Investors' Outlook "(Re)born to be wild" - die Wirtschaft dreht auf - Juni 2021
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Investors’
Outlook
«(Re)born to
be wild» –
die Wirtschaft
dreht auf
Juni 2021
2 Inhalt Impressum
4
Herausgeber
8
Bank Vontobel AG
Gotthardstrasse 43
8022 Zürich
Redaktion
Martin Gelnar
Autoren*
Dr. Reto Cueni
Chief Economist,
Vontobel
Pascal Dudle
Head of Listed Impact,
Portfoliomanager,
Vontobel
Stefan Eppenberger
Equity & Commodity Strategist,
Vontobel
3 Matthias Fawer
Senior ESG & Impact Analyst,
Editorial Vontobel
Frank Häusler
Chief Investment Strategist,
Vontobel
4 Michaela Huber
Economist,
Anlagestrategie
Vontobel
Marco Lenfers
Client Portfolio Manager,
Gute Aussichten, aber wie lange noch? Vontobel
Mario Montagnani
Wir bekräftigen unsere Präferenz für Aktien Senior Investment Strategist,
Vontobel
Sandrine Perret
6 Senior Economist,
Fixed Income Strategist,
Makro-Highlights Vontobel
Dr. Sven Schubert
Head of Strategy Currencies,
Die Weltwirtschaft: Besser geht’s nicht, oder? Vontobel
Dan Scott
Chief Investment Officer,
8 Head of Impact & Thematics,
Vontobel
Viewpoint Erscheinungsweise
Zehnmal pro Jahr
Impact Investing: (nächste Ausgabe Juli/August 2021)
So lässt sich Kapital wirksam einsetzen Konzept
MetaDesign AG
12 Gestaltung & Realisation
Vontobel
Anlageklassen im Fokus Bilder
Gettyimages,
Vontobel
16 Redaktionsschluss
Prognosen 31. Mai 2021
Bemerkungen
* Siehe Seite 17 «Rechtliche Hinweise»:
AnalystenbestätigungEditorial 3
«(Re)born to be wild» –
die Wirtschaft dreht auf
Angesichts der aktuellen Fiskal- und Geldpolitik habe –
ich den Song «Born to be wild» der Band Steppenwolf Dan Scott
im Ohr, der dem Film «Easy Rider» zu weltweitem Chief Investment Officer,
Head of Impact & Thematics,
Ruhm verhalf. Vontobel
Und das nicht nur, weil die Wirtschaft – wie Peter Fonda
und seine Hippie-Kumpanen auf ihren Harleys – derzeit
alles gibt, frei nach der Liedzeile «Get your motor run-
ning». Der wilde Trip des Trios durch den Südwesten der
USA wurde mit Drogengeldern finanziert, und auch hier
lässt sich eine Parallele zur heutigen globalen Wirtschaft
ziehen. Schliesslich wurde sie ebenfalls mit «stimulieren- Aktien bevorzugt – rückläufige Erträge möglich
den Mitteln» der Zentralbanken und Regierungen neu Wir sind uns der Sorge darüber bewusst, dass der Wirt-
belebt. schaftsmotor inzwischen fast auf Höchstleistung läuft.
Doch auch wenn die Aktienerträge aller Voraussicht
Nicht nur die Wirtschaft, auch die Impfkampagnen laufen nach fallen werden, dürften sie kaum in negatives Terrain
mittlerweile auf Hochtouren. In ganz Europa und den USA drehen. Zudem gilt es zu beachten, dass sich die Infla-
öffnen Bars, Restaurants, Museen und Fitnessstudios tionsraten noch nahe bei ihren historischen Tiefständen
nach monatelangen Schliessungen langsam, aber sicher befinden – allen Teuerungssorgen zum Trotz. Aktien
wieder ihre Türen. Dank den Lockerungen und dem dürften auch künftig attraktivere Erträge abwerfen als
rapiden Rückgang der gemeldeten Neuinfektionen hat Anleihen, weshalb wir ihnen insgesamt weiterhin den
sich unsere Stimmung aufgehellt. Die Finanzmärkte Vorzug geben.
gedeihen und die Frühindikatoren weisen seit Monaten
nach oben. Bei den Einkaufsmanagerindizes scheint es Auf Ebene der Rohstoffe zeichnet sich noch kein Ende
angesichts der Mehrjahreshochs kaum noch Spielraum der seit Jahresbeginn währenden Hausse ab. Allerdings
nach oben zu geben. Die jüngsten Glanzresultate der erhält sie mittlerweile etwas weniger Unterstützung:
Firmen lassen den Pandemieschock des letzten Jahres Der sogenannte Kreditimpuls in China, ein Indikator der
vergessen. Rund drei Viertel der im S&P 500 enthaltenen Veränderungen neuer öffentlicher und privater Kredite
Unternehmen haben die bereits optimistischen Progno- als Anteil am BIP, ist mittlerweile ins Negative gerutscht.
sen der Analysten übertroffen, sodass diese weitere Zudem sind die dringlichsten Lieferengpässe aufgrund
Aufwärtskorrekturen vorgenommen haben. des nahezu globalen Lockdowns im Jahr 2020 weitge-
hend behoben. Dennoch wird die hohe Nachfrage nach
Kurz gesagt: Das Wirtschaftswachstum scheint sich sei- Rohstoffen anhalten, solange die Weltwirtschaft weiter
nem Höhepunkt zu nähern. Heisst das, dass sich die wächst. Die laufenden Massnahmen zur Eindämmung
Fahrbahn vor unseren Motorrädern nun abwärts neigt? des Klimawandels dürften sich ebenfalls in einem gros-
Einige Experten warnen, dass die Zentralbanken ihre aus- sen Interesse an Metallen niederschlagen. Wir bekräfti-
sergewöhnliche Pannenhilfe demnächst einschränken gen daher unsere positive Einschätzung dieser Anlage-
werden. In Notenbankkreisen gibt es durchaus Diskussio- klasse.
nen darüber, wie der Entzug von Anreizprogrammen
auf eine marktfreundliche Weise gelingen kann. Wie man sieht, scheint die Corona-Pandemie für die
Kapitalmärkte bereits der Vergangenheit anzugehören.
Mit etwas Glück werden wir diese Einschätzung in naher
Zukunft teilen können. Und die Wirtschaft soll ihren
«Trip» ruhig noch ein wenig geniessen.
Webcast
Um unseren Webcast zu den neuesten Markt
entwicklungen zu sehen, klicken Sie bitte auf
folgenden Link: vonto.be/macro-de-jun214 Anlagestrategie
– –
Frank Häusler Mario Montagnani
Chief Investment Strategist, Senior Investment Strategist,
Vontobel Vontobel
Gute Aussichten, aber wie
lange noch? Wir bekräftigen
unsere Präferenz für Aktien
Am 16. Juni ist die Schweiz Gastgeberland eines Gipfel- unserer aktuellen Positionierung und unseren Einschät-
treffens: In Genf (siehe Foto) findet das erste Treffen zungen der verschiedenen Anlageklassen zufrieden.
auf Präsidentenebene zwischen Joe Biden und Wladimir Kurz gesagt sind wir in Aktien übergewichtet, in Anleihen
Putin statt. Natürlich ist es unwahrscheinlich, dass die untergewichtet, und liquide Mittel schätzen wir neutral
beiden Staatschefs ihre Differenzen überwinden, doch ein. Bei Hedgefonds halten wir nach wie vor eine Unter-
allein ihr Zusammentreffen auf neutralem Boden ist gewichtung, bei Gold und Rohstoffen hingegen eine
begrüssenswert. Übergewichtung.
Die Welt mag zwar stärker polarisiert sein, doch sie Sicherlich überlegen es sich manche Anleger zweimal,
scheint kurz vor der Überwindung der Pandemie zu ste- bevor sie eine Aktie zu einem teuren Kurs kaufen, doch
hen, und die Dynamik der Weltwirtschaft bietet Grund andere Optionen sind derzeit kaum günstiger. Die Aktien-
zur Hoffnung. Da Zentralbanken und Regierungen die renditen werden zwar sinken, aber auf keinen Fall in
Wirtschaft nach wie vor mit Liquidität überschwemmen, negatives Terrain drehen. Unseres Erachtens werden sie
dürfte das Wachstum bald seinen Höhepunkt erreichen. die Anleihenrenditen weiter übertreffen. Unsere insge-
samt negative Einschätzung des Fixed-Income-Seg-
Wir geniessen zwar momentan den fantastischen Aus- ments behalten wir bei. Wir rechnen damit, dass die Zin-
blick vom Gipfel, sind uns aber bewusst, dass der Weg sen in den kommenden zwölf Monaten ansteigen werden,
von nun an wohl bergab führen wird. Zu den Risiken, wenn auch nur schrittweise. Details finden Sie in der
die wir erkennen, zählen plötzliche, wenn auch nur vorü- Übersicht auf Seite 5 und in den Schwerpunkten zu den
bergehende, Inflationsspitzen. Einstweilen sind wir mit einzelnen Anlageklassen auf den Seiten 12 bis 15.5
UNTERGEWICHTET NEUTRAL ÜBERGEWICHTET
stark leicht leicht stark
1 Wir schätzen liquide Mittel nach wie vor neutral
ein. Die Gewichtung wurde allerdings kürzlich an-
Liquide Mittel gehoben, nachdem wir Erlöse aus einer Aktien-
transaktion in Cash umgeschichtet haben.
2 Wir bekräftigen unsere negative Haltung in Bezug
auf festverzinsliche Wertpapiere. Die Zinsen dürften
Anleihen schrittweise und moderat steigen. Unsere 12-Mo-
nats-Prognose für 10-jährige US-Treasuries liegt bei
2 %. Staats- und Hochzinsanleihen schätzen wir
neutral ein und favorisieren Schwellenländeranleihen
aufgrund ihrer attraktiveren Renditen. Dieses Teil-
segment wird sich unseres Erachtens weiter über-
durchschnittlich entwickeln. Unsere starke Unterge-
wichtung in Investment-Grade-Anleihen bleibt
bestehen. Wir halten die Renditeaussichten dieser
langfristigen Wertpapiere für unattraktiv.
3 An unserer Übergewichtung in Aktien halten wir
fest und bekräftigen unsere Einschätzungen aller
Aktien Teilsegmente. Natürlich sind viele Aktien mittlerweile
nicht mehr günstig. Sie sind aber auch nicht teurer
als beispielsweise Staatsanleihen der Industrieländer
oder Investment-Grade-Anleihen. Es besteht weniger
Spielraum für einen weiteren Anstieg der Bewertun-
gen von Aktien – also jener Kurse, die Anleger für
zukünftige Gewinne zu bezahlen bereit sind. Auch
das Potenzial unerwartet guter Unternehmensergeb-
nisse scheint begrenzt. Dies bedeutet jedoch nicht,
dass die zukünftigen Renditen in negatives Terrain
rutschen werden. Auch wenn das Umfeld unter
Druck geraten dürfte, sind wir zuversichtlich, dass
Aktien den Risiken eines Rendite- und Inflationsan-
stiegs standhalten können. Aktien aus der Schweiz,
den USA, Japan und den Emerging Markets schätzen
wir weiter positiv ein. Unsere neutrale Einstellung
gegenüber europäischen Aktien beruht auf ihrer
weniger überzeugenden Sektorzusammensetzung
und auf unserer Einschätzung, dass die meisten
guten Nachrichten im Zuge der Wiedereröffnungen
nun eingepreist sind.
4 Wir bleiben bei unserer leichten Übergewichtung
in Gold. Das Edelmetall profitierte zuletzt von den
Gold rückläufigen US-Realrenditen und dem schwächeren
US-Dollar. Auch unsere Erwartung weitgehend
stabiler Realrenditen in den kommenden Monaten
stützt eine positive Einschätzung. Abgesehen davon
schätzen wir Gold weiter als Absicherung – nicht
nur gegen unvorhergesehene Risiken, sondern auch
im Kontext der Inflation.
5 Wir halten an unserer Übergewichtung in Rohstoffen
fest, die sich seit unserer Empfehlung Anfang dieses
Rohstoffe Jahres fulminant entwickelt und von der zyklischen
Wiedereröffnung der Wirtschaft profitiert haben.
Der Weg wird nun steiniger – so flaut der Effekt der
sogenannten Kreditimpulse in China ab und kurzfris-
tige pandemiebedingte Nachfrageprobleme schwin-
den. Dennoch halten wir eine positive Einschätzung
weiterhin für gerechtfertigt. Gründe dafür sind die
Aussichten auf ein anhaltendes Wirtschaftswachs-
tum sowie die zunehmenden Bemühungen um die
«Dekarbonisierung», was die Nachfrage nach Metal-
len stärken dürfte. Anleger, die besorgt über stei-
gende Zinsen und die Inflation sind, könnten in
Rohstoffen eine attraktive natürliche Absicherung
gegen diese Risiken sehen.
6 Wir bekräftigen unsere negative Einschätzung
von Hedgefonds und unsere neutrale Haltung zu
Alternative anderen alternativen Anlagen wie Versicherungs-
verbriefungen. Daher haben wir insgesamt eine –
Strategien unverändert – neutrale Haltung gegenüber alter-
nativen Anlagen.
Veränderung zum Vormonat: gleich erhöht verringert6 Makro-Highlights
Die Weltwirtschaft:
Besser geht’s nicht, oder?
Die US-Wirtschaft ist wieder in voller Fahrt, und die Marktteilnehmer scheinen die Pandemie
nahezu vergessen zu haben. Viele Volkswirtschaften laborieren zwar noch an den Folgen der
umfassenden Einschränkungen zur Bekämpfung von Covid-19, doch die Stimmungsindikatoren
in den Industrieländern haben angesicht der sich abzeichnenden weiteren Öffnung der Wirt-
schaft neue Hochs erreicht. Allerdings deutet dies darauf hin, dass die weltweite Wachstums-
dynamik in den kommenden Monaten ihren Höhepunkt erreichen dürfte.
– – – –
Dr. Reto Cueni, Michaela Huber Sandrine Perret Dr. Sven Schubert
Chief Economist, Economist, Senior Economist, Head of Strategy Currencies,
Vontobel Vontobel Fixed Income Strategist, Vontobel
Vontobel
Unser Indikator für die Konjunkturdynamik signalisiert Europa: Die Konsumenten stehen bereit
eine starke Wirtschaftsaktivität. In den Schwellenländern Die Stimmungsindikatoren deuten darauf hin, dass dem
hat das Wachstum seinen Höhepunkt erreicht, und auch Dienstleistungssektor nach der Wiedereröffnung der
in den Industrieländern nähert es sich einem Gipfel (siehe Wirtschaft eine kräftige Erholung bevorsteht. Positive
Grafik 1). Die USA ziehen mit voller Kraft voraus, während Daten zum Verbrauchervertrauen signalisieren ebenso,
die Eurozone zurückliegt, aber Schritt hält. In China lässt dass sich der Konsum rasch wiederbeleben dürfte.
die Dynamik nach, ist jedoch noch solide. Der Aufwärts- Die langsamere Lockerung der pandemiebedingten Ein-
druck auf die Preise wird anhalten, da die Nachfrage schränkungen in Europa hat der Industrie nicht gescha-
das Angebot vorübergehend übersteigen dürfte. Neben det. Der Sektor läuft recht heiss und dürfte in nicht allzu
Basiseffekten1 wird dies unserer Einschätzung nach dazu ferner Zukunft einen Höhepunkt erreichen. Die jüngsten
führen, dass die Inflation in den USA im zweiten Quartal Entwicklungen in Bezug auf den Wiederaufbaufonds
und in der Eurozone gegen Ende des Jahres ihren Höhe- der Europäischen Union und andere öffentliche Ausga-
punkt erreichen wird. Dabei dürften die Kennzahlen in ben deuten darauf hin, dass die fiskalischen Impulse
beiden Regionen deutlich über die Inflationsziele der höher als erwartet ausfallen und diejenigen in den USA
Zentralbanken hinausschiessen. Angesichts dieses tem- noch übersteigen könnten. Wir gehen davon aus, dass
porären Anstiegs und der nach wie vor hohen Wahr- sich die Wirtschaft nach dem Rückgang in den ersten
scheinlichkeit «normalerer» Inflationsraten im Jahr 2022 drei Monaten des Jahres im zweiten Quartal deutlich
(siehe Grafik 2), dürften die Zentralbanken die Wirtschaft erholen wird. Im dritten Quartal dürfte die Wachstumsrate
noch eine Weile länger unterstützen. ihren Höhepunkt erreichen, bevor sie sich gegen Ende
des Jahres wieder «normalisieren» wird. Die Preise dürf-
Allerdings könnten alte und neue Risiken unser recht ten nach oben tendieren und vor Jahresende deutlich
zuversichtliches Szenario infrage stellen. Dazu gehören über dem 2 %-Ziel der Europäischen Zentralbank (EZB)
etwa eine weitere Covid-19-Welle, neue Virusvarianten liegen, bevor sie Anfang 2022 wieder in den von der
oder unerwartet hohe Zweitrundeneffekte wie Insol- EZB anvisierten Bereich fallen (siehe Grafik 2). Insgesamt
venzen. Zudem könnten eine überhitzte Wirtschaft und bezweifeln wir, dass die Zentralbank ihre geldpolitische
ein Inflationsschub die Zentralbanken veranlassen, ihre Unterstützung in absehbarer Zeit zurückfahren wird.
Ankurbelungsmassnahmen rasch zurückzufahren. Ebenso erwarten wir nicht, dass sie bei ihrer Sitzung im
1
Ein bedeutender Basiseffekt ging in diesem Jahr von den Energiepreisen aus. Diese brachen im März 2020 massiv ein, blieben im weiteren
Jahresverlauf gering und dämpften die Inflation. Deshalb ging der Preisvergleich zum Vorjahr diesen März von einer sehr niedrigen Basis
(März 2020) aus, wodurch sich die Inflation im Jahr 2021 mechanisch erhöht.7
Juni eine Drosselung ihrer monatlichen Wertpapierkäufe (bereinigt um den Covid-19-Basiseffekt mit Stand vom
auf ihr früheres, tieferes Niveau ankündigen wird. Jahresbeginn 2020) schrittweise verlaufen. Die Zentral-
Allerdings besteht nach wie vor das Risiko, dass eine banken werden sich hüten, die Zügel allzu schnell zu
raschere Erholung und eine höhere Inflation die EZB straffen. Sie wissen, dass dies die Wirtschaftsaussichten
veranlassen könnten, die Wertpapierkäufe schneller als untergraben könnte.
erwartet zu drosseln.
USA: Weitere Erholung am Arbeitsmarkt Grafik 1: Der Konjunkturdynamik-Indikator von Vontobel
Umfragen zur Produktionstätigkeit in den USA deuten signalisiert baldigen Höhepunkt des Wachstums
darauf hin, dass diese ihren Höhepunkt überschritten BIP-gewichteter Indikator1, Dreimonatsdurchschnitt, in %
hat. Die Stimmung im Dienstleistungssektor hellt sich 100
hingegen weiter auf. Dies signalisiert eine weitere Zu- 90
nahme des privaten Konsums. Der Flash-Einkaufsmana-
Anstieg
80
gerindex für den Dienstleistungssektor in den USA 70
erreichte mit 70.1 Punkten ein neues Hoch und bestätigte 60
die Erwartungen, dass der Sektor durchaus noch mit 50
der Erholung der Produktionstätigkeit gleichziehen kann. 40
Eine Aufgliederung der Konsumdaten zeigt einen raschen
Rückgang
30
Anstieg der Nachfrage nach Gütern bis März. Die Nach- 20
frage nach Dienstleistungen liegt jedoch weiterhin deut- 10
lich unter dem Niveau von vor der Pandemie und dürfte 0
in den nächsten Monaten zulegen (siehe Grafik 3). Wir 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
gehen nach wie vor davon aus, dass das US-Wirtschafts-
Globale Wirtschaftsdynamik
wachstum im zweiten Quartal bei 10 % (annualisiert) Industrieländer
seinen Höhepunkt erreichen wird. Danach dürfte das Emerging Markets
Bruttoinlandprodukt (BIP) weiter wachsen, wenngleich in
1 Index aus mehr als 700 harten und weichen Indikatoren, wobei Werte über 50 % ein
einem langsameren Tempo. Im April wurden weniger anziehendes Wirtschaftswachstums und Werte unter 50 % einen Rückgang signali-
sieren. Der Indikator läuft dem BIP-Wachstum normalerweise einige Monate voraus.
Arbeitsplätze geschaffen als erwartet. Ein Rückgang der
Quelle: verschiedene Wirtschaftsdatenquellen, Refinitiv Datastream, Vontobel
Anträge auf Arbeitslosenunterstützung und Berichte
über Schwierigkeiten, qualifizierte Arbeitskräfte zu fin-
den, deuten allerdings darauf hin, dass die Unternehmen Grafik 2: Inflation übersteigt 2021 die Ziele der
in den USA noch immer einstellen. Wir rechnen damit, Zentralbanken, geht jedoch 2022 wieder zurück
dass der Arbeitsmarkt sich in den Sommermonaten wei- In %
ter erholen wird. Nach dem kräftigen Anstieg der Infla- Prognosen von Vontobel
5
tionsrate über 4 % im April wird die US-Notenbank Fed (vierteljährliche Schätzungen)
4
die Preise genau im Auge behalten. Vorerst dürfte sie
3
eher geneigt sein, die Erholung am Arbeitsmarkt zu
2
unterstützen, als der Wirtschaft auf Entzug zu setzen –
1
also Unterstützungsmassnahmen zu drosseln. Ernsthafte
0
Diskussionen über ein Zurückfahren der Wertpapierkäufe
–1
dürften erst in der zweiten Hälfte des Sommers beginnen. Q1 2020 Q4 2020 Q3 2021 Q2 2022
Japan: Belastung durch die Pandemie Europäische Währungsunion
USA
Die verlängerten Massnahmen zur Eindämmung der China
Pandemie und der schleppende Impffortschritt belaste-
ten die Stimmung und den Konsum. Die Regierung Quelle: Refinitiv Datastream, Prognosen von Vontobel
hofft auf eine Beschleunigung der Impfkampagne – eine
entscheidende Voraussetzung für die Durchführung Grafik 3: Steigende US-Einkommen befeuern Güternach-
der Olympischen Spiele in Tokio. frage, Dienstleistungen mit Potenzial im Sommer
Index, gleitender Quartalsdurchschnitt (Dezember 2019=100)
Emerging Markets: Geringere Stützung der Wirtschaft
130
Impffortschritte und Hoffnungen auf eine Verbesserung
120
der Pandemielage in Indien haben die Aussichten für
110
aufstrebende Volkswirtschaften klar verbessert. Gleich-
100
zeitig haben Länder wie China, Brasilien, Russland und
90
die Türkei mit der Rücknahme der wirtschaftlichen Unter-
80
stützung begonnen. Im weiteren Jahresverlauf dürfte
70
sich dies in einer Verlangsamung der Wachstumsraten 2016 2017 2018 2019 2020 2021
niederschlagen. Trotzdem wird das reale BIP dieses Jahr
unserer Einschätzung nach um 6.7 % wachsen – die Verfügbares Einkommen
Konsum von Dienstleistungen
höchste Wachstumsrate seit elf Jahren. Unter dem Ge- Konsum von Konsumgütern
sichtspunkt der Finanzmarktstabilität ist die Normalisie- Konsum langlebiger Güter
rung der Politik in den Schwellenländern zu begrüssen.
Quelle: Refinitiv Datastream, Bureau of Economic Analysis (BEA), Vontobel
Der Anstieg der US-Renditen vor einigen Monaten zeigte
ihre Anfälligkeit auf, als die Kurse insbesondere in Latein-
amerika einbrachen. Die Normalisierung dürfte jedoch
angesichts des noch immer moderaten Inflationsdrucks8 Viewpoint
– – –
Pascal Dudle Matthias Fawer Marco Lenfers
Head of Listed Impact, Senior ESG & Impact Analyst Client Portfolio Manager
Portfoliomanager, Vontobel Vontobel
Vontobel
Impact Investing:
So lässt sich Kapital
wirksam einsetzen
«I can’t get no impact action» – so hätte der Hit der
Rolling Stones auch lauten können. Doch seitdem
hat sich einiges getan. Kaum ein Anleger empfindet
noch «Satisfaction» ohne «Impact Action».9
In der Ausgabe des Investors’ Outlook vom Mai konzent- Impact Investing festgelegt, die weitgehend deckungs-
rierten wir uns auf unsere Kampagne für thematische gleich sind. Beide Organisationen wollen damit einen
Anlagen und Impact Investing im Rahmen unseres umfas- Rahmen für Impact Investing über den gesamten Anlage-
senderen Ansatzes für nachhaltiges Anlegen. Hier wollen prozess bieten, der das Fundament eines zuverlässigen
wir den Schwerpunkt auf den «Impact»-Aspekt setzen Impact-Managementsystems bildet.
und unser aktuelles Whitepaper «Make your money
matter – Creating impact through public equity» zusam- Die Prinzipien wurden von den Organisationen in Zusam-
menfassen. menarbeit mit Anlegern, Vermögensverwaltern, multi-
lateralen Entwicklungsbanken und auf Entwicklung aus-
Die Nachfrage nach Anlagen in Unternehmen, die den gerichteten Finanzhäusern entwickelt. Sie wurden
Klimaschutz und/oder den gesellschaftlichen Wandel so konzipiert, dass sie sich für ein breites Spektrum von
vorantreiben, steigt. Gleichzeitig wollen die Anleger in Institutionen und Fonds eignen. Die Prinzipien lassen
puncto Wertentwicklung und messbare Wirkung Ergeb- sich wie folgt zusammenfassen:
nisse sehen. Hier setzt Impact Investing an – der Ansatz,
den wir mit unseren Produkten Clean Technology und 1. Absicht der Impact-Anlage
Global Impact Equities verfolgen. Im Wesentlichen bein- Der Anlageprozess beginnt mit der Festsetzung der
haltet er ein aktiv verwaltetes Portfolio von Unternehmen, Impact-Ziele. Sie bilden den Kern der beabsichtigten
die eine positive Wirkung auf Umwelt oder Gesellschaft positiven Wirkung auf Umwelt oder Gesellschaft und
erzielen können. sind mit den 17 SDGs oder anderen weithin anerkannten
Zielen abgestimmt.
Doch wie lässt sich dieser gewünschte Effekt feststellen?
«Impact-orientierte» Vermögensverwalter erheben den 2. Finanzielle Rendite
Anspruch, die vorteilhafte Wirkung, die die Unternehmen Neben der gewünschten Wirkung streben Impact-Anle-
mit ihren Produkten oder Dienstleistungen erzielen, zu ger auch eine finanzielle Kapitalrendite in einer Spanne
messen und transparent darzustellen. Impact-Anleger von mindestens dem marktüblichen bis hin zum risikobe-
treffen ihre Anlageentscheidungen in der Regel auf reinigten marktüblichen Niveau an. Dadurch unterschei-
Grundlage einiger der 17 Ziele für nachhaltige Entwick- det sich Impact Investing von der Philanthropie, die aus-
lung der Vereinten Nationen (SDGs) sowie spezieller schliesslich auf sozialen oder ökologischen Wandel und
Wirkungsziele. Die SDGs und die mit ihnen verbundenen nicht auf finanzielle Renditen fokussiert.
Zielvorgaben bilden einen klaren, universellen Rahmen,
an dem Staaten, öffentliche Anleger, Privatunternehmen 3. Anlagen in unterschiedliche Anlageklassen
und andere Organisationen ihre Initiativen und Mass- Es gibt zahlreiche Möglichkeiten, in mehrere Arten von
nahmen ausrichten können. Anlageklassen zu investieren – von Private Equity und
Private Debt bis hin zu börsenkotierten Aktien und soge-
Marktchancen – Bedarf an privatwirtschaftlicher nannten grünen Anleihen («Green Bonds»).
Finanzierung
Diese Ziele lassen sich nur mit einem enormen Aufwand 4. Steuerung und Messung der Wirkung
erreichen. Sie bieten aber auch höhere Marktchancen Je nach Ziel werden bestimmte Indikatoren festgelegt.
in Sektoren wie Landwirtschaft, Urbanisierung, Energie Anschliessend wird gemessen, was mit einer Anlage
oder Gesundheitswesen und schaffen Millionen von erreicht wurde, und die Ergebnisse werden in Form
Arbeitsplätzen. Dazu ist Kapital von öffentlichen und von Berichten transparent dargestellt.
privaten Akteuren erforderlich, da Staaten die Kosten
nicht alleine schultern können. Nach Schätzungen der Wirkung durch Anlagen in börsenkotierte Aktien
Konferenz der Vereinten Nationen für Handel und Ent- Börsenkotierte Aktien spielen eine zunehmend wichtige,
wicklung (Unctad) haben die für Investitionen in nach- sogar unverzichtbare Rolle beim Impact Investing. Tra-
haltige Entwicklung aufgewendeten Mittel mittlerweile ditionell beschränkte sich Impact Investing auf Private
1.2 bis 1.3 Billionen US-Dollar erreicht. In den kommen- Debt, häufig in Form von Mikrofinanzierungen, und
den zehn Jahren – dem «Jahrzehnt der Umsetzung» der Private Equity. Der Schwerpunkt lag dabei darauf, mit
SDGs – werden Nachhaltigkeitsprodukte den Erwartun- kleineren Sozial- oder Umweltprojekten eine Wirkung
gen zufolge ein erhebliches Wachstum verzeichnen. zu erzielen. Wenn Innovationen oder Pilotprojekte sich
als vielversprechend erweisen, erfordert ihre Weiterent-
Impact Investing kann in diesem Zusammenhang einen wicklung umfassende Investitionen bis hin zur Reife.
wesentlichen Beitrag leisten. Börsenkotierte Unterneh- In diesem Zusammenhang können börsenkotierte Unter-
men, die zum Erreichen der Ziele beitragen, werden eine nehmen zu deren Verwirklichung beitragen. Sie stellen
wichtige Rolle spielen. Die SDGs bieten Impact-Anlegern eine natürliche Ergänzung privater Investitionen dar,
den idealen Rahmen, um in den Public-Equity-Bereich indem sie eine Produktion im grossen Massstab und
einzusteigen. Denn so können Mittel von grossen Institu- ein weltweites Vertriebsnetzwerk ermöglichen.
tionen – einschliesslich Unternehmen, Anlagefonds und
Pensionskassen – in börsenkotierte Unternehmen flies- Im vergangenen Jahrzehnt hat Impact Investing über die
sen, wodurch sich eine viel grössere Wirkung erzielen Aktienmärkte die erforderliche kritische Masse, Skalier-
lässt. barkeit und weltweite Reichweite geschaffen. Die globa-
len Herausforderungen sind so gewaltig, dass sie nur
Welcher Mechanismus steckt hinter Impact Investing? mit einem gezielten, aber breit angelegten anlageklassen-
Sowohl das Global Impact Investing Network (GIIN) übergreifenden Ansatz und unter Berücksichtigung der
als auch die International Finance Corporation (IFC) – spezifischen Merkmale von Anlageklassen gelöst werden
der Anlagearm der Weltbank – haben Prinzipien für können.10
Impact Investing: Schlüsselprinzipien und Anwendungsbereich
Additionalität Intentionalität Messbarkeit Rendite Liquidität
Impact Investing auf Privatmärkten
Impact Investing an öffentlichen Märkten
Ohne diese Investition Impact-Anlagen erfol- Die Wirkung auf Impact-Anleger Impact Investing
würde keine Wirkung gen mit der Absicht, Umwelt und Gesell- streben finanzielle erstreckt sich auf
erzielt. eine positive Wirkung schaft wird gemessen Renditen auf oder Wertpapiere, die an
zu erzielen. und in Berichten über dem marktübli- öffentlichen Märkten
dargestellt, um die chen Niveau an. gehandelt werden.
Rechenschaftspflicht
Quelle: Vontobel zu gewährleisten.
Zweistufiger Ansatz mit Fokus auf die Wirkung auf ein börsenkotiertes Unternehmen durch aktiven Dialog
Anleger- und Unternehmensebene und die Zuteilung von Kapital. Dadurch sollten die Finan-
Anlagen in börsenkotierte Aktien mit dem Ziel, einen zierungskosten dieser Unternehmen sinken. In einem
sozialen und/oder ökologischen Wandel herbeizuführen, zweiten Schritt können Unternehmen mit überdurch-
stellen einen indirekten Ansatz dar. Er hat nicht die schnittlichen Impact-Kennzahlen das Geschäft schneller
unmittelbare Wirkung oder die «Additionalität», die An- ausbauen und die positiven Auswirkungen auf Umwelt
lagen in Projekte oder Mikrofinanzierung bieten. In und Gesellschaft vergrössern.
einem ersten Schritt beeinflusst ein Impact-Anleger
Zwei Schritte zwischen Kapitalzuteilung und positiver Wirkung
Anleger/Fondsma- SCHRITT I Unternehmen SCHRITT II Umwelt und
nager Wirkung durch Wirkung durch Gesellschaft
Anleger Unternehmen
Zuteilungseffekt, Positive Wirkung
aktives Aktionariat durch Aktivitäten,
(Stimmrecht und Produkte und
Dialog) Dienstleistungen
Quelle: Vontobel; Universität Zürich, Fachb. Banken und Finanzmärkte, Center for Sustainable Finance and Private Wealth (CSP), «Can Sustai-
nable Investing Save the World? Reviewing the Mechanisms of Investor Impact», Juli 2019
Unser Ansatz: Den Wandel durch Impact Was möchten wir erreichen?
Investing vorantreiben Für uns als Manager eines breit angelegten Impact-
Keine Anlage ist neutral. Jede Transaktion hat eine Portfolios mit Sozial- und Umweltfokus sind acht Heraus-
Wirkung – ob positiv oder negativ. Diese Erkenntnis ist forderungen besonders relevant: Ressourcenknappheit,
zu einem wichtigen Treiber geworden. Jede Anlage muss zunehmende Umweltbelastung, Klimawandel, globale
unseres Erachtens mit der folgenden Frage beginnen: Wasserprobleme, Überalterung der Bevölkerung, Ge-
«Welche Wirkung wird die Anlage auf Umwelt und Gesell- sundheitsprobleme, Nahrungsmittelverteilung und wach-
schaft erzielen?» Kern unserer Philosophie ist die Absicht, sende Ungleichheit. In jedem dieser Bereiche eröffnen
durch unsere Anlagen einen positiven Wandel herbeizu- sich erhebliche und vielfältige Anlagechancen. Wir nutzen
führen. Die Anlagebranche braucht unserer Ansicht nach die Theorie des Wandels1 als Leitlinie, um in Unternehmen
einen Paradigmenwechsel: Weg von kurzfristigen finan- zu investieren, deren Waren und Dienstleistungen ein
ziellen Gewinnen hin zu langfristigen Anlagevorteilen, die profitables Wachstum und eine positive Wirkung erzielen.
letztendlich zu einer höheren Lebensqualität beitragen.
Impact Investing spielt dabei eine wesentliche Rolle.
1
Eine Methode, die auf den österreichischen Managementberater Peter Drucker zurückgeht. Sie stützt sich auf die Annahme, dass Planer ihre
Schritte von einem langfristigen Ziel über ein Zwischenstadium zum Beginn des Prozesses zurückverfolgen müssen.11
Unsere Kernziele umfassenderen Ziele für nachhaltige Entwicklung der
Ausgehend von den im vorangegangenen Absatz Vereinten Nationen (siehe Grafik unten). In unsere Portfo-
genannten globalen Herausforderungen haben wir Kern- lios nehmen wir nur Unternehmen auf, die auf einen unse-
ziele – für Anlagestrategien mit Schwerpunkt auf Umwelt rer nachfolgend beschriebenen acht Wirkungsbereiche
und/oder Gesellschaft – festgelegt und acht Wirkungs- ausgerichtete Produkte und Dienstleistungen anbieten
bereiche definiert. Alle Bereiche unterstützen einige der und einen Beitrag zu mindestens einem der SDGs leisten.
Unsere Wirkungsziele und ihre Verbindung zu den Zielen für nachhaltige Entwicklung (SDGs) der Vereinten Nationen
Wirkungsbereich
Nachhaltige Innovative
Gesundheit und Sauberes Saubere Chancen- Nachhaltige Verantwortungs-
Lebensmittel und Industrie und
Wohlbefinden Wasser Energie gleichheit Städte voller Konsum
Landwirtschaft Technologie
Ziele für
nachhaltige
Entwicklung
(SDGs)
Quelle: Vontobel
Monitoring von Leistungskennzahlen Berichterstattungssystem für Impact Investing von GIIN,
Die Fähigkeit eines Vermögensverwalters, regelmässig das führende Impact-Anleger benutzen, um ihre Wirkung
die Leistungskennzahlen zu messen, ist eine Vorausset- zu messen und zu steuern. Es soll eine angemessene Ein-
zung für ein glaubwürdiges Impact-Angebot. Die Leis- heitlichkeit bei Darstellung der angestrebten Wirkungs-
tungskennzahlen sollten mit den allgemeinen Kriterien ziele und der messbaren Ergebnisse garantieren.
übereinstimmen, die von IRIS+, einem weltweit anerkann-
ten System mit standardisierten Wirkungsindikatoren
festgelegt wurden. IRIS+ ist das allgemein anerkannte
Wichtige Leistungskennzahlen
Nachhaltig Zugang zur Zugang zu Zugang zu Erzeugte Abfall- Zugang zu Transpor- Kreislauf- Potenziell
produzierte Gesund- Bildung Trink- erneuerbare manage- Finanz- tierte wirtschaft vermiedene
Lebensmit- heitsversor- wasser Energie ment dienstleis- Güter / CO2-Emis-
tel und ihr gung tungen Passagiere sionen
Vertrieb
Erhalt der Wiederver- Ausgelie- Beteiligung CO2-
Biodiversi- wendung / ferte Geräte von Min- Fuss-
tät -aufberei- zur Erzeu- derheiten abdruck
tung / Ein- gung erneu-
sparung erbarer
von Wasser Energien
Quelle: Vontobel12 Anleihen
Realrenditen haben wieder
Aufwärtspotenzial
– Die Realrenditen gingen zurück, als Zentralbanken und
Sandrine Perret Regierungen begannen, die von der Pandemie in Mitlei-
Senior Economist, denschaft gezogene Wirtschaft mit beispiellosen Mengen
Fixed Income Strategist,
Vontobel an Liquidität zu stützen. Die Erwartungen im Hinblick auf
die Breakeven-Inflation – die Lücke zwischen den Nomi-
nalrenditen und inflationsgebundenen Schuldtiteln oder
die von den Märkten erwartete zukünftige Inflationsrate
– haben zuletzt ein seit vielen Jahren nicht mehr ver-
zeichnetes Niveau erreicht. Der Anstieg spiegelt die Ein-
schätzung wider, dass die Preise vorübergehend über
Die Realrenditen sind nach einem verhaltenen Anstieg die von den Zentralbanken tolerierten «Hochwassermar-
im ersten Quartal gefallen. Wir erwarten jedoch, dass ken» steigen würden – in die Höhe getrieben durch eine
sie in der zweiten Jahreshälfte angesichts der eher Weltwirtschaft, die sich noch von der Pandemie erholt.
wieder rückläufigen Inflationserwartungen wieder
zulegen werden, nachdem die Inflationsrate (und damit Die Fed beobachtet den Anstieg der Realrenditen
die Inflationserwartung) sich im zweiten Quartal auf- Die Nominalrenditen legten nach einem starken Anstieg
grund von Basiseffekten und der Wiedereröffnung der im ersten Quartal eine Atempause ein, dürften jedoch
Wirtschaft erhöht hatte. Der Anstieg der Realrenditen in der zweiten Jahreshälfte wieder steigen (siehe Gra-
wird sich voraussichtlich schrittweise vollziehen und die fik 2). Der wichtigste Faktor, den es zu beachten gilt, sind
Zurückhaltung der US Federal Reserve widerspiegeln. Anzeichen für eine schrittweise Rücknahme der geldpoli-
tischen Unterstützung durch die US Federal Reserve.
Realerträge und Realrenditen spielen bei den Erwägun- Jerome Powell und seine Kollegen, die im Spätsommer
gen von Festzinsanlegern zur Vermögensallokation eine beginnen dürften, eine mögliche Verringerung des Volu-
wichtige Rolle. Die Realrenditen, also die Nominalrenditen mens der monatlichen Wertpapierkäufe der Fed zu
abzüglich der erwarteten Inflationsrate, liegen derzeit diskutieren, werden mit äusserster Vorsicht vorgehen.
auf einem tiefen Niveau und liegen weitgehend im negati- Gleiches gilt für die Art und Weise, mit der ein solcher
ven Bereich. Bei einem der aufmerksam beobachteten Schritt angekündigt wird. Noch sind die Erinnerungen an
Marktindikatoren, den zehnjährigen US-Renditen auf der das Jahr 2013 frisch, als die Fed die Märkte mit ihren
Basis von Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS), Plänen zur Drosselung ihrer als «quantitative Lockerung»
liegen die Realrenditen derzeit bei rund –0.8%, nachdem bekannten Unterstützungsmassnahmen überraschte.
sie sich im ersten Quartal etwas erholt hatten. Wenn- Der darauf folgende plötzliche Anstieg der Realrenditen
gleich die US-Realrenditen über den –1.1% liegen, die sie (siehe Grafik 1) führte zu Marktturbulenzen. Damals
nach dem Ausbruch der Pandemie im letzten Sommer dürften die Zentralbanken ihre Lektion in Kommunikati-
erreichten, sind sie historisch gesehen äusserst niedrig. onsmanagement gelernt haben.
Dies gilt umso mehr, wenn sie mit ihrem letzten Hoch von
+1.2% Ende 2018 verglichen werden (siehe Grafik 1).
Grafik 1: Die niedrigen Realrenditen zehnjähriger Grafik 2: «Breakeven-Inflation» könnte bei Normali-
US-Treasuries signalisieren Aufwärtspotenzial sierung der Realrenditen ihren Höhepunkt erreichen
In % In %
2.5 5.0
2.5
2.0 4.5
2.0
1.5 4.0
1.0 3.5 1.5
0.5 3.0 1.0
0 2.5 0.5
–0.5 2.0
0
–1.0 1.5
–0.5
–1.5 1.0
–2.0 0.5 –1.0
–2.5 0 –1.5
2011 2013 2015 2017 2019 2005 2009 2013 2017 2021
Realrenditen zehnjähriger US-Treasuries Zehnjährige US-Nominalrenditen
US-Breakeven-Inflation auf Basis zehnjähriger TIPS
Realrendite (rechte Skala)
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Quelle: Refinitiv Datastream, VontobelAktien 13
«Spitzenwachstum» bedeutet
nicht gleich «Spitzenkurse»
– über +30.4 % in Phasen mit steigenden Einkaufsmanager-
Stefan Eppenberger indizes). Allerdings erfolgt der Einbruch gewöhnlich in
Equity & Commodity Strategist, Phasen, die in einer Rezession enden – ein Szenario, das
Vontobel
derzeit unwahrscheinlich ist.
Parallelen zu der Zeit nach der Finanzkrise
Unsere Analysen zeigen zudem, dass sich Aktien in den
ersten zwölf Monaten, nachdem der Einkaufsmanager-
index sein Hoch erreicht, im Durchschnitt noch positiv
entwickeln (+3.3 %), insbesondere wenn keine Rezession
Dass wir uns dem «Spitzenwachstum» nähern, hat die eintritt. Die Finanzkrise und ihre Nachwirkungen könnten
Aktienanleger bisher nicht belastet. Da keine Rezession Hinweise auf die weitere Entwicklung geben (siehe Gra-
droht, scheinen negative Aktienrenditen derzeit in fik 2). Diese Phase war durch das Ende geld- und fiskal-
weiter Ferne zu liegen. Im Falle eines Marktabschwungs politischer Impulse sowie niedrige Bestände, Inflations-
wären wir wohl unter den Käufern. sorgen und starke Aktienmärkte geprägt. Damals kam es
an den Aktienmärkten infolge eines Hochs des Einkaufs-
Seit dem Ende des ersten Lockdowns erleben wir einen managerindex zu einer Korrektur um über 20 %. Später
Konjunkturaufschwung, in dem die weltweiten Einkaufs- erholten sich die Kurse jedoch deutlich. Angesichts der
managerindizes von ihrem absoluten Tief bis ganz nach überaus optimistischen Stimmung bei einigen Marktteil-
oben stiegen. Auf kurze Sicht können sie nicht viel weiter nehmern können wir ein solches Szenario im weiteren
zulegen, auch das globale Wachstum kann nicht mehr Jahresverlauf nicht ausschliessen. In Anbetracht dieser
deutlich beschleunigen. Wir nähern uns dem «Gipfel des Analyse würden wir wahrscheinlich dazu neigen, bei
Wachstums». Welche Folgen hat dies für die Aktien- Kursrückschlägen zu kaufen.
märkte? Grafik 1 bildet die Entwicklung der internationa-
len Aktienmärkte seit Lancierung des globalen Einkaufs- Wir haben zudem versucht, die Sektoren zu ermitteln,
managerindex ab. In Phasen, in denen der Einkaufs- die in einer Phase des Spitzenwachstums am meisten
managerindex steigt, entwickeln sich die Aktienmärkte profitieren würden. Defensive Aktien wie die Titel von
nicht nur besser, sondern weisen auch eine geringere Gesundheitsunternehmen dürften gemäss unserer
Volatilität auf. Damit bestätigt sich die Erfahrung, dass Analyse wieder an Attraktivität gewinnen. Der bedeu-
bessere Konjunkturbedingungen sich in höheren erwar- tendste Einflussfaktor ist jedoch die Politik der US Fede-
teten Unternehmensgewinnen niederschlagen sollten. ral Reserve. Bleibt die Fed bei ihrer vorsichtigen Haltung
Was geschieht jedoch, wenn die Einkaufsmanagerindizes und versorgt die Wirtschaft und die Märkte weiter mit
fallen? Dies bedeutet in der Regel nicht, dass die Aktien- reichlicher Liquidität, könnte die Nachfrage nach Techno-
renditen in negatives Terrain drehen. Doch erleiden logieaktien (wieder) steigen. Bei Anzeichen eines raschen
Aktien in einer solchen Situation meist einen Dämpfer Endes der Fed-Wertpapierkäufe hingegen dürften sich
(durchschnittliche Wertentwicklung von –6.5 % gegen- Finanztitel besser entwickeln.
Grafik 1: Aktienkursgewinne bei steigenden Einkaufs- Grafik 2: Kurzfristige Opfer, mittelfristige Gewinne?
managerindizes, begrenzte Verluste bei einem Rückgang Eine mögliche Lehre aus der Erholungsrally 2010
Index Index
1’000 200
900 190
800 180
700 170
600 160
500 150
400 140
300 130
200 120
100 110
0 100
98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 03.2009 09.2009 03.2010 09.2010
MSCI World Index (Gesamtrendite in USD) Rally des S&P 500 Index 2009/2010 (06. März 2009 = 100)
Phasen des Wirtschaftswachstums (Anstieg globaler Rally des S&P 500 Index 2020/2021 (23. März 2020 = 100)
Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes)
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel14 Rohstoffe
Kupfer: China ist nach wie vor
eine unsichere Grösse
– 3.5% des weltweiten Kupferverbrauchs entfallen auf den
Stefan Eppenberger «grünen» Sektor, wenngleich dieser Anteil rasch zunimmt
Equity & Commodity Strategist, (siehe Grafik 1). Für den Anstieg der Kupferpreise gibt
Vontobel
es weitere Gründe, etwa die pandemiebedingten Störun-
gen in einigen südamerikanischen Kupferminen und
die Nachfrage, die durch den heiss laufenden globalen
Wachstumsmotor erzeugt wird. Am meisten jedoch hängt
das rote Metall von der chinesischen Wirtschaft ab, an
die über die Hälfte der weltweiten Lieferungen gehen. In
den letzten zwölf Monaten importierte das Land eine
Kupfer legte zuletzt eine beeindruckende Rally hin. Rekordmenge an Kupfer. Die Nachfrage ist wegen der
Viele Beobachter glauben, dass diese sich dank der Bemühungen Chinas, die Wirtschaft anzukurbeln, so
starken Nachfrage nach erneuerbaren Energien und stark, dass die Vorräte im Inland zurückgegangen sind.
Elektrofahrzeugen fortsetzen wird. Ein weitaus wichti- Die Konjunkturdynamik beginnt jedoch gerade, sich
gerer Treiber ist jedoch die chinesische Wirtschaft. umzukehren. Der sogenannte chinesische Kreditimpuls,
Ihre Wachstumsrate wird sich verlangsamen, was das eine Kennzahl für die chinesischen Konjunkturmassnah-
Aufwärtspotenzial für Metalle begrenzen wird. men, bricht ein (siehe Grafik 2). Dadurch können die
Metallpreise nur unter Druck geraten, obwohl die kräftige
Anfang Mai überschritt Kupfer erstmals seit 2011 wieder Nachfrage andernorts sie bis zu einem gewissen Grad
die Marke von 10’000 US-Dollar pro Tonne und erreichte unterstützen wird.
damit unser Preisziel früher als erwartet. Von unter 5’000
US-Dollar auf dem Höhepunkt der Coronakrise während Gewinne mitnehmen oder lieber nichts tun?
des ersten Lockdowns stieg der Preis also um mehr als Ein Faktor, der den Kupferpreis belasten dürfte, sind die
das Doppelte. Und die Preise für das rote Metall stiegen Aussichten auf Produktionssteigerungen in Südamerika
weiter und erreichten neue Allzeithochs. aufgrund der Impffortschritte. Der Angebotsanstieg
könnte die Preise unter Druck setzen. Gleichzeitig sieht
Die «grüne» Nachfrage allein richtet wenig aus die Angebotssituation längerfristig trübe aus. In den ver-
Einige Beobachter führten den Anstieg auf die wach- gangenen Jahren wurden zu wenige neue Minenprojekte
sende Bedeutung erneuerbarer Energien und die zuneh- in die Wege geleitet, weil der Kupferpreis als zu niedrig
mende Beliebtheit von Elektrofahrzeugen zurück. Der galt. Spätestens ab 2024 könnte dies zu einer Angebots-
anhaltende Dekarbonisierungstrend, bei dem Kupfer eine lücke führen. Abgesehen von der Möglichkeit eines Bul-
wichtige Rolle spielt, ist sicherlich ein Aspekt, den es zu lenmarkts für Metalle (oder im weiteren Sinne für Roh-
berücksichtigen gilt. Doch eine genaue Betrachtung der stoffe) aufgrund der «grünen» Nachfrage müssen die
verfügbaren Daten zeigt, dass die Nachfrage aus dem Anleger abwägen, ob sie Gewinne mitnehmen oder die
Bereich der erneuerbaren Energien allein den kräftigen erwartete Konjunkturverlangsamung in China aussitzen
Anstieg der Kupferpreise nicht erklären kann. Lediglich sollten.
Grafik 1: China als weltgrösster Grafik 2: Schwächerer chinesischer «Kreditimpuls»
Kupferkonsument kann die Marktentwicklung signalisiert mögliches Ende der beeindruckenden
beeinflussen Kupferrally
In % Veränderung ggü. Vj., Vorlauf von 9 Monaten (in %) Preisveränderung ggü. Vj. (in %)
70 25 150
58
60 20
100
50 15
40 10 50
30 5
21
20 0 0
12 7 2
10 –5
1.3 1.4 0.7 3.5 –50
0 –10
Solarzellen
Windturbinen
Elektrofahrzeuge
«grüner» Sektor
China
Währungsunion
USA
Indien
Übrige Welt
2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Gesamter
Europäische
Chinesischer Kreditimpuls (neue Kreditvergabe in % des BIP)
Kupfer, in Tsd. USD pro Tonne (rechte Skala)
Quelle: Bloomberg, Vontobel
Quelle: ICA, IRENA, IEA, Goldman Sachs, WBMS, BCA, VontobelWährungen 15
Die Erholung unterstützt den Euro,
doch der US-Dollar steht bereit
– Dollar binnen sechs Monaten 4 %. Erst als sie mit der
Dr. Sven Schubert Vorbereitung des Markts auf die geldpolitische Straffung
Head of Strategy Currencies, begann, zog der US-Dollar von einem Stand von 1.40
Vontobel
gegenüber dem Euro bis Anfang 2015 auf unter 1.10 an
(siehe Grafik 1). Da vor Ende 2023 nicht mit einer Straf-
fung zu rechnen ist, wird die Erholung des US-Dollar
zum Jahresende 2021 wohl eher moderat ausfallen.
Man könnte meinen, dass die Stärke des Euro gegenüber
dem US-Dollar auch zu einer Aufwertung gegenüber
dem Schweizer Franken führen sollte. Doch so einfach
Die zyklischen Währungen Europas, Australiens, ist die Sache nicht. Die Schweizer Währung zeigt sich
Neuseelands und der Emerging Markets profitieren gewöhnlich weitgehend unbeeindruckt von der Aufwer-
derzeit von der Erholung der Weltwirtschaft. Der tung des Euro gegenüber dem Greenback (siehe Gra-
US-Dollar steht jedoch bereits in den Startlöchern, um fik 2) und das aus gutem Grund. So unterstützt die vergli-
im weiteren Jahresverlauf aus dem Schatten zu treten, chen mit der Europäischen Währungsunion niedrigere
sobald die US Federal Reserve die Märkte auf die Inflation in der Schweiz den Franken aufgrund des relati-
Normalisierung der Geldpolitik vorzubereiten beginnt. ven Kaufkraftzuwachses. Jeder Anstieg des Währungs-
paares EUR / CHF auf einen Wechselkurs um 1.12–1.14
Wie von uns erwartet, hat der Euro wieder das obere bietet daher die Gelegenheit zum Verkauf von Euro und
Ende der Handelsspanne von EUR / USD 1.16–1.25 zum Kauf von Schweizer Franken. Für den Wechselkurs
erreicht. Seine Erholung vom Tief bei 1.17 Ende März zwischen Schweizer Franken und US-Dollar ergibt sich
scheint im Widerspruch zu den schwächeren Konjunktur- aus unserer EUR / CHF-Prognose ein sehr moderates
aussichten in Europa verglichen mit den USA zu stehen. Aufwärtspotenzial des Schweizer Franken in den nächs-
Dennoch ist sie keine Überraschung, denn der US-Dollar ten Monaten. Ähnlich wie beim Währungspaar EUR / USD
profitiert selten davon, wenn das Wachstum der Welt- sehen wir in der zweiten Jahreshälfte 2021 leichtes Auf-
wirtschaft anzieht, selbst wenn die US-Wirtschaft über- wärtspotenzial für den US-Dollar gegenüber dem Franken.
durchschnittlich wächst. Der Euro dürfte kurzfristig zule-
gen, doch in einigen Monaten dürfte der US-Dollar die Viele Schwellenländerwährungen haben erlittene Ver-
Oberhand gewinnen. Im Verlauf des Sommers wird die luste wieder wettgemacht. Dieser Trend dürfte sich zwar
US Fed voraussichtlich beginnen, die Märkte langsam kurzfristig fortsetzen, doch das Risiko von Rückschlägen
auf eine Verringerung ihrer Anleihenkäufe Anfang 2022 wächst, je näher die geldpolitische Normalisierung in den
vorzubereiten. Doch falls man aus der Vergangenheit USA rückt. Glücklicherweise sehen die Fundamentalda-
Schlüsse ziehen kann, sollten US-Dollar-Optimisten sich ten der Emerging Markets deutlich besser aus als 2014,
noch nicht allzu sehr freuen. Als die Fed im Januar 2014 als sie durch die geldpolitische Straffung in den USA
begann, die Liquidität zurückzufahren, verlor der US- stark unter Druck gerieten.
Grafik 1: Straffung der US-Geldpolitik, nicht «Tapering», Grafik 2: Franken meist wenig beeindruckt von der
dürfte eine USD-Aufwertung zur Folge haben Aufwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar
Wechselkurs USD/EUR Wechselkurs EUR/CHF
1 2 3
1.40 2.6
1.35 2.4
1.30 2.2
1.25 2.0
1.20 1.8
1.15 1.6
1.10 1.4
1.05 1.2
1.00 1.0
1980 1990 2000 2010 2020 1980 1990 2000 2010 2020
EUR / USD EUR / CHF
Phasen der Euro-Stärke ggü. dem US-Dollar, aber Schwäche
1 «Taper Tantrum»-Schock nach Ankündigung der Fed ggü. dem Schweizer Franken
2 Fed beginnt «Tapering», d. h. Reduzierung d. Anleihenkäufe Phasen der Euro-Stärke ggü. dem US-Dollar und dem
3 Fed leitet Zyklus geldpolitischer Straffung ein Schweizer Franken
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Source: Refinitiv Datastream, Vontobel16 Prognosen
Konjunktur und Finanzmärkte 2019–2022
Die folgende Liste zeigt für Bruttoinlandsprodukt (BIP), Inflation/Inflationserwartung, Notenbankzinsen, zehnjährige
Staatsanleihen, Wechselkurse und Rohstoffe die effektiven Werte, Wechselkurse und Preise für die Jahre 2019 und
2020 sowie die Vontobel-Prognosen für die Jahre 2021 und 2022.
PROGNOSE PROGNOSE
BIP (IN %) 2019 2020 AKTUELL 2021 2022
Eurozone 1.3 −6.7 –1.8 4.4 4.0
USA 2.2 −3.5 0.4 6.3 4.2
Japan 0.3 −4.9 –1.8 2.6 1.9
Grossbritannien 1.4 −9.9 –6.1 5.4 4.9
Schweiz 1.1 −3.0 –1.7 3.5 2.8
China 5.8 2.3 18.3 9.0 6.1
INFLATION (IN %)
Eurozone 1.2 0.3 1.6 1.8 1.4
USA 1.8 1.2 4.2 2.8 2.2
Japan 0.5 0.0 –0.2 0.1 0.3
Grossbritannien 1.8 0.9 0.7 1.8 1.7
Schweiz 0.4 −0.7 0.3 0.5 0.8
China 2.9 2.5 0.9 1.7 2.3
3-MONATS- 12-MONATS-
NOTENBANKZINSEN (IN %) 2019 2020 AKTUELL PROGNOSE PROGNOSE
EUR −0.50 −0.50 –0.50 –0.50 –0.50
USD 1.75 0.25 0.25 0.25 0.25
JPY −0.10 −0.10 –0.10 –0.10 –0.10
GBP 0.75 0.10 0.10 0.10 0.10
CHF −0.69 −0.76 –0.75 –0.75 –0.75
CNY 4.35 4.35 4.35 4.35 4.35
RENDITEN 10-JÄHRIGER STAATSANLEIHEN (IN %)
EUR (Deutschland) −0.2 −0.6 –0.1 –0.2 0.0
USD 1.9 0.9 1.6 1.7 2.0
JPY 0.0 0.0 0.1 0.1 0.2
GBP 0.8 0.2 0.9 0.9 1.1
CHF −0.5 −0.5 –0.1 –0.2 0.0
WECHSELKURSE
CHF je EUR 1.09 1.08 1.09 1.10 1.10
CHF je USD 0.97 0.88 0.90 0.88 0.90
CHF je 100 JPY 0.89 0.86 0.83 0.83 0.88
CHF je GBP 1.28 1.21 1.27 1.31 1.28
CHF je AUD 0.68 0.68 0.70 0.70 0.66
USD je EUR 1.12 1.22 1.21 1.25 1.22
JPY je USD 109 103 109 106 103
USD je AUD 0.70 0.77 0.78 0.80 0.77
CNY je USD 6.95 6.51 6.86 6.35 6.40
ROHSTOFFE
Rohöl (Brent, USD/Barrel) 66 52 69 70 70
Gold (USD/Feinunze) 1521 1898 1863 1900 1900
Kupfer (USD/Tonne) 6149 7749 10345 10000 10000
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel; Schlusskurse für alle Daten: 17.05.2021, Prognosen mit Stand vom 20.05.2021Rechtliche Hinweise 17 Offenlegungsanhang und Disclaimer 1. Analystenbestätigung Die in dieser Vontobel-Publikation enthaltene Finanzanalyse wurde von der für die Finanzanalyse zuständigen Organisations einheit (Sparten Group Investment Strategy, Global Equity Research und Global Trend Research, Buy-Side-Analyse) der Bank Vontobel AG, Gotthardstrasse 43, CH-8022 Zürich, Telefon +41 58 283 71 11 erstellt (vontobel.com). Die Bank Vontobel AG steht unter der Aufsicht der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA, Einsteinstrasse 2, 3003 Bern (finma.ch/d/). Die auf Seite 2 der Studie angeführten Autoren bestätigen, dass diese Studie ihre Meinung zu den analysierten Finanzinstrumenten und Emitten- ten vollständig und präzise wiedergibt und dass sie weder direkt noch indirekt eine Vergütung für die von ihnen in dieser Finanz- analyse vertretenen spezifischen Beurteilungen oder Meinungen erhalten haben. Die Vergütung der Autoren dieser Finanzanalyse hängt nicht direkt vom zwischen Vontobel und dem analysierten Emittenten generierten Investment-Banking-Geschäftsvolumen ab. Die Autoren dieser Finanzanalyse besitzen keine Beteiligungsrechte an den analysierten Gesellschaften. Die Finanzanalyse ist den analysierten Emittenten vor der Weitergabe oder Veröffentlichung nicht zugänglich gemacht worden. Einzelne separate Beiträge enthalten keine direkte oder indirekte Bezugnahme auf konkrete Finanzinstrumente oder Emittenten und stellen keine Finanzanalyse dar. Solche Beiträge können daher auch von Autoren ausserhalb der für Finanzanalyse zuständigen Bereiche erstellt worden sein. Letztere sind von den für die Finanzanalyse geltenden Restriktionen und somit auch von der vorstehenden Bestäti- gung nicht umfasst und entsprechend nicht unter den auf Seite 2 dieser Unterlage aufgeführten Finanzanalysten genannt. Der «Investors’ Outlook» enthält regelmässig auch Informationen zu hauseigenen Fondsprodukten der Vontobel. Dem insoweit bestehenden Risiko eines Interessenkonflikts aufgrund bestehender wirtschaftlicher Interessen trägt die Bank dadurch Rechnung, dass die Auswahl der jeweils dargestellten Eigenprodukte durch die von den Sales-Bereichen der Bank unabhängige, organisato- risch und informatorisch getrennte und durch Compliance überwachte Einheit AM/GIS MACI/Funds Research and Investments auf Basis des Best-in-Class-Prinzips erfolgt. Bei den in dieser Finanzanalyse verwendeten Kursen handelt es sich um die an dem jeweils genannten Stichtag letzten verfügbaren Schlusskurse. Eventuelle Abweichungen von dieser Regel werden jeweils offen- gelegt. Die der Unternehmensbewertung zu Grunde liegenden Zahlen beziehungsweise Berechnungen basieren auf den von den analysierten Emittenten veröffentlichten Finanzinformationen, insbesondere der Gewinn- und Verlustrechnung, der Kapitalfluss- rechnung und der Bilanz. Als externe Informationen ist die Verlässlichkeit mit entsprechenden Risiken behaftet, für die die Bank Vontobel AG keine Gewähr übernimmt. Die für die Analyse durchgeführten Berechnungen und Schätzungen können sich bei Änderungen in der Bewertungsmethodik und/oder Zugrundelegung anderer, abweichender Modelle, Annahmen, Interpretationen und/oder Schätzungen jederzeit und ohne vorherige Ankündigung ändern. Die Verwendung von Bewertungsmethoden schliesst das Risiko nicht aus, dass «Fair Values» inner-halb des erwarteten Prognosezeitraumes nicht erreicht werden. Eine unübersehbare Vielzahl von Faktoren hat Einfluss auf die Kursentwicklung. Unvorhergesehene Änderungen können sich zum Beispiel aus einem möglichen Wettbewerbsdruck, aus Nachfrageänderungen bei den Produkten eines Emittenten, aus technologischen Entwicklun- gen, aus gesamtkonjunktureller Aktivität, aus Wechselkursschwankungen oder auch aus Änderungen gesellschaftlicher Wert vorstellungen ergeben. Ebenso können regulatorische oder steuerrechtliche Änderungen unvorhersehbare und gravierende Aus- wirkungen haben. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Weitergehende Ausführungen/Informationen zu den methodischen Ansätzen unserer Finanzanalyse sowie des Ratingsystems finden Sie unter vontobel.com/CH/DE/Unternehmen-institutionen-research. Bewertungsgrundlagen und -methoden Die Vontobel-Finanzanalysten wenden eine Vielzahl von Bewertungsmethoden (zum Beispiel das DCF- und das EVA-Modell, die «Sum of the parts»-Analyse, die «Break up»- und «Event related»-Analyse oder Kennzahlenvergleiche von Peer-Gruppen und Markt) an, um für die von ihnen betreuten Unternehmen ihre eigenen Finanzprognosen zu erstellen. 2. Disclaimer und Quellenangabe Obwohl die Erstellerin der Meinung ist, dass die diesem Papier zugrunde liegenden Angaben auf verlässlichen Quellen beruhen, kann für die Qualität, Richtigkeit, Aktualität oder Vollständigkeit der in diesem Papier enthaltenen Informationen keine Gewähr übernommen werden. Diese Researchberichte in dieser Publikation dienen einzig Informationszwecken und enthalten weder ein Angebot noch eine Kauf-, Verkaufs- oder Zeichnungsaufforderung noch stellen sie eine Investment-Beratung oder eine Beratung über steuerliche Konsequenzen dar. Die Research- Berichte in dieser Publikation wurden ohne Rücksicht auf die individuellen finanziellen Rahmenbedingungen der Empfänger entworfen. Die Erstellerin behält sich vor, jede in dieser Publikation geäusserte Meinung jederzeit zu ändern und/oder zu widerrufen. Die Erstellerin weist zudem darauf hin, dass Aussagen aus den Research- Berichten in dieser Publikation keinesfalls als Beratung bezüglich allfälliger Steuer-, Rechnungslegungs-, Rechts- oder Investiti- onsfragen verstanden werden dürfen. Die Erstellerin übernimmt weder eine Gewähr dafür, dass die in den Research-Berichten dieser Publikation diskutierten Finanzinstrumente den Empfängern zugänglich sind, noch dass sie für die Empfänger geeignet sind. 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