HORIZONTE September 2019 - Berenberg
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HORIZONTE Kapitalmarktausblick des Berenberg Wealth and Asset Management September 2019
Horizonte Handout - Kapitalmarktausblick Wichtige Hinweise Bei dieser Information handelt es sich um eine Marketingmitteilung. Bei diesem Dokument und bei Referenzen zu Emittenten, Finanzinstrumenten oder Finanzprodukten handelt es sich nicht um eine Anlagestrategieempfehlung im Sinne des Artikels 3 Absatz 1 Nummer 34 der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 oder um eine Anlageempfehlung im Sinne des Artikels 3 Absatz 1 Nummer 35 der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 jeweils in Verbindung mit § 85 Absatz 1 WpHG. Als Marketingmitteilung genügt diese Information nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Anlageempfehlungen und Anlagestrategieempfehlungen und unterliegt keinem Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Anlageempfehlungen und Anlagestrategieempfehlungen. Diese Information soll Ihnen Gelegenheit geben, sich selbst ein Bild über eine Anlagemöglichkeit zu machen. Es ersetzt jedoch keine rechtliche, steuerliche oder individuelle finanzielle Beratung. Ihre Anlageziele sowie Ihre persönlichen und wirtschaftlichen Verhältnisse wurden ebenfalls nicht berücksichtigt. Wir weisen daher ausdrücklich darauf hin, dass diese Information keine individuelle Anlageberatung darstellt. Eventuell beschriebenen Produkte oder Wertpapiere sind möglicherweise nicht in allen Ländern oder nur bestimmten Anlegerkategorien zum Erwerb verfügbar. Diese Information darf nur im Rahmen des anwendbaren Rechts und insbesondere nicht an Staatsangehörige der USA oder dort wohnhafte Personen verteilt werden. Diese Information wurde weder durch eine unabhängige Wirtschaftsprüfungsgesellschaft noch durch andere unabhängige Experten geprüft. Bei Investmentfonds sollten Sie eine Anlageentscheidung in jedem Fall auf Grundlage der Verkaufsunterlagen (wesentliche Anlegerinformationen, Verkaufsprospekt, aktueller Jahres und ggf. Halbjahresbericht) treffen, denen ausführliche Hinweise zu den Chancen und Risiken des -jeweiligen- Fonds zu entnehmen sind. Bei Wertpapieren, zu denen ein Wertpapierprospekt vorliegt, sollten die Anlageentscheidungen in jedem Fall auf Grundlage des Wertpapierprospekts treffen, dem ausführliche Hinweise zu den Chancen und Risiken dieses Finanzinstruments zu entnehmen sind, im Übrigen wenigstens auf Basis des Produktinformationsblattes. Alle vorgenannten Unterlagen können bei der Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG (Berenberg), Neuer Jungfernstieg 20, 20354 Hamburg, kostenlos angefordert werden. Die Verkaufsunterlagen der Fonds sowie die Produktinformationsblätter zu anderen Wertpapieren stehen über ein Download-Portal unter Verwendung des Passworts „berenberg“ unter der Internetadresse https://docman.vwd.com/portal/berenberg/index.html zur Verfügung. Die Verkaufsunterlagen der Fonds können ebenso bei der jeweiligen Kapitalverwaltungsgesellschaft angefordert werden. Die jeweils konkreten Adressangaben stellen wir Ihnen auf Nachfrage gerne zur Verfügung. Die in diesem Dokument enthaltenen Aussagen basieren entweder auf eigenen Quellen des Unternehmens oder auf öffentlich zugänglichen Quellen Dritter und spiegeln den Informationsstand zum Zeitpunkt der Erstellung der unten angegebenen Präsentation wider. Nachträglich eintretende Änderungen können in diesem Dokument nicht berücksichtigt werden. Angaben können sich durch Zeitablauf und/oder infolge gesetzlicher, politischer, wirtschaftlicher oder anderer Änderungen als nicht mehr zutreffend erweisen. Wir übernehmen keine Verpflichtung, auf solche Änderungen hinzuweisen und/oder eine aktualisierte Information zu erstellen. Wir weisen darauf hin, dass frühere Wertentwicklungen, Simulationen oder Prognosen kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung sind und dass Depotkosten entstehen können, die die Wertentwicklung mindern. Zur Erklärung verwendeter Fachbegriffe steht Ihnen auf www.berenberg.de/glossar ein Online-Glossar zur Verfügung. Datum: 2. September 2019 2
Inhaltsverzeichnis
01 Kapitalmarkt und Asset Allokation kompakt 4
Vorsicht bleibt geboten.
02 Volkswirtschaft 9
Konjunktur weiter eingetrübt, Handelskonflikt spitzt sich zu. Geldpolitik geht wieder auf Expansionskurs.
03 Aktien 14
Kurzfristig überwiegen die Abwärtsrisiken.
04 Anleihen 20
Eine Rezession wird gepreist und drückt Anleiherenditen.
05 Rohstoffe 26
Nur Edelmetalle erscheinen attraktiv.
06 Währungen 29
Geldpolitische Neuausrichtung schlecht für Euro und US-Dollar. Brexit weiter im Fokus.
Zur Erklärung verwendeter Fachbegriffe steht Ihnen auf www.berenberg.de/glossar ein Online-Glossar zur Verfügung.
3Kapitalmarkt und
Asset Allokation
01 kompakt1 2 3 4 5 6 Kapitalmarkt und Asset Allokation kompakt
Kapitalmarkt kompakt
Rückblick
Wertentwicklung ausgewählter Anlageklassen
Gesamtrendite der Anlageklassen in den letzten 4 Wochen, seit Jahresanfang und über 5 Jahre (%, EUR)
Seit 4 Wochen & Jahresanfang (YTD) 12-Monats-Zeiträume der letzten 5 Jahre
4W (02.08.19 - 30.08.19) 30.08.18 30.08.17 30.08.16 30.08.15 29.08.14
YTD (31.12.18 - 30.08.19) 30.08.19 30.08.18 30.08.17 30.08.16 30.08.15
6,7
Gold 23,8 34,6 -6,6 -6,4 16,1 3,4
1,6
Euro Stoxx 50 16,9 2,7 3,5 15,2 -5,0 6,3
1,2
S&P 500 23,3 9,2 22,9 8,0 12,2 19,1
1,1
USD/EUR-Wechselkurs 4,4 6,2 1,8 -6,2 0,4 17,4
1,0
EM-Staatsanleihen (hart) 9,9 10,6 -1,2 5,0 11,7 -3,5
0,9
EUR Staatsanleihen 4,9 6,1 -0,7 -0,8 4,3 1,7
0,7
EUR Unternehmensanleihen 7,7 6,7 0,0 0,6 6,6 0,5
0,6
DAX 13,1 -4,4 4,1 12,6 3,5 8,7
0,0
Aktien Japan 10,9 -1,2 11,9 9,5 2,2 24,4
0,0
Eonia -0,2 -0,4 -0,4 -0,4 -0,3 -0,1
-0,6
Aktien Emerging Markets 8,3 1,3 1,6 15,9 12,6 -9,3
-2,1
Brent 19,9 -14,8 66,7 -12,2 -20,5 -49,8
S&P 500: S&P 500 TR (US-Aktien); Euro Stoxx 50: Euro Stoxx 50 TR; DAX: DAX TR; Topix: Topix TR (japanische Aktien); Aktien Emerging Markets: MSCI EM NR
EUR Staatsanleihen: IBOXX Euro Eurozone Sovereign 1-10 TR; EUR Unternehmensanleihen: IBOXX Euro Corporates Overall TR;
EM-Staatsanl. (hart): Barcl. EM Hard Currency Agg Govt Related TR; Gold: Gold US Dollar Spot; Brent Rohöl: Bloomberg Brent Crude Subindex TR;
Eonia: Eonia Capitalizaiton Index; USDEUR: Preis von 1 USD in EUR. Alle Performance-Zahlen in EUR gerechnet.
Quellen: Bloomberg, Berenberg Zeitraum: 29.08.2014 – 30.08.2019
Hinweis: Die dargestellten historischen Wertentwicklungen stellen keinen verlässlichen Indikator für eine zukünftige Entwicklung dar.
51 2 3 4 5 6 Kapitalmarkt und Asset Allokation kompakt
Kapitalmarkt kompakt
Ausblick nach Anlageklassen
Volkswirtschaft
• Weltkonjunktur: Weitere Eskalation des Handelsstreits USA-China schiebt den Wiederaufschwung der Industrie hinaus.
• Inflationsdruck bleibt verhalten; Fed hat die Zinswende bereits eingeleitet; EZB lockert Geldpolitik im September.
• Erhebliche Risiken für die nächsten Monate; Konjunktur in Europa dürfte sich erst im ersten Halbjahr 2020 beleben.
Aktien
• Die Aktienmärkte schwanken trotz erneuter Eskalation im Handelskrieg und schwachen Konjunkturdaten seitwärts.
• Die pessimistische Positionierung vieler Anleger sowie erwartete Lockerungsmaßnahmen der Zentralbanken unterstützen.
• Wir gewichten Aktien mittelstark unter, da kurzfristig die politischen und konjunkturellen Abwärtsrisiken überwiegen.
Anleihen
• Renditen europäischer Staatsanleihen markieren vermehrt neue Allzeittiefs; anhaltend expansive EZB-Geldpolitik antizipiert.
• Die Risikoprämien bei Unternehmensanleihen steigen an; wir erwarten mittelfristig weiter steigende Risikoaufschläge.
• Im Multi-Asset-Portfolio gewichten wir Anleihen über, jedoch sind wir hinsichtlich Emittenten und Laufzeiten vorsichtig.
Alternative Investments / Rohstoffe
• Goldpreis steigt über 1.500 US-Dollar je Unze und bleibt als sicherer Hafen sowie aufgrund negativer Anleiherenditen gefragt.
• Der Ölpreis (Brent) steigt über 60 US-Dollar: Nachfragesorgen lassen nach und knappes Ölangebot rückt in den Fokus.
• Industriemetalle bleiben schwach: Trendwende erst bei Konjunkturerholung oder Beruhigung im Handelsstreit erwartet.
Währungen
• Der Euro/US-Dollar-Wechselkurs schwankt um 1,10: die expansive Geldpolitik beidseits des Atlantiks hält sich die Waage.
• Wegen des erhöhten Risikos eines ungeregelten Brexits dürfte das britische Pfund unter Druck bleiben.
• Der Euro/Schweizer Franken-Wechselkurs fällt bis auf 1,08; die SNB dürfte bei einem zu starken Franken gegensteuern.
61 2 3 4 5 6 Kapitalmarkt und Asset Allokation kompakt Berenberg Asset-Allokation kompakt Aktuelle Positionierung in den Anlageklassen Portfoliopositionierung eines ausgewogenen Multi-Asset-Mandats auf einen Blick Quelle: Berenberg Darstellung per 29.08.2019 7
1 2 3 4 5 6 Kapitalmarkt und Asset Allokation kompakt
Berenberg Asset-Allokation kompakt
Rückblick für die Kernstrategie 3
Steuerung der Aktienquote eines ausgewogenen Multi Asset Mandats seit Auflage
Performance 29.08.14 - 29.08.15 29.08.15 - 29.08.16 29.08.16 - 29.08.17 29.08.17 - 29.08.18 29.08.18 - 29.08.19
Aktienbenchmark 9,43% 0,00% 7,72% 11,49% 5,56%
75% 115
70% 112
65% 109
60% 106
55% 103
50% 100
45% 97
40% 94
35% 91
30% 88
25% 85
Okt. 17 Jan. 18 Apr. 18 Jul. 18 Okt. 18 Jan. 19 Apr. 19 Jul. 19
Aktienquote KS 3 Aktienquote (Min/Neutral/Max) Entwicklung Aktienbenchmark* (29.09.2017 = 100; Rechte Skala)
Quellen: SimCorp, Bloomberg, Berenberg *„Aktienbenchmark“ setzt sich aus 70% STOXX Europe NR Index und 30% S&P 500 NR Index zusammen. Zeitraum: 29.08.2014 – 29.08.2019
Hinweis: Die dargestellten historischen Wertentwicklungen stellen keinen verlässlichen Indikator für eine zukünftige Entwicklung dar.
• Nach der Kurserholung haben wir in Q1 2019 die Aktienquote auf nahe neutral reduziert, da zahlreiche politische Risiken anhielten.
Aufgrund der Marktentwicklung und unserer Titelselektion stieg die Aktienquote im April jedoch wieder auf ein leichtes Übergewicht.
• Im Mai haben wir aufgrund der Eskalation im Handelskrieg zwischen den USA und China, weiteren Handelskonflikten und einer bislang
ausbleibenden Konjunkturerholung die Portfoliorisiken reduziert. Die Aktienquote haben wir im Multi-Asset-Portfolio schrittweise von
einem leichten Übergewicht auf ein mittleres Untergewicht reduziert. Im Gegenzug haben wir unsere Positionen in amerikanischen
Staatsanleihen und Gold zur Absicherung ausgebaut. Da ohne Durchbruch im Handelsstreit und stabilere Konjunkturdaten mehr als
eine volatile Seitwärtsphase weiter unwahrscheinlich erscheint, bleiben wir mit unseren Portfolios defensiver ausgerichtet.
802 Volkswirtschaft
1 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
Eurozone
Konjunktur- und Preisentwicklung
Wirtschaftliche Abkühlung setzt sich fort Inflation weiterhin deutlich unterhalb des Zielwertes
• Die wirtschaftliche Großwetterlage hatte sich mit der • Die Gesamtinflation auf Jahresbasis lag im August bei
neuen Zuspitzung des Handelsstreits weiter 1,0 % (Vormonat: +1,1 %). Die Kernrate der Inflation
verschlechtert. Wir erwarten nun, dass die Eurozone im bleibt bei 0,9 %.
Jahr 2020 nur noch mit 0,9 % wachsen wird. Im zweiten
• Die EZB dürfte im September ein größeres
Quartal ist das BIP-Wachstum mit 0,2 % schwächer als
geldpolitisches Maßnahmenbündel als Reaktion auf die
in der Vorperiode. Die wirtschaftliche Abkühlung
in vielen Sektoren eher enttäuschenden Daten
manifestiert sich in mehreren Indikatoren. Das
verkünden.
Verbrauchervertrauen ist weiter rückläufig. In
Deutschland ist der Ifo-Index weiter gesunken. • Für das Gesamtjahr 2019 erwarten wir eine
Inflationsrate von 1,2 % und damit weit weniger als die
• Die Einkaufsmanagerindizes sind im August oberhalb
von der EZB angestrebten knapp 2 %.
der Erwartungen, wenngleich auf schwachem Niveau.
Euroland BIP-Wachstum und Economic Sentiment Euroland Inflation
6 120 5 5
4 110 4 4
2 100 3 3
in Pkt.
in %
0 90 2 2
-2 80 in % 1 1
-4 70 0 0
-6 60 -1 -1
Mrz 99 Mrz 04 Mrz 09 Mrz 14 Mrz 19 Jan 99 Jan 04 Jan 09 Jan 14 Jan 19
BIP-Wachstum Economic Sentiment (rechte Skala) Inflation (YoY) Kerninflation (YoY)
Quellen: Eurostat, Europäische Kommission Zeitraum: 31.03.1999 – 30.08.2019 Quelle: Eurostat Zeitraum: 31.01.1999 – 31.08.2019
101 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
USA
Konjunktur- und Preisentwicklung
USA bleibt robust, die Stimmung trübt sich aber ein Inflation durchbricht Abwärtstrend
• Gemäß den aktuellen Daten bleibt die US-Wirtschaft • Die Inflation zieht etwas an: So waren die
robust und wächst im zweiten Quartal mit 2,0 % auf das Verbraucherpreise im Juni noch um 1,6 % höher
Jahr hochgerechnet. Wir erwarten für das Gesamtjahr ausgefallen (Vorjahresvergleich), im Juli ist die Inflation
2019 ein BIP-Wachstum von 2,4 %. mit 1,8 % nun aber unerwartet hoch ausgefallen und
bewegt sich damit vorerst wieder in die von der Fed
• Der vorläufige Markit Einkaufsmanagerindex des
gewünschte Richtung.
Verarbeitenden Gewerbes ist im August unerwartet in
den Kontraktionsbereich auf 49,9 Punkte gefallen. • Am 12.09.2019 werden die Inflationsdaten für August
veröffentlicht.
• Der Stimmungsindikator der Universität Michigan ging
im August auf ein 7-Monats-Tief zurück und ist • Insgesamt erwarten wir für 2019 eine Inflationsrate von
unerwartet stark auf 92,1 Punkte gefallen. 1,9 %.
USA BIP-Wachstum und Einkaufsmanagerindex USA Inflation
6 80 6 6
4 70
2 60 3 3
0 50
in Pkt.
in %
-2 40 in % 0 0
-4 30
-6 20 -3 -3
Dez 98 Dez 03 Dez 08 Dez 13 Dez 18 Jan 99 Jan 04 Jan 09 Jan 14 Jan 19
BIP (YoY) ISM Einkaufsmanagerindex (rechte Skala) Inflation (YoY) Kerninflation (YoY)
Quellen: BEA, ISM Zeitraum: 31.12.1998 – 30.08.2019 Quelle: BLS Zeitraum: 31.01.1999 – 31.07.2019
111 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
China
Konjunktur- und Preisentwicklung
Handelskrieg: Auge um Auge… Die Inflationsrate legt im Juli zu
• Das BIP-Wachstum auf Jahresbasis geht im zweiten • Die Inflationsdaten haben sich in den letzten Monaten
Quartal zurück und liegt bei 6,2 % (vorher: 6,4 %). auf erhöhtem Niveau eingependelt. Nach jeweils 2,7 %
Chinesische Offizielle hatten die höheren US-Zölle im Mai und im Juni zeigen die Daten für Juli nun einen
scharf verurteilt und Vergeltungsmaßnahmen (u.a. Zölle Anstieg der Inflationsrate auf 2,8 %.
auf US-Produkte) angekündigt. • Im Jahresdurchschnitt dürften die Preise im Gesamtjahr
• Dazu gehörte als Reaktion auf die erneute Zuspitzung 2019 um 2,3 % und 2020 etwas langsamer um 2,1 %
des Handelskonflikts auch die Abwertung des Yuans. zulegen. Abzuwarten bleibt, wie sich die Zollpolitik und
Dadurch ist der US-Dollar zum Yuan erstmals seit 2008 die nun schwächere Währung auf die Inflationsrate
wieder über die Marke von 7 gestiegen. auswirkt.
• Die offiziellen Daten bescheinigen für Juli einen Anstieg
der Arbeitslosigkeit von 5,1 % auf 5,3 %.
China BIP-Wachstum und Einkaufsmanagerindex China Inflation (YoY)
16 60 25 25
20 20
14 55
15 15
12 50
10 10
in Pkt.
in %
10 45
in % 5 5
8 40
0 0
6 35
-5 -5
4 30 -10 -10
Mrz 05 Mrz 07 Mrz 09 Mrz 11 Mrz 13 Mrz 15 Mrz 17 Mrz 19 Aug 04 Aug 06 Aug 08 Aug 10 Aug 12 Aug 14 Aug 16 Aug 18
BIP-Wachstum (YoY) Einkaufsmanagerindex (Verarb. Gewerbe; rechte Skala) Inflation (YoY) Nahrungsmittelinflation (YoY)
Quellen: NBS, CFLB Zeitraum: 31.03.2005 – 30.08.2019 Quelle: NBS Zeitraum: 31.08.2004 – 31.07.2019
121 2 3 4 5 6 Volkswirtschaft
Prognosen
Wichtigste Einschätzungen im Überblick
BIP-Wachstum (in %) Inflation (in %)
2019 2020 2021 2019 2020 2021
Ø** Ø** Ø** Ø** Ø** Ø**
USA 2,4 2,3 2,1 1,8 2,1 1,8 1,9 1,8 2,3 2,0 2,3 2,1
Eurozone 1,0 1,1 0,9 1,1 1,5 1,2 1,2 1,3 1,3 1,3 1,6 1,6
Deutschland 0,6 0,6 0,7 1,0 1,5 1,4 1,4 1,4 1,3 1,5 1,7 1,6
Frankreich 1,3 1,3 1,3 1,3 1,7 1,4 1,3 1,3 1,5 1,4 1,8 1,5
Italien 0,1 0,1 0,6 0,5 1,0 0,6 0,7 0,8 1,1 1,0 1,4 1,2
Spanien 2,2 2,2 1,9 1,8 1,9 1,6 0,9 1,0 1,2 1,3 1,5 1,5
Großbritannien 1,1 1,3 1,6 1,2 1,7 1,7 2,0 1,9 2,1 2,0 2,1 2,0
Japan 1,0 1,0 0,8 0,4 0,9 0,9 0,6 0,7 1,2 1,0 1,5 0,9
China 6,2 6,2 5,9 6,0 5,6 5,8 2,3 2,4 2,1 2,3 2,2 2,3
Welt* 2,4 3,2 2,4 3,2 2,5 3,0 - 3,0 - 3,0 - 3,0
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 30.08.2019
* Zu tatsächlichen Wechselkursen, nicht nach Kaufkraftparität (KKP). KKP würde den schnell wachsenden Schwellenländern mehr Gewicht beimessen.
** Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
1303 Aktien
1 2 3 4 5 6 Aktien
Marktentwicklung
Kurzfristig überwiegen die Abwärtsrisiken
Die Aktienmärkte schwanken wie erwartet volatil seitwärts
• Seit der Eskalation des Handelsstreits zwischen den USA und China im Mai schwanken die amerikanischen und
europäischen Aktienmärkte volatil seitwärts. Die Kursausschläge auf politische Nachrichten sind hoch, insbesondere auf
Tweets von US-Präsident Trump. Die erste Zinssenkung der Fed und eine antizipierte weitere geldpolitische Lockerung haben
den Aktienmärkten temporär Auftrieb gegeben. Dieser Anstieg ist konträr zu den noch immer schlechten Konjunkturdaten.
• Die Anzahl der Gewinnwarnungen und Senkungen der Geschäftsausblicke waren in der Q2 Unternehmensberichtssaison
beträchtlich. Wir erwarten, dass das prognostizierte Gewinnwachstum für H2 2019 und 2020 weiter nach unten revidiert wird.
• Die fehlenden Anzeichen für eine Erholung der Weltkonjunktur stimmen uns vorsichtig. Kurzfristig überwiegen für uns die
Abwärtsrisiken, solange sich kein Durchbruch im Handelskrieg abzeichnet und zumal die Wahrscheinlichkeit für einen harten
Brexit gestiegen ist. Wir bleiben zunächst defensiv positioniert und gewichten Aktien mittelstark unter.
Wertentwicklung ausgewählter Aktienindizes
180 180
160 160
140 140
120 120
100 100
80 80
Aug 14 Aug 15 Aug 16 Aug 17 Aug 18 Aug 19
DAX S&P 500 MSCI EM STOXX Europe 50
Quelle: Bloomberg; Wertentwicklung skaliert auf 100 Zeitraum: 28.08.2014–28.08.2019
151 2 3 4 5 6 Aktien
Unternehmensgewinne
Weitere Abwärtsrevisionen wahrscheinlich
Schwellenländer unter Druck Gedämpfte Gewinnerwartungen
• Nach den kräftigen Abwärtsrevisionen der letzten drei • Das erwartete Gewinnwachstum für 2019 ist äußerst
Monate haben sich die Gewinnerwartungen für die USA gering. Für Asien Pazifik ex Japan, Japan und
zuletzt stabilisiert. Die anderen Industrienationen haben Osteuropa rechnen die Analysten sogar mit fallenden
jüngst ebenfalls kaum Veränderungen in den Gewinnen im Vergleich zum Vorjahr.
Gewinnprognosen gesehen.
• Für die USA und Deutschland wird ein Gewinnwachstum
• Im Gegensatz dazu fielen die negativen Gewinnrevi- nahe Null erwartet.
sionen bei den Schwellenländern, insbesondere
• Für 2020 sind die Wachstumsprognosen jedoch für viele
Lateinamerika, jüngst kräftig aus.
Regionen noch im zweistelligen Bereich. Da dürfte es
weitere Abwärtsrevisionen in den nächsten Monaten
geben.
Lateinamerika & Asien mit größten Abwärtsrevisionen Gewinnerwartungen für 2020 dürften zu hoch sein
0
20
-2
15
-4
10
-6 5
-8 0
-10 -5
-12 -10
Industrienationen
Welt
Schwellenländer
USA
Eurozone
Schweiz
Japan
Europa
Großbritannien
Deutschland
Osteuropa
APAC ex Japan
Lateinamerika
Industrienationen
Welt
Schwellenländer
Schweiz
Lateinamerika
Europa
Eurozone
Großbritannien
USA
Deutschland
Osteuropa
Japan
APAC ex Japan
1M-Revisionen der Konsensusgewinnschätzungen der nächsten 12 Monate 2019-Konsensus-Gewinnwachstum (ggü. Vorjahr, in %)
3M-Veränderungen der Konsensusgewinnschätzungen der nächsten 12 Monate 2020-Konsensus-Gewinnwachstum (ggü. Vorjahr, in %)
Quelle: Factset Stand: 28.08.2019 Quelle: Factset Stand: 28.08.2019
161 2 3 4 5 6 Aktien
Bewertung / Positionierung
Kurzfristig überwiegen Risiken, langfristig sind Aktien attraktiv
Relative Aktienbewertung ist attraktiv Anleger sind vorsichtig positioniert
• Während europäische Aktien nach wie vor fair zur • Während die Konjunkturdaten im Aggregat ernüchternd
eigenen Historie mit einem KGV von 14,3 gepreist sind, blieben und der Handelskonflikt weiter eskalierte,
sind US-Aktien leicht teuer bewertet. unterstützten die schon pessimistische Positionierung
• Die Renditeaussichten für Anleihen sind begrenzter vieler Investoren sowie die Aussicht auf weitere
denn je, während Aktien an relativer Attraktivität Lockerungsmaßnahmen der Zentralbanken.
hinzugewinnen. Im Vergleich zu Anleihen sind die • Wir glauben, dass kurzfristig die Abwärtsrisiken
Aktienbewertungen moderat und mittelfristig attraktiv – überwiegen. Schließlich ist die Wahrscheinlichkeit eines
der Bewertungsvorteil dürfte Aktien unterstützen. harten Brexits zuletzt gestiegen. Zudem gibt es immer
noch keine Anzeichen einer Erholung der
Weltkonjunktur. In Deutschland droht sogar eine
technische Rezession, inklusive vermehrter Kurzarbeit.
Aktien-KGVs sind fair im historischem Durchschnitt Erhöhte Put-Call-Ratios – viele Investoren abgesichert
2,9
28 Euro Stoxx 50
2,6
2,3
24 2,0
1,7
1,4
20 1,1
0,8
16,6
2,6
16 17,3
2,4 S&P 500
14,4 2,2
14,3
2,0
1,8
12 1,6
1,4
1,2
8 1,0
1988 1993 1998 2003 2008 2013 2018 Jan 2017 Apr 2017 Jul 2017 Okt 2017 Jan 2018 Apr 2018 Jul 2018 Okt 2018 Jan 2019 Apr 2019 Jul 2019
1-Wochen-Durchschnitt 3-Wochen-Durchschnitt Historischer Durchschnitt
S&P 500 Durchschnitt S&P 500
Stoxx 600* Durchschnitt Stoxx 600*
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen
Quelle: Bloomberg; *Für den Stoxx 600 wurde die Zeitraum: 01.01.1988 - 28.08.2019 Die Put-Call-Ratio gibt das Verhältnis von Zeitraum: 20.12.1993 - 23.08.2019
Historie vor 2000 vom MSCI Europa übernommen. gehandelten Put-Optionen zu Call-Optionen an.
171 2 3 4 5 6 Aktien
Aktien Allokation
Europa mit größtem Potenzial bei Konjunkturerholung
USA Großbritannien Europa ex. UK Schwellenländer
Untergewichten Untergewichten Neutral gewichten Selektiv beimischen
• Noch ist das BIP-Wachstum • Mit dem neuen Premierminister • Die Konjunkturerholung • Die erneute Eskalation im
solide, da der Konsum und der Boris Johnson ist die verzögert sich mit dem Handelsstreit zwischen den
Arbeitsmarkt robust sind. Wahrscheinlichkeit für einen anhaltenden Handelskrieg. Die USA und China hat die
• Zinssenkungen der Fed zur harten Brexit gestiegen. Dies Einkaufsmanagerindizes sind Aussichten für die Schwellen-
Konjunkturbelebung wurden spiegelt sich auch in dem noch immer schwach. länder eingetrübt. Die
bereits vom Markt eingepreist. schwächeren Pfund wider. • Wir erachten die Gewinnrevisionen sind weiter
• Der Aktienmarkt ist vergleichs- Unternehmensgewinn- negativ. Jedoch sind US-
• Die Unternehmensgewinne
weise günstig, was sich ohne schätzungen für 2019 und 2020 Zinssenkungen positiv für
dürften dieses Jahr nur gering-
finale Brexit-Entscheidung bzw. weiter als zu optimistisch. Schwellenländerwährungen und
fügig wachsen, zumal die
dem Risiko eines harten Brexits –aktien.
Importzölle die Margen belasten. • Die Aktienbewertungen sind fair
jedoch kaum verändern dürfte. und bieten mittelfristiges • Wir fokussieren uns auf Frontier
• Kursrückgänge bei Small Caps
Das Pfund und der Aktienmarkt Aufwärtspotenzial, vor allem im Markets, die von höheren Zöllen
und beim Transportsektor
entwickeln sich weiter konträr. Vergleich zu Anleihen. weniger stark betroffen sind.
mahnen zur Vorsicht.
181 2 3 4 5 6 Aktien
Prognosen
Einschätzungen für ausgewählte Indizes
Aktuell Ø*
Indexprognosen 30.08.2019 31.12.2019 30.06.2020 in 12 Monaten
S&P 500 2.926 2.950 3.050 3.271
Dax 11.939 12.600 12.900 13.939
Euro Stoxx 50 3.427 3.500 3.650 3.862
MSCI Großbritannien 2.070 2.200 2.300 2.346
Indexpotenzial (in %)
S&P 500 - 0,8 4,2 11,8
Dax - 5,5 8,0 16,8
Euro Stoxx 50 - 2,1 6,5 12,7
MSCI Großbritannien - 6,3 11,1 13,3
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 30.08.2019
*Durchschnitt basierend auf Bottom-Up Schätzungen
1904 Anleihen
1 2 3 4 5 6 Anleihen
Marktentwicklung
Zinsen und Renditen
Fed und EZB gehen in die gleiche Richtung Bund-Renditen durchweg im Minus
• Die US-Notenbank hat die Leitzinsen zuletzt um 25 • Die geldpolitischen Entwicklungen auf der einen und die
Basispunkte gesenkt. Dieser Schritt stellte den Auftakt weitere Eskalation im Handelsstreit zwischen den USA
weiterer erwarteten Zinsschritte dar. Damit tendiert die und China auf der anderen Seite treiben die Kurse der
Fed wie viele andere Notenbanken zu einer wieder Bundesanleihen als „sichere Häfen“ in astronomische
expansiveren Geldpolitik. Präsident Trump geht die Höhen. Die Renditen über alle Laufzeiten notieren im
Geldpolitik von Jerome Powell allerdings noch nicht weit negativen Bereich.
genug, er setzt den Fed-Chef verbal weiter unter Druck. • Die Renditen der 10-jährigen US-Anleihen stehen
• Die EZB lässt keinen Zweifel an ihrer Entschlossenheit, weiter unter Druck und sind inzwischen unter die Marke
die Eurozonen-Inflation wieder in den Zielbereich zu von 1,5 % gefallen.
heben. Im September dürfte die EZB entsprechende
Maßnahmen verkünden.
Leitzinsen Renditevergleich 10-jähriger Staatsanleihen
7 7 5 5
6 6
4 4
5 5
3 3
4 4
3 3 2 2
in %
in %
2 2
1 1
1 1
0 0
0 0
-1 -1 -1 -1
Feb 99 Feb 04 Feb 09 Feb 14 Feb 19 Aug 09 Aug 11 Aug 13 Aug 15 Aug 17 Aug 19
EZB Fed Deutschland USA
Quelle: Bloomberg Zeitraum: 01.02.1999 – 02.09.2019 Quelle: Bloomberg Zeitraum: 02.09.2009 – 02.09.2019
211 2 3 4 5 6 Anleihen
Staatsanleihen
Rezessionsängste schicken Renditen auf Sinkflug
Renditen auf Sinkflug Zinskurve kündigt Rezession an
• Die Renditen auf Staatsanleihen gingen auch zuletzt im • Nach dem Rückgang der Renditen, vor allem am langen
Zuge der zunehmenden Rezessionsängste zurück. Ende der Zinskurve, ist die US-Renditestrukturkurve
Besonders Anleihen mit hoher Duration konnten hiervon (10J-2J) zuletzt invertiert. Nach einer Invertierung kam
profitieren. 10-jährige US-Treasuries erzielten z.B. seit es historisch oft nach ein bis zwei Jahren zu einer
Jahresanfang eine Rendite von über 12% in Euro. Rezession. Dies ist jedoch nicht unser Basisszenario.
• 10-jährige italienische Staatsanleihen haben neben der • Im August wurden zum ersten Mal bei einer
Erwartung auf ein neues EZB-Anleihekaufprogramm Neuemission 30-jährige deutsche Staatsanleihen mit
jüngst von einer möglichen Regierungsneubildung und einer negativen Rendite begeben.
der damit verbundenen Budget-Hoffnung profitiert. Die • Der Markt* erwartet mittlerweile, dass die EZB keine
Rendite ist daraufhin auf unter 1,0% gefallen. Zinserhöhung vor 2025 vornimmt
Deutlich geringere Renditen auf Staatsanleihen US-Zinskurve jüngst invertiert
5,0 350
4,0 300
250
3,0
200
2,0 150
US: 1,50%
100
1,0 IT: 1,00%
50
GB: 0,48%
0,0 0
FR: -0,40%
-50
-1,0 DE: -0,70%
2014 2015 2016 2017 2018 2019 -100
1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Deutschland (EUR) Frankreich (EUR) Italien (EUR)
Großbritannien (GBP) USA (USD) US Treasury-Steilheit (10J-2J, in Bp) DE Bund-Steilheit (10J-2J, in Bp)
Quelle: Bloomberg, 10-jährige Staatsanleihen Zeitraum: 01.01.2014–30.08.2019 Quelle: Bloomberg Zeitraum: 01.01.1998 - 27.08.2019
* = Berechnung durch Morgan Stanley
221 2 3 4 5 6 Anleihen
Unternehmensanleihen
Risk-Off auf dem Kreditmarkt
Risikoaufschläge jüngst wieder gestiegen Anlagegütersektor mit deutlicher Speadausweitung
• Nachdem der Handelskrieg zuletzt weiter eskaliert ist, • Der Anlagegütersektor sah in den letzten vier Wochen
sind die die Risikoaufschläge auf Euro- eine Spreadausweitung von über 30 Basispunkten. Die
Unternehmensanleihen auf über 70 Basispunkte Abhängigkeit vom globalen Handel und der zyklische
gestiegen. Das aktuelle Niveau ist aber noch immer weit Charakter des Sektors machen ihn besonders anfällig
vom Jahresendstand 2018 entfernt. Bei anhaltender für das aktuelle Umfeld, welches von
Konjunkturschwäche gibt es somit weiteres Potenzial für Rezessionsängsten und Zolldrohungen geprägt ist.
eine Spreadsausweitung.
• Die Differenz der Renditen zwischen Euro-Nicht-Finanz-
und -Finanzanleihen ist mit fünf Basispunkten auf ein 3-
Jahrestief gefallen.
Leicht steigende Risikoaufschläge bei EUR-Anleihen EUR-Anleihen: Historische 5J-Verteilung der Spreads
140 60 300
250
120 45
200
100 30
150
in Basispunkte
in Basispunkte
80 15 100
50
60 0
0
Telekom
Energie
Einzelhandel
Automobil
Immobilien
Nahrungsmittel
Industrie
Dienstleistung
Medien
Banken
Grundstoffe
Versicherungen
Gesundheit
Transport
Reise und Freizeit
Anlagegüter
Versorger
40 -15
20 -30
2014 2015 2016 2017 2018 2019
Rendite-Differenz (RS) Euro Nicht-Finanzanleihen (LS) Euro Finanzanleihen (LS) Min/Max-Spanne 4 Wochen Aktuell
Quelle: Factset Zeitraum: 01.01.2014–27.08.2019 Quelle: Factset Zeitraum: : 27.08.2014–27.08.2019
231 2 3 4 5 6 Anleihen
Kapitalmarktstrategie
Anleihen
Kernsegmente Weitere Segmente
Staatsanleihen Schwellenländeranleihen
Untergewichten Übergewichten
• Die Volatilität dürfte angesichts der (handels-)politischen Risiken • Schwellenländeranleihen sind aufgrund der erhöhten
weiter hoch bleiben. Anleihen bleiben in Risk-Off-Phasen gefragt. Rendite und des wirtschaftlichen Aufholpotenzials
strategisch weiterhin interessant.
• Wir erwarten mittelfristig leicht steigende Anleiherenditen,
wenngleich sich die Niedrigzinspolitik der EZB fortsetzen dürfte. • Die lockere Geldpolitik in den USA und Europa erhöht
Die Duration sollte weiterhin moderat gehalten werden, da zudem die relative Attraktivität von Schwellenländern.
Zinsänderungsrisiken bei historisch niedrigen Zinsen nicht
ausreichend vergütet werden.
• US-Treasuries weisen attraktivere Renditen auf und erscheinen
aus Portfoliosicht zur Absicherung gegen politische und
Wachstums-Risiken geeignet.
Unternehmensanleihen Hochzinsanleihen
Untergewichten Neutral
• Wir vermeiden zu offensive Positionierungen, da wir in den • Die steigende Verschuldung von US-Unternehmen bei
nächsten Monaten mit steigenden Risikoprämien rechnen. vergleichsweise geringen Risikoprämien macht US-
Dollar-Hochzinsanleihen unattraktiv.
• Innerhalb des Segments der Unternehmensanleihen bevorzugen
wir kurz- bis mittelfristige Anlagehorizonte, um das Spread- und • Bei europäischen Hochzinsanleihen bleiben wir
Durationsrisiko moderat zu gestalten. investiert, positionieren uns jedoch vorsichtig,
insbesondere im Ratingbereich BB.
241 2 3 4 5 6 Anleihen
Prognosen
Einschätzungen für ausgewählte Anleihenmärkte
30.08.2019 31.12.2019 30.06.2020
Leitzinsen und
Staatsanleiherenditen (in %)
Aktuell Ø* Ø*
USA
Leitzins 2,00 - 2,25 1,75 - 2,00 1,95 1,75 - 2,00 1,85
10J US-Rendite 1,50 1,75 1,98 2,10 2,11
Eurozone
Leitzins 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
10J Bund-Rendite -0,70 -0,50 -0,33 -0,10 -0,22
Großbritannien
Leitzins 0,75 0,75 0,75 1,00 0,75
10J Gilts-Rendite 0,48 0,70 0,77 1,10 0,94
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 30.08.2019
*Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
2505 Rohstoffe
1 2 3 4 5 6 Rohstoffe
Rohöl
Knappes Angebot rückt in den Fokus
Der Ölpreis dürfte moderat hinzugewinnen
• In den letzten Wochen dominierten die Nachfragesorgen durch den Handelskrieg und die weltweite Konjunktureintrübung die
Entwicklung am Ölmarkt. Entsprechend fiel der Ölpreis der Sorte Brent zwischenzeitlich auf 55 US-Dollar je Barrel.
Inzwischen steht der Ölpreis wieder über 60 US-Dollar je Barrel, da das OPEC-Angebot knapp ist und die Ölnachfrage
vergleichsweise robust ist.
• Das Ölangebot ist momentan eher zu knapp. Die OPEC setzt ihre Ölförderkürzungen konsequent um, insbesondere da
Saudi-Arabien die Produktion noch stärker gedrosselt hat und die iranischen Ölexporte aufgrund der US-Sanktionen fast
vollständig zum erliegen gekommen sind. Nur Russland fördert derzeit mehr Öl als vereinbart. Die US-Produktion hat sich von
den Hurrikan bedingten Förderausfällen inzwischen erholt.
• Bis zum Jahreswechsel dürfte der Ölmarkt im Angebotsdefizit bleiben, dass fundamental für höhere Ölpreise spricht. Auch
eine Zunahme der derzeit geringen spekulativen Netto-Long-Positionen könnte den Preis treiben. Die Aussichten könnten
sich jedoch Anfang nächsten Jahres drehen, wenn die OPEC nicht gegen ein absehbares Überangebot ankämpfen wird.
Anlegerpositionierung ist moderat US-Öllagerbestände fallen zuletzt deutlich
1,400 90 540
in Tsd. Kontrakten
1,200 80
500
1,000 70
460
800 60
Mio. Barrel
600 50 420
400 40
380
200 30
5-Jahres-Durchschnitt +/- 1 Standardabweichung
340
0 20
Jan. 15 Jul. 15 Jan. 16 Jul. 16 Jan. 17 Jul. 17 Jan. 18 Jul. 18 Jan. 19 Jul. 19
Spekulative Netto-Long-Positionen WTI (LS) 300
Spekulative Netto-Long-Positionen Brent (LS) Jan Mrz Mai Jul Sep Nov
Brent Rohölpreis in US-Dollar je Barrel (RS) 2018 2019
Quelle: Bloomberg Zeitraum: 01.01.2015 – 28.08.2019 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen Zeitraum: 01.01.2014 – 24.08.2019
271 2 3 4 5 6 Rohstoffe
Edel- und Industriemetalle
Gold bleibt attraktiv; Aussicht für Industriemetalle gedämpft
Gold bleibt auch nach neuen Hochs attraktiv Begrenztes Potenzial bei Industriemetallen
• Der Goldpreis ist über 1.500 US-Dollar je Unze gestiegen • Die Industriemetallpreise leiden noch immer unter dem
und erreichte in Euro gerechnet ein neues Allzeithoch. Handelskrieg zwischen den USA und China und den
Angesichts von Unsicherheiten (z.B. Handelskrieg, Brexit) Konjunktursorgen angesichts der schwächeren
profitiert Gold von seinem Status als sicherer Hafen. weltweiten Einkaufsmanagerindizes. Die vergleichs-
Insbesondere die erwartete noch expansivere Geldpolitik weise moderaten Lagerbestände sind nicht im Fokus.
der Fed und der EZB mit sinkenden Anleiherenditen und
• Finanzinvestoren halten sich bei Industriemetallen stark
negativen Realzinsen trieben den Goldpreis. Mittelfristig
zurück oder setzen sogar auf fallende Preise. Auch der
könnte auch ein schwächerer US-Dollar unterstützen.
feste US-Dollar belastet das Segment.
• Die Positionierung von Finanzanlegern und die ETF-
• Ohne ein Ende des Handelskriegs und eine Konjunktur-
Bestände sind deutlich gestiegen, bieten aber noch
belebung, insbesondere der chinesischen Industrie,
weiteres Preissteigerungspotenzial. Kurzfristig könnte es
bleiben die Aussichten für Industriemetalle schlecht.
jedoch zunächst eine Konsolidierung geben.
Negative Anleiherenditen treiben den Goldpreis Noch keine Trendwende bei Industriemetallen in Sicht
20 1,500 180 180
EUR pro Unze
in Billionen EUR
01.01.2014 = 100
160 160
15 1,350
140 140
120 120
10 1,200
100 100
5 1,050 80 80
60 60
0 900 40 40
Aug 2015 Aug 2016 Aug 2017 Aug 2018 Aug 2019 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Anleihevolumen mit negativer Rendite im BB Global Aggregate Index Gold (RS) Zink Nickel Aluminium Kupfer Zinn Blei
Quelle: Bloomberg Zeitraum: 31.08.2014 – 30.08.2019 Quelle: Bloomberg Zeitraum: 01.01.2014 – 27.08.2019
2806 Währungen
1 2 3 4 5 6 Währungen
Marktentwicklung
Währungen
EUR/USD: Euro weiter schwach EUR/GBP: Der Kurs bleibt politisch geprägt
• Die eindeutigen Signale der EZB in Richtung • Das Pfund stabilisierte sich zuletzt etwas. Der Kurs
expansiver Geldpolitik und der potentiellen durchbrach kürzlich die Marke von 0,93 Pfund je Euro.
Wiederaufnahme der Anleihekäufe nehmen dem Euro Die britische Währung hat sich aber wieder erholt und
die Kursphantasie. steht nun wieder bei 0,91. Der weitere Verlauf hängt
maßgeblich von den Brexit-News ab.
• Das Notenbank-Treffen in Jackson Hole ergab keine
grundlegend neuen Erkenntnisse. Unabhängig von den • Sollte der harte Brexit vermieden werden, würde sich
Verbal-Attacken Donald Trumps gegen die Fed bleibt es das Pfund weiter stabilisieren. Zum Jahresende dürfte
dabei, dass die US-Notenbank bereit ist, die der Kurs dann bei rund 0,90 Pfund je Euro liegen. Die
schwächelnde Konjunktur wenn nötig mit niedrigeren Chance, den No-Deal Brexit noch abzuwenden, sinken
Zinsen zu stützen. EUR/USD schwankt weiter um die allerdings zusehends – dann ginge es Richtung Parität.
Marke von 1,10.
Wechselkurs Euro/US-Dollar Wechselkurs Euro/Britisches Pfund
1,40 1,40 0,95 0,95
1,30 1,30
0,85 0,85
in US-Dollar
in Pfund
1,20 1,20
0,75 0,75
1,10 1,10
1,00 1,00 0,65 0,65
Sep 14 Sep 15 Sep 16 Sep 17 Sep 18 Sep 19 Sep 14 Sep 15 Sep 16 Sep 17 Sep 18 Sep 19
Quelle: Bloomberg Zeitraum: 02.09.2014 – 02.09.2019 Quelle: Bloomberg Zeitraum: 02.09.2014 – 02.09.2019
301 2 3 4 5 6 Währungen
Prognosen
Einschätzungen der wichtigsten Währungen
30.08.2019 31.12.2019 30.06.2020
Wechselkursprognosen Aktuell Ø* Ø*
EUR/USD 1,10 1,11 1,12 1,13 1,14
EUR/GBP 0,90 0,90 0,91 0,88 0,90
EUR/CHF 1,09 1,09 1,10 1,11 1,12
EUR/JPY 117 120 118 119 119
Veränderung zum Euro (in %)
USD - -1,1 -1,9 -2,8 -3,7
GBP - 0,5 -0,6 2,7 0,5
CHF - -0,1 -1,0 -1,9 -2,8
JPY - -2,6 -1,0 -1,8 -1,8
Quelle: Bloomberg, Berenberg per 30.08.2019
*Durchschnitt der Schätzungen anderer Experten (Bloomberg); Konsens
31Impressum
Impressum
Herausgeber
Dr. Bernd Meyer, CFA
Chefstratege Wealth and Asset Management
Autoren
Ulrich Urbahn, CFA
Leiter Multi Asset Strategy & Research
Guido Urban, CFA
Senior Analyst Multi Asset Strategy & Research
Karsten Schneider
Analyst Multi Asset Strategy & Research
Berenberg Ludwig Kemper
Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Analyst Multi Asset Strategy & Research
Neuer Jungfernstieg 20
20354 Hamburg Dr. Jörn Quitzau
Senior Economist
Telefon +49 40 350 60-0
Telefax +49 40 350 60-900
Kontakt
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