HORIZONTE April 2019 - Berenberg
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HORIZONTE Kapitalmarktausblick des Berenberg Wealth and Asset Management April 2019
Kapitalmarkt kompakt
Rückblick
Wertentwicklung ausgewählter Anlageklassen
Gesamtrendite der Anlageklassen in den letzten 4 Wochen, seit Jahresanfang und über 5 Jahre (%, EUR)
Seit 4 Wochen & Jahresanfang (YTD) 12-Monats-Zeiträume der letzten 5 Jahre
4W (27.02.19 - 27.03.19) 27.03.18 27.03.17 27.03.16 27.03.15 27.03.14
YTD (31.12.18 - 27.03.19) 27.03.19 27.03.18 27.03.17 27.03.16 27.03.15
2,0
Brent 26,8 10,7 20,3 11,9 -41,8 -38,1
1,9
Aktien Japan 10,7 2,2 5,3 20,0 -8,5 45,3
1,7
S&P 500 14,4 20,8 -0,4 21,0 -1,6 43,4
1,5
EM-Staatsanleihen (hart) 4,5 4,0 4,1 9,3 3,2 0,1
1,4
EUR Unternehmensanleihen 3,2 2,4 2,1 2,3 0,3 7,0
1,3
Euro Stoxx 50 11,1 2,9 -1,1 18,6 -16,8 20,6
1,1
USD/EUR-Wechselkurs 2,0 10,3 -12,4 2,8 -2,5 26,2
1,1
EUR Staatsanleihen 1,5 1,6 1,6 -0,5 1,5 6,6
0,3
Gold 4,1 7,4 -6,1 6,0 -1,0 17,1
0,0
Eonia -0,1 -0,4 -0,4 -0,4 -0,2 0,0
-0,5
Aktien Emerging Markets 10,3 -0,4 9,8 25,0 -15,2 27,0
-0,6
DAX 8,1 -4,6 -0,2 21,8 -17,0 25,6
S&P 500: S&P 500 TR (US-Aktien); Euro Stoxx 50: Euro Stoxx 50 TR; DAX: DAX TR; Topix: Topix TR (japanische Aktien); Aktien Emerging Markets: MSCI EM NR
EUR Staatsanleihen: IBOXX Euro Eurozone Sovereign 1-10 TR; EUR Unternehmensanleihen: IBOXX Euro Corporates Overall TR;
EM-Staatsanl. (hart): Barcl. EM Hard Currency Agg Govt Related TR; Gold: Gold US Dollar Spot; Brent Rohöl: Bloomberg Brent Crude Subindex TR;
Eonia: Eonia Capitalizaiton Index; USDEUR: Preis von 1 USD in EUR. Alle Performance-Zahlen in EUR gerechnet.
Quellen: Bloomberg, Berenberg Zeitraum: 27.03.2014 – 27.03.2019
Hinweis: Die dargestellten historischen Wertentwicklungen stellen keinen verlässlichen Indikator für eine zukünftige Entwicklung dar.
2 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 2019Kapitalmarkt kompakt
Ausblick
Volkswirtschaft
• Konjunkturdelle: Der graue Winter in Europa ist nicht vorüber. Auch die deutsche Konjunktur ist aus dem Tritt gekommen.
• Neuer Schwung im Frühling, sofern Handelsstreit zwischen den USA und China abflaut und harter Brexit vermieden wird.
• Zentralbanken unterstützen: Die Federal Reserve steht vor einer Zinspause. Eine Zinswende der EZB verschiebt sich weiter.
Aktien
• Weiteres Potenzial, denn trotz des guten Jahresstarts sind Anleger nicht offensiv positioniert und die Bewertungen sind fair.
• Stabilisierung der Konjunkturdaten und Historie sprechen für weiteren Kursanstieg bevor eine Sommerschwäche folgt.
• Wir haben unsere Aktienquote im Multi-Asset-Portfolio auf nahe neutral reduziert; Deutschland und Schwellenländer attraktiv.
Anleihen
• Sichere Staatsanleihen weisen weiterhin sehr niedrige Renditen auf und lassen keine positiven Erträge für 2019 erwarten.
• Trotz guten Jahresstarts bleiben wir gegenüber Unternehmens- und Hochzinsanleihen vorsichtig.
• Wir halten die Laufzeit (Duration) weiterhin kurz und gewichten Anleihen im Multi-Asset-Portfolio unter.
Alternative Investments / Rohstoffe
• Goldpreis fällt unter 1,300 US-Dollar zurück: Höhere Kurse durch US-Dollar-Abschwächung und solider Nachfrage erwartet.
• Ölpreis (Brent) dürfte in Richtung 70 USD leicht steigen: Einhaltung der OPEC+ Förderkürzung und Spekulanten unterstützen.
• Nach Preisanstieg der Industriemetalle besteht kurzfristig Enttäuschungspotenzial, aber mittelfristig höhere Preise möglich.
Währungen
• Euro/US-Dollar-Kurs schwankt um 1,13: Die Argumente für den US-Dollar und den Euro halten sich die Waage.
• Britisches Pfund notiert um 0,86 Pfund je Euro und profitiert vom Optimismus, dass ein harter Brexit abgewendet wird.
• Euro/Schweizer Franken-Wechselkurs fällt unter 1,12, da eine Zinswende im Euroraum nicht absehbar ist.
3 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 2019Berenberg Asset-Allokation kompakt Aktuelle Positionierung in den Anlageklassen 4 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 2019
Berenberg Asset-Allokation kompakt
Rückblick für die Kernstrategie 3
Steuerung der Aktienquote eines ausgewogenen Multi Asset Mandats seit Auflage
Performance 26.03.14 - 26.03.15 26.03.15 - 26.03.16 26.03.16 - 26.03.17 26.03.17 - 26.03.18 26.03.18 - 26.03.19
Aktienbenchmark 28,59% -11,90% 17,76% -3,19% 13,03%
70% 108
65% 106
60% 104
55% 102
50% 100
45% 98
40% 96
35% 94
30% 92
25% 90
Okt. 17 Jan. 18 Apr. 18 Jul. 18 Okt. 18 Jan. 19
Aktienquote KS 3 Aktienquote (Min/Neutral/Max) Entwicklung Aktienbenchmark* (29.09.2017 = 100; Rechte Skala)
Quellen: SimCorp, Bloomberg, Berenberg *„Aktienbenchmark“ setzt sich aus 70% STOXX Europe Net Return Index und 30% S&P 500 Net Return Index zusammen. Zeitraum: 26.03.2014 – 26.03.2019
Hinweis: Die dargestellten historischen Wertentwicklungen stellen keinen verlässlichen Indikator für eine zukünftige Entwicklung dar.
• Nach der Aktienmarktkorrektur Anfang Februar 2018 hatten wir unser Aktienübergewicht ausgebaut, da wir für die Konjunktur- und
Unternehmensgewinnentwicklung weiterhin positiv gestimmt waren. Im Gegenzug hatten wir Anleihepositionen abgebaut.
• Gegen Ende Mai 2018 hatten wir nach der Markterholung und vor dem Abverkauf aufgrund der gescheiterten Regierungsbildung in
Italien das Aktienübergewicht zu Gunsten von Liquidität leicht reduziert.
• Anfang November 2018 hatten wir in die Korrektur hinein zu früh Zukäufe getätigt und hatten unser Übergewicht ausgebaut.
• Nach der Kurserholung haben wir in Q1 2019 die Aktienquote auf nahe neutral reduziert, da zahlreiche politische Risiken anhalten.
5 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 2019Inhalt
1 VOLKSWIRTSCHAFT 7
Die Konjunktur bleibt vorerst gedämpft. Risiken bleiben im Fokus.
2 AKTIEN 12
Stabilisierung der Konjunkturdaten notwendig
3 ANLEIHEN 18
Risiken hier, Chancen dort.
4 ROHSTOFFE 24
Neue Chancen im Jahresverlauf.
5 WÄHRUNGEN 27
Devisenmärkte beobachten Risikolage.
6 WICHTIGE HINWEISE 30
Zur Erklärung verwendeter Fachbegriffe steht Ihnen auf www.berenberg.de/glossar ein Online-Glossar zur Verfügung.
6 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 VOLKSWIRTSCHAFT
1 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
Eurozone
Konjunktur- und Preisentwicklung
Schwieriges außenwirtschaftliches Umfeld Gesamtinflation steigt, Kernrate geht zurück
• Zahlreiche Handelskonflikte (wie z.B. USA/China oder • Die Inflation stieg im Februar auf 1,5 % gegenüber dem
USA/EU), schwächere Nachfrage aus China, die Wirren Vorjahr (Januar: 1,4 %). Für den Anstieg waren aber vor
des Brexits und viele weitere politische Unsicherheiten allem Energie- und Nahrungsmittelpreise verantwortlich.
lasten momentan schwer auf den exportorientierten Die Kernrate sank von 1,1 % auf 1,0 %. Damit liegen
Sektoren. So fiel der Markit-Einkaufsmanagerindex für beide unter dem Ziel der EZB von „unter, aber nahe
das Verarbeitende Gewerbe im Februar auf 49,2 2 %“. Der EZB dürften zuletzt auch die (zu) niedrigen
(Januar: 50,5) und damit in den Kontraktions-Bereich. Inflationserwartungen missfallen haben.
• Der Index für die eher binnenwirtschaftlich orientierten • Verbunden mit unserer schwachen Konjunkturprognose
Dienstleistungen stieg hingegen auf 52,3 (Januar: 51,2). erwarten wir für das Gesamtjahr 2019 nur eine
Unterm Strich konnte der Gesamtindex somit zulegen. Inflationsrate von 1,3 %.
Euroland BIP-Wachstum und Economic Sentiment Euroland Inflation
6 120 5 5
4 110 4 4
2 100 3 3
in Pkt.
2 2
in %
0 90
in %
-2 80 1 1
0 0
-4 70
-1 -1
-6 60
Jan 99 Jan 01 Jan 03 Jan 05 Jan 07 Jan 09 Jan 11 Jan 13 Jan 15 Jan 17 Jan 19
Mrz 99 Mrz 01 Mrz 03 Mrz 05 Mrz 07 Mrz 09 Mrz 11 Mrz 13 Mrz 15 Mrz 17
BIP-Wachstum Economic Sentiment (rechte Skala) Inflation (YoY) Kerninflation (YoY)
Quellen: Eurostat, Europäische Kommission. Zeitraum: 31.03.1999 – 28.02.2019 Quelle: Eurostat. Zeitraum: 31.01.1999 – 28.02.2019
8 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
USA
Konjunktur- und Preisentwicklung
Kaum Wachstum in der Industrie Inflationsdaten unterstützen Zurückhaltung der Fed
• Die Industrieproduktion blieb im Februar hinter den • Die Inflation stieg im Februar nur geringfügig – auf 0,2 %
Erwartungen zurück: Gerade einmal 0,1 % betrug das gegenüber dem Vormonat (Januar: 0,0 %). Vor allem
Wachstum gegenüber dem Vormonat (Januar: –0,4 %). Energie und Nahrungsmittel waren dafür verantwortlich,
Das könnte schwaches Investitions- beziehungsweise sodass die Kerninflation nur bei 0,1 % lag.
Exportwachstum zur Folge haben.
• Im Jahresvergleich waren die Verbraucherpreise im
• Es zeichnet sich in den USA ab, dass die Februar um 1,5 % höher (Januar: 1,6 %). Insgesamt
Sonderkonjunktur in der ersten Hälfte des neuen Jahres rechnen wir für 2019 mit 1,8 % Inflation. Damit bleibt der
weiter abebben wird und das Land zu normaleren Inflationsdruck vorerst moderat, das 2 %-Inflationsziel
Wachstumsraten von rund 2,3 % bis 2,5 % zurückkehren der Fed wird eher unter- als überschritten. Die
wird. Notenbank kann also eine Zinspause einlegen.
USA BIP-Wachstum und Einkaufsmanagerindex USA Inflation
6 80 6 6
4 70
2 60 3 3
0 50
in Pkt.
in %
in %
-2 40 0 0
-4 30
-6 20 -3 -3
Dez 98 Dez 03 Dez 08 Dez 13 Dez 18 Jan 99 Jan 01 Jan 03 Jan 05 Jan 07 Jan 09 Jan 11 Jan 13 Jan 15 Jan 17 Jan 19
BIP (YoY) ISM Einkaufsmanagerindex (rechte Skala) Inflation (YoY) Kerninflation (YoY)
Quellen: BEA, ISM. Zeitraum: 31.12.1998 – 28.02.2019 Quelle: BLS. Zeitraum: 31.01.1999 – 28.02.2019
9 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
China
Konjunktur- und Preisentwicklung
Umfangreiche Fiskal- und Steuerpolitik Vorerst niedrigere Inflationsraten
• Auch wegen des Handelskonflikts mit den USA • Die Inflation sank im Februar auf 1,5 % gegenüber dem
verlangsamt sich das Wachstum der chinesischen Vorjahr (Januar: 1,7 %). Der vierte Rückgang in Folge
Wirtschaft. In diesem Zuge wurde das Wachstumsziel zeigt, dass vor allem der konjunkturbedingte
bereits von 6,5 % auf 6–6,5 % gesenkt. Inflationsdruck momentan gering ist. Es bleibt
abzuwarten, ob die Maßnahmen der Regierung
• Die Regierung versucht mit Infrastrukturprojekten
(Fiskalstimuli etc.) die Konsumentenpreise mittelfristig
dagegenzuhalten. So ist das Emissionsvolumen von
wieder schneller steigen lassen.
kommunalen Sonderanleihen zuletzt um 60 %
angewachsen. Außerdem sollen die Steuern deutlich • 2018 dürften die Preise um 2,1 % gestiegen sein. Für
gesenkt werden (Volumen: 2 Bio. Yuan). Das soll die 2019 und 2020 erwarten wir ähnliche Werte.
Nachfrage der Haushalte und Firmen stimulieren.
China BIP-Wachstum und Einkaufsmanagerindex China Inflation (YoY)
25 25
16 60
20 20
14 55
15 15
12 50
10 10
in Pkt.
in %
10 45
5 5
in %
8 40
0 0
6 35 -5 -5
4 30 -10 -10
Mrz 05 Mrz 07 Mrz 09 Mrz 11 Mrz 13 Mrz 15 Mrz 17 Mrz 04 Mrz 06 Mrz 08 Mrz 10 Mrz 12 Mrz 14 Mrz 16 Mrz 18
BIP-Wachstum (YoY) Einkaufsmanagerindex (Verarb. Gewerbe; rechte Skala) Inflation (YoY) Nahrungsmittelinflation (YoY)
Quellen: NBS, CFLB. Zeitraum: 31.03.2005 – 28.02.2019 Quelle: NBS. Zeitraum: 31.03.2004 – 28.02.2019
10 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
Prognosen
Wichtigste Einschätzungen im Überblick
BIP-Wachstum (in %) Inflation (in %)
2018 2019 2020 2018 2019 2020
Ø** Ø** Ø** Ø** Ø** Ø**
USA 2,9 2,9 2,5 2,4 2,3 1,9 2,4 2,4 1,8 1,8 2,3 2,2
Eurozone 1,8 1,8 1,1 1,2 1,7 1,4 1,8 1,8 1,3 1,4 1,6 1,5
Deutschland 1,5 1,5 0,7 1,0 1,7 1,5 1,9 1,9 1,4 1,5 1,7 1,7
Frankreich 1,5 1,5 1,1 1,3 1,8 1,4 2,1 2,1 1,4 1,3 1,7 1,6
Italien 0,8 0,8 0,0 0,1 1,0 0,7 1,2 1,2 1,0 1,1 1,3 1,3
Spanien 2,5 2,5 2,2 2,2 2,1 1,9 1,7 1,7 1,1 1,3 1,7 1,6
Großbritannien 1,4 1,4 1,4 1,3 1,8 1,5 2,5 2,5 1,8 2,0 2,0 2,0
Japan 0,8 0,8 0,7 0,7 1,0 0,5 1,0 1,0 1,1 0,9 1,4 1,2
China 6,6 6,6 6,1 6,2 5,9 6,0 2,1 2,1 2,1 2,1 2,1 2,2
Welt* 2,8 3,7 2,5 3,4 2,7 3,3 - 3,3 - 3,1 - 3,1
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 27.03.2019
* Zu tatsächlichen Wechselkursen, nicht nach Kaufkraftparität (KKP). KKP würde den schnell wachsenden Schwellenländern mehr Gewicht beimessen.
** Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
11 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20192 AKTIEN
1 2 3 4 5 6 Aktien
Marktentwicklung
Trotz Zuversicht etwas Vorsicht walten lassen
Nach gutem Jahresstart droht bei Aktien Sommerschwäche
• Die Aktienmärkte haben im ersten Quartal eine grandiose Erholungsrally hingelegt. Sie haben mit wenigen Ausnahmen die
Niveaus von Mitte Oktober zurückerobert und somit die Verluste vom Jahresende 2018 (über)kompensiert.
• Bisher haben die Konjunkturdaten weiter enttäuscht und müssen sich stabilisieren, damit die Markterholung vom
Jahresanfang gerechtfertigt ist und Aktien weiteres Potenzial haben. Wir erwarten eine nachhaltige Stabilisierung der Daten
im Laufe des zweiten Quartals, wenn die politischen Risiken wie der Handelskonflikt und der Brexit abebben.
• Wir sehen weiteres Potenzial für Aktien, denn Anleger sind derzeit nicht besonders offensiv positioniert und die
Bewertungskennzahlen sind weiterhin nicht hoch. Zudem spricht die historische Marktentwicklung in Jahren mit einem
starken Jahresstart vorerst für die Fortsetzung der Aufwärtsbewegung, bevor die Märkte im Sommer zur Schwäche neigen.
• Unsere Aktienquote bleibt leicht übergewichtet und nahe neutral, wobei wir Schwellenländer und Deutschland bevorzugen.
Wertentwicklung ausgewählter Aktienindizes
180 180
160 160
140 140
120 120
100 100
80 80
Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19
DAX S&P 500 MSCI EM STOXX Europe 50
Quelle: Bloomberg; Wertentwicklung skaliert auf 100 Zeitraum: 27.03.2014–27.03.2019
13 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Aktien
Unternehmensgewinne
Negative Gewinnrevisionen dürften bald auslaufen
Stärke der negativen Gewinnrevisionen nimmt ab Moderate Gewinnerwartungen
• Die Analysten haben ihre Gewinnschätzungen im • Für die meisten Aktienregionen sind die
Einklang mit den schwächeren Konjunkturdaten zuletzt Gewinnerwartungen für 2019 äußerst moderat. Der
weiter reduziert, über fast alle Regionen hinweg. Die Konsensus erwartet ein Gewinnwachstum von unter 5%
globale Wachstumsverlangsamung sowie gestiegene für die USA, Asien Pazifik ex Japan, Großbritannien,
Löhne und Zölle belasten – der Margenhöhepunkt liegt Japan sowie Osteuropa.
nach unserer Einschätzung hinter uns.
• Fiskalpolitische Maßnahmen wie beispielsweise in China
• Die Dynamik der Abwärtsrevisionen hat jedoch dürften das nominale Wachstum begünstigen. Daher
nachgelassen hat. Die Gewinnerwartungen für die erwarten wir, dass die globalen Unternehmensgewinne
Industrienationen wurden in den letzten drei Monaten in 2019 um ca. 3–5 % im Vergleich zum Vorjahr steigen
um 3,7 % nach unten genommen, im letzten Monat werden. Aktuell liegt die Konsensuserwartung bei 4,5 %.
jedoch „nur“ noch um 0,6 %.
Ende der negativen Gewinnrevisionen in Sicht? Größtenteils moderate Gewinnschätzungen für 2019
4
25
2
20
0
15
-2
10
-4 5
-6 0
-8 -5
Industrienationen
Welt
Schwellenländer
Osteuropa
Europa
USA
Großbritannien
Eurozone
Schweiz
Deutschland
Japan
APAC ex Japan
Lateinamerika
Industrienationen
Welt
Schwellenländer
Lateinamerika
Schweiz
Eurozone
Deutschland
Europa
USA
Großbritannien
APAC ex Japan
Japan
Osteuropa
1M-Veränderungen … 2019-Konsensus-Gewinnwachstum (ggü. Vorjahr, in %)
3M-Veränderungen der Konsensusgewinnschätzungen der nächsten 12 Monate 2020-Konsensus-Gewinnwachstum (ggü. Vorjahr, in %)
Quelle: Factset Stand: 26.03.2019 Quelle: Factset Stand: 26.03.2019
14 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Aktien
Bewertung / Saisonalität
Bewertung nicht mehr günstig aber fair
Faire Aktienmarktbewertungen Drohen schwache Sommermonate?
• Durch das Auspreisen von (handels-)politischen Risiken • Der S&P 500 hat in den ersten zwei Monaten dieses
und von Wachstumssorgen sind seit Jahresbeginn die Jahres um 11 % zugelegt. Seit 1950 gab es neun Jahre,
Bewertungskennzahlen wieder in Richtung ihrer in denen der Index um mindestens 7 % und im Schnitt
historischen Durchschnitte geklettert. Der Aktienmarkt um 11 % zulegte. Historisch setzte sich die positive
preist nun keine zeitnahe Rezession mehr ein. Entwicklung im März und im zweiten Quartal tendenziell
fort. Jahre mit sehr starkem Jahresstart neigen aber zur
• Damit Aktien jedoch weiter steigen, müssten die kon-
Schwäche im Sommer. Und in der Tat, das Bild könnte
junkturellen Frühindikatoren eine Trendwende signa-
passen. Spätestens gegen Sommer sollten sich die
lisieren. Unsere Volkswirte erwarten, dass die Weltkon-
Konjunkturdaten stabilisiert und die Aktienmärkte dies
junktur spätestens im zweiten Halbjahr wieder an Fahrt
eingepreist haben. Dann könnten jedoch Zinsängste,
gewinnt, wenn die politischen Risiken abgeebbt sind.
insbesondere mit Blick auf 2020, erneut aufflammen.
Aktien-KGVs handeln nahe ihrer historischen Durchschnitte Häufig schwacher Sommer nach starkem Jahresstart
28 15
Durchschnittliche Rendite des S&P 500 pro
Quartal in Abhängigkeit von der Entwicklung in
24 den ersten zwei Kalendermonaten des Jahres
10
seit 1950 (in %)
20
5
16,5
16,8
16
14,4
13,9 0
12
-5
Jan-Feb Q1 Q2 Q3 Q4 Q2-Q4
8
1988 1993 1998 2003 2008 2013 2018 9 Jahre mit positiver Rendite >= 7% in Jan-Feb
S&P 500 Durchschnitt S&P 500 32 Jahre mit positiver Rendite < 7% in Jan-Feb
Stoxx 600* Durchschnitt Stoxx 600* 28 Jahre mit negativer Rendite in Jan-Feb
Quelle: Bloomberg; *Für den Stoxx 600 wurde die Zeitraum: 01.01.1988 - 25.03.2019 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen Zeitraum: 01.01.1950 - 31.12.2018
Historie vor 2000 vom MSCI Europa übernommen.
15 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Aktien
Aktien Allokation
Europa mit Aufholpotenzial, Schwellenländer langfristig attraktiv
USA Großbritannien Europa ex. UK Schwellenländer
Neutral gewichten Untergewichten Neutral gewichten - Fokus auf Übergewichten
• Mit nachlassenden Effekten der • Mit der Verschiebung der Deutschland legen • Bei Schwellenländern ist die
Steuerreform dürfte das BIP in Brexit-Deadline ist das Risiko • Die Konjunktur hat sich weiter Bewertung trotz der jüngsten
2019 nur um 2,5% wachsen. eines Austritts ohne eingetrübt. Die Eurozone dürfte Kursgewinne moderat. Eine
• Die Unternehmensgewinne Vereinbarung gesunken. 2019 nur um 1,1% wachsen. Lösung im Handelsstreit
dürften dieses Jahr um knapp • Ohne harten Brexit erwarten • Analysten erwarten, dass die zwischen den USA und China
5% steigen. unsere Volkswirte für 2019 ein Unternehmensgewinne in 2019 sowie ein Ende der US-Dollar-
BIP-Wachstum von 1,4% und um rund 9% wachsen. Dies Stärke könnten unterstützen.
• Bis zu einer finalen Einigung
dürfte der Handelskrieg mit eine Pfund-Aufwertung. erachten wir als zu optimistisch. • Die geld- und fiskalpolitischen
China für Volatilität sorgen. • Der Aktienmarkt ist historisch • Die Bewertungen sind wieder in Maßnahmen Chinas dürften das
günstig, was sich ohne finale Richtung ihrer historischen Wirtschaftswachstum
• Die Zinserhöhungspause der
Brexit-Entscheidung jedoch Durchschnitte geklettert, bieten stabilisieren. Dies sollte sich ab
Fed wirkt derzeit unterstützend.
kaum ändern dürfte. Eine bei einer konjunkturellen Trend- dem zweiten Quartal in den
Mit Blick auf 2020, könnten
Pfund-Stärke könnte belasten. wende jedoch weiter Potenzial. Frühindikatoren zeigen.
jedoch Zinsängste aufflammen.
16 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Aktien
Prognosen
Einschätzungen für ausgewählte Indizes
Aktuell Ø*
Indexprognosen 27.03.2019 31.12.2019 30.06.2020 in 12 Monaten
S&P 500 2.805 2.950 3.050 3.081
Dax 11.419 12.600 12.900 13.329
Euro Stoxx 50 3.322 3.500 3.650 3.705
MSCI Großbritannien 2.075 2.200 2.300 2.312
Indexpotenzial (in %)
S&P 500 - 5,2 8,7 9,8
Dax - 10,3 13,0 16,7
Euro Stoxx 50 - 5,4 9,9 11,5
MSCI Großbritannien - 6,0 10,9 11,4
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 27.03.2019
*Durchschnitt basierend auf Bottom-Up Schätzungen
17 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20193 ANLEIHEN
1 2 3 4 5 6 Anleihen
Marktentwicklung
Zinsen
Fed senkt Wirtschafts- und Zinsprognosen Staatsanleihen-Renditen lassen deutlich Federn
• Zuletzt gab die EZB zusätzliche längerfristige • Erstmals seit Oktober 2016 befinden sich die Markt-
Refinanzierungsgeschäfte (TLTRO) ab September zinsen in Deutschland wieder im negativen Bereich. Vor
bekannt. Beim Leitzins wird sie aber nicht vor Frühling allem die enttäuschenden Markit-Einkaufsmanager-
2020 aktiv. indizes für Deutschland (und die gesamte Eurozone)
sowie keine absehbare EZB-Zinswende dürften für den
• Bei ihrer letzten Sitzung am 20. März passt die US-
erneuten Rückgang verantwortlich sein.
Notenbank Fed ihre Konjunkturprognosen nach unten
an. In Verbindung mit der sehr flachen Zinsstrukturkurve • Auch die US-Renditen sind zuletzt gesunken: Von 2,6 %
unterstützt das ihren zurückhaltenden Kurs. Sie wird die auf etwa 2,4 %. Grund dafür waren vor allem die
Zinsen in diesem Jahr voraussichtlich nicht erhöhen. pessimistischeren Töne der Fed: Die internationalen und
finanziellen Unsicherheiten seien weiterhin groß.
Leitzinsen Renditevergleich 10-jähriger Staatsanleihen
7 7 5 5
6 6
4 4
5 5
3 3
4 4
3 3 in % 2 2
in %
2 2
1 1
1 1
0 0
0 0
-1 -1 -1 -1
Feb 99 Feb 01 Feb 03 Feb 05 Feb 07 Feb 09 Feb 11 Feb 13 Feb 15 Feb 17 Feb 19 Mrz 09 Mrz 11 Mrz 13 Mrz 15 Mrz 17 Mrz 19
EZB Fed Deutschland USA
Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 01.02.1999 – 25.03.2019 Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 25.03.2009 – 25.03.2019
19 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Anleihen
Staatsanleihen
Ausblick verhalten
Staatsanleihen dürfte bald die Puste ausgehen Ertragsaussichten überwiegend negativ
• Nach einem überraschend guten Jahr 2018 und mit • Zwar haben wir unsere Renditeprognosen jüngst
positiven Wertentwicklungen von sicheren gesenkt, doch dürften sichere Staatspapiere aus der
Staatsanleihen trotzen deutsche Bundesanleihen, US- Kern-Eurozone sowie aus Großbritannien noch im
amerikanische Treasuries und britische Gilts auch im zweiten Quartal allmählich die Luft unter den Flügeln
bisherigen Jahresverlauf den verbreitet negativen verlieren.
Ertragsprognosen. • Mit wieder steigenden Renditen rechnen wir ebenfalls in
• Die Nachfrage nach Top-Bonitäten sorgt dafür, dass den USA – dort allerdings steht den zu erwartenden
bisher sowohl in den USA als auch bei Bundesanleihen Kursverlusten zumindest eine vergleichsweise höhere
und Gilts ein Renditerückgang stattgefunden hat. Das Grundverzinsung entgegen.
halten wir nicht für nachhaltig.
Renditen 10-jähriger Staatsanleihen auf niedrigen Niveaus Sichere Staatsanleihen: rote Ampel in Europa, Gelb für USA
4,5
Deutsche Bunds US Treasuries UK Gilts
4%
3,5
2%
IT: 2,49%
2,5 0%
US: 2,39%
-2%
1,5
GB: 1,00% -4%
0,5 FR: 0,31% -6%
DE: -0,07% -8%
-0,5
2014 2015 2016 2017 2018 2019 Total Return (5J) 20,3% 15,5% 25,6%
Deutschland (EUR) Frankreich (EUR) Italien (EUR) Total Return (TR) 2018 TR seit Jahresanfang
Großbritannien (GBP) USA (USD) TR bis 31.12.19 "Berenberg" TR bis 31.12.19 "Konsens"
Quelle: Bloomberg, 10-jährige Staatsanleihen Zeitraum: 01.01.2014–28.03.2019 Quelle: Bloomberg; iBoxx-Staatsanleihe- Zeitraum: 22.03.2014 - 22.03.2019
Indizes (7–10 Jahre, TR)
20 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Anleihen
Unternehmensanleihen
Nach der Rally ist Vorsicht geboten
Starker Start ins Jahr Schwellenländeranleihen weiterhin attraktiv
• Das Jahr war erst wenige Tage alt, als die Märkte für • Sowohl in lokaler als auch in Hartwährung denominierte
Unternehmensanleihen die der Konsensus-Erwartung Schwellenländeranleihen konnten sich seit Jahresbeginn
entgegengesetzte Richtung einschlugen und über nachhaltig von ihren vorangegangenen Verlusten
zahlreiche Segmente hinweg für signifikante erholen.
Spreadeinengungen sorgten. • Relativ zueinander glich sich das Renditeverhältnis der
• Wir wollen die anhaltende Erholung nutzen und planen, beiden Bereiche durch diese Bewegungen zugunsten
in den steigenden Markt hinein Gewinne zu realisieren, von Hartwährungsanleihen an. Mit Blick auf historische
um in einer möglicherweise bevorstehenden Korrektur Muster allerdings sollten Hartwährungsanleihen künftig
über Reserven für Kauf-Opportunitäten zu verfügen. wieder deutlich unter ihrem Pendant rentieren.
Europäische Hochzinsanleihen: Potenzial ausgereizt Schwellenländeranleihen erfreuen sich positiver Kapitalflüsse
800 6.000
Risikoaufschlag in Basispunkte(Bp)
700
4.000
600
in Mio. USD
500 2.000
400
0
300
200 -2.000
100
-4.000
0 KW 1 KW 9 KW 17 KW 25 KW 33 KW 41 KW 49 KW 5
2014 2015 2016 2017 2018 2019
Hartwährung (HW) Lokalwährung (LW)
EUR BB-Segment: 241 Bp EUR B-Segment: 500 Bp
4-Wochen Ø HW 4-Wochen Ø LW
Quelle: Bloomberg Zeitraum:01.01.2014–19.03.2019 Quelle: J.P. Morgan; Angabe in Zeitraum: 01.01.2018–01.03.2019
Kalenderwochen [KW]
21 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Anleihen
Kapitalmarktstrategie
Anleihen
Kernsegmente
Staatsanleihen & Pfandbriefe Unternehmensanleihen
Untergewichten Untergewichten
• Die Volatilität dürfte angesichts der (handels-)politischen Risiken • Wir positionieren uns defensiv, da wir nach dem Spreadrückgang zu
weiterhin hoch und Anleihen in Risk-Off-Phasen gefragt bleiben. Jahresbeginn im Jahresverlauf mit stabilen bis leicht steigenden
Risikoprämien rechnen.
• Wir erwarten mittelfristig steigende Anleiherenditen aufgrund einer
Stabilisierung des Wirtschaftswachstums und der Inflation. Deshalb • Innerhalb des Segments der Unternehmensanleihen bevorzugen wir
sollte die Duration weiter kurz gehalten werden. Zinsänderungsrisiken nachrangige Finanzpapiere. Diese hatten sich – trotz vergleichsweise
werden nicht ausreichend vergütet. besserer Kreditprofile – im Jahr 2018 deutlich unterdurchschnittlich
entwickelt und besitzen Aufholpotenzial.
• US-Treasuries weisen attraktivere Renditen auf und erscheinen aus
Portfoliosicht zur Absicherung gegen politische Risiken geeignet.
Weitere Segmente
Hochzinsanleihen Schwellenländeranleihen
Neutral Übergewichten
• Steigende Verschuldung von • Schwellenländeranleihen sind
US-Unternehmen bei strategisch weiterhin
steigenden Zinsen macht interessant.
USD-Hochzinsanleihen • Unsere Volkswirte erwarten
unattraktiv. ein Abebben von Risiken und
• Bei europäischen Hochzins- ein Auslaufen der USD-Stärke.
anleihen positionieren wir uns
ebenfalls vorsichtig, speziell
im Ratingbereich BB.
22 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Anleihen
Prognosen
Einschätzungen für ausgewählte Anleihenmärkte
27.03.2019 31.12.2019 30.06.2020
Leitzinsen und
Staatsanleiherenditen (in %)
Aktuell Ø* Ø*
USA
Leitzins 2,25 - 2,50 2,25 - 2,50 2,60 2,25 - 2,50 2,60
10J US-Rendite 2,37 3,00 2,96 3,05 3,03
Eurozone
Leitzins 0,00 0,00 0,00 0,25 0,05
10J Bund-Rendite -0,08 0,60 0,45 0,80 0,54
Großbritannien
Leitzins 0,75 1,00 0,95 1,25 1,15
10J Gilts-Rendite 1,01 1,90 1,68 2,10 1,81
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 27.03.2019
*Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
23 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20194 ROHSTOFFE
1 2 3 4 5 6 Rohstoffe
Rohöl
Der Ölpreis der Sorte Brent dürfte in Richtung 70 US-Dollar steigen
Die „OPEC+“-Länder steuern erfolgreich den Ölmarkt
• Die im ersten Halbjahr geltende Ölförderkürzung der „OPEC+“-Länder von täglich 1,2 Mio. Barrel ist erfolgreich in Kraft. Die
Quotenreduktionen wurden zuletzt sogar übererfüllt, insbesondere weil Saudi-Arabien seine Ölproduktion deutlich drosselte.
Zusätzlich sank bei den nicht im Kürzungsabkommen eingeschlossenen Ländern Venezuela und Iran die Produktion infolge
der US-Sanktionen. Die deutliche Ausweitung der Ölförderung der Nicht-OPEC-Staaten, insbesondere der USA, konnte
somit kompensiert werden.
• Der Ölmarkt scheint mit Blick auf die Entwicklung der Lagerbestände im Gleichgewicht. Zugleich ist jedoch die Positionierung
der spekulativen Marktteilnehmer nur moderat. Deshalb erwarten wir in den kommenden Monaten, insbesondere bei einer
Stabilisierung des Wirtschaftswachstums, einen leicht steigenden Ölpreis in Richtung 70 US-Dollar je Barrel.
• In den kommenden Monaten dürften eine Verlängerung der OPEC-Kürzungen, das Ausmaß des Anstiegs der US-Produktion
sowie die weiteren Sanktionen gegen den Iran und Venezuela im Fokus stehen.
OPEC-Förderkürzung verhindert ein Ölüberangebot Saudi-Arabien kompensiert steigende US-Ölproduktion
36 50 13,0 13,0
12,0 12,0
34 48
11,0 11,0
32 46
10,0 10,0
30 44 9,0 9,0
8,0 8,0
28 42
7,0 7,0
26 40 2014 2015 2016 2017 2018 2019
2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 US-Ölproduktion (in Mio. Barrel pro Tag)
OPEC-Ölproduktion (in Mio. Barrel pro Tag, LS) Russland Ölproduktion (in Mio. Barrel pro Tag)
Non-OPEC Ölproduktion (in Mio. Barrel pro Tag, RS) Saudi-Arabien Ölproduktion (in Mio. Barrel pro Tag)
Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 01.01.2014 – 28.02.2019 Quelle: Bloomberg Zeitraum: 01.01.2014 – 28.02.2019
25 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Rohstoffe
Edel- und Industriemetalle
Gold bleibt attraktiv; Industriemetalle dürften mittelfristig Potenzial bieten
Bei Gold ist der Glanz noch nicht ab Industriemetallpreise dürften bald attraktiver werden
• Bis Februar hat Gold von ETF-Zuflüssen profitiert, • Mit dem Anstieg zu Jahresbeginn haben Industriemetalle
losgelöst vom stabilen handelsgewichteten US-Dollar. In einiges eingepreist: Rezessionsängste haben sich
den letzten Wochen war Gold aufgrund einer höheren verflüchtigt und es wird eine Einigung im Handelsstreit
Risikobereitschaft der Anleger weniger gesucht, sodass zwischen den USA und China erwartet. Die Abschwäch-
der Goldpreis zuletzt unter 1.300 US-Dollar je Unze ung des chinesischen Einkaufsmanagerindex der
zurückfiel. Industrie hat nicht nachhaltig belastet, obwohl China für
• Wir erwarten bei Gold angesichts der prognostizierten 50% der Industriemetallnachfrage verantwortlich ist.
US-Dollar-Abschwächung und einer soliden Nachfrage • Kurzfristig hat sich Enttäuschungspotenzial aufgebaut
höhere Kurse im Jahresverlauf. Zusätzlich bleibt Gold und das Risiko eines Preisrücksetzers ist erhöht. Im
als Portfolioabsicherung attraktiv, wenngleich mögliche Jahresverlauf bieten eine erwartete Konjunkturbelebung
neu aufkommende Zinssorgen das Potenzial begrenzen. und ein Ende der US-Dollar-Stärke jedoch Potenzial.
Gold dürfte von Ender der US-Dollar-Stärke profitieren Industriemetalle haben positive Nachrichten vorweggenommen
1.500 110 3.600 52,5
1.400 105 3.400 52,0
1.300 100 3.200 51,5
1.200 95 3.000 51,0
1.100 90 2.800 50,5
1.000 85 2.600 50,0
900 80 2.400 49,5
800 75 2.200 49,0
Jan 14 Jan 15 Jan 16 Jan 17 Jan 18 Jan 19 2.000 48,5
Handelsgewichteter US-Dollar (RS) 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Goldpreis in USD je Unze (LS)
Goldpreis in EUR je Unze (LS) LME-Industriemetallindex (LS) Industrie-Einkaufsmanagerindex China (RS)
Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 01.01.2014 – 27.03.2019 Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 01.01.2014 – 27.03.2019
26 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20195 WÄHRUNGEN
1 2 3 4 5 6 Währungen
Marktentwicklung
Währungen
EUR/USD: Seitwärtsbewegung hält an EUR/GBP: Hin und Her im Zeichen des Brexit
• Der US-Dollar wertete zum Euro kurzzeitig etwas ab. • Leichtes Hin und Her: Der Euro konnte zwischenzeitlich
Dafür könnten vor allem die schwachen US- gegenüber dem Pfund zulegen. Kurzzeitig gab es für
Inflationszahlen verantwortlich gewesen sein, die für einen Euro mehr als 0,87 Pfund. Da die EU dem
eine expansivere Geldpolitik der Fed sprechen. Aber britischen Gesuch auf Fristverlängerung nachgab, sank
auch die amerikanische Industrie überzeugte zuletzt der Wechselkurs aber wieder und erreichte zuletzt 0,86
nicht. Zuletzt gab dann jedoch der Euro nach, da eine Pfund je Euro.
EZB-Zinswende weiter auf sich warten lässt.
• Wir erwarten, dass ein harter Brexit vermieden werden
• Sollten die Europa betreffenden Handelsspannungen kann. Sollte dies gelingen, wird das Pfund noch etwas
abnehmen, China seine Konjunkturschwäche aufwerten. Kommt es aber doch zum ungeordneten
überwinden und ein harter Brexit vermieden werden, Austritt, wären Turbulenzen wahrscheinlich.
könnte der Euro weiter Boden gut machen.
Wechselkurs Euro/US-Dollar Wechselkurs Euro/Britisches Pfund
1,40 1,40 0,95 0,95
1,30 1,30
0,85 0,85
in US-Dollar
in Pfund
1,20 1,20
0,75 0,75
1,10 1,10
1,00 1,00 0,65 0,65
Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19
Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 25.03.2014 – 25.03.2019 Quelle: Bloomberg. Zeitraum: 25.03.2014 – 25.03.2019
28 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20191 2 3 4 5 6 Währungen
Prognosen
Einschätzungen der wichtigsten Währungen
27.03.2019 31.12.2019 30.06.2020
Wechselkursprognosen Aktuell Ø* Ø*
EUR/USD 1,12 1,2 1,17 1,21 1,18
EUR/GBP 0,85 0,83 0,86 0,83 0,86
EUR/CHF 1,12 1,19 1,15 1,2 1,16
EUR/JPY 124 134 126 136 128
Veränderung zum Euro (in %)
USD - -6,3 -3,9 -7,1 -4,7
GBP - 2,7 0,3 2,7 -0,9
CHF - -6,0 -2,7 -6,8 -3,6
JPY - -7,3 -1,4 -8,6 -2,9
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 27.03.2019
*Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
29 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 20196 WICHTIGE HINWEISE
1 2 3 4 5 6 Wichtige Hinweise Wichtige Hinweise Bei diesem Dokument handelt es sich um eine Marketingmitteilung. Es handelt sich nicht um eine Anlagestrategieempfehlung im Sinne des Artikels 3 Absatz 1 Nummer 34 der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 oder um eine Anlageempfehlung im Sinne des Artikels 3 Absatz 1 Nummer 35 der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 jeweils in Verbindung mit § 85 Absatz 1 WpHG. Als Marketingmitteilung genügen diese Informationen nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Anlageempfehlungen und Anlagestrategieempfehlungen und unterliegen keinem Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Anlageempfehlungen und Anlagestrategieempfehlungen. Dieses Dokument soll Ihnen Gelegenheit geben, sich selbst ein Bild über eine Kapitalanlagemöglichkeit zu machen. Es ersetzt jedoch keine rechtliche, steuerliche oder individuelle finanzielle Beratung. Ihre Anlageziele sowie Ihre persönlichen und wirtschaftlichen Verhältnisse sind ebenfalls nicht berücksichtigt. Wir weisen daher ausdrücklich darauf hin, dass diese Unterlage keine individuelle Anlageberatung darstellt. Dieses Dokument wurde weder durch eine unabhängige Wirtschaftsprüfungsgesellschaft noch durch andere unabhängige Experten geprüft. Die in diesem Dokument enthaltenen Aussagen basieren entweder auf eigenen oder allgemein zugänglichen Quellen Dritter und berücksichtigen den Stand zum Datum der Erstellung dieser Unterlage. Nachträglich eintretende Änderungen können nicht berücksichtigt werden. Angaben können sich durch Zeitablauf und/oder infolge gesetzlicher, politischer, wirtschaftlicher oder anderer Änderungen als nicht mehr zutreffend erweisen. Wir übernehmen keine Verpflichtung, auf solche Änderungen hinzuweisen und / oder eine aktualisierte Unterlage zu erstellen. Wir weisen darauf hin, dass frühere Wertentwicklungen, Simulationen oder Prognosen kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung sind, und dass Depotkosten entstehen können, die die Wertentwicklung mindern. Zur Erklärung verwendeter Fachbegriffe steht Ihnen auf www.berenberg.de/glossar ein Online-Glossar zur Verfügung. Stand: 29. März 2019 31 29.03.2019 Horizonte Handout ǀ April 2019
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