M
Normalisierungstendenz. Bei über dem Trend liegenden steigender Dollar und höhere Renditen in Industrieländern führen zu
Wachstumsraten bestehen jedoch Aufwärtsrisiken für die Inflation, die Kapitalabflüssen und Druck auf RMB
durchaus relevant sind Geopolitik: Eskalation geopolitischer Spannungen erschüttert die Märkte,
N
Regimewechsel in den USA: US-Konjunktur könnte aufgrund von führt zu restriktiveren Finanzmarktbedingungen, verlangsamt das
Steuersenkungen und Deregulierung einen Gang höher schalten. Wachstum
Weiterhin hohe politische Unsicherheit und beträchtliche Risiken, wie die Deglobalisierung: Zunehmend freihandelsfeindliche Politik dämpft ohnehin
N
Probleme bei der Umsetzung von Trumps innenpolitischen Vorhaben lahmenden Welthandel und verlangsamt das Wachstum merklich
zeigen
Deutsche Bank Anm.: H/M/N gibt an, wie hoch die Wahrscheinlichkeit eines bestimmten Risikos eingeschätzt wird 4
Research (hoch, mittel, niedrig)
Aktien haben bisher überdurchschnittlich, Unternehmensanleihen gut
abgeschnitten. Abbau der „Trump-Trades“ über alle Assetklassen
Renditen* der einzelnen Assetklassen im Jahr 2017
Aktien Unternehmens- Staats- Devisen** Rohstoffe**
anleihen anleihen
25 23
Bish. Jahresverlauf 2017
20
15 Since US election
12
11
10 9 8 8 8 8
7
3
5 3 2 4 4
2 2 2
0 1
0
-1 -1 -1
-5
-10
-9
-11
-15
Germany
Italy
Mexico IPC
EUR
EM FX
Gold
Turkey BIST
JPY
Dollar Index
France
MSCI EM
US IG
US
Italy Milan
US S&P 500
EUR IG
GBP
CNY
Europe Stoxx 600
Brent Oil
Japan Nikkei
US HY
UK FTSE 100
EUR HY
German DAX 30
French CAC 40
Russia Micex
Solide Performance Deutliche Erleichterungs- Globale Ausrichtung des Insgesamt robuste Gewisser Abbau von Pfund Sterling wertet Ölpreisrückgang, da
nach Erdogans rallye in Europa nach FTSE100 führt infolge Performance von Trump-Trades, US- nach Ankündigung Reflationserwartungen
Referendum Wahlen in Frankreich, von GBP-Aufwertung zu Aktien allerdings von Neuwahlen auf abklingen; Gold gewinnt
Unternehmens-
Outperformance
französischer Titel
Unterperformance anleihen widerstandsfähig als sicherer Hafen hinzu
Deutsche Bank Anm.: (*) Die Gesamtrendite setzt sich aus Erträgen (Zinsen oder Dividenden) und Kapitalgewinnen zusammen. (**) Kassamarktrenditen für Devisen und Rohstoffe. 5
Research Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research. Stand: Börsenschluss in Europa am 24. April 2017
Reformer Macron dürfte die Euroskeptikerin Le Pen in der Stichwahl
besiegen – politische Risiken in Frankreich klingen ab
Ergebnisse des ersten Wahlgangs weitgehend wie erwartet
Euroskeptikerin Le Pen in der Stichwahl
% First round results Polls
Erste Runde der Präsidentschaftswahlen in Frankreich verlief 30
weitgehend wie erwartet
25
− Duell zwischen dem Reformer Macron und der
Euroskeptikerin Le Pen 20
Politische Risiken bleiben zwar bestehen, aber insgesamt ist das
Ergebnis marktfreundlich 15
− Le Pen hat Stichwahl erreicht, aber ihre Chancen sind gering
10
− Umfragen zum ersten Wahlgang trafen recht gut zu, was die
Umfragen zum zweiten Wahlgang verlässlicher macht 5
− Kandidaten der Sozialisten (Hamon) und der Mitte-Rechts-
Partei Les Republicains (Fillon) haben sich für Macron und 0
gegen Le Pen ausgesprochen Macron Le Pen Fillon Melenchon Hamon
− Aus Marktsicht ungünstigstes Ergebnis (Stichwahl zwischen Quellen: Französisches Innenministerium, Umfrageinstitute, Deutsche Bank Research
Le Pen und dem weit links stehenden Mélenchon) trat nicht
ein Umfragen zufolge wird der Reformer Macron die Stichwahl am 7. Mai klar
gewinnen
Stärke der neuen Regierung und Chancen zur Durchsetzung von
%
Reformen hängen vom Ausgang der Parlamentswahlen im Juni
ab 70
Falls Le Pen entgegen den Vorhersagen die 60
Präsidentschaftswahlen gewinnt, ist eine äußerst negative 50
Marktreaktion zu erwarten
− Investorpositionierung an den Kassamärkten gering; Risiko 40
einer marktfeindlichen Politik, einschließlich eines Euro- 30
Referendums, bei weitem nicht eingepreist 20
− Sehr geringe Wahlbeteiligung erhöht Le Pens Chancen
10
0
Macron Le Pen
Quellen: Umfragen, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank France: Macron wins round 1, what now? - 24- Apr-2017 6
Research France: Update on market reaction scenarios - 19-Apr-2017
In Großbritannien ändert sich die Ausgangssituation für die Brexit-
Verhandlungen durch die vorgezogenen Neuwahlen im Juni deutlich
zum Positiven
Konservative Partei hat in Umfragen beträchtlichen Vorsprung…
Zwei-Jahres-Frist für Brexit-Verhandlungen eine Herausforderung
50
− Komplexer und langwieriger Prozess; es müssen sowohl der % Current 12m ago
40
„Scheidungsvertrag“ als auch ein Abkommen für die Zukunft
30
ausgehandelt werden
20
− Innenpolitischer Kalender in der EU lenkt die Aufmerksamkeit
10
von diesem Thema ab
0
− Premierministerin May verfügt aufgrund ihrer knappen Conservatives Labour LibDem UKIP
parlamentarischen Mehrheit nicht über die nötige Flexibilität
Bei Neuwahlen sollte die konservative Partei eine deutlich …die Konservativen könnten ihre Mehrheit um ~100 Sitze ausbauen
größere Mehrheit erhalten – wenngleich Meinungsumfragen 400 Mandate +50 Implied by polls* 2015 election
natürlich cum grano salis genommen werden sollten 300 Schwelle für absolute Mehrheit
− Wahlen bereits am 8. Juni und nicht erst im Jahr 2020 200 -50
− Konservative haben in Umfragen einen Vorsprung von ~20%- 100
Punkten 0
Conser- Labour Lib Dems SNP Others
− Entspräche einer Mehrheit von ~115 Sitzen statt derzeit 17
vatives
Veränderung zum Positiven, die das Risiko eines Brexit-bedingten
Crash* deutlich reduziert und die Chance auf ein geordnetes, Marktreaktion mit umgekehrtem Vorzeichen zum Brexit-Referendum:
langjähriges Austrittsverfahren erhöht Rallye des Pfund Sterling, Outperformance des britisch
− Premierministerin May möchte kein Mandat für einen harten ausgerichteten FTSE250
Brexit Brexit vote* Snap elections*
%
− Wenn 2020 keine Wahlen anstehen, ist es nicht so dringlich, 5 2.4 2.0
bis 2019 ein „klares“ Brexit-Abkommen abzuschließen 0
− Durch eine größere Mehrheit sinkt der Einfluss von -5
Parlamentariern, die für einen harten Brexit eintreten, und es -10
-8.0
werden Kompromisse in Bezug auf zentrale Forderungen der -15 -11.1
EU in einer Übergangsvereinbarung möglich GBP/USD FTSE250 vs. FTSE100 (pp)
Anm.: (*) Brexit-Referendum: Veränderung vom 23. bis zum 27. Juni 2016; vorzeitige Neuwahlen:
Veränderung vom 13. bis zum 20. April 2017
Anm.: (*) EU-Ausstieg ohne Übergangsvereinbarung ist möglich Quellen: Umfrageinstitute, Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank UK election: Implications for growth and BOE policy – 18-Apr-2017 7
Research Changing view on sterling: early elections a game-changer – 18-Apr-2017
In den USA stießen Trumps innenpolitische Vorhaben in den ersten
100 Tagen auf einige Hindernisse
Trumps politische Vorhaben
Politikbereich Wahlkampfvorschläge Jüngste Entwicklungen
Beträchtliche Impulse, ca. 2 – 3% des BIP Wenig Neues; beide Parteien könnten Infrastrukturpläne unterstützen,
Haushalt Infrastruktur und Steuersenkungen, Finanzierung durch höheres Defizit ggf. in Form öffentlich-privater Partnerschaften
Unternehmen: Senkung des Steuersatzes*, einmalige Repatriierung von Bekanntgabe der Steuerpläne
Gewinnen, Übergang von weltweiter zu territorialer Besteuerung Angesichts der komplizierten politischen Lage könnte die Steuerreform
Steuern Privatpersonen: Senkung des Spitzensteuersatzes, Abschaffung der weniger ehrgeizig ausfallen, verschoben werden oder nur auf
Erbschaftssteuer Steuersenkungen ausgerichtet sein
Tarullo, Leiter der Fed-Abteilung für Finanzmarktaufsicht, zurückgetreten
Abbau der regulatorischen Auflagen, Teilrücknahme des Dodd-Frank Act Erlasse, mit denen wachstumsdämpfende Regulierungen ermittelt
Finanz-
werden sollen
märkte
Trump äußerte sich positiver und offener gegenüber Yellen
Kritik an QE/Niedrigzinspolitik, für eine Überprüfung der Fed Derzeit drei freie Sitze: erste Neubesetzung wahrscheinlich der
Fed Voraussichtlich Ablösung der Vorsitzenden Yellen im Jahr 2018 Vizepräsident für Aufsichtsangelegenheiten; Märkte interessieren sich
für den/die neue(n) Vorsitzende(n)
Gipfeltreffen zwischen China und USA positiv für bilaterale Beziehungen;
Handel
Protektionistische Haltung: Einführung von Zöllen, hart gegenüber
China, Neuverhandlungen über NAFTA, Ablehnung von TPP,
voraussichtlich keine Unterstützung von T-TIP**
Einigung, dass das bilaterale Handelsdefizit verringert werden soll
Äußerungen zum Handel vorsichtiger; Trump will China nicht als
Währungsmanipulator bezeichnen
Intervention in Syrien stellt Abkehr von Wahlkampfrhetorik dar; unklar,
Außen- Isolationistische Haltung
ob dies eine ernstzunehmende strategische Wende ist
politik Hinwendung zu Russland, Kritik an der NATO und an China
Untersuchung der Beziehungen zwischen Trump und Russland
Restriktive Einwanderungspolitik (z.B. Mauer an der mexikanischen
Wenig Neues; Maßnahmen entsprechen Wahlkampfrhetorik
Grenze)
Einwanderung
Vorschlag zur Rücknahme bzw. Ersetzung von Obamacare
zurückgezogen; Abstimmung eventuell in dieser Woche
Rücknahme von Obamacare
Trump deutete an, der Dollar könne zu stark notieren
Sonstiges Festlegung des Mindestlohns auf bundesstaatlicher oder lokaler Ebene
„Government shutdown“ Ende April ein Risiko, das aber abgewendet
Abbau von Klimaschutzvorschriften
werden sollte; Anhebung der Schuldenobergrenze rückt im Herbst
wieder in den Fokus
Anm.: (*) von 35% auf 15%; (**) Trans Pacific Partnership bzw. Transatlantic Trade and Investment
Partnership; (#) Erlass
Deutsche Bank 8
ResearchIn der Außenpolitik steigert Trumps Abkehr von seinen
Wahlkampf-versprechen den Eindruck steigender geopolitischen
Spannungen
Geopolitische Spannungsherde
Leichte Abnahme der Spannungen – Tonfall nach dem
Besuch des US-Außenministers in Moskau positiver The Economist, 14. Apr. 2017
Weiterhin Uneinigkeit in wichtigen Fragen, u.a.
USA/ Sanktionen oder Assad in Syrien
Russland The Guardian, 18. Apr. 2017
Deeskalation, vor allem nach gemäßigteren Äußerungen
der USA nach Trumps Gespräch mit dem chinesischen
Präsidenten Xi Jinping Positions-
USA bezeichnen China nicht mehr als änderung Bloomberg, 19. Apr. 2017
USA/China im
Währungsmanipulator
Vergleich
Überraschende Interventionen in Syrien und Afghanistan;
zum
schärfere Äußerungen zu Nordkorea* BBC, 14. Apr. 2017
“ Wahl-
Abkehr von Wahlkampfaussagen zum Rückzug des
kampf
Militärs
Unklarheit über US-Außenpolitik; allerdings wohl
geringe/keine Toleranz in Bezug auf Einsatz chemischer US News, 14. Apr. 2017
USA/Sonstige
Waffen oder Atombombentests
Erdogans knapper Sieg im Referendum macht den Weg
für ein Präsidialregime ab 2019 frei; Vorwürfe, die Wahl NBC News, 7. Apr. 2017
sei manipuliert worden, dürften nicht erfolgreich sein
EU bemängelt den Mangel an „Checks and Balances“
und die Machtkonzentration im neuen System
Unterschiedlicher Ansatz in der EU und den USA
Türkei
− EU: Verschlechterung der Beziehungen, Risiken für
The Independent, 9. Apr. 2017
Flüchtlingsabkommen
− USA: Will Türkei als Verbündeten im Kampf gegen ISIS
und sich nicht in türkische Innenpolitik einmischen
Anm.: (*) Keine US-Schiffe in der Region, was darauf hindeutet, dass ein Militärkonflikt nicht so nah bevorsteht wie zunächst befürchtet CNN, 25. März 2017
Deutsche Bank 9
Research„Trump-Trades“ entwickelten sich in den vergangenen Wochen
schwächer oder verloren sogar
US-Breakevens auf tiefstem Stand im bisherigen Anleiherenditen sinken, nicht zuletzt aufgrund
Jahresverlauf (geo-)politischer Sorgen
%- % %
10 year 5 year %-
Punk US (ls) Germany (rs) Japan (rs)
te Punkte Nach den US-Wahlen traten an den
3.0 0.6
2.3 2.3 Märkten einige Trends zutage, da Trumps
2.1 2.1 0.4 politische Agenda Optimismus auslöste
2.5
− Anstieg der Treasury-Renditen und
1.9 1.9 0.2
US-Wahlen der Inflationserwartungen
2.0
1.7 1.7
0.0
− Aktienkursrallye
1.5 1.5 − Aufwertung des US-Dollar
1.5
1.3 1.3 -0.2 Einige Trends kehrten sich ab Anfang
1.1 1.1 2017 um (z.B. der starke USD)
1.0 -0.4
Andere verloren in jüngster Zeit an
Dynamik, weil politische Enttäuschungen
befürchtet wurden
Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
− Inflationserwartungen und
Mexikanischer Peso nach Abwertung wieder Anleiherenditen auf tiefstem Stand seit
vollständig erholt Aktienrallye kam in vielen Fällen zum Stillstand
Jahresbeginn
Peso/$ Peso/$ %
Spot exchange rate Nov 08, 2016 - Mar 01, 2017 − Aktienkursrallye kam zum Stillstand
22 22 Mar 01, 2017 - till date Weitere Ereignisse trugen ebenfalls zur
14
Umkehr der Trump-Trends bei
12
21 US-Wahlen
21 10 − Zunehmende Risiken im
8 Zusammenhang mit den Wahlen in
20 20 6 Frankreich
4 − Markt nahm Fed bei der März-Sitzung
2 als taubenhaft wahr
19 19 0
− Makro-Überraschungen haben
-2
18 18 -4 weltweit den Höchststand
MSCI world MSCI EMI SP 500 Stoxx 600 überschritten
index
Quelle: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Quelle: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank 10
ResearchBei kräftigem Wachstum könnte sich die Inflation durchaus
beschleunigen
Der Umschwung von Deflations- zu höheren Inflationserwartungen Aufwärtsrisiken für die Inflation in den USA am stärksten
in H2 2016 wurde in den vergangenen Wochen in Frage gestellt… − Kräftigeres Wachstum könnte zu deutlichem Rückgang der
− Inflationserwartungen fielen auf den niedrigsten Stand im freien Kapazitäten führen
laufenden Jahr; Gründe: Sorge, dass Trumps politische − Arbeitslosenzahlen treiben Inflation nach oben, denn sie
Vorhaben enttäuschen könnten, und (geo-)politische Risiken liegen deutlich unter dem Vollbeschäftigungsniveau
… es wäre jedoch verfrüht, nicht mehr mit einem Anstieg der Im Euroraum sollten Fundamentaldaten wieder auf Reflation
Inflationsraten zu rechnen hindeuten, sobald die kurzfristigen politischen Sorgen abklingen
− Über dem Trend liegende Wachstumsraten in zahlreichen − Solide Wachstumsdynamik und indirekte Effekte eines
Regionen verringern die freien Kapazitäten und steigern den stärkeren Preisauftriebs bei Energie und Lebensmitteln sollten
Inflationsdruck die Kernrate nach oben treiben
− Gesamtinflationsrate dürfte knapp unter den jüngsten
Höchstständen bleiben
Änderung des Inflationsumfelds: Rohstoff- Überraschungen bei Inflation weltweit nahe Inflation sollte im Euroraum und in den USA
preise wirken nunmehr inflationstreibend Rekordhöchstständen nahe den jüngsten Höchstständen verharren
% gg. Vj. G7 CPI Index Preis, Gesamtinflationsrate
3 EU US
Brent oil prices, 10w lead (rhs) USD % gg. Vj.
5 50 50
90
40 40 2
4 70
30 30
50 20 20
3
30 10 10 1
2 10 0 0
1 -10 -10 -10 0
-30 -20 -20
0 -30 -30
-50
-1
-1 -70 2013 2014 2015 2016 2017 2018
2005 2008 2011 2014 2017
Quellen: Bloomberg Finance LP, Haver Analytics, Deutsche Bank Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Quellen: Haver Analytics, Eurostat, BLS, Deutsche Bank Research
Research
Global inflation risks rising - 19-Apr-2017
Deutsche Bank 11
ResearchGlobale Makrodynamik war Anfang 2017 solide; einige Anzeichen für
Rückgang von hohem Niveau aus
Anstieg der globalen Einkaufsmanagerindizes Breit basierte Beschleunigung in verschiedenen
Globale Wachstumsdynamik erreichte
deutet auf stärkere Wachstumsdynamik Anfang 2017 hin Regionen ...
Anfang 2016 einen Tiefstand,
% % gg. Vq., Einkaufsmanagerindex*, gleit. 3M-Durchschn.
sb.
beschleunigte sich aber dann in Q4 2016
60 Jahresrate 6 merklich
58
55 4 USA
Weiterhin robustes Momentum
56 − Globale Einkaufsmanagerindizes nahe
2
50 54 dem höchsten Stand seit zwei Jahren
Euroraum
0 Breit basierte Verbesserung über alle
45 52
-2
China Regionen ...
40 Global composite PMI 50 − US-Einkaufsmanagerindex auf
-4 Schwellen höchstem Stand seit 2015, getragen
Global GDP (rs) 48 länder
35 -6 vom Verarbeitenden Gewerbe
46 − Kräftigste Dynamik im Euroraum seit
30 -8 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2011
2005 2008 2011 2014 2017
− Einkaufsmanagerindex der
Quelle: JPM/IHSM, Haver Analytics, Deutsche Bank Research Quellen: Haver Analytics, ISM, Caixin, IHS Markit, Deutsche Bank Research
Schwellenländer auf höchstem Stand
... und Sektoren: Verarbeitendes Gewerbe und Globale Makroüberraschungen haben Höchststand
seit Jahren
Dienstleistungen überschritten ... und Sektoren hinweg
− Aufschwung im Verarbeitenden
Gleit. 3M-Durchschn. Globale Makro-Überraschungen, Index Gewerbe und im Dienstleistungssektor
Global manufacturing PMI 50
Global services PMI Umfragen könnten allerdings
56 Wachstumsdynamik überzeichnen…
25
Anzeichen, dass die Dynamik ihren
54
Höhepunkt überschritten haben könnte
0 − Globale Datenüberraschungen sind
52
vom höchsten Stand seit Jahren aus
-25 zurückgegangen
50 Create and update
48 -50
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Quellen: JPM/IHSM, Haver Analytics, Deutsche Bank Research Quellen: Citi, Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank 12
ResearchUS-Wachstumsdynamik ist solide, obwohl Q1 schwach ausfallen
könnte und harte und weiche Daten unterschiedliche Signale senden
US-Wachstumsdynamik belebte sich in H2 2016 und blieb zum Bereinigt um diese potenziellen Verzerrungen erscheint die
Jahresbeginn 2017 solide Wachstumsdynamik weiterhin solide
− ISM-Index nahe höchstem Stand seit 2015 Konjunktur sollte sich in H2 und bis zum Jahr 2018 aufgrund des
Aber uneinheitliche Signale von harten und weichen Daten Optimismus der wirtschaftlichen Akteure, der Steuerreformen und
Stimmungsindikatoren schnellten nach Wahlen in die Höhe, der Deregulierung beschleunigen
Umfragen deuten auf Wachstum von über 3% hin – für beides − Höhere Investitionen kurbeln das Wachstum an; bereits einige
bestehen Risiken, wenn Trump die Erwartungen enttäuscht ermutigende Anzeichen in Umfrageindikatoren
Harte Daten sehr viel schwächer (Tracking-Indikator der Atlanta − Enttäuschung bei Steuerreformen könnte zu Abwärtsrisiken
Fed z.B. weist für Q1 ein Wachstum von lediglich ~0,5% aus) führen
− Probleme bei der Saisonbereinigung könnten die Rate für Q1 Längerfristig weiterhin strukturelle Wachstumshemmnisse in Form
um bis zu 1%-Punkt dämpfen einer alternden Erwerbsbevölkerung und geringer Produktivität;
letztere könnte durch politische Reformen gesteigert werden
Unterschiedliche Signale von harten und weichen Probleme bei der Saisonbereinigung dämpfen Unternehmen wollen seit den Wahlen mehr
Daten (z.B. Fed-Tracker) Wachstumsschätzungen für Q1 investieren
% gg. Vq., annualisiert % gg. Vq., annualisiert Saldo in %
Jüngste Schätzungen %-Punkte
6 der NY Fed für Q1 6 Verzerrung des realen US-BIP durch Real capex spending (ls)
Saisonbereinigung
5 2017
1.5 Capex future plan (rs)
20 40
4 4 1.0 30
10
3 20
0.5
2 2 0 10
1 0.0 0
-10
0 0 -0.5 -10
Jüngste Schätzungen -20
-1 der Atlanta Fed für -1.0 -20
Q1 2017 -30 -30
-2 -2
2012 2013 2014 2015 2016 2017 -1.5 2001 2004 2007 2010 2013 2016
Q1 Q2 Q3 Q4
Quellen: BEA, FRBATL, FRBNY, Haver Analytics, Deutsche Bank
Quellen: BEA, FRBRICH, FRBPHIL, FRBKC, FRB Dallas, Haver
Research
Quellen: BEA, Haver Analytics, Deutsche Bank Research Analytics, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank 13
ResearchSolide Dynamik im Euroraum birgt Aufwärtsrisiken für unsere
Prognose, solange sich politische Risiken nicht verwirklichen
Trotz anhaltender Sorge wegen politischer Risiken bzw. um SIREN-Dynamik deutet auf solides Wachstum im Euroraum hin
den Bankensektor überrascht die Wirtschaft im Euroraum Index % gg. Vq.
weiterhin positiv SIREN momentum (ls) Preliminary euro area real GDP (rs)
Allerdings senden Umfragen und harte Daten im Euroraum 1.2 0.6
wie in den USA unterschiedliche Signale 1.0 0.5
0.8 0.4
− Umfragen deuten auf kräftige Wachstumsdynamik hin
0.6 0.3
(z.B. Wachstum von 0,7% gg. Vq. im Euroraum)
0.4 0.2
− Harte Daten moderater, sprechen aber dennoch für über Datum der Veröffentlichung
0.2 0.1
der Trendrate liegende Expansion
0.0 0.0
− Deutschland eine Ausnahme: sowohl harte als auch
weiche Daten deuten auf kräftige Wachstumsdynamik
hin Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Wir prognostizieren für den Euroraum eine leichte
Wachstumsverlangsamung auf 1,3% und liegen damit unter Umfragen deuten auf kräftigeres Wachstum hin als harte Daten, mit
dem Konsens Ausnahme Deutschlands; DB-Prognosen entsprechen eher den harten
Daten
Aber angesichts der zugrundeliegenden Dynamik bestehen
Aufwärtsrisiken für unsere Prognose, sofern sich die Umfragen Harte Daten* DB
politischen Risiken wie von uns erwartet nicht verwirklichen Euroland 0,7 > 0,4 0,4
Wachstumsdynamik sollte sich bis 2018 weiter verbessern
− Fiskalische Impulse dürften vor allem in Deutschland Deutsch- 0,9 0,4
0,7
positiver werden land
− Zahl der bedeutsamen politischen Ereignisse sinkt Frankreich 0,5 > 0,1 0,3
− Weitere Normalisierung der Geldpolitik stützt die Italien 0,4 > 0,1 0,2
Kreditvergabe durch Banken
Spanien 1,0 > 0,6 0,6
Focus Europe: Euro area Q1 GDP preview: Slight upgrade, still modest :21-Apr-2017
Deutsche Bank 14
ResearchChinas kurzfristiger Wachstumsausblick hat sich verbessert; die
wachsende Immobilienblase erhöht jedoch die Makrorisiken für die
kommenden Jahre Chinas Wachstum profitiert kurzfristig von der Immobilienpreisblase; allmähliche
Verlangsamung zu erwarten, höhere Makrorisiken in den Jahren 2018 – 2020
% gg. Vj.
7.0 6.9 6.9
Chinas Wachstumsindikatoren waren zuletzt überdurchschnittlich
6.8 6.8
gut und deuten auf eine solide kurzfristige Dynamik hin 6.8 6.7 6.7 6.7 6.7 6.7
− Beschleunigung des realen BIP-Wachstums auf 6,9% gg. Vj.
6.6
in Q1 6.6 6.5
− Konjunkturindikatoren (z.B. Industrieproduktion und
Anlageinvestitionen) fielen im März stärker aus 6.4 6.3
Daher haben wir unsere Wachstumsprognose nach oben revidiert
− Aufwärtskorrektur der Prognose von 6,5% auf 6,7% für 2017 6.2
bzw. von 6% auf 6,3% für 2018.
Wachstumsrate dürfte aber den Höchststand erreicht haben; 6.0
schwächere Frühindikatoren (z.B. Investitionspläne) deuten auf Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 15 16 17 18
allmähliche Wachstumsverlangsamung hin 2016 2017 Aktuell
Wachsende Immobilienpreisblase infolge der außerordentlich Quelle: CNBS, Deutsche Bank Research Prognose
lockeren Geldpolitik stellt weiterhin ein wichtiges Makrorisiko dar Frühindikatoren deuten auf leichte Wachstumsverlangsamung hin, trotz weiterhin starker
− Chinas Regierung hat die Übertreibung am Immobilienmarkt Daten aus dem Immobiliensektor
in höherem Maße als von uns erwartet toleriert Bish. Jahresverlauf, % gg. Vj. Funds available for FAI
Aggressive Straffung der Geldpolitik ist 2017 unwahrscheinlich, Fund available for FAI, property
wodurch sich die Blase weiter ausweiten könnte 50 Planned investment for new projects
Gefahr höherer Makrorisiken in den Jahren 2018 bis 2020
40
− Eventuell restriktivere Geldpolitik ab 2018, bei anziehender
Inflation und als Reaktion auf steigende Fed-Zinsen 30
− Abwärtsrisiken für Inflation könnten gegebenenfalls eine 20
restriktivere Gestaltung der Geldpolitik verhindern 10
0
-10
-20
2014 2015 2016 2017
Quellen: WIND, Deutsche Bank Research
Deutsche Bank China: Growth may have peaked in Q1 – 17-Apr-2017 15
ResearchVoraussichtlich zwei weitere Zinsanhebungen der Fed in diesem Jahr,
danach Ankündigung von niedrigeren Reinvestitionen
Unsere mittelfristigen Zinsprognosen ähneln denjenigen der Fed und liegen
deutlich über dem Marktkonsens
% FOMC projections Median projections
Nach drei Zinsanhebungen in diesem Zyklus konzentriert sich die
Diskussion jetzt auf eine Reduzierung der Fed-Bilanzsumme 4.5 Market pricing DB forecasts
4.0
3.5
Pläne in Bezug auf die Bilanz sind noch unklar; erste Einzelheiten 3.0
zeichnen sich ab: 2.5 Update
− Zeitpunkt: Ankündigung niedrigerer Reinvestitionen Ende 2.0 before
2017/Anfang 2018 1.5 publication
1.0
− Allmähliche Reduzierung: Fed möchte die Märkte nicht
0.5
erschüttern; allmähliche Bilanzreduzierung zu erwarten*
0.0
− Struktur: Voraussichtlich Senkung der Reinvestitionen sowohl 2017 2018 2019 Längerfristig
Quelle: FRB, Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
bei MBS als auch bei Treasuries
− Endpunkt: Voraussichtlich Rückkehr zu einem rein aus Normalisierung der Fed-Bilanz rückt in den Fokus; Fed dürfte ab Ende 2017
eine allmähliche Verringerung der Reinvestitionen signalisieren
Treasuries bestehenden Portfolio mit höheren
Überschussreserven als vor der Krise 5 BiBill. USD
MBS Agency TsyEZB dürfte im weiteren Jahresverlauf ein QE-Tapering ankündigen,
sofern die politischen Entwicklungen günstig verlaufen und die
Kerninflation ansteigt Kerninflationsrate im Euroraum sollte sich auf ein Niveau beschleunigen, das es der
EZB ermöglicht, im Sep. 2017 eine allmähliche Rücknahme der QE anzukündigen
EZB rückt einer Straffung der Geldpolitik langsam näher, dürfte
aber vorerst vorsichtig bleiben 2.0 % gg. Vj. Eurozone core HICP DB-Prognose
− Bisher keine überzeugende, nachhaltige Normalisierung der
Kerninflationsrate, die für einen Kurswechsel erforderlich ist 1.5
Falls sich die Kerninflation wie von uns erwartet beschleunigt,
rechnen wir mit folgendem Zeitplan:
1.0
− Juni 2017: Anpassung der Zins-Guidance
− Sep. 2017: Vorankündigung eines QE-Taperings ab 2018 bis
hin zur kompletten Einstellung 0.5
− Dez. 2017: Einmalige Anhebung des Einlagensatzes um 15 –
20 Bp. 0.0
− Mitte 2018: Ende der QE 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
− Ende 2018: Erste Anhebung des Refisatzes Quellen: Eurostat, Haver Analytics, Deutsche Bank Research
In den vergangenen Wochen wurde eine Diskussion um die
Abfolge der Straffungsmaßnahmen (Ende der QE, Ausstieg aus
den negativen Zinsen) durch EZB-Äußerungen erstickt Aufgrund der EZB-Diskussion über die Abfolge der einzelnen Schritte preiste der
Markt zunächst eine Anhebung des Einlagensatzes ein, nahm dies aber wieder zurück
− Bekräftigung der bisherigen Pläne, d.h. erst Ausstieg aus QE, -0.2
Markt preiste eine ... nahm
dann Zinsanhebung % dies aber
Anhebung des
− Markt hat eine frühere Zinsanhebung eingepreist, dies aber Einlagensatzes ein, als die wieder
vollständig
später korrigiert EZB Berichten zufolge über
zurück
einen solchen Schritt
Zeitplan könnte nach hinten verschoben werden -0.3
diskutierte ...
− Verschiebung ggf. aufgrund politischer Ereignisse oder falls
keine Beschleunigung der Kerninflation eintritt
-0.4
ECB deposit facility rate Eonia rate
1Y fwd 3M Eonia swap rate
-0.5
Nov-16 Dec-16 Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17
ECB Preview: Seeing is believing – 20-Apr-2017
Deutsche Bank Anm.: Eonia = Interbanken-Übernacht-Zinssatz für den Euroraum. Der 1J-Forward-3M-EONIA-Swapsatz 17
Research entspricht dem am Markt implizierten, durchschnittlichen EONIA-Satz auf Sicht von 12 bis 15 Monaten.
Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank ResearchÜberblick über die Marktprognosen
Assetklasse Einschätzung Begründung
Aufwärtsrisiken, falls Makrodaten fallen negativer aus, Aktienpositionierung neutral
die politische Positionierung für Extremrisiken im Optionssegment kann deutliche Rallye auslösen, wenn
Entwicklung günstig Positionen geschlossen werden
Aktien verläuft
Dem Konsens zufolge sollten die europäischen Märkte besser abschneiden als die US-Märkte; es
Europa gg. USA gibt jedoch stichhaltige Gegenargumente
US-Renditen sollten nach Wahlen in Frankreich ansteigen. Drei Zinsschritte der Fed im Jahr 2017
USA: Zinsanstieg und Fortschritte bei der Umsetzung von Trumps Vorhaben sprechen für Anstieg der 10J-Renditen
Staats-
auf 2,75% zum Jahresende
anleihen
Nachdem die akuten Frankreich-Risiken vorüber sind, sollte sich der Markt wieder auf die EZB-
Europa: Zinsanstieg
Politik konzentrieren und die Wahrscheinlichkeit einer restriktiveren Politik neu bewerten
Long in Dollar Klarere Positionierung und deutlichere Gegensätze in der Politik sollten den Dollar stützen
Pessimistisch für Weiterhin pessimistisch, Durchbrechen der Parität zu erwarten. Abfolge der EZB-Politik von
Euro Bedeutung: Zinsanhebungen könnten beträchtliche, QE-Ausstieg geringere bullishe Effekte haben
Devisen
Weniger
Vorgezogene Neuwahlen reduzieren Brexit-bedingte Abwärtsrisiken, Fundamentaldaten bleiben
pessimistisch für
jedoch schwach. Korrektur der Prognosen, rechnen jedoch weiterhin mit Schwäche bis 2018
Pfund Sterling
Weiterhin niedrige Die Zahlungsausfälle bleiben strukturell niedrig, ein Anstieg sollte erst später erfolgen
Zahlungsausfälle Korrekturen aufgrund der Ausfälle im US-Energiesektor
Unternehmens-
anleihen Unternehmens- Die Spreads haben sich nicht ausgeweitet, obwohl die implizite Volatilität vor allem bei
anleihen teuer gg. europäischen Aktien angestiegen ist
Volatilität
Ungünstigere Nachrichten aus den Schwellenländern, was aber landesspezifische und nicht
systemische Ursachen hat
Schwellen- Vorsichtig, Abbau der
Risiko eines Rückgangs, aber nicht einer Umkehr der Kapitalflüsse in die Schwellenländer
länder „Trump-Trades“
Abwärtsrisiko durch harte Daten begrenzt, die auf solides zugrundeliegendes Trendwachstum
hindeuten
Deutsche Bank 18
ResearchLage am Devisenmarkt ändert sich durch Wahlen in Großbritannien; wir sind
jedoch nicht optimistisch für das Pfund Sterling. Euro dürfte Parität
durchbrechen, wobei Abfolge des EZB-Ausstiegs Auswirkungen haben könnte
1 Pfund Sterling: Wahlen ändern die Lage, aber 2 Euro: Weiterhin pessimistisch, aber Abfolge des
Fundamentaldaten sind schwach EZB-Ausstiegs von Bedeutung
Das Pfund Sterling reagierte positiv auf die Ankündigung und brach aus dem Anhebung des Einlagensatzes wäre günstig für den Euro, der deutlich
seit Oktober 2016 geltenden Korridor aus sensibler auf die Entwicklung der Kurzfristzinsen reagiert
1.5 Veränderung EUR/G4 pro Anstieg der Renditen im
Wahlankündi- Euroraum um 1%
gung 16%
Post-2012 Pre-2012
1.4 14%
12%
1.3 10%
8% Euro reagiert seit
Brexit-
Referendum 6% 2012 deutlich
1.2 sensibler auf
4% Bewegungen der
Kurzfristzinsen
2%
1.1
Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 0%
1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y
Quelle: Deutsche Bank Research
Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research
Wir bleiben für den Euro pessimistisch, wobei allerdings die
Die britischen Wahlen am 8. Juni reduzieren das „Crashrisiko“ Abfolge des EZB-Ausstiegs von entscheidender Bedeutung sein
merklich, was das Abwärtspotenzial des Pfund Sterling begrenzt sollte
Mittelfristig jedoch kein Optimismus, da die Fundamentaldaten − Wechselkurs reagiert sensibler auf Renditen am kurzen Ende
schwach bleiben − Früher Ausstieg aus der Negativzinspolitik wäre für den Euro
− GBP ist nicht billig bewertet sehr günstig
− Unterschiedliche Geldpolitik sollte Pfund Sterling belasten: − Dagegen würde der Euro von einer Rücknahme der QE nicht
EZB signalisiert Tapering, Fed hebt Zinsen an wesentlich profitieren
− Leistungsbilanzdefizit bleibt bestehen EUR/USD dürfte bis zum kommenden Jahr die Parität
Insgesamt haben wir unsere GBP-Prognosen nach oben durchbrechen, wenn sich die EZB vor allem auf ein QE-Tapering
korrigiert, rechnen aber weiterhin mit einem schwachen Kurs konzentriert
− GBPUSD erreicht den überarbeiteten Prognosen zufolge − Einmalige Anhebung des Einlagensatzes ändert daran nichts
Ende 2018 bei 1,14 die Talsohle (zuvor: 1,06 zum Jahresende Wesentliches; Umschwenken auf Zinsanhebungen könnte
2017) dagegen Auswirkungen haben
Deutsche Bank The impact of ECB exit on the euro: it’s all about sequencing – 11-Apr-2017 19
Research Changing view on sterling: early elections a game-changer – 18- Apr-2017
Revised GBP outlook: crash risk reduced but fundamentals still weak – 21-Apr-2017Am Aktienmarkt sollte Europa laut dem Konsens besser abschneiden
als die USA – aber für diese Prognose bestehen Risiken
Stichhaltige Gegenargumente gegen einige zentrale Argumente
Die Anleger schätzen die Chancen für europäische Aktien
optimistischer ein als für US-Aktien Argument Gegenargument
− Verbesserung der relativen Makroperformance Dies ist bereits geschehen
Politische Politische Unsicherheit in
− Gewinndynamik, weniger ehrgeizige Bewertungen Unsicherheiten Europa sollte zurückgehen
Weitere wichtige Wahlen
stehen an
Es gibt jedoch stichhaltige Gegenargumente gegen einige
Kapitalflüsse laufen der
zentrale Argumente, die für diese Auffassung angeführt werden
Outperformance eher
Einige Bedingungen, die in der Vergangenheit zu einer Kapitalflüsse Erneuter Anstieg der hinterher, als dass sie ihr
Outperformance in Europa geführt haben, sind schlicht nicht erfüllt in die Kapitalzuflüsse in die vorausgehen
Aktienmärkte europäischen Aktienmärkte Anstieg könnte bereits
− Europäische Aktien schneiden in der Regel erfolgte Outperformance
überdurchschnittlich ab, wenn BIP-Wachstum und der Anstieg widerspiegeln
des Gewinns pro Aktie in Europa höher sind als in den USA Restriktivere Politik sollte
Restriktivere Politik sollte
− Beides ist jedoch in diesem Jahr unwahrscheinlich EZB-Politik
Finanztitel stützen
Euro und Renditen von
Staatsanleihen stützen
Wahrscheinlichkeit einer Outperformance der EU gegenüber Relative Performance der EU bzw. der USA weist hohe
den USA steigt, wenn das BIP-Wachstum in der EU höher ist Korrelation mit Gewinn pro Aktie auf; EU dürfte in Rückgang der politischen Unsicherheit spricht für
als in den USA – was nicht zu erwarten steht dieser Hinsicht schlechter abschneiden Outperformance der EU
Europa yoy rel performance
Europe vs US equities, 1-year change, rhs Relative performance, local currency gg. USA
Relative policy uncertainty, yoy chg, inv, rhs
EMU-US GDP growth, 3q lag 110 Relative 12m fwd EPS 10 -150
25% DB end-2017 EPS projections
Differenz der 3% 5 -100
100
15% BIP- 2% 0 -50
Prognosen*
1% 90
5% -5 0
0%
80 -10 50
-5% -1%
-2% -15 100
-15% 70
-3% -20 150
-25% -4% 60
-25 200
1998 2002 2006 2010 2014 2018 2007 2009 2011 2013 2015 2017
2007 2009 2011 2013 2015 2017
Deutsche Bank Anm.: (*) Europa minus USA, DB- und Konsensprognosen (Rauten bzw. Quadrate) European Equity Strategy - Will Europe finally start outperforming? – 20-Apr-2017 20
Research Quellen: Datastream, Deutsche Bank Research
Have Confidence And Markets Run Ahead? 28-Mar-2017Zahlungsausfälle bei Unternehmensanleihen dürften wie seit Jahren
niedrig bleiben und erst später ansteigen
Nach den umfassenden Ausfallzyklen zu Beginn des US default rates peaked in 2016 and we expected them to continue
Jahrtausends (Telekommunikation und Autos) blieben die trending down this year
Zahlungsausfälle seit 2003 trotz des turbulenten Umfelds gering 16 Realized Issuer Default Rate
− USA: durchschn. Ausfallquote von 2,7%, verglichen mit 5,6% 14 Model Forecast
in den Jahren 1981 – 2002 12
− Europa: in 11 von 14 Jahren keinerlei Zahlungsausfälle 10
8
Der Ausfallzyklus im US-Energiesektor in den Jahren 2015/16
6
löste Befürchtungen aus, es könne zu einem umfassenden 4
Ausfallzyklus kommen 2
− Zahlungsausfälle im Rohstoffsektor bei 23% der Emittenten 0
Frühindikatoren fielen ungünstiger aus, was Befürchtungen 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
auslöste, die USA könnten in die Spätphase des Zyklus Source: S&P, Deutsche Bank Research
eingetreten sein
− Frühindikatoren negativer
− US-Konjunktur in der Spätphase des Zyklus? Europe default rates have remained remarkably low and range
In H2 2016 verbesserte sich das Umfeld jedoch bound since 2014
− Zentralbanken sahen von weiteren Lockerungen ab, 25%
Default Rate
Renditekurven versteilerten sich, Optimismus nahm nach 20%
Trumps Wahl zu, in China wurde die Konjunktur stimuliert
Die Zahlungsausfälle sollten strukturell niedrig bleiben 15%
− Ausfallzyklus scheint verschoben zu sein 10%
− Finanzierungskosten bleiben im Verhältnis zum Wachstums-
/Inflationsausblick niedrig 5%
− Korrekturen aufgrund der Ausfälle im US-Energiesektor 0%
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016
Source: S&P, Deutsche Bank Research
Annual default study: The low default world survives – 19-Apr-2017
Deutsche Bank 21
ResearchBleiben Sie informiert: Unsere regelmäßigen Publikationen der
Reihe The House View finden Sie unter
houseview.research.db.com
The House View
Die Reihe
The House View Infographic Special Snapshot Macro Forecasts
Monatlicher Bericht Ausgewählte Grafiken und Ad-Hoc-Studien zu wichtigen Überblick über die Makro- Zusammenfassung der
Zusammenfassung wichtiger Schaubilder zu einem zugrundeliegenden Themen, und Marktprognosen von makroökonomischen,
finanzieller und aktuellen Thema auf einer die Auswirkungen auf das Deutsche Bank Research auf Rentenmarkt-, Devisen-
wirtschaftlicher Seite Wachstum der Weltwirtschaft zwei Seiten und Rohstoffprognosen
Entwicklungen und die Märkte haben von Deutsche Bank
Stellt die Prognosen der Markets Research
Deutschen Bank in den
Zusammenhang und gibt
einen Ausblick für
Wachstum, Geldpolitik und
die Finanzmärkte
Deutsche Bank 22
ResearchDB-Prognosen
BIP-Wachstum (%) 2015 2016P 2017P 2018P Verbraucherpreisinflation gg. Vj.* (%) 2015 2016P 2017P 2018P
Global 3,3 3,1 3,6 3,9 USA 0,1 1,3 2,1 2,2
USA 2,6 1,6 2,6 3,6 Euroland 0,0 0,2 1,4 1,5
Euroland 1,9 1,7 1,3 1,5 Japan 0,8 -0,1 0,7 1,1
Deutschland 1,7 1,9 1,1 1,6 Großbritannien 0,0 0,7 2,3 2,7
Frankreich 1,2 1,1 1,3 1,1 China 1,4 2,0 1,7 2,7
Italien 0,8 0,9 0,7 0,7
Spanien 3,2 3,2 2,5 2,2 Leitzinsen (%) Aktuell Q4 17P Q4 18P Q4 19P
Japan 1,2 1,0 1,1 1,2 USA 0,875 1,375 2,375 2,625
Großbritannien 2,2 1,8 1,7 1,1 Euroland 0,00 0,00 0,00 0,50
China 6,9 6,7 6,7 6,3 Japan -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Indien 7,4 7,5 7,3 7,8 Großbritannien 0,25 0,25 0,25 0,25
Schwellenländer Asien 6,2 6,2 6,2 6,1 China 1,50 1,50 1,50 1,50
Schwellenländer (MOE,
1,6 1,4 2,6 2,8
EMEA)
Schwellenländer
-0,3 -1,1 1,0 2,4
(Lateinamerika) Wichtige Marktkennzahlen Aktuell Q4 17P Q4 18P Q4 19P
Schwellenländer 4,2 4,1 4,7 4,9 US-10J-Renditen (in %) 2,31 2,75 3,00 3,25
Industrieländer 2,1 1,6 1,9 2,4 EUR-10J-Renditen (in %) 0,35 0,75 k.A. k.A.
EUR/USD 1,085 0,95 1,00 1,10
* VPI-Prognosen (%) als Durchschnittswert für den jeweiligen Zeitraum USD/JPY 110 125 115 105
CEEMEA: Tschechische Republik., Israel, Ägypten, Ungarn, Kasachstan, Nigeria, Polen, Rumänien,
S&P 500 2.372 2.600 k.A. k.A.
Russland, Saudi-Arabien, Südafrika, Türkei, VAE und Ukraine Stoxx 600 386 375 k.A. k.A.
Lateinamerika: Argentinien, Brasilien, Chile, Kolumbien, Mexiko, Peru, Venezuela
Asien: China, Hongkong, Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Philippinen, Singapur, Sri Lanka,
Taiwan, Thailand, Vietnam Öl WTI (USD/Barrel) 49,9 55,0 62,0 62,0
Industrieländer: Australien, Kanada, Dänemark, Euroraum, Japan, Neuseeland, Norwegen,
Schweden, Schweiz, Großbritannien, USA Öl Brent (USD/Barrel) 52,3 57,0 65,0 65,0
Quelle: Deutsche Bank Research
Deutsche Bank Aktuelle Preise 23
Research Stand: Börsenschluss am 24. AprilDisclaimer © Copyright 2017. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informationszwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorstehenden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bankgeschäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Exchange, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der Financial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Inc. genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Produktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS berücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. Deutsche Bank 24 Research
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