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KURZMELDUNG
                                                                                             10. MÄRZ 2020

Covid-19 und Ölkrise: Wie steht es nun?
Neben der schnellen Ausbreitung der Coronavirus-Epidemie außerhalb Chinas sind die Marktteilnehmer Zeugen
des Zusammenbruchs der Verhandlungen zwischen Russland und den OPEC-Ländern. Die Saudis kündigen gar
eine Erhöhung der Ölförderung an. Vor diesem Hintergrund hat Candriam ihre Wirtschaftsszenarien
überarbeitet und die Auswirkungen auf die Asset Allocation geprüft.

ENTWICKLUNG DER EPIDEMIE

       Ist China ohne Hubei ein geeignetes Modell?
Die Covid-19-Epidemie breitet sich außerhalb Chinas aus, scheint aber in China Mitte Februar einen Höhepunkt
erreicht zu haben. Kontrollmaßnahmen wie die Einschränkung der Bewegungsfreiheit in Italien, die am Wochenende
verhängt wurde, oder die Quarantäne in Wuhan wurden getroffen, um die Ausbreitung der Krankheit zu bremsen und
die Krankenhäuser nicht stärker zu belasten. Die Alternative wäre ein unkontrolliertes Ansteckungsszenario, in dem
die Notaufnahmen, Intensivstationen und andere Teile des Gesundheitssystems völlig überfordert sind. In einem
solchen System wäre die Sterblichkeit viel höher und die infizierten Patienten könnten nicht angemessen behandelt
werden. Deshalb betreffen die Schutzmaßnahmen nicht das Ego, sondern die Volksgesundheit.
Länder, die ihre Fälle genauer erfassen, scheinen eine niedrigere Mortalität zu verzeichnen. China ohne die Provinz
Hubei verbuchte per 9. März 2020 eine Sterberate von 0,9 % (Quelle: Center for Systems Science and Engineering
(CSEE), Johns Hopkins). Südkorea (0,7 %) und das Kreuzfahrtschiff Diamond Princess (0,9 %) führten mehr Tests
für Covid-19 durch und kamen so auf eine niedrigere Sterblichkeit. Das bedeutet, dass die derzeitigen Rate von
3,4 %, von der man ausgeht, wahrscheinlich übertrieben ist und mit der Zeit abnehmen dürfte: Eine hohe Mortalität
spiegelt möglicherweise weniger Tests und/oder ein überfordertes Gesundheitssystem wider.
Wir sind weiterhin der Ansicht, dass das Coronavirus eine vorübergehende Krise darstellt. Die aktuellen
Maßnahmen, die die Kosten des Ausbruchs auf ein Mindestmaß reduzieren sollen, maximieren wahrscheinlich die
wirtschaftlichen Kosten. Werden auch in den übrigen Ländern strenge Quarantänemaßnahmen getroffen, dürfte die
Epidemie in Südkorea, Italien und Japan wie in China in etwa einem Monat den Höhepunkt erreichen. Das Virus
breitet sich wahrscheinlich in den übrigen europäischen Ländern und den USA mit denselben Ansteckungsrisiken
und Quarantänemaßnahmen aus. Auf kurze Sicht bleibt das Wirtschaftswachstum wohl unter den ursprünglichen
Erwartungen und rechtfertigt unsere Vorsicht. Das Marktklima hängt davon ab, ob die Länder in der Lage sind, das
Virus in Schach zu halten.

KURSENTWICKLUNG ANGESICHTS DER ÖLKRISE

Ölproduzenten und Finanzmärkte: Wer gibt zuerst nach?
Am letzten Freitag weigerte sich Russland, die Ölproduktion, wie von den OPEC-Ländern vorgeschlagen, weiter zu
kürzen. Deshalb beschloss Saudi-Arabien, seine Ölproduktion anzuheben und löste einen Ölpreiskrieg aus. Am
Montag brachen die Rohölkurse um 30 % ein. Hauptziel und Opfer sind die US-Schieferölproduzenten, von denen
einige nicht bei den derzeitigen Preisen überleben können. Der Preiskrieg folgt einem außergewöhnlichen
Marktanteilsverlust der erdölfördernden Länder an die USA. Diese Entwicklung erhöht die Risiken und die
Ungewissheit an den Märkten, die bereits unter dem Coronavirus leiden. Dies sollte insbesondere die Investitionen

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amerikanischer Unternehmen treffen und zu höheren Herabstufungen von Investment-Grade- und Hochzinsanleihen
führen. Ferner ist voraussichtlich mit einer deutlich gespannteren Lage an den Kreditmärkten zu rechnen.
Unseres Erachtens dürften die Zentralbanken schnell reagieren und den Märkten die nötigen Liquiditätsspritzen
verabreichen, die ein Austrocknen verhindern.

ANPASSUNG DES WIRTSCHAFTSAUSBLICKS

       Ein neues Szenario für die USA und den Euroraum
Eine Einschätzung der makroökonomischen Auswirkungen ist schwierig, weil es viele (aus- und inländische) Quellen
gibt und die Auswirkungen kaum zu quantifizieren sind (z. B. unterbrochene Lieferketten, „soziale Distanzierung“ und
Quarantänemaßnahmen). Wenn die Epidemie im Frühling abflaut und die Behörden weiterhin haushalts- und
wirtschaftspolitischen Anreize ankündigen, könnte die Wirtschaftsschock zwar groß, aber zeitlich begrenzt sein.
Quantifizierung unseres Hauptszenarios
Zuerst schätzten wir die Auswirkung einer Covid-19-Krise auf die US-Wirtschaft ein. Zur Kalibrierung der
Auswirkungen der sozialen Distanzierung auf die Binnennachfrage in den USA stützten wir uns auf eine CBO-Studie
aus dem Jahr 2005. Diese Krise subtrahiert 2 % vom Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) in einem Quartal
(oder 6 % in einem Monat), d. h. 0,5 % vom Jahreswachstum 2020. Hat sich die Lage dann wieder normalisiert,
steigt das Wachstum 2021 mechanisch um 0,5%.
Dann fügten wir die externen Auswirkungen dazu, die von Asien kommen. Wir ließen einen BIP-Rückgang um 1,5 %
des asiatischen BIP in unser amerikanisches makroökonomisches Modell einfließen, zusammen mit dem
Börsenkrach, der stattfand, bevor sich die Epidemie in den USA ausbreitete. Zudem berücksichtigten wir eine
Abnahme des Nettoertrags aus dem Tourismusgeschäft. Diese Krise würde dem US-Wachstum 2020 weitere 0,6 %
kosten.
Aus diesem Grund senken wir unsere Wachstumserwartungen in den USA auf 0,8 % im Jahr 2020 (von 1,8 %) und
rechnen mit einer Erholung des BIP-Wachstums im Jahr 2021 auf 2,6 % („ernste Grippe“, aber vorübergehend).
Zudem korrigierten wir unser Szenario für den Euroraum. Unser europäisches Hauptszenario berücksichtigt einen
virulenten Grippestamm und geht davon aus, dass die Behörden möglichen Störungen an den Finanzmärkten
vorbeugen. Wir korrigierten das erwartete BIP-Wachstum im Euroraum im Jahr 2020 auf 0,3 % (von 1,2 %) und
rechnen im Jahr 2021 mit einer Erholung auf 1,9 % („ernste Grippe“).
Weitere mögliche Szenarien:
Es ist zu unterstreichen, dass die Ungewissheit der derzeitigen Prognosen angesichts der COVID-19-Krise
ungewöhnlich hoch ist. In unserem Hauptszenario gingen wir davon aus, dass die Wirtschaftskrise zeitlich begrenzt
ist (zwei Monate). Doch können wir weder eine kürzere noch eine längere Epidemie ausschließen. Im letzteren Fall
sind die Auswirkungen auf die Wirtschaft viel schwerwiegender. Die finanzielle Anfälligkeit führt wahrscheinlich zu
einer Finanzkrise. In diesem Szenario (unser Rezessionsszenario) rechnen wir mit der Hälfte der Auswirkungen, die
2008-2009 verzeichnet wurden.
       Geldpolitische Reaktion
Vor diesem Hintergrund dürften die Zentralbanken auf einem expansiven Kurs bleiben. Die US-Notenbank hat die
Zinsen bereits herabgesetzt und wird wohl weitere Senkungen durchführen. Im Euroraum gibt es jedoch kaum noch
Spielraum, um die Zinsen weiter zu drücken. Die EZB kann die Zinsen etwas senken und den Anteil der
überschüssigen Liquidität, die von den negativen Zinsen ausgenommen ist, anheben, aber diese Maßnahme dürfte
sich nicht auf die Wirtschaft auswirken. Der Einfluss auf die Finanzstabilität könnte sogar negativ sein! Die EZB
dürfte eher gezielte Maßnahmen beschließen, um die Liquidität der kleinen und mittleren Unternehmen (KMU)
sicherzustellen.
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Derzeit ist unseres Erachtens die Haushaltspolitik das wichtigste Instrument der Behörden. Insbesondere die
Herabsetzung der Lohnsteuer und die vorübergehende Aussetzung der Ertragssteuer könnten in den USA und in
Europa Sinn machen, weil sie den Unternehmen schnell Liquidität zur Verfügung stellen würden.

BEURTEILUNG DER ASSET ALLOCATION

       Wir haben Aktien taktisch untergewichtet, nehmen aber das bessere Risiko-Ertrags-Verhältnis zur
        Kenntnis
Die Märkte wurden in wenigen Wochen mit zwei schwarzen Schwänen konfrontiert: dem Ausbruch eines Virus mit
Quarantänemaßnahmen von beeindruckendem Ausmaß und einer tiefen geopolitischen Krise um Ölpreise. Dies
führt zu bedeutendem Stress an den Finanzmärkten und lässt wenige Möglichkeiten offen für die Absicherung der
Risiken.
Bis Ende Januar waren wir in Aktien übergewichtet und wurden am 27. Januar neutral. Seitdem sind wir neutral und
führten Derivatestrategien ein, um unsere Portfolios vor der wachsenden Ungewissheit um die Auswirkungen und die
Verbreitung des neuen Coronavirus zu schützen. Als der Markt in der zweiten Februarhälfte 2020 einbrach, konnten
unsere Derivatestrategien bereits die negativen Auswirkungen mindern. Sie spielten ihre Rolle und reduzierten das
Aktienrisiko in unseren Fonds. Seitdem sind wir taktisch leicht in Aktien untergewichtet.
Wir nehmen das bessere Risiko-Ertrags-Verhältnis zu den aktuellen Kursen zur Kenntnis. Nach einem Rückgang
von 16 % am US-Markt und von mehr als 20 % am europäischen Aktienmarkt rechnen wir mit einem zusätzlichen
Minus von 5 % bis 8 % an den Aktienmärkten. Es könnte durch erneuten Verkaufsdruck von den sogenannten risk-
managed Fonds (wahrscheinlich zusätzliche Verkaufswelle infolge des Ausschlags der Volatilität am Montag)
kommen. Verschlimmert würde die Lage durch negative Nachrichten über die Ausbreitung des Virus in anderen
Ländern und neuen Quarantänemaßnahmen in großen Ländern. Aus diesem Grund sind wir vorsichtig, würden
jedoch allmählich zu diesen und niedrigeren Preisen kaufen. Aktien blieben aber weiterhin untergewichtet. In
unserem Hauptszenario sind die zukünftigen negativen Nachrichten zum Teil bereits in den heutigen Kursen
eingepreist.
       Wie werden Portfolios unter den aktuellen Bedingungen am besten abgesichert?
Abgesehen von den Aktienmärkten hat der Rückgang der Rohölpreise die Kreditmärkte deutlich belastet.
Staatsanleihen tragen dazu bei, die Auswirkungen des sinkenden Aktienkurse zu mindern, weil die Korrelation klar
negativ war. Der Renditesturz bedeutet allerdings, dass diese „natürliche“ Absicherung in einem Mischportfolio
künftig weniger wirksam sein dürfte. Deshalb diversifizieren wir unsere Absicherungen in anderen Anlageklassen wie
Gold und den japanischen Yen. In Bezug auf das Währungspaar EURUSD sind wir in einem diversifizierten Fonds
neutral positioniert.
       Und wenn wir uns geirrt haben?
Heute rechnen wir mit zwei Risiken, die ein negativeres Szenario rechtfertigen und zu einem unerwartet hohen
Kurssturz an den Märkten führen könnten. Das erste betrifft die Ausbreitung des Virus und die Sterblichkeit in den
einzelnen Regionen. Eine Zunahme der Fälle in China und/oder eine Epidemie, die bis zum Herbst oder länger
dauert, würden natürlich die Wirtschaft und das Marktklima stärker belasten. Das zweite Risiko zeigte sich diese
Woche im Krieg um den Ölpreis. So könnten Finanz- und Liquiditätsrisiken entstehen, die zu schwerwiegenderen
Preisverzerrungen führen. Dennoch erwarten wir, dass die Zentralbanken angesichts des aktuellen Hintergrunds
eingreifen, um Finanz- und Liquiditätsrisiken zu vermeiden.

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