INVESTITIONS-STRATEGIE 1. QUARTAL 2021 - BCGE
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INVESTITIONS- STRATEGIE 1. QUARTAL 2021 Editorial DIE 4 WICHTIGSTEN EREIGNISSE DES JAHRES 2020 Das Wort des Ökonomen WEISSAGUNGEN ODER VAKZINE FÜR 2021?
INVESTITIONSSTRATEGIE
DER BCGE-GRUPPE
CONSTANTINO CANCELA
Editorial Chief Investment Officer der BCGE-Gruppe
2.
Die 4 wichtigsten Ereignisse
des Jahres 2020
Das Jahr hatte wie erwartet begonnen: ohne grosse Einbrüche Die «Zentralbank-Fee»
oder Aufschwünge. Doch dann stellte das plötzliche und massive Nach dem Chaos infolge des Wirtschaftsstillstands
Auftauchen von Covid-19 alles auf den Kopf. Vergessen waren und nach den Verwerfungen an den Märkten mit
der Handelskrieg zwischen den USA und China oder die Schre- ihren historischen Einbrüchen haben die Zentral-
cken eines Brexits. Wir hatten eine leichte Komödie erwartet und banken massiv interveniert und Tausende von Mil-
fanden uns plötzlich in einem Katastrophenfilm wieder. liarden an Liquidität bereitgestellt. Damit konnten
die Märkte glücklicherweise beruhigt werden. Die-
Das ganze Jahr haben wir über den brutalen, durch die Pande- se ultralockere Geldpolitik wird auch in Zukunft
mie verursachten Schock berichtet, über die Lähmung grosser beibehalten werden. Wir hatten eigentlich gehofft,
Teile der Wirtschaft, die Entkoppelung der unterschiedlich be- dass sich die Niedrigzinsen 2021 normalisieren wür-
troffenen Sektoren, über noch nie da gewesene Ereignisse, wie den, aber sie dürften noch sehr lange niedrig blei-
z. B. einen negativen Ölpreis. Darauf müssen wir hier nicht mehr ben. Sie sind vermutlich ein wesentlicher Treibstoff
zurückkommen. Glücklicherweise endet der Katastrophenfilm für die wirtschaftliche Erholung, aber auch die seit
aus rein finanzieller Sicht mit einem «Happy End» und einer Ende März 2020 zu beobachtende Börsenrally.
überwiegend positiven Performance.
Anfang 2021 durchleben wir gerade eine zweite Welle, denn das Die «Staats-Fee»
Virus ist nach wie vor allgegenwärtig. Allerdings sind wir jetzt Die Regierungen haben für einmal jegliche Haus-
besser gewappnet, um damit fertig zu werden. Zunächst ein- haltsdisziplin über Bord geworfen und massive
mal entfällt der Überraschungseffekt. Und die aus meiner Sicht Hilfsprogramme für Unternehmen, aber auch für
vier wichtigsten Ereignisse des vergangenen Jahres schweben Privatpersonen aufgelegt. Diese zweite Treibstoff-
weiterhin über sämtlichen Ereignissen, wie vier gute Feen über quelle hat die Erholung der Märkte befeuert. Die
der Wiege einer Prinzessin, die aufgrund der immer neuen Lock- Regierungen haben Verantwortung übernommen,
downs etwas eingeschlummert ist. ungeachtet der Kosten. Diese Hilfen entsprechen
vermutlich 10 bis 15 % des weltweiten BIP und
werden mit Sicherheit auch 2021 fortgeführt. Der
neue amerikanische Präsident hat jedenfalls bereits
angekündigt, in den USA ein neues Hilfsprogramm
auf den Weg bringen zu wollen.
Die «Impf-Fee»
Mitten im Herbst gab es eine himmlische Über-
raschung: Die veröffentlichten Ergebnisse zu den
neuen mRNA-Impfstoffen sind hervorragend. Am
Tag der Bekanntgabe explodierten einige Aktien-
werte dermassen, dass die Marktteilnehmer einen
neuen Begriff dafür kreierten: «Vaccine Stocks»
– Impf-Aktien. Der Euphorie der Ankündigungen
folgten die Zulassungen durch die einzelnen Ge-
sundheitsbehörden und schliesslich die ersten In-
jektionen. Anfang Jahr war die Impfung bereits
Realität geworden und sie wird in den kommenden
Wochen und Monaten mit Hochdruck vorangetrie-
ben werden. Diese dritte Treibstoffquelle stützte die
Märkte im November und Dezember, aber nicht nur
sie alleine.EDITORIAL 2
Die 4 wichtigsten Ereignisse des Jahres 2020
DAS WORT DES ÖKONOMEN 4
WEISSAGUNGEN ODER VAKZINE FÜR 2021?
MAKROSYNTHESE: 6
ENTWICKLUNG UND SZENARIO
ÜBERBLICK ÜBER DIE MÄRKTE 7
WIRTSCHAFTS- UND 8
FINANZPROGNOSEN
Schweiz 9
Makroökonomische Entwicklung
Zinsen und Wechselkurse
Die «US-Wahl-Fee» Aktienmarkt
Es gab aber nicht nur gute Nachrichten in Sachen
Impfstoff. Der demokratische Kandidat Joe Biden Eurozone 12
wurde zum Präsidenten gewählt und die Demo- Makroökonomische Entwicklung
kraten holten sich zudem eine knappe Mehrheit Zinsen und Wechselkurse
im Senat, während sie die Mehrheit im Repräsen- Aktienmarkt
tantenhaus verteidigen konnten. Trotz des Ge-
Vereinigte Staaten 15
habes des Verlierers, der die Wahl erfolglos an-
Makroökonomische Entwicklung
gefochten hatte, beginnt Bidens Präsidentschaft
Zinsen und Wechselkurse
im Januar 2021. Die innenpolitische Lage, die
Aktienmarkt
ihm sein Vorgänger hinterlassen hat, ist drama-
tisch, insbesondere an der Corona-Front. Bleibt Dynamische Wachstumsregionen 18
zu hoffen, dass sehr schnell wieder Weitsicht und Makroökonomische Entwicklung
Realismus Einzug halten werden. Genauso ist zu Anleiheschulden
hoffen, dass mit der neuen Regierung in den USA Aktienmarkt
auch die internationalen Beziehungen neu gere-
gelt werden und die unter dem republikanischen
Präsidenten entstandenen Spannungen abgebaut PRIVATE-EQUITY-MARKT 21
werden können.
Zum Jahresende kam auch die Brexit-Saga im al-
lerletzten Moment zu einem Ende, wodurch ein
weiteres störendes Element aus dem Weg ge-
räumt werden konnte. Aufgrund dieser Entwick-
lungen haben wir uns entschieden, unsere Präfe-
renz für Aktien beizubehalten. Wir erkennen eine
gewisse Dynamik auf Seiten der weltweiten Pro-
duktion. Angesichts der potenziellen Turbulenzen
aufgrund der Epidemie steht Selektivität weiterhin
im Zentrum unseres Managements.INVESTITIONSSTRATEGIE
VALÉRIE LEMAIGRE
DER BCGE-GRUPPE
Chefökonomin
Das Wort des Ökonomen
4.
WEISSAGUNGEN ODER
VAKZINE FÜR 2021?
DIE WESENTLICHEN PUNKTE
1. Ungleiche Erholung: produzierendes Gewerbe im Zentrum des Aufschwungs
2. Vertrauen und Konsum im Wandel?
3. Anleihen, Devisen und Rohstoffe, welche Beziehungen bestehen?
4. Diversifikation der Lösungen, kein Orakel
Zu Beginn des neuen Jahres wäre es ein gutes Omen, wenn die lich werden die Pharmaindustrie und die Impfstoffproduktion in
Vakzination auch von einer Weissagung, gleichbedeutend mit den kommenden Monaten eine wesentliche Rolle im Welthandel
einem Orakel oder einer Prophezeiung, begleitet würde. Denn spielen. Aber auch andere wichtige Handelsbereiche treiben den
das letzte Quartal 2020 glich dem Rest des Corona-Jahres: Welthandel an, wie z. B. der Rohstoffsektor, inklusive Energie
unvorhersehbar und voller Improvisationen. Das Wiederauf- und wichtige Industriemetalle für die Baubranche, oder Halblei-
flammen des Virus hat Europa und die USA erneut in den nicht ter und High-Tech-Güter. Und schliesslich profitiert auch die Au-
enden wollenden Dämmerzustand des letzten Jahres zurückver- tomobilindustrie allmählich von der Neuausrichtung auf eine kli-
setzt. Je nach Region kam es zu mehr oder weniger drastischen maneutrale Produktion. Keinen Aufschwung gibt es hingegen im
Vorsichtsmassnahmen und Lockdowns. Es gibt keine einheitli- Luftfahrtsektor. Die Produktionskapazitäten müssen wohl an die
che und allgemeingültige Lösung. Die Krise hat ganz klar sehr neuen Bedürfnisse angepasst werden. Das trifft vor allem Frank-
unterschiedliche Auswirkungen und nur eine Diversifizierung der reich hart, entfallen doch mehr als 35 % seiner Exporte auf diese
Impfstoffproduktion sowie eine gross angelegte, weltweite Ver- Branche (30 % der Wertschöpfung und 20 % der Arbeitsplätze).
teilung der Impfstoffe können nach der anhaltenden Dämme-
rung des vergangenen Jahres dafür sorgen, dass 2021 der erste Bessere Aussichten im Welthandel und eine Zunahme der Unter-
Schimmer eines neuen Tages zu sehen sein wird. Auf wirtschaft- nehmensinvestitionen gehen Hand in Hand, auch wenn zu Jah-
licher Ebene hat die zweite Welle die grossen, seit vergangenem resbeginn die Unsicherheit weiter überwiegt und die Menschen,
März zu beobachtenden Unterschiede und die Sektorrotation die auf Freizeitaktivitäten und soziale Kontakte verzichten müs-
bestätigt. Im Moment setzt sich die Erholung im verarbeitenden sen, belastet.
Gewerbe trotz der im Herbst verhängten Einschränkungen fort
und sorgt für eine Aufhellung der Konjunkturaussichten. Das verarbeitende Gewerbe, das vom Stillstand im letzten Frühling
stark betroffen war, konnte sich während dieser Pandemie dennoch
Die Belebung im Fertigungssektor ist dabei auf die wirt- gut behaupten. Geringere Finanzierungskosten, eine beschleunigte
schaftliche Normalisierung in China und die Abwertung Digitalisierung, Homeoffice, niedrigere Marketing- und Reisekosten
des Dollars zurückzuführen und erfolgt unabhängig von sowie sinkende Rohstoffpreise haben die Auswirkungen der, vorü-
der Entwicklung der Gesundheitssituation. Während sich bergehenden, Umsatzeinbussen in vielen Branchen des verarbeiten-
die meisten Länder in einer tiefen Rezession befinden, beendete den Gewerbes etwas abgefedert. Anhaltende Investitionen in geis-
China das Jahr 2020 mit einem Wachstum von 2,3 %, das 2021 tiges Eigentum, die weniger konjunkturabhängig sind und durch
mit unvermindertem Tempo weitergeht und durch das Bauge- niedrigere variable Kosten ermöglicht werden, sind eine Garantie
werbe und geplante Investitionen befeuert wird. Die Nachfrage für Stabilität und Marktdominanz. Mehr als 35 % der Unterneh-
in Asien und die Abwertung des Dollars (mehr als 8 % gegen- mensinvestitionen in den USA und in der Eurozone fliessen
über dem Euro und 6 % gegenüber sämtlichen Partnerwährun- in Forschung und Entwicklung. Schweizer Unternehmen lie-
gen) treiben den weltweiten Warenhandel und den Rohstoffver- gen da mit über 45 % weit vorne. Zweifelsohne sorgen diese
brauch an. Der Optimismus der Unternehmer befindet sich auf Engagements für eine gewisse Widerstandsfähigkeit, wodurch sich
dem höchsten Stand seit 2017, was nicht im Widerspruch zu den nicht nur grosse Unternehmen, sondern auch die in der Schweiz
amerikanischen und chinesischen Exportaussichten steht. Sicher- und in Europa stark vertretenen KMU auszeichnen.Die anhaltende Ungewissheit aufgrund der Einschränkung Das Interesse der Anleger richtet sich wieder den Unter-
der Freiheiten und der sozialen Kontakte lastet schwer auf nehmen zu, ihrer Verschuldung und ihrem Kapital (börsenko-
der Moral der Menschen. Das durch die Wirtschaftsindikato- tierte oder nicht börsenkotierte Aktien – Private Equity), aber
ren gemessene Vertrauen hängt üblicherweise stark von der Lage auch ihrer Fähigkeit, Gewinne zu erwirtschaften, sich in florieren-
auf dem Arbeitsmarkt ab. Es wurden haushalts-, geld- und fis- den Geschäftsbereichen zu positionieren und von der Erholung
INVESTITIONSSTRATEGIE
kalpolitische Massnahmen ergriffen, um die Auswirkungen der im verarbeitenden Gewerbe zu profitieren. Zu den Branchen, die
DER BCGE-GRUPPE
Pandemie auf die Beschäftigung zu begrenzen und die beruf- sich in der Krise als widerstandsfähig erwiesen haben, vor allem
lichen und finanziellen Einkommen zu sichern. Dennoch hat das der Pharma- und IT-Sektor, gesellen sich auch Industriezweige,
sogenannte Vorsorgesparen massiv zugenommen, und zwar die direkt oder indirekt an den grossen Trends beteiligt sind, wel-
nicht etwa wegen Einschränkungen bei grösseren Anschaffun- che durch die Krise und die Erholung des Welthandels sowie der
gen, die im Laufe des Sommers sehr wohl getätigt wurden (Au- Unternehmensinvestitionen beschleunigt wurden. Die europäi-
tos, Wohnungen, langlebige Konsumgüter). Vielmehr wegen der sche und schweizerische Industrie hat einige Perlen zu bieten, die
Einschränkung der persönlichen Kontakte, der Reisen und der jedoch mit Sorgfalt ausgewählt werden müssen und ein gründ- 5.
Freizeitaktivitäten. Die Menschen zogen Ihr Zuhause dem Reisen liches Verständnis des Geschäftsmodells erfordern. Mithilfe einer
vor, um ihre Gesundheit zu schützen. Ihr für Restaurants, Hotels, breiteren Diversifikation der Qualität kleinerer Unternehmen aus
Freizeit und Reisen vorgesehenes Budget bleibt auch nach der diesen Regionen ist eine Konsolidierung und die Schaffung von
Aufhebung der Einschränkungen unter dem üblichen Niveau. Mehrwert durch die Realwirtschaft möglich.
Während Wohnimmobilien mit je nach Region bis zu zweistel-
ligen Anstiegen der Hauspreise seit Jahresbeginn am meisten Die Aktienmärkte beenden dieses Jahr der Extreme letztlich mit
profitieren, dürfte es im Dienstleistungssektor, der unter der feh- einer sehr erfreulichen Performance. Langfristige Anlagen
lenden Aktivität leidet, zu einem Abbau der Produktionskapazi- ohne überstürzte Käufe und Verkäufe haben sich ange-
täten (Kapital und Arbeit) kommen. Kleine KMU und gering sichts der Reihe rekordverdächtiger Kursverluste und -ge-
qualifizierte Arbeitskräfte finden sich vor allem in diesem winne gelohnt. Das Jahr 2020 mit den grössten je innerhalb
Sektor, was die Umschulung von Arbeitslosen erschwert. eines Monats verzeichneten Kursverlusten, aber auch den stärks-
Daher muss die öffentliche Hand mobilisiert werden, um die Aus- ten Anstiegen, wobei der November auf eine mögliche Sektorro-
wirkungen zu begrenzen und auf die durch die Krise beschleu- tation hindeutete, wird unvergesslich bleiben. Die Führungsrolle
nigte Digitalisierung zu reagieren. der auf technologische Innovationen ausgerichteten Sektoren,
wie z. B. IT, digitale Kommunikation oder Biotech, hat sich be-
Verständlicherweise wird dies zu erhöhten Ausgaben durch die stätigt und die grossen Trends dürften daran auch 2021 nichts
Regierungen aller Länder führen, was aber nicht, wie von einigen ändern. Eine Diversifikation hin zu hochwertigen, mittleren und
behauptet, zwangsläufig zu Inflation führen muss. Die steigen- kleinen Unternehmen im Zentrum der industriellen Innovation
den Rohstoffpreise, auch bei Erdöl, weisen somit nicht auf sollte es Anlegern derzeit ermöglichen, von der konjunkturellen
einen bedenklichen Inflationsdruck, sondern eher auf eine Erholung im verarbeitenden Gewerbe zu profitieren. Deshalb
willkommene Normalisierung der Marktbedingungen hin. wird das Engagement in Unternehmenskapital ausgebaut.
Daher haben die neuen, im Rahmen der regionalen Zielvorga-
ben liegenden Inflationserwartungen seit der Stabilisierung im Die Corona-Krise hat gezeigt, dass keine Lehren zuguns-
letzten Sommer kaum zu Irritationen an den Anleihenmärkten ten einer einzigen Linie oder Massnahme gezogen werden
geführt. Die unkonventionellen geldpolitischen und inflations- können. Die verschiedenen Lösungsansätze und Versuche
stabilisierenden Massnahmen führen also kaum zu grösseren angesichts höchst unterschiedlicher Auswirkungen waren
Unterschieden bei den Zinssätzen mit verschiedenen Laufzeiten. angebracht. Die Gesundheitskrise hinterlässt nicht nur physi-
Die in- und ausländischen Preise (Währungen) sind definitiv kein sche oder psychische Spuren, sondern auch wirtschaftliche. Wie
Unterscheidungsmerkmal der wichtigsten Regionen und recht- bei anderen Krisen auch, wird es in einigen Branchen zu dras-
fertigen eine sehr ähnliche Geldpolitik: ZIRP (Null- oder Negativ- tischen Restrukturierungen kommen. Den Gesundheits-, Wirt-
zinsen) und Aufkauf privater und öffentlicher Schulden. Sogar schafts-, Währungs- und den politischen Behörden kam während
der Preisunterschied für Anleihen von Schuldnern mit guter und der Krise eine grössere Rolle zu und sie werden aufgrund der
mittlerer Bonität ist gesunken. sich verschärfenden generationellen, sozialen, finanziellen und
medizinischen Ungleichheiten unentbehrlich.
Die Zeit der Weissagungen für 2021 wird mit der flächendecken-
den Vakzination kommen!
STIMMUNGSUMFRAGE IM VERARBEITENDEN GEWERBE ANTEIL DER INVESTITIONEN IN GEISTIGES EIGENTUM
Antwortsaldo (% der Gesamtinvestitionen, ohne Bau)
70 45
WACHSTUM
60
40
50
35
40
30
30
KONTRAKTION
20 25
11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 2017 2018 2019 2020
Vereinigte Staaten Eurozone China Vereinigte Staaten Deutschland Südkorea
Schweiz Welt Eurozone Schweiz JapanINVESTITIONSSTRATEGIE
Makrosynthese:
DER BCGE-GRUPPE
Entwicklung und Szenario
6.
WACHSTUM DES BIP
Umbasierte Indizes
Jüngste Entwicklungen 124
122
Auf beiden Seiten des Atlantiks entsprach das Ausmass der kon- 120
118
junkturellen Erholung im dritten Quartal dem des Schocks in der 116
114
ersten Jahreshälfte. Aufgrund der ungleichen wirtschaftlichen 112
Folgen dieser Gesundheitskrise standen einige Volkswirtschaften
110
108
Ende September besser da als andere. Sowohl auf der Ange-
106
104
bots- als auch auf der Nachfrageseite ist die Lage uneinheitlich. 102
100
Persönliche Dienstleistungen und Freizeitaktivitäten sind einge- 98
96
schränkt und leiden daher sehr, während die Industrie und das 94
08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21
Baugewerbe immer weniger von der Krise betroffen sind. Nor-
malerweise beobachtet man während einer Rezession genau das Schweiz Eurozone
Gegenteil. Als die Vorsichtsmassnahmen am strengsten waren Vereinigte Staaten Prognosen BCGE
und der internationale Handel fast zum Erliegen gekommen war,
profitierte die Industrie von Förderprogrammen. Seither hat sich
ihre Geschäftstätigkeit je nach Sektor wieder mehr oder weniger
stark erholt. Auch Dienstleistungsbetriebe wurden unterstützt,
aber ihre Tätigkeit wird durch die Vorsichtsmassnahmen und die INFLATION DER VERBRAUCHERPREISE
Zurückhaltung der Verbraucher weiterhin behindert. Was die Jährliche Veränderung in %
6
Preise anbelangt, so hat sich die Inflation im Herbst auf sehr tie-
INFLATION
fem Niveau stabilisiert. Sie dürfte in den kommenden Monaten 4
aufgrund statistischer Effekte und volatiler Rohstoffpreise (inkl.
Energie) weiterhin stark schwanken. 2
Fast überall gibt es massive Hilfsprogramme, um die durch die 0
Krise entstandenen Ungleichheiten auszugleichen. Die Unter- DEFLATION
-2
stützung des Kredit- und Arbeitsmarktes kommt gering qualifi-
zierten Arbeitskräften und schwächeren KMU zugute. Steigende 00 01 02 03 4 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21
Arbeitslosigkeit und Unternehmensinsolvenzen werden sich je-
Vereinigte Staaten Schweiz
doch regional unterschiedlich stark auswirken. Der heftige Ein- Eurozone Prognosen BCGE
bruch der Wirtschaftstätigkeit 2020 war die Folge eines exoge-
nen Schocks und veranlasste Währungs- und Haushaltsbehörden
dazu, noch nie da gewesene Massnahmen zur Unterstützung der
Wirtschaftsakteure und zur Beruhigung der Märkte zu ergreifen.
ARBEITSLOSENQUOTE
Ausblick für das Jahr 2021 in % der erwerbstätigen Bevölkerung
Für 2021 zeichnet sich zwar eine Erholung ab, aber nicht alle 16
Volkswirtschaften werden wieder das Vorkrisenniveau erreichen. 14
Die verarbeitende Industrie wird von günstigeren Exportaussich- 12
ten profitieren können, was die Unternehmensinvestitionen vor
10
allem im Bereich Forschung und Entwicklung fördern dürfte. Zu
8
den Gewinnern werden Länder und Sektoren gehören, die Wa-
6
ren mit hoher Wertschöpfung exportieren und nicht dauerhaft
und konjunkturunabhängig in geistiges Eigentum investieren 4
müssen. China wird auch weiterhin der Motor des Aufschwungs 2
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21
sein und die Schweiz könnte bereits 2021 wieder das Vorkrisen-
niveau erreichen. Die Eurozone und die USA dürften hingegen Vereinigte Staaten Schweiz
Schwierigkeiten haben, dieses in sämtlichen Sektoren wieder zu Eurozone Prognosen BCGE
erreichen. Trotz einer Stabilisierung der Ölpreise wird die Infla-
tionsrate weiter schwanken.INVESTITIONSSTRATEGIE
Überblick über die Märkte
DER BCGE-GRUPPE
Vorher 7.
Aktuell
ASSET-ALLOKATION
Die Asset-Allokation wird weiterhin durch die Wertschöpfung durch Unternehmen in der
Aktien Anleihen Liquide Mittel
Form von Aktien bestimmt, weniger durch Anleihen.
Solange die Geldpolitik den Wert der Zeit verringert, hängt die Allokation im Anleihen- ++
bereich zunehmend von der Qualität des Schuldners ab. Ein Engagement in Anleihen ist
nicht länger Garant für den Erhalt oder die Stabilisierung des Kapitals.
+
Die Finanzkraft der Unternehmen wird weniger stark auf die Probe gestellt als erwartet,
da die Unternehmen ihre Margen halten konnten. Angesichts der uneinheitlichen Lage -
kommt der Diversifikation während der Erholung eine umso grössere Bedeutung zu.
Die Übergewichtung bei Aktien erhöhen, --
die Untergewichtung bei Anleihen beibehalten,
die Übergewichtung bei liquiden Mitteln reduzieren.
AKTIEN
Die Gewinnerwartungen für 2021 sind günstig. Auf langfristige Themen ausgerichtete CH EUROPA USA EM
Unternehmen werden weiter bevorzugt, aber bessere Aussichten in der Industrie ermög- in %
100
lichen eine breitere Diversifikation und eine Neuausrichtung zugunsten von in Europa
und der Schweiz stärker vertretenen Small und Mid Caps aus der Industrie.
75
Die immer noch hohen Bewertungen dürften sich mit der Einbeziehung der Gewinn-
aussichten für 2021 normalisieren. Die Wertberichtigungen können zwar für Volatilität
50
sorgen, aber nicht für einen Schock bei den Aktienkursen. 43 41
31 32
25
Das geografische Engagement durch Erhöhung der Gewichtung zyklischer Wer- 16 16
10 11
te anpassen, 0
Megatrends bevorzugen und die Diversifikation durch Ergänzung von Small Basis 100 %
und Mid Caps aus der Industrie erhöhen.
ANLEIHEN
Die Volatilität ist zwar verschwunden, aber festverzinsliche Anleihen haben ihre Anfällig- Kurzfristig 5 Jahre Langfristig
keit gezeigt. Die Laufzeit von etwa fünf Jahren und die Qualität der Anleihen begrenzen CHF EUR USD CHF EUR USD
die Sensitivität des Anleiheportfolios und das Risiko eines Kapitalverlustes.
++
Eine expansive Geldpolitik in Verbindung mit massiven Liquiditätsspritzen hat zur Stabili-
sierung der Geld- und Anleihenmärkte beigetragen, aber Niedrigzinsen und der Wertver-
lust der Zeit beschränken das Potenzial. +
Das Anleiherisiko muss streng kontrolliert werden, da die fundamentalen Bezugspunkte
-
durcheinander geraten sind und das Kreditrisiko bevorzugt wird, zumal der Preis für das
Risiko erneut gesunken ist.
--
Die Orientierung an einer fünfjährigen Laufzeit beibehalten, da diese weniger
anfällig auf Preisschwankungen reagiert.
Qualitativ hochwertige Anleihen zur Begrenzung des Kredit- und Liquiditäts-
risikos von Unternehmen beibehalten.
WÄHRUNGEN
Die im letzten Sommer einsetzenden, von den Fundamentaldaten geleiteten Währungs- CHF EUR USD
bewegungen setzten sich fort.
Das Gleichgewicht zwischen Handels- und Finanzströmen rechtfertigt einen starken ++
Franken und eine Abwertung des Dollars, vor allem gegenüber dem Euro. 2021 könnten
die Auswirkungen der Konjunkturpolitik auf die Auslandspositionen und die Zinsen die +
Abwertung des Dollars jedoch bremsen.
Die Volatilität wird hoch bleiben und von den Corona-bedingten Turbulenzen und der -
allgegenwärtigen Unsicherheit bestimmt. Dies gilt speziell für politische Risiken, auf die
Währungen empfindlich reagieren. --INVESTITIONSSTRATEGIE
Prognosen
DER BCGE-GRUPPE
8.
WIRTSCHAFT AKTUELL PROGNOSEN
2019 JÜNGSTE DATEN* 2020 2021
ANNUALISIERTER WERT
BIP % SCHWEIZ 1.1 31.9 -2.9 3.2
EUROZONE 1.3 60.0 -6.9 3.9
VEREINIGTE STAATEN 2.2 33.4 -3.7 3.2
DYNAMISCHE 4.7 N/A -3.0 6.0
WACHSTUMSREGIONEN
INFLATION % SCHWEIZ 0.4 -0.8 -0.7 0.4
EUROZONE 1.2 -0.3 0.2 1.1
VEREINIGTE STAATEN 1.8 1.2 1.2 2.1
DYNAMISCHE 4.1 N/A 5.0 4.7
WACHSTUMSREGIONEN
MÄRKTE 31.12.2019 31.12.2020
3 MONATE 12 MONATE
WERT 2019 %* WERT YTD %*
ZINSSATZ 3 SCHWEIZ -0.69 0.03 -0.76 -0.08 -0.75 -0.75
MONATE %
EUROZONE 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
VEREINIGTE STAATEN 1.75 -0.75 0.25 -1.50 0-0.25 0-0.25
ZINSSATZ 10 SCHWEIZ -0.5 -0.3 -0.5 -0.1 -0.4 -0.1
JAHRE %
EUROZONE -0.2 -0.4 -0.6 -0.4 -0.3 0.0
VEREINIGTE STAATEN 1.9 -0.8 0.9 -1.0 1.3 1.1
WECHSELKURSE USD/CHF 0.97 -1.4 0.89 -8.5 0.90 0.84
EUR/CHF 1.09 -3.5 1.08 -0.5 1.07 1.05
EUR/USD 1.12 -1.9 1.23 9.2 1.19 1.25
AKTIENINDIZES SMI 10617 26.0 10704 0.8 10300 11000
STOXX 600 416 23.2 399 -4.0 390 430
S&P 500 3231 28.9 3756 16.3 3600 3850
MSCI EM 1115 15.4 1291 15.8 1220 1400
ROHSTOFFE ERDÖL 66 24.8 52 -21.7 45 55
GOLD 1521 18.7 1898 24.8 1950 2150
* Bei Zinssätzen werden die Werte als Differenz über den Zeitraum ausgedrückt.INVESTITIONSSTRATEGIE
Schweiz
DER BCGE-GRUPPE
Makroökonomische
Entwicklung
9.
SCHWEIZ: BEITRAG ZUM BIP-WACHSTUM (VIERTELJÄHRLICH) SCHWEIZ: EXPORTE
Quartalsveränderung in % Jährliche Veränderung in % Antwortsaldo, standardisierte Variable
8 30 80
6
20 70
4
10 60
2
0 0 50
-2
-10 40
-4
-20 30
-6
-8 -30 20
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
BIP-Wachstum Privatkonsum Exporte nach Wert
Unternehmensinvestitionen Bestandsveränderung
Staatskonsum Nettoexporte (ohne Gold) Exportaufträge (rechte Skala)
Eine robuste Wirtschaft dank verarbeitender Verlust von Arbeitsplätzen für Unqualifizierte und Zahlungsausfäl-
Industrie le bei KMU sind unvermeidlich. Dank ihrer spezialisierten Industrie
Der Anstieg des Schweizer BIP um mehr als 7 % im dritten Quar- dürfte sich die Schweizer Wirtschaft jedoch erholen und bis Ende
tal bestätigt die Widerstandsfähigkeit des Landes während die- 2021 wieder das Niveau von 2019 erreicht haben.
ser Krise. Bis Ende September konnten drei Viertel des im ersten Die Inflation der Verbraucherpreise verharrte im letzten Herbst
Halbjahr verzeichneten Rückgangs aufgeholt werden und die im deflationären Bereich. Sie dürfte auch in den kommenden
Schweizer Wirtschaft lag nur noch 2 % unter dem Vorkrisen- Monaten starken Schwankungen unterliegen. Die Kontrolle des
niveau. Diese Widerstandsfähigkeit verdankt sie vor allem der Frankens und die Stabilisierung der Importpreise, insbesonde-
Struktur ihrer Wirtschaft. Investitionen und Exporte, insbesonde- re bei der Energie, sollten aufgrund moderater Triebkräfte die
re von Waren mit hoher Wertschöpfung, machen einen überwie- Rückkehr zur angestrebten Teuerungsrate jedoch begünstigen.
genden Teil des BIP aus. Unternehmensinvestitionen spielen eine Vor diesem Hintergrund fielen die Interventionen der SNB im ver-
bedeutende Rolle und werden es auch weiterhin tun, genauso gangenen Herbst eher bescheiden aus, was vor allem auch am
wie Investitionen in geistiges Eigentum, die fast 45 % der Unter- fehlenden Druck auf den Schweizer Franken und die ausländi-
nehmensausgaben ausmachen (ohne Baugewerbe). Dadurch schen Preise lag.
kann die Industrie vom Aufschwung im Welthandel profitieren.
Das gilt vor allem für Exporte nach Asien, wo sich die Norma-
lisierung der chinesischen Wirtschaft fortsetzt. Die Aussichten
für das produzierende Gewerbe hellen sich also auf, zumal die
Unternehmen durch die Stützungsmassnahmen von Bund und
Kantonen geschützt wurden.
Zudem wirkt sich die zweite Corona-Welle zwar auf das tägliche
Leben der Schweizer Bevölkerung aus, weniger jedoch auf die MAKROÖKONOMISCHE DATEN: SCHWEIZ 2020 2021
Wirtschaft. Die Folgen spüren hauptsächlich die durch die Ein- BIP % -2.9 3.2
schränkungen geschwächten Branchen. Die tendenzielle Erholung INFLATION % -0.7 0.4
wird dadurch jedoch nicht infrage gestellt, da die notleidenden ARBEITSLOSENQUOTE % 3.4 4.4
Sektoren in der Schweizer Wirtschaft keine allzu grosse Rolle spie-
LEITZINS % -0.75 -0.75
len, ganz im Gegensatz zu anderen Regionen Europas. Die Moral
ZINSSATZ 10 JAHRE % -0.10 -0.10
der Haushalte bleibt jedoch wegen Sorgen um den Arbeitsplatz
und die Gesundheit weiterhin angeschlagen und die Auswirkun- USD/CHF 0.89 0.84
gen auf das künftige Konsumverhalten sind ungewiss. Dies gilt EUR/CHF 1.08 1.05
speziell für die Bereiche Unterhaltung und persönliche Dienstleis- SMI INDEX 10704 11000
tungen. Diese nachhaltig geschwächten Branchen leiden zudem EPS -6% 15%
unter den ständig wiederkehrenden Vorsichtsmassnahmen. Der
PER 19.5 17.0INVESTITIONSSTRATEGIE
Schweiz
DER BCGE-GRUPPE
Zinsen und Wechselkurse
10.
SCHWEIZ: ZINSSÄTZE SCHWEIZ: WECHSELKURSE
in %
1.05
0.4 1.20
0.2 1.18
0.0 1.16 1.00
-0.2 1.14
-0.4 1.12 0.95
-0.6 1.10
-0.8 1.08 0.90
-1.0 1.06
-1.2 1.04 0.85
2016 2017 2018 2019 2020 2016 2017 2018 2019 2020
Eidgenossenschaft 10 Jahre Saron EUR/CHF
Libor 3 Monate CHF USD/CHF (rechte Skala)
Kurzfristige Zinsen: immer niedriger und BBB-Emittenten kehrte auf das Vorkrisenniveau zurück. Die
Am Schweizer Geldmarkt blieb es im vergangenen Quartal rela- durch die Ankündigung neuer Impfstoffe und die besseren Kon-
tiv ruhig. Nach den starken Ausschlägen im letzten Frühling gin- junkturaussichten beruhigten Anleger haben wieder eine gewis-
gen die kurzfristigen Laufzeiten, wie schon im Sommer, weiter se Risikobereitschaft entwickelt, trotz der überall steigenden Ver-
zurück. Die Geldmarktsätze liegen derzeit auf dem Niveau des schuldung, die zu Vorsicht, Diversifikation und Selektion Anlass
SNB-Leitzinses (-0,75 %) oder sogar leicht darunter. Ein Beweis geben sollte.
dafür, dass Kreditgeber und Anleger von der Widerstandsfähig-
keit der Schweizer Wirtschaft überzeugt sind. Die Geldpolitik Schweizer Franken: uneinheitliche Entwicklung
dürfte unverändert bleiben, auch im Falle einer Konjunkturer- Der Dollar stand auch im vergangenen Herbst im Mittelpunkt des
holung oder eines Anstiegs der Inflation. Geschehens, während es beim Währungspaar EUR/CHF kaum
Veränderungen gab. Die finanziellen Verwerfungen vom März
Langfristige Zinsen: anhaltende Ruhe führten zu einer Aufwertung des Dollars, die aber nicht lange
Bei den langfristigen Zinssätzen gab es im vergangenen Herbst Bestand hatte. In den letzten drei Monaten wertete der Schwei-
nur geringe Schwankungen und auch hochwertige Staatsanlei- zer Franken um fast 4 % auf, womit der Wertverlust des Dollars
hen bewegten sich kaum. Mitte November sorgte die Ankündi- gegenüber dem Franken im Jahresvergleich knapp 9 % betrug.
gung eines Impfstoffs für eine regelrechte Risiko-Rally und der
Austausch von Wertpapieren führte zu einem leichten Anstieg Dennoch wurde der Schweizer Franken während dieser Krise,
der Rendite zehnjähriger Bundesanleihen. Liquidität war jedoch trotz einer widerstandsfähigen heimischen Wirtschaft, nur vorü-
weiterhin reichlich vorhanden und die Schwankungen blieben bergehend zu einem sicheren Hafen. Der EUR/CHF-Wechselkurs
begrenzt. Nach der durch die Unsicherheit ausgelösten Liquidi- blieb letztes Jahr nahezu unverändert. Die Devisenreserven der
tätskrise Ende März beruhigte sich die Lage im Sommer wieder. SNB wurden dabei vielmehr durch Werteffekte als durch massive
Die Widerstandsfähigkeit der Schweizer Wirtschaft und fehlender Interventionen aufgebläht.
Inflationsdruck ermöglichen es, dass strukturelle Gründe bei der
Bestimmung der Rendite von Schweizer Staatsanleihen wieder die Ein geringerer Spread bei den Nominalzinsen hat die Attraktivi-
Oberhand gewinnen. Zum Jahresende lagen diese 10 bis 20 Ba- tät des Dollars im letzten Frühling geschmälert und ihn wieder
sispunkte unter dem Niveau von Anfang Jahr. Sie dürften dauer- auf das grundlegende Aussenhandelsungleichgewicht reduziert.
haft negativ bleiben. In der Tat sorgt die strukturelle Entwicklung Diese Bewegung wurde im 2. und 3. Quartal durch die sich wei-
(Demografie, Inflation, Produktivität) für einen Abwärtsdruck auf ter verschlechternde US-Leistungsbilanz befördert. Dieses Um-
die Zinsen, während zyklischere Faktoren (Liquiditätsspritzen, zu- feld begünstigt eine weitere Abwertung des Dollars. Der leichte
nehmende Verschuldung, mechanischer Inflationsanstieg) nur Anstieg der langfristigen Zinsen in den USA vermag diese Bewe-
einen geringen Einfluss haben und kaum zu einem Renditeunter- gung nicht mehr auszugleichen. Mit der Abwertung des Dollars
schied zwischen den verschiedenen Laufzeiten führen. gegenüber dem Euro und dem Schweizer Franken dürfte dieser
gegenüber der europäischen Gemeinschaftswährung wieder
Was die Risikoaufschläge für Unternehmensanleihen betrifft, so langsam an Wert gewinnen.
sind sie erneut gesunken. Der Kostenunterschied zwischen AAA-INVESTITIONSSTRATEGIE
Schweiz
DER BCGE-GRUPPE
Aktienmarkt
11.
SCHWEIZ: BÖRSENINDIZES SCHWEIZ: WICHTIGSTE BÖRSENINDIKATOREN
Umbasierter Preisindex 100 = -5 Jahre Kurs-Gewinn-Verhältnis Jährliche Veränderung in %
150 19 20
140
18
15
130
17
120
10
110
16
100
5
15
90
80 14 0
2016 2017 2018 2019 2020 2016 2017 2018 2019 2020
SPI EXTRA P/E SMI
SMI Erwartetes Gewinnwachstum IBES (rechte Skala)
Positive Signale für einen Aufschwung 2021 Realistische Gewinnerwartungen
Trotz Corona-Krise fielen die Ergebnisse bei den Umsätzen – und Die Gewinnerwartungen für 2020 wurden von -9 auf -8 % leicht
dank strikter Kostenkontrolle vor allem auch bei den Margen – nach oben korrigiert. Wir denken, dass dies derzeit einem akzep-
besser aus als erwartet. Die Belebung der Weltwirtschaft und tablen Niveau entspricht. Die Erwartungen für 2021 erscheinen
die Perspektiven einer umfassenden Impfung lassen für 2021 auf insgesamt erreichbar, die Prognosen für Finanzwerte sind jedoch
einen Konjunkturaufschwung hoffen. Die Automobilindustrie etwas ehrgeizig und gehen von einer deutlich steiler werdenden
scheint endlich Licht am Ende des Tunnels zu sehen und in Asien, Zinskurve aus. Wir ziehen es weiterhin vor, das Engagement in
namentlich China, gibt es erste ermutigende Anzeichen einer Er- diesem Sektor zu begrenzen.
holung. Die Halbleiterindustrie ist weiterhin im Aufwind und die
jüngsten Kommentare für 2021 sind nach wie vor optimistisch. Hohe Bewertungen
Die Bewertungen liegen derzeit über dem historischen Mittel
für den SPI (21,8x) und liegen für Small & Mid Caps aufgrund
des Drucks der Gewinne für 2020 immer noch im Extrembereich
(36,7x). Mit Blick auf die Gewinne für 2022, diesjähriger Zeitho-
rizont der Aktienmärkte, sieht der Schweizer Markt schon attrak-
tiver aus und wird mit dem 17,3-fachen gehandelt, für Small &
Mid Caps mit dem 24,2-fachen, was zusätzlichen Spielraum für
Kurssteigerungen lässt.
DAS WESENTLICHE
Die Widerstandsfähigkeit der Schweizer Wirtschaft bestätigt sich. Die Erholung wird durch die anhaltende Pandemie
nicht infrage gestellt, so dass die Wirtschaft bis Ende 2021 wieder das Vorkrisenniveau erreichen könnte.
Die Inflation befand sich im vergangenen Herbst weiter im deflationären Bereich und wird wohl auch 2021 starke Schwan-
kungen aufweisen. Die Trieb- und Binnenkräfte sollten die Rückkehr zur angestrebten Teuerungsrate begünstigen.
Die Asset-Allokation bleibt weiterhin auf die Wertschöpfung der Unternehmen ausgerichtet. Aufgrund der Grösse der
Unternehmen und ihrer sektoralen Spezialisierung bietet die Börse eine defensive Wachstumsausrichtung, die als Puffer
während eines Einbruchs und als Katalysator während des Aufschwungs dient. Die industrielle Ausrichtung der Schwei-
zer Unternehmen wird es ihnen ermöglichen, von der Belebung des Welthandels zu profitieren.
Die Ergebnisse der Unternehmen fielen besser aus als erwartet. Die Margen konnten dank strikter Kostenkontrolle ge-
halten werden. Die Ertragslage sollte sich 2021 und 2022 verbessern und neue Gewinne ermöglichen.
Anleihen werden weiterhin von strukturellen Kräften bestimmt: anhaltende Niedrigzinsen und Wertverlust der Zeit. Dem
Kreditrisikomanagement kommt durch die Auswahl hochwertiger Unternehmen grösste Bedeutung zu.INVESTITIONSSTRATEGIE
Eurozone
DER BCGE-GRUPPE
Makroökonomische
Entwicklung
12.
BIP DER EUROZONE EXPORTAUFTRÄGE
Index Q4 2019 = 100 Antwortsaldo, standardisierte Variable
AUFTRAGSBÜCHER GEFÜLLT
105 2
100 1
0
95
-1
90
-2
85
-3
80 -4
AUFTRAGSBÜCHER LEER
75 -5
2019 2020 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020
Frankreich Eurozone Spanien Spanien Deutschland
Deutschland Irland Eurozone Frankreich
Die Industrie im Mittelpunkt des Aufschwungs europäische Industrie aber auch in den Genuss eines ehrgeizigen
Der konjunkturelle Aufschwung in der Eurozone im dritten Quar- Konjunkturprogramms. Mit einem speziellen Fonds in Höhe von
tal 2020 war ebenso beeindruckend wie der Einbruch im zweiten EUR 750 Mrd. und einem erweiterten Budget bis 2027 fördert
Quartal. Die von der ersten Welle am stärksten betroffenen Län- es private Investitionen und den Ausbau von Infrastrukturen für
der wie etwa Frankreich konnten das dynamischste Wachstum die Energiewende und Digitalisierung. All das, um der verarbei-
verzeichnen. Ende September lag die Wirtschaftsleistung in der tenden Industrie Zeit für eine spürbare Erholung zu geben, von
Eurozone noch 4,4 % unter dem Vorkrisenniveau. Die zweite der gerade kleinere, spezialisierte und innovative Strukturen pro-
Welle und die neuen Vorsichtsmassnahmen werden die Wert- fitieren sollen.
schöpfung im vierten Quartal belasten, aber der Schock sollte
auf die notleidenden Sektoren beschränkt bleiben. Grosszügige Geldpolitik
Die EZB ist entschlossen, bei Bedarf zu intervenieren, um die fi-
Trotz der Hoffnungen aufgrund der beginnenden Impfkampa- nanzielle Stabilität der Eurozone zu gewährleisten und die wirt-
gnen werden der Privatkonsum und vor allem die persönlichen schaftliche Erholung zu fördern. So wurde das massive, im Früh-
Dienstleistungen in den kommenden Monaten weiterhin emp- ling aufgelegte Konjunkturprogramm im Dezember um weitere
findlich auf die Auswirkungen des Virus und die Sorgen um die EUR 500 Mrd. auf insgesamt EUR 1850 Mrd. aufgestockt und bis
Lage auf dem Arbeitsmarkt reagieren. Die in Europa ergriffenen 2022 verlängert. Der öffentliche und private Finanzierungsbe-
Massnahmen zum Erhalt von Arbeitsplätzen haben die Aus- darf ist erheblich und für die Erholung vonnöten. Darüber hinaus
wirkungen der Krise in diesem Bereich mildern können. Die am wird die Inflation durch die Stärke des Euro begrenzt. Dennoch
stärksten betroffenen Sektoren, wie z. B. das Gastgewerbe oder wird für 2021 ein statistischer Anstieg erwartet.
der Freizeitsektor, die sich durch gering qualifizierte Arbeitsplät-
ze in kleinen KMU auszeichnen, werden sich hingegen mit stei-
gender Arbeitslosigkeit und Konkursen konfrontiert sehen. Hier
dürfte sich eine Umstrukturierung als schwieriger erweisen.
MAKROÖKONOMISCHE DATEN: EUROZONE 2020 2021
Die Aussichten für die verarbeitende Industrie sind indes gut, BIP % -6.9 3.9
abgesehen von der Luftfahrtbranche. Die Belebung im inter- INFLATION % 0.3 1.1
nationalen Warenverkehr in Verbindung mit der dynamischen
ARBEITSLOSENQUOTE % 8.3 8.7
Wirtschaftsentwicklung in China und der Abwertung des Dol-
LEITZINS % -0.50 -0.50
lars begünstigen die Erholung der Branche. Ausserdem kommt
noch ein allgemeiner Trend hin zu langlebigen Gütern, insbeson- ZINSSATZ 10 JAHRE % -0.30 0.00
dere aus dem Bereich Wohnen, hinzu. Die Auftragsbücher der EUR/USD 1.23 1.25
europäischen Unternehmen füllen sich schnell; ein untrügliches STOXX 600 INDEX 399 430
Zeichen für neue Investitionsmöglichkeiten. Industrieunterneh- EPS -34% 35%
men, die Güter mit hoher Wertschöpfung exportieren, stehen
PER 16.6 14.5
somit im Mittelpunkt der Erholung. Darüber hinaus kommt dieINVESTITIONSSTRATEGIE
Eurozone
DER BCGE-GRUPPE
Zinsen und Wechselkurse
13.
EUROZONE: ZINSSÄTZE EUROZONE: WECHSELKURSE
in %
1.0 1.6 1.00
1.5 0.95
0.5
0.90
1.4
0.85
0.0 1.3
0.80
1.2
0.75
-0.5
1.1 0.70
-1.0 1.0 0.65
2016 2017 2018 2019 2020 2016 2017 2018 2019 2020
Deutsche Bundesanleihen 10 Jahre EUR/USD
Euribor 3 Monate EUR/GBP (rechte Skala)
Kurzfristige Zinsen: Windstille Ausfallrisiko verringern. Diese Rücksicht auf die schwächsten Ak-
Im vergangenen Herbst standen die Geldmärkte nicht im Mittel- teure ist zu einem Zeitpunkt, an dem die Banken vor allem KMU
punkt des Interesses und die im Sommer beobachtete Flaute ver- den Zugang zu Krediten erschweren, besonders wichtig.
wandelte sich in absolute Windstille. Weder das Wiederaufflam-
men von Covid-19 noch die neuen Vorsichtsmassnahmen oder Euro: ein besseres Image
die US-Wahlen haben zu Schwankungen geführt. So veränderte Auch der EUR/USD-Wechselkurs setzte im Herbst die im Sommer
sich der 3-Monats-Euribor im letzten Quartal nur um 5 Basis- begonnene Entwicklung fort. Die europäische Gemeinschaftswäh-
punkte und näherte sich damit noch etwas mehr seinem histo- rung wertete gegenüber dem Dollar weiter auf und erreichte mit
rischen Tiefststand. Die massiven Interventionen der EZB zeigen einem Kurs von über 1,21 den höchsten Stand seit April 2018. 2020
Wirkung. Liquidität ist reichlich vorhanden und billig zu haben. legte der Euro gegenüber dem Dollar um 9,5 % zu. Auch gegen-
Die Finanzierungskosten unter den europäischen Banken dürften über dem Pfund legte der Euro weiter zu, wenn der Anstieg auch
daher dauerhaft niedrig bleiben und sich um den von der EZB etwas unregelmässiger verlief. Die Entwicklung des Wechselkurses
festgelegten Zinssatz für Sichteinlagen von -0,5 % bewegen. Vor wurde durch den unsicheren Ausgang des Brexits bestimmt.
diesem Hintergrund dürften sich die Zinsen auch weiterhin inner-
halb der gegenwärtigen niedrigen Bandbreite bewegen. Die Aufwertung des Euro bringt die Gemeinschaftswährung
näher an ihren fundamentalen Wert von 1,25 EUR/USD heran.
Langfristige Zinsen: Risikoappetit Die Aufwertungstendenz des Euro gegenüber dem Dollar be-
Nicht nur der Geldmarkt, auch der Anleihenmarkt ist im ver- gann bereits während der letzten Phase des vorangegangenen
gangenen Herbst ruhig geblieben. Die Risikoaufschläge sanken Konjunkturzyklus nach 2016. Seit vergangenem Frühling kommt
kontinuierlich weiter, sowohl für Staats- als auch für Unterneh- noch der Rückgang der Nominal- und Realzinsen in den USA
mensanleihen. Die Risikoprämie für italienische Schuldtitel liegt hinzu, was den Dollar weniger attraktiv macht.
nun bei knapp 1,1 %, nachdem sie Mitte März mit über 2,8 %
einen Höchststand erreicht hatte. Gleiches lässt sich auch bei Allerdings könnte sowohl die kommerzielle als auch die finan-
Unternehmensanleihen feststellen. Der Preisunterschied zwi- zielle Attraktivität der Eurozone aufgrund der Auswirkungen
schen europäischen AAA- und BBB-Anleihen hat sich halbiert der Krise auf die europäische Auslandsposition beeinträchtigt
und beträgt nun weniger als 0,5 %. Die massiven Interventionen werden. So könnte der durch den Tourismus generierte Über-
der EZB versorgen den Markt mit ausreichend Liquidität und ab- schuss durch ein neues Konsumverhalten dauerhaft beeinträch-
sorbieren nicht nur den Fremdkapitalbedarf der Staaten, sondern tigt werden, was die Dienstleistungsbilanz in vielen Ländern der
auch der Unternehmen. Eurozone, belasten würde. Dadurch könnte der Leistungsbilanz-
überschuss der gesamten Eurozone schrumpfen und die Akku-
Nicht zuletzt sorgt die baldige Einführung von Eurobonds für mulation von Devisenreserven, eine der Ursachen für die Auf-
Beruhigung bei den Gläubigern und weckt deren Appetit auf wertung des Euro, zurückgehen.
Peripherieländer. Von den Agenturen mit AAA bewertet und di-
rekt von der Europäischen Kommission ausgegeben, können An- Der Aufwärtsdruck auf das Währungspaar EUR/USD ist funda-
leger damit Anleihen bester Qualität erwerben, die gleichzeitig mentaler Natur und dürfte anhalten, jedoch ohne Anzeichen
die Finanzierungskosten der schwächsten Euro-Länder und ihr eines nachhaltigeren Trends.INVESTITIONSSTRATEGIE
Eurozone
DER BCGE-GRUPPE
Aktienmarkt
14.
EUROZONE: AKTIENINDIZES EUROZONE: WICHTIGSTE BÖRSENINDIKATOREN
Umbasierter Preisindex 100 = -5 Jahre Kurs-Gewinn-Verhältnis Jährliche Veränderung in %
140 20 50
130 40
18
120
30
16
110
20
100
14
10
90
12
80 0
70 10 -10
2016 2017 2018 2019 2020 2016 2017 2018 2019 2020
Stoxx 600 P/E Stoxx 600
MSCI Small Cap Europe Erwartetes Gewinnwachstum IBES (rechte Skala)
Sektorrotation unwahrscheinlich, dass Europa noch vor 2022 wieder das Niveau
Nach dem im Oktober verzeichneten Rückgang wegen der von 2019 erreichen wird. Die Gewinnerwartungen sind dennoch
zweiten Corona-Welle zogen die europäischen Aktienmärkte im vielversprechend. Der Konsens geht von einem Anstieg um 30 %
November dank der besseren Visibilität nach der Wahl von Joe für 2021 aus. Die Umsätze sollten insbesondere durch Unterneh-
Biden und der Ankündigung eines bevorstehenden Impfstoffs mensinvestitionen und die unverkennbare Erholung im verarbei-
gegen Covid-19 wieder deutlich an. Endlich gab es für alle, vor tenden Gewerbe und in der Industrie, die auf dem europäischen
allem aber für Anleger, wieder eine Perspektive für die Zeit nach Markt sehr präsent sind, gestützt werden. Eine höhere Kapazi-
der Gesundheitskrise. Die Aussichten auf einen Aufschwung gin- tätsauslastung sorgt dabei für bessere Margen.
gen einher mit einer deutlichen Sektorrotation zugunsten der am
stärksten von der Gesundheitskrise betroffenen Werte: Energie, Der europäische Markt wird derzeit mit dem 17-fachen der Ge-
Banken und Fluggesellschaften erholten sich kräftig, während winne für 2020 gehandelt, ein Multiplikator, der über dem his-
jene Sektoren, die während des Lockdowns zu den Gewinnern torischen Durchschnitt liegt und auf eine Bewertungslücke zwi-
zählten (Internet, Gesundheitswesen, Lebensmittelhandel usw.) schen krisensensiblen Werten (Finanzwerte, Öl, Roh-, Hilfs- und
nur leichte Gewinne verzeichneten. Betriebsstoffe) und defensiven Werten (Basiskonsumgüter, IT) hin-
weist – trotz der jüngsten Sektorrotation. Diversifikation wird zum
Wieder deutlich steigende Gewinne Schlagwort für die Neuausrichtung unserer Portfolios, die Qualität,
Trotz einer schrittweisen wirtschaftlichen Normalisierung ist es Wachstum, Value sowie Small und Mid Caps kombinieren.
DAS WESENTLICHE
Die Wirtschaft der Eurozone hat sich im dritten Quartal deutlich erholt. Der erwartete Aufschwung reicht jedoch nicht
aus, um 2021 wieder das Vorkrisenniveau zu erreichen. Das auf Unternehmen und Zukunftsbranchen ausgerichtete
europäische Konjunkturprogramm wird Investitionen unterstützen.
Die Inflation wird auch weiterhin schwanken, wobei die Entwicklung durch die Aufwertung des Euro sowie den fehlen-
den Druck auf den Arbeitsmarkt gebremst wird. Für 2021 wird jedoch ein statistischer Anstieg erwartet.
Die Allokation in Europa bleibt weiterhin auf die Wertschöpfung der Unternehmen ausgerichtet. Das europäische Konjunk-
turprogramm eröffnet Möglichkeiten, sich an den Megatrends zu beteiligen. Der industrielle Aufschwung wird sich positiv
auf Europa auswirken, da KMU aus dem verarbeitenden Gewerbe an den europäischen Börsen stark vertreten sind.
Trotz einer deutlichen Verbesserung der Gewinnaussichten für 2021 dürfte die Rentabilität der Unternehmen erst 2022
wieder das Vorkrisenniveau erreichen, während die hohen Bewertungen erhebliche Unterschiede kaschieren.
Der Ansatz, nur erstklassige Werte auszuwählen, gilt auch für den europäischen Markt. Aufgrund der Ankäufe durch die
EZB und struktureller Kräfte wird die Zinskurve niedrig bleiben mit geringer Aussicht auf eine Verbesserung.
Der Aufwärtsdruck auf den Euro bringt ihn näher an seinen fundamentalen Wert heran, der auf der kommerziellen und
finanziellen Attraktivität der Eurozone beruht. Allerdings stört die Krise diesen Wettbewerbsvorteil und bremst die Auf-
wärtsbewegung.INVESTITIONSSTRATEGIE
Vereinigte Staaten
DER BCGE-GRUPPE
Makroökonomische
Entwicklung
15.
VEREINIGTE STAATEN: ENTWICKLUNG DER INVESTITIONEN VEREINIGTE STAATEN: ALLZEITHOCH IM BAUGEWERBE
Umbasiert auf den 1. Januar 2020 Jährliche Veränderung (in %, geglättet) Index
110 40 100
105
20 80
100
0 60
95
90 -20 40
85
-40 20
80
75 -60 0
2015 2016 2017 2018 2019 2020 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20
Total Geistiges Eigentum Neue Baustellen Vertrauen der Bauunternehmer
Bau Baubewilligungen (Vorlauf 1 Jahr, rechte Skala)
Privatinvestitionen stützen die Erholung Entschlossene Geldpolitik
Auf die Rezession in der ersten Jahreshälfte folgte ein kräftiger Das Fed ist fest entschlossen, so lange zu intervenieren, wie es
Konjunkturaufschwung. Mit einem auf das Jahr hochgerechne- nötig ist. So hat die US-Notenbank im Dezember dass sie ihre
ten Wachstum von mehr als 33 % im 3. Quartal liegt das ame- unkonventionelle Geldpolitik, die für ausreichend Liquidität zur
rikanische BIP nur noch 3,5 % unter dem Vorkrisenniveau. Die Finanzierung der Wirtschaft sorgt, fortführen wird. Dennoch
Unsicherheit ging nach den Wahlen spürbar zurück. Die Demo- sollte die Inflation trotz einiger Schwankungen hauptsächlich
kraten verfügen nun über eine Mehrheit im Senat und Joe Bi- aufgrund von Basiseffekten unter Kontrolle bleiben. Ohne eine
den wird auf ein erfahrenes Team bauen können. Das Tempo Rückkehr zur Vollbeschäftigung kann der Aufwärtsdruck weder
des wirtschaftlichen Aufschwungs in diesem Jahr wird von der bestimmend noch dauerhaft sein. Die jüngste Lockerung des
Umsetzung der Stützungs- und Konjunkturprogramme, aber Zwei-Prozent-Ziels erweitert den Spielraum bei der Preisstabilität.
auch von deren Umfang abhängen. Das erneute Aufflammen An der Zinspolitik dürfte sich so schnell nichts ändern, und das
des Virus und die Abkühlung am Arbeitsmarkt trüben derweil die Fed wird seine expansive Haltung so lange wie nötig beibehalten.
Stimmung der Verbraucher.
Die stabilen Investitionen im Baugewerbe und in geistiges Eigen-
tum während der Krise sind ein gutes Vorzeichen für eine Erho-
lung der industriellen Tätigkeit. Trotz anhaltend hoher Arbeits-
losigkeit lässt sich im Wohnungsbau ein kräftiges Wachstum
verzeichnen. Niedrige Hypothekarzinsen kurbeln die Nachfrage
an, während das Wohnungsangebot weiterhin unzureichend ist.
Als Beleg dient das Vertrauen der Bauunternehmer, das sich auf
einem Allzeithoch befindet. Infolge dieser Euphorie sind auch MAKROÖKONOMISCHE DATEN: 2020 2021
langlebige Güter sowie Bau- und Wohnstoffe sehr gefragt. Der VEREINIGTE STAATEN
Aufschwung im Handel mit Industriemetallen und der daraus
BIP % -3.7 3.2
resultierende Preisanstieg zeugen davon. Darüber hinaus sieht
INFLATION % 1.2 2.1
Bidens Programm massive Investitionen in die Energiewende vor,
was die technische Innovation befördern wird. Die Ausgaben für ARBEITSLOSENQUOTE % 6.7 6.0
Forschung und Entwicklung werden also weiter anhalten und LEITZINS % 0.25 0.25
die Segmente mit hoher Wertschöpfung werden ein verstärktes ZINSSATZ 10 JAHRE % 0.92 1.10
Wachstum verzeichnen: Greentech, Smart Cities, Biotech usw. EUR/USD 1.23 1.25
Die USA sind zwar direkt an Innovationen beteiligt, aber der An-
S&P 500 INDEX 3756 3850
teil des verarbeitenden Gewerbes ist im Vergleich zu den Dienst-
EPS -15% 25%
leistungen, insbesondere den konsumnahen, eher gering. Die
Unsicherheit hinsichtlich eines Aufschwungs in diesem Jahr geht PER 23.7 19.0
somit von dieser Branche aus.INVESTITIONSSTRATEGIE
Vereinigte Staaten
DER BCGE-GRUPPE
Zinsen und Wechselkurse
16.
VEREINIGTE STAATEN: ZINSSÄTZE VEREINIGTE STAATEN: WECHSELKURSE
in % Index, JPY/USD
3.5 130 1.7
3.0
120 1.6
2.5
2.0
110 1.5
1.5
100 1.4
1.0
90 1.3
0.5
0.0 80 1.2
2016 2017 2018 2019 2020 2016 2017 2018 2019 2020
US-Treasuries 10 Jahre Effektiver Wechselkurs, USD AUD/USD (rechte Skala)
Libor 3 Monate USD JPY/USD
Kurzfristige Zinsen: im Westen nichts Neues Dollar: immer tiefer, aber bis wann?
Am US-Geldmarkt herrschte im letzten Herbst absolute Wind- Im vergangenen Herbst wertete der US-Dollar weiter ab und er-
stille. Trotz der Ungewissheit im Zusammenhang mit den Wahlen reichte wieder seinen fundamentalen Wert. Seit dem 1. Oktober
und des starken Anstiegs der Corona-Zahlen kam es beim Drei- hat der Greenback gegenüber dem Euro mehr als 4 % an Wert
monatssatz nur zu geringen Schwankungen. Liquidität ist dank eingebüsst, womit der Rückgang für 2020 nahezu 9 % beträgt.
der Interventionen des Fed weiterhin reichlich vorhanden. Die Der Dollar steht auch gegenüber anderen wichtigen Währungen
kurzfristigen Zinssätze, die die geldpolitischen Erwartungen wi- unter Druck: Yen, Australischer Dollar, Schweizer Franken, Pfund
derspiegeln, dürften sich kaum bewegen. Sterling und Chinesischer Yuan.
Langfristige Zinsen: bessere Aussichten? Dennoch behält die amerikanische Währung ihren Status als
Auch wenn es bei den langfristigen Zinsen zu keinen grösseren sicherer Hafen gegenüber den Währungen der dynamischen
Bewegungen kam, so liess sich beim Zehnjahressatz doch ein Wachstumsregionen, mit Ausnahme des Yuan. Der Dollar-Index
leichter Anstieg erkennen. Die mittelfristigen Wirtschaftsaussich- begrenzt die Verluste und liegt nun mehr als 3 % unter dem
ten haben sich mit den ersten Impfungen verbessert. Darüber Wert zu Jahresbeginn.
hinaus haben sich die Inflationserwartungen auch aufgrund des
mechanischen Anstiegs des Ölpreises mehr als sechs Monate Die geldpolitische Wende der US-Notenbank im letzten Früh-
nach deren Tiefststand wieder nach oben hin normalisiert. Die ling hat zu einer Verringerung der Anleihenrenditen geführt.
fortgesetzten Aufkäufe von Vermögenswerten durch die US-No- Der Zinsrückgang in Verbindung mit den Liquiditätsspritzen ver-
tenbank sollten den Zinsanstieg jedoch begrenzen. ringerte die Attraktivität des Dollars und brachte ihn näher an
seinen fundamentalen Wert von 1,25 gegenüber dem Euro; ein
Am Markt für Unternehmensanleihen sitzen hingegen längst Wert, der auch durch die defizitäre Auslandsposition der USA
nicht alle im gleichen Boot. Die Normalisierung der Wirtschafts- bestimmt wird. Der Dollar verliert nach und nach an Wert, aber
tätigkeit und die Liquiditätsspritzen haben zu einer Senkung der seine Abwertung ist nicht unvermeidlich. 2021 könnten die Aus-
Risikoprämien geführt, die jedoch nach wie vor über den Tiefst- wirkungen der Konjunkturpolitik auf die Auslandspositionen und
werten liegen. Dies gilt insbesondere für Anleihen geringerer die Zinsen diese Abwärtsbewegung stoppen.
Bonität. Bei High-Yield-Anleihen kommt es immer häufiger zu
Ausfällen. Die Ausfallquote befindet sich inzwischen auf dem Die relative Schwäche des Dollars wird bei der Erholung der
höchsten Stand seit zehn Jahren. Weltwirtschaft eine Rolle spielen. Sie stützt die Rohstoffpreise
(insbesondere Erdöl) und den Aufschwung im internationalen
Stabile kurzfristige Zinsen und etwas höhere langfristige Zin- Warenverkehr. Auch die Industrie, die äusserst sensibel auf Ex-
sen bedeuten eine flachere Zinskurve so wie in Europa und der porttrends reagiert, könnte davon profitieren, wie auch die dy-
Schweiz. Dies ist eine Folge der unkonventionellen Geldpolitik namischen Wachstumsregionen.
und der Verankerung der Inflationserwartungen.Sie können auch lesen
