Geschäftsbericht 2010 - Shareholder Value Beteiligungen AG
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GeschBer V3 Cover www 14.04.2011 11:58 Uhr Seite 1
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Geschäftsbericht 2010
Probedruck
Die SHAREHOLDER VALUE BETEILIGUNGEN
AG, Frankfurt am Main, investiert eigene Mittel in bör-
sennotierte Aktiengesellschaften. Sie ist auf das Value In-
vesting in kleine und mittelständische Unternehmen im
deutschsprachigen Raum spezialisiert. Das Beteiligungs-
portfolio dient dazu, ihr Vermögen zu erhalten und zu
vermehren. Der Innere Wert ist die zentrale Steuerungs-
größe für unseren Erfolg als Summe aus Kursentwick-
lung und Dividenden der Beteiligungen nach Kosten und
Steuern.
Die Aktie der Shareholder Value Beteiligungen AG
(ISIN: DE0006059967, WKN: 605996) notiert seit
2006 im Entry Standard.
3
MEHRJAHRESÜBERSICHT (Werte jeweils zum Jahresende)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Anzahl Aktien 465.000 465.000 465.000 465.000 465.000 697.500 697.500 697.500 697.500 697.500
T€ T€ T€ T€ T€ T€ T€ T€ T€ T€
Innerer Wert 8.962 7.162 9.592 11.163 13.660 18.542 18.079 12.004 15.141 19.181
Gewinn- und Verlustrechnung
Realisierte Kursgewinne 31 310 1.493 1.271 2.673 1.555 2.676 -6 316 2.411
Erträge aus Wertpapieren (Dividenden) 288 156 150 297 328 304 528 487 313 355
Verwaltungskosten Depot (inkl.Mwst.) 86 98 99 153 229 175 240 159 160 312
Abschreibungen auf Wertpapiere 633 1.688 322 494 488 950 1.771 5.295 -1.232 -575
Ergebnis der gewöhnlichen
Geschäftstätigkeit -508 -1.361 1.305 1.015 2.359 468 949 -5.241 1.578 2.899
Jahresüberschuss -509 -1.362 1.287 1.014 2.301 441 955 -5.266 1.548 2.882
Bilanz
Wertpapiere des Anlagevermögens 7.070 7.755 9.397 10.188 9.114 15.668 14.848 12.745 13.364 15.560
Wertpapiere des Umlaufvermögens 1.081 282 304 1.950 2.531 307 84 0 20 0
Eigenkapital nach HGB 8.449 7.087 8.374 9.388 11.457 15.618 16.154 10.469 12.017 14.900
Verbindlichkeiten ggü. Kreditinstituten 503 977 1.356 2.920 189 1.016 1.530 2.524 1.451 882
Werte je Aktie € € € € € € € € € €
Innerer Wert 19,27 15,40 20,63 24,01 29,38 26,58 25,92 17,21 21,71 27,50
Eigenkapital nach HGB 18,17 15,24 18,01 20,19 24,64 22,39 23,16 15,01 17,23 21,36
Stille Reserven Wertpapiere 1,10 0,17 2,61 3,74 4,71 4,18 2,79 1,90 4,46 6,11
Jahresüberschuss -1,09 -2,93 2,77 2,18 4,95 0,63 1,37 -7,55 2,22 4,13
Dividende 0,00 0,00 0,00 0,50 0,60+1,40 0,60 0,60 0,00 0,00 0,00
Börsenkurs Jahresende 18,90 15,30 19,30 20,20 23,45 22,92 21,71 10,50 17,50 22,40
Börsenkurs Jahreshoch 18,90 20,50 19,30 21,50 25,00 27,84 28,45 22,35 17,50 22,40
Börsenkurs Jahrestief 17,20 13,60 11,49 18,50 19,50 19,39 20,81 9,00 9,75 16,44
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INHALT
6 Organe der Gesellschaft
8 Bericht des Aufsichtsrats
10 Bericht des Vorstands
11 Depot
13 Aktie
16 Anlagestrategie
21 Jahresabschluss
22 Lagebericht
24 Bilanz
26 Gewinn- und Verlustrechnung
27 Eigenkapitalveränderungsrechnung
28 Kapitalflussrechnung
29 Anlagespiegel
30 Anhang
32 Bestätigungsvermerk
33 Finanzkalender
33 Impressum
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Organe der Gesellschaft
DER AUFSICHTSRAT
Dr. Michael R. Drill, Volker Schindler, Günter Weispfenning,
Bad Homburg; Pfungstadt; Frankfurt am Main
Vorsitzender Stellvertretender
Vorsitzender
Jahrgang ’64, Dipl.-Kaufmann, ist Jahrgang ’56, Dipl. Bankfachwirt, Jahrgang ’41, verfügt über eine
Vorsitzender des Vorstands der war 20 Jahre für die Bayerische mehr als dreißigjährige erfolgreiche
Lincoln International AG und Hypotheken- und Wechselbank in Börsenerfahrung.
verfügt über mehr als 15 Jahre den Filialen Darmstadt und Frank- Nach Stationen bei der BHF-
Erfahrung im Investment Banking. furt am Main tätig. Als Handelschef Bank und der Commerzbank
So zeichnete er über fünf Jahre und später Leiter für Sales und war er Leiter der Vermögens-
(2000 bis 2006) als Managing Di- Portfoliomanagement war er u.a. anlageberatung bei der Bayerischen
rector und zugleich Head of M&A für die Bereiche Anlageberatung, Hypotheken- und Wechselbank in
beim Bankhaus Sal. Oppenheim Aktienhandel, Sales und Portfolio- Darmstadt.
& Cie. in Köln und Frankfurt am management verantwortlich. Seit 1988 ist er als selbständiger
Main verantwortlich. Er ist Gründungsmitglied des Finanzanalyst tätig.
Von 1995 bis 2000 arbeitete Investmentclubs R 3000 und war Insidern der Aktienszene ist er
er für Schroders Salomon Smith über viele Jahre dessen Geschäfts- als Mentor des Investmentclubs
Barney, der Investment Banking führer. R 3000 bekannt. Hier wurden
Einheit der Citigroup, in London Seit 1998 ist er bei der ICF zahlreiche unterbewertete Unter-
in der Financial Institutions Group Kursmakler AG Wertpapierhan- nehmen entdeckt, deren Kurse sich
des M&A-Teams und war parallel delsbank im Bereich Global Mar- später mehr als verzehnfacht haben.
für den deutschen Markt zuständig. kets tätig. Bei ICF begann Volker Günter Weispfenning berät den
In der Zeit von 1991 bis 1994 Schindler im Bereich Aktiensales Vorstand bei Anlageentscheidungen.
arbeitete er als Management und Handel.
Consultant mit Fokus auf Unter- Er verantwortet heute den Be-
nehmensbewertung und M&A reich Equity Sales und verfügt über
in der Advisory Group Financial Prokura der Bank.
Institutions von Ernst & Young in
Bern und Zürich.
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Organe der Gesellschaft
DER VORSTAND
Frank Fischer, Reiner Sachs,
Hofheim am Taunus Frankfurt am Main
Jahrgang ’64, Dipl.-Kaufmann, ist Jahrgang ’59, ist zugleich Vorsitzen-
Chief Investment Officer (CIO) der des Vorstands der Shareholder
und Vorstandsmitglied der Share- Value Management AG und in
holder Value Management AG Frankfurt am Main als Rechtsan-
(SVM AG). walt zugelassen.
Nach seiner Ausbildung zum Nach Banklehre und Studium
Bankkaufmann bei der Hessischen war er sieben Jahre in der Thü-
Landesbank und dem Studium der ringer Sparkassenaufsicht und im
Betriebswirtschaftslehre an der Uni Thüringer Landtag tätig. Er betreu-
Frankfurt war er bis Ende 2005 te dort die parlamentarische Arbeit
als Geschäftsführer von Standard des Wirtschaftsausschusses.
& Poor´s Fund Services (vormals Seit 2003 ist er Mitglied des
Micropal GmbH) zuständig für Stiftungsrates der Share Value
Investmentfondsinformationen, Stiftung und des dort gebildeten
-rating und weitere S&P Bereiche Anlageausschusses.
in Kontinentaleuropa. Beim Investmentclub R 3000 ist
Von 2000 bis 2005 war er Auf- er seit 1989 engagiertes Mitglied,
sichtsratsvorsitzender der Share- davon viele Jahre als Geschäftsfüh-
holder Value Beteiligungen AG. rer. Er betreut dort vor allem die
Er wurde zum 1. Januar 2010 aktienrechtlichen Fragen.
zum Mitglied des Vorstands der Er wurde am 12. Dezember
Shareholder Value Beteiligungen 2000 zum Mitglied des Vorstands
AG bestellt. der Shareholder Value Beteiligun-
gen AG bestellt.
7
Bericht des Aufsichtsrats
SEHR GEEHRTE AKTIONÄRINNEN UND AKTIONÄRE
Der Bestätigungsvermerk ist un-
eingeschränkt erteilt.
Der Bericht des Abschlussprü-
fers lag allen Mitgliedern des
Aufsichtsrats vor und wurde in der
Bilanzsitzung des Aufsichtsrats in
Gegenwart des Abschlussprüfers
behandelt. Der Aufsichtsrat hat den
Jahresabschluss und den Lagebe-
richt sowie den Bericht des Prüfers
geprüft und keine Einwände er-
hoben. Er hat den vom Vorstand
Dr. Michael R. Drill,
Bad Homburg;
D er Aufsichtsrat hat den Vor-
stand während des Geschäfts-
jahrs 2010 entsprechend den durch
aufgestellten Jahresabschluss gebil-
ligt, der damit gemäß § 172 AktG
festgestellt ist.
Vorsitzender Gesetz und Satzung zugewiesenen
Aufgaben laufend überwacht. In Die Amtszeit der Mitglieder des
fünf Sitzungen hat sich der Auf- Aufsichtsrats wird mit Ablauf der
sichtsrat über die geschäftliche Hauptversammlung am 11. Mai
Entwicklung, die Rentabilität der 2011 enden. Herr Günter
Gesellschaft und die beabsichtigte Weispfenning hat mitgeteilt, dass
Geschäftspolitik eingehend unter- er nach dem Überschreiten des 70.
richten lassen. Zwischen diesen Lebensjahrs für eine weitere Amts-
Sitzungen wurden Beschlüsse im zeit nicht mehr zur Verfügung steht.
Umlaufverfahren gefasst und ließen Der Aufsichtsrat dankt Herrn
sich die Mitglieder des Aufsichts- Weispfenning – der dem Aufsichts-
rats, insbesondere sein Vorsitzen- rat seit Gründung des Unterneh-
der, mündlich berichten. mens im Jahre 2000 angehörte –
für seine langjährige, engagierte
Gegenstand eingehender Bericht- Mitwirkung. Er hat in dieser Zeit
erstattung und Erörterung waren viele wichtige Impulse sowohl zu
Grundsatzfragen der Anlagepolitik Einzelengagements der Gesell-
und deren Umsetzung in konkrete schaft, als auch zu ihrer strategi-
Anlageentscheidungen. Die einzel- schen Entwicklung gegeben. Ich
nen Gesellschaften des Portfolios freue mich, dass Herr Weispfenning
und deren Aussichten wurden vom den Organen der Gesellschaft auch
Vorstand ausführlich dargestellt. künftig mit seinen Ideen und Erfah-
Insbesondere die Anschlussin- rungen als Gesprächspartner und
vestments nach dem Mittelzufluss Berater zur Seite stehen wird.
aufgrund des Squeeze-Outs bei der
Computerlinks AG wurden breit Der Aufsichtsrat schlägt vor, den
erörtert. Die nach der Erholung von Unternehmensberater Dr. Helmut
der weltweiten Finanz- und Wirt- Fink, Bregenz, neu in den Aufsichts-
schaftskrise bestehenden Chancen rat zu wählen. Herr Dr. Michael
verbunden mit den verbliebenen Drill und Herr Volker Schindler
und neu entstandenen Risiken stehen für eine Wiederwahl zur Ver-
wurden eingehend diskutiert. fügung.
Der Aufsichtsrat hat den Vor- Der Aufsichtsrat dankt dem
stand in seinen Maßnahmen mit Vorstand für seine geleistete Arbeit
seinem Rat unterstützt. Zustim- und den Aktionären für das in die
mungspflichtige Geschäfte wurden Gesellschaft gesetzte Vertrauen.
durch den Vorstand in 2010 nicht
getätigt. Frankfurt am Main, im März 2011
Der Jahresabschluss und der
Lagebericht wurden durch die
Wedding & Cie. GmbH Wirt- Dr. Michael Drill
schaftsprüfungsgesellschaft, Vorsitzender des Aufsichtsrats
Frankfurt am Main, geprüft.
Es ergaben sich keine Beanstan-
dungen.
8
VEREHRTE AKTIONÄRINNEN UND AKTIONÄRE
Nach den turbulenten Jahren 2008 und 2009 blicken wir auf ein Jahr 2010 mit wesentlich ruhi-
gerem Börsengeschehen zurück. Die Börse zog nach anfänglicher Seitwärtsbewegung vor allem
im Schlussquartal nach oben, so dass der DAX im Jahresverlauf um 16,1 % zulegte. Mit einem
Wirtschaftswachstum von 3,6 % wurde ein großer Teil der Krisenverluste wieder aufgeholt.
Bilanz wurden durch nicht reali- Bei Frogster haben wir uns an bezogenen Planungsrechnung ba-
sierte Kursgewinne um 1,15 Mio. € einem Aktionärspool mit aktivem sierte, die nur das erwartete Wachs-
gesteigert. Sie belaufen sich nun auf Verkaufsmandat für eine Haupt- tum für die gesamte IT-Branche,
4,26 Mio. Euro. versammlungs-Mehrheit beteiligt. nicht jedoch das wesentlich stärker
Im Geschäftsjahr 2010 setzten Es ist zwar nicht gelungen, den erwartete Wachstum des Marktes
wir unsere Anlagestrategie des zunächst angestrebten Verkaufs- für IT-Security zugrunde legte.
Frank Fischer Activist Value Investing konsequent erlös von mindestens 30 € pro Das sieht augenscheinlich auch der
fort. Schwerpunkte waren dabei Aktie zu erzielen, doch konnten die Hauptaktionär so, der an der Börse
zum einen die Pulsion Medical Aktien im Juli zum Preis von 25 € je Aktien bis zum Kurs von 20,44 €
Systems AG und die Frogster Aktie an den strategischen Investor gekauft hat.
Interactive Pictures AG. Gameforge verkauft werden. Wir Die zugeflossenen Mittel nutz-
Bei Pulsion ist es dem neu for- haben uns aufgrund der nunmehr ten wir für Neuengagements, vor al-
mierten Aufsichtsrat, dem auch un- erreichten Bewertung von der lem bei Secunet Security Networks
ser Vorstandsmitglied Frank Fischer Position vollständig getrennt. AG, Update Software AG und bei
angehört, gelungen, die Steuerung Den größten Mittelzufluss mit Xing.
des Unternehmens an der Rendite 2,80 Mio. € gab es 2010 durch Im Gesamtjahr 2010 ist es
des eingesetzten Kapitals und der den Squeeze Out bei Computer- gelungen, den Inneren Wert des
Generierung freier Cash Flows links. Hier erfolgte die Abfindung Depots der Shareholder Value Be-
auszurichten. Damit wurden bereits mit 16,54 € deutlich unter dem teiligungen AG um 26,67 % zu
gute Ergebnisverbesserungen gewichteten durchschnittlichen erhöhen. Er beläuft sich zum
Reiner Sachs erzielt, die zur Mittelrückgewähr an Börsenkurs vor der beschluss- Jahresende auf 27,50 € pro Aktie.
die Aktionäre durch Aktienrückkäu- fassenden Hauptversammlung, so Etwas besser entwickelte sich der
I n 2010 entwickelten sich viele
unserer Investments erwartungs-
gemäß, so dass vor allem durch
fe genutzt wurden. Dies führte auch
zu einem Anstieg des Börsenkurses
auf knapp 5 €, was wir jedoch nur
dass wir daraus im Spruchverfahren
eine wesentliche Nachbesserung
erwarten. Der zweite Grund für die
Börsenkurs, der sich um 28,0 %
von 17,50 € auf 22,40 € erhöhte.
Damit verminderte sich der Dis-
Veräußerungsgewinne ein Jahres- als Zwischenschritt hin zu einer Erwartung einer hohen Nachbes- count zwischen Innerem Wert und
überschuss von 2,88 Mio. € erzielt angemessenen Börsenbewertung serung ist die Tatsache, dass die Börsenbewertung geringfügig auf
wurde. Die stillen Reserven in der des Unternehmens sehen. Bewertung auf einer anlass- 18,5 %. Die größten Depot-
10
Bericht des Vorstands
die Thesaurierung von Gewinnen der Computerlinks AG. In beiden den Fall des Eintritts bestimmter
vorgeschlagen werden. Dies liegt Fällen hat die Shareholder Value Voraussetzungen ein Mitverkaufs-
insbesondere in der im Jahr 2009 Management AG ein Spruchverfah- recht gesichert, falls der Finanzin-
eingeführten Abgeltungssteuer ren zur gerichtlichen Festsetzung vestor seine Aktien an einen Dritten
begründet. Diese führt aufgrund der angemessenen Abfindung veräußert. Bei zahlreichen anderen
der Kursgewinnbesteuerung dazu, eingeleitet. Dadurch erhöhte sich Gesellschaften wurden durch
dass für inländische Privatanleger das Andienungsvolumen, für das Hauptversammlungsauftritte sowie
eine Wiederanlage in Aktieninvest- potentielle Nachbesserungsansprü- Einzelgespräche mit Vorstands-
ments mit langfristig steuerfreien che der Shareholder Value Betei- und Aufsichtsratsmitgliedern die
Kursgewinnen nicht mehr möglich ligungen AG aus Spruchverfahren Aktionärsinteressen wahrgenom-
ist. Demgegenüber kann die bestehen, um 3,1 Mio €. Es beträgt men.
Shareholder Value Beteiligungen nun 14,0 Mio. €. In welchem
AG Kursgewinne in langfristig Umfang der Gesellschaft in Zukunft Depot
gehaltenen Aktienengagements Erträge aus diesem Einreichungs-
steuerfrei vereinnahmen. Lediglich volumen zufließen, ist allerdings Das Depot der Shareholder Value
die Dividendeneinnahmen aus ungewiss. Nachbesserungsrechte Beteiligungen AG weist im Ge-
diesen Investments unterliegen werden daher bei der Shareholder schäftsjahr 2010, abgebildet an der
der Gewerbesteuer, nicht aber der Value Beteiligungen AG nicht als Entwicklung des Inneren Werts,
Körperschaftssteuer. Vermögenswerte bilanziert und eine Performance von 26,67 % nach
Die Shareholder Value Beteili- auch nicht bei der Berechnung des Kosten auf. Die Engagements in
gungen AG investierte bisher einen Inneren Werts berücksichtigt. Sondersituationen, die im Ab-
Teil der verwalteten Mittel in Un- Auch durch andere Aktivitäten schwung der Finanzkrise Verluste
ternehmen in Sondersituationen, als durch die Wahrnehmung von begrenzten, wirkten sich im Kurs-
wie beispielsweise Unternehmens- Rechten in Spruchstellenverfahren aufschwung des Jahres 2010 dämp-
übernahmen. Die Anlagepolitik nimmt der Vorstand der Sharehol- fend aus.
wurde dahingehend weiterentwi- der Value Beteiligungen AG die Die Gesellschaften des Port-
ckelt, dass nur noch solche Neu- Eigentumsinteressen als Aktionär folios werden fortlaufend beobach-
engagements eingegangen werden, aktiv wahr. Neben den schon tet, um zu überprüfen, ob sich die
bei denen es sich (zugleich) um genannten Fällen Pulsion und Erwartungen, die bei Eingehung
positionen sind Pulsion, Advanced unterbewertete Value-Titel handelt. Frogster ist vor allem die Advanced der Investments bestanden, erfüllt
Inflight Alliance AG, WMF Vor- Oft handelt es sich um Gesellschaf- Inflight Alliance zu nennen. Hier haben, bzw. ob sie weiter bestehen.
zugsaktien, Sto Vorzugsaktien und ten, bei denen Wertaufholungen wurde ein Teil unserer Beteili- Quantitativ erfolgt die Überwa-
Renk AG. Auf diese Werte entfallen durch konsequente Wahrnehmung gung mit Paketzuschlag an einen chung mit Hilfe eines Portfolio-
49 % des Depotvolumens. der Eigentümerinteressen möglich Finanzinvestor verkauft, der in analysetools, mit dem rollierend
Die Shareholder Value Beteili- erscheinen. Das kann weiterhin unserem Sinne die aktive Rolle im die Daten der jeweils letzten zwölf
gungen AG weist für das Jahr 2010 Gesellschaften in Übernahmesi-
dementsprechend einen verbesser- tuationen betreffen, ist aber nicht
ten Jahresüberschuss von 2,88 Mio. darauf beschränkt. Die Chancen Depotanteile
€ aus. Auf Grund der gestiegenen auf Überrenditen, die Nebenwerte in %
Aktienkurse wären noch weitaus bieten, sollen dabei weiter genutzt
mehr Gewinnrealisierungen mög- werden.
lich gewesen. Darauf wurde be- Bei unseren Engagements in
wusst verzichtet, da den strategie- Sondersituationen liegt das
konformen Investments weiterhin Schwergewicht bei Squeeze-Out-
gute Aussichten beigemessen Fällen. Bei Squeeze-Outs werden
werden. Die stillen Reserven im die Aktien der Streubesitzaktionäre
Wertpapierdepot stiegen in- zwangsweise zu einem gutachter-
folgedessen von 3,11 Mio. € auf lich ermittelten Abfindungspreis
4,26 Mio. €. Der Jahresüberschuss an den Hauptaktionär übertragen.
vermindert den aus dem Vorjahr Dieser Abfindungsbetrag wird
vorgetragenen Bilanzverlust auf anschließend durch ein gerichtli-
nunmehr 553 T€. Dieser wird auf ches Spruchstellenverfahren auf
neue Rechnung vorgetragen. Damit Angemessenheit überprüft. Oftmals
wurde ein Ergebnis erzielt, das es legen die Gerichte dabei höhere
Vorstand und Aufsichtsrat nicht Abfindungen fest. Der Reiz dieser
ermöglicht, der Hauptversammlung Investments liegt darin, dass bis Aufsichtsrat übernimmt. Da wir Monate ausgewertet werden. In
einen Gewinnverwendungsvor- zur Festlegung der Nachbesserung hier die Chancen intakt und die 2010 führte das Resultat dieser
schlag zu unterbreiten. Davon keine Kapitalbindung mehr besteht. Bewertung weiterhin als attraktiv Überlegungen nur bei einzelnen
unabhängig haben Vorstand und Außerdem ist die Nachbesserung sahen, haben wir die Position zu Titeln zu Veräußerungen. Dort, wo
Aufsichtsrat 2008 – wie bereits im seit Inkrafttreten des Gesetzes zur günstigeren Kursen an der Börse für die Gesellschaften weiterhin
Geschäftsbericht des Vorjahres Umsetzung der Aktionärsrechte- wieder eingedeckt. Dr. Michael gute Aussichten bestanden bzw. die
dargelegt – in Reaktion auf die richtlinie (ARUG) mit 5 % über Drill, der Aufsichtsratsvorsitzende Börsenbewertungen noch nicht die
geänderten steuerlichen Rahmen- dem Basiszins zu verzinsen. unserer Gesellschaft, wurde als Zielgrößen erreicht hatten, wurde
bedingungen die Dividendenpolitik 2010 erfolgten bei unseren Port- Ersatzmitglied des Aufsichtsrats der trotz Kursgewinnen auf Veräuße-
der Gesellschaft geändert. Zukünf- foliogesellschaften die Squeeze- Advanced Inflight bestellt. Durch rungen verzichtet. Die Richtigkeit
tig soll der Hauptversammlung Outs bei der Lindner KGaA und Optionsverträge haben wir uns für dieser Verkaufszurückhaltung
11Bericht des Vorstands
Im vergangenen Jahr wurden die Die WMF AG
Probleme, die bei dieser Gesell- (WKN: 780303)
schaft zwischen Eigentümern, stellt weiterhin die
Management und Aufsichtsrat drittgrößte Position im Depot der
bestanden, gelöst. Wir sind daher Shareholder Value Beteiligungen
zuversichtlich, dass die weiterhin AG dar. Die Vorzugsaktien sind
bestehenden Potentiale der Gesell- aufgrund der hohen Dividenden-
schaft zukünftig ausgeschöpft wer- rendite attraktiv. Die Gesellschaft
den, obwohl der US-Wettbewerber konnte den Umsatz im Jahr 2010
Edwards mit einem vergleichbaren organisch und akquisitionsbedingt
Gerät zum Patientenmonitoring neu um 13 % steigern.
in den Markt eintreten wird. Dabei hat vor allem der Aus-
landsumsatz überproportional
Inflight Entertainment Aktien zugelegt. Neben dem Konsum-
Systeme von Advanced Inflight der Ad- geschäft hat sich 2010 auch das
vanced Inflight Alliance AG (WKN: Objektgeschäft erholt und wieder
wurde in den ersten beiden Mona- Positionen. Dabei entfällt auf die 126218) bilden die zweitgrößte das Vorkrisenniveau erreicht.
ten des Jahres 2011 bestätigt. Seit fünf größten Positionen rund 49 % Position des Depots. Nachdem
Jahresanfang stieg der Innere Wert des Depotwerts. Die Entwicklung wir einen Teil der Position mit WMF Kafeeautomat
unserer Aktie um weitere 3,9 % dieser Favoriten hat bedeutenden Paketzuschlag an einen Finanzin-
auf 28,59 € (Wert per 28. Februar Einfluss auf die Performance des vestor verkauft hatten, nutzten wir
2011). Gesamtdepots. Die weiteren Posi- im Jahresverlauf schwächere Kurse,
Nicht alle Investments erfüllten tionen streuen das Risiko und um die Position wieder in alter
die Erwartungen. Ein enttäuschen- machen auch die Wahrnehmung Höhe aufzubauen.
des Investment der letzten Jahre weiterer Chancen möglich. Advanced Inflight ist der welt-
war die Biolitec AG. Als die Gesell- weit größte Contentanbieter für
schaft von Erfolgen mit Ihrer Von Platz Bordunterhaltung in Flugzeugen.
Photodynamischen Therapie vier zur Die 2008 durch Advanced Inflight
(PDT) berichtete, nutzten wir den größten Position ist die Pulsion erworbene Tochtergesellschaft DTI
kurzfristigen Kursanstieg, um die Medical Systems AG (WKN: Software Inc. ist Weltmarktführer
Position mit geringfügigem Gewinn 548790) aufgestiegen. Dies vollzog für Games und Applications im Be-
(nach allerdings erheblich größeren sich bei gleich bleibender Stückzahl reich Inflight Entertainment. Deren WMF ist weltweiter Marktführer
Abschreibungen in den Vorjahren) nur aufgrund des Kursgewinns. Gründer und CEO Louis Bélanger- für gewerbliche Kaffeemaschinen
abzubauen. Inzwischen sind die Die Gesellschaft stellt Geräte für Martin wurde 2010 als COO in den und wir rechnen hier auch weiter-
Aktien vollständig veräußert. das Patientenmonitoring in der Vorstand von Advanced Inflight hin mit guten Erfolgen. Das derzei-
Auch zum Jahresende 2010 Intensivmedizin her. Der Reiz des berufen. Nachdem auch die Ausein- tige Engagement eines Finanzin-
bestand das Depot der Shareholder Geschäftsmodells liegt darin, dass andersetzungen mit dem früheren vestors als Mehrheitsaktionär von
Value Beteiligungen AG zu einem ausgehend von einer installier- CEO gütlich – und zu deutlich WMF dürfte mittelfristig wieder
bedeutenden Teil aus Werten, die ten Gerätebasis wiederkehrende niedrigeren Kosten als teilweise beendet werden, so dass durch eine
in einem engeren Zusammenhang Erlöse mit Verbrauchsmaterialien vom Markt erwartet – beigelegt Veränderung im Aktionärskreis Be-
mit aktuellen oder potentiellen erwirtschaftet werden. Die Markt- wurden, sehen wir hier die Weichen wegung in die Aktie kommen kann.
Veränderungen auf der Eigentümer- durchdringung und die Schulung für eine weiterhin erfolgreiche Der zu Jahresbeginn vorgenomme-
seite stehen. Diese Veränderungen der Anwender benötigen aber mehr Entwicklung gestellt. ne Konzernumbau mit Aufgliede-
können als Katalysator für die Zeit, als ursprünglich angenommen. rung in fünf weitgehend selbständig
Börsenbewertung dienen. operierende Geschäftsbereiche ist
Die Anlagestrategie der Share- auch ein Signal in diese Richtung.
holder Value Beteiligungen AG Wir erwarten eine spürbare Anhe-
berücksichtigt die Dividenden- bung der Dividende. Die Position
fähigkeit der Unternehmen, in die wurde wegen der hohen Gewich-
investiert wird. Dementsprechend tung nach gestiegenen Kursen um
fließen der Gesellschaft jährlich ein Fünftel reduziert.
signifikante Dividenden zu. 2010
waren es 355 T€. Die größten Die
Dividendenzahler waren WMF, Sto AG
Württembergische Lebensver- (WKN: 727413) bildet die viert-
sicherung, Sto und Renk. Hohe größte Position. Dieser Bauzuliefe-
Dividendenrenditen verleihen dem rer ist in den Bereichen Fassaden-
Portfolio der Shareholder Value systeme, Fassadenbeschichtungen,
Beteiligungen AG eine gewisse Innenraumprodukte, Bodenbe-
Stabilität. Durch die Dividenden- schichtungen und Betonsanierung
einnahmen der Gesellschaft wurden tätig. Im Bereich der Wärmedämm-
die laufenden Kosten mehr als systeme hat Sto in Deutschland und
gedeckt. Teilen Westeuropas eine führende
Das Depot der Shareholder Stellung inne. Steigende Energie-
Value Beteiligungen AG bestand kosten sind der Treiber, weil sich
zum Jahresende 2010 aus 17 PULSION PiCCO2 dadurch Fassadendämmungen in
12Bericht des Vorstands
WERTENTWICKLUNG Letzte 12 Monate,
SHAREHOLDER VALUE BETEILIGUNGEN AG je Aktie in €
vielen Fällen aus sich heraus rech-
nen. Hinzu kommen staatliche
Klimaschutzziele, die durch staatli-
che Regulierung (z.B. ENEV) und
Förderung (z.B. KfW-Darlehen und
Zuschüsse) die Unternehmens-
konjunktur zusätzlich beflügeln.
Das Marktpotential ist noch riesig.
Selbst in Deutschland müsste die
jährliche Sanierungsrate im Gebäu- ABSOLUTE WERTE (€) 12.09 01.10 02.10 03.10 04.10 05.10 06.10 07.10 08.10 09.10 10.10 11.10 12.10
debestand um mehr als 50 %
Innerer Wert* 21,71 22,17 23,22 23,39 24,36 22,86 23,98 25,00 24,82 25,04 26,10 26,59 27,50
gesteigert werden, um die Klima- Börsenkurs 17,50 17,05 17,75 19,20 19,00 19,10 19,10 19,80 20,10 20,26 20,39 20,33 22,40
schutzziele der Bundesregierung
PERFORMANCE (%)
bis 2050 zu erreichen.
Innerer Wert* 100,0% 102,1% 107,0% 107,7% 112,2% 105,3% 110,5% 115,2% 114,3% 115,3% 120,2% 122,5% 126,7%
Börsenkurs 100,0% 97,4% 101,4% 109,7% 108,6% 109,1% 109,1% 113,1% 114,9% 115,8% 116,5% 116,2% 128,0%
Die fünftgrößte
Position war die * Der innere Wert pro Aktie ergibt sich aus dem Verkehrswert
Renk AG (WKN: des Gesellschaftsvermögens, vermindert um Verbindlichkeiten und Rückstellungen für
zukünftige Verbindlichkeiten der Gesellschaft, dividiert durch die Anzahl der Aktien.
785000). Das zur MAN Gruppe Innerer Wert* Börsenkurs Mögliche Nachzahlungsansprüche aus Spruchverfahren sind nicht berücksichtigt.
gehörende Unternehmen ist ein
technologisch führender Getrie-
bespezialist, unter anderem mit
führender Stellung bei Getrieben schaft MAN durch Scania sorgen. verleihen. Eine Rechnung, die im einen Wert von 15,6 Mio. € (Vorjahr
für Offshore-Windkraftanlagen Falle Pulsion nach Überwindung 12,2 Mio. €). Im Jahr 2010 wurden
und Kettenfahrzeuge. Das Jahr Branchengewichtung unternehmensinterner Probleme gut 170.000 Aktien der Sharehol-
2010 war bei Renk von Spätfolgen hervorragend aufging. der Value Beteiligungen AG an den
des Konjunktureinbruchs und Die Branchengewichtung im Depot Im abgelaufenen Geschäftsjahr deutschen Börsen umgesetzt. Das
Rückschlägen wegen Getriebe- der Shareholder Value Beteiligun- besuchte der Vorstand wieder zahl- Schwergewicht des Handels fand
schäden im Offshore-Windpark gen AG zeigt, dass Medizintechnik reiche Hauptversammlungen und auf der elektronischen Plattform der
Alpha Ventus belastet. Inzwischen mit 20 % einen Schwerpunkt bildet. Analystenkonferenzen. Zudem Deutschen Börse Xetra statt. Dort
sind die Auftragseingänge wieder Dahinter verbergen sich vor allem wurden direkte Gespräche mit Un- ist die Aktie in den fortlaufenden
stark angezogen und lassen ab die Aktien von Stratec und Pulsion. ternehmensvorständen geführt. Ziel Handel einbezogen. Der Designated
2012 bei hoher Auslastung hervor- Der Schwerpunkt in der nichtzyk- dabei ist es immer, ein möglichst Sponsor, seit 1. Januar 2010 die ICF
ragende Ergebnisse erwarten. Für lischen Medizintechnik wurde ge- umfassendes Bild des Manage- Kursmakler AG, stellt fortlaufend
Kursphantasie könnte zusätzlich setzt, um dem Depot in der Finanz- ments, der Produkte und der verbindliche Geld-Brief-Kurse auf
eine Übernahme der Muttergesell- und Wirtschaftskrise Stabilität zu Geschäftsaussichten zu gewinnen, Xetra, so dass stets Liquidität zum
um Risiken und Chancen eines Kauf und Verkauf der Aktien der
Investments besser einzuschätzen. Shareholder Value Beteiligungen
AG besteht.
Branchengewichtung Aktie
in %
Die Aktien der
Der Aktienkurs der Shareholder Shareholder Value
Value Beteiligungen AG erhöhte Beteiligungen AG
sich im Jahr 2010 weiter, jedoch sind in den Entry
nicht mehr so stark wie im Vorjahr. Standard der Frankfurter Wert-
Er stieg im Jahresverlauf um 28 % papierbörse, ein Teilbereich des
von 17,50 € auf 22,40 €. Mit einem Freiverkehrs (Open Market) mit
fast unveränderten Discount von erhöhten Transparenzanforderun-
gut 18 % bietet die Aktie damit gen, einbezogen.
potentiellen Investoren weiterhin
eine attraktive Einstiegschance.
Die Marktkapitalisierung der
Shareholder Value Beteiligungen
AG erreichte zum Jahresende 2010
bei 697.500 ausgegebenen Aktien
13Bericht des Vorstands
Das handelsrechtliche Ergebnis AG ist wesentlich aussagekräftiger. Die Shareholder Value Beteiligun-
pro Aktie betrug im abgelaufenen Diese wird durch den Inneren Wert gen AG hat eine breite Basis von
Geschäftsjahr € 4,13 (Vorjahr € abgebildet. Zentrales Anlageargu- langfristig orientierten Aktionären.
2,22). Diese Kennzahl ist bei einer ment ist deshalb für den langfristig
Beteiligungsgesellschaft jedoch orientierten Investor die Entwick-
nur bedingt aussagekräftig, da das lung des Inneren Werts.
Ergebnis größtenteils erst beim
Verkauf einer Portfolioposition Frankfurt am Main, im März 2011
realisiert wird. Verkäufe von Aktien-
positionen werden vom Vorstand Der Vorstand der Shareholder
der Shareholder Value Beteili- Value Beteiligungen AG
gungen AG aber nach Marktlage
und Unternehmensaussichten
entschieden. Sie erfolgen nicht,
um eine kurzfristige Erhöhung des
Jahresüberschusses der Share-
holder Value Beteiligungen AG
zu bewirken. Insofern verlagern
sich die Gewinnrealisierungen bei Frank Fischer Reiner Sachs
guten Aussichten in die Zukunft.
Die Vermögensposition der
Shareholder Value Beteiligungen
PERFORMANCE DES INNEREN WERTS
DER SHAREHOLDER VALUE BETEILIGUNGEN AG seit Auflage
ABSOLUTE WERTE (€) 12.2000 12.2001 12.2002 12.2003 12.2004 12.2005 12.2006 12.2007 12.2008 12.2009 12.2010
Innerer Wert 20,03 19,27 15,40 20,63 24,01 29,38 26,58 25,92 17,21 21,71 27,50
Dividende - - - - - 0,50 2,00 0,60 0,60 - -
Adj. Innerer Wert* 20,03 19,27 15,40 20,63 24,01 29,88 29,08 29,02 20,91 25,41 31,20
*Adjustierte Performanceberechnung berücksichtigt
gezahlte Bruttodividenden ohne Wiederanlage.
Innerer Wert Innerer Wert adjustiert* Bezugsrechte wurden nicht werterhöhend berücksichtigt.
14Anlagestrategie
Performance bei kontrolliertem Risiko
WERTE ERKENNEN – VERMÖGEN SCHAFFEN
Das Research-Team der Shareholder Value Beteiligungen AG spürt unterbewertete Aktien auf. Durch den im Vergleich zum
tatsächlichen Wert deutlich günstigeren Einstiegspreis wird eine hohe Sicherheitsmarge gewährleistet. Dies ist nach Über-
zeugung von Value Investoren der zuverlässigste Weg, den permanenten Kapitalverlust auszuschließen. Durch Ausnutzung
der temporär ineffizienten Märkte wird eine gute und stabile Performance erzielt.
D ie Shareholder Value Beteili-
gungen AG ist eine Betei-
ligungsgesellschaft, die sich seit
2. Konservativ und berechenbar
„Unser Anlagestil ist und bleibt
Trotzdem kann es vorkommen,
dass die Strategie des Managements
aus Aktionärs-, also aus Eigentü-
ihrer Gründung im Jahr 2000 die konservativ und berechenbar. Wir mersicht, zu wünschen übrig lässt.
Prinzipien und Regeln des Value stecken das Geld unserer Anleger Auch, wenn das Unternehmen selbst
Investing zu Nutze macht, um für nicht in übermäßig riskante oder noch so gesund sein mag, heißt es
ihre Anleger eine positive Wertent- gar dubiose Investments. Solidität dann für uns: Handeln! In solchen
wicklung ihres Vermögens zu er- und langfristiger Erfolg stehen für Situationen treten wir als Activist
zielen. Dabei fühlt man sich an klar uns immer über der Versuchung, Value Investoren auf und nehmen
formulierte Leitlinien gebunden: einen „schnellen Euro“ zu machen”, unsere Interessen dabei auch durch
betont Vorstand Reiner Sachs. „Wir persönliche Aufsichtsratsmandate
1. Transparent und offen sind langfristige Investoren. Wenn wahr.”
wir einmal von der Qualität eines
„Wir sind keine Zauberer, die das Unternehmens überzeugt sind, Kein Tummelplatz
Geld unserer Investoren über bleiben wir oft lange Zeit investiert. für Spekulanten Sachs: „Wir sind langfristige
Nacht vervielfachen können“, be- Dies bedeutet nicht, dass wir dem
Investoren.”
tont Frank Fischer, Chief Invest- Handeln eines Vorstands unkri- Im Gegensatz zum sich mancher-
ment Officer der Shareholder Value tisch gegenüber stehen – ganz im orts hartnäckig haltenden Vorurteil, Investmentansatz „Value
Beteiligungen AG. Bei seinen Inves- Gegenteil.“ hat die Idee des Shareholder Value Investing“
titionsentscheidungen gelten klare keinen spekulativen Charakter.
Regeln, nach welchen sich bietende Die Shareholder Value Beteili- Fischer betont: „Wer das schnelle Der Investmentansatz der Sharehol-
Chancen bei kontrolliertem Risiko gungen AG betrachtet das Business- Geld im Sinn hat, soll woanders in- der Value Beteiligungen AG richtet
genutzt werden können. „Unsere Owner-Konzept als Schlüsselkrite- vestieren. Als langfristig orientierte sich konsequent nach den Prinzipi-
Entscheidungen stellen wir für rium. „Unser Selbstverständnis als Investoren raten wir Spekulanten en des Value Investing. Das heißt:
Anleger offen und transparent dar. Aktionär ist das eines langfristig den- und Timing-Spezialisten davon ab, Die antizyklische Kapitalanlage in
Wir informieren in regelmäßigen kenden Unternehmens-Miteigen- sich bei uns zu engagieren. Diese unterbewertete Titel mit Sicher-
Abständen – auch und besonders, tümers. Wir investieren nur dann, Art von Investoren passt nicht zu heitsmarge. Dabei gelten im Kern
wenn wir mit unserer Einschätzung wenn wir auch vom Unternehmen uns und wird es auch nie tun.“ vier einfache Prinzipen, nach denen
einmal falsch lagen. Schließlich an sich, von seiner Strategie, seinem entschieden wird, ob ein Unterneh-
verwalten wir das Geld unserer Management, seinen Produkten oder men auf die ,buy list’ kommt...:
Anleger. “ Dienstleistungen überzeugt sind.
16Anlagestrategie
„Margin of Safety”: Eine hohe Si- Unternehmens. Dabei spielen fünf
cherheitsmarge ist beim Kauf einer Wettbewerbskräfte („Porter’s Five
PORTER’S FIVE FORCES
Aktie das A und O. Der Einstands- Forces”) eine besondere Rolle: Der Die Ausprägung der fünf Wettbewerbskräfte bestimmt die
preis muss deutlich unter dem von Wettbewerb innerhalb der Branche, Attraktivität des Marktes
uns berechneten Inneren Wert die Bedrohung durch neue Markt-
liegen. Das ist besonders dann der teilnehmer, die Verhandlungsstärke
Fall, wenn nervöse Aktionäre Pha- von Zulieferern und Kunden sowie
sen niedriger Börsenkurse bewirken die Bedrohung durch Ersatzpro-
Verhandlungsstärke Bedrohung durch
und so für „Ausverkaufspreise“ dukte oder Ersatzdienstleistungen
der Kunden neue Wettbewerber
sorgen. Verkauft wird, wenn der (Substitute).
berechnete faire Wert überschritten
wird. Value Investing konkret
„Die Praxis des Value Investing Wettbewerb
lässt sich recht einfach zusam- innerhalb
menfassen”, erklärt Frank Fischer der Branche
seinen operativen Alltag: „Finde ein
wunderbares, aber zur Zeit unterbe-
wertetes Unternehmen. Ermittele
seinen fairen Wert. Kaufe es, wenn
es mindestens 40 Prozent günstiger
Verhandlungsstärke Bedrohung durch
als der berechnete Wert zu haben
der Zulieferer Substitute
ist. Verkaufe, sobald es diesen Wert
überschreitet.”
Fischer erläutert, dass ihm
bei der Erreichung seiner Ziele
bestimmte Marktmechanismen
helfen. „An der Börse kommt es oft
zu Mode- und Trendströmungen.
Die Value-Strategie setzt darauf, Werte, die jeder kennt und jeder im Value-Investing-Ikone:
Fischer: „Kurzfristig orientierte dass auch ertrags- und substanz- Depot haben will. Auf der anderen Warren Buffett
Spekulanten haben in diesem starke Unternehmen mit guten Seite sah er die Value-Aktien”,
Konzept nichts zu suchen.” Perspektiven an der Börse temporär erläutert Fischer. „Nach solchen Dass der Preis nichts mit dem
vernachlässigt werden.” Aktien, „out” und daher deutlich fairen Wert eines Unternehmens
„Mr. Market”: Märkte sind anfällig unterbewertet, suchte Graham.” gemein haben muss, fasste die
für Schwankungen. Die so oft Ideengeber Ben Graham Dabei errechnete Graham für jedes Investment-Legende Warren
beschriebenen ,effizienten Märkte’ Unternehmen einen realen, wirt- Buffett, der mit Value Investing zu
existieren nur zeitweise. Als Value Eines der Vorbilder des Share- schaftlichen Wert. Dieser „Value” einem der reichsten Männer
Investoren sind wir bestrebt, Preis- holder-Value-Teams ist Benjamin ist unabhängig vom Börsenkurs; er der Welt wurde, kurz und treffend
schwankungen zu unseren Gunsten Graham, Ur-Vater des Value- entspricht dem Preis, den ein gut zusammen: „Price is what you
zu nutzen. Wenn andere Anleger Investing. Er unterschied Aktien in informierter Investor für das gesam- pay. Value is what you get.” Oder,
gierig werden, verkaufen wir; haben „Glamour-” und „Value-” Werte. te Unternehmen bezahlen würde, anders ausgedrückt: „Zahle nie
andere Marktteilnehmer Angst und „Glamour-Aktien waren für Graham falls es zum Verkauf stünde. mehr als 60 Cent für einen Dollar!”
trennen sich in Panik von ihren In-
vestments, dann sind wir bei guten
und unterbewerteten Unternehmen
auf der Käuferseite. Immaterielle Werte: Kon- STRUKTURELLE QUELLEN Netzwerkeffekte: Der
zessionen, gewerbliche Nutzen eines Standards
Das „Business Owner”-Konzept: Nutzrechte (z.B. Pa- FÜR NACHHALTIGE oder Netzwerks wächst
Als Investoren denken wir immer tente), Nutzungsrechte mit der Zahl der Nutzer.
langfristig wie ein Unternehmer; und Lizenzen führen zu WETTBEWERBSVORTEILE So wird das Netzwerk
wir investieren in gute Leute, gute hohen Eintrittskosten für für immer mehr Per-
Produkte und zu einem guten Preis. den Wettbewerb (Sekto- sonen interessant;
renbeispiele: Entsorger, Die Shareholder Value Beteiligungen AG betreibt das Nutzerzahl und Nutzen
„Economic Moat”: Das richtige Pharma). „Stockpicking” von Aktien mit nachhaltigen, vertei- wachsen mit großer
Unternehmen für unser Investment digbaren und strukturell bedingten Wettbewerbs- Dynamik weiter – oft
verfügt über eine Marktposition mit vorteilen, dem bereits beschriebenen „Economic exponentiell. (Internet-
Wechselkosten: Trans-
Moat”. Ideale Investments sind solche, die mehrere
einem „Burggraben” aus dauer- aktionskosten, die Portale, Software).
dieser „Burggräben” um sich gezogen haben. Dau-
haften Wettbewerbsvorteilen. Je durch einen Wechsel erhafte Wettbewerbsvorteile kann ein Unterneh-
„tiefer” dieser „Burggraben” ist, je des Anbieters entste- men auf unterschiedliche Art und Weise erlangen. Kostenvorteile: Positive
ausgeprägter also die strukturellen hen, als Summe aus Skaleneffekte, also sin-
Wettbewerbsvorteile zwischen dem den Integrationskosten kende Grenzkosten der
eigenen Geschäft und dem der des neuen Anbieters und den Opportunitätskosten Produktion oder steigende Nachfragemacht durch
Wettbewerber sind, um so heraus- (Banken, Medizintechnik). großes Einkaufsvolumen, führen zu Kostenvorteilen
ragender und damit dauerhaft er- (Einzelhandel, Computerchips).
tragreicher ist die Marktstellung des
17Anlagestrategie
Was nichts anderes heißt, als dass in denen das Management selbst
mindestens ein Abschlag von 40 wesentlich mit eigenem Vermögen
Prozent auf den fairen Wert einer engagiert ist. Wir vermeiden damit
Aktie vorliegen muss, bevor Buffett wesentliche Anreiz- und Interes-
in ein Unternehmen investiert. senskonflikte (Principal/Agent).“
Nur bei inhaberkontrollierten
Werte erkennen, Chancen nutzen AGs, so Fischer weiter, sind die
Manager auch gleichzeitig die
„Als Value Investoren erkennen Nutznießer bzw. die Leidtragenden
wir an, dass der Aktienmarkt eine ihrer Entscheidungen. Daher findet
Vielzahl der Unternehmen während man dort auch oft eine ausgespro-
der meisten Zeit fair bewertet, der chen risikoaverse, Shareholder-
Börsenkurs also dem InnerenWert Value-freundliche Investitions- und
ziemlich genau entspricht. Den- Managementstrategie. Gleichzeitig
noch sehen wir, dass die Börse führt dies auch oft zu einer nachhal-
nicht sämtliche Unternehmen zu tigen Forschungs- und Entwick-
jeder Zeit fair bewertet, die Märkte lungspolitik und zu antizyklischem vernachlässigte und, wenn man so fest, kann „nicht mit technisch-
also nicht immer effizient sind”, Investitionsverhalten. Kurzfristige, will, vom Markt beiseite geschobe- wissenschaftlicher Präzision ausge-
erläutert Analyst Simon Hruby. von Quartalszahlen und Aktienop- ne Unternehmen. Warren Buffett schlossen werden“. Ich denke, das
„Denn in regelmäßigen Abständen tionen getriebene Handlungsweisen ergänzte dieses Prinzip noch um muss sich jeder Investor vor Augen
treiben starke psychologische Kräf- werden in solchen Unternehmen das Konzept des Investierens in halten. Nicht zuletzt aufgrund
te die Börsenkurse in Zeiten der selten zum Problem; Planungs- ein Beautiful Business (BB). Ein externer Fakoren – etwa einer
solches „wunderschönes Geschäft” weltweiten Finanzkrise, wie wir sie
zeichnet sich häufig durch bekannte gerade erlebt haben. Eine Antizi-
VALUE INVESTING Markennamen aus, die zu hoher pation von Finanzkrisen ist einfach
Stabilität der Gewinnentwicklung nicht möglich. Ein Restrisiko bleibt
WERT
beitragen. immer.“
ÜBERBEWERTET Solche Firmen bieten Dienst-
Verkaufen
Sicherheitsmarge leistungen und Produkte an, die Chancen und Risiken
jeder leicht verstehen kann. Die
Innerer Wert
Marktpreis Kunden sind oft Stammkunden, Value Investoren definieren den Be-
denn sie vertrauen Marke und griff „Risiko“ deutlich eingängiger,
Unternehmen. Die Marktstellung nachvollziehbarer und damit auch
des Beautiful Business ist eindeutig anders als andere Marktteilnehmer.
marktführend. Wichtig sind auch Vorstand Reiner Sachs: „Unser
Kaufen seine nachhaltig guten Wachs- Risikobegriff gilt dem permanen-
tumsaussichten, z.B. durch die ten Verlust von Kapital und nicht
ÜBERBEWERTET demographische Entwicklung. statistischen Kenngrößen wie z.B.
ZEIT Standardabweichung, Beta oder
Risiken kontrollieren Value at Risk. Daraus ergibt sich,
vereinfacht gesagt, eine goldene Re-
Die Risiken für die Investments gel: Verliere auf Dauer kein Geld!”
Euphorie stark über die Inneren horizonte sind hier ausgesprochen ihrer Anleger so gering wie möglich Woraus also resultieren aus
Werte hinaus, während sie in Zeiten langfristig. Zumeist sind Sicherung zu halten, ist eines der obersten Sicht des Vorstands der Sharehol-
von Panik und Angst weit darunter und Weitergabe des Unternehmens Gebote der Shareholder Value der Value Beteiligungen AG die
gedrückt werden. Wir nutzen diese an die folgende Generation überge- Beteiligungen AG. Vorstand Reiner wirklichen Risiken? „Ein dauerhaf-
Ungleichgewichte in beide Rich- ordnete Ziele. Sachs zitiert dazu Warren Buffett: ter Verlust von Kapital – der per-
tungen.” Eine große Hilfe ist dabei Die Strategie von inhaberkont- „Das letzte Risiko eines Invest- manent loss of capital – droht dann,
immer wieder der schon beschrie- rollierten Aktiengesellschaften wird ments, stellte Warren Buffett einmal wenn zu viel für ein Unternehmen
bene „Mr. Market” als manisch- hauptsächlich von einem dominan- gezahlt wird. Dies ist das Bewer-
depressiver „Partner”. Er neigt, ten Aktionär bestimmt. Eigentü- tungsrisiko, das durch das Konzept
von Angst und Gier getrieben, zur merkategorien sind meist Gründer, der Sicherheitsmarge beherrschbar
Übertreibung; seine Stimmungs- Familien oder Erben; daneben auch wird”, führt Frank Fischer aus.
schwankungen geben Gelegenheit strategische Investoren. „Daneben ist das Geschäftsrisiko
zum antizyklischen Handeln. Aber auch viele von institutio- – das Risiko unvorhergesehener
nellen Investoren wie z.B. Private- Probleme im Unternehmen – zu
Prinzip Nachhaltigkeit Equity-Firmen oder Beteiligungs- nennen. Hier hilft die Analyse der
gesellschaften kontrollierte Firmen Breite und Tiefe des „Economic
„Als Miteigentümer im Sinne des schaffen Shareholder Value im Moat” sowie eine positive Ausprä-
Business Owner-Prinzips achten positiven Sinn. gung der Wettbewerbskräfte durch
wir bei investierten Unternehmen das Modell der „Porter’s Five
auf ein unternehmerisch handeln- „Beautiful Business” Forces“, um die Unternehmens-
des und langfristig denkendes „Festung” zu sichern und damit die
Management sowie sinnvolle Das Kriterium des „Deep Value“ Risiken zu minimieren.” Darüber
Anreizsysteme. Bevorzugt inves- wurde bereits angesprochen – hinaus analysiert man bei der
tieren wir daher in Gesellschaften, also Investments in ungeliebte, Shareholder Value Beteiligungen
18Anlagestrategie
AG vor allem finanzielle Risiken spielt zwar nur eine untergeordnete
in der Bilanz – konkret durch die Rolle, trotzdem investieren wir in PERFORMANCE VERSCHIEDENER ANLAGEKLASSEN 1926-2008
Meidung großer Kredithebel (finan- Aktien, die möglichst unabhängig
cial leverage). „Wir erreichen durch voneinander im Markt und in Kon- 10.000
diesen Value-Ansatz ein deutlich junkturzyklen agieren. So dämmen
besseres Risikomanagement, als das wir das Risiko ein, selbst wenn ein 1.000
durch den üblichen Einsatz von Unternehmen mal eine schwächere
statistischen Kenngrößen möglich Phase durchmachen muss. Gerade
100
wäre” freut sich Fischer. bei Investments in Nebenwerte, die
sich durch höhere Schwankungsri-
10
Relationen: Preis und Wert siken auszeichnen, ist eine gewisse
einer Aktie Diversifikation wichtig.”
Frank Fischer ergänzt einen 1
Um langfristig kein Geld zu ver- ihm wichtigen Punkt: „Bei alledem
lieren und das Risiko jedes Aktien- muss gesagt werden: Nur in die 0.1
Engagements einzudämmen, besten Ideen zu investieren bedeu- 1926 1935 1945 1955 1965 1975 1985 1995 2005 2015
kommt es zunächst auf einen tet auch, dass wir ein konzentriertes
Aktien (Standardwerte) Staatsanleihen
wesentlichen Faktor an: Die Portfolio führen. Wir wollen nicht, $ 2.049 (9,6 % p.a.) $ 80,47 (5,4 % p.a.)
Quelle:
Relation zwischen dem Preis und nur um eine breite Diversifikation Treasury Bills Inflation Ibbotson®SBBI®
$ 20,51 (3,7 % p.a.) $ 11,73 (3,0 % p.a.) 2009 Classic Yearbook
dem Wert einer Aktie. Je größer vorzeigen zu können, in Aktien
der positive Unterschied zwischen investieren, von denen wir nicht
diesen beiden Kennziffern, um so hundertprozentig überzeugt sind.
geringer das Risiko für den Anleger. Das verlangt von den Anlegern drückt: ‚Konzentriere Dich auf die ligungen AG einem konsequenten
Die Shareholder Value Beteiligun- manchmal Geduld, doch bei einem besten Investments und behalte sie und seit vielen Jahren bewährten
gen AG strebt dabei immer eine konzentrierten Portfolio hat man immer im Auge.‘ Die Shareholder Szenario – auch beim Ausstieg
Sicherheitsmarge von mindestens auch die Chance, jedes einzelne Value Beteiligungen AG wird auch aus einzelnen Positionen. „So
40 Prozent an. Investment genau im Auge zu in Zukunft in ihre besten Ideen konsequent wie beim Kauf sind wir
behalten und sofort auf Verände- investieren. Das hilft, das Risiko zu auch beim Verkauf einzelner Titel.
Diese „Margin of Safety“, ge- rungen zu reagieren. Warren Buffett reduzieren.” Wenn der von uns errechnete faire
koppelt mit dem unternehmeri- erklärte diese Art von fokussierten Wert erreicht ist, fangen wir an, zu
schen Denken eines „Business Investments einmal so: ‚Hast Du Erträge realisieren verkaufen. Das sichert den Gewinn
Owners“, führt dabei zum Ziel 40 Frauen in Deinem Harem, für unsere Anleger. Da wir aber
eines kontrollierten Risikos. wirst Du nie eine von ihnen richtig Bei jeder Investitionsentscheidung vorrangig in Nebenwerten investiert
„Der unternehmerisch denken- kennenlernen!‘ Oder, anders ausge- folgt die Shareholder Value Betei- sind, gehen wir sowohl beim Kauf
de Investor fragt: „Wie hoch ist
der Free Cash Flow, bezogen auf
den Enterprise Value? Wie sieht
es mit der Verschuldung aus, wie
solide ist die Bilanz? Wie stark und
nachhaltig ist die Marktposition?“
Die Antworten auf diese Fragen
geben Vorstand Frank Fischer
einen ersten Eindruck. „Wenn nun
auch noch die unterstellten Wachs-
Good People Einfaches, bewährtes
tumsannahmen für Umsatz und Geschäftsmodell
Ehrlich, erfahren, fähig Breiter, tiefer ,Burggraben’
Gewinn – Top- und Bottom-Line
Langfristig handelnde Starke Marke
– mit den Durchschnittszahlen des
Unternehmens in der Vergangen-
Unternehmer Pricing Power
heit über verschiedene Konjunk- Mit eigenem Geld investiert Porter’s 5 forces
turzyklen stimmig sind, wird das Shareholder Value freundlich
Risiko eines Investments immer Aktienrückkauf und Divi-
dende
geringer. Gespräche mit dem Ma-
nagement, ehemaligen Mitarbeitern,
Good Product
vor allem aber auch mit Kunden Große Sicherheitsmarge
und Wettbewerbern des Unterneh-
Hohe Kapitalrenditen
mens, runden das Bild ab.”
Satter Free Cash Flow
Gute Dividendenrendite
Portfolio: Diversifikation
Geringe Verschuldung
vs. Konzentration
Die Shareholder Value Beteiligun-
gen AG investiert nur in ihre besten
Ideen, achtet aber auch auf eine
Streuung des Risikos (Diversifi- Good Price
kation). Reiner Sachs: „Eine
Länder- oder Branchengewichtung
19Anlagestrategie
VALUE-WERTE VS. ANDERE SPEZIALWERTE 1928-2008
100.000 Value-Aktien
(Spezialwerte)
$ 25.915 (13,4% p.a.)
10.000
Spezialwerte
$ 7.801 (11,7% p.a.)
1.000
Wachstumsaktien
(Spezialwerte)
$ 861 (8,7% p.a.)
100
10
1
Quelle:
Ibbotson®SBBI® 2009 Yearbook;
0,1 Shareholder Value Beteiligungen AG
1925 1935 1945 1955 1965 1975 1985 1995 2005 2015
als auch beim Verkauf einer Aktie Renditetreiber Nebenwerte risiken aus, dafür wird der Anleger
kursschonend vor. Das bedeutet, mit besonders hohen Risikoprä-
dass wir über einen bestimmten Value Investing ist, langfristig mien belohnt. So lassen sich mit
Zeitraum die Nachfrage am Markt gesehen, einer der erfolgreichsten Nebenwerten, die Value-Kriterien
bedienen, ohne selbst als aggressi- Investment-Ansätze der vergange- erfüllen, sehr interessante lang-
ver Verkäufer aufzutreten. Das lässt nen hundert Jahre. fristige Renditen erzielen – laut
den Kurs nur marginal schwanken, Untersuchungen haben jedoch Ibbotson-Report von 1928 bis
sichert auf der anderen Seite die ergeben, dass mit Engagement bei 2008 eine jährliche Rendite von
Performance für unsere Anleger. Bei Small- und Midcap-Unternehmen 13,4 Prozent. Diese Erkenntnis
größeren Positionen erfolgen auch mit einer Marktkapitalisierung von wollen wir für unsere Anleger auch
Block Trades, das heißt, die Aktien unter einer Milliarde Dollar noch in Zukunft nutzen”, betont Fischer.
werden nicht über den Markt weit höhere Erträge erzielt werden
verkauft, sondern als Paket an einen konnten als mit Engagements in
anderen institutionellen Anleger zu Large-Caps. Auf diese Unterneh-
einem vereinbarten Preis weiterge- men konzentriert sich die Share-
reicht. holder Value Beteiligungen AG seit
ihrer Gründung.
„Small- und Midcaps zeichnen
sich zwar durch hohe Schwankungs-
VORBILDER
Benjamin Graham: Bereits 1934 hat Graham in seinem Buch „Securi-
ty Analysis” („Wertpapieranalyse”) die Grundlagen für die Bilanzanaly-
se und das wertorientierte Investieren (Value Investing) gelegt. Wissen-
schaftliche Untersuchungen und praktische Erfahrungen zeigen, dass
sein Investmentstil auch heute noch von hoher Relevanz ist und sehr
gut funktioniert.
Warren Buffett: Der erfolgreichste Investor aller Zeiten ist Schüler von
Benjamin Graham. Er hat durch kluges Investieren ein Vermögen von
rund 50 Mrd. Dollar aufgebaut. Wir orientieren uns an seiner Invest-
mentphilosophie und der seines Partners Charlie Munger, die das Va-
lue Investing wesentlich geprägt haben.
20Jahresabschluss
21Jahresabschluss
LAGEBERICHT Die größten Kursgewinne wurden durch Veräußerung der Beteiligungen
an der Frogster Interactive Pictures AG mit T€ 1.083 und der Advanced
Inflight Alliance AG mit T€ 235 erzielt. Durch den Squeeze-Out bei Compu-
terlinks flossen der Gesellschaft T€ 2.804 zu. Der Veräußerungsgewinn da-
Die überraschend schnelle Erholung der deutschen Volks- bei betrug T€ 513. Durch nicht realisierte Kursgewinne weiterer sich positiv
wirtschaft nach der weltweiten Finanz- und Wirtschaftskrise entwickelnder Investments erhöhten sich die stillen Reserven im Wertpapier-
war eines der herausragenden Ereignisse des Jahres 2010. depot zum 31. Dezember 2010 auf € 4.263.045,64. Hier erwartet der Vor-
Die deutsche Wirtschaft konnte sich mit einem Wachstum stand ein weiteres Ansteigen, so dass die aufgelaufenen Gewinne noch nicht
des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 3,6 % mit Rekordtem- realisiert wurden. Die höchsten stillen Reserven beinhalten die Positionen
Sto mit T€ 1.414, Stratec mit T€ 691 und WMF Vorzugsaktien mit T€ 653.
po von der schweren Rezession des Vorjahres (BIP minus
4,7 %) erholen. Das war die höchste jährliche Wachstums- Nach dem strengen Niederstwertprinzip wurden auch die Wertpapiere
rate seit der Wiedervereinigung Deutschlands. Deutschland des Anlagevermögens, soweit der Kurswert am Jahresende unter den An-
war damit die Konjunkturlokomotive des Euroraums. schaffungskosten lag, auf den niedrigeren Teilwert abgeschrieben. Größere
Abschreibungen betrafen die Aktien der Informica Real Invest AG mit T€
H aupttreiber war die Wertschöpfung des produzierenden Gewerbes,
die um 10,3 % zulegte und damit für zwei Prozentpunkte des Wirt-
schaftswachstums verantwortlich zeichnete. Der Export stieg um 14,2 %. Die
245 sowie die Aktien der Studio Babelsberg AG mit T€ 220. Zuschreibun-
gen gab es bei Aktien, die Abschreibungen der Vorjahre aufholten. Die größte
Position war Pulsion Medical Systems AG mit T€ 739.
Investitionen stiegen in 2010 um 10,7 %, während sie in 2009 noch stark
rückläufig waren. Der private Konsum stieg nochmals leicht um 0,5 % an. Die Das Vermögen der Gesellschaft war zum Geschäftsjahresende in Akti-
Beschäftigung hat im Berichtsjahr mit 40,5 Mio. Erwerbstätigen ein neues en 17 deutscher Aktiengesellschaften im Gesamtwert von € 19.822.721,81
Rekordniveau erreicht. Tiefe Spuren hat die Wirtschaftskrise in den Staats- (Vorjahr € 16.497.916,50) investiert. Die fünf größten Positionen waren Pul-
finanzen hinterlassen. Das gesamtstaatliche Defizit stieg auf den Rekordwert sion Medical Systems AG, Advanced Inflight Alliance AG, WMF AG, Sto
von 88,6 Milliarden €. AG und Renk AG. Diese Depotpositionen machten zusammen 48,7 % des
Vor diesem Hintergrund setzte der DAX im Jahresverlauf 2010 seine Auf- Portfolios aus.
wärtsbewegung mit einem relativ gleichmäßigen Anstieg um 16,1 % auf fast
7.000 Punkte fort. Damit war der Dax der führende unter den großen Indizes Es bestand ein Kreditrahmen von € 5,5 Mio., der im Jahresverlauf teilwei-
der Welt. Noch besser entwickelte sich der SDAX mit einem Zuwachs von se in Anspruch genommen war. Am Geschäftsjahresende bestanden Bank-
45,8 %. Treibende Kräfte waren gute Unternehmensgewinne, nachdem in verbindlichkeiten von € 881.805,13 (Vorjahr: € 1.451.113,79).
der Krise die Kostenstrukturen vieler Unternehmen deutlich und auch nach-
haltig gesenkt worden waren, sowie das Fehlen attraktiver Anlagealternativen. Das Grundkapital der Shareholder Value Beteiligungen AG betrug in
2010 unverändert € 6.975.000 und ist eingeteilt in 697.500 Aktien. Die Ak-
Geschäftsverlauf, Vermögens- und Ertragslage tien der Gesellschaft sind in den Teilbereich Entry Standard des Freiverkehrs
an der Frankfurter Wertpapierbörse einbezogen. Der Jahresschlusskurs be-
Der Innere Wert der Shareholder Value Beteiligungen AG stieg im Ver- trug am 30. Dezember 2010 auf Xetra € 22,40 (Vorjahr € 17,50).
lauf des Geschäftsjahrs 2010 von € 15.140.988,92 um € 4.040.268,11 auf
€ 19.181.257,03. Pro Aktie stieg der Innere Wert von € 21,71 zum Jahresende Die Shareholder Value Beteiligungen AG unterhält keinen eigenen Büro-
2009 auf € 27,50 zum Jahresende 2010. Das war ein Anstieg um 26,7 %. (Der betrieb und hat keine eigenen Angestellten. Die Mitglieder des Vorstands er-
Innere Wert pro Aktie ergibt sich aus dem Verkehrswert des Gesellschaftsver- hielten keine Bezüge durch die Shareholder Value Beteiligungen AG. Für die
mögens, vermindert um Verbindlichkeiten und Rückstellungen für zukünftige Nutzung der Research- und Bürokapazitäten der Shareholder Value Manage-
Verbindlichkeiten der Gesellschaft, dividiert durch die Anzahl der Aktien.) ment AG zahlt die Gesellschaft eine jährliche Grundvergütung in Höhe von
1 % des Depotvolumens zuzüglich gesetzlicher Mehrwertsteuer. Übersteigt
Im Jahresverlauf entwickelte sich der Innere Wert wie folgt: der jährliche Anlageerfolg 10 %, so erhält die Shareholder Value Management
AG eine zusätzliche Erfolgsbeteiligung von 10 % der darüber hinaus erwirt-
30. Dezember 2009 € 21,71 schafteten Erträge. Zusätzlich ist eine High-Watermark-Regelung vereinbart.
31. März 2010 € 23,39 Im Geschäftsjahr 2010 betrug die Grundvergütung € 172.169,60 (Vorjahr
30. Juni 2010 € 23,98 € 134.587,17). Die Erfolgsbeteiligung betrug € 89.637,47 (Vorjahr € 0,00).
30. September 2010 € 25,04 Hinzu kommt jeweils die gesetzliche Mehrwertsteuer. Die Mitglieder des Vor-
30. Dezember 2010 € 27,50 stands sind an der Shareholder Value Management AG wesentlich beteiligt.
Aus der Veräußerung von Wertpapieren wurden per Saldo Kursgewinne Die wirtschaftliche Lage des Unternehmens wird durch den Vorstand
von € 2.410.518,39 (Vorjahr € 316.067,31) realisiert. Es wurden Dividen- unter Berücksichtigung der sich aus dem Jahresabschluss 2010 ergebenden
denerträge von € 355.052,08 (Vorjahr € 313.082,03) erzielt. Die Summe aus und oben dargestellten Ertrags-, Finanz- und Vermögenslage sowie unter
Ab- und Zuschreibungen auf Wertpapiere ergab ein positives Ergebnis von Einbeziehung des laufenden Geschäfts 2011 zum Zeitpunkt der Aufstellung
€ 575.090,04 (Vorjahr plus € 1.232.296,29). des Lageberichts als positiv beurteilt.
Es ergibt sich ein Jahresüberschuss von € 2.882.481,26 (Vorjahr Jahres- Risikoüberwachung
überschuss € 1.548.319,14), der mit dem bestehenden Verlustvortrag ver-
rechnet wird. Dadurch vermindert sich der aus dem Vorjahr vorgetragene Zur Früherkennung und zur Vermeidung von Entwicklungen, die den
Bilanzverlust von € 3.435.399,38 auf € 552.918,12. Der Bilanzverlust wird Fortbestand der Gesellschaft gefährden (§ 91 Abs. 2 Satz 2 AktG), verfügt die
auf neue Rechnung vorgetragen. Shareholder Value Beteiligungen AG über ein Risikomanagementsystem. Als
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