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Economic Adviser
Fixed Income & Macro Research
21. September 2018 Oktober 20181 / Economic Adviser Oktober 2018
Inhalt
Special: Ist die US-Zinsstrukturkurve ein guter Rezessionsindikator? 2
USA: Fed unter immer größerem Zugzwang 4
Euroland: EZB bestätigt Fahrplan bei optimistischerem Inflationsausblick 6
Deutschland: Missglückter Start ins III. Quartal 8
Schweiz: SNB stemmt sich gegen CHF-Rallye 10
Japan: BIP III. Quartal unter Druck 11
China: Handelskrieg geht in die nächste Runde 12
Großbritannien: Unter dem Damoklesschwert des „No Deal“-Brexit 13
Kanada: NAFTA, NAFTA, NAFTA … und die Bank of Canada! 14
Mexiko: Neuer „Deal“ mit den USA erreicht – Aufatmen zu spüren 15
Australien: Eigentlich ist die Lage ganz gut, aber… 16
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve Euroland 17
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve International – 3-Monats & 12-Monatssicht 18
Portfoliostrategien: Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht 19
Übersicht Prognosen 20
Researchportal:
www.nordlb.de/research
Bloomberg:
NRDR2 / Economic Adviser Oktober 2018
Special
Ist die US-Zinsstrukturkurve ein guter Rezessionsindikator?
Analysten: Tobias Bassse // Bernd Krampen
Finanzmarktvariablen als Konjunkturfrühindikatoren
Finanzmarktvariablen gelten als unter Umständen geeignete Konjunkturfrühindikatoren;
liquide Finanzmärkte sollten vorhandene Informationen schließlich effizient nutzen und
daher zumindest prinzipiell frühzeitig relevante Hinweise bezüglich der zukünftigen Wirt-
schaftsentwicklung liefern. So wird beispielsweise argumentiert, dass Aktienkurse, der
Spread zwischen den Renditen von Corporate Bonds mit guter und schlechterer Bonität
und die Steilheit der Zinsstrukturkurve helfen könnten, Rezessionen besser vorherzusagen.
Eine inverse Zinsstruktur gilt beispielsweise als Warnung vor signifikanten makroökonomi-
schen Ungleichgewichten; die Finanzmärkte würden in einem solchen Szenario schließlich
mit in der Zukunft fallenden kurzfristigen Renditen rechnen. Einige Beobachter scheinen zu
glauben, dass vor allem Bewegungen bei Risikoprämien relevante Hinweise bezüglich zu-
künftiger Entwicklungen liefern können. Auch viele empirische Untersuchungen deuten an,
dass Finanzmarktvariablen zumindest eine gewisse Eignung haben, als Konjunkturfrühindi-
katoren genutzt zu werden. Vor allem der Steilheit der US-Zinsstrukturkurve wird in die-
sem Kontext eine recht hohe Prognosequalität nachgesagt. Innerhalb der US-Notenbank
blicken einige hochrangige Offizielle offenbar mit großem Interesse auf die Zinsdifferenz
zwischen kurz- und langlaufenden Staatsanleiherenditen. James Bullard von der St. Louis
Fed hat sich zuletzt beispielsweise häufiger zu diesem Thema geäußert. Empirische Wirt-
schaftsforscher haben in akademischen Studien allerdings darauf verwiesen, dass das öko-
nomische Umfeld an dieser Stelle eine wichtige Rolle spielen kann.
Chart: Zinsdifferenzen zu US-Staatsanleihen (Laufzeit 10J in bp)
6,00
5,00
4,00
3,00
2,00
1,00
0,00
-1,00
-2,00
-3,00
Nov. 01
Jul. 05
Nov. 12
Jul. 16
Sep. 03
Feb. 10
Sep. 14
Dez. 00
Dez. 11
Jan. 00
Apr. 08
Aug. 15
Mrz. 09
Jan. 11
Okt. 02
Aug. 04
Jun. 06
Mai. 07
Okt. 13
Jun. 17
Mai. 18
GER AUS JPN
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Kommt jetzt die nächste US-Rezession?
In den USA ist aktuell eine sehr flache Zinsstrukturkurve zu beobachten. Es wäre aber wohl
voreilig, aufgrund dieser Tatsache eine baldige US-Rezession zu fürchten. Mit um 3% Ren-
dite sind die „sicheren“ 10J Treasuries angesichts des globalen Zinsumfeldes nicht nur für
US-Anleger ein attraktives Investment, was den weiteren Anstieg der Zeitreihe dämpft.
Aufgrund der aktuellen strategischen Ausrichtung der Fed, welche die Leitzinsen weiter
anheben will, kommt es fast schon zwangsläufig zu einer flacheren US-Zinsstrukturkurve.3 / Economic Adviser Oktober 2018
USA
Fed unter immer größerem Zugzwang
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Finanzmarktvariablen als Konjunkturfrühindikatoren
Finanzmarktvariablen gelten als unter Umständen geeignete Konjunkturfrühindikatoren;
liquide Finanzmärkte sollten vorhandene Informationen schließlich effizient nutzen und
daher zumindest prinzipiell frühzeitig relevante Hinweise bezüglich der zukünftigen Wirt-
schaftsentwicklung liefern. So wird beispielsweise argumentiert, dass Aktienkurse, der
Spread zwischen den Renditen von Corporate Bonds mit guter und schlechterer Bonität
und die Steilheit der Zinsstrukturkurve helfen könnten, Rezessionen besser vorherzusagen.
Eine inverse Zinsstruktur gilt beispielsweise als Warnung vor signifikanten makroökonomi-
schen Ungleichgewichten; die Finanzmärkte würden in einem solchen Szenario schließlich
mit in der Zukunft fallenden kurzfristigen Renditen rechnen. Einige Beobachter scheinen zu
glauben, dass vor allem Bewegungen bei Risikoprämien relevante Hinweise bezüglich zu-
künftiger Entwicklungen liefern können. Auch viele empirische Untersuchungen deuten an,
dass Finanzmarktvariablen zumindest eine gewisse Eignung haben, als Konjunkturfrühindi-
katoren genutzt zu werden. Vor allem der Steilheit der US-Zinsstrukturkurve wird in die-
sem Kontext eine recht hohe Prognosequalität nachgesagt. Innerhalb der US-Notenbank
blicken einige hochrangige Offizielle offenbar mit großem Interesse auf die Zinsdifferenz
zwischen kurz- und langlaufenden Staatsanleiherenditen. James Bullard von der St. Louis
Fed hat sich zuletzt beispielsweise häufiger zu diesem Thema geäußert. Empirische Wirt-
schaftsforscher haben in akademischen Studien allerdings darauf verwiesen, dass das öko-
nomische Umfeld an dieser Stelle eine wichtige Rolle spielen kann.
Chart: Zinsentwicklung USA
3,50
in %
3,00
2,50
2,00
1,50
1,00
0,50
0,00
27.09.2013 27.09.2014 27.09.2015 27.09.2016 27.09.2017
UST 2J UST 5J UST 10J Fed Funds Target
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
US-Notenbank weiterhin unter Handlungsdruck
Das ökonomische Umfeld in den USA präsentiert sich am aktuellen Rand also hervorra-
gend. Dieses Faktum führt momentan zu einem ausgeprägten Handlungsdruck bei der US-
Notenbank. Folglich sollte die Fed Funds Target Rate noch im September um 25bp ange-
hoben werden. Zudem mehren sich die Signale, die auch im 2. Halbjahr auf eine nicht un-
freundliche Entwicklung der US-Wirtschaft hindeuten. Insofern scheint momentan auch
bei den Tauben unter den wichtigen Fed-Offiziellen ein Umdenken einzusetzen. Folglich
haben wir unsere Prognosen angepasst und erwarten in den USA nun in der Summe vier4 / Economic Adviser Oktober 2018
Leitzinsanhebungen im Laufe des Jahres 2018. Dieses Szenario wird auch wieder zuneh-
mend am Rentenmarkt gespielt.
US-Dollar kann von der Krise in der Türkei profitieren
Auch am Devisenmarkt sieht man inzwischen wohl einen erhöhten Handlungsbedarf bei
der Fed. In jedem Fall spricht das internationale Zinsumfeld am aktuellen Rand klar für den
US-Dollar. Wir haben unsere Wechselkursprognosen folglich ebenfalls leicht angepasst und
sehen nun kurzfristig (also mit Blick auf die kommenden 3 Monate) einen etwas stärkeren
US-Dollar. Auch die Krise in den Emerging Markets sollte der Weltleitwährung US-Dollar
relativ zum Euro zuletzt in gewissem Umfang geholfen haben. Perspektivisch darf aller-
dings auch die EZB vom FX-Segment nicht aus dem Auge verloren werden. So reagierte die
Gemeinschaftswährung vom Main jüngst beispielsweise positiv auf Kommentare von Ma-
rio Draghi, die als „hawkish“ angesehen wurden. Am Devisenmarkt sollte sich in diesem
Umfeld wohl schon ein stärkerer Euro zeigen. Die Aufwertungstendenzen der Gemein-
schaftswährung aus Frankfurt dürften sich aber angesichts von perspektivisch zu erwar-
tenden weiteren Anhebungen der Fed Funds Target Rate allerdings in relativ engen Gren-
zen halten.
Fundamentalprognosen USA
2017 2018 2019
BIP 2,2 2,9 2,4
Privater Konsum 2,5 2,4 2,2
Öffentlicher Konsum -0,1 1,5 1,5
Investitionen 4,0 4,0 3,0
Export 3,0 1,5 1,5
Import 4,6 0,0 0,5
Inflation 2,1 2,5 2,2
1
Arbeitslosenquote 4,4 3,6 3,9
2
Haushaltssaldo -3,6 -4,6 -4,6
2
Leistungsbilanzsaldo -2,3 -2,5 -2,6
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Quartalsprognosen USA
IV/17 I/18 II/18 III/18 IV/18
BIP Q/Q ann. 2,3 2,2 4,2 3,1 2,3
BIP Y/Y 2,5 2,6 2,9 3,0 3,0
Inflation Y/Y 2,1 2,2 2,7 2,7 2,3
Veränderung in %
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Zinsen und Wechselkurse USA
20.09. 3M 6M 12M
Fed Funds Target Rate 2,00 2,25 2,50 2,75
3M-Satz 2,37 2,50 2,60 2,95
10J Treasuries 3,06 3,10 3,20 3,40
Spread 10J Bund 259 260 250 240
EUR in USD 1,18 1,16 1,17 1,20
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research5 / Economic Adviser Oktober 2018
Euroland
EZB bestätigt Fahrplan bei optimistischerem Inflationsausblick
Analyst: Dr. Jens Kramer
Konjunkturmotor hat ein wenig an Fahrt verloren
Der Konjunkturmotor in der Eurozone hat zur Jahresmitte ein wenig an Fahrt verloren,
ohne dabei aber gleich ins Stottern zu geraten. So verblieb die Industrieproduktion im Juni
und auch im Juli um saisonbereinigt jeweils -0,8% M/M unter dem Ausbringungsniveau des
Vormonats. Die Einzelhandelsumsätze fielen im Juli geringfügig um -0,2% M/M zurück. Die
für den Berichtsmonat September bisher vorliegenden Frühindikatoren deuten darauf hin,
dass sich die europäische Wirtschaft weiterhin in recht robuster Konstitution befindet. Die
von Markit erhobenen Einkaufsmanagerindizes blieben bei den Industrieunternehmen nur
wenig hinter dem Vormonatswert zurück, bei den Dienstleistern konnte sich der Indikator
sogar leicht verbessern. Zuvor hatten die vom ZEW für die Eurozone ermittelten Konjunk-
turerwartungen mit -7,9 Punkten einen weiteren Schritt in Richtung der Nulllinie unter-
nommen. Ein Saldenwert von null Punkten besagt, dass sich die Optimisten und die Pessi-
misten mit Blick auf die wirtschaftliche Lage in sechs Monaten gerade die Waage halten.
Chart: Einkaufsmanagerindizes signalisieren weiter robustes Wachstum
Punkte
65
60
55
50
45
40
35
30
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Markit PMI Manufacturing Eurozone Markit PMI Services Eurozone
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Jahresteuerung geht leicht auf 2,0% zurück, kein Handlungsdruck für die EZB
Die Lebenshaltungskosten in der Eurozone sind im August gegenüber dem Vorjahresmonat
um 2,0% Y/Y angestiegen. Im Juli hatte die Inflationsrate noch bei 2,1% Y/Y und damit so-
gar leicht oberhalb des Zielwertes der EZB gelegen. Zwar waren weiterhin vor allem die
Energie- und Lebensmittelpreise für die Teuerung verantwortlich, hier hatte sich der Kos-
tendruck aber im Juli noch stärker bemerkbar gemacht. Für die EZB erzeugen die Daten
der letzten Monate keinen Rechtfertigungs- oder gar Handlungsdruck, zumal sich die Kern-
rate (ohne Energie, Lebens- und Genussmittel) mit zuletzt 1,0% Y/Y seit langem schon im
unverfänglichen Bereich bewegt. Perspektivisch rechnen wir aufgrund von Basiseffekten in
der breiten Abgrenzung wieder mit etwas niedrigeren Inflationsraten.6 / Economic Adviser Oktober 2018
EZB bestätigt bisherigen Fahrplan und gibt optimistischeren Inflationsausblick
Die EZB hat auf ihrer Ratssitzung am 13. September wie erwartet keine Anpassungen ihres
geldpolitischen Instrumentariums vorgenommen. Die drei Leitzinssätze verbleiben damit
auf den bisherigen Niedrigstniveaus. Wie schon im Juni angekündigt, werden die Wäh-
rungshüter ab Oktober die Nettoanleihekäufe im Rahmen des Expanded Asset Purchasing
Programme auf monatlich EUR 15 Mrd. halbieren und zum Jahreswechsel beenden. Ab
Januar wird sich die Notenbank dann auf die Reinvestments bei fällig werdenden Bonds
beschränken. Dieser Fahrplan wurde bestätigt und sorgt für Verlässlichkeit, selbst wenn er
unter den Vorbehalt der noch bis dahin ausstehenden wirtschaftlichen Daten gestellt wur-
de. Die Forward Guidance, die die Marktteilnehmer schon bisher darauf vorbereitet hatte,
dass mit Leitzinsanhebungen nicht vor dem Sommer 2019 zu rechnen ist, wurde beibehal-
ten. Die Projektionen mit Blick auf das Wirtschaftswachstum wurden leicht nach unten
revidiert, was den zunehmenden Abwärtsrisiken Rechnung trägt. Ausdrücklich betonte
Mario Draghi, dass vom Protektionismus nach Auffassung der EZB die größten Unsicher-
heiten ausgehen. Gleichzeitig äußerte er sich aber zuversichtlicher, dass die Inflationsrate
auch perspektivisch und nachhaltig wieder in den Zielbereich von nahe 2% zurückgeführt
werden kann. Wir bleiben bei unserer Einschätzung, dass die EZB wahrscheinlich im Sep-
tember nächsten Jahres und damit noch kurz vor dem Wechsel an der Spitze der Noten-
bank den Satz für die Einlagefazilität adjustieren wird. Die Renditen langlaufender Bundes-
anleihen werden sich im Fahrwasser der sehr vorsichtigen Geldpolitik und der fortgesetz-
ten Suche vieler Investoren nach safe haven assets nur zögerlich nach oben bewegen.
Fundamentalprognosen Euroland
2017 2018 2019
BIP 2,5 2,0 1,8
Privater Konsum 1,7 1,5 1,7
Öffentlicher Konsum 1,2 1,2 1,5
Investitionen 2,8 2,8 2,8
1
Außenbeitrag 0,8 0,3 0,1
Inflation 1,5 1,7 1,7
2
Arbeitslosenquote 9,1 8,3 7,6
3
Haushaltssaldo -0,9 -0,8 -0,8
3
Leistungsbilanzsaldo 3,5 3,3 3,0
Veränderung gg. Vj. in %, 1 Wachstumsbeitrag, 2 in % der Erwerbstätigen, 3 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Quartalsprognosen Euroland
IV/17 I/18 II/18 III/18 IV/18
BIP sa Q/Q 0,7 0,4 0,4 0,4 0,5
BIP sa Y/Y 2,7 2,4 2,1 1,9 1,6
Inflation Y/Y 1,4 1,3 1,7 2,1 2,0
Veränderung in %
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Zinsen Euroland
20.09. 3M 6M 12M
Tendersatz EZB 0,00 0,00 0,00 0,00
3M-Satz -0,32 -0,31 -0,28 -0,15
10J Bund 0,47 0,50 0,70 1,00
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research7 / Economic Adviser Oktober 2018
Deutschland
Missglückter Start ins III. Quartal
Analyst: Dr. Jens Kramer
Missglückter Start ins III. Quartal
Die bisher für den Berichtsmonat Juli vorliegenden „harten“ Konjunkturindikatoren doku-
mentieren einen mehr oder minder missglückten Start in das III. Quartal. Die Erzeugung im
Produzierenden Gewerbe wurde trotz einer zuletzt wieder regen Bautätigkeit zum zweiten
Mal in Folge eingeschränkt und auch die Auftragseingänge im Verarbeitenden Gewerbe
fielen nach dem starken Einbruch im Juni erneut zurück. Ein – wenn auch dezenter – Rück-
setzer war gleichsam bei den Einzelhandelsumsätzen zu verzeichnen. Gedämpft wurde die
Konjunkturdynamik zudem vom Außenhandel. Bei rückläufigen Ausfuhren und recht stark
angestiegenen Importen verringerte sich der Handelsbilanzsaldo nominal und saisonberei-
nigt mit EUR 15,8 Mrd. auf den niedrigsten Wert seit mehr als vier Jahren. Selbst wenn sich
die Ausfuhr, Produktion und Nachfrage in den Folgemonaten wieder stabilisieren, lassen
die durchweg enttäuschenden Juli-Zahlen darauf schließen, dass das Wirtschaftswachstum
im III. Quartal mit der Expansionsrate der Vorperiode nicht ganz Schritt halten wird.
Chart: Deutsche Industrie im Juli ohne Schwung
Prozent
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Auftragseingang Verarb. Gewerbe Y/Y
Industrieproduktion Prod. Gewerbe Y/Y
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Stimmung bleibt gedämpft, kann sich aber stabilisieren
Immerhin geben die bisher für September verfügbaren Informationen zu den einschlägigen
Stimmungsindikatoren für den weiteren Jahresverlauf keinen allzu beunruhigenden Aus-
blick. Die vom ZEW erhobenen Konjunkturerwartungen konnten sich abermals stabilisie-
ren. Das weiterhin negative Vorzeichen bringt allerdings zum Ausdruck, dass eine – wenn8 / Economic Adviser Oktober 2018
auch schwindende – Mehrheit der befragten Finanzmarktexperten pessimistisch in die
Zukunft blickt. Nach Angaben des ZEW haben die jüngsten Turbulenzen in Argentinien und
der Türkei auf den Erwartungen der Teilnehmer des Finanzmarkttests gelastet. Die Verein-
barung eines Handelsabkommens zwischen den USA und Mexiko konnte aber offenbar
noch größere Sorgen um das weltwirtschaftliche Gefüge abwenden. Die Beurteilung der
gegenwärtigen wirtschaftlichen Lage verblieb auf auskömmlichem Niveau und konnte sich
sogar noch einmal leicht verbessern. Die Daten des ZEW zeichnen für den Moment ein
durchaus freundliches Bild der deutschen Wirtschaft. Die vielfältigen Risiken wie die Han-
dels- und Außenpolitik des US-Präsidenten Trump, die Angst vor einem ungeordneten
Brexit, die krisenhafte Zuspitzung in einigen Emerging Markets und der Unmut über die
fremden- und stabilitätsfeindliche Politik der italienischen Regierung lassen aber für die
Zukunft allerhand Störungen und Friktionen erwarten.
Aufschwung bleibt intakt, Wachstum verliert aber an Tempo
Der Aufschwung in Deutschland bleibt damit zwar intakt, das Wachstum verliert aber ein
wenig an Tempo. Eine wesentliche Unterstützung der Binnennachfrage geht weiterhin von
der hervorragenden Beschäftigungsentwicklung aus. Wir rechnen damit, dass sich die Zahl
der Erwerbstätigen, die in den vergangenen beiden Jahren jeweils um rund 600.000 Per-
sonen angewachsen war, auch in diesem Jahr in ähnlicher Größenordnung zulegen kann.
Obwohl die Lohnentwicklung im 1. Halbjahr nur leicht oberhalb der Inflationsrate lag, er-
öffnet allein die zunehmende Beschäftigung einen Expansionsspielraum für die real ver-
fügbaren Haushaltseinkommen und damit für die privaten Konsumausgaben als wichtigste
Verwendungskomponente des Bruttoinlandsprodukts. Wir bleiben bei unserer Prognose
eines Wirtschaftswachstums von 1,8% in diesem und auch im nächsten Jahr.
Fundamentalprognosen Deutschland
2017 2018 2019
BIP 2,2 1,8 1,8
Privater Konsum 1,8 1,5 1,8
Öffentlicher Konsum 1,6 1,2 1,9
Investitionen 2,9 3,2 2,7
Exporte 4,6 3,1 3,3
Importe 4,8 3,6 4,0
1
Außenbeitrag 0,3 0,0 -0,1
2
Inflation 1,7 1,8 1,8
3
Arbeitslosenquote 5,7 5,2 4,9
4
Haushaltssaldo 1,3 1,1 0,8
4
Leistungsbilanzsaldo 7,9 7,5 7,3
Veränderung gg. Vj. in %, 1Wachstumsbeitrag; 2HVPI; 3in % der ziv. Erwerbspersonen (BA-Definition); 4 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Quartalsprognosen Deutschland
IV/17 I/18 II/18 III/18 IV/18
BIP sa Q/Q 0,5 0,4 0,5 0,4 0,5
BIP nsa Y/Y 2,2 1,4 2,3 1,8 1,6
Inflation Y/Y 1,6 1,3 1,9 1,9 1,9
Veränderung in %
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research9 / Economic Adviser Oktober 2018
Schweiz
CHF Aufwertungs-Rallye
Analyst: Dr. Stefan Große
Robuste Wirtschaftsdaten
Die Schweizer Wirtschaft ist derzeit robust aufgestellt. Das Bruttoinlandsprodukt wuchs
mit 1,0% Q/Q im I. Quartal und 0,7% Q/Q im II. – so stark wie seit Jahren nicht mehr. Der
Arbeitsmarkt ist stabil, die Arbeitslosenquote ist mit saisonal bereinigt 2,6% niedrig. Einzig
die Preise steigen nicht so, wie es wünschenswert wäre. Allerding liegen sie mit einer Infla-
tionsrate von 1,2% Y/Y im August durchaus in der Komfortzone der Notenbank. Während
am aktuellen Rand die zunehmende Preisdynamik von der inländischen Teuerung kommt,
übt der stärkere Franken nun wieder einen zunehmend deflationären Druck aus. Entspre-
chend wurde die Inflationsprognose der Schweizer Nationalbank (SNB) insbesondere für
die Folgejahre verringert.
Die SNB stemmt sich gegen die Abwertung
Die Schweizer Zentralbank veröffentlichte am 20. September das Ergebnis ihrer regelmäßi-
gen Beratungen. Wie allgemein erwartet, blieben alle geldpolitischen Variablen unverän-
dert. Das heißt die Leitzinsen verharren im tiefroten Bereich. Das größte Sorgenkind der
Eidgenossen dürfte weiter der Schweizer Franken bleiben, der seit April gegenüber dem
Euro um ca. 7% zugelegt hat. Aktuell scheint der Sichere-Hafen-Status wieder ausgeprägter
zu sein. Die letzten handelspolitischen Querelen hinterließen bei der Währung des Alpen-
staates mehr Spuren als beim japanischen Yen. Besonders anfällig ist die Schweizer Wäh-
rung für innereuropäische Probleme. So waren etwa die Turbulenzen um das italienische
Budget ein Werttreiber. Aber auch der Brexit und die Entwicklung in den Emerging Mar-
kets üben Aufwertungsdruck auf den Franken aus. Entsprechend überrascht es auch nicht,
dass die Notenbanker den Franken weiterhin als „hoch bewertet“ ansehen. Wenig er-
staunlich ist es daher, dass die Damen und Herren um Thomas Jordan verbal nachlegten.
Erneut unterstrichen sie die Bereitschaft, die Zinsen niedrig zu halten und am Devisen-
markt zu intervenieren, um die Attraktivität des Franken niedrig zu halten. Das Wechsel-
kursgefüge selbst wurde als „fragil“ bezeichnet. Ein Zinsschritt wird – wenn überhaupt –
ohnehin erst nach der EZB erfolgen. Angesichts der zu erwartenden geringeren Wachs-
tumsdynamik und der globalen Risiken ist die Wahrscheinlichkeit jedoch sehr gering. Die
SNB wies auf die Gefahr einer Korrektur am Immobilienmarkt hin. Es gibt also auch durch-
aus lokale Risiken, die für eine Zurückhaltung sprechen.
Fundamentalprognosen* Schweiz Zinsen und Wechselkurse Schweiz
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 1,6 3,0 2,1 LIBOR Zielsatz -0,75 -0,75 -0,75 -0,75
Inflation (CPI) 0,5 1,1 1,2 3M Satz -0,73 -0,75 -0,75 -0,75
Arbeitslosenquote1 3,2 2,7 2,5 10J -0,01 0,10 0,20 0,40
Haushaltssaldo2 1,1 0,4 0,5 Spread 10JBund -48 -40 -50 -60
Leistungsbilanzsaldo2 10,0 10,9 11,0 EUR in CHF 1,13 1,15 1,15 1,17
*Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research10 / Economic Adviser Oktober 2018
Japan
III. Quartal unter Druck
Analyst: Dr. Stefan Große
Hervorragendes II. Quartal, das III. dürfte schwierig werden
Das BIP-Wachstum im II. Quartal wurde von 0,5% Q/Q auf nunmehr 0,7% Q/Q revidiert.
Zumindest für das III. Quartal treten nun einige bremsende externe Faktoren auf den Plan,
die das Wirtschaftswachstum temporär beeinflussen dürften. So werden etwa mehrere
Naturkatastrophen wie Erdbeben, Taifun und damit einhergehend auch Erdrutsche
höchstwahrscheinlich die Statistik belasten. Dabei waren die Frühindikatoren wie der Eco
Watchers Index, die PMIs und der BSI nicht schlecht ausgefallen. Die Exporte konnten im
August ebenfalls wieder zulegen, auf immerhin 6,6% Y/Y.
BoJ – alles beim Alten
Nachdem die Bank of Japan auf ihrer letzten Sitzung am 31. Juli eine kleine Ausweitung des
Zielkorridors für die Rendite der 10jährigen Staatsanleihen vorgenommen und damit die
Märkte eher enttäuscht hatte, waren die Erwartungen an die aktuelle Sitzung am 19. Sep-
tember gering. Diesmal bestätigten sich die konservativen Prognosen – alles bleibt wie es
ist. Der Leitzins verharrt bei -0,10% ebenso wie der Zielzins für die 10-jährigen japanischen
Staatsanleihen bei 0,00%. Das Volumen des Ankaufprogrammes bleibt konstant. Die For-
ward Guidance wurde ebenfalls bestätigt. Damit bleibt die japanische Notenbank weiter
im ultra-expansiven Fahrwasser – im Gegensatz zur Fed. Trotz positiven Wachstums und
einer Beschäftigung auf Rekordniveau fehlt den Preisen die notwendige Dynamik um das
Inflationsziel in Höhe von 2,0% zu erreichen. Die Preissteigerungsrate beträgt aktuell gera-
de einmal die Hälfte dessen. Obendrein bieten die von den USA initiierten handelspoliti-
schen Auseinandersetzungen ebenso wie die in der zweiten Jahreshälfte 2019 in Japan
anstehende Anhebung der Konsumsteuer genügend Drohpotenzial gegenüber der japani-
schen Wirtschaft. Tatsächlich gibt es wenig Anlass, stärker auf die geldpolitische Bremse zu
drücken. Shinzo Abe hatte allerdings zuletzt auf Nachfrage der Presse geäußert, dass er in
seiner Amtszeit noch ein Zurückfahren der Ankaufprogramme sehen möchte. Er betonte
aber auch die Unabhängigkeit der Notenbank.
Fundamentalprognosen* Japan Zinsen und Wechselkurse Japan
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 1,7 1,0 1,3 Leitzins -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Inflation 0,5 1,2 1,8 3M Satz -0,04 -0,03 -0,03 -0,03
Arbeitslosenquote1 2,8 2,4 2,9 10J 0,12 0,12 0,11 0,14
Spread
Haushaltssaldo2 -3,5 -3,7 -3,9 -35 -38 -59 -86
10JBund
Leistungsbilanzsaldo2 4,0 3,8 3,7 EUR in JPY 132 130 129 134
* Veränderung gg. Vj. in % USD in JPY 112 112 110 111
1
in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research11 / Economic Adviser Oktober 2018
China
Handelskrieg in der nächsten Runde
Analyst: Dr. Stefan Große
Die neuen Zölle sind da
Donald Trump hat die Drohung nun wahr gemacht und neue Importzölle auf chinesische
Wareneinfuhren mit einem aktuellen Importvolumen von USD 200 Mrd. in Höhe von vor-
erst 10%, ab 2019 dann 25% angekündigt. Zölle auch auf die verbliebenen ca. USD 260
Mrd. bleiben weiter als Drohung im Raum. Damit unterlief der US Präsident einmal mehr
die geplanten Verhandlungen indem er vorpreschte ohne abzuwarten, was die Gespräche
erbringen. Die VR China signalisierte prompt, dass es vor den Midterm-Wahlen in den USA
wohl wenig Sinn macht, sich wieder an den Tisch zu setzen, schickte aber immerhin ein
etwas weniger prominent besetztes Verhandlungsteam auf den Weg. Peking reagierte
ansonsten mild und verhängte seinerseits Zölle auf ein Importvolumen von US-Gütern in
Höhe von USD 60 Mrd. mit Sätzen von 5% bis 10% als Gegenmaßnahme. Sowohl die vor-
erst etwas geringer als erwartet ausgefallenen US-Zolltarife als auch die milde Reaktion
Chinas erweckten den Eindruck, dass beide Konfliktparteien sich noch Verhandlungstüren
offen halten wollen. Dies wiederum honorierten die Kapitalmärkte. Die Erfahrungen mit
Trump lehren jedoch, dass man sich nicht zu früh freuen sollte.
Wirtschaft weiter robust
Trotz der Auseinandersetzungen bleibt die Wirtschaft Chinas weiter stabil. Die Maßnah-
men der Regierung und der PBOC zeigen hier durchaus Effekte. Neue Programme sind
bereits geplant. Allerdings dürften auch Vorzieheffekte in Erwartung von Handelskriegs-
Eskalationen durchaus eine Rolle spielen. Diese spiegeln sich unter anderem in den aber-
mals stark ausgefallenen Warenimporten wider, die im August immerhin um 18,8% Y/Y
(CNY) stiegen. Die Ausfuhren konnten im August zwar überraschend zulegen, allerdings
bedeutet ein Plus von „nur“ 7,9% Y/Y (CNY), dass der Handelsbilanzsaldoüberschuss unter
dem Strich geschrumpft ist. Die Frühindikatoren weisen derzeit ein eher gemischtes Bild
auf. Während der offizielle CFLP PMI sowohl im Dienstleistungs- als auch im Produktions-
bereich überraschend verbessern konnte ist der Caixin PMI wiederum schwächer ausgefal-
len. Sämtliche Einkaufsmanagerindizes notieren jedoch oberhalb der Expansionsschwelle
von 50 Punkten. Die Einzelhandelsumsätze und die Industrieproduktion legten jeweils im
August zu.
Fundamentalprognosen* China Zinsen und Wechselkurse China
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 6,9 6,5 6,4 Einlagesatz 1,50 1,50 1,50 1,50
Inflation 1,6 2,2 2,7 3M SHIBOR 2,81 2,80 2,90 3,00
Arbeitslosenquote1 4,2 4,3 4,3 10J 3,70 3,73 3,80 3,89
Haushaltssaldo2 -3,6 -3,6 -3,7 Spread 10JBund 323 323 310 289
Leistungsbilanzsaldo2 1,3 1,5 1,7 EUR in CNY 8,06 8,00 8,42 8,76
* Veränderung gg. Vj. in % USD in CNY 6,85 6,90 7,20 7,30
1
in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research12 / Economic Adviser Oktober 2018
Großbritannien
Unter dem Damoklesschwert des „No Deal“-Brexit
Analyst: Dr. Jens Kramer
Zeitplan zur Vermeidung eines „Hard Brexit“ ist eng getaktet
Während die meisten Konjunkturindikatoren derzeit noch ein recht freundliches Bild der
Wirtschaftslage in Großbritannien zeichnen, schwebt über allem das Damoklesschwert
eines ungeregelten Austritts des Landes aus der Europäischen Union (EU). Auf dem infor-
mellen EU-Gipfel in Salzburg, der den Brexit neben den Migrationsthemen ausdrücklich in
den Mittelpunkt der Diskussion gerückt hatte, waren keinerlei Annäherungen der festge-
fahrenen Positionen erkennbar. Premierministerin Theresa May beharrte auf dem im
„Chequers“-Weißbuch dokumentierten Ansinnen, am freien Austausch von Gütern festzu-
halten, die anderen „drei Freiheiten“ – Binnenmarkt für Dienstleistungen, unbeschränkter
Kapitalverkehr und vor allem Freizügigkeit der Menschen – jedoch aufzukündigen. Die
Vertreter der EU erklärten genau dies in durchaus seltener Einmütigkeit für inakzeptabel.
Wenn der „Hard Brexit“ noch abgewendet werden soll, ist der Zeitplan dafür eng getaktet.
Zunächst muss Frau May den Parteitag ihrer Conservative Party am 30. September über-
stehen. Dann wird beim nächsten EU-Gipfel am 18. Oktober zumindest der Entwurf eines
Austrittsvertrags vorzulegen sein, der bis zu einem Sondergipfel Mitte November noch in
eine unterschriftsreife Form zu bringen wäre. Anschließend müssen das EU-Parlament, die
Parlamente aller verbleibenden 27 EU-Mitgliedsstaaten sowie die britischen Volksvertreter
selbst der Einigung zustimmen. Das ist ein Weg mit sehr vielen potenziellen Hindernissen.
Geldpolitik hängt am seidenen Faden der Brexit-Verhandlungen
Das Monetary Policy Committee (MPC) der Bank of England (BoE) hat auf seiner Sitzung
am 13. September alle relevanten Steuerungsparameter unangetastet belassen. Das MPC
votierte einstimmig für den geldpolitischen Geradeauskurs. Recht unverhohlen brachten
die Währungshüter ihre Besorgnis über die Risiken eines „No Deal“- oder „Cliff Edge“-
Brexit zum Ausdruck. Die berechtigte Nervosität mit Blick auf den Fortgang der Brexit-
Verhandlungen lässt der Notenbank kaum eine andere Wahl, als sich zumindest vorerst
über eine geldpolitische Kontinuität als Stabilitätsanker zu positionieren. In diese Richtung
ist auch das Bestreben von Schatzkanzler Philip Hammond zu interpretieren, die eigentlich
im Juni 2019 endende Amtszeit des BoE Governors Mark Carney bis Januar 2020 zu verlän-
gern. Angesichts der im August auf 2,7% Y/Y gekletterten Inflationsrate wäre eine vorsich-
tige Hinwendung zu einer neutraleren Geldpolitik eigentlich durchaus gerechtfertigt. Alles
hängt jedoch am seidenen Faden einer Verständigung auf einen Austrittsvertrag.
Fundamentalprognosen* Großbritannien Zinsen und Wechselkurse Großbritannien
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 1,7 1,2 0,9 Reposatz 0,75 0,75 0,75 1,00
Inflation (CPI) 2,7 2,6 2,3 3M Satz 0,80 0,85 0,85 1,10
Arbeitslosenquote1 4,4 4,2 4,7 10J 1,59 1,60 1,60 1,70
Haushaltssaldo2 -1,9 -1,8 -2,3 Spread 10JBund 111 110 90 70
Leistungsbilanzsaldo2 -3,9 -3,9 -3,7 EUR in GBP 0,89 0,90 0,90 0,87
*Veränderung gg. Vj. in % GBP in USD 1,33 1,29 1,30 1,38
1
in % der Erwerbstätigen nach ILO Konzept, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research13 / Economic Adviser Oktober 2018
Kanada
NAFTA, NAFTA, NAFTA … und die Bank of Canada!
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Notenbank sieht sich eher unter Zugzwang
Die aktuellen Kommentare aus der kanadischen Notenbank sind als eher „hawkish“ zu
werten, was grundsätzlich auch für die Währung des Landes sprechen sollte. Die Noten-
banker scheinen aufgrund des ökonomischen Umfeldes in Nordamerika mittlerweile einen
größeren Handlungsdruck zu sehen. Man will nun besonders sorgfältig auf aktuelle Kon-
junkturdaten blicken. Auch die Nachrichten bezüglich der NAFTA-Verhandlungen haben
sicherlich eine hohe Relevanz für die kanadische Notenbank.
Die NAFTA bleibt im Fokus
Nachdem Mexiko und die USA sich bereits auf einen Deal hatten einigen können, sind die
Verantwortlichen in Ottawa nun hinsichtlich des neuen NAFTA-Abkommens mit den bei-
den südlichen Partnern schon unter einen spürbaren Handlungszwang geraten. Der US-
Präsident Donald Trump hatte sich aufgrund des Drucks aus dem Kongress zwar von der
Vorstellung gelöst, mit beiden bisherigen NAFTA-Partnerländern jeweils ein bilaterales
Handelsabkommen abzuschließen, was als grundsätzlich hilfreich für die kanadische Ver-
handlungsdelegation anzusehen ist, es gibt aber noch eine Reihe von strittigen Punkten.
Diese müssen in den Verhandlungen zwischen Ottawa und Washington zunächst noch
besprochen werden. Für die kanadische Regierung ist es in diesem Kontext besonders
wichtig, weiterhin einen Mechanismus zur Schlichtung von Streitfällen im „runderneuer-
ten“ Abkommen zu verankern. Dafür hat man offenbar – trotz massiven Wiederstandes
heimischer Lobbyisten – sogar die Bereitschaft gezeigt, nun auch bei Molkereiprodukten
aus den Partnerländern auf Zölle zu verzichten. Dies ist von großer Bedeutung für die USA.
Entsprechend bleibt es wahrscheinlich, dass noch eine Einigung mit Washington erzielt
werden kann. Presseberichten folgend gibt es aktuell allerdings noch ziemlich kontroverse
Diskussionen um die konkreten Vereinbarungen im Automobilbereich. Der bisherige Plan,
einen Kompromiss noch vor der Amtsübergabe in Mexiko (am 1. Dezember) zu erzielen,
muss daher inzwischen als sehr ambitioniert bezeichnet werden. Grundsätzlich würde eine
Einigung aber natürlich als positiv für die nordamerikanische Wirtschaft angesehen werden
müssen. Dieses Faktum ist allen drei Partnerländern bewusst. Das perspektivisch zu erwar-
tende Schwinden der bisher noch vorhandenen Unsicherheit über die Zukunft der NAFTA
sollte ganz generell gesprochen auch positiv für die Währung Kanadas sein. Sehr hektische
Bewegungen sehen wir hier aber eher nicht.
Fundamentalprognosen* Kanada Zinsen und Wechselkurse Kanada
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 3,0 2,1 2,0 O/N Zielsatz 1,50 1,75 1,75 2,00
Inflation 1,6 2,4 2,0 3M Satz 1,55 1,80 1,80 2,10
Arbeitslosenquote1 6,3 5,9 5,6 10J 2,42 2,30 2,40 2,60
Haushaltssaldo2 -1,0 -0,8 -0,8 Spread 10JBund 195 180 170 160
Leistungsbilanzsaldo2 -2,9 -2,8 -2,5 EUR in CAD 1,52 1,51 1,52 1,56
*Veränderung gg. Vj. in % USD in CAD 1,29 1,30 1,30 1,30
1
in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research14 / Economic Adviser Oktober 2018
Mexiko
Neuer „Deal“ mit den USA erreicht – Aufatmen zu spüren
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Neuer „Deal“ zwischen Mexiko und den USA soll NAFTA ersetzen
Am 27. August konnte zwischen Mexiko und den USA eine Einigung in der weiteren Han-
delspolitik erzielt werden. In diesem zunächst nur bilateral vereinbarten „Deal“ als NAFTA-
Nachfolgelösung scheint Mexiko dem Drängen der USA weitgehend nachgekommen zu
sein, gleichzeitig konnte aber Mexiko die Gefahr einer kompletten Beendigung der NAFTA-
Regeln abwenden. Insofern wird auch in Mexiko das Verhandlungsergebnis als positiv an-
gesehen. Insbesondere der Fahrzeugsektor stand im Fokus: Der „Deal“ sieht vor, dass zu-
künftig 75% (bisher 62,5%) der in den hergestellten Fahrzeugen eingesetzten Komponen-
ten aus einem der beiden Ländern kommen muss. Die USA hatte einen noch höheren An-
teil angestrebt. Zudem müssen 40% der Fahrzeugkomponenten von Arbeitern mit einem
Mindestlohn von USD 16 stammen, was die mexikanische Autoproduktion sicherlich etwas
beschneiden dürfte. Bei landwirtschaftlichen Produkten wurde Zollfreiheit vereinbart.
Letztlich bedeutet das Verhandlungsergebnis Planungssicherheit für die Unternehmen in
Mexiko, was auch die Investitionsbereitschaft wieder erhöhen dürfte. Ein gewisses Aufat-
men in dem Land ist sicherlich zu spüren.
Mexikanischer Peso ignoriert Deal mit den USA, gerät durch Währungskrise unter Druck
Von diesen eigentlich recht erfreulichen Nachrichten profitierte der mexikanische Peso
aber nur kurzzeitig. Denn erstens fielen die makroökonomischen Daten nur gemischt aus
(u.a. ging das BIP- im II. Quartal um 0,2% Q/Q zurück) und zweitens schwappte auch die
Währungskrise in der Türkei und in Argentinien zeitweise auf die Währung des zweitgröß-
ten lateinamerikanischen Landes über. So zog der US-Dollar zwischenzeitlich von 18,70
MXN auf bis zu über 19,50 MXN an. Das anschließende Abklingen dieser Thematik sorgte
dann ab aber der zweiten der Monatswoche im September wieder für eine Aufwertung
des Peso bis unter 19 MXN je USD. Es wird abzuwarten sein, wie das Verhandlungsergebnis
mit dem dritten NAFTA-Land Kanada aussehen wird. Wir rechnen absehbar mit keinem
Zinsschritt der mexikanischen Notenbank und perspektivisch mit einem Einpendeln des
US-Dollar bei 19 MXN.
Fundamentalprognosen* Mexiko Zinsen und Wechselkurse Mexiko
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 2,0 2,3 2,3 O/N Zielsatz 7,75 7,75 7,75 7,75
Inflation 6,0 4,6 3,8 3M Satz 7,94 7,90 7,80 7,80
Arbeitslosenquote1 3,4 3,5 3,6 10J 8,07 7,90 7,80 7,70
Haushaltssaldo2 -1,7 -2,1 -2,5 Spread 10JBund 760 740 710 670
Leistungsbilanzsaldo2 -1,1 -1,6 -1,9 EUR in MXN 22,17 22,04 22,23 22,80
*Veränderung gg. Vj. in % USD in MXN 18,83 19,00 19,00 19,00
1
in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research15 / Economic Adviser Oktober 2018
Australien
Eigentlich ist die Lage ganz gut, aber…
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Eigentlich solide Tendenzen, aber es gibt auch Gefahren die die Nachhaltigkeit
Rückblickend betrachtet fiel das BIP-Wachstum für das II. Quartal mit 0,9% Q/Q und 3,4%
Y/Y stärker als erwartet aus. Die zuletzt gemeldeten Stimmungsindikatoren aus dem Un-
ternehmenssektor lassen ein etwas moderateres Wachstum für das laufende Quartal er-
warten, zudem verloren die Einzelhandelsumsätze etwas an Dynamik. Die Zahlen vom
australischen Arbeitsmarkt für den Berichtsmonat August fielen dagegen überraschend
positiv aus. So betrug der Stellenaufbau 44.000 Personen und die Partizipationsrate stieg
auf immerhin 65,7%. Die Daten deuten einen erhöhten Bedarf nach Arbeitskräften an, was
perspektivisch zu einem Anziehen der Löhne führen dürfte. Diese Tendenz wiederum
könnte auch stimulierende Effekte auf die Inflationsrate haben. Die Entwicklung dürfte
helfen, die durch die nachgebenden Preise auf dem Immobilienmarkt ausgelösten Beden-
ken um die Stabilität der gesamtwirtschaftlichen Preisentwicklung zu verringern. Denn
gleichzeitig waren zuletzt Sorgen aufgekommen, die rückläufigen Häuserpreise in einigen
Städten Australiens könnten die teilweise überschuldeten privaten Haushalte zu stark be-
lasten und ihren Konsum abbremsen. Höhere Lohnzuwächse könnten diese Entwicklungen
zumindest teilweise ausgleichen.
Australischer Dollar geriet durch internationale Einflüsse unter Druck
Die abwartende Geldpolitik der RBA und die Normalisierung der US-Geldpolitik drücken
bereits seit Anfang 2018 auf den australischen Dollar. Hinzu kommt die Frage, wie stark
Chinas Konjunktur in Folge der am 17. September nochmals verschärften US-
Handelspolitik abgebremst werden könnte. Eine Wachstumsverlangsamung Chinas bekä-
me auch Australien zu spüren. Zudem verunsicherten zwischenzeitlich die Krise um die
türkische Lira und befürchtete Ansteckungsgefahren für „Down Under“. Weder auf der
kommenden Notenbanksitzung noch in den nächsten 12 Monaten rechnen wir mit einer
Zinsanhebung der RBA. Letztlich sind auch hausgemachte Gründe dafür aufzuführen (Frage
nach der Solidität des australischen Häusermarkts, der Höhe der privaten Schulden und
damit auch des Konsums), welche auf den australischen Dollar lasteten und ihn bis zu ei-
nem 2½ -Jahrestief bei zeitweise 0,71 USD drückten. Wir rechnen in den kommenden Mo-
naten mit einem Abklingen der negativen Nachrichten und einer Stabilisierung des austra-
lischen Dollars in Richtung 0,74 USD.
Fundamentalprognosen* Australien Zinsen und Wechselkurse Australien
2017 2018 2019 20.09. 3M 6M 12M
BIP 2,2 2,9 2,8 Cash target rate 1,50 1,50 1,50 1,50
Inflation 1,9 2,1 2,2 3M Satz 1,92 1,95 2,05 2,20
Arbeitslosenquote1 5,6 5,4 5,2 10J 2,72 2,60 2,70 2,90
Haushaltssaldo2 -0,5 -1,0 -0,8 Spread 10JBund 225 210 200 190
Leistungsbilanzsaldo2 -2,6 -2,4 -2,4 EUR in AUD 1,62 1,57 1,55 1,55
*Veränderung gg. Vj. in % USD in AUD 0,73 0,74 0,75 0,75
1
in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research16 / Economic Adviser Oktober 2018
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve Euroland
Renditen und Prognosen (Bunds/Swap) Prognosen Zinsstrukturkurve (Bunds)
Renditen (in %) NORD/LB Prognose auf Sicht von 1,50
in %
Aktuell 3M 6M 12M 1,25
3M -0,32 -0,31 -0,28 -0,15 1,00
1J -0,59 -0,55 -0,55 -0,40
0,75
2J -0,53 -0,50 -0,45 -0,25
3J -0,42 -0,41 -0,31 -0,06 0,50
4J -0,26 -0,25 -0,15 0,12 0,25
5J -0,11 -0,10 0,00 0,30 0,00
6J -0,01 0,02 0,16 0,48
7J 0,10 0,14 0,30 0,62 -0,25
8J 0,23 0,25 0,44 0,75 -0,50
9J 0,35 0,37 0,57 0,88 -0,75
10J 0,47 0,50 0,70 1,00
-1,00
2J (Swap) -0,13 0,00 0,05 0,20 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
5J (Swap) 0,36 0,40 0,50 0,75
Aktuell 3M 6M 12M
10J (Swap) 0,97 1,00 1,15 1,35
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Prognosen und Total Returns Erwartete Total Returns
Total Returns (in %) auf Sicht von… 0,0
3M 6M 12M -0,5 in %
3M -0,08 -0,16 -0,28 -1,0
1J -0,17 -0,31 -0,59
2J -0,16 -0,31 -0,66 -1,5
3J -0,06 -0,11 -0,75 -2,0
4J 0,03 -0,25 -0,87 -2,5
5J 0,13 -0,19 -1,00
-3,0
6J -0,02 -0,51 -1,53
7J -0,02 -0,75 -2,06 -3,5
8J 0,14 -0,90 -2,43 -4,0
9J 0,18 -1,10 -2,72 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
10J 0,15 -1,29 -3,10 3M 6M 12M
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurvenveränderung zu erwartenden
Kursgewinne bzw. –verluste.17 / Economic Adviser Oktober 2018
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve international: 3-Monats- & 12-Monatssicht
Auf 3-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,2 2,1 -1,2 1,9 -2,0 1J 0,6 0,2 0,0 -0,2
2J -0,2 2,4 -1,3 1,9 -1,9 2J 0,9 0,1 0,0 -0,3
3J -0,1 2,4 -1,4 1,9 -2,1 3J 0,8 -0,1 0,0 -0,3
4J 0,0 2,3 -1,3 1,9 -2,0 4J 0,7 0,1 0,0 -0,2
5J 0,1 2,2 -1,1 1,9 -2,2 5J 0,6 0,3 0,0 -0,5
6J 0,0 2,2 -1,2 2,0 -2,4 6J 0,7 0,1 0,1 -0,6
7J 0,0 2,2 -1,5 2,0 -2,4 7J 0,7 -0,1 0,1 -0,6
8J 0,1 2,3 -1,4 2,1 -2,6 8J 0,7 -0,1 0,2 -0,8
9J 0,2 2,2 -1,3 2,1 -2,7 9J 0,6 0,1 0,2 -0,9
10J 0,1 2,2 -1,1 2,1 -2,5 10J 0,6 0,3 0,2 -0,8
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Auf 12-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,6 0,7 2,8 -1,3 -4,3 1J 2,6 0,8 -0,1 -0,9
2J -0,7 0,8 2,6 -1,3 -4,2 2J 2,7 0,6 -0,1 -0,8
3J -0,8 0,6 2,3 -1,2 -4,3 3J 2,5 0,2 -0,1 -0,8
4J -0,9 0,3 2,3 -1,2 -4,3 4J 2,2 0,3 -0,1 -0,9
5J -1,0 0,0 2,5 -1,3 -4,7 5J 1,9 0,5 -0,2 -1,2
6J -1,5 -0,3 2,5 -1,2 -5,2 6J 1,5 0,4 -0,1 -1,8
7J -2,1 -0,4 2,4 -1,1 -5,4 7J 1,5 0,3 0,0 -2,0
8J -2,4 -0,7 2,5 -1,1 -5,9 8J 1,2 0,4 0,0 -2,5
9J -2,7 -0,8 2,7 -1,0 -6,0 9J 1,1 0,7 0,2 -2,6
10J -3,1 -1,2 3,0 -0,8 -6,0 10J 0,6 0,9 0,4 -2,6
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurven- und Wechselkursverände-
rung zu erwartenden Kursgewinne bzw. –verluste.18 / Economic Adviser Oktober 2018
Portfoliostrategien
Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht
Werte und Performance
Wert am Stand Performance seit
Index 20.09.2018 Vormonat Jahresbeginn Vormonat Jahresbeginn
DAX 12.326,48 12.364,06 12.917,64 -0,30% -4,58%
MDAX 26.325,51 26.901,41 26.200,77 -2,14% 0,48%
EuroSTOXX50 3.403,12 3.392,90 3.503,96 0,30% -2,88%
STOXX50 3.044,80 3.042,34 3.177,84 0,08% -4,19%
STOXX600 382,63 382,26 389,18 0,10% -1,68%
Dow Jones 26.405,76 25.964,82 24.719,22 1,70% 6,82%
S&P 500 2.907,95 2.901,52 2.673,61 0,22% 8,76%
Nikkei 23.674,93 22.865,15 22.764,94 3,54% 4,00%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Prognosen Indizes EuroSTOXX50 und S&P500
NORD/LB Prognose 3800 3000
Index
auf Sicht von ...
3700
3M 6M 12M
2800
DAX 12.600 13.100 13.200 3600
MDAX 26.500 27.500 27.700
3500 2600
EuroSTOXX50 3.420 3.580 3.600
STOXX50 3.075 3.200 3.250 3400
STOXX600 385 405 405 3300 2400
Dow Jones 25.750 25.750 26.750
S&P 500 2.850 2.850 2.950 3200
2200
Nikkei 22.300 21.800 21.600 3100
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
3000 2000
24.08.2017 24.11.2017 24.02.2018 24.05.2018 24.08.2018
EuroSTOXX50 200-Tage-Linie
S&P 500 (r.S.) 200-Tage-Linie (r.S.)
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Redaktionsschluss für Daten, Prognosen und Texte war Freitag, 22. September 2018, 14:00 Uhr.
Der nächste Economic Adviser erscheint am 26. Oktober 2018.19 / Economic Adviser Oktober 2018
Übersicht Prognosen
Fundamentalprognosen
1 2
in % BIP Wachstum Inflationsrate Arbeitslosenquote Haushaltssaldo
2017 2018 2019 2017 2018 2019 2017 2018 2019 2017 2018 2019
USA 2,2 2,9 2,4 2,1 2,5 2,2 4,4 3,6 3,9 -3,6 -4,6 -4,6
Euroland 2,5 2,0 1,8 1,5 1,7 1,7 9,1 8,3 7,6 -0,9 -0,8 -0,8
Deutschland 2,2 1,8 1,8 1,7 1,8 1,8 5,7 5,2 4,9 1,3 1,1 0,8
Japan 1,7 1,0 1,3 0,5 1,2 1,8 2,8 2,4 2,9 -3,5 -3,7 -3,9
Großbritannien 1,7 1,2 0,9 2,7 2,6 2,3 4,4 4,2 4,7 -1,9 -1,8 -2,3
Schweiz 1,6 3,0 2,1 0,5 1,1 1,2 3,2 2,7 2,5 1,1 0,4 0,5
China 6,9 6,5 6,4 1,6 2,2 2,7 4,2 4,3 4,3 -3,6 -3,6 -3,7
Kanada 3,0 2,1 2,0 1,6 2,4 2,0 6,3 5,9 5,6 -1,0 -0,8 -0,8
Mexiko 2,0 2,3 2,3 6,0 4,6 3,8 3,4 3,5 3,6 -1,7 -2,1 -2,5
Australien 2,2 2,9 2,8 1,9 2,1 2,2 5,6 5,4 5,2 -0,5 -1,0 -0,8
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen (Deutschland: BA-Definition), 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Leitzinsen Wechselkurse
In % 20.09.18 3M 6M 12M EUR in… 20.09.18 3M 6M 12M
USD 2,00 2,25 2,50 2,75 USD 1,18 1,16 1,17 1,20
EUR 0,00 0,00 0,00 0,00 JPY 132 130 129 134
JPY -0,10 -0,10 -0,10 -0,10 GBP 0,89 0,90 0,90 0,87
GBP 0,75 0,75 0,75 1,00 CHF 1,13 1,15 1,15 1,17
CHF -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 CNY 8,06 8,00 8,42 8,76
CNY 1,50 1,50 1,50 1,50 CAD 1,52 1,51 1,52 1,56
CAD 1,50 1,75 1,75 2,00 MXN 22,17 22,04 22,23 22,80
MXN 7,75 7,75 7,75 7,75 AUD 1,62 1,57 1,55 1,55
AUD 1,50 1,50 1,50 1,50 Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Zinsen (Staatsanleihen)
3M-Sätze Renditen 2J Renditen 5J Renditen 10J
20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M
USD 2,37 2,50 2,60 2,95 2,80 2,60 2,90 3,10 2,95 3,00 3,10 3,30 3,06 3,10 3,20 3,40
EUR -0,32 -0,31 -0,28 -0,15 -0,53 -0,50 -0,45 -0,25 -0,11 -0,10 0,00 0,30 0,47 0,50 0,70 1,00
JPY -0,04 -0,03 -0,03 -0,03 -0,11 -0,11 -0,12 -0,08 -0,06 -0,06 -0,06 -0,01 0,12 0,12 0,11 0,14
GBP 0,80 0,85 0,85 1,10 0,83 0,90 0,90 1,20 1,18 1,20 1,20 1,40 1,59 1,60 1,60 1,70
CHF -0,73 -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 -0,70 -0,60 -0,41 -0,30 -0,20 0,00 -0,01 0,10 0,20 0,40
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Spreads (Bp)
3M EURIBOR 2J Bund 5J Bund 10J Bund
20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M 20.09. 3M 6M 12M
USD 269 281 288 310 333 330 335 335 306 310 310 300 259 260 250 240
JPY 28 28 25 12 42 39 33 17 5 4 -6 -31 -35 -38 -59 -86
GBP 112 116 113 125 136 140 135 145 128 130 120 110 111 110 90 70
CHF -41 -44 -47 -60 -22 -25 -25 -35 -31 -20 -20 -30 -48 -40 -50 -60
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research20 / Economic Adviser Oktober 2018
Anhang
Ansprechpartner in der NORD/LB
Fixed Income & Macro Research
Michael Schulz
Head
+49 511 361-5309
+49 172 740 4123
michael.schulz@nordlb.de
Michaela Hessmert Henning Walten
Banks Covered Bonds
+49 511 361-6915 +49 511 361-6379
+49 152 076 52093 +49 15225 456 7178
michaela.hessmert@nordlb.de henning.walten@nordlb.de
Melanie Kiene Christian Lips
Banks Chefvolkswirt
+49 511 361-4108 Head of Macro Research
+49 172 169 2633 +49 511 361-2980
melanie.kiene@nordlb.de +49 172 735 1531
christian.lips@nordlb.de
Matthias Melms Tobias Basse
Head of Covered Bonds & SSA Macro
+49 511 361-5427 +49 511 361-9473
+49 172 851 7454 tobias.basse@nordlb.de
matthias.melms@nordlb.de
Dr. Frederik Kunze Dr. Stefan Große
Covered Bonds Macro
+49 511 361-5380 +49 511 361-2365
+49 172 354 8977 stefan.grosse@nordlb.de
frederik.kunze@nordlb.de
Dr. Norman Rudschuck Dr. Jens Kramer
SSA Macro
+49 511 361-6627 +49 511 361-6083
+49 152 090 24094 jens_b.kramer@nordlb.de
norman.rudschuck@nordlb.de
Thomas Scholz Bernd Krampen
SSA Macro
+49 511 361-4710 +49 511 361-9472
+49 174 415 5821 bernd.krampen@nordlb.de
thomas.scholz@nordlb.de21 / Economic Adviser Oktober 2018
Sales Trading
Institutional Sales +49 511 9818-9440 Covereds/SSA +49 511 9818-8040
Sales Sparkassen &
+49 511 9818-9400 Financials +49 511 9818-9490
Regionalbanken
Sales MM/FX +49 511 9818-9460 Governments +49 511 9818-9660
Fixed Income/ Structured
+352 452211-515 Länder/Regionen +49 511 9818-9550
Products Europe
Sales Asia +65 64 203131 Frequent Issuers +49 511 9818-9640
Origination & Syndicate Corporate Sales
Origination FI +49 511 9818-6600 Schiffe/Flugzeuge +49 511 9818-9440
Immobilien/Strukturierte
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Finanzierung
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Collat. Management/Repos +49 511 9818-9200
+49 511 9818-9620
Liquidity Management +49 511 9818-965022 / Economic Adviser Oktober 2018 Disclaimer Diese Anlageempfehlung/Anlagestrategieempfehlung (nachfolgend als „Analyse“ bezeichnet) ist von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“) erstellt worden. Die für die NORD/LB zuständigen Aufsichtsbehörden sind die Europäische Zentralbank („EZB“), Sonnemannstraße 20, D-60314 Frankfurt am Main, und die Bundesanstalt für Finanzdienstleitungsaufsicht („BaFin“), Graurheindorfer Str. 108, D-53117 Bonn und Marie-Curie-Str. 24-28, D- 60439 Frankfurt am Main. Sofern Ihnen diese Analyse durch Ihre Sparkasse überreicht worden ist, unterliegt auch diese Sparkasse der Aufsicht der BaFin und ggf. auch der EZB. Eine Überprüfung oder Billigung dieser Präsentation oder der hierin beschriebenen Produkte oder Dienstleistungen durch die zustän- dige Aufsichtsbehörde ist grundsätzlich nicht erfolgt. Diese Analyse richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, Australien, Belgien, Dänemark, Estland, Finnland, Frankreich, Griechenland, Indonesien, Irland, Italien, Japan, Kanada, Korea, Luxemburg, Neuseeland, Niederlande, Österreich, Polen, Portugal, Republik China (Taiwan), Schweden, Schweiz, Singapur, Spanien, Thailand, Tschechische Republik, Vereinigtes Königreich, Vietnam und Zypern (nachfolgend als „relevante Personen“ oder „Empfänger“ bezeichnet). Die Inhalte dieser Analyse werden den Empfängern auf streng vertraulicher Basis gewährt und die Empfänger erklären mit der Entgegennahme dieser Analyse ihr Einverständnis, diese nicht ohne die vorherige schriftliche Zustimmung der NORD/LB an Dritte weiterzugeben, zu kopieren und/oder zu reproduzieren. Die in dieser Analyse untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Analyse vertrauen. Insbesondere darf weder diese Analyse noch eine Kopie hiervon nach Japan oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Terri- torien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Diese Analyse wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes, der Marktmissbrauchsverordnung (EU) Nr. 596/2014, der Del. VO (EU) 2016/958 und der Del. VO 2017/565 erstellt. Diese Analyse und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwe- cken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass diese Analyse einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine indivi- duelle Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von der NORD/LB für zuverlässig erach- tet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, kann die NORD/LB keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Analyse geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile der Analysten der NORD/LB dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Ein- fluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informa- tionen, Aussagen oder Meinungen in dieser Analyse vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen. Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Analyse in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf des- sen zukünftige Entwicklung übertragen. Diese Analyse stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Analyse stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Analyse dar. Auf die in dieser Analyse Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und -ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet. Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Analyse im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend stellen die in dieser Analyse enthaltenen Informationen lediglich eine Übersicht dar und dienen nicht als Grundlage einer möglichen Kauf- oder Verkaufsentscheidung eines Investors. Eine vollständige Beschreibung der Einzelheiten von Finanzinstrumenten oder Geschäften, die im Zusammenhang mit dem Gegenstand dieser Analy- se stehen könnten, ist der jeweiligen (Finanzierungs-) Dokumentation zu entnehmen. Soweit es sich bei den in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumenten um prospektpflichtige eigene Emissionen der NORD/LB handelt, sind allein verbindlich die für das konkrete Finanzinstrument geltenden Anleihebedingungen sowie der jeweilig veröffentlichte Prospekt und das jeweilige Registrierungsformular der NORD/LB, die insgesamt unter www.nordlb.de heruntergeladen wer- den können und die bei der NORD/LB, Georgsplatz 1, 30159 Hannover kostenlos erhältlich sind. Eine eventuelle Anlageentscheidung sollte in jedem Fall nur auf Grundlage dieser (Finanzierungs-) Dokumentation getroffen werden. Diese Analyse ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Analyse sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unab- hängigen Anlageberater konsultieren. Jedes in dieser Analyse in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemes- senheit und der Risiken des Investments erfolgen. Die NORD/LB und mit ihr verbundene Unternehmen können an Geschäften mit den in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumenten oder deren Basiswerte für eigene oder fremde Rechnung beteiligt sein, weitere Finanzinstrumente ausgeben, die gleiche oder ähnliche Ausgestaltungsmerkmale wie die der in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumente haben sowie Absicherungsgeschäfte zur Absicherung von Positionen vornehmen. Diese Maßnahmen können den Preis der in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumente beeinflussen. Soweit es sich bei den in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumenten um Derivate handelt, können diese je nach Ausgestaltung zum Zeitpunkt des Ge- schäftsabschlusses einen aus Kundensicht anfänglichen negativen Marktwert beinhalten. Die NORD/LB behält sich weiterhin vor, ihr wirtschaftliches Risiko aus einem mit ihr abgeschlossenen Derivat mittels eines spiegelbildlichen Gegengeschäfts an Dritte in den Markt abzugeben. Nähere Informationen zu etwaigen Provisionszahlungen, die im Verkaufspreis enthalten sein können, finden Sie in der Broschüre „Kundeninformation zum Wertpapiergeschäft“. die unter www.nordlb.de abrufbar ist. Die in dieser Analyse enthaltenen Informationen ersetzen alle vorherigen Versionen einer entsprechenden Analyse und beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung der Analyse. Zukünftige Versionen dieser Analyse ersetzen die vorliegende Fassung. Eine Verpflichtung der NORD/LB, die Informationen in dieser Analyse zu aktualisieren und/oder in regelmäßigen Abständen zu überprüfen, besteht nicht. Eine Garantie für die Aktualität und fortgeltende Richtig- keit kann daher nicht gegeben werden. Mit der Verwendung dieser Analyse erkennt der Empfänger die obigen Bedingungen an.
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