Grenzenlos wachsen M&A weltweit - Strategischer Unternehmenskauf und -verkauf
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Grenzenlos wachsen
M&A weltweit
Strategischer Unternehmenskauf und -verkauf
M&A weltweit –
Strategischer Unternehmenskauf und -verkauf
Juni 2018
Herausgeber:
Rödl & Partner
Äußere Sulzbacher Straße 100
90491 Nürnberg
Deutschland
Satz & Layout:
Unternehmenskommunikation, Rödl & Partner
Sabrina Hannemann, Julia Otto, Katrin Schmidt
© Rödl & Partner
Weitere Informationen sowie kostenloser Download unter:
www.roedl.de/medien/publikationen/ma-unternehmenskauf-weltweit/
Inhalt
I. Editorial 4
II. Interview mit Prof. Dr. Christian Rödl6
III. Due Diligence 8
1. Steuern als Risiko: Tax Due Diligence für strategische Investoren
2. Vorteile einer Pre-PPA im Rahmen der Due Diligence
3. Haftungsrisiken bei der Due Diligence
4. Einfluss der Due Diligence-Prüfung auf den Unternehmenskaufvertrag
5. Due Diligence und Post-Merger-Integration
6. Due Diligence für Venture Capital Fonds
7. Due Diligence durch den Verkäufer (Sell Side Due Diligence)
8. Due Diligence beim Carve Out
9. EBITDA, Working Capital und Cashflow: Ansätze zur Investitionsplanung
IV. Unternehmenskauf und -verkauf in Deutschland 34
1. Unternehmenskauf: Share Deal versus Asset Deal
2. Unternehmenskauf: Falle Betriebsübergang
3. Steuerliche Ziele beim Unternehmenskauf planen
4. Goodwill Impairment Test: Ein Buch mit 7 Siegeln?
5. Datenschutz beim Unternehmenskauf
6. Bei der Beschäftigung von Ausländern lauern viele Fallstricke
7. Aktuelle Finanzierungsinstrumente für Unternehmensübernahmen
8. Unternehmensnachfolge durch Verkauf an Private Euity-Gesellschaft
9. Die neue Vielfalt des Käuferuniversums: Strategische Investoren mischen den M&A-Markt auf
V. Unternehmenskauf im Ausland 52
1. Kapitalkosten bei internationalen Unternehmenskäufen
2. M&A-Transaktionen in der VR China weiter auf dem Vormarsch?
3. Iran: Ein Land für deutsche Investitionen, die aber gut überlegt sein wollen!
4. Kaufpreisfindung beim Unternehmensverkauf
VI. Unternehmenskauf und -verkauf in der Krise 64
1. Steuerliche Verlustvorträge: Chancen und Risiken beim Unternehmenskauf in der Krise
2. Unternehmenskauf aus der Insolvenz als Chance
3. Insolvenzplan als Alternative zum Asset-Deal
VII. Rödl & Partner-Autoren 71
VIII. Unser Profil 76
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I. Editorial
5 Liebe Leserin, lieber Leser, die Transaktionsbranche ist ständig in Bewegung. Deutsche Familienunternehmen intensivieren ihre Kaufabsichten. Das gilt sowohl für Zukäufe in Deutschland als auch für Akquisitionen im Ausland. Auf der Suche nach Beweggründen stößt man auf verschiedene Motive: von anstehenden Nachfolgelösungen, über den Zugang zu neuen Märkten, dem Zukauf von Know-how und den damit verbundenen zeitlichen Wettbewerbsvorteilen, bis hin zu neuen Wettbe- werbsformen. Unser E-Book „M&A weltweit – Strategischer Unternehmenskauf und -verkauf“ ermöglicht Ihnen den Einstieg in dieses spannende Thema. Lesen Sie ein exklusives Interview mit Prof. Dr. Christian Rödl, Geschäftsführender Partner und Vorsitzender der Geschäftsleitung bei Rödl & Partner, zur strategischen Komponente von Transaktionen bei der firmeneigenen Expansion. Profitieren Sie in den Folgekapiteln vom internationalen und interdisziplinären Expertenwissen von Rödl & Partner: Erfahren Sie, wie Unternehmer und Investoren Transaktionen rechtlich, steuerlich sowie strategisch gestalten können, wie das zu übernehmende Unternehmen richtig bewertet wird und welche großen Chancen die Übernahme eines Unternehmens in der Krise oftmals eröffnet, allerdings auch welche erheblichen Risiken sie bergen kann. Eine anregende Lektüre wünschen Ihnen die Autoren von Rödl & Partner
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II. Interview mit Prof. Dr. Christian Rödl
Strategische Unternehmenskäufe: Expansion durch
Transaktion
Strategische Unternehmenskäufe sind bei deutschen Familienunternehmen 7
ein beliebtes Mittel zur Expansion. Wie lässt sich dieser Trend erklären?
Über Transaktionen können Unternehmen schnell wachsen, ihre internationale Präsenz
ausbauen und sich gleichzeitig bestehende Marktanteile sichern. Zusätzlich gewinnen sie
durch den Zukauf wertvolles Know-how und qualifizierte, erfahrene Mitarbeiter – eine
Ressource, die am freien Markt nicht leicht zu finden ist. Aber auch für die gekauften
Unternehmen sind derartige Transaktionen oftmals der letzte Rettungsanker, da gerade in
Staaten mit angeschlagener Wirtschaft Kredite kaum vergeben werden und so Investoren
die Fortführung eines Unternehmens sichern können.
Unternehmenssicherung durch Verkauf: Was ist das Besondere bei Trans-
aktionen in der Krise? Prof. Dr. Christian Rödl
Wird ein Unternehmen aus der Insolvenz gekauft, steht oft die Sanierung und Fortführung des kriselnden Unternehmens im
Mittelpunkt. Gläubiger werden befriedigt, Mitarbeiter weiter beschäftigt und ein möglicher Imageschaden damit reduziert. Daneben
kann die Übernahme während eines Insolvenzprozesses meist deutlich schneller abgeschlossen werden als in einer normalen M&A-
Transaktion. Allerdings birgt genau diese Eile oft Risiken, die vorher genau geprüft werden müssen.
Nicht nur bei einer Transaktion aus der Insolvenz gibt es Risiken, auch unter normalen Umständen sollten
potenzielle Gefahren vor einem Unternehmenskauf ausgemacht werden. Wie kann eine Prüfung der Risi-
ken aussehen?
Für die Prüfung von Risiken gibt es kein vorgefertigtes Schema, das immer 1 zu 1 angewendet werden kann. Für jeden
Unternehmenskauf ist eine maßgeschneiderte Analyse erforderlich, die alle zu beachtenden wirtschaftlichen, rechtlichen und
steuerlichen Aspekte der Transaktion aufgreift. Im Rahmen dieser sog. Due Diligence (wörtlich: „gebotene Sorgfalt“) können
also schon vor der Transaktion alle Möglichkeiten und Gefahren genau identifiziert und untersucht werden. Damit bildet die Due
Diligence einen der Eckpfeiler einer gelungenen Transaktion – bei nationalen Prozessen ebenso wie bei internationalen.
Unternehmenskauf in Deutschland oder im Ausland: Welche Märkte bieten besonderes Potenzial für
Unternehmenstransaktionen?
Derzeit haben viele Unternehmen sowohl im In- als auch im Ausland den Blick auf Deutschland gerichtet. Aber auch internationale
Transaktionen sind attraktiv: Der begehrteste Auslandsmarkt für Zukäufe sind die USA vor Polen und Italien. China und Frankreich
fallen im Vergleich zum Vorjahr zurück. Industrie-Unternehmen der Automobilbranche und des Maschinen- und Anlagenbaus
kaufen derzeit am stärksten zu, gefolgt vom Dienstleistungssektor. Der Bereich Erneuerbare Energien holt wieder auf.
Wie wird sich der Transaktionsmarkt entwickeln? Gibt es Prognosen?
Auch für die absehbare Zukunft rechnen wir mit einem gleichbleibend hohen Niveau an Unternehmenskäufen. Wie Gespräche mit
unseren Mandanten zeigen, müssen die Familienunternehmen mit starkem Konkurrenzdruck rechnen, wenn sie wachstumsstarke
und innovative Unternehmen übernehmen wollen. Denn auch die Private Equity-Häuser haben den deutschen Mittelstand im
Fokus – an Kapital für Investitionen mangelt es nicht. Gleiches gilt für strategische Investoren aus Asien und zunehmend auch
aus den USA, die auf den europäischen und besonders den deutschen Markt drängen. In der Folge steigen die (subjektiven)
Unternehmensbewertungen mit entsprechenden Auswirkungen auf die Preisvorstellungen.
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III. Due Diligence
9 1. Steuern als Risiko: Tax Due Diligence für strate- gische Investoren Dr. Isabel Bauernschmitt, Rödl & Partner Nürnberg Über die Tax Due Diligence werden im Rahmen von Transaktionen steuerliche Risiken identifiziert. Der Käufer wappnet sich damit für Betriebsprüfungen und kann die Eingliederung des übernommenen Unternehmens steuerlich optimieren. Strategische Investoren untersuchen im Vorfeld eines Unternehmenserwerbs die Chancen und Risiken, welche die Akquisition für die eigene Unternehmensgruppe mit sich bringt. Dabei stehen Synergieeffekte und damit die optimale Implementierung des Unternehmens besonders im Vordergrund. Eine Entscheidungshilfe sind hierbei Informationen aus der Due Diligence. Dabei spielt die steuerliche Prüfung (Tax Due Diligence) eine besondere Rolle. Wer ein bestehendes Unternehmen erwirbt, bekommt nicht nur die Chance, künftig Vorteile und Synergien nutzen zu können, son- dern übernimmt gleichzeitig auch sämtliche Risiken. Welche davon bestehen im steuerlichen Bereich? Die Antwort ergibt sich meist erst Jahre später, wenn das Unternehmen im Rahmen einer steuerlichen Betriebsprüfung vom Finanzamt genauestens unter die Lupe genommen wird. Infolgedessen können sich noch Steuernachzahlungen ergeben, welche dann aber den neuen Eigentümer, sprich Käufer, als finanziellen Nachteil treffen, soweit nicht im Rahmen der Kaufverhandlungen Vorsorge getroffen wurde. Tax Due Diligence als vorgezogene Betriebsprüfung Die Tax Due Diligence stellt vereinfacht gesprochen eine vorgezogene Betriebsprüfung dar. Dies bedeutet, dass die Steuererklär- ungen und andere steuerlich relevante Dokumente des Unternehmens analysiert werden, um mögliche steuerliche Risiken auf- zudecken, bspw. im Bereich der Vertrags- und Leistungsbeziehungen zu Gesellschaftern oder der Verrechnung von Verlustvor- trägen. Neben der Identifizierung der steuerlichen Risikobereiche erfolgen im Rahmen der Tax Due Diligence auch eine Quanti- fizierung des Risikos sowie eine Bewertung der Eintrittswahrscheinlichkeit, mit der steuerliche Themen im Rahmen der späteren Betriebsprüfung tatsächlich aufgedeckt und zu einem steuerlichen Mehrergebnis führen werden. Berücksichtigung der Ergebnisse im Rahmen der Kaufverhandlungen In Abhängigkeit der Höhe des steuerlichen Risikos sowie der Eintrittswahrscheinlichkeit finden die Ergebnisse der Tax Due Diligence Eingang in die Kauf(preis)verhandlungen.
Außerdem wird der Käufer über eine Steuerklausel im Kaufvertrag versuchen, potenzielle Steuerlasten aus den „Altjahren” auf den
Verkäufer abzuwälzen. Allerdings stellt sich in diesem Zusammenhang, insbesondere bei krisengeschwächten Unternehmen und
Unternehmern, die Frage, inwieweit sich die in späteren Jahren möglicherweise ergebenden Ansprüche gegenüber dem Verkäufer
auch tatsächlich (noch) durchsetzen lassen.
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Um hier auf Nummer sicher zu gehen, sollte neben einer Steuerklausel sowie Haftungs- und Gewährleistungsklauseln auch ein
(Sicherheits-)Einbehalt des Kaufpreises vereinbart werden. Je nach Höhe des potenziellen Risikos wird sich die Verkäuferseite alter-
nativ auf eine Berücksichtigung im Rahmen der Kaufpreisverhandlungen einlassen.
Zusätzlicher Nutzen für strategische Investoren
Für strategische Investoren spielt nicht nur das Aufdecken steuerlicher Risikobereiche eine Rolle. Vielmehr wird hier im Rah-
men der Tax Due Diligence auch ein Augenmerk auf die spätere steuerliche Integration des Unternehmens in die vorhandenen
Konzernstrukturen gelegt. Der strategische Investor achtet deshalb bspw. auch auf die Rechtsform des Zielunternehmens und
bezieht einen möglicherweise notwendigen Formwechsel der Gesellschaft in die Transaktionsentscheidung mit ein.
Sofern eine Umwandlung des Zielunternehmens aus Sicht des Investors notwendig ist, gilt es mögliche Sperr-/Behaltensfristen
aus vorgehenden Umstrukturierungen zu beachten bzw. die steuerlichen Auswirkungen in die Verhandlungen einzubeziehen.
Nicht zuletzt wird hier auch diskutiert werden müssen, ob notwendige Anpassungen noch durch den Verkäufer zu erfolgen ha-
ben; dies etwa auch, um bestehende Verlustvorträge ggf. letztmalig nutzen zu können. Im Ergebnis wird auf Basis der Erkennt-
nisse aus der Due Diligence eine auf die individuellen Bedürfnisse abgestimmte Strategie entwickelt, um die mit dem Unterneh-
menserwerb geplanten Synergieeffekte möglichst frühzeitig und bestmöglich nutzen zu können.
Fazit
Die Tax Due Diligence im Vorfeld eines Unternehmenskaufs ist aus strategisch motivierten Transaktionen nicht wegzudenken.
Nur so können steuerliche Risiken identifiziert und quantifiziert werden. Man erspart sich das böse Erwachen bei einer späteren
Betriebsprüfung. Daneben ist es insbesondere für strategische Investoren interessant, die Integration des Unternehmens in den
eigenen Konzern zu optimieren, um potenzielle Synergieeffekte auszuschöpfen.
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» weiterführende Informationen
ZURÜCK ZUM INHALTSVERZEICHNIS11 2. Vorteile einer Pre-PPA im Rahmen der Due Diligence Stefan Herrmann, Kai Schmidt, Rödl & Partner Stuttgart und München Der Einfluss einer Kaufpreisallokation nach einem Unternehmenskauf wird häufig unterschätzt. Sie kann jedoch erhebliche Einflüsse auf die künftige Ertragskraft des Unternehmens und auch steuerliche Implikationen haben. Häufig werden die Auswirkungen der Kaufpreisallokation erst nach Vollzug einer Transaktion ersichtlich. Um damit verbundene Chancen und Risiken schon während des Transaktionsprozesses abwägen und gegebenenfalls in die Kaufpreisverhandlungen mit einfließen lassen zu können, bietet es sich an, bereits bei der Due Diligence eine sog. Pre-PPA durchzuführen. PPA – Drum prüfe wer sich ewig bindet Bei der Erstkonsolidierung eines erworbenen Unternehmens sind die darin enthaltenen stillen Reserven und Lasten aufzudecken, indem der beizulegende Zeitwert des erworbenen Vermögens sowie der erworbenen Schulden ermittelt und die daraus resultierenden stillen Reserven bzw. Lasten mit den Anschaffungskosten des Transaktionsobjektes verrechnet werden. Diese Kaufpreisallokation („Purchase Price Allocation”, kurz „PPA”) dient somit der Aufstellung des Konzernabschlusses im Nachgang zur Akquisition und ist nicht nur gemäß IFRS und US-GAAP, sondern seit Inkrafttreten des Bilanzrechtsmodernisierungs- gesetzes („BilMoG”) auch für nach HGB erstellte Konzernabschlüsse vorgeschrieben. Was ist der Unterschied zwischen einer PPA und einer Pre-PPA? Üblicherweise wird eine PPA im Nachgang zu einer Transaktion durchgeführt. Dabei werden sowohl die bilanzierten Ver- mögensgegenstände und Schulden neu bewertet als auch nicht bilanzierte immaterielle Vermögensgegenstände, wie bspw. selbsterstellte Marken, Technologien oder Kundenstämme, für die nach § 248 Abs. 2 Satz 2 HGB ein Akti- vierungsverbot im Einzelabschluss besteht, erfasst. Aufgrund der erfolgsneutralen Differenz zwischen Konzernabschluss und dem für die Steuerbilanz maßgeblichen Einzelabschluss sind zudem latente Steuern zu berücksichtigen. Die Differenz aus Kaufpreis, Buchwert des erworbenen Eigenkapitals, aufgedeckter stiller Reserven und Lasten sowie latenter Steuern ergibt den verbleibenden Goodwill („Firmenwert”), der in der Bilanz ebenfalls als immaterieller Vermögenswert zu aktivieren ist. Die Vorgehensweise bei einer PPA wird in der folgenden Darstellung veranschaulicht.
Beispiel einer Kaufpreisallokation
Kaufpreis 100
./. Eigenkapital -40
12
12 ./. Stille Reserven
Kundenstamm -15
Technologie -12
Marke -5
Anlagevermögen -8
Zwischensumme 20
+ latente Steuern 6
Goodwill 26
Eine Pre-PPA (Pre-deal Purchase Price Allocation) unterscheidet sich hauptsächlich im Zeitpunkt ihrer Durchführung vor Abschluss
der Transaktion in der Due Diligence Phase. Zudem lässt die Datenqualität lediglich eine indikative Kaufpreisallokation zu, da zu
diesem Zeitpunkt nur eingeschränkte Informationen über das Zielunternehmen in Form eines Datenraumes vorliegen und die
Qualität maßgeblich von der Auskunftsbereitschaft des Managements abhängig ist. Auch wenn eine Pre-PPA aufgrund ihres
indikativen Charakters lediglich eine erste Einschätzung erlaubt, so lohnt sich der Aufwand dennoch.
Welche Auswirkungen sind zu bedenken?
Bilanzseitig werden in einem ersten Schritt die stillen Reserven in den einzelnen Vermögensgegenständen realisiert, was
im Normalfall auch die Bilanzsumme deutlich erhöht. Nach Abzug der latenten Steuern und sonstigen Anpassungen der
Passivseite erhöht sich des Weiteren das Eigenkapital als Ausgleichsposten.
Aber eine PPA hat nicht nur Auswirkungen auf die Erstbilanzierung des erworbenen Unternehmens im Konzernabschluss,
sondern auch auf dessen Ertragslage in der Zukunft. So sind die erworbenen und erstmals aktivierten immateriellen Vermö-
genswerte über ihre Restnutzungsdauer abzuschreiben und auch die Aufdeckung stiller Reserven im Anlagevermögen hat in
der Regel eine Erhöhung der Abschreibungen zur Folge. Das konsolidierte Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) der Gesell-
schaft wird in den Folgejahren stark durch diese Abschreibungen verringert. Dies hat entsprechende Auswirkungen auf alle
Kennzahlen, die sich auf das EBIT stützen. Aber es gibt auch Effekte oberhalb des Ergebnisses vor Zinsen, Steuern und Ab-
schreibungen (EBITDA), insbesondere durch die Aufdeckung stiller Reserven in den Vorräten. In den ersten Monaten nach
der Akquisition führen diese zu erhöhten Materialaufwendungen und senken somit den Rohertrag. Des Weiteren ergeben
sich Ergebniseffekte unterhalb des EBIT durch die Auflösung der latenten Steuern. Diese zukünftigen Effekte sind bei der
Erstellung einer Kaufpreisallokation zu bedenken, um die teilweise vorhandenen Ermessensspielräume im Rahmen der PPA
entsprechend der Bilanzpolitik des Unternehmens nutzen zu können.
Darüber hinaus gibt es noch weitere Auswirkungen, die bei einer PPA bedacht werden müssen. Sollten bei der Zielgesellschaft
etwa steuerliche Verlustvorträge vorhanden sein, kann eine Pre-PPA Aufschluss darüber geben, ob diese durch die Transaktion
untergehen oder erhalten bleiben. Gemäß § 8c KStG Satz 6 können Verlustvorträge bei einem schädlichen Beteiligungserwerb
nur dann erhalten werden, wenn sie von im Inland steuerpflichtigen stillen Reserven gedeckt werden. Diese stillen Reserven,
und damit verbunden die Werthaltigkeit der Verlustvorträge, können im Zuge einer Pre-PPA abgeschätzt werden und erhöhen
somit die Transaktionssicherheit der Werthaltigkeit der steuerlichen Verlustvorträge.
Eine weitere Hilfestellung für steuerliche Fragestellungen liefert eine Pre-PPA in Bezug auf die zu erwartende Grunderwerb-
steuer. Die bei einer PPA ermittelten, beizulegenden Zeitwerte für die im Zielunternehmen enthaltenen Immobilien
dienen häufig auch als Grundlage zur Berechnung der Grunderwerbsteuer. Die Höhe der im Rahmen einer Transaktion zu
zahlenden Grunderwerbsteuer stellt im Rahmen einer Due Diligence einen für die Kaufentscheidung relevanten Aspekt dar.
Somit beugt eine Pre-PPA auch hier negativen Überraschungen im Nachgang einer Transaktion vor.In Einzelfällen bietet es sich sogar für den Verkäufer an, eine Pre-PPA zur Vorbereitung einer Transaktion, etwa bei der Erstellung
eines Financial Fact Books oder einer Vendor Due Diligence, durchzuführen. Vorteilhaft kann das insbesondere dann sein, wenn
signifikante stille Reserven in nicht aktivierten Marken oder Technologien im Unternehmen schlummern und deren künftige Er-
tragskraft sich nicht in der gegenwärtigen Ertragslage des zu verkaufenden Unternehmens widerspiegelt. Durch eine verkäufer-
seitig durchgeführte Pre-PPA erhält der Käufer nicht nur eine höhere Transparenz der tatsächlich erworbenen Vermögenswerte, 13
sondern es hilft in solchen Fällen auch, die „Braut aufzuhübschen“ und eine größere Lücke zwischen dem geforderten Kaufpreis
und dem bilanziellen Eigenkapital zu rechtfertigen.
Fazit
Eine Pre-PPA ist somit ein geeignetes Werkzeug, um die Auswirkung einer angestrebten Akquisition besser beurteilen zu können
und die daraus gewonnenen Erkenntnisse in die Kaufverhandlungen einfließen zu lassen. Das Risiko, die „Katze im Sack“ zu
kaufen, kann damit nochmals deutlich verringert werden.
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3. Haftungsrisiken bei der Due Diligence
Michael Wiehl, Michael Beder, Rödl & Partner Nürnberg und München
Eine Due Diligence kann dazu beitragen, bei Unternehmenstransaktionen die Haftung von Käufer und Verkäufer zu begrenzen. Sie
ist aber rechtlich nicht verpflichtend und entbindet den Verkäufer auch nicht von der Haftung, wenn er den Käufer unzureichend
informiert.
Die Durchführung einer Due Diligence im Vorfeld von Transaktionen aller Art – im Besonderen bei Unternehmenstransaktionen
– ist heute geübte Praxis. Die Due Diligence dient u.a. der Aufdeckung von Risiken, der Verifizierung des Kaufpreises und soll
die Akteure über die Stärken und Schwächen einer Transaktion ins Bild setzen. Mit einer Due Diligence sind aber auch Haf-
tungsfragen für den Verkäufer und den Käufer verbunden, insbesondere ist zu klären, ob für den Käufer eine Verpflichtung zur
Durchführung einer Due Diligence besteht und ob sich der Verkäufer dadurch, dass er eine Due Diligence seines Unternehmens
zulässt, enthaften kann.
Besteht für den Käufer die Pflicht zur Durchführung einer Due Diligence?
In der Planungsphase einer Transaktion stellt sich oft die Frage, ob die Durchführung einer Due Diligence nötig bzw. rechtlich
verpflichtend ist. Weiterhin steht die Frage im Raum, ob eine Haftung für die Entscheidungsträger droht, wenn eine Transaktion
ohne Due Diligence durchgeführt wird.
Grundsatz ist, dass den Käufer keine Prüfungspflicht hinsichtlich des Kaufobjekts trifft. Wie bei allen Grundsätzen werden aber
auch hier Ausnahmen diskutiert, die die Regel bestätigen. Insbesondere können nach geltendem Recht Gewährleistungsrechte
des Käufers ausgeschlossen sein, wenn ihm ein Mangel infolge grober Fahrlässigkeit unbekannt geblieben ist. Die dabei anzule-
genden Sorgfaltsmaßstäbe ergeben sich aus der Auslegung des Begriffs „im Verkehr erforderliche Sorgfalt bzw. Äquivalenten”
und der Verkehrssitte.
Gegenwärtig hat die höchstrichterliche Rechtsprechung noch keine Konkretisierungen vorgenommen, sodass es im Regelfall
(noch) nicht als grob fahrlässig gewertet wird, eine Due Diligence beim Unternehmenskauf zu unterlassen, da eine Verkehrssitte
(noch) nicht angenommen werden kann. Das könnte sich aber in Zukunft ändern, wenn die Due Diligence tatsächlich statistisch
belegt bei praktisch jeder Transaktion durchgeführt wird oder gerichtlich festgestellt würde, dass der Verkäufer seinen Aufklä-
rungspflichten beim Unternehmenskauf durch das Gestalten einer Due Diligence nachkommt.Die Übertragung der Grundsätze des anglo-amerikanischen Rechtsinstituts der Business Judgement Rule auf das deutsche Recht
in § 93 AktG, verpflichtet den Vorstand zur sorgfältigen Ermittlung der Grundlagen seiner unternehmerischen Entscheidung.
Beachtet der Vorstand diese Sorgfalt nicht, macht er sich gegenüber der AG schadenersatzpflichtig. Auch bei der Business Judge-
ment Rule lässt die Rechtsprechung noch keine Entscheidungen erkennen, die eine verbindliche Verpflichtung des Vorstandes zur
Durchführung einer Due Diligence bei Transkationen fordern. Die Frage, ob eine Due Diligence angeraten ist, steht im Ermessen 15
des Vorstandes. Mit steigender Komplexität bzw. bei erkennbarem wirtschaftlichem Risiko (z.B. Sanierungserwerb, Möglichkeit
eines hohen Schadens im Verhältnis zur Kaufsumme) ist es aber aufgrund der gebotenen Sorgfalt auch aus haftungsrechtlicher
Sicht der Entscheidungsträger ratsam, eine Due Diligence durchzuführen.
Aufklärungspflichten des Verkäufers – Enthaftung bei Due Diligence?
Nach höchstrichterlicher Rechtsprechung unterliegt der Verkäufer beim Unternehmenskauf strengen Aufklärungspflichten. Sie
verpflichten ihn, den Käufer von sich aus über alle relevanten – insbesondere für die Kaufpreisbewertung maßgeblichen – Um-
stände aufzuklären. Die Akteure eines Unternehmenskaufs stellen sich oft die Frage, ob der Verkäufer diesen strengen Aufklä-
rungspflichten nachkommt und wie weit eine Haftung ausgeschlossen ist, wenn er dem Käufer im Vorfeld der Transaktion eine
Due Diligence ermöglicht.
Die Due Diligence dient dem Käufer vornehmlich zur Informationsgewinnung. Aus diesem Grund ist anerkannt, dass die Durch-
führung einer Due Diligence keine Erfüllung der Aufklärungspflicht des Verkäufers darstellt, sondern diese als Haftungsgrundlage
bestehen bleibt. Eine Enthaftung bei Verschweigen von relevanten Tatsachen und maßgeblichen Umständen kann auch eine
durchgeführte Due Diligence nicht herbeiführen. Das gilt unabhängig von der Frage, wer den Inhalt und die Themenbereiche der
Due Diligence vorgegeben hat. Der Verkäufer bleibt auch bei einer Due Diligence, die relevante Tatsachen und Themenbereiche
auf Betreiben des Käufers hin nicht abfragt, verpflichtet, den Käufer (ungefragt) von sich aus über diese relevanten Tatsachen
aufzuklären. Tut er das nicht, haftet er.
Sollte es dennoch zu einer Haftungssituation kommen, kann eine maßgeschneiderte D&O-Versicherung des Leitungsorgans
finanzielle Entlastung verschaffen.
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4. Einfluss der Due Diligence-Prüfung auf den
Unternehmenskaufvertrag
Dr. Oliver Schmitt, Rödl & Partner München
Bei der Gestaltung des Kaufvertrags spielen die Ergebnisse der Due Diligence eine entscheidende Rolle. Neben der Höhe des Kauf-
preises steht dabei die Vermeidung von Haftungsrisiken im Vordergrund.
Über die Due Diligence-Prüfung ist der Käufer in der Lage, sich über das Zielunternehmen im Detail zu informieren, sich ein
Gesamtbild zu schaffen und abzuschätzen, was er tatsächlich erwirbt und welche Risiken er übernimmt. Die aus der Due
Diligence-Prüfung gewonnen Erkenntnisse haben daher auch insbesondere Auswirkungen auf die Gestaltung des Kaufvertrages.
Nicht nur bei der Bemessung des Kaufpreises spielen sie eine zentrale Rolle, sondern insbesondere auch in den Bereichen
der Gewährleistung sowie der Freistellungen.
Transaktionsstruktur
Durch die bei der Due Diligence-Prüfung offenkundig gewordenen Risiken und Missstände kann es – sowohl für den Käufer als
auch für den Verkäufer – ratsam sein, von einem zuvor geplanten Unternehmenserwerb im Ganzen (Share Deal) abzusehen und
stattdessen nur einzelne, unbelastete und risikofreie Vermögensgegenstände (Asset Deal) zu erwerben.
Kaufpreis
Durch die Due Diligence-Prüfung wird der Käufer in die Lage versetzt, eine eigene Unternehmensbewertung vorzunehmen,
und auf diese Weise gegebenenfalls den vom Verkäufer geforderten Kaufpreis zu berichtigen.
Gewährleistungskatalog
Da die gesetzlichen Vorschriften zum Gewährleistungs- und Haftungsrecht grundsätzlich den Interessen der Parteien nicht
gerecht werden bzw. sich diese Regelungen in der Praxis bei einem Unternehmenskauf kaum umsetzen lassen, ist es üblich,
die gesetzlichen Vorschriften in den Kaufverträgen auszuschließen und stattdessen den Verkäufer im Kaufvertrag zu verpflichten,
verschuldensunabhängige selbständige Garantieversprechen im Sinne des § 311 Abs. 1 BGB abzugeben. Die Verletzung der in
einem Katalog aufgeführten Garantien führt dann zu den im Kaufvertrag vereinbarten Rechtsfolgen.Sollten sich bei der Due Diligence-Prüfung Risiken zeigen, kann der Käufer sich gegen diese Risiken bzw. die darauf
resultierenden Schäden im Rahmen der Garantien, die der Verkäufer vertraglich bei der Veräußerung übernimmt, schützen
und schadlos halten. Üblich ist es, für die Haftung des Verkäufers Freigrenzen/-beträge und Aufgriffsschwellen vorzusehen,
um eine Inanspruchnahme bei – gemessen am Umfang der Transaktion – Bagatellfällen zu vermeiden und somit auch den
Interessen des Verkäufers Rechnung zu tragen. 17
In der Praxis ist es zudem üblich, einen Teil des Kaufpreises einzubehalten oder treuhänderisch von einem Dritten halten zu
lassen, um die regelmäßig auf Geld gerichteten Ansprüche bei einer Garantieverletzung zu sichern. Neben dem Unter-
nehmenskaufvertrag wird dann zusätzlich eine Treuhandvereinbarung zwischen Käufer und Verkäufer sowie einem Dritten,
insbesondere einem Notar oder einer Bank abgeschlossen.
Freistellungen
Werden bei der Durchführung der Due Diligence-Prüfung risikoträchtige Sachverhalte offenkundig, die der Sphäre des Ver-
käufers zuzuordnen sind, wird der Käufer ein Interesse daran haben, dass er von sich eventuell erst nach dem Übergang des
Unternehmens realisierenden Risiken durch den Verkäufer umfassend vollständig freigestellt wird. Das wird insbesondere für
Steuernachzahlungen relevant, die sich z.B. erst aufgrund von Betriebsprüfungen in der Zukunft ergeben, sich aber auf den
vom Verkäufer zu verantwortenden Zeitraum beziehen. Gleiches gilt häufig für Sachverhalte zur Einhaltung von umweltrecht-
lichen Vorschriften – im Unterschied zu den Garantien behandeln die Freistellungen im Unternehmenskaufvertrag in der
Regel Sachverhalte, bei denen noch gänzlich unklar ist, ob sie zu einem Schaden führen werden oder nicht und bei denen
der Eintritt des Schadens noch vermieden werden kann.
Vorvertragliche Informationspflichten / Beweissicherung
Durch die Due Diligence wird der Zustand des zu erwerbenden Unternehmens dokumentiert. Anhand der Due Diligence-Prüfung
und der entsprechenden Dokumentation im Kaufvertrag kann daher v.a.auch die Erfüllung der vorvertraglichen Informations-
pflichten durch den Verkäufer entsprechend nachvollzogen werden.
Im Streitfall kann es von Bedeutung sein, welche Informationen der Verkäufer offengelegt hat und welche Umstände dem Käufer
bei Abschluss des Vertrages bekannt waren. Das kann, entsprechend der typischen Regelung in Unternehmenskaufverträgen,
dazu führen, dass der Käufer aufgrund der Kenntnis von Mängeln, die durch die vertragliche Dokumentation nachgewiesen wer-
den konnte, seine Ansprüche auf Herstellung des vertragsgemäßen Umstandes oder Schadensersatz verliert. Aus Verkäufersicht
hat die Due Diligence-Prüfung daher auch den Zweck der Enthaftung. Der Käufer sollte in solchen Fällen im Unternehmenskauf-
vertrag im Wege der Freistellung den Anspruch eines möglichen Ersatzes seines Schadens aufrechterhalten.
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5. Due Diligence und Post-Merger-Integration
Peter Längle, Rödl & Partner München, Jörg Hattenbach, MBA
Die Integration eines Unternehmens nach der Übernahme bestimmt maßgeblich den Erfolg der Transaktion. Bei der Post-Merger-
Integration ist die richtige Strategie entscheidend.
„Nach dem Unternehmenskauf geht die Arbeit erst richtig los”. Jeder, der schon ein Unternehmen gekauft hat, weiß um
die Richtigkeit dieser Aussage.
Den Informationsaustausch gewährleisten
Die gelungene Integration eines gekauften Unternehmens erhält und schafft erhebliche Werte. Es liegt daher nahe, bereits
im Vorfeld der Transaktion zu überlegen, welche Synergien und Verbesserungspotenziale gehoben werden sollen und wie die
zu kaufende Einheit erfolgreich in die bestehende Struktur integriert werden kann. Die Due Diligence ist neben der Strukturierung
der Transaktion das zentrale Element der Pre-Deal-Phase, in der das identifizierte Zielunternehmen (Target) hinsichtlich Markt,
Produkten, Organisationsform etc. untersucht wird. Daher ist es sehr sinnvoll, bereits zu diesem Zeitpunkt die Due Diligence-
Teams mit Post-Merger-Integration-Experten (PMI-Experten) zu verzahnen.
Zusammenspiel zwischen Due Diligence und Post-Merger-Integration wird häufig vernachlässigt
Das Zusammenspiel zwischen Due Diligence und PMI wird regelmäßig vernachlässigt. Denn es handelt sich um zwei verschiedene
Abläufe im M&A-Prozess, in den auch unterschiedliche Organisationseinheiten, Experten, externe Berater und Interessen
involviert sind, die jeweils andere Sichtweisen wahrnehmen.
Zum einen sollten die Due Diligence-Teams möglichst schon über die gewünschten neuen Strukturen informiert werden, um
bei ihrer Analysen späteren Informationsbedarf der PMI befriedigen zu können. Zum anderen kann die Strukturierung
der PMI frühzeitig wichtige Aspekte berücksichtigen, die Geschwindigkeit und Erfolg der Integration erhöhen bzw. wertvernichtende
Schwierigkeiten bei der Integration verhindern. Organisatorisch kann das z.B. durch eine Integration Due Diligence geschehen,
die die Informationen aus den anderen Due Diligence-Disziplinen aufnimmt und ggf. steuert sowie um spezielle Aspekte ergänzt.
Bei folgenden Themen ist das Zusammenspiel zwischen der Due Diligence und der PMI-Phase besonders augenscheinlich.1. Bildung von Reporting Units Die Financial Due Diligence führt häufig eine Bestandsaufnahme der bestehenden Rechnungslegungs- bzw. Berichtssysteme durch, um ihre Analysen richtig aufzusetzen. In der externen Rechnungslegung (Jahres- und Konzernabschlüsse) impliziert das die bis- herigen Bilanzierungsregeln und Ausübung von Wahlrechten und Ermessensspielräumen hinsichtlich der einzelnen Bilanzposten. 19 Die Transformation in die Bilanzierungspolitik des Käufers bedeutet häufig einen erheblichen Umstellungsaufwand. Gleiches gilt für das Controlling und das Managementreportingsystem. Die Zielgesellschaft sollte möglichst schnell in die bestehenden Syste- me integriert werden, um die Unternehmensentwicklung innerhalb der neuen Struktur transparent zu machen. Das gilt insbeson- dere auch für die Einführung bzw. Anpassung von sog. Key Performance Indicators (KPIs) im Sinne des Käufers. 2. Allokation der Finanzierung (Debt Push Down) Bisweilen soll die Finanzierung der Transaktion, die zunächst durch den Käufer vorgenommen wird, auf die Zielgesellschaft „hinun- tergestoßen” werden. Solche Umschuldungen sind teilweise mit gesellschaftsrechtlichen Reorganisationen verbunden. Damit ein solcher „Debt-Push-Down” in der PMI-Phase zügig angegangen werden kann, gilt es, bereits während der Due Diligence bzw. während der Strukturierungsphase die Voraussetzungen bei der Zielgesellschaft zu eruieren. 3. Integration von Management und Personal Integration in die Arbeitsprozesse und Hebung von Synergien Ein großer Teil der Synergien bei einem Zusammenschluss von Unternehmen kann dadurch gewonnen werden, dass Abteilun- gen, wie die Finanz- oder die Personalabteilung, zusammengelegt werden. Das führt im Ergebnis oft zu Umbesetzungen von Per- sonal und/oder zu Beendigungen von Arbeitsverhältnissen. Oftmals wird bereits während der Due Diligence klar, welche Teile des Personals nach dem Zusammenschluss nicht mehr benötigt werden. Zu den rein finanziellen Auswirkungen sind jedoch immer auch weitere Überlegungen zu treffen: Wie viel Know-how geht bei einer Entlassung verloren oder wie wirken sich Entlassungen auf die Stimmung und damit auf die Produktivität in der Zielgesellschaft aus? Zudem ist das Ausmaß der Personalreduktion nicht von vornherein klar. Es muss genau eruiert werden, welche Stellen oder Personen nicht mehr benötigt werden. Sinnvollerweise führt man eine solche Analyse ebenfalls bereits während der Due Diligence durch. Anpassung der Vergütungsstrukturen Vergütungen des Managements sind häufig das Ergebnis langjähriger Entwicklungen und interner Gegebenheiten. Wird ein Unternehmen übernommen, dessen Management höher bezahlt wird, so wird das dem Management des Käufers i.d.R.bekannt. Das kann zu Diskussionen innerhalb des kaufenden Unternehmens führen oder zu Konflikten mit dem zu über- nehmenden Management. Beides belastet die künftige Zusammenarbeit. Daher ist es wichtig, dass bereits im Vorfeld klar definiert wird, wie die beiden Gruppen nach der Transaktion vergütet werden und welche Anpassungsmechanismen zum Einsatz kommen. Dasselbe gilt für die Belegschaft. Frustrationen, die auf den Käufer übertragen werden, verhindern oder verzögern oft die Integration und führen zu Ausgrenzungen („die und wir”), die teilweise jahrzehntelang in zusammengeführten Einheiten weiterwirken. 4. Karriere- und Stellenplanung Die zu übernehmenden Einheiten bieten häufig einen Pool von benötigten Qualifikationen. Diese Qualifikationen aufzudecken, sollte Gegenstand jeder Due Diligence sein. Den Käufer kann im „angestammten” Bereich ggf. freiwerdende Stellen mit qualifi- ziertem Personal aus der erworbenen Einheit besetzen. Dies reduziert beim zunehmenden Fachpersonalmangel aufwendige und risikoreiche Suchprozesse, ist ein wichtiges Zeichen an die gesamte übernommene Einheit und erhöht bzw. erleichtert somit die Integration.
5. IT-Integration
Unterschiedliche EDV-Landschaften führen häufig zu Ineffizienzen nach der Übernahme. Eine IT-Due Diligence sollte neben
der Erhebung und Analyse der bei der Zielgesellschaft vorherrschenden Infrastruktur auch die künftigen Schnittstellen und den
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20 Anpassungsbedarf eruieren. Das kann auch bedeuten, dass die Käuferin ihre Systeme an die geeigneteren Systeme der erwor-
benen Einheit anpasst und damit selbst einen Innovationsschub bei sich auslöst.
6. Integration in die Supply Chain
Abschätzung von Potenzialen und Risiken beim Target ermöglicht die Planung der Integration und die Einbindung der richtigen
Experten. Als Potenziale sind Produktivität entlang der Lieferkette, Bestände, Qualität, Durchlaufzeit und Liefertreue genauso zu
betrachten, wie ein Verifizieren von variablen und fixen Kosten, in Verbindung mit der Möglichkeit zum Outsourcen von Teilen
der aktuellen Supply Chain des Target. Bei den Risiken gilt es besonders bei produzierenden Unternehmen die notwendigen
Investitionen zu ermitteln, bestehende Investitionsvorhaben zu bestätigen, Probleme aufgrund des Alters von Technologie und
Anlagen zu erkennen und mögliche Kapazitätsgrenzen entlang der gesamten Lieferkette auszuloten.
Die Integration der Supply Chain vom Target in die bestehende Struktur ist die zentrale Integrationsaufgabe, mit der Potenziale
gehoben, Risiken angegangen und die neue Supply Chain als wichtiger Erfolgsfaktor der neuen Struktur geschaffen wird. Im
Rahmen der Anpassung an das zukünftige Geschäftsmodell gilt es auch die Verteilung übergreifender Funktionen innerhalb der
neuen Gruppe festzulegen (funktioniert das Target u.a. als interner Dienstleister, verlängerte Werkbank, Zulieferer, etc.). Weiter-
hin muss das Target in das Konzept für Flexibilisierung und Skalierbarkeit integriert und der neuen Rolle gerecht werden.
Fazit
Wenn ein Unternehmen bereit ist, die Übernahme eines anderen Unternehmens auch unter dem Aspekt der späteren Integration
anzugehen, können die anvisierten Effizienz- und Wachstumsziele schneller und sicherer erreicht werden.
Auf www.roedl.de erhalten Sie
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ZURÜCK ZUM INHALTSVERZEICHNIS21 6. Due Diligence for Venture Capital Fonds Cyril Prengel, Rödl & Partner Nürnberg Vor dem Einstieg oder dem Exit von Venture Capital-Investoren bei Start-up-Unternehmen ist eine umfassende Due Diligence erfor- derlich. Sie muss die Besonderheiten der Gründungsphase berücksichtigen. „Venture Capital” aus dem Englischen in die deutsche Sprache übersetzt bedeutet „Wagniskapital”. Diese Bezeichnung ist auf das Geschäftsmodell der Venture Capital Fonds zurückzuführen, die im Gegensatz zu „private equity” Investoren schwerpunktmäßig nicht in bereits am Markt etablierte Unternehmen investieren, sondern vielmehr in Unternehmen, die sich noch am Anfang des Lebenszyklus befinden. Von der Gründung bis hin zum Markteintritt bzw. zur Marktetablierung müssen Start-up-Unternehmen diverse Prozesse und Entwicklungen durchlaufen, die jeweils für sich mit teilweise erheblichen Risiken verbunden sind und nicht selten auch zum Scheitern der Unternehmensidee führen. Den Risiken stehen hohe Ertragschancen bei erfolgreicher Entwicklung des Start-ups gegenüber, die oftmals aufgrund vermeintlicher zukünftiger Ertragspotenziale bereits in Form von Veräußerungs- erlösen, weit vor Erreichen der Gewinnzone und somit vor der möglichen Ausschüttung von Gewinnen, realisiert werden können. Beispielhaft kann auf die Börsengänge von Facebook und Twitter verwiesen werden. Sowohl zur Identifizierung der Risiken als auch der Ertragschancen ist für Venture Capital-Gesellschaften die Durchführung einer umfassenden Technical, Commercial, Legal (inkl. IP) und Financial Due Diligence unerlässlich. Was zu beweisen war – die technische Due Diligence Zentraler Bestandteil des Unternehmenskonzeptes vieler Start-up-Unternehmen ist die Entwicklung innovativer Technologien. Dabei ist nicht nur entscheidend, dass die Technologien technisch umsetzbar sind, sondern dass sie gleichzeitig auch ent- sprechende wirtschaftliche Vorteile gegenüber herkömmlichen Technologien bieten, die sowohl Entwicklung, Produktion, den Vertrieb und Betrieb der Technologie ökonomisch sinnvoll erscheinen lassen. „Proof of concept” ist Gegenstand der technischen Due Diligence und wird i.d.R. durch Industrieexperten durchgeführt. Hier ergibt sich eine enge Schnittstelle zum patentrechtlichen Teil der Legal Due Diligence, in der überprüft wird, inwieweit sämtliche Technologien durch valide Patente rechtlich geschützt sind.
Innovation, aber nicht zu jedem Preis – die Commercial und Technical Due Diligence
Nach Überprüfung der technischen Umsetzbarkeit und des patentrechtlichen Schutzes der Technologie wird bei der Commer-
cial Due Diligence die Geschäftsidee im Wettbewerbsumfeld sowie im regulatorischen Rahmen untersucht. Unter Einbezug der
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22 Erkenntnisse der technischen Due Diligence sind wesentliche Analysen die Identifizierung des Zielmarktes, alternativer Techno-
logien und Wettbewerber, Abschätzung des gesamten Marktpotenzials und erreichbarer Marktanteile sowie Analyse der Ab-
satzpreise und Beschaffungskosten. Hierauf aufbauend lässt sich eine Break-Even-Analyse oder Wirtschaftlichkeitsbetrachtung
des Geschäftsmodells bzw. einzelner Technologien ableiten. Eine geeignete Darstellungsform der Ergebnisse bietet die SWOT-
Analyse, in der Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken zusammenfassend gegenübergestellt werden.
Die Unternehmensplanung sowie die Analyse der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage als
Bewertungsgrundlage – die Financial Due Diligence
Idealerweise spiegelt die vom Unternehmen erstellte Unternehmensplanung die identifizierten Chancen und Risiken ange-
messen wider. Eine Überprüfung der Plausibilität der Annahmen sowie der rechnerischen Richtigkeit der Unternehmens-
planung findet im Rahmen der Financial Due Diligence statt. Die Angemessenheit der Planung ist nicht nur für die Unter-
nehmenssteuerung von Bedeutung, sondern je nach Unternehmensstadium auch für die Bewertung des Unternehmens und
die Kaufpreisverhandlungen im Falle einer positiven Investitionsentscheidung. Die für etablierte Unternehmen übliche Analyse
vergangenheitsbezogener Finanzkennzahlen wird bei der Untersuchung von Start-up-Unternehmen nur eingeschränkt Schluss-
folgerungen auf die Plausibilität der Unternehmensplanung zulassen, da sie wesentlich durch einmalige Gründungsvorgänge
geprägt sind und nicht durch das operative Geschäft.
Wesentliches Element der Unternehmensplanung ist neben der Planung der Umsatzerlöse und Kostenpositionen die Finanzbe-
darfsrechnung. In ihr werden Zeitpunkt und Höhe notwendiger Investitionen geplant. Da sich für junge Unternehmen der Zu-
gang zu Fremdkapital bis zur Markteinführung bzw. Marktetablierung schwierig gestaltet, werden in der Start-up-Phase diverse
Finanzierungsrunden durchgeführt, um das Unternehmen – meist in Abhängigkeit zur Erreichung vordefinierter Meilensteine
– mit ausreichend Eigenkapital auszustatten. Da es bei den Finanzierungsrunden zu umfassenden Veränderungen des Gesell-
schafterkreises, der Anteilsverhältnisse sowie gesellschaftsrechtlicher Regelungen in Bezug auf Stimmrechte, Gewinnbezugsrech-
te und Veräußerungserlösverteilung kommen kann, ist die Kenntnis über die notwendigen Gesamtinvestitionen von zentraler
Bedeutung, um die Entwicklung des Gesamtengagements des Venture Capital Fonds abschätzen zu können.
Insbesondere die betriebswirtschaftliche Analyse der Ausgestaltung der Finanzierungskonditionen der Altgesellschafter sowie
der Mezzanine- und Fremdkapitalgeber, bspw. bei der Exit-Regelungen, Verwässerung der Anteile bei künftigen Kapitalrunden,
Gewinn- und Verlustbeteiligungen, Verzinsung, Debt Equity Optionsvereinbarungen usw. stellt einen Schwerpunkt bei der Ver-
mögensanalyse dar.
Die Analyse der Werthaltigkeit von bilanzierten Vermögensgegenständen wie Forderungen oder Vorratsvermögen dürfte
in den meisten Fällen aufgrund der noch geringen Höhe von untergeordneter Bedeutung sein.
Ein weiteres bedeutsames Feld der Financial Due Diligence ist die Einschätzung, ob die vorhandenen Ressourcen der jungen
Unternehmen im Bereich Finanzbuchhaltung und Controlling ausreichen, um ein für den VC-Fonds zur Steuerung des Portfolios
notwendiges Reporting bereitzustellen. Dazu gehört auch die Einschätzung der Qualität und Aussagekraft etwaiger bereits be-
stehender Monats- und/oder Quartalsreportings sowie der Jahresabschlüsse, soweit diese nicht geprüft sind.
Rechtlicher Status Quo als Gestaltungsgrundlage – die Legal Due Diligence
Durch die zahlreichen Finanzierungsrunden sind Start-up-Unternehmen durch komplexe gesellschaftsrechtliche Regelungen
gekennzeichnet. Neben der Analyse der wesentlichen operativen Unternehmensverträge ist die Aufarbeitung der gesellschafts-
ZURÜCK ZUM INHALTSVERZEICHNISrechtlichen Strukturen Aufgabe der Legal Due Diligence. Hierbei gilt es nicht nur, die formelle Wirksamkeit der Gesellschaftsverträge
und Anteilsübertragungen zu überprüfen, sondern im Hinblick auf die Kauf- und Gesellschaftsvertragsgestaltung Regelungen
und Interessenlagen in Bezug auf Gewinnbezugsrechte, Veräußerungserlöspräferenzen, Stimmrechtsverteilung, Managementin-
centivierung und ggf. vertragliche Nachschusspflichten in Zusammenarbeit mit der Financial Due Diligence zu analysieren.
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Fazit
Durch enge Abstimmung und interdisziplinäre Zusammenarbeit zwischen den einzelnen Themenbereichen können die Erkenntnisse
sämtlicher Due Diligence Felder bestmöglich bei der Investitionsentscheidung und ggf. Kaufvertragsgestaltung berücksichtigt
und das Wagnis der Venture Capital-Geber reduziert werden.
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7. Due Diligence durch den Verkäufer (Sell Side
Due Diligence)
Christian Hellbardt, Cyril Prengel, Rödl & Partner Nürnberg
Im Transaktionsprozess kostet die durch die Kaufinteressenten durchgeführte Due Diligence (DD) häufig wertvolle Zeit. Um den
Verkaufsprozess zu optimieren, bietet sich eine durch den Verkäufer beauftragte DD bei seinem eigenen Unternehmen an. Die
verkäuferseitige DD ermöglicht, den potenziellen Käufern frühzeitig nach der Kontaktaufnahme professionell und umfassend ent-
scheidungsrelevante Unternehmensinformationen zur Verfügung zu stellen. Ferner hilft sie dabei, Überraschungen im Transaktions-
prozess zu vermeiden. Generell bietet eine verkäuferseitige DD eine Reihe von Vorteilen.
Kontrolle über den Verkaufsprozess
Insbesondere bei mittelständischen Unternehmen sind die Informationssysteme und Kapazitäten teils nur bedingt darauf
eingestellt, den umfangreichen Informationsanforderungen (gegebenenfalls mehrerer) potenzieller Käufer in einer ange-
messenen Zeit ohne Störung der Betriebsabläufe gerecht zu werden. Die mittels einer verkäuferseitigen DD ermöglichte Kontrolle
des Verkaufsprozesses hinsichtlich des Zeitplans und Kontakten zwischen den Kaufinteressenten und dem Verkaufsobjekt entlas-
tet die Unternehmensorganisation durch die Einbeziehung externer Berater/Prüfer.
Bei Verkaufsrisiken agieren statt reagieren
Die im Rahmen einer verkäuferseitigen DD gewonnenen Erkenntnisse können im Vorfeld der Ansprache potenzieller Käufer mit
den Verkäufern und der Geschäftsführung des zu verkaufenden Unternehmens erörtert werden. Der Verkäufer erfährt somit
frühzeitig kaufrelevante, insbesondere kaufpreisrelevante Faktoren und kann agieren, statt im Falle eines späten Bekanntwerdens
durch die DD des Kaufinteressenten hierauf kurzfristig reagieren zu müssen. Dadurch verbleibt genügend Zeit, um Probleme zu
beseitigen (z.B. Berichtigung aktueller Finanzkennzahlen), Mängel zu heilen (z.B. Einholung behördlicher Genehmigungen, Si-
cherung des gewerblichen Rechtsschutzes), zusätzliche Informationen zu beschaffen (z.B. Wertgutachten über Grundstücke), die
Darstellung von Sachverhalten zu optimieren und gegebenenfalls bei besonders gravierenden Problemen die weiteren Schritte im
Verkaufsprozess (d.h. zunächst die Ansprache potenzieller Käufer) zu verschieben.Sicherstellung einer überdurchschnittlichen Datenqualität Durch die Überprüfung bei der verkäuferseitigen DD wird sichergestellt, dass die kaufrelevanten Daten vollständig und fehlerfrei präsentiert werden können. Infolgedessen vereinfachen sich gegebenenfalls nachfolgende käuferseitige DD-Prüfungen, da den Kaufinteressenten – je nach Inhalt der Beauftragung des DD-Prüfers durch den Verkäufer – verlässliche und ausreichende Infor- 25 mationsmemoranden bzw. Datenrauminhalte oder gegebenenfalls ein Vendor-DD-Bericht vorgelegt werden können. Verringerung der Kosten für den Käufer Da der Verkäufer die Kosten der DD trägt und demnach die Kosten der käuferseitigen Informationsgewinnung und -beurteilung reduziert werden, erhöht sich die Wahrscheinlichkeit der positiven (Vor-)Auswahl des Verkaufsobjekts durch die Kaufinteressen- ten deutlich. Arten der verkäuferseitigen Due Diligence Die verkäuferseitige DD kann als Pre Sale DD (auch „Reverse DD”) oder als Vendor DD, mit jeweils variablem Umfang, durchge- führt werden. Beiden gemein ist der Zeitpunkt ihrer Durchführung vor der Kontaktaufnahme mit Kaufinteressenten. Während die Pre Sale DD ein „Testlauf” für etwaige käuferseitige DD-Prüfungen ist und sich daher ausschließlich an den Verkäufer als Berichtsadressaten richtet, ist die Vendor DD direkt an den/die Kaufinteressenten gerichtet. Als Untersuchungsfelder der Pre Sale DD kommen grundsätzlich sämtliche denkbaren Prüfungsbereiche einer (käuferseitigen) DD in Frage. In der Praxis beschränkt sie sich regelmäßig auf ausgewählte, punktuelle Untersuchungen, über deren Ergebnisse ein Kurzbericht erstattet wird. Demgegenüber konzentriert sich die Vendor DD in der Regel auf die finanzwirtschaftliche Analyse (Entwicklung der Ver- mögens-, Finanz- und Ertragslage, Vermögens- und Bestandsrisiken, Unternehmensplanung), steuerliche Analyse, gege- benenfalls ergänzt durch Untersuchungen des Markt- und Wettbewerbsumfelds, der IT- und Managementinformations- systeme sowie Umweltsachverhalte. Der Vendor-DD-Bericht ist meist umfassend und klärt über den konkreten Untersuchungs- umfang und die zugrunde liegenden Informationen auf. Weitere Vorteile einer Vendor Due Diligence Die Vendor DD entfaltet sowohl die allgemeinen Vorteile einer verkäuferseitigen gegenüber einer käuferseitigen DD als auch ihre spezifischen Vorteile gegenüber der Pre Sale DD am stärksten im Rahmen von Bieterverfahren, da dem Verkäufer eine Vielzahl von Kaufinteressenten gegenüberstehen. Der Transaktionsprozess wird deutlich beschleunigt, da mit dem Vendor-DD-Bericht bereits eine zielgruppengerecht fokussierte Informationszusammenstellung vorliegt. Da alle Kaufinteressenten eine vergleichbare Informationsbasis haben, lassen sich deren Kaufpreisangebote und Wünsche bezüglich des Unternehmenskaufvertrags besser miteinander vergleichen. Bestenfalls bereits in der ersten Bieterrunde, jedenfalls noch vor Beginn exklusiver Verhandlungen, werden die ernsthaften Kaufinteressenten die wesentlichen Risiken und Probleme, aber auch Chancen im Zusammenhang mit dem Verkaufsobjekt bei Abgabe ihrer Kaufpreisangebote berücksichtigen. Eine gegebenenfalls nachfolgende käuferseitige DD sollte keine wesentlichen neuen Erkenntnisse mehr ergeben, so dass der Verhandlungsspielraum zur Reduzierung des ursprüngli- chen Kaufpreisangebots beschränkt ist. Zudem dürften sich nachvollziehbare Wünsche nach inhaltlich und zeitlich weitgefassten Garantien und Freistellungen verringern und auf spezifische Risiken beschränken. Damit erhöht sich die Rechtssicherheit auf der Verkäuferseite.
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