Ein komplizierter Balanceakt für die OPEC+: Von Unterversorgung zu Überversorgung - UniCredit Research
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6. September 2021 Macro Research
Oil Update
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vom 3. September 2021
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Ein komplizierter Balanceakt für die OPEC+: Von Unterversorgung zu
Überversorgung
■ Trotz der schrittweisen Rücknahme der Förderkürzungen durch die OPEC+ bleibt der Ölmarkt defizitär, da das weltweite
Angebot die steigende Nachfrage nur schwer ausgleichen kann.
■ Im Jahr 2022 wird der Markt jedoch wahrscheinlich einen Überschuss aufweisen, wenn die OPEC+ ihre
Förderbeschränkungen wie geplant aufhebt und die Ölförderung in anderen Teilen der Welt wieder ansteigt. Wenn das
Angebot die Nachfrage übersteigt, werden die Lagerbestände wieder zunehmen und die Preise ceteris paribus sinken.
■ Ein solches Szenario würde die OPEC+ wahrscheinlich dazu zwingen, ihre Ausstiegsstrategie aus den Förderkürzungen zu
überdenken, was zu Spannungen innerhalb des Kartells führen könnte.
Auf ihrer Septembersitzung bestätigte die OPEC+ ihre Absicht, bis Ende 2022 die Förderung monatlich um 400 kb/d zu
erhöhen, wobei im Dezember eine gründliche Überprüfung stattfinden soll. Mit diesem Schritt hat das Kartell die durch die
Ausbreitung der Delta-Variante verursachte Unsicherheit beseitigt. Entgegen der derzeitigen Tendenz, die Nachfrageprognose
für 2022 nach unten zu korrigieren, wie es die Internationale Energieagentur (IEA) in ihrer August-Ausgabe des „Oil Market
Report“ getan hat, korrigierte das „Joint Technical Committee“ diese auf 4,2 mb/d nach oben, von zuvor 3,3 mb/d. Anders als
bei der chaotischen Sitzung im Juli, als die VAE aus Enttäuschung über die ihnen zugewiesene Quote die Vereinbarung
zwischen Moskau und Riad zur teilweisen Aufhebung der Förderbeschränkungen blockierten, gab es dieses Mal keine
größeren Spannungen zwischen den traditionellen Produzenten.
Die Harmonie innerhalb der Gruppe könnte jedoch nicht lange anhalten. Wenn die Aufhebung der Förderkürzungen wie geplant
bis Ende 2022 erfolgt, dürfte sich der Ölmarkt in einigen Monaten von einer Unter- in eine Überversorgung verwandeln. Dies
würde die Ölpreise belasten und die OPEC+ zwingen, ihre Förderstrategie zu überdenken, was einen fruchtbaren Boden für
erneute Spannungen zwischen ihren wichtigsten Mitgliedern schaffen würde. Wenn sie ihren üblichen Spielregeln folgen, würde
Russland wahrscheinlich weiter auf eine rasche Rückführung der Förderkürzungen drängen, während Saudi-Arabien eine Pause
einlegen und zur Vorsicht mahnen würde. Bei mehr als 5 mb/d freier Kapazität innerhalb des Kartells und nach fast zwei Jahren, in
denen versucht wurde, die finanziellen Verluste einzudämmen, wird es schwierig sein, die Mitglieder zusammenzuhalten und
gleichzeitig den Normalisierungsprozess zu stoppen. Ein Kompromiss könnte darin bestehen, die Aufhebung der Kürzungen
teilweise zurückzunehmen und das Angebot besser auf die Nachfrage abzustimmen, auch wenn es wahrscheinlich immer noch
über der Nachfrage liegt. Infolgedessen würde sich Brent wahrscheinlich unter 70 USD/bbl stabilisieren.
Ein immer noch defizitärer Markt
Derzeit hat das Angebot eindeutig Schwierigkeiten, die weltweit steigende Nachfrage auszugleichen, die im Juni um 3,8 mb/d
ggü. Vm. und damit fast dreimal so stark wie im saisonalen Durchschnitt gestiegen ist. Dies wird deutlich, wenn man die
OECD-Ölvorräte betrachtet, die seit Januar stark zurückgegangen sind (Grafik 1). Betrachtet man die Differenz zwischen den
aktuellen Lagerbeständen und dem Durchschnitt vor dem Schieferboom, so liegt der Indikator wieder auf dem Niveau von vor
COVID-19. Die Differenz im gleitenden Fünfjahresdurchschnitt ist sogar negativ. Wie bereits in früheren Berichten erwähnt,
sollte dieser Indikator jedoch mit Vorsicht genossen werden. Vor dem Ausbruch der Pandemie, als das Kartell über das
Ausmaß der Förderkürzungen entscheiden musste, vermittelte er den falschen Eindruck eines ausgeglichenen Marktes, da er
die Überproduktion der letzten Jahre und damit die hohen Lagerbestände berücksichtigte. Jetzt signalisiert er einen übermäßig
unterversorgten Markt, weil er sich am 1H20 orientiert, als die Lagerbestände einen historischen Höchststand erreichten und
die Lagerkapazität nahezu erschöpft war.
Vorläufige Schätzungen für die Nachfrage im Juli deuten darauf hin, dass die Ausbreitung der Delta-Variante an Schwung
verliert, insbesondere in China, wo die Zentralregierung die Lockdown-Maßnahmen verschärft hat, um zu verhindern, dass
lokale Ausbrüche außer Kontrolle geraten. Fälle der Delta-Variante breiteten sich von Nanjing auf 40 andere Städte aus. An
mehreren Orten wurde die Mobilität eingeschränkt und örtliche Abriegelungen eingeführt. Dieser Null-Toleranz-Ansatz führte zu
einem erheblichen Rückgang der Mobilität zu Lande und in der Luft. In einigen chinesischen Städten strichen die örtlichen
Flughäfen bis zu 80% der geplanten Flüge. In der gesamten fortgeschrittenen Welt blieb die Nachfrage jedoch den ganzen
Sommer über stabil, was auf die Aufhebung der strengsten Beschränkungen, das gute Wetter und die steigenden Impfraten
zurückzuführen war. Insgesamt ist es unwahrscheinlich, dass die starke weltweite Nachfrage, die in 3Q21 um mindestens 3
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mb/d ggü. Vq. steigen dürfte, durch ein ebenso starkes Angebot ausgeglichen wird, das aufgrund des Endes der freiwilligen
Förderkürzungen Saudi-Arabiens und der Rückführung der OPEC+ Förderkürzungen um etwa 2,2 mb/d ggü. Vq. steigen
dürfte.
GRAFIK 1: SINKENDE LAGERBESTÄNDE
OECD stocks minus pre-shale boom average
m/b
OECD stocks minus 5-year MA
600
500
400
300
200
100
0
-100
-200
Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-21 Jul-21
Quelle: IEA, UniCredit Research
Vom Defizit zum Überschuss
Wenn die Rückführung der OPEC+ Förderkürzungen in dem geplanten Tempo fortgesetzt wird, wird der Ölmarkt bald ein
Überschussproblem haben. Grafik 2, das auf Prognosen der IEA (den neutralsten verfügbaren Schätzungen) beruht, zeigt den
Verlauf der OPEC+ Produktion und der von der OPEC+ für ein globales Marktgleichgewicht nötigen Förderung. Es wird erwartet,
dass sich ab Anfang nächsten Jahres eine Lücke zwischen den beiden Linien auftut, die sich im Laufe der Zeit vergrößert - was
bedeutet, dass das Angebot die Nachfrage übersteigt, die Lagerbestände wieder ansteigen und die Preise ceteris paribus sinken
werden. Dieses Bild steht im Einklang mit unserer seit langem vertretenen Ansicht, dass Öl im Überfluss vorhanden ist (im
Mittelpunkt steht das von der OPEC+ künstlich niedrig gehaltene Angebot), im Gegensatz zu den Ansichten über eine Ölknappheit
(die auf der Annahme einer boomenden Nachfrage beruhen), die mit dem Szenario eines Öl-Superzyklus übereinstimmen.
GRAFIK 2: VERGRÖßERUNG DER KLUFT
mb/d
OPEC+ oil production
48
Actual/expected production
Call on OPEC+
Surplus
44
Deficit
40
36
1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22
Quelle: IEA, UniCredit Research
UniCredit Research Seite 2 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.6. September 2021 Macro Research
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Diese Verschiebung vom Defizit zum Überschuss ist sowohl auf Nachfrage- als auch auf Angebotsfaktoren zurückzuführen.
Die IEA rechnet mit einem Anstieg der Nachfrage um nur 3,2 mb/d - fast 1 mb/d weniger als die OPEC+ erwartet. Auf der
Angebotsseite könnte es weitere Gegenwinde geben. Die Erholung der Nicht-OPEC+ Förderung hat sich im ersten Halbjahr 21
verlangsamt, was vor allem auf besonders umfangreiche und langwierige Wartungsprogramme zurückzuführen ist, da die
Betreiber Arbeiten nachholten, die sich seit 2020 verzögert hatten, und ungeplante Ausfälle die Produktion in Brasilien und in
der Nordsee in den letzten Monaten beeinträchtigten. Laut Plat Analytics nehmen die Bohr- und Fertigstellungstätigkeiten
weiter zu, vor allem von kleinen/privaten Betreibern, deren Anzahl der Bohranlagen 10% über dem Niveau vor der COVID-19-
Pandemie liegt, während die Hauptproduzenten ihre Kapitaldisziplin beibehalten und immer noch 68% unter dem Niveau vor der
Pandemie liegen. Gleichzeitig könnten Washington und Teheran die Gespräche über das iranische Atomabkommen wieder
aufnehmen, was im Herbst zu einem Rahmenabkommen und anschließend zu einer sofortigen Freisetzung von mindestens 0,6 mb/d
führen könnte, die im nächsten Jahr noch weiter ansteigen könnte - die freie Kapazität des Irans beläuft sich auf rund 2 mb/d.
Die Ungewissheit über das Schicksal des Abkommens ist jedoch nach wie vor groß, da die Gespräche nach dem Amtsantritt
des strenggläubigen iranischen Präsidenten Ebrahim Raisi ins Stocken geraten sind. Dieser könnte nicht nur aus ideologischen
Gründen gegen Verhandlungen mit Washington sein, sondern auch befürchten, dass jedes Abkommen aufgekündigt werden
könnte, wenn 2024 ein republikanischer Präsident ins Weiße Haus einzieht. Es ist auch möglich, dass die OPEC+ nicht in der
Lage ist, ihre Versprechen zu erfüllen. Nach den von Bloomberg gesammelten Schiffbewegungsdaten pumpt das Kartell 10%
unter seinem Ziel. Vor allem Angola und Nigeria leiden unter sinkenden Förderkapazitäten und technischen Störungen.
Gleichzeitig bezieht sich die Produktionsbasis für Saudi-Arabien und Russland, die für die Zuweisung von Quoten im Rahmen
der OPEC+ Vereinbarung verwendet wurde, auf Momente, in denen ihre Produktion ein Niveau erreichte, das sie nur für kurze
Zeit aufrechterhalten konnten. Die Entscheidung war motiviert, die Märkte mit Kürzungen zu beeindrucken, die zum Zeitpunkt
ihrer Ankündigung tiefgreifender zu sein schienen, als sie es in Wirklichkeit waren und in der Phase der Drosselung höhere
Quoten zu erhalten.
Selbst wenn man diese technischen Aspekte berücksichtigt, dürfte die OPEC+ Förderung die Nachfrage übersteigen und die
Brent-Preise bereits im nächsten Quartal unter 70 USD/bbl drücken. Bis zum Dezembertreffen werden die OPEC+ Minister hart
daran arbeiten, eine Einigung zu erzielen und diplomatische Unstimmigkeiten zu vermeiden, die ihre Glaubwürdigkeit
untergraben und die Preiserholung zum Scheitern bringen könnten. Der Spagat für das Kartell könnte jedoch ziemlich
kompliziert werden.
Edoardo Campanella, Economist (UniCredit Bank, Milan)
+39 02 8862-0522
edoardo.campanella@unicredit.eu
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