Investoren Präsentation - Januar 2019 - Webflow
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Investoren Präsentation
2. Januar 2019
DISCLAIMER / FORWARD LOOKING STATEMENTS
Certain information set forth in this presentation contains “forward-looking information”, including “future oriented financial information” and “financial
outlook”, under applicable securities laws (collectively referred to herein as forward-looking statements). Forward-looking statements are provided to
allow potential investors the opportunity to understand management’s beliefs and opinions in respect of the future so that they may use such beliefs and
opinions as one factor in evaluating an investment.
These statements are not guarantees of future performance and undue reliance should not be placed on them. Such forward-looking statements
necessarily involve known and unknown risks and uncertainties, which may cause actual performance and financial results in future periods to differ
materially from any projections of future performance or result expressed or implied by such forward-looking statements.
Although forward-looking statements contained in this presentation are based upon what management believes are reasonable assumptions, there can
be no assurance that forward-looking statements will prove to be accurate, as actual results and future events could differ materially from those
anticipated in such statements. Pecora Capital LLC undertakes no obligation to update forward-looking statements if circumstances or management’s
estimates or opinions should change except as required by applicable securities laws. The reader is cautioned not to place undue reliance on forward-
looking statements.
2
Pecora Capital Value Strategie
Wer wir sind
► Langfristig ausgerichtete Aktieninvestoren
► Konzentriertes Portfolio und geduldig
► Suchen sowohl nach Qualitätsfirmen und Familienunternehmen, als auch nach Spezialsituationen mit
signifikanter Unterbewertung
► Mit unseren Familien sind wir identisch wie unsere Kunden und Mitinvestoren investiert
► Unabhängig: Banken- und Analystenmeinungen schenken wir keine Beachtung. Wir treffen Entscheidungen
ohne den Einfluss Dritter und im besten Interesse unserer Kunden
► Wir orientieren uns an den besten Investoren unserer Zeit. Buffett, Icahn, Klarman, Singer, Loeb, Ackman,
David Herro
Woran wir glauben
► Fundamentdaten aus Bilanz, G&V und Cashflow, sowie das Management spielen eine entscheidende Rolle
► Ein hoher Besitzanteil des Managements, einer Familie oder eines Ankerinvestors sind unerlässlich. Impliziert
gleich gerichtete Interessen und gut überlegte Kapitalallokation.
► Ein Anlagenausschuss von zwei Personen ist die perfekte Größe – wir sind eine Investment Boutique
3Unternehmen, die wir suchen
► Einfaches Geschäftsmodell: Leicht ► Bilanz: Geringe Bilanzsumme, wenig oder keine
verständliches Geschäftsmodell, welches man Schulden – optimal > 50% EK – Quote, wenig
einem Achtjährigen erklären kann oder keine immateriellen Vermögensgegenstände,
kein Goodwill, überschüssige Cashpositionen
► Hoher Anteil an Insiderbesitz durch das
Management oder eine Familie: Das impliziert ► Profitabilität: Nachhaltig und verlässliche
gleichgerichtete Interessen und gut überlegte Margen, hohe Renditen auf das eingesetzte
Kapitalallokation. Kapital, hohe RoA, hohe RoE
► Compounder: Langfristige Buchwertsteigerung in ► Preis: Signifikante Unterbewertung zu
Bilanz über 10-20 Jahre sichtbar. Nachhaltig Wettbewerbern u. Peer-Gruppe. KGV < 10
überdurchschnittliche Return on Assets. (allerdings branchenabhängig), EV/EBIT ≤ 10
(ebenso branchenabhängig), Niedriger Preis zu
► Unkorreliert und nicht kapitalintensiv: Buchwert (Abhängig von Verschuldungsseite)
Allwetterfestes Geschäft, beständig in jedem
Marktumfeld
► MOAT: Burggraben um das Geschäft, welcher die
Marktposition vor Wettbewerbern schützt. Wenig
Wettbewerb (z.B. Marlboro 44% Marktanteil in
USA; Duopol Airbus / Boeing)
42018 in der Retroperspektive
14 von 16 Unternehmen haben ihre Ergebnisse verbessert und
den Unternehmenswert erhöht.
Nur 3 von 16 Aktien sind gestiegen und 13 von 16 Aktien wurden günstiger.Wells Fargo (WFC) Gewichtung: 9,0%
► Drittgrößte U.S. Amerikanische Bank mit 1,9 Billionen Assets
► Profiteur von Steuersenkungen, Deregulierung, steigenden Zinsen in den USA
Organische Ergebnisse identisch zum Vorjahr
Gewinnwachstum von rund 20% durch Steuersenkungen
Marktkap.: Kreditwachstum stagnierend, Kreditqualität leicht besser
$217 Mrd.
► Normalisierte Nettogewinne von $26 Mrd. pro Jahr
Aktienpreis:
$46 ► Distribution von $33 Mrd. bzw. 127% der Gewinne an Aktionäre
8,3 Mrd. Dividende und $24 Mrd. durch Aktienrückkäufe p.a.
Dividendenrend.:
Aggressive Aktienrückkäufe bei unterbewerteten Preisen (KGVCheniere Energy (LNG) Gewichtung: 8,7%
► Erster Exporteur von Amerikanischem Liquified Natural Gas (LNG)
Verflüssigungsanlagen mit Kapazitäten von 40,5 mtpa in 2022
6 Trains Sabine Pass Anlage mit 27 mtpa, 3 Trains Corpus Christi Anlage mit 13,5 mtpa
Marktkap.: 10% Abdeckung der weltweiten LNG Nachfrage in 2022
$14,7 Mrd.
► 15, 20 oder 25 – jährige fixe Lieferverträge mit bonitätsstarken Gegenparteien
Aktienpreis: Rohstoffpreisunabhängig, 15% Markup zu HH Preis plus Lieferkosten
$57 Wettbewerbsvorteil mit flexiblen Lieferungen per Schiff
Lieferung an die größten Spieler im LNG Markt: Shell, Kogas, GAIL, Total, Petronas, Trafigura,
Cashflow p. Woodside, EDF, Petrochina etc.
Aktie 2018: 85% der Liefermenge festgelegt durch fixe Abnehmerverträge, 15% Spot Markt
$2,1
► In 2022: 5,2 Mrd. Adjusted EBITDA, 2,7 Mrd. Distributable Cashflow, Distributable Cashflow
Cashflow p. pro Aktie: $9
Aktie 2019E:
9 Trains a 4,5 mtpa Kapazität, 6 Trains Sabine Pass, 3 Trains Corpus Christi
$2,7
Starkes Wachstum, weiterer Ausbau möglich
Cashflow p.
► Superinvestoren als Anteilseigner: Carl Icahn mit 9,1%, Seth Klarman mit 5,5%
Aktie 2022E:
$9 Kursziel: $170 (2023), Renditepotenzial: 200%, Market Cap Ziel: $45 Mrd.
7Volkswagen (VOW3) Gewichtung: 8,6%
► Größter Autobauer der Welt mit 12 Marken
Umsatz von ~ 230 Mrd. €
Neue Markenstruktur: Volumensegment (VW, Skoda, Seat), Premiumsegment (Audi), Super-
Marktkap.: Premiumsegment: Porsche, Bentley, Bugatti, Lamborghini
68,0 Mrd. €
► Vorbereitungen für Spin-Off des LKW-Geschäfts
Aktienpreis:
VW LKW & Bus integriert MAN und Scania in eine neue Aktiengesellschaft; neuer
136 €
Markenname Traton Group; Marktwert bei Börsengang ~ 24 Mrd. €, Erlöse von ~ 6 Mrd. €
Gewinn p.
► Nachhaltige Profitabilität
Aktie 2018E¹²:
~ 24.41 € Operative Umsatzrendite mit 7,6% auf Vorjahresniveau¹, 17 Mrd. €² Op. Ergebnis erwartet
Margenverbesserung bei Kernmarke VW; Audi & Porsche bleiben die Zugpferde
Dividendenrend.:
2,9% ► Starke Unterbewertung
Finanzziele 2020: Umsatzsteigerung um 20%, Umsatzrendite zw. 6.5-7.5%, R&D Ausgaben
KBV: 0,65² 6% vom Umsatz, Netto Cashflow ≥ 10 Mrd. €, Gewinn pro Aktie ≥ 30 €
Operative Ergebnisse und Buchwert erhöht
KGV: 5,6 KGV von 5,6; Preis zu Buchwert von 0,65
Kursziel: 220 Euro, Renditepotenzial: 61,7% plus Dividenden
1 Source Volkswagen public filings, Operating Income and EPS before special items (Diesel payments) 8
2 Pecora Capital Estimates.Synchrony Financial (SYF) Gewichtung: 7,6%
► Größter Anbieter von Privat-Label-Kreditkarten in den Vereinigten Staaten
► Profiteur von Steuersenkungen
Organisches Wachstum von 10% (ttm), Gewinnwachstum von rund 20% durch
Marktkap.:
Steuersenkungen, nachhaltig profitabel, aggressive Aktienrückkäufe
$16,8 Mrd.
KPI ÜBERBLICK Q3 2017 bis Q3 2018 (in Millionen, außer per Aktie Angaben)
Aktienpreis: FY 2020E¹ FY 2019E¹ Sep 30, Jun 30, Mar 31, Dec 31, Sep 30,
$23 2018 2018 2018 2017 2017
Netto Zinseinnahmen $ 17.800 $ 16.500 $ 4.206 $3.737 $ 3.842 $ 3.916 $ 3.876
KGV (ttm): Netto Gewinn $ 2.600 $ 2.450 $ 671 $ 696 $ 640 $ 545 $ 555
6
Gewinn pro Aktie $4.50 $4.10 $ 0.91 $ 0.92 $ 0.83 $ 0.70 $ 0.70
Dividendenrend.: Dividende pro Aktie $1.08 $ 0.84 $ 0.21 $ 0.15 $ 0.15 $ 0.15 $ 0.15
3,60% Aktien ausstehend 585.5 629.7 718.7 746.6 760.3 770.5 782.6
► Verlust von Walmart (10% des Kreditportfolios) als Kunde lässt Aktienpreis fallen
Gewinn p. Aktie
(2018): $3,68 Auswirkungen neutral für Gewinn pro Aktie
$2,5 Mrd. freies Kapital Rückgabe an Aktionäre (Rückkäufe, Dividenden)
Gewinn p. Aktie
(2020E): $4,50¹ ► Superinvestoren als Anteilseigner: Warren Buffett mit 2,9%, Seth Klarman mit 2,3%
Kursziel: 14 – fach, 14 x $4,50 = $63 plus Dividenden, Renditepotenzial: > 200%
9
¹ Q3 2017 to Q3 2018 based on SYF public filings, FY 2019E and FY 2020E based on Pecora Capital estimates.Bayer (BAYN) Gewichtung: 7,1%
► Hochqualitatives Geschäft mit großem Burggraben und hohen Eintrittsbarrieren
Crop Science und Pharmaceuticals als Wachstums-, Synergie- und Gewinntreiber
Marktkap.:
56,7 Mrd. €
Aktienpreis:
60 €
Gewinn p.
Aktie 2018:
~ 6.7
Dividendenrend.:
4,80%
Gewinn p.
Aktie 2022:
~ 10¹ €
Source: Bayer Capital Markets Day, December 5 2018
¹ BAYN Management Guidance and commentary.
10Bayer (Cont.)
► Fokus auf 3 Geschäftsfelder
Anteil an EBITDA: 2018 2022E Abs. Beitrag zum EBITDA Wachstum (2018 – 2022):
Pharmaceuticals (48,7%) (43,8%) 1,5 Mrd. €
Crop Science (39,1%) (42,3%) 2,3 Mrd. €
Consumer Health (9,6%) (13,9%) 0,3 Mrd. €
► Verkauf von Animal Health und nicht zum Kerngeschäft gehörender Vermögenswerte
Animal Health (Geschäftsfeld Nr. 4), Currenta, Coppertone & Dr. Scholls (beides Consumer Health zugehörig)
~ 3.1 Mrd. € an Umsatz, >0.6 Mrd. € EBITDA
Erwartete Erlöse aus Verkauf von ~ 8-11¹ Mrd. € Reduzierung Verschuldung, Dividenden, Aktienrückkäufe
► Robustes, nicht korreliertes und patentgeschütztes Geschäft
Patentschutz der beiden größten Verkaufsschlager Xarelto (2024) und Eylea (2022 China, 2023 Europa, 2025 USA)
Starke Pipeline im verschreibungspflichtigen Pharma Bereich, ~ 4,5 Mrd. € zusätzliches Umsatzpotenzial
China ist Wachstumstreiber bei Pharma (~ 13 CAGR)
Crop Science mit am meisten Potenzial bei Margen Erweiterung
► Bayer ist ein Schnäppchen
KGV von 8,9 und damit ein erheblicher Abschlag zu Konkurrenten. Crop Peers (~ KGV v. 20), Pharma Peers (~ KGV v. 14)
Neubewertung Bayer 2022: 9 € (Gewinn p. Aktie) x 14 = 126 € + 12,2 € Dividende (19‘, 20‘, 21‘, 22‘), Kurspotenzial: 130 %
11
¹ Pecora Capital estimates.WPP PLC (WPP) Gewichtung: 4,6%
► Weltweit größtes Werbe- und Kommunikationsunternehmen mit rund £15,5 Mrd.
Jahresumsatz und Firmensitz in London
Marktkap.: ► Starke Unterbewertung im Vergleich zur Peer-Group mit einem EV/EBIT² für das laufende
£10,7 Mrd. Geschäftsjahr von 6 bis 7, sowie einem KBV von 1,2
Bewertung der Wettbewerber (Omnicom, Publicis Groupe, IPG, Dentsu) zum 7 bis 13-fachen
Aktienpreis: des EV/EBIT bzw. zum 1,2 bis 7-fachen des Buchwerts
846p Operating Margin von 13% und Return-on-Assets von 6% befindet sich am oberen Ende im
Peer-Group-Vergleich
Gewinn p. Aktie Marktübertreibung aufgrund des Brexits, obwohl nur 15% des Umsatzes in UK
2018E¹: 120-140p
► Strategie 2021: Einfachere Struktur, weniger Werbeagenturen, kundenzentrierter
KGV 2018E¹: Fusion einzelner Agenturen, wie Ende 2018 JWT und Wunderman zu Wunderman Thompson
6 bis 7 Reduzierung der Overheadkosten, größerer Kundennutzen
Verkauf strategisch nicht-notwendiger Assets im Wert von mehr als £3 Mrd.
KBV ttm: 1,2
► Finanzziele 2021: Verbesserung der Operating Margin auf 15% und Ausschüttung von 80-90%
EV/EBIT² 2018E¹: der freien Geldmittel an die Aktionäre (>10% Rendite für Aktionäre)
6 bis 7
► Ankerinvestoren: David Herro, Anteil 8%; Steven Romick 2%
Dividendenrend.:
7,1% ¹ Pecora Capital estimates 2 Firmenwert/Operatives Ergebnis
12Freeport-McMoran (FCX) Gewichtung: 4,6%
► Größte börsengehandelte Kupferminengesellschaft der Welt
Umsatz von rund $19 Mrd., davon 40,6% Nordamerika, 33,0% Südamerika, 26,3% Indonesien
~ Free Cashflow 2018E von $3,25 Mrd. und Nettogewinn 2018E von $2,95 Mrd.¹
Erstklassiges Portfolio an Kupfer Assets
Marktkap.: ► Langfristige Fundamentaldaten für Kupfermarkt zunehmend positiv
$14,9 Mrd. Mangelnde Investitionen in die Entwicklung neuer Minen wegen niedriger Kupferpreise zwischen 2014
bis 2018 kaum neue Kupferprojekte am Horizont
Aktienpreis: Jüngst fallende Kupferpreise haben weitere Auswirkungen auf Investitionen
$10,31 Erhebliches Angebotsdefizit scheint unausweichlich
Hohe globale Nachfrage: E-Fahrzeuge, Erneuerbare Energien und Infrastruktur benötigen Kupfer
Gewinn 2018E:
$2,95 Mrd.¹ ► Konstante und nachhaltige Generierung von freiem Cashflow, Starker Abbau der Verschuldung
Free Cashflow Potenzial von $5 Mrd.¹ (bei $3,25 pro Pfund Kupfer)
Free Cashflow p. Signifikante Reduzierung der Nettoverschuldung, Dez. 2015: $20,2 Mrd., Dez. 2018E: $6,1 Mrd.
Aktie 2018E: $2,24¹
► Nennenswertes
Free Cashflow p. Ankerinvestor: Carl Icahn, Anteil 3,5%
Aktie 2021E: $3,45¹ Langfristige bindende Lösung mit Indonesien erreicht, Abbaurechte bis 2041 gesichert
2019 ist in der Grasberg Mine (Indonesien) wegen des Wechsels zu Untertageabbau ein Übergangsjahr
Kursziel: mit niedrigerem Kupferausstoß; höherer Ausstoß in 2020, 2021 erwartet
$25 Erheblich höherer Aktienpreis möglich basierend auf drei Annahmen 1) Firma schuldenfrei,
2) Signifikant höherer Ausstoß / Cashflow 2021, 3) Höherer Kupferpreis wegen Angebotsdefizit
¹ FCX public filings, 2018E & 2021E as per Pecora Capital estimates. 13Daimler (DAI) Gewichtung: 4,5%
► Mercedes-Benz Nr. 1 Autobauer im Premiumsegment
Umsatz auf Vorjahresniveau
Positive Gesamtentwicklung, ernüchternde Free Cashflow Zahlen
Marktkap.:
48,0 Mrd. €
► Daimler Trucks Nr. 1 im LKW Markt
Aktienpreis: LKW Bereich ist alleinstehend rund 35 Mrd. € wert (21,7% des Gesamtumsatzes)
45 € Damit wäre die Mercedes Benz PKW Sparte, Mercedes-Benz Vans, Daimler Busse und Daimler
Finanzdienstleistungen (zusammen 78,3% des Gesamtumsatzes) nur 13 Mrd. € wert
Gewinn p. Wert würde 1/5 des Wettbewerbers BMW entsprechen Das ist nicht möglich
Aktie 2017:
9,84 € Erfolgreiche Modellpolitik und zukunftsträchtige Beteiligungen werden an Börse nicht
honoriert
Dividendenrend.: Holdinglösung und schlechtes, aktionärsunfreundliches, behäbiges Management verantwortlich
8,1% für Kursschwäche u. Unterbewertung
Buchwert p. ► Optimallösung: Aufspaltung in eigenständige Unternehmen, „Mercedes-Benz Cars“ und
Aktie: 60,04 € „Daimler Trucks“
KGV (ttm): ► Bewertung: 8,5-fach x Gewinn p. Aktie 2020E¹: 8,5 x 9 € = 76,5 € plus 7,30 € Dividenden,
5,3 Kurspotenzial = 86,2%
14
¹ Pecora Capital estimates.Imperial Brands (IMB) Gewichtung: 4,1%
► Global-Player in Produktion und Verkauf von Nikotinprodukten
Weltweit etablierte Zigarettenmarken wie Davidoff, West, Winston, JSP, Gauloises
Weltmarktführer im Verkauf kubanischer Zigarrenmarken wie Cohiba und Montecristo durch
Marktkap.: 50%-Beteiligung an Habanos S.A.
£22,5 Mrd. Portfolio von Next-Generation-Produkten wie die stark wachsende E-Zigarette myBlu mit mehr
als 100% Umsatzwachstum p.a. in 2018
Aktienpreis:
2.377p ► Die Tabakbranche bietet viele attraktive Investmentkriterien: Hohe Gewinnmargen, geringe
Herstellungskosten, hohe Preissetzungsmacht und Markenloyalität
Gewinn p. Aktie:
Dividendensteigerung seit 21 Jahren - profitabelste Branche des 20. Jahrhundert
272,2p
Umsatzwachstum in den Entwicklungsländern, sowie Preis- und Effizienzsteigerungen
egalisieren den Rückgang der Raucherzahlen in den Industrieländern.
KGV 2018: 9
► Potentieller Übernahmekandidat in einer stark konsolidierten Branche mit 5 globalen
EV/EBIT¹ adj.²
Wettbewerbern (aktuelle Bewertung IMB: Preis/Umsatz < 1)
2018: 9
$85,5 Mrd. Übernahmepreis von Reynolds durch British American Tobacco in 2017
Free Cashflow: zum 45-fachen des Gewinns und 8-fachen des Umsatzes
£2,5 Mrd. $1,60 Mrd. Übernahmepreis von Donskoy Tabak (7% Marktanteil Russland) durch Japan
Tobacco in 2018 zum ca. 5-fachen des Umsatzes
Dividendenrend.:
7,9% ► Brexit-Sorgen unbegründet, da mehr als 80% der Umsätze weltweit erzielt werden 15
¹ Firmenwert/Operatives Ergebnis 2Operatives Ergebnis bereinigt gemäß FirmenangabenYatra Online (YTRA) Gewichtung: 3,8%
► Nr. 2 Online Travel Agency in Indien
► Großes Wachstumspotential aufgrund Indiens einzigartiger Wirtschaftsdynamik
Indien ist die schnellste wachsende globale Wirtschaftskraft mit 7,6% BIP Wachstum
Marktkap.: Reisemarkt wächst mit doppelter Rate, CAGR 14% (2017-2022E)
$165 Mio. Online Reisebuchungen wachsen nochmals schneller als der Reisemarkt
Stark steigende Anzahl von Internet- & Smartphone Nutzern
Aktienpreis: Dynamischer Trend zum Wechsel von Offline zu Online Travel
$4
► Stark segmentierter Markt, Marktführer bei Corporate Travel
Kursziel:
$15,6 ► Konsistentes Wachstum, disziplinierte Kapitalallokation
Ausreichend Cash: $68,3 Mio. (Stand 30.9.2018)
Cash burn pro Quartal ≈ $4 Mio., Break Even Ziel Ende 2019¹
Debt / Assets = 7,33%, starke Bilanz, wenig Schulden
► Unterbewertung
Yatra datiert zum 1,4-fachen der Umsätze, Wettbewerber zum 4- bis 6-fachen
¹ Based on YTRA Management commentary 16Yatra Online (Cont.)
Yatra steigert die Umsätze in FY 2016 bis FY 2018 mit mehr als 35%. Mit einer konservativen
Wachstumsrate von jährlichen 23% macht Yatra 2022 mehr als eine viertel Milliarde $ Umsatz.
Umsätze abzüglich Service Kosten in Mio. $: FY 2016 bis FY 2022:
274,9
223,5 Bewertung YTRA 2020:
181,5 4 x 2021 Umsatz minus Service Kosten +
147,6 Cash von Warrants – Cash burn =
120
4 x $223,5M + $199.3M - $120M = 973,3M
79,6
64,4
Value = $973,3M / 62,4M Aktien = $15,6
2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E
Flugreisen Hotels Sonstiges
Source: 2016 -2018 as per YTRA public filings, 2019E – 2022E as per Pecora Capital estimates.
17„Es gibt Zeiten, in denen die Angst die Investoren geradezu lähmt. Dann muss
man kaufen. Sei gierig, wenn die anderen Angst haben, und ängstlich, wenn sie
gierig sind.“
Warren BuffettRECHTLICHER HINWEIS
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