Marktkommentar März 2020 - FERI Investment Research
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FERI Investment Research Marktkommentar März 2020
FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
Kernthesen
Weltwirtschaft 2020 mit abruptem „CoViD19-Schock“ (Klare Rezessionstendenz)
Vorerst stark erhöhte Risiken und hohe Negativ-Dynamik / Ausgeprägte Belastungsfaktoren
Global deutlich negative Effekte durch „CoViD19“ (Rasante Ausbreitung)
„Externer Schock“ / (Temporäre) Unterbrechung globaler Produktions- und Lieferketten
Auflegung massiver globaler Stützungspakete (Geld- und Fiskalpolitik)
Erstmals seit 2008 wieder globale Stützungsprogramme / Ende der „schwarzen Null“ in DEU
China noch schwach bei stark erhöhter Unsicherheit (CoViD19-Folgeeffekte)
Virus-Epidemie vorerst deutlich abgeflaut / Weiterer Verlauf aber noch hochgradig unsicher
Emerging Markets mit stark erhöhten Risiken (CoViD19-Folgeeffekte)
Globale Rezessionstendenz als Belastungsfaktor / US-Dollar-Stärke erhöht finanzielle Fragilität
Globale Deflationsrisiken steigen erneut (Inflationstrend fällt deutlich)
CoViD19-Schock wirkt (vorerst) klar deflationär / Ölpreis-Einbruch ebenfalls stark preisdämpfend
Ölpreis nach scharfem Einbruch vorerst auf tiefem Niveau (Abwärtstrend)
Preiskrieg im Kartell OPEC+ als Auslöser / Rezessive CoViD19-Effekte als Verstärker
Globale Geldpolitik 2020 erneut im Krisenmodus (massive monetäre Interventionen)
Scharfe Zinssenkungen (FED, BoE) / Ausweitung von Q.E. (FED, EZB) / Weitere Schritte absehbar
US-Geldpolitik startet neues Krisenmanagement (Abrupte Zinssenkungen etc.)
FED als globaler „Leader“ / Baldiger Übergang zu Nullzins-Politik denkbar (CoViD19-Risiken)
US-Dollar mit fester Tendenz (globale „safe haven“-Nachfrage)
USD als Profiteur globaler Risikoaversion / Schwache Weltwirtschaft positiv für USD
EZB-Politik bislang unzureichend (EZB als „lame duck“)
Schwaches Reaktionsprofil / Nur noch wenig Handlungsspielraum / Baldiger Einstieg in OMF?
EURO-/EMU-Risiken nehmen wieder deutlich zu („Krisenfall Italien“)
Italien durch CoVid19 schwer getroffen / „Risiko-Versicherung“ durch EZB stark eingeschränkt
Geopolitische Risiken vorerst reduziert (aber: CoViD19-„blame game“ der USA)
US-Wahlkampf bleibt vorerst Unsicherheitsfaktor / Neuer Streit USA-China und USA-EU möglich
Finanzmärkte mit scharfer Reaktion auf CoViD19 („Corona Crash“)
Märkte waren zuvor sehr verletzlich / Hohe Unsicherheit / Ausblick vorerst ungewiss
Risiko temporär deutlicher Übertreibungen nach unten („Panik“)
Vorerst krisenhafte Abwärtsdynamik / Dynamische Selbstverstärkung möglich
© FERI Stand: 15. März 2020 2FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
2020-03
Summary
1. Hintergrund und Rahmenbedingungen
Weltweiter CoViD19-Konjunktureinbruch / Schnelle Rezessionsdynamik (Risiko USA?)
Europa vor scharfer Rezession / EZB zunehmend überfordert („Munition verbraucht“)
USA durch CoViD19 gefährdet/ FED schöpft massiv neue Liquidität (Krisenmodus)
China vorerst sehr fragil / EmMa stark belastet (Weltweit zunehmende Konjunkturrisiken)
2. Markteinschätzung
Schockartiger Szenariowechsel durch CoViD19/ Märkte abrupt im „Risk Off“-Modus
Aktienmärkte preisen Rezession ein / Vorerst stark erhöhte Unsicherheit & Volatilität
Rentenmärkte antizipieren deflationäre Risiken / Hohe Risiken im High Yield-Segment
3. Strategie/Taktik
Strategie: Vorerst defensive Positionierung / Aber: Schnelle Strategieumkehr denkbar
Taktik: Risikoreduzierte Ausrichtung / Klare Vermeidung stark exponierter Sektoren
Generell: Laufende Prüfung neuer Risiken sowie möglicher Szenariowende („Review“)
4. Ausblick
Globale Konjunktur vor rapidem Einbruch / Spätere Erholung vorerst noch unsicher
Europa geht in scharfe Rezession / Konjunkturstützung mit Geld- und Fiskalpolitik
Geld- und Fiskalpolitik weltweit in Krisenmodus / Später starke Erholung denkbar
© FERI Stand: 15. März 2020 3FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
Hintergrund und Rahmenbedingungen
Das bisherige Bild der Kapitalmärkte hat sich inner- Die US-Wirtschaft steht durch CoViD19 vor einer
halb weniger Tage schlagartig verändert. Die globale ernsten Herausforderung. Erste Infektionswellen
Ausbreitung des Coronavirus und die Entwicklung zu sind unterwegs und könnten sich rapide ausbreiten
einer grassierenden Pandemie verändert bisherige (Folge des schlechten US-Gesundheitssystems). Die
Muster und Spielregeln der Weltwirtschaft. Dies FED hat mit einer 0,5 %-Zinssenkung reagiert und
zwingt auch die Kapitalmärkte abrupt zur massiven dürfte weitere massive Schritte vorbereiten. Auch
Anpassung bisheriger Szenarioannahmen und zu die Trump-Regierung hat inzwischen den Nationalen
neuen kurz- und mittelfristigen Risikobewertungen. Notstand erklärt; dies bietet Raum für weitreichende
Gegenmaßnahmen und finanzielle Hilfsprogramme.
Klar scheint, dass die Corona-Pandemie nicht nur zu
einem massiven Bruch globaler Produktions- und
Europa fällt in eine scharfe Rezession, die besonders
Lieferketten führen, sondern in vielen Ländern auch
Deutschland stark treffen wird. Die Maßnahmen zur
das öffentliche Leben stark beeinträchtigen wird.
Abwehr einer europäischen CoVid19-Epidemie sowie
Neben unternehmerischer Produktion werden auch
das (bislang) sehr begrenzte Potential wirksamer
große Teile des Dienstleistungssektors sowie der
Konjunkturhilfen werden die Entwicklung 2020 stark
private Konsum für einige Zeit praktisch lahmgelegt.
belasten. Auch die EZB verfügt nur noch über geringe
Weltweite Flugausfälle und Einreiseverbote (USA), Feuerkraft und hat zuletzt die Märkte enttäuscht.
die Abschottung ganzer Regionen (Italien) sowie ein
faktischer „shutdown“ ganzer Unternehmen und China scheint die „heiße Phase“ der Virus-Epidemie
Sektoren werden (in Q2/2020) definitiv zu einem zwar überwunden zu haben, bleibt aber weiter fragil.
sehr scharfen Einbruch der Weltwirtschaft führen. Der Verlauf scheint vorerst noch unsicher, und das
Dabei gilt, dass die Maßnahmen zur Eindämmung der Risiko einer markanten Konjunkturschwäche bleibt.
Pandemie den weltweiten Konjunkturverlauf wohl Ob neue Stimulus-Maßnahmen ausreichen werden,
deutlich stärker belasten werden als das Virus selbst. um 2020 „normales“ Wachstum zu generieren, ist
vorerst unklar. Aufgrund ihrer zentralen Bedeutung
Die entscheidende (derzeit aber kaum beantwort-
für die gesamte Weltwirtschaft muss die Entwicklung
bare) Frage lautet: Könnte die Pandemie bereits im
in China vorerst sehr genau verfolgt werden.
zweiten Halbjahr 2020 wieder abklingen (wofür das
Beispiel China spräche), oder ist ein deutlich längerer Japan bietet ein schwaches Bild: Die Wirtschaft zeigt
globaler Ausbreitungs- und Bekämpfungsprozess zu zuletzt markante Schwächen und bleibt anfällig für
erwarten, der dann sehr dynamische Probleme und externe Schocks ( CoViD19/Ausfall der Olympiade
negative Feedback-Effekte nach sich ziehen würde? 2020?). Die extreme Geldpolitik der BoJ bleibt wei-
Im ersten Szenario wäre - nicht zuletzt aufgrund ter in Kraft, aber verliert allmählich an Wirksamkeit.
der zunehmend massiven globalen Stimuluspakete -
Das globale Szenario 2020 hat sich durch CoVid19
eine deutliche Erholung der Weltwirtschaft im zwei-
massiv verändert. Der Eintritt in eine globale Rezes-
ten Halbjahr 2020 zu erwarten. Im zweiten Szenario
sion scheint sicher, wenngleich deren Ausmaß und
(vorerst keinesfalls unrealistisch) könnte eine sehr
Dauer vorerst kaum abschätzbar sind. Sowohl ein
lange, tiefe und komplexe Weltrezession ausgelöst
kurzer Einbruch („V-Form“) als auch eine lange und
werden, mit dann wohl massiven Schäden für Welt-
tiefe Rezession („U-Form“) sind möglich. Abhängig
wirtschaft, Finanzsystem und Kapitalmärkte.
vom jeweiligen Verlauf sind scharfe Ausschläge der
Die Kapitalmärkte scheinen bislang dem zweiten Kapitalmärkte in beide Richtungen möglich. Stabili-
Szenario zu folgen; trotz „Corona Crash“ ist dieses sierend wirkt derzeit nur die weltweite Geldpolitik,
Bild aber derzeit noch nicht voll eingepreist. die jedoch zunehmend überfordert ist.
© FERI Stand: 15. März 2020 4FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
Markteinschätzung
Die Marktentwicklung der letzten Wochen sprengt Für Investoren stellt sich somit die wichtige Frage, ob
historische Vergleiche: Die globalen Aktienmärkte, eher Szenario 1 oder Szenario 2 eintreten wird. Da
angeführt von den USA, fielen innerhalb nur weniger der weitere Verlauf der CoViD19-Pandemie selbst
Tage um rund 30 %. Ausmaß und Dynamik dieser Be- von Virologen nicht verlässlich abgeschätzt werden
wegung erfüllen alle Kriterien eines echten Crashs kann, ist die Beantwortung dieser Frage nicht trivial.
(„Corona Crash“). Die Märkte preisten dabei die
Da Panik stets ein schlechter Ratgeber ist, sollten
durch CoViD19 rasant gestiegene Wahrscheinlichkeit
sich strategische Investoren von der Vehemenz des
einer globalen Rezession ein. Parallel fiel die Rendite
Corona Crashs nicht zu sehr beeindrucken lassen.
der 10-jährigen US-TBonds von rund 1,5 % auf ein
Vieles spricht dafür, dass die Finanzmärkte das
neues Tief von knapp 0,4 %. Und schließlich brachen
(durchaus erschreckende) Muster der Pandemie, mit
auch die Ölpreise massiv ein (am 9.3. über 30 %), was
zunehmenden Infektionsraten und täglich verschärf-
jedoch weniger auf CoViD19 als vielmehr auf einen
ter Nachrichtenlage, derzeit „linear“ in die Zukunft
massiven Preiskampf des OPEC+ Kartells zurückging.
extrapolieren. Doch die Realität sieht anders aus:
Die Signale hinter diesen extremen Bewegungen sind Epidemien haben stets einen exponentiellen Anfang,
eindeutig: Die Märkte erwarten nunmehr einen erreichen einen zyklischen Höhepunkt und verlieren
scharfen Einbruch der Weltwirtschaft; das entspre- dann relativ schnell an Dynamik („Glockenkurve“).
chende Rezessions-Szenario wurde in nur wenigen Dieses Muster ist derzeit in China gut zu beobachten.
Handelstagen „blitzartig“ eingepreist. Am 11. und Die „heiße Phase“ der Epidemie war dort nur wenige
12.3. (bisherige Tiefpunkte der Bewegung) schienen Wochen lang, wurde allerdings auch durch extrem
die Märkte allerdings von zunehmender Angst und restriktive Maßnahmen eingedämmt.
Panik geprägt („Ausverkauf um jeden Preis“). Ent-
Sollte sich dieses Muster in anderen Ländern wie-
sprechend zeigen nun fast alle Aktienmärkte massive
derholen, wäre das derzeit extrem negative Bild der
„Überverkauft“-Signale. Dies schafft üblicherweise
Finanzmärkte „widerlegt“. Jeder kleine Fortschritt,
eine gute Basis für schnelle „technische Erholungen“.
durch bessere Behandlungsmethoden oder neue
Wichtiger ist jedoch die Frage, welche Art Rezession Medikamente, würde die pessimistischen Erwartun-
die Märkte bisher tatsächlich eingepreist haben: Eine gen der Kapitalmärkte überproportional aufhellen.
„schwere & langanhaltende Rezession“ (Szenario 2) Ein positives „Umkippen“ der Stimmung, mit ab-
würde noch deutlich tiefere Kurse rechtfertigen als rupten Markterholungen, wäre dann gut möglich.
die bislang erreichten -30 % (in der Finanzkrise fiel Trotz dieser Chance darf jedoch auch das Risiko
der DAX um rund 70%!). Szenario 2 würde somit von „Szenario 2“-Entwicklungen nicht ignoriert wer-
auch weiterhin noch ausgeprägte Verlustrisiken für den ( derzeit ca. 45 % - 50 % Wahrscheinlichkeit).
Aktien-Investments bedeuten!
Die zeichnet ein vorsichtiges Bild, das von der Co-
Im alternativen Fall (Realisation Szenario 1) könnten
ViD19-Pandemie und deren möglichem „Fallout“
die Aktienmärkte jedoch schon bald wieder zu einer
geprägt wird. Die massive Abwärtsbewegung vieler
scharfen Aufwärtsbewegung ansetzen („V-Form“).
Märkte hat zwar einen Teil der latenten Risiken be-
Die Logik wäre klar: CoViD19 hätte zwar harte, aber
reits eskomptiert. Sollte sich „nur“ Szenario 1 mate-
letztlich nur temporäre Einbrüche der Weltwirt-
rialisieren, würden viele Anlagemärkte derzeit un-
schaft zur Folge; diese könnten danach (unterstützt
gewöhnlich attraktive Kaufchancen bieten. Umge-
durch weltweite Stimuluspakete) relativ schnell wie-
kehrt, im Fall von Szenario 2, wäre das Anlagejahr
der aufgeholt werden. Folglich würde Szenario 1 für
2020 allerdings sehr gefährlich und für Investoren
Investoren schon in naher Zukunft außergewöhnlich
weitgehend „abzuschreiben“.
positive Renditechancen bieten!
© FERI Stand: 15. März 2020 5FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
Strategie
Die Anlagemärkte stehen derzeit klar unter dem Ein- Vor dem neuen Hintergrund sollten bis auf weiteres
druck der CoViD19-Pandemie. Aktien- und Rohstoff- klar defensive Risikoprofile etabliert werden.
märkte antizipieren zu Recht eine globale Rezession,
Daraus folgt für die aktuelle Anlageausrichtung:
werden ihre Einschätzung zu Ausmaß und „Impact“
jedoch laufend adjustieren. Sollten die Märkte bereit Vorerst klare Untergewichtung bei Aktien
Fokus auf nicht-zyklische Sektoren
sein, „mutig“ über das aktuell negative Bild „hinweg-
Abbau von „Peripherie-Risiken“ ( auch Bonds)
zuschauen“, könnten baldige Erholungsansätze fol- Vermeidung von EmMa-Exposure
gen. Umgekehrt werden die Kurse noch deutlich tie- Selektive Renten-Positionen ( u.a. USA)
fer fallen, sofern sich Anzeichen einer tiefen Krise Erhöhte Gewichtung in Gold
verdichten. (Dies bleibt vorerst ein valides Szenario, Aktive USD-Gewichtung
da weder Europa noch die USA bislang der vollen
Aktien der Hauptmärkte sind nach dem „Corona
Wucht der CoViD19-Epidemie ausgesetzt waren.)
Crash“ in etablierten „Bear Markets“. Dieser Befund
Die Rentenmärkte folgen bereits einer neuen Spur: ist bedenklich und sollte vorerst respektiert werden.
Sie bewerten das Ausmaß neuer globaler Stimulus- US-Aktien bleiben globaler Leitmarkt, könnten aber
Pakete und reagieren darauf zuletzt mit deutlich schon bald gefährliche Abwärtsdynamik entfalten.
steigenden Renditen! (Dieser Punkt ist sehr auffällig EMU-Aktien scheinen trotz „Corona Crash“ nur we-
und sollte vorerst eng beobachtet werden.) nig attraktiv; vorerst drohen akute CoViD19-Risiken.
Auch die Währungsmärkte haben schnell reagiert, Japan-Aktien zeigen negative Trends; ein Ausfall der
zugunsten des USD. Da die CoViD19-Dynamik auch Tokio-Olympiade dürfte den Markt weiter belasten.
noch globale Kredit- und Liquiditätskrisen auslösen China bleibt vorerst fragil, kann aber in echten
könnte, dürfte der USD vorerst nachgefragt bleiben. Schwächephasen aufgebaut werden. EmMa sind
vorerst „toxisch“ und bleiben strikt reduziert.
Insgesamt folgt daraus:
Rohstoffe sind zuletzt massiv eingebrochen und an-
Das „skeptische“ CoViD19-Szenario aus dem Vor- tizipieren eine drohende Rezession. Der Metall-
monat wurde inzwischen von der Realität überholt. Komplex steht unter Druck, könnte aber 2020 gute
Das Anlageszenario 2020 folgt nun dem Bild einer Einstiegschancen bieten. Öl hatte einen abrupten
globalen Rezession; diese könnte sich temporär „Preis-Crash“; bleibt aber vorerst auf tiefen Niveaus.
durchaus in Richtung von „Szenario 2“ verschärfen. Gold dient als latenter „Krisen-Hedge“ und sollte sich
Eine sehr vorsichtige, gleichzeitig aber auch sehr weiterhin positiv entwickeln („relative Stärke“).
flexible, Anlagepolitik scheint vorerst angebracht.
Eine schnelle Änderung dieser Haltung, dann mit Rentenmärkte tendieren sehr uneinheitlich. Starken
dem Ziel aktiver preiswerter Zukäufe, ist im weite- Kursgewinnen bei Qualitätsrenten stehen massive
ren Verlauf jederzeit möglich. Kursverluste in peripheren Segmenten gegenüber.
Der Fokus liegt somit vorerst auf strikter Selektivität.
Die vorerst für 2020 bestimmenden Faktoren sind: Aktuell reagiert der Markt mit steigenden Zinsen auf
scharfer Einbruch der Weltwirtschaft in H1/2020 das Szenario neuer massiver Konjunkturprogramme.
erste krisenhafte CoViD19-Effekte in EU & USA
Währungen: USD agiert als globales „Safe Asset“ und
akute Risiken für Unternehmen und Gewinne
sollte vorerst fest tendieren. EUR dürfte latent zu
stark expansive globale Geld- und Fiskalpolitik
Schwäche neigen, solange die CoViD19-Krise anhält.
moderater Zinstrend (vorerst seitwärts)
YEN notiert vorerst fest, bleibt aber perspektivisch
fragile und volatile Situation beim Ölpreis
fragil. Renminbi steht vorerst erneut unter Druck,
latente Kreditkrisen in exponierten Sektoren (Öl)
dürfte sich aber im Verlauf von 2020 stabilisieren.
Schwere „Trump“-Fehler jederzeit möglich
© FERI Stand: 15. März 2020 6FERI Investment Research
Marktkommentar März 2020
Ausblick
Die CoViD19-Pandemie setzt sämtliche vorherigen Je nach Härte des Szenarios sind auch sehr negative
Annahmen und Prognosen zum Verlauf des Jahres oder gar destruktive Entwicklungen vorstellbar: Da
2020 außer Kraft. Weltwirtschaft und Kapitalmärk- ganze Industrien für unbestimmte Zeit abrupte Cash
ten drohen in nächster Zeit harte, vorerst aber Flow-Einbußen erleiden werden, kommen selbst ge-
kaum seriös zu bewertende, Konsequenzen. sunde Unternehmen in Liquiditätsnot. Dynamische
Rückkopplungseffekte könnten dann durchaus eine
Scharfe Einbrüche der Weltwirtschaft, massive
(systemische) Kreditkrise auslösen und verschärfen.
Überforderung vieler Gesundheitssysteme und sehr
starke Einschränkungen des öffentlichen Lebens sind Die Kapitalmärkte spielen derartige Szenarien bereits
derzeit die „Markenzeichen“ von CoViD19. ansatzweise durch, scheinen vorerst aber eher gemä-
ßigtere Verläufe zu unterstellen. Folglich drohen den
Rückblickend wird diese Episode als extrem ein-
Märkten noch weitere „Schocks“, sobald „schärfere“
schneidendes, wahrscheinlich sogar stark krisenhaf-
Szenarien unterstellt und eingepreist werden.
tes Szenario in Erinnerung bleiben („Corona-Krise“).
Die Reaktion der globalen Politik auf die neue Risiko-
Die Entscheidung über den tatsächlichen Verlauf
lage war zunächst sehr zögerlich. Zuletzt folgte aber
wird bereits in den nächsten 1-2 Monaten fallen,
weltweit eine Welle massiver Stützungsprogramme
wenn sowohl Europa als auch die USA mit voller
(Ankündigung). Selbst in den USA wurde der Ernst
Wucht von der CoViD19-Epidemie getroffen werden.
der Lage inzwischen erkannt und durch potentiell
Derzeit ist kaum anzunehmen, dass „im Westen“ ein große Schritte („nationaler Notstand“) flankiert.
ebenso schnelles Eindämmen der Epidemie gelingen
Letztlich führt die Krise also dazu, dass der fragilen
kann wie in China. Chinas Regierung hat mit großer
Weltwirtschaft ein massiver Stimulus verabreicht
Härte reagiert; Infektionswege wurden durch mas-
wird (der wohl auch zuvor schon erforderlich war).
sive Einschränkung bürgerlicher Freiheiten begrenzt.
Die Kraft der Krise führt nun schnell zum Abräumen
Dieser Ansatz ist weder für Europa noch für die USA
von Denkblockaden („Schwarze Null“) und zu einem
oder andere westliche Länder realistisch. Ein deut-
deutlich gesteigerten Tempo politischer Entscheide.
lich längerer und intensiverer Verlauf der Epidemie
ist deshalb „im Westen“ bereits klar vorgezeichnet. Darin liegt eine gute Nachricht, die mittelfristig auch
den Aktienmärkten helfen sollte. Denn: Sobald die
Die Einschätzungen staatlicher Stellen, bestätigt von
„heiße Phase“ der Pandemie abklingt ( H2/2020?),
Aussagen führender Experten, lassen nun eine breite
sind sehr positive Reaktionen der Märkte und starke
und sehr massive Infektionswelle erwarten, die
Aufholeffekte der Realwirtschaft zu erwarten.
wohl nicht mehr aktiv gesteuert werden kann.
Die Rentenmärkte scheinen diese neue Perspektive
Eine rapide steigende Anzahl von Erkrankungen,
bereits jetzt zu honorieren: Seit dem Tiefpunkt des
das Ziel einer Reduktion möglicher Übertragungs-
„Corona Crashs“ ist die Rendite von Staatsanleihen
wege sowie die erforderliche Schließung öffentlicher
deutlich gestiegen! (trotz laufender Pandemie).
Einrichtungen dürften das wirtschaftliche und soziale
Leben in betroffenen Ländern massiv verändern. Offensichtlich blicken einzelne Märkte also bereits
jetzt auf das „Licht am Ende des Tunnels“. Diese Sicht
Wie schon in anderen Ländern droht wohl auch in
dürfte am Ende richtig sein, rechtfertigt allerdings
Deutschland schon bald ein echter „Lockdown“.
vorerst kaum eine „lineare“ Anlagepolitik. Irgend-
Bis zu diesem Punkt lassen sich derzeit Prognosen wann im weiteren Verlauf der Corona-Krise werden
mit einiger Bestimmtheit erstellen. Jenseits davon, Aktienmärkte eine historische Kaufchance bieten;
also in der Frage, welcher weitere Verlauf „danach“ dieser Punkt könnte allerdings noch einige schmerz-
folgen wird, ist vorerst sehr vieles äußerst unsicher. hafte Wochen in der Zukunft liegen.
© FERI Stand: 15. März 2020 7FERI Investment Research
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FERI Investment Research wünscht Ihnen
in den nächsten Tagen und Wochen
Gesundheit und Gelassenheit!
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