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Economic Adviser
Macro Research
26. März 2021 Ausgabe April 20211 / Economic Adviser April 2021
Inhalt
Special: Ein Jahr Coronakrise – Impfen bringt Licht ans Ende des Tunnels 2
USA: Die FOMC-Sitzung hat den Dollar nur kurzzeitig belastet 5
Euroland: EZB stemmt sich mit PEPP gegen zu starken Zinsanstieg 7
Deutschland: Dritte Welle verzögert konjunkturelle Erholung 9
Schweiz: SNB setzt sehr expansive Geldpolitik fort 11
Japan: Die Bank of Japan will die Transparenz erhöhen 12
China: Stimmungsdämpfer, Neujahrsfest und Fünfjahresplan! 13
Großbritannien: Impfvorreiter hat gute Chancen auf baldige Normalisierung 14
Kanada: Drosselung des Ankaufprogramms bereits im April? 15
Australien: Wachstum könnte nun doch früheren Zinsschritt implizieren 16
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve Euroland 17
Portfoliostrategien: Zinsstrukturkurve International – 3-Monats & 12-Monatssicht 18
Portfoliostrategien: Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht 19
Übersicht Prognosen 20
Ansprechpartner 21
Wichtige Hinweise 22
Researchportal:
www.nordlb.de/research
Bloomberg:
RESP NRDR2 / Economic Adviser April 2021
Special
Ein Jahr Coronakrise – Impfen bringt Licht ans Ende des Tunnels
Analysten: Christian Lips, Chefvolkswirt
Impfungen sind der Game-Changer – kritische Phase zur Überwindung der Pandemie
Seit inzwischen gut einem Jahr hält die Coronavirus-Krise die Welt in Atem. Hohe Infektions-
zahlen und Lockdownmaßnahmen haben einen beispiellosen Einbruch der globalen Wirt-
schaftsleistung im Jahr 2020 verursacht. Viele Unternehmen haben sich inzwischen auf die
spezifischen Pandemiebedingungen einstellen können. Große Probleme herrschen jedoch
weiterhin in den Wirtschaftsbereichen, die auf soziale Kontakte angewiesen sind. Immer
neue Infektionswellen haben zudem eine zermürbende Wirkung auf die Bevölkerung. Bei
allen verständlichen Ermüdungserscheinungen sollte aber nicht aus dem Blick verloren wer-
den, welche großen Fortschritte in dieser relativ kurzen Zeit auf dem Weg zur Überwindung
der Pandemie gemacht wurden. Bereits ein Jahr nach dem Ausbruch stehen gleich mehrere
hochwirksame Impfstoffe zur Verfügung und zumindest in den entwickelten Volkswirtschaf-
ten sind die Impfungen angelaufen. Die jeweiligen nationalen Impfkampagnen verliefen im
ersten Quartal noch sehr unterschiedlich, was meist auf die bislang herrschende Knappheit
des Impfstoffes zurückzuführen war. Einzelne kleinere Länder – und vor allem Israel – haben
bereits beträchtliche Fortschritte erzielt und nähern sich bereits dem angestrebten Ziel einer
hinreichenden Durchimpfung der Gesamtbevölkerung (Herdenimmunität). Bereits jetzt ist
bei den Bevölkerungsgruppen in Israel mit hoher Impfquote ein extremer Rückgang der In-
fektionszahlen zu beobachten. Dies macht natürlich Hoffnung und sollte Ansporn für andere
Länder sein, möglichst schnell aufzuschließen. Die USA und das Vereinigte Königreich haben
bereits in den vergangenen Monaten ein hohes Impftempo erreicht und reihen sich bei der
Impfquote im internationalen Vergleich so auf den vorderen Plätzen ein (vgl. Chart). In die-
sen Staaten kann sich die Bevölkerung berechtigte Hoffnungen auf baldige Öffnungsschritte
machen. Leichte Unterschiede zwischen den Staaten, insbesondere im innereuropäischen
Vergleich, lassen sich u.a. auch durch unterschiedliche Impfstrategien erklären, allerdings
nicht der große Abstand der EU-Staaten zu den USA und UK. Dies ist vor allem auf eine an-
dere Bestellpolitik bzw. günstigere Verträge mit den Herstellern zurückzuführen. Es ist nicht
überraschend, dass die Prognosen und die Sicht der Finanzmärkte auf die USA und UK deut-
lich positiver ausfallen als auf den Euroraum. Allerdings ist der Kampf gegen die Pandemie
derzeit in einer kritischen Phase. Noch nicht hinreichende Impfquoten treffen auf hohe Neu-
infektionszahlen, was eine veritable Gefahr neuer Mutationen impliziert.
Chart: Verabreichte Impfdosen/Kopf nach Ländern (in %, Stand 26.03.2021)
in %
120
100
80
60
40
20
0
U.S.
Saudi Arabia
Costa Rica
Oman
Mexico
Chile
Denmark
Greece
Poland
France
Kuwait
Serbia
Iceland
Finland
Slovakia
Spain
Ireland
Portugal
Canada
Argentina
Bulgaria
Netherlands
Lithuania
Romania
Israel
Norway
Slovenia
Germany
Russia
Latvia
U.A.E.
U.K.
Hungary
Estonia
Austria
Italy
Croatia
China
Guinea
Bahrain
Luxembourg
Sweden
Czech Republic
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research3 / Economic Adviser April 2021
Ein Blick auf Deutschland: Lockdown wegen dritter Welle erneut verlängert
Im November (!) begann der aktuelle Lockdown in Deutschland, in dem wir uns nun bald
den sechsten Monat in Folge befinden. Ein Fehler war sicherlich, dass im letzten Herbst zu
spät und vor allem am Anfang nicht konsequent genug gegen die anziehenden Fallzahlen
agiert wurde. Inzwischen hat sich auch in Deutschland die deutlich ansteckendere und auch
gefährlichere Virusmutante B.1.1.7 stärker verbreitet. Seit Mitte Februar zieht die Zahl der
Neuinfektionen zunächst langsam, in den vergangenen Tagen deutlich beschleunigt wieder
an. Neben der neuen Virusmutante dürfte aber auch die infolge der jüngsten Lockerungen
wieder gestiegene Zahl von Kontakten hieran ihren Anteil haben. Viele Regionen haben in-
zwischen den Schwellenwert der 7-Tage-Inzidenz von 100 überschritten, ab dem eine „Not-
bremse“ vorgesehen ist und zu strengeren Kontaktbeschränkungen zurückgekehrt werden
soll. Ungewiss ist, ob Unterstützung durch günstigere Witterungsverhältnisse im Frühjahr zu
erwarten ist. Klar scheint jedoch, dass sich wegen der dritten Welle und anhaltenden Be-
schränkungen die erwartete starke Beschleunigung der wirtschaftlichen Aktivität zeitlich
verzögern wird. Wir haben daher trotz der robusten Verfassung der Gesamtwirtschaft wäh-
rend des Lockdowns die Wachstumsprognose für 2021 auf 3,2% zurückgenommen.
Chart: Simulationen zur deutschen Impfkampagne (Fortschritt je Kalenderwoche)
120 in %
100
80
60
40
20
0
12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40 42 44 46 48 50 52
Anteil Erst-Dosis (upper Scenario) Anteil Erst-Dosis (lower Scenario)
Anteil Durchimpfung (upper Scenario) Anteil Durchimpfung (lower Scenario)
Quelle: BMG, RKI, Zentralinstitut für die kassenärztliche Versorgung (ZI); NORD/LB Macro Research. Eigene Szenarien. Upper
Scenario: Steigerung des bisherigen Impftempos um ca. 50%, alle bestellten Impfstoffe werden verimpft, Beteiligung der Haus-
ärzte, Impfbereitschaft 90%. Lower Scenario: Beibehalten des bisherigen Impftempos, nur die bislang zugelassenen Impfstoffe
werden verimpft, keine Beteiligung der Hausärzte, Rückstellung von Dosen für die Zweitimpfung, Impfbereitschaft bei 80%.
Beschleunigung der Impfungen entscheidend für konjunkturellen Aufholprozess
Voraussetzung für eine kräftige wirtschaftliche Erholung ist eine deutliche Steigerung des
Impftempos. Impfungen sind der Schlüssel für eine Überwindung der Pandemie und die Be-
grenzung von – auch wirtschaftlichen – Folgeschäden. Bereits für das zweite Quartal sind
Deutschland fast 80 Millionen Impfdosen vertraglich zugesichert, im Sommer noch einmal
deutlich mehr (>120 Millionen Dosen). Anders als in den ersten Monaten des Jahres wird
dann nicht mehr die Verfügbarkeit des Impfstoffes das Problem darstellen, sondern viel-
mehr die Kapazitäten für Impfungen zum Engpassfaktor werden. In einem pessimistischen
Szenario könnte sich die Durchimpfung der relevanten Bevölkerung bis tief in den Herbst
hinziehen, mit entsprechend länger andauernder Dämpfung der wirtschaftlichen Aktivität
(vgl. Chart, lower Scenario). In einem upper Scenario, das noch erreichbar und durchaus re-
alistisch ist, stellen sich die Erfolge der Impfkampagne im Vergleich fast drei Monate früher4 / Economic Adviser April 2021
ein. Daher gilt es nun, alle Anstrengungen auf die Impfkampagne zu richten, die vorhande-
nen Strukturen der Haus- und Betriebsärzte zu nutzen und – da inzwischen recht gut Verlass
auf Impfstofflieferungen ist – auch die Impfabstände zwischen Erst- und Zweitimpfung im
zugelassenen Rahmen auszureizen. Deutschland muss hier endlich in einen 24/7-Modus
kommen. Dann werden nennenswerte Lockerungen bereits im Sommer realistisch und die
konjunkturelle Bremse wird sich lösen. Bei allem Optimismus bleibt die weitere Entwicklung
sehr unsicher. So bestehen auch hinsichtlich des angestrebten Impferfolgs Risiken, entschei-
dende Faktoren sind hier vor allem Virusmutationen, die Wirksamkeit und Sicherheit der
Impfstoffe sowie die Impfbereitschaft. Gerade der Aspekt der Mutationen macht deutlich,
dass die Pandemie weltweit besiegt werden muss und die bisher für Schwellen- und Ent-
wicklungsländer in Aussicht stehenden Impfmengen völlig unzureichend sind. Aus diesem
Grund und weil zukünftig wahrscheinlich Nachimpfungen notwendig werden, müssen Kapa-
zitäten und Produktion weiter hochgefahren werden. Ein Impfprotektionismus, wofür es lei-
der erste Anzeichen gibt, ist unbedingt zu vermeiden. Dies wäre angesichts der schon kurz-
fristig bevorstehenden massiven Ausweitung der Lieferungen unnötig und hätte für die Zu-
kunft unabsehbare Folgen, z.B. hinsichtlich Standortwahl und Innovationsbereitschaft der
Unternehmen. Zudem ginge ein Impfnationalismus völlig an der globalen Dimension der
Krise vorbei. Die Pandemie wird nirgends vollständig besiegt sein, solange sie nicht überall
besiegt ist.5 / Economic Adviser April 2021
USA
Die FOMC-Sitzung hat den Dollar nur kurzzeitig belastet
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Die US-Konsumenten machen eine verdiente Ruhepause
Nachdem die Einzelhandelsumsätze im Januar durch einen regelrechten Konsumrausch ge-
prägt waren, hat sich nun im Februar eine vor allem auf den ersten Blick sehr unerfreuliche
Abschwächung gezeigt. Die noch vorläufigen Zahlen offenbaren bei dieser Zeitreihe einen
Rückgang um immerhin 3,0% M/M. Die Kältewelle hat sicherlich nicht geholfen; noch wich-
tiger waren aber die an den Daten für Januar vorgenommenen Revisionen – so wurde die
schon beachtlichen Veränderungsrate von +5,3 % M/M noch auf extrem erfreuliche 7,6%
M/M nach oben angepasst. Diese nun zu beobachtende ausgeprägte Stärke im Januar rela-
tiviert die vermeintliche Schwäche im Februar natürlich. Der US-Verbraucher macht also zu-
nächst eine mehr als verdiente kurze Ruhepause nach dem anstrengenden Konsumrausch
im Januar. Die neuen wirtschaftspolitischen Maßnahmen, die sich inzwischen bereits in der
Umsetzung befinden, werden dann schon ab März helfen. Man könnte also sagen, dass in
Washington bereits die nächste Party der US-Verbraucher geplant wird. In der Tat ist die
Regierung derzeit damit beschäftigt, die Einladungen für das erneute Konsumfest zu versen-
den. Der Verbraucher sollte somit auch perspektivisch eine verlässliche Stütze für die Öko-
nomie Nordamerikas bleiben – nach dem Konsumrausch ist folglich vor dem Konsumrausch.
Die Aussichten für die Wirtschaft der Vereinigten Staaten sind also positiv. In der Tat scheint
es aktuell durchaus möglich, dass die US-Ökonomie von der momentanen Geld- und Fiskal-
politik in Washington sogar zu stark stimuliert werden könnte. Dies mag – vor allem in Ver-
bindung mit der Staatsverschuldung – in der Zukunft noch zu einem Problem werden. Kurz-
fristig steht die Ampel für das US-Wirtschaftswachstum aber eindeutig auf grün!
Chart: Zinsentwicklung USA
4
in %
3
2
1
0
01.04.2016 01.04.2017 01.04.2018 01.04.2019 01.04.2020
UST 2J UST 5J UST 10J Fed Funds Target
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Ein Blick auf den US-Immobilienmarkt
Im Berichtsmonat März hat sich der NAHB Wohnungsbauindikator, dem eine gute Eignung
als Frühindikator für die US-Immobilienpreise nachgesagt wird, leicht abgeschwächt. Mit
weiterhin erfreulichen 82 Punkten verharrt dieser Stimmungsindikator zwar noch immer auf
einem sehr hohen Niveau, die Kombination aus anziehenden Hypothekenzinsen, gestiege-
nen Baukosten und hohen Immobilienpreisen scheint aber zu beginnen, die Bauaktivität im
Land der unbegrenzten Möglichkeiten langsam zu belasten. Auch die schwächeren Zahlen6 / Economic Adviser April 2021
zu den Baubeginnen und Baugenehmigungen für den Februar könnten ein weiterer Hinweis
in diese Richtung sein. Bei der Interpretation dieser Zahlen ist jedoch große Vorsicht gebo-
ten. Neben der Stärke im Vormonat hat sicherlich auch die Kältewelle im Februar einen be-
lastenden Einfluss gehabt. In jedem Fall sind die zu erwartenden Entwicklungen am US-Im-
mobilienmarkt ein wichtiger Grund dafür, dass wir beim Blick auf die BIP-Prognose für das
Land der unbegrenzten Möglichkeiten inzwischen nicht mehr zur Gruppe der größten Opti-
misten gehören.
Die FOMC-Sitzung hat den Dollar nur kurzzeitig belastet
Direkt nach der jüngsten FOMC-Sitzung konnte der Euro zunächst für eine Weile gegenüber
der US-Währung aufwerten. Der Devisenmarkt hat die Signale aus der Fed als „dovish“ in-
terpretiert. Es war aber eigentlich schon damit zu rechnen, dass die Notenbank klare Hin-
weise auf eine auch perspektivisch lockere US-Geldpolitik liefern würde. Entsprechend leg-
ten die Kapitalmarktrenditen dann auch schnell weiter zu. Genau diese Bewegung am US-
Rentenmarkt sollte der Währung der Vereinigten Staaten unserer Auffassung perspektivisch
eindeutig helfen können, weil Anlagen in festverzinslichen Wertpapieren aus dem US-Dol-
lar-Raum für internationale Investoren zunehmend attraktiver werden.
Fundamentalprognosen USA
2020 2021 2022
BIP -3,5 4,9 3,1
Privater Konsum -3,9 4,5 2,5
Öffentlicher Konsum 0,3 2,2 2,0
Investitionen -0,8 8,5 7,0
Export -12,9 7,0 5,0
Import -9,3 6,0 5,0
Inflation 1,2 2,6 2,4
Arbeitslosenquote1 8,1 6,0 5,0
Haushaltssaldo2 -15,7 -11,6 -8,3
Leistungsbilanzsaldo2 -3,1 -2,6 -2,6
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen USA
II/20 III/20 IV/20 I/21 II/21
BIP Q/Q ann. -31,4 33,4 4,3 3,8 5,3
BIP Y/Y -9,0 -2,8 -2,4 -0,3 11,0
Inflation Y/Y 0,4 1,2 1,2 1,8 3,3
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen und Wechselkurse USA
25.03. 3M 6M 12M
Fed Funds Target Rate 0,25 0,25 0,25 0,25
3M-Satz 0,19 0,20 0,25 0,30
10J Treasuries 1,63 1,50 1,60 1,80
Spread 10J Bund 202 180 180 210
EUR in USD 1,18 1,17 1,17 1,16
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research7 / Economic Adviser April 2021
Euroland
EZB stemmt sich mit PEPP gegen zu starken Zinsanstieg
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Hohe Infektionszahlen dämpfen Wirtschaftsleistung auch im ersten Quartal
Im ersten Quartal sind die Impfungen in den Staaten der Eurozone schleppend verlaufen,
vor allem wegen einer zu geringen Zahl an Impfdosen. Viele Mitgliedsstaaten kämpfen der-
zeit zudem gegen eine dritte Infektionswelle, auch wegen der Verbreitung der Virusmutante
B.1.1.7. So wurden in Italien und Frankreich die Beschränkungen wieder verschärft, und
auch in Deutschland deutet sich an, dass mit den bisherigen Maßnahmen die zuletzt hohe
Infektionsdynamik nicht einzudämmen sein wird. Die für das Frühjahr erhofften Lockerungs-
schritte werden somit nicht überall bzw. erst zeitverzögert möglich werden. Für das erste
Quartal zeichnet sich ein erneuter Rückgang der Wirtschaftsleistung ab, der allerdings rela-
tiv mild ausfallen dürfte. In Umfragen zeigen sich insbesondere Industrieunternehmen sehr
optimistisch, der PMI Industrie kletterte im März auf ein Allzeithoch von 62,4 Punkten. Al-
lerdings verharrt der Servicesektor weiter im Kontraktionsbereich. Umso überraschender
war die starke Verbesserung des Verbrauchervertrauens. Daher haben wir unsere BIP-Prog-
nose nur marginal angepasst, für 2021 rechnen wir weiter mit einem Zuwachs von rund 4%.
EZB beschließt vorübergehende signifikante Beschleunigung der PEPP-Ankäufe
Der Renditeanstieg seit dem Jahreswechsel hat die Europäische Zentralbank auf den Plan
gerufen. Zunächst hatten verschiedene hochrangige EZB-Vertreter mit verbalen Interventio-
nen reagiert. Explizit war dabei wiederholt die Option einer Beschleunigung der PEPP-Anlei-
hekäufe thematisiert worden. Auch wir hatten bereits im Januar auf die hohe Flexibilität des
PEPP und ein mögliches Front Loading hingewiesen. Auf der regulären Märzsitzung hat der
EZB-Rat dann eine „signifikante Beschleunigung“ der PEPP-Anleihekäufe während des fol-
genden Quartals beschlossen – im Vergleich zum Ankauftempo in den ersten beiden Mona-
ten des Jahres, als das monatliche Ankauftempo zwischen EUR 53 Mrd. und EUR 60 Mrd.
lag. Inzwischen vermitteln erste Daten aus der Woche nach der EZB-Sitzung einen Eindruck,
was die EZB konkret unter einer „signifikanten“ Beschleunigung der Nettoankäufe versteht.
Allein in der ersten Woche nach dem Beschluss wurden mit EUR 21,05 Mrd. netto rund 50%
mehr Anleihen angekauft als in der Vorwoche (EUR 14,01 Mrd.). Direktoriumsmitglied Isabel
Schnabel bekräftigte noch einmal die Selbstverpflichtung, das Anleihekauftempo signifikant
zu beschleunigen. Wir rechnen mit monatlichen Ankäufen im Volumen von EUR 80 bis 90
Mrd., womit sich die Währungshüter zwischen dem sehr hohen Ankauftempo zu Beginn der
Krise und dem gemäßigteren Tempo von August bis Februar einreihen würden. Explizite
Renditeziele oder gar eine Zinskurvenkontrolle (YCC) verfolge die EZB laut Lagarde zwar
nicht, diesbezüglich dürften die Widerstände im Rat zu massiv sein. Der Beschluss ist aber
als klares Haltesignal zu verstehen, wonach ein weiterer deutlicher Renditeanstieg zumin-
dest gegenwärtig nicht toleriert werden soll. Ansonsten bestünde laut Präsidentin Lagarde
die Gefahr einer vorzeitigen Straffung der Finanzierungsbedingungen, was sich negativ auf
den mittelfristigen Inflationspfad auswirken würde. Die EZB stehe daher zudem weiter be-
reit, bei Bedarf alle Instrumente anzupassen. Hierzu gehört explizit auch die Möglichkeit ei-
ner nochmaligen Ausweitung des PEPP. Gleichwohl wurde aus Kreisen der EZB nach dem
Beschluss berichtet, dass durch den Beschluss vom März noch keine zusätzliche Expansion
der Geldpolitik verbunden sein solle. Dies ist auch nicht notwendig, da die zusätzlichen Ex-
pansionsschritte bereits mit den Dezemberbeschlüssen in die Pipeline geschoben wurden.
So wurden im Rahmen des TLTRO III-Programms die sehr günstigen Konditionen verlängert8 / Economic Adviser April 2021
und zudem drei weitere Tranchen für 2021 beschlossen. Im März riefen die Banken im Rah-
men des TLTRO III.7 Liquidität im Gesamtvolumen von EUR 330,5 Mrd. ab. Dies lag deutlich
über den Markterwartungen. Die EZB hat zudem mit ihren Märzprojektionen ein klares Sig-
nal an die Märkte gesendet, dass sie durch den deutlichen Anstieg der Inflationsrate im lau-
fenden Jahr hindurchsehen und die Geldpolitik noch länger sehr expansiv ausgerichtet blei-
ben wird. Zwar erwartet auch die Notenbank für 2021 aufgrund verschiedener Faktoren nun
eine deutlich höhere jahresdurchschnittliche Inflationsrate (1,5%). Die mittelfristige Inflati-
onsprognose blieb aber unverändert, die Inflation liege demnach auch 2023 unter dem von
den Währungshütern angestrebten Niveau von unter, aber nahe bei 2,0%.
Anstieg der Kapitalmarktzinsen vorerst unterbrochen – moderate Inflationserwartungen
Mit ihren Krisenmaßnahmen wird die EZB weiterhin eine nachhaltige Überwindung der Krise
unterstützen und sich mit ihrem Instrumentarium gegen ungewollte Straffungen der Finan-
zierungsbedingungen lehnen. Auch weitere Lockerungsschritte sind explizit nicht ausge-
schlossen, trotz der aktuellen Inflationsdiskussion und der etwas ausgeglicheneren Konjunk-
turrisiken. Durch den weitgehend temporären und von Verzerrungen und Sondereffekten
verursachten Inflationsanstieg in 2021 blickt die EZB hindurch. Der Anstieg der Kapital-
marktzinsen ist durch die jüngsten Maßnahmen und Beschlüsse erstmal unterbrochen wor-
den. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen sank Ende März wieder in Richtung von
-0,40%, für die italienischen Pendants ging es zurück unter die Marke von 0,60%. Die Reak-
tion der Märkte spricht dafür, dass die Begründung der EZB als glaubwürdig angesehen und
somit vorerst der Einfluss auf die Zinskurve hoch bleiben wird. Eine adverse Inflationsent-
wicklung könnte die Kräfteverhältnisse jedoch nachhaltig auf die Probe stellen.
Fundamentalprognosen Euroland
2020 2021 2022
BIP -6,8 4,1 4,6
Privater Konsum -8,1 2,9 4,7
Öffentlicher Konsum 1,1 3,9 1,2
Investitionen -8,5 7,2 6,3
Außenbeitrag1 -0,6 0,3 0,1
Inflation 0,3 1,6 1,3
Arbeitslosenquote2 7,9 8,0 7,6
Haushaltssaldo3 -7,8 -6,1 -4,2
Leistungsbilanzsaldo3 2,3 2,3 2,3
Veränderung gg. Vj. in %, 1 Wachstumsbeitrag, 2 in % der Erwerbstätigen, 3 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Euroland
II/20 III/20 IV/20 I/21 II/21
BIP sa Q/Q -11,6 12,5 -0,7 -1,2 1,4
BIP sa Y/Y -14,6 -4,2 -4,9 -2,4 12,0
Inflation Y/Y 0,2 0,0 -0,3 1,0 1,4
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Zinsen Euroland
25.03. 3M 6M 12M
Tendersatz EZB 0,00 0,00 0,00 0,00
3M-Satz -0,54 -0,53 -0,52 -0,50
10J Bund -0,38 -0,30 -0,20 -0,30
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research9 / Economic Adviser April 2021
Deutschland
Dritte Welle verzögert konjunkturelle Erholung
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Hohe Infektionszahlen und Lockdown dämpfen Wirtschaftsleistung in Q1
Der Start ins Jahr 2021 war belastet durch den Lockdown und teils recht hohe Infektions-
zahlen. Hinzu kommen einige Sonderfaktoren, wie die Rückkehr zu den normalen MWSt-
Sätzen. Dies dürfte viele Haushalte im letzten Jahr veranlasst haben, Käufe langlebiger Wirt-
schaftsgüter vorzuziehen. Die Kfz-Neuzulassungszahlen belegen diesen Effekt, hinzu kamen
hier aber auch noch die lockdownbedingten Erschwernisse für Fahrzeughändler. Und nicht
zuletzt hat der Wintereinbruch sicher den Bau temporär ausgebremst. Anders als noch zum
Jahresende 2020 zeichnet sich für das erste Quartal somit ein Rückgang der Wirtschaftsleis-
tung ab. Aktivitätsindikatoren, die hochfrequente Daten berücksichtigen und somit zeitnah
Effekte von Lockdownmaßnahmen abschätzen können, deuten ebenfalls auf eine Kontrak-
tion im ersten Quartal hin. Die deutsche Industrie präsentiert sich aber insgesamt weiter als
sehr robust. Dank der hohen Auslandsnachfrage lag der Auftragsbestand im Januar 5,0%
über dem Vorkrisenniveau, die Auftragsreichweite erhöhte sich auf 6,9 Monate.
Chart: Entwicklung Neuinfektionen und Stringency Index
30000 Anzahl Index 100
25000 80
20000
60
15000
40
10000
5000 20
0 0
02.2020 04.2020 06.2020 08.2020 10.2020 12.2020 02.2021
Neue Infektionen (7-Tage-Durchschnitt) Stringency Index D
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Finanzexperten und Industrieunternehmen weiter sehr optimistisch
Finanzexperten und immer mehr Unternehmen setzen darauf, dass mit Fortschritten bei der
Durchimpfung der Bevölkerung sukzessive Lockerungen möglich werden und den Weg für
einen kräftigen konjunkturellen Aufholprozess ebnet. Trotz der seit einiger Zeit wieder stark
steigenden Zahl an Neuinfektionen und der Verlängerung des Lockdowns belegen die jüngs-
ten Umfragen einen teilweise schon erstaunlich großen Optimismus. Insbesondere die vom
Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) regelmäßig befragten Finanzmarktex-
perten erwarten fast unisono eine Verbesserung der gesamtwirtschaftlichen Lage in den
kommenden sechs Monaten. So legten im März die ZEW-Konjunkturerwartungen noch ein-
mal auf 76,6 Saldenpunkte zu, die aktuelle Situation wird aber von der überwiegenden Zahl
der Befragten trotz einer leichten Verbesserung (-61,0 Punkte) insgesamt weiterhin noch als
schlecht bezeichnet. Die Stimmung der deutschen Unternehmen hat sich im März überra-
schend stark aufgehellt. Der ifo Geschäftsklimaindex machte einen Sprung auf 96,6 Punkte
und liegt damit erstmals wieder über dem Vorkrisenniveau. Vor allem stark verbesserte Ge-
schäftserwartungen belegen einen großen Optimismus der deutschen Unternehmen, aber10 / Economic Adviser April 2021
auch die aktuelle Lage wird erneut etwas weniger pessimistisch beurteilt. Angefacht von
einer hohen Auslandsnachfrage macht sich in der Industrie schon fast eine euphorische
Stimmung breit, die Erwartungen liegen hier so hoch wie seit über zehn Jahren nicht mehr.
Die Krise ist damit aber noch nicht abgehakt, die Verbesserungen des Geschäftsklimas wer-
den derzeit noch vor allem von den Erwartungen gespeist. Zwar beurteilen die befragten
Unternehmenslenker im März auch die aktuelle Geschäftssituation besser, die Lagekompo-
nente stieg von 90,6 auf 93,0 Punkte. Dieser Wert liegt jedoch noch mit einem gewissen
Abstand unter dem Vorkrisenniveau (98,7 Punkte). Zu beachten ist auch, dass die Umfragen
mehr als sonst Momentaufnahmen sind. Es muss auf den genauen Umfragezeitraum geach-
tet werden, um einschätzen zu können, welcher Teil der – vorsichtig formuliert – zuletzt
recht erratischen Krisenkommunikation der Politik berücksichtigt werden konnte und was
eventuell erst in der Folgeumfrage Niederschlag findet. Gleiches gilt für die deutliche Zu-
nahme an Neuinfektionen am aktuellen Rand, wodurch sich schnelle Lockerungen der Ein-
dämmungsmaßnahmen und neue Öffnungsschritte zumindest weiter verzögern dürften. Die
Umfrageergebnisse belegen zudem, wie unterschiedlich die einzelnen Sektoren von der
Pandemie und den Eindämmungsmaßnahmen betroffen sind. Während die Industrieunter-
nehmen schon fast euphorisch in die Zukunft blicken (höchste Geschäftserwartungen seit
über zehn Jahren), bleibt die Stimmung im Dienstleistungssektor, im Gastgewerbe und im
Handel trotz teils deutlicher Verbesserungen noch gedämpft. Damit bestätigt die ifo-Um-
frage im Wesentlichen die jüngsten Ergebnisse von den Einkaufsmanagerbefragungen. Auch
wenn in der Summe die Stimmungsindikatoren im März klar positiv überraschten, dürften
sie die aktuelle gesamtwirtschaftliche Aktivität etwas überzeichnen. Wir haben jedenfalls
trotz der auch im internationalen Vergleich während des Lockdowns äußerst robusten Ver-
fassung der Gesamtwirtschaft die Wachstumsprognose für 2021 auf 3,2% zurückgenom-
men, insbesondere wegen des schwachen Jahresauftakts.
Fundamentalprognosen Deutschland
2020 2021 2022
BIP -4,9 3,2 4,3
Privater Konsum -6,1 1,8 5,2
Öffentlicher Konsum 3,3 2,1 1,3
Investitionen -3,1 2,4 5,5
Exporte -9,4 11,7 5,8
Importe -8,5 8,8 5,8
Außenbeitrag1 -0,9 1,7 0,4
Inflation2 0,4 2,5 1,4
Arbeitslosenquote3 5,9 5,9 5,4
Haushaltssaldo4 -4,2 -5,0 -1,2
Leistungsbilanzsaldo4 6,8 7,0 6,8
Veränderung gg. Vj. in %, 1Wachstumsbeitrag; 2HVPI; 3in % der ziv. Erwerbspersonen (BA-Definition); 4 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Quartalsprognosen Deutschland
II/20 III/20 IV/20 I/21 II/21
BIP sa Q/Q -9,7 8,5 0,3 -1,3 1,0
BIP nsa Y/Y -11,3 -3,9 -2,7 -3,4 9,0
Inflation Y/Y 0,7 -0,2 -0,6 1,7 1,9
Veränderung in %
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research11 / Economic Adviser April 2021
Schweiz
SNB setzt sehr expansive Geldpolitik fort
Analyst: Christian Lips, Chefvolkswirt
Schweizer Regierung stoppt geplante Lockerungsschritte
In der Schweiz wuchs das reale BIP im 4. Quartal 2020 trotz der zweiten Pandemiewelle
stärker als erwartet (+0,3% Q/Q). Der Wirtschaftseinbruch im Gesamtjahr 2020 fiel somit
deutlich geringer aus als bei den europäischen Nachbarn. Jüngste Konjunkturindikatoren
deuten darauf hin, dass der Abwärtstrend vorerst beendet sein dürfte. Das wichtige KOF
Konjunkturbarometer konnte zuletzt auf 102,7 Saldenpunkte klettern (+6,2). Auch der Index
zur wöchentlichen Wirtschaftsaktivität des SECO deutet einen spürbaren Anstieg der kon-
junkturellen Dynamik an. Allerdings hat die Schweizer Regierung angesichts der wieder zu-
nehmenden Inzidenzzahlen die eigentlich geplanten weiteren Lockerungsschritte auf Eis ge-
legt, womit sich die zuletzt positiveren Aussichten für kontaktintensive Wirtschaftsbereiche
wieder etwas eintrüben dürften. Ab dem zweiten Quartal sollte das BIP-Wachstum dank der
Fortschritte bei der Impfkampagne und einer schrittweisen Öffnung der Wirtschaft wieder
kräftiger anziehen. An unserer BIP-Prognose für 2021 von 3,1 % halten wir daher fest.
Franken durch Marktrotation vorübergehend schwächer
Die SNB hält an der expansiven Ausrichtung ihrer Geldpolitik fest. Wenig überraschend be-
ließ sie die Leitzinsen im Rahmen ihrer jüngsten Zinssitzung unverändert. Zwar hat die Zent-
ralbank dieses Mal die bedingte Inflationsprognose für die Jahre 2021 und 2022 leicht nach
oben angepasst, dies ist jedoch vor allem auf einen höheren Ölpreis und einen etwas schwä-
cheren Franken zurückzuführen. Insgesamt bleibt die Inflation in der Schweiz angesichts
prognostizierter Preissteigerungsraten in 2021 von 0,2%, im Jahr 2022 von 0,4% und 2023
von 0,5% auch auf mittlere Sicht zu niedrig. Abnehmende Nachfrage nach Safe-Haven-As-
sets, Rotation an den Aktienmärkten in zyklische Werte und global steigende Kapitalmarkt-
renditen haben den Schweizer Franken in den letzten Wochen etwas abgeschwächt. Mit der
sich abzeichnenden globalen Erholung dürfte der Aufwertungsdruck für den Franken weiter
abnehmen, was aber vor allem von der SNB genutzt werden dürfte, das hohe Ausmaß der
Devisenmarktinterventionen zurückzufahren. Im letzten Jahr hatten diese krisenbedingt ei-
nen Rekordumfang von CHF 110 Mrd. erreicht. Von einer größeren Abwertung des Franken
gehen wir daher nicht aus, zumal auf absehbare Zeit nicht mit einer günstigen Entwicklung
des Zinsspreads zur Eurozone zu rechnen ist. Andererseits sollte niemand an der Entschlos-
senheit der SNB zweifeln, im Falle neuer Fluchtbewegungen in den Franken massiv zu inter-
venieren – trotz des etwas abgeschwächten Wordings in der geldpolitischen Lagebeurtei-
lung vom März, die vor allem der zuletzt günstigen Frankenkursentwicklung Rechnung trägt.
Fundamentalprognosen* Schweiz Zinsen und Wechselkurse Schweiz
2020 2021 202“ 25.03. 3M 6M 12M
BIP -2,9 3,1 3,4 SNB-Leitzins -0,75 -0,75 -0,75 -0,75
Inflation (CPI) -0,7 0,1 0,4 3M Satz -0,76 -0,75 -0,75 -0,75
Arbeitslosenquote1 3,1 3,5 3,3 10J -0,36 -0,30 -0,20 -0,30
Haushaltssaldo2 -4,0 -2,2 -0,6 Spread 10JBund 3 0 0 0
Leistungsbilanzsaldo2 4,1 7,0 7,5 EUR in CHF 1,11 1,11 1,12 1,10
*Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research12 / Economic Adviser April 2021
Japan
Die Bank of Japan will die Transparenz erhöhen
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Die Bank of Japan will die Transparenz erhöhen
Die Bank of Japan hat sich anlässlich der jüngst durchgeführten Notenbanksitzung dafür ent-
schieden, keine wirklichen Anpassungen an ihrer Zinspolitik vorzunehmen. Der traditionelle
Leitzins und die Zielrendite von Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren bleiben somit
auf dem bisherigen Niveau. Nach der Überprüfung des Rahmenwerkes der japanischen Geld-
politik hat man nun allerdings das Band um das Ziel für die Verzinsung der Staatsanleihen
auch numerisch genau benannt. Die Notenbank will Schwankungen um 25bp des vorgege-
benen Zinses in beide Richtungen erlauben. Manche Beobachter scheinen zu diagnostizieren,
dass man das Band um die Zielrendite für Staatsanleihen damit ausgeweitet habe. Die Bank
of Japan betonte aber, es handele sich lediglich um die Vorgabe eines exakten Wertes, was
die Transparenz erhöhen soll. Zudem wurden Maßnahmen zur Stützung der Kreditvergabe
der Banken an die Wirtschaft verkündet und die Offiziellen haben einige Ideen vorgestellt,
wie man den japanischen Finanzsektor bei weiterhin möglichen erneuten Zinssenkungen un-
terstützen könnte. Diese Neuerungen sollen der Notenbank mehr Flexibilität geben und so
helfen, die negativen Effekte der Zinspolitik für die Geschäftsbanken des Landes abzufedern.
Zudem haben die Notenbanker in Tokio das Mindestziel für ETF-Käufe aufgegeben und fo-
kussieren bei diesem Programm nun auf den breiteren Topix (und nicht mehr auf den Nikkei).
Damit sollen vor allem die Effekte der Käufe auf einzelne Wertpapiere abgemildert werden.
In diesem Kontext betonte die Notenbank, dass die Aufgabe des Mindestziels der ETF-Käufe
nicht als Signal für eine bevorstehende Beendigung dieses Programmes gewertet werden
sollte. In der Summe hat man also lediglich eher technische Anpassungen verkündet, die vor
allem auf eine Erhöhung der Effektivität der bisherigen Maßnahmen zu zielen scheinen.
Warten auf die Olympischen Sommerspiele in Tokio
Der Covid-Ausnahmezustand gilt seit Anfang März nur noch im Großraum Tokio, was der
Ökonomie des Landes schon jetzt helfen sollte. Die wohl auch weiterhin mögliche Absage
der Olympischen Spiele in Tokio bleibt aber ein Unsicherheitsfaktor für alle Wachstumsprog-
nosen. Aktuell ist geplant, die Eröffnungsfeier am 23. Juli stattfinden zu lassen. Es gibt um-
fangreiche Pläne für Hygienemaßnahmen. Sportler, Betreuer und Medienvertreter müssen
vor den Spielen – wie schon bei den Australian Open im Tennis – in Quarantäne. Ausländische
Zuschauer sollen nicht zugelassen werden, was für sich genommen bereits die zu erwarten-
den positiven ökonomischen Effekte der Veranstaltung dämpfen dürfte.
Fundamentalprognosen* Japan Zinsen und Wechselkurse Japan
2020 2021 2022 25.03. 3M 6M 12M
BIP -4,8 2,8 2,1 Leitzins -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Inflation 0,0 0,1 0,5 3M Satz -0,08 0,05 0,05 0,10
Arbeitslosenquote1 2,8 3,0 2,8 10J 0,09 0,10 0,15 0,20
Haushaltssaldo2 -12,7 -8,0 -5,4 Spread 10JBund 47 40 35 50
Leistungsbilanzsaldo2 3,2 3,5 3,5 EUR in JPY 128 128 129 128
* Veränderung gg. Vj. in % USD in JPY 109 109 110 110
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research13 / Economic Adviser April 2021
China
Stimmungsdämpfer, Neujahrsfest und Fünfjahresplan!
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Reisebeschränkungen zum Neujahrsfest belasten wohl nur kurzzeitig
Das bisher recht positive wirtschaftliche Bild Chinas hat mit der neuesten Reihe an Stim-
mungsindikatoren einen leichten Dämpfer erhalten. Die Werte der Unternehmensumfragen
notieren zwar weiter über der Expansionsschwelle von 50 Punkten – seit mittlerweile nun
elf Monaten – doch wird die Drosselung des Tempos immer markanter. In den letzten drei
Monaten ist der Optimismus im Reich der Mitte demnach sukzessive zurückgegangen. So
gab der offizielle CFLP Einkaufsmanagerindex der China Federation of Logistics and Pur-
casing für den verarbeitenden Sektor von 51,3 Punkte auf 50,6 Punkte nach. Das ist der
tiefste Stand seit Mai. Der etwas exportlastigere Caixin PMI präsentierte ähnliche Tenden-
zen. Rückläufigere Ergebnisse von 52,4 Punkte auf 51,4 Punkte waren auch vom CFLP PMI
Non-Manufacturing zu verzeichnen. Sicherlich spielen die aufgrund der Ängste vor einer er-
neuten Ausbreitung von Covid-19 erlassenen Reisebeschränkungen zum Neujahrsfest (ab
12. Februar) eine wichtige Rolle für die Rückgänge. Die Restriktionen belasteten die Dienst-
leistungen. Auffallend waren auch das Abtauchen der CFLP Exportkomponente auf 48,8 von
50,2 Punkte und der Baukomponente auf 54,7 von 60,0 Punkten. Wir erwarten, dass das
Wachstumstempo im Jahresverlauf wieder etwas abnehmen, dennoch wohl ein Plus von
knapp über 8% beim BIP erreichbar sein wird. Es ist zu vermuten, dass für die erneut leichte
Stimmungseintrübung der Februarzahlen vor allem saisonale Effekte verantwortlich waren.
Spannend könnte es für China werden, wenn im Zuge der weltweiten Impfkampagnen an-
dere Länder ihre Produktion wieder hochfahren und verstärkt als Wettbewerber auftreten
– dann dürfte allerdings auch die Konsumbereitschaft in den jeweiligen Ländern steigen.
Fiskal- und Geldpolitik warten ab – 14. Fünfjahresplan im Fokus
Die Verantwortlichen der Geld- und Fiskalpolitik können angesichts der soliden Konjunktur-
aussichten weiter abwarten. Während die Leitzinsen auf dem jetzigen Niveau verbleiben
dürften, sollte es zu dem Versuch einer Konsolidierung der Staatsausgaben kommen. Mit
der impfbedingt aufgehellten Situation in den USA und der kurzzeitig schwächeren Daten in
China kam der Renminbi etwas unter Druck. So stieg der US-Dollar über 6,53 CNY. Diese
Tendenz dürfte sich fortsetzen. Der verabschiedete 14. Fünfjahresplan enthielt im Gegen-
satz zu bisher kein explizites Wachstumsziel. Dieses werde vielmehr nun flexibel für jedes
Jahr vorgegeben. In 2021 wird ein Plus von 6% angestrebt. Eine Herausforderung bleibt die
ungünstige Demographie: So ist bereits jetzt der durchschnittliche Chinese älter als der US-
Amerikaner! Dieses Faktum sollte perspektivisch das Wachstumspotential dämpfen.
Fundamentalprognosen* China Zinsen und Wechselkurse China
2020 2021 2022 25.03. 3M 6M 12M
BIP 2,3 8,5 5,5 Einlagesatz 1,50 1,50 1,50 1,50
Inflation 1,6 1,6 2,3 3M SHIBOR 2,67 2,80 2,90 2,90
Arbeitslosenquote1 3,8 3,8 3,6 10J 3,19 3,30 3,30 3,40
Haushaltssaldo2 -7,0 -5,7 -4,3 Spread 10JBund 357 360 350 370
Leistungsbilanzsaldo2 1,5 1,5 1,1 EUR in CNY 7,70 7,72 7,78 7,77
* Veränderung gg. Vj. in % USD in CNY 6,55 6,60 6,65 6,70
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research14 / Economic Adviser April 2021
Großbritannien
Impfvorreiter hat gute Chancen auf baldige Normalisierung
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Wettlauf Virus vs. Impfungen könnte gewonnen werden – I. Quartal aber noch schwach
Eine Double-Dip-Recession konnte zwar mit dem etwas überraschenden BIP-Wachstum im
IV. Quartal 2020 von +1,0% Q/Q wahrscheinlich vermieden werden, dennoch lassen die vor-
liegenden Konjunkturdaten für den Monat Januar erwarten, dass das BIP im I. Quartal 2021
einen Rückgang aufweisen dürfte. Die zum Jahreswechsel anhaltend hohe Ausbreitung von
Covid-19 hatten einen Lockdown notwendig gemacht, der Spuren hinterließ. So gingen die
Einzelhandelsumsätze deutlich zurück und die Industrieproduktion fiel um 1,5% M/M. Wie
erwartet bahnt sich ein Wettlauf an zwischen der ansteckenderen Virusvariante B.1.1.7 und
der im Vereinigten Königreich weit rasanter als in der EU verlaufenden Impfkampagne. Da
bereits die Hälfte der (erwachsenen) Bevölkerung geimpft worden ist, scheint Großbritan-
nien gute Chancen zu haben, eine baldige Normalisierung zu erreichen.
Impferfolge lassen BoE abwarten und hoffen – Gilt-Renditen und Pfund steigen
Die BoE hat sich trotz der konjunkturellen Eintrübungen zu Jahresbeginn gegen neue Maß-
nahmen entschieden. Das ist wenig überraschend. So lassen die Fortschritte bei der Be-
kämpfung von Covid-19 baldige wirtschaftliche Aufhellungen erwarten. Die erfolgreiche
Impfkampagne dürfte gemäß des 4-Stufen-Plans der Regierung die sukzessive Lockerung der
Lockdownmaßnahmen erlauben. Die Notenbanker betonten aber weiterhin, dass sie bereit
stünden einzugreifen, falls sich die ökonomische Krise verschlimmern würde. Zinssenkungen
dürften zwar nicht komplett vom Tisch sein – sie scheinen nun aber höchst unwahrschein-
lich. Ohnehin sind die Bedenken gegen eine Umsetzung von Negativzinsen innerhalb der BoE
bekannt: Einerseits könnten niedrigere Zinsen der Konjunktur helfen, andererseits implizie-
ren Negativzinsen einen erhöhten Stressfaktor für das Bankensystem. Aktuell seien die geld-
politischen Maßnahmen „angemessen“, die Perspektiven hätten sich sogar aufgehellt. Den-
noch werde die BoE erst dann die Geldpolitik weniger expansiv ausgestalten, wenn es nach-
haltig zu einer Konjunkturerholung und höherer Inflation komme. Der deutliche Renditean-
stieg zehnjähriger Gilts von Jahresbeginn bei 0,20% auf zeitweise bis über 0,90% sind für die
BoE, die ohnehin kein Renditeziel verfolgt, vor allem der aufgehellten Konjunkturaussichten
geschuldet. Sie spiegeln höhere Inflationserwartungen wider, welche aber im Einklang mit
den Einschätzungen der Notenbank zu sein scheinen. Das starke Pfund ist derzeit auch im
Zusammenhang mit den unterschiedlichen Impferfolgen beiderseits des Ärmelkanals zu se-
hen. Entsprechend sollte sich in 2021 eine leichte Gegenbewegung ergeben.
Fundamentalprognosen* Großbritannien Zinsen und Wechselkurse Großbritannien
2020 2021 2022 25.03. 3M 6M 12M
BIP -9,9 4,7 5,7 Reposatz 0,10 0,10 0,10 0,10
Inflation (CPI) 0,9 1,6 1,9 3M Satz 0,09 0,10 0,10 0,10
Arbeitslosenquote1 4,5 6,0 5,4 10J 0,73 0,75 0,85 1,10
Haushaltssaldo2 -17,3 -10,0 -5,2 Spread 10JBund 111 105 105 140
Leistungsbilanzsaldo2 -2,3 -3,8 -3,6 EUR in GBP 0,86 0,90 0,90 0,90
*Veränderung gg. Vj. in % GBP in USD 1,37 1,30 1,30 1,29
1 in % der Erwerbstätigen nach ILO Konzept, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research15 / Economic Adviser April 2021
Kanada
Drosselung des Ankaufprogramms bereits im April?
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Die Fallzahlen steigen auch in Kanada wieder
Der größte Gegenwind für das Wachstum ist nach wie vor die Ausbreitung des Virus. Derzeit
nehmen die Fallzahlen in Teilen Kanadas wieder zu. Der Wettlauf zwischen der Impfkam-
pagne und der Ausbreitung von Covid-19 und seinen Mutationen wird eine entscheidende
Rolle dabei spielen, wie schnell sich die Wirtschaft wieder erholt. Ein Lichtblick an dieser
Front ist, dass sich die kanadischen Impfstofflieferungen derzeit beschleunigen.
Wahrscheinlichkeit für QE-Taper gestiegen
Bei näherer Betrachtung der Pressemitteilung zur letzten Zinssitzung gab es bereits kleinere
Deutungshinweise, dass die BoC tendenziell früher mit einer Drosselung der Anleihekäufe
beginnen könnte, als bislang erwartet worden war. Die BoC scheint ein stärkeres Vertrauen
in die wirtschaftliche Erholung gewonnen zu haben und dürfte sich dem Ankaufprogramm
folglich weniger verpflichtet fühlen. Diese Einschätzung wurde erst kürzlich durch eine Rede
von Notenbank-Vize Gravelle befeuert. So wies er explizit auf die Andeutung im Januar
Statement hin, dass die kanadische Wirtschaft im Laufe der Zeit nicht mehr so viel QE-Sti-
mulus benötigt, wenn sich die Wirtschaft im Einklang mit der BoC -Prognose oder sogar stär-
ker als diese entwickeln würde. Diesbezüglich sollte man sich vor Augen halten, dass insbe-
sondere die Q4 BIP-Projektion der kanadischen Zentralbank das reale Wirtschaftswachstum
deutlich unterschätzt hatte. Die Produktionslücke schließt sich offenbar schneller als von der
BoC erwartet worden war und die Wiederherstellung des durch die Pandemie verlorenen
BIP könnte somit schon bis zum Sommer in Reichweite sein. Zwar würde man in Kanada
wohl gerne erst nach der Federal Reserve reagieren, doch angesichts der Übertreffungen
bei den Erwartungen könnte die Wahrscheinlichkeit für ein QE-Tapering deutlich gestiegen
sein. Die BoC könnte ihre Käufe bereits im April auf CAD 3 Mrd. pro Woche von derzeit CAD
4 Mrd. pro Woche reduzieren. Marktteilnehmer sollten im Vorfeld der nächsten BoC-Zins-
sitzung am 21. April verstärkt ein Auge auf Äußerungen von Notenbankoffiziellen werfen.
Mit einem etwaigen QE-Tapering würde auch die Wahrscheinlichkeit steigen, dass Zinser-
höhungen von den kanadischen Notenbankern tendenziell eher ins Auge gefasst werden
könnten. Gravelles Prognose lautete, dass eine Zinserhöhung "einige Zeit" nach Erreichen
der Reinvestitionsphase von QE erfolgen würde.
Fundamentalprognosen* Kanada Zinsen und Wechselkurse Kanada
2020 2021 2022 25.03. 3M 6M 12M
BIP -5,4 5,4 4,0 O/N Zielsatz 0,25 0,25 0,25 0,25
Inflation 0,7 2,0 2,0 3M Satz 0,09 0,15 0,20 0,20
Arbeitslosenquote1 9,6 7,8 6,3 10J 1,47 1,40 1,55 1,70
Haushaltssaldo2 -16,0 -6,0 -2,7 Spread 10JBund 185 170 175 200
Leistungsbilanzsaldo2 -1,9 -1,8 -1,6 EUR in CAD 1,48 1,51 1,52 1,51
*Veränderung gg. Vj. in % USD in CAD 1,26 1,29 1,30 1,30
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research16 / Economic Adviser April 2021
Australien
Wachstum könnte nun doch früheren Zinsschritt implizieren
Analysten: Tobias Basse // Bernd Krampen
Robustes BIP-Wachstum Q4/20 – Fluten könnten Aussichten für Q1/21 etwas trüben
Niedrige Neuinfektionszahlen sind der Schlüssel zu einer Rückkehr zu soliden Wachstums-
daten – das konnte Australien eindrucksvoll bestätigen. Im IV. Quartal verzeichnete das Land
ein BIP-Wachstum von unerwartet robusten 3,1% Q/Q (nach 3,4% Q/Q im III. Quartal). Ins-
besondere der private Konsum, aber auch der Wohnungsbau, gaben entscheidende Im-
pulse. Die „zweite“ Welle der Ausbreitung von Covid-19 im Juli und August konnte durch
restriktive Maßnahmen gebrochen werden. Der Sommer auf der Südhalbkugel verschaffte
dem Land zuletzt zudem etwas Zeit. Seit Mitte Oktober wurden nur fünf Todesfälle bekannt
gegeben! Die Umfragen zur Unternehmensstimmung zeigen mittlerweile anhaltend opti-
mistische Aussichten der befragten Firmen an, was u.a. die AiG PMIs sowohl für das verar-
beitende Gewerbe (58,8 Punkte) als auch für den Dienstleistungssektor (55,8 Punkte) bele-
gen. Der Arbeitsmarkt konnte mit deutlichen Beschäftigungszuwächsen von Oktober bis
Februar aufwarten, so dass die Arbeitslosenquote in diesem Zeitraum zügig von 7,0% auf
5,8% zurückging. Die Einzelhandelsumsätze legen dagegen eine regelrechte Zick-Zack-Bewe-
gung hin – hier sind neben monatlichen Gegenbewegungen sicherlich auch Inflationssorgen
ein Thema. In jedem Fall beflügelten die erhöhten Ersparnisse der privaten Haushalte sowie
die fiskalpolitischen Maßnahmen grundsätzlich den Konsum. Chinas Erholung spielt auch
eine große Rolle für Australien. Stabile Rohstoffpreise stützen die (Bergbau-)Wirtschaft
Australien, wohingegen der anhaltend feste australische Dollar den Exportsektor durchaus
belastet. Probleme traten zuletzt aber bei der ohnehin recht spät begonnenen Impfkam-
pagne auf, da widrige Witterungsverhältnisse den Start nochmals verzögerten. So wird es
noch länger dauern, bis ausreichend viele Australier geimpft sein werden. Die Fluten im Süd-
osten des Landes könnten die Wirtschaft in Q1 zudem noch etwas belasten.
RBA bremst mit QE-Anpassung des Höhenflug des australischen Dollars
Mit Überraschung aufgenommen wurde die Entscheidung der RBA Anfang Februar zu einer
Ausweitung des Wertpapierankaufprogramms, was sicherlich auch in der Stärke der Wäh-
rung begründet lag. Der Höhenflug des AUD bis kurzzeitig über 0,80 USD konnte damit im-
merhin gestoppt werden. Perspektivisch wird die RBA auch den Höhenflug der Häuserpreise
brechen wollen. Sollte sich die konjunkturelle Erholung fortsetzen und keine „dritte“
Coronawelle anrollen, könnte sich unseres Erachtens sogar eine frühere Zinsanhebung als
bisher mit 2024 ergeben. Andererseits verwies die RBA aber auch immer wieder auf die
niedrigen Lohnzuwächse und damit auf eine gedämpfte Inflation noch auf Jahre hinaus.
Fundamentalprognosen* Australien Zinsen und Wechselkurse Australien
2020 2021 2022 25.03. 3M 6M 12M
BIP -2,4 4,2 3,1 Cash target rate 0,10 0,10 0,10 0,10
Inflation 0,8 1,8 1,7 3M Satz 0,03 0,05 0,10 0,15
Arbeitslosenquote1 6,5 6,0 5,3 10J 1,67 1,70 1,80 2,00
Haushaltssaldo2 -8,0 -9,8 -5,0 Spread 10JBund 205 200 200 230
Leistungsbilanzsaldo2 2,5 1,3 0,5 EUR in AUD 1,55 1,56 1,58 1,58
*Veränderung gg. Vj. in % USD in AUD 0,76 0,75 0,74 0,74
1 in % der Erwerbstätigen, 2 in % des BIP
Quelle: Feri, Bloomberg, NORD/LB Macro Research17 / Economic Adviser April 2021
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve Euroland
Renditen und Prognosen (Bunds/Swap) Prognosen Zinsstrukturkurve (Bunds)
Renditen (in %) NORD/LB Prognose auf Sicht von
1,00 %
Aktuell 3M 6M 12M
3M -0,54 -0,53 -0,52 -0,50 0,75
1J -0,63 -0,60 -0,55 -0,65 0,50
2J -0,71 -0,65 -0,60 -0,70
3J -0,75 -0,65 -0,60 -0,70 0,25
4J -0,73 -0,63 -0,58 -0,68 0,00
5J -0,68 -0,60 -0,55 -0,65
6J -0,65 -0,54 -0,50 -0,60 -0,25
7J -0,59 -0,47 -0,44 -0,53 -0,50
8J -0,51 -0,39 -0,37 -0,46
9J -0,43 -0,30 -0,29 -0,39 -0,75
10J -0,35 -0,20 -0,20 -0,30 -1,00
2J (Swap) -0,51 -0,45 -0,40 -0,50 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
5J (Swap) -0,37 -0,30 -0,25 -0,35
Aktuell 3M 6M 12M
10J (Swap) -0,01 0,15 0,15 0,05
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen und Total Returns Erwartete Total Returns
Total Returns (in %) auf Sicht von… in %
0,0
3M 6M 12M
3M -0,13 -0,27 -0,52
1J -0,18 -0,36 -0,63
2J -0,31 -0,56 -0,77 -0,5
3J -0,46 -0,38 -0,85
4J -0,52 -0,84 -0,80
5J -0,53 -0,87 -0,69
-1,0
6J -0,68 -0,99 -0,63
7J -0,80 -1,04 -0,51
8J -0,90 -1,04 -0,38
9J -1,06 -1,08 -0,21 -1,5
10J -1,33 -1,20 -0,02 3M 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
3M 6M 12M
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurvenveränderung zu erwartenden
Kursgewinne bzw. –verluste.18 / Economic Adviser April 2021
Portfoliostrategien
Zinsstrukturkurve international: 3-Monats- & 12-Monatssicht
Auf 3-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,2 0,5 -4,9 0,2 -0,6 1J 0,0 -0,1 -0,1 -0,2
2J -0,3 0,5 -4,9 0,2 -0,6 2J -0,1 -0,1 -0,2 -0,3
3J -0,5 0,6 -4,9 0,2 -0,6 3J 0,1 -0,1 -0,2 -0,3
4J -0,5 0,9 -4,9 0,1 -0,6 4J 0,4 -0,1 -0,3 -0,3
5J -0,5 1,2 -4,8 0,0 -0,6 5J 0,6 0,0 -0,4 -0,3
6J -0,7 1,8 -4,5 -0,1 -0,7 6J 1,2 0,3 -0,4 -0,3
7J -0,8 2,1 -4,4 -0,1 -0,9 7J 1,5 0,4 -0,5 -0,6
8J -0,9 2,2 -3,9 -0,1 -1,0 8J 1,7 0,9 -0,5 -0,6
9J -1,1 2,1 -3,7 0,0 -0,9 9J 1,5 1,2 -0,3 -0,6
10J -1,3 2,1 -4,7 0,3 -0,9 10J 1,5 0,2 -0,1 -0,5
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Auf 12-Monatssicht
Erwartete Total Returns (in %) in Euro Erwartete Total Returns (in %) in Landeswährung
EUR USD GBP JPY CHF USD GBP JPY CHF
1J -0,6 1,5 -4,9 0,2 -0,3 1J 0,1 0,0 -0,1 -0,8
2J -0,8 1,4 -4,9 0,0 -0,3 2J 0,0 -0,1 -0,3 -0,8
3J -0,8 1,7 -5,0 0,1 -0,2 3J 0,3 -0,2 -0,3 -0,7
4J -0,8 1,9 -5,2 -0,1 0,0 4J 0,5 -0,4 -0,4 -0,6
5J -0,7 2,1 -5,2 -0,2 0,1 5J 0,7 -0,4 -0,6 -0,4
6J -0,6 2,4 -5,1 -0,3 0,0 6J 1,0 -0,3 -0,7 -0,6
7J -0,5 2,7 -5,3 -0,5 -0,2 7J 1,2 -0,5 -0,8 -0,8
8J -0,4 2,7 -5,0 -0,5 -0,2 8J 1,3 -0,2 -0,9 -0,7
9J -0,2 2,5 -5,1 -0,5 0,0 9J 1,1 -0,3 -0,8 -0,6
10J 0,0 2,1 -6,1 -0,3 0,1 10J 0,7 -1,3 -0,7 -0,5
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Der Total Return misst den absoluten Ertrag einer Anlage im betrachteten Zeithorizont unter Berücksichtigung der
zeitanteiligen Rendite zuzüglich der aufgrund der prognostizierten Zinsstrukturkurven- und Wechselkursveränderung
zu erwartenden Kursgewinne bzw. –verluste.19 / Economic Adviser April 2021
Portfoliostrategien
Aktienmarktstrategie; 3-Monats-, 6-Monats- & 12-Monatssicht
Werte und Performance
Wert am Stand Performance seit
Index 25.03.2021 Vormonat Jahresbeginn Vormonat Jahresbeginn
DAX 14.610,39 13.786,29 13.718,78 5,98% 6,50%
MDAX 31.511,15 31.270,86 30.796,26 0,77% 2,32%
EuroSTOXX50 3.832,55 3.636,44 3.552,64 5,39% 7,88%
STOXX50 3.274,22 3.124,51 3.108,30 4,79% 5,34%
STOXX600 423,39 404,99 399,03 4,54% 6,10%
Dow Jones 32.420,06 30.932,37 30.606,48 4,81% 5,93%
S&P 500 3.889,14 3.811,15 3.756,07 2,05% 3,54%
Nikkei 28.729,88 28.966,01 27.444,17 -0,82% 4,68%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Prognosen Indizes EuroSTOXX50 und S&P500
NORD/LB Prognose 4000 4200
Index
auf Sicht von ... 3800 4000
3M 6M 12M 3800
3600
DAX 13.800 14.600 15.500 3600
3400
MDAX 30.200 32.000 33.900 3400
EuroSTOXX50 3.580 3.825 4.000 3200
3200
STOXX50 3.075 3.275 3.400 3000
3000
STOXX600 400 425 440 2800
2800
Dow Jones 31.500 32.500 33.000 2600 2600
S&P 500 3.850 3.950 4.000 2400 2400
Nikkei 28.250 29.500 30.250 2200 2200
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
2000 2000
26.03.2020 26.06.2020 26.09.2020 26.12.2020 26.03.2021
EuroSTOXX50 200-Tage-Linie
S&P 500 (r.S.) 200-Tage-Linie (r.S.)
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Redaktionsschluss für Daten, Prognosen und Texte war Freitag, 26. März 2021.
Der nächste Economic Adviser erscheint am 23. April 2021.20 / Economic Adviser April 2021
Übersicht Prognosen
Fundamentalprognosen
in % BIP Wachstum Inflationsrate Arbeitslosenquote1 Haushaltssaldo2
2020 2021 2022 2020 2021 2022 2020 2021 2022 2020 2021 2022
USA -3,5 4,9 3,1 1,2 2,6 2,4 8,1 6,0 5,0 -15,7 -11,6 -8,3
Euroland -6,8 4,1 4,6 0,3 1,6 1,3 7,9 8,0 7,6 -7,8 -6,1 -4,2
Deutschland -4,9 3,2 4,3 0,4 2,5 1,4 5,9 5,9 5,4 -4,2 -5,0 -1,2
Japan -4,8 2,8 2,1 0,0 0,1 0,5 2,8 3,0 2,8 -12,7 -8,0 -5,4
Großbritannien -9,9 4,7 5,7 0,9 1,6 1,9 4,5 6,0 5,4 -17,3 -10,0 -5,2
Schweiz -2,9 3,1 3,4 -0,7 0,1 0,4 3,1 3,5 3,3 -4,0 -2,2 -0,6
China 2,3 8,5 5,5 1,6 1,6 2,3 3,8 3,8 3,6 -7,0 -5,7 -4,3
Kanada -5,4 5,4 4,0 0,7 2,0 2,0 9,6 7,8 6,3 -16,0 -6,0 -2,7
Australien -2,4 4,2 3,1 0,8 1,8 1,7 6,5 6,0 5,3 -8,0 -9,8 -5,0
Veränderung gg. Vj. in %, 1 in % der Erwerbstätigen (Deutschland: BA-Definition), 2 in % des BIP
Quelle: Feri, NORD/LB Macro Research
Leitzinsen Wechselkurse
In % 25.03.21 3M 6M 12M EUR in… 25.03.21 3M 6M 12M
USD 0,25 0,25 0,25 0,25 USD 1,18 1,17 1,17 1,16
EUR 0,00 0,00 0,00 0,00 JPY 128 128 129 128
JPY -0,10 -0,10 -0,10 -0,10 GBP 0,86 0,90 0,90 0,90
GBP 0,10 0,10 0,10 0,10 CHF 1,11 1,11 1,12 1,10
CHF -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 CNY 7,70 7,72 7,78 7,77
CNY 1,50 1,50 1,50 1,50 CAD 1,48 1,51 1,52 1,51
CAD 0,25 0,25 0,25 0,25 AUD 1,55 1,56 1,58 1,58
AUD 0,10 0,10 0,10 0,10
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Zinsen (Staatsanleihen)
3M-Sätze Renditen 2J Renditen 5J Renditen 10J
25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M
USD 0,19 0,20 0,25 0,30 0,14 2,60 0,25 0,30 0,83 0,80 0,90 1,10 1,63 1,50 1,60 1,80
EUR -0,54 -0,53 -0,52 -0,50 -0,72 -0,65 -0,60 -0,70 -0,70 -0,60 -0,55 -0,65 -0,38 -0,30 -0,20 -0,30
JPY -0,08 0,05 0,05 0,10 -0,14 -0,10 -0,05 -0,05 -0,09 -0,03 0,03 0,04 0,09 0,10 0,15 0,20
GBP 0,09 0,10 0,10 0,10 0,05 0,10 0,15 0,30 0,32 0,34 0,41 0,60 0,73 0,75 0,85 1,10
CHF -0,76 -0,75 -0,75 -0,75 -0,81 -0,80 -0,75 -0,80 -0,64 -0,60 -0,55 -0,60 -0,36 -0,30 -0,20 -0,30
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro Research
Spreads (Bp)
3M EURIBOR 2J Bund 5J Bund 10J Bund
25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M 25.03. 3M 6M 12M
USD 73 73 77 80 85 85 85 100 153 140 145 175 202 180 180 210
JPY 46 58 57 60 58 55 55 65 61 58 58 69 47 40 35 50
GBP 63 63 62 60 76 75 75 100 101 94 96 125 111 105 105 140
CHF -22 -22 -23 -25 -9 -15 -15 -10 6 0 0 5 3 0 0 0
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Macro ResearchSie können auch lesen
