Economic Adviser Fixed Income & Macro Research - NORD/LB

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Economic Adviser Fixed Income & Macro Research - NORD/LB
Economic Adviser
     Fixed Income & Macro Research

24. Januar 2020  Ausgabe Februar 2020
Economic Adviser Fixed Income & Macro Research - NORD/LB
1 / Economic Adviser  Februar 2020

Inhalt

                         Special: Rekordfieber jetzt auch am deutschen Aktienmarkt                           2

                         USA: Hoffen auf den US-Konsumenten                                                  4

                         Euroland: EZB startet Überprüfung ihrer geldpolitischen Strategie                   6

                         Deutschland: Deutliche Abkühlung im Jahr 2019 – Frühindikatoren ziehen an           8

                         Schweiz: Bodenbildung?                                                             10

                         Japan: Die Geldpolitiker in Tokio neigen nicht zu Bewegungen                       11

                         China: Ein Handelsabkommen und der Coronavirus                                     12

                         Großbritannien: Brexit voraus                                                      13

                         Kanada: Hoffen auf die US-Wirtschaft                                               14

                         Mexiko: Wachstum schwach, Peso stabil, Banco de Mexico am Drücker                  15

                         Australien: Auswirkungen der Buschbrände zu beachten – RBA wird tätig              16

                         Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve Euroland                                    17

                         Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve International – 3-Monats & 12-Monatssicht   18

                         Portfoliostrategien: Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht   19

                         Übersicht Prognosen                                                                20

                         Wichtige Hinweise                                                                  23

Researchportal:
www.nordlb.de/research
Bloomberg:
NRDR
2 / Economic Adviser  Februar 2020

Special
Rekordfieber jetzt auch am deutschen Aktienmarkt
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Gute Stimmung an der Börse
                             Das Rekordfieber, welches die US-Aktienmärkte bereits vor einiger Zeit befallen hat, ist mitt-
                             lerweile ebenfalls in Deutschland ausgebrochen. Entsprechend hat nun auch der DAX ein
                             neues Allzeithoch markieren können. Der deutsche Blue-Chip-Index folgt damit endlich doch
                             noch seinem „kleineren“ Bruder MDAX – und den wichtigen US-Indizes. Der Beginn des
                             neuen Jahres war für die Asset-Klasse Aktien ohne jeden Zweifel sehr turbulent. Einem
                             Traumstart am ersten Handelstag folgten zunächst Belastungen durch die zwischenzeitlich
                             sehr angespannte Lage am Persischen Golf. In diesem Umfeld ist der DAX temporär sogar
                             wieder unter die psychologisch wichtige Marke von 13.000 Zählern gefallen. Inzwischen
                             scheint eine weitere Eskalation des Konfliktes zwischen Washington und Teheran aber un-
                             wahrscheinlicher zu werden. Insofern kehrte der Optimismus zurück – und die positiven
                             Nachrichten zum Verlauf des Handelsstreits zwischen den USA und China rückten wieder
                             stärker in den Fokus der Anleger. Der nun unterzeichnete Phase-1-Deal dürfte nicht nur der
                             Stimmung an den Börsen geholfen haben. Die Teileinigung, die über Käufe von US-Agrarpro-
                             dukten durch China hinausgeht, dürfte auch realwirtschaftliche Konsequenzen haben und
                             den Ökonomien in beiden Ländern real helfen können. Auch die Weltwirtschaft sollte vom
                             „Waffenstillstand+“ zwischen Washington und Peking profitieren. Insofern ist die aktuelle
                             Nachrichtenlage für die internationalen Aktienmärkte schon recht erfreulich.

                             Chart: DAX und MDAX
                             14000                                                                                                 30000

                             12000
                                                                                                                                   25000

                             10000
                                                                                                                                   20000

                               8000
                                                                                                                                   15000
                               6000

                                                                                                                                   10000
                               4000

                                                                                                                                   5000
                               2000

                                  0                                                                                                0
                                   1995    1997    1999   2001    2003    2005 2007     2009 2011      2013   2015   2017   2019
                                                                            DAX         MDAX (r. S.)

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
3 / Economic Adviser  Februar 2020

                      US-Aktien sind nun sicherlich keine Schnäppchen mehr
                      Mit den neuen Rekorden sollten die positiven Nachrichten bezüglich der Teileinigung im Han-
                      delskonflikt zwischen Washington und Peking von den Aktienmärkten inzwischen aber sehr
                      weitgehend eingepreist sein. Der DAX profitiert natürlich noch immer vom niedrigen Zinsni-
                      veau in Deutschland. Der Anlagenotstand lässt Investoren offenkundig auch weiterhin zur
                      Asset-Klasse Aktien greifen. Auch Hoffnungen auf eine freundlichere Entwicklung der US-
                      Wirtschaft helfen dem globalen Aktienmarkt. Neben der Teileinigung im Handelsstreit mit
                      China könnte auch der Immobiliensektor der Ökonomie der Vereinigten Staaten der Welt-
                      wirtschaft – und damit den Börsen – durchaus neue Impulse liefern. Das nach den Leitzins-
                      senkungen der Notenbank in Washington wieder niedrigere Renditeniveau hilft offenkundig,
                      die Aktivität in der US-Bauwirtschaft signifikant zu erhöhen. Dies könnte im Laufe des Jahres
                      2020 noch ein wichtiges Thema für die globalen Finanzmärkte werden. Die Kurse der Divi-
                      dendenpapiere in Deutschland sollten folglich auch weiterhin im Schlepptau der Wallstreet
                      bleiben. Mit den neuen Rekorden sind die internationalen Aktienmärkte nun aber zuneh-
                      mend nicht mehr günstig bewertet. Beim Blick auf die US-Börsen muss derzeit wohl noch
                      nicht von einer spekulativen Preisblase gesprochen werden. Die Aktienmärkte im Land der
                      unbegrenzten Möglichkeiten preisen aber inzwischen sehr positive Szenarien ein, was dazu
                      führt, dass US-Dividendenpapiere nicht mehr zu Schnäppchenpreisen zu erwerben sind. In
                      der Tat notiert das KGV des S&P 500 auf Basis der Konsensgewinnschätzung für 2020 inzwi-
                      schen im Bereich von 19. Das mittlerweile doch recht ambitionierte Bewertungsniveau er-
                      höht sicherlich die Gefahr von Rückschlägen an den Aktienmärkten in New York und andern-
                      orts. In diesem Kontext müssen vor allem geopolitische Risiken im Auge behalten werden.
                      Die nun beginnenden Verhandlungen über den Phase-2-Handelsdeal zwischen Washington
                      und Peking könnten beispielsweise sehr schleppend verlaufen, weil die Subventionspolitik in
                      Peking von den USA scharf kritisiert wird. Dann würde Donald Trumps Twitter-Account si-
                      cherlich wieder sehr schnell in den Fokus der Anleger rücken. Aktuell sorgt zudem die Corona-
                      virus-Epidemie für Sorgen an den Finanzmärkten. Die Börsen fühlen sich an den SARS-Erreger
                      erinnert. Die von der chinesischen Regierung inzwischen ergriffenen Gegenmaßnahmen dürf-
                      ten in jedem Fall dämpfende Effekte auf den Wirtschaftsraum Asien haben.
4 / Economic Adviser  Februar 2020

USA
Hoffen auf den US-Konsumenten
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Hoffen auf den US-Konsumenten
                             Kurzfristig scheinen die Sorgen vor einer Rezession in den USA inzwischen gebannt zu sein.
                             Die Angaben zu den Einzelhandelsumsätzen im Dezember haben in der Summe beispiels-
                             weise eher positiv überrascht. Die Headline-Zeitreihe konnte am aktuellen Rand um immer-
                             hin 0,3% M/M zulegen; exklusive Automobile notierte der Zuwachs sogar bei sehr beachtli-
                             chen 0,7% M/M, was schon als erfreuliche Überraschung bezeichnet werden darf. Die für
                             die BIP-Erhebung maßgebliche Kontrollgruppe legte um erfreuliche 0,5% M/M zu, was auf-
                             grund der zeitgleich vorgenommen Revisionen aber auch nicht zu positiv beurteilt werden
                             sollte. In jedem Fall kann aber festgehalten werden, dass das Weihnachtsfest in einem ei-
                             gentlich eher schwierigen IV. Quartal doch noch für einen versöhnlichen Jahresausklang im
                             US-Einzelhandel gesorgt hat. Folglich scheint der Konsument auch weiterhin ein sehr ver-
                             lässlicher Motor des ökonomischen Wachstums in den Vereinigten Staaten zu bleiben. Zu-
                             dem haben die jüngsten Angaben zum Philadelphia-Index die Märkte sehr positiv überrascht
                             und Hoffnungen auf ausgeprägte Erholungstendenzen beim ISM PMI Manufacturing ge-
                             weckt. Dieser wichtige Stimmungsindikator hatte im Dezember noch zu einer fast schon be-
                             merkenswerten Schwäche geneigt. Damit zeigten sich klare Tendenzen zu einer Entkoppe-
                             lung der Stimmung der Firmen im verarbeitenden Gewerbe und im Service-Bereich. In der
                             Tat dürfte der nationale Einkaufsmanagerindex für die US-Industrie aufgrund des Timings
                             der Befragung noch nicht vollumfänglich vom Waffenstillstand im Handelskonflikt zwischen
                             Peking und Washington profitiert haben, was für wieder freundlichere Zahlen sprechen
                             sollte. Auch die Angaben zum NAHB Wohnbauindex haben in 2020 recht positiv überrascht.
                             Der Indikator präsentiert sich im Januar lediglich leicht schwächer und notiert mit starken
                             75 Zählern noch immer auf sehr hohem Niveau. Die nach den Fed-Zinssenkungen niedrige-
                             ren US-Renditen liefern der Bauwirtschaft des Landes positive Impulse, was auch Implikati-
                             onen für das Konsumverhalten haben sollte. Die Stärke im Immobiliensektor der US-Wirt-
                             schaft könnte im Jahr 2020 noch ein wichtiger Faktor werden, der konjunkturell für positive
                             Überraschungen sorgen mag. Die aktuellen Angaben zu den Baubeginnen deuten sogar
                             schon jetzt in diese Richtung.

                             Chart: Zinsentwicklung USA
                                   4
                                        in %

                                   3

                                   2

                                   1

                                   0
                                 30.01.2015             30.01.2016       30.01.2017       30.01.2018   30.01.2019
                                               UST 2J                UST 5J             UST 10J        Fed Funds Target

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
5 / Economic Adviser  Februar 2020

                       Die Fed kann zögern
                       In diesem Umfeld kann die US-Notenbank zunächst weiter abwarten. Die jüngsten Angaben
                       zu den US-Konsumentenpreisen haben den Fed-Offiziellen in jedem Fall keinen Grund für
                       steigende Leitzinsen geliefert. Zudem wird die US-Wirtschaft unserer Auffassung nach nicht
                       mehr mit großer Zuverlässigkeit Monat für Monat 200.000 neue Jobs schaffen können, was
                       aber auch an einem zunehmenden Fachkräftemangel liegen dürfte. Die noch unproblema-
                       tische Lohentwicklung muss daher schon im Auge behalten werden.
                       Die US-Währung präsentiert sich wieder etwas stärker
                       Beim Wechselkurs zwischen Euro und US-Dollar ist zuletzt wieder die psychologisch wichtige
                       Marke von 1,1100 USD pro EUR in den Fokus gerückt. Der jüngste leichte Schwächeanfall
                       der US-Währung ist damit zumindest zunächst beendet. Das FX-Segment beurteilt die Lage
                       der Wirtschaft der Vereinigten Staaten mittlerweile offensichtlich deutlich positiver. Es zeigt
                       sich auch, dass der US-Dollar – obwohl er als sicherer Hafen des Devisenmarktes gilt – nicht
                       nachhaltig unter dem Handelsdeal zwischen Washington und Peking gelitten hat. Dies dürfte
                       vor allem eine Konsequenz der Zinsentwicklung in den USA sein. So pendelt die Rendite von
                       US-Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 2 Jahren seit einiger Zeit im Bereich von 1,60%, was
                       im internationalen Vergleich als attraktiv bezeichnet werden muss.

                       Fundamentalprognosen USA
                                                                           2019                      2020                    2021
                       BIP                                                  2,3                       1,9                     1,8
                       Privater Konsum                                      2,6                       2,5                     1,9
                       Öffentlicher Konsum                                  2,0                       2,0                     1,0
                       Investitionen                                        3,6                       1,0                     1,5
                       Export                                               0,0                       0,0                    -0,5
                       Import                                               2,3                       0,0                    -1,0
                       Inflation                                            1,8                       2,3                     2,3
                       Arbeitslosenquote1                                   3,7                       3,7                     3,8
                       Haushaltssaldo2                                     -7,0                      -6,9                    -6,9
                       Leistungsbilanzsaldo2                               -2,6                      -2,6                    -2,5
                       Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                       Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                       Quartalsprognosen USA
                                                                    I/19              II/19          III/19          IV/19          I/20
                       BIP Q/Q ann.                                  3,1               2,0             2,1            2,2            2,0
                       BIP Y/Y                                       2,7               2,3             2,1            2,4            2,1
                       Inflation Y/Y                                 1,6               1,8             1,8            2,0            2,4
                       Veränderung in %

                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                       Zinsen und Wechselkurse USA
                                                                     23.01.                   3M              6M               12M
                       Fed Funds Target Rate                          1,75                    1,75            1,75             1,75
                       3M-Satz                                        1,79                    1,85            1,85             1,85
                       10J Treasuries                                 1,73                    1,80            1,90             2,10
                       Spread 10J Bund                                204                     200             220              220
                       EUR in USD                                     1,11                    1,10            1,11             1,12
                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
6 / Economic Adviser  Februar 2020

Euroland
EZB startet Überprüfung ihrer geldpolitischen Strategie
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt

                                Moderates Wachstum im vierten Quartal – Inflation zieht temporär etwas an
                                Die reale Wirtschaftsleistung dürfte im vierten Quartal 2019 saison- und kalenderbereinigt
                                um knapp 0,25% Q/Q gewachsen sein. Zudem hat sich die Stimmung in der Eurozone zuletzt
                                spürbar aufgehellt. Die ZEW-Konjunkturerwartungen für den gemeinsamen Währungsraum
                                kletterten im Januar auf 25,6 Saldenpunkte, während die Lagekomponente trotz eines leich-
                                ten Anstiegs auf -9,9 Punkte noch nicht wieder das negative Terrain verlassen konnte. Zu-
                                dem fällt die Einschätzung der Einkaufsmanager in der Industrie etwas positiver aus, der PMI
                                nähert sich mit 47,8 Punkten wieder der Expansionsschwelle. Bei der Inflation kam es im
                                Dezember zu einem energiepreisbedingten Anstieg der Inflationsrate auf 1,3% Y/Y, wobei
                                auch Basiseffekte eine Rolle gespielt haben (vgl. Chart). Die EZB sieht bereits positive Signale
                                bei der Inflation. Hier mahnen wir allerdings zur Vorsicht: Ausgehend vom aktuellen Niveau
                                von 1,3% Y/Y rechnen wir eher wieder mit einem leichten Rückgang der Kerninflationsrate.
                                Und mit dem moderaten Anstieg der mittelfristigen Inflationserwartungen (Inflation Swap
                                Forward 5Y5Y aktuell bei 1,3080%) kann sich die EZB ebenfalls noch nicht zufrieden geben.

                                Chart: Temporärer Inflationsanstieg vor allem auf Basiseffekte zurückzuführen
                                5,0    Y/Y, in %-P.

                                4,0

                                3,0

                                2,0

                                1,0

                                0,0

                                -1,0

                                -2,0
                                    1999         2001        2003        2005        2007         2009      2011          2013        2015         2017        2019
                                         Kernrate ex Energie, Nahrung, Alk., Tabak      Energie          Nahrungsmittel          Alkohol & Tabak          HVPI-Gesamt Y/Y

                                Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                                EZB sieht leichte Besserungssignale – warten auf Urteil des Bundesverfassungsgerichts
                                Die EZB hat auf ihrer ersten Sitzung wie erwartet die geldpolitischen Steuerungsparameter
                                unverändert gelassen. EZB-Präsidentin Christine Lagarde äußerte sich im Anschluss verhal-
                                ten optimistisch bezüglich des Konjunktur- und Inflationsausblicks. Zwar sieht der Rat die
                                Risiken weiterhin als abwärts gerichtet an, dies sei jedoch weniger ausgeprägt als zuvor.
                                Beim Brexit und dem Handelskrieg hat sich zumindest auf kurze Sicht eine Linderung einge-
                                stellt. Lagarde betonte auch die Bedeutung der Handelspolitik. Eine Veränderung der EZB-
                                Geldpolitik bei den Leitzinsen oder dem QE-Ankaufvolumen erwarten wir vor dem Hinter-
                                grund geringerer Risiken weder in die eine noch in die andere Richtung. Entsprechend dürf-
                                ten die Kapitalmarktzinsen vorerst seitwärts tendieren. Wir rechnen für die Rendite 10-jäh-
                                riger Bundesanleihen in den kommenden Monaten mit einer Seitwärtsbewegung im Bereich
                                von -0,10% bis -0,40%. Mit Spannung wird die EZB die Urteilsverkündung des Bundesverfas-
                                sungsgerichts zum Anleihekaufprogramm erwarten, die für den 24. März angesetzt ist. Wir
                                rechnen zwar nicht mit einem großen Konflikt zwischen den deutschen Verfassungshütern
7 / Economic Adviser  Februar 2020

                       und der EZB (bzw. der Rechtsauffassung des EuGHs). Allerdings könnten der Bundesbank
                       Auflagen für eine weitere Teilnahme an dem Ankaufprogramm gemacht werden, vor allem
                       hinsichtlich Transparenz und Nachvollziehbarkeit der EZB-Geldpolitik.
                       Erste Strategieüberprüfung der EZB seit 2003
                       Die EZB steht vor großen Herausforderungen: Eine hartnäckig zu niedrige Inflation bzw. In-
                       flationserwartungen, schwaches Wirtschaftswachstum, globale Risiken – aber auch abneh-
                       mende Effektivität und Effizienz des geldpolitischen Instrumenteneinsatzes, zunehmende
                       Nebenwirkungen der expansiven Geldpolitik und schwindendes Vertrauen in die Institution
                       EZB. Erstmals seit 2003 wird die EZB daher nun ihre Strategie und damit auch ihre Kommu-
                       nikationspolitik überprüfen – dies war sicher überfällig. Hierbei stehen Fragen der Symmet-
                       rie und der Mittelfristigkeit des Inflationsziels sowie der Messung der Inflation im Fokus,
                       ebenso der Instrumenteneinsatz. Inwieweit Aspekte der Finanzstabilität, der Beschäftigung
                       oder der ökologischen Nachhaltigkeit bei der Erfüllung des Mandats der EZB von Bedeutung
                       sein können, soll ebenfalls geprüft werden. Der EZB-Rat hat sich selbst eine gründliche Ana-
                       lyse und Offenheit verordnet, entsprechend ist der Beschluss inhaltlich sehr weit gefasst.
                       Allerdings müssen die Währungshüter aufpassen, dass sie sich angesichts der Vielzahl von
                       Fragestellungen nicht verzetteln. Frühestens Ende des Jahres ist mit Ergebnissen zu rechnen.
                       Der Effekt auf die Geldpolitik dürfte begrenzt sein, ein Paradigmenwechsel mit größeren
                       Zinswirkungen zeichnet sich derzeit nicht ab. Die Rahmenbedingungen lassen sich eben auch
                       nicht durch eine neue Strategieformulierung verändern. Adjustierungen sind aber durchaus
                       bei der Kommunikationsstrategie und einzelnen Instrumenten zu erwarten. Ob der Prozess
                       zu neuer Einigkeit im Außenauftritt der EZB beiträgt, bleibt hingegen noch abzuwarten.

                       Fundamentalprognosen Euroland
                                                                          2019                          2020                     2021
                       BIP                                                 1,2                           1,2                      1,4
                       Privater Konsum                                     1,3                           1,5                      1,4
                       Öffentlicher Konsum                                 1,6                           1,8                      1,6
                       Investitionen                                       4,0                          -0,3                      3,0
                       Außenbeitrag1                                      -0,3                          -0,1                     -0,4
                       Inflation                                           1,2                           1,1                      1,3
                       Arbeitslosenquote2                                  7,6                           7,3                      7,1
                       Haushaltssaldo3                                    -0,7                          -1,0                     -1,0
                       Leistungsbilanzsaldo3                               2,9                           2,5                      2,3
                       Veränderung gg. Vj. in %, 1 Wachstumsbeitrag, 2 in % der Erwerbstätigen, 3 in % des BIP

                       Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                       Quartalsprognosen Euroland
                                                                   I/19              II/19             III/19            IV/19          I/20
                       BIP sa Q/Q                                   0,4               0,2                0,3              0,2            0,3
                       BIP sa Y/Y                                   1,4               1,2                1,2              1,1            1,0
                       Inflation Y/Y                                1,4               1,4                1,0              1,0            1,3
                       Veränderung in %

                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                       Zinsen Euroland
                                                                    23.01.                    3M                  6M               12M
                       Tendersatz EZB                                0,00                    0,00                 0,00              0,00
                       3M-Satz                                      -0,39                    -0,40               -0,40             -0,40
                       10J Bund                                     -0,31                    -0,20               -0,30             -0,10
                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
8 / Economic Adviser  Februar 2020

Deutschland
Deutliche Abkühlung im Jahr 2019 – Frühindikatoren ziehen an
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt

                                Deutsche Wirtschaftsleistung wächst 2019 nur um 0,6% - leichte Erholung in Q4
                                Die Konjunktur hat sich im Jahr 2019 deutlich abgekühlt. Nach einem mehrjährigen recht
                                kräftigen Aufschwung expandierte die reale Wirtschaftsleistung nur noch um 0,6% gegen-
                                über dem Vorjahr. Brexit, Handelskrieg und eine nachlassende globale Nachfrage haben die
                                traditionell stark exportorientierte und industrielastige deutsche Volkswirtschaft ausge-
                                bremst. Die außenwirtschaftlichen Belastungen schlugen sich in einem schwachen Export-
                                wachstum von nur noch 0,9% Y/Y nieder und der Wachstumsbeitrag der Nettoausfuhren
                                war klar negativ (-0,4 Prozentpunkte). Vor allem die Industrie musste Federn lassen und
                                steckt weiter in der Rezession. Fels in der Brandung war erneut die Binnennachfrage. We-
                                sentliche Unterstützung kam erneut vom privaten Konsum (+1,6%). Hierzu hat der erstaun-
                                lich stabile Arbeitsmarkt beigetragen. Die Beschäftigungsdynamik hat sich zwar abgeflacht,
                                die Zahl der Erwerbstätigen kletterte jedoch noch einmal um 0,9%. Zusätzlichen Auftrieb für
                                die real verfügbaren Einkommen lieferten die kräftigen Lohnzuwächse sowie die geringe In-
                                flation. Starke Impulse gingen auch vom öffentlichen Konsum (+2,5%) aus. Bei den Investiti-
                                onen war das Bild zweigeteilt: Während der Bausektor weiter boomt – vor allem durch den
                                Wohnungsbau – und die Bauinvestitionen somit um 3,8% zulegen konnten, sind die Brems-
                                spuren der globalen Abkühlung an den beinahe stagnierenden Ausrüstungen (+0,4%) ables-
                                bar. Am aktuellen Rand mahnen die recht schwachen harten Konjunkturdaten aus dem In-
                                dustriesektor noch zur Vorsicht. Die nach wie vor gedämpfte Industrieproduktion und der
                                Rückgang der Auftragseingänge belegen die hohe Fragilität der konjunkturellen Entwick-
                                lung. Allerdings war der Orderrückgang im Berichtsmonat November von saisonbereinigt -
                                1,3% M/M vor allem durch die Entwicklung der Großaufträge bedingt – unter Ausschaltung
                                dieses Effekts steht ein Zuwachs von 1,0% M/M zu Buche. Mit Blick auf den inländischen
                                konjunkturellen Grundtrend stimmt zudem optimistisch, dass die Inlandsbestellungen (ohne
                                Großaufträge) von Investitions- und Vorleistungsgütern saisonbereinigt um 3,0% M/M an-
                                gezogen haben und so die Schwäche im Monat Oktober überkompensiert wurde. Zumindest
                                ist das deutsche Bruttoinlandsprodukt im vierten Quartal auch gemäß der Schnellschätzung
                                zum Jahres-BIP trotz der noch anhaltenden Industrierezession erneut leicht gewachsen.

                                Chart: Inlandsorders (ohne Großaufträge) positives Signal für konjunkturellen Grundtrend
                                      Y/Y in %

                                 8

                                 4

                                 0

                                 -4

                                 -8

                                -12
                                   Jan 16            Jul 16           Jan 17         Jul 17   Jan 18    Jul 18          Jan 19          Jul 19
                                                 Auftragseingänge insgesamt                            Vorleistungsgüter Inl. (ohne Großaufträge)
                                                 Investitionsgüter Inl. (ohne Großaufträge)            Industrieproduktion
                                Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
9 / Economic Adviser  Februar 2020

                       Sentiment zum Jahreswechsel deutlich verbessert
                       Der Ausblick für das laufende Jahr hat sich rund um den Jahreswechsel verbessert. Vor allem
                       die regelmäßig von sentix und dem ZEW befragten Finanzmarktexperten blicken im Monat
                       Januar wieder deutlich optimistischer in die Zukunft als zuvor. So stiegen die ZEW-Konjunk-
                       turerwartungen zum Jahresauftakt überraschend deutlich auf 26,7 Saldenpunkte an. Dies ist
                       immerhin der höchste Wert seit Juli 2015 und liegt leicht oberhalb des langjährigen Durch-
                       schnitts. Parallel beurteilten die Umfrageteilnehmer auch die aktuelle Lage deutlich besser
                       als im Vormonat, die Lagekomponente bleibt mit -9,5 Punkten jedoch zumindest im Monat
                       Januar noch leicht im negativen Bereich. Die positiven Nachrichten von der Konjunkturfront
                       gaben dem deutschen Aktienmarkt zumindest temporär Rückenwind. Der deutsche Aktien-
                       index DAX markierte am 22. Januar mit 13.640 Punkten sogar ein neues Allzeithoch, konnte
                       dieses wegen Sorgen um das in China aufgetretene Coronavirus aber nicht halten. Die Welt-
                       gesundheitsorganisation WHO hat aber trotz jüngster Berichte über neue Erkrankungen und
                       Todesfälle in China vorerst noch keine internationale Notlage ausgerufen. Dieses Virus wird
                       zumindest vom derzeitigen Kenntnisstand ausgehend als weniger gefährlich eingestuft als
                       SARS. Gleichwohl steht eine endgültige Risikobeurteilung noch aus, so dass sich negative
                       Auswirkungen für die globale Konjunktur nicht ausschließen lassen. Die Wiederkehr des Op-
                       timismus ist auf die gute Aktienmarktentwicklung und vor allem auf die Linderung bei den
                       beiden Hauptrisikofaktoren Brexit und Handelskrieg zurückzuführen. Zumindest stehen mit
                       dem Phase-1-Deal zwischen den USA und China die Zeichen vorerst nicht mehr auf Eskala-
                       tion, auch wenn wir auf eine stärkere Rücknahme belastender Zollerhöhungen gehofft hat-
                       ten. Dennoch: Über den Stimmungskanal kam im vergangenen Jahr ein Gutteil der Belastung
                       für die Konjunktur und nun verdichten sich die Signale, dass mit der Linderung der Risiken
                       2020 eine etwas höhere weltwirtschaftliche Dynamik möglich wird. Nach einem realen Zu-
                       wachs des globalen BIP von knapp 3,0% im vergangenen Jahr dürfte sich die Expansionsrate
                       im laufenden Jahr auf 3,3% erhöhen. Für Deutschland rechnen wir vor diesem Hintergrund
                       mit einer Wachstumsrate von 1,1%, wodurch der Arbeitsmarkt stabil bleiben sollte.

                       Fundamentalprognosen Deutschland
                                                                  2019                            2020                            2021
                       BIP                                         0,6                             1,1                             1,4
                       Privater Konsum                             1,6                             1,4                             1,3
                       Öffentlicher Konsum                         2,5                             2,5                             2,0
                       Investitionen                               2,5                             1,8                             2,9
                       Exporte                                     0,9                             2,4                             3,6
                       Importe                                     1,9                             3,2                             4,3
                       Außenbeitrag1                              -0,4                            -0,2                            -0,1
                       Inflation2                                  1,4                             1,3                             1,5
                       Arbeitslosenquote3                          5,0                             5,0                             4,8
                       Haushaltssaldo4                             1,5                             0,7                             0,4
                       Leistungsbilanzsaldo4                       7,4                             7,1                             6,9
                       Veränderung gg. Vj. in %, 1Wachstumsbeitrag; 2HVPI; 3in % der ziv. Erwerbspersonen (BA-Definition); 4 in % des BIP

                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

                       Quartalsprognosen Deutschland
                                                  I/19                 II/19                III/19                IV/19                 I/20
                       BIP sa Q/Q                  0,5                  -0,2                  0,1                  0,1                   0,2
                       BIP nsa Y/Y                 0,9                  -0,1                  1,0                  0,4                   0,5
                       Inflation Y/Y               1,6                   1,7                  1,0                  1,2                   1,6
                       Veränderung in %

                       Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
10 / Economic Adviser  Februar 2020

Schweiz
Bodenbildung?
Analysten: Dr. Stefan Große

                              Gemischte Indikatoren zum Jahreswechsel
                              Das eindeutige Wahlergebnis in Großbritannien und der Deal zwischen den USA und China
                              trugen zu einer höheren Zuversicht bei den Konjunkturumfragen bei. So stieg etwa der PMI
                              Manufacturing deutlich um 1,4 Punkte und somit wieder über die Expansionsschwelle bei
                              50 Zählern. Auch der KOF konnte im Dezember deutlich dazugewinnen (+3,4 Punkte),
                              ebenso wie die Credit Suisse Survey, die im Dezember von -3,9 auf 12,5 Saldenpunkten zu-
                              legte. Es gab jedoch auch Wermutstropfen, so enttäuschten die realen Exporte mit -1,3%
                              M/M für den Berichtsmonat November und lagen damit bereits den zweiten Monat in Folge
                              im roten Bereich. Immerhin stiegen die November-Importe wieder leicht (+0,5% M/M), das
                              dramatische Vormonatsergebnis wurde allerdings deutlich nach unten revidiert: Die Einfuh-
                              ren schrumpften real um -3,5% M/M im Oktober. Das könnte auf einen schwächeren Bin-
                              nenkonsum deuten. Eine Annahme die durch nachgebende Einzelhandelsumsätze zumin-
                              dest im November gestützt wird (-0,1% M/M sa; 0,0% y/y wda).
                              Starker Franken – SNB bleibt gelassen
                              Seit dem Jahreswechsel legte der Schweizer Franken deutlich zu. Die großen Konfliktherde
                              Brexit und Handelskrieg sind aktuell abgekühlt und auch die Iran-Problematik war relativ
                              schnell wieder vom Tisch. Zudem gibt es Anzeichen, dass sich die Konjunktur in einigen an-
                              grenzenden Ländern wieder bessert. Alles in allem müsste der Franken als „sicherer Hafen“
                              also abwerten. Es passiert jedoch das genaue Gegenteil, der Euro kosten nur noch CHF 1,07.
                              Ein Auslöser war freilich die Listung des Landes als unter Beobachtung durch das US-Trea-
                              sury (Stichwort Währungsmanipulator). Der SNB Präsident Thomas Jordan bleibt allerdings
                              gelassen – zumindest im Hinblick auf die Frankenstärke. Einen neuen Mindestwechselkurs
                              sieht er nicht. Er versuchte auch am Rand des Weltgipfels in der Schweiz zu verargumentie-
                              ren, dass die Interventionen der SNB nur dazu dienen, deflationären Tendenzen entgegen-
                              zusteuern. Es gehe nicht darum, das Land wettbewerbsfähiger zu machen. Hinsichtlich der
                              Zinsen äußerte er in Davos die Meinung, dass die Notenbank die Zinsen auch noch weiter
                              senken könne, dass allerdings Kosten und Nutzen abgewogen werden müssten.

                              Fundamentalprognosen* Schweiz                                   Zinsen und Wechselkurse Schweiz
                                                             2019       2020        2021                       23.01.    3M      6M     12M
                              BIP                             0,8        1,1         1,2      LIBOR Zielsatz   -0,75    -0,75   -0,75   -0,75
                              Inflation (CPI)                 0,4        0,5         0,6      3M Satz          -0,67    -0,71   -0,75   -0,80
                              Arbeitslosenquote1              2,3        2,4         2,4      10J              -0,68    -0,61   -0,60   -0,50
                              Haushaltssaldo2                 0,8        0,5         0,4      Spread 10JBund    -38      -41     -30     -40
                              Leistungsbilanzsaldo2           9,7        9,5         9,5      EUR in CHF        1,07     1,09    1,10    1,11
                              *Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                              Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
11 / Economic Adviser  Februar 2020

Japan
Die Geldpolitiker in Tokio neigen nicht zu Bewegungen
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Die Geldpolitiker in Tokio neigen nicht zu Bewegungen
                             Die Bank of Japan neigt aktuell nicht zu größerer Aktivität und scheut somit weiterhin vor
                             dem Griff in die geldpolitische zurück. Folglich bleiben der „traditionelle“ Leitzins und die
                             Zielrendite für japanische Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von 10 Jahren auch am aktu-
                             ellen Rand auf unverändertem Niveau. Die Ergebnisse der Notenbanksitzung in Tokio haben
                             die internationalen Finanzmärkte keinesfalls überrascht. In der Tat war von interessieren Be-
                             obachtern weitgehend einhellig damit gerechnet worden, dass die Bank of Japan ihre aktu-
                             elle geldpolitische Ausrichtung auch zum Start des neuen Jahres beibehalten würde. Die
                             Zentralbank in Tokio hofft offenkundig darauf, dass die expansivere Fiskalpolitik Shinzo Abes
                             das Wachstum im Land der aufgehenden Sonne ankurbeln können wird. Auch der inzwischen
                             unterzeichnete Phase-1-Handelsdeal zwischen Washington und Peking dürfte der japani-
                             schen Ökonomie helfen. Das Zustandekommen der Vereinbarung verringert den Handlungs-
                             druck auf die Verantwortlichen in der Notenbank also noch weiter. In der Tat sieht die Bank
                             of Japan inzwischen etwas freundlichere Wachstumsraten für das Jahr 2020. Der Zentral-
                             bankchef Haruhiko Kuroda gab zu Protokoll, dass er prinzipiell etwas höhere langfristige Ka-
                             pitalmarktzinsen im Yen-Währungsraum bevorzugen würde. Die geldpolitische Bedeutung
                             dieser Anmerkung darf aber wohl auch nicht überbewertet werden. Die Notenbank gab den
                             Finanzmärkten sehr klar zu verstehen, dass sie ohne ein deutliches Anziehen der Wirtschafts-
                             aktivität nicht plant, von der aktuellen Ausrichtung abzuweichen. Gegen eine Abkehr von der
                             sehr lockeren Geldpolitik in Tokio spricht natürlich auch die lahmende Entwicklung an der
                             Inflationsfront. Abermals konnte kein Konsens unter den Führungskräften der Notenbank
                             erzielt werden. In der Tat stimmten zwei Zentralbanker gegen den Beschluss. Goshi Kataoka
                             forderte eine zügige Zinssenkung.
                             Risiken bleiben im Fokus des Devisenmarktes
                             Auch das FX-Segment ist von den Ergebnissen der jüngsten Notenbanksitzung nicht über-
                             rascht worden. Erwartungsgemäß hat die Unterzeichnung der Teileinigung im Handelsstreit
                             zwischen den USA und China die Yen-Stärke etwas abklingen lassen. Risiken bleiben aber
                             eindeutig im Fokus des Devisenmarktes. Die japanische Notenbank verwies in diesem Kon-
                             text beispielsweise auf die Spannungen am Persischen Golf. Als Low-Beta-Currency wird der
                             Yen wohl auch weiterhin gegen viele andere Währungen aufwerten, wenn die Risikoaversion
                             der Investoren steigt.

                             Fundamentalprognosen* Japan                                 Zinsen und Wechselkurse Japan
                                                              2019         2020   2021                    23.01.    3M      6M     12M
                             BIP                               1,0          0,5    0,8   Leitzins         -0,10    -0,10   -0,10   -0,10
                             Inflation                         0,5          0,7    0,7   3M Satz          -0,04    0,00     0,00   0,00
                             Arbeitslosenquote1                2,4          2,4    2,4   10J              -0,03    -0,05   -0,05   -0,05
                             Haushaltssaldo2                  -3,0         -2,8   -2,6   Spread 10JBund     28      15       25      5
                             Leistungsbilanzsaldo2             3,5          3,3    3,3   EUR in JPY        121      120     122     123
                             * Veränderung gg. Vj. in %                                  USD in JPY        109      109     110     110
                             1   in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
12 / Economic Adviser  Februar 2020

China
Ein Handelsabkommen und der Coronavirus
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             „Phase-1-Deal“ ist perfekt
                             Am 15. Januar unterzeichneten die USA und China den „Phase-1-Deal“. Insgesamt scheint in
                             diesem Abkommen die USA relativ wenig zu konzedieren, wohingegen China ein relativ star-
                             kes Entgegenkommen akzeptieren musste. So sagt China für die kommenden beiden Jahre
                             zu, zusätzlich amerikanische Waren im Umfang von USD 200 Mrd. zu importieren, was dem
                             Ziel der Amerikaner, das US-Handelsbilanzdefizit zu reduzieren, zuträglich sein dürfte. Zu-
                             dem garantiert Peking in gewisser Weise geistige Eigentumsrechte von US-Unternehmen
                             und wollen den Zwang von Technologietransfer stoppen. Ein Großteil der eingeführten Zölle
                             bleibt aber bestehen. Auf der Habenseite verbuchen konnte China nur, dass die für Dezem-
                             ber geplanten US Zölle nicht eingeführt und jene seit September gültigen von 15% auf 7,5%
                             halbiert wurden. Zudem bezeichnet die USA China nicht mehr als „Währungsmanipulator“,
                             was aber ohnehin wenig Sinn machte. In der Summe bestätigt sich, dass China den Deal
                             stärker brauchte und daher nachgegeben hat. Die globale Verunsicherung dürfte etwas zu-
                             rückgehen.
                             Seitwärtstendenz bei den Konjunkturindikatoren
                             Die beiden richtungsweisenden Indikatoren im verarbeitenden Gewerbe blieben nahezu un-
                             verändert zum Vormonatswert und notieren oberhalb der Expansionsschwelle von 50 Punk-
                             ten. Die Wachstumsdynamik des Landes hatte sich zuletzt wieder etwas stabilisiert. Hoff-
                             nungen auf weiteren Rückenwind durch die anstehende Unterzeichnung des Handelsdeals
                             erfüllten sich diesmal jedoch nicht. Der CFLP Einkaufsmanagerindex für den verarbeitenden
                             Sektor verharrte bei 50,2 Punkten. Der Caixin PMI ging im Dezember leicht zurück auf 51,5
                             Punkte (nach 51,8 Punkten). Der „Phase-1-Deal“ dürfte die Tendenz im verarbeitenden Ge-
                             werbe aber eher stabilisieren. Die Zahlen zur Industrieproduktion und zu den Einzelhandel-
                             sumsätzen hatten sich im November immerhin etwas verbessert – die Jahresraten zogen
                             wieder moderat an. Das Geldmengenwachstum M2 ging dagegen leicht zurück. Weitere
                             Maßnahmen der PBoC sowie die erste Einigung im Handelskonflikt mit den USA kommen
                             sicherlich nun zur richtigen Zeit. Zur Unzeit allerdings ist der neue Coronavirus aufgetreten
                             – just kurz vor dem chinesischen Neujahrsfest, welches mit umfangreichen Reisen der Be-
                             völkerung verbunden ist. Inwiefern dieser Virus mit ersten Reiseverboten und -einschrän-
                             kungen das Wachstum tangieren wird, kann derzeit nur spekuliert werden. Die Einigung im
                             Handelskonflikt drückte den US-Dollar deutlich unter die Marke von 7,00 CNY. Mit einer Ge-
                             genbewegung in Richtung dieser Marke sollte aber gerechnet werden.

                             Fundamentalprognosen* China                                 Zinsen und Wechselkurse China
                                                               2019        2020   2021                    23.01.   3M     6M     12M
                             BIP                                6,1         5,9    5,8   Einlagesatz       1,50    1,50   1,50   1,50
                             Inflation                          1,6         3,1    2,1   3M SHIBOR         2,86    2,80   2,70   2,70
                             Arbeitslosenquote1                 3,7         3,8    3,8   10J               3,00    3,00   3,00   2,90
                             Haushaltssaldo2                   -4,5        -4,8   -4,6   Spread 10JBund    331     320    330    300
                             Leistungsbilanzsaldo2              1,2         0,8    0,5   EUR in CNY        7,63    7,59   7,71   7,84
                             * Veränderung gg. Vj. in %                                  USD in CNY        6,91    6,90   6,95   7,00
                             1   in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
13 / Economic Adviser  Februar 2020

Großbritannien
Brexit voraus
Analyst: Dr. Stefan Große

                            Ausstiegsvertrag abgesegnet
                            Nach dem deutlichen Wahlgewinn von Boris Johnson am 12. Dezember vergangenen Jahres
                            war es nun wenig überraschend, dass am 9. Januar das britische Unterhaus den Ausstiegs-
                            vertrag absegnete. Somit konnte am 24. Januar das Dokument final unterschrieben werden
                            und dem Anfang der Übergangszeit ab 31. Januar steht nichts mehr entgegen. Wie lange
                            diese dauern wird bleibt noch offen. Rein formal ist diese bis Ende des Jahres vorgesehen.
                            Boris Johnson ist gegen eine Verlängerung. Er möchte bis Ende des Jahres eine Einigung über
                            ein Handelsabkommen erreichen. Das wird – vorsichtig ausgedrückt – ein recht sportliches
                            Vorhaben. Offizielle Verhandlungen gibt es noch nicht. Aktuell finden die üblichen Vorge-
                            plänkel statt, sowohl EU, als auch UK haben Erwartungen geäußert. Zumindest ist aber die
                            kurzfristige Unsicherheit vorbei, ob es im Februar einen harten Brexit gibt. Mittelfristig wird
                            es aber immer noch Störungen geben, die von den Fortschritten am Verhandlungstisch ab-
                            hängen.
                            Bank of England könnte bereits nächste Woche handeln
                            Nächste Woche, am 30. Januar, steht die nächste Zinssitzung der Bank of England an. Im
                            Vorfeld hatte es Signale seitens Mark Carneys gegeben, die andeuteten, dass die Notenbank
                            den Zins senken könnte. Er war bereits das dritte Mitglied des neunköpfigen Council, das
                            entsprechende Andeutungen machte. Das Pfund ließ sich davon deutlich beeindrucken. Was
                            gegen eine Senkung spricht, ist, dass die letzten konjunkturellen Veröffentlichungen eher
                            positiv ausfielen. So war etwa der der Arbeitsmarkt im November äußerst robust und die
                            PMI stiegen im Januar deutlich. Selbst im gebeutelten Industriesektor ist die Expansions-
                            schwelle nur noch eine Haaresbreite weit entfernt. Im Markt ist die Wahrscheinlichkeit eines
                            Zinsschrittes aktuell bei 48%. In der Bloomberg Umfrage sehen allerdings nur 12 von 44 be-
                            fragten Analysten einen solchen. Wir sind bei der Minderheit mit unserer Prognose, dass
                            Mark Carney auf seiner letzten geldpolitischen Sitzung doch noch zu einem Zinsschritt neigt.
                            Wir glauben nach wie vor, dass es Folgen in der Wirtschaft geben wird und dass es nicht
                            verkehrt wäre auch proaktiv zu agieren. Zudem gibt es eben harte Daten, wie die letzte BIP
                            Veröffentlichung im November (-0,3% M/M), die ein Abbremsen andeuten und auch die sich
                            abschwächende Inflation (1,3% Y/Y im Dez.) könnte eine hinreichende Begründung für einen
                            Zinsschritt liefern.

                            Fundamentalprognosen* Großbritannien                           Zinsen und Wechselkurse Großbritannien
                                                             2019       2020       2021                     23.01.   3M     6M     12M
                            BIP                               1,3        0,4        0,7    Reposatz          0,75    0,50   0,50   0,50
                            Inflation (CPI)                   1,8        1,2        1,3    3M Satz           0,70    0,53   0,53   0,55
                            Arbeitslosenquote1                3,8        3,9        3,9    10J               0,59    0,60   0,65   0,80
                            Haushaltssaldo2                  -2,2       -2,5       -2,6    Spread 10JBund     90      80     95     90
                            Leistungsbilanzsaldo2            -4,3       -4,0       -4,0    EUR in GBP        0,84    0,87   0,89   0,88
                            *Veränderung gg. Vj. in %                                      GBP in USD        1,31    1,26   1,25   1,27
                            1   in % der Erwerbstätigen nach ILO Konzept, 2 in % des BIP

                            Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
14 / Economic Adviser  Februar 2020

Kanada
Hoffen auf die US-Wirtschaft
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Die Bank of Canada zögert weiterhin
                             Die kanadische Zentralbank hat sich jüngst dazu entschieden, keine Anpassungen an ihrer
                             Geldpolitik vorzunehmen. Das Vorgehen der Notenbanker hat die Marktteilnehmer nicht
                             überrascht. Die Bank of Canada macht sich zwar auch weiterhin gewisse Sorgen um das glo-
                             bale Wirtschaftsumfeld (und klang entsprechend eher „dovish“), man ist sich aber der Tat-
                             sache sehr bewusst, dass eine lockerere Ausrichtung der Geldpolitik beträchtliche Gefahren
                             für die Finanzmarktstabilität in Kanada auslösen könnte. Zudem scheinen einige Offizielle
                             darauf zu hoffen, dass eine verbesserte ökonomische Situation in den USA auch positive
                             Impulse für Kanada bringen könnte. Der jüngst verabschiedete Phase-1-Handelsdeal zwi-
                             schen Washington und Peking dürfte schon dazu beigetragen haben, die Stimmung in der
                             US-Industrie wieder etwas zu verbessern. Insofern wird man am aktuellen Rand in Kanada
                             mit besonders großem Interesse auf die Januar-Zahlen zur Entwicklung des ISM PMI Manu-
                             facturing blicken müssen.
                             Hoffen auf die US-Wirtschaft
                             Impulse von der Seite des wichtigen Handelspartners USA bleiben somit von zentraler Be-
                             deutung. In Ottawa wird also wieder einmal auch auf die Robustheit der US-Ökonomie ge-
                             setzt. In Washington hat der Senat den USMCA-Vertrag, der das NAFTA-Abkommen ersetzen
                             soll, inzwischen mit großer Mehrheit abgesegnet. In Kanada wird Justin Trudeaus neue Min-
                             derheitsregierung im Parlament auf die Hilfe der Konservativen setzen müssen, um den Ver-
                             trag ratifizieren zu können. Seine enge Vertraute Chrystia Freeland betonte jüngst, dass
                             diese Frage von zentraler Bedeutung für die neue Regierung sein wird. Trudeaus Liberale
                             werden wohl versuchen, den politischen Prozess möglichst zu beschleunigen. Es scheint
                             zwar sehr wahrscheinlich, dass sich letztlich eine Mehrheit für das neue Abkommen finden
                             lassen wird, die Spielregeln der kanadischen Politik dürften aber verlangen, dass die Oppo-
                             sition die Regierung zunächst scharf kritisiert, um dem Gesetzesvorhaben dann schlussend-
                             lich doch eine hinreichende Mehrheit zu verschaffen. Insofern könnte es aber schon noch
                             zu Verzögerungen kommen. Die Separatisten in Quebec wollen den USMCA-Vertrag zudem
                             grundsätzlich nicht unterstützen. Vielen anderen kanadischen Oppositionspolitikern scheint
                             aber klar zu sein, dass die ökonomischen Interessen des Landes eine Zustimmung letztlich
                             erforderlich machen werden. Dennoch gehört Klappern natürlich zum politischen Geschäft
                             – und kostet eben auch Zeit.

                             Fundamentalprognosen* Kanada                                Zinsen und Wechselkurse Kanada
                                                               2019        2020   2021                    23.01.   3M     6M     12M
                             BIP                                1,6         1,5    1,7   O/N Zielsatz      1,75    1,75   1,75   1,75
                             Inflation                          1,9         2,0    2,0   3M Satz           1,64    1,70   1,80   2,00
                             Arbeitslosenquote1                 5,7         5,8    5,8   10J               1,41    1,50   1,60   1,70
                             Haushaltssaldo2                   -0,6        -0,8   -0,6   Spread 10JBund    172     170    190    180
                             Leistungsbilanzsaldo2             -2,0        -2,1   -2,0   EUR in CAD        1,45    1,44   1,45   1,48
                             *Veränderung gg. Vj. in %                                   USD in CAD        1,31    1,31   1,31   1,32
                             1   in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
15 / Economic Adviser  Februar 2020

Mexiko
Wachstum schwach, Peso stabil, Banco de Mexico am Drücker
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Wohl nicht die letzte Zinssenkung der Banco de Mexico
                             Wie erwartet hat die Banco de Mexico noch kurz vor Weihnachten die vierte Zinssenkung in
                             2019 auf nun 7,25% vorgenommen. Die konjunkturellen Entwicklungen haben diese Schritte
                             erforderlich gemacht, ein relativ stabiler mexikanischer Peso hat es der mexikanischen No-
                             tenbank dann auch erlaubt zu handeln. Dass Banxico in den kommenden Monaten nun ab-
                             warten wird, ist aber aus derzeitiger Sicht eher unwahrscheinlich. Vielmehr dürfte sie – so-
                             lange der sich der Peso stabil präsentiert und die Konjunktur schwächelt – weiter eine zu-
                             nehmend expansivere Geldpolitik verfolgen. Eine Aufhellung am konjunkturellen Horizont
                             ist zwar nicht erkennbar, aber es scheint sich immerhin eine Bodenbildung ergeben zu kön-
                             nen. Insofern ist nach einer Stagnation des BIP-Wachstums im vergangenen Jahr für das ge-
                             rade begonnene Jahr 2020 mit einem Plus der gesamtwirtschaftlichen Leistung von knapp
                             1% zu rechnen. Hierbei spielen aber eher globale Tendenzen – wie der Rückgang der Unsi-
                             cherheit im Zuge der Einigungen in den Handelskonflikten – eine größere Rolle als die Bin-
                             nenwirtschaft. Trotz eines robusten Lohnwachstums und einer weiter rückläufigen Arbeits-
                             losenquote stagnieren die Einzelhandelsumsätze auf Vorjahresniveau, auch das Verbrau-
                             chervertrauen blieb bei 43,3 Punkten auf sehr niedrigem Niveau. Derweil kommen auch von
                             verarbeitenden Sektor noch keine erfreulicheren Nachrichten, die Produktion ist im Vorjah-
                             resvergleich um 2% zurückgegangen. Entsprechend bleibt es unter den Unternehmen bei
                             einer recht pessimistischen Grundhaltung – der Markit PMI fiel weiter auf nur noch 47,1
                             Punkte.
                             Mexikanischer Peso bleibt stabil
                             Da auch die mexikanische Regierung unter Lopez Obrador keine signifikanten Wachs-
                             tumsimpulse liefert, ruhen die Hoffnungen im Grunde auf möglichen Impulsen durch ers-
                             tens der globalen Wirtschaftsentwicklung, zweitens durch die USCMA-Vertragsunterzeich-
                             nung und drittens der mexikanischen Notenbank. Letztere wird insbesondere so lange mit
                             der zunehmend expansiver ausgerichteten Geldpolitik fortfahren, wie sich die Inflation in
                             Grenzen hält und der Peso seine Stabilität behält. So spricht der aktuelle Wechselkurs bei
                             unter 19 MXN pro USD tatsächlich für noch die eine oder andere Zinssenkung.

                             Fundamentalprognosen* Mexiko                                Zinsen und Wechselkurse Mexiko
                                                               2019        2020   2021                    23.01.    3M      6M     12M
                             BIP                                0,0         1,1    1,9   O/N Zielsatz      7,25    7,00     6,75    6,75
                             Inflation                          3,6         3,3    3,4   3M Satz           7,13    7,10     7,00    6,80
                             Arbeitslosenquote1                 3,5         3,6    3,6   10J               6,84    7,00     7,00    7,00
                             Haushaltssaldo2                   -2,2        -2,3   -2,4   Spread 10JBund    715      720     730     710
                             Leistungsbilanzsaldo2             -0,8        -1,3   -1,3   EUR in MXN       20,75    20,90   21,09   21,28
                             *Veränderung gg. Vj. in %                                   USD in MXN       18,77    19,00   19,00   19,00
                             1   in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
16 / Economic Adviser  Februar 2020

Australien
Auswirkungen der Buschbrände zu beachten – RBA wird tätig
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen

                             Einschätzungen des lang anhaltenden Buschfeuers
                             Die langanhaltenden Buschbrände im Südwesten Australiens können durchaus Implikatio-
                             nen für die Entwicklungen des Wachstums, der Inflation und der Geldpolitik haben. Aller-
                             dings sind sie schwer zu quantifizieren. Auf kurze Sicht dürfte das BIP-Wachstum gebremst
                             werden, insbesondere der Konsum und die Wohnausgaben könnten zurückgehen. Mittel-
                             fristig werden dagegen Wiederherstellungsmaßnahmen sowie steigende Staatsausgaben
                             das Wachstum wieder unterstützen, wohingegen verringerte Exporte (insbesondere land-
                             wirtschaftliche Produkte) und ein negativ beeinträchtigter Tourismus das Wachstum belas-
                             ten dürften. Entsprechend wird zumindest mittelfristig die Inflation höher ausfallen, da die
                             Preise von landwirtschaftlichen Erzeugnissen sowie Fleisch und auch die Versicherungsaus-
                             gaben steigen werden. Angesichts einer Phase, in der die australische Wirtschaft ohnehin
                             nur noch leicht unter dem langjährigen Durchschnitt wächst, stellen die Buschfeuer also
                             auch eine gesamtwirtschaftliche Gefahr dar. Ohnehin steht der Industriesektor bereits unter
                             Druck, aber auch der Immobilienmarkt und generell die Binnenwirtschaft laufen nicht mehr
                             rund. Die AiG Industrieumfrage notiert bei 48,3 Punkte, die AiG Dienstleistungsumfrage ging
                             von soliden 53,7 auf nur noch 48,7 Punkte herunter. Der AiG Bauindex fiel sogar auf 39,9
                             Punkte. Deutliche Zuwächse wurden immerhin für die Baugenehmigungen sowie für die Ein-
                             zelhandelsumsätze vermeldet. In der Summer rechnen wir mit einem BIP-Wachstum von
                             1,7% in 2019 und 2,3% in 2020.
                             Handelsabkommen USA zwischen China – dennoch steht RBA-Zinssenkung an
                             Die australische Volkswirtschaft bekam den globalen Gegenwind zu spüren. Immerhin
                             konnte aber der Mitte Januar abgeschlossene „Phase-1-Deal“ zwischen den USA und China
                             eine Eskalation vermeiden. Die Unsicherheit bezüglich der Konjunktur im Reich der Mitte
                             geht damit etwas zurück, wovon auch Australien profitieren dürfte. Zusammen mit den kurz-
                             fristigen Implikationen der australischen Feuer sprechen die aktuellen Konjunktureinschät-
                             zungen aber für eine nochmalige Zinssenkung der RBA – gegebenenfalls auch sogar für zwei.
                             Ein solider australischer Arbeitsmarktbericht spricht aber zunächst für ein Abwarten Anfang
                             Februar. Der australische Dollar hat in der Erwartung einer perspektivisch expansiveren
                             Geldpolitik abgewertet und dürfte bis zur ersten Zinsmaßnahme wohl auch weiterhin unter
                             Druck stehen. Im Jahresverlauf 2020 können wir uns aber nach einer gewissen Stabilisierung
                             der globalen Wirtschaft wieder eine Bewegung in Richtung 0,70 USD je AUD vorstellen.

                             Fundamentalprognosen* Australien                            Zinsen und Wechselkurse Australien
                                                               2019        2020   2021                      23.01.   3M     6M     12M
                             BIP                                1,8         2,2    2,5   Cash target rate    0,75    0,50   0,50   0,50
                             Inflation                          1,6         1,9    2,0   3M Satz             0,89    0,80   0,75   0,75
                             Arbeitslosenquote1                 5,2         5,2    5,1   10J                 1,12    1,00   1,00   1,00
                             Haushaltssaldo2                    0,0         0,3    0,2   Spread 10JBund      143     120    130    110
                             Leistungsbilanzsaldo2              0,6        -0,3   -0,8   EUR in AUD          1,61    1,62   1,59   1,57
                             *Veränderung gg. Vj. in %                                   USD in AUD          0,68    0,68   0,69   0,70
                             1   in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP

                             Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
17 / Economic Adviser  Februar 2020

Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve Euroland

Renditen und Prognosen (Bunds/Swap)                                Prognosen Zinsstrukturkurve (Bunds)
     Renditen (in %)         NORD/LB Prognose auf Sicht von
                                                                   1,00 %
                Aktuell        3M         6M         12M
3M               -0,39        -0,40      -0,40       -0,40         0,75
1J               -0,58        -0,60      -0,60       -0,55         0,50
2J               -0,60        -0,60      -0,60       -0,55
3J               -0,61        -0,60      -0,62       -0,56         0,25
4J               -0,61        -0,58      -0,59       -0,54         0,00
5J               -0,57        -0,55      -0,55       -0,50
6J               -0,52        -0,50      -0,52       -0,46         -0,25
7J               -0,48        -0,44      -0,48       -0,40         -0,50
8J               -0,43        -0,37      -0,43       -0,31
9J               -0,38        -0,29      -0,37       -0,21         -0,75
10J              -0,31        -0,20      -0,30       -0,10         -1,00
2J (Swap)        -0,31        -0,30      -0,30       -0,25                  3M     1       2   3    4     5     6    7        8   9     10
5J (Swap)        -0,21        -0,15      -0,20       -0,10
                                                                              Aktuell              3M               6M                12M
10J (Swap)        0,06         0,15       0,05       0,25
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research           Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Prognosen und Total Returns                                        Erwartete Total Returns
                 Total Returns (in %) auf Sicht von…                       in %
                                                                   0,5
               3M                   6M                     12M
3M            -0,10                -0,20                   -0,40
1J            -0,13                -0,28                   -0,58   0,0
2J            -0,15                -0,30                   -0,65
3J            -0,18                 0,08                   -0,73
4J            -0,24                -0,31                   -0,75   -0,5
5J            -0,20                -0,28                   -0,68
6J            -0,19                -0,20                   -0,64
                                                                   -1,0
7J            -0,28                -0,11                   -0,59
8J            -0,46                -0,07                   -0,67
9J            -0,69                -0,02                   -0,92   -1,5
10J           -0,91                 0,10                   -1,19           3M     1        2   3   4   5      6      7   8        9    10
                                                                                      3M            6M                12M
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research           Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurvenveränderung zu erwartenden
Kursgewinne bzw. –verluste.
18 / Economic Adviser  Februar 2020

Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve international: 3-Monats- & 12-Monatssicht

Auf 3-Monatssicht

        Erwartete Total Returns (in %) in Euro                          Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
             EUR         USD         GBP        JPY        CHF                      USD           GBP            JPY         CHF
1J           -0,1        0,8         -3,0       0,8        -1,9   1J                0,3            0,2           -0,1        -0,2
2J           -0,2        0,7         -3,0       0,8        -1,9   2J                0,2            0,2            0,0        -0,3
3J           -0,2        0,7         -3,1       0,8        -2,0   3J                0,2            0,1            0,0        -0,3
4J           -0,2        0,6         -3,1       0,8        -2,0   4J                0,1            0,1           -0,1        -0,2
5J           -0,2        0,6         -3,2       0,8        -2,0   5J                0,1            0,0           -0,1        -0,3
6J           -0,2        0,6         -3,4       0,7        -2,2   6J                0,1           -0,2           -0,2        -0,5
7J           -0,3        0,5         -3,3       0,6        -2,1   7J                0,0           -0,2           -0,2        -0,4
8J           -0,5        0,6         -3,3       0,6        -2,4   8J                0,1           -0,1           -0,2        -0,7
9J           -0,7        0,5         -3,3       0,8        -2,5   9J                0,0           -0,1            0,0        -0,7
10J          -0,9        0,6         -3,0       1,1        -2,4   10J               0,1            0,2            0,3        -0,7
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research          Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Auf 12-Monatssicht

        Erwartete Total Returns (in %) in Euro                          Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
             EUR         USD         GBP       JPY         CHF                      USD           GBP            JPY         CHF
1J           -0,6         0,3        -3,8      -1,7        -4,2   1J                 1,6           0,5           -0,1        -0,8
2J           -0,7         0,0        -4,0      -1,8        -4,1   2J                 1,3           0,3           -0,2        -0,7
3J           -0,7        -0,2        -4,3      -1,8        -4,2   3J                 1,1           0,0           -0,2        -0,7
4J           -0,8        -0,3        -4,4      -1,9        -4,1   4J                 1,0          -0,1           -0,3        -0,6
5J           -0,7        -0,5        -4,7      -1,9        -4,1   5J                 0,8          -0,4           -0,3        -0,7
6J           -0,6        -0,5        -4,9      -2,0        -4,4   6J                 0,8          -0,7           -0,4        -0,9
7J           -0,6        -0,9        -5,0      -2,0        -4,4   7J                 0,4          -0,8           -0,4        -0,9
8J           -0,7        -1,2        -5,1      -1,9        -5,0   8J                 0,1          -0,8           -0,3        -1,6
9J           -0,9        -1,5        -5,2      -1,7        -5,4   9J                -0,2          -0,9           -0,1        -2,0
10J          -1,2        -1,8        -5,1      -1,4        -5,2   10J               -0,5          -0,9            0,2        -1,8
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research          Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurven- und Wechselkursveränderung
zu erwartenden Kursgewinne bzw. –verluste.
19 / Economic Adviser  Februar 2020

  Portfoliostrategien
  Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht

  Werte und Performance
                                        Wert am                          Stand                              Performance seit
            Index                      23.01.2020            Vormonat            Jahresbeginn         Vormonat        Jahresbeginn
            DAX                         13.388,42            13.249,01             13.249,01            1,05%             1,05%
           MDAX                         28.480,53            28.312,80             28.312,80            0,59%             0,59%
        EuroSTOXX50                      3.769,79             3.745,15              3.745,15            0,66%             0,66%
          STOXX50                        3.455,18             3.403,03              3.403,03            1,53%             1,53%
         STOXX600                         423,04               415,84                415,84             1,73%             1,73%
         Dow Jones                      29.186,27            28.538,44             28.538,44            2,27%             2,27%
          S&P 500                        3.321,75             3.230,78              3.230,78            2,82%             2,82%
           Nikkei                       23.795,44            23.656,62             23.656,62            0,59%             0,59%
  Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

  Prognosen Indizes                                            EuroSTOXX50 und S&P500
                              NORD/LB Prognose                 3900                                                                 3400
       Index
                               auf Sicht von ...               3800
                         3M        6M            12M                                                                                3200
                                                               3700
           DAX         12.800    12.600         13.500                                                                              3000
                                                               3600
         MDAX          26.700    26.200         28.000
  EuroSTOXX50           3.580     3.520          3.780         3500                                                                 2800
      STOXX50           3.275     3.225          3.450         3400
     STOXX600            400       395            420          3300                                                                 2600
     Dow Jones         27.750    28.000         28.750         3200                                                                 2400
       S&P 500          3.150     3.175          3.275         3100
         Nikkei        23.250    23.250         23.750         3000
                                                                                                                                    2200
  Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
                                                               2900                                                                  2000
                                                                24.01.2019 24.04.2019           24.07.2019     24.10.2019 24.01.2020
                                                                         EuroSTOXX50                              200-Tage-Linie
                                                                         S&P 500 (r.S.)                           200-Tage-Linie (r.S.)
                                                               Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Redaktionsschluss für Daten, Prognosen und Texte war Freitag, 24. Januar 2020.

Der nächste Economic Adviser erscheint am 21. Februar 2020.
20 / Economic Adviser  Februar 2020

Übersicht Prognosen

Fundamentalprognosen
       in %                    BIP Wachstum                         Inflationsrate                 Arbeitslosenquote1            Haushaltssaldo2
                          2019      2020   2021              2019        2020      2021            2019   2020 2021         2019     2020      2021
USA                        2,3       1,9    1,8               1,8         2,3       2,3            3,7     3,7    3,8       -7,0     -6,9      -6,9
Euroland                   1,2       1,2    1,4               1,2         1,1       1,3            7,6     7,3    7,1       -0,7     -1,0      -1,0
Deutschland                0,6       1,1    1,4               1,4         1,3       1,5            5,0     5,0    4,8        1,5      0,7       0,4
Japan                      1,0       0,5    0,8               0,5         0,7       0,7            2,4     2,4    2,4       -3,0     -2,8      -2,6
Großbritannien             1,3       0,4    0,7               1,8         1,2       1,3            3,8     3,9    3,9       -2,2     -2,5      -2,6
Schweiz                    0,8       1,1    1,2               0,4         0,5       0,6            2,3     2,4    2,4        0,8      0,5       0,4
China                      6,1       5,9    5,8               1,6         3,1       2,1            3,7     3,8    3,8       -4,5     -4,8      -4,6
Kanada                     1,6       1,5    1,7               1,9         2,0       2,0            5,7     5,8    5,8       -0,6     -0,8      -0,6
Mexiko                     0,0       1,1    1,9               3,6         3,3       3,4            3,5     3,6    3,6       -2,2     -2,3      -2,4
Australien                 1,8       2,2    2,5               1,6         1,9       2,0            5,2     5,2    5,1        0,0      0,3       0,2
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen (Deutschland: BA-Definition), 2 in % des BIP

Quelle: Feri, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Leitzinsen                                                                       Wechselkurse
  In %        23.01.20         3M              6M               12M               EUR in…           23.01.20        3M          6M              12M
USD             1,75           1,75           1,75               1,75            USD                  1,11         1,10         1,11            1,12
EUR             0,00           0,00           0,00               0,00            JPY                  121           120         122              123
JPY             -0,10         -0,10           -0,10             -0,10            GBP                  0,84         0,87         0,89            0,88
GBP             0,75           0,50           0,50               0,50            CHF                  1,07         1,09         1,10            1,11
CHF             -0,75         -0,75           -0,75             -0,75            CNY                  7,63         7,59         7,71            7,84
CNY             1,50           1,50           1,50               1,50            CAD                  1,45         1,44         1,45            1,48
CAD             1,75           1,75           1,75               1,75            MXN                 20,75         20,90       21,09            21,28
MXN             7,00           7,00           6,75               6,75            AUD                  1,61         1,62         1,59            1,57
AUD             0,75           0,50           0,50               0,50            Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Zinsen (Staatsanleihen)
                    3M-Sätze                              Renditen 2J                              Renditen 5J                      Renditen 10J
         23.01.      3M        6M      12M      23.01.      3M        6M       12M     23.01.        3M      6M     12M    23.01.     3M      6M    12M
USD        1,79     1,85      1,85     1,85       1,51     2,60      1,70      1,75      1,55       1,65    1,70    1,80    1,73     1,80    1,90   2,10
EUR       -0,39    -0,40     -0,40    -0,40      -0,60    -0,60     -0,60     -0,55     -0,57      -0,55   -0,55   -0,50   -0,31    -0,20   -0,30   -0,10
JPY       -0,04     0,00      0,00     0,00      -0,14    -0,15     -0,15     -0,10     -0,14      -0,11   -0,11   -0,08   -0,03    -0,05   -0,05   -0,05
GBP        0,70     0,53      0,53     0,55       0,42     0,39      0,40      0,56      0,40       0,44    0,44    0,60    0,59     0,60    0,65   0,80
CHF       -0,67    -0,71     -0,75    -0,80      -0,81    -0,78     -0,81     -0,85     -0,78      -0,74   -0,75   -0,75   -0,68    -0,61   -0,60   -0,50
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research

Spreads (Bp)
                  3M EURIBOR                                2J Bund                                  5J Bund                         10J Bund
         23.01.     3M        6M      12M      23.01.       3M        6M      12M        23.01.      3M     6M     12M     23.01.      3M    6M     12M
USD        218      225      225       225        212      220       230       230         212      220    225      230      204     200    220     220
JPY         34       40       40        40         46       45        45        45          43       44     44       42       28      15     25       5
GBP        108       93       93        95        103       99       100       111          97       99     99      110       90      80     95      90
CHF        -28      -31      -35       -40        -20      -18       -21       -30         -21      -19    -20      -25      -38     -41    -30     -40
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income & Macro Research
21 / Economic Adviser  Februar 2020

  Anhang
  Ansprechpartner in der NORD/LB
  Fixed Income & Macro Research

               Michael Schulz
               Head
               +49 511 361-5309
               +49 172 740 4123
               michael.schulz@nordlb.de

               Matthias Melms                Christian Lips
               Head of Covered Bonds & SSA   Chefvolkswirt
               +49 511 361-5427              Head of Macro Research
               +49 172 851 7454              +49 511 361-2980
               matthias.melms@nordlb.de      +49 172 735 1531
                                             christian.lips@nordlb.de

               Melanie Kiene                 Tobias Basse
               Banks                         Macro Research
               +49 511 361-4108              +49 511 361-9473
               +49 172 169 2633              tobias.basse@nordlb.de
               melanie.kiene@nordlb.de

               Dr. Frederik Kunze            Dr. Stefan Große
               Covered Bonds                 Macro Research
               +49 511 361-5380              +49 511 361-2365
               +49 172 354 8977              stefan.grosse@nordlb.de
               frederik.kunze@nordlb.de

               Dr. Norman Rudschuck          Bernd Krampen
               SSA                           Macro Research
               +49 511 361-6627              +49 511 361-9472
               +49 152 090 24094             bernd.krampen@nordlb.de
               norman.rudschuck@nordlb.de

               Henning Walten
               Covered Bonds
               +49 511 361-6379
               +49 152 545 67178
               henning.walten@nordlb.de

unter Mitwirkung von: Laura Mielke.
22 / Economic Adviser  Februar 2020

Sales                                          Trading

Institutional Sales        +49 511 9818-9440   Covereds/SSA                   +49 511 9818-8040

Sales Sparkassen &
                           +49 511 9818-9400   Financials                     +49 511 9818-9490
Regionalbanken

Sales MM/FX                +49 511 9818-9460   Governments                    +49 511 9818-9660

Sales Europe               +352 452211-515     Länder/Regionen                +49 511 9818-9550

Sales Asia                 +65 64 203131       Frequent Issuers               +49 511 9818-9640

Origination & Syndicate                        Corporate Sales

Origination FI             +49 511 9818-6600   Schiffe/Flugzeuge              +49 511 9818-9440

                                               Immobilien/Strukturierte Fi-
Origination Corporates     +49 511 361-2911                                   +49 511 9818-8150
                                               nanzierung

                                               Firmenkunden 1                 +49 511 9818-4006

Treasury                                       Firmenkunden 2                 +49 511 9818-4003

Collat. Management/Repos   +49 511 9818-9200

                           +49 511 9818-9620
Liquidity Management       +49 511 9818-9650
23 / Economic Adviser  Februar 2020

  Wichtige Hinweise
Diese Studie (nachfolgend als „Information“ bezeichnet) ist von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“)
erstellt worden. Die für die NORD/LB zuständigen Aufsichtsbehörden sind die Europäische Zentralbank („EZB“), Sonnemannstraße 20,
D-60314 Frankfurt am Main, und die Bundesanstalt für Finanzdienstleitungsaufsicht („BaFin“), Graurheindorfer Str. 108, D-53117 Bonn
und Marie-Curie-Str. 24-28, D-60439 Frankfurt am Main. Sofern Ihnen diese Information durch Ihre Sparkasse überreicht worden ist, un-
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Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Information im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend
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tation getroffen werden. Diese Information ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft,
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