Monthly Investment Brief - Noch nicht aller Tage Abend - Fundresearch
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Monthly Investment Brief
Noch nicht aller Tage Abend
Octobre 2018
Oktober 2017
Die jüngste Korrektur der Aktienmärkte hat uns zugegebenermaßen etwas ratlos gemacht. Natürlich war zu erwarten, dass die
Volatilität riskanter Anlagen im Zuge der Normalisierung der Geldpolitik zunimmt. Doch mittlerweile sind bestimmte Marktbe-
wegungen in Folge extremer Sektor- und Stilrotationen für uns nicht mehr nachvollziehbar. Die bislang beliebten Faktoren
„Wachstum“ und „Momentum“ sind nicht mehr gefragt. Aufgrund der mit dem Brexit und dem italienischen Haushalt
einhergehenden Risiken konnte hier der Faktor „Value“ nicht entsprechend einspringen.
Angesichts dieser
komplexen Korrektur Wie ist die derzeitige Lage folglich einzuschätzen?
Solides Wirtschaftswachstum, das ungeachtet der IWF-Prognosen für 2019 auf 3,3% nach unten korrigiert werden dürfte
reduzieren wir unser Unternehmensgewinne, die weltweit 2018 um 15% und 2019 um 10% steigen werden
Engagement in Aktien, Dynamische Arbeits- und Kreditmärkte, die nicht auf eine Rezession hindeuten
bis sich die Risikofaktoren Relativ hohe Sparquoten, die für die USA von 2,5% des verfügbaren Einkommens im September 2002 auf aktuell 6,6% nach
oben korrigiert wurden und in der Eurozone bei rund 10% stabil sind
stabilisiert haben und – × Geringere Liquidität, vor allem in US-Dollar (monatliche Reduzierung der US-Notenbankbilanz um 50 Milliarden US-Dollar ab
wichtiger noch – bis klare dem kommenden Monat und Einstellung der Netto-Anleihenkäufe der EZB Ende Dezember 2018)
Signale an der × Steigende Zinsen und Verschärfung der Finanzierungsbedingungen
× Abschwächung des Welthandels und drohende massive Störungen in den Lieferketten
Inflationsfront erkennbar × Anstieg des Barrelpreises, der gesamtpolitische Lage und Konsum aus dem Gleichgewicht bringt
werden. × Zunahme der politischen Risiken (USA, Europa, Mittlerer Osten)
In Europa hatten Anleger diese Risiken vor der Baisse in der letzten Woche bereits eingepreist, was sich in entsprechend
seitwärts oder schwächer tendierenden Märkten niederschlug trotz soliden Wachstums der Unternehmensgewinne.
Was ist also zu tun? Angesichts dieser komplexen Korrektur reduzieren wir unser Engagement in Aktien, bis sich die
Risikofaktoren stabilisiert haben und – wichtiger noch – bis klare Signale an der Inflationsfront erkennbar werden. Denn machen
wir uns nichts vor: Die eigentliche Gefahr droht bei einem starken Anstieg der Zinsen, der eine Kettenreaktion für riskante
Anlagen auslösen würde. Im Moment deutet noch kein Frühindikator auf hohen Inflationsdruck hin. In diesem Fall – und wenn
sich die Zinsen stabilisieren (unser Szenario) –, wäre eine erneute Positionierung in Aktien vorteilhafter.
Es stellt sich die Frage, wann man die Positionierung in europäischen Aktien zulasten US-amerikanischer Werte wieder erhöhen
sollte. Wichtig ist, nicht voreilig zu handeln. Ein Forward-KGV für die kommenden 12 Monate von 12,5, das auf Anhieb attraktiv
erscheinen mag, kann nicht über die gewaltigen Diskrepanzen an der Kurstafel hinwegtäuschen – von KGVs unter 7 an einem
Ende und KGVs von 30 am anderen. Man muss sich entscheiden – Wachstum oder Bewertung? Sollte sich das Wachstum nicht
allzu stark abschwächen, ist bei derzeit noch stark unterbewerteten Titeln eine Mean Reversion, d.h. eine Rückkehr zum
Mittelwert, zu erwarten. Und falls sich die Dinge in England und Italien zum Guten wenden, könnte uns eine Jahresendrallye ins
Haus stehen. Noch ist nicht aller Tage Abend …
am.oddo-bhf.comMonthly Investment Brief Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen
AKTUELLE
ÜBERZEUGUNGEN
01
Monthly Investment Brief
3Szenarios
Unsere Einschätzung auf Sicht der nächsten 6 Monate
Basisszenario: Leichte Abschwächung des globalen Wachstums erwartet + erste negative Auswirkungen des Handelskrieges spürbar
Europa USA
• Robustes Wachstum, aber keine weitere Beschleunigung erwartet • Konjunktur auf Betriebstemperatur, Trumps Steuerreform bietet 60%
• EZB wird quantitative Lockerungen im Dezember beenden, aber keine zusätzliche Unterstützung für US- und globales Wachstum
Anhebung der Zinsen vor Mitte 2019 • Weiterhin behutsame Normalisierung der Geldpolitik, aber stärker
• Erhöhte politische Risiken insbesondere aufgrund (1) des eskalierenden abhängig von Datenlage (Inflation). Fed muss sich entscheiden zwischen
Konflikts zwischen Italien und der EU und (2) eines möglichen Brexit restriktiven oder lockerem Kurs
ohne Deal • Unsicherheiten durch mehr Protektionismus und Regulierung
Übergewichtung in Untergewichtung in Strategie
• US-Werten (ggü. EU-Werten) • Staatsanleihen • Flexibilität
• Absicherung (Optionen, Gold,…)
Alternativszenario: Zinsrisiken durch überraschend Alternativszenario: Verstärkter Protektionismus &
anziehende Inflation in den USA und das wachsende Dominoeffekte aus Schwellenländern
US-Haushaltsdefizit
• Handelskonflikt zwischen USA/China belastet globale 25%
• Anziehendes Lohnwachstum 15% Lieferketten
• Steigende Ölpreise angesichts wachsender politischer • Geopolitische Risiken verfestigen sich (Schwellenländer, Naher
Monthly Investment Brief
Spannungen im Nahen Osten Osten …)
• Schwindendes Wachstumspotenzial • China: Risiko einer wirtschaftlichen Neuordnung
• Brexit: Ausstieg ohne Deal
Übergewichtung in Untergewichtung in Übergewichtung in Untergewichtung in
• inflationsgesicherten Anleihen • Aktien • Geldmarkt: CHF & JPY • Aktien
• alternativen Strategien • Staatsanl. aus Kernländern • Volatilität • hochverzinslichen
• Geldmarktinstrumenten • hochverzinslichen Unter- • Staatsanleihen aus Kernländern Unternehmensanleihen
nehmensanleihen
Kommentare per 10.10.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 4Unsere aktuellen Überzeugungen nach Anlageklassen – Kernszenario
Überzeugungsgrad
Änderung ggü. Vormonat
Large Cap Eurozone 1
Mid Cap Eurozone 0
Small Cap Eurozone -1
Aktien GB -1
USA 1
Schwellenländer -1
Japan -1
Europa 1
Wandelanleihen
USA 0
Monthly Investment Brief
USD / € 1
Währungen YEN / € 1
GBP / € 0
Gold 0
Rohstoffe
Rohöl 0
Quelle: ODDO BHF AM SAS. Daten zum 10.10.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 5Unsere aktuellen Überzeugungen nach Anlageklassen – Kernszenario
0
Überzeugungsgrad
Änderung ggü. Vormonat
Europa, Kernländer -1
Staatsanleihen Europa, Peripherie -1
USA 0
Investment Grade Europe 0
Credit Short Duration 1
Unternehmens-
High Yield Europa 1
anleihen
High Yield USA 0
Schwellenländer -1
Geldmarkt Industrieländer -1
Monthly Investment Brief
Private Equity 2
Alternative Private Debt 1
Investments Immobilien 0
Hedgefonds 1
Quelle: ODDO BHF AM SAS, Daten zum 10.10.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 6KONJUNKTUR- &
MARKTANALYSE
02
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7Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen im laufenden Jahr
Öl mit Abstand an der Spitze
25%
21,2%
20%
Hochverzinsl. Unternehmensanleihen Europa
Unternehmensanleihen Schwellenländer
15%
Unternehmensanleihen global
Euro-Unternehmensanleihen
Inflationsgeb. Euro-Anleihen
10,2%
Staatsanleihen Eurozone
10%
Schwellenmarktaktien
Staatsanleihen Japan
Staatsanleihen Italien
Staatsanleihen global
7,1% 6,7%
US-Staatsanleihen
1-Monats-Euribor
6,1%
5% 4,5%
3,5%
2,5% 2,4%
1,9%
Gold
GBP
1,0% 0,9% 0,8%
0,2% 0,0%
0%
Öl - WTI-Kassakurs
US-Aktien
USD
Staatsanleihen Deutschland
Staatsanleihen Spanien
Aktien Großbritannien
JPY
Aktien Eurozone
Aktien Japan
Wandelanleihen global
Standardwerte
Nebenwerte (Small Cap)
Wandelanleihen Europa
Aktien global
Nebenwerte (Mid Cap)
-0,3% -0,3% -0,5% -0,5% -0,6%
-0,8%
-1,5% -1,8%
-2,5% -2,7%
-3,1%
-5%
-4,6%
-7,7%
-10% -8,6%
Renten Rohstoffe
-15% Aktien Währungen
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
Quelle: Bloomberg und BoA ML zum 30.09.2018; Wertentwicklung jeweils in lokaler Währung
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 8Wertentwicklung der Anlageklassen in historischer Sicht
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
ÖL – WTI-Kassakurs -53.5% 77.9% 15.2% 8.2% -7.1% 7.2% -45.9% -30.5% 45.0% 12.5% 21.2%
US-Aktien -37.6% 26.3% 14.8% 1.4% 15.3% 31.8% 12.7% 0.7% 10.9% 21.2% 10.2%
Deutsche Staatsanleihen 12.2% 2.0% 6.2% 9.7% 4.5% -2.3% 10.4% 0.3% 4.1% -1.4% 0.8%
Aktien Eurozone -44.9% 27.3% 2.4% -14.9% 19.3% 23.4% 4.3% 9.8% 4.4% 12.5% 0.0%
Europäische
-34.2% 74.9% 14.3% -2.5% 27.2% 10.1% 5.5% 0.8% 9.1% 6.7% 0.0%
Hochzinsanleihen
Euro Libor 1m 4.0% 0.7% 0.4% 0.9% 0.2% 0.1% 0.1% -0.1% -0.3% -0.4% -0.3%
Staatsanleihen Eurozone 9.1% 4.4% 1.1% 3.3% 11.2% 2.3% 13.2% 1.6% 3.3% 0.1% -0.5%
Schwellenländer
-12.4% 30.9% 9.2% 5.6% 13.2% -1.3% 3.9% -1.0% 5.5% 7.3% -1.5%
Unternehmensanleihen
US-Staatsanleihen 14.0% -3.7% 5.9% 9.8% 2.2% -3.4% 6.0% 0.8% 1.1% 2.4% -1.8%
Schwellenländer
-10.9% 28.2% 12.0% 8.5% 18.5% -6.6% 5.5% 1.2% 10.2% 9.3% -3.5%
Staatsanleihen
Schwellenmarktaktien -53.3% 78.5% 18.9% -18.4% 18.2% -2.6% -2.2% -14.9% 11.2% 37.3% -7.7%
Monthly Investment Brief
Gold 5.1% 25.5% 29.4% 10.1% 7.1% 28.1% -1.4% -10.6% 8.0% 13.5% -8.6%
Differenz beste/
67.5% 82.2% 28.9% 28.5% 34.3% 38.4% 59.0% 40.3% 45.4% 38.7% 29.8%
schwächste Performance
Farbskala
Beste Performance Schwächste Performance
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
Quelle: Bloomberg und BoA ML, Stand: 30.09.2018; Wertentwicklung jeweils in lokaler Währung
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 9BIP*-Wachstumsprognose weltweit
Wachstum auf stabil hohem Niveau, aber Inflation (ohne Basiseffekte) weiter unter den Erwartungen
Global USA GB Eurozone Russland
(2,9)
(3,7) 2,9 0,0► (2,1)
3,8 0,1 ▲ 2,2
2,4 0,1 ▼ (1,8)
3,7 2,0 0,0►
(1,3) 1,8
1,3 0,0 ►
1,7 1,5
Lateinamerika Schweiz China Japan
6,9 (6,6)
6,6 0,0 ►
(2,2)
1,9 (1,8)
0,2▼ 2,3 0,1 ▲
1,6 1,8 (1,0)
BIP-Anteil (% des globalen BIP) 1,6 1,1 0,1 ▲
31% 23%
SONSTIGE
USA
Brasilien
4% 17%
GB
EUROZONE 0,2▼
2017 BIP-Wachstum in % (Schätzung aus September 2018)
6% (1,7)
LATEIN-
1,5 2018 BIP-Wachstum in % (Schätzung aus September 2018)
6% 13% (x.x) 2018 BIP-Wachstum in % (Schätzung aus Mai 2018)
AMERIKA 1,0
JAPAN CHINA
▲▼ Korrektur zwischen August 2018 und September 2018 in %
*BIP: Bruttoinlandsprodukt | Quelle: ODDO BHF AM SAS, Bloomberg Economist Consensus Prognose | Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 10Geldpolitik & Inflationserwartungen
Geldpolitische Normalisierung in den USA nimmt Kurs auf neutrales Terrain
Fed Funds Target Rate, 3-Monats-USD-LIBOR & 3-Monats-USD-LIBOR EZB-Hauptrefinanzierungssatz, 3-Monats-EURIBOR & 3-Monats-EURIBOR-
Terminzinsvereinbarungen Terminzinsvereinbarungen
% %
3,5 1,5
3,0 Fed Funds Target Rate (oberes
(upper band)
Band) ECB Main Refinanancing Rate
2,5 3M USD LIBOR 1,0 3M EURIBOR
2,0 3M EURIBOR Forward rate
3-Monats-USD-LIBOR
3M USD LIBOR Forward rates
1,5 0,5
Terminkurse
1,0
0,5 0,0
0,0
-0,5 -0,5
10.13 07.14 04.15 01.16 10.16 07.17 04.18 01.19 10.13 07.14 04.15 01.16 10.16 07.17 04.18 01.19
USA: Marktimplizierte Inflationserwartungen (5 Jahre/5 Jahre) und VPI Eurozone: Marktimplizierte Inflationserwartungen (5 Jahre/5 Jahre) und VPI
(% ggü. Vorjahr) (% ggü. Vorjahr)
% %
4 4
US-Inflationswap 5y5y US CPI (% yoy) Eurozone Inflationswap 5y5y Eurozone CPI (% yoy)
3 3
2 2
1 1
0 0
-1 -1
08.13 03.14 10.14 04.15 11.15 05.16 12.16 07.17 01.18 08.18 06.13 04.14 02.15 12.15 10.16 08.17 06.18
• Die EZB hält an ihrem sehr behutsamen Normalisierungskurs weiter fest. Nach einer voraussichtlichen Anhebung des Einlagensatzes im September 2019 dürfte die
Notenbank diesen bis zum Frühjahr 2020 auf Null anheben
• Die Fed hat den Weg bereitet für eine weitere Zinserhöhung in diesem Jahr. Damit liegt der Leitzins nicht länger auf unterstützendem Niveau. Angesichts anstehender
Engpässe aufgrund schleichenden Lohndrucks dürfte die Fed 2019 noch 3 bis 4 Mal an der Zinsschraube drehen. Die Märkte rechnen hingegen mit höchstens zwei weiteren
Erhöhungen. Die anvisierte „Terminal Rate“ der US-Notenbank unter Powell könnte bei 3,25% bis 3,5% liegen
Quelle: Bloomberg, ODDO BHF AM GmbH, Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 11USA
Auf Hochtouren
Beitrag zum BIP (ggü. Vorquartal, saisonal bereinigt, % annualisiert) Geschäftsklimaumfrage
3 65
2,5
60
2
1,5 55
1 50
0,5
45
0
-0,5 40
-1
35
17Q4 18Q1 18Q2 Avr. 10-15
-1,5 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Bruttoan-
HH cons.
Priv. Verbrauch Gov. exp.
Staatsausgaben GFCF
lageinv. Nettoexporte
Net exports ISM Services
ISM Manufacturing
• Wachstumsdynamik weiterhin solide: BIP-Wachstum im 3. Quartal bei rund 4% erwartet
• Konjunkturüberraschungsindizes sogar noch dynamischer
• Inflationskennzahlen fielen zuletzt moderat aus, aber in der Wirtschaft zeigen sich zunehmend Engpässe, daher ist mit überraschenden Inflationsanstiegen
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zu rechnen
• Finanzbedingungen weiterhin unterstützend
Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters, Datastream, ODDO BHF AM SAS. Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 12Japan
Schwächephase überwunden?
Beitrag zum BIP (ggü. Vorquartal, saisonal bereinigt, % annualisiert) Geschäftsklimaumfrage
2 60 45
40 30
1,5
20 15
1 0 0
-20 -15
0,5
-40 -30
0 -60 -45
-80 -60
-0,5
-100 -75
17Q4 18Q1 18Q2 Avr. 10-15
-1 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Brutto-
Priv. Verbrauch Staatsausgaben anlageinv. Nettoexporte Verarb. Gew. 3-Mon-Prognose Dienstl. 3-Mon-Prognose
• Datenlage zeigt sich weiterhin uneinheitlich: positive Auftragslage im Maschinenbau, aber Einkaufsmanagerindizes und Tankan rückläufig
• BIP-Wachstum in Japan könnte im dritten Quartal auf der Stelle getreten sein. Zurückzuführen ist dies teilweise auf Naturkatastrophen, die Konsum und
Produktion entsprechend beeinträchtigten
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• Bei den betroffenen Sektoren scheint sich aber eine Erholung abzuzeichnen. Die Investitionsausgaben stieg im 1. Halbjahr 2018 im Durchschnitt um 7,5%
und die jüngsten Auftragseingänge im Maschinenbau lassen einen anhaltenden Trend erkennen
Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters, Datastream, ODDO BHF AM SAS. Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 13China
Konjunktur verliert langsam an Schwung
Beitrag zum BIP (ggü. Vorquartal, saisonal bereinigt, % annualisiert) Geschäftsklimaumfrage
6 65
5 60
4
55
3
50
2
1 45
0 40
-1 35
17Q4 18Q1 18Q2 Avr. 10-15 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
-2
Brutto-
anlage- Nettoexporte NBS Manuf (Schätzung) NBS Dienstleistungen (Schätzung)
Priv. Verbrauch inv. Spreads
• Konjunktur weiter leicht im Abwärtstrend, abzulesen an den jüngsten Einkaufsmanagerindizes
• Handelsspannungen mit bislang nur begrenzten Auswirkungen, aber die dritte Runde der US-/China-Strafzollschlacht könnte stärker zu spüren sein
• Vergeltungsmaßnahmen in Form einer Währungsabwertung oder eines Verkaufs von US-Staatsanleihen noch eine entfernte Option
•
Monthly Investment Brie f
China versucht, hauptsächlich mit geldpolitischen Mitteln der Konjunkturabschwächung Herr zu werden, z.B. über die dritte Senkung der Mindestreserveanforderungen
für Banken in diesem Jahr
• Die demnächst veröffentlichten Daten dürften eine Stabilisierung zeigen und kurzfristig etwas Entspannung bringen
Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters, Datastream, ODDO BHF AM SAS. Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 14Eurozone
Konsensschätzungen werden allmählich nach unten geschraubt
2017 BIP-Wachstum in %
Eurozone BIP-Anteil (% des BIP der gesamten Eurozone)
2018 BIP-Wachstum in % (Schätzung aus
September 2018) 22%
2,4 (2,2) 0,2▼ Frankreich
2018 BIP-Wachstum in % (Schätzung 29%
2,0 (x,x) aus Juni 2018 Deutschland
▲▼ Korrektur zwischen Juni 2018 und
September 2018 in %
16%
Italien
Frankreich Deutschland 23%
Sonstige 10%
Spanien
0,2▼ 0,2▼
2,2 (1,9) 2,2 (2,1)
1,7 1,9 • Die Verschärfung der globalen Handelskonflikte und eine politisch
instabile Lage haben die Stimmung gedämpft und die Prognosen sinken
lassen
• Die Schätzungen für 2019 werden allmählich nach unten geschraubt
• Selbst mit rund 2% liegt das Wachstum in der Eurozone aber noch
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Spanien Italien deutlich über Potenzial
3,0 (2,8)
• Im 3. Quartal entwickelte sich die Industrieproduktion insbesondere in
Deuschland unterdurchschnittlich. Grund hierfür waren Zulassungs-
2,7 0,1▼ probleme in der Autoindustrie
1,6 (1,3)
1,2 0,1▼ • Die jüngsten Daten lassen eine leichte Belebung der Wirtschaftsaktivität
erkennen
Quelle: ODDO BHF AM SAS; Bloomberg Economist Forecast. Daten per 09/2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 15Eurozone
Konjunktur stabilisiert sich
Beitrag zum BIP (ggü. Vorquartal, saisonal bereinigt, % annualisiert) Geschäftsklimaumfrage
2,0 2 20
1,5 1 12,5
5
1,0 0
-2,5
0,5 -1
-10
-2
0,0 -17,5
17Q4 18Q1 18Q2 Avr. 10-15 -3 -25
-0,5
-4 -32,5
-1,0 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Brutto-
Priv. Verbrauch Staatsausgaben anlageinv. Nettoexporte Verarb. Sektor (links) Dienstleistungssektor (rechts)
• Nach zwei schwachen Quartalen scheint sich das Wachstum zu stabilisieren und etwas Fahrt aufzunehmen
• Für das Wachstum im 3. Quartal ist ein Plus von 0,4%-0,5% wahrscheinlich
• Die Industrieproduktion wurde belastet durch schwache Autoabsatzzahlen in Deutschland aufgrund Verzögerungen bei der Motorzulassung (WLPT)
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• Politische Spannungen rund um Italien geben weiter Anlass zur Sorge, haben sich aber bislang noch nicht negativ auf die Wirtschaftsaktivität ausgewirkt
Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters, Datastream, ODDO BHF AM SAS. Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 16Großbritannien
Alles oder nichts
Beitrag zum BIP (ggü. Vorquartal, saisonal bereinigt, % annualisiert) Geschäftsklimaumfrage
4 50 20
40 10
3
30
0
2 20
10 -10
1 0 -20
0 -10 -30
-20 -40
-1 -30
17Q4 18Q1 18Q2 Avr. 10-15 -50
-40
-2 -60
-50
-3 -60 -70
Brutto- 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Priv. Verbrauch Staatsausgaben anlageinv. Nettoexporte ProductionProduktion
Erwartete forecasts (L)
(links) SME orders (R) Mittelstand (rechts)
Auftragseingänge
• Im dritten Quartal dürfte das Wachstum bei 2,5% liegen. Dies legen die jüngsten Daten nahe, die stärker ausgefallen zu sein scheinen als ursprünglich
gedacht
• Im Falle positiverer Daten könnte sich die britische Notenbank veranlasst sehen, die geldpolitischen Zügel zu straffen
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• Allerdings verschlechtern sich die Kreditbedingungen, und auch der Immobiliensektor in London zeigt Schwäche
• Angesichts der Risiken im Zusammenhang mit den Brexit-Verhandlungen dürfte sich die britische Notenbank erstmal abwartend verhalten
Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters, Datastream, ODDO BHF AM SAS. Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 17Aktien – in globaler Sicht
Wie weit geht es noch für den US-Markt?
Aktienmarktentwicklung über 5 Jahre Kurs-Gewinn-Verhältnis* über 5 Jahre
22
180
21
20
160
19
140 18
17
120
16
100 15
14
80 13
09.2013 08.2014 07.2015 06.2016 05.2017 04.2018
12
Eurozone (Euro Stoxx 09.2013 08.2014 07.2015 06.2016 05.2017 04.2018
USA (S&P 500 in Japan (Nikkei 225 in JPY)
50 NR en EUR) USA (S&P 500 in USD) Europa (Euro Stoxx Japan (Nikkei 225 in
USD) JPY)
600 in EUR)
USA Eurozone Japan USA Europa Japan
Ø 5 Jahre (131,4) Ø 5 Jahre (121,5) Ø 5 Jahre (112,9) Ø 5 Jahre (17,4) Ø 5 Jahre (15,4) Ø 5 Jahre (17,8)
• US-Aktien legten im September weiter zu. Allerdings war eine deutliche • Aufgrund der Entwicklung des US-Aktienmarktes der letzten Monate liegen
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Sektorrotation zu beobachten, im Zuge derer die Nasdaq 0,7% nachgab die Bewertungen mittlerweile oberhalb des 5-Jahres-Marktdurchschnitts.
(ggü. +2% im Dow Jones)
• Die Hausse am japanischen Aktienmarkt hat zusammen mit nach unten
• Der japanische Markt verzeichnete im vergangenen Monat die beste korrigierten Gewinnprognosen (siehe hierzu auch nächste Seite) die
Performance. Für Auftrieb sorgte die Abwertung der Währung (Yen/USD - Bewertungen deutlich steigen lassen
2,4%)
• Im Gegensatz zu den zwei anderen Märkten hat die Eurozone keine
• Der europäische Markt gab hingegen leicht nach, vor allem am letzten Neubewertung erfahren, da parallel zum Marktrückgang auch die
Handelstag nach der Präsentation des italienischen Etatplans. Am Ergebnisprognosen gesenkt wurden
schwächsten entwickelten sich deutsche Aktien (-0,8% im Dax).
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
Quelle: Bloomberg, ODDO BHF AM SAS | Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 18Globale Aktien – Gewinndynamik
Dynamik bei Gewinnrevisionen scheint zu drehen, auch in den USA
S&P500 FTSE 100
15% 12%
10%
10% 8%
6%
5% 4%
2%
0%
09.17 11.17 01.18 03.18 05.18 07.18 09.18 0%
09.17 11.17 01.18 03.18 05.18 07.18 09.18
S&P500 2018e S&P500 2019e
Ftse 100 2018e Ftse 100 2019e
Topix Euro Zone
8% 1%
6% 0%
4%
-1%
2%
-2%
0%
Monthly Investment Brief
09.17 11.17 01.18 03.18 05.18 07.18 09.18
-3%
Topix March 2019e Topix March 2020e 09.17 11.17 01.18 03.18 05.18 07.18 09.18
EMU 2018e EMU 2019e
• Die Gewinnprognosen sind in allen vier betrachteten Regionen nach unten korrigiert worden. Zwar bleiben die Revisionen in den USA noch überschaubar.
Dennoch gilt es sie genau im Blick zu halten angesichts der Entwicklung des US-Marktes in 2018
• In den letzten Wochen bezogen sich die Revisionen in der Eurozone hauptsächlich auf Prognosen für 2018. Gleichwohl präsentiert sich die Dynamik auch mit
Blick auf 2019 wenige Tage vor den ersten Ergebnisveröffentlichungen zum dritten Quartal negativ
Quelle: ODDO BHF AM SAS, Deutsche Bank AG/London. Daten mit Stand vom 03.10.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 19Europäische Aktien
Bewertungskennzahlen sind angesichts gestiegener Risiken gesunken – Gewinndynamik zeigt sich jedoch weiter robust
KGV nächste Gewinn- Gewinn- Wertent-
12 Monate, wachstum wachstum
Dividenden-
wicklung
• Die Gewinnwachstumserwartungen bleiben
rendite vorerst unverändert ungeachtet zunehmender
Sept. 2018 2017 2018 1 Monat
STOXX Europe 600 13.7 x 21% 10% 3.8% -1.5% geopolitischer Risiken und Handelskonflikte
Rohstoffe
• Angesichts solcher Unsicherheitsfaktoren
Grundstoffe 10.3 x 111% 13% 4.5% -2.8%
sinken die Bewertungen in der Regel. Zumal
Öl & Gas 12.0 x 83% 45% 4.7% 13.7%
die US-Staatsanleiherenditen zuletzt anzogen
Zyklische Sektoren
Automobil & Zubehör 6.7 x 34% -1% 4.4% -12.5%
• Am schwächsten entwickelten sich Titel mit
hohem KGV und besonders zinssensitive
Chemie 16.1 x 25% 5% 2.8% 0.0% Sektoren (Technologie, Basiskonsumgüter,
Bau & Baustoffe 14.9 x 14% 11% 3.2% -4.0% Vorsorgung).
Industriegüter & -dienstl. 16.9 x 14% 8% 2.7% 2.5%
Medien 16.2 x 10% 10% 3.3% 3.2% • Dem Automobilsektor setzen die Handels-
Technologie 20.4 x 11% 12% 1.7% 5.4% spannungen deutlich zu. So wurden die
Tourismus & Freizeit 13.4 x 14% 4% 2.9% -6.3% Gewinnaussichten nach unten korrigiert und
Finanzsektor die relative Bewertung fiel auf ein Tief
Banken 9.6 x 49% 20% 5.4% -14.2% • Der Öl- & Gas-Sektor liegt im laufenden Jahr
Versicherungen 10.6 x -9% 18% 5.3% 0.2% weiter an der Spitze und dient auch als
Finanzdienstleistungen 16.2 x 16% -18% 3.4% 0.7% „sicherer Hafen“
Immobilien 17.1 x 13% 9% 4.3% -2.3%
•
Monthly Investment Brief
Defensive Sektoren
Der Bankensektor steht angesichts politischer
Risiken weiter unter Druck trotz der stiegen
Lebensmittel & Getränke 19.4 x 10% 6% 3.0% -1.9% Anleiherenditen
Gesundheit 16.6 x 4% 3% 2.9% 5.0%
Persönl. & Haushaltsgüter 16.7 x 18% 7% 3.4% -2.9%
Einzelhandel 16.5 x 3% 8% 3.2% 0.0%
Telekommunikation 13.3 x 19% -9% 5.8% -14.2%
Versorgung 13.1 x 6% -3% 5.5% -2.1%
Quelle: ODDO BHF AM SAS, Factset. Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 20Renten – Zinsen
Warnsignal für Bondbullen
%Renditen 10-jähriger deutscher & US-Anleihen (über 2 Jahre) Renditekurve 2/10 Jahre Laufzeit Deutschland & USA
(über 2 Jahre)
% 10-jährige US-Staatsanleihen bps
3,5 10-jährige US-Staatsanleihen - Ø 5 Jahre 160
10-jährige Bundesanleihen 3.17%
10-j. Bundesanl. - Ø 5 Jahre 140
3,0
120
2,5
100
2,0 Normalisierung
80
der Zinsen?
1,5 60
Disinflationäre Ängste
40
1,0
0.63%
20
0,5
0
0,0 09.16 03.17 09.17 03.18 09.18
SpreadBundesanleihen
Spread Germany 10Y 10- 2Y yields
Jahre bis SpreadBundesanleihen
Spread Germany 10Y10 - Jahre
2Y yields
Deflationsängste 2 Jahre bis
(5y2 average)
Jahre (Ø 5 Jahre)
-0,5 Spread
Spread
SpreadUS-Staatsanleihen 10 Jahre
US 10Y - 2Y yields SpreadUS-Staatsanleihen 10 Jahre
US 10Y - 2Y yields
09.16 03.17 09.17 03.18 09.18 bis
bis 2 Jahre (5y2 average)
Jahre( Ø 5 Jahre)
• Die 10-jährigen Bund-Renditen bewegten sich zuletzt in einer engen Spanne. • Höhere Zinsen haben zu einer erneuten Versteilung der US- und EUR-Kurven
Stützende Faktoren wie die Bedenken hinsichtlich Italien und der Verkaufsdruck an geführt
den Aktienmärkten wurden von einem Renditeanstieg bei US-Staatsanleihen
überkompensiert. Wir erwarten im Weiteren sehr gemächlich anziehende Renditen • Mit Blick auf die anziehende Inflation könnte sich dies in den USA zunächst
mit vielen Pausen und Erholungsphasen zwischendurch fortsetzen, dürfte aber nicht von Dauer sein
• Im internationalen Vergleich führen US-Staatsanleihen das Feld an, da • Im mittleren Laufzeitenband bietet die Bund-Kurve angesichts des Gefälles von
Inflationsrisiken und eine erstmachende US-Notenbank die Märkte überraschten. mehr als 100 Basispunkten deutlich mehr Potenzial
Auch wenn der Spread zwischen US-Staatsanleihen und Bunds auf einem
historischen Hoch liegt (259 BP für 10-jährige Titel), ist noch kein Katalysator für eine
Trendumkehr in Sicht
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
(1) Bloomberg Economic Forecast | Quelle: ODDO BHF AM SAS, Bloomberg | Linke Seite: Stand vom 30.09.2018; Rechte Seite: Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 21Renten – Kreditspreads
Goldene Zeiten bei Unternehmensanleihen vorbei, aber weiter Carry-Potenzial gegeben
Kreditaufschläge IG & HY (über 2 Jahre) Spreads Staatsanleihen Eurozone (über 2 Jahre)
bps bps bps
700 400 400
600 350 350
300
500 300
250
400 250
200
300 200
150
200 150
100
100 100 50
0 50 0
09.16 03.17 09.17 03.18 09.18 09.16 03.17 09.17 03.18 09.18
Europe Investment Grade (rhs) (1) Euro High Yield (lhs) (2)
10Y yield Italy vs. Germany 10Y yield Spain vs. Germany
Europe Investment Grade (rhs) – 5y average Euro High Yield (lhs) – 5y average
(1) BofA Merrill Lynch Euro Corporate Index (ER00)
10Y yield France vs. Germany 10Y yield Portugal vs. Germany
(2) BofA Merrill Lynch European Currency High Yield Index (HP00)
• Unternehmensanleihen erhalten weiterhin Unterstützung durch positive • Das Italien-Risiko bleibt weiterhin eher auf das Land beschränkt. So zeigten die
Kreditkennzahlen sowie durch die großen zur Wiederanlage frei werdenden Spreads anderer Länder kaum Bewegung
Wertpapierbestände in der Notenbankbilanz
• Alle Blicke richten sich nun auf die Ratingagenturen, die über die Bonitätsnote
Italiens zu entscheiden haben
• Darüber hinaus eröffnet die Steilheit der Kreditkurve attraktives Carry- • Bei einem positiven Urteil (d.h. Investment-Grade-Status bleibt erhalten)
Potenzial besteht bei den Spreads reichlich Einengungspotenzial, da Markt und
• Auf den aktuellen Niveaus ist bei den Spreads Einengungspotenzial spekulativ ausgerichtete Anleger eher short positioniert sind
gegeben, obwohl vermutlich die Tiefpunkte nicht mehr erreicht werden • Der im Haushaltsstreit mit der EU verfolgte Crashkurs dürfte allerdings für viele
negative Schlagzeilen sorgen und einer nachhaltigen Spreadeinengung im
Wege stehen
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
Quelle: ODDO BHF AM SAS, Bloomberg │Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 22Kreditvergabekonditionen Gewerbe- & Industriekredite
Kreditvergabekonditionen und Ausfallrate Kreditvergabekonditionen und Spreads
100
%
100 20 2000 80
75 15 60
1500
40
50 10
1000 20
25 5
0
500
0 0 -20
-25 -5 0 -40
90 92 95 97 99 02 04 06 09 11 13 16 18 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18
Globale Ausfallraten laut rates
Moody’s (rechte Skala) Veränderung
C&I Kreditvergabestandards
Lenders Tightening (US-Notenbank,
Standard (FED, lhs) links)
Moodys global default (rhs)
Veränderung
C&I Lenders Kreditvergabestandards (US-Notenbank,
Tightening Standard (FED, lhs) links) Veränderung
Survey Kreditvergabestandards
Change (EZB,
in Lending Standards to links) (ECB, lhs)
Business
Survey Change
Veränderung in Lending Standards
Kreditvergabestandards to links)
(EZB, Business (ECB, lhs) US HY Spreads (rechts)
(rhs)
Moody‘s Prognose globale Ausfallraten Euro HY Spreads (rechts)
(rhs)
• Bisher keine Anzeichen von stark ansteigenden Ausfallraten • Spreads und Kreditvergabekonditionen bewegen sich synchron
• Prognose der Ausfallraten per Ende August 2019: global 1,9%
Quelle: Moody’s per 31/08/2018, Fed, ECB, Bloomberg│ Daten mit Stand vom 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 23Währungen und Rohstoffe
Euro dürfte wieder etwas Boden gutmachen
Rohstoffe – Entwicklung über 5 Jahre Währungen – Entwicklung über 5 Jahre
120 140
110
130
100
90 120
80
110
70
60
100
50
40 90
09.2013 09.2014 09.2015 09.2016 09.2017 09.2018 09.2013 09.2014 09.2015 09.2016 09.2017 09.2018
Rohöl Metalle Lebensmittel USDEUR USDJPY USDGBP
(CRB METL Index) (CRB FOOD Index)
Rohöl Ø 5 Jahre Metalle Lebensmittel USDEUR USDJPY USDGBP
(76,9) (CRB METL Index) (CRB FOOD Index) Ø 5 Jahre (115,2) Ø 5 Jahre (113,1) Ø 5 Jahre (112,9)
Ø 5 Jahre (91,1) Ø 5 Jahre (90,5)
• Die Erholung des USD hat an Schwung verloren und umgekehrt, da neben den USA nun auch die Eurozone und Japan ein beschleunigtes
Monthly Investment Brief
Wachstum verzeichnen
• Die von der US-Notenbank anvisierte „Terminal Rate“ ist zu einem großen Teil bereits eingepreist. Zudem gibt es einige verfrühte Spekulationen,
dass die Handelsspannungen die Währungshüter zu einer Pause veranlassen könnte. Daher besteht beim EUR/USD-Wechselkurs weiterer
Spielraum, um verlorenen Boden in Richtung 1,20 gut zu machen
• Angesichts einer sehr offenen und weiterhin sehr zurückhaltenden EZB und einer sehr geringen Wahrscheinlichkeit einer pausierenden Fed
erscheint ein Überschreiten der 1,20er Marke vorerst jedoch wenig wahrscheinlich
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Erträge und unterliegt im Zeitverlauf Schwankungen.
Quelle: Bloomberg, ODDO BHF AM SAS | Daten zum 30.09.2018
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 24Im Fokus
… ODDO BHF Value Balanced FT*
Entdecken Sie unser Video zum Fonds ODDO BHF Value Balanced FT
https://www.youtube.com/watch?v=sJ2FXkkE8R0
*Ein Teilfonds des ODDO BHF TRUST Exklusiv
Aktuelle Überzeugungen Konjunkturanalyse Marktanalyse Lösungen 25Glossar
Die kumulierte Performance der Fonds wird auf Basis wiederangelegter Dividenden berechnet. Die
Berechnung der annualisierten Performance erfolgt basierend auf der finanzmathematischen Methode auf
Berechnung der Performance Jahresbasis (365 Tage). Die relative Performance eines Fonds im Vergleich zum Referenzindex wird als
arithmetische Differenz angegeben. Statische Indikatoren werden in der Regel wöchentlich berechnet und am
Freitag oder gegebenenfalls am Tag vor der Bewertung festgestellt.
Die Volatilität ist ein Risikoindikator, der die Höhe der beobachteten Schwankungen eines Portfolios (oder
Volatilität eines Index) in einem bestimmten Zeitraum misst. Sie wird als annualisierte Standardabweichung der
absoluten Performance innerhalb eines festgelegten Zeitraums berechnet.
Der Kreditspread ist eine Risikoprämie bzw. die Differenz zwischen der Rendite von Unternehmensanleihen
Kreditspread
und der von Staatsanleihen mit vergleichbarem Profil.
Bei „Investment-Grade“-Anleihen handelt es sich um Schuldtitel von Emittenten, deren Bonität von der
Investment Grade
Ratingagentur Standard & Poor's zwischen AAA und BBB eingestuft worden ist.
Monthly Investment Brief
„High-Yield“- oder hochverzinsliche Anleihen sind spekulative Anleihetitel mit einer Bonitätsnote, die unterhalb
High Yield
von BBB- (Standard & Poor's) oder einem vergleichbaren Rating liegt.
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis einer Aktie entspricht dem Verhältnis des Aktienkurses zum Gewinn je Aktie.
KGV (Kurs-Gewinn- Man spricht auch vom Gewinnmultiplikator. Maßgeblich für diese Kennzahl sind im Wesentlichen drei
Verhältnis) Faktoren: das prognostizierte Gewinnwachstum des entsprechenden Unternehmens, das mit dieser Prognose
verbundene Risiko und das Zinsniveau.
26Mitwirkende am Monthly Investment Brief
Nicolas Chaput Laurent Denize Gunther Westen
Global CEO & Co-CIO Global Co-CIO Global Head of Asset Allocation
ODDO BHF AM ODDO BHF AM ODDO BHF AM
Emmanuel Chapuis Agathe Schittly Laure de Nadaillac
Globaler Co-Leiter Fundamentale Global Head of Products, Marketing & Marketing & Strategie
Aktienstrategien Strategy ODDO BHF AM SAS
ODDO BHF AM ODDO BHF AM
Maxime Dupuis
Armel Coville Bjoern Bender Portfoliomanager/-analyst, Wandelanleihen
Portfoliomanager, Multi Asset ODDO BHF AM SAS
Leiter Rentenprodukte
ODDO BHF AM SAS
ODDO BHF AM GmbH
Philippe Vantrimpont
Pia Froeller Produktspezialist Rentenprodukte
Jérémy Tribaudeau
Produktmanagerin, Asset Allocation ODDO BHF AM SAS
Produktmanager, Aktien
ODDO BHF AM GMBH
ODDO BHF AM SAS
27ODDO BHF Asset Management (ODDO BHF AM) ist die Vermögensverwaltungssparte der ODDO BHF Gruppe. Bei ODDO BHF AM handelt es sich um die gemeinsame Marke von
vier eigenständigen juristischen Einheiten: ODDO BHF Asset Management SAS (Frankreich), ODDO BHF Private Equity SAS (Frankreich), ODDO BHF Asset Management
GmbH (Deutschland) und ODDO BHF AM Lux AG (Luxemburgo).
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informieren. Der Wert der Kapitalanlage kann Schwankungen sowohl nach oben als auch nach unten unterworfen sein, und es ist möglich, dass der investierte Betrag nicht
vollständig zurückgezahlt wird. Die Investition muss mit den Anlagezielen, dem Anlagehorizont und der Risikobereitschaft des Anlegers in Bezug auf die Investition übereinstimmen.
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