INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK

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INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Investment
      Outlook 2019

Verlängerter Wirtschaftszyklus
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Investment Outlook 2019

Verlängerter
Wirtschaftszyklus

                          credit­suisse.com/investmentoutlook   3
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Vorwort des CEO

                                              Aus meiner
                                              Perspektive
                                              Tidjane Thiam
                                              CEO Credit Suisse Group AG

                                              Ich freue mich, Ihnen unseren Anlageausblick für 2019
                                              zu präsentieren. Mit 2018 geht ein Jahr zu Ende, das sich
                                              als deutlich ereignisreicher erwiesen hat, als gemeinhin
                                              angenommen wurde. Politische Ereignisse hatten
                                              wesentliche Auswirkungen auf die Finanzmärkte und
                                              beeinflussen sie noch immer.

                                              Die globalen Handelsbedingungen befinden sich im              Innovation ist ein weiterer zentraler Wert der Credit ­Suisse.
                                              Wandel: Gewisse Regierungen haben Zölle eingeführt und        Ein Beispiel dafür sind unsere fünf Supertrends, die auch
                                              andere protektionistische Massnahmen gegen ihre Handels­      Bestandteil unserer House View sind: «Unzufriedene
                                              partner ergriffen. Zudem wurden neue regionale Handelsab­     Gesellschaften – multipolare Welt», «Infrastruktur – Lücken
                                              kommen getroffen. 2018 habe ich diese Entwicklungen im        schliessen», «Technologie im Dienste der Menschheit»,
                                              Gespräch mit Kunden und Partnern immer wieder disku­          «Silver Economy – in den demografischen Wandel investie­
                                              tiert. Dabei konnte ich mich nicht nur auf meine Erfahrung,   ren» und «Werte der Millennials». Die Supertrends stellen
                                              sondern auch auf die Credit Suisse House View verlassen.      attraktive Themen für langfristige Anleger dar (weitere
                                                                                                            Informationen finden sich auf Seiten 34 bis 37). Besonders
                                              Die House View spielt eine fundamentale Rolle für die         möchte ich dieses Jahr das Thema nachhaltige Anlagen
                                              Empfehlungen, die wir Kunden abgeben, und die Anla­           aufgreifen. Diese sind nicht nur Teil eines unserer Super­
                                              gen, die wir in ihrem Namen tätigen. Unsere führenden         trends; wir stellen auch zunehmendes Interesse seitens

            Die House View ist ein
                                              Anlagestrategen analysieren globale politische und wirt­      unserer Kunden und eine wachsende Bedeutung weltweit
                                              schaftliche Trends und leiten daraus eine breite Palette an   fest. Bei der Credit Suisse tragen wir unseren Teil dazu
                                              Analysen und Informationen ab, die sie in einer einheit­      bei, unsere Anlagen insgesamt nachhaltig zu gestalten –

            ­wesentlicher Bestandteil
                                              lichen Einschätzung für die gesamte Bank zusammen­            ­unseres Erachtens ist dies schlicht «Smart Investing».
                                              fassen. Die House View ist ein wesentlicher Bestandteil
                                              des ­Vertrauens, das wir aufbauen, und der Ergebnisse,        Ich wünsche Ihnen ein erfolgreiches Jahr 2019.

             des Vertrauens, das wir
                                              die wir erzielen.
                                                                                                            Tidjane Thiam

             uns ­erarbeiten, und der
             ­Ergebnisse, die wir erzielen.
4   Investment Outlook 2019                                                                                                         credit-suisse.com/investmentoutlook   5
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Inhaltsübersicht

Inhalt                                                                                  04    Vorwort des CEO
                                                                                        08    Editorial
                                                                                        10    Rückblick 2018
                                                                                        12    Kernthemen 2019
                                                                                        58    Kalender 2019

14
Weltwirtschaft
                                                              34
                                                              Spezial
                                                                                        38
                                                                                        Finanzmärkte
16  Impulse lassen nach, aber Wachstum bleibt robust          34	Supertrends           40 Positionierung für s­ pätzyklisches Wachstum
20  Was den globalen Wirtschaftszyklus antreibt (Spotlight)   35	Nachhaltige Anlagen   45 Inversion der US-Renditekurve: Müssen wir uns sorgen? (Spotlight)
22  Welt folgt dem Straffungskurs der Fed                     36	­Impact Investing     46 Sektorausblick
25	Globalisierung nicht voreilig abschreiben (Spotlight)                               50	Die aktuelle Währungssituation
26  Stresstest für die Weltwirtschaft                                                   53 Zwillingsdefizit – Segen oder Fluch für den USD? (Spotlight)
32  Regionen im Fokus                                                                   54 Anlagethemen 2019

6              Investment Outlook 2019                                                                                                    credit-suisse.com/investmentoutlook   7
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Editorial

Verlängerter
Wirtschaftszyklus
Michael Strobaek Global Chief Investment Officer
Nannette Hechler-Fayd’herbe Global Head of Investment Strategy & Research

In den meisten Jahren prägt ein dominierendes Thema
die ­Finanzmärkte. 2017 drehte sich alles um die Goldlöckchen-­
Wirtschaft – die weder überhitzt noch unterkühlt war – und
die Rückkehr der Politik als Markttreiber. 2018 erwies sich dann
als Jahr der Handelskonflikte und Zinssorgen. 2019 dürften die
Faktoren, die den Wirtschaftszyklus verlängern könnten,
unseres Erachtens im Fokus stehen.

In unserem Investment Outlook 2019 geben wir eine Orien­       positive Entwicklung der Inflation werden die geldpolitische
tierungshilfe für die kommenden Monate. Bei Aktien liefern     Reaktion der Notenbanken und damit auch die Reaktion
wir einen Überblick über alle Sektoren, wobei wir glauben,     der Finanzmärkte entscheidend beeinflussen.
dass Technologie weiterhin einen starken Treiber darstellt.
Bei Anleihen untersuchen wir das relativ seltene Phänomen      Schliesslich widmen wir uns im Rahmen eines Sonderfokus
einer Inversion der US-Renditekurve, bei dem die kurzfristi­   unseren langfristigen Supertrends: fünf Anlagethemen,
gen Zinsen höher liegen als die langfristigen. Ausserdem       die uns in den letzten zwei Jahren am stärksten begeistert
gehen wir der Frage nach, wie eine erfolgreiche Währungs­      haben und überragende Ertragsaussichten bieten. Zudem
strategie konzipiert sein muss, die Carry, Substanz und als    beleuchten wir die Bildung als Teil unseres Engagements in
sichere Häfen geltende Währungen berücksichtigt.               Impact Investing und nachhaltigen Anlagen. Hierbei handelt
                                                               es sich um einen schnell wachsenden Markt, denn die
Aus makroökonomischer Sicht könnten verschiedene               Anleger sind zunehmend bestrebt, finanzielle Erträge mit

                                                                                                                              2019 dürften die Faktoren,
Faktoren durchaus für eine weitere Verlängerung des Wirt-      sozialen und ökologischen Auswirkungen zu verbinden.
schaftszyklus sorgen und eine baldige globale Ver­lang-
samung verhindern. Produktivitätszuwächse und eine             Unsere besten Wünsche für das neue Jahr.

                                                                                                                              die den Wirtschaftszyklus
                                                                                                                              verlängern könnten, unseres
                                                                                                                              Erachtens im Fokus stehen.

8           Investment Outlook 2019                                                                                                            credit-suisse.com/investmentoutlook   9
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Rückblick 2018                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                          Politische Entwicklungen
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               und globale Sicherheit

       2018: Handels­beziehungen
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Wahlen (Präsidentschafts-
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               und Parlamentswahlen)
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Industrie und
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Unternehmen
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Geld- und

       infrage gestellt
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Bankensystem
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               Energie
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               (Öl)

       09. Januar                                                                                                    27. April                                                                                                        30. August                          13. September                         30. September
       Straffungs­diskussionen                                                                                       Hoffnung auf Frieden                                                                                             Sprunghafter Zinsanstieg in         Steigende Zinsen                      Neues Handelsabkommen
                                           22. Januar                                                                                                               13. Juni
       in Japan                                                                                                      in Korea                                                                                                         Argentinien                         in der Türkei                         Kanada und die USA kündigen
                                           Handelskon­flikte beginnen                                                                                               Fed erhöht die Zinsen
       Die Bank of Japan                                                                                             Die Staatschefs Nord-                                                                                            Der Peso wertet ab, und die         Die türkische Zentralbank             eine Neufassung des NAFTA-­
                                           Die USA verkünden Zölle auf                                                                                              Die Fed erhöht ihren
       reduziert ihre Käufe von                                                   16. März                           und Südkoreas vereinbaren,                                                                                       argentinische Zentralbank erhöht    hebt den Leitzins auf 24% an          Abkommens an – einen Monat,                            30. November
                                           importierte Waschmaschinen                                                                                               kurzfristigen Leitzins um einen
       Anleihen sehr langer Laufzeit.                                             Verkaufswelle bei                  Gespräche über einen                                                                                             die Zinsen in der Folge auf ein     und reduziert damit den Druck         nachdem die USA eine Verein-                           G20-Gipfel
                                           und Solarmodule – ein Schritt,                                                                                           viertel Prozentpunkt.
       Spekulationen über eine                                                    Technologieaktien                  Friedensvertrag und die                                                                                          neues Hoch von 60%.                 auf die TRY.                          barung mit Mexiko erzielt haben.                       in Buenos Aires
                                           der von China und Südkorea
       Straffung der Geldpolitik                                                  Der Nasdaq bricht aufgrund         Beendigung des jahrzehnte­                                                                                                                                                                                                                        Der zweitägige jährliche
                                           kritisiert wird.
       lassen die Anleihen­renditen                                               von Datenschutzbedenken bei        langen Konflikts                                                                                                                                                                                                                                  G20-Gipfel findet in
       steigen.                                                                   Social-Media-Unternehmen           zu führen.                                                                                                                                                                                                                                        Argentinien statt.
                                                                                  ein und gibt in der Folge im
                                                                                                                                                                                                      06. Juli                                                                                               17./18. Oktober
                                                                                  März um 11% nach.
                                                                                                                                                                                                      Handelskonflikt                                                                                        Sitzung des
                                                                                                                                                                                                      verschärft sich                                                                                        ­Europäischen Rates
                                                                                                                                                                                                      US-Präsident Trump verhängt                                                                             Auf dem vierteljährlichen EU-Gipfel
                                                                                                                                                         01. Juni                                     Zölle auf chinesische Importe                                                                           liegt der Fokus auf Migration und
                                        02. Februar                                                                                                      Wende in der                                 im Wert von USD 34 Mrd.                                                                                 innerer Sicherheit und es wird über
                                        Korrektur der E­ rwartungen                                                                                      italienischen Politik                        China reagiert mit eigenen                                                                              den Stand der Brexit-­Gespräche
                                                                                                 22. März                                                Die neue populistische                                                                                                                               gesprochen.
1240                                    an die Fed                                                                                                                                                    Zöllen auf US-Güter.
                                                                                                 Handelskonflikte                                        Regierung in Italien sorgt                                                                                                                                                                    30. Oktober
Pkt.                                    Allgemeine Verkaufswelle an
                                                                                                 gehen weiter                                            nach einer deutlichen                                                                                                                                                                         Deutsche Politik im Wandel
                                        den Aktienmärkten, da die
                                                                                                 US-Präsident Trump verhängt                             Marktkorrektur nur für eine                                                                                                                                                                   Die deutsche Bundeskanzlerin
                                        Zinserhöhungs­erwartungen
                                                                                                 Zölle auf chinesische Importe                           vorübergehende Entspannung.                                                                                                                                  28. Oktober                      Angela Merkel kündigt ihren
                                        an die US-­Notenbank (Fed)
1220                                                                                             im Wert von USD 50 Mrd.                                                                                                                                                                                              Wahlen in Brasilien              schrittweisen Rückzug aus der
                                        aufgrund starker US-Daten
Pkt.                                                                                             Am nächsten Tag kündigt                                                                                                                                                                                              Der konservative Politiker       Politik an.
                                        zum Lohnwachstum korrigiert
                                                                                                 China Zölle auf US-Importe                                                                                                                                                                                           Jair Bolsonaro gewinnt die
                                        werden.
                                                                                                 im Wert von USD 3 Mrd. als                                                                                                                                                                                           Präsidentschaftswahl in
                                                                                                 Reaktion auf die einige                                                                                                                                                                                              Brasilien.
                                                                                                 Wochen zuvor angekündigten
                                                                                                 US-Stahlzölle an.
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                   MSCI AC World Total Return Index
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                   (lokale Bruttoerträge)
                                                                                                                                                                                                                                         02. August
                                                                                                                                                                                                                                         Apple macht das Rennen
                                                                                                                                                                                                                                         Apple erreicht weltweit
                                                                                                                                                                                                                                         als erstes börsennotiertes                                                                                                       06. Dezember
                                                                                                                                                                                                                                         Unternehmen eine                                                                                                                 175. OPEC-Konferenz
                                                                                                                                                                                                                                         Marktkapitalisierung von                                                                                                         Die Organisation erdöl­
                                                                                                                                                                                                                                         USD 1 Bio.                                                                                                                       exportierender Länder
       01. Januar                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                         (OPEC) wird die Produktions­
       US-Steuerreform                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                    strategie und die langfristige
1140   Der US Tax Cuts and
                                                                                                                                                                                                      09. Juli                                                                         24. September                                                                      Zusammenarbeit mit
Pkt.   Jobs Act zur Senkung der                                                                                                                                         12. Juni
                                                   16. Februar                                                                                                                                        Türkei in der Krise                                                              Nachrichten von                                                                    Russland erörtern.
       Körperschafts­steuersätze                                                                                                                                        Gipfeltreffen zwischen
                                                                                                                                  08. Mai                                                             Die TRY wertet ab,                                                               der Euro­päischen                                            06. November
       tritt Anfang des Jahres in                  USA nehmen Stahl                                                                                                     USA und Nordkorea
                                                                                                                                  Kredit für Argentinien                                              da das Leistungsbilanz- und        01. August                                    Zentralbank (EZB)
                                                   ins Visier                                                                                                           US-Präsident Trump trifft                                                                                                                                                   Zwischenwahlen in
       Kraft, schürt den Optimismus                                                                                               Der argentinische Präsident                                                                            USA erwägen weitere                           EZB-Präsident Mario Draghi
1120                                               Die USA drohen mit                                                                                                   das nordkoreanische           das Haushaltsdefizit des                                                                                                                      den USA
       der Anleger und verhilft dem                                                                                               Macri bittet den Internatio­                                                                           Zölle gegen China                             erwartet einen «relativ
Pkt.                                               umfangreichen Zöllen auf                                                                                             Staatsoberhaupt Kim           Landes Sorgen bereiten,                                                                                                                       Die Demokraten haben
       Aktienmarkt zu neuen Hochs.                                                                                                nalen Währungsfonds um                                                                                 Die USA erwägen eine                          kräftigen» Inflationsanstieg
                                                   Stahl- und Aluminium­importe                                                                                         Jong-un in Singapur.          nachdem Präsident Erdogan                                                                                                                     wieder die Mehrheit im
                                                                                                                                  einen Kredit, da die                                                seinen Einfluss auf die            Ausweitung der Zölle auf                      in der Eurozone, was zu
                                                   aus Ländern rund um                                                                                                                                                                                                                                                                              Repräsentanten­haus
                                                                                                                                  Wirtschaft mit hoher Inflation                                      Zentralbank verstärkt hat.         zusätzliche chinesische                       Aufwärtsdruck auf
                                                   den Globus.                                                                                                                                                                                                                                                                                      übernommen, während die
1100                                                                                                                              und einer sinkenden Währung                                                                            Importe im Wert von                           die Anleihenrenditen führt.                                  Republikaner weiterhin den
Pkt.                                                                                                                              zu kämpfen hat.                                                                                        USD 200 Mrd.
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                    Senat kontrollieren.

        Jan.                               Feb.                             März                                 Apr.                                Mai                                Juni          Juli                             Aug.                              Sept.                            Okt.                                     Nov.                             Dez.

       10             Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                                                                                                                               credit-suisse.com/investmentoutlook              11
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Kernthemen 2019

Was 2019 den Zyklus                                                                                                                                                                          Ideal ist ein
                                                                                                                                                                                             vergleichsweise
verlängern dürfte                                                                                                                                                                            ­stabiler USD.
Von der Technologie über die USD-Stabilität bis hin
zur Wiederherstellung des Gleichgewichts in den
Schwellenmärkten – wir untersuchen sechs wesentliche
Markttreiber und -risiken für das Jahr 2019.

Inflation unter Kontrolle                  Die Stabilität des USD                   Chinas Flexibilität                      Ruhigere politische Lage                    Schwellenmärkte: Wiederher­               Technologie und
Die Wachstumsdynamik in den                Schwankungen beim USD wirken             Die Handelspolitik der USA setzt         in Europa                                   stellung des Gleichgewichts               ­Gesundheits­innovationen
Industrieländern scheint stark genug,      sich in der Regel destabilisierend auf   China stark unter Druck. Nachdem         Für die Eurozone wird auch 2019 ein         Zu Beginn der Finanzkrise wiesen           Technologieaktien stellten im ver­
um für eine weitere Verlängerung des       die Weltwirtschaft und die Finanz­       die USA kürzlich die Handelsverein­      über dem Potenzial liegendes Wachs­         die Schwellenmärkte vergleichsweise        gangenen Jahrzehnt den Haupttreiber
Zyklus bis in das Jahr 2019 hinein         märkte aus. Ein starker USD, wie er      barungen mit Mexiko, Kanada und          tum erwartet, auch bedingt durch die        gesunde Bilanzen auf. Nach 2008            der globalen Aktienmärkte dar. Der
und darüber hinaus zu sorgen. Wichtig      beispielsweise im 1. Halbjahr 2018       Südkorea neu verhandelt haben und        nach wie vor entgegenkommende               verleitete die günstige USD-Finanzie­      MSCI World IT Index hat seit März
für die Märkte ist vor allem die Frage,    zu beobachten war, kann Volkswirt­       da die Handelsspannungen mit             Geldpolitik. Wir gehen davon aus,           rung die Schwellenländer, und dabei        2009 den Gesamtmarkt um ungefähr
ob die Inflation weiter so verhalten       schaften, die auf eine günstige          Europa nachlassen, könnte sich die       dass sich die politischen Turbulenzen       vor allem Unternehmen, dazu, deutlich      200% übertroffen. Soziale Medien,
ausfällt wie bisher. Sollte die Teuerung   USD-Finanzierung angewiesen sind,        Haltung der USA in Bezug auf den         etwas legen werden. Der Austritt            mehr Kredite in Fremd­währungen            Onlinehandel und immer ausgeklügel­
deutlich stärker zunehmen, als dies        erheblich in Mitleidenschaft ziehen.     Handel mit China weiter verhärten.       Grossbritanniens aus der Europäi­           aufzunehmen. Da die Kosten der             tere Mobilgeräte haben die Welt im
derzeit von den Märkten (und uns)          Eine deutliche USD-Schwäche setzt        Chinas Geduld würde somit weiter         schen Union (EU), der für den               USD-Liquidität 2018 aber infolge der       Sturm erobert. Für Anleger stellt sich
erwartet wird, wird die US-Notenbank       hingegen führende Exportländer wie       auf die Probe gestellt. Gehen die        29. März 2019 an­gedacht ist, sollte        restriktiveren Haltung der Fed stiegen,    dabei die wichtige Frage, ob das
(Fed) hinter die Kurve zurückfallen.       Deutschland und Japan unter Druck.       politisch Verantwortlichen wie bereits   bei angemessener Abwicklung für             entstanden Spannungen und mussten          Wachstum in diesem Sektor ange­
Die Anleihenrenditen würden einen          Zudem schürt dies die Inflationssor­     2018 vorsichtig vor, halten sich die     beide Seiten keine gravierenden             einige Schwellenländerwährungen            sichts der Entstehung neuer
weiteren starken Anstieg verzeichnen,      gen, da die Rohstoffpreise als Reak­     Instabilitätsrisiken unseres Erachtens   Folgen haben. In Deutschland wird die       erhebliche Verluste hinnehmen. Ende        Schwerpunkt­bereiche wie Virtual
wohingegen Aktien und andere               tion auf einen schwachen USD in der      in Grenzen, und die Expansion kann       anhaltende politische Neuausrichtung        2018 zeichnete sich eine Wiederher­        Reality und künstliche Intelligenz
ris­kante Anlagen erhebliche Verluste      Regel stark steigen. Ideal ist ein       sich fortsetzen. Eine aggressive Wäh­    kaum zu einer Instabilität führen, denn     stellung des internen und externen         weiterhin so stark ausfallen wird.
hinnehmen müssten. Bleibt ein              vergleichsweise stabiler USD. Da die     rungs- oder Aus­senpolitik sowie eine    extreme Parteien haben nur begrenz­         Gleichgewichts ab, was zum Teil auf        Ein zweiter wesentlicher Sektor, der
unwahrscheinlicher sprunghafter            geldpolitische Straffung der Fed weit    deutliche Expansion der Kreditverga­     ten Einfluss. Italien und die EU            die Unterstützung des Internationalen      die Aktienmärkte massgeblich beein­
Anstieg der Produktivität aus, wird das    vorangeschritten ist und die Europäi­    be würden sich jedoch destabilisierend   werden sich unterdessen unserer             Währungsfonds zurückgeht. Sollte           flussen dürfte, ist das Gesundheits­
Lohnwachstum den Haupttreiber der          sche Zentralbank sowie die Bank of       auswirken.                               Einschätzung nach in der Frage des          sich dieser Prozess 2019 fortsetzen,       wesen. Dabei gilt das Interesse der
Inflation darstellen.                      Japan allmählich nachziehen, stehen                                               Haushaltsdefizits des Landes letztlich      können sich die Schwellenmärkte            Anleger vor allem der Gentherapie und
                                           die Chancen gut, dass sich der USD                                                auf einen Kompromiss einigen und            erholen, und globale Anleger würden        anderen innovativen Behandlungs­
                                           stabil entwickelt.                                                                gleichzeitig den Verbleib Italiens in der   profitieren.                               methoden.
                                                                                                                             Währungsunion bekräftigen.

12          Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                  credit-suisse.com/investmentoutlook   13
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Welt­­
wirtschaft
Das Wichtigste in Kürze
Unterschiede im Wachstumsverlauf
Die Auswirkungen der fiskalischen Impulse in den USA werden zwar 2019 vermutlich ihren Höhepunkt
erreichen. Das Wachstum sollte aber dank robuster Unternehmensinvestitionen, Neueinstellungen
und Lohnwachstum weiterhin über dem Trend liegen. In China muss hingegen mit einer Wachstums­
verlangsamung in Richtung 6% gerechnet werden. US-Zölle, schleppende Investitionen im verar­
beitenden Gewerbe und ein langsameres Konsumwachstum werden voraussichtlich das Wachstum
beschränken. In Europa und Japan rechnen wir aufgrund einer weiterhin expansiven Geldpolitik mit
einer fortgesetzt moderaten Wachstumsdynamik. In vielen Schwellenländern liegt das Wachstum
wahrscheinlich jedoch auch in Zukunft unter Potenzial, da sich die Politik auf die Inflations- und
Währungs­kontrolle konzentriert.

Inflation in Bewegung
Trotz höherer Investitionen werden sich die Kapazitätsengpässe in den meisten Industrieländern wohl
verschärfen. Angesichts der rückläufigen Arbeitslosenquote und des zunehmenden Arbeitskräfte­
mangels dürfte das Lohnwachstum weiter anziehen. Trotz einer leichten Erholung des Produktivitäts­
wachstums rechnen wir daher mit einem allmählichen Anstieg der Kerninflation. Von den Rohstoff­
preisen geht zudem ein Aufwärts­risiko aus. Die Reaktionen der Zentralbanken werden auch in
Zukunft unterschiedlich ausfallen, je nach internen und externen Zwängen.

Blick auf die Schwellenmärkte
Wie hoch ist das Risiko einer erneuten wirtschaftlichen und finanziellen Instabilität? In vielen Industrie­
ländern, insbesondere in den USA, stellt ein nicht tragbarer Anstieg der Staatsverschuldung das
grösste längerfristige Risiko dar. Solange die Situation in Italien stabil bleibt, ist eine Krise unwahr­
scheinlich, da sich die Bilanzen von Haushalten und Banken seit 2008 verbessern, während sich die
Unternehmensbilanzen nur leicht verschlechtert haben. In China wird die hohe Verschuldung das
Wachstum vermutlich zwar bremsen, jedoch nicht zu einer Krise führen. Mit neuerlichem Stress ist
eher in den finanziell fragileren Schwellenländern zu rechnen.

                                                                     credit-suisse.com/investmentoutlook   15
INVESTMENT OUTLOOK2019 - VERLÄNGERTER WIRTSCHAFTSZYKLUS - HEDGEWORK
Weltwirtschaft Impulse lassen nach, aber Wachstum bleibt robust

Impulse lassen                                                                              Eine Lösung der
                                                                                            ­Handelskonflikte würde
nach, aber Wachstum                                                                          das ­Geschäftsklima,
bleibt robust                                                                                die ­Investitionsausgaben
                                                                                             und das Wachstum
Die Auswirkungen der fiskalischen Impulse in den USA dürften zwar
abebben, die lockere Geldpolitik, die robusten Investitionen und das                         stützen.
anhaltende Beschäftigungs- und Lohnwachstum werden den Zyklus
in den Industrieländern wahrscheinlich jedoch verlängern. Das
Wachstum in China wird sich wohl weiter verlangsamen, da die
politisch Verantwortlichen mehr Wert auf Stabilität als auf
starke Konjunkturanreize legen.

                                                                       Die 2017 verzeichnete synchrone globale Expansion ist            Nachlassende fiskalpolitische Impulse
                                                                       2018 einem uneinheitlichen Wachstumsbild gewichen.               In unserem Basisszenario für 2019 rechnen wir mit einer
                                                                       Nach der Schwäche am Jahresanfang beschleunigte sich             moderaten Verlangsamung des globalen BIP-Wachstums
                                                                       das US-Wirtschaftswachstum durch die Senkungen der               im Vergleich zu 2018, für die hauptsächlich die nachlassen­
                                                                       Unternehmens- und Personensteuern deutlich. In China fiel        den fiskalischen Anreize in den USA und eine straffere
                                                                       das BIP-Wachstum trotz staatlicher Massnahmen zur                Geldpolitik in den Schwellenländern ohne China verantwort­
                                                                       Eindämmung des übermässigen Kreditwachstums robuster             lich sind (vgl. Tabelle auf Seite 31). Bestimmte Aspekte der
                                                                       aus als erwartet. Da sich die US-Notenbank (Fed) im              US-Steuerreform werden voraussichtlich die Finanzlage der
                                                                       Frühling 2018 «restriktiv» zeigte, gerieten diverse Schwellen­   Haushalte zwar weiter stärken und Unternehmen Unterstüt­
                                                                       märkte unter Druck, allen voran Argentinien und die Türkei.      zung bieten, die Wirkung der expansiven US-Fiskalpolitik
                                                                       Um ihre Währung gegen eine weitere Abwertung zu                  sollte jedoch nachlassen. Abgesehen von leichten Stimulie­
                                                                       schützen, strafften die Zentralbanken einiger Schwellen­         rungsmassnahmen in Japan und womöglich in der Euro­
                                                                       länder ihre Geldpolitik, wodurch sich die Wachstums­             zone rechnen wir in den anderen Industrieländern mit einer
                                                                       dynamik deutlich abschwächte. Die geringere Auslands­            weitgehend neutralen Fiskalpolitik. Viele Schwellenländer
                                                                       nach­frage aus den Schwellenländern war vermutlich einer         werden hingegen gezwungen sein, ihre Fiskalpolitik zu
                                                                       der Gründe für die Wachstumsverlangsamung in der                 straffen.
                                                                       Eurozone in den ersten Monaten 2018.
                                                                                                                                        In den meisten Industrieländern bleibt die Geldpolitik gegen­
                                                                                                                                        über den Jahren vor und den meisten Jahren nach der
                                                                                                                                        Finanzkrise recht locker und dürfte 2019 trotz einer Reihe
                                                                                                                                        von Zinserhöhungen sogar bei einer weiteren Normalisie­
                                                                                                                                        rung gemässigt bleiben. Unter den wichtigen Volks­wirt­
                                                                                                                                        schaften ist die Geldpolitik in den USA noch immer nicht
                                                                                                                                        besonders restriktiv (vgl. Abb. auf Seite 18). 2019 s­ ollte sie
                                                                                                                                        das US-Wachstum allmählich bremsen, auch wenn sich die
                                                                                                                                        US-Geldpolitik in den Schwellenländern abermals stärker
                                                                                                                                        bemerkbar machen könnte, wenn man bedenkt, wie wichtig
                                                                                                                                        USD-Liquidität in vielen dieser Märkte ist.

16            Investment Outlook 2019                                                                                                                            credit-suisse.com/investmentoutlook   17
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Weltwirtschaft Impulse lassen nach, aber Wachstum bleibt robust

 Unternehmen investieren weiter
 Sofern nicht eine deutliche Verschärfung des globalen                                         Die Konsum­                                                               Belastungen in China
                                                                                                                                                                         In China haben die Verantwortlichen aufgrund des
                                                                                                                                                                                                                                             anfälligen Aussenhandelsbilanzen werden sich die 2018
                                                                                                                                                                                                                                             verzeichneten Rückschritte 2019 vermutlich fortsetzen, weil
 Handelskonflikts eintritt – oder andere Faktoren eine
 grössere Unsicherheit auslösen –, wird sich die Inves­ti­tions­                               ausgaben dürften                                                          ­Leistungsbilanzüberschusses und der niedrigen Inflation
                                                                                                                                                                          grösseren Spielraum als in vielen anderen Schwellen­
                                                                                                                                                                                                                                             die Politik wie bisher vornehmlich darauf abzielt, die
                                                                                                                                                                                                                                             Währung zu stabilisieren. Die politische Unsicherheit wird
 tätigkeit der Unternehmen 2019 fortsetzen. Der Bedarf
 selbst, Lieferketten als Antwort auf Zölle anzu­passen, wird                                  in den meisten                                                             ländern. Gleichzeitig dürfte die chinesische Politik ange­
                                                                                                                                                                          sichts der hohen Verschuldung staatlicher Unternehmen
                                                                                                                                                                                                                                             die Abwärtsrisiken in etlichen Ländern verstärken. In
                                                                                                                                                                                                                                             Ländern wie Russland sollten höhere Einnahmen aus dem
 unseres Erachtens Investitionsausgaben auslösen. Die
 Unternehmensinvestitionen werden massgeblich zur                                              Industrie­ländern                                                          und Lokalregierungen auf neuerliche aggressive Anreize
                                                                                                                                                                          zur Ankurbelung der Kreditvergabe verzichten und statt­
                                                                                                                                                                                                                                             Export von Rohstoffen die Belastungen durch die knappere
                                                                                                                                                                                                                                             USD-­Liquidität aufwiegen.
 Verlängerung des Wirtschaftszyklus beitragen, wenn die
 staatlichen Konjunkturanreize nachlassen.                                                     robust ­bleiben.                                                           dessen «gerade genug» tun, um zu verhindern, dass die
                                                                                                                                                                          US-Zölle das Wachstum deutlich beeinträchtigen. Unwahr­            Aufwärts- und Abwärtsrisiken
                                                                                                                                                                          scheinlich ist auch, dass die Entscheidungsträger den RMB          Unser Basisszenario birgt natürlich sowohl Aufwärts- als
 Ende 2018 bestand nach wie vor starker Konjunktur­                                                                                                                       stark abwerten lassen. Der Wachstumsbeitrag der Haus­              auch Abwärtsrisiken. Abschwächen könnte sich der Wachs­
 optimismus, insbesondere in den USA. Die Kapazitäts­                                   Behauptungen, dass Unternehmen, die Aktien zurück­                                halts­ausgaben ist indes wohl begrenzt, weil die Hypo­             tumsausblick für Europa durch länderspezifische Faktoren
 engpässe verschärften sich indes weiter, während die                                   kaufen, weniger Mittel für Investitionen haben, halten einer                      thekenschulden und der Schuldendienst (nach unseren                wie etwa Italiens Finanzlage. Eine unerwartet starke Ver­
 Finanzierungs­bedingungen nach wie vor günstig ausfielen.                              genaueren Prüfung nicht stand – zumindest nicht in den                            Schätz­ungen fast 30% der Haushaltseinnahmen) wegen                langsamung in China würde die anderen asiatischen
 Viele Unternehmen dürften ihren Marktanteil 2019 weiter                                USA. Eine Bottom-up-Studie des S&P-500-Universums                                 der höheren Immobilienpreise deutlich gestiegen sind. Die          Volkswirtschaften am stärksten in Mitleidenschaft ziehen,
 ausbauen, entweder über Investitionen oder mittels                                     von Analysten der Credit Suisse verdeutlicht, dass die zwei                       chinesischen Wachstumsraten liegen zwar nach wie vor               aber auch an Europa nicht spurlos vorübergehen. Deutliche
 Fusionen und Übernahmen. Wachstumsunternehmen                                          Aktivitäten, die beide auf eine starke Bilanz hinweisen,                          weit über dem globalen Durchschnitt. Der Beitrag des               Rückschläge an den Finanzmärkten (z.B. durch einen
 verfügen in der Regel über gesunde Bilanzen und starke                                 positiv korrelieren. Angesichts der hohen und weiterhin                           Landes zum Weltwirtschaftswachstum wird jedoch wahr­               unerwarteten Inflationsanstieg und dadurch ausge­löste
 Barbestände. D­ arüber hinaus gehen wir davon aus, dass                                ­steigenden Beschäftigungsraten und der Beschleunigung                            scheinlich nicht weiter wachsen und könnte nach der                Befürchtungen einer schnelleren geldpolitischen Straffung
 die hohen Energiepreise auch angesichts der nach wie vor                                des Lohnwachstums gehen wir ebenfalls von nach wie vor                           Erholung von 2017 sogar sinken (vgl. Abb. unten).                  in den USA) könnten die Stimmung belasten. Eine Lösung
 grossen Bedeutung von energie­bezogenen Investitions­                                   robusten Konsumausgaben in den meisten Industrie‑­                                                                                                  der Handelskonflikte würde indes das Geschäfts­klima,
 ausgaben Unterstützung bieten.                                                          ländern aus.                                                                    Das Wachstum in den Schwellenländern beurteilen wir                 die Investitionsausgaben und das ­Wachstum stützen.
                                                                                                                                                                         weiterhin vorsichtig. Allerdings bestehen deutliche Unter­          Gleichzeitig würde sie auch neue Impulse für eine Verlänge­
                                                                                                                                                                         schiede zwischen den einzelnen Ländern. In Ländern mit              rung der Expansion liefern.

 Geldpolitik in Industrieländern noch immer locker                                                                                                                       Die starken Wachstumsbeiträge Chinas dürften nachlassen
 Leitzins minus nominales BIP-Wachstum, in Prozentpunkten*                                                                                                               Reales BIP-Wachstum in China (in %) und chinesischer Beitrag zum globalen BIP-Wachstum
                                                                                                                                                                         (in Prozentpunkten, anhand von Messgrössen der Kaufkraft)

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                                                                                                                                                                         16                                                                                                                                          4.0
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                                                                                                                                                                         14                                                                                                                                          3.5
                                                                                                                                                         Restriktivere
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                                                                                                                                                         Politik
                                                                                                                                                                         12                                                                                                                                          3.0
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                                                                                                                                                                         10                                                                                                                                          2.5
 0

                                                                                                                                                                         8                                                                                                                                           2.0
–5
                                                                                                                                                         Lockerere
                                                                                                                                                         Politik
                                                                                                                                                                         6                                                                                                                                           1.5
–10

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        JPN    FRA     ITA   GBR     CAN    USA    AUS     DEU     CHE   SWE            BRA   ZAF   MEX   RUS   KOR   IND   IDN   THA   CHN    TUR                            1994                     1998       2002                2006                 2010                    2014                      2018

 *	Jeder Punkt weist einen Quartalswert zwischen 1.Q 2005 und 2.Q 2018 aus                                                       2.Q 2018 (Industrieländer)             Letzter Datenpunkt 2017                                                           Reales BIP-Wachstum in China
		Letzter Datenpunkt 2.Q 2018                                                                                                                                            2018 Einschätzung der Credit Suisse
                                                                                                                                  2.Q 2018 (Schwellenländer)             Quelle Weltbank, Credit Suisse                                                    Chinesischer Beitrag zum globalen BIP-Wachstum (rechte Skala)
		Quelle Federal Reserve Bank of St. Louis, Thomson Reuters Datastream, Credit Suisse

 18             Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                                                                credit-suisse.com/investmentoutlook            19
Spotlight                                                                                                                                                    Ein wesentliches Risiko
                                                                                                                                                             besteht darin, dass
Was den globalen                                                                                                                                             die positiven Effekte der
Wirtschaftszyklus antreibt
                                                                                                                                                             US-Nachfrage ­nach-
Langfristige Wachstumstrends und Schwankungen des
Wirtschaftszyklus haben wesentlichen Einfluss auf die
                                                                Impulse aus den USA
                                                                Obwohl die US-Wirtschaft in puncto Handelsvolumen als                                        lassen könnten und kein
                                                                                                                                                             anderes Land ihren
Finanzmärkte. Dieser Investment Outlook konzen­triert           relativ geschlossene Volkswirtschaft gilt, ist sie ein wesent­
sich vor allem auf den globalen Wirtschaftszyklus.              licher Treiber des globalen Wirtschaftszyklus. Das liegt
                                                                wahrscheinlich daran, dass die US-Wirt­schafts­­politik im

                                                                                                                                                             Platz einnimmt.
Schocks treiben die Zyklen                                      Vergleich zu anderen Ländern stärker auf die Stabilisierung
der Industrieproduktion                                         der Beschäftigung und des heimischen Konsums ausge­
Wirtschaftszyklen werden durch Schwankungen (Schocks)           richtet ist und ihre Entscheidungen grössere Auswirkungen
der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage und des gesamt­            auf die Finanzmärkte und folglich die Weltwirtschaft haben.
wirtschaftlichen Angebots bedingt. Die häufigsten               In allen bis auf eine Periode (in der Zeit nach der Finanzkri­
Angebotsschocks entstehen durch plötzliche Änderungen           se) leisteten die USA einen positiven Beitrag zum globalen
der gemeinhin verwendeten Rohstoffe, vor allem Erdöl.           Wirtschaftszyklus (vgl. Abb. auf Seite 21). Bis auf die
Nachfrageschocks entstehen durch Änderungen der                 Boomjahre vor 2008 war der Einfluss der Eurozone
Geld- oder Fiskalpolitik, welche die Ausgaben der               wesentlich schwächer. Seitdem bremst die Region den
Privathaushalte stimulieren oder bremsen. Überschüsse           globalen Wirtschaftszyklus. China lieferte lediglich in den      USA sind dominanter Treiber der globalen gesamtwirtschaftlichen Nachfrage
oder Engpässe der Lagerbestände führen aufgrund ihrer           Jahren nach 2008 einen zyklischen Schub. In Zukunft              Änderungen der Nettoaufwendungen, in Mrd. USD (jährliche Durchschnittswerte für Teilperioden)
Auswirkungen auf die Dynamik der Industrieproduktion            besteht das grösste Risiko darin, dass die positiven Effekte
ebenfalls zu Zyklusschwankungen.                                der US-Nach­frage nachlassen könnten und kein anderes
                                                                Land ihren Platz einnimmt.                                       100                                                                                                                                              USA

Unseren Ökonomen zufolge bricht die globale Industrie­                                                                                                                                                                                                                            China

produktion alle drei bis vier Jahre ein. Dieses Muster ist in                                                                    80                                                                                                                                               Eurozone

Grossbritannien und den USA seit dem 19. Jahrhundert
                                                                                                                                 60
zu beobachten. Bis Anfang der 1980er-Jahre gingen
solche Einbrüche mit allgemeinen Rezessionen einher.
                                                                                                                                 40
Dies ist jetzt jedoch nicht mehr der Fall, wahrscheinlich
weil die Beschäftigung im verarbeitenden Gewerbe nicht
                                                                                                                                 20
mehr so stark ins Gewicht fällt und die antizyklische
Geldpolitik wirksamer geworden ist. Da das Jahr 2015                                                                             0
das letzte Einbruchsjahr war, gehen wir in unserem
Risikoszenario davon aus, dass die nächste weltweite                                                                             –20
Schwächephase der Industrieproduktion Ende 2019 oder
2020 eintritt.                                                                                                                   –40

                                                                                                                                 –60

                                                                                                                                 –80

                                                                                                                                               1998 – 2001               2002 – 2008                    2009 – 2013                     2014 – 2018

                                                                                                                                 Letzter Datenpunkt 2017                     Hinweis Die volkswirtschaftliche Gesamtrechnung veranschaulicht, dass Veränderungen in der Leistungsbilanz
                                                                                                                                 2018 Einschätzung des Internationalen       eines Landes der Summe der Veränderungen bei den Ausgaben der Haushalte, der Unternehmen und der
                                                                                                                                 Währungsfonds                               Regierung dieses Landes entsprechen. Ein Anstieg der Ausgaben (verringerte Sparquote) steigert das
                                                                                                                                 Quelle Internationaler                      Leistungsbilanzdefizit und umgekehrt. Diese Grafik zeigt die Veränderung in der Leistungsbilanz (wobei positive
                                                                                                                                 Währungsfonds, Credit Suisse                Zahlen auf eine sich verschlechternde Leistungsbilanz hinweisen) und kann somit als ein Näherungswert für den
                                                                                                                                                                             Nachfrageimpuls eines Landes für den Rest der Welt erachtet werden.

20        Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                                                 credit-suisse.com/investmentoutlook          21
Weltwirtschaft Welt folgt dem Straffungskurs der Fed

Welt folgt dem
                                                                       Die Inflationsentwicklung in den wichtigen Volkswirt­                            auch für die USA). Sofern kein unvorhergesehener wirt­
                                                                       schaften, vor allem in den USA und der Eurozone, wird                            schaftlicher Schock eintritt, nehmen die Engpässe an den
                                                                       2019 den wichtigsten Treiber der Finanzmärkte darstellen.                        Arbeitsmärkten zu und treiben die Löhne weiter nach oben.

Straffungskurs der Fed
                                                                       Überraschend hohe Inflationsdaten sind für die Anleihen-
                                                                       und Aktienmärkte ein grösseres Risiko als begrenzte                              Inflations-«Joker» im Auge behalten
                                                                       Enttäuschungen beim Wirtschaftswachstum. Der Januar                              Eine Inflation der Löhne bedeutet nicht unmittelbar eine
                                                                       2018 war ein gutes Beispiel: Die leicht über den                                 Preisinflation. Die wichtigsten Treiber der Gesamtinflation
                                                                       ­Erwar­­­­­­­­­­t­ungen liegende US-Lohninflation löste die grösste              sind andere Kosten, etwa der Zinsaufwand und die Input­
                                                                        Korrektur der Aktienmärkte in diesem Jahr aus.                                  kosten (insbesondere Rohstoffe wie Öl). Die deutlich höhe­
                                                                                                                                                        ren Ölpreise in den Jahren 2007 und 2008 sowie 2011
                                                                       Mehr Lohn für Arbeitnehmer                                                       waren hauptsächlich für den damaligen Anstieg der
In unserem Basisszenario rechnen wir mit einem langsamen               Unserem Basisszenario zufolge wird die Kerninflation in                          Gesamt­inflation verantwortlich. Wenn sich unser globales
­Inflationsanstieg in den Industrieländern und einer recht stabilen    den USA, der Eurozone und in mehreren anderen Industrie­
                                                                       ländern 2019 leicht anziehen, da sich die Kapazitätseng­
                                                                                                                                                        Wachstumsszenario bewahrheitet, steigt der Preis von Öl
                                                                                                                                                        und anderen zyklischen Rohstoffen 2019 weiter. Auch die
 Inflationsentwicklung in den Schwellenmärkten, wobei diese Ent-       pässe verschärfen. Wir rechnen damit, dass sich die                              Zinskosten sollten leicht anziehen. Angesichts des starken
 wicklung in den einzelnen Ländern jedoch höchst unterschiedlich       Arbeitslosenquoten in den USA und Europa bis Ende 2019
                                                                       ihren 20-­Jahres-Tiefs nähern. In Deutschland, Grossbritan­
                                                                                                                                                        Wachstums der Endnachfrage wird der von den Unterneh­
                                                                                                                                                        mensgewinnen absorbierte Kostenanteil wohl kaum
 verlaufen wird. Die Straffung der geldpolitischen Zügel dürfte sich   nien, der Schweiz, Kanada und Australien gibt es an den                          zunehmen, denn derartige Zuwächse treten in der Regel
 weltweit fortsetzen, allerdings in moderatem Tempo.                   Arbeitsmärkten bereits Engpässe. Sogar die japanischen
                                                                       Löhne steigen mittlerweile, nachdem sie in den letzten
                                                                                                                                                        bei schwacher Nachfrage auf. Wir rechnen zwar damit,
                                                                                                                                                        dass die Produktivitätskennzahlen in den USA und anderen
                                                                       zwei Jahrzehnten über weite Strecken gesunken sind.                              Industrieländern steigen, was den Preisauftrieb aber nicht
                                                                       Die absolute Zuwachsrate liegt allerdings noch weit unter                        merklich dämpfen dürfte. Da sich die durchschnitt­liche
                                                                       den vor der Krise 2008 erreichten Höchstständen (das gilt                        Inflation in den Industrieländern bereits nahe der Niveaus

                                                                       Inflation in den Industrieländern wieder auf Vorkrisenniveau
                                                                       Konsumentenpreisinflation für zehn wichtige Industrieländer* und acht wichtige Schwellenländer** (Quartalsdaten, in %);
                                                                       Linie = Durchschnittswert, Schattierung = +/­­– eine Standardabweichung

                                                                       14

                                                                       12

                                                                       10

                                                                       8

                                                                       6

                                                                       4

                                                                       2

                                                                       0

                                                                               2005                 2007              2009                    2011                    2013                    2015                  2017

                                                                       Letzter Datenpunkt 3.Q 2018              *	Industrieländer: Australien, Deutschland, Frankreich, Grossbritannien, Italien, Japan,                   Industrieländer
                                                                       Quelle Thomson Reuters Datastream,          Kanada, Schweden, Schweiz, USA                                                                           Schwellenländer
                                                                       Credit Suisse                           **	Schwellenländer: Brasilien, China, Indien, Indonesien, Mexiko, Russland, Südafrika, Türkei

22            Investment Outlook 2019                                                                                                                                                     credit-suisse.com/investmentoutlook             23
Spotlight
 Weltwirtschaft Welt folgt dem Straffungskurs der Fed

 befindet, die in der vorangehenden Zyklusmitte                       höhungen im Jahr 2019 bedeuten, nach einer wahrschein­
 (2004/2005) verzeichnet wurden, erscheint ein weiterer               lichen Anhebung im Dezember 2018, wodurch die reale
 Inflationsanstieg wahrscheinlich (vgl. Prognosen auf                 Fed Funds Rate auf rund 1% steigen würde. Dies würde
 Seite 31).                                                           weitgehend unserer Prognose entsprechen. Auf seiner
                                                                      Septembersitzung bezeichnete der Offenmarktausschuss
 Unterschiedliche Entwicklung in den                                  der Fed die Geldpolitik der Notenbank nicht länger
 ­Schwellenländern
  Nach 2011 entwickelte sich die Inflation in den Schwellen-
                                                                      als «entgegenkommend». Der neue Fed-Vorsitzende,
                                                                      Jerome Powell, gab zwar keinen genauen Schätzwert für          Globalisierung nicht
  und Industrieländern unterschiedlich, weil das Wachstum
  in Ersteren robust blieb und in Letzteren nach der Eurokrise
                                                                      den «neutralen» Zinssatz, die Konsensschätzungen sehen
                                                                      diesen nahe 3%. Daher werden viele Marktteilnehmer             voreilig abschreiben
  rückläufig war. In den Schwellenländern sank die Teue­              Ende 2019 wahrscheinlich annehmen, dass die Straffung
  rungsrate dann infolge der niedrigeren Ölpreise und des             der US-Geldpolitik ihren Höhepunkt erreicht hat. Die
  schwächeren Wachstums in China. In Zukunft könnte                   Euro­päische Zentralbank wird voraussichtlich ihre Netto­      Der sich verschärfende Handelskrieg von 2018 hat                          Gründen: In Rezessionsphasen sinkt das Handels­
  die Gesamtinflation in den Schwellenländern aufgrund                wertpapierkäufe Ende 2018 beenden und die Zinsen nicht         Befürchtungen ausgelöst, dass sich der Globalisie­                        wachstum in der Regel und bremst damit scheinbar den
  höherer Energiepreise leicht anziehen, auch weil sich die           vor Mitte 2019 anheben. Ihre Politik sollte daher entge­       rungstrend, der nach dem Zweiten Weltkrieg einsetzte,                     Globalisierungstrend. Darüber hinaus haben starke
  Schwellenländerwährungen 2018 auf breiter Front abge­               genkommend bleiben.                                            umkehren könnte. Diese Befürchtung ist unserer                            Rückgänge der Rohstoffnachfrage und -preise dieselbe
  schwächt haben. Allerdings werden die Währungshüter                                                                                Ansicht nach übertrieben, denn die meisten Unterneh­                      Wirkung. Dieser Effekt wird dadurch verstärkt, dass
  der meisten Schwellenländer ihr Augenmerk auf eine                  2018 mussten sich die Zentralbanken der Schwellenländer        men und Länder haben weiterhin starkes Interesse                          niedrigere Rohstoffpreise die Nachfrage nach Investi­
  Stabilisierung der Währung richten, was auch zu einer               auf eine straffere Geldpolitik der Fed und einen stärkeren     daran, die Märkte (mehr oder weniger) offen zu halten.                    tionsgütern für den Bergbau reduzieren. Und schliess­
  Stabilisierung der Inflation im Laufe des Jahres 2019               USD einstellen. Das Risiko besteht für sie darin, dass der     Ausserdem waren die 2018 eingeführten US-Zölle                            lich verlangsamt sich der Trend für gewöhnlich auch in
  beitragen sollte.                                                   USD weiter stark aufwerten könnte, während sich das glo­       unserer Einschätzung nach bisher zu begrenzt, um                          Schwächephasen des USD, vor allem, weil die Nach­
                                                                      bale Wachstum abschwächt. Das würde die geldpolitischen        ­grössere Wellen zu schlagen.                                             frage nach US-Importen darunter leidet. Bemerkens­
 Zinsen im Steigen begriffen                                          Entscheidungsträger vor eine sehr schwierige Aufgabe                                                                                     wert ist, dass die letzten Male, als die USA Zölle erho­
 Unser Basisszenario eines anhaltenden Wachstums und                  stellen. Selbst im viel günstigeren Fall eines soliden         Unsere einfache Messgrösse für die Globalisierung                         ben haben (Präsident Nixon 1971, Präsident Bush
 einer leicht anziehenden Inflation lässt in den meisten              weltweiten Wachstums und Ausbleibens einer allgemeinen         (weltweite Exporte als Prozentsatz des BIP) stagniert                     2002), mit Phasen eines verhaltenen Wachstums oder
 ­Industrie- und einigen Schwellenländern für 2019                    USD-Aufwertung werden die Leitzinsen der Schwellenlän­         seit der Finanzkrise 2008 grösstenteils aus zyklischen                    eines schwachen USD zusammenfielen.
  eine geldpolitische Straffung erwarten. Bei Redaktions­             der eher steigen als fallen. Wir erwarten nach wie vor, dass
  schluss dieses Beitrags implizierte der Terminmarkt                 die meisten Leit­zinssätze Ende 2019 rund um den Globus                                                                                  Erneut deutliches Anziehen der Globalisierung
  für Ende 2019 einen Anstieg der Fed Funds Rate auf                  weit unter den Höchstwerten des vorherigen Zyklus liegen.                                                                                eher unwahrscheinlich
  unter 3%. Das würde eine bis zwei weitere Zinser­                                                                                                                                                            Im Einklang mit dieser Analyse erholt sich unsere
                                                                                                                                     Verlangsamung der globalen Handelsdurch­                                  Globalisierungsmessgrösse angesichts des besseren
                                                                                                                                     dringung ist grösstenteils zyklischer Natur                               Wachstums in China in der Zeit nach 2016 und der
Deutliche Straffung der Geldpolitik seit Anfang 2018                                                                                 Globale Gesamtexporte, in % des globalen BIP                              Erholung der Ölpreise und des USD im Jahr 2018
Anzahl der Zinserhöhungen respektive -senkungen der Zentralbanken weltweit in den letzten sechs Monaten,                                                                                                       langsam. Allerdings dürfte sie in nächster Zeit nicht zu
­prozentualer Nettoanteil                                                                                                            35
                                                                                                                                                                                                               ihrem deutlichen Aufwärtstrend zurückkehren. Denn
                                                                                                                                                                                                               zum einen könnte das Wachstum in China und anderen
80                                                                                                                                                                                                             stark vom Handel abhängigen Schwellenmärkten länger
                                                                                                                                     30
                                                                                                                                                                                                               schwach bleiben. Ferner könnten die nicht auf Zöllen
60
                                                                                                                                                                                                               basierenden Handelsbarrieren, die viele Länder nach
40
                                                                                                                                     25                                                                        der Finanzkrise eingeführt haben, dauerhaft negative
                                                                                                                                                                                                               Auswirkungen auf den Handel haben. Drittens könnte
20                                                                                                                                   20                                                                        das wachsende Netz bilateraler Abkommen den Handel
                                                                                                                                                                                                               womöglich lediglich umlenken, statt ihm Auftrieb zu
0                                                                                                                                    15                                                                        geben. Schliesslich könnte die Globalisierung der
                                                                                                                                                                                                               Lieferketten zumindest vorübergehend ins Stocken
–20                                                                                                                                                                                                            geraten sein, da die Lohnkosten in einigen Schwellen­
                                                                                                                                     10
                                                                                                                                                                                                               ländern, in die Produktionsaktivitäten ausgelagert
–40
                                                                                                                                                                                                               wurden, schneller gestiegen sind. Angesichts steigen­
                                                                                                                                     5
–60                                                                                                                                                                                                            der Handelsbarrieren könnten Anreize, die Produktion
                                                                                                                                                                                                               in Länder mit Handelsschranken zu verlagern, diesen
–80                                                                                                                                      1964   1970   1976   1982   1988   1994   2000   2006   2012   2018   Trend ­begünstigen.

      2000            2002               2004           2006   2008     2010         2012         2014         2016        2018      Letzter Datenpunkt 2017                              US-Rezessionen
                                                                                                                                     2018 Einschätzung des Netherlands Bureau             und Verlangsamung
                                                                                                                                     for Economic Policy Analysis,                        in China (2015/16)
 Letzter Datenpunkt Oktober 2018                                                                                                     Einschätzung der Credit Suisse
 Quelle Thomson Reuters Datastream, Credit Suisse                                                                                    Quelle Weltbank, Credit Suisse

 24            Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                            credit-suisse.com/investmentoutlook   25
Weltwirtschaft Stresstest für die Weltwirtschaft

Stresstest für                                                                       Die Unternehmen haben die Laufzeit
                                                                                     ihrer Kredite signifikant verlängert,
die ­Weltwirtschaft                                                                  sodass es im Gegensatz zu früheren
                                                                                     Zyklen wesentlich länger dauern
                                                                                     wird, bis sich steigende Zinsen in den
Konjunkturelle Abschwünge oder Finanzkrisen treten                                   Zinskosten niederschlagen.
in der Regel dann ein, wenn in einer Volkswirtschaft
signifikante Ungleichgewichte vorhanden sind. Auch
wenn dieses Ungleichgewicht in den US-Haushalten
verglichen mit 2007 deutlich geringer ausfällt, sind die
fiskalischen Ungleichgewichte gewachsen. In der
Eurozone haben sich die Aussen- und Fiskalbilanzen
verbessert. In den Schwellenländern ist das Bild
uneinheitlich.

                                                           Wie vorhergehend dargelegt, fällt unser Basisszenario für      ƏƏ    emessen an der Arbeitslosenlücke präsentiert sich der
                                                                                                                               G
                                                           die Weltwirtschaft trotz gewisser Risiken moderat optimis­          US-Arbeitsmarkt etwas angespannter als noch 2007.
                                                           tisch aus. Dessen ungeachtet weisen die Kernländer im               Dennoch ist der Inflationsdruck gesunken. Das verringert
                                                           Vergleich zu den Jahren vor früheren Rezessionen bzw.               die Notwendigkeit einer unmittelbaren Straffung der
                                                           Krisen potenzielle Schwachstellen auf.                              Geldpolitik. Diese Differenzierung ist insofern von Be­
                                                                                                                               deutung, als Phasen mit übermässiger Straffung in der
                                                           US-Haushalte in besserer Verfassung                                 Regel spätere Rezessionen auslösten (wie beispiels­
                                                           Die Abbildung auf Seite 28 zeigt ein «Spinnennetz» mit einer        weise 1991).
                                                           vergleichsweise breiten Palette von Konjunktur- und            ƏƏ    ie US-Haushalte sind in wesentlich besserer Ver­
                                                                                                                               D
                                                           Finanz­indikatoren der USA, die eine differenzierte Risiko­
                                                                                                                               fassung als 2007. Obwohl höhere Zinsen den Schulden­
                                                           bewertung ermöglichen. Ein Vergleich der gegenwärtigen
                                                                                                                               dienst schrittweise verteuern werden, scheinen die
                                                           Periode mit früheren Szenarien vor Rezessionen
                                                                                                                               Risiken für die Wirtschaft begrenzt. Eine Ursache hierfür
                                                           ­ergibt ­Folgendes:
                                                                                                                               sind weniger überzogene Immobilienbewertungen.
                                                                                                                               Damit ist die Wahrscheinlichkeit, dass Immobilien einen
                                                                                                                               Abschwung auslösen, bedeutend gesunken.
                                                                                                                          ƏƏ   Stärker exponiert sind allerdings die Unternehmensbilanzen.
                                                                                                                               Solange die Zinsen recht niedrig sind und das Wachstum
                                                                                                                               robust ausfällt, erhalten Unternehmen vermutlich
                                                                                                                               problemlos Zugang zu Finanzierungen. Eine deutlichere
                                                                                                                               Erhöhung der Zinsen und/oder eine konjunkturelle
                                                                                                                               Abkühlung gäben jedoch mehr Anlass zur Sorge. Derzeit
                                                                                                                               sieht es aber so aus, als ob höhere Unternehmensrisiken
                                                                                                                               bereits in den Anleihenspreads berücksichtigt sind. Hinzu
                                                                                                                               kommt, dass Unternehmen die Laufzeit ihrer Kredite
                                                                                                                               signifikant verlängert haben, sodass es im Gegensatz zu
                                                                                                                               früheren Zyklen wesentlich länger dauern wird, bis sich
                                                                                                                               steigende Zinsen in den Zinskosten niederschlagen.

26            Investment Outlook 2019                                                                                                               credit-suisse.com/investmentoutlook   27
Weltwirtschaft Stresstest für die Weltwirtschaft

   ƏƏ    as aussenwirtschaftliche Ungleichgewicht (d.h. das
        D                                                                             Bei den gegenwärtig moderaten Zinssätzen lassen sich                            Eurozone zwischen hohen Schulden                                      dass diese Konstellation in eine Finanzkrise mündet.
        Verhältnis zwischen Leistungsbilanz und BIP) fällt                            diese Schulden recht problemlos finanzieren. Ein erheblicher                    und ­geringem Wachstum                                                Sofern die Beziehungen zur EU aber weiter im Dunklen
        wesentlich harmloser aus als in früheren Phasen vor                           Zinsanstieg würde die Lage jedoch verschlimmern und                             In der Eurozone haben sich die wesentlichen Schwach­                  bleiben, könnte die Finanzierung des aussenwirtschaftlichen
        Rezessionen. Allerdings ist seit 2013 eine Verschlech­                        könnte die Zinskosten als Anteil am BIP stark in die Höhe                       stellen – d.h. die Fiskalbilanz und die Aussenbilanz der              Ungleichgewichts Fragen aufwerfen.
        terung zu beobachten, die sich fortsetzen dürfte.                             treiben. Dennoch ist ein kompletter Zahlungsausfall der                         Mitgliedstaaten – verglichen mit 2007 wesentlich verbes­
                                                                                      US-Regierung äusserst unwahrscheinlich. Denn im Notfall                         sert (vgl. Abb.). Dringlichstes Problem der Eurozone ist die          Mehr starke als schwache Schwellenländer
   ƏƏ    as fiskalische Ungleichgewicht ist höher als in
        D
                                                                                      fungiert die Fed als Kreditgeber der letzten Instanz («Lender                   hohe Staatsverschuldung (insbesondere in Italien) in                  Wir halten die Anfälligkeit der Schwellenländer als Ganzes
        früheren Phasen vor Rezessionen. Vor der Rezession
                                                                                      of Last Resort»). Zu bedenken ist aber, dass eine entgegen­                     Kombination mit einer verhaltenen Konjunktur. Ausserdem               für recht begrenzt. Allerdings weisen bestimmte Länder,
        von 2001 erreichte der Bundeshaushalt einen Über­
                                                                                      kommendere Geldpolitik der Fed in einer voll ausgelasteten                      könnte der Druck auf die Verschuldung im öffentlichen                 darunter insbesondere Argentinien, die Türkei und Südafrika,
        schuss von über 2.5% des BIP, während das Defizit
                                                                                      Wirtschaft die Inflationsrisiken erhöhen könnte. Hingegen                       Sektor steigen, da die EZB ihre Wertpapierkäufe (d.h. die             eine wesentliche Abhängigkeit von ausländischen Erspar­
        Mitte 2007 bei knapp über 1% des BIP lag. Trotz einer
                                                                                      würden Steuererhöhungen oder Ausgabenkürzungen die                              quantitative Lockerung) einstellt. Angesichts der enormen             nissen auf, was als Warnzeichen hätte betrachtet werden
        fast zehn Jahre währenden Expansion beträgt das
                                                                                      Fiskal­dynamik verbessern, aber dem Wachstum Steine in                          Verschuldung Italiens (rund EUR 2.3 Bio. bzw. 130% des                sollen. Dennoch fallen die externen Ungleichgewichte in
        Minus derzeit rund 4% des BIP. Bedingt durch die
                                                                                      den Weg legen. Dennoch halten wir daran fest, dass der                          BIP) könnten jegliche Anzeichen dafür, dass die Regierung             wichtigen Ländern wie Brasilien, Mexiko oder Indonesien
        Steuersenkungen von 2018 wird das Defizit vermutlich
                                                                                      US-Finanzhaushalt für die Finanzmärkte 2019 noch kein                           ihre Haushaltsdisziplin verliert, höchst destabilisierende            weniger gravierend aus. Verglichen mit den 1990er-Jahren
        weiter steigen.
                                                                                      wesentliches Problem darstellen sollte.                                         Effekte über Italien hinaus nach sich ziehen – nicht zuletzt          hat sich die Lage drastisch verbessert. Länder, die damals
   ƏƏ    ie Verschuldung des öffentlichen Sektors ist gestiegen
        D                                                                                                                                                             deswegen, weil der italienische Bankensektor weiterhin ein            wesentliche Krisen erlebten, vor allem Thailand und
        und liegt bei über 100% des BIP (unter Ausschluss                                                                                                             recht starkes Exposure gegenüber Staatsanleihen aufweist.             Malaysia, haben sich ihre Leistungsbilanzen signifikant
        grosser ungedeckter Verbindlichkeiten des öffentlichen                                                                                                        Die fundamentale Gefahr der Instabilität in der Eurozone ist          ver­bessert. Doch in den meisten Ländern hat sich die
        Sektors).                                                                                                                                                     gesunken, während die Lage in Grossbritannien mit                     Haushaltsdisziplin in gewissem Masse verschlechtert.
                                                                                                                                                                      grösserer Unsicherheit behaftet ist. Ähnlich wie die USA
                                                                                                                                                                      weist auch Grossbritannien wie bisher ein Zwillingsdefizit            China zügelt seinen Schuldenappetit
                                                                                                                                                                      auf. Die Aussenbilanz fällt dort stärker ins Gewicht als das          China ist mit einer besonderen Fiskallage konfrontiert:
                                                                                                                                                                      Haushaltsdefizit. Aufgrund der Glaubwürdigkeit, welche die            Auch wenn die Verschuldung der Zentralregierung nicht sehr
                                                                                                                                                                      Bank of England geniesst, ist es jedoch unwahrscheinlich,             hoch ist, sind die Schulden von staatlichen Unternehmen und

USA weisen grösstenteils geringere Schwachstellen auf als 2007                                                                                                        Zwillingsdefizite haben sich in fast allen Euroländern verbessert
Ausgewählte Kennzahlen für die wirtschaftliche und finanzielle Anfälligkeit vor früheren Rezessionen und heute (Z-Scores*)                                            Fiskal- und Leistungsbilanzen, in % des BIP

                                                                                                                                                                                                                 Fiskalbilanz                                            Leistungsbilanz

                                                                                                                                                                      Griechenland

                                                                                                                                 Aktuell                              Portugal
                                              Arbeitslosenlücke (invertiert)**
                                                                                                                                 2007                                 Italien
                                                            2                                                                    2001
                                                                                                                                                                      Frankreich
         Kurs-Gewinn-Verhältnis                                                   Inflationsdifferenz***                         1990
            Immobilienmarkt                                                                                                                                           Österreich

                                                                                                                       *	Der Z-Score (oder Standard-Score)           Deutschland
                                                            0                                                             ist ein standardisierter Messwert zum
                                                                                                                          Vergleich von Indikatoren. Er misst die     Belgien
                                                                                                                          Abweichung der Indikatoren von deren        Niederlande
                                                            –1
                                                                                                                          langfristigem Durchschnitt zu einem
                                                                                                                          beliebigen Zeitpunkt.                       Zypern
                                                            –2                              Aktuelles Leistungs­
    Spread BBB-Anleihen                                                                                               **	Die Arbeitslosenlücke ist die Differenz
                                                                                         bilanzdefizit, in % des BIP                                                  Irland
                                                                                                                          zwischen der gegenwärtigen Arbeits­
                                                                                                                          losenrate und ihrem langfristigen           Spanien
                                                                                                                          Durchschnitt.
                                                                                                                     ***	Die Inflationsdifferenz ist die Differenz   Finnland
                                                                                                                          zwischen der gegenwärtigen Inflations­
                                                                                                                          rate und dem 2%-Inflationsziel der
                                                                                                                          US-Notenbank.                               Grossbritannien
        Nichtfinanz-Unternehmens­                                                Staatshaushaltsdefizit,
          anleihen, in % des BIP                                                     in % des BIP                                                                     Schweiz

                                                                                                                                                                                        –8       –6      –4      –2         0   2   4   6          –15   –12   –9   –6      –3      0      3   6    9       12    15
                                               Verschuldung der Haushalte,                                                Letzter Datenpunkt 2.Q 2018
                                                      in % des BIP                                                        Quelle Haver Analytics,
                                                                                                                          Bloomberg, Credit Suisse
                                                                                                                                                                      Letzter Datenpunkt 2017
                                                                                                                                                                      2018 Einschätzung des Internationalen Währungsfonds
                                                                                                                                                                      Quelle Internationaler Währungsfonds, Credit Suisse                                                        2017 – 2018              2006 – 2007

   28             Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                                                           credit-suisse.com/investmentoutlook           29
Weltwirtschaft Stresstest für die Weltwirtschaft

Lokalregierungen seit der Finanzkrise stark angestiegen.
Auch der Haushaltssektor ist im Verhältnis zu den Haus­
                                                                                 Eine Ausnahme bilden bestimmte Schwellenländer, in
                                                                                 denen Unternehmen aufgrund der recht hohen Fremd­                                            Der gegenwärtige Handelskonflikt
haltseinkommen stark verschuldet. Da die meisten chine­
sischen Schulden auf die nationale Währung lauten und die
                                                                                 währungsverbindlichkeiten anfälliger sind. Dagegen lauten
                                                                                 die Schulden in China und den USA, in denen die Unter­                                       mit den USA oder sonstige potenzielle
Schulden strategischer Sektoren durch die Zentralregierung
gedeckt sind, halten wir die Gefahr einer Finanzkrise für
                                                                                 nehmen ebenfalls stark verschuldet sind, hauptsächlich auf
                                                                                 nationale Währungen. Das senkt das Risiko. In der Euro­                                      Schocks stellen die Entscheidungs-
recht begrenzt. Ausserdem werden bereits seit einiger Zeit
Anstrengungen unternommen, um die Verschuldung zu
                                                                                 zone haben sich die Kennzahlen für die finanzielle Stabilität
                                                                                 zwar signifikant verbessert, doch bestehen dort weiterhin                                    träger Chinas vor ein Dilemma, da sie
senken. Ebenso ist China bestrebt, die Kreditvergabe
ausserhalb seines Bankensystems einzuschränken.
                                                                                 politische Risiken. Ähnlich sind die Handelskonflikte in
                                                                                 erster Linie politischer Natur. Gemäss unserem Basisszena­                                   zur Verhinderung einer stärkeren
Allgemein bremsen eine sich wandelnde Finanzpolitik und
Sorgen um eine übermässige Verschuldung das Wachstum
                                                                                 rio werden die wichtigsten Akteure keine schwerwiegenden
                                                                                 Fehlurteile fällen, die erhebliche Turbulenzen auslösen                                      Abkühlung unter Umständen erneute
Chinas aus. Dieses Muster setzt sich wahrscheinlich fort.
Der gegenwärtige Handelskonflikt mit den USA oder
                                                                                 würden. Den Anstieg der Verschuldung im öffentlichen
                                                                                 Sektor in den USA betrachten wir auf lange Sicht als ein                                     Stimulierungsmassnahmen ergreifen
sonstige potenzielle Schocks stellen die Entscheidungsträ­
ger Chinas vor ein Dilemma, da sie zur Verhinderung einer
                                                                                 wesentliches Problem. Das Risiko liegt weniger in einem
                                                                                 Zahlungsausfall, sondern eher in einem Wachstumsein­                                         müssen. Eine Krise scheint jedoch
stärkeren Abkühlung unter Umständen erneute Stimulierungs-
massnahmen ergreifen müssen. Eine Krise scheint aber
                                                                                 bruch, wenn die fiskalischen Stimuli nach­lassen. Das
                                                                                 könnte die politischen Spannungen in Bezug auf die Frage                                     unwahrscheinlich.
dennoch unwahrscheinlich.                                                        verstärken, wie der Verschuldung Einhalt zu gebieten ist.
                                                                                 Eine, wenn auch nicht wahrscheinliche, Möglichkeit würde
Risiko einer Krise nach wie vor gering                                           darin bestehen, die Fed bewusst stärker unter Druck zu
Insgesamt schätzen wir die Wahrscheinlichkeit einer                              setzen, damit sie die Schulden «weginfla­tioniert» – samt den
finanziellen Instabilität in den meisten Ländern und                             potenziell schwerwiegenden Folgen für die Stabilität des
­Sektoren geringer ein als vor der Finanzkrise von 2008.                         Treasury-Markts und den USD.

Finanzielle Anfälligkeit der Schwellenländer geringer als in den 1990er-Jahren                                                                     BIP- und Inflationsprognosen
Leistungsbilanz, in % des BIP
                                                                                                                                                   Reales BIP, in % ggü. Vorjahr                                                 Inflation, jährl. Durchschnitt in % ggü. Vorjahr
                       Grössere Anfälligkeit                    Geringere Anfälligkeit                                                                                                  2017                2018E*     2019P**                     2017                 2018E*                2019P**
                                                                                                                        2017 – 2018
                                                                                                                        2006 – 2007                Global                                 3.3                    3.3       3.0                       2.4                    2.8                     2.8

Argentinien                                                                                                             1990er-Jahre vor Krise     USA                                    2.2                    2.9       2.7                       2.1                    2.5                     2.1

                                                                                                                                                   Kanada                                 3.0                    2.3       2.1                       1.6                    2.2                     2.2
Brasilien
                                                                                                                                                   Eurozone                               2.5                    2.0       1.8                       1.5                    1.8                     1.8

Indien                                                                                                                                             Deutschland                            2.5                    1.8       2.0                       1.7                    1.9                     2.1

                                                                                                                                                   Italien                                1.6                    1.0       0.9                       1.3                    1.3                     1.4
Indonesien                                                                                                                                         Frankreich                             2.3                    1.6       1.6                       1.2                    2.2                     1.6

                                                                                                                                                   Grossbritannien                        1.7                    1.2       1.5                       2.7                    2.5                     2.2
Südkorea
                                                                                                                                                   Schweiz                                1.6                    2.7       1.7                       0.5                    1.0                     0.7

Malaysia                                                                                                                                           Japan                                  1.7                    1.3       1.0                       0.5                    0.8                     0.8

                                                                                                                                                   Australien                             2.2                    3.2       2.8                       2.0                    2.2                     2.3
Mexiko
                                                                                                                                                   China                                  6.9                    6.6       6.2                       1.5                    2.1                     2.0

                                                                                                                                                   Indien (Geschäftsjahr)                 6.7                    7.4       7.2                       3.6                    4.5                     4.5
Russland
                                                                                                                                                   Brasilien                              1.0                    1.8       2.3                       3.5                    3.7                     4.3
Südafrika
                                                                                                                                                   Russland                               1.5                    1.6       1.4                       3.7                    2.9                     4.9

Thailand                                                                                                                                           Letzter Datenpunkt 08. November 2018
                                                                                                                   Letzter Datenpunkt 2017
                                                                                                                                                   Quelle Thomson Reuters Datastream, Haver Analytics, Credit Suisse
                                                                                                                   2018 Einschätzung des
Türkei                                                                                                             Internationalen Währungsfonds
                                                                                                                   Quelle Internationaler          Hinweis: Historische Performanceangaben und Finanzmarktszenarien sind                                                              *	E: Einschätzung
                 –10      –8      –6      –4       –2   0   2        4       6      8     10    12    14    16     Währungsfonds, Credit Suisse    keine zuverlässigen Indikatoren für aktuelle oder zukünftige Ergebnisse.                                                          **	P: Prognose

30            Investment Outlook 2019                                                                                                                                                                                                                 credit-suisse.com/investmentoutlook            31
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