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ECHTES. PRIVATE. BANKING.
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DIVERGENZEN IM
BLICK
Investmentstrategie | Dezember 2018
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VORWORT . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 3 DIVERGENZEN IM BLICK . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 4 ASSET ALLOKATION UND IHRE ROLLE FÜR DIE RENDITE. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 6 INVESTIEREN IN EINE NACHHALTIGE ZUKUNFT. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 8 WENIGER WACHSTUM, ABER KEINE REZESSION . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 10 AKTIEN: DAS UMFELD WIRD SICH ÄNDERN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 12 KI: DIE NÄCHSTE DIGITALISIERUNGSWELLE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 14 ANLEIHEN: ANPASSUNG AN VERÄNDERUNGEN. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 16 PRIVATE EQUITY: AUF NUMMER SICHER GEHEN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 19 POSITIVER AUSBLICK FÜR ROHSTOFFE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 20 EUR/USD-KURS DÜRFTE STEIGEN. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 21 MITWIRKENDE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Seite 22 2 Divergenzen im Blick
Vorwort | Divergenzen im Blick
REINHARD PFINGSTEN RICHARD DE GROOT
Chief Investment Officer, Global Head Investment Centre,
Bethmann Bank ABN AMRO Private Banking
› Dezember 2018 › Dezember 2018
VORWORT
Wenn 2019 in den USA die Wirkung der fiskalischen geschränkte Vormachtstellung von Trumps Partei beendet
Anreize allmählich nachlässt, dürfte die amerikanische haben. Außerdem steht der Brexit an, dessen Ausgang
Wirtschaft einen ähnlichen Kurs einschlagen wie die euro- nach wie vor unklar ist. Anleger müssen 2019 zweifellos
päische: ein schwächeres, aber immer noch respektables einige wichtige Themen im Auge behalten.
Wachstum. Eine Rezession erwarten wir hingegen nicht.
Vor allem in Verbindung mit niedrigen Zinsen und einer In diesem Anlageausblick stellen wir auch längerfristige
geringen Inflation kann ein langsameres Wachstum für die Ideen vor. So gibt es zum Beispiel Entwicklungen bei der
Finanzmärkte immer noch positiv sein. Doch Anpassungen künstlichen Intelligenz, die schnell voranschreiten und
sind erforderlich, sollte sich das von uns prognostizierte zunehmend Unternehmen jeder Größenordnung offen ste-
Szenario bewahrheiten. hen. Dieser Bereich bietet interessante Anlagechancen. Zu
guter Letzt gewinnt auch der Trend zu mehr Nachhaltigkeit
An den Märkten hat die Nervosität signifikant zugenom- weltweit an Bedeutung. Ausgerüstet mit Innovationen
men. Aktien verzeichneten weltweit Kursrückgänge. Wir bieten Unternehmen Lösungen an, die zu einer nachhalti-
erwarten auch für 2019 erhöhte Schwankungsintensität. geren Welt beitragen. Diese Entwicklung wird mit guten
Trotzdem sollten Unternehmen ihre Gewinne weiter Anlagerenditen für Investoren verbunden sein.
steigern können. So rechnen wir trotz eines geringeren
Gewinnwachstums 2019 mit positiven Anlagerenditen Der aktuelle Anlageausblick wurde von den Anlagespezi-
bei Aktien. Aufgrund von Wachstumsunterschieden wird alisten von Bethmann Bank und ABN AMRO erstellt. Ihr
es auf die Wahl der richtigen Sektoren und Regionen Anlageberater unterstützt Sie sehr gern dabei, Ihr Portfolio
ankommen. Bei Anleihen könnten in Europa die niedrigen auf das neue Umfeld einzustellen, das wir für 2019 erwar-
Zinsen länger als erwartet anhalten; das kommt Anleihein- ten.
vestitionen zugute. Allerdings sind die riskanteren Anlei-
hesegmente teurer geworden. Eine allmähliche Rückkehr
zu einem ausgewogeneren Anleiheportfolio, zum Beispiel
durch den Aufbau von Positionen in Staatsanleihen, dürfte Mit freundlichen Grüßen
nächstes Jahr eine sinnvolle Strategie sein.
Reinhard Pfingsten
Der Handelskrieg und die politischen Entscheidungen Richard de Groot
in Europa werden 2019 für Schlagzeilen sorgen. In den
USA wird die Regierung Trump ein neues Gleichgewicht
finden müssen, nachdem die Zwischenwahlen die unein-
Dezember 2018 3
DIVERGENZEN IM BLICK
Seit Jahren profitieren wir schend. 2019 erwarten wir nur mäßige Renditen. Ein
geringeres Wirtschaftswachstum führt zu einem schwä-
von einem sich verstärkenden cheren Gewinnwachstum, das wiederum ein wichtiger
Faktor für die Aktienrendite ist.
Wachstum und einer guten Akti- • Für europäische Investoren dürfte die Anlagerendite von
Anleihen, bei Ausnutzung aller - auch risikotragender
enentwicklung; jetzt ist es an - Subanlageklassen, im niedrigen einstelligen Prozentbe-
reich liegen.
der Zeit, sich an eine Verände- • Das über die Volatilität gemessene Finanzmarktrisiko
dürfte im Vergleich zu den vergangenen Jahren zuneh-
rung des Umfelds anzupassen. men, denn die Risiken werden vielfältiger und zahlrei-
cher. Wir gehen davon aus, dass die Märkte 2019 volatil
Die Weltwirtschaft dürfte 2019 bleiben.
weiter wachsen, aber nicht GERINGERES WACHSTUM IST TROTZDEM GUT FÜR
mehr so schnell. RISIKOBEHAFTETE ANLAGEN
• Das gute Wirtschaftswachstum in den USA dürfte sich
Wenn das Wachstum 2019 weltweit nachlässt, werden 2019 fortsetzen, im zweiten Halbjahr aber nachlassen.
unterschiedliche Akteure ihre Optionen überprüfen und bei Das ist zumindest zu erwarten, wenn die Wirkung der
Bedarf anpassen. Zentralbanker werden ihre Geldpolitik fiskalischen Anreize der Regierung Trump nachlässt.
auf den Prüfstand stellen und die Finanzmärkte werden Wir sehen das US-Wirtschaftswachstum 2019 bei 2,7
versuchen, die Maßnahmen der Geldpolitik vorwegzuneh- Prozent; für Europa prognostizieren wir 1,4 Prozent,
men. Selbst US-Präsident Donald Trump wird seinen Kurs denn in Europa sind der Technologiesektor und andere
anpassen, nachdem seine Partei die US-Politik nicht mehr wachstumsstarke Segmente kleiner.
im Alleingang bestimmen kann. • Bei einem schwächeren Wachstum dürften die Zent-
ralbanken im Hinblick auf Zinserhöhungen vorsichtiger
In den USA sind die Zinsen bereits gestiegen, in Europa werden, um die Konjunktur zu schützen. In Europa ist
sind sie noch niedrig oder sogar negativ. Die Unterneh- 2019 keine Zinserhöhung zu erwarten. In den USA hat
mensgewinne werden 2019 weiter wachsen können, doch die Federal Reserve die Zinsen bereits angehoben, aber
Aktienerträge dürften voraussichtlich geringer ausfallen mit nachlassendem Wachstum dürfte die Notenbank
als in den vergangenen fünf Jahren. Angesichts der Aus- ihren geldpolitischen Kurs anpassen.
sicht auf ein anhaltendes, aber schwächeres Wachstum • Vor diesem günstigen gesamtwirtschaftlichen Hin-
geben wir in Anlageportfolios Aktien den Vorzug vor An- tergrund dürften Unternehmen in der Lage sein, ihre
leihen. Doch es wird wichtig sein, die wirtschaftlichen Ent- Gewinne zu steigern. Allerdings wird es erhebliche Un-
wicklungen im Blick zu behalten und Portfolios an die 2019 terschiede zwischen Sektoren und Unternehmen geben.
zu erwartenden Veränderungen des Umfelds anzupassen. Somit wird es auf die richtige Aktienauswahl und eine
gute Diversifizierung ankommen.
GERINGERE WERTENTWICKLUNG ALS BISHER
• In den vergangenen Jahren haben Finanzanlagen gute RISIKEN, DIE ES ZU BEOBACHTEN GILT
Renditen erwirtschaftet; 2018 war hingegen enttäu- • Der Handelskrieg, den Trump 2018 angezettelt hat,
4 Divergenzen im Blick
Divergenzen im Blick
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schadet zweifellos der Weltwirtschaft. Und wir rechnen
nicht damit, dass es im Streit zwischen den USA und AKTIEN ANLEIHEN
China schnell zu einer Lösung kommt. Der Handelskonflikt
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könnte das Wachstum bremsen und zu höherench Preisen
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führen, wenn die Unternehmen anfangen, höhere Kosten
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an die Kunden weiterzugeben. Wir gehen nicht davon
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aus, dass es im Handel zu einer großen Eskalation kommt,
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aber wir werden die Entwicklungen genau beobachten. AKTIEN ANLEIHEN
• Ein unerwarteter Anstieg der Inflation, der zu höheren
Zinsen führen könnte, stellt ebenfalls ein Risiko dar.
Höhere Gehälter infolge einer geringeren Arbeitslosig-
keit könnten der Auslöser dafür sein. Bislang ist es nicht
dazu gekommen, da der technische Fortschritt Produkti-
vitätssteigerungen ohne nennenswert höhere Gehälter
ermöglicht hat.
WO SIND DIE CHANCEN?
• Aktien. Wir favorisieren angesichts unserer Prognose
einer nach wie vor wachsenden Wirtschaft weiter-
hin eine leichte Übergewichtung von Aktien. Bei den
Sektoren empfehlen wir Energieunternehmen, die von
höheren Ölpreisen profitieren sollten. Mit Blick auf die
Regionen stufen wir die USA attraktiver ein als Europa.
• Thematisches Investieren. Thematisches Investie-
ren kann einem Anlageportfolio eine neue Dimension
hinzufügen. In diesem Ausblick beschreiben wir, wie
künstliche Intelligenz (KI) Unternehmen hilft, sich einen
Wettbewerbsvorteil zu erarbeiten. Wir gehen davon aus, • Nachhaltiges Investieren. Der Klimawandel gilt
dass KI zur Regel wird, denn die Technologie verlässt inzwischen gemeinhin als wichtigstes langfristiges
zunehmend die Labore und hält Einzug in die Geschäfts- Risiko. Wir empfehlen, in Unternehmen zu investieren,
modelle der Unternehmen. die durch nachhaltiges Handeln oder durch ökologisch
• Rohstoffe. Wir rechnen mit steigenden Ölpreisen und fokussierte Geschäftsmodelle ihren Wettbewerbern
das anhaltende Wachstum spricht für eine Rohstoffallo- voraus sind.
kation.
• Schwellenmarktanleihen. Die Schwellenländer hatten
2018 Schwierigkeiten, aber das Umfeld hat sich verbes- Richard de Groot
sert. Schuldtitel aus Schwellenländern in lokaler Wäh- Global Head Investment Centre
rung zu kaufen, kann die Rendite zusätzlich steigern. Wir
empfehlen eine kleine Position, denn lokale Währungen
bringen ein erhöhtes Risiko mit sich.
Dezember 2018 5
ASSET ALLOKATION UND IHRE ROLLE FÜR DIE RENDITE
In unserer Investmentstrategie vom Juni 2018 haben wir beschrieben,
wie wichtig es ist, eine globale Diversifizierung anzustreben und eine
starke Übergewichtung des eigenen Heimatlandes zu vermeiden. In
dieser Ausgabe beleuchten wir die Bedeutung der Asset Allokation.
Einige grundlegende Prinzipien für die Geldanlage lassen ABBILDUNG 1: EIN HÖHERES RISIKO WIRD IN
sich aus Alltagsweisheiten ableiten. Die Idee der Risiko- UNSEREN KUNDENPROFILEN BELOHNT
diversifizierung steckt zum Beispiel in der Redewendung Rendite (%)
„nicht alles auf eine Karte setzen“ und wird in unter- 8
Historische Rendite
6
schiedlichen Bereichen angewandt. Ist Ihnen schon einmal 7
5
aufgefallen, dass viele Einzelhändler Produkte im Sortiment 6 6
4 5
haben, die scheinbar nichts miteinander zu tun haben, zum 5
4
Beispiel Regenschirme und Sonnenbrillen? Es ist unter- 4
3
Erwartete Rendite
nehmerisch sinnvoll, sich nicht auf einen einzigen Markt zu 3 2
3
beschränken. Das Gleiche gilt für die Geldanlage. 2
2
1 1 1
DREI RENDITEQUELLEN FÜRS PORTFOLIO
0
Strategische Asset Allokation 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20
Es gibt drei Quellen für Portfoliorendite. Die erste und wich- Volatilität
tigste ist die strategische Asset Allokation (SAA); sie legt fest, Wertentwicklung und Risiko der Kundenprofile für die vergangenen fünf Jahre, auf Basis der
Gewichtung der strategischen Asset Allokation und der Indizes (braun)
welcher Anteil des Gesamtkapitals in Aktien, Anleihen und Erwartetes langfristiges Risiko-Rendite-Verhältnis der sechs Kundenprofile von ABN AMRO (blau)
alternative Investments investiert wird. Es ist wissenschaft- Quelle: ABN AMRO Private Banking
lich nachgewiesen, dass ein großer Teil der Performance
eines Portfolios von der richtigen Asset Allokation1 abhängt.
Die Kunst besteht darin, die richtige Kombination, passend Taktische Asset Allokation
zu den Renditeerwartungen und der Risikobereitschaft des Die zweitwichtigste Quelle für Portfoliorendite ist vor allem
jeweiligen Kunden zu finden. Längerfristig geht es um die im aktuellen Niedrigzinsumfeld die taktische Asset Allo-
Wahl zwischen einem höheren Risiko, das möglicherweise kation (TAA). Dabei wird versucht, Marktentwicklungen zu
eine bessere Rendite bringt, und einer geringeren Rendite antizipieren und das Portfolio entsprechend darauf abzu-
mit weniger Risiko. Die Kunden von Bethmann Bank und ABN stimmen. Wann ist zum Beispiel der richtige Moment, Akti-
AMRO können aus verschiedenen Risiko-Rendite-Profilen en gemessen an dem in der strategischen Asset Allokation
wählen – hier dargestellt von sehr konservativ (Profil 1) bis zu vorgesehenen Prozentsatz über- oder unterzugewichten?
einem wachstumsorientieren Ansatz (Profil 6). Für jedes dieser Das ist eine schwierige Entscheidung, die einen systema-
Profile haben wir Risiko- und Renditeprognosen entwickelt. tischen und nüchternen Prozess erfordert: insbesondere
In Abbildung 1 sehen Sie, wie sich Risiko und Rendite dieser dann, wenn die Märkte von menschlichen Emotionen wie
unterschiedlichen Profile in den vergangenen fünf Jahren Angst oder Gier getrieben werden. Unsere taktische Asset
entwickelt haben sowie unsere langfristigen Prognosen für Allokation basiert unter anderem auf einem intern entwi-
die kommenden Jahre. ckelten quantitativen Ansatz. Unser quantitatives Asset
6 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
ABBILDUNG 2: DER BLICK IN DIE VERGANGENHEIT (BACKTESTING) GIBT UNS VERTRAUEN IN DIE
ZUVERLÄSSIGKEIT DES MODELLS.
QAAM Signal (links) MSCI World Total Return (rechts)
1 6000
5000
4000
0 3000
2000
1000
-1 0
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Ein Signal über Null zeigt ein Umfeld an, in dem es sich lohnt, höhere Risiken einzugehen; ein Signal unter Null mahnt zu einer Reduzierung des Risikos. Zur
Bewertung der Zuverlässigkeit des Modells haben wir das quantitative Asset Allokations-Modell auf historische Daten angewendet. Das Ergebnis ist in dieser
Grafik dargestellt. Dieses Verfahren ist auch als „Backtesting“ bekannt.
Quelle: ABN AMRO Private Banking, Bloomberg
Allokations-Modell (QAAM) stützt sich auf drei Säulen: kon- Asset-Auswahl
junkturelle Frühindikatoren, Kursdynamik und ein Vergleich Der letzte, aber nicht minder wichtige Performancetreiber
der Bewertungen von Aktien- und Anleihemärkten. Mit dem ist die Auswahl der einzelnen Wertpapiere. In welche Un-
QAAM verfolgen wir die Aktien- und Anleihebewertungen ternehmen wollen wir investieren, wenn wir Aktien kaufen?
und errechnen ihre relative Attraktivität. Auf welche Segmente konzentrieren wir uns bei festverzins-
lichen Wertpapieren? Die Auswahl einzelner Aktien oder
Momentan lautet die entscheidende Frage, ob und wann die Anleihen kann eine zusätzliche Performance liefern und
steigenden Anleiherenditen der Aktienperformance schaden das Risiko-Rendite-Verhältnis eines Portfolios verbessern.
werden. Unserer Einschätzung nach ist es dafür noch zu Anders als beim Kauf eines ganzen Markts, etwa über
früh. Aus historischen Daten wissen wir, dass die Rendite Exchange Traded Funds (ETFs), lassen sich bei Einzelengage-
auf 10-jährige US-Staatsanleihen vermutlich über die Marke ments spezifischere Markteinschätzungen umsetzen.
von 4 % steigen muss, und die Renditen von globalen Titeln
wie Bundesanleihen 60 Basispunkte über ihren Tiefpunkt Reinhard Pfingsten
steigen müssen, bevor sich negative Folgen für die Aktien- Global Head Asset Allocation Services und
märkte ergeben. Bislang sind global die Renditen von An- CIO Bethmann Bank
leihen nur um ca. 30 Basispunkte gestiegen, und 10-jährige
US-Staatsanleihen sind noch nicht einmal in der Nähe von
4 %. Außerdem umfasste der letzte Zinserhöhungszyklus
der Fed 17 Anhebungen, bevor die Aktienmärkte ihren Höhe-
punkt erreichten. Diesmal haben wir erst acht Erhöhungen Endnote
1 Roger G. Ibbotson und Paul D. Kaplan, „Does Asset Allocation Policy Explain
hinter uns, wenngleich eine neunte noch vor Jahresende zu 40, 90, or 100 Percent of Performance?“, Financial Analysts Journal, Januar/
erwarten ist. Februar 2000.
Dezember 2018 7INVESTIEREN IN EINE NACHHALTIGE ZUKUNFT
Nachhaltiges Investieren lenkt Kapital in Unternehmen, die die
langfristigen Ziele der Gesellschaft unterstützen. So können Anleger
unabhängig vom Umfang ihres investierbaren Vermögens zu einer
besseren Welt beitragen und gleichzeitig eine marktgerechte Wert-
entwicklung erzielen.
Früher ging es beim nachhaltigen Investieren häufig um DIE WIRTSCHAFTLICHE REALITÄT EINER
Verbote und Ausschlüsse. In den 1960er-Jahren war zum WACHSENDEN MITTELSCHICHT
Beispiel ein Verbot von Investitionen in Atomwaffen ein Eine der Sorgen, die der wachsende Wohlstand der
typisches Beispiel für nachhaltiges Investieren. Im Lauf der Weltbevölkerung schürt, sind die Auswirkungen auf die
Jahre kamen weitere Ausschlüsse hinzu – von Streubomben CO2-Emissionen und andere Klimaziele. Mehr Wohlstand
über chemische und biologische Waffen bis hin zu Tretminen. wird im Allgemeinen mit negativen Folgen für die Umwelt
In der jüngeren Vergangenheit wurde die Liste um alles, was assoziiert, weil der Verbrauch der fossilen Brennstoffe
mit der Tabakindustrie zu tun hat, ergänzt. steigt und mehr Lebensmittel wie Fleisch nachgefragt
werden, deren Herstellung viel Wasser und einen hohen
Doch für die Bethmann Bank und viele andere Investoren liegt Einsatz anderer Ressourcen erfordert.
die Lösung nicht allein in Ausschlüssen. Ernsthafte Fortschrit-
te im Kampf gegen eine immer länger werdende Liste von Nach Angaben der Brookings Institution, einer weltweit
Umweltbedrohungen und die Herausforderungen der demo- renommierten Denkfabrik, hat „eine größere Mittelschicht
grafischen Entwicklung erfordern einen aktiveren Ansatz. erhebliche Auswirkungen auf Umwelt und Gesellschaft.
Ohne technologische Veränderungen führt eine wachsen-
DAS KAPITAL ARBEITEN LASSEN de Mittelschicht unweigerlich zu einer Vergrößerung des
Bei der Bethmann Bank bedeutet nachhaltiges Investieren CO2-Fußabdrucks pro Person.“1
auch, Unternehmen zu unterstützen, die eine positive
Wirkung entfalten, zum Beispiel im Kampf gegen den INNOVATIONEN GEGEN DEN KLIMAWANDEL
Klimawandel, gegen Umweltverschmutzung oder die Her- Betrachtungen ohne technologische Veränderungen sind
ausforderungen einer wachsenden Mittelschicht. allerdings problematisch. Sie vernachlässigen die weit
In den nächsten fünf Jahren werden jedes Jahr rund 150 verbreiteten Bemühungen von Staaten, Unternehmen
Millionen Menschen in die Mittelschicht aufsteigen. und anderen Organisationen, nachhaltige Lösungen für
2020 wird die Mittelschicht zum ersten Mal weltweit das aktuelle Herausforderungen zu finden. Hier gibt es eine
größte Einkommenssegment sein. Definiert wird die Mit- Reihe von globalen Initiativen, unter anderem das Pariser
telschicht als Gruppe mit einem Pro-Kopf-Einkommen von Klimaabkommen, die Grundsätze für verantwortliches
10-100 USD pro Tag. Am stärksten wird die Mittelschicht Investieren der Vereinten Nationen (UN PRI) und die nach-
in Asien und in Schwellenländern anderer Regionen haltigen Entwicklungsziele der Vereinten Nationen, die bis
wachsen, während die Mittelschicht in Industrieländern 2030 erreicht werden sollen.
stagniert.
Darüber hinaus arbeiten zahlreiche Industrieunternehmen
aus verschiedenen Sektoren – von Bekleidung bis Palm-
8 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
öl – an Prozessen, Vorschriften und Innovationen, die die kommen, sondern auch für den Rest der Welt. Die Broo-
Nachhaltigkeit in den jeweiligen Branchen verbessern kings Institution weist darauf hin, dass das Wachstum der
können. Unternehmen in aller Welt suchen Lösungen, um Mittelschicht mit einer Migration von ländlichen Gebieten
die CO2-Emissionen zu verringern, die Auswirkungen auf in Städte korreliert. Städtische Haushalte haben in der
die Umwelt zu reduzieren und Nachhaltigkeitsinitiativen zu Regel einen kleineren CO2-Fußabdruck als Haushalte auf
unterstützen. dem Land, insbesondere bei Fortbewegung und Transport.
Noch wichtiger ist vielleicht, dass Mittelschichthaushalte
INVESTIEREN IN DIE ZUKUNFT in der Regel mehr in die Bildung ihrer Töchter investieren,
Das Bestreben, Gutes zu tun, ist nicht der einzige Grund für was die Geburtenraten senken kann. Wenn die Einkom-
Unternehmen, solche Maßnahmen zu ergreifen. Investoren men steigen und mehr Mädchen weiterführende Schulen
üben immer mehr Einfluss aus, indem sie sich für nachhal- besuchen, gibt es wiederum mehr berufstätige Frauen. Die
tige Anlagestrategien entscheiden, bei denen die Portfo- Brookings Institution kommt zu dem Schluss, dass eine
liomanager ökologische, soziale und Governance-Faktoren größere Mittelschicht zwar zweifellos zu höheren CO2-
berücksichtigen müssen. Solche Anlagestrategien ziehen Emissionen beiträgt, zumindest ein Teil dieser Steigerung
immer mehr Kapital an, weil Unternehmen, die im Bereich aber durch die Urbanisierung und eine kleinere Weltbevöl-
Nachhaltigkeit tätig sind, neben der finanziellen auch eine kerung kompensiert wird.
soziale Rendite erzielen.
Es liegt in der Natur des Menschen, an eine bessere
Viele Unternehmen, in die die Bethmann Bank investiert, Zukunft zu glauben; zu hoffen, dass Technologie und Inno-
haben ihre Ziele zum Beispiel direkt auf die nachhaltigen vationen unser Leben friedlicher, gesünder, sicherer und
Entwicklungsziele der Vereinten Nationen abgestimmt. Dazu interessanter machen. Nachhaltiges Investieren kann uns
gehört ein dänischer Windradbauer, der in 37 Ländern weg- diesem Ziel einen Schritt näher bringen.
weisende Windenergielösungen eingeführt hat (Ziel 7). Au-
ßerdem ist ein breit aufgestelltes deutsches Unternehmen Richard de Groot
vertreten, das bei seinen Körperpflegeprodukten unnötige Global Head Investment Centre
Kunststoffverpackungen eliminiert und sicherstellt, dass das
verwendete Plastik wiederverwertbar ist (Ziel 12).
Endnote
Das Wachstum der Mittelschicht hat auch positive Aus- 1 Homi Kharas: „The Unprecedented Expansion of the Global Middle Class: An
wirkungen – nicht nur für die Familien, die der Armut ent- Update“, Brookings Institution, Februar 2017.
NACHHALTIGKEITSZIELE DER VEREINTEN NATIONEN
Quelle: United Nations
Dezember 2018 9WENIGER WACHSTUM, ABER KEINE REZESSION
Das gesamtwirtschaftliche Umfeld bleibt freundlich – mit einer
niedrigen Inflation und einem positiven, wenngleich nachlassen-
den weltweiten Wachstum, weil die fiskalischen Anreize in den
USA auslaufen.
Das Wachstum der Weltwirtschaft hat 2018 nachgelassen erheblich zurückgegangen. Eine Abkühlung des gesamten
und das Geschäftsklima hat sich deutlich eingetrübt, aber Wirtschaftswachstums muss ein Nebeneffekt gewesen
immer noch ein annehmbares Wachstumstempo. Die Ab- sein, wenngleich sich dies in Chinas BIP nicht spiegelt.
kühlung zeigte sich vor allem in Europa und in den Schwel- Zu den anderen möglichen Ursachen für die globale Abküh-
lenländern, während die US-Wirtschaft einen Erfolg nach lung zählen der Anstieg der Ölpreise, die steigenden Zinsen
dem anderen verbuchte. Die Entwicklung in den USA geht in den USA, die sich auf die Schwellenländer auswirken,
weitgehend auf fiskalische Anreize zurück. und die folgende Verschärfung der Finanzierungskonditio-
nen. Außerdem spielen der Lagerzyklus, die Eintrübung der
Die Abkühlung in Europa war vor allem durch langsameres Stimmung aufgrund des Handelskonflikts, der Brexit sowie
Weltwirtschaftswachstum bedingt. Der größte Bremsklotz Italiens Haushaltsstreit eine Rolle.
waren die Exporte nach Asien. In den vergangenen Monaten
verstärkte ein drastischer Rückgang der Pkw-Produktion die Jüngst haben die Verantwortlichen in China gezielte
Schwäche in Europa. Offenbar war die Einführung der neuen Stützungsmaßnahmen ergriffen: Sie haben die Geldpolitik
Emissionstestverfahren im September der Auslöser für die gelockert und die Unternehmen sogar zu höheren Investi-
Probleme der Automobilindustrie. Deutsche Autobauer tionen ermuntert. Offenbar wollen die Politiker unbedingt
produzierten im August und September mehr als 25 Prozent verhindern, dass sich das Wachstum allzu stark abkühlt, und
weniger als im Vorjahr. Allein dieser Rückgang entspricht dabei scheint ihnen das Wachstum inzwischen wichtiger
rund 1 % des BIP in diesem Zeitraum. Wir gehen davon aus, zu sein als der Schuldenabbau. Die Erfahrung lässt darauf
dass diese Probleme vorübergehender Natur sind. schließen, dass sie ihre moderate Unterstützung so lange
fortsetzen, bis sie Erfolg haben. Die jüngsten Handelsdaten
CHINA SPIELT EINE ENTSCHEIDENDE ROLLE FÜR DEN in Asien fielen gut aus, was auf eine Verbesserung der Lage
WELTHANDEL hindeuten könnte.
Die Ursache für das nachlassende Welthandelswachstum
ist nicht ganz klar. Wir vermuten, dass China eine wichti- KEINE ANGST VOR EINER REZESSION
ge Rolle spielt. Die chinesische Wirtschaft hat durch ihre Die Abkühlung des globalen Wachstums dürfte in den
Wachstumsrate, Größe und Offenheit einen erheblichen kommenden Monaten die Talsohle erreichen, wenn die
Einfluss auf den weltweiten Konjunkturzyklus. Leider ist die Abkühlung in China gestoppt wird und die europäischen
chinesische Wirtschaft deutlich schlechter dokumentiert als Automobilhersteller sich wieder aufrappeln. Eine globale
andere Volkswirtschaften. Rezession halten wir auf absehbare Zeit für nicht wahr-
scheinlich. Rezessionen entstehen entweder durch exogene
Die Verantwortlichen in China versuchen schon seit einiger Schocks oder als Nebeneffekt von bewussten politischen
Zeit, die hohe Verschuldung in den Griff zu bekommen. Eingriffen, sehr oft im Rahmen der Geldpolitik.
Deshalb ist das Wachstum der staatlichen Investitionen
10 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
FED WIRD VORSICHTIG SEIN nächsten Jahres nachlassen. Wir rechnen damit, dass die
Daher geht das vielleicht größte Risiko für das globale Fed bis Mitte 2019 zwei weitere Zinserhöhungen vornimmt
Wachstum von einer weiteren Verknappung der Geldpolitik und dann eine Pause einlegt.
in den USA aus – jenseits dessen, was momentan erwartet
wird. Das ist nicht auszuschließen. Ein plötzlicher Anstieg Alles in allem sind gesamtwirtschaftlich freundliche Rah-
der Inflation könnte die Fed zum Handeln zwingen. Wir menbedingungen zu erwarten. Das Wachstum der Welt-
gehen davon aus, dass die Inflation in den USA allmählich wirtschaft dürfte sich in der Nähe des aktuellen Niveaus
steigt, aber nicht in einem Tempo, bei dem die amerikani- einpendeln, die Inflation dürfte moderat bleiben, und die
sche Notenbank einen aggressiveren Kurs fahren müsste. Zentralbanken könnten ihre Anreize reduzieren – aber nicht
Zinsabhängige Sektoren wie Wohnimmobilien und Pkw so schnell, dass sie damit Finanzmarktturbulenzen auslösen.
sind in den USA schwach, was darauf hindeutet, dass die
bisherigen Zinserhöhungen der Fed bereits Wirkung zeigen. Han de Jong
Da die Inflation in den USA niedrig bleibt, hat die Fed allen Chief Economist
Grund, vorsichtig vorzugehen. Zudem wird die Wirkung
der fiskalischen Anreize der Regierung Trump im Lauf des
GLOBALER FERTIGUNGSSEKTOR SCHWÄCHT SICH AB
Index
58
56 Globaler Einkaufsmanagerindex
54 KONJUNKTURPROGNOSEN (%)
29. November 2018 Reales BIP-Wachstum 2019 Inflation 2019
52 USA 2,7 2,5
Eurozone 1,4 1,7
Neutral
50
Japan 1,0 1,2
Großbritannien 1,7 1,9
48
10 11 12 13 14 15 16 17 18 China 6,3 2,5
Jahr
Welt 3,5 3,7
Quelle: Bloomberg Quelle: ABN AMRO Group Economics
Dezember 2018 11AKTIEN: DAS UMFELD WIRD SICH ÄNDERN
2018 wurden die Aktienmärkte durch eine höhere Volatilität und
wechselhafte Kursschwankungen gekennzeichnet. Investoren
fragen sich deshalb, ob sie ihr Portfolio defensiver aufstellen
müssen. Wir raten vorerst weiterhin zu einer leichten Übergewich-
tung von Aktien, sind aber wachsam, weil sich die Bedingungen
verschlechtern können.
2018 standen die Märkte unter dem Einfluss des starken NEUBEWERTUNG IN DER ABKÜHLUNG BEREITS
Wirtschaftswachstums in den USA und der Abkühlung in TEILWEISE EINGEPREIST
Schwellenländern und Europa. Der Abkoppelungstrend der 2018 haben das Gewinnwachstum und die geringen
benannten Wirtschaftsregionen voneinander wurde durch Kurssteigerungen bei US-Aktien sowie die Rückgänge der
die politischen Risiken in Europa und durch die Angst vor Indizes in Schwellenländern und in Europa zu einer Neube-
einem Handelskrieg zusätzlich verstärkt. Diese Ausgangs- wertung der Aktienmärkte geführt. Das bedeutet, dass Ak-
lage schuf wiederum die Grundlage für eine geldpolitische tienmarktbewertungen gesunken sind, da Investoren nicht
Straffung durch die US-Fed, während andere Notenbanken länger bereit sind, Aktien zu hohen Preisen zu kaufen. Diese
vorsichtiger agierten. Entwicklung berücksichtigt die bevorstehende Abkühlung
bereits zum Teil.
In der Konsequenz ist das Gewinnwachstum in den USA
weiterhin stark (+20 %), zum Teil zusätzlich befeuert von Anfang 2018 wurden die weltweiten Aktienmärkte mit
der Steuerreform der Regierung Trump. Dagegen entwickel- einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 19 gehandelt. Mittler-
ten sich in Europa die Unternehmensgewinne schwächer weile ist diese Kennziffer auf 16 gesunken. Auch andere
(+8 %). Da wir für das kommende Jahr eine Abschwächung Bewertungskennzahlen wie das Kurs-Buchwert-Verhältnis
der US-Wirtschaft erwarten, dürfte sich das Wirtschafts- sind zurückgegangen. Somit erscheinen die Aktienmarktbe-
wachstum weltweit wieder synchronisieren. wertungen insgesamt wieder attraktiver. Jedoch sind dabei
zwei Faktoren zu beachten: Zum einen dürften die Analysten
Wir prognostizieren für 2019 ein respektables Weltwirt- die Erwartungen für das Gewinnwachstum nach unten
schaftswachstum von etwas über 3 Prozent, erwarten korrigieren. Zum anderen wird es für internationale Investo-
jedoch zugleich eine potenzielle Abkühlung im zweiten ren attraktiver, in US-Dollar zu investieren, beispielsweise in
Halbjahr, insbesondere in den USA. Diese Einschätzung Form von US-Staatsanleihen. Das wiederum schafft zusätzli-
lässt Sorgen bezüglich künftiger Unternehmensgewinne che Konkurrenz für risikobehaftete Anlagen wie Aktien.
aufkommen. Bisher prognostizieren die Analysten für 2019
für die meisten Regionen ein Wachstum der Unterneh- US-AKTIEN WEITER BEVORZUGT
mensgewinne von rund 10 Prozent. Ausgehend von unseren 2018 haben wir die Allokation für US-Aktien vergrößert
Konjunkturprognosen halten wir dies jedoch für überzogen (Übergewichtung), Schwellenmärkte neutral eingestuft, und
optimistisch. europäische Aktien verringert (Untergewichtung). Diese
Entscheidungen basierten auf folgenden Erkenntnissen: Die
US-amerikanischen Aktienmärkte zeigten sich widerstands-
12 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
fähig und profitierten von einem guten Wachstum der Ge- führenden Technologiekonzerne litten während der Berichts-
samtwirtschaft und der Unternehmensgewinne. Zudem hat saison zum dritten Quartal unter erheblichen Gewinnmit-
der IT-Sektor in den USA einen größeren Anteil an der Ge- nahmen. Zu den Sektoren, die wir als unattraktiv erachten,
samtwirtschaft als in anderen Regionen. Die Schwellenlän- zählen Kommunikationsdienstleister und Versorger sowie
der waren hingegen aufgrund eines schlechter werdenden die meisten Vertreter des nicht zyklischen Konsums.
Ausblicks für die Unternehmensgewinne und einer Zunahme Unternehmen dieser Bereiche entwickeln sich in der Regel
schwellenmarktspezifischer Risiken nicht mehr attraktiv. Im unterdurchschnittlich, wenn die Zinsen steigen.
Hinblick auf Europa basierte unsere Positionierung auf der
Abkühlung des Konjunktur- und Gewinnwachstums sowie Olivier Raingeard
auf den gestiegenen politischen Risiken. Aufkommende Global Head Equity
strukturelle Schwächen wie ein geringeres Wachstums-
potenzial für Gesamtwirtschaft und Unternehmensgewinne SEKTOREINSCHÄTZUNG (29. NOVEMBER)
unterstützen unsere Positionierung. Sektor Einschätzung
Energie Übergewichtung
Diese regionalen Präferenzen behalten wir vorerst bei. Industrie Übergewichtung
Schwellenmärkte sind zwar wieder attraktiver bewertet, Zyklischer Konsum Neutral
die Gewinndynamik ist jedoch weiterhin sehr schwach. Bei Nicht zyklischer Konsum Neutral
Anzeichen für eine Verbesserung der Gewinnentwicklung und Gesundheitswesen Neutral
einer nachlassenden Zinserhöhungsneigung der Fed würden Informationstechnologie Neutral
wir diese Positionierung überdenken. Auch die europäischen Materialien Neutral
Märkte könnten im Vergleich zu den USA wieder attraktiv wer- Kommunikationsdienstleistungen Untergewichtung
den; aber nicht, solange die Fundamentaldaten bei Konjunktur Finanzwesen Untergewichtung
und Unternehmensgewinnen schlechter sind als in den USA. Versorger Untergewichtung
Quelle: ABN AMRO Private Banking
IN WACHSTUMSABHÄNGIGE SEKTOREN INVESTIEREN
Wir präferieren weiterhin zyklische Sektoren, die in der BEWERTUNGEN WERDEN ATTRAKTIVER
Regel direkt vom Wirtschaftswachstum profitieren. Insbe- 32
sondere Energie- und Industrieaktien beurteilen wir positiv. 30
Kurs- Gewinn-Verhältnis (KGV)
KGV auf Basis künftiger Gewinne
Industrieunternehmen dürften von höheren Investitionen der 28
26
Unternehmen erneut profitieren, wenn sich die Konjunktur
24
aufhellt. Und Energieunternehmen, die jüngst unter dem 22
Einbruch der Ölpreise gelitten haben, lassen sich als defen- 20
18
sives Portfolioelement für den Fall zunehmender geopoliti-
16
scher Risiken betrachten. 14
12
10
Den Technologiesektor stufen wir weiterhin neutral ein. Die
8
Aktien dieses Sektors leiden trotz eines starken Umsatz- Jan-90 Jan-94 Jan-98 Jan-02 Jan-06 Jan-10 Jan-14 Jan-18
und Gewinnwachstums unter hohen Bewertungen. Ebenso Das KGV der Weltmärkte auf Basis der aktuellen und der prognostizierten
Gewinne im Vergleich.
ist die Volatilität des Sektors weiterhin erhöht. Einige der Quelle: Bloomberg
Dezember 2018 13KI: DIE NÄCHSTE DIGITALISIERUNGSWELLE
Die künstliche Intelligenz (KI) ist an einem Punkt angelangt, an
dem sich die Verbreitung in vielen Geschäftsbereichen rasant be-
schleunigt. Anleger können davon profitieren, indem sie ihre Port-
folios auf Unternehmen ausrichten, die zu dieser nächsten Welle
der Digitalisierung beitragen.
Künstliche Intelligenz beschreibt Technologien, die von kauft, noch bevor dieser tatsächlich etwas bestellt. Ottos
maschinellem Lernen über die Verarbeitung natürlicher KI-System prognostiziert mit einer 90-prozentigen Treff-
Sprache bis zu Bild- und Gesichtserkennung reichen und sicherheit, was das Unternehmen in den kommenden 30
menschliche Intelligenz nachahmen. Der Unterschied zu Tagen verkauft. Dadurch konnte der Händler seinen Lager-
traditioneller Software besteht darin, dass künstliche überschuss um 20 Prozent senken und die Rücksendungen
Intelligenz aus einem vorgegebenen Datenbestand Wissen um mehr als zwei Millionen Artikel pro Jahr reduzieren.
extrahieren und darauf basierend ihr Verhalten verändern Künstliche Intelligenz ist auch die Grundlage für neue
– sprich dazulernen – kann, ohne dass die Änderungen Geschäftsmodelle. Die KI-basierten, selbstfahrenden
einzeln programmiert werden. Während bei traditioneller Autos von Waymo (ein Geschäftsbereich von Alphabet)
Software die den Prozessen zugrunde liegende Logik vor- haben bereits mehr als 16 Millionen Kilometer zurückge-
gegeben ist, ermittelt künstliche Intelligenz selbstständig legt. Alphabet treibt auch einen KI-basierten Taxi-Dienst
Muster und verbessert ihre Prozesse kontinuierlich. Die voran und testet Transportlösungen für einen KI-basierten
Entwicklung der künstlichen Intelligenz läuft bereits seit Straßengüterverkehr.
Jahren, ist aber erst jetzt dank des technologischen Fort-
schritts und einer höheren Rechenleistung von Computern DREI TRENDS HINTER KI
auf einem steilen Wachstumskurs. Impulsgeber für diese neue Digitalisierungswelle sind drei
Trends. Der erste ist das exponentielle Wachstum von
WEITVERBREITETE EINSATZMÖGLICHKEITEN FÜR KI Daten. So wie Öl der Treibstoff der Industrialisierung im
Das Spektrum der Einsatzbereiche von künstlicher Intelligenz 20. Jahrhundert war, sind Daten der Treibstoff für die Digi-
ist breit. Der Streaming-Dienst Netflix bietet eine Empfeh- talisierung in den kommenden Jahrzehnten. Wir glauben,
lungssystematik, die Kunden auf Basis ihres bisherigen Nut- dass die Kontrolle über Daten darüber entscheidet, wer
zungsverhaltens neue Inhalte vorschlägt. Dieses System ist die Gewinner und wer die Verlierer dieser Entwicklung
so leistungsstark, dass 80 Prozent dessen, was sich Netflix- sein werden.
Kunden ansehen, auf KI-basierte Empfehlungen zurückgehen.
Dies ist für das Geschäftsmodell von Netflix entscheidend, Der zweite Trend, der erst vor einigen Jahren begonnen hat,
denn ein typischer Kunde verliert bei der Suche nach etwas, ist das Cloud Computing. In der Cloud gespeicherte Daten
das er sich ansehen möchte, nach ungefähr 90 Sekunden das lassen sich unabhängig vom Standort der Anwender leicht
Interesse und könnte sich von Netflix abwenden. teilen, verarbeiten und analysieren. Mit modernsten Cyber-
Security-Technologien lassen sich diese Daten leichter schüt-
Die Anzahl der Bereiche, in denen künstliche Intelligenz zen und es ist einfacher, Datenschutzvorschriften einzuhalten.
zum Einsatz kommt, wächst kontinuierlich. Der deutsche Der dritte Trend findet sich im weiter voranschreitenden tech-
Onlinehändler Otto prognostiziert mit KI, was ein Kunde nologischen Fortschritt und der wachsenden Wirksamkeit von
14 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
KI. Auf diese Weise wurde im Dezember 2017 der Computer- bereits stattgefunden habe. PwC zeigt in einer Studie,
Schachweltmeister abgelöst. Das alte Modell war in vielen dass das weltweite BIP im Jahr 2030 durch den Einsatz
Jahren umfangreichen Trainings entwickelt worden, während von KI bis zu 14 Prozent höher liegen könnte.1
der neue Champion das Spiel binnen kurzer Zeit und mit fast
900-mal weniger Berechnungen pro Sekunde erlernte. Für Investoren werden sich unserer Einschätzung nach die
ersten KI-Investitionsmöglichkeiten in jenen Unternehmen
KI-DIENSTLEISTUNGEN WERDEN ZUNEHMEN bieten, die die Entwicklung von KI ermöglichen. Wir favo-
Die großen Cloud-Unternehmen bieten eine Vielzahl an risieren dabei die großen Online-Plattformen, die Cloud
KI-basierten betrieblichen Datenanalyseanwendungen Computing und KI-Apps anbieten. Darüber hinaus gefallen
auf Abo-Basis an. So werden KI-Anwendungen mit immer uns IT-Dienstleister, Unternehmen für digitale Sicherheit,
geringeren Hardware-Investitionen realisierbar und stehen Rechenzentren und Halbleiterhersteller. Diejenigen, die
auch Nichtexperten zur Verfügung. ihr Geschäft als erstes mit KI verbessern, dürften einen
Wettbewerbsvorteil gegenüber der Konkurrenz erlangen
KI als Dienstleistung dürfte sich in den kommenden Jahren und sind deshalb als Investment attraktiver.
rasant verbreiten. Marktforscher wie IDC und Gartner
rechnen damit, dass sich die größten Auswirkungen bei Fi- Piet Schimmel
nanzdienstleistungen, E-Commerce, digitalen Plattformen, Senior Equity Thematic Expert
im Gesundheitswesen, bei IT-Dienstleistern, Versorgern
und in der Fertigung ergeben. Diese Branchen verfügen be-
reits über große Datenmengen und sind geübt darin, neue
Technologien an ihre Zwecke anzupassen.
Bei einer Umfrage der Economist Intelligence Unit sagten
75 Prozent der befragten Manager, KI werde in ihren Un-
Endnote
ternehmen in den nächsten drei Jahren „aktiv implemen-
1 Economist Intelligence Unit: „Artificial intelligence in the real world: the
tiert“. Weitere 3 Prozent gaben an, dass dieser Schritt business case takes shape“, 2016.
KI ALS DIENSTLEISTUNG DÜRFTE SICH IN GROSSEM STIL VERBREITEN
1
Daten
2
Cloud
3KI
Computing Innovations
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als Di stleistu
KI
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Dezember 2018 15ANLEIHEN: ANPASSUNG AN VERÄNDERUNGEN
Für die Anleihemärkte wird die Herausforderung 2019 darin beste-
hen, sich an die veränderten Wachstumsmuster und politischen
Entwicklungen anzupassen, vor allem in Europa. Wir würden Anle-
gern eher raten, 2019 Positionen in Staatsanleihen der Kernländer
aufzubauen und bei Unternehmensanleihen weiterhin Risikodiver-
sifizierung zu betreiben. Außerdem empfehlen wir Investoren, sich
dem Trend zu nachhaltigen Anleihen anzuschließen.
2019 rechnen wir im ersten Halbjahr weiter mit einem Mit dem Anstieg der Renditen in den USA sind Anleihen
über dem Trend liegenden Wachstum, das im zweiten relativ betrachtet attraktiver geworden als sie es jahrelang
Halbjahr nachlässt. Die Frage, wie weit die Renditen noch waren. Mit steigenden Renditen haben wir erlebt, wie in
steigen können, wird deshalb weiterhin die Märkte domi- gewissem Maße eine Rotation weg von Aktien und hin
nieren. Angetrieben wird diese Debatte vom Vorgehen der zu Anleihen und sogar auf US-Dollar lautende Geldmarkt-
Zentralbanken. Es ist davon auszugehen, dass die Fed die fonds stattgefunden hat. Wir gehen davon aus, dass sich
kurzfristigen Zinsen weiter anheben könnte, solange das diese Neuausrichtung 2019 fortsetzt – insbesondere,
Wachstum akzeptabel bleibt. Diese Erhöhungen sind an wenn die Investoren feststellen, dass die Renditen in der
den Märkten bereits weitgehend eingepreist, sodass wir Nähe ihrer Höchststände sind. So erwägen wir, amerika-
glauben, dass die Renditen nicht mehr viel weiter steigen. nische Mortgage Backed Securities (MBS) unserem Portfo-
lio hinzuzufügen. Hierbei handelt es sich um Anleihen, die
durch Pools von Hypothekendarlehen besichert sind und
den Anleiheinhabern monatliche Zahlungen von Tilgungs-
und Zinsbeträgen ausschütten. Nach Chancen werden wir
im kommenden Jahr Ausschau halten.
WAS WIR 2019 ERWARTEN KÖNNEN
Wenn das Wachstum 2019 nachlässt, werden die Anleihe-
märkte zwischen zwei Befürchtungen hin- und hergerissen
sein. Auf der einen Seite steht die Angst, die Inflation
könnte stärker steigen als erwartet. Wenn es in den USA
auch nur kleine Anzeichen dafür gibt, könnten die Renditen
erneut steigen; denn die Anleihemärkte könnten sofort
vermuten, dass die Fed die Zinsen stärker anhebt als
bisher eingepreist. Auf der anderen Seite steht die Angst,
das Wachstum in den USA könnte schneller und stärker
nachlassen als erwartet. Jegliche Anzeichen für einen
Abwärtstrend an den Aktienmärkten werden Anleihen in
16 Divergenzen im BlickDivergenzen im Blick
die entgegengesetzte Richtung schieben. Wenn Investo- Umfeld ändert, müssen die Investoren die Strategie für ihr
ren einen deutlichen Rückgang bei Aktien wahrnehmen, Anleiheportfolio überdenken.
werden US-Staatsanleihen mit einer Rendite von nahezu
3 Prozent mit einem Mal sehr attraktiv wirken. WIEDERAUFBAU VON POSITIONEN IN
STAATSANLEIHEN DER KERNLÄNDER
ALLE AUGEN SIND AUF EUROPA GERICHTET 2019 raten wir unter Umständen dazu, Positionen in Staats-
2019 werden alle auf Europa schauen. An den Anleihemärk- anleihen der Kernländer wieder aufzubauen, um das Port-
ten lautet die entscheidende Frage: Wie weit können die folio zusätzlich abzusichern. Inflationsgesicherte Anleihen
Renditen noch steigen? Die Antwort hängt vor allem vom kommen ebenfalls infrage, denn sie sind weiterhin attraktiv
Wachstum, von der Inflation und von den Maßnahmen der bewertet und bieten einen Puffer, wenn die Inflation doch
Europäischen Zentralbank (EZB) zur Normalisierung der Zin- stärker steigt als erwartet. Wir empfehlen außerdem, das
sen ab. Das Wachstum in Europa leidet unter der Eintrübung Risiko durch eine Korrektur großer Positionen in Unterneh-
des Welthandels. Das Preisniveau steigt langsam an, aber mensanleihen zu senken und den Erlös in andere attraktiv
die Kerninflation bleibt schwach und liegt noch nicht einmal bewertete Segmente des Anleihemarkts zu investieren, zum
in der Nähe des Ziels der EZB von 2 Prozent. Beispiel in Schwellenmarktanleihen.
Im kommenden Jahr werden sich auch an den Anleihemärk-
POLITISCHE UND ANDERE HERAUSFORDERUNGEN 2019 ten immer mehr nachhaltige Investmentchancen bieten. Der
In Europa gibt es noch weitere relevante Punkte, etwa Markt für grüne Anleihen wächst erheblich. Mainstream-
die Auswirkungen der erwarteten Abkühlung der US- Emittenten wie der niederländische Staat begeben mehr
Wirtschaft im zweiten Halbjahr, die Möglichkeit eines grüne Anleihen. Wir raten Anlegern, sich dieser Bewegung
chaotischen Brexit und den anhaltenden Haushaltsstreit anzuschließen und in Anleihen von Staaten mit einer
zwischen Italien und der EU. Außerdem stehen in Europa nachhaltigen Politik und Unternehmen mit nachhaltigen
2019 Wahlen in einigen Ländern an, bei denen die Popu- Geschäftsmodellen oder Finanzierungsprogrammen für
listen einen starken Zulauf haben könnten; zum Beispiel in nachhaltige Projekte zu investieren. In Zukunft wird es auch
Belgien, Dänemark, Finnland, Griechenland oder Portugal. immer mehr Anleihefonds geben, die sich auf dieses Thema
Zudem wird das Europäische Parlament neu gewählt und spezialisieren. Die Investoren erhalten eine Rendite und
Angela Merkel gibt den Vorsitz der CDU auf. Bei der EZB tragen gleichzeitig zu einer besseren Welt bei.
räumen sowohl Präsident Mario Draghi als auch der Chef-
volkswirt ihre Posten. Die Wachablösung in ganz Europa Mary Pieterse-Bloem
kann die Region entweder voranbringen oder bremsen, Global Head Fixed Income
wenn sich die Neulinge nur auf ihre eigenen Ziele konzen-
trieren, und die Kooperation nicht (mehr) funktioniert.
ZEIT, SICH ANZUPASSEN
2019 wird sich zeigen, welchen Kurs Europa konjunkturell,
politisch und geldpolitisch einschlägt. Vor 2020 rechnen PROGNOSEN: ZINSEN UND ANLEIHERENDITEN
wir nicht mit Zinserhöhungen der EZB. Deshalb glauben 30. Nov 2018 Jahresende 2019
wir, dass wir dem Hochpunkt in der Rendite näher sind als USA
wir und viele andere Investoren gedacht hätten. Leitzins 2,0 - 2,25 2,5 - 2,75
10-jährige US-Staatsanleihen 3,01 2,70
Daran ändert auch die Tatsache nichts, dass die Renditen
in Europa immer noch unglaublich niedrig und in manchen Europa
Fällen sogar negativ sind. In den vergangenen Jahren hat EZB Leitzins -0,40 -0,40
sich ein Anlageportfolio mit risikolosen liquiden Mitten, 3-Monats-Euribor -0,32 -0,33
risikobehafteten Unternehmensanleihen und anderen 10-Jahres Bundrendite 0,31 0,50
Schuldtiteln gut entwickelt, weil die Renditen auf Kern- Aktualisierungen der ABN AMRO Prognosen finden Sie auf https://insights.
abnamro.nl/en/
Staatsanleihen gesunken sind. Nachdem sich jetzt das Quelle: ABN AMRO Group Economics, Thomson Reuters Datastream
Dezember 2018 1718 Divergenzen im Blick
Divergenzen im Blick
PRIVATE EQUITY: AUF NUMMER SICHER GEHEN
Aufgrund unverändert hoher Ausschüttungsaktivitäten von Private
Equity-Fonds fließt weiterhin viel Geld in die Anlageklasse - gleich-
zeitig steigt das nicht investierte Kapital.
REICHLICH FREIES ANLAGEKAPITAL WIRKT SICH AUF eingesammelten Gelder werden im Verlauf mehrerer Jahre
DIE BEWERTUNGEN AUS investiert. Das bedeutet, dass das reichlich vorhandene
Das nicht abgerufene bzw. nicht investierte Kapital („Dry Anlagekapital von einem günstigeren Preisumfeld in der
Powder“) von Private Equity-Fonds nimmt weltweit zu. Zukunft profitieren könnte.
Buyout-Fonds hatten zum Ende des dritten Quartals 2018 nach
Informationen von Preqin mehr als 640 Mrd. USD Kapital für Einige Manager verlängern die Investitionsphasen ihrer
neue Investitionen zur Verfügung. Stellt sich die Frage, ob neuen Fonds daher aktuell von fünf auf sechs Jahre, um sich
dieser enorme Kapitalberg die Rendite künftiger Investments die besten Deals zum richtigen Zeitpunkt und zu attraktiven
schmälern könnte. In der Vergangenheit war die Performance Konditionen sichern zu können – ohne Gefahr zu laufen,
geringer, wenn große Kapitalmengen Anlagemöglichkeiten das Kapital vorschnell investieren zu müssen. Außerdem
hinterherjagten. Dies hat zu einer gestiegenen Unsicherheit scheinen die Private Equity-Manager umsichtiger vorzuge-
geführt, und viele Investoren sind lieber nicht eingestiegen. hen, wenn sie in dem gegenwärtig wettbewerbsintensiven
und hochpreisigen Markt, in dem die Entwicklung der
Ein Grund für dieses Verhalten sind die zyklischen Schwankun- Bewertungsmultiplikatoren künftig auch negativ ausfallen
gen der Einstiegspreise. Wenn Finanzinvestoren viel Kapital kann, Anlagemöglichkeiten suchen. Noch mehr als üblich
eingesammelt und für Investitionen zur Verfügung haben und scheinen sie darauf zu achten, dass sich durch Margenver-
strategische Käufer nach attraktiven Zielen für anorganisches besserungen und Gewinnwachstum ausreichend Wert und
Wachstum suchen, zum Beispiel durch Fusionen & Übernah- letztlich eine attraktive Investmentrendite generieren lässt.
men, führt dies regelmäßig zu einem Anstieg der Bewertungs-
multiplikatoren. Das begrenzt folglich das weitere Aufwärts- PRIVATE EQUITY ZUR DIVERSIFIZIERUNG
potenzial der Multiplikatoren bei einem späteren Verkauf. In diesem Umfeld sollten Anleger bei der Auswahl eines
Private Equity-Managers weiterhin selektiv vorgehen und
Die Bewertungsmultiplikatoren für Buyouts lagen nach sich auf solche konzentrieren, die bereits die Fähigkeit unter
Informationen von Standard & Poor‘s Ende August 2018 auf Beweis gestellt haben, in Unternehmen operatives Wert-
beiden Seiten des Atlantiks im Durchschnitt beim Zehnfachen potenzial zu erschließen und auch ohne steigende Multipli-
des Gewinns vor Zinsen, Steuern und Abschreibung (Ebitda); katoren attraktive Renditen zu erwirtschaften. Unter diesen
da bedarf es eines gewissen Maßes an Fantasie, um von Voraussetzungen ist Private Equity eine attraktive Mög-
einem weiteren Bewertungsanstieg in den nächsten Jahren lichkeit zur Differenzierung in einem volatileren Marktum-
auf das 12- oder 13-Fache oder sogar noch höher auszugehen. feld. Die Anlageklasse bietet Zugang zu aussichtsreichen
Investitionsmöglichkeiten, die liquiden Anlagen wie Aktien
ANPASSUNG AN SCHÄRFERE und Anleihen regelmäßig verschlossen bleiben.
WETTBEWERBSBEDINGUNGEN
Die gute Nachricht lautet: Für die diszipliniertesten und Geoffroy Catrice, Global Head Private Equity
besten Private Equity-Manager wird der kommende Invest- Andreas Hegedüsch, Senior Investment Professional
mentzyklus trotzdem noch attraktive Chancen bieten. Die Private Equity
Dezember 2018 19POSITIVER AUSBLICK FÜR ROHSTOFFE
Einige Faktoren haben in den letzten Monaten des Jahres 2018
die Entwicklung der Rohstoffpreise belastet, insbesondere die
Ölpreise. Nächstes Jahr ist Besserung in Sicht.
Der CRB Index, der die Rohstoffmärkte abbildet, ist Ende Treiber die Preise von Industriemetallen steigen lassen.
2018 unter Druck geraten. Zwei wichtige Gründe dafür wa- Wir rechnen damit, dass die Ölpreise weiter von ange-
ren die schlechte Stimmung an den Aktienmärkten und die botsseitigen Faktoren dominiert werden und deshalb 2019
Angst vor einem Handelskrieg zwischen China und den USA. wieder steigen. Außerdem könnte das Verhältnis von Ange-
Der CRB-Index tendiert in der Regel nach unten, wenn die bot und Nachfrage bei den meisten Metallen angespannter
Märkte für Aktien und andere risikobehaftete Anlagen unter werden; in manchen Fällen ist sogar eine Angebotsknapp-
Druck geraten oder wenn der Dollar aufwertet. Rohstoffe heit zu erwarten. Diese Aussagen basieren auf der Annah-
sind positiv mit Aktien korreliert, weil beide Anlagen davon me eines weiter anhaltenden, aber nicht eskalierenden
profitieren, wenn die Wirtschaft stark wächst und die Inves- Handelsstreits zwischen den USA und China und einer
toren optimistisch in die Zukunft blicken. Abkühlung des Wirtschaftswachstums in den USA. Die
Maßnahmen, die China unternimmt, um seine Wirtschaft zu
Die Rohölsorte West Texas Intermediate (WTI) leistet mit schützen und zu unterstützen, verbessern den Ausblick für
einem Anteil von 23 Prozent den größten Beitrag zum CRB- Industrie- und Edelmetalle.
Index. Deshalb geriet der Index unter Druck, als die Ölpreise
absackten, nachdem US-Präsident Donald Trump acht ENTWICKLUNG DES US-DOLLARS IST POSITIV FÜR
Ländern eine Ausnahmegenehmigung für den Import von Öl ROHSTOFFE
aus dem Iran gewährte. Dadurch erscheinen die US-Sank- Auch die Schwäche des US-Dollars und die etwas niedri-
tionen gegen den iranischen Ölsektor weniger drastisch als gere Rendite auf zehnjährige US-Staatsanleihen kommen
erwartet. Die Ausnahmegenehmigungen führten zu einer den Rohstoffpreisen insgesamt zugute. Die Prognose einer
Verkaufswelle bei spekulativen Long-Positionen. Angebotsknappheit, ein besserer Nachfrageausblick in Chi-
na und attraktivere Investmentbedingungen aufgrund eines
Ein weiterer Grund für die Schwäche der Ölpreise sind die schwächeren US-Dollars und niedrigerer Treasury-Renditen
wachsenden Ölbestände der USA. Das birgt das Risiko dürften 2019 die Rohstoffpreise steigen lassen.
eines Angebotsüberhangs. Wir gehen zwar davon aus,
dass die Rohölbestände der USA weiter steigen, rechnen Hans van Cleef
aber auch damit, dass Infrastrukturengpässe die USA daran Senior Energy Economist
hindern werden, in maßgeblichem Umfang die globale
Ölnachfrage zu stillen.
METALLE UND ÖL STEHEN AUF KURZE SICHT UNTER ROHSTOFFPROGNOSE
DRUCK Spot Index 2019 ø Ende 2019
Dass sich die USA und China in ihrem Handelsstreit nicht Öl
einigen können, hat auch Industriemetalle unter Druck ge- Brent USD/bbl 60,48 85 85
setzt. Die Fundamentaldaten sind aber in den meisten Seg- WTI USD/bbl 51,63 80 76
menten dieses Markts noch gut. Das bedeutet, sobald die
Handelsspannungen nachlassen, werden die fundamentalen Quelle: ABN AMRO Group Economics; Stand: 27. November 2018
20 Divergenzen im BlickSie können auch lesen
