Von der Finanzmarktkrise in die Rezession - Münster, 20. Januar 2009 Dr. Jörg Lüschow
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Volkswirtschaft
Von der Finanzmarktkrise
in die Rezession
Münster, 20. Januar 2009
Dr. Jörg Lüschow
Vorbemerkungen
n Finanzmarktkrise dauert inzwischen mehr als 1½ Jahre
n 2008 wird als „annus horribiles“ in die Geschichte eingehen
n größte Verwerfungen an den Finanzmärkten seit der Weltwirtschaftskrise
n taumelnde Banken allerorten
n kollabierende Interbankenmärkte
n Aktienmärkte im Sinkflug
n Risikoprämien im Steilflug
n massiver Verfall von Vermögenswerten
n Große Zäsur in der Finanzwirtschaft steht bevor
n Kapitalismus in der Krise
n Investmentbanken von der Landkarte verschwunden
n Neuausrichtung und Neuregelung des Finanzsystems
n Realwirtschaft droht schwerer Einbruch, aber Unsicherheit über Dauer und Tiefe
n Terra incognita
n Hilfsprogramme für Finanz- und Realwirtschaft
WestLB AG GB Research Seite 2
VolkswirtschaftAgenda
n Vorbemerkungen
n Eine Krise nimmt ihren Lauf: Chronologie der Finanzmarktkrise
n Wie kam es zur Finanzmarktkrise?
n Auswirkungen auf die Finanzmärkte: Geht nicht, gibt es nicht!
n Maßnahmen gegen die Krise: Volle Kraft voraus
n Auswirkungen auf die Realwirtschaft
n Globaler Konjunkturabschwung: Nicht nur Folge der Finanzkrise
n Konjunkturausblick 2009: Steiniger weg bis zum nächsten Aufschwung
WestLB AG GB Research Seite 3
VolkswirtschaftEine Krise nimmt ihren Lauf: Chronologie der Finanzmarktkrise
n Jun 07 Zwei Hedge-Fonds der Investmentbank Bear Stearns straucheln
n Jul/Aug 07 Auch deutsche Banken geraten in den Sog der Krise
n Sep 07 Kunden stürmen die Schalter der britischen Bank Northern Rock
n Okt 07 Gewinneinbruch beim US-Finanzriesen Citygroup
n Jan 08 Übernahme des US-Immobilienfinanzierers Countrywide durch BoA
n Feb 08 US-Senat billigt Konjunkturprogramm in Höhe von 150 Mrd US-$
n Mrz 08 Übernahme der US- Investmentbank Bear Stearns durch JP Morgan Chase mit
Unterstützung von staatlichen Garantien
⇒ So paradox es klingt: Der Fastzusammenbruch von Bear Stearns war das Startsignal für
eine temporäre Erholung an den Finanzmärkten
⇒ Zahlreiche Banken sahen im Frühsommer 2008 den Höhepunkt der Krise erreicht
WestLB AG GB Research Seite 4
VolkswirtschaftEine Krise nimmt ihren Lauf: Chronologie der Finanzmarktkrise
n Jul 08 Zusammenbruch der US-Hypothekenbank Indy Mac, Freddie Mac und
Fannie Mae geraten in Notlage
n Sep 08 Krise spitzt sich zu
n 6.9. US-Regierung übernimmt Kontrolle bei Freddie Mac und Fannie Mae
n 15.9. Schwarzer Montag: Konkurs der Investmentbank Lehman Brothers, Übernahme von
Merril Lynch durch BoA, massive Kursverluste an den Aktienmärkten
n 16.9. Versicherungsriese AIG gerät an den Rand des Konkurs, Rettungsmaßnahme durch Fed
n 20.9. Ankündigung eines Rettungspaketes für die US-Finanzbranche
n 22.9. Goldman Sachs und Morgan Stanley geben ihren Sonderstatus als Investmentbank auf
n 23.9 Übernahme der größten US-Sparkasse, Washington Mutual, durch J.P. Morgan Chase
n 29.9. Bundesregierung stützt Hypo Real Estate
n seit dem immer neue Hiobsbotschaften, wachsender Abschreibungsbedarf, Rettungspakete
für notleidende Banken, umfangreiche Maßnahmen der Notenbanken,
zunehmende Konjunktursorgen, Abwärtswettlauf bei Prognosen, umfangreiche
Konjunkturprogramme rund um den Globus
⇒ Aktuell ist ein Ende der Finanzmarktkrise nicht in Sicht!
WestLB AG GB Research Seite 5
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
n Wohneigentumsförderung zählt zu den zentralen wirtschaftspolitischen Zielen in den USA
n Traum von den eigenen vier Wänden als Teil des „American way of live“
n Auch Haushalte mit geringen Einkommen sollten eigene Immobilie finanzieren können
n Entwicklung spezieller Finanzierungsmodelle: 2 plus 28er Regelung
n Expansive Geldpolitik der Fed nach Platzen der IT-Blase an den Aktienmärkten war Grundlage
für den folgenden Immobilienboom in den USA
WestLB AG GB Research Seite 6
VolkswirtschaftExpansive Geldpolitik der Fed nach dem Platzen der IT-Blase
ZINSSÄTZE AM US-GELDMARKT IN %
8
6
4
2
0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
3-Monatsgeld Fed Funds Rate
WestLB AG GB Research Seite 7
VolkswirtschaftUS-Hauspreisverfall: Was hoch steigt, muss auch tief fallen
HAUSPREISE
250 250
2000/06: +100%
200 200
-25%
150 150
100 100
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
FHFA (Jan. 1991 = 100)
Case/Shiller 20 Städte (Jan. 2000 = 100)
WestLB AG GB Research Seite 8
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
n Verbriefung und Weiterverkauf Krediten
n Rolle der Ratingagenturen
n Fristentransformation und Schattenbilanzen
n Die Habgier stellt sich selbst ein Bein
n Es kam, wie es kommen musste!
n Banken hatten Problem auf einmal selbst an der Backe!
n Die Finanzmarktkrise mutiert zur Vertrauenskrise
n Der schwarze Montag: Chapter 11 bei Lehman Brothers
WestLB AG GB Research Seite 9
VolkswirtschaftWas ist eine Subprime-Hypothek?
n Eine „subprime mortgage“ ist eine Hypothek, deren Schuldner nicht über eine erstklassige
Bonität verfügt.
n Ursachen dafür können beispielsweise sein:
- In der Vergangenheit Fälle von Zahlungsverzug
- Insolvenz oder Zwangsversteigerungen
- Ein niedriger Kredit-Score bei der Bewertung durch ein Kreditbüro
- Ein Verhältnis von Tilgungszahlungen zu monatlichem Einkommen von mehr als 1:2.
n Subprime-Schuldner haben in der Regel eine 8-10 Mal höhere Ausfallquote als die von
Schuldnern erstklassiger Bonität (prime)
n Beleihungswert nahe 80% und darüber
n Ein Kredit-Score zwischen 450-650 (Fair Isaacs Corp.; prime: >720)
n Verschuldungs-Einkommens-Relation zwischen 40-50%
WestLB AG GB Research Seite 10
VolkswirtschaftNinja-Kredite – No Income, No Job, No Assets
WestLB AG GB Research Seite 11
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
AUSFALLRATEN UND ZWANGSVOLLSTRECKUNGEN
in % der ausstehenden Hypothekenkredite
8 4
7
3
6
2
5
1
4
3 0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
Ausfallraten Zwangsvollstreckungen (r. Skala)
WestLB AG GB Research Seite 12
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
HYPOTHEKEN MIT SCHWERWIEGENDEN ZAHLUNGSRÜCKSTÄNDEN
in % der ausstehenden Hypothekenkredite
40
30
20
10
0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
Subprime mit var. Zinssatz Subprime mit Festzins
Prime mit var. Zinssatz Prime mit Festzins
WestLB AG GB Research Seite 13
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
ZINSSÄTZE AM EURO-GELDMARKT IN %
6
5
4
3
2
1
02 03 04 05 06 07 08 09
EZB-Hauptrefinanzierungssatz 3-Monatsgeld
WestLB AG GB Research Seite 14
VolkswirtschaftWie kam es zur Finanzmarktkrise?
SPREAD AM EURO-GELDMARKT IN %
1,5
1,3
1,0
0,8
0,5
0,3
0,0
Jan Apr Jul Okt Jan Apr Jul Okt
07 07 07 07 08 08 08 08
WestLB AG GB Research Seite 15
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Finanzmärkte: Geht nicht, gibt es nicht!
n Investoren ist der Appetit auf Risiko vergangen
n Dringend gesucht: Deutsche Staatsanleihen
n Weite Spreads zu anderen Staatsanleihen
n Panik auf den Aktienmärkten
n Massive Aufschläge bei Unternehmensanleihen
n Emerging Markets: Wieder unsicherer Hafen
n Ölpreis: Mal Freude über eine geplatzte Blase
WestLB AG GB Research Seite 16
VolkswirtschaftInvestoren ist der Appetit auf Risiko vergangen
‚RISIKOAPPETIT-INDIKATOR *
4
+2 Standardabweichungen
2
0
-2
-4
-2 Standardabweichungen
-6
-8
-10
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
* Basierend auf Spreads von €-Unternehmensanleihen (BBB), der Korrelation von Aktien und Anleihen, der Dax-Risikoprämie und CDS-Spreads
WestLB AG GB Research Seite 17
VolkswirtschaftAnleiherenditen zwischen Finanzkrise, Inflation und Abschwung
6,0 6,0
5,5 5,5
5,0 5,0
4,5 4,5
4,0 4,0
3,5 3,5
3,0 3,0
2,5 2,5
2,0 2,0
Jan 06 Apr 06 Jul 06 Okt 06 Jan 07 Apr 07 Jul 07 Okt 07 Jan 08 Apr 08 Jul 08 Okt 08 Jan 09
10j. US-Treasuries 10j. Bundesanleihen
WestLB AG GB Research Seite 18
VolkswirtschaftWeite Spreads von Staatsanleihen
EWU: 10J. STAATSANLEIHEN, SPREAD ÜBER BUNDS (IN BP) … SEIT 1995
250 600
200
150 400
100
200
50
0 0
-50
-200
05 06 07 08 09
95 97 99 01 03 05 07 09
Frankreich Italien Griechenland Spanien
Frankreich Italien Griechenland Spanien
10J. STAATSANLEIHEN, SPREAD ÜBER BUNDS (IN BP)
1.000
800
n Spread-Ausweitung im Euroraum fundamental
600
kaum erklärbar
400
200 n Unter den Nicht-EWU-Ländern haben vor
0 allem die mit schwachen Fundamentaldaten
-200 gelitten (Island, Ungarn)
05 06 07 08 09
Island Ungarn Polen Tschechien
WestLB AG GB Research Seite 19
VolkswirtschaftAktienmärkte: Erst Unsicherheit, dann Panik
DAX UND RENDITE 10J. BUNDESANLEIHEN AKTIENMÄRKTE IM VERGLEICH, (JULI 2003 = 100)
5,0 9.000 350
300
4,5 8.000
250
4,0 7.000
200
3,5 6.000
150
3,0 5.000 100
2,5 4.000 50
Jan 07 Jul 07 Jan 08 Jul 08 Jan 09 Jul 09 03 04 05 06 07 08
Emerging Markets USA Europa
10j. Bundesanleihe (in %) DAX (r. Skala)
WestLB AG GB Research Seite 20
VolkswirtschaftWeiter massive Verspannung auf Kreditmärkten
€-UNTERNEHMENSANLEIHEN €-HIGH YIELD UNTERNEHMENSANLEIHEN
SPREADS IN BASISPUNKTEN SPREADS IN BASISPUNKTEN
(Bp) (Bp)
700 7.000
600 6.000
500 5.000
400 4.000
300 3.000
200 2.000
100 1.000
0 0
10.03 04.04 10.04 04.05 10.05 04.06 10.06 04.07 10.07 04.08 10.08 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Gesamtindex Financials Non-Financials Gesamtindex 'BB'-Rating 'CCC' und niedriger
WestLB AG GB Research Seite 21
VolkswirtschaftEmerging Markets: Unsichere Häfen I
AKTIENMÄRKTE ASIEN, 1.1.2000 = 100 AKTIENMÄRKTE OSTEUROPA, 1.1.2000 = 100
400 800
300 600
200 400
100 200
0 0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Indien (Bombay SE 30) Indonesien (Jakarta SE) Polen (WIG) Ungarn (BUX) Russland (RTX)
Südkorea (KOSPI) Malaysia (KLSE Comp.)
WestLB AG GB Research Seite 22
VolkswirtschaftEmerging Markets: Unsichere Häfen II
EMERGING MARKETS-STAATSANLEIHEN
AKTIENMÄRKTE LATEINAMERIKA, 1.1.2000 = 100 SPREAD ÜBER US-TREASURIES
500 1.500
400 1.200
300 900
200 600
100 300
0 0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Argentinien (Merval) Brasilien (Bovespa) Lateinamerika Asien Osteuropa Global
Mexiko (IPC)
WestLB AG GB Research Seite 23
VolkswirtschaftÖlpreis: Noch eine geplatzte Blase – Gott sei Dank!
ROHÖLPREIS UND AKTIENMARKT ROHSTOFFPREISE (AUF US-$-BASIS, JAN 2003 = 100)
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002
550
160 6.000
Rohölpreis (Brent, US-$/Barrel) 450
Nasdaq Composite (rechte und obere Skala)
120 4.500
350
80 3.000 250
40 1.500 150
50
0 0
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
03 04 05 06 07 08
Gesamtindex ohne Energie Energie
WestLB AG GB Research Seite 24
VolkswirtschaftMaßnahmen gegen die Krise: Volle Kraft voraus
n Notenbanken
n Bereitstellung von Liquidität in nahezu unbegrenzter Höhe
n Drastische Reduktion der Leitzinsen
n „quantiative easing“ in den USA: Aufkauf von Wertpapieren (z.B. Hypothekenanleihen)
n Regierungen
n Umfangreiche Rettungsmaßnahmen
n Bürgschaften
n Eigenkapitalhilfen
n Aufkauf von toxischen Wertpapieren
n Konjunkturprogramme
⇒ Summer aller Stützungsmaßnahmen für den Finanzsektor: ca. 3.000 Mrd €
WestLB AG GB Research Seite 25
VolkswirtschaftFed: Nullzinspolitik und massive Bilanzverlängerung
BILANZ DER US-NOTENBANK, IN MRD US-$ US-FED FUNDS RATE (IN %)
2.500 6
2.000
1.500 4
1.000
500 2
0
Jan 08 Mar 08 Jun 08 Sep 08 Dec 08 0
US-Treasury Supplement Fin. Account Jul 07 Nov 07 Mrz 08 Jul 08 Nov 08 Mrz 09
Einlagen der Kreditinstitute
Banknotenumlauf
Aktiva insgesamt Fed Funds Target Rate Effektive Fed Funds Rate
n „Quantitative“ und „qualitative easing“
n Wirkungskanäle: Sinkende Anleiherenditen und Spreads, Anregung der Kreditvergabe der
Geschäftsbanken, psychologischer Effekt (Wecken von Inflationserwartungen), Begleitung
einer expansiven Fiskalpolitik
n Fragen: Funktioniert es? Vorbild für andere Notenbanken? Exit-Strategie?
WestLB AG GB Research Seite 26
VolkswirtschaftFTD vom 18. Dezember 2008, S. 25
WestLB AG GB Research Seite 27
VolkswirtschaftEZB: Nahe am Ende des Zinssenkungszyklus
EZB-LEITZINS UND EINKAUFSMANAGERINDEX EZB-LEITZINS (IN %) UND CPI (IN % Y/Y)
65 0,5 5 5
4 4
3 3
55 0,0
2 2
1 1
45 -0,5 0 0
Prognose
-1 -1
35 -1,0 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Gesamtrate EZB-Hauptrefisatz (in %)
Änderungen des EZB-Leitzinses (in Prozentpunkten, r. S.)
PMI-Gesamtindex
n EZB senkt die Zinsen weniger aggressiv als andere Notenbanken
n Den bisherigen Zinssenkungen um insgesamt 2,25 Prozentpunkte dürfte wahrscheinlich
bis Ende des ersten Quartals … ein weiterer Schritt folgen
n … ein weiterer Schritt bis auf 1,5% folgen
WestLB AG GB Research Seite 28
VolkswirtschaftDie EZB als „Market Maker“ auf dem Geldmarkt
LIQUIDITÄTSBEREITSTELLUNG DURCH DIE EZB (IN MRD €)
1.200 1.200
1.000 1.000
800 800
600 600
400 400
200 200
0 0
-200 -200
-400 -400
Jan 08 Mrz 08 Mai 08 Jul 08 Sep 08 Nov 08 Jan 09
Hauptrefinanzierungsgeschäfte Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte
Spitzenrefinanzierungsfazilität Sonstige liquiditätszuführende Faktoren
US-Dollar Tender Einlagefazilität
Sonstige liquiditätsabschöpfende Faktoren
WestLB AG GB Research Seite 29
VolkswirtschaftBeginn der Normalisierung auf dem Euro-Geldmarkt
ABSTAND ZWISCHEN 3-MONATSGELDSATZ UND LEITZINSSATZ IN BASISPUNKTEN
150
100
50
0
Jul Okt Jan Apr Jul Okt Jan Apr
07 07 08 08 08 08 09 09
WestLB AG GB Research Seite 30
VolkswirtschaftFinanzmarktstabilisierungsgesetz
VOLUMEN DES RETTUNGSPROGRAMMS HAUSHALTSWIRKSAM RÜCKFLÜSSE AN DEN STAAT
70 Mrd € 70 Mrd €
+10 Mrd € +10 Mrd € Beteiligungen an Banken
gegen Bedingungen2
Rekapitali- Rekapitali-
sierung sierung
100 Mrd €
480 Mrd €
20 Mrd € Angemessene Gebühr für
(5% der Garantie- Garantieerklärung des
400 Mrd € summe)1
Staates für
Finanzmarktstabilisierungsfonds Refinanzierungs-
Garantien für
Refinanzierungs- (FMS) instrumente
instrumente n Sondervermögen des Staates, finanziert durch
Begebung von Schuldverschreibungen
n Verwaltet durch die Bundesbank
n Kontrolliert durch BMF
2)Die Hilfen sollen nur gewährt werden, wenn sich die
Banken verpflichten u.a. ihre Geschäftsmodelle,
Bonussysteme und Abfindungsregelungen zu reformieren.
1)Die Garantien haben einen Umfang von 400 Mrd €.
Auch kann Einfluss auf die Dividendenpolitik sowie
Haushaltsrechtlich trifft die Bundesregierung eine Vorsorge
Eigenmittelausstattung genommen werden. Ein personelles
für Ausfälle in Höhe von 5% der Garantiesumme, d.h. bis
Engagement des Bundes bei den Banken ist hingegen nicht
zu 20 Mrd €.
geplant.
WestLB AG GB Research Seite 31
VolkswirtschaftReicht das „größte Konjunkturprogramm in der Geschichte“?
KONJUNKTURPOLITISCHE MASSNAHMEN (IN MRD €)
2009 2010
Konjunkturprogramm I 4,0 8,0
Konjunkturprogramm II
Infrastrukturinvestitionen 8,0 10,0
Absenkung Beitrag GKV 3,0 6,0
Steuersenkungen 3,0 5,0
Kinderprämie 1,5
Übrige Maßnahmen (z.B. Umweltprämie, Kurzarbeitgeld) 1,8 2,0
Sonstiges
Wiedereinführung alte Pendlerpauschale 6,0 1,5
Gesetz zur Familienförderung (z.B. Erhöhung Kindergeld) 2,3 2,2
Änderung sozialer Leistungen (z.B. Wohngeld, BAföG, Bezugsdauer ALG I) 2,3 2,2
Insgesamt 31,9 36,9
Quelle Bundesfinanzministerium, WestLB Research
WestLB AG GB Research Seite 32
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
n Unmittelbarer Effekt: Anteil der Finanzwirtschaft bei Wertschöpfung und Beschäftigung
ANTEIL DER FINANZDIENSTLEISTUNGEN AN DER GESAMTEN WERTSCHÖPFUNG IN %
9
8
7
6
5
4
3
1970 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006
USA UK Germany
WestLB AG GB Research Seite 33
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
n Kreditkanal: Banken verschärfen Kreditbedingungen
KREDITRICHTLINIEN DER BANKEN (SALDEN)
90
60 >0: Verschärfung
< 0: Lockerung
30
0
-30
03 04 05 06 07 08
Deutschland EWU USA
WestLB AG GB Research Seite 34
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
n Zinskanal:
n die Leitzinsensenkungen erreichen nicht die Realwirtschaft
n Kreditzinsen sinken wegen erhöhter Risikoprämien nicht
n erhöhte Aufschläge bei Unternehmensanleihen
n Vermögenskanal: Geld- und Sachvermögen der privaten Haushalte gesunken
⇒ Insbesondere für den Konsum in den USA und in UK eine Belastung
(1 Dollar/Pfund weniger Vermögen ca. 5 Cent/Pence weniger Konsum)
WestLB AG GB Research Seite 35
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
n Erwartungskanal: Erhebliche Unsicherheit bei Unternehmen und Verbrauchern
IFO-GESCHÄFTSKLIMA GFK-KONSUMKLIMA
120 60
110 40
100 20
90 0
-20
80
-40
70
00 01 02 03 04 05 06 07 08
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Erwartungen hinsichtlich Arbeitslosigkeit
Lage Erwartungen
Aktuelle Anschaffungsneigung
WestLB AG GB Research Seite 36
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
n Den negativen Effekten muss man gegenüberstellen, dass aufgrund der erheblichen
Konjunktursorgen die Rohöl- und Rohstoffpreise massiv gesunken sind
n Erhebliche Entlastung von Konsumenten und Unternehmen inform sinkender Preise
n Import-, Erzeuger- und Verbraucherpreise spürbar gesunken
n Nettoeffekt zwar kleiner wegen des Wegfalls des „Pretrodollar-Recycling“
n Grob geschätzt beträgt die Nettoentlastung in Deutschland 25 Mrd € bzw. 1% des BIP
WestLB AG GB Research Seite 37
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
ROHÖLPREIS, 2000 = 100
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
US-$ Basis Euro Basis
WestLB AG GB Research Seite 38
VolkswirtschaftAuswirkungen auf die Realwirtschaft
VERBRAUCHERPREISE, IN % ZUM VORJAHR
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
Prognose
-0,5
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Gesamtrate ohne Energie
WestLB AG GB Research Seite 39
VolkswirtschaftGlobaler Konjunkturabschwung: Nicht nur Folge der Finanzkrise
n Weltwirtschaft fast fünf Jahre infolge mit Raten von rund 5% gewachsen
n US-Wachstum wurde durch einen wahren Konsumrausch der privaten Haushalte getragen
(Vermögenseffekte, Ersparnis, Verschuldung)
⇒ Konsum in den USA war schon lange für eine Korrektur fällig, weil die Konsumausgaben
der privaten Haushalte über 14 Jahre stärker expandierten als die Einkommen
n Investitions- und Exportquote in China wesentlich höher als Konsumquote
n Erhebliche Ungleichgewichte: China finanziert den Konsum der USA
n Abkoppelungsthese der Emerging Markets von den Industrieländern nur eine Mähr
n Kräftiger Investitionsboom rund um den Globus (z.B. Deutschland +40%) keine
Einbahnstrasse: Nach dem Boom folgt in der Regel ein Rückgang der Investitionen!
n Dramatischer Anstieg der Rohöl- und Rohstoffpreise belastet
WestLB AG GB Research Seite 40
VolkswirtschaftAusblick 2009: Steiniger Weg bis zum nächsten Aufschwung
WestLB AG GB Research Seite 41
VolkswirtschaftWeltwirtschaft: Die fetten Jahre sind erst einmal vorbei
FRACHTRATEN UND GLOBALE EXPORTE, IN % ZUM VORJAHR GLOBALES WACHSTUM, IN % ZUM VORJAHR
40 200 6 6
4 4
20 100
2 2
0 0
0 0
-20 -100 -2 -2
85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 80 84 88 92 96 00 04 08
Globale Warenexporte Baltic Dry-Index (r. Skala) Global Industrieländer
n Fünf Jahren kräftiger, synchroner Expansion der Weltwirtschaft folgt eine harte Landung
n Schmerzhafte, aber unvermeidliche Verarbeitung der Folgen geplatzter Blasen
n Globales Wachstum 2009 allenfalls bei 1,5%, geringste Rate seit 1991
n Schrumpfendes BIP in den Industrieländern, ein Novum in der Nachkriegszeit
n Emerging Markets: Etwa Halbierung des Wachstums, wobei die Abwärtsrisiken überwiegen
WestLB AG GB Research Seite 42
VolkswirtschaftUSA: Rezession. Wie tief? Wie lange?
STIMMUNGSINDIKATOREN IN REZESSIONSPHASEN
150 80
100 60
50 40
0 20
70 74 78 82 86 90 94 98 02 06
Verbrauchervertrauen (Conference Board) ISM-Index (Verarbeitendes Gewerbe, r. Skala)
Rückgänge des Bruttoinlandsprodukts in Rezessionsphasen:
n 1. Ölkrise: 2,2%,2. Ölkrise: 3%, Anfang der 90er: 1,3%, Dotcom-Abschwung: 0,4%
n Kreditkrise: 2-4%
WestLB AG GB Research Seite 43
VolkswirtschaftUS-Arbeitsmarkt: Beschleunigter Stellenabbau
ARBEITSMARKT BESCHÄFTIGUNGSAUF- BZW. ABBAU (IN TSD)
BESCHÄFTIGUNGSAUF- BZW. ABBAU (IN TSD)
Oct Nov Dec
8,5 600
Insgesamt (ohne Landwirtschaft) -423 -584 -524
7,5 530
Güter produzierendes Gewerbe -201 -182 -251
6,5 460 Bau -79 -85 -101
Produzierender Sektor -123 -104 -149
5,5 390 Dienstleistungssektor -222 -402 -273
Einzelhandel -67 -100 -67
4,5 320 Informationsdienste -6 -19 -20
Finanzsektor und Versicherungen -27 -28 -14
3,5 250 Unternehmensdienstleister -81 -145 -113
Bildungs- und Gesundheitswesen 19 47 45
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Freizeit und Gastronomie -30 -67 -22
Arbeitslosenquote in % Staatsunternehmen 15 -3 7
Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe in Tsd (r. Skala) Quelle: Bureau of Labor Statistics, WestLB Research Volkswirtschaft.
n In der Rezession 2001/02 wurden über zwei Jahre 2½ Mio Stellen abgebaut. Im Jahr 2008
waren es fast 2,6 Mio (2,8 Mio im Privatsektor)
n Rascher Stellenabbau setzt sich vorerst fort
n Breit angelegter Stellenabbau; Ausnahmen: Staat, Gesundheit, Bildung
n Arbeitslosenquote dürfte auf über 8% steigen
n Arbeitsmarkt setzt Einkommenswachstum unter Druck
WestLB AG GB Research Seite 44
VolkswirtschaftDer private Verbrauch steht vor einer längeren Korrektur
VERMÖGEN UND SPARQUOTE
ANTEILE AM REALEN BRUTTOINLANDSPRODUKT, IN % IN RELATION ZUM VERFÜGBAREN EINKOMMEN
74 10 8 0
72 8 7 4
70 6 6 8
68 4 5 12
66 2 4 16
94 96 98 00 02 04 06 08 80 85 90 95 00 05
Priv. Verbrauch Nettovermögen
Priv. Wohnungsbau (r. Skala) Gesamtvermögen
Ausrüstungsinv. (r. Skala) Sparquote (in % des verf. Einkommens, r. Skala, invers)
n Anteil des privaten Verbrauchs am BIP wirkt mit 71% weiter deutlich überhöht
(Durchschnitt seit 1960: 67%, seit 2002: 71%)
n Belastung auch durch sinkendes Sach- und Geldvermögen der privaten Haushalte
n Die Sparquote dürfte steigen, Mitte der 90er Jahre lag sie noch bei 5%
WestLB AG GB Research Seite 45
VolkswirtschaftUSA: Kreditstandards der Banken auf Rezessionsniveau
KREDITVERGABEBEDINGUNGEN GEGENÜBER MITTLEREN UND GROSSEN U. AUSRÜSTUNGSINVESTITIONEN UND VERÄNDERUNG
SALDO (FED SENIOR LOAN OFFICER OPINION SURVEY) DER ZINSMARGE (FED SURVEY)
(%) US Rezessionen (NBER)
100
20 -100
80 Keine
Erhebung
10 -50
60
der
40 Kredit- 0 0
20 standards
0
-10 50
-20
-20 100
-40
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
1967 1970 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006
Ausrüstungsinvestionen (in % zum Vorjahr)
Veränderung der Zinsmarge (Saldo, r. Skala, invers)
n Banken lecken ihre Wunden, verschärfen Kreditvergabebedingungen und erhöhen Zinsmarge
n Belastung für Investitionen und Konsum
n Geldpolitik nur eingeschränkt wirksam
WestLB AG GB Research Seite 46
VolkswirtschaftAbkopplung der Emerging Markets? Zu schön um wahr zu sein
INDUSTRIEPRODUKTION, IN % ZUM VORJAHR LEITZINSSÄTZE, IN %
20 20
15
10
10
0
5
-10 0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 04 05 06 07 08 09
China Brasilien Indien Russland China Brasilien Indien Russland
n Solide Makro-Fundamentalfaktoren schützen nicht vor Ansteckung auf Finanzmärkten
n Rohstoffexporteure werden nervös
n Das schwache globale Wachstum spricht für nachlassende Zuflüsse privaten Kapitals
n Anfällig durch schwache Leistungsbilanzen: u.a. Ungarn, Rumänien, Bulgarien, das Baltikum,
Südafrika, Türkei
n Lockerung der Geldpolitik zuletzt u.a. in China, Indien, Korea, Tschechien
WestLB AG GB Research Seite 47
VolkswirtschaftEmerging Asia: Verletzlicher als es schien
BRUTTOINLANDSPRODUKT, IN % ZUM VORJAHR BRUTTOINLANDSPRODUKT, IN % ZUM VORJAHR
12 12 15
9 9 12
6 6 9
3 3 6
0 0
3
-3 -3
0
-6 -6
-3
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
CN KR ID TW TH PH MY HK SG
Asiat. Schwellenländer China
Japan Indien Q2 07 Q3 07 Q4 07 Q1 08 Q2 08 Q3 08
n Zwei Drittel der asiatischen Exporte gehen in die G3-Länder – und dort schwächelt die Nachfrage
n Der Offenheitsgrad der meisten asiatischen Länder hat sich gegenüber 2001 noch erhöht
n Kräftige Verlangsamung in Singapur, traditionell ein Vorbote für andere Länder
n Mehr und mehr Notenbanken schalten auf Zinssenkungen um
WestLB AG GB Research Seite 48
VolkswirtschaftDeutschland: Rezessionen im Vergleich
BRUTTOINLANDSPRODUKT, IN % ZUM VORQUARTAL (GEGLÄTTET) n 70er und 80er Jahre: Höherer
3 3 Wachstumstrend und stärkere
Amplituden
2 Prognose für 2
2008/09: -1¾% n W war häufiger als V
1 1
n Unsere Erwartung: Dem
0 0 scharfen Abschwung folgt
-2,4% -1,3% -2% eine verhaltene Erholung
-1 -1
70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
n Flacherer Wachstumstrend
möglich
Deutschland
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Bruttoinlandsprodukt 1,2 0,8 3,0 2,5 1,3 -2,3 1,3
Verbraucherpreise 1,7 1,5 1,6 2,3 2,6 0,5 1,3
Arbeitslosenquote (in %) 10,5 11,7 10,8 2,3 7,8 8,4 8,6
Haushaltssaldo (in % des BIP) -3,7 -3,2 -1,7 2,3 0,2 -2,5 -3,0
Quelle: Stat. Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Bundesanstalt für Arbeit. - 2009/10: WestLB-Prognosen.
WestLB AG GB Research Seite 49
VolkswirtschaftDeutsche Industrie: Wenn Stärken zur Belastung werden
AUFTRAGSEINGANG, 2000 = 100 AUSLANDSAUFTRÄGE NACH GÜTERN, 2000 = 100
140 180
160
120
140
100 -6% 120
-18% -24% 100
80
-9% bisher
80
60 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 Kapitalgüter Konsumgüter Vorleistungsgüter
n Seit Dezember 2007 sinken die Industrieaufträge, Ausland -27%, Inland -21%
n Schwache Auslandsnachfrage dämpft Exporte
n Die Stärken der deutschen Industrie (hohe Exportquote, hoher Anteil von Investitionsgütern)
werden derzeit zur Belastung
WestLB AG GB Research Seite 50
VolkswirtschaftDeutscher Arbeitsmarkt im Härtetest
INVESTITIONEN UND BESCHÄFTIGUNG, 1991 = 100 ARBEITSKRÄFTENACHFRAGE, IN TSD BZW. SALDO
160 102 750 10
650 0
140 100
550 -10
120 98
450 -20
Prognose
100 96
350 -30
80 94 250 -40
91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 01 02 03 04 05 06 07 08
Investitionen Beschäftigung (r. Skala) Offene Stellen in Tsd ifo-Beschäftigungspläne (r. S.)
n Abbau der Arbeitslosigkeit (-1,9 Mio seit Anfang 2005) ist seit Dezember 2008 vorüber
n Schrumpfende Investitionen werden Beschäftigung kosten
n Wir erwarten einen Anstieg der Arbeitslosigkeit um rund 700 Tsd im Jahresverlauf
WestLB AG GB Research Seite 51
VolkswirtschaftKann der private Verbrauch standhalten?
EINKOMMEN, KONSUM UND ERSPARNIS
Q1 1991 = 100, BZW. IN % DES VERFÜGBAREN EINKOMMENS EINZELHANDELSUMSATZ UND GFK-ANSCHAFFUNGSNEIGUNG
125 14 106 40
120 13
MwSt-Effekt
104 20
115 12
110 11 102 0
105 10
100 -20
100 9
95 8 98 -40
91 93 95 97 99 01 03 05 07 94 96 98 00 02 04 06 08
Konsum Einkommen Sparquote (r. Skala) Einzelhandelsumsätze (2003 = 100) GfK (r. S.)
n Bei schwächeren Exporten und deutlich sinkenden Ausrüstungsinvestitionen hängt viel
vom privaten Verbrauch ab (54% des BIP)
n 2009: Nominaler Einkommenszuwachs von rund 2½% erwartet, real reichlich 1%
Ø Bei einem nur leichten Anstieg der Sparquote ist ein kleines Plus beim Verbrauch drin
n Das „böse Erwachen“ kann 2010 kommen (geringe Lohnzuwächse, steigende Inflation)
WestLB AG GB Research Seite 52
VolkswirtschaftEuroraum: Schärfster Abschwung seit Gründung der EWU
BIP UND WIRTSCHAFTSVERTRAUEN EINKAUFSMANAGERINDEX UND INDUSTRIEPRODUKTION
130 6 8 65
115 4 4 55
Prognose
100 2 0 45
85 0
-4 35
70 -2
-8 25
55 -4 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Industrieproduktion (in % zum Vorjahr, gl. 2-Mo.-D.)
BIP (% zum Vorjahr, r. Skala) Wirtschaftsvertrauen PMI Verarb. Gew., neue Aufträge (r. Skala)
n Euroraum seit dem zweiten Quartal in der Rezession
n Klimaindikatoren loten immer neue (Rekord-)Tiefstände aus
n Auftragseinbruch deutet auf kräftigen Rückgang der Industrieproduktion hin
WestLB AG GB Research Seite 53
VolkswirtschaftEuroraum: Sinkende Beschäftigung, Stimmung im Keller
ARBEITSLOSENQUOTE UND PMI BESCHÄFTIGUNG VERBRAUCHERVERTRAUEN UND AKTIENMARKT
40 11 10 6000
44 10 0 5000
48 9
-10 4000
52 8
-20 3000
56 7
-30 2000
60 6
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 -40 1000
94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
PMI Beschäftigung (3 Quartale nach vorne geschoben)
Arbeitslosenquote (r. Skala, invertiert) Verbrauchervertrauen EuroStoxx 50 (r. Skala)
n Massiver Anstieg der Arbeitslosenquote in Spanien und Irland
n Anstieg der Arbeitslosenquote in der EWU in Richtung 9% ist vorgezeichnet
n Beschäftigungsrückgang 1991-94: 4,2 Mio oder 3,3%. Aktuell entspräche das 4,8 Mio Stellen
WestLB AG GB Research Seite 54
VolkswirtschaftEuroraum: Verschärfte Bedingungen bei der Kreditvergabe
KREDITRICHTLINIEN DER BANKEN
KREDITE AN DEN PRIVATEN SEKTOR, IN % ZUM VORJAHR (SALDEN,EZB BANK LENDING SURVEY)
25
80
20
60 > 0: Verschärfung
15 < 0: Lockerung
40
10
20
5
0
0
-5 -20
01 02 03 04 05 06 07 08 09 03 04 05 06 07 08 09
Wohnungsbaukredite Unternehmenskredite
Deutschland Frankreich Italien Spanien Konsumentenkredite
n Banken verschärfen Kreditbedingungen, …
n … in Deutschland weniger als im EWU-Durchschnitt
n Nachlassende Kreditvergabe an Unternehmen, Mikroevidenz für eine Kreditklemme
WestLB AG GB Research Seite 55
VolkswirtschaftEWU: Gestern Inflation → heute Disinflation → morgen Deflation?
LOHNSTÜCKKOSTEN UND VERBRAUCHERPREISE,
VERBRAUCHERPREISE, IN % ZUM VORJAHR IN % ZUM VORJAHR
5 90 4 4
4 75 3 3
3 60
2 2
2 45
1 1
1 30
0 15 0 0
Prognose
-1 0 -1 -1
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Gesamtrate
Kernrate (ohne Nahr., En., Alk., Tab.) Lohnstückkosten HVPI-Kernrate
Rohölpreis (€ je Barrel Brent, (r. Skala) Dienstleistungen
n Gesamtinflationsrate seit dem Sommer mehr als halbiert, von 4% auf 1,6%
n Demnächst negative Inflationsraten
n Der Wirtschaftpolitik dürfte es gelingen, echte Deflation zu verhindern
WestLB AG GB Research Seite 56
Volkswirtschaft2009: Unvermeidliche Bereinigung von Übertreibungen
Finanzsystem schwer erschüttert – gelingt ein kontrolliertes „deleveraging“?
n Geschäftsbanken hebeln herunter, Notenbanken hebeln herauf
n Negative Rückkopplungen: Finanzsektor → Konjunktur → Finanzsektor → …
n Übertragung geldpolitischer Impulse in die Realwirtschaft gestört, die Fiskalpolitik ist wieder gefragt
Weltwirtschaft: Verarbeitung geplatzter „Blasen“ führt in die globale Rezession
n 2009 schrumpfende Wirtschaftsleistung in den Industrieländern
n USA: Keine durchgreifende Erholung, so lange die Hauspreise sinken und das Finanzsystem krankt
n Emerging Markets: Markante Abschwächung, wachsendes Risiko eines tiefen Einbruchs auf breiter Front
Deutschland/Euroraum: Mit beiden Füßen in der Rezession
n Schwächere Exporte, Gewinne und Investitionen werden den Arbeitsmarkt belasten
n Immobilienmarkt-gestützte und exportabhängige Volkswirtschaften am stärken betroffen
n Geld- und vor allem Fiskalpolitik unter Handlungsdruck
Zinsmärkte: Im Zeichen von Finanzmarktkrise und Konjunkturflaute
n USA: Liquiditätszufuhr en masse, längere Zeit der (quasi) Nullzinspolitik
n EZB: Weitere deutliche Zinssenkungen voraus
n Anleihemärkte vorerst im Zeichen von Rezession/Disinflation/Deflation(-ssorgen)
Woher kommt der nächste Aufschwung? Marktkräfte, Wirtschaftspolitik – und Zeit
n Rückgang der Rohstoffpreise und Konjunkturschwäche drücken die Inflation
n Geld- und Fiskalpolitik werden weltweit deutlich expansiver
n Deutschland und dem Euroraum hilft ein schwächerer Euro
WestLB AG GB Research Seite 57
VolkswirtschaftWestLB Volkswirtschaft – Ihr Kontakt
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Senior Economist Herzogstraße 15
D - 40217 Düsseldorf
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WestLB AG GB Research Seite 58
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