Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel

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Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
Asset Management

Investors’
Outlook
Amerika und China spielen
Katz und Maus, Europa
zwischen den Fronten

     Juni 2019

                   Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
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    Editorial
    Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

Amerika und China spielen
Katz und Maus, Europa
zwischen den Fronten
       Sehr geehrte Leserinnen und Leser

       Donald Trump liebt gute Deals. Auch Xi Jinping mag einen festen Hände-
       druck. Nichtsdestotrotz spielen die beiden Präsidenten Katz und Maus. Wer-
       den sich die beiden Rivalen wie die Zeichentrickfilm-Helden Tom und Jerry
       immer neue, letztlich sinnlose Streiche ausdenken? Wir hoffen es nicht. Die
       Anleger müssen diese Möglichkeit aber im Hinterkopf behalten.

       —— Die Beziehungen zwischen den USA, dem Konsum-                            stark anzieht. Allerdings ist dies alles andere als sicher,
       weltmeister, und China, seiner ausgelagerten Werkbank,                      denn einige US-Unternehmen könnten Aufträge an Billig-
       waren lange Zeit pragmatisch. Doch das ist Vergangen-                       produzenten ausserhalb Chinas vergeben. Mit der Erhe-
       heit. Der anhaltende Krieg der Worte und Zölle könnte die                   bung von Abgaben auf eingeführte Autos und Autoteile
       Weltmärkte erschüttern.                                                     sowie auf chinesische Importwaren, die bislang noch
                                                                                   nicht in Donald Trumps Blickfeld geraten sind, würde sich
       Amerikanische Raubkatze mit bösem Erwachen?                                 die Lage jedoch ändern. Im ungünstigen Szenario könnte
       Wie es so oft der Fall war, wenn Tom Jagd auf die Maus                      das BIP der USA um 1 Prozentpunkt sinken.
       Jerry machte, könnte auch die Jagd für die amerikanische
       Raubkatze böse enden. Der Konflikt begann 2018, als die                     Chinas passiv-aggressive Reaktion
       USA Importzölle auf Solarmodule, Waschmaschinen, Alu-                       Peking wurde von Donald Trumps Provokationen kalt
       minium und Stahl verhängten. Im gleichen Jahr machte                        erwischt, konnte seither aber das Schlimmste verhindern.
       Washington deutlich, dass die Massnahmen gegen China                        Die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt kündigte Ver-
       gerichtet sind. Weitaus drastischer waren die im Septem-                    geltungsmassnahmen an und belegte Einfuhren aus den
       ber 2018 eingeführten Strafzölle in Höhe von 10% auf Ein-                   USA im Wert von 60 Mrd. USD mit Strafzöllen – ein ver-
       fuhren im Wert von 200 Milliarden US-Dollar. Dies wurden                    gleichsweise niedriger Wert. Ab Juni beträgt der Durch-
       jüngst auf 25% erhöht, sodass für Importe in die USA nun                    schnittszollsatz auf US-Lieferungen nach China 14%
       durchschnittlich Abgaben von 4.6% anfallen. Dies ist ein                    gegenüber zuvor 7%.
       Niveau, das einige Schwellenländer als Schutz vor Billig-
       importen nutzen.                                                            —— Da China in diesem Konflikt am kürzeren Hebel sitzt –
                                                                                   die chinesischen Exporte in die USA übersteigen den
       —— Weitergehende Massnahmen würden noch mehr                                Wert der Lieferungen in umgekehrter Richtung bei wei-
       Schaden anrichten. Washington denkt bereits über Zölle                      tem –, hat das Land im Hinblick auf zusätzliche Zölle
       von 25% auf weitere Einfuhren aus China im Wert von 300                     kaum noch Spielraum. Nichtsdestoweniger ist China alles
       Mrd. USD sowie auf importierte Auto- und Autoteile glo-                     andere als wehrlos – genau wie Jerry, der selbst in Toms
       baler Zulieferer nach. Damit würden die USA nunmehr in                      festem Griff plötzlich einen Hammer hervorholt. Als welt-
       der gleichen Liga spielen wie protektionistischer Länder                    grösster Käufer von US-Treasuries könnte Peking
       wie Venezuela, Kongo oder Mali (siehe Grafik). Die                          beschliessen, sich von einer grösseren Position
       Trump-Regierung muss bis November 2019 entscheiden,                         US-Staatsanleihen zu trennen. Dies dürfte an den Finanz-
       ob sie diesem Länderklub tatsächlich beitreten will.                        märkten Spuren hinterlassen, wobei die Auswirkungen
                                                                                   unserer Meinung nach begrenzt blieben. Ausserdem
       —— Die US-Wirtschaft befand sich bislang in ruhigem                         könnte China in seinem Heimatmarkt US-Unternehmen
       Fahrwasser. Der Umfang der durch den eskalierenden                          behindern, beispielsweise indem sich die Regierung in
       Handelskonflikt betroffenen Importe ist zu gering, um                       den Verkauf von Flugzeugen an eine chinesische Flugge-
       sich merklich auf das BIP oder die Inflation auszuwirken.                   sellschaft einmischt.
       Die amerikanischen Verbraucher könnten jedoch einen
       Vorgeschmack auf künftige Probleme bekommen, wenn                           —— Wir rechnen derzeit mit einem potenziellen BIP-Rück-
       die Inflation nach der jüngsten Zollerhöhung am 10. Mai                     gang von jährlich 0.3 Prozentpunkten. Die chinesische
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                                                                                                                                                    Editorial
                                                                           Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

        Wachstumsrate betrüge auch so immer noch leicht über
        6%, doch dieses Niveau könnte im Falle eines massiv
        eskalierenden Handelskriegs unterschritten werden.
        Zugleich dürften Chinas Massnahmen zur Ankurbelung
        der Konjunktur einen Teil der nachteiligen Auswirkungen
        ausgleichen. Zudem hat das Land seine Exportabhängig-
        keit in den vergangenen Jahren verringert. Die Inflation in
        China dürfte – auch in Anbetracht der jüngsten Äusse-
        rungen der People’s Bank of China – die Marke von 3%
        nicht überschreiten.

                                                                                                                                                                                Foto: Gettyimages
        Europa als leidtragender Zuschauer
        Europa spielt die Rolle von Mrs. Two Shoes – der Dame
        mittleren Alters, die das von Tom und Jerry verwüstete
        Haus wieder aufräumen muss. Infolge der Gegenmass-
        nahmen der Europäischen Union gegen die Verhängung
        von Zöllen auf Stahl und Aluminium stieg der gewichtete                               Immer neue, letztlich sinnlose Streiche
        Einfuhrzollsatz der EU um verschwindend geringe 0.03                                  Die USA und China gebärden sich wie Tom und Jerry
        Prozentpunkte. Eine erneute Eskalation könnte den
        Durchschnittszollsatz der EU um 0.5 Prozentpunkte auf                                 «Risk-on»-Haltung widerspiegelt robustes Umfeld
        2.3% ansteigen lassen – ein Niveau, das immer noch dem                                Wenn sich zwei Wirtschaftsgrossmächte einen Schlagab-
        eines normalen Industrielands entspricht. Im Augenblick                               tausch mit Zöllen liefern, sollte uns das Anlass zur Sorge
        wirkt sich der Handelskonflikt nicht unmittelbar auf das                              geben. Glücklicherweise stabilisiert sich aber das globale
        BIP oder die Inflation aus, sondern belastet die Markt-                               Wachstum. Anders als noch Ende letzten Jahres gibt es in
        stimmung. Allerdings wird diese früher oder später die                                einigen wichtigen Volkswirtschaften Anzeichen einer
        Grafiken für AM Version                                                               Grafiken für AM Version
        Investitionen und die Konsumausgaben belasten, was
        14,5                                                                                  Erholung,
                                                                                              101,5       und die wichtigsten Zentralbanken sind
        wiederum das Wachstum bremsen wird.                                                   unlängst zu einer grosszügigeren Geldpolitik übergegan-
                                                                                              gen. Aus diesem Grund halten wir an unserer leichten
1,342   Grafik: Die USA auf dem Weg zum Protektionismus                                       Grafik  2: Importzölle drücken
                                                                                              «Risk-on»-Positionierung           US-Industrieproduktion
                                                                                                                           fest. Wir sind in Anleihen nach
        nach venezolanischem Vorbild                                                          und  schlagen
                                                                                              wie vor          Einkaufsmanagern
                                                                                                       untergewichtet                auf den
                                                                                                                         (Untergewicht        Magen
                                                                                                                                         bei Staatspapieren,
                                                                                              Übergewichtung von Investment-Grade-Unternehmens-
        Durchschnittlicher US-Importzoll steigt rasant (ungünstiges Szenario)                 anleihen sowie Schwellenländeranleihen in Hartwährung)
                                                                                              Index                                                       In %
                                                                                              und
                                                                                              57   bei  Aktien  neutral. Darüber  hinaus  halten wir an unse-4
                                                                                              rer Übergewichtung in Gold fest. Allerdings sind wir im
                                                                                              56
                         USA                                                                                                                                 3
                                                                                              US-Dollar insgesamt «weniger short». Wir neutralisierten
                                                                                              55                                                             2
                                                                                              unsere Long-Position im Schweizer Franken gegenüber
                                                                                              54
                       China                                                                  dem USD und setzen auf eine Long-Position im USD               1
                                                                                              53
                                                                                              gegenüber     dem  Euro.                                       0
                                                                                              52
        Europäische Union                                                                     51                                                                           –1
                                                                                              —— Trotz der Gefahr einer erneuten Eskalation im Handels-
                                                                                              50                                                           –2
                                                                                              krieg 2016
                                                                                                    bleiben wir optimistisch,
                                                                                                                   2017        dass die   USA und China
                                                                                                                                       2018          2019 zur
                  Venezuela
                                                                                              Vernunft kommen werden. Schliesslich besagt ein chinesi-
                                                                                                     Einkaufsmanagerindex verarbeitendes Gewerbe
                               0        2       4       6        8      10       12      14   sches Industrieproduktion
                                                                                                     Sprichwort, dass (Jahresraten,
                                                                                                                        es egal ist, ob eine
                                                                                                                                     rechte   Katze schwarz
                                                                                                                                            Skala)
                                                                                              oder weiss ist – Hauptsache, sie fängt Mäuse.
                                    2005            Heute
                                                                                              Quelle: U.S. Federal Reserve, Markit, Thomson Reuters Datastream, Vontobel
                                    2017            Alle angedrohten Massnahmen
                                                                                              Mit freundlichen Grüssen
        Quelle: U.S. Census Bureau, U.S. Trade Representative, Thomson Reuters Datastream,
        Vontobel                                                                              Frank Häusler
                                                                                              Chief Strategist bei Vontobel

        Grafik 1: Belastung der US-Wirtschaft durch Importzölle                               Grafik 3: Europäische Industrie mit gutem Polster von
        und Auswirkung auf die Konsumentenpreisinflation                                      fast viereinhalb Monaten an Arbeitsvorrat
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
4
        Anlagestrategie
        Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

Zur Absicherung gegen den
Handelsstreit erhöhen wir
unsere Dollar-Position
Die jüngste Eskalation des Handels-                                                         UNTERGEWICHTET   NEUTRAL   ÜBERGEWICHTET

streits zwischen den USA und China                                                          stark   leicht             leicht   stark

hat unsere Erwartung eines schwä-
cheren Dollar etwas gedämpft. Bis
die US-Währung nachgibt, wie wir
erwarten, dürften noch einige
Monate verstreichen. Die Unsicher-
heit über den Ausgang des Konflikts                  1
hat uns dazu bewogen, die Portfolios
besser gegen schlechte Neuigkeiten
                                                     Liquide Mittel
abzusichern. Dies geschieht durch
eine erhöhte US-Dollar-Position.
Dennoch halten wir angesichts der
nun wieder zunehmend lockeren
Geldpolitik der grossen Zentralban-
ken an unserer leichten Übergewich-
tung risikoreicher Anlageklassen                     2
fest. Auch unsere Absicherung bleibt
bestehen: Gold gegen erhöhte
                                                     Anleihen
Schwankungen bei Aktien.

                                                     3
                                                     Aktien

                                                     4
                                                     Gold

                                                     5
                                                     Rohstoffe

                                                     6
                                                     Alternative Strategien
Veränderungen zum Vorquartal:
gleich, erhöht, verringert.
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                                                                                                                           Anlagestrategie
                                                          Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

                                                 —
                                                 Dr. Reto Cueni
                                                 Senior Economist, Vontobel Asset Management

                                                 Dr. Ralf Wiedenmann
                                                 Leiter Economic Research, Vontobel Asset Management

                                                 Unsere Sicht auf die Welt und unser Risikoausblick
                                                 Angesichts des Handelskriegs zwischen den USA und China hat die Wirtschaft
                                                 seit Ende 2018 weltweit an Dynamik eingebüsst. Im laufenden Jahr wird das
                                                 Wachstum in den USA, der Eurozone, Japan, China und der Schweiz niedriger
                                                 ausfallen als 2018. Die Abschwächung fällt, ausser in den USA, deutlicher aus,
                                                 als wir noch Ende letzten Jahres prognostiziert hatten. China ist es bisher gelun-
                                                 gen, die konjunkturellen Auswirkungen der von den USA verhängten Importzöl-
Wir sind neutral positioniert. Längerfristig     len durch wirtschaftspolitische Gegenmassahmen weitgehend abzufedern. Wir
erwarten wir, dass europäische Währungen         gehen davon aus, dass dies China durch eine grosszügige Geld- und Fiskalpolitik
aufwerten. Auf den US-Dollar als antizykli-      auch künftig gelingt.
sche Währung wollen wir angesichts der
Unsicherheit in Zusammenhang mit dem
Handelskonflikt jedoch nicht verzichten. Wir     —— Der Inflationsdruck bleibt aufgrund der schwächeren Wirtschaftsdynamik
haben unsere Positionierung im «Greenback»       trotz des inflationären Effekts höherer Importzölle moderat. Zwar ist die Kern-
jüngst auf eine leichte Übergewichtung
erhöht.                                          rate in den USA vergleichsweise nahe an das Ziel von 2% herangekommen, doch
                                                 die Eurozone, die Schweiz und insbesondere Japan sind von dieser Marke noch
                                                 weit entfernt. Die Zentralbanken haben die Normalisierung ihrer Geldpolitik aus-
                                                 gesetzt und werden nicht vor 2020 die Schrauben anziehen.

Staatsanleihen bleiben aufgrund der unat-        —— Zu den Risiken gehören eine weitere Verschärfung des Handelskonflikts zwi-
traktiven Bewertung das stärkste Unter-
gewicht. Positiv sehen wir hingegen Unter-       schen den USA und ihren Handelspartnern und ein mögliches chaotisches Aus-
nehmensanleihen, insbesondere im Invest-         scheiden Grossbritanniens aus der Europäischen Union. Die US-Importzölle auf
ment-Grade-Bereich. Neu sind wir in Schwel-      Autos, die vor allem der EU und Japan schaden würden, dürften bis November
lenländern nur noch bei Anleihen in harter
Währung übergewichtet.                           vom Tisch sein. Ausserdem besteht die Chance, dass die Präsidenten Donald
                                                 Trump und Xi Jinping am G20-Gipfel Ende Juni einen Waffenstillstand im Han-
                                                 delskrieg vereinbaren. Eine Verschärfung der Krisen in Iran, Syrien, Nordkorea
                                                 oder Venezuela könnte den Erdölpreis weiter ansteigen lassen.

Die Aktiengewichtung belassen wir auch die-
sen Monat bei neutral. Regional übergewich-      Makro Highlights
ten wir die USA, wo die Unternehmen wäh-
rend der vergangenen Berichtssaison
überzeugende Resultate veröffentlicht haben.
Untergewichtet positioniert sind wir in Japan.         WACHSTUM                        INFLATION                     ZENTRALBANKEN

                                                       Verarbeitendes Gewerbe          Trotz des hohen Lohn-          Wir rechnen frühestens im
                                                       weiter schwach, Verbesse-       wachstums erreicht die         1H 2020 mit einer Zinserhö-
                                                       rung des Verbraucherver-        Inflation aufgrund des Pro-    hung.
Wir bleiben in Gold leicht übergewichtet. Das          trauens. Nach starkem 1Q        duktivitätswachstums den
Edelmetall dient primär zur Absicherung                erwarten wir schwaches 2Q       Zielwert.
unserer leichten Übergewichtung risikorei-             und rund 2% im 2H.
cher Anlagen. Die Bedingung für einen deutli-
cheren und nachhaltigen Aufwärtstrend des              Stimmung im verarb.             Gesamt- und Kerninflation      EZB wird Zinsen in 2019
Edelmetalls wäre ein schwächerer US-Dollar.            Gewerbe weiter schwach,         werden bis zum Ende des        nicht anheben. Sie dürfte im
                                                       solide bei Dienstleistungen,    Sommers auf deutlich nied-     2H 2019 einen weniger
                                                       bessere harte Daten. Wir        rigeres Niveau fallen.         expansiven Ton anschlagen.
                                                       erwarten etwas schwäche-
Der eskalierende Handelskonflikt war unserer           res 2Q, aber Erholung im 3Q.
Rohstoff-Übergewichtung nicht zuträglich.
Wir sind neu neutral gewichtet. Dennoch                Aufgrund eines Einbruchs        Bleibt trotz niedriger         Wir erwarten, dass die SNB
dürften die Preise über zwölf Monate steigen.          des PMI für verarb. Gewerbe     Arbeitslosigkeit auf tiefem    die Zinsen kurz nach der
Gründe hierfür sind die Massnahmen zur                 haben wir unsere Prognose       Niveau.                        EZB im 1H 2020 anhebt.
Ankurbelung der chinesischen Wirtschaft                für 2019 auf 1.3% reduziert.
und unsere Erwartung, dass sich der Dollar             Arbeitsmarkt stark.
längerfristig abschwächt.
                                                       Langsamer, aber keine harte     Höhere Zölle und Preise für    Zusätzliche Anreizmassnah-
                                                       Landung. Wirkung geld- und      Schweinefleisch führen zu      men erwartet, da Handels-
                                                       fiskalpolitischer Impulse       leichtem Inflationsanstieg     spannungen zunehmen.
Wir empfehlen neu, alternative Strategien              stützt Wirtschaft allmählich.   (~2.5%).
neutral zu gewichten. Im aktuellen Umfeld mit
höheren politischen Risiken dürften diese              1Q besser als erwartet, aber    Kern- und Gesamtinflation      Wir erwarten, dass die BoJ
Strategien zwar für Diversifikation sorgen,            zugrundeliegendes Wachs-        dürften bis Ende Sommer        bis zum 1Q 2020 an ihrer
jedoch im Vergleich zu Cash-Anlagen kaum               tum weiter niedrig. Wir         etwas sinken.                  äusserst expansiven Haltung
einen Renditebeitrag leisten.                          erwarten schwächeres 2Q                                        festhält.
                                                       und Erholung im 3Q.
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      Makro Highlights
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Handelskonflikt und
EU-Politik –
Unsicherheit steigt
auf beiden Seiten
des Atlantiks
                          —                                                                    —
                          Dr. Reto Cueni                                                       Dr. Ralf Wiedenmann
                          Senior Economist,                                                    Leiter Economic Research,
                          Vontobel Asset Management                                            Vontobel Asset Management

Steigende Unsicherheit – so lässt sich die gegenwärtige Gemütslage in den USA
und in Europa vordergründig zusammenfassen. Die Gründe hierfür sind zum einen
der von der Regierung Trump weiter angefachte Handelsstreit – der aber unserer
Ansicht nach nicht weiter eskalieren wird – sowie die jüngsten politischen Entwick-
lungen in Europa. Wir haben unsere Konjunkturprognose für die USA und die Euro-
zone unverändert belassen, rechnen aber für das zweite Quartal in beiden Volks-
wirtschaften mit einer Abschwächung, bevor sich die Konjunktur im zweiten
Halbjahr wieder bessern sollte.

—— Am 10. Mai läutete die US-Regierung eine neue Runde                  tung auf einen Schlag verdoppeln. Die grösste Belastung
im Handelsstreit mit China ein. Zum einen erhob sie                     wären jedoch Zölle auf US-Autoimporte. Wir gehen davon
höhere Zölle auf 200 Milliarden US-Dollar chinesischer                  aus, dass die gegenwärtige Schwäche im verarbeitenden
Importe, zum anderen drohte sie Strafzölle auf bisher                   Gewerbe durch den Handelskrieg ausgelöst wurde (siehe
nicht betroffene Importe im Wert von 300 Mrd. USD an.                   Grafik 2). Wir rechnen jedoch damit, dass Trump die
Die jüngste Eskalation – ursprünglich war die nun vorge-                angedrohten Zölle nicht einführt. Am G20-Gipfel in Japan
nommene Zollerhöhung für Anfang 2019 vorgesehen,                        Ende Juni dürften die Präsidenten Chinas und der USA
wurde dann aber wegen «Verhandlungsfortschritten»                       einen Waffenstillstand im Handelskrieg vereinbaren. Auch
ausgesetzt – kam sozusagen aus heiterem Himmel. Die                     bei den vor allem gegen die Europäische Union und
USA warfen China vor, Zusicherungen nicht einzuhalten.                  Japan gerichteten Autoimportzöllen wird es aus unserer
                                                                        Sicht zu einer Einigung kommen. Unsere Schätzungen für
Am Ende dürfte die Vernunft siegen                                      US-Wirtschaftswachstum und Inflation haben wir deshalb
Importzölle wirken wie eine Mehrwertsteuer. Sie senken                  unverändert belassen.
das Wirtschaftswachstum (siehe linke Säule Grafik 1) und
erhöhen die Inflation (siehe rechte Säule Grafik 1). Alle               Europäische Industrie ächzt, hat aber noch Luft
zwischen 2018 und Mai 2019 verhängten Zölle belasten                    Das Wachstum im ersten Quartal des laufenden Jahres
die US-Wirtschaft mit 74 Mrd. USD (0.4% des Bruttoin-                   war besser als erwartet. Dennoch hat die neuerliche Eska-
landprodukts). Ein Zoll von 25% auf weitere chinesische                 lation im Handelsstreit und Donald Trumps aufgeschobene
Importe im Wert von 300 Mrd. USD würde die Zollbelas-                   aber nicht aufgehobene Drohung bezüglich Auto-Im-
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
7
                                                                                                                   Quelle: U.S. Census Bureau, U.S. Trade Representative, Makro
                                                                                                                                                                          ThomsonHighlights
                                                                                                                                                                                  Reuters Datastream,
                                                                                                                   Vontobel
                                                                                                Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

                                                                                                                    Grafik 1: Belastung der US-Wirtschaft durch Importzölle                                Grafik
                                                                                                                    und Auswirkung auf die Konsumentenpreisinflation                                       fast vi

                                                                                                                    In % des BIP                                                   In %                    In Mona
                                                                                                                    3.5                                                                                    4.4
                                                                                                                     3.0                                                                                   4.2
                                                                                                                     2.5                                                                                   4.0
                                                                                                                     2.0                                                                                   3.8
                                                                                                                     1.5                                                                                   3.6
                                                                                                                     1.0                                                                                   3.4
                                                                                                                     0.5                                                                                   3.2
                                                                                                                     0.0                                                                                   3.0
                                                                                                                                        Belastung                           Teuerungseffekt                2.8
                                                                                                                                                                                                                 200
                                                                                                                             Angedrohter 25%-Zoll auf Autos (359 Mrd. USD)
                                                                                                                             Ang. 25%-Zoll auf chin. Importe (300 Mrd. USD)
                                                                                                                             25%-Zoll auf chin. Importe per 10.5.19 (ggü 10%, 200 Mrd. USD)
                                                                                                                             10%-Zoll auf chin. Importe per 24.9.18 (200 Mrd. USD)
                                                                                                                             25%-Zoll auf chin. Importe per 23.8.18 (16 Mrd. USD)
                                                                                                                             25%-Zoll auf chin. Importe per 6.7.18 (34 Mrd. USD)
                                                                                                                             25%-Zoll auf Stahl per 22.5.18 (29 Mrd. USD)
                                                                                                                             10%-Zoll auf Aluminium per 22.5.18 (13 Mrd. USD)                              Quelle: E
                   Grafiken für AM Version                                                                           Grafiken30%-Zoll
                                                                                                                              für AM Version
                                                                                                                                      auf Solarpanel per 7.2.18 (8 Mrd. USD)
                   14,5                                                                                              101,5 20%-Zoll auf Waschmaschinen per 7.2.18 (2 Mrd. USD)

                                                                                                                    Quelle: Bureau of Economic Analysis, Bureau of Census, US Trade Representative,
                   Grafiken für AM Version                                                                          Grafiken für AM Version
                                                                                                                    Thomson Reuters Datastream, Vontobel
1,342              Grafik: Die USA auf
                   14,5               dem Weg zum Protektionismus                                                    Grafik
                                                                                                                     101,5 2: Importzölle drücken US-Industrieproduktion
                    nach venezolanischem Vorbild                                                                     und schlagen Einkaufsmanagern auf den Magen
                                                                            Foto: iStockphoto

1,342               Grafik:  Die USA
        Amerika undDurchschnittlicher
                     China ziehen      auf dem Weg
                                      US-Importzoll
                                  ihr Frachtschiff      zum
                                                    steigt    Protektionismus
                                                           rasant (ungünstiges Szenario)                             Grafik
                                                                                                                     Index2: Importzölle drücken US-IndustrieproduktionIn %
                    nach
        in verschiedene    venezolanischem Vorbild
                        Richtungen                                                                                   und
                                                                                                                     57 schlagen Einkaufsmanagern auf den Magen           4

                                  USA                                                                                56                                                                            3
                    Durchschnittlicher US-Importzoll steigt rasant (ungünstiges Szenario)                            Index
                                                                                                                     55                                                                         In %
                                                                                                                                                                                                   2
                                                                                                                     57
                                                                                                                     54                                                                            4
                    portzöllen die  Stimmung in der Eurozone gedämpft. Der
                                 China                                                                                                                                                             1
                                  USA                                                                                56
                                                                                                                     53                                                                            3
                    Einkaufsmanagerindex der verarbeitenden Industrie zeigt                                          55
                                                                                                                     52
                                                                                                                                                                                                   0
                                                                                                                                                                                                   2
                    weiterhin
                    Europäischeeine  Schrumpfung des Sektors an. Zum Glück
                                 Union                                                                               54
                                                                                                                     51                                                                           –1
                    stehen aberChina
                                  der Dienstleistungssektor und das Konsumen-                                                                                                                      1
                                                                                                                     53
                                                                                                                     50                                                                           –2
                    tenvertrauen weiterhin robust da. Ebenso sind die Erwar-                                                 2016                2017                      2018            2019    0
                                                                                                                     52
                            Venezuela
                    tungen   bezüglich
                    Europäische  Union der Aufträge im Industriesektor weniger                                       51                                                                               –1
                                                                                                                              Einkaufsmanagerindex verarbeitendes Gewerbe
                    rückläufig als noch0 zu Jahresbeginn.
                                            2     4     6 Gemäss
                                                              8     der jüngsten
                                                                    10     12   14                                   50       Industrieproduktion (Jahresraten, rechte Skala)                         –2
                    Umfrage der EU-Kommission entspricht der Auftragsbe-                                                     2016            2017                 2018                     2019
                            Venezuela     2005       Heute
                    stand der Industriefirmen
                                          2017 einemAlle
                                                      rekordhohen
                                                         angedrohtenArbeitsvor-
                                                                     Massnahmen
                                                                                                                     Quelle: U.S. Federal Reserve, Markit, Thomson Reuters Datastream, Vontobel
                                                                                                                              Einkaufsmanagerindex verarbeitendes Gewerbe
                    rat, der die Produktion
                                       0    ohne
                                            2     neue
                                                  4    Aufträge
                                                        6     8 für10viereinhalb
                                                                           12   14                                            Industrieproduktion (Jahresraten, rechte Skala)
                    Monate weiterlaufen lassen kann (siehe Grafik 3).
                                                  2005
                    Quelle: U.S. Census Bureau, U.S.             Heute Thomson Reuters Datastream,
                                                     Trade Representative,
                    Vontobel                                                                                         Quelle: U.S. Federal Reserve, Markit, Thomson Reuters Datastream, Vontobel
                                                 2017            Alle angedrohten Massnahmen
                    Politische Unsicherheit in Europa wächst
                    Dennoch erwarten wir für die Eurozone aufgrund des ver-
                    Quelle: U.S. Census Bureau, U.S. Trade Representative, Thomson Reuters Datastream,
                    Grafik
                    Vontobel 1: Belastung
                    schärften      Handelsdisputsder US-Wirtschaft
                                                            und der trüben    durch    Importzölle
                                                                                   Stimmung      in                  Grafik 3: Europäische Industrie mit gutem Polster von
                    und   Auswirkung
                    der Industrie            auf die Konsumentenpreisinflation
                                        ein schwächeres           Wachstum im zweiten                                fast viereinhalb Monaten an Arbeitsvorrat
                    Quartal. Auch die EU-Parlamentswahlen und der Brexit
                    Grafik
                    lasten
                    In        1:BIP
                                  Belastung
                       % desweiterhin       auf der
                                                  denUS-Wirtschaft
                                                         Aussichten. Zwar     durch   %Importzölle
                                                                                    haben
                                                                                   In       nicht                    Grafik  3: Europäische Industrie mit gutem Polster von
                                                                                                                     In Monaten
                    und
                    nur
                    3.5   Auswirkung
                         euroskeptische      auf   die   Konsumentenpreisinflation
                                                 Parteien,      sondern       auch   EU-freundli-                    fast
                                                                                                                     4.4  viereinhalb Monaten an Arbeitsvorrat
                    che
                    3.0 Parteien im linksliberalen Spektrum an Gewicht                                               4.2
                    gewonnen.
                    2.5% des BIP Doch die Sozialdemokraten und
                    In                                                                die Europäi-
                                                                                   In %                              In
                                                                                                                     4.0Monaten
                    sche
                    3.5
                    2.0     Volkspartei haben ihre Mehrheit im EU Parlament                                          4.4
                                                                                                                     3.8
                    verloren,
                    3.0
                    1.5           was die Bildung von Koalitionen und die Beset-                                     4.2
                                                                                                                     3.6
                    zung
                    2.5
                    1.0     von    EU-Spitzenpositionen bei der Kommission oder                                      4.0
                                                                                                                     3.4
                    der
                    2.0
                    0.5  Europäischen         Zentralbank erschwert. Die rechtspo-                                   3.8
                                                                                                                     3.2
                    pulistische
                    1.5
                    0.0              Lega    könnte,     beflügelt von ihrem Resultat bei                            3.6
                                                                                                                     3.0
                    den
                    1.0 EU-Parlamentswahlen,
                                       Belastung              versucht sein,       in Italien Neu-
                                                                             Teuerungseffekt                         3.4
                                                                                                                     2.8
                    wahlen
                    0.5         herbeizuführen. Turbulenzen wären dann kurzfris-                                     3.2 2000                2005               2010                2015
                              Angedrohter 25%-Zoll auf Autos (359 Mrd. USD)
                    tig
                    0.0 nicht Ang.ausgeschlossen,
                                     25%-Zoll auf chin.auch Importewenn
                                                                      (300 eine    mögliche neue
                                                                             Mrd. USD)                               3.0
                                                                                                                               Anzahl Monate, in denen die Industrie aufgrund des
                    «Mitterechts»-Regierung
                              25%-ZollBelastung
                                         auf chin. Importe derper
                                                                Wirtschaft   (ggüdurchaus
                                                                   10.5.19 Teuerungseffekt   guttun
                                                                                  10%, 200 Mrd.   USD)               2.8       momentanen Auftragsbestands produzieren kann
                    dürfte. 10%-Zoll
                               Auch inauf     chin. Importe per steigt
                                          Grossbritannien           24.9.18mit (200dem
                                                                                     Mrd. bevorste-
                                                                                          USD)                            2000Rezessionen   2005
                                                                                                                                              (schrumpfendes   2010               2015
                                                                                                                                                                   BIP über mindestens
                              Angedrohter
                              25%-Zoll        25%-Zoll
                                         auf chin.         auf Autos
                                                      Importe          (359 Mrd.
                                                                per 23.8.18         USD)USD)
                                                                               (16 Mrd.                                        zwei Quartale)
                    henden25%-Zoll
                                 Rücktritt
                              Ang.       auf der
                                     25%-Zoll   aufPremierministerin
                                              chin.   chin. Importe
                                                      Importe         (300 (34
                                                                per 6.7.18      Theresa
                                                                             Mrd.  USD)
                                                                                 Mrd.  USD)May und
                                                                                                                               Anzahl Monate,
                                                                                                                               Langjähriges      in denen
                                                                                                                                              Mittel   (1985die
                                                                                                                                                              bisIndustrie
                                                                                                                                                                  2018) aufgrund des
                    dem guten        Abschneiden
                              25%-Zoll
                              25%-Zoll   auf
                                         aufchin.      per der
                                              StahlImporte      «Brexit»-Partei
                                                               per
                                                           22.5.18 10.5.19
                                                                    (29 Mrd. (ggü 10%,
                                                                                USD)   bei
                                                                                        200den
                                                                                            Mrd. USD)                          momentanen Auftragsbestands produzieren kann
                    EU-Wahlen 10%-Zolldieauf  chin. Importe
                                              Aluminium
                                          Unsicherheit.      perper
                                                                All 24.9.18
                                                                 22.5.18
                                                                    dies    (13(200
                                                                                Mrd.
                                                                            lässt    Mrd.
                                                                                      USD)
                                                                                    die   USD)
                                                                                        Eurozone                               Rezessionen
                                                                                                                     Quelle: EU-Kommission,   (schrumpfendes
                                                                                                                                            Eurostat, Datastream byBIP über Vontobel
                                                                                                                                                                   Refinitive, mindestens
                              25%-Zoll auf chin.
                              30%-Zoll                Importe
                                              Solarpanel     perper 23.8.18
                                                                 7.2.18        (16 USD)
                                                                         (8 Mrd.   Mrd. USD)                                   zwei Quartale)
                    momentan         nicht
                              25%-Zoll
                              20%-Zoll   aufzur
                                              chin.Ruhe
                                              Waschmaschinenkommen.
                                                      Importe   per 6.7.18   (34 Mrd.
                                                                     per 7.2.18        USD)
                                                                                  (2 Mrd.  USD)                                Langjähriges Mittel (1985 bis 2018)
                             25%-Zoll auf Stahl per 22.5.18 (29 Mrd. USD)
                             10%-Zoll auf Aluminium per 22.5.18 (13 Mrd. USD)
                    Quelle: Bureau of Economic Analysis, Bureau of Census, US Trade Representative,                  Quelle: EU-Kommission, Eurostat, Datastream by Refinitive, Vontobel
                              30%-Zoll
                    Thomson Reuters       auf Solarpanel
                                      Datastream, Vontobel per 7.2.18 (8 Mrd. USD)
                             20%-Zoll auf Waschmaschinen per 7.2.18 (2 Mrd. USD)
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
8
          Anleihen
          Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

Zu geringe Teuerungserwartungen rücken
US TIPS ins Blickfeld
                                —
                                Fabrizio Basile, CFA
                                Leiter Fixed Income Strategy,
                                Vontobel Asset Management

                                                                            —— Die Realzinssätze sind im Normalfall geringer als
                                                                            Nominalzinssätze. Daher ist der feste Kupon bei TIPS
                                                                            niedriger als bei entsprechenden Nominalanleihen. Die
                                                                            Differenz zwischen diesen beiden Sätzen, der soge-
                                                                            nannte Breakeven-Spread, reflektiert die Inflationserwar-
                                                                            tungen für die Fälligkeit der Anleihe, die in den Preisen
Während der Handelskonflikt weitere Kreise zieht, setzt                     der Anleihenmärkte enthalten sind. Sind die aktuellen
sich zunehmend die Erwartung sinkender Realzinssätze                        Breakeven-Spreads niedriger als die tatsächlich reali-
und Inflationsraten durch. Die Anleihenmärkte gehen                         sierte Inflation in der Zukunft, übertrifft die Wertentwick-
folglich von einer erheblichen Konjunkturverlangsamung                      lung von TIPS die der Nominalanleihen. Im umgekehrten
aus. Angesichts weiterhin relativ hoher Realzinsen bei                      Fall entwickeln sie sich schlechter.
                                                                             Anleihen Grafik 1 und 2                                                    Aktien Grafik 1 und
vermutlich zu geringen Inflationserwartungen                                 231,55                                                                     318,55
erscheinen aus unserer Sicht inflationsgeschützte                           —— Daher ist der optimale Zeitpunkt für eine Anlage in
US-Treasury-Anleihen (US TIPS) zunehmend attraktiv.                         TIPS gekommen, wenn die Realzinsen relativ hoch, die
                                                       1,342                Grafik   1: Märkte erwarten
                                                                            Inflationserwartungen           in 30
                                                                                                        jedoch     Jahren
                                                                                                                 gering    eine
                                                                                                                         sind.  Inflationsrate
                                                                                                                               Wir glauben,             Grafik 1: Börsen
—— US TIPS sind inflationsgebundene Anleihen, die Anle-                     unter  demderzeit
                                                                            dass dies     2%-Zielwert
                                                                                                  der Fallder
                                                                                                           ist US-Notenbank
                                                                                                               (siehe Grafik 1). Die US-Real-           von Anfang Mai
ger vor den Risiken einer steigenden Inflation schützen.                    zinsen am langen Ende (30 Jahre) sind mit ca. 0.9% wei-
Trotz der generell disinflationären Entwicklung der ver-                    terhin
                                                                            In %    recht attraktiv. Gleichzeitig erwartet der Markt in                 Performance in % (L
gangenen 20 Jahre können diese Papiere ein wertvolles                       30
                                                                            2.0 Jahren    einen Zinssatz von etwa 1.8%, was unter dem
Instrument darstellen. Dies trifft dann zu, wenn die                        2%-Inflationsziel    der US-Notenbank läge. Während das                          3. Mai bis
                                                                            1.6
                                                                                                                                                             24. Mai 2019
Finanzmärkte das künftige Inflationsrisiko unterschätzen.                   Fed dieses Ziel höchstwahrscheinlich beibehalten wird,
                                                                            1.2                                                                              Seit
                                                                            könnte
                                                                            0.8       die Inflation dennoch anziehen – beispielsweise                        Jahresbeginn
—— Wie funktionieren TIPS? Alle Zinssätze setzen sich aus                   durch
                                                                            0.4     einen Preisanstieg beim Erdöl (siehe Grafik 2) in
den Bestandteilen «Realzins» und «Inflationsausgleich»                      Zusammenhang
                                                                            0.0                  mit einer Verknappung der Lieferungen
zusammen. Diese sind bei traditionellen Nominalanleihen                     aus Ländern
                                                                                      2 Jahrewie Iran,5Venezuela
                                                                                                       Jahre        und  Libyen.
                                                                                                                     10 Jahre       30 Jahre                               Gros
untrennbar miteinander verbunden. Im Falle von TIPS ist
                                                                                       Realzinssatz                                                     Schwellenländer (Lo
erstere Komponente unveränderlich, während jene für den                     Steigende      Inflation erwartet
                                                                                        Breakeven-Rate                                                   Schwellenländer (i
Inflationsausgleich variiert, zumeist in Abhängigkeit von                   Unsere Inflationserwartungen für 2019 und 2020 liegen                             Weltweit (Lok
den US-Verbraucherpreisen (CPI). Der Nennwert ist bei                       bei 2.1% bzw. 2.4% und damit deutlich über den gegen-                               Weltweit (i
TIPS ebenfalls an die realisierte Inflationsrate gekoppelt,                 wärtigen Breakeven-Raten. Daher entwickeln sich lang-
sodass sowohl das Kapital als auch die Zinsen vollständig                   fristige US TIPS unserer Auffassung nach zu einer attrak-
                                                                            Quelle: Bloomberg, Vontobel                                                 Quelle: Factset, MSCI, Vo
gegen die Inflation abgesichert sind.                                       tiven   Option.
                                                                            Aktien Grafik 1 und 2
Anleihen Grafik 1 und 2
231,55                                                                      318,55

Grafik 1: Märkte erwarten in 30 Jahren eine Inflationsrate                  Grafik 2: Aktuellegehen
                                                                                   1: Börsen   Risiken im Nahen
                                                                                                    nach  DonaldOsten
                                                                                                                 Trumps und
                                                                                                                          Tweet                         Grafik 2: Schwel
unter dem 2%-Zielwert der US-Notenbank                                      Venezuela
                                                                            von Anfangkönnten
                                                                                        Mai auf Erdölpreise und Inflation anheizen
                                                                                                 Tauchstation                                           Eskalation des H

In %                                                                        In US-Dollar in % (Lokalwährungen Netto-Gesamtrendite)
                                                                            Performance                                                          In %   Gewinnwachstum in

2.0                                                                         160                   Australien                                      3.0   25
                                                                               3. Mai bis            Kanada
1.6                                                                         140                                                                         20
                                                                               24. Mai 2019        Eurozone                                       2.5
1.2                                                                         120Seit                                                                     15
                                                                                                  Hongkong                                        2.0
0.8                                                                         100Jahresbeginn           Japan                                             10
0.4                                                                          80                     Schweiz                                       1.5    5
0.0                                                                          60                    Singapur                                              0
                                                                                                                                                  1.0
          2 Jahre             5 Jahre       10 Jahre        30 Jahre         40            Grossbritannien
                                                                                                                                                        –5
                                                                                                       USA                                        0.5
                                                                             20                                                                              Australien
           Realzinssatz                                                     Schwellenländer (Lokalwährung)                                                            Eurozon
           Breakeven-Rate                                                     0
                                                                             Schwellenländer  (in US-Dollar)                                      0.0
                                                                                99 Weltweit
                                                                                      01    03     05    07
                                                                                            (Lokalwährung)      09    11    13    15    17
                                                                                                                                                                 2018 erzielt
                                                                                      Weltweit (in US-Dollar)
                                                                                      Breakeven-Rate  für zehnjährige TIPS (rechte Skala)                        Für 2019 erw
                                                                                      Ölpreis (WTI) pro Barrel                                                   Für 2020 erw
                                                                                                               –15 –10 –5 0        5 10     15    20
Quelle: Bloomberg, Vontobel                                                 Quelle: Bloomberg,
                                                                            Quelle: Factset,    Vontobel
                                                                                             MSCI, Vontobel                                             Quelle: Factset, Vontobel

Grafik 2: Aktuelle Risiken im Nahen Osten und                               Grafik 2: Schwellenländeraktien wären bei einer weiteren                    Grafik 1: Seit de
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
9
                                                                                                                                                       Aktien
                                                                             Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

                    Streiten zwei Wirtschaftsgiganten,
                    flüchten Anleger in Sicherheit
                                                     —
                                                     Ireneus Stanislawek, CFA, FRM
                                                     Equity Strategist,
                                                     Vontobel Asset Management

                                                                                               Grosser Bogen um zyklische Aktien
                                                                                               «Meide die Zykliker» hätte im Mai das Motto lauten kön-
                                                                                               nen. So gerieten Sektoren wie IT (Stichwort: der chinesi-
                                                                                               sche Telekommunikationskonzern Huawei), Industrie oder
                                                                                               Finanzen unter starken Druck. Hingegen gaben klassi-
                                                                                               sche defensive Sektoren wie Immobilien und Versor-
                    Derzeit lastet die wieder aufgekommene Furcht vor                          gungsunternehmen kaum nach, da sie unter anderem von
                    einem Handelskrieg auf den Aktienmärkten. Im Mai                           zugleich fallenden Anleiherenditen profitieren. Auch die
                    haben vor allem von China abhängige Länder sowie                           Gesundheits- und Verbrauchsgütersektoren hielten sich
                    zyklische Sektoren gelitten. In den Entwicklungs-                          vergleichsweise wacker.
                    ländern dürfte bei einer Eskalation dieses Jahr ein                        Aktien Grafik 1 und 2
                     Anleihen Grafik 1 und 2
                    Gewinnrückgang
                     231,55               zu verzeichnen sein, was allerdings                  Folgeeffekte
                                                                                               318,55              der Zölle sind das Problem
                    für Anleger nicht ganz überraschend käme.                                  Das grösste Problem für die globalen Aktienmärkte sind
                                                                                               nicht weitere, möglicherweise anstehende Zölle. Schlim-
  1,342             Grafik
                    —  — Eine1:aktuelle
                                Märkte «Börsenweisheit»
                                        erwarten in 30 Jahren  einedass
                                                          besagt,   Inflationsrate
                                                                         Donald                Grafik
                                                                                               mer   wäre1: Börsen
                                                                                                              es, wenn   gehen    nach Donald
                                                                                                                            die andauernde      Trumps Tweet
                                                                                                                                              Unsicherheit    bei
                    unter dem
                    Trumps        2%-Zielwert
                              Tweets            der US-Notenbank zugrunde
                                       das Münzwurf-Zufallsprinzip                             von Anfang Mai
                                                                                               Unternehmen              auf Tauchstationund bei Haushalten
                                                                                                                    Investitionsstopps
                    liegt. Der Effekt eines Tweets, der früheren Aussagen auf                  Konsumverzicht auslöste. Dann wären Rezessionsängste
                    den
                    In % Kopf stellt, liess sich im Mai beobachten. Mit der                    nicht    mehr weit,
                                                                                               Performance              was die Aktienmärkte
                                                                                                                in % (Lokalwährungen              erst recht belasten
                                                                                                                                        Netto-Gesamtrendite)
                    Ankündigung
                    2.0             neuer Strafzölle auf chinesische Waren                     würde. Das erwartete             Gewinnwachstum
                                                                                                                          Australien                liegt für dieses
                    machte
                    1.6       der  US-Präsident   Hoffnungen auf eine baldige                  Jahr    aktuell
                                                                                                   3. Mai  bis im niedrigen  Kanadaeinstelligen Prozentbereich. Für
                                                                                                   24. Mai 2019            Eurozoneeine Erholung (siehe Grafik 2).
                    Einigung
                    1.2         im Handelsstreit zunichte. In der Folge kamen                  2020     erwarten Analysten
                                                                                                   Seit                   Hongkong
                    die
                    0.8 Aktien global unter Druck.                                             Allerdings
                                                                                                   Jahresbeginn würden ein langer Handelskrieg und die nega-
                                                                                                                               Japan
                    0.4                                                                        tiven Folgen von Strafzöllen Schweiz auf die Konjunktur durch-
                    —
                    0.0— Gemäss Umfragen unter institutionellen Investoren                     schlagen. In diesemSingapur   Fall könnte sich ein erwartetes
                    stellen «Handelskriege»
                            2 Jahre            gegenwärtig
                                           5 Jahre         eines der 30
                                                       10 Jahre      grösste
                                                                        Jahre                  Wachstum schnell            in einen tatsächlichen Rückgang ver-
                                                                                                                   Grossbritannien
                    Risiken für die Märkte dar. Dennoch hielten sich Verluste                  wandeln. Zu den Verlierern       USA dürften dann jene Titel zählen,
                             Realzinssatz                                                      Schwellenländer (Lokalwährung)
                    der Aktien  zumindest in Industrieländern, die nur ein klei-
                             Breakeven-Rate                                                    die  in den vergangenen drei Wochen unter die Räder
                                                                                                 Schwellenländer (in US-Dollar)
                    nes Minus verzeichneten, in Grenzen. Schlimmer traf es                     kamen,      also vor
                                                                                                        Weltweit       allem Schwellenländeraktien. Wir gehen
                                                                                                                   (Lokalwährung)
                    die Schwellenländer, sowie entwickelte Länder, die eine                    jedoch davon
                                                                                                          Weltweit  aus,   dass mittelfristig die Vernunft auf bei-
                                                                                                                      (in US-Dollar)
                    starke Verflechtung mit dem Reich der Mitte haben (siehe                   den Seiten des Pazifiks siegt. Zudem reicht – wie wir
                                                                                                                                      –15 –10 –5 0       5 10 15 20
                    Grafik 1).                                                                 mittlerweile wissen – auch ein einziger Tweet aus, um die
                    Quelle: Bloomberg, Vontobel                                                Quelle: Factset, MSCI, Vontobel
                    Aktien Grafik 1 und 2
                                                                                               Stimmung zum Positiven zu wenden.
                    318,55

ne Inflationsrate   Grafik
                    Grafik 1:
                           2: Börsen gehen
                              Aktuelle      nach
                                       Risiken im Donald Trumps
                                                  Nahen Osten    Tweet
                                                                und                            Grafik 2: Schwellenländeraktien wären bei einer weiteren
nk                  von Anfangkönnten
                    Venezuela   Mai auf Erdölpreise
                                        Tauchstationund Inflation anheizen                     Eskalation des Handelsstreits besonders gefährdet

                    In US-Dollar in % (Lokalwährungen Netto-Gesamtrendite)
                    Performance                                                        In %    Gewinnwachstum in %*

                    160                   Australien                                    3.0    25
                       3. Mai bis            Kanada
                    140                                                                        20
                       24. Mai 2019        Eurozone                                     2.5
                    120Seit                                                                    15
                                          Hongkong                                      2.0
                    100Jahresbeginn           Japan                                            10
                     80                     Schweiz                                     1.5     5
                     60                    Singapur                                             0
                                                                                        1.0
      30 Jahre                     Grossbritannien
                     40                                                                        –5
                                               USA                                      0.5
                     20                                                                             Australien        Japan    Grossbritannien  Weltweit
                    Schwellenländer (Lokalwährung)                                                           Eurozone       Schweiz         USA      Schwellen-
                      0
                     Schwellenländer  (in US-Dollar)                                    0.0
                                                                                                                                                       länder
                        99 Weltweit
                              01     03    05    07
                                    (Lokalwährung)     09   11    13    15     17
                                                                                                        2018 erzielt
                            Weltweit (in US-Dollar)
                            Breakeven-Rate für zehnjährige TIPS (rechte Skala)                          Für 2019 erwartet
                            Ölpreis (WTI) pro Barrel –15 –10                                            Für 2020 erwartet                     * Stichtag: 24. Mai 2019
                                                              –5 0      5 10 15         20
                    Quelle: Bloomberg,
                    Quelle:Factset,    Vontobel
                                    MSCI, Vontobel                                             Quelle: Factset, Vontobel

en und              Grafik 2: Schwellenländeraktien wären bei einer weiteren                   Grafik 1: Seit dem Börsenhoch im September haben nur
Investors' Outlook Amerika und China spielen Katz und Maus, Europa zwischen den Fronten - Vontobel
10
         Rohstoffe
         Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

Die USA giessen Öl ins Feuer –
Eskalation der Irankrise droht
                                —
                                Stefan Eppenberger
                                Investment & Commodity Strategist,
                                Vontobel Asset Management

                                                                           bleme sind aufgrund jahrelanger Misswirtschaft gröss-
                                                                           tenteils selbstverschuldet. Iran leidet unter dem
                                                                           De-Facto-Embargo der Vereinigten Staaten auf irani-
                                                                           schen Lieferungen.

                                                                           Iran könnte wichtige Öltransportroute sperren
Die Erdölpreise befinden sich immer noch deutlich unter                    Die verschärften US-Sanktionen, begleitet von Donald
der Marke von 100 US-Dollar pro Fass. Gehören hohe                         Trumps aggressiven Wortmeldungen auf Twitter, verfehlen
Notierungen der Vergangenheit an? Die Vereinigten                          ihre Wirkung nicht. Die iranische Wirtschaft schwächelt,
Staaten tun mit ihrer aggressiven Aussenpolitik                            und die Inflation ist geradezu explodiert auf Werte um die
momentan alles dafür, dass sich dies bald ändert.                          40 Prozent (siehe Grafik 1). Der Unmut Irans und von des-
                                                                           Rohstoffe Grafik 1 und 2                                                               Währungen Grafik 1
                                                                           sen Verbündeten dürfte die Gefahr von Vergeltungsmass-
                                                                           448,6                                                                                  535,61
—— Bei knapp über 145 US-Dollar pro Fass stand der Erd-                    nahmen weiter erhöhen. Da der Mittlere Osten die mit
ölpreis im Sommer 2008, kurz vor dem Zusammenbruch                         Abstand wichtigste Erdölregion der Welt ist, wäre eine
der US-Investmentbank Lehman Brothers. Heute,1,342 trotz                   Grafik  1: US-Sanktionen
                                                                           Eskalation   der Krise – wastreiben  die Teuerung im Iran
                                                                                                        wir für unwahrscheinlich     in
                                                                                                                                 halten                           Grafik 1: Steigt d
erheblich gewachsener globaler Nachfrage, sind die                         die  Höhe marktrelevant. Bereits mehrfach drohten irani-
                                                                           – höchst                                                                               vielfach Yen, Sch
Notierungen mit 70 Dollar für das Fass Öl der Marke Brent                  sche Vertreter mit der Schliessung der Meerenge von
nicht einmal halb so hoch wie damals. Der Hauptgrund für                   Hormus,
                                                                           In %      einem Nadelöhr für Erdöltransporte. Auch die                                 Handelsgewichteter
den Rückgang liegt in der «Schieferölrevolution» in den                    Anlagen
                                                                           45        in Basra im Nachbarstaat Irak, wo täglich 3.5 Mil-                           106
Vereinigten Staaten. Zum einen erhöhte sich die US-Pro-                    lionen Erdöl verschifft werden, wären ein mögliches Ziel
                                                                           40                                                                                     105
                                                                                                                                                                             Aufwertung
duktion seit 2011 von fünf auf über 12 Millionen Fass täg-                 eines
                                                                           35    iranischen Gegenschlages. Jüngste Attacken auf                                   104
lich. Zum anderen senkten die Schieferölförderer ihre                      saudiarabische Tanker und Erdöl-Pipelines sind erste
                                                                           30                                                                                     103
Grenzkosten für die Produktion eines Fasses Erdöl auf                      Anzeichen
                                                                           25           erhöhter politischer Spannungen in der Region.                            102
durchschnittlich unter 60 US-Dollar.                                       20                                                                                     101
                                                                           Im
                                                                           15 Extremfall Ölpreise von über 100 US-Dollar möglich                                  100
—— Die niedrigeren Preise sorgen für erhebliche Defizite                   Zwar
                                                                           10       verfügt die Opec derzeit über genügend hohe                                    99
in den Staatshaushalten der Erdölförderer im Nahen                         Kapazitäten,
                                                                            5                um kleinere Lieferengpässe auszugleichen                              98
Osten. Die Organisation erdölexportierender Länder                         (siehe
                                                                            0        Grafik 2). Allerdings kämpfen auch andere wichtige                            06/2018     08/2018
(Opec) versucht zusammen mit Russland seit November                        Erdölproduzenten
                                                                             2010 2011 2012 wie       2013 Libyen,
                                                                                                               2014 wo    derzeit
                                                                                                                        2015  2016wieder
                                                                                                                                    2017 Bürger-
                                                                                                                                          2018                             Japanische
2018, die Produktion zu senken und so die Preise nach                      krieg herrscht, mit Problemen. Deshalb haben sich aus                                           Schweizer F
                                                                                     Teuerungsrate (nominal, jährliche Veränderungsraten)
oben zu treiben. Deutlich weniger fördern derzeit –                        unserer Sicht die Risiken, dass die Erdölpreise auf über
                                                                           Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel                                           Quelle: Thomson Reuter
höchst unfreiwillig – Venezuela und Iran. Venezuelas Pro-                  100 US-Dollar steigen könnten, deutlich erhöht.
Rohstoffe Grafik 1 und 2                                                   Währungen Grafik 1 und 2
448,6                                                                      535,61

Grafik 1: US-Sanktionen treiben die Teuerung im Iran in                    Grafik 2: Die Opec
                                                                                  1: Steigt die hat wieder mehr
                                                                                                Unsicherheit,   Spielraum,
                                                                                                              kaufen Anleger                                      Grafik 2: Die vom
die Höhe                                                                   um  auf Produktionsausfälle
                                                                           vielfach                     zu reagieren
                                                                                    Yen, Schweizer Franken    und Dollar                                          Yuan-Abwertun
                                                                                                                                                                  Kassapreis
In %                                                                       In Millionen Fass pro Index
                                                                           Handelsgewichteter    Tag (Juni 2018=100)                                              7.00
45                                                                         8
                                                                           106                                     Erholung am               Handelskrieg         6.90
                                                                                                            Aktienmarkt beginnt      verschärft sich wieder
40                                                                         7
                                                                           105                                                                                    6.80
                                                                                      Aufwertung
35                                                                         6
                                                                           104                                                                                    6.70
30                                                                         5
                                                                           103                                                                                    6.60
25                                                                         4
                                                                           102                                                                                    6.50
20                                                                         3
                                                                           101                                                                                    6.40         Aufwertung
                                                                                                                                                                               Währungen
15                                                                         2
                                                                           100                                                                                    6.30
10                                                                         199                                                                                    6.20
 5                                                                         098                                                                                      06/2016 12/2016

 0                                                                         1999  200108/2018
                                                                            06/2018   2003 2005  2007 2009
                                                                                             10/2018  12/2018     2013 2015
                                                                                                            201102/2019      2017
                                                                                                                        04/2019                                             Wechselku
 2010     2011    2012     2013    2014        2015   2016   2017   2018            Japanischer  Yen          US-Dollar                                                     Asiatische
                                                                                  Freie Förderkapazitäten der Organisation                                               *Malaysischer
                                                                                    Schweizer FrankenLänder (Opec)
                                                                                  erdölexportierender
        Teuerungsrate (nominal, jährliche Veränderungsraten)                                                                                                             südkoreanisch
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel                               Quelle: U.S.
                                                                           Quelle: Thomson     Information
                                                                                        EnergyReuters      Administration,
                                                                                                      Datastream, Vontobel Thomson Reuters Datastream, Vontobel   Quelle: Thomson Reuter

Grafik 2: Die Opec hat wieder mehr Spielraum,                              Grafik 2: Die vom Handelskrieg ausgelöste
11
                                                                                                                                                            Währungen
                                                                                      Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

                    «Sichere Häfen» sind bei Währungen
                    derzeit wieder gefragt
                                                    —
                                                    Dr. Sven Schubert
                                                    Leiter Strategy Currencies,
                                                    Vontobel Asset Management

                                                                                                            lesschwert über europäischen Autofirmen. Deshalb wird
                                                                                                            der Euro in der kurzen Frist kaum Luftsprünge machen.

                                                                                                            —— Auch in Grossbritannien bleibt die politische Unsi-
                                                                                                            cherheit nach dem erdrutschartigen Sieg der «Brexit-Par-
                                                                                                            tei» bei den EU-Parlamentswahlen hoch. Auch wenn ein
                    Wogen die Wellen im transpazifischen Handelskrieg,                                      «weicher Brexit» (positiv für das britische Pfund) unser
                    sind «sichere Häfen» auch im Währungsbereich gefragt.                                   Hauptszenario bleibt, können wir einen ungeregelten
                    Dies hilft gegenwärtig dem Yen, dem Schweizer Franken                                   Ausstieg des Landes aus der Europäischen Union nicht
                    und dem Dollar. Bis zu einer Erholung des Euro dürfte                                   ausschliessen. Die erneute Verschärfung des Handels-
                    noch einige Zeit verstreichen.                                                          kriegs stellt insbesondere für jene asiatischen Volkswirt-
                     Rohstoffe Grafik 1 und 2                                                                  Währungen Grafik 1 und 2
                     448,6                                                                                  schaften,
                                                                                                              535,61 die mit China (und untereinander) verzahnt sind,
                    —— Die erneut «überraschend» gestiegenen politischen                                    eine starke Belastung dar. Hustet China, handeln sich
                    Risiken im Zusammenhang mit dem Handelskrieg zwi-                                       Schwellenländer in der Regel einen handfesten Schnup-
     1,342          schen
                      Grafikden  USA und China haben
                              1: US-Sanktionen    treibeneine
                                                          die Flucht in den
                                                              Teuerung      japa-in
                                                                         im Iran                              Grafik
                                                                                                            fen       1: Steigt
                                                                                                                ein. Eine         die Unsicherheit,
                                                                                                                           Abwertung      des chinesischenkaufenYuan
                                                                                                                                                                   Anleger – bei-
                    nischen
                      die HöheYen, den Schweizer Franken und den US-Dollar                                    vielfach Yen,
                                                                                                            spielsweise   als Schweizer     Franken und
                                                                                                                               Abwehrmassnahme             der Dollar
                                                                                                                                                               chinesischen
                    ausgelöst. Dass der Dollar als sicherer Hafen gilt, obwohl                              Regierung gegen den Druck aus den USA – würde alle
                    die
                      In US-Wirtschaft
                         %               selbst von den Zöllen negativ betroffen                            nach  China exportierenden
                                                                                                              Handelsgewichteter   Index (JuniFirmen
                                                                                                                                                2018=100) treffen. Die Währung
                    sein
                      45  dürfte, mag  überraschen.   Die US-Währung profitiert                             schwächte
                                                                                                              106        sich   übrigens   bereits    ab.   Die Abwertung des
                                                                                                                                                 Erholung am             Handelskrieg
                    jedoch
                      40     vom  steigenden   Interesse an amerikanischen Tre-                             Yuan
                                                                                                              105 seit Anfang     Mai von  rund    3%
                                                                                                                                          Aktienmarkt    erhöht
                                                                                                                                                      beginnt    die chinesi-
                                                                                                                                                                 verschärft sich wieder
                                                                                                                       Aufwertung
                    asuries
                      35     – der weltweit grösste und liquideste Anleihen-                                schen
                                                                                                              104 Importpreise um diesen Prozentsatz.
                    markt
                      30 ist ein traditioneller Hort für Anleger in Zeiten der                                103
                    Unsicherheit.
                      25            Die Erholung der drei Währungen dürfte                                  —102— Allerdings fehlt es dem Reich der Mitte nicht an Mög-
                    sich
                      20  noch  etwas  fortsetzen, da eine Einigung im Handels-                             lichkeiten,
                                                                                                               101        den negativen Effekt der Zölle abzudämpfen.
                    streit
                      15   frühestens  in der zweiten Junihälfte erfolgen dürfte.                           Dies
                                                                                                               100 kann   über die Fiskalpolitik (beispielsweise steuerli-
                      10                                                                                    che99Erleichterungen für Unternehmen) oder die Geldpoli-
                    ——5Bevor europäische Währungen wie der Euro zulegen,                                    tik 98
                                                                                                                 (grössere Liquiditätszufuhr durch die Zentralbank)
                    müssen
                      0        die Konjunkturdaten der Eurozone stimmen.                                    erfolgen.
                                                                                                                06/2018Daher   senken
                                                                                                                           08/2018      wir unsere
                                                                                                                                     10/2018        Wachstumsschätzung
                                                                                                                                               12/2018    02/2019 04/2019
                    Momentan
                       2010 2011  bleiben
                                       2012die     Aussichten
                                                2013     2014 2015verhalten.
                                                                      2016 Angesichts
                                                                             2017 2018                      für ChinaJapanischer
                                                                                                                         nur um 0.2Yen
                                                                                                                                     Prozentunkte   auf 6.2% für 2019. Dies
                                                                                                                                                US-Dollar
                    der Unsicherheit könnten Unternehmen Investitionsvor-                                   dürfte auch    die kurzfristigen
                                                                                                                        Schweizer Franken    Risiken für Schwellenländer-
                               Teuerungsrate (nominal, jährliche Veränderungsraten)
                    haben zurückstellen. Ausserdem hängt Donald Trumps                                      währungen reduzieren.
                     Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel                                             Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel
                    Drohung von Strafzöllen auf Autoimporte wie ein Damok-
                      Währungen Grafik 1 und 2
                      535,61

uerung im Iran in    Grafik 1:
                            2: Steigt die hat
                               Die Opec   Unsicherheit, kaufen
                                              wieder mehr      Anleger
                                                          Spielraum,                                          Grafik 2: Die vom Handelskrieg ausgelöste
                     vielfach Yen, Schweizer Franken
                     um auf Produktionsausfälle         und Dollar
                                                  zu reagieren                                                Yuan-Abwertung belastet ganz Asien
                                                                                                              Kassapreis                  Währungsindex versus USD (Juni 2016=100)
                     Handelsgewichteter
                     In Millionen Fass pro Index
                                            Tag (Juni 2018=100)                                               7.00                                                                   105
                     106
                     8                                       Erholung am               Handelskrieg           6.90                                                                   103
                                                      Aktienmarkt beginnt      verschärft sich wieder                                                                                101
                     105
                     7                                                                                        6.80
                                Aufwertung
                     104                                                                                                                                                              99
                     6                                                                                        6.70
                                                                                                                                                                                      97
                     103
                     5                                                                                        6.60
                                                                                                                                                                                      95
                     102
                     4                                                                                        6.50
                                                                                                                                                                                      93
                     101
                     3                                                                                        6.40         Aufwertung asiatischer                                     91
                                                                                                                           Währungen gegenüber USD
                     100
                     2                                                                                        6.30                                                                    89
                     199                                                                                      6.20                                                                    87
                     098                                                                                        06/2016 12/2016 06/2017 12/2017 06/2018 12/2018
                     1999  200108/2018
                      06/2018          10/2018
                                2003 2005  2007 12/2018
                                                2009 201102/2019 04/2019
                                                           2013 2015  2017                                              Wechselkurs US-Dollar/chinesischer Yuan
16   2017    2018             Japanischer Yen           US-Dollar                                                       Asiatische exportabhängige Währungen* (rechte Skala)
                            Freie Förderkapazitäten der Organisation                                                 *Malaysischer Ringgit, thailändischer Baht, Taiwan-Dollar und
                              Schweizer FrankenLänder (Opec)
                            erdölexportierender
derungsraten)                                                                                                        südkoreanischer Won (gleichgewichtet)
                             Thomson
                     Quelle: U.S. EnergyReuters Datastream,
                                         Information        Vontobel
                                                     Administration, Thomson Reuters Datastream, Vontobel     Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel

ielraum,             Grafik 2: Die vom Handelskrieg ausgelöste
12
     Prognosen
     Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

     Die wichtigsten Konjunktur- und
     Finanzmarktprognosen für 2019
     USA                                                                                   2019

     Reales BIP-Wachstum                                                                   2.6 %

     Inflation                                                                             2.1 %

     Leitzins 1
                                                                                          2.50 %

     Rendite 10-jähriger Staatsanleihen1                                                   2.8 %

     EURO-ZONE                                                                             2019

     Reales BIP-Wachstum                                                                   1.3 %

     Inflation                                                                             1.4 %

     Leitzins 1                                                                          –0.40 %

     Rendite 10-jähriger deutscher Staatsanleihen            1
                                                                                           0.4 %

     CHINA                                                                                 2019

     Reales BIP-Wachstum                                                                   6.2 %

     Inflation                                                                             2.3 %

     Leitzins   1
                                                                                          4.35 %

     SCHWEIZ                                                                               2019

     Reales BIP-Wachstum                                                                   1.3%

     Inflation                                                                             0.6 %

     Leitzins 1                                                                          –0.75 %

     Rendite 10-jähriger Staatsanleihen 1                                                  0.1 %

     WECHSELKURSE 1                                                                        2019

     USD pro EUR                                                                            1.19

     CHF pro EUR                                                                            1.13

     CHF pro USD                                                                            0.95

     ROHSTOFFPREISE 1                                                                      2019

     Rohöl (Brent, USD pro Fass)                                                             80

     Gold (USD pro Unze)                                                                   1’350

     	Finanzmarktprognosen beziehen sich auf das Jahresende
     1

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13
                                                                                                                        Rechtliche Hinweise
                                                           Nur für institutionelle Anleger / nicht zur öffentlichen Anzeige oder Verbreitung

Redaktion
Martin Gelnar

Rechtliche Hinweise
Dieses Dokument dient nur zu Informationszwecken und ist weder eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, nochzur
Abgabe eines Kauf- oder Zeichnungsangebots. Die historische Performance stellt keinen Indikator für die laufende oder zukünftige Perfor-
mance dar. Die Rendite kann infolge von Währungsschwankungen steigen oder fallen. Der Wert des angelegten Kapitals kann steigen oder fal-
len. Für die vollständige oder teilweise Rückzahlung des angelegten Kapitals gibt es keine Garantie. Dieses Dokument ist nicht das Ergebnis
einer Finanzanalyse, weswegen die «Richtlinien zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse» der Schweizerischen Bankierverei-
nigung auf dieses Dokument nicht anwendbar ist. Vontobel Asset Management AG, ihre Konzerngesellschaften und / oder ihre Verwaltungs-
räte, ihr Management und ihre Angestellten halten oder hielten unter Umständen Effekten von beurteilten Unternehmen, handeln oder handel-
ten diese Effekten der betreffenden Unternehmen oder waren als Market Maker tätig. Zudem können die vorgehend erwähnten juristischen
und natürlichen Personen für Kunden diese Effekten gehandelt haben, Corporate Finance Services oder andere Dienstleistungen erbracht
haben. Obwohl Vontobel Asset Management AG («Vontobel») der Meinung ist, dass die hierin enthaltenen Angaben auf verlässlichen Quellen
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nen Informationen übernehmen. Ausser soweit im Rahmen der anwendbaren Urheberrechtsgesetze vorgesehen, darf die hier wiedergege-
bene Information ohne die ausdrückliche Zustimmung von Vontobel weder in Teilen noch in ihrer Gesamtheit wiederverwendet, angepasst,
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Gotthardstrasse 43
8022 Zürich
Schweiz

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