STABLE RETURN ABSOLUTE INCOME FONDS AUSBLICK 2020
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STABLE RETURN ABSOLUTE INCOME FONDS
AUSBLICK 2020
Ein überraschend gutes Kapitalmarktjahr 2019 geht zu Ende und Investoren beginnen sich zu fragen,
mit welchen Assetklassen im kommenden Jahr noch eine auskömmliche Rendite erzielt werden kann.
Es scheint so, als wäre bereits eine Vielzahl an guten Nachrichten und Hoffnungen in den
risikobehafteten Assetklassen eingepreist. So erwarten die meisten Investoren für 2020 eine globale
konjunkturelle Erholung analog zu 2016, bei gleichzeitig weiterhin niedrigen Zinsen und relativ stabilen
Unternehmensanleihe-Spreads. Der Glaube an die Allheilkräfte der Zentralbanken ist zurück und lässt
sich auch an den niedrigen Assetklassenvolatilitäten aktuell gut ablesen.
Wir erwarten für 2020, dass sich die europäische Konjunktur leicht erholen wird, was sowohl von der
gestiegenen M1-Geldmenge, als auch von Geschäftsklima-Indikatoren, wie zum Beispiel dem IFO
Index unterstützt wird.
Der von der EZB angekündigte „Policy Review“ in 2020 wird wohl zu der einen oder anderen
Veränderung führen. Diskutiert werden bereits Änderungen bei dem Inflationsziel, welches eventuell
in einen Inflationszielkorridor umgewandelt wird. Damit wäre der Druck, die 2 % Inflation unbedingt
erreichen zu müssen, erstmals weg. Die EZB hat außerdem das Thema Umweltschutz in ihr Mandat
aufgenommen und es scheint so, dass wir schon bald von den einzelnen EU-Staaten Greenbond-
Staatsanleihe Emissionen (Anstieg der Fiskalausgaben) erwarten können, die dann auch von der EZB
gekauft werden könnten.
Die 10-jährigen Staatsanleihen haben mit hoher Wahrscheinlichkeit die Höchststände gesehen und wir
gehen von einer Renditebandbreite von +0,1 % bis -0,4 % für das Jahr 2020 aus.
In diesem Umfeld erwarten wir nach Jahren der Underperformance des europäischen Bankensektor
für 2020 eine Outperformance gegenüber dem EuroStoxx 50 Index. Für den europäischen
Gesamtmarkt sehen wir für das erste Halbjahr aufgrund fortgeschrittener Bewertungen, einer zu hohen
Gewinnwachstumserwartung und weiter aufkommenden Margendrucks eine Phase schwächerer
Aktienkurse, die den EuroStoxx 50 temporär bis auf ein Niveau von 3.400 bringen könnte.
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 1Rezessionsgefahr steigt für 2020 an
Wir bekommen in unserer fundamentalen Analyse 3.500
erste Warnzeichen einer Rezession in den USA. 3.000
Einflussfaktoren wie die Entwicklung der 2.500
2.000
Einkaufsmanagerindizes, die Zinskurve und
1.500
Veränderungen beim Konsumentenvertrauen
1.000
fließen hier ein.
500
Ebenfalls hat unser „Macro-Scoring-Tool“ ein 0
Dez. 87
Dez. 89
Dez. 91
Dez. 93
Dez. 95
Dez. 97
Dez. 99
Dez. 01
Dez. 03
Dez. 05
Dez. 07
Dez. 09
Dez. 11
Dez. 13
Dez. 15
Dez. 17
Dez. 19
Überschreiten des Konjunkturzyklus im Jahr 2018
angezeigt. Wir befinden uns übergeordnet in einem
Rezessionprognose
Wirtschaftsabschwung. Rezession in den USA
S&P 500
Zusätzliche Faktoren sollten in 2020 das US-Wirtschaftswachstum belasten:
1) Ausbleibende Investitionen seitens der Unternehmen aufgrund von steigenden Lohnkosten
und geringeren Gewinnerwartungen
Amerikanische Unternehmen sehen Unternehmen sehen Lohnkosten als Problem
12 50
steigende Lohnkosten zunehmend als 10 40
größer werdendes Problem, wodurch ein 8 30
aufkommender Margendruck entstehen 6 20
wird, da die gestiegenen Inputkosten nicht 4 10
über Preiserhöhungen weitergegeben 2 0
werden. In der NFIB Umfrage bei US- 0 -10
Jan. 86
Jan. 90
Jan. 94
Jan. 98
Jan. 02
Jan. 06
Jan. 10
Jan. 14
Jan. 18
Unternehmen steigt das Problem steigender
Löhne im Ranking auf Platz 11 an,
Anteil der US-Unternehmen, die Lohnkosten als
wohingegen Preiserhöhungspläne Hauptproblem sehen, NFIB ranking (links)
tendenziell rückläufig sind.
Anteil der US-Unternehmen, die
Preiserhöhungen planen, NFIB ranking (rechts)
2) Der nachlassende Trend bei den Konsumentenausgaben sollte sich in diesem Umfeld auch
weiter fortsetzen
Der amerikanische Arbeitsmarkt hat sich über die letzten Jahre hinweg sehr positiv entwickelt
und die Arbeitslosenquote auf ein 50-Jahrestief bei 3,5% bewegt. Durch diese Entwicklung
unterstützt, hat sich das US-Konsumentenvertrauen ebenfalls auf historische Höchststände
zubewegt und stagniert dort seit letztem Jahr. Es ist eine klare Korrelation zwischen dem US-
Konsumentenvertrauen und der Aktienmarktentwicklung zu erkennen. Die Hochpunkte im
Konsumentenvertrauen lagen in den letzten konjunkturellen Boomphasen in den Jahren 2000
und 2007 bei 150 und 110. Derzeit befindet sich das US-Konsumentenvertrauen bei einem
Wert von 126 und ist bereits vom Zyklushoch von 139 gesunken.
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 2Der S&P 500 hat sich dieser Entwicklung entkoppelt und auf neue Höchststände zubewegt.
Somit preist der Aktienmarkt einen weiteren Anstieg des Konsumentenvertrauen ein, der von
uns so nicht erwartet wird.
US-Aktienmarkt preist
stärkeren Konsumenten ein
1.600 170 170 170
3.250
1.400 150 1.700 150 150
130 2.750
1.200 1.500 130 130
1.000 110 110 2.250 110
1.300
800 90 90 1.750 90
1.100
600 70 70 70
900 1.250
400 50 50 50
200 30 700 30 750 30
0 10 500 10 250 10
Nov. 91
Nov. 93
Nov. 95
Nov. 97
Nov. 99
Nov. 01
Mär. 03
Mär. 04
Mär. 05
Mär. 06
Mär. 07
Mär. 08
Mär. 09
Feb. 09
Feb. 11
Feb. 13
Feb. 15
Feb. 17
Feb. 19
S&P 500 (links)
US Konsumtenvertrauen
(rechts)
Umfragen bei US-Konsumenten zeigen eine Schwächerer Arbeitsmarkt in 2020
100 200
zunehmend sinkende Bereitschaft, größere
200 180
Güter anzuschaffen. Wir sehen für 2020 die
300 160
Gefahr eines schwächeren US-Konsumenten.
400 140
Aus dieser Entwicklung leiten wir u.a. auch eine 500 120
überfällige Korrektur im amerikanischen 600 100
Arbeitsmarkt ab. 700 80
Okt. 87
Okt. 91
Okt. 95
Okt. 99
Okt. 03
Okt. 07
Okt. 11
Okt. 15
Okt. 19
Rezession
US Jobless Claims (links)
Buying Conditions (rechts)
Die aktuelle Krise bei den US Energieunternehmen (Shale gas) führt dazu, dass den
Unternehmen nur mehr sehr selektiv Geld von den Investoren zur Verfügung gestellt wird.
Ratingagenturen warnen bereits vor Zahlungsausfällen und man rechnet bereits damit, dass
die Unternehmen ihre CAPEX Ausgaben bis 2021 um 20 Mrd. USD zurückfahren werden. In
Texas wurden bei den Energie-Unternehmen in den letzten Jahren viele Jobs geschaffen. Die
letzten Zahlen zeigen einen sukzessiven Anstieg an Arbeitslosen in dieser wirtschaftlich
wichtigen Region.
3) Geopolitische Events werden auch im kommenden Jahr für Phasen von volatilieren
Kapitalmärkten sorgen
Politische Unsicherheiten wie das Impeachment Verfahren, die US-Präsidentschaftswahl und
die globalen Handelskonflikte werden das CEO-Vertrauen weiter auf niedrigem Niveau halten
und an den Kapitalmärkten regelmäßig für Unruhe sorgen.
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 34) Hohe Aktienmarktbewertung bietet wenig Spielraum für weitere Kursgewinne in 2020
Bei einem Ausbleiben besserer Makrodaten Kurs-Umsatz Verhältnis auf Höchstständen
2,5
(wie von uns erwartet) birgt die angestiegene
Aktienbewertung das Risiko einer deutlichen 2,0
Kurskorrektur. 1,5
1,0
Unter der Annahme, dass die Gewinnmargen
0,5
sich zunehmendem Gegenwind konfrontiert
sehen, sind die Gewinnerwartungen für die 0,0
Jun. 97
Jun. 99
Jun. 01
Jun. 03
Jun. 05
Jun. 07
Jun. 09
Jun. 11
Jun. 13
Jun. 15
Jun. 17
Jun. 19
Aktienunternehmen zu hoch ausgeprägt. Der
Konsensus erwartet ein Gewinnwachstum in S&P 500 Kurs/Umsatz
den USA von rund 9 % und in Deutschland von DAX Kurs/Umsatz
11 %. Ungeachtet von stagnierenden
Gewinne bewegen sich seitwärts
3.500
Unternehmensgewinnen in den vergangenen 3.000
3.000
Jahren, verzeichneten die Aktienmärkte neue 2.500
2.500
2.000
Kursrallyes. 2.000
1.500 1.500
1.000 1.000
500 500
5) Hohe Verschuldung ist ein zunehmendes 0 Dez. 90 0
Dez. 98
Dez. 06
Dez. 14
Aug. 93
Apr. 96
Aug. 01
Apr. 04
Aug. 09
Apr. 12
Aug. 17
Wachstumshindernis
US Unternehmensgewinne vor Steuern,
Die expansive Geldpolitik der Notenbanken Mrd. USD (links)
S&P 500 (rechts)
führte in den vergangenen Jahren zu einer
Erhöhung der US Staats- und Unternehmens-
verschuldung (US Unternehmensschulden ist in den letzten Jahren um 50 % auf 10 Billion USD
angestiegen) und einem anhaltenden Wirtschaftswachstum. Jedoch stellt die bereits
angestiegene Verschuldung der Unternehmen und der Staaten zunehmend eine
Herausforderung dar, kreditfinanziertes Wachstum zu generieren. So wird die
wirtschaftsfördernde Wirkung weiterer expansiver Geldpolitik einen zunehmend kleineren
Einfluss auf das Wirtschaftswachstum haben.
US-Staatsverschuldung über 100 % zum BIP Unternehmensverschuldung auf
120 Höchstständen
48%
100 45%
42%
80
39%
60 36%
33%
40
30%
20 27%
Mär. 80
Mär. 84
Mär. 88
Mär. 92
Mär. 96
Mär. 00
Mär. 04
Mär. 08
Mär. 12
Mär. 16
Mär. 80
Mär. 84
Mär. 88
Mär. 92
Mär. 96
Mär. 00
Mär. 04
Mär. 08
Mär. 12
Mär. 16
Rezessionen Rezession
US Staatsverschuldung in % des BIP US Unternehmensverschuldung in % des BIP
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 4Schwaches chinesisches Wachstum ist eine Gefahr für Kapitalmärkte in 2020
Die Höhe der chinesischen Verschuldung und die steigende Anzahl der Ausfälle stellt die Regierung
Chinas vor eine Herausforderung, das sinkende Wirtschaftswachstum ausreichend zu stimulieren, um
ein Absinken des Wachstums unter 6 % zu stoppen.
Ein größerer Liquiditätsstimulus wäre notwendig, um Niedrige Kreditvergabe in China
15 53
die Wachstumszahlen und PMIs aufrecht zu halten. Die 10
52
51
hohe Verschuldung der chinesischen Unternehmen 5 50
hemmt dies jedoch bereits. Die Staatsverschuldung in 0 49
China liegt zwar nur bei knapp 50 % des BIP, dafür -5
48
47
beläuft sich die Verschuldung der Unternehmen -10 46
allerdings auf rund 250 % des BIP.
Feb. 12
Feb. 13
Feb. 14
Feb. 15
Feb. 16
Feb. 17
Feb. 18
Feb. 19
In den letzten drei Jahren fand in China kein
China Kreditvergabe 12m Change (links)
nennenswerter Kreditimpuls statt, der einen
China PMI (rechts)
deutlichen Anstieg des chinesischen PMIs
gerechtfertigt hätte und zu einem Anstieg des Wirtschaftswachstums führen würde. Die Ausfallrate
chinesischer Unternehmen hat im Jahr 2019 bereits im November das Vorjahresniveau erreicht (per
November liegen die Ausfälle chinesischer Unternehmen bei über 17 Mrd. USD). Die Ausfallrate der
Unternehmen im Staatsbesitz liegt weiterhin bei niedrigen 0,2 %. Die Ausfallraten privater
Unternehmen fallen mit rund 4,5 % deutlich höher aus und steigen an.
Können erneute geldpolitische Maßnahmen den Kredit- und Konjunkturzyklus weiter verlängern
und für weitere ertragreiche Kapitalmärkte sorgen?
Notenbanken weltweit unterstützen die Notenbanken senken weltweit die Zinsen
Kapitalmärkte wieder mit Zinssenkungen und 8 8
6
Anleiheankäufen. Nachdem in den Jahren 2017 4
6
und 2018 Zinserhöhungen die Kapitalmärkte und 2 4
0
das Wirtschaftswachstum belastet haben, senkten 2
-2
Mär. 08
Mär. 09
Mär. 10
Mär. 11
Mär. 12
Mär. 13
Mär. 14
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Mär. 16
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Mär. 18
Mär. 19
dieses Jahr die G20- und auch EM-Notenbanken -4 0
die Zinsen bereits wieder stark und unterstützen -6
-8 -2
somit die Entwicklung an den Kapitalmärkten. -10
-4
-12
Ebenfalls findet weiterhin ein Anleiheankauf der -14 -6
EZB mit einem monatlichen Volumen in Höhe von Anzahl der G20 Notenbanken mit
Zinsänderungen, 17 Notenbanken (links)
20 Mrd. EUR und der Bank of Japan mit jährlich 740
Globales BIP qoq ind % (rechts)
Mrd. USD statt. Nachdem die Notenbankbilanz im
Jahr 2018 in den USA reduziert wurde, hat die Fed durch Interventionen im US-Geldmarkt die Bilanz
dieses Jahr bereits wieder ausgeweitet.
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 5Die Ankäufe und Zinssenkungen sind klar als Bilanzen verharren auf hohem Niveau seitwärts
positives Signal für die Wirtschaftsentwicklung zu $25
sehen und treiben derzeit die Kurse an den
$20
Kapitalmärkten an. In der Vergangenheit haben
verstärkte Zinssenkungen auch zu einem $15
nachgelagerten Anstieg der Wirtschafts-
Trillions
$10
entwicklung geführt. Dies zeigen unsere aktuellen
Frühindikatoren für das kommende Jahr 2020 noch $5
nicht an. Wir werden die Entwicklung weiter
$0
beobachten.
Jan. 02
Jan. 04
Jan. 06
Jan. 08
Jan. 10
Jan. 12
Jan. 14
Jan. 16
Jan. 18
Die USA haben zwar geldpolitisch noch weiteren
Spielraum die Zinsen zu senken. In der Eurozone Fed ECB PBoC BoJ
und Japan besteht jedoch wenig Potenzial, die
Zinsen weiter zu senken.
Sind fiskalpolitische Maßnahmen der nächste große Wachstumstreiber?
In einzelnen Ländern (wie z.B. in der Eurozone) besteht fiskalpolitisch noch die Möglichkeit, die Defizite
auszuweiten und somit die Konjunktur zu stimulieren. Die japanische Regierung hat bereits Anfang
Dezember 2019 ein Stimulus-Paket mit einem Volumen in Höhe von 121 Mrd. USD verabschiedet. Dies
entspricht 1,9 % des japanischen BIP und ist die größte fiskalpolitische Maßnahme seit 2009.
In der Eurozone wurde das Staatsdefizit vom -1,6 % in 2016 auf -0,5 % in 2018 reduziert und die
Verschuldung von 89 % des BIP auf 86 % gesenkt. Somit besteht durchaus das Potenzial, mit einer
fiskalpolitischen Unterstützungsmaßnahmen, z.B. in Form von „Green Bonds“, die Konjunktur zu
beleben.
Die USA haben, mit einem Staatsschuldenstand in Höhe von über 100 % des BIP und einem
strapazierten Haushaltsbudget, nur geringe fiskalpolitische Stimulus-Möglichkeiten.
Den derzeitigen expansiven Kurs globaler Zentralbanken darf man nicht ignorieren. Die
Positionierungen und Stimmungsindikatoren der Investoren sind noch nicht auf euphorischen Ständen
angekommen. Somit besteht weiteres, wenn auch kurzfristiges, Potenzial einer Fortsetzung der
Kursrallye am Aktienmarkt zu Beginn des Jahres 2020.
Ausblick 2020 | Stable Return GmbH 6Wichtige rechtliche Hinweise und Haftungsausschluss
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