Panalpina World Transport (Holding) Ltd - Übernahmekommission
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Panalpina World
Transport (Holding) Ltd.
Fairness Opinion zuhanden des Verwaltungsrates
der Panalpina Welttransport (Holding) AG
Bewertung der finanziellen Angemessenheit des öffentlichen
Umtauschangebotes von DSV A/S Hedehusene, Dänemark für
Panalpina Welttransport (Holding) AG Basel, Schweiz
Zürich, 9. Mai 2019Panalpina Welttransport (Holding) AG
KPMG AG
9. Mai 2019
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung ......................................................................................................................... 5
1.1 Hintergrundinformationen ............................................................................................. 5
1.2 Mandat der KPMG AG ................................................................................................. 6
1.3 Bewertungsmethode ...................................................................................................... 7
1.4 Bewertungsgrundlage .................................................................................................... 8
2 Marktübersicht ................................................................................................................ 9
3 Unternehmensprofil Panalpina .................................................................................... 12
3.1 Übersicht ..................................................................................................................... 12
3.2 Luftfracht Segment ...................................................................................................... 12
3.3 Seefracht Segment ....................................................................................................... 13
3.4 Logistik und Produktion Segment ............................................................................... 14
3.5 Strategie und Finanzplanung ....................................................................................... 16
4 Bewertung von Panalpina ............................................................................................. 19
4.1 Ertragswertverfahren ................................................................................................... 19
4.2 Marktwertverfahren ..................................................................................................... 25
5 Liquiditäts- und Aktienpreisanalyse ........................................................................... 28
5.1 Panalpina ..................................................................................................................... 28
5.2 DSV ............................................................................................................................. 30
6 Zusammenfassung der Fairness Opinion .................................................................... 32
7 Anhang ........................................................................................................................... 36
1
Die KPMG AG ist eine Tochtergesellschaft der KPMG Holding AG, die Mitglied des EXPERTsuisse Certified Company
KPMG-Netzwerks unabhängiger Unternehmen ist, die mit der KPMG International
Cooperative ("KPMG International"), einer Schweizer juristischen Person, verbunden
sind. Alle Rechte vorbehalten.Panalpina Welttransport (Holding) AG
KPMG AG
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Liste der Abbildungen
Abbildung 1: Globaler Speditionsmarkt...................................................................................... 10
Abbildung 2: Globaler Speditionsmarkt 2020............................................................................. 10
Abbildung 3: Nettoumsatz nach Produkten und Regionen (2018).............................................. 12
Abbildung 4: Umsatz und EBIT Marge des Luftfracht Segments .............................................. 13
Abbildung 5: Umsatz und EBIT Marge des Seefracht Segments ............................................... 14
Abbildung 6: Umsatz und EBIT Marge des Logistik und Produktion Segments ....................... 15
Abbildung 7: Umsatzwachstum Benchmarking .......................................................................... 17
Abbildung 8: EBIT Marge Benchmarking .................................................................................. 17
Abbildung 9: Bewertung auf Basis von Transaktionsmultiplikatoren ........................................ 27
Abbildung 10: Analyse der Handelsliquidität der Panalpina Welttransport (Holding) AG ........ 28
Abbildung 11: Aktienkursentwicklung der Panalpina Welttransport (Holding) AG .................. 29
Abbildung 12: Analyse der Handelsliquidität der DSV A/S ....................................................... 30
Abbildung 13: Aktienkursentwicklung der DSV A/S ................................................................. 30
Abbildung 14: Bewertungsübersicht (CHF pro Panalpina Aktie) ............................................... 32
Liste der Tabellen
Tabelle 1: Top 10 globale Spediteure ......................................................................................... 11
Tabelle 2: Management Businessplan ......................................................................................... 16
Tabelle 3: Überleitung des Unternehmenswertes zum Eigenkapitalwert.................................... 24
Tabelle 4: Sensitivitätsanalyse .................................................................................................... 25
Tabelle 5: Bewertung auf Basis vergleichbarer Unternehmen .................................................... 26
Tabelle 6: Bewertung auf Basis von Transaktionsmultiplikatoren ............................................. 27
Tabelle 7: Kursziel der Equity Research Analysten .................................................................... 29
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Die KPMG AG ist eine Tochtergesellschaft der KPMG Holding AG, die Mitglied des EXPERTsuisse Certified Company
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Definitionen
Angebot In einem öffentlichen Umtauschangebot bietet die DSV 2.375
DSV-Aktien (mit einem Nennwert von DKK 1 je Aktie) für eine
Panalpina Aktie an, während Fraktionen von DSV Aktien in bar
ausgeglichen werden. Basierend auf dem DSV Schlusskurs von
DKK 550.4 und einem Wechselkurs von 0.1498 CHF/DKK per
29. März 2019 entspricht das Tauschangebot einem impliziten
Angebotspreis von CHF 195.8 pro Panalpina Aktie.
Bewertungsstichtag 31 März 2019
Nettofinanzposition Beinhaltet liquide Mittel von CHF 382.4 Millionen abzüglich
verzinslicher Verbindlichkeiten von CHF 152.6 Millionen (exkl.
IFRS 16 Verbindlichkeiten) per 31. März 2019.
Unternehmenswert Spiegelt den operativen Wert des Unternehmens wider.
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Abkürzungen
AG Aktiengesellschaft
CAGR Compound annual growth rate (= Durchschnittliche jährliche
Wachstumsrate)
CAPM Capital asset pricing model
CHF Schweizer Franken
DCF Discounted Cash Flow
DKK Dänische Krone
EBIT Earnings before interest and taxes („EBIT“ = Betriebsergebnis)
EBITDA Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization
(„EBITDA“ = Betriebsergebnis vor Abschreibungen und
Amortisationen)
EV Enterprise Value („EV“ = operativer Unternehmenswert)
GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung
Ltd. Limited
TEU Twenty-foot Equivalent Unit (= Einheit entsprechend 20 Fuss)
VWAP Volume weighted average price (=Volumengewichteter
Durchschnittspreis)
WACC Weighted average cost of capital (= Gewichtete durchschnittliche
Kapitalkosten)
y-o-y Year over year
3PL Third party logistics
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1 Einleitung
1.1 Hintergrundinformationen
Panalpina Welttransport (Holding) AG ("Panalpina" oder das "Unternehmen") und ihre
Tochtergesellschaften (die "Gruppe") bieten ihren Kunden Supply Chain Lösungen an. Ihre
Hauptprodukte sind Luftfracht, Seefracht sowie Logistik und Produktion. Im Jahr 2018 betrug
der konsolidierte Umsatz CHF 6.0 Milliarden. Der Konzern beschäftigt weltweit mehr als 14.539
Mitarbeiter.
Panalpina ist ein börsenkotiertes Unternehmen. Das im Handelsregister eingetragene
Aktienkapital beträgt CHF 2,375,000.00 und ist eingeteilt in 23,750,000 Namenaktien mit einem
Nominalwert von je CHF 0.10, die alle an der SIX Swiss Exchange kotiert sind. Darüber hinaus
ist der Verwaltungsrat von Panalpina ermächtigt, das Aktienkapital bis zum 3. Mai 2019 jederzeit
im Maximalbetrag von CHF 300,000 durch Ausgabe von höchstens 3,000,000 voll zu
liberierenden Namenaktien mit einem Nennwert von je CHF 0.10 zu erhöhen (genehmigtes
Kapital).
Am 1. April 2019 gab das dänische Logistikunternehmen DSV A/S ("DSV") seine Absicht
bekannt, ein öffentliches Umtauschangebot für alle öffentlich gehaltenen Namenaktien von
Panalpina zu unterbreiten. Darüber hinaus hat die DSV bekanntgegeben, dass sie eine
Transaktionsvereinbarung mit Panalpina abgeschlossen hat. Im Rahmen der
Transaktionsvereinbarung stimmte der Verwaltungsrat von Panalpina unter anderem zu, den
Aktionären zu empfehlen, das Angebot anzunehmen. Darüber hinaus hat die DSV mit der Ernst
Göhner Stiftung, Cevian Capital II Master Fund LP und Artisan Partners Limited Partnership, die
zusammen 69.93% des Aktienkapitals von Panalpina halten, Tenderverträge abgeschlossen. Die
drei Aktionäre stimmten zu, alle von ihnen gehaltenen Panalpina Aktien im Rahmen des
Umtauschangebots anzudienen.
Die DSV wird 2.375 Namenaktien der DSV im Nennwert von DKK 1.00 für eine Panalpina Aktie
anbieten ("Umtauschverhältnis"). Fraktionen von DSV Aktien werden in bar in Schweizer
Franken bezahlt.
Auf Basis des Schlusskurses der DSV Aktie an der NASDAQ Kopenhagen und des DKK/CHF-
Wechselkurses gemäss WM/Reuters 16:00 GMT Fixing (gemäss Bloomberg) am letzten
Handelstag an der NASDAQ Kopenhagen vor der Veröffentlichung dieser Ankündigung
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("Ankündigung") entspricht das Umtauschverhältnis einem Angebotspreis von CHF 195.80 pro
Panalpina Aktie. Auf Basis des volumengewichteten Durchschnittskurses (volume weighted
average price - "VWAP") der an der Börse gehandelten DSV Aktien an der NASDAQ
Kopenhagen während der letzten 60 Handelstage vor Veröffentlichung dieser Ankündigung
entspricht das Umtauschverhältnis einem Angebotspreis von CHF 186.65 pro Panalpina Aktie.
Der Preis der DSV Aktien und der Wechselkurs (DKK/CHF) können sich zwischen dem Datum
der Ankündigung und dem tatsächlichen Umtausch in Panalpina Aktien ändern. Preisänderungen
haben Auswirkungen auf den Wert des Aktienangebots und damit auf den Gesamtwert, den die
Publikumsaktionäre letztlich für ihre Panalpina Aktien erhalten. Diese Fairness Opinion bezieht
sich jedoch ausschliesslich auf den Wert von CHF 195.80 pro Panalpina Aktie zum Zeitpunkt der
Ankündigung.
Das Angebot steht unter der Bedingung, dass DSV bis zum Ende der Hauptangebotsfrist eine
Annahmeerklärung für eine solche Anzahl von Panalpina Aktien erhalten hat, die zusammen mit
den von DSV und ihren Tochtergesellschaften gehaltenen Panalpina Aktien mindestens 80% aller
Panalpina Aktien entsprechen.
1.2 Mandat der KPMG AG
Panalpina hat die KPMG AG ("KPMG") am 5. April 2019 beauftragt, eine Fairness Opinion
("Fairness Opinion") abzugeben, die die Angemessenheit des Übernahmeangebots aus Sicht der
Publikumsaktionäre von Panalpina beurteilt.
Die Fairness Opinion richtet sich ausschliesslich an den Verwaltungsrat von Panalpina als Teil
seines Berichts an die Aktionäre über das Übernahmeangebot in Übereinstimmung mit der
Verordnung der Schweizerischen Übernahmekommission ("UEK") über öffentliche
Übernahmeangebote. Die Fairness Opinion als Ganzes kann im Rahmen des Angebots
veröffentlicht, interessierten Parteien vorgelegt und im Angebotsprospekt erwähnt werden. Eine
Nutzung für andere Zwecke ist nicht gestattet.
Der Fairness Opinion liegen Panalpina und ihre Tochtergesellschaften als Bewertungsgegenstand
zugrunde. Die Bewertung erfolgte zum 31. März 2019 (dem "Bewertungsstichtag"). Eine
Bewertung von DSV oder DSV Aktien ist nicht Bestandteil der Fairness Opinion. Die Fairness
Opinion stellt weder eine Empfehlung an die Publikumsaktionäre von Panalpina dar, das Angebot
von DSV anzunehmen oder abzulehnen, noch enthält sie eine Bewertung der folgenden Punkte:
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- Bedingungen des Übernahmeangebots
- Rechtliche und steuerliche Beurteilung der Transaktionsstruktur
- Auswirkungen, die die Entscheidung über die Annahme oder Ablehnung auf die Aktionäre
haben kann
- Zukünftiger Wert der Panalpina Aktie
- Zukünftiger Wert der DSV Aktien nach dem Bewertungsstichtag
KPMG hat im Rahmen dieser Fairness Opinion weder eine Due Diligence durchgeführt noch eine
aktienrechtliche Revision durchgeführt. Bei der Erstellung der Fairness Opinion hat KPMG
keines der Gebäude und Standorte der Gruppe physisch inspiziert.
Bei der Erstellung der Fairness Opinion hat KPMG die Richtigkeit und Vollständigkeit der
finanziellen und sonstigen Informationen über Panalpina angenommen und sich darauf verlassen,
ohne die Verantwortung für die unabhängige Überprüfung dieser Informationen zu übernehmen.
Die Verantwortung von KPMG beschränkt sich auf die sorgfältige und professionelle Analyse
und Auswertung der KPMG zur Verfügung gestellten Informationen.
KPMG stützt sich ferner auf die schriftliche Zusicherung des Verwaltungsrats und der
Geschäftsleitung von Panalpina ("Management"), dass ihnen keine Tatsachen oder Umstände
bekannt sind, die dazu führen könnten, dass die bereitgestellten Informationen unvollständig,
ungenau oder irreführend sind.
1.3 Bewertungsmethode
KPMG führte eine umfassende Analyse von Panalpina durch, um die Angemessenheit des
Angebots zu beurteilen. Gegenstand der Bewertung sind Panalpina und ihre
Tochtergesellschaften auf konsolidierter Basis. Das Ergebnis unserer Aktivitäten ist eine
Bandbreite von Werten für das operative Unternehmen und Eigenkapital von Panalpina. Die
Bandbreite der Werte pro Panalpina Namenaktie stellt den Vergleichsmassstab dar, zu dem ein
Kaufangebot als finanziell fair und angemessen angesehen wird.
Die Wertüberlegungen basieren auf dem Ansatz, der von einem allein operierenden Unternehmen
ausgeht. Mögliche Synergien aus den Transaktions- und Integrationskosten wurden daher nicht
berücksichtigt. Auch Effekte auf der Ebene des einzelnen Gesellschafters, wie z.B. Steuereffekte,
werden nicht berücksichtigt.
Die Wertbandbreite für Panalpina als Ganzes und der daraus resultierende Wert pro Namenaktie
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wurden primär auf der Grundlage der Discounted Cash Flow Methode ("DCF") ermittelt. Darüber
hinaus wurden im Rahmen der DCF Methode Sensitivitätsanalysen mittels Änderungen
wesentlicher Werttreiber durchgeführt. Ein auf Multiplikatoren basierender Marktansatz wurde
ebenfalls durchgeführt, um die Plausibilität der mit der DCF Methode erzielten Ergebnisse zu
überprüfen.
1.4 Bewertungsgrundlage
Die Beurteilung von KPMG stützt sich auf die folgenden Punkte:
- Öffentlich zugängliche Informationen über Panalpina. Dazu gehören die Geschäftsberichte
2016 bis 2018, Analystenberichte verschiedener Banken, Zeitungsberichte und
Pressemitteilungen
- Interne Informationen von Panalpina, die für die Analyse als relevant erachtet wurden,
einschliesslich der Mittelfristplanung 2020
- Gespräche mit dem Management von Panalpina über die Vermögens-, Finanz- und
Ertragslage, das aktuelle und zukünftige Marktumfeld, Werttreiber und Annahmen in den
Planungsunterlagen
- Kapitalmarkt- und Finanzdaten von Panalpina und ausgewählten kotierten
Vergleichsunternehmen (Quelle: Capital IQ)
- Daten zu Unternehmenstransaktionen, die als vergleichbar angesehen werden (Quellen:
Capital IQ, mergermarket)
Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen und Überlegungen beziehen sich auf das
Datum der Erstellung dieses Dokuments und können daher Änderungen unterliegen.
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2 Marktübersicht
Spediteure sind Vermittler, die Transporte für verschiedene Industrien vom Hersteller bis zum
finalen Bestimmungsort organisieren. Sie sind Logistikdienstleister, die Teil der weiteren
Lieferkette und Logistikindustrie sind.
Spediteure schliessen einen Vertrag mit einem Transporteur oder oft mehreren Transporteuren
ab, um Waren zu transportieren. Zu ihren Dienstleistungen gehören unter anderem die
kommerzielle Rechnungsstellung, Lagerung, Verpackung, Dokumentation und Distribution bis
zum Endbestimmungsort.
Laut Transport Intelligence ("TI"), einem führenden Anbieter für Marktforschung für die globale
Logistikbranche, verzeichnete der globale Speditionsmarkt 2017 ein geschätztes Wachstum von
real 8.0% zum Vorjahr, das sich gegenüber den 2.7% im Jahr 2016 deutlich erhöhte. Die
bemerkenswerte Wachstumsverbesserung ist auf die Verbesserung der gesamtwirtschaftlichen
Rahmenbedingungen und das höhere internationale Handelsvolumen im Laufe des Jahres 2017
zurückzuführen. Insbesondere die USA, China und Japan sowie die Europäische Union trugen zu
einem erhöhten globalen Nachfragewachstum bei, das zu einem höheren Handelsvolumen führte.
Dies zeigt sich auch im Wachstum des internationalen Warenverkehrs von 2.2%-2.3% im Jahr
2016 auf 5.2%-5.5% im Jahr 2017.
Darüber hinaus stellt TI fest, dass der globale Lagerzyklus auch ein wichtiger Treiber war,
insbesondere für die Luftfrachtindustrie, die dadurch im Jahr 2017 um 10.2% gegenüber dem
Vorjahr expandierte.
Im ersten Halbjahr 2018 verzeichnete der globale Speditionsmarkt ein Wachstum von 4.9% zum
Vorjahr, wobei die Luftfracht um 5.3% und die Seefracht um 4.3% wuchs. TI geht davon aus,
dass sich das Wachstum nach dem ersten Halbjahr 2018 teilweise verlangsamt, vor allem
aufgrund des bevorstehenden Endes des globalen Lagerzykluses, was zu einem Wachstum von
4.1% im Gesamtjahr 2018 führt.
Für die Zukunft rechnet TI aufgrund eines verbesserten Welthandelsvolumens mit einem
jährlichen Marktwachstum von 4.6% in den Jahren 2017-22. Zu den Schlüsselfaktoren, die zum
Wachstum der Spediteure führen werden, gehören die Digitalisierung des Betriebs, die Steigerung
von Volumen und Effizienz, die Erweiterung der geographischen Reichweite und die Anwendung
kundenorientierter Ansätze.
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Abbildung 1: Globaler Speditionsmarkt
200 179
160 143
129 132
EUR Milliarden
120
80
40
0
2015 2016 2017 2022
Quelle: Transport Intelligence
TI Analysen zeigen, dass 85% des Luftfrachtvolumens inzwischen von Spediteuren und die
restlichen 15% von Fluggesellschaften gehandhabt werden, während bei der Seefracht 40% des
Volumens der Reedereien von Spediteuren gehandhabt werden, aber 60% weiterhin von
Reedereien kontrolliert werden.
Darüber hinaus zielen Spediteure in der Region Asien/Pazifik auf weiteres Wachstum ab, da
China, Singapur und Südkorea die verkehrsreichsten Containerhäfen der Welt sowie die
verkehrsreichsten Flughäfen gemessen am Frachtvolumen haben. Darüber hinaus sind Länder wie
China, Indien, Singapur und Vietnam Produktionsstandorte, wobei das Wirtschaftswachstum
Indiens und Chinas den internationalen Handel antreibt.
TI geht davon aus, dass Asien/Pazifik im Jahr 2020 mit einem Marktanteil von 32.5% am globalen
Transportmarkt dicht an Europa anschliessen wird, gefolgt von Nordamerika (22.3%).
Abbildung 2: Globaler Speditionsmarkt 2020
Subsahara-Afrika Russland, Kaukasus
1.6% und Zentralasien
Mittlerer Osten 1.2%
und Nordafrika
5.1%
Süd Amerika Europa
5.9% 32.5%
Nord Amerika
22.3%
Asien-Pazifik
31.5%
Quelle: Transport Intelligence
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Armstrong and Associates, ein führender Beratungs- und Marktforschungsanbieter für Third-
Party-Logistik ("3PL"), hat auf der Grundlage der Bruttoumsätze/Umsatz und
Speditionsvolumina von 2017 eine Liste der 25 wichtigsten Akteure in der Speditionslandschaft
erstellt. Die folgende Tabelle listet die Top 10 Spieler auf:
Tabelle 1: Top 10 globale Spediteure
Top 10 Globale Speditionsfirmen (in USDm)
A&A Rang Unternehmen Bruttoumsatz Seefracht TEU's1 Luftfracht Tonnen
1* DHL Supply Chain & Global Forwarding 27,598 3,259,000 2,248,000
1* Kuehne + Nagel 22,574 4,355,000 1,570,000
2 DB Schenker 18,560 2,169,000 1,300,000
3 Sinotrans 9,530 3,360,300 533,300
4 DSV 11,374 1,389,611 635,655
5 Expeditors 6,921 1,070,424 985,549
6 Panalpina 5,621 1,520,500 995,900
7 Nippon Express 16,720 600,000 835,755
8 UPS Supply Chain Solutions 7,981 600,000 935,300
9 Bolloré Logistics 5,012 864,000 640,700
10 CEVA Logistics 6,994 729,000 480,000
Quelle: Armstrong and Associates Inc., Unternehmensberichte
Notizen: Umsatz und Volumen werden vom Unternehmen ausgewiesen oder von Armstrong & Associates, Inc.
geschätzt; *Geteilter 1. Platz
1 TEU = Twenty-foot Equivalent Unit (20 Fuss Container)
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3 Unternehmensprofil Panalpina
3.1 Übersicht
Panalpina ist ein führender Anbieter von Supply-Chain-Lösungen und kombiniert seine
Kernprodukte – Luftfracht, Seefracht sowie Logistik und Produktion – zu global integrierten
Lösungen für elf Kernindustrien. Die Gruppe verfügt über ein globales Netzwerk mit 500
Niederlassungen in rund 70 Ländern. Panalpina gehörte 2018 zu den weltweit führenden 4
Unternehmen in der See- und Luftfrachtindustrie. Hauptkonkurrenten in beiden Branchen sind
die Schenker AG (Tochtergesellschaft der Deutschen Bahn AG), die DHL International GmbH
und die Kühne + Nagel International AG. Im Jahr 2018 betrug der Umsatz
(Nettospeditionsumsatz) von Panalpina CHF 6.0 Milliarden, was einer Steigerung von 9.1%
gegenüber 2017 entspricht. Der grösste Teil der Umsätze wurde im Segment Luftfracht erzielt
(Abbildung 3).
Abbildung 3: Nettoumsatz nach Produkten und Regionen (2018)
Logistik und
Produktion
9% Asien-Pazifik
30%
Europa
40%
Luftfracht
Seefracht 53%
38%
Nord- u. Mittlerer
Südamerika Osten, Afrika,
26% GUS
4%
Quelle: Panalpina Geschäftsbericht (2018)
Die Abbildung oben zeigt, dass Panalpina im Jahr 2018 40% ihres Umsatzes in Europa erzielte,
gefolgt von Asien/Pazifik (30%) und Amerika (26%). Der Mittlere Osten und Afrika tragen nur
einen relativ geringen Anteil (4%) bei.
3.2 Luftfracht Segment
Panalpina bietet seinen Kunden verschiedene Luftfrachtprodukte an, darunter intermodale See-
/Luftfracht oder Temperatur kontrollierte Dienstleistungen. Darüber hinaus bietet die Gruppe
Hub-, Charter- und Notfalldienste an. Historisch gesehen ist dies das wichtigste Segment für
Panalpina, da es den grössten Anteil am Umsatz und Betriebsergebnis (earnings before interest
and taxes – „EBIT“) hat. Im Jahr 2018 erreichte dieser Geschäftszweig das höchste
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Luftfrachtvolumen in der Geschichte des Unternehmens. Dies wurde teilweise durch den Ausbau
des Charter Netzwerks sowie durch den Erwerb von zwei Unternehmen erreicht, was zu einem
höheren Marktanteil bei verderblichen Gütern führte.
Die EBIT Marge (EBIT/Umsatz) sank 2018 um 0.4 Prozentpunkte (siehe Abbildung 4). Dies ist
zum Teil auf ein herausforderndes Marktumfeld zurückzuführen, das zum Beispiel auf
Beschränkungen bei den Flughafen Slots in Europa und Asien, einen weltweiten Pilotenmangel
und Schwankungen der Treibstoffpreise zurückzuführen ist. Dennoch ist das Management von
Panalpina zuversichtlich, dass das Wachstum aus Digitalisierung, Innovation sowie die
Fokussierung auf Schlüsselmärkte und relativ stabile Kosten zu einer Steigerung der EBIT Marge
ab 2019 führen werden. Das Umsatzergebnis des ersten Quartals 2019 für diesen
Geschäftsbereich von CHF 757.2 Millionen stellt eine leichte Verbesserung gegenüber dem
Ergebnis des ersten Quartals 2018 von CHF 750.1 Millionen dar. Die EBIT Marge von 3.3% im
ersten Quartal 2019 liegt leicht unter der Marge für das Gesamtjahr 2018 von 3.4% und sollte sich
noch verbessern.
Abbildung 4: Umsatz und EBIT Marge des Luftfracht Segments
3,500 5.0%
3,000
4.0%
CHF Million
2,500
2,000 3.0%
1,500 2.0%
1,000
1.0%
500
- 0.0%
2015A 2016A 2017A 2018A
Total Net Forwarding Revenue EBIT Margin
Quelle: Panalpina Geschäftsbericht
3.3 Seefracht Segment
Der Seefracht Geschäftszweig ist für Panalpina das zweitwichtigste Geschäft gemessen am
Umsatz. Der Konkurs von Hanjin im Jahr 2016 sowie eine Nachfrageverlagerung von traditionell
margenstarker Massengutladung hin zu Containern führten zu einem starken Rückgang der
Erträge von Panalpina. Dieser Schock wirkte sich auch auf die EBIT Marge aus (siehe Abbildung
5).
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Abbildung 5: Umsatz und EBIT Marge des Seefracht Segments
3,000 2.5%
2,500
1.5%
2,000
CHF Million
1,500 0.5%
1,000
-0.5%
500
- -1.5%
2015A 2016A 2017A 2018A
Total Net Forwarding Revenue EBIT Margin
Quelle: Panalpina Geschäftsbericht
Während der Umsatz 2017 langsam wieder zu steigen begann, sank die EBIT Marge weiter auf
minus 0.7%. Um diesem Trend entgegenzuwirken, hat Panalpina mehrere Massnahmen ergriffen,
unter anderem die Implementierung eines neuen IT-Systems. Die Ergebnisse dieser Massnahmen
sind bereits in der Abbildung im Jahr 2018 zu sehen.
Während die EBIT Marge 2018 noch negativ war (minus 0.1%), erwartet das Management von
Panalpina, dass das Segment im Zuge der Einführung der neuen Plattform wieder profitabel wird
und Produktivitätssteigerungen erzielt werden. Der Umsatz des Seefrachtgeschäfts im ersten
Quartal 2019 ist gegenüber dem Ergebnis im ersten Quartal 2018 mit CHF 580.9 Millionen
gegenüber CHF 534.7 Millionen deutlich gestiegen. Die EBIT Marge liegt im ersten Quartal 2019
bei 0.1% und zeigt einen leichten Rückgang gegenüber der im Jahr 2018 erreichten EBIT Marge.
3.4 Logistik und Produktion Segment
Der Geschäftszweig Logistik und Produktion von Panalpina bietet seinen Kunden verschiedene
Dienstleistungen an, z.B. Produktionsdienstleistungen für Logistik oder fortschrittliche
Technologielösungen. Ähnlich wie im Seefracht Segment hat sich die Logistik- und
Fertigungsindustrie in den letzten Jahren mehrfach verändert, was 2016 und 2017 zu einem
Rückgang der Umsätze führte. Die fortschreitende Angleichung der Arbeitskosten, neue
Technologien – wie künstliche Intelligenz – und Handelszölle sind jedoch nur einige der Gründe,
die die Hersteller ermutigen, ihre Produktionsanlagen näher an ihre Märkte heranzuführen.
Konsequenterweise hat Panalpina ihr Produktangebot auf die Kundenbedürfnisse ausgerichtet
und konnte den Umsatz 2018 erneut steigern.
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Abbildung 6: Umsatz und EBIT Marge des Logistik und Produktion Segments
640 2.5%
620
2.0%
600
580 1.5%
CHF Million
560
540 1.0%
520
0.5%
500
480 0.0%
2015A 2016A 2017A 2018A
Total Net Forwarding Revenue EBIT Margin
Quelle: Panalpina Geschäftsbericht
Im Gegensatz zu den sinkenden Umsätzen zwischen 2015 und 2017 (nach der Restrukturierung
des Segments und der Neuausrichtung auf profitablere Geschäfte) konnte Panalpina ihre EBIT
Marge stetig steigern und erreichte 2018 2.1%. Panalpina plant den Umsatz weiter zu steigern,
indem es bestehende Anlagen weiter verbessert und gleichzeitig seine Fähigkeiten erweitert, neue
Dienstleistungen einführt und neue Märkte erschliesst. Der Nettospeditionsumsatz des Segments
liegt im ersten Quartal 2019 bei CHF 147.1 Millionen und ist damit um 13.6% höher als das
Ergebnis des ersten Quartals 2018 mit CHF 129.5 Millionen. Die EBIT Marge für das erste
Quartal 2019 beträgt 2.0%.
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Die KPMG AG ist eine Tochtergesellschaft der KPMG Holding AG, die Mitglied des EXPERTsuisse Certified Company
KPMG-Netzwerks unabhängiger Unternehmen ist, die mit der KPMG International
Cooperative ("KPMG International"), einer Schweizer juristischen Person, verbunden
sind. Alle Rechte vorbehalten.Panalpina Welttransport (Holding) AG
KPMG AG
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3.5 Strategie und Finanzplanung
Die Bewertung von Panalpina für diese Fairness Opinion erfolgte auf der Grundlage des Budgets
2019 und der Mittelfristplanung 2020, welche vom Management entwickelt und vom
Verwaltungsrat in 2018 genehmigt wurden. Im Folgenden werden die wesentlichen Annahmen
der Planung für 2019 und 2020 dargestellt:
Tabelle 2: Management Businessplan
Businessplan
Historisch Historisch Geschätzt Geschätzt
In CHF Millionen 2017 2018 2019 2020
Umsatz 5,533 6,036 6,282 6,596
Wachstum - 9.1% 4.1% 5.0%
Rohertrag 1,398 1,500 1,563 1,641
Marge 25.3% 24.9% 24.9% 24.9%
Betriebsergebnis 103 118 169 233
Marge 1.9% 2.0% 2.7% 3.5%
Jahresüberschuss 57 76 116 164
Marge 1.0% 1.3% 1.8% 2.5%
Quelle: Panalpina Management
Es wird davon ausgegangen, dass sich das Umsatzwachstum stabilisiert und über dem erwarteten
globalen Marktdurchschnitt der Logistik Industrie von rund 4.6% liegt. Es ist geplant, die Margen
weiter zu verbessern.
Der obige Businessplan und die getroffenen Annahmen wurden auf seine Plausibilität hin
überprüft. KPMG hat sowohl den vom Management erstellten expliziten Prognosezeitraum von
2019 bis 2020 als auch den erweiterten Prognosezeitraum von 2021 bis 2022 überprüft. Zur
Überprüfung der Angemessenheit des Businessplans wurden verschiedene Benchmarking
Analysen durchgeführt. Insbesondere das Umsatzwachstum und die EBIT Marge von Panalpina
wurden mit denen einer Reihe von identifizierten Vergleichsunternehmen verglichen.
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Die folgende Grafik zeigt einen Vergleich der Umsatzwachstumsraten von Panalpina mit denen
der Vergleichsunternehmen:
Abbildung 7: Umsatzwachstum Benchmarking
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2017 2018 2019 2020 2021 2022
25th-75th Interquartile Range Median Panalpina
Quelle: Capital IQ, KPMG Analyse
Die Analyse zeigt, dass die Wachstumsrate von Panalpina in der Vergangenheit leicht unter dem
Median des Wachstums der Vergleichsunternehmen für die Jahre 2017 und 2018 lag. Panalpinas
Umsatzwachstum wird voraussichtlich noch leicht unter dem der Vergleichsunternehmen im Jahr
2019 liegen, dann aber ab 2020 auf dem Niveau der Vergleichsunternehmen liegen.
Abbildung 8: EBIT Marge Benchmarking
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2017 2018 2019 2020 2021 2022
25th-75th Interquartile Range Median Panalpina
Quelle: Capital IQ, KPMG Analyse
Die Analyse zeigt, dass die EBIT Marge des Unternehmens deutlich unter der der
Vergleichsunternehmen in den Jahren 2018 und 2019 liegt. Dies wird durch die oben
beschriebenen historischen Ineffizienzen im Seefrachtgeschäft von Panalpina erklärt. Ab 2020
verbessert sich die Performance von Panalpina jedoch bis an die untere Grenze des Interquartil
Bereich der Vergleichsunternehmen. Es ist jedoch anzumerken, dass trotz dieser prognostizierten
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Verbesserungen davon auszugehen ist, dass die Rentabilität von Panalpina im Vergleich zu seinen
Vergleichsunternehmen niedrig bleiben wird.
Insgesamt werden sowohl das Umsatzwachstum als auch die EBIT Marge von Panalpina für den
Prognosezeitraum 2019 bis 2022 als in einem angemessenen Rahmen angesehen.
Strategie
In diesem wirtschaftlichen Umfeld ist Panalpina nach wie vor bestrebt, die kundenorientiertesten
Dienstleistungen anzubieten und das Geschäft organisch, durch Akquisitionen und Innovationen
wachsen zu lassen, während gleichzeitig operative Verbesserungen verfolgt werden. Das bisher
wichtigste und greifbarste Ergebnis dieser Strategie ist die Einführung einer neuen IT-Plattform,
dem SAP TM (Transport Management), auf welchem bereits 50% aller Transaktionen von
Panalpina abgewickelt werden. Panalpina wird somit durch mehr Flexibilität bei der Anpassung
an Marktveränderungen und durch eine einfachere Integration neuer Kunden zum Kostenführer.
Darüber hinaus hat sich das Unternehmen bemüht, die Bedeutung von Technologien rund um das
Internet der Dinge (Internet of Things – „IoT“), Predictive Analytics und Künstliche Intelligenz
(„KI“) hervorzuheben. Neben der Schaffung einer neuen Position für den Head of Digital
Innovation investierte das Unternehmen in seine digitale und innovative Zukunft über Plattformen
wie das Plug and Play Accelerator Programm, das Blockchain in Transport Alliance (BiTA)
Forum und das schweizerische Konsortium Cargo Sous Terrain (CST).
Dieses Ziel wird durch operative Verbesserungen unterstützt, bei denen das Unternehmen plant,
die defizitären Bereiche zu restrukturieren und eine strengere Kostenkontrolle zu betreiben.
Darüber hinaus ist geplant, das Wachstum sowohl durch externe M&A Aktivitäten als auch durch
interne Prozesse zu stärken. Diese Ziele und Strategien spiegeln sich in den oben genannten
Umsatzwachstums- und Margenverbesserungen wider, die in den kommenden Jahren erwartet
werden.
Darüber hinaus wird erwartet, dass die Reedereien im Jahr 2019 die Auswirkungen der neuen
Umweltvorschriften spüren werden. Dies bedeutet höhere Kosten für umweltfreundlichere
Kraftstoffe, die Panalpina jedoch über kompetitive Preismechanismen an nachfolgende
Vertragspartner weitergeben will. Für den gleichen Zeitraum wird eine allgemeine
Abschwächung im Luftfrachtgeschäft erwartet, da davon ausgegangen wird, dass die Exporte
weltweit zurückgehen werden.
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4 Bewertung von Panalpina
Die finanzielle Angemessenheit des Übernahmeangebots für Panalpina wurde hauptsächlich auf
der Grundlage der DCF Methode nach dem Ertragswertverfahren ermittelt. Darüber hinaus
wurden eine Analyse der Ergebnisse vergleichbarer börsenkotierter Unternehmen sowie eine
Analyse vergleichbarer Transaktionen im Rahmen des Marktansatzes durchgeführt, um die
Plausibilität der Ergebnisse zu überprüfen.
4.1 Ertragswertverfahren
Der Wert eines Unternehmens entspricht den erwarteten Nettozuflüssen des Investors (Fremd-
und Eigenkapitalgeber). Im vorliegenden Fall wurde der Wert des Eigenkapitals auf der
Grundlage der international anerkannten DCF Methode ermittelt.
Eine Anwendung der DCF Methode ist der WACC-Ansatz. Nach dem WACC-Ansatz wird der
Marktwert des Gesamtunternehmens durch Diskontierung der zukünftigen Zahlungsströme (Free
Cash Flows – "FCFs") mit den gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (Weighted Average
Cost of Capital – "WACC") auf den Bewertungsstichtag ermittelt. Diese zukünftigen FCFs sind
finanzielle Überschüsse, die allen Kapitalgebern (Eigen- und Fremdkapitalgebern) des
Unternehmens zur Verfügung stehen. Durch Abzug des Marktwertes des Fremdkapitals
(Nettofinanzposition) ergibt sich der Marktwert des Eigenkapitals.
Die FCFs werden wie folgt berechnet:
= Betriebsergebnis (EBIT)
Steuern
+ Abschreibungen
Investitionen in Sachanlagen
+ Veränderung des Nettoumlaufvermögens
= Free Cash Flows
Das EBIT für Bewertungszwecke wird somit mit den ertragsabhängigen Steuern belastet, die ein
Unternehmen zahlen würde, wenn es nur mit Eigenkapital finanziert wäre.
Der operative Unternehmenswert entspricht der Summe aus den diskontierten zukünftigen Free
Cash Flows der expliziten Planungsphase und dem Endwert. Die Berücksichtigung des Endwertes
basiert auf der Annahme der Fortführung der Geschäftstätigkeit und der Kapitalisierung des
nachhaltigen ewigen Free Cash Flows mit dem WACC unter Berücksichtigung einer langfristig
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angenommenen Wachstumsrate (Long-term Growth Rate – "LTGR").
Die explizite Planungsperiode der DCF Berechnung basierte auf dem konsolidierten Businessplan
von Panalpina für 2019 und 2020. Für Bewertungszwecke hat KPMG die explizite
Planungsperiode um die Jahre 2021 und 2022 verlängert.
4.1.1 Umsatzentwicklung
In den Kerngeschäften Luft- und Seefrachtprodukte erwartet das Unternehmen mit 4.1% im Jahr
2019 und 5.0% im Jahr 2020 ein Wachstum, das über dem Marktdurchschnitt liegt. KPMG
verlängerte diesen Plan um zwei weitere Jahre mit einem jährlichen Wachstum (Compound
Annual Growth Rate – „CAGR“) von 4.6%, was dem geschätzten CAGR für 2017-2022 für den
globalen Speditionsmarkt entspricht (siehe Kapitel "2 Marktübersicht").
Die wichtigsten Kennzahlen für die einzelnen Geschäftszweige von Panalpina werden im
Folgenden dargestellt und beschreiben wie frühere Schwachstellen identifiziert und behoben
wurden, um sicherzustellen, dass das Unternehmen seine Leistungsziele erreichen kann.
i) Luftfracht
Das Unternehmen strebt in diesem Bereich ein überdurchschnittliches Wachstum durch seine
Digitalisierungs- und Innovationskompetenz an und insbesondere durch die Fokussierung auf
seine wichtigsten Industriezweige, einschließlich seines wachsenden Netzwerks im Bereich
verderblicher Waren.
Da die Nachfrage in dieser Industrie in der Regel durch Lieferkettenprobleme ihrer Kunden
ausgelöst wird, ist es schwierig die zukünftige Umsatzentwicklung vorherzusagen. Durch
Investitionen von rund CHF 300 Millionen in die IT-Infrastruktur in den letzten zwei Jahren
steigerte Panalpina seine Produktivität und reduzierte operative Ineffizienzen. Im Jahr 2018
wurden bereits 50% aller Transaktionen über die neue Software abgewickelt. Das neugeschaffene
Kundenportal soll im Sommer 2019 weltweit freigegeben werden und eine Online-Umgebung
schaffen, die den Zugriff auf alle Supply-Chain-Tools von Panalpina integriert und damit das
Kundenerlebnis verbessert.
ii) Seefracht
Im Jahr 2018 war das Seefracht Segment stark von Protektionismus und Handelskriegen
betroffen. Ein weiteres industriespezifisches Thema war die allgemeine Überkapazität, die die
Speditionspreise nach unten drückte. Panalpinas Hauptaugenmerk liegt in diesem Segment auf
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dem Einsatz ihres neuen IT-Systems, das Effizienz- und Produktivitätssteigerungen ermöglichen
soll. Die neuen digitalen Lösungen sollen ein besseres Supply Chain Management für die Kunden
von Panalpina ermöglichen, was die Kosten senken, die Reaktionszeit verkürzen und eine
schnellere Kommunikation ermöglichen kann.
iii) Logistik und Produktion
Die Logistikdienstleistungen sind der jüngste Geschäftszweig von Panalpina. Im Laufe der Jahre
wurden ehemals defizitäre Bereiche und Strategien eliminiert, sodass das Geschäft seit der
Gründung geschrumpft ist, während es gleichzeitig effizienter und profitabler geworden ist.
Panalpina hält an den allgemein hohen Wachstumserwartungen in diesem Bereich fest,
insbesondere aufgrund eines grossen und bisher weitgehend nicht realisierten Outsourcing-
Potenzials seiner Kunden.
Panalpina plant, sich weiterhin auf Verbesserungen seines Lagerverwaltungssystems (Warehouse
Management System – „WMS“) zu konzentrieren, und zwar mit einem neuen System, JDA
WMS, von JDA Software Group Inc., das 2018 in 28 Ländern implementiert wurde. Der zweite
Schwerpunkt ist der Ausbau der Produktionsdienstleistungen für Logistik (Logistics
Manufacturing Service – „LMS“), insbesondere im Hinblick auf die
Telekommunikationsindustrie, für die Panalpina Herstellungs-, Prüf- und
Installationsdienstleistungen für deren Geräte erbringt.
4.1.2 Margenentwicklung
Für den Prognosezeitraum 2019 und 2020 ist geplant, die EBIT Margen in allen
Geschäftsbereichen mit den oben beschriebenen Mitteln zu verbessern. Die grössten
Verbesserungen werden in den grössten Umsatzsegmenten von Panalpina, der Luft- und
Seefracht, erwartet. Es wird davon ausgegangen, dass die Margen in den zusätzlichen Planjahren
2021 und 2022 konstant bleiben.
4.1.3 Endwert
Für den Zeitraum nach dem expliziten Prognosezeitraum, d.h. nach 2022, wurde ein Endwert nach
dem Gordon Growth Model mit einer LTGR von 2.5% geschätzt.
Die LTGR stellt einen umsatzgewichteten Durchschnitt der realen Bruttoinlandsprodukte der drei
wichtigsten geografischen Regionen (Amerika, Asien-Pazifik und Europa) dar, die die
wichtigsten Volkswirtschaften darstellen, die die zukünftigen Einnahmen von Panalpina
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bestimmen. Der nachhaltige FCF für die Berechnung des Endwertes wurde auf Basis der Umsätze
des letzten Prognosejahres 2022 und der oben genannten LTGR ermittelt. Darüber hinaus wurde
eine nachhaltige EBITDA Marge geschätzt, die sowohl die historische als auch die prognostizierte
EBITDA Marge berücksichtigt. Die im Endwert angenommene EBITDA Marge entspricht
derjenigen des letzten Jahres des expliziten Prognosezeitraums (d.h. 2020). Schliesslich ist
Panalpina ein Frühanwender von IFRS 16, der die Bilanzierungs-, Bewertungs- und
Offenlegungsvorschriften von Leasingverhältnissen in Jahresabschlüssen von Unternehmen
regelt. Dieser Umstand wurde bei der Berechnung der anwendbaren Margen für die DCF
Berechnung und bei der anschließenden Wertüberleitung zwischen Unternehmenswert und
Eigenkapital berücksichtigt.
4.1.4 Kapitalkosten
Der WACC, der zur Diskontierung des FCF verwendet wird, basiert auf den Kosten für Eigen-
und Fremdkapital nach Steuern sowie dem Median des Verschuldungsgrades der
Vergleichsunternehmen. Per Bewertungsstichtag beträgt der WACC für Panalpina 7.1% bzw.
7.6% basierend auf dem Verhältnis zwischen Nettoverschuldung zum Gesamtkapital (Leverage
Ratio) von 0% bzw. 25%.
Die einzelnen Parameter zur Ableitung des WACC werden im Folgenden dargestellt und erläutert
(die Ableitung des WACC ist auch in Anhang I dargestellt).
i) Basiszinssatz (Risk-free Rate – “RfR“)
Der RfR stellt eine risikofreie alternative Anlage unter Berücksichtigung des Anlagehorizonts
dar. Der RfR für Panalpina wurde auf Basis eines barwertäquivalenten Einheitszinssatzes auf
Basis der von der Schweizerischen Nationalbank ("SNB") veröffentlichten Nullkuponzinskurve
mit Laufzeiten bis zu 30 Jahren geschätzt.
ii) Marktrisikoprämie (Market Risk Premium – “MRP”)
Für die Berechnung des WACC wird eine MRP von 6.0% verwendet. Die MRP basiert auf
mehreren nationalen und internationalen Studien, die den Unterschied zwischen der
Durchschnittsrendite der entwickelten Aktienmärkte und der Durchschnittsrendite der jeweiligen
Staatsanleihe über mehrere Jahrzehnte untersuchen.
iii) Beta
Das unverschuldete Beta wurde auf Basis vergleichbarer börsenkotierter Unternehmen und über
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einen Zeitraum von zwei Jahren mit einer wöchentlichen Erfassung der Renditen abgeleitet. Das
für Panalpina abgeleitete unverschuldete Beta beträgt 0.95. Informationen über den Beta Faktor
der identifizierten vergleichbaren Unternehmen sind in Anhang III enthalten. Das verschuldete
Beta wurde aus dem unverschuldeten Beta abgeleitet, wobei der Median der Kapitalstruktur der
Vergleichsunternehmen nach der Harris-Pringle Formel verwendet wurde, was zu einem
verschuldeten Beta von 1.1 führte.
iv) Grössenprämie (Small-Cap Premium – “SCP”)
Bei der Berechnung der Eigenkapitalkosten werden Unternehmen mit geringerer
Marktkapitalisierung als risikoreicher eingestuft, weswegen von diesen eine höhere Rendite
erwartet wird. Diesem Umstand wurde mittels Berücksichtigung einer Prämie von 0.89%, wie sie
im 2019 Stocks, Bonds, Bills, and Inflation (SBBI) Yearbook von Duff&Phelps veröffentlicht
wurde, Rechnung getragen.
v) Länderrisikoprämie (Country Risk Premium – “CRP”)
Eine CRP berücksichtigt verschiedene Risiken, die mit Investitionen im Ausland verbunden sind,
wie z.B.: politische Risiken, rechtliche Risiken, regulatorische Risiken und Steuerrisiken.
Die CRP wird aus dem Renditeaufschlag (berechnet als Rendite bis zur Fälligkeit) zwischen auf
Euro oder US-Dollar lautenden Anleihen des jeweiligen Landes und auf Euro oder US-Dollar
lautenden Vergleichsanleihen mit gleicher Laufzeit ermittelt. Aufgrund ihrer reifen und liquiden
Kapitalmärkte, in Kombination mit einem faktisch fehlenden Ausfallrisiko, werden
Staatsanleihen aus Deutschland und den Vereinigten Staaten von Amerika als Vergleichsanleihen
verwendet.
Die CRP wurde berechnet, indem ein mit dem Bruttoinlandsprodukt gewichteter Durchschnitt für
die drei wichtigsten geografischen Regionen Amerika, Asien-Pazifik und Europa ermittelt wurde.
Die drei resultierenden CRPs wurden anschliessend mit der Umsatzverteilung von Panalpina für
die jeweiligen Regionen gewichtet, die die Herkunft der Einnahmen des Unternehmens darstellen.
Das Ergebnis beträgt 0.8%.
vi) Fremdkapitalkosten (Cost of Debt – “CoD”)
Die CoD errechnen sich aus dem RfR und der Addition des CRP sowie einer Fremdkapitalprämie.
Die Fremdkapitalprämie wird zur Darstellung des zusätzlichen Fremdkapitalrisikos im Vergleich
zum RfR verwendet und berechnet sich aus dem Median des Renditeaufschlages der Panalpina
Vergleichsunternehmen. Der daraus resultierende CoD beträgt 4.1% (vor Steuern).
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vii) Steuersatz
Basierend auf Gesprächen mit dem Management wurde für Panalpina ein Steuersatz von 25,0%
angewendet.
viii) Kapitalstruktur
Die verwendete Kapitalstruktur umfasst 0.0% Fremdkapital, was der aktuellen Verschuldung von
Panalpina entspricht (ohne IFRS 16 relevante Verbindlichkeiten, in Übereinstimmung mit
anderen angewandten Bewertungsüberlegungen), und 25.0%, was der durchschnittlichen
Kapitalstruktur der Vergleichsunternehmen von Panalpina entspricht.
4.1.5 Ergebnis der DCF Bewertung
Tabelle 3: Überleitung des Unternehmenswertes zum Eigenkapitalwert
EV - Equity - Bridge
in CHF Millionen (ausser Aktienpreis) 0% Leverage 25% Leverage
Unternehmenswert 3,281.6 3,615.2
Abzüglich: Fremdkapital 153.9 153.9
Abzüglich: Minderheitsanteile 5.0 5.0
Zuzüglich: Flüssige Mittel 382.4 382.4
Implizites Eigenkapital 3,505.1 3.838.8
Gewichteter Durchschnitt ausstehender Aktien 23.7 23.7
Impliziter Aktienpreis 147.6 161.6
Durchschnitt 154.6
Quelle: Panalpina Q1 2019 Ergebnisse, KPMG Analyse
Der Unternehmenswert (Enterprise Value – "EV") ist das Ergebnis der DCF Berechnung,
während alle anderen Positionen, die zur Überleitung des EV zum Eigenkapital beitragen, aus
dem Panalpina Finanzbericht zum ersten Quartal 2019 abgeleitet sind. Zu diesen Punkten gehören
die folgenden:
- Fremdkapital: Kurz- und langfristige Finanzverbindlichkeiten per 31. Dezember 2018 in
Höhe von CHF 156.0 Millionen wurden als erste Referenz herangezogen, wobei dem
Umstand Rechnung getragen wurde, dass KPMG die Cash Flows von Panalpina an die
Situation vor der Anwendung von IFRS 16 angepasst und somit Finanzierungsleasingverträge
(insgesamt CHF 319.2 Millionen) nicht berücksichtigt hat. Die kurz- und langfristigen
Finanzverbindlichkeiten nahmen im ersten Quartal 2019 auf CHF 153.9 Millionen ab
- Die Minderheitsanteile sanken von CHF 5.6 Millionen auf CHF 5.0 Millionen
- Flüssige Mittel: Die flüssigen Mittel erhöhten sich im ersten Quartal von CHF 287.0 Mio. auf
CHF 382.4 Mio. an
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