Wer Aktien kauft, kauft das Management
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PRODUKTE & MÄRKTE XXXXX
«Wer Aktien kauft,
kauft das Management»
Die Nebenwerte-Investoren Erhard Lee und
Marc Possa erläutern, welche Faktoren sie bei
der Aktienauswahl für ihre Fonds beachten.
VON ANDREAS KÄLIN strukturelles Wachstum aufweisen, China, Indien, Russland, in Südame-
nicht nur ein zyklisch bedingtes. rika. Bezüglich des Marketing ist die
D
ie Domäne von Erhard Lee und Lee: Speziell unter Nebenwerten fin- Jungfraubahn für mich eine der bes-
Marc Possa sind Schweizer Neben- det man Trouvaillen. Man kann ein ten Firmen überhaupt. Da zeigt sich
werte. Beide orientieren sich am schönes Portfeuille erstellen mit Ak- eine Eigenschaft des Managements.
Value-Stil. Er besteht darin, nach klassi- tien, die tiefe Kurs-Gewinn-Verhält- Und ein Beispiel für ein schlecht ge-
schen Kritierien wie dem Kurs-Gewinn- nisse von fünf bis zehn haben. führtes Unternehmen?
oder Kurs-Buchwert-Verhältnis unterbe- Das Kurs-Gewinn- oder Kurs-Buch- Lee: Orell Füssli. Der Massenbuch-
wertete Aktien herauszufiltern. Erhard Verhältnis sind für Sie als value- handel ist ein Geschäftsmodell, das
Lee legt dazu im Fonds AMG Substanz- orientierte Investoren wichtig. Auf in Frage steht, angesichts der Mög-
werte Schweiz viel Wert auf eine stete was für Faktoren achten Sie noch? lichkeiten, Bücher elektronisch he-
Ertragsentwicklung der Unternehmen. Possa: Wer Aktien kauft, kauft das runterzuladen. Und die Leute, die
Marc Possa wendet den Value-Stil weniger Management. Ich muss Vertrauen ha- Orell Füssli leiteten, haben diesen
strikt an und der von ihm betreute Fonds ben ins Management, wie beim Elek- Wandel zu wenig gesehen.
SaraSelect ist stärker auf zyklische Indus- tronikkomponentenherstellers Lem, Possa: Aber Orell Füssli steckt im
trieaktien ausgerichtet, was zu einer klar der grössten Position in unserem Umbruch. Mit Heinrich Fischer hat
volatileren Wertentwicklung führt. Fonds. CEO Francois Gabella weiss jetzt ein gestandener Manager das
genau, was in den Fabriken läuft oder Verwaltungsratspräsidium übernom-
Herr Lee, Herr Possa, Sie suchen in China, weil er gerade dort war. Da
günstige Schweizer Nebenwerte. Ist fühle ich mich wohler als bei Nestlé,
es derzeit leicht, fündig zu werden? wo CEO Bulcke im Elfenbeinturm
Possa: Zurzeit wird ein Drittel aller sitzt und seine Datenaggregationen Erhard Lee hat 30 Jahre
Schweizer Small und Mid caps un- erhält. Er weiss nicht so schnell, was Börsenerfahrung gesammelt,
ter ihrem Buchwert gehandelt. Das an der Front abgeht. auch im hektischen Ringhan-
ist eine hohe Zahl, auch im langfris- Lee: Sehr wichtig ist eine hohe Konti- del. Als Fondsmanager will er
tigen Vergleich. Zudem agieren viele nuität im Management, ein langjäh- heute «ruhig schlafen», wes-
dieser Firmen in Bereichen, die ein riger Erfolgsausweis. Bei der Jung- halb er gern in Unternehmen
fraubahn hat das Management in mit «langweiligen Geschäften»
zwanzig Jahren einmal gewechselt, investiert. Lee ist Alleininha-
in so einer Firma stimmt der Geist. ber der Firma AMG & Analysen
«Wenn sich die Direktoren-
BILD: PETER FROMMENWILER
Was macht denn die Führung der & Anlagen. Ihr Flagschiff ist
Parkplätze vor dem Haupt- Jungfraubahn so gut? der Fonds AMG Substanzwerte
eingang befinden, ist das ein Lee: Das Marketing ist einzigartig, Schweiz, der sich auf Small
das unterschätzt man völlig. Die caps fokussiert und auch Leer-
schlechtes Signal.»
Jungfraubahn hat seit über 20 Jah- verkäufe tätigt, um sich gegen
Erhard Lee, AMG Substanzwerte Schweiz ren eigene Vertriebsleute vor Ort, in Börseneinbrüche abzusichern.
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men, er bringt eine neue Dynamik hi-
nein. Es gab verschiedene Rochaden.
Lee: Es ist möglich, dass es besser
kommt. Aber da bin ich zu vorsich-
tig. Ich kaufe erst, wenn das Manage-
ment über längere Zeit einen Leis-
tungsausweis erbracht hat.
Was ist ein typisches Merkmal für
ein guten Management?
Possa: Gute Manager bringen mehr,
als sie versprochen haben. Und was
wichtig ist, jeder Manager hinter-
lässt eine Spur. Er prägt eine Kultur,
die sich auf das Unternehmen positiv
oder halt negativ auswirkt.
Lee: Genau, ich will die Kultur eines
Unternehmens spüren. Darum besu-
che ich die Firmen, etwa um zu se-
hen, wie mich die Leute empfangen,
das sind alles wichtige Details. Ich
schaue nach, wo sich die Besucher-
parkplätze befinden.
Wo müssen die denn sein?
Lee: Wenn sich statt der Besucher- die
Direktorenparkplätze vor dem Ein-
gang befinden, ist das ein schlechtes
Signal. Dann kaufe ich nicht.
Es gibt neben den Managern andere
wichtige Mitspieler in einem Unter-
nehmen. Achten Sie darauf, welche
Aktionäre mit ihnen im Boot sitzen?
Lee: Das ist ein wichtiges Kriterium.
Bei mir scheidet zum Beispiel ein En-
gagement bei Sulzer von Anfang an
aus, wegen dem Haupteigner. Ent-
Marc Possa übernahm
per Mitte 2011 die Verantwor-
tung für den SaraSelect, der
von Peter Lehner aufgebaut
wurde und zu den bekannten
Schweizer Nebenwertefonds
zählt. Possa charakterisiert sich
als Mensch, der Übertreibun-
gen nicht mag und langfristig
denkt – das passt zum Stil des
SaraSelect, der spekulative Ti-
tel meidet und einen langen
Anlagehorizont hat: Die ausge-
wählten Firmen werden über
BILD:
die Zyklen hinweg begleitet.
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weder will man mit einem Viktor schaue, was für Aktien diese Fonds möglich für sich ab, das Kurspoten-
Vekselberg in einem Boot sitzen oder halten. Dann verkaufe ich diese Ak- zial für den Aktionär ist begrenzt.
nicht. Ich will es nicht. Punkt. tien manchmal leer, um so von einem Lee: Bei den Grossbanken fehlt mir
Was stört Sie an dem russischen Kurseinbruch profitieren zu können. eine Führung, die sich an den Inter-
Oligarchen? Mögen Sie andererseits Unterneh- essen der Eigentümer orientiert.
Lee: Kann ich solch einem Mitak- men, die von einer Familie kontrol- Meiden Sie Finanzwerte denn
tionär vertrauen? Die Verlässlich- liert werden? konsequent?
keit fehlt. Man weiss nie, was mit ei- Lee: Die Frage ist, macht es die Fami- Possa: Für uns ist die Finanzinstrie
ner Gesellschaft passieren wird, die lie gut oder nicht. Ein gutes Beispiel ein rotes Tuch. Die Welt ist auch over-
solch ein Aktionariat hat. ist die Familie Cornaz, die die Stim- banked und overinsured, es gibt zu
Possa: Ich sehe es gar nicht gerne, menmehrheit am Verpackungsglas- viele Banken und Versicherungen.
wenn kurzfristig agierende, angel- hersteller Vetropack hält. Da denkt Von daher ist es für sie schwierig,
sächsisch geprägte Fonds mit an Bord man für die nächste Generation. wirklich Mehrwert zu generieren.
sind. Solche wie BlackRock. Die ge- Wenn Vetropack eine neue Glashütte Lee: Ich meine, das Versicherungs-
hen mit Hü und Hott in einen Titel hi- aufstellt, ist das Investition für die geschäft kann man profitabel betrei-
nein und drücken den Kurs so gleich nächsten 20 bis 50 Jahre. ben. Die grössten Risiken liegen im
mal um 10 Prozent nach oben. Einige Possa: Der strategische Horizont sol- Anlagebereich der Versicherungen.
Zeit später stossen sie mit dem glei- cher Familien ist anders als bei nor- Da picke ich mir halt die mit den ge-
chen Trompetengetöse ihre 5-Pro- malen Managern, viel längfristiger. ringsten Risiken heraus, das sind zur-
zent-Beteiligung ab und schicken Vor allem Manager in der Finanz- zeit die Swiss Life und vor allem die
den Kurs damit ins Tal. industrie versuchen doch, in ihrer Vaudoise Assurances. Die werden
Ausser BlackRock, welche anderen Zeit die Zitrone auszupressen. Läuft beide zu 0,4mal den Buchwert ge-
Fonds sind als Mitaktionäre noch es gut läuft, schöpfen sie so viel wie handelt. Das ist absurd günstig.
unerwüscht?
Possa: Alle, die auf eine typisch an-
gelsächsische Art vorgehen und sich,
was den Anlagehorizont betrifft, ei-
«Wir investieren vor allem auch in die klassische,
nem unterjährigen Joch unterstellen. produzierende und kapitalintensive Industrie. Da
Wenn wir in eine Firma investieren, gibt es einen gewissen Schutz.»
versuchen wir, als stabile Aktionäre
Marc Possa, mit einer Nespresso-Kapsel, für die Dätwyler zuliefert.
und langjährige Partner die Strategie
des Managements mitzutragen.
Lee: Die kurzfristig orientierten
Fonds haben auch ein Problem. Gibt
es eine Krise, müssen sie verkaufen,
damit beschleunigen sie den Kurs-
einbruch in ihren Titeln noch. Ich
SaraSelect
% Rendite zehnjähriger Staatsanleihen
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Apple
200
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SMI
BILD: PETER FROMMENWILER (2)
100
50
2009 2010 2011 2012
Quelle: Xyyyyyyyyysasadasyy
Valor 99,9 Mrd CHF
5-Jahres-Performance 9.9 CHF
Fondsvolumen 99.9
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AMG Substanzwerte Schweiz
% Rendite zehnjähriger Staatsanleihen
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Apple
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SMI
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2009 2010 2011 2012
Quelle: Xyyyyyyyyysasadasyy
Valor 99,9 Mrd CHF
5-Jahres-Performance 9.9 CHF
Fondsvolumen 99.9
Possa: Das Management der Swiss
Life hat aber ein fragwürdiges Geba-
ren gezeigt, einen Drang zur Grösse,
der zur kostspieligen Fehlakquisition
von AWD führte.
Lee: Das stimmt schon. Aber darum «Von meinem Typ her ziehe ich eine IVF Hartmann
haben wir die Swiss-Life-Aktien ja vor. Die Verbandstofffabrik hat ein langweiliges,
erst nach dem Kurssturz gekauft.
aber grundsolides Geschäft»
Possa: Ihr handelt opportunistischer.
Wir sind von unserer Anlagephilo- Erhard Lee, mit einem Pflaster der Schaffhauser Firma IVF Hartmann
sophie her stringenter, Finanztitel
werden wir kaum kaufen. Auch bei
Stromfirmen sind wir ultravorsichtig. zialisten Kudelski habe ich noch nie gewissen Schutz. Wer die Schwei-
Was für einen Nachteil weisen die verstanden, wie das Ganze funktio- zer Maschinen- oder Elektroindust-
Stromversorger auf, Herr Possa? niert, wieso soll ich da investieren? rie analysiert, erkennt, wie hoch die
Possa: Weil da im Verwaltungsrat Po- Gerade im Fall von neuen Techno- Eintrittshürden für ihre Technolo-
litiker sitzen. Da kann der Wind rasch logien gilt, die Hoffnung wird an der gien sind. Die Firmen haben über
drehen. Ein Politiker will die Wieder- Börse immer zu teuer bezahlt. Jahrzehnte eine Lernkurve durch-
wahl, der hat einen kürzeren Hori- Possa:Ja, Junge Industrien, wie die gemacht und sich zu Partnern ihrer
zont, das ist per se heikel bei der Um- Biotechindustrie, mögen sexy wir- Kunden entwickelt. Dann erhält man
setzung einer langfristigen Strategie. ken. Aber nüchtern betrachtet muss auch einen Preisvorteil. So wie Ems-
Lee: Der Strommarkt ist nicht frei, ich mir sagen, ich kann da nicht bes- Chemie. Obwohl sie zur Hälfte im
richtig, die Preise sind zu stark re- ser sein als andere Investoren, weil Hartwährungsland Schweiz produ-
guliert. Auch wir meiden subventio- ich das Geschäft nicht verstehe. Übri- ziert, erzielte sie zuletzt eine opera-
nierte Bereiche eher. In den Stromti- gens meide ich auch Firmen, die von tive Marge von 18 Prozent.
teln sind wir dennoch drin, lange ha- einem Treiber abhängig sind, so wie Bringen typische Schweizer Tugen-
ben wir damit super verdient, in den Meyer Burger von der Entwicklung den den Erfolg?
letzten Jahren mussten wir Verluste der Solarbranche. Wir legen Wert auf Possa: Ja, zu unseren Tugenden ge-
einstecken. Aber auch da war es für eine gewisse Diversifikation, auch hören die Zuverlässigkeit, der Quali-
mich wichtig zu sehen, welche Firma was die Absatzmärkte betrifft. tätssinn, der gute Service nach dem
ein gutes Management hat, so wie In welchen Branchen finden Verkauf. All das wird noch wichtiger,
Repower. Ihre Aktien haben viel we- Sie besonders häufig geeignete wegen des strukturellen Trends zur
niger als andere Stromtitel verloren. Anlagemöglichkeiten? Miniaturisierung, der die Qualitäts-
Herr Lee, gibt es für Sie als Investor Possa: Verglichen zu Erhard›s Fonds ansprüche weiter steigen lässt.Sol-
eigentliche Tabus? investieren wir stärker in die klassi- che Eigenschaften kann ein chinesi-
Lee: Ich meide alles, was ich nicht sche, produzierende und kapitalin- scher Konkurrent nicht von heute auf
verstehe. Beim Verschlüsselungsspe- tensive Industrie. Da gibt es einen morgen übernehmen.
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Die grössten Postionen Blindtext BlindtextWeit hinten, nsona
tabelle folgt tabelle folgt
Lee: Man muss aber sehen, dass es den richtigen Zeitpunkt zum Aus-
auch bei Produkten oder Technolo- stieg und Wiedereinstieg zu finden.
gien Zyklen gibt. Der Hörgeräteher- Weil es unsinnige Übertreibungen an
steller Sonova ist für mich auf einem «Die Schweizer Tugenden der Börse gibt, bei denen man nicht
absteigenden Ast im Produktzyk- werden wichtiger, wegen sagen kann, wieweit sie gehen. So hat
lus, weil er sich nicht mehr wie frü- die Sika-Aktie in der Finanzkrise drei
des strukturellen Trends zur
her technologisch und über eine wei- Viertel verloren, obwohl der Spezia-
tere Miniaturisierung von der Kon- Miniaturisierung» litätenchemiehersteller immer einen
kurrenz abheben kann. Das hat der Marc Possa, SaraSelect positiven Cashflow ausgewiesen hat.
ausgeschiedene CEO Chapero gese- Lee: Das hat eben damit zu tun, wer
hen und Sonova von einer technolo- die Aktien hält. Viele kurzfristig ori-
gie- zu einer marketinggetriebenen entierte Fonds. Wenn es anfängt zu
Firma gewandelt. Der neue CEO muss Zyklikern aufgebaut, wie im Verbin- kriseln, verabschiedet man sich bes-
erst zeigen, dass er es auch kann. dungstechniker Bossard. sern von solchen Titeln. Übrigens
Herr Lee, anders als Herr Possa mö- Dass Sie in Zykliker investieren, gibt es zwei Arten von Zyklizität. Ein
gen Sie die zyklischen Schweizer In- heisst doch, Sie sind zurzeit opti- Industriekonzern wie Georg Fischer
dustriewerte weniger? mistisch eingestellt für die Börse. erlebt tatsächlich Gewinneinbrüche.
Lee: Ich meide sie eher, wegen der Lee: Genau, ich bin sehr positiv ein- Bei Sika bleiben auch in der Krise die
Kursschwankungen. Von meinem gestellt für die Wirtschaft und halte Gewinne erstaunlich stabil, da bricht
Typ her ziehe ich den Plakatwerber die Zykliker für unterbewertet. nur der Aktienkurs ein.
APG vor, der hat ein langweiliges Ge- Possa: Ja. In den Bewertungen spie- Trotzdem geht es nicht nur darum,
schäft, das auch in der Krise gut läuft. geln sich zu starke Rezessionsängste. die richtigen Titel zu kaufen. Man
BILD: PETER FROMMENWILER
Oder IVF Hartmann. Die Verbands- Gerade wer in schwankungsanfäl- muss auch wissen, wann die Zeit ge-
stofffabrik hat ebenfalls ein langwei- lige Zykliker investiert, muss sich kommen ist, zu verkaufen.
liges, aber grundsolides Geschäft, heute fragen, ob die Kaufen- und Lee: Richtig, der Zeitpunkt für die
dass ein schönes Gewinnwachstum Halten-Strategie noch dienlich ist. Trennung kommt, wenn eine Firma
gebracht hat. Zuletzt haben wir aber Possa: Das ist das Timing angespro- ihre Ziele nicht mehr erfüllt oder die
auch die eine oder andere Position in chen. Es ist schwierig, bei Zyklikern Aktie stark überbewertet ist. In den
letzten 18 Monaten haben wir die
Engagements in Immobilienaktien
stark abgebaut, aus Mobimo sind wir
ganz hinaus. Ich glaube, der Immobi-
liensektor ist zu hoch bewertet.
Possa: Viele Schweizer Immobilien-
aktien werden mit einer Prämie um
20 Prozent zum inneren Wert gehan-
delt. Da hat sich eine Blase gebildet.
Roundtable.
Erhard Lee und
Marc Possa im
Gespräch mit /stocks18/roundtable/
Stocks-Redaktor Kurse AMG Substanzwerte
BILD:
Andreas Kälin. Schweiz und SaraSelect
18 / 2012 STOCKS 59Sie können auch lesen
