Was braucht es, um ein M&A-Quant zu werden? - Hochschule ...
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Pe ople & Culture
Was braucht es, um ein
M&A-Quant zu werden?
BWLer, Informatiker und Naturwissenschaftler erlernen die Sprache des
quantitativen M&A
BWLer kennen den M&A-Prozess. Informatiker und Naturwissen-
schaftler verstehen die quantitativen Instrumente. Und wer kennt
sich in der Schnittmenge aus? Viel geht über „Learning on the Job“.
Wie wäre es, wenn der junge Hochschulabsolvent beides könnte?
Gibt es den „Quant“ als First-Year-Analyst?
Text — Prof. Dr. Dr. Joachim Häcker
Spricht der M&A-Berater die Sprache des Sprache in den unternehmensinternen M&A-
quantitativen M&A? Bereichen gesprochen?
Quasi alle Bereiche von Unternehmen erlebten in
den letzten Jahren eine Quantifizierung. Infor- Was ist unter dem Begriff „quantitativ“ zu
matik, Mathematik, Statistik und Data Analytics verstehen?
haben Einzug ins Business gehalten. Im Unter- Der Begriff „quantitativ“ wird im Duden unter
nehmen ist davon insbesondere die rechte Hand anderem als „zahlenmäßig“ erläutert. Das Gegen- Prof. Dr. Dr. Joachim
Häcker
des CEOs betroffen: der Chief Financial Officer teil hierzu ist „qualitativ“. Bei einer quantitativen ist Gründer und Direktor
(CFO). Finanzen, Rechnungswesen und Control- Vorgehensweise liegt zumeist ein empirischer des European Institute
ling sind quantitativer geworden. Dies wird auch Ansatz zugrunde, der den Gegenpol zur norma- of Quantitative Finance
(EIQF) in Nürtingen bei
unter dem Begriff „Quantitative Finance“ zusam- tiven Wissenschaft bildet, die immer noch an Stuttgart.
mengefasst. CEO und CFO steuern das Unter- mancher deutschen Universität vorherrscht. Ein
Häcker war Vice
nehmen mit den Mitteln eines wertorientierten Experte, der sich zur Lösung von Fragestellungen President für den M&A-
Controllings und wenden dabei Leistungskenn- in der Finanzwirtschaft quantitativer Modelle Bereich im Finanzhaus
zahlen, also Key Performance Indicators (KPIs) bedient, wird „Quantitative Analyst“ kurz: Rothschild in Frankfurt
und London. Das Motto
so an, dass sich der Shareholder Value ihres „Quant“ genannt. des EIQF lautet: „We will
Unternehmens steigert. Als Hilfsmittel steht help you to become a
ihnen dabei eine umfangreiche IT-basierte Tool- Damit die quantitative Analyse belastbare Ergeb- Quant“. Neben dem Cer-
tified Financial Modeler
box zur Verfügung. Das Ergebnis der Toolbox sind nisse hervorbringen kann, benötigt sie zunächst und dem Certified Finan-
Zahlen. Das gilt ebenso für die externen Berater ausreichendes Datenmaterial, bestenfalls eine cial Engineer bietet das
wie Unternehmensberater, Wirtschaftsprüfer, große Datenmenge (Big Data). Auf dieser Basis EIQF den MBA Applied
Quantitative Finance an.
Steuerberater und in ersten Ansätzen Rechts- kann der Quant mit statistischen Modellen Kooperationspartner ist
anwälte. Die externen Berater sprechen somit die (Data Analytics) Informationen gewinnen. Je die Deutsche Börse.
gleiche Sprache wie das Management. 1 größer die vorhandene Datenmenge, desto besser
können Zusammenhänge erkannt werden (Data
Aber wie sieht es mit dem M&A-Berater aus? Mining). Im Hinblick auf das Data Mining wird
Sprechen die externen M&A-Gesellschaften zumeist auf folgende Instrumente zurückgegrif-
die Sprache des quantitativen M&A? Wird diese fen: Multivariate Modelle (wie Regressionsana-
lysen und Faktorenanalysen) sowie Künstliche
Intelligenz in Form von Machine Learning und
1 Siehe hierzu Häcker, REL 1/2021. Blockchain. Die Analysemodelle gehören zur
Re thinking Finan ce 6 . 2 02 1 D ezemb er 2 02 1 41Pe ople & Culture
Abbildung 1: Der M&A-Prozess im Überblick
1 2 3 4
Initial Contacting Analysis Final
Phase Phase Phase Phase
- Pitch - Anonymous Profile - Due Diligence - Negotiations
- Candidate Screening - Information - Valuation - Binding Offer
and Selection Memorandum - Structuring - Purchase Agreement
- Advisers - Letter of Intent - Closing
- Mandate Letter
- Confidentiality
Agreement
„Descriptive Analytics“. Der Oberbegriff Künst- Engineering anwendbar. Beim anonymen Kurz-
liche Intelligenz umfasst „Diagnostic, Predictive profil und beim Informationsmemorandum steht
und Prescriptive Data Analytics“. Ein Beispiel dagegen die finanzwirtschaftliche Komponente
hierfür sind Smart Contracts. 2, 3 im Vordergrund. Zentraler Aspekt des Informa-
tionsmemorandums sind eine Plan-GuV, -Bilanz
Was ist aus quantitativer Sicht unter M&A sowie ein Cashflow-Statement. Diese wiederum
zu verstehen? bilden die Grundlage für die Unternehmens-
Der typische Prozess von Mergers & Acquisitions bewertung. In Phase 2 erstellt der potenzielle
läuft wie in Abbildung 14 ersichtlich in 4 Phasen ab: Käufer auf Grundlage des Informationsmemo-
randums die Unternehmensbewertung, deren
Phase 1: Initial Phase Ergebnis wieder in den LOI fließt. Während aktu-
Insbesondere bei den Meilensteinen „Mandate ell die Finanzberechnungen für das anonyme
Letter“ und „Confidentiality Agreement“ lassen Kurzprofil, das Informationsmemorandum sowie
sich durch die Hinzunahme von quantitativen die Unternehmensbewertung insgesamt fast aus-
Instrumenten Synergien heben. Aus Manage- schließlich in Excel erfolgen, kann dieser Prozess
mentsicht bedeutet dies geringere Kosten für oft- deutlich von der Hinzunahme von anderen Tools
mals bessere Qualität des Produkts. Dafür nutzt profitieren. In den letzten 15 Jahren setzte man
der Experte das sogenannte Legal Engineering dafür die Programmiersprache Visual Basic
(oftmals auch als Legal Tech bezeichnet). Beim for Application (kurz: VBA) ein. VBA ist die
Legal Engineering geht es um die Automatisie- integrierte Makro-/Programmiersprache in
rung juristischer Tätigkeiten. Dies reicht von Microsoft Office, die es ermöglicht, applikations-
der Anwendung von Textbausteinen bis hin zur übergreifend Programme zu erstellen und Work-
Anwendung von Datenbanken. Ein Kernaspekt flows weitgehend zu automatisieren. Neben VBA
des Legal Engineerings ist neben dem Prozess- spielen auch MatLab und R eine gewisse Rolle.
management die automatische Erstellung von Während heutzutage Analysts und Associates
Schriftsätzen. die Managing Directors zwar immer noch mit
gewissen VBA-Tricks beeindrucken können, ist
Phase 2: Contacting Phase dies mittlerweile kein Zukunftsmodell mehr. Der
Unter dem Begriff „Letter of Intent (LOI)“ ist ein quantitative M&A-Experte von morgen kennt sich
indikatives Angebot bzw. ein nicht bindendes in Excel aus (das muss er auch schon heute kön-
Angebot zu verstehen. Auch in Phase 2 ist Legal nen). Ferner ist er zusätzlich in der Lage, Python
für die relevanten Meilensteine im M&A-Prozess
anzuwenden. Python ist eine frei verfügbare
2 Siehe hierzu Häcker, REL 1/2021. Programmiersprache und wegen der definierten
3 Siehe hierzu Häcker/Bekelaer, Die Bank 4/2019, S. 50–54.
4 Siehe hierzu Ernst/Häcker, Applied International Corporate Finance Syntax relativ einfach zu lernen. Der Vorteil von
2011, S. 22ff.. Python liegt darin, dass es eine große Bibliothek
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an vorgefertigten Tools und Funktionen gibt. senposition (2,904 – 1,662 Mrd. Euro) in der Bilanz
Hierbei sind insbesondere die Module „Pandas“, gleicht. All diese Positionen hängen wiederum am
„Matplotlib“ und „NumPy“ hervorzuheben. Da es Umsatz. GuV, Bilanz und Kapitalflussrechnung
eine große Anzahl an Data-Science-Werkzeugen basieren dagegen auf sehr vielen unterschied-
gibt, eignet sich Python zur Umsetzung eines lichen Konten.
Bewertungsmodells. Python macht sozusagen
dort weiter, wo Excel an seine Grenzen stößt. Das In einem zweiten Schritt analysiert der Quant
Thema „Unternehmensbewertung mit Python“ dann die Datenhierarchien. Er analysiert die
ist gerade erst im Entstehen. Der Verfasser arbei- Kontenhierarchie (hier: Konto 1,2,3 sowie
tet derzeit genau an diesem Thema. Literatur Unterkonten) und programmiert Sondereffekte.
hierzu gibt es aktuell leider nur für Teilaspekte. 5 Diese haben eine Normalisierung der einzelnen
Positionen von unten nach oben zur Folge mit
Inhaltlich umfassen derartige Werke insbeson- Auswirkung auf die Veränderung vom Umsatz bis
dere das Option Pricing, Monte-Carlo-Simu- hin zur Kapitalflussrechnung. Wird mit Python
lationen, die Analyse von Zeitreihen, Portfolio- ein entsprechender Loop programmiert, so lässt
bewertungen und Risikomodelle sowie deren sich in dieses Modell auch Machine Learning
Umsetzung mit Python. Vereinzelt werden die implementieren.
Berechnung des CAPM insgesamt und insbeson-
dere die Ableitung von Beta näher spezifiziert. Im Rahmen der Legal Due Diligence kann der
Beide Themen sind wiederum für die Unterneh- Quant wiederum Legal Modeling 7 anwenden.
mensbewertung relevant. Ferner gibt es einzelne Legal Modeling bedeutet, dass juristische Frage-
Internetblogs, die sich mit Teilaspekten der stellungen auf Basis von IT-Lösungen ganzheit-
Bewertung auseinandersetzen, bei denen Python lich und fallbezogen in einem Modell abgebildet
bereits erfolgreich eingesetzt wird. Hervorzu- und gelöst werden. Hierbei wird pro Fall ein indi-
heben ist www.codingandfun.com. In diesem viduelles Modell „from scratch“ erstellt, das die
Blog findet man unter anderem Einträge zur Prämissen und die Veränderung der Prämissen
Umsetzung von Discounted-Cashflow-Verfahren berücksichtigt und die jeweiligen Interdepen-
(DCF) als Methode der Gesamtbewertung von denzen aufzeigt. Auch bei der Tax Due Diligence
Unternehmen mit Python. sowie der strategischen Due Diligence lassen sich
die Daten strukturieren und quantifizieren. So
Phase 3: Analysis Phase wird es möglich, mit Predictive Data Analytics
Quantitative-Finance-Tools sind insbesondere Vorhersagen für die zukünftige Geschäftsent-
in der Due Diligence hervorragend einsetzbar. wicklung zu treffen. Dabei sollte man ganzheit-
Bei der Financial Due Diligence lassen sich Data lich vorgehen, wobei speziell hier an den Quant
Analytics insbesondere zur Bestimmung der eine hohe Anforderung gestellt wird.
Ertragslage heranziehen. Dieser Vorteil zeigt
sich vor allem bei größeren Transaktionen, da Phase 4: Final Phase
dann genügend Daten zur Verfügung stehen. Als Für die Verbindung der Ergebnisse der Due
Daumenregel ist hier nach Ansicht des Verfassers Diligence mit dem bindenden Angebot (Binding
ein Minimum-Transaktionswert von ca. 40 Mio. Offer) lassen sich ebenfalls quantitative Instru-
Euro zu nennen. mente einsetzen. Der Quant kann aus qualita-
tiven Garantien quantitative Daten generieren,
Wie in Abbildung 2 6 dargestellt, analysiert der die wiederum in das Excel-Bewertungssheet
Quant in einem ersten Schritt den Datenfluss. implementiert werden. Somit kann der Käufer
Analog wie die Broker wird der Quant dann sein zukünftiges Rechtsrisiko nicht nur allge-
Anpassungen vornehmen, die sich „herunterzie- mein über Gewährleistungen und Zusicherungen
hen“, vom Bruttoergebnis vom Umsatz über EBIT, reduzieren, sondern er kann schon heute den
EBT, Jahresergebnis und schließlich zum Kon- Kaufpreis im bindenden Angebot durch die Quan-
zernergebnis. Diese Anpassungen fügt man nach tifizierung der Risiken entsprechend reduzieren.
Abzug der Dividende der Eigenkapitalposition als
Retained Earnings hinzu. Die entsprechenden Zwischen dem Signing und dem Closing steht die
GuV- und Bilanzpositionen fließen in die Kapital- Zustimmung der Monopolkommission und von
flussrechnung, deren Netto-Cashflow-Position 75% der Aktionären an. Wird eine Zustimmung
(hier: 1,242 Mrd. Euro) der Veränderung der Kas- zur M&A-Transaktion erfolgen? Auch hier helfen
quantitative Modelle beim Abgleich vergangener
Transaktionen mit der aktuell vorliegenden
5 Erste Einblicke in Finanzmodelle mit Python bieten z.B. Garita, Applied Transaktion. Apropos „vergangene Transaktio-
Quantitative Finance – Using Python for Financial Analysis, 2021;
Lewinson, Python for Finance Cookbook: Over 50 recipes for applying
modern Python libraries to financial data analysis, 2020.
6 In Anlehnung an Ernst/Häcker, Financial Modeling 2016, S. 456f.; 486f. 7 Siehe hierzu Häcker, REL 1/2021.
Re thinking Finan ce 6 . 2 02 1 D ezemb er 2 02 1 43Pe ople & Culture
Abbildung 2: Data Analytics bei der Financial Due Diligence
GuV Bilanz
GuV Ausgewählte Positionen der Aktivseite Ausgewählte Positionen der Passivseite
Umsatzerlöse
Herstellungskosten Eigenkapital
Bruttoergebnis vom Umsatz
Vertriebskosten
F&E-Kosteb
Allgemeine Verwaltungskosten
sonstige betriebliche Erträge Vorräte
sonstige betriebliche Aufwendungen
Forderungen aus Lieferungen
EBIT und Leistungen
Beteiligungsergebnis
Zinsertrag Cash und Zahlungsmitteläquivalente
Zinsaufwand Zinstragende Verbindlichkeiten
Ergebnis vor Steuern (EBT) Verbindlichkeiten aus Lieferungen
und Leistungen
Steuern auf Einkommen und Ertrag
Jahresergebnis
davon entfällt auf andere Gesellschafter
Konzernergebnis
Konto 1 Konto 2 Konto 3
Konto
Konto11 Konto
Konto1 Konto 1
Konto
Konto 11.n Konto12.n
Konto 1 Konto
Konto13.n
Konto 1
Kapitalflussrechnung
(Absolute Zahlen in Mio. €) Ist t-2 Ist t-1 Ist t0 Plan t1
EBIT 4.757
+ Abschreibungen auf Geschäfts- oder Firmenwerte 0
+ Abschreibungen auf sonstige immaterielle Vermögenswerte 0
+ Abschreibungen auf Sachanlagen 2.896
+ Abschreibungen auf Anteile an at-equity bewerteten Beteiliungen
+ Abschreibungen auf sonstige finanzielle Vermögenswerte 0
+ Veränderung langfristige andere Rückstellungen 0
+ Veränderung kurzfristige andere Rückstellungen 0
- Veränderung Vorräte 362
- Veränderung Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 502
- Veränderung sonstige (kurzfristige) Vermögenswerte 160
+ Veränderung Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 296
+ Veränderung sonstige (kurzfristige) Verbindlichkeiten 77
- Steuern auf EInkommen und Ertrag 1.018
Operativer Cashflow 5.985
- Investitionen Geschäfts- oder Firmenwerte 0
- Investitionen sonstige immaterielle Vermögenswerte 0
- Investitionen Sachanlagen 2.896
- Investitionen Anteile an at-equity bewerteten Beteiligungen 0
- Investitionen sonstige langfristige Vermögenswerte 0
+ Veränderung langfristige sonstige Verbindlichkeiten 0
- Veränderung der aktiven und passiven latenten Steuern und Ertragsteuerverbindlichkeiten 0
Investiver Cashflow -2.896
- Dividenden 1.718
- Gewinnanteile Dritter 21
+ Veränderung Pensionsrückstellungen und ähnliche Verpflichtungen 737
+ Veränderung langfristige Finanzverbindlichkeiten -487
+ Veränderung kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 206
+ Beteiligungsergebnis 0
+ Zinsertrag 68
- Zinsaufwand 632
Cashflow aus Finanzierungstätigkeiten -1.847
Netto-Cashflow 1.242
Liquide Mittel 01.01 1.662
Liquide Mittel 31.12 1662 2.904
Veränderung 1.242
Check OK
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Der Quant spricht auch die Sprache des
Vorstands, da er das Risikomanagement in
Unternehmen beherrscht. Er ist in der Lage,
die M&A-Transaktion aus der Perspektive
des Vorstands zu sehen.
nen“: Die Quant-Modelle helfen in allen Phasen sind die Aspekte miteinander verwoben. Das
bei der Verifizierung der verwendeten Trans- Informationsmemorandum ist die Basis für
aktionsmultiplikatoren im Rahmen der Unter- die Unternehmensbewertung, das indikative
nehmensbewertung. Angebot, die Due Diligence, das bindende
Angebot, den Kaufvertrag sowie sämtliche
Welche Qualifikationen muss ein Quant Unterpunkte derselben. Eigentlich müsste
mitbringen, um bei M&A erfolgreich zu der Quant im Laufe vieler Fallstudien gelernt
sein? haben, wie sämtliche M&A-Aspekte zusam-
Um bei M&A erfolgreich zu sein, sollte der Quant menhängen. Idealerweise verbindet der Quant
folgende 7 Fähigkeiten besitzen: diese Aspekte auch mit anderen Corporate-
Finance-Themen wie z.B. IPO, Private Equi-
1. Der Quant verfügt über herausragendes ty, Akquisitionsfinanzierung und Venture
Excel-Know-how! Die Vorteile im M&A lie- Capital (VC). Der Quant erkennt beispiels-
gen auf der Hand. Excel ist weit verbreitet, sehr weise die Gemeinsamkeiten und Unterschie-
variabel, mit Excel lassen sich die Zusammen- de einer Valuation Range bei M&A, bei einer
hänge fast intuitiv erfassen und somit können VC-Finanzierungsrunde oder gar einer Book-
schnelle Entscheidungen herbeigeführt wer- Building-Range beim IPO.
den. Die Grundfunktionen sind sehr einfach
erlernbar. Excel bietet gute Kontrollmöglich- 4. Das Verständnis des Quants geht weit über
keiten und eine große Bandbreite von Anwen- das Corporate Finance hinaus! Bei M&A
dungsfeldern; außerdem ist es gut automati- spielen in Phase 4 im Rahmen der Verhand-
sierbar. Hier setzt aber auch der Schwachpunkt lungen sogenannte Calls und Puts eine wich-
von Excel an. Excel ist keine Datenbank und tige Rolle. Bei Earn-outs hat z.B. der Verkäu-
Excel eignet sich nicht für wirklich große Da- fer das Recht (aber nicht die Pflicht), weitere
tenmengen. Deshalb: Unternehmensanteile zu einem bestimmten
Zeitpunkt zu einem vorab festgelegten Preis
2. Der Quant kann mit großen Datenmen- (oftmals bei nicht gelisteten Unternehmen am
gen umgehen! Mithilfe von Data Analytics EBITDA-Multiple festgemacht) zu verkaufen
kann der Quant Big Data verarbeiten. Er kennt bzw. der Käufer hat das Recht, diese zu kaufen.
sowohl die hierfür relevanten statistischen Wenn der Quant auch das Optionspricing be-
Verfahren als auch die einzelnen Techniken. herrscht, kann er auch in diesem Bereich sei-
Dafür führt er entsprechende Programmie- nen Mandanten gut beraten. Durch holistische
rungen durch, wie z.B. mit dem oben genann- Quant-Modelle steigt die Qualität der M&A-
ten Python. In diesem Zusammenhang ist Dienstleistung.
noch auf das Programm „Orange“ zu verwei-
sen, das sich für Data Analytics eignet, ohne in 5. Der Quant kann holistische Bewertungs-
die granulare Tiefe der Python-Programmie- modelle bauen. Aus Vergangenheitsdaten
rung abtauchen zu müssen. kann der Quant eine Plan-GuV, -Bilanz und
-Kapitalflussrechnung ableiten. Darauf auf-
3. Der Quant kennt die Zusammenhänge im setzend kommt der Quant mittels diverser Dis
Corporate Finance! Beim M&A-Prozess counted-Cashflow-Verfahren (z.B. WACC-,
Re thinking Finan ce 6 . 2 02 1 D ezemb er 2 02 1 45Pe ople & Culture
Der Quant begleitet den Vorstand während der
gesamten M&A-Transaktion und wägt fortlau-
fend mögliche Erträge mit potenziellen Risiken
ab.
Equity- oder APV-Verfahren) über das Debt- werden können. Der Quant spricht auch die
Beta zu centgenauen Unternehmenswerten. Sprache des Vorstands, da er das Risikoma-
Die Einhaltung der Top-10-Standards des nagement in Unternehmen beherrscht. Er be-
Financial Modeling 8 helfen beim Bau eines gleitet den Vorstand während der gesamten
Machine Learning Loops. Inputs sind perfekt M&A-Transaktion und wägt fortlaufend mög-
von Outputs getrennt. liche Erträge mit potenziellen Risiken ab. Er
ist somit in der Lage, die M&A-Transaktion
6. Der Quant ist international! Auch wenn aus der Perspektive des Vorstands zu sehen.
die Transaktion noch so klein ist, so sollte der
Quant neben Deutsch auch Englisch auf glei- Wo gibt es solche Quants?
chem Niveau sprechen. Excel lässt sich zwar Hochschulen haben den Bedarf der Wirtschaft an
ganz einfach auf verschiedene Sprachen um- Quants erkannt. Die Quants sind die neuen Rocket
stellen. Auf der anderen Seite „sprechen“ aber Scientists im Investment Banking und haben dort
die meisten Datenbanken Englisch wie auch den klassisch breit ausgebildeten BWLer ergänzt
viele Reports und die Programmierung so- und in einigen Abteilungen sogar teilweise abge-
wieso. Zudem kennen Investorengelder keine löst. Schon vor vielen Jahren wurden zahlreiche
Sprachgrenzen. Financial-Engineering-Master-Programme
ins Leben gerufen. Vereinzelt wurden auch
7. Der Quant kann Risiken und Renditen Financial-Modeling-Inhalte integriert. Durch
richtig abschätzen! In Deutschland wurde das Aufkommen der datenbasierten (Big Data)
die Entwicklung des Risikomanagements ge- Entscheidungsfindung hat sich aus Financial
prägt vom Gesetz zur Kontrolle und Transpa- Engineering und Modeling kürzlich der Begriff
renz im Unternehmensbereich und dem darauf „Quantitative Finance“ entwickelt. Quantitative
aufbauenden IDW Prüfungsstandard (IDW PS Finance wird sowohl in der Volkswirtschafts-
340), der im Jahr 2020 eine neue Fassung er- lehre (insbesondere Makroökonomie), in der
hielt. Zentral ist die Forderung in § 91 Abs. 2 Betriebswirtschaftslehre (insbesondere Finanz-
AktG, wonach der Vorstand geeignete Maß- wirtschaft) als auch in der Informatik (insbeson-
nahmen zu treffen hat. Er muss insbesondere dere Data Analytics und Artificial Intelligence)
ein Überwachungssystem einrichten, damit gelehrt. Inzwischen bieten einige Hochschulen
Entwicklungen, die den Fortbestand der Ge- „Quantitative Finance“ als Schwerpunkt an, der
sellschaft gefährden könnten, früh erkannt zumeist auch einen interdisziplinären Charakter
aufweist. ■
8 Siehe hierzu Ernst/Häcker, Financial Modeling, 2016, S. 17ff.
46 Re thinking Finan ce 6 . 2 02 1 D ezemb er 2 02 1Sie können auch lesen
