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Economic Adviser
Macro Research
20. November 2020 Ausgabe Dezember 20201 / Economic Adviser Dezember 2020
Inhalt
Special: Brexit-Verhandlungen auf der Zielgeraden 2
USA: Nach der Erholung 4
Euroland: Nach Aufholjagd zurück im Lockdown – EZB noch expansiver 6
Deutschland: „Lockdown light“ schickt Wirtschaftsleistung wieder abwärts 9
Schweiz: Zweite Welle belastet Wirtschaftsstimmung 11
Japan: Der erwartete Rückpralleffekt 12
China: Fast alles schon wieder wie vor Covid-19 13
Großbritannien: Die Geldpolitiker und der Brexit 14
Kanada: Zweite Welle bremst Dynamik am Immobilienmarkt 15
Australien: Zweite Corona-Welle gebrochen – weitere Zinssenkung der RBA 16
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve Euroland 17
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve International – 3-Monats & 12-Monatssicht 18
Portfoliostrategien: Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht 19
Übersicht Prognosen 20
Ansprechpartner 21
Wichtige Hinweise 23
Researchportal:
www.nordlb.de/research
Bloomberg:
RESP NRDR2 / Economic Adviser Dezember 2020
Special
Brexit-Verhandlungen auf der Zielgeraden
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Der Brexit-Poker geht in die letzte Runde
Es ist einsam um den in Selbstisolation befindlichen britischen Premierminister Boris Johnson
geworden. Mit dem Abgang von Dominic Cummings ist Johnson in London nun auch der Ar-
chitekt der ursprünglichen Brexit-Strategie der Regierung von der Seite gewichen. Nach dem
Kommunikationschef Lee Cain ist Cummings, der wegen einer Reise während des 1. Lock-
downs bereits stark unter politischen Druck geraten war, schon die zweite wichtige Stimme,
die sich immer für einen möglichst harten Bruch mit der EU ausgesprochen hat und nun den
Einfluss auf Johnson zu verloren haben scheint. Dies kann einen Deal Londons mit Brüssel
eindeutig einfacher machen. Politische Beobachter im Vereinigten Königreich sehen im Ab-
gang von Dominic Cummings auch den Wunsch Johnsons, sein näheres Umfeld nach dem
dann so oder so vollzogenen Brexit neu zu gestalten. Grundsätzlich scheint Johnson den Deal
mit der EU inzwischen auch eindeutig zu wollen. Für diese konstruktivere Haltung des briti-
schen Regierungschefs gibt es gute politische und ökonomische Gründe. Die abermalige Ab-
lehnung des Binnenmarktgesetzes durch das Oberhaus hat die Regierung in London sicherlich
unter weiteren Druck gebracht; es wurde argumentiert, dass das Gesetz dem Friedensprozess
in Nordirland schaden könnte. Zudem deuten Meinungsumfragen – die sicherlich immer mit
einer gewissen Skepsis interpretiert werden müssen – zunehmend an, dass die Bevölkerung
des Vereinigten Königreiches den Brexit zunehmend skeptischer beurteilt. Auch die Wirt-
schaft macht sich größere Sorgen; jüngst hat eine Umfrage der Beratungsfirma South West
Manufacturing Advisory Service beispielsweise gezeigt, dass nur 3% der an der Umfrage teil-
nehmenden Firmen an Vorteile durch den Brexit glauben. Die britische Ökonomie leidet zu-
dem noch immer unter der Coronavirus-Krise. Zwar hat sich das BIP zuletzt schon in gewissem
Umfang von der Schwäche im II. Quartal erholen können, diese „Besserungstendenzen“ sind
aber nicht mehr als einfach nur ein Rückpralleffekt. Nun wird zudem der 2. Lockdown zu
neuen Belastungen führen. Angesichts dieses schwierigen Umfeldes ist die Stimmung in der
britischen Wirtschaft allerdings noch erstaunlich gut (s. Chart). Der UK Composite PMI konnte
sich auch im Oktober oberhalb der magischen Marke von 50 Zählern halten und signalisiert
damit nach mechanistischer Interpretation ein Anziehen der ökonomischen Aktivität.
Chart: Ergebnisse der Einkaufsmanagerumfrage in UK
70
60
50
40
30
20
10
0
31.12.2017 31.12.2018 31.12.2019 31.12.2020
UK Composite PMI
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research3 / Economic Adviser Dezember 2020
Wie geht es weiter?
Sollte es nun zum Jahreswechsel im Vereinigten Königreich ein unnötiges ökonomisches
Chaos durch einen harten Brexit geben, würde der nach dem 2. Lockdown eigentlich zu er-
wartende Rückpralleffekt nicht (oder zumindest nicht vollumfänglich) zum Tragen kommen.
Damit könnte die aktuelle ökonomische Krise auch noch in signifikantem Ausmaß in das Jahr
2021 hinein zu Belastungen der ökonomischen Aktivität in Britannien führen. Dies dürfte
nicht im Sinne von Boris Johnson sein. Daher steht der Regierungschef in London schon unter
einem spürbaren Druck, noch einen Deal mit der EU auszuhandeln, der zumindest vermeid-
bare Probleme beim Brexit verhindert. Auch Brüssel hat eigentlich ein Interesse an einer Ei-
nigung. Die Zeit zur Findung von für beide Seiten akzeptable Regelungen wird allerdings im-
mer knapper. Wie angedeutet müsste der politische Wille zu Kompromissen in Brüssel und
London schon aufgrund der eigenen Interessen grundsätzlich in hinreichendem Maße vor-
handen sein, was einen Deal noch möglich machen sollte. Medienberichten folgend scheint
es für viele Fragen zudem bereits zwischen beiden Seiten weitgehend abgestimmte Entwürfe
für einen Vertragstext zu geben. Allerdings existieren offenbar auch noch einige ungeklärte
Punkte. Zudem wird die Zeit so knapp, dass es kaum mehr Möglichkeiten für konstruktive
Diskussionen zu geben scheint. Dies ist ohne jeden Zweifel ein großes Problem. Bei manchen
Punkten mag die Möglichkeit bestehen, konkrete Regelungen später noch nachzureichen.
Eine Einigung in sprichwörtlich letzter Sekunde bleibt somit möglich – und dürfte aktuell sogar
das knapp wahrscheinlichste Szenario sein. Der Deal kann aber durchaus auch noch an De-
tailfragen in Kombination mit einem Mangel an verfügbarer Zeit scheitern. Ein potentieller
Stolperstein sind offenbar weiterhin die Fischereirechte in den britischen Gewässern. Zudem
wurde ein Mitglied der Delegation von EU-Verhandlungschef Michel Barnier kürzlich positiv
auf das neue Coronavirus getestet, was die Gespräche natürlich auch nicht einfacher macht.
Aktuellen Pressemeldungen folgend werden die Verhandlungen zwischen den beiden Seiten
nun vorerst virtuell fortgesetzt.4 / Economic Adviser Dezember 2020
USA
Nach der Erholung
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Nach der Erholung
Nachdem sich in der US-Wirtschaft nach der sehr ausgeprägten Schwächephase im II. Quar-
tal nun im III. Quartal (nach noch vorläufigen Angaben legte die reale ökonomische Aktivität
bekanntlich um annualisiert 33,1% zu) erwartungsgemäß deutliche Erholungstendenzen ge-
zeigt haben, wird sich das Wachstum im IV. Quartal nach dem Rückpralleffekt natürlich wie-
der signifikant abschwächen. Die jüngsten Zahlen zu den Einzelhandelsumsätzen deuten be-
reits klar in diese Richtung. Nach dem sehr ausgeprägten Anstieg im September zeigte sich
nun im Oktober ein Zuwachs von „nur“ 0,3% M/M. Damit notiert die Jahresrate auf Basis
der saisonal unbereinigten Zeitreihe immer noch bei erfreulichen +6,0%. Der US-Verbrau-
cher hat nach dem regelrechten Konsumrausch in den Vormonaten also auch weiterhin
Spaß am „Shopping“, es zeigen sich aber langsam doch Normalisierungstendenzen, die aber
wohl als gesund zu bezeichnen sind. Beim Blick auf die Details der Zahlen fällt zunächst auf,
dass die US-Autohäuser ihren Umsatz im Oktober um 0,4% M/M steigern konnten. Diese
Nachricht hat uns positiv überrascht. Die Kontrollgruppe der Einzelhandelsumsätze konnte
im Oktober um lediglich 0,1% M/M zulegen. Nun muss wohl vor allem die Entwicklung der
Infektionszahlen mit dem neuen Coronavirus im Auge behalten werden. Ohne jeden Zweifel
drohen Belastungen beim Konsum der US-Haushalte im Winter. Manche Beobachter hatte
damit gerechnet, dass die Umsätze bei den Gaststätten bereits im Oktober nachhaltiger un-
ter den wieder steigenden Fallzahlen leiden könnten. Diese Unterkomponente präsentiert
sich am aktuellen Rand mit -0,1% M/M aber nur marginal schwächer.
Chart: Zinsentwicklung USA
4
in %
3
2
1
0
20.11.2015 20.11.2016 20.11.2017 20.11.2018 20.11.2019
UST 2J UST 5J UST 10J Fed Funds Target
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Kapitalmarktzinsen höher
Für die Finanzmärkte ist die Präsidentschaftswahl in den USA entschieden. Die meisten Be-
obachter rechnen auch nicht mehr mit größeren Turbulenzen durch Tweets, Kommentare
oder Handlungen Donald Trumps. Entsprechend sind die Kapitalmarktzinsen zuletzt angezo-
gen. Bei der Rendite von US-Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von 10 Jahren ist zwi-
schenzeitlich sogar wieder die psychologisch wichtige Marke von 1,00% ins Blickfeld gerückt.
Der Rentenmarkt setzt unter anderem auf eine das Wachstum in den USA fördernde expan-
sive Fiskalpolitik der Regierung um den neuen Präsidenten Joe Biden. Auch die anhaltende5 / Economic Adviser Dezember 2020
Stärke des US-Immobilienmarktes spricht für höhere Zinsen. Die wieder steigenden Infekti-
onszahlen mit dem neuen Coronavirus könnten nun aber kurzfristig zu gewissen Gegenbe-
wegungen am Rentenmarkt führen – wobei die erfreulichen Nachrichten im Kontext der Su-
che nach einem Impfstopf diesen Einflussfaktor mittelfristig aber in den Hintergrund treten
lassen sollten. Auch größere politische Turbulenzen in den USA würden die Finanzmärkte
nun wohl recht unvorbereitet treffen, was dann zumindest zunächst fallende US-Kapital-
marktzinsen zur Folge haben könnte.
Die Marke von 1,18 USD pro EUR bleibt zunächst im Fokus
Die Marke von 1,18 USD pro EUR bleibt beim Wechselkurs zwischen den beiden global wich-
tigsten Währungen zunächst im Fokus. Da der Euro relativ zum US-Dollar als High-Beta-Wäh-
rung anzusehen ist, konnte die Gemeinschaftswährung vom Main von den zuletzt wieder
deutlich steigenden Aktienkursen profitieren. Die Meldungen zu Erfolgen bei der Suche nach
einem Impfstoff gegen das neue Coronavirus haben beim DAX beispielsweise wieder die
Marke von 13.000 Punkten ins Blickfeld gerückt. Der Devisenmarkt muss nun wohl vor allem
die Geldpolitik der Federal Reserve und der EZB im Auge behalten. Beide Notenbanken
könnten im aktuellen ökonomischen Umfeld noch zu Entscheidungen neigen, die dann
„ihre“ jeweilige Währung zumindest kurzfristig belasten würden.
Fundamentalprognosen USA
2019 2020 2021
BIP 2,2 -3,5 3,7
Privater Konsum 2,4 -2,5 3,5
Öffentlicher Konsum 1,8 5,0 2,0
Investitionen 2,3 -14,0 7,0
Export -0,1 -18,0 5,0
Import 1,1 -13,0 5,0
Inflation 1,8 1,2 1,9
Arbeitslosenquote1 3,7 7,8 6,5
Haushaltssaldo2 -7,0 -19,5 -12,5
Leistungsbilanzsaldo2 -2,2 -2,6 -2,6
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen USA
I/20 II/20 III/20 IV/20 I/21
BIP Q/Q ann. -5,0 -31,4 33,1 4,0 3,3
BIP Y/Y 0,3 -9,0 -2,9 -2,5 -0,5
Inflation Y/Y 2,1 0,4 1,2 1,1 1,2
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen und Wechselkurse USA
19.11. 3M 6M 12M
Fed Funds Target Rate 0,25 0,25 0,25 0,25
3M-Satz 0,21 0,25 0,25 0,25
10J Treasuries 0,83 0,95 1,10 1,35
Spread 10J Bund 140 145 150 165
EUR in USD 1,19 1,16 1,14 1,14
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research6 / Economic Adviser Dezember 2020
Euroland
Nach Aufholjagd zurück im Lockdown – EZB noch expansiver
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Überraschend starke Erholung in Q3
Die europäische Wirtschaft hat erwartungsgemäß im Sommer nach dem Abflauen der ers-
ten Welle in der Coronakrise sehr zügig einen Gutteil des Einbruchs der Wirtschaftsleistung
wieder aufgeholt. Das Ausmaß der Erholung hat dann allerdings doch selbst optimistische
Prognosen übertroffen. Das preis-, saison- und kalenderbereinigte Bruttoinlandsprodukt ist
im dritten Quartal sehr rasant um 12,7% gegenüber der Vorperiode gewachsen. Die Jahres-
rate des Euroland-BIP kletterte ebenfalls kräftig, notiert mit -4,3% Y/Y jedoch weiterhin klar
im negativen Terrain. Die Wirtschaftsleistung liegt demnach selbst nach diesem fulminanten
Aufholprozess noch deutlich unter dem Vorkrisenniveau. Dies macht deutlich, dass einzelne
Quartalswerte nicht isoliert interpretiert werden sollten. Viele Mitgliedsländer haben zwei-
stellige Zuwachsraten für die Sommermonate gemeldet. Dies gilt insbesondere für die Volks-
wirtschaften, deren Wirtschaftsleistung im Frühjahr überproportional stark eingebrochen
war. So legte die reale Wirtschaftsleistung in Frankreich um +18,2% Q/Q zu, aber auch in
Spanien (+16,7%) und Italien (+16,1%) fiel der Aufholeffekt überproportional aus. Deutsch-
land verzeichnete mit +8,2% Q/Q ein Rekordwachstum im dritten Quartal. Die Zahlen sind
jedoch teilweise nur eingeschränkt vergleichbar, da der Umgang der Statistikbehörden mit
der Messung krisenbedingter Ausfälle offenbar bei einigen Aspekten unterschiedlich war.
So weist das französische Statistikamt INSEE anders als andere Staaten beim öffentlichen
Konsum (wegen des Arbeitsausfalls) eine sehr erratische Entwicklung für die ersten drei
Quartale aus. Spiegelbildlich zu einem Einbruch allein im zweiten Quartal um mehr als 10%
Q/Q expandierte der öffentliche Konsum in Frankreich im Sommer um 15,4% Q/Q. Allein
durch diesen Effekt fielen sowohl der Einbruch als auch die Erholung des französischen BIP
um jeweils knapp 4,0 Prozentpunkte höher aus.
Chart: BIP-Entwicklung in den wichtigsten Volkswirtschaften
20 BIP, Q/Q in %
15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
EMU D F I ESP NED POR EMU ex D
III/19 IV/19 I/20 II/20 III/20
Quellen: Feri, NORD/LB Macro Research
Neuerlicher Rückschlag durch zweite Coronawelle im Winter
Die zweite Infektionswelle in der Coronakrise hat Europa kalt erwischt und noch immer fest
in der Hand. Viele Staaten sahen sich seit Mitte Oktober zu wieder strengeren Eindäm-
mungsmaßnahmen gezwungen und einige Regierungen verordneten erneut einen Lock-
down. Offensichtlich haben die Maßnahmen das Infektionsgeschehen zumindest etwas ge-
bremst, wenngleich fast überall die 7-Tage-Inzidenz noch immer zu hoch liegt und es somit7 / Economic Adviser Dezember 2020
noch viel zu früh für eine Entwarnung ist. Das Verhalten der Menschen hat sich aber erkenn-
bar der neuen Lage angepasst, seit dem Beginn der schärferen Maßnahmen ist eine Ein-
schränkung der Mobilität zu beobachten, vor allem in den Ländern mit strengeren Maßnah-
men. Dies wird nicht ohne Folgen für die wirtschaftliche Entwicklung sein. Das aktuelle In-
fektionsgeschehen und die staatlichen Eindämmungsmaßnahmen ziehen sehr wahrschein-
lich eine neuerliche Kontraktion in Q4 nach sich, wenngleich der Einbruch weitaus milder
ausfallen wird als im Frühjahr. Hierfür spricht, dass aktuell kaum angebotsseitige Restriktio-
nen durch erneute Unterbrechungen von Lieferketten spürbar sind und zum anderen die
Exportnachfrage recht stabil bleiben dürfte. Insbesondere die Nachfrage aus Asien bleibt
hoch, da dort viele Staaten aktuell sehr viel besser durch die Pandemie kommen als Europa.
Auch scheinen die nach den Erfahrungen des ersten Lockdowns nun ergriffenen staatlichen
Maßnahmen mit Blick auf Wirtschaft und Beschäftigung zumindest etwas zielgerichteter zu
sein. Zugleich stehen die Chancen sehr gut, dass der konjunkturelle Aufholprozess mit dem
Brechen der zweiten Welle wieder deutlich an Fahrt aufnimmt. Allerdings kann die ökono-
mische Aktivität nicht beliebig oft per Knopfdruck herauf- und wieder heruntergefahren
werden. Mit der Dauer der Coronakrise und der Zahl der Eindämmungsphasen nehmen die
Risiken dauerhafter Schäden für die Wirtschaft erheblich zu.
EZB kündigt Rekalibrierung aller Instrumente für Dezember an – EU-Streit belastet
Die Europäische Zentralbank (EZB) hat Ende Oktober klar eine weitergehende geldpolitische
Lockerung bereits für die kommende Dezembersitzung in Aussicht gestellt. So werde der
EZB-Rat nach Aussage von Präsidentin Christine Lagarde im aktuellen Umfeld „deutlich ab-
wärts gerichteter Risiken“ die eingehenden Informationen sorgfältig prüfen und eine Reka-
librierung der geldpolitischen Instrumente vornehmen. Hierbei sollen ausdrücklich alle In-
strumente und ihre Wechselwirkungen betrachtet werden, um einen optimalen Mix zu ge-
währleisten. Der EZB-Rat legt im Dezember auch die neuen von Experten des Eurosystems
erstellten gesamtwirtschaftlichen Projektionen vor. Und hier ist gegenüber den Prognosen
vom September mit Abwärtskorrekturen insbesondere für das Jahr 2021 zu rechnen, was
vor allem auf die Effekte der zweiten Infektionswelle zurückzuführen ist. Zugleich wird der
mittelfristige Inflationsausblick ein anhaltendes Verfehlen der EZB-Zielmarke dokumentie-
ren. Auch wenn explizit alle Instrumente diskutiert werden dürften, dürfte der Fokus der
EZB vor allem auf einer erneuten Ausweitung der Anleihekäufe liegen, sowohl hinsichtlich
Volumen als auch (Mindest-)Laufzeit. Nach der zuletzt sehr dovishen Kommunikation dürfte
das QE-Volumen um EUR 500 Mrd. und die Mindestlaufzeit des PEPP um sechs Monate aus-
geweitet werden. Zur Verbesserung der Finanzierungsbedingungen, gerade nach den durch-
wachsenen Signalen des letzten Bank Lending Surveys, wird die EZB aber auch eine Neuauf-
lage von TLTROs bzw. eine Verlängerung oder gar Ausdehnung der außerordentlich günsti-
gen Konditionen ins Auge fassen. Hier sind verschiedene Varianten denkbar: So könnte der
„normale“ Refinanzierungszins gesenkt werden oder aber die Vergünstigungen, die bislang
bis Juni 2021 vorgesehen sind, ausgeweitet werden. Letzteres könnte über einen noch tie-
feren Zins oder aber eine zeitliche Ausdehnung der vergünstigten Konditionen erfolgen.
Auch könnte die Gesamtlaufzeit analog zu der vorherigen TLTRO II-Serie ausgedehnt wer-
den. Eine QE-Ausweitung und eine anhaltende liquiditätsseitige Unterstützung durch Lang-
fristtender wird zu einer weiteren Ausweitung der Überschussliquidität führen und sollte
daher durch eine Rekalibrierung des Tieringfaktors flankiert werden. Bereits jetzt dürfte ein
Faktor von 8,0 oder gar 10,0 keinerlei negative Effekte mit Blick auf die Verankerung der
Geldmarktsätze in der Nähe des Satzes für die Einlagefazilität haben, so dass hier die EZB
ruhig mutig sein darf. Eine Absenkung des Einlagesatzes ist zwar nicht ausgeschlossen, aller-
dings ist dies nicht unser Basisszenario. Erst jüngst hatte die EZB in einer Studie den Um-
kehrzins im Bereich von etwa -1,0% verortet. Bereits auf dem Weg dorthin nehme aber die8 / Economic Adviser Dezember 2020
Effektivität weiterer Zinssenkungen erheblich ab, weshalb sich einige Währungshüter skep-
tisch gegenüber einer weiteren Zinssenkung geäußert hatten. Die im Dezember neu zu be-
schließenden Maßnahmen werden aber auch ohne eine explizite Veränderung der Leitzin-
sen die Kapitalmarktzinsen längere Zeit sehr niedrig halten. Zwar könnte eine nachhaltige
Entspannung bei wichtigen Risikofaktoren dem langfristigen Zinsniveau etwas Auftrieb ge-
ben – vor allem eine Überwindung der Pandemie durch Impfstoffe ist hier zu nennen. Die
Aussicht auf eine lange Phase außerordentlich expansiver Geldpolitik gepaart mit niedrigen
mittelfristigen Inflationserwartungen wird Bundrenditen (10J) jedoch auch 2021 klar im ne-
gativen Bereich halten. Wie sich die EZB im Dezember auch konkret entscheiden wird: Wich-
tig ist das klare Signal der Währungshüter, dass sie sich weiter gegen die Krise stemmt und
sich hieran während der Pandemie auch nichts ändern wird. Wie wichtig eine handlungsfä-
hige EZB ist, belegt der erneute Streit in der EU über den Haushaltsrahmen und die Pande-
miehilfen. Ungarn und Polen hatten ein Veto gegen das Paket eingelegt. Sie lehnen vor allem
ab, dass die EU künftig Kürzungen von Hilfen wegen Verstößen gegen rechtsstaatliche
Grundsätze vornehmen kann. Eine baldige Lösung dieses Konflikts ist aber notwendig, damit
die dringend benötigten Finanzhilfen wie geplant fließen können.
Fundamentalprognosen Euroland
2019 2020 2021
BIP 1,3 -7,2 4,6
Privater Konsum 1,4 -7,5 4,3
Öffentlicher Konsum 1,8 0,9 5,8
Investitionen 5,7 -9,1 5,4
Außenbeitrag1 -0,5 -0,8 0,1
Inflation 1,2 0,3 1,0
Arbeitslosenquote2 7,6 7,9 9,0
Haushaltssaldo3 -0,6 -9,2 -5,8
Leistungsbilanzsaldo3 2,3 2,1 2,2
Veränderung gg. Vj. in %, 1 Wachstumsbeitrag, 2 in % der Erwerbstätigen, 3 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Euroland
I/20 II/20 III/20 IV/20 I/21
BIP sa Q/Q -3,7 -11,8 12,6 -2,2 0,4
BIP sa Y/Y -3,3 -14,8 -4,4 -6,6 -2,5
Inflation Y/Y 1,1 0,2 0,0 -0,3 0,2
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen Euroland
19.11. 3M 6M 12M
Tendersatz EZB 0,00 0,00 0,00 0,00
3M-Satz -0,53 -0,52 -0,52 -0,52
10J Bund -0,57 -0,50 -0,40 -0,30
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research9 / Economic Adviser Dezember 2020
Deutschland
„Lockdown light“ schickt Wirtschaftsleistung wieder abwärts
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
BIP: Rekordzuwachs im dritten Quartal
Die deutsche Wirtschaft konnte sich im Sommer erwartungsgemäß sehr kräftig von dem
beispiellosen Einbruch der Wirtschaftsleistung im Frühjahr infolge der ersten Welle in der
Coronakrise erholen. Das preis-, saison- und kalenderbereinigte BIP machte einen Sprung
von 8,2% gegenüber dem Vorquartal. Der Aufholeffekt bescherte der deutschen Wirtschaft
damit eine Rekordwachstumsrate: Noch nie seit dem Beginn der Berechnung vierteljährli-
cher Daten im Jahre 1970 konnte die Wirtschaftsleistung in einem Quartal so kräftig zulegen
wie in diesem Sommer (abgesehen von dem Strukturbruch durch die Wiedervereinigung).
Die Entwicklung im abgelaufenen Quartal darf aber natürlich nicht isoliert betrachtet wer-
den. Die Jahresrate des BIP notiert Ende des dritten Quartals mit -4,1% Y/Y (bzw. arbeitstäg-
lich bereinigt -4,3% Y/Y) noch immer klar im negativen Bereich. Die Wirtschaftsleistung liegt
demnach selbst nach dieser fulminanten Aufholjagd noch deutlich unter dem Vorkrisenni-
veau. Das sehr kräftige Wachstum hat sich in allen Komponenten entsprechend niederge-
schlagen. Der private Konsum, die Exporte und Importe sowie die Ausrüstungsinvestitionen
wurden spiegelbildlich zum zweiten Quartal erheblich gesteigert. Hier dürften neben dem
allgemeinen Aufholeffekt auch erste Effekte des Konjunkturprogramms enthalten sein.
Beim privaten Konsum und den Ausrüstungsinvestitionen haben die konkreten konjunktur-
politischen Maßnahmen sicher stützend gewirkt, aber auch die allgemeine Wirkung in Form
einer Erwartungsstabilisierung hat geholfen. Zum Vorkrisenniveau bleibt aber noch ein Ab-
stand bestehen, der sich zumindest kurzfristig sogar wieder etwas vergrößern dürfte.
Zweite Coronawelle: Politik setzt auf Wellenbrecher-Lockdown
Mit der zweiten Welle in der Coronakrise droht bereits im laufenden Quartal eine abrupte
Unterbrechung des Aufholprozesses. Mit immer neuen Höchstzahlen bei den Infektionen
haben sich in den vergangenen Wochen für den kurzfristigen Wirtschaftsausblick neue
dunkle Wolken am Konjunkturhimmel zusammengebraut. So kommen die hohen Infektions-
zahlen in fast ganz Europa und die neuen staatlichen Maßnahmen zur Eindämmung einem
abrupten Bremsmanöver für den konjunkturellen Erholungsprozess gleich. Zumindest
scheint sich aber die Infektionsdynamik am aktuellen Rand bereits etwas abzuflachen. Dies
spricht für die Wirksamkeit des seit Anfang November geltenden „Lockdown light“. Durch
gezielte Maßnahmen sollen Kontakte verringert und die Welle gebrochen werden. Aller-
dings ist bei der Interpretation der aktuellen Infektionszahlen Vorsicht angebracht, zumal
die Positivenquote bei den Coronatests zuletzt weiter gestiegen ist und inzwischen fast wie-
der im Bereich von 10% liegt. Insofern dürfte die Dunkelziffer aktuell noch relativ hoch sein.
Hochfrequente Daten und Frühindikatoren: BIP-Rückgang für Q4 wahrscheinlich
Die zweite Welle und die neuen Eindämmungsmaßnahmen haben im Monat November zu
einer deutlichen Stimmungseintrübung geführt und schlagen sich auch in hochfrequenten
Daten und Indikatoren bereits nieder. So reduzierten sich die ZEW-Konjunkturerwartungen
für Deutschland deutlich von 56,1 auf 39,0 Saldenpunkte. Aber auch die aktuelle konjunktu-
relle Lage wird wenig überraschend mit -64,3 Saldenpunkten schlechter als im Vormonat
bewertet. Ermutigende Meldungen über erste Erkenntnisse zur Wirksamkeit verschiedener
Impfstoffe haben Hoffnungen auf eine in absehbarer Zeit verfügbare effiziente Waffe im
Kampf gegen SARS-CoV-2 genährt. Für den mittelfristigen Wirtschaftsausblick ist die Aus-
sicht auf eine Überwindung der Pandemie zwar sehr viel bedeutender als die ohnehin nicht10 / Economic Adviser Dezember 2020
mehr abzuwendende Konjunkturdelle im laufenden Winterhalbjahr. Konjunkturumfragen
wie die des ZEW beleuchten jedoch stärker kurzfristige Entwicklungen, und wegen des sehr
dynamischen Infektionsgeschehens weht im Winterhalbjahr konjunkturell wieder ein raue-
rer Wind. Bereits im laufenden vierten Quartal und damit früher als von uns ursprünglich
erwartet kommt es zu einer abermaligen Konjunkturdelle, ein leichter Rückgang der wirt-
schaftlichen Aktivität kann auch für das erste Quartal 2021 nicht ausgeschlossen werden. So
muss zumindest bis zu günstigeren Witterungsverhältnissen im Frühjahr damit gerechnet
werden, dass gewisse Einschränkungen bestehen bleiben, wahrscheinlich nur unterbrochen
für eine gewisse Lockerung für Weihnachtsfeiern im engen Familienkreis. Allerdings ist das
Ausmaß der ökonomischen Dämpfung in keiner Weise mit dem Einbruch während der ers-
ten Welle im März/April vergleichbar. Die Maßnahmen sind zielgerichteter, vor allem die
Industrie kann ihre Erholung fortsetzen, auch dank einer kräftigen Exportnachfrage. Die
stark betroffenen Sektoren haben zudem nur einen vergleichsweise geringen Wertschöp-
fungsanteil in Deutschland und befanden sich zu Beginn des zweiten Lockdowns noch weit
entfernt vom Vorkrisenniveau (z.B. Gastgewerbe). Dies begrenzt das gesamtwirtschaftliche
Rückprallpotenzial in diesem Winter. Arbeit, Bildung und Betreuung sollen zudem durch den
Lockdown light so wenig wie möglich in Mitleidenschaft gezogen werden. Dennoch domi-
nieren die zweite Corona-Welle und die staatlichen Eindämmungsmaßnahmen das aktuelle
Konjunkturbild. Für das Gesamtjahr 2020 ergibt sich nur ein leichter Anpassungsbedarf der
Konjunkturprognose, vor allem wegen der schneller als erwartet vollzogenen Erholung er-
warten wir „nur“ noch eine Kontraktion von -5,2%. Die Chancen einer Überwindung der
Pandemie im Laufe des nächsten Jahres stehen gut, so dass wir für 2021 weiter eine kräftige
Erholung der Wirtschaft erwarten. Durch die Schwäche im Winterhalbjahr ergibt sich jedoch
ein geringerer statistischer Überhang und damit auch ein etwas niedrigeres BIP-Wachstum
in 2021 von voraussichtlich +3,2%. Es ist noch nicht die Zeit, ein Ende der geld- und fiskalpo-
litischen Stabilisierungspolitik auszurufen.
Fundamentalprognosen Deutschland
2019 2020 2021
BIP 0,6 -5,2 3,2
Privater Konsum 1,6 -5,6 3,4
Öffentlicher Konsum 2,7 4,0 4,0
Investitionen 2,5 -4,4 2,5
Exporte 1,0 -10,1 12,4
Importe 2,6 -6,8 12,7
Außenbeitrag1 -0,6 -2,0 0,4
Inflation2 1,4 0,5 1,3
Arbeitslosenquote3 5,0 5,9 6,0
Haushaltssaldo4 1,5 -6,5 -4,0
Leistungsbilanzsaldo4 7,2 6,1 6,7
Veränderung gg. Vj. in %, 1Wachstumsbeitrag; 2HVPI; 3in % der ziv. Erwerbspersonen (BA-Definition); 4 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Deutschland
I/20 II/20 III/20 IV/20 I/21
BIP sa Q/Q -1,9 -9,8 8,2 -1,2 -0,4
BIP nsa Y/Y -1,7 -11,3 -4,1 -3,9 -4,3
Inflation Y/Y 1,6 0,7 -0,2 -0,3 0,6
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research11 / Economic Adviser Dezember 2020
Schweiz
Zweite Welle belastet Wirtschaftsstimmung
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Schweiz entwickelt sich zu Corona-Brennpunkt, Intensivbetten ausgelastet
Die Zahlen sprechen eine deutliche Sprache: Binnen weniger Wochen hat sich die Schweiz
zu einem Brennpunkt der Pandemie entwickelt. Mehrfach wurden mehr als 10.000 Neuin-
fektionen mit dem Coronavirus binnen 24 Stunden gemeldet, bei einer Einwohnerzahl von
knapp 8,6 Millionen Menschen. Einen neuerlichen Lockdown gibt es im Gegensatz zu ande-
ren Ländern nicht. Zwar ist zuletzt ein rückläufiger Trend beim Infektionsgeschehen zu be-
obachten gewesen, allerdings wird das dramatische Ausmaß der Lage durch die Stellung-
nahme der Schweizer Gesellschaft für Intensivmedizin deutlich, wonach alle zur Verfügung
stehenden Intensivbetten belegt sind und es somit keine weiteren Kapazitäten gibt.
Zweite Welle wirkt als Dämpfer auf die Wirtschaftsstimmung
Nachdem die Schweizer Wirtschaft bisher vergleichsweise gut durch die Krise gekommen
ist, beeinflusst die zweite Corona-Welle nun die weitere Erholung, wie sich beim Blick auf
verschiedenen Frühindikatoren zeigt. Während sich die Geschäftslage zu Herbstbeginn noch
entspannt hatte, sank das KOF-Konjunkturbarometer im Oktober erstmals seit April und
liegt um 3,5 Punkte niedriger bei nun 106,6 Punkten. Insbesondere negative Entwicklungen
in den Bereichen übrige Dienstleistungen, Gastgewerbe und Auslandsnachfrage zeigten sich
hierfür verantwortlich. Auch der Einkaufsmanagerindex für die Industrie fiel im Vergleich
zum Vormonat leicht auf 52,3 Punkte, liegt aber weiterhin im Expansionsbereich. Im Dienst-
leistungssektor kam die Erholung bereits weitestgehend zum Stillstand. Der entsprechende
PMI notierte im Oktober um 4,6 Punkte niedriger bei 50,4 Punkten. Erhobene Aktivitätsin-
dikatoren zeichneten zuletzt ebenfalls ein rückläufiges Bild und deuten auf eine gewisse Zu-
rückhaltung der Bevölkerung hin. In diesem Zuge verlangsamte sich auch die Dynamik der
Erholung im Einzelhandel. Die SECO-Konsumentenstimmung bestätigt diese Entwicklung
und fiel im Oktober auf -13 Punkte. Der Schweizer Franken hingegen konnte sich mit Hilfe
positiver Nachrichten bezüglich eines potenziellen Impfstoffes ein wenig vom zuvor wieder
gestiegenen Aufwertungsdruck befreien. Der Euro wertete im Anschluss an entsprechende
Meldungen über die Marke von 1,08 EUR/CHF auf. Zwar ist mit einer weiteren geldpoliti-
schen Lockerung im Euroraum durch die EZB fest zu rechnen. Dies dürfte aber inzwischen
weitgehend eingepreist sein, so dass dies am Devisenmarkt kaum einen neuen Aufwertungs-
wettlauf des Frankens einleiten dürfte. Ein nachhaltiger Aufwärtstrend der EUR/CHF-Notie-
rungen ist in den kommenden Monaten jedoch auch nicht sehr wahrscheinlich. Möglichen
Entspannungen bei einigen potenziellen Risikofaktoren (Brexit, neue US-Administration,
Handelskonflikte) würde immer noch die krisenbedingte Unsicherheit entgegenstehen.
Fundamentalprognosen* Schweiz Zinsen und Wechselkurse Schweiz
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 1,1 -4,7 3,0 LIBOR Zielsatz -0,75 -0,75 -0,75 -0,75
Inflation (CPI) 0,4 -0,7 -0,2 3M Satz -0,77 -0,75 -0,75 -0,75
Arbeitslosenquote1 2,3 3,1 3,6 10J -0,52 -0,50 -0,45 -0,40
Haushaltssaldo2 1,2 -4,0 -2,2 Spread 10JBund 6 0 -5 -10
Leistungsbilanzsaldo2 10,8 8,2 8,6 EUR in CHF 1,08 1,08 1,08 1,09
*Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research12 / Economic Adviser Dezember 2020
Japan
Der erwartete Rückpralleffekt
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Der erwartete Rückpralleffekt
Inzwischen sind auch in Japan erfreuliche BIP-Zahlen für das III. Quartal gemeldet worden.
Mit einem Anstieg um 5,0% Q/Q lag die Wachstumsrate der realen Wirtschaftsaktivität mehr
oder weniger im Rahmen der Erwartungen. Unserer Auffassung nach hätte sich der Konsum
der privaten Haushalte durchaus etwas stärker präsentieren können, man darf aber wohl
dennoch auf keinen Fall von schwachen Zahlen sprechen. Allerdings ist schon festzuhalten,
dass sich nun auch in Japan einfach nur der erwartete Rückpralleffekt nach der ausgeprägten
Schwäche im II. Quartal zeigt. Das Land ist bisher zwar relativ gut durch die Coronavirus-Krise
gekommen, kämpft am aktuellen Rand jedoch ebenfalls mit wieder steigenden Fallzahlen.
Dieses Faktum dürfte das Wachstum im IV. Quartal belasten. Perspektivisch mag der jüngst
verkündete Abschluss eines großen Handelsabkommens in der Asia-Pacific-Region der ex-
portorientierten japanischen Ökonomie helfen. Auch die auf das Jahr 2021 verschobenen
Olympischen Sommerspiele dürften Wachstumsimpulse liefen. Der IOC-Präsident Thomas
Bach und der japanische Premierminister Yoshihide Suga haben jüngst anlässlich eines Tref-
fens in Tokio vor Pressevertretern betont, dass die weltweit wohl wichtigste Großveranstal-
tung des Sports im kommenden Jahr stattfinden soll. Japan will bei den Spielen unbedingt
Zuschauer aus aller Welt begrüßen. Es gibt im Land der aufgehenden Sonne aber durchaus
auch kritische Stimmen beim Blick auf die Durchführbarkeit.
Die Notenbanker in Tokio zögern weiterhin
Erwartungsgemäß hat die Bank of Japan jüngst keine Anpassungen an ihrer geldpolitischen
Ausrichtung vorgenommen. Damit bleiben die Leitzinsen weiterhin unverändert. Auch bei
den Wertpapierkäufen der Notenbank hat es keine neue Bewegung gegeben. Die Entschei-
dung der Zentralbank in Tokio ist abermals nicht einstimmig gefallen. Diese Nachricht war
ebenfalls keine Überraschung für die Finanzmärkte. Goushi Kataoka macht sich am aktuellen
Rand wieder einmal größere Sorgen um neue Belastungen der japanischen Wirtschaft durch
die Coronavirus-Krise. Daher sieht er den Bedarf für eine stärkere Verzahnung der Geld- und
Fiskalpolitik. In diesem Kontext ist es schon interessant, dass die Zentralbank in Tokio mitt-
lerweile wieder etwas pessimistischer in die Zukunft blickt. Diese Meldung sollte zunächst
aber wohl nicht überinterpretiert werden. Die absolute Mehrheit der hochrangigen japani-
schen Notenbanker will ohne neue exogene Schocks wohl auch weiterhin keine die Wirt-
schaft stützenden neuen geldpolitischen Maßnahmen implementieren.
Fundamentalprognosen* Japan Zinsen und Wechselkurse Japan
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 0,7 -5,6 2,5 Leitzins -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Inflation 0,5 0,0 0,2 3M Satz -0,10 0,05 0,05 0,10
Arbeitslosenquote1 2,4 2,9 3,2 10J 0,02 0,00 0,00 0,00
Haushaltssaldo2 -2,6 -11,9 -7,5 Spread 10JBund 59 50 40 30
Leistungsbilanzsaldo2 3,7 2,8 3,1 EUR in JPY 123 124 124 125
* Veränderung gg. Vj. in % USD in JPY 104 107 109 110
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research13 / Economic Adviser Dezember 2020
China
Fast alles schon wieder wie vor Covid-19
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Die Erholungsphase setzt sich weiterhin fort – getrieben vor allem von Dienstleistungen
China befindet sich schon wieder auf der Überholspur. Das Land ist mittlerweile auf gutem
Wege, das Niveau von vor der Corona-Krise zu überschreiten. Dass diese zu beobachtende
Tendenz auch so anhalten dürfte, belegen die verschiedenen Einkaufsmanagerumfragen,
die seit mittlerweile acht Monaten über der Expansionsschwelle von 50 Punkten liegen. Wei-
terhin wird der Erholungsprozess stärker vom Dienstleistungssektor als vom verarbeitenden
Sektor getrieben – im Gegensatz zu den Umfrageergebnissen in Europa. So verblieb im Ok-
tober der CFLP Einkaufsmanagerindex der China Federation of Logistics and Purchasing für
den verarbeitenden Sektor mit 51,4 Punkten zwar wenig verändert nahe des 2-Jahreshochs.
Die Caixin PMI-Umfrage, die auch kleine Unternehmen als Teilnehmer heranzieht, stieg so-
gar auf ein 9-Jahreshoch bei 53,6 Punkten. Nochmals verbesserte Ergebnisse kamen auch
für den Dienstleistungssektor: Der CFLP-Index sprang mit 56,2 Punkten auf ein 8-Jahreshoch,
der Caixin-Index zog sogar auf 56,8 Punkte an. Der Service-Sektor weist insofern eine deut-
lich stärkere Dynamik als der Produktionsbereich auf. Der Bauindex verblieb mit einem Wert
nahe der Marke von 60 Punkten auf einem bemerkenswert hohen Niveau – staatliche Infra-
strukturausgaben trugen dazu bei. Aber auch die „harten“ Konjunkturdaten überzeugten
weiterhin: Die Industrieproduktion weist mittlerweile eine Jahresrate von 6,9% auf, die Ein-
zelhandelsumsätze von 4,3%. China ist das einzige größere Land weltweit mit zuletzt zwei
Quartalen positiver Wachstumsraten in Folge: Dem Einbruch beim Bruttoinlandsprodukts
im I. Quartal um 10% Q/Q folgten BIP Zuwächse im II. Quartal um 11,7% und im III. um 2,7%.
Die Jahresrate gelangte sogar mit 4,9% wieder deutlich in den Positivbereich.
Geld- und Fiskalpolitik warten ab – Renmimbi setzt Aufwertungstrend fort
Die PBoC wird angesichts dieser Entwicklungen weiter abwarten können. Auch die Fiskalpo-
litik kann sich zurückhalten und gegebenenfalls ihre Munition für schlechtere Zeiten noch
trocken halten. Der Ausgang der US-Präsidentschaftswahl ändert nur wenig für China, da
auch Joe Biden in wichtigen Bereichen (Geopolitik, Technologie) den Druck aufrechterhalten
dürfe. Zudem sollte das Reich der Mitte verstärkten Kooperationen der USA nun zusammen
mit Europa gegenüberstehen. Die anhaltend hohen Infektionszahlen in den USA sowie die
vergleichsweise stabilere konjunkturelle Situation in China beflügelten den Renmimbi. So
fiel der US-Dollar weiter bis unter die Marke von 6,60 CNY. Doch die Probleme bleiben: Eine
schwächelnde weltweite Nachfrage dämpft den chinesischen Export, der Immobilienmarkt
und Aktienmarkt scheinen überhitzt, der Bankensektor angeschlagen zu sein.
Fundamentalprognosen* China Zinsen und Wechselkurse China
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 6,1 3,1 6,0 Einlagesatz 1,50 1,50 1,50 1,50
Inflation 1,6 2,8 2,2 3M SHIBOR 3,01 2,80 2,80 2,80
Arbeitslosenquote1 3,6 3,8 3,6 10J 3,36 3,20 3,20 3,20
Haushaltssaldo2 -6,3 -6,7 -5,8 Spread 10JBund 393 370 360 350
Leistungsbilanzsaldo2 1,0 15,0 0,9 EUR in CNY 7,82 7,83 7,75 7,75
* Veränderung gg. Vj. in % USD in CNY 6,58 6,75 6,80 6,80
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research14 / Economic Adviser Dezember 2020
Großbritannien
Die Geldpolitiker und der Brexit
Analyst: Tobias Basse // Bernd Krampen
BIP-Zahlen im III. Quartal erwartungsgemäß erfreulich
Die noch vorläufigen Zahlen zur Entwicklung des BIPs im III. Quartal 2020 offenbaren auch
im Vereinigten Königreich einen sehr beachtlichen Anstieg der Aktivität (um 15,5% Q/Q).
Die Jahresrate notiert folglich bei -9,6%. Diese Angaben liegen im Rahmen der Erwartungen.
Es handelt sich bei der nun beobachtbaren Erholung allerdings lediglich um einen Rückpral-
leffekt nach dem regelrechten Einbruch der britischen Wirtschaftsleistung im Vorquartal.
Die Probleme, welche die Ökonomie des Vereinigten Königreiches noch in große Schwierig-
keiten bringen können, liegen unserer Einschätzung nach ganz eindeutig in der näheren Zu-
kunft. Die aktuellen Erholungstendenzen werden durch die neuen Maßnahmen im Kampf
gegen das Coronavirus bereits im IV. Quartal wieder ein jähes Ende finden. Die ökonomische
Schwäche dürfte sich aber im Vergleich zum ersten Lockdown weniger ausgeprägt präsen-
tieren. Dennoch wird die Ökonomie des Landes natürlich erneut unter Druck geraten. Wir
rechnen daher zum Abschluss des Jahres 2020 mit einer Veränderungsrate der realen öko-
nomischen Aktivität von -3,5% Q/Q. Sollte zudem ein „harter“ Brexit wirklich nicht mehr
abgewendet werden können, wäre im Vereinigten Königreich zum Start des neuen Jahres
mit einem absolut unnötigen ökonomischen Chaos zu rechnen. Die dann sicherlich zu be-
obachtenden Turbulenzen durch den völlig ungeordneten Austritt Britanniens aus der EU
würden die nach dem Ende des zweiten Lockdowns bei der realen Wachstumsrate eigentlich
zu erwartende Gegenbewegung regelrecht abwürgen und das Wirtschaftswachstum somit
auch in 2021 sehr nachhaltig belasten. Dies dürfte nicht im Interesse Boris Johnsons sein.
Die Geldpolitiker und der Brexit
Die Bank of England hat jüngst erwartungsgemäß beschlossen, die Bank Rate auf dem bis-
herigen Niveau von 0,10% zu belassen und mit mehr Quantitative Easing gegen die ökono-
mischen Auswirkungen der Coronavirus-Krise zu kämpfen. Die Zielgröße für die Wertpa-
pierankäufe der Notenbank wurde anlässlich der letzten Sitzung sogar stärker nach oben
angepasst, als die Mehrheit der Beobachter erwartet hat. Man stemmt sich in London also
schon mit der Geldpolitik gegen die Belastungen der ökonomischen Aktivität. Noch schreckt
man in London also davor zurück, die Bank Rate zu senken und damit in negatives Terrain
zu führen. Der Brexit könnte ein entsprechendes Handeln der Geldpolitiker jedoch noch er-
forderlich machen. Einige hochrangige Notenbanker in London scheinen aber keine großen
Anhänger des Konzepts der Negativzinsen zu sein. Insofern dürfte man an dieser Stelle wohl
noch so lange wie möglich zögern wollen.
Fundamentalprognosen* Großbritannien Zinsen und Wechselkurse Großbritannien
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 1,3 -11,5 6,3 Reposatz 0,10 0,10 0,10 0,10
Inflation (CPI) 1,8 0,9 1,4 3M Satz 0,05 0,05 0,05 0,10
Arbeitslosenquote1 3,8 4,5 4,7 10J 0,32 0,30 0,30 0,30
Haushaltssaldo2 -2,3 -15,1 -7,8 Spread 10JBund 89 80 70 60
Leistungsbilanzsaldo2 -4,3 -2,7 -3,5 EUR in GBP 0,90 0,91 0,92 0,92
*Veränderung gg. Vj. in % GBP in USD 1,33 1,27 1,24 1,24
1 in % der Erwerbstätigen nach ILO Konzept, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research15 / Economic Adviser Dezember 2020
Kanada
Zweite Welle bremst Dynamik am Immobilienmarkt
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
BoC rekalibriert Ankaufprogramm zu Gunsten längerfristiger Anleihen
Die Bank of Canada hat anlässlich der vergangenen Notenbanksitzung annahmegemäß keine
Anpassungen an ihrer Zinspolitik vorgenommen und ihre Cash Target Rate entsprechend bei
0,25% belassen. Die Zentralbanker aus Ottawa vermeldeten jedoch zwei wichtige Anpassun-
gen der geldpolitischen Ausrichtung. Zum einen finden im Rahmen des Ankaufprogramms
nun Käufe längerfristige Anleihen eine stärkere Berücksichtigung. Mit dieser Verlagerung
will man einen stärkeren Einfluss auf das lange Ende der Zinsstruktur ausüben, das eine
wichtige Rolle für die Konsum- und Investitionsentscheidungen für Haushalte und Unter-
nehmen spielt. Zum anderen gab es Adjustierungen bei der Forward Guidance, wonach Zins-
anhebungen erst bei einem nachhaltigen Erreichen des Inflationsziels von 2% zur Diskussion
stünden. Folgt man den Projektionen der Zentralbank, ist dieses Szenario nicht vor 2023
realistisch. In Anbetracht der ausgeprägten Outputlücke wird Kanadas Volkswirtschaft
zwangsläufig noch auf längere Zeit erhebliche Unterstützung der BoC benötigen.
Abkühlung am kanadischen Immobilienmarkt?
In Kanada konnte die wirtschaftliche Erholung – die mehrheitlich durch die außerordentliche
Unterstützung der Regierung getragen wurde – durch ihre Vitalität überraschen. Die stei-
genden Infektionszahlen trüben dieses Bild jedoch zusehends. Die Augen der Beobachter
richten sich derweil vordergründig auf den kanadischen Immobilienmarkt, der sich aktuell
ganz offensichtlich einer Realitätsprüfung unterziehen muss. So sanken die landesweiten
Hausverkäufe im Oktober um 0,7 % im Vergleich zum Vormonat. Auch in den wichtigen Im-
mobilienmärkten in British Columbia, Alberta und Ontario stehen die Zeichen derzeit eher
auf „Abkühlung“. Die von den Niedrigzinsen beflügelte starke Dynamik des Sommers ist da-
mit vorerst zum Stillstand gekommen. Inwieweit diese Entwicklung kurzfristiger Natur ist
oder vielmehr eine echte Kehrtwende bevorsteht, hängt weiterhin vom Infektionsgesche-
hen ab. Die Fähigkeit der Regierungen, Haushalte und Unternehmen, das Wiederaufflam-
men der Pandemie unter Kontrolle zu halten, ist hierbei entscheidend für die weitere Ent-
wicklung am Immobilienmarkt. Unserer Einschätzung nach sollten die andauernden Nied-
rigzinsen sowie die wirtschaftspolitischen Unter-stützungsmaßnahmen die negativen Folgen
der zweiten Welle aber weitgehend abfedern können. Es ist somit plausibel, dass der Immo-
bilienmarkt weiterwächst, wenngleich weniger stark entkoppelt von der Realwirtschaft.
Fundamentalprognosen* Kanada Zinsen und Wechselkurse Kanada
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 1,7 -5,7 4,9 O/N Zielsatz 0,25 0,25 0,25 0,25
Inflation 1,9 0,7 1,7 3M Satz 0,11 0,15 0,20 0,20
Arbeitslosenquote1 5,7 9,6 8,1 10J 0,67 0,70 0,70 0,90
Haushaltssaldo2 -0,6 -13,8 -5,1 Spread 10JBund 125 120 110 120
Leistungsbilanzsaldo2 -2,0 -2,1 -2,2 EUR in CAD 1,55 1,54 1,52 1,52
*Veränderung gg. Vj. in % USD in CAD 1,31 1,33 1,33 1,33
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research16 / Economic Adviser Dezember 2020
Australien
Zweite Corona-Welle gebrochen – weitere Zinssenkung der RBA
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Zweite Welle von Covid-19 ist gebrochen – III. Quartal erneut schwach zu erwarten
Die „zweite“ Welle der Ausbreitung des Coronavirus ist gebrochen worden. Der zwischen-
zeitliche Lockdown des öffentlichen Lebens insbesondere im stark betroffenen Bundesstaat
Victoria wird aber die Wirtschaft stark beeinträchtigt haben. Insofern dürfte dem Einbruch
des BIP um -7,0% Q/Q im II. Quartal eine Stagnation im III. Quartal oder ein nur minimales
Wachstum gefolgt sein. Eine signifikante Gegenbewegung nach oben sollte jedenfalls vor-
erst ausgeblieben sein. Darauf deuten auch schwache Einzelhandelszahlen aus dem Septem-
ber hin. Immerhin sollte mit dem Sommer auf der Südhalbkugel das Infektionsgeschehen
zurückgehen. Die Lockdown-Maßnahmen werden langsam gelockert, die Mobilitätsindika-
toren bleiben aber vorerst niedrig. Die Umfragen zur Unternehmensstimmung zeigten mitt-
lerweile wieder überwiegend Aufhellungen an. Selbst der Arbeitsmarkt konnte bereits im
Oktober mit einer deutlichen Zunahme der Beschäftigung positiv überraschen. Die Arbeits-
losenquote stieg jedoch weiter auf 7,0%. Mittelfristig müssen einige gegenläufige Tenden-
zen beachtet werden: Chinas Konjunktur nimmt einerseits an Fahrt auf, die bilateralen Be-
ziehungen sind andererseits aber angespannt. Die erhöhten Ersparnisse könnte zukünftig zu
verstärktem Konsum führen, nur moderate Lohnzuwächse begrenzen aber andererseits den
finanziellen Spielraum der privaten Haushalte. Steuersenkungen erhöhen die Nettoeinkom-
men, die Arbeitsplatzunsicherheit bremst die Konsumbereitschaft. Höhere Rohstoffpreise
stützen Australiens Konjunktur, wohingegen der starke australische Dollar diese belastet.
RBA reagiert mit expansiven Maßnahmen – AUD bleibt aber stark
Erwartungsgemäß hat die Reserve Bank of Australia Anfang November erneut auf die wirt-
schaftlichen Belastungen umfassend reagiert: So beschloss sie eine Mini-Zinssenkung von
0,25% auf 0,10% und ein zusätzliches Anleiheaufkaufprogramm im 5J-10J-Laufzeitenbereich
über AUD 100 Mrd. Zudem verkündete sie im Rahmen ihrer Forward Guidance den Willen,
die gesenkte Cash Rate für mindestens drei Jahre auf dem niedrigen Niveau zu belassen. Die
Bereitschaft zu noch weiteren Unterstützungsmaßnahmen sei durchaus vorhanden. Trotz
dieser Belastungen erwies sich der australische Dollar als recht stabil. Als „High-Beta“ Cur-
rency profitierte er zudem ein wenig von dem (auch global gesehen) wieder etwas rückläu-
figen Pessimismus der Finanzmarktteilnehmer. So wertete er wieder auf über 0,72 USD auf
und notiert nahe der Höchststände von Anfang September. Safe-Haven Gesichtspunkte, die
Rohstoffpreise und die Konjunktur in China bleiben in jedem Fall zusätzlich von Relevanz.
Fundamentalprognosen* Australien Zinsen und Wechselkurse Australien
2019 2020 2021 19.11. 3M 6M 12M
BIP 1,8 -3,6 3,0 Cash target rate 0,10 0,10 0,10 0,10
Inflation 1,6 0,7 1,5 3M Satz 0,02 0,10 0,10 0,15
Arbeitslosenquote1 5,2 7,0 7,4 10J 0,89 0,85 0,90 1,00
Haushaltssaldo2 0,2 -7,1 -8,9 Spread 10JBund 146 135 130 130
Leistungsbilanzsaldo2 0,6 2,2 0,7 EUR in AUD 1,63 1,63 1,66 1,66
*Veränderung gg. Vj. in % USD in AUD 0,73 0,71 0,70 0,70
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research17 / Economic Adviser Dezember 2020
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve Euroland
Renditen und Prognosen (Bunds/Swap) Prognosen Zinsstrukturkurve (Bunds)
Renditen (in %) NORD/LB Prognose auf Sicht von
1,00 %
Aktuell 3M 6M 12M
3M -0,53 -0,52 -0,52 -0,52 0,75
1J -0,66 -0,65 -0,65 -0,60 0,50
2J -0,74 -0,70 -0,70 -0,65
3J -0,78 -0,74 -0,69 -0,64 0,25
4J -0,76 -0,72 -0,67 -0,62 0,00
5J -0,75 -0,70 -0,65 -0,60
6J -0,75 -0,67 -0,61 -0,56 -0,25
7J -0,69 -0,63 -0,56 -0,51 -0,50
8J -0,68 -0,59 -0,51 -0,45
9J -0,64 -0,54 -0,45 -0,38 -0,75
10J -0,57 -0,50 -0,40 -0,30 -1,00
2J (Swap) -0,53 -0,50 -0,45 -0,40 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
5J (Swap) -0,46 -0,40 -0,35 -0,30
Aktuell 3M 6M 12M
10J (Swap) -0,24 -0,20 -0,10 0,00
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen und Total Returns Erwartete Total Returns
Total Returns (in %) auf Sicht von… in %
0,0
3M 6M 12M
3M -0,13 -0,26 -0,52
-0,5
1J -0,17 -0,33 -0,66
2J -0,27 -0,46 -0,87
3J -0,32 -0,16 -1,03 -1,0
4J -0,32 -0,66 -1,12
5J -0,39 -0,77 -1,26 -1,5
6J -0,58 -1,01 -1,47
7J -0,51 -1,03 -1,47 -2,0
8J -0,80 -1,43 -1,87
9J -0,89 -1,64 -2,11 -2,5
10J -0,74 -1,67 -2,27 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
3M 6M 12M
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurvenveränderung zu erwartenden
Kursgewinne bzw. –verluste.18 / Economic Adviser Dezember 2020
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve international: 3-Monats- & 12-Monatssicht
Auf 3-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,2 2,4 -1,7 -0,8 -0,1 1J 0,0 -0,1 -0,1 -0,2
2J -0,3 2,4 -1,6 -0,8 0,0 2J 0,0 0,0 -0,2 -0,2
3J -0,3 2,4 -1,7 -0,8 0,0 3J 0,0 -0,1 -0,2 -0,2
4J -0,3 2,4 -1,8 -0,9 -0,1 4J 0,0 -0,2 -0,3 -0,2
5J -0,4 2,4 -1,9 -1,0 -0,2 5J 0,0 -0,3 -0,3 -0,3
6J -0,6 2,6 -2,0 -1,1 -0,2 6J 0,2 -0,4 -0,4 -0,3
7J -0,5 2,5 -1,8 -1,2 -0,1 7J 0,2 -0,2 -0,5 -0,2
8J -0,8 2,4 -1,7 -1,1 -0,2 8J 0,1 -0,1 -0,5 -0,3
9J -0,9 2,2 -1,3 -0,9 -0,2 9J -0,1 0,3 -0,3 -0,3
10J -0,7 1,9 -1,4 -0,6 -0,1 10J -0,4 0,2 0,1 -0,2
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Auf 12-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,7 4,3 -2,8 -1,6 -1,7 1J 0,1 -0,1 -0,2 -0,9
2J -0,9 4,3 -2,8 -1,7 -1,5 2J 0,2 -0,1 -0,3 -0,7
3J -1,0 4,4 -2,8 -1,7 -1,6 3J 0,2 -0,1 -0,2 -0,8
4J -1,1 4,3 -2,9 -1,8 -1,6 4J 0,2 -0,2 -0,3 -0,8
5J -1,3 4,0 -2,9 -1,8 -1,7 5J -0,2 -0,3 -0,3 -0,9
6J -1,5 3,6 -3,0 -1,9 -1,7 6J -0,5 -0,3 -0,4 -0,9
7J -1,5 3,5 -2,7 -1,9 -1,6 7J -0,7 -0,1 -0,5 -0,8
8J -1,9 2,9 -2,6 -1,9 -1,7 8J -1,2 0,1 -0,4 -0,9
9J -2,1 2,5 -2,1 -1,6 -1,8 9J -1,6 0,6 -0,2 -1,0
10J -2,3 1,6 -2,1 -1,3 -1,9 10J -2,5 0,6 0,2 -1,1
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurven- und Wechselkursveränderung
zu erwartenden Kursgewinne bzw. –verluste.19 / Economic Adviser Dezember 2020
Portfoliostrategien
Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht
Werte und Performance
Wert am Stand Performance seit
Index 19.11.2020 Vormonat Jahresbeginn Vormonat Jahresbeginn
DAX 13.201,89 11.556,48 13.249,01 14,24% -0,36%
MDAX 28.799,05 25.721,00 28.312,80 11,97% 1,72%
EuroSTOXX50 3.482,17 2.958,21 3.745,15 17,71% -7,02%
STOXX50 3.079,53 2.700,62 3.403,03 14,03% -9,51%
STOXX600 390,54 342,36 415,84 14,07% -6,08%
Dow Jones 29.438,42 26.501,60 28.538,44 11,08% 3,15%
S&P 500 3.567,79 3.269,96 3.230,78 9,11% 10,43%
Nikkei 25.634,34 22.977,13 23.656,62 11,56% 8,36%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen Indizes EuroSTOXX50 und S&P500
NORD/LB Prognose 4000 3800
Index
auf Sicht von ... 3800 3600
3M 6M 12M
3600 3400
DAX 12.600 12.800 13.200
3400
MDAX 27.300 27.750 28.600 3200
EuroSTOXX50 3.300 3.350 3.450 3200
3000
STOXX50 2.950 3.000 3.075 3000
2800
STOXX600 370 375 385 2800
Dow Jones 29.000 29.000 30.000 2600
2600
S&P 500 3.500 3.500 3.600 2400 2400
Nikkei 25.000 25.000 25.500 2200 2200
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
2000 2000
20.11.2019 20.02.2020 20.05.2020 20.08.2020 20.11.2020
EuroSTOXX50 200-Tage-Linie
S&P 500 (r.S.) 200-Tage-Linie (r.S.)
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Redaktionsschluss für Daten, Prognosen und Texte war Freitag, 20. November 2020.
Der nächste Economic Adviser mit unserem ausführlichen Jahresausblick 2021 erscheint am 11. Dezember 2020.20 / Economic Adviser Dezember 2020
Übersicht Prognosen
Fundamentalprognosen
in % BIP Wachstum Inflationsrate Arbeitslosenquote1 Haushaltssaldo2
2019 2020 2021 2019 2020 2021 2019 2020 2021 2019 2020 2021
USA 2,2 -3,5 3,7 1,8 1,2 1,9 3,7 7,8 6,5 -7,0 -19,5 -12,5
Euroland 1,3 -7,2 4,6 1,2 0,3 1,0 7,6 7,9 9,0 -0,6 -9,2 -5,8
Deutschland 0,6 -5,2 3,2 1,4 0,5 1,3 5,0 5,9 6,0 1,5 -6,5 -4,0
Japan 0,7 -5,6 2,5 0,5 0,0 0,2 2,4 2,9 3,2 -2,6 -11,9 -7,5
Großbritannien 1,3 -11,5 6,3 1,8 0,9 1,4 3,8 4,5 4,7 -2,3 -15,1 -7,8
Schweiz 1,1 -4,7 3,0 0,4 -0,7 -0,2 2,3 3,1 3,6 1,2 -4,0 -2,2
China 6,1 3,1 6,0 1,6 2,8 2,2 3,6 3,8 3,6 -6,3 -6,7 -5,8
Kanada 1,7 -5,7 4,9 1,9 0,7 1,7 5,7 9,6 8,1 -0,6 -13,8 -5,1
Australien 1,8 -3,6 3,0 1,6 0,7 1,5 5,2 7,0 7,4 0,2 -7,1 -8,9
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen (Deutschland: BA-Definition), 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Leitzinsen Wechselkurse
In % 19.11.20 3M 6M 12M EUR in… 19.11.20 3M 6M 12M
USD 0,25 0,25 0,25 0,25 USD 1,19 1,16 1,14 1,14
EUR 0,00 0,00 0,00 0,00 JPY 123 124 124 125
JPY -0,10 -0,10 -0,10 -0,10 GBP 0,90 0,91 0,92 0,92
GBP 0,10 0,10 0,10 0,10 CHF 1,08 1,08 1,08 1,09
CHF -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 CNY 7,82 7,83 7,75 7,75
CNY 1,50 1,50 1,50 1,50 CAD 1,55 1,54 1,52 1,52
CAD 0,25 0,25 0,25 0,25 AUD 1,63 1,63 1,66 1,66
AUD 0,10 0,10 0,10 0,10
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Zinsen (Staatsanleihen)
3M-Sätze Renditen 2J Renditen 5J Renditen 10J
19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M
USD 0,21 0,25 0,25 0,25 0,16 2,60 0,20 0,25 0,37 0,45 0,55 0,75 0,83 0,95 1,10 1,35
EUR -0,53 -0,52 -0,52 -0,52 -0,74 -0,70 -0,70 -0,65 -0,75 -0,70 -0,65 -0,60 -0,57 -0,50 -0,40 -0,30
JPY -0,10 0,05 0,05 0,10 -0,16 -0,10 -0,10 -0,10 -0,12 -0,06 -0,06 -0,06 0,02 0,00 0,00 0,00
GBP 0,05 0,05 0,05 0,10 -0,03 -0,05 -0,05 0,00 0,01 0,08 0,08 0,11 0,32 0,30 0,30 0,30
CHF -0,77 -0,75 -0,75 -0,75 -0,80 -0,85 -0,80 -0,80 -0,74 -0,70 -0,65 -0,65 -0,52 -0,50 -0,45 -0,40
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Spreads (Bp)
3M EURIBOR 2J Bund 5J Bund 10J Bund
19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M 19.11. 3M 6M 12M
USD 74 77 77 77 90 90 90 90 112 115 120 135 140 145 150 165
JPY 43 57 57 62 58 60 60 55 63 64 59 54 59 50 40 30
GBP 57 57 57 62 71 65 65 65 76 78 73 71 89 80 70 60
CHF -24 -23 -23 -23 -6 -15 -10 -15 1 0 0 -5 6 0 -5 -10
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro ResearchSie können auch lesen
