Corona im Rückspiegel - JAHRESAUSBLICK 2021 Dezember 2020 - Sparkasse Ulm
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JAHRESAUSBLICK 2021
Dezember 2020
Corona im
Rückspiegel
Liebe Anlegerinnen Aus dem Makro Research der
und Anleger, Deka-Gruppe
was war 2020 für ein bewegtes Jahr! Mit der Corona- 2020: Ohne Vorbild 2
Pandemie hielt ein Jahrhundertereignis Einzug in die Lebens- Weltwirtschaft 2021/22 4
wirklichkeit der Menschen, in die Wirtschaft und in die Fi-
Pandenomics: Was bleibt? 6
nanzmärkte. Hinzu kamen der US-Wahlkrimi und das nicht
enden wollende „Finale“ der Brexit-Verhandlungen. Monate- Kapitalmarkt 2021 8
lang schwankten die Märkte zwischen Hoffen und Bangen. Vorwärtsblick für Anleger 11
Insgesamt zeigten sich die Finanzmärkte in dieser Krise aber überraschend robust.
Eines der Zukunftsthemen bleiben die Niedrigzinsen. Die Krisenmaßnahmen der Noten-
banken werden das gegenwärtige Jammertal der Zinsen wohl bis in die zweite Hälfte
der Zwanzigerjahre verlängern. Auch die Digitalisierung und die Nachhaltigkeitsdiskussi-
on erfahren durch die Corona-Krise einen enormen Schub. Zudem ändert sich die Art
der Globalisierung, indem die internationale Arbeitsteilung zum Teil wieder stärker regi-
onal konzentriert wird.
An den Finanzmärkten hat man den Eindruck, als würden die Akteure die Corona-Krise
schon im Rückspiegel betrachten. Die Erwartungen sind fest verankert, dass 2021 das
konjunkturelle Fundament wiederaufgebaut wird. Die Fiskal- und Geldpolitik werden für
den Unternehmenssektor als Ganzes ausreichend feste Brücken errichten, damit dieser
das rettende Ufer einer Wirtschaft ohne gesundheitsbedingte Einschränkungen errei-
chen kann. In diesen Zeiten sind für die Anleger das regelmäßige Investieren in Wertpa-
piere und – gerade für die langfristigen Anteile des Vermögens – eine global diversifi-
zierte Aktienanlage noch wichtiger geworden.
Kommen Sie gut und vor allem gesund durch ein hoffentlich besseres Jahr 2021!
Ihr Ulrich Kater
Chefvolkswirt DekaBank
1
Jahresausblick 2021
2020: Ohne Vorbild
Nur zehn Jahre nach dem Jahrhundertereignis der Finanzmarktkrise hielt 2020 mit der Corona-Pandemie ist ein weiteres
Corona-Pandemie der nächste schwarze Schwan Einzug in die Lebenswirklichkeit fast Jahrhundertereignis
aller Menschen, in die Wirtschaft und in die Finanzmärkte. Wie bei der Finanzkrise ha-
ben Entwicklungen dieser Dimension Wirkungen und Nachwirkungen in allen Bereichen
der Gesellschaft und der Wirtschaft. Die Pandemie-Ökonomik gehorcht ihren ganz eige-
nen Gesetzen.
Konjunkturell bedeutete die Gesundheitskrise eine Rezession, wie sie seit der Weltwirt- Historisch tiefe Rezession
schaftskrise zu Friedenszeiten nicht mehr vorgekommen ist. Weltweit war der Konjunk-
tureinbruch größer als im Zuge der Finanzkrise, da im Gegensatz zu letzterer bei der
Gesundheitskrise innerhalb kürzester Zeit alle Länder der Welt direkt betroffen waren.
Historisch tiefe Rezession im Jahr 2020:
Welt-Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorjahr, inflationsbereinigte Werte)
10
5
0
2020
-5
1.Weltkrieg/ Corona-
Spanische Große Lockdown
-10
Lange US- Grippe Depression Globale
Depression Rezession 2.Weltkrieg Finanzkrise
-15
1870 1890 1910 1930 1950 1970 1990 2010
Jeweilige Krisenzeiträume sind grau hinterlegt.
Quellen: Maddison (von 1870 bis 1979), IWF (von 1980 bis 2019), ab 2020: Prognose DekaBank.
Der „Corona-Zyklus“ ist jedoch mit den üblichen Konjunkturschwankungen nicht ver- Corona-Zyklus folgt anderen
gleichbar, er folgt anderen Gesetzmäßigkeiten. Die wichtigsten Grundlagen der „Pan- Gesetzmäßigkeiten
denomics“ lauten:
Konjunktur im Zeitraffer: Der Schock trifft die Wirtschaft wie eine Naturkata- Schneller Einbruch …
strophe. Die Rezession wird durch staatliche Verordnungen herbeigeführt. Der
wirtschaftliche Einbruch ist extrem beschleunigt.
Der ungewöhnliche Rezessionsauslöser hat entscheidende Auswirkungen auf … schnelle Erholung
die Haltung der Wirtschaftsteilnehmer: Diese erwarten nämlich mit dem Ab-
klingen des Schocks eine baldige Erholung der Wirtschaft – ganz im Gegensatz
zu Rezessionen, die aus wirtschaftlichen Ungleichgewichten resultieren (bspw.
die Finanzkrise). Daher verläuft die Konjunkturerholung ungewöhnlich schnell,
sofern keine Zweitrundeneffekte auftreten (Verwerfungen im Finanzsektor o-
der am Arbeitsmarkt).
Die Rolle des Staates in den „Pandenomics“ lautet, eine aus dem ursprüngli- Staaten springen in die Bresche und
chen Schock hervorgehende selbstverstärkende Abwärtsspirale zu verhindern, verschulden sich
indem Wirtschaft und Finanzmärkte stabilisiert werden. Die dabei aufzuwen-
denden Mittel sind extrem hoch. Mit nachfragewirksamen Fiskalmaßnahmen
im Volumen von insgesamt 12 % des Welt-Bruttoinlandsprodukts (BIP), Kredit-
und Garantierahmen bis zu 35 % des jeweiligen nationalen BIP sowie geldpoli-
tischen Liquiditätsmaßnahmen in Höhe von etwa 20 % des Welt-BIP waren die
Notärzte zur Stelle, noch während der Unfall passierte. In Deutschland waren
die wirtschaftspolitischen Maßnahmen insgesamt angemessen, effektiv und er-
folgreich. Hierzulande sind genügend Mittel vorhanden, diese Programme
auch in der ersten Jahreshälfte 2021 weiterzuführen.
2
Jahresausblick 2021
Staatliche Stützungsmaßnahmen 2020 Massive fiskalpolitische Stützungs-
40 maßnahmen
35
30
25
20
15
10
5
0
DE IT FR ES BE AT SE PT NL GR JP UK US
Fiskalische Maßnahmen (% des BIP) Kredite, Garantien, Bürgschaften (% des BIP)
Quellen: Bloomberg, IWF, DekaBank.
Unter diesen Voraussetzungen einer glaubwürdigen Stabilisierungspolitik bei
überschaubarer Dauer des wirtschaftlichen Einbruchs sind die Kapitalmärkte
bereit, durch die Pandemie-Krise hindurchzublicken. Hierin liegt das Geheimnis
der – für viele Menschen unverständlichen – schnellen Kurserholung an den
Aktien- und Anleihemärkten nach der anfänglichen Unsicherheit im Frühjahr.
Welches Land hat im Jahr 2020 die beste „Corona-Politik“ gemacht? Dies ist eine be- Wer hat die beste „Corona-Politik“
rechtigte Frage, insbesondere für den nächsten – hoffentlich nicht so schnell wieder gemacht?
eintretenden – Fall dieser Art. Pauschale Antworten verbieten sich hier allerdings, und
eine gründliche Aufarbeitung dieses Themas ist in den kommenden Jahren zu erwarten.
Leider war dies nach der letzten großen Pandemie 1918/19 mangels geeigneter Daten
nicht möglich. Neben großen strukturellen Unterschieden zwischen den Ländern, etwa
in Bezug auf Branchen, fiskalische Finanzkraft, Altersaufbau der Bevölkerung, klimati-
sche Verhältnisse oder Siedlungsstrukturen, hat eine Beurteilung der Corona-Politik
immer auch eine normative Komponente, indem ein Verhältnis von wirtschaftlichen
Kosten und Gesundheitsschutz bewertet werden muss. Uns erscheint im internationalen
Vergleich bemerkenswert:
Alle Länder, unabhängig von Regierungsform, Ideologie oder Religion, haben
eine eigene Corona-Strategie herausgebildet. Keine Regierung hat dem Ge-
schehen völlig tatenlos zugesehen.
Die Tiefe des wirtschaftlichen Einbruchs im 2. Quartal war maßgeblich durch
die Länge der Lockdowns und die Anteile der stark betroffenen Wirtschaftsbe-
reiche in den einzelnen Volkswirtschaften bestimmt.
Schon im 3. Quartal 2020 lagen die Wirtschaftsleistungen der meisten Volks-
wirtschaften weltweit – verglichen mit dem jeweiligen Vor-Corona-Niveau –
wieder sehr eng beieinander. Eine eindeutige Spitzengruppe bildeten einige
asiatische Volkswirtschaften.
Die Frage, welche Lockdown-Strategie am „günstigsten“ kommt, ist noch Keine eindeutigen wirtschaftlichen
nicht eindeutig zu beantworten. Dass aber ein halbes Jahr nach Beginn der Vorteile für unterschiedliche Corona-
Pandemie viele europäische Länder sowie die USA einen sehr ähnlichen Erho- Strategien
lungsgrad erreicht haben, deutet zumindest darauf hin, dass eine Strategie des
möglichst langen Offenhaltens der Wirtschaft (Schweden, UK, USA) keine ein-
deutigen wirtschaftlichen Vorteile bringt.
Insgesamt hat sich die Weltwirtschaft zügiger erholt, als dies während der ersten Infek- Überraschend zügige globale
tionswelle erwartet worden war. Im Herbst traf Europa eine zweite Infektionswelle, die Erholung
früher kam und heftiger ausfiel, als viele es erwartet hatten. Wieder sind großflächige,
wenngleich regional differenzierte, wirtschaftliche Einschränkungen in den Mitgliedslän-
dern erlassen worden. Die wirtschaftliche Beeinträchtigung bleibt jedoch hinter dem
Konjunkturschock im Frühjahr weit zurück, weil zum einen auf Schul- und Grenzschlie-
ßungen soweit wie möglich verzichtet wurde, und zum anderen, weil viele Unterneh-
3
Jahresausblick 2021
men mittlerweile Konzepte entwickelt haben, wie die Produktion unter Corona-Schutz-
maßnahmen betrieben werden kann. Diese geringeren Auswirkungen der zweiten Welle Zweite Infektionswelle mit geringe-
sind in allen europäischen Ländern zu beobachten. Allerdings sind die Einbußen in ren Auswirkungen als die erste
Frankreich, Italien oder Österreich merklich höher. Damit verzögert die zweite Infekti-
onswelle die Erholung auf das Vorkrisenniveau zwar um ungefähr ein Quartal. Der
grundsätzliche Erholungstrend wird jedoch nicht gestoppt. Schon für das erste Quartal
2021 erwarten wir in allen größeren Euro-Mitgliedsländern wieder Zuwächse beim Brut-
toinlandsprodukt.
Weltwirtschaft 2021/22: Die letzten Meter werden mühsam
Wir rechnen für die Jahre 2021/22 mit einer Fortsetzung der wirtschaftlichen Erholung Fortsetzung der wirtschaftlichen
in den meisten Regionen der Welt. Die Wachstumsraten für die Weltwirtschaft fallen mit Erholung in 2021/22
5,8 % für 2021 und 3,8 % für 2022 sogar überdurchschnittlich kräftig aus. Das Aufho-
len wird allerdings auf den letzten Metern am schwersten. Nach unseren Erwartungen
erreichen die USA im 2. Quartal 2021 und Deutschland im 2. Quartal 2022 das Vorkri-
senniveau. Frankreich, Italien und Spanien werden dies erst im weiteren Verlauf des
Jahres 2022 schaffen.
Wann werden die Verluste aus der Corona-Krise aufgeholt sein? Deutschland erreicht Vor-Corona-
Niveau im 2. Quartal 2022
Indexierter Verlauf des Welt-Bruttoinlandsprodukts (Dezember 2019=100). Platzierung der Länder-Flaggen an
dem Zeitpunkt des voraussichtlichen Erreichens des Vorkrisen-Bruttoinlandsprodukts-Niveaus. Lesebeispiel:
Deutschland dürfte laut Prognose der DekaBank im 2. Quartal 2022 wieder die Wirtschaftsleistung vom De-
zember 2019 erreicht haben. Die Weltwirtschaft insgesamt sollte schon gegen Ende 2020 das BIP-Niveau von
Dezember 2019 erreichen. Grund dafür ist vor allem die schnelle Erholung Chinas.
Quelle: Prognose DekaBank.
Voraussetzungen für dieses Hauptszenario sind allmähliche Lockerungen der wirtschaft-
lichen Einschränkungen im Laufe des Jahres 2021 vor dem Hintergrund erfolgreicher
Impfkampagnen. Sollten wegen der fortbestehenden Gesundheitskrise die Lockdown-
Maßnahmen fortgeführt werden oder wiederkehren, würde eine dauerhafte Transfor-
mation der Volkswirtschaften für einige Jahre deutlich niedrigere Wachstumsraten nach
sich ziehen.
Selbst wenn das wirtschaftliche Geschehen schon bald wieder auf einen Wachstums- Wachstumspfad wird flacher
pfad einschwenken wird: Kostenlos wird die Corona-Krise nicht gewesen sein. Zwar
kann bei der Güterproduktion ein guter Teil der Ausfälle nachgeholt werden, für Dienst-
leistungen gilt das jedoch nur sehr eingeschränkt. Wenngleich die Kaufkraft der privaten
Haushalte insgesamt durch die staatlichen Transfers stabil blieb und es durchaus eine
Verlagerung des Konsums weg von den physisch nicht möglichen Dienstleistungen
(bspw. Restaurantbesuche) hin zu Konsumgütern (bspw. höhere Lebensmittelkäufe)
gab, werden die Nachfrage und die Produktion der Wirtschaftsakteure auch in den
kommenden Jahren nicht so hoch ausfallen, wie sie es ohne die Pandemie getan hätten.
4
Jahresausblick 2021
In den USA sind dem neuen Präsidenten aus wirtschaftspolitischer Sicht die Neuer US-Präsident ist nur begrenzt
Hände teilweise gebunden – es sei denn, die Demokraten gewinnen wider Erwarten die handlungsfähig
Senats-Nachwahlen in Georgia und sichern sich neben dem Repräsentantenhaus auch
im Senat noch die Mehrheit. Die Kombination eines demokratischen Präsidenten mit
einer republikanischen Mehrheit im Senat dürfte die US-Wirtschaft vor fiskalischer Über-
stimulierung bewahren, was die Voraussetzung für eine in 2021/22 unverändert expan-
sive US-Geldpolitik ist. Für 2021 heißt in der Wirtschaftspolitik der USA – wie in vielen
anderen Ländern auch – der eigentliche Präsident „Corona“. Die Pandemiebekämpfung
gibt viele Maßnahmen vor. So rechnen wir im Frühjahr 2021 mit einem weiteren „klei-
nen“ Fiskalpaket. Dieses ist notwendig, um die bereits wieder normalisierte Konsum-
nachfrage in den USA aufrecht zu erhalten.
Nachdem in China Anfang 2020 der Ernst der Lage erkannt und öffentlich China als Impulsgeber für Asien
eingestanden worden war, reagierte die Regierung ebenso drastisch wie erfolgreich:
Neuansteckungen gibt es nunmehr kaum, und die Wirtschaft hat sich bereits seit Mitte
März 2020 wieder kräftig erholt. Die Eindämmung der Pandemie ermöglichte, dass sich
die Konsumausgaben wieder normalisierten, während traditionelle Wachstumsstützen
wie der Wohnungsbau und Infrastrukturinvestitionen weiter eine wichtige Rolle spielen.
Die Regierung hat allerdings kein großes Konjunkturpaket wie in der Finanzkrise der
Jahre 2008/09 aufgelegt, weshalb die starke konjunkturelle Aufholbewegung recht bald
auslaufen sollte. Der erfolgreiche Abschluss des Freihandelsabkommens RCEP von 15
Ländern Asiens ist in einer Zeit globaler Verunsicherung ein treffendes Symbol für den
Optimismus und die wirtschaftliche Dynamik dieses Kontinents, mit China als Zentrum
und Impulsgeber.
Kennzeichen der deutschen Volkswirtschaft ist ein relativ hoher Industrieanteil, Globale Exportmärkte stützen
der stark von der Exportnachfrage geprägt ist. In der Pandemie wirkte dies im Großen Deutschlands Wachstum
und Ganzen entlastend. Zwar litt die Industrie im ersten Lockdown unter Lieferketten-
Abbrüchen und teilweisen Produktionsstillständen. Im Herbst 2020 wirkte dann jedoch
die Verflechtung mit den Absatzmärkten außerhalb Europas stabilisierend auf die Indust-
rie und damit auf die Gesamtwirtschaft.
Auch in Deutschland zeigt die Wirtschaft das typische Corona-Röntgenbild, in dem die Erholung beim Einzelhandel am
einzelnen Bereiche sehr unterschiedlich betroffen sind. So hatte in Deutschland vor den stärksten – dank Online-Handel
zweiten Beschränkungsmaßnahmen (Anfang November) die Industrieproduktion bereits
wieder 66 % der im Frühjahr gerissenen Produktionslücke aufgeholt, bei den Industrie-
umsätzen waren es 71 %, die Auftragslage hatte sich fast normalisiert auf 93 %. Im
Export waren 77 % wieder aufgeholt. Beim Einzelhandel hatten sich mit 138 % bereits
Nachholeffekte bemerkbar gemacht, vor allem dank des Online-Handels. Selbst im
Gastgewerbe waren im Herbst die Lücken aus dem Frühjahr zu 69 % geschlossen, bevor
der zweite Lockdown sie in diesem Sektor erneut aufriss.
Da bislang keine Zweitrundeneffekte (dauerhafte Konsum- oder Kreditkrise) aufgetreten
sind, rechnen wir weiter mit einem engen Gleichlauf der Auslastungsgrade insbesondere
im Dienstleistungssektor mit der Mobilität und damit mit dem Ausmaß der Beschrän-
kungen. Ein schwaches Lohnwachstum, eine steigende Abgabenbelastung und im Ge-
gensatz zu 2020 keine Rentenerhöhung limitieren jedoch das Erholungstempo der ver-
fügbaren Einkommen. Belastungen könnten auch durch vermehrte Unternehmensinsol-
venzen entstehen. Wenn dann im Jahresverlauf 2021 die Fiskalpolitik nur noch in gerin-
gerem Umfang unterstützt, kommt es wieder mehr auf die Außenwirtschaft an. Insge-
samt sollte 2021 bei allmählichen Impfungs-Fortschritten ein Wachstum von 3,4 % und
im Jahr 2022 von 2,8 % möglich sein.
5
Jahresausblick 2021
Im Euroraum erwarten wir nach dem Einbruch im Jahr 2020 von -7,4 % für das Euroraum driftet wirtschaftlich aus-
Jahr 2021 ein Wachstum von 4,9 % und für 2022 von 3,6 %. Schon jetzt zeichnet sich einander
ab, dass die Mitgliedsländer des Euroraums hinsichtlich ihrer Wirtschaftskraft durch die
Corona-Pandemie perspektivisch weiter auseinanderdriften werden.
Pandenomics: Was bleibt?
Die Erwartungen in der Wirtschaft und an den Finanzmärkten sind klar darauf ausge- Corona-Pandemie-Folgen laufen
richtet, dass die unmittelbaren negativen Auswirkungen der Corona-Pandemie im Jahr 2021 langsam aus
2021 mit verfügbaren Impfstoffen und verbesserten Therapien langsam auslaufen. Viele
fragen sich, ob der Schock dieser Gesundheitskrise die Volkswirtschaften dauerhaft
verändern wird. Das historische Beispiel der Spanischen Grippe spricht dagegen: Als die
Pandemie im Jahr 1919 vorbei war, normalisierte sich das Wirtschaftsleben in Windesei-
le, und die Welt stürzte sich in die „Roaring Twenties“, die Goldenen Zwanziger. Erwar-
tet die Weltwirtschaft diesmal dasselbe wieder?
Zurück zu den „Goldenen Zwanzigern“? Keine Wiederholung der „Goldenen
Zwanziger“
Quellen: Adobe Stock, DekaBank.
In der Tat erwarten wir in den meisten Wirtschaftsbereichen eine Normalisierung der
Aktivitäten und das Aufnehmen der Vor-Corona-Trends. Gegen neue Goldene Zwanzi-
gerjahre sprechen jedoch gewichtige Faktoren: Zum einen werden in einem Großteil der
Industrieländer und auch in China in den kommenden Jahren die demografischen Belas-
tungen stärker spürbar, zum anderen wird die internationale Arbeitsteilung, die in den
vergangenen Jahrzehnten einen wichtigen Wohlstandsbeitrag geleistet hat, eher zu-
rückgedreht. Diese Megatrends sind letztendlich durch die Corona-Zeiten wenig beein-
flusst worden.
Wachstum
Die Jahre 2021/22 werden hohe Wachstumsraten aufweisen. Diese sind allerdings vor Post-Corona-Aufholprozess treibt
allem dem Aufholen nach der tiefen Rezession 2020 zu verdanken. Gleichzeitig erleben Wachstum in 2021/22
wir, dass die Investitionsdynamik sinkt, dass mit dem Staatseinfluss die Gefahr der Be-
hinderung des Strukturwandels steigt und dass vielerorts das Erwerbspersonenpotenzial
sinkt, was nicht vollständig durch Produktivitätsgewinne ausgeglichen werden kann. Das
drückt auf das Wachstum. Es beginnt ein neuer, weltweit synchroner Konjunkturzyklus.
Er wird ähnliche Eigenschaften aufweisen wie der vorherige: langgestreckt und nur
durch exogene Schocks gebremst, nicht jedoch durch die Geldpolitik. Aber er wird mo-
derater ausfallen. Die Corona-Krise hat diese Wachstumsverlangsamung nicht verur-
sacht. Sie steht lediglich als Zäsur am Anfang dieser Entwicklung.
6Jahresausblick 2021
Makropolitik
In der Makropolitik hat sich in der Corona-Rezession bewahrheitet, was vorher bereits Geldpolitik stößt an Grenzen,
im Raum gestanden hatte. Die Geldpolitik hat ihre Mittel größtenteils ausgereizt. Weite- Fiskalpolitik ist weiter gefordert
re Ausweitungen des geldpolitischen Instrumenteneinsatzes, insbesondere von Anleihe-
käufen, haben eine spürbar abnehmende Wirkung auf die Konjunktur. Das Ausreizen
des geldpolitischen Instrumentariums ist dabei nicht der Corona-Krise geschuldet. Viel-
mehr ist es Resultat eines seit langem global sinkenden gleichgewichtigen Zinsniveaus.
Dies führt dazu, dass die Makropolitik nur noch über die Fiskalpolitik stimulierend auf
die Konjunktur einwirken kann. So wird in den kommenden Jahren eine Konsolidierung
der öffentlichen Haushalte erschwert.
Verschuldung
Durch den Ausgleich der produktions- und einkommenslosen Zeit ist die Verschuldung Gestiegene Staatsverschuldung wird
in der Weltwirtschaft angestiegen, allerdings nicht einheitlich: Insgesamt stiegen die kaum abgebaut
Schulden von Staaten, Unternehmen und Haushalten weltweit um 15 Billionen USD
oder 33,4 Prozentpunkte des Welt-BIP an (von 328,6 % auf 362 %). Den weitaus größ-
ten Anteil daran hatten die Staaten und die Unternehmen. Die gesamtwirtschaftliche
Schuldenquote der Industrieländer liegt sogar bei 432 %. Diese Schuldenlasten wirken
lange nach. Die Unternehmen werden bestrebt sein, die Schuldenrelationen in ihren
Bilanzen wieder zu senken. Das wird in den Zwanzigerjahren ihre Investitions- und Er-
tragskraft schwächen. Ob die Staaten in den kommenden Jahren ihre Schuldenlasten
senken werden, ist zweifelhaft. Hierzu bedürfte es über viele Jahre hinweg einigerma-
ßen ausgeglichener Haushalte bei kontinuierlichem Wirtschaftswachstum. Wir rechnen
für die kommenden Jahre allenfalls mit einer geringen Rückführung der Schuldenquoten
im Durchschnitt des Euroraums sowie in den USA. Solange das Zinsniveau extrem nied-
rig bleibt, werden die Schuldenlasten finanzierbar sein. Bei ansteigenden Inflationsraten
kommt die Geldpolitik jedoch unter erheblichen politischen Druck, nicht zu stark gegen-
zusteuern, um die Staatshaushalte nicht zu sehr mit einem steigenden Zinsniveau zu
belasten.
Digitalisierung
Krisen sind oft Einschnitte, die neuen Trends zum Durchbruch verhelfen, weil eine alte Krise als Chance für die Weiter-
Ordnung nicht mehr funktioniert. Wenngleich wir in vielen Sektoren eine Rückkehr zu entwicklung von Trends:
alten Produktions- und Konsummustern erwarten, etwa im Veranstaltungsgewerbe oder Digitalisierung …
im Tourismus, so halten wir einige Änderungen, die während der Zeit der sozialen Dis-
tanzierung zwangsweise Einzug gehalten haben, für dauerhaft. Dies betrifft beispiels-
weise den weiteren Durchbruch der digitalen Kommunikation in der Büroarbeit. 2019
verbrachten die Bürobeschäftigten weniger als 15 % ihrer Arbeitszeit im Homeoffice.
Bei Annahme von durchschnittlich zwei Tagen Homeoffice pro Woche nach Überwin-
dung der Krise ergäbe sich für Deutschland eine Quote von rund 40 %. Die Auswirkun-
gen einer gut zehnprozentigen Mindernachfrage nach Büroraum halten wir angesichts
weiter intakter Trends hin zu Dienstleistungen und zur Urbanisierung für die deutschen
Standorte für verkraftbar. Die in einigen Branchen bereits hohen Online-Anteile am
Einzelhandelsumsatz werden allerdings weiter steigen und die Belastungen für den
stationären Einzelhandel verstärken, was Geschäftsmodelle, Beschäftigung und Immobi-
lienverwendung angeht.
Globalisierung
Das jüngste Beispiel des neuen Regionalismus bietet die gerade verkündete Freihandels- … und Globalisierung
zone in Asien. Eine Folge dieser Entwicklung könnten Rück-Verlagerungen von Produk-
tionsstätten in die Regionen sein. Hiergegen wirkt der Trend zur Aufspaltung der Welt-
wirtschaft im Bereich der Hochtechnologie und des Internets. Unternehmen werden ihre
Produktionsketten widerstandsfähiger aufstellen, was vor allem eine breitere geografi-
sche Streuung von Produktionsstätten bedeutet und nur in einem geringen Umfang die
Rückholung von (automatisierter) Produktion in die Industrieländer. Insgesamt steht die
Weltwirtschaft vor einem größeren Umbau.
7Jahresausblick 2021
Inflation
Dass die Europäische Zentralbank – wie viele andere Notenbanken – nicht aus ihrem Inflation erreicht erst in ein paar
außergewöhnlichen Instrumenteneinsatz herausfindet, liegt auch an den weiterhin ext- Jahren den Zielbereich der Noten-
rem niedrigen Inflationsraten. Bis auf die Vereinigten Staaten haben alle Industrieländer bank
in der Krise einen deutlichen Inflationsrückgang verzeichnet. Auch für die kommenden
Jahre ist kein beunruhigender Inflationsanstieg zu erwarten. Zu schwach ist dafür die
Lohndynamik, die sich bereits jetzt in allen Euro-Mitgliedsländern deutlich verringert hat.
Zusätzliche Gelder der privaten Haushalte werden in liquiden Anlagen gehalten, werden
also nicht über höhere Nachfrage inflationswirksam. Alternativ verwenden die privaten
Haushalte die Gelder zum Aufbau von Vermögen, was einen Grund für steigende Preise
von Vermögensgütern darstellt.
Inflationsrate in Euroland (in % p.a.)
4
3
2
1
0
-1
2018 2020 2022 2024 2026 2028
Harmonisierter Verbraucherpreisindex für den Euroraum
Quellen: EZB, Eurostat, Prognose und Projektionen DekaBank.
Der erste Schritt einer Diskussion um einen höheren Restriktionsgrad in der Geldpolitik Erste EZB-Leitzinserhöhung frühes-
dürfte noch eine ganze Weile auf sich warten lassen. Eine Zinserhöhung der Europäi- tens in der zweiten Hälfte der
schen Zentralbank können wir uns, wenn überhaupt, erst in der zweiten Hälfte dieses Zwanzigerjahre
Jahrzehnts vorstellen.
Kapitalmarkt 2021: Solide, aber keine Euphorie
2020 war das Jahr der Corona-Achterbahnfahrt an den Kapitalmärkten. Rückblickend Solide Aussichten für die Kapital-
haben die Kapitalmärkte diese Achterbahnfahrt hervorragend gemeistert. Zwischenzeit- märkte in 2021
lich mussten historisch starke Verwerfungen überstanden werden, denn abgesehen von
Kriegszeiten waren das Ausmaß und die Geschwindigkeit der Kursbewegungen nach
unten wie nach oben ohne historischen Vergleich. Dies gilt vor allem für Aktien. Aber
auch Unternehmensanleihen, Staatsanleihen und Rohstoffe waren extremen Kursbewe-
gungen ausgesetzt. Die Tatsache, dass Corona eher wie eine Naturkatastrophe wirkt,
hat die Gewinne der Unternehmen zwar viel schneller als in anderen Krisen einbrechen
lassen, dürfte aber auch dazu führen, dass die Erholung wesentlich zügiger gelingt.
Trotz einer überraschend starken Aufholbewegung sollte jedoch nicht aus den Augen
verloren werden, dass es zum Erreichen der Niveaus von vor der Krise noch eines ganzen
Stücks der Erholung bedarf.
Fundamentales Umfeld
In den Prognosejahren 2021/22 verbessert sich das globale Wachstumsumfeld nach und Wachstum schafft konstruktives
nach, selbst wenn zwischenzeitlich der eine oder andere Rückschritt verbucht werden fundamentales Umfeld
könnte. In der Ableitung für den Unternehmenssektor bedeutet dies, dass der Tiefpunkt
der Unternehmensgewinne im zweiten Quartal 2020 durchschritten wurde. Ab dem
ersten Quartal 2021 werden die Gewinne aufgrund des Basiseffekts zum ersten Quartal
des Vorjahres starke prozentuale Anstiege verbuchen. Aber auch danach wird sich die
Erholung der Wirtschaft in weiter ansteigenden Unternehmensgewinnen niederschla-
gen. Die fundamentale Grundlage für die Aktienmärkte sowie für die Unternehmensan-
leihemärkte ist insofern als intakt einzustufen.
8Jahresausblick 2021
Geldpolitisches Umfeld
Der geldpolitische Ausblick ist ein ganz zentrales Element für die Einschätzung der Anla- Geldpolitik bleibt expansiv
geklassen. Denn die seit der Finanzmarktkrise und damit bereits seit über einem Jahr-
zehnt sehr expansive Ausrichtung der Geldpolitik hat einen direkten Einfluss auf die
Kapitalströme und damit auf die Preise von Anlageklassen und deren Bewertung ausge-
übt. Dieser Einfluss bleibt in einem Umfeld, das noch auf absehbare Zeit von starker
geldpolitischer Unterstützung geprägt sein wird, grundsätzlich erhalten. Die Wirkung
wird in den von den Unterstützungsmaßnahmen direkt betroffenen Anlageklassen am
deutlichsten zu spüren sein. Das sind die Bereiche der Staatsanleihen, der Quasi-
Staatsanleihen und der Unternehmensanleihen.
Die normalerweise gültigen Gesetzmäßigkeiten von Angebot und Nachfrage für die Anleihekäufe der Zentralbanken
Preisbildung sind dort nur noch eingeschränkt vorhanden. Aufgrund der vermehrten verhindern deutlichen Renditean-
Schuldenaufnahme sowohl im öffentlichen als auch im privaten Bereich steigen die stieg
Volumina der Schuldtitel insgesamt zwar stark an. Ein Preiseffekt bleibt aber aus, da
auch der Anteil der Schuldtitel, der auf den Notenbankbilanzen verbleibt, stetig ansteigt.
Ein zeitnaher Rückzug der Notenbanken aus den Kapitalmärkten ist in den großen In-
dustrieländerregionen nicht zu erwarten. Dies geben weder das fragile Wachstum noch
die Inflationsentwicklung her. Für eine konjunkturelle Stimulierung wird in Zukunft zwar
die Fiskalpolitik von zentraler Bedeutung sein. Die lockere Geldpolitik der Notenbanken
wird ihre Wirkung auf die Kapitalmärkte aber auch in Zukunft voll und wirksam entfal-
ten können.
Bundesanleihen und US-Staatsanleihen: Renditen (in % p.a.)
4
Prognose
3
2
1
0
-1
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
10-jähr. Bundesanleihen 10-jähr. US-Staatsanleihen
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank.
Die Renditen werden weltweit insgesamt auf äußerst niedrigen, zum Teil negativen Renditen bleiben extrem niedrig
Niveaus verharren. Real, also nach Abzug der Inflation, bedeutet dies für bonitätsstärke-
re Staatsanleihen noch ausgeprägtere negative Zinsen. Dabei frisst sich das Niedrigzins-
umfeld immer stärker in die Charakteristika dieser Anlageklasse hinein: Die jahrzehnte-
lange Hausse an den Rentenmärkten läuft schon seit geraumer Zeit aus, was mit dem
Erreichen bzw. Unterschreiten der Nullgrenze zusammenhängt. Denn der Abwärtsspiel-
raum für Renditen ist inzwischen sehr begrenzt.
Unternehmensanleihen
Die Unternehmensanleihen können sich dem Einfluss der Zinsseite natürlich nicht ent- Unternehmensanleihen attraktiver
ziehen und werden von dieser Komponente im Jahr 2021 ebenfalls belastet. Diese nega- als Staatsanleihen
tiven Effekte der extrem niedrigen Marktzinsen können aber über einen höheren Kupon
und sich weiter einengende Risikoaufschläge gut kompensiert werden. Noch besser als
im Bereich der Investmentgrade-Anleihen sollte dies bei Hochzinsanleihen gelingen.
Sowohl der verbesserte wirtschaftliche Ausblick als auch die sehr weit in die Zukunft
verlagerte Straffung der Geldpolitik dürften dazu führen, dass die Ausfallraten zeitlich
gestreckt werden und in der Summe verkraftbar bleiben. Die Preise in dem Marktseg-
ment werden darüber hinaus durch die aktiven Käufe der Notenbanken gut unterstützt
bleiben, was die Risikoaufschläge auf niedrigen Niveaus verankert.
9Jahresausblick 2021
Aktien
Der verbesserte fundamentale Gewinnausblick bleibt ein wichtiger Unterstützungsfaktor Aktien bleiben durch Aussicht auf
für die Aktienmärkte. Die nach oben gerichtete Dynamik sorgt dafür, dass die Märkte in steigende Gewinne und expansive
ihre leicht erhöhten Bewertungen hineinwachsen können. Die Bewertungsvorschusslor- Geldpolitik unterstützt
beeren sind bis auf einzelne Marktsegmente in der Summe keineswegs als zu hoch
einzustufen.
Deutscher Aktienindex DAX (Indexpunkte)
Indexpunkte
19.000
Prognose
17.000
15.000
13.000
11.000
9.000
7.000
5.000
3.000
2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
Wertentwicklung DAX-Performanceindex: 31.10.2008 – 31.10.2020 (in %, jeweils vom 31.10. bis 31.10.)
40
24,4 24,1
18,2 16,3
20 12,4
8,6 3,2
0
-1,7
-20 -7,0 -10,2
21,9 -13,5
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2008 - 2009 - 2010 - 2011 - 2012 - 2013 - 2014 - 2015 - 2016 - 2017 - 2018 - 2019 -
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank. Berichtszeitraum für die Abbildung: 31.01.2009 bis 31.10.2020.
Die Punktprognosen sowie deren mögliche Schwankungsbreiten basieren auf den Annahmen des Basisszena-
rios des Makro Research (siehe Publikation „Volkswirtschaft Prognosen Dezember 2020“ unter
www.deka.de/privatkunden/im-fokus/deka-analyse). Sie stellen keine Garantie dar. Bitte beachten Sie: Die
frühere Wertentwicklung sowie die prognostizierten Entwicklungen sind keine verlässlichen Indika-
toren für die künftige Wertentwicklung.
Es sticht bei den Bewertungen allerdings die deutliche Höherbewertung der US-amerika- Höhere US-Dynamik rührt von Tech-
nischen Aktienmärkte hervor. Zwar wiesen die US-Märkte in den vergangenen Jahren Aktien her
eine bessere Unternehmensgewinnentwicklung aus, als dies in anderen Regionen der
Fall war. Auch im Krisenjahr 2020 sind die Unternehmensgewinne in den USA weniger
stark als in anderen Regionen eingebrochen. In der Summe haben sich allerdings die
Kurse wesentlich schneller nach oben bewegt, als dies die Gewinne hergeben. Hinzu
kommt, dass die Dynamik der Unternehmensgewinne lediglich von einigen wenigen
Aktien getragen wird. Diese kleine Gruppe von Quasi-Monopol-Unternehmen im Be-
reich der US-Technologieaktien dominiert seit einigen Jahren die Indizes. Sie hat durch
die Corona-Krise einen zusätzlichen Wachstumsschub erfahren. Rechnet man diese
Gruppe an Aktien heraus, erkennt man am Restmarkt eine deutlich schwächere Dyna-
mik sowohl bei den Unternehmensgewinnen als auch bei den Aktienkursen.
Mit der Rückkehr des Wachstums werden auch die in den letzten Jahren zurückgeblie- Aufholbewegung bei bisherigen
benen Sektoren wie Industrie, zyklischer Konsum, Verkehr, Banken und Energie von Nachzüglern erwartet
niedrigen Niveaus aus kommend zu deutlichen Aufholbewegungen ansetzen. Dazu
kommt, dass die Bewertung in den vernachlässigten Aktienmarktbereichen wenig ambi-
tioniert ist und Spielraum nach oben hat. Regional dürften davon vor allem die Aktien-
märkte in den Schwellenländern und etwas weniger stark ausgeprägt in Europa profitie-
ren. Der US-Aktienmarkt sollte etwas an Dynamik einbüßen, sich im Trend aber eben-
falls weiter positiv entwickeln. Noch wichtiger ist jedoch die Erkenntnis, dass bei der
Auswahl der Anlageklassen am Aktienmarkt kein Weg vorbeiführt. Denn der Mix aus
verbessertem Wachstumsausblick, gut unterfütterten Gewinnerwartungen, moderaten
Bewertungen und einer anhaltend expansiv ausgerichteten Geldpolitik spricht klar für
eine Allokation in den Aktienmarkt.
10Jahresausblick 2021
Gold
Eine Spitzenstellung in der Wertentwicklung erreichte im Jahr 2020 der Goldpreis. Diese Goldpreisdynamik schwächt sich ab
starke Aufwärtsbewegung dürfte sich von der Dynamik her abschwächen. Mit einer auf
Dauer expansiv ausgerichteten Geld- und Fiskalpolitik wird der Goldpreis aber auch in
Zukunft gut unterstützt bleiben.
Euro
Der Euro dürfte nach einer Phase der Aufwertung kurzfristig etwas an Wert einbüßen. Euro längerfristig mit Potenzial nach
Dafür spricht vor allem eine stabil erwartete Zinsdifferenz zwischen Bundesanleihen und oben
US-Staatsanleihen. Längerfristig rechnen wir mit einer moderaten Aufwertung des Eu-
ros.
Vorwärtsblick für Anleger
Blickt man über den Tellerrand der kurzfristigen Prognose hinaus, so ist zu erkennen, Herausforderung: Kaufkrafterhalt
dass die für 2021 zu erwartenden Trends in den Anlageklassen von der Rangordnung des Vermögens
her auch in den darauffolgenden Jahren Bestand haben werden. Die Corona-Krise hat
diese Rangfolge in den Anlageklassen sogar nochmals deutlicher zementiert. Damit
bleibt die Devise für die kommenden Jahre klar: Anleger, die unter Berücksichtigung des
Kaufkraftverlusts durch Inflation eine positive Rendite erzielen wollen, müssen an der
Realwirtschaft partizipieren. Dies wird nur mit Hilfe von Unternehmensanleihen und – in
noch stärkerem Ausmaß – von Aktienanlagen gelingen.
Quellen: Adobe Stock, DekaBank.
11Jahresausblick 2021
Disclaimer:
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Redaktionsschluss: 30.11.2020
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