Quartalsheft 4 / 2015 Dezember - Swiss National Bank
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Quartalsheft 4 / 2015 Dezember
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 33. Jahrgang
Inhalt
Seite
Bericht über die Geldpolitik 4
1 Geldpolitischer Entscheid vom 10. Dezember 2015 5
Geldpolitisches Konzept der SNB 6
2 Weltwirtschaftliche Rahmenbedingungen 7
3 Wirtschaftliche Entwicklung in der Schweiz 13
4 Preise und Inflationserwartungen 18
5 Monetäre Entwicklung 22
Konjunkturtendenzen 28
Dank 32
Geld- und währungspolitische Chronik 36
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 3Bericht über die Geldpolitik Bericht für die vierteljährliche Lagebeurteilung des Direktoriums der Schweizerischen Nationalbank vom Dezember 2015 Der Bericht beschreibt die wirtschaftliche und monetäre Entwicklung und erläutert die Inflationsprognose. Er zeigt, wie die SNB die Wirtschaftslage beurteilt und welche Konse- quenzen sie daraus für die Geldpolitik ableitet. Der erste Teil («Geldpolitischer Entscheid vom 10. Dezember 2015») ist der im Anschluss an die Lagebeurteilung abgegebenen Medien- mitteilung entnommen. Dieser Bericht berücksichtigt Daten und Informationen, die bis zum 10. Dezember 2015 bekannt wurden. Alle Veränderungs- raten gegenüber der Vorperiode beruhen – falls nichts anderes angegeben wird – auf saisonbereinigten Daten und sind auf ein Jahr hochgerechnet.
1 etwas tiefer als im September. Für das laufende Jahr wird
die Inflation bei –1,1% liegen; 0,1 Prozentpunkte höher
Geldpolitischer Entscheid als noch im letzten Quartal vorhergesagt. Für 2016 wird
unverändert eine Inflationsrate von – 0,5% erwartet, für
vom 10. Dezember 2015 2017 liegt die Prognose nun bei 0,3% statt 0,4%. Die
bedingte Inflationsprognose beruht auf der Annahme, dass
der 3M-Libor über den gesamten Prognosezeitraum bei
– 0,75% bleibt.
Das Wachstum der Weltwirtschaft blieb im dritten Quartal
unter den Erwartungen, in erster Linie wegen einer global
Geldpolitik bleibt unverändert expansiv schwachen Industriekonjunktur und eines schwunglosen
Die Schweizerische Nationalbank (SNB) belässt ihre Welthandels. Im Gegensatz zur Industrie entwickelte sich
Geldpolitik unverändert expansiv. Das Zielband für den der Dienstleistungssektor aufgrund einer robusten Binnen-
Dreimonats-Libor (3M-Libor) bleibt bei –1,25% bis nachfrage in den meisten Ländern günstig.
– 0,25%. Der Zins auf Sichteinlagen bei der SNB beträgt
weiterhin – 0,75%. Der Franken ist trotz einer gewissen Die SNB hat ihre globale Wachstumsprognose für die
Abschwächung in den letzten Monaten nach wie vor deut- kurze Frist leicht nach unten angepasst. Insgesamt beur-
lich überbewertet. Der Negativzins und die Zinsdifferenz teilt sie die weltwirtschaftlichen Aussichten vorsichtig
zum Ausland machen den Franken weniger attraktiv und optimistisch. Sie sind jedoch mit erheblichen Risiken
tragen weiterhin zu seiner Abschwächung bei. Gleich behaftet. Der Strukturwandel in China könnte die Indus
zeitig bleibt die SNB am Devisenmarkt aktiv, um bei triekonjunktur und die Investitionstätigkeit weltweit
Bedarf Einfluss auf die Wechselkursentwicklung zu neh- weiter belasten. Auch die strukturellen Schwächen Euro-
men. Der Negativzins und die Bereitschaft der SNB, pas sowie die gegenwärtigen Sorgen um die öffentliche
am Devisenmarkt einzugreifen, dienen dazu, den Druck Sicherheit könnten die Wirtschaftsentwicklung
auf den Franken zu verringern. Die Geldpolitik der schwächen.
SNB hilft so, die Preisentwicklung zu stabilisieren und
die Wirtschaftsaktivität zu unterstützen. Die verringerte Dynamik der Weltwirtschaft wirkte sich
auch auf die Schweiz aus. Gemäss der ersten offiziellen
Die neue bedingte Inflationsprognose hat sich gegenüber Schätzung stagnierte das Bruttoinlandprodukt (BIP) im
September insgesamt kaum geändert (Grafik 1.1). Ver dritten Quartal. Damit lag die ausgewiesene Wirtschafts-
glichen mit dem letzten Quartal liegt sie in der kurzen Frist leistung unter den Erwartungen. Die genaue Betrachtung
leicht höher. Gemäss der neuen Prognose hat die Inflation einer breiten Reihe von Indikatoren deutet auf eine etwas
ihren Tiefpunkt bereits im vergangenen Quartal durch- positivere Konjunkturentwicklung hin. Dennoch bleibt
schritten. Weil sich die Aussichten für die Weltwirtschaft die Auslastung der Schweizer Wirtschaft unbefriedigend
leicht eingetrübt haben, verläuft die Prognose mittelfristig und die Arbeitsnachfrage bleibt gedämpft.
Grafik 1.1
bedingte inflationsprognose dezember 2015
Veränderung des Landesindexes der Konsumentenpreise gegenüber Vorjahr in Prozent
%
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
–0,5
–1,0
–1,5
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Inflation Prognose Dezember 2015 mit Libor -0,75% Prognose September 2015 mit Libor -0,75%
Quelle: SNB
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 5Für 2015 rechnet die SNB unverändert mit einem realen In den letzten Monaten entwickelte sich das Wachstum
Wachstum von knapp 1% für die Schweiz. Mit der allmäh- der Hypothekarvolumen und der Immobilienpreise für
lichen Belebung der weltweiten Konjunktur dürfte sich selbstgenutztes Wohneigentum etwa im Einklang mit den
die Auslandnachfrage nach Schweizer Waren und Dienst- Fundamentalfaktoren. Entsprechend sind die Ungleich
leistungen weiter festigen. Auch die Binnennachfrage gewichte auf diesen Märkten unverändert geblieben. Die
dürfte robust bleiben. Für das Jahr 2016 erwartet die SNB SNB wird die Entwicklungen auf dem Hypothekar- und
ein Wachstum von rund 1,5%. Immobilienmarkt weiterhin aufmerksam beobachten. In
diesem Zusammenhang wird sie regelmässig prüfen, ob
der antizyklische Kapitalpuffer angepasst werden muss.
Geldpolitisches Konzept der SNB sache, dass der LIK die effektive Teuerung leicht über-
Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat den gesetz- zeichnet. Gleichzeitig lässt sie zu, dass die Teuerung im
lichen Auftrag, die Preisstabilität zu gewährleisten Konjunkturzyklus etwas schwankt. Zweitens fasst die
und dabei der konjunkturellen Entwicklung Rechnung SNB ihre Beurteilung der Lage und des geldpolitischen
zu tragen. Handlungsbedarfs vierteljährlich in einer Inflations
prognose zusammen. Diese Prognose zeigt unter der
Die Umsetzung dieses Auftrags hat die SNB in einem Annahme eines konstanten kurzfristigen Zinssatzes die
dreiteiligen geldpolitischen Konzept präzisiert. Erstens von der SNB erwartete LIK-Entwicklung über die nach-
versteht die SNB unter Preisstabilität einen Anstieg des folgenden drei Jahre. Drittens legt die SNB ihr ope
Landesindexes der Konsumentenpreise (LIK) von weni- rationelles Ziel in Form eines Zielbands für den Dreimo-
ger als 2% pro Jahr. Damit berücksichtigt sie die Tat nats-Libor (3M-Libor) des Schweizer Frankens fest.
Tabelle 1.1
beobachtete inflation dezember 2015
2012 2013 2014 2015 2012 2013 2014
1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q.
Inflation – 0,9 – 1,0 – 0,5 – 0,3 – 0,4 – 0,4 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 – 0,1 – 0,7 – 1,1 – 1,4 – 0,7 – 0,2 0,0
bedingte inflationsprognose dezember 2015
2015 2016 2017 2018 2015 2016 2017
1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q.
Prognose September 2015,
mit Libor -0,75% – 1,4 – 1,5 – 0,9 – 0,7 – 0,4 – 0,1 0,1 0,3 0,5 0,7 0,9 1,1 – 1,2 – 0,5 0,4
Prognose Dezember 2015,
mit Libor -0,75% – 1,3 – 0,8 – 0,7 – 0,4 – 0,1 0,1 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 – 1,1 – 0,5 0,3
Quelle: SNB
6 Quartalsheft 4 / 2015 Dezember2 Grafik 2.1
Weltwirtschaftliche globale exporte
Periodendurchschnitt = 100
Rahmenbedingungen Index
107,5
105,0
102,5
100,0
97,5
Die Weltwirtschaft wuchs im dritten Quartal schwächer 95,0
als erwartet. Das lag in erster Linie an einer weltweit ver- 92,5
haltenen Industriekonjunktur und einem schwunglosen 90,0
Welthandel (Grafik 2.1). 2011 2012 2013 2014 2015
Welt Aufstrebende Länder
In einigen grossen Schwellenländern wie Russland
Industrieländer
und Brasilien ist die Konjunktur weiterhin sehr schwach.
Zudem hat sich seit Beginn des Jahres die Industrie Quellen: CPB, Thomson Reuters Datastream
tätigkeit in China infolge des Strukturwandels deutlich
verlangsamt. Dies hat die Aktivität im verarbeitenden
Grafik 2.2
Gewerbe weltweit gedämpft und zum Rückgang der Roh-
warenpreise beigetragen. Vor diesem Hintergrund bleibt aktienmärkte
die globale Investitionstätigkeit zurückhaltend. Darunter
litten im dritten Quartal besonders Volkswirtschaften, Index Index
die eng in den Welthandel eingebunden sind oder Roh- 150 50
waren exportieren. 140 45
130 40
Im Gegensatz zur Industrie blieb die Entwicklung im 120 35
Dienstleistungssektor in den meisten Ländern günstig, 110 30
was einer robusten Binnennachfrage zu verdanken ist. 100 25
Unterstützt durch den Rückgang der Energiepreise und
90 20
eine weitere Besserung der Bedingungen am Arbeits-
80 15
markt hat sich insbesondere in den USA und in Europa
der Konsum der privaten Haushalte belebt. 70 10
2011 2012 2013 2014 2015
MSCI World (linke Skala; Periodenbeginn = 100)
Implizite Volatilität (VIX) (rechte Skala)
Quelle: Thomson Reuters Datastream
Tabelle 2.1
weltwirtschaftliches basisszenario
Szenario
2011 2012 2013 2014 2015 2016
BIP, Veränderung gegenüber Vorjahr in Prozent
Global 1 4,0 3,1 3,3 3,5 3,3 3,7
USA 1,6 2,2 1,5 2,4 2,4 2,6
Eurozone 1,6 – 0,9 – 0,3 0,9 1,5 1,8
Japan – 0,4 1,7 1,4 – 0,1 0,6 1,1
Erdölpreis in USD pro Fass 111,4 111,7 108,7 99,0 53,6 48,0
1 Gewichtet gemäss Kaufkraftparitäten (USA, Eurozone, Grossbritannien, Japan, China, Südkorea, Indien, Brasilien und Russland)
Quellen: SNB, Thomson Reuters Datastream
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 7Grafik 2.3 Die SNB hat ihre Wachstumsprognose für die Weltwirt-
schaft für die kurze Frist leicht nach unten angepasst. Für
internationale langfristzinsen die mittlere Frist bleibt das Szenario dagegen unverändert.
10-jährige Staatspapiere
Gestützt durch die sehr expansive Geldpolitik, die tiefen
% Energiepreise sowie die leichten Impulse der Fiskalpolitik
4,0 dürfte sich die moderate Erholung in den Industrieländern
3,5 insgesamt fortsetzen. In diesem Umfeld dürfte die Teuerung
3,0 wieder anziehen.
2,5
Die Wachstumsprognosen sind weiterhin mit erheblichen
2,0
Risiken behaftet. Der Strukturwandel in China könnte
1,5
die globale Industriekonjunktur und die Investitionstätig-
1,0 keit weiter belasten. Zudem sind die strukturellen Schwä-
0,5 chen Europas nicht behoben. Die Wirtschaftsentwick-
0,0 lung könnte auch von den gegenwärtigen Sorgen um die
2011 2012 2013 2014 2015 öffentliche Sicherheit belastet werden.
USA Japan Deutschland
Den Prognosen der SNB liegen Annahmen zum Erdölpreis
Quelle: Thomson Reuters Datastream
und zum Euro-Dollar-Wechselkurs zugrunde. Für Erdöl
der Sorte Brent unterstellt die SNB einen Preis von 48 Dollar
pro Fass, für den Eurokurs in US-Dollar einen Wert von
Grafik 2.4
1.08. Beides entsprach einem 20-Tage-Durchschnitt zum
europäische langfristzinsen Erstellungszeitpunkt des Basisszenarios.
10-jährige Staatspapiere
INTERNATIONALE FINANZ- UND ROHWARENMÄRKTE
%
17,5
Nach den Turbulenzen an den Finanz- und Rohwaren-
15,0 märkten vom Sommer begannen sich die Aktienmärkte
12,5 Anfang Oktober weltweit zu erholen. Dazu trugen günstige
10,0 Arbeitsmarktdaten in den USA, entschärfte Wachstums-
7,5 sorgen um China sowie die Markterwartung einer weiteren
Lockerung der Geldpolitik in der Eurozone bei. Der glo-
5,0
bale Aktienmarktindex MSCI World lag Anfang Dezember
2,5
allerdings immer noch rund 7% unter dem im April erreich-
0,0 ten Höchststand. Die an Optionen gemessene implizite
2011 2012 2013 2014 2015 Volatilität von US-Aktien (VIX), die als Mass für Markt
Deutschland Italien Portugal unsicherheit gilt, normalisierte sich, nachdem sie im
Frankreich Spanien August auf den höchsten Stand seit 2011 gestiegen war
Quelle: Thomson Reuters Datastream (Grafik 2.2).
In diesem Zusammenhang liessen die Renditen lang
Grafik 2.5
fristiger Staatsanleihen in den meisten Mitgliedländern
der Eurozone nach (Grafik 2.4). In den USA und Japan
wechselkurse tendierten die Renditen seitwärts (Grafik 2.3).
Handelsgewichtet, Periodenbeginn = 100
Index Erwartungen bezüglich divergierender Geldpolitiken in
130 den USA und der Eurozone prägten die Entwicklung am
Devisenmarkt. Der US-Dollar gewann angesichts der an
120
den Finanzmärkten für Dezember erwarteten Leitzins
110 anhebung an Wert, während sich der Euro abschwächte.
100 Der Yen blieb stabil (Grafik 2.5).
90
Die Rohwarenpreise gaben insgesamt weiter nach (Gra-
80 fik 2.6). Der Preis von Erdöl der Sorte Brent fiel angesichts
70 hoher Lagerbestände und der verhaltenen Nachfrage
zwischenzeitlich auf den tiefsten Stand seit Anfang 2009.
60
Auch die Preise von Industriemetallen fielen teilweise auf
2011 2012 2013 2014 2015
ein Mehrjahrestief. Die Nahrungsmittelpreise stagnierten
USD JPY EUR dagegen.
Quelle: Thomson Reuters Datastream
8 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberUSA Grafik 2.6
Die US-Konjunktur verlor im dritten Quartal an Schwung. rohwarenpreise
Im Zuge eines Lagerabbaus stieg das BIP im dritten Index USD/Fass
Quartal um 2,1%, nach einem Wachstum von 3,9% in der 600 140
Vorperiode (Grafik 2.7). Gestützt durch tiefe Benzinpreise
und einen robusten Beschäftigungsanstieg entwickelte 550 120
sich der private Konsum weiterhin positiv. Die Arbeits 500 100
losenquote fiel im November auf 5,0% (Grafik 2.10). Als
Zeichen einer fortgesetzten Erholung am Arbeitsmarkt 450 80
reduzierte sich auch der Anteil der Teilzeitstellen. Insge- 400 60
samt bleibt aber der Arbeitsmarkt leicht unterausgelastet.
350 40
Das Wirtschaftswachstum dürfte kurzfristig wieder anzie- 300 20
hen. Der Beschäftigungsaufbau stimuliert den privaten 2011 2012 2013 2014 2015
Konsum und den Wohnungsbau weiterhin. Darüber hinaus
Rohwaren Erdöl: Brent, Spot (rechte Skala)
dürften die staatlichen Ausgaben dank der Zunahme der
Nahrungsmittel
Steuereinnahmen ausgeweitet werden. Die Aufwertung
des US-Dollars und die verhaltene Auslandnachfrage Quelle: Thomson Reuters Datastream
dämpfen jedoch die Industriekonjunktur weiter. Aufgrund
einer schwächeren Expansion in der zweiten Jahreshälfte
Grafik 2.7
hat die SNB ihre gesamtwirtschaftliche Wachstums
prognose für 2015 und 2016 auf 2,4% bzw. 2,6% gesenkt reales bip: industrieländer
(Tabelle 2.1). Veränderung gegenüber Vorperiode
%
Wegen der tiefen Erdölpreise verharrte die Konsumenten-
12,5
preisinflation in den USA in den vergangenen Monaten
10,0
nahe null. Die Kernteuerung stieg dagegen leicht auf 1,9% 7,5
im Oktober (Grafiken 2.11 und 2.12). 5,0
2,5
Die Federal Reserve (Fed) beliess das Zielband für den 0,0
Leitzins im Oktober unverändert bei 0% – 0,25% (Gra- –2,5
fik 2.13). Sie machte aber deutlich, dass eine weitere –5,0
Verbesserung am Arbeitsmarkt und Anzeichen einer anzie- –7,5
henden Inflation den Beginn einer allmählichen Nor –10,0
malisierung im Dezember erfordern würden. Die Fed geht 2011 2012 2013 2014 2015
allerdings weiterhin davon aus, dass die Lage der US-
USA Japan Eurozone
Wirtschaft noch eine Weile tiefere Zinsen als üblich erfor-
dert, selbst nachdem Preisstabilität und Vollbeschäftigung Quelle: Thomson Reuters Datastream
erreicht sein werden.
EUROZONE Grafik 2.8
Die Konjunkturerholung in der Eurozone setzte sich mit reales bip: aufstrebende länder
abgeschwächtem Tempo fort. Das BIP stieg im dritten Veränderung gegenüber Vorperiode
Quartal um 1,2% und lag damit nur noch leicht unter dem %
Niveau, das vor dem Beginn der Krise Anfang 2008 15
erreicht worden war. Getragen wurde das Wachstum von
der Binnenwirtschaft: Der private Konsum gewann 10
etwas an Schwung, was zu einer Stimmungsaufhellung im 5
Detailhandel beitrug. Dagegen legten die Exporte nur
noch leicht zu, nachdem sie in den Vorquartalen kräftig 0
gewachsen waren. Dies widerspiegelte sich in einer
–5
stagnierenden Wertschöpfung in der Industrie. Die Arbeits
losenquote in der Eurozone nahm weiter ab. –10
2011 2012 2013 2014 2015
Von der lockeren Geldpolitik, dem schwachen Euro und
China 1 NIEs 2 Brasilien
den günstigen Rohstoffpreisen gehen weiterhin positive
1 Schätzung: SNB
Wachstumsimpulse aus. Auch die Fiskalpolitik dürfte 2 Gewichtet gemäss Kaufkraftparitäten (Südkorea, Taiwan, Hongkong, Singapur)
die Wirtschaftstätigkeit im kommenden Jahr insgesamt Quelle: Thomson Reuters Datastream
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 9Grafik 2.9 etwas stützen, insbesondere auch vor dem Hintergrund
des starken Migrationsstroms nach Europa. Verschiedene
einkaufsmanager-indizes industrie Faktoren erschweren allerdings eine schnellere Gangart.
Index Die verhaltene Wirtschaftsentwicklung in den Schwellen-
60,0 ländern dürfte die Auslandnachfrage und die Investitions
tätigkeit dämpfen. In einigen Mitgliedländern der Eurozone
57,5
stellen die Sanierung der öffentlichen Finanzen und die
55,0 Umsetzung wachstumsfördernder Reformen nach wie vor
bedeutende Herausforderungen dar. Hinzu kommen Sorgen
52,5
um die öffentliche Sicherheit. Die SNB belässt ihre
50,0 Wachstumsprognose für die Eurozone für 2015 bei 1,5%.
47,5 Für 2016 fällt die Prognose mit 1,8% dagegen leicht
tiefer aus (Tabelle 2.1).
45,0
42,5 Die Konsumentenpreisinflation in der Eurozone liegt
2011 2012 2013 2014 2015 weiterhin unterhalb des von der Europäischen Zentralbank
(EZB) angestrebten Ziels von knapp 2%. Aufgrund der
USA Japan Eurozone China
tiefen Energiepreise schwankte die Jahresteuerung in den
Quelle: Markit Economics Ltd 2009, alle Rechte vorbehalten
letzten Monaten um null und lag im November bei 0,1%
(Grafik 2.11). Die Kernteuerung notierte nahezu unverän-
dert bei 0,9% (Grafik 2.12).
Grafik 2.10
arbeitslosenquoten In diesem Zusammenhang beschloss die EZB im Dezember
weitere Lockerungsmassnahmen. Sie senkte den Einlage-
% satz um 10 Basispunkte auf – 0,3%. Zudem soll das im
14 März begonnene Wertschriftenkaufprogramm um ein hal-
12 bes Jahr, d.h. bis März 2017, verlängert und das Spektrum
der zu erwerbenden Wertpapiere auf Schuldtitel von
10 Gemeinden und Regionen ausgeweitet werden. Die Rück-
8
zahlungen auslaufender Anleihen werden reinvestiert.
Weiter versprach die EZB, den Banken im Rahmen ihrer
6 Refinanzierungsgeschäfte bis mindestens Ende 2017
unlimitiert Liquidität bereitzustellen.
4
2 JAPAN
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
In Japan ist die Wachstumsentwicklung nach wie vor
USA Japan Eurozone
volatil. Nach einem Rückgang im zweiten Quartal expan-
Quelle: Thomson Reuters Datastream dierte das BIP im dritten Quartal wieder (Grafik 2.7).
Die Industriedynamik schwächte sich zwar unerwartet ab.
Gestützt durch den privaten Konsum sowie einen boomen-
Grafik 2.11
den Tourismus aus Asien legte die private Endnachfrage
jedoch wieder zu.
konsumentenpreise
Veränderung gegenüber Vorjahr Die japanische Konjunktur bleibt insgesamt fragil. Die
% Sorge um ein schwächeres Wachstum in China belastete in
7 den vergangenen Monaten das Geschäftsklima. Die jüngs-
ten Signale aus der Exportindustrie sind jedoch ermutigend.
6
Im Dienstleistungssektor bleibt die Stimmung insgesamt
5
gut. Die Arbeitslosenquote fiel im Oktober auf den tiefsten
4 Stand seit 1995 (Grafik 2.10). Vor diesem Hintergrund
3 ist damit zu rechnen, dass das gesamtwirtschaftliche Lohn-
2 wachstum allmählich anzieht und den privaten Konsum
1 stützt.
0
–1
2011 2012 2013 2014 2015
USA Japan Eurozone China
Quelle: Thomson Reuters Datastream
10 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberGrafik 2.12
Die Konsumentenpreisinflation bewegte sich in den letz-
ten Monaten im Zuge sinkender Energiepreise um null. Im kerninflation 1
Oktober lag die Jahresteuerung bei 0,3% (Grafik 2.11). Veränderung gegenüber Vorjahr
Unter Ausschluss der Energie- und Nahrungsmittelpreise %
notierte sie bei 0,8% (Grafik 2.12). Die längerfristigen 4
Inflationserwartungen gaben in den vergangenen Monaten
leicht nach und blieben damit weiterhin unterhalb des 3
Inflationsziels der japanischen Zentralbank von 2%. Diese 2
hat seit der Lockerung von Ende Oktober 2014 ihre auf
1
Ausdehnung der monetären Basis ausgerichtete Geldpoli-
tik unverändert gelassen (Grafik 2.14). 0
–1
AUFSTREBENDE VOLKSWIRTSCHAFTEN
–2
In den aufstrebenden Volkswirtschaften blieb die Kon- 2011 2012 2013 2014 2015
junkturentwicklung sehr uneinheitlich. China überraschte USA Japan Eurozone China
mit einem anhaltend robusten BIP-Wachstum im dritten
1 Ohne Nahrungsmittel und Energie
Quartal (Grafik 2.8). Dies reflektierte eine günstige Ent- Quelle: Thomson Reuters Datastream
wicklung der Wertschöpfung im Dienstleistungssektor,
während die Aktivität in der Industrie weiter an Schwung
verlor. In Indien wuchs das BIP weiterhin solide. In Russ-
Grafik 2.13
land stagnierte es, während es in Brasilien erneut stark
schrumpfte. offizielle zinssätze
In China liegt das Wachstumsziel der Regierung von rund % %
7,0% für dieses Jahr in Reichweite. Die verschiedenen 3,0 7,0
wirtschaftlichen Stimulierungsmassnahmen, darunter die 2,5 6,5
Lockerung der Geldpolitik, vorangetriebene Infrastruktur- 2,0 6,0
projekte sowie die jüngste Senkung der Mehrwertsteuer
1,5 5,5
für Kleinwagen werden die Konjunktur in den kommenden
Quartalen stützen. Ferner gab die chinesische Regierung 1,0 5,0
das neue Wachstumsziel für die kommenden fünf Jahre 0,5 4,5
bekannt. Demnach soll die Wirtschaft jedes Jahr um min-
0,0 4,0
destens 6,5% wachsen, um bis 2020 das angestrebte Ziel
2011 2012 2013 2014 2015
einer Verdoppelung der Wirtschaftsleistung im Vergleich
zu 2010 zu erreichen. Hohe Überkapazitäten und die USA 1 Eurozone 3
Verschuldung im Industrie- und Bausektor bergen jedoch Japan 2 China 4 (rechte Skala)
nach wie vor grosse Risiken. 1 Federal Funds Rate 3 Hauptrefinanzierungssatz
2 Tagesgeldzielsatz 4 Einjähriger Ausleihsatz
Quelle: Thomson Reuters Datastream
Für Indien rechnet die SNB weiterhin mit einem Wachs-
tum in der kurzen Frist nahe dem Potenzial (rund 7,0%).
Verzögerungen bei der Umsetzung von Wirtschafts Grafik 2.14
reformen infolge politischer Uneinigkeiten bringen leichte
Abwärtsrisiken mit sich. Die russische Wirtschaft dürfte monetäre basis
sich im Zuge einer Stabilisierung der Energiepreise in den Relativ zum BIP
kommenden Quartalen allmählich erholen. In Brasilien %
trüben sinkende Realeinkommen aufgrund der hohen Infla- 70
tion, eine straffe Geld- und Fiskalpolitik, eine steigende
Arbeitslosigkeit sowie politische Unsicherheiten den 60
Wachstumsausblick ein. 50
Auch die Inflation entwickelte sich in den aufstrebenden 40
Volkswirtschaften uneinheitlich. In China tendierte 30
die Jahresteuerung seit Jahresbeginn seitwärts und unter-
schritt den von der Zentralbank für 2015 angestrebten 20
Zielwert von 3,0% (Grafik 2.11). In Indien blieb die Teue-
10
rung weitgehend stabil (5,0%). In Brasilien und Russland
2011 2012 2013 2014 2015
dagegen blieb die Inflation unter anderem wegen der
schwachen Währungen sehr hoch (10,5% bzw. 15,0%). USA Japan Eurozone
Quelle: Thomson Reuters Datastream
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 11Chinas Zentralbank senkte die Leitzinsen und den Reserve
haltungssatz im September und Oktober weiter. Damit
liegt der einjährige Ausleihsatz mit 4,35% auf einem histo-
rischen Tief (Grafik 2.13). Auch die Zentralbank Indiens
senkte den Leitzins im September weiter. In Russland und
Brasilien beliessen die Zentralbanken den Leitzins jeweils
unverändert auf hohem Niveau, um die Inflation und die
Abwertung zu bekämpfen.
12 Quartalsheft 4 / 2015 Dezember3 Grafik 3.1
wachstumsbeiträge nach sektoren
Wirtschaftliche Entwicklung Veränderung gegenüber Vorperiode
in der Schweiz %
6
4
2
0
–2
Die verringerte Dynamik der Weltwirtschaft hat sich auch –4
auf die Schweiz ausgewirkt. Gemäss erster offizieller 2011 2012 2013 2014 2015
Schätzung stagnierte das BIP im dritten Quartal. Damit lag Verarbeitende Industrie Banken
die ausgewiesene Wirtschaftsleistung allgemein unter Handel Bau
den Erwartungen. Unternehmensnahe Dienstleistungen Andere
Öffentliche Verwaltung und Gesundheit BIP
Die Produktion wurde von einer ungünstigen Entwicklung Quelle: Staatssekretariat für Wirtschaft (SECO)
der Wertschöpfung im Handel und bei den Finanzdienst-
leistungen gedämpft. Die Wertschöpfung in der verarbei-
tenden Industrie nahm insgesamt zwar leicht zu, entwickelte
Grafik 3.2
sich in den einzelnen Branchen aber sehr unterschiedlich.
Hinzu kam ein ungewöhnlich starker Rückgang der Ener- wachstumsbeiträge: nachfrageseitig
gieproduktion und damit ein Sonderfaktor nicht-konjunk- Veränderung gegenüber Vorperiode
tureller Natur.
%
15
Nachfrageseitig zeigte sich ein etwas positiveres Bild.
Zwar litt die Nachfrage nach industriellen Vor- und Zwi- 10
schenprodukten sowie nach Ausrüstungsgütern unter der 5
überraschend schwachen Entwicklung der globalen Indus- 0
triekonjunktur. Allerdings entwickelten sich sowohl der
–5
private und öffentliche Konsum als auch die Exporte ins-
gesamt dynamischer als im ersten Halbjahr. Somit wuchs –10
die Endnachfrage stärker als das BIP. Zudem deutet –15
eine Reihe zusätzlicher Indikatoren auf eine etwas posi 2011 2012 2013 2014 2015
tivere Konjunkturentwicklung hin. Inländische Endnachfrage Lager
Exporte (ohne Wertsachen) BIP
Dennoch blieb die Auslastung der Schweizer Wirtschaft Importe (ohne Wertsachen)
unbefriedigend und die Arbeitsnachfrage gedämpft. Quelle: SECO
Die saisonbereinigte Arbeitslosenquote stieg seit der
letzten Lagebeurteilung von 3,3% auf 3,4% an.
Grafik 3.3
Angesichts starker Preisnachlässe bleibt die Margenlage
für viele Unternehmen eine grosse Herausforderung. Die inländische endnachfrage:
ergriffenen Massnahmen zur Senkung der Produktions- wachstumsbeiträge
Veränderung gegenüber Vorperiode
kosten und zur Effizienzsteigerung zeigen jedoch erste
Wirkungen. Die Belebung der Nachfrage dürfte in den %
kommenden Monaten zu einer Entspannung der Margen- 8
lage beitragen.
6
Die Schweizer Wirtschaft dürfte in den kommenden Quar- 4
talen moderat wachsen. Die SNB rechnet für 2015 unver-
2
ändert mit einem Wirtschaftswachstum von knapp 1%.
Mit der allmählichen Belebung der Weltwirtschaft dürfte 0
sich die Auslandnachfrage nach Schweizer Waren und
–2
Dienstleistungen festigen. Auch die Binnennachfrage dürfte
robust bleiben. Für das Jahr 2016 erwartet die SNB ein 2011 2012 2013 2014 2015
Wachstum von rund 1,5%. Privater Konsum Staatl. Konsum Ausrüstungsinv.
Bauinvestitionen Inländische Endnachfrage
Quelle: SECO
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 13GESAMTNACHFRAGE UND PRODUKTION Solide inländische Endnachfrage
Die inländische Endnachfrage belebte sich weiter (Gra-
Stagnation im dritten Quartal fik 3.3 und Tabelle 3.1). Treibende Kräfte bildeten der
Gemäss erster offizieller Schätzung stagnierte das BIP im private und öffentliche Konsum. Die privaten Konsum-
dritten Quartal. Die Entwicklung der Wertschöpfung nach ausgaben werden von der anhaltend hohen Zuwanderung
Branchen fiel uneinheitlich aus (Grafik 3.1). In der Industrie und der günstigen realen Einkommensentwicklung
und im Gastgewerbe legte die Wertschöpfung moderat gestützt. Auch die Ausrüstungsinvestitionen legten wei-
zu. Im Bau, im Handel und bei den Finanzdienstleistungen ter leicht zu. Die Bauinvestitionen waren indessen
schrumpfte sie dagegen. Zudem war im Sommer ein unge- weiterhin rückläufig. Seit Mitte 2014 geht die Wohn
wöhnlich starker Rückgang der Energieproduktion zu bautätigkeit deutlich zurück.
verzeichnen.
Leichtes Exportwachstum
Eine systematische Auswertung relevanter Wirtschafts Die Exporte expandierten im dritten Quartal weiter und
indikatoren deutet auf eine etwas positivere Grunddynamik trugen erneut zu einem positiven Aussenbeitrag zum BIP-
der Wirtschaft hin. So ist beispielsweise das Niveau des Wachstum bei (Tabelle 3.1). Das Exportwachstum reflek-
KOF Konjunkturbarometers mit einem leichten Wachstum tierte allerdings vor allem eine günstige Entwicklung im
kompatibel. Bereich der Chemikalien und pharmazeutischen Produkte.
Viele Exportbranchen litten dagegen weiterhin unter den
schwierigen Wechselkursbedingungen und der Verlang
samung des globalen Industriezyklus, die sich in einem
schwunglosen Welthandel widerspiegelt. Die Importe leg-
ten insgesamt leicht zu.
Tabelle 3.1
reales bip und komponenten
Wachstumsraten gegenüber Vorperiode in Prozent, annualisiert
2011 2012 2013 2014 2013 2014 2015
4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. 4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q.
Privater Konsum 0,8 2,7 2,2 1,3 2,4 0,5 1,3 1,5 1,1 0,8 1,2 1,7
Staatlicher Konsum 2,1 2,1 1,3 1,3 3,7 – 2,8 – 1,0 3,0 8,6 0,4 – 0,3 7,3
Anlageinvestitionen 4,3 2,9 1,2 2,1 2,2 3,3 0,1 3,4 1,6 0,4 3,3 – 0,9
Bau 2,5 2,9 3,1 3,3 6,4 4,5 0,6 1,7 – 5,6 2,7 – 1,2 – 3,7
Ausrüstungen 5,3 2,8 0,0 1,3 – 0,5 2,5 – 0,3 4,5 6,5 – 1,1 6,3 0,9
Inländische Endnachfrage 1,9 2,7 1,8 1,5 2,5 0,8 0,7 2,2 2,1 0,7 1,6 1,7
Lagerveränderung 1 0,3 – 1,0 0,7 – 0,4 7,7 – 7,5 – 0,4 4,8 – 0,5 – 0,8 – 3,1 – 2,6
Exporte total 2 3,5 3,0 0,0 4,2 – 10,5 14,9 2,9 – 2,1 3,9 – 0,4 1,4 2,4
Waren 2 6,2 0,9 – 2,3 5,1 – 16,8 19,0 10,0 – 7,0 3,2 2,7 0,9 4,3
Waren ohne Transithandel 2 6,5 1,7 – 1,0 4,0 – 3,3 11,4 2,5 8,7 – 2,3 – 9,7 3,1 1,9
Dienstleistungen – 2,2 7,4 4,7 2,4 3,0 7,3 – 10,0 8,4 5,5 – 6,4 2,3 – 1,3
Importe total 2 4,7 4,4 1,3 2,8 6,0 – 2,8 3,2 7,3 1,6 2,0 – 4,6 0,8
Waren 2 3,1 2,3 0,7 1,7 13,8 – 10,6 10,3 2,2 – 6,5 2,1 – 12,0 – 0,1
Dienstleistungen 8,6 9,3 2,9 5,1 – 9,2 16,4 – 10,4 19,0 20,1 1,8 11,1 2,3
Aussenbeitrag 3 – 0,1 – 0,2 – 0,6 1,0 – 8,1 8,8 0,2 – 4,2 1,4 – 1,1 2,6 0,9
BIP 1,8 1,1 1,8 1,9 1,8 2,1 0,4 2,5 2,8 – 1,3 0,9 – 0,1
1 Wachstumsbeitrag in Prozentpunkten (inklusive statistischer Diskrepanz)
2 Ohne Wertsachen (nicht-monetäres Gold und andere Edelmetalle, Edel- und Schmucksteine sowie Kunstgegenstände und Antiquitäten)
3 Wachstumsbeitrag in Prozentpunkten
Quelle: SECO
14 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberARBEITSMARKT Grafik 3.4
erwerbstätige
Die seit Jahresbeginn registrierte Verlangsamung der Wirt- Veränderung gegenüber Vorperiode
schaftsaktivität wirkt sich auf den Arbeitsmarkt aus. Die
%
Erwerbstätigkeit stagnierte zuletzt, und die Arbeitslosig-
3,0
keit stieg erneut etwas an. Vorlaufende Indikatoren der
Beschäftigung wie die Beschäftigungskomponente des 2,5
PMI und die Umfragen der KOF deuten jedoch für die 2,0
kommenden Monate auf eine Stabilisierung der Lage am 1,5
Arbeitsmarkt auf verhaltenem Niveau hin (Grafik 3.12). 1,0
0,5
Stagnation der Erwerbstätigkeit 0,0
Gemäss Erwerbstätigenstatistik stagnierte die saison –0,5
bereinigte Zahl der Erwerbstätigen im dritten Quartal. –1,0
Diese Entwicklung ist jedoch auch vor dem Hintergrund –1,5
eines starken Anstiegs im Jahr 2014 zu sehen 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
(Grafik 3.4). Total
Quelle: Bundesamt für Statistik (BFS), Saisonbereinigung: SNB
Aufgrund einer Revision der Beschäftigungsstatistik lie-
gen zurzeit keine Daten zur Beschäftigung für das dritte
Quartal vor (Grafik 3.5). Das Bundesamt für Statistik
Grafik 3.5
(BFS) wird die Daten mit Verzögerung veröffentlichen.
beschäftigung in vollzeitäquivalenten
Leicht höhere Arbeitslosigkeit 1. Q. 2006 = 100
Die Arbeitslosigkeit stieg in den letzten Monaten in
Index
zahlreichen Branchen leicht an. In der Industrie fiel der
117,5
Anstieg etwas stärker aus als im Dienstleistungssektor.
Ende November waren unter Ausschluss saisonaler 115,0
Schwankungen insgesamt 147'000 Personen als arbeitslos 112,5
registriert. Die saisonbereinigte Arbeitslosenquote lag 110,0
bei 3,4% (Grafik 3.6). 107,5
105,0
102,5
100,0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Industrie Dienstleistungen
Bau Total
Quelle: BFS, Saisonbereinigung: SNB
Grafik 3.6
arbeitslosenquote
%
4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Saisonbereinigt Nicht saisonbereinigt
Bei den Regionalen Arbeitsvermittlungszentren registrierte Arbeitslose in %
der Erwerbspersonen gemäss Volkszählung 2000 (3 946 988 Erwerbs-
personen) bis 2009 und ab 2010 gemäss Volkszählung 2010
(4 322 899 Erwerbspersonen).
Quelle: SECO
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 15Grafik 3.7
KAPAZITÄTSAUSLASTUNG
kapazitätsauslastung industrie
Unterauslastung in der Industrie
%
Die Auslastung der technischen Kapazitäten in der ver
85
arbeitenden Industrie stieg gemäss KOF-Umfrage im
84 dritten Quartal geringfügig von 81,3% auf 81,4% an. Sie
liegt damit weiterhin deutlich unter ihrem langjährigen
83 Durchschnitt (Grafik 3.7). Auch der Nutzungsgrad der
Maschinen im Bausektor erhöhte sich im dritten Quartal
82
etwas. Im Gegensatz zur verarbeitenden Industrie befin-
81 det sich die Auslastung im Bau nach wie vor über ihrem
langjährigen Durchschnitt (Grafik 3.8). Im Dienstleis-
80 tungssektor deuten die Umfragen auf eine durchschnitt-
liche Auslastung hin.
79
2011 2012 2013 2014 2015 Negative Produktionslücke
Kapazitätsauslastung Langfrist-Mittelwert Wie gut die Produktionsfaktoren einer Volkswirtschaft
Quelle: KOF/ETH ausgelastet sind, zeigt die Produktionslücke, die als pro-
zentuale Abweichung des beobachteten BIP-Niveaus vom
geschätzten gesamtwirtschaftlichen Produktionspotenzial
berechnet wird. Mit der BIP-Stagnation im dritten Quartal
Grafik 3.8
weitete sich die Lücke weiter aus. Das mittels einer Pro-
kapazitätsauslastung bau duktionsfunktion geschätzte Potenzial ergab für das dritte
Quartal eine Lücke von –1,6%, gegenüber –1,3% im
% Vorquartal. Andere Schätzmethoden für das Produktions-
79 potenzial (Hodrick-Prescott-Filter und multivariater Filter)
78 signalisieren eine weniger negative Lücke (Grafik 3.9).
77
Die verschiedenen Schätzungen spiegeln die unterschied-
76 lichen Ansätze zur Berechnung des Produktionspoten
zials wider. Der Produktionsfunktionsansatz berücksich-
75
tigt die Arbeitsmarktsituation und den Kapitalstock der
74 Volkswirtschaft. Da sich vor allem das Arbeitsangebot in
73 den letzten Jahren – in erster Linie als Folge der Zuwan-
derung – stetig erhöht hat, ist das Potenzial und ent
72 sprechend die Lücke gemäss dieser Methode grösser als
2011 2012 2013 2014 2015 bei den rein statistischen Filtermethoden.
Kapazitätsauslastung Langfrist-Mittelwert
Quelle: KOF/ETH
Grafik 3.9
produktionslücke
%
4
3
2
1
0
–1
–2
–3
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Produktionsfunktion HP-Filter MV-Filter
Quelle: SNB
16 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberGrafik 3.10
REALWIRTSCHAFTLICHE AUSSICHTEN
vorlaufende indikatoren
Die Prognosemodelle der SNB, die neben den typischen
Index Index
makroökonomischen Einflussgrössen auch die verfügba-
62,5 110
ren Indikatoren berücksichtigen, deuten auf eine mode-
rate Expansion des BIP im vierten Quartal hin. Die SNB 60,0 105
rechnet für 2015 unverändert mit einem Wachstum von
57,5 100
knapp 1%.
55,0 95
Im Verlauf von 2016 dürfte sich die Konjunktur in der 52,5 90
Schweiz allmählich beleben. Mit der Verbesserung
des internationalen Umfelds sind von den Exporten posi- 50,0 85
tive Impulse zu erwarten. Die Binnennachfrage dürfte 47,5 80
robust bleiben. Für das Jahr 2016 erwartet die SNB ein
45,0 75
Wachstum von rund 1,5%.
2011 2012 2013 2014 2015
PMI KOF-Barometer (rechte Skala)
Quellen: Credit Suisse, KOF/ETH
Grafik 3.11
erwartete bestellungseingänge
Trendkomponente
Saldo
40
30
20
10
0
–10
–20
–30
2011 2012 2013 2014 2015
Alle Industrien Maschinen Metall
Chemie Uhren
Quelle: KOF/ETH
Grafik 3.12
vorlaufende indikatoren der beschäftigung
Index
1,5
1,0
0,5
0,0
–0,5
–1,0
–1,5
2011 2012 2013 2014 2015
PMI 1,2 KOF BFS 2
1 Monatswerte
2 Trendkomponente: SNB
Quellen: BFS, Credit Suisse, KOF/ETH
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 174 Die mittel- und langfristigen Inflationserwartungen blie-
ben im dritten und vierten Quartal weitgehend unver
Preise und Inflations ändert. Sie bewegen sich damit weiterhin im positiven
Bereich.
erwartungen
Am Immobilienmarkt stiegen die Preise für Wohneigen-
tum im dritten Quartal leicht an. Der Preisauftrieb hat sich
in den letzten zwei Jahren zwar deutlich abgeschwächt,
doch wurden die in den Vorjahren entstandenen Ungleich-
gewichte damit nicht entschärft. Die Preise für Wohn-
objekte bewegen sich weiterhin auf einem hohen Niveau.
Die Jahresteuerungsrate der Konsumentenpreise hat sich
bei –1,4% stabilisiert. Damit liegt sie allerdings weiterhin KONSUMENTENPREISE
unterhalb des Bereichs, den die SNB mit Preisstabilität
gleichsetzt. Die Kerninflationsraten liegen näher bei null, Stabilisierung der LIK-Teuerungsrate
sind aber ebenfalls negativ. Die am Landesindex der Konsumentenpreise (LIK)
gemessene Jahresteuerungsrate blieb zwischen August
Der Rückgang der Jahresteuerungsrate in den negativen und November unverändert bei –1,4% (Tabelle 4.1). Diese
Bereich begann im Herbst 2014, ausgelöst durch stark Stabilisierung der Jahresteuerungsrate ergibt sich daraus,
gesunkene Erdölpreise. Unter dem Einfluss der Franken- dass der Indexstand in den letzten Monaten nicht mehr
aufwertung setzte er sich im ersten Halbjahr 2015 fort. weiter gesunken ist. Der von der Aufhebung des Mindest-
In den kommenden Monaten werden die rückläufigen kurses im Januar ausgehende Abwärtsdruck auf die
Indexwerte nach und nach aus der Berechnung der Jahres- Preise hat sich schrittweise reduziert.
teuerungsrate fallen. Dies dürfte dazu beitragen, dass
sich die Jahresteuerungsrate im Laufe des Jahres 2016
wieder allmählich der Nulllinie annähern wird.
Tabelle 4.1
landesindex der konsumentenpreise und komponenten
Veränderung gegenüber Vorjahr in Prozent
2014 2014 2015 2015
4. Q. 1. Q. 2. Q. 3. Q. September Oktober November
LIK total 0,0 – 0,1 – 0,7 – 1,1 – 1,4 – 1,4 – 1,4 – 1,4
Inländische Waren und Dienstleistungen 0,4 0,4 0,5 0,2 0,0 0,0 – 0,1 – 0,3
Waren 0,3 0,2 0,0 – 0,7 – 1,0 – 1,1 – 0,9 – 0,9
Dienstleistungen 0,4 0,5 0,6 0,5 0,3 0,3 0,1 – 0,2
private Dienstleistungen ohne Mieten 0,4 0,6 0,8 0,5 0,4 0,4 0,1 – 0,4
Mieten 1,2 1,1 1,0 1,2 0,9 0,7 0,7 0,1
öffentliche Dienstleistungen – 0,8 – 1,2 – 0,8 – 0,9 – 0,9 – 0,8 – 0,8 0,0
Ausländische Waren und Dienstleistungen – 1,2 – 1,6 – 4,2 – 4,8 – 5,4 – 5,5 – 4,9 – 4,4
ohne Erdölprodukte – 1,0 – 0,8 – 1,5 – 2,7 – 3,1 – 2,9 – 2,7 – 2,9
Erdölprodukte – 2,4 – 6,7 – 19,3 – 16,6 – 18,5 – 20,0 – 17,9 – 13,5
Quellen: BFS, SNB
18 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberNegative Teuerungsbeiträge der Auslandgüter … Grafik 4.1
Der Beitrag der Auslandgüter zur LIK-Jahresteuerungsrate lik: in- und ausländische güter
ist weiterhin deutlich negativ. Die negativen Teuerungs Veränderung des LIK gegenüber Vorjahr in Prozent. Beiträge der
raten haben sich aber etwas abgeschwächt. Dies gilt vor Komponenten in Prozentpunkten.
allem für Erdölprodukte (Grafik 4.1).
1,5
… und der Inlandgüter 1,0
Die Beitrag der Inlandgüter zur LIK-Jahresteuerungsrate 0,5
hat sich im Laufe des Jahres schrittweise verringert und ist
seit September negativ. Diese Bewegung wurde in den 0,0
letzten Monaten durch die Teuerung der Dienstleistungen, –0,5
darunter auch der Mieten, getrieben. Die Teuerung der
–1,0
inländischen Waren blieb demgegenüber vergleichsweise
stabil (Grafik 4.2). –1,5
2011 2012 2013 2014 2015
Weiterer Rückgang der Kerninflationsraten Total Ausland ohne Erdölprodukte
Die Kerninflationsraten sind seit Januar 2015 kontinuier- Inland Erdölprodukte
lich gesunken und bewegen sich seit März im negativen Quellen: BFS, SNB
Bereich. Im November lagen die Kerninflationsrate 1
des BFS (BFS1) und der getrimmte Mittelwert der SNB
(TM15) tiefer als im August (Grafik 4.3).
Grafik 4.2
lik: inländische waren und dienstleistungen
Veränderung des LIK Inland gegenüber Vorjahr in Prozent. Beiträge
der Komponenten in Prozentpunkten.
1,00
0,75
0,50
0,25
0,00
–0,25
–0,50
–0,75
2011 2012 2013 2014 2015
Total inländische Waren und Dienstleistungen
Waren Dienstleistungen ohne Mieten Mieten
Quellen: BFS, SNB
Grafik 4.3
kerninflation
Veränderung gegenüber Vorjahr
%
1,0
0,5
0,0
–0,5
–1,0
–1,5
2011 2012 2013 2014 2015
LIK TM15 BFS1
Quellen: BFS, SNB
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 19Grafik 4.4 PRODUZENTEN- UND IMPORTPREISE
preise des gesamtangebots
Veränderung gegenüber Vorjahr Stabilisierung der Teuerungsrate der Angebotspreise
Die Angebotspreise (Produzenten- und Importpreise)
%
bewegen sich weiterhin deutlich unter ihrem Vorjahres
2
niveau (Grafik 4.4). Darin widerspiegeln sich in erster
0 Linie der bis Januar 2015 erfolgte starke Rückgang des
–2 Weltmarktpreises für Erdöl und die Aufwertung des
Frankens, die sich der Aufhebung des Mindestkurses im
–4
Januar 2015 anschloss. Seit August sind zunächst die
–6 Produzenten- und dann die Importpreise leicht gestiegen,
–8 was dazu geführt hat, dass ihre negativen Jahresraten
nicht mehr weiter gesunken sind.
–10
–12 IMMOBILIENPREISE
2011 2012 2013 2014 2015
Total Produzentenpreise Importpreise Leicht steigende Preise für Wohneigentum
Quelle: BFS
Die verfügbaren Immobilienpreisindizes deuten mehr
heitlich darauf hin, dass die Preise für Wohneigentum
im dritten Quartal leicht gestiegen sind. Dies gilt sowohl
für Eigentumswohnungen (Grafik 4.5) als auch für
Grafik 4.5
Einfamilienhäuser.
transaktionspreise eigentumswohnungen
Nominal (hedonisch), Periodenbeginn = 100 Seit Anfang dieses Jahres hat sich der Preisauftrieb am
Markt für Wohneigentum weiter reduziert. Die Preise
Index
bewegen sich indessen weiterhin auf hohem Niveau.
180
170
Abschwächung der Mietteuerung
160
Die Mietteuerung schwächte sich im dritten Quartal leicht
150
ab (Grafik 4.6). Davon waren sowohl die im LIK erfassten
140
Mieten betroffen, die als Mass für die Bestandsmieten
130
betrachtet werden können, als auch die von Wüest & Partner
120
erfassten Mieten am Markt angebotener Wohnungen
110
(Angebotsmieten). Die Angebotsmieten lagen im dritten
100
Quartal wie die Bestandsmieten rund 1% über ihrem
90 Vorjahresniveau.
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Wüest & Partner Fahrländer Partner IAZI Der vom BFS jährlich publizierte Leerwohnungsanteil
Quellen: Fahrländer Partner, IAZI, Wüest & Partner stieg per 1. Juni 2015 weiter an und erreichte mit 1,2% den
höchsten Stand seit 2001. Zum Anstieg gegenüber dem
Vorjahr trugen sowohl die zur Miete als auch die zum Kauf
Grafik 4.6 angebotenen Wohnungen bei. Der wachsende Anteil leer
stehender Wohnungen am Wohnungsbestand dürfte sich
wohnungsmieten und referenzzinssatz tendenziell dämpfend auf die Mieten und Preise von Woh-
Nominal, Veränderung gegenüber Vorjahr (linke Skala) nungen auswirken.
% %
5 2,8
4 2,6
3 2,4
2 2,2
1 2,0
0 1,8
–1 1,6
2011 2012 2013 2014 2015
Bestandsmieten Angebotsmieten
Hypothekarischer Referenzzinssatz (rechte Skala)
Quellen: BFS, Bundesamt für Wohnungswesen (BWO), Wüest & Partner
20 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberINFLATIONSERWARTUNGEN Mittel- und langfristige Erwartungen
Die mittelfristigen Inflationserwartungen sind ebenfalls
Stabile Inflationserwartungen weitgehend stabil geblieben. Die Teilnehmer der im dritten
Die mittels Umfragen erhobenen Inflationserwartungen Quartal durchgeführten CFO-Umfrage von Deloitte
sind weiterhin stabil. Nachdem das Preisniveau und die prognostizierten die Inflationsrate in zwei Jahren auf 0,8%
Inflationsraten von Herbst 2014 bis Sommer 2015 stark (Umfrage im Vorquartal: 0,7%). Die von den SNB-Dele-
gefallen sind, rechnet ein wachsender Anteil der Befragten gierten für Wirtschaftskontakte geführten Gespräche liefern
auf sechs oder zwölf Monate mit steigenden Preisen bzw. ähnliche Ergebnisse. Im vierten Quartal erwarteten die
einem Anstieg der Inflationsrate. Gesprächspartner wie bereits im Vorquartal, dass die Infla-
tionsrate in drei bis fünf Jahren 0,6% betragen wird.
Kurzfristige Erwartungen
Gemäss der im Oktober durchgeführten Haushaltsumfrage Umfragen zu den langfristigen Inflationserwartungen zei-
des SECO stieg der Anteil der befragten Haushalte, die gen nach wie vor, dass diese durch die Aufhebung des
auf zwölf Monate mit höheren Preisen rechnen, auf 45%. Mindestkurses kaum beeinflusst wurden und gut verankert
Kleinere Anteile als im Juli gingen demgegenüber von bleiben.
sinkenden oder unveränderten Preisen aus (Grafik 4.7).
Gemäss Credit Suisse ZEW Financial Market Report
erwarteten im November zwei Drittel der befragten
Finanzanalysten unveränderte Inflationsraten auf sechs
Monate (August 2015: 71%). Der Anteil der Befragten,
der von steigenden Inflationsraten ausging, wuchs von
15% auf 25%, während der Anteil, der tiefere, d.h. noch
stärker negative Inflationsraten erwartete, von 15% auf
9% sank.
Die Gespräche der SNB-Delegierten für regionale Wirt-
schaftskontakte mit Unternehmen aus allen Teilen der
Wirtschaft bestätigen die Stabilität der Inflationserwartun-
gen. Im vierten Quartal rechneten die Gesprächspartner
wie im Vorquartal mit einer Inflationsrate in sechs bis zwölf
Monaten von – 0,4%.
Grafik 4.7
preiserwartungen
Haushaltsumfrage zur erwarteten Preisentwicklung auf 12 Monate
%
60
50
40
30
20
10
0
2011 2012 2013 2014 2015
Abnahme Mässiger Anstieg
Unverändert Starker Anstieg
Quellen: SECO, SNB
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 215 GELDPOLITISCHE MASSNAHMEN
SEIT DER LETZTEN LAGEBEURTEILUNG
Monetäre Entwicklung
Unverändert expansiver geldpolitischer Kurs
An der geldpolitischen Lagebeurteilung vom 17. September
2015 bestätigte die SNB ihren expansiven geldpolitischen
Kurs. Sie beschloss das Zielband für den 3M-Libor unver-
ändert bei –1,25% bis – 0,25% zu belassen. Auch der Zins
auf bei der SNB gehaltene Sichtguthaben von Banken und
Als die SNB im Januar 2015 den Mindestkurs gegenüber anderen Finanzmarktteilnehmern, die einen bestimmten
dem Euro aufhob, war abzusehen, dass sich die Geld Freibetrag überschreiten, blieb unverändert bei – 0,75%.
politik in den grossen Währungsräumen gegensätzlich
entwickeln würde. Der SNB war auch bewusst, dass Die SNB bekräftigte ausserdem, sie werde bei der Gestal-
dies erhebliche Auswirkungen auf das internationale tung ihrer Geldpolitik weiterhin der Wechselkurssituation
Währungsgefüge mit sich bringen würde. Das ist dann und deren Einfluss auf Inflation und Wirtschaftsentwick-
tatsächlich auch eingetreten und lässt sich am Kurs lung Rechnung tragen. Sie bleibe bei Bedarf am Devisen-
des Frankens gegenüber verschiedenen Währungen markt aktiv, um die monetären Rahmenbedingungen zu
deutlich ablesen. Kurz vor der Lagebeurteilung im beeinflussen.
Dezember 2015 notierte der Franken gegenüber dem
US-Dollar nahezu auf demselben Niveau wie Ende Höhere Sichtguthaben bei der SNB
2014. Gegenüber dem Euro war der Franken dagegen Seit der Lagebeurteilung vom September 2015 sind die
rund 10% stärker als anfangs Jahr. Der exportgewichtete gesamten bei der SNB gehaltenen Sichtguthaben leicht
Frankenkurs lag um etwa 8% höher als im Januar, gestiegen. In der Woche zum 4. Dezember 2015 (letzte
nachdem er zeitweilig um rund 20% angestiegen war. Kalenderwoche vor der Lagebeurteilung von Mitte
Dezember 2015) lagen sie mit 467,5 Mrd. Franken um
Gleichzeitig mit der Aufhebung des Mindestkurses senkte 3,2 Mrd. Franken höher als in der letzten Kalenderwoche
die SNB im Januar 2015 die Zinsen auf –0,75%. Damit vor der Lagebeurteilung von Mitte September 2015. Zwi-
hat sich die Zinsdifferenz zum Ausland, die zuvor wegen schen den Lagebeurteilungen von Mitte September 2015
der rückläufigen Zinsen im Ausland stark geschrumpft und Mitte Dezember 2015 betrugen sie durchschnittlich
war, wieder deutlich ausgeweitet. Auch nach der leichten 466,9 Mrd. Franken. Davon entfielen 401,3 Mrd. Franken
Zinssenkung der EZB im Dezember 2015 blieb die Zins- auf Giroguthaben inländischer Banken und die restlichen
differenz gegenüber dem Euro deutlich grösser als zu 65,6 Mrd. Franken auf übrige Guthaben auf Sicht.
Beginn des Jahres. Dies trug dazu bei, dass sich der Fran-
ken von seinen Höchstständen kurz nach der Aufhebung Hohe Überschussreserven der Banken
des Mindestkurses wieder abschwächte. Die gesetzlich erforderlichen Mindestreserven betrugen
zwischen dem 20. August und dem 19. November 2015
Die Entwicklung der Geldaggregate verlief seit Anfang durchschnittlich 14,4 Mrd. Franken. Insgesamt übertrafen
Jahr stabil. Im Oktober kam es zu einer Umschichtung die Banken das Mindestreserveerfordernis im Durch-
von Einlagen auf Transaktionskonti zu Spareinlagen, die schnitt um rund 391,7 Mrd. Franken (Vorperiode: 382,8 Mrd.
zu einem Rückgang der Geldmenge M1 führte, sich Franken). Die Überschussreserven der Banken sind damit
aber nicht auf die Wachstumsraten der breiteren Geld- nochmals gestiegen.
mengen M2 und M3 auswirkte. Solche Umschichtungen
dürften aktuell sowohl durch die Zinsen als auch das
regulatorische Umfeld motiviert sein.
Das Wachstum der Hypothekarkredite und der Immobi-
lienpreise entwickelte sich in den letzten Monaten etwa
im Einklang mit den Fundamentalfaktoren. Entsprechend
sind die Ungleichgewichte auf diesen Märkten unver
ändert geblieben.
22 Quartalsheft 4 / 2015 DezemberGrafik 5.1
GELD- UND KAPITALMARKTZINSEN
geldmarktsätze
Geldmarktzinssätze weitgehend unverändert
%
Die Zinsen am Geldmarkt bewegten sich im vierten Quar-
1,0
tal weiterhin im negativen Bereich. Sowohl die Zinssätze
für besicherte Geldmarktgeschäfte (Swiss Average Rates) 0,5
als auch die Zinssätze für unbesicherte Geldmarktgeschäfte
(Libor) lagen nahe am SNB-Einlagenzins von – 0,75% 0,0
(Grafik 5.1). Der 3M-Libor lag damit auch nahe der Mitte
–0,5
seines Zielbands von –1,25% bis – 0,25%.
–1,0
Langfristige Zinssätze tiefer im negativen Bereich
Die Rendite zehnjähriger Bundesobligationen bewegte –1,5
sich in den drei Monaten seit der Lagebeurteilung von
–2,0
Mitte September immer im negativen Bereich. Sie
erreichte zwischenzeitlich neue historische Tiefstände 2011 2012 2013 2014 2015
unter – 0,3%. Mitte Dezember belief sie sich auf rund 3M-Libor Zielband SARON
– 0,2% und lag damit tiefer als Mitte September. Quellen: Bloomberg, SIX Swiss Exchange AG, SNB
Renditekurve nach unten verschoben
Die Renditekurve von Bundesobligationen verschob sich
Grafik 5.2
zwischen Mitte September und Mitte Dezember nach
unten (Grafik 5.2). Mitte Dezember waren Renditen von zinsstruktur eidgenössischer anleihen
Bundesobligationen mit Laufzeiten unter 13 Jahren Nach Nelson-Siegel-Svensson Laufzeit in Jahren (hor. Achse)
negativ. Die Renditen widerspiegeln Erwartungen einer
%
anhaltenden Phase mit tiefen kurzfristigen Zinsen.
0,75
0,50
Tiefe langfristige Realzinsen
0,25
Der geschätzte langfristige Realzins belief sich Mitte
0,00
Dezember auf – 0,2%. Er lag damit leicht unter dem bereits
–0,25
sehr niedrigen Niveau vom ersten Quartal dieses Jahres
–0,50
(Grafik 5.3).
–0,75
Die Schätzung des Realzinssatzes stützt sich auf die –1,00
Entwicklung der zehnjährigen Renditen von Bundesobli- –1,25
gationen und die für den gleichen Zeithorizont mit Hilfe 0 5 10 15 20
eines vektorautoregressiven (VAR) Modells geschätzten Mitte Dezember 2015 Mitte Juni 2015
Inflationserwartungen. Mitte September 2015
Quelle: SNB
Grafik 5.3
geschätzter realzinssatz
10-jährige Obligationen der Eidgenossenschaft
Inflationserwartungen geschätzt mit VAR-Modell
%
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
–0,5
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Quelle: SNB
Quartalsheft 4 / 2015 Dezember 23Grafik 5.4 WECHSELKURSE
devisenkurse
Franken stärker gegenüber dem Euro und schwächer
1.125 gegenüber dem US-Dollar
Seit der Lagebeurteilung von Mitte September hat der
1.100
Franken gegenüber dem Euro etwas an Wert gewonnen
1.075 (Grafik 5.4). In der ersten Monatshälfte Dezember kostete
1.050 der Euro rund 1.08 Franken, nachdem der Kurs im
September kurzfristig bis auf 1.10 Franken gestiegen war.
1.025
1.000 Gegenüber dem US-Dollar hat der Franken seit Mitte
0.975 Oktober an Wert verloren. Die Aufwertung des US-Dollars
spiegelt die in den Augen der Marktteilnehmer gestiegene
0.950
Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung durch die Federal
0.925 Reserve im Dezember wider.
Jul 15 Aug Sep Okt Nov Dez
USD in CHF EUR in CHF Am 3. Dezember kündigte die EZB eine Lockerung ihrer
Quelle: SNB
Geldpolitik an. Die Märkte hatten eine stärkere Lockerung
erwartet, weshalb der Euro nach der Ankündigung gegen-
über dem US-Dollar stärker wurde. Auf den Frankenkurs
des Euros hatte die Enttäuschung der Märkte jedoch keine
Grafik 5.5
wesentlichen Auswirkungen, da die Märkte davon aus
mci nominal gingen, die SNB würde für eine unveränderte Zinsdifferenz
sorgen. Gegenüber dem US-Dollar gewann der Franken
% gleich wie der Euro an Wert.
1,5
Etwas lockerere monetäre Bedingungen
1,0 Auf exportgewichteter Basis notierte der Franken Mitte
Dezember leicht schwächer als zum Zeitpunkt der Lage-
0,5 beurteilung im September. Damit sind die monetären
Bedingungen etwas expansiver geworden.
0,0
Der in Grafik 5.5 gezeigte Monetary Conditions Index
–0,5 (MCI) kombiniert Veränderungen des 3M-Libors und des
nominalen exportgewichteten Aussenwerts des Frankens
–1,0 zu einem Mass der monetären Bedingungen. Um der Unsi-
Jul 15 Aug Sep Okt Nov Dez cherheit über die relativen Wirkungen von Veränderungen
MCI 3:1 MCI 5:1 der Zinssätze und des Wechselkurses Rechnung zu tragen,
Quelle: SNB sind zwei Versionen des Indexes abgebildet, die sich in
der Gewichtung der beiden Komponenten unterscheiden.
Der Index wird zum Zeitpunkt der letzten Lagebeurteilung
Grafik 5.6 auf null gesetzt. Negative Werte des MCI zeigen eine
Lockerung der Geldpolitik an.
realer aussenwert des frankens
Exportgewichtet, Januar 1999 = 100 Hoher realer Aussenwert des Frankens
Index Der exportgewichtete reale Aussenwert des Frankens liegt
135 weiterhin auf einem hohen Niveau. Die ab Mai beobachtete
130 Abschwächung hat sich seit September deutlich verlang-
125 samt (Grafik 5.6).
120
115
110
105
100
95
90
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Real (24 Länder)
Quelle: SNB
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