Investors' Outlook Die Air Force One hat einen neuen Kapitän - November 2020 - Vontobel Asset Management
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Investors’
Outlook
Die Air Force One
hat einen neuen
Kapitän
November 2020
2 Inhalt Impressum
4
Herausgeber
8
Bank Vontobel AG
Gotthardstrasse 43
8022 Zürich
Redaktion
Martin Gelnar
Autoren*
Dr. Reto Cueni
Chief Economist,
Vontobel
Stefan Eppenberger
Equity & Commodity Strategist,
Vontobel
Frank Häusler
Chief Investment Strategist,
Vontobel
Roger Merz, CFA
3 Head of mtx Portfolio Management
Senior Portfolio Manager,
Editorial Vontobel
Mario Montagnani
Senior Investment Strategist,
Vontobel
4 Rasia Naidoo, CFA
Strategic und Quantitative Analyst,
Anlagestrategie Vontobel
Sandrine Perret
Senior Economist und
Ruhige Hand in turbulenten Zeiten: Fixed Income Strategist,
Wir bleiben bei unserer Aktien-Übergewichtung Vontobel
Thomas Schaffner, CFA
Senior Portfolio Manager
6 Vontobel
Dr. Sven Schubert
Makro Highlights
Head of Strategy Currencies,
Vontobel
Dan Scott
Konjunkturerholung durch neue Einschränkungen Chief Investment Officer,
Head of Investments & Thematics,
in Europa und US-Fiskalklippe gefährdet Vontobel
Erscheinungsweise
8 Zehnmal pro Jahr
(nächste Ausgabe Dezember 2020)
Anlagen im Fokus Konzept
MetaDesign AG
Gewinner aus den Emerging Markets preschen
global vor Gestaltung & Realisation
Vontobel
Bilder
10 Gettyimages,
Vontobel
Anlageklassen im Fokus Redaktionsschluss
8. November 2020
14 Bemerkungen
* Siehe Seite 15 «Rechtliche Hinweise»:
Prognosen Analystenbestätigung
Editorial 3
Die Air Force One hat
einen neuen Kapitän
Sehr geehrte Leserinnen und Leser —
Dan Scott
Chief Investment Officer,
Nach einigen Schicksalsschlägen und einem geduldigen Head of Investments & Thematics,
politischen Aufstieg hat es Joe Biden endlich geschafft. Vontobel
Biden, der jahrzehntelang mit dem Zug zwischen seinem
Haus in Wilmington, Delaware und Washington, D.C. pen-
delte und dafür den Spitznamen «Amtrak Joe» erhielt,
wird nun den Zug gegen das glamouröse Präsidenten-
flugzeug Air Force One tauschen.
Wahlsieg Bidens ebnet den Weg für Das Coronavirus will einfach nicht verschwinden
Konjunkturmassnahmen Unterdessen wird die Welt von einer zweiten Pandemie-
Die Welle der Unterstützung in der Bevölkerung hat Joe welle erfasst. In Deutschland sind inzwischen Bars,
Biden zwar die Türen des Weissen Hauses geöffnet, vor Restaurants und Freizeiteinrichtungen landesweit
dem Capitol Hill jedoch haltgemacht. Die Hoffnung, dass geschlossen. Die Einschränkungen in Frankreich sind
seine Demokratische Partei die Mehrheit im US-Senat noch strenger angesichts einer Ausgangssperre und
wiedererlangt, und diese zusammen mit dem fest in der Schliessung von Geschäften, welche nicht Güter
demokratischer Hand liegenden Repräsentantenhaus als des täglichen Bedarfs anbieten. Die Gefahr einer neuen
gesetzgeberisches Machtinstrument einsetzt, hat sich Welle mit vollumfassenden Lockdowns in ganz Europa
nicht erfüllt. Die eine Kammer des US-Kongresses bleibt steigt von Tag zu Tag. Italien und Spanien, die eine nächt-
«rot», die andere «blau». liche Sperrstunde eingeführt haben, könnten die Zügel
weiter anziehen. Die meisten Regierungen versuchen,
Mit Joe Biden am Ruder haben die Demokraten jedoch nicht bis zum Äussersten zu gehen, wobei die gegen-
ihren politischen Einfluss erhöht, wodurch sie in der Lage wärtigen Massnahmen die um sich greifende Pandemie
sein sollten, moderate politische Änderungen vorzuneh- unter Umständen nicht werden bändigen können.
men. Donald Trump ist zwar weg vom Fenster, doch seine
Steuersenkungen dürften Bestand haben. Wir können Die Wirtschaftsaussichten sind derzeit daher viel unsi-
nun auch Konjunkturmassnahmen zur Unterstützung der cherer als im März und wir prognostizieren, dass die
von der Pandemie betroffenen Menschen und Unterneh- Weltwirtschaft dieses Jahr um 4.2 % schrumpfen wird.
men erwarten. Bessere Beziehungen zwischen den USA Der Internationale Währungsfonds hat bereits gewarnt,
und dem Rest der Welt – mit weniger Sanktionen und dass uns eine lange, uneinheitliche und unsichere Er-
niedrigeren Zöllen – sind eine weitere wahrscheinliche holung bevorsteht. Den meisten Ländern wird es nicht
und willkommene Folge davon, dass Joe Biden Anfang gelingen, die Niveaus von vor der Pandemie bereits
nächsten Jahres ins Weisse Haus einziehen wird. Die nächstes Jahr wieder zu erreichen. China bildet eine
Finanzmärkte könnten Bedenken haben, da die Demo- erwähnenswerte Ausnahme. Jüngste Zahlen deuten
kraten auf eine stärkere Regulierung pochen. Die besse- darauf hin, dass das Wachstum in China bereits das
ren Handelsbeziehungen dürften sie aber zu schätzen Vorpandemie-Niveau übersteigt, gestützt sowohl durch
wissen. Zudem ist für die Märkte die Unterstützung durch die Industrieproduktion als auch durch höhere Ver-
die Zentralbanken ausschlaggebend – und an dieser braucherausgaben. Die Lage in Europa ist nicht so rosig.
hat sich nichts geändert. Zu allem Covid-Ungemach gesellen sich die nicht enden
wollenden Brexit-Gespräche. Das Ergebnis dieser Ver-
handlungen ist weniger als zwei Monate vor dem Ende
der derzeitigen Übergangsphase am 31. Dezember 2020
immer noch ungewiss.
h ten
beac s
B i t te das s da u f May the (Air) Force be with him
Sie, im Verla er
o b Zuversichtlich stimmt, dass nach dem Sieg Joe Bidens
Vide . Novem in
Webcast 10 e in den USA ein frischer Wind für die US-Wirtschaft
d e s fü g b a r s
Um den Webcast von Dan Scott zu ver wird . bläst – dank der Aussicht auf Konjunkturprogramme,
den neuesten Marktentwicklungen die das Land wieder auf Kurs bringen und den Umstieg
zu sehen, klicken Sie bitte auf folgen- auf ein Wirtschaftssystem unterstützen, das statt auf
den Link: vonto.be/macro-de-nov20 fossile Brennstoffe auf erneuerbare Energien setzt. Wir
gratulieren Joe Biden in diesem historischen Moment
und hoffen, dass es ihm gelingt, die Nation wieder
zusammenzubringen. May the (Air) Force be with him.
4 Anlagestrategie
— —
Frank Häusler Mario Montagnani
Chief Investment Strategist, Senior Investment Strategist,
Vontobel Vontobel
Marktteilnehmer hassen gewöhnlich Veränderungen
und misstrauen demokratischen Regierungen, da diese
in der Regel auf höhere Steuern und strengere Regulie-
rung setzen. Daher wird der Wahlsieg Joe Bidens einige
Alarmglocken im Finanzdistrikt von New York läuten
Ruhige Hand in
lassen. Gleichzeitig sind viele Führungskräfte die Unbe-
rechenbarkeit von Donald Trump leid – z. B. in Bezug
turbulenten Zeiten:
auf China – und werden erleichtert aufatmen. Darüber
hinaus dürften die Liquiditätsflut durch die Zentralban-
Wir bleiben bei
ken, die immer noch attraktiven Bewertungen von Aktien
gegenüber Anleihen und die anhaltende, wenn auch
unserer Aktien-
wackelige Konjunkturerholung die Marktstimmung in
den nächsten neun bis zwölf Monaten verbessern.
Übergewichtung Vor dem Amtseid im nächsten Januar könnte es der desi-
gnierte Präsident mit rechtlichen Hürden oder gar regel-
rechtem Chaos in einigen Landesteilen zu tun haben. Wir
erinnern an das Urteil des US Supreme Court, das nötig
Der Herbst ist die Jahreszeit für frische Brisen und spek- war, um den Wahlausgang einer vorherigen Präsident-
takuläre Naturschauspiele. Die Anleger haben weniger schaftswahl zu entscheiden: Damals standen sich die
davon, da ihre Sicht durch die Pandemie und die US-Wah- Lager von George W. Bush und Al Gore im Streit um das
len eingeschränkt ist. Wir versuchen, trotz des dichter Wahlergebnis in Florida gegenüber. Und das war vor 20
werdenden Nebels, weiter auf Kurs zu bleiben. Unsere Jahren, als das Gesellschaftsgefüge in den USA noch
Asset Allocation hat sich in den vergangenen Monaten einigermassen intakt war. Was passiert, wenn die Pande-
nicht stark verändert und wir bevorzugen nach wie vor mie wieder ausser Kontrolle gerät und die Konjunkturer-
Aktien – es wird jedoch immer schwieriger, die Klippen in holung im Keim erstickt? Auf gewisse Weise war es im
der Entfernung auszumachen. März einfacher, als es für die Wirtschaft nur aufwärts
gehen konnte. Wir halten an unserem Basisszenario
Nun, da wohl Joe Biden ins Weisse Haus einziehen wird, «Genesung» fest und bevorzugen weiter Aktien gegen-
stellt sich die Frage: Welche Folgen sind für die Wall über Anleihen. Details zur Asset Allocation können Sie
Street und darüber hinaus zu erwarten? der Tabelle auf Seite 5 entnehmen.5
UNTERGEWICHTET NEUTRAL ÜBERGEWICHTET
stark leicht leicht stark
1 Flüssige Mittel zu halten, scheint wenig sinnvoll,
wenn sich die Zinsen nahe null bewegen und
Liquide Mittel Aussichten auf eine Zinserhöhung ständig weiter
verschoben werden. Wir behalten unsere Unter
gewichtung bei.
2 Die Niedrigzins-Problematik gilt auch für festver
zinsliche Anlagen und wir bleiben bei unserer ins
Anleihen gesamt negativen Einschätzung. In dieser Anlage-
klasse behalten wir unsere neutrale Einschätzung
von High-Yield- (HY) und Staatsanleihen bei. Unsere
Analyse zeigt, dass eine längere Duration ein gutes
Diversifikationsinstrument ist, Portfolioschutz bietet
und hilft, höheren kurzfristigen Risiken entgegen
zuwirken. Zudem unterstützen die Ankaufprogramme
der Zentralbanken Segmente wie Staatsanleihen.
Wir behalten unsere negative Haltung zu Investment-
Grade-Titeln bei, da ihre Spreads gegenüber HY
noch unter die niedrigsten Niveaus seit Februar ge-
fallen sind. Dadurch wird das Risiko-Rendite-Profil
dieser Anlageklasse recht unattraktiv.
3 Trotz steigender Risiken behalten wir unsere Über-
gewichtung bei Aktien bei. Angesichts der Pande-
Aktien mie, des Brexits und eines unterentwickelten Tech-
nologiesektors stufen wir Europa jedoch von neutral
auf negativ herunter. Unsere bereits positive Ein-
schätzung von Emerging Markets heben wir dagegen
um eine Stufe auf stark positiv an. Neben einem bes-
seren Umgang mit der Pandemie haben Schwerge-
wichte wie China, Südkorea und Taiwan ein attrakti-
veres Risiko-Rendite-Profil als andere (Industrie-)
Länder. Wir behalten unsere positive Haltung in
Bezug auf andere Regionen wie die USA, Japan und
die Schweiz aufgrund ihrer attraktiven Bewertungen,
technischen Trends, Ertragsdynamik und Qualität
bei.
4 Wir halten an unserer starken Übergewichtung bei
Edelmetallen fest. Obwohl sich die Inflation mittel
Gold fristig in Grenzen halten dürfte, könnte sie zum Prob-
lem werden, falls Regierungen und Zentralbanken
weiter Geld drucken. Zudem dürfte die Schwäche
des US-Dollar in Verbindung mit dem knappen Gold-
angebot die Preise weiter stützen.
5 Nach einer guten Entwicklung seit dem späten Früh-
jahr haben Rohstoffe von der globalen Konjunktur-
Rohstoffe erholung nach dem Ende der strengen Lockdowns
profitiert. Es wäre jedoch verfrüht, in dieser Anlage-
klasse eine Übergewichtung aufzubauen. Wir setzen
weiter auf unsere neutrale Bewertung.
6 Wir behalten unsere Untergewichtung von Hedge-
fonds sowie eine neutrale Einschätzung von
Alternative Versicherungsverbriefungen («Insurance-Linked
Securities», ILS) bei. Sie dienten in Zeiten hoher
Strategien Volatilität als Puffer. Nachdem die Zentralbanken
die Finanzmärkte beruhigen konnten, sank der
Bedarf an Auffangnetzen.
Veränderung zum Vormonat: gleich erhöht verringert6 Makro Highlights
Wirtschaftserholung aufgrund von
neuen Einschränkungen in Europa
und US-Fiskalklippe gefährdet
Nach seinem Sommerurlaub ist das Virus im Herbst zurückgekehrt, und die resultierenden Einschrän-
kungen gefährden die anhaltende Konjunkturerholung in Europa und den USA. Die Höhe und der
Zeitpunkt eines Hilfspakets für US-Haushalte bleiben auch nach den Wahlen offen. Gleichzeitig gelingt
es den meisten asiatischen Ländern – insbesondere China – offenbar besser, das Virus einzudämmen,
und sie entwickeln sich zu einem Grundpfeiler der globalen Erholung.
— — —
Dr. Reto Cueni, Sandrine Perret Dr. Sven Schubert
Chief Economist, Senior Economist und Head of Strategy Currencies,
Vontobel Fixed Income Strategist, Vontobel
Vontobel
Die jüngsten hervorragenden Wachstumzahlen haben die vität im dritten Quartal um 33.1 % auf annualisierter Basis
schnelle Konjunkturerholung im dritten Quartal bestätigt, anstieg ggü. einem Rückgang von –31.4 % im zweiten
die nach dem pandemiebedingten Abschwung zu Beginn Quartal. Leitindikatoren wie Einkaufsmanager-Umfragen
des Jahres einsetzte. Gleichwohl ist die Wirtschaftsleis- für Oktober legen nahe, dass die Erholung sich zu Beginn
tung nicht annähernd so hoch wie vor der Pandemie des vierten Quartals gut behauptet hat. Die Stimmung im
(siehe Grafik 1). Dies würde viel Spielraum für weitere US-Dienstleistungssektor hat sich leicht verbessert, und
Verbesserungen im letzten Quartal lassen. Doch die Aus- die Erwartungen in Bezug auf zukünftige Geschäftsaktivi-
sichten auf eine anhaltende Erholung haben sich auf- täten waren wesentlich besser. Die meisten US-Bundes-
grund der zweiten Pandemiewelle in Europa und den USA staaten erleben derzeit jedoch einen Anstieg der tägli-
verdüstert (siehe Grafik 2). Aufgrund der Angst vor stei- chen Corona-Fallzahlen. Die Einschränkungen gelten
genden Todesfällen befinden sich die Regierungen in bislang auf rein lokaler Ebene. Doch die Notwendigkeit
Europa in einer heiklen Lage – sie müssen den Druck auf strengerer Massnahmen würde die Konjunkturerholung
das Gesundheitssystem bewältigen, ohne dabei wie im im selben Masse gefährden, wie wir es in Europa beob-
Frühjahr die gesamte Wirtschaft lahmzulegen. achten.
Die anderen neuen Corona-Hotspots sind einige Länder Die Wahl von Joe Biden zum nächsten US-Präsidenten
in Lateinamerika und Russland. Die asiatischen Länder beendet zwar die politische Unsicherheit, er wird das
melden geringere Infektionszahlen und dürften die Trei- Amt jedoch erst am 20. Januar 2021 antreten. Derweil
ber für die globale Konjunkturerholung bleiben. Gemäss wartet die Bevölkerung sehnlichst auf ein neues Kon-
unserem aktuellen Ausblick werden sich Emerging Mar- junkturpaket. Zwar dürfte der US-Congress gespalten
kets in Asien, insbesondere China, gut entwickeln, was bleiben, was darauf hindeutet, dass dieses kleiner als
unsere Erwartung einer anhaltenden zugrunde liegenden bei einem Siegeszug der Demokraten ausfallen könnte.
Konjunkturerholung stützt. Dies hängt jedoch davon ab, Dennoch dürfte das US-Parlament das Hilfspaket an-
ob die von den Regierungen verhängten Massnahmen nehmen, eventuell sogar schneller als gedacht.
zur Eindämmung des Coronavirus in Europa und den
USA auf einem verkraftbaren Niveau bleiben. Europa: Einschränkungen und Stimmungstief
Nachdem Frankreich und Deutschland neue landesweite
US-Wachstum hält an, Covid bleibt Bedrohung Lockdowns zur Bekämpfung der Pandemie verhängt
«Flash»-BIP-Zahlen aus den USA haben eine Konjunktur- haben, zeichnet sich ein deutlicher Trend zu strengeren
erholung nach dem Lockdown bestätigt, bei der die Akti- Einschränkungen ab. Obwohl die Massnahmen zum7
Zeitpunkt der Verfassung dieses Textes in den meisten Grafik 1: US- und die EU-Wirtschaften immer noch
Ländern nicht so weitreichend sind wie während der ers- unter Vorpandemie-Niveaus trotz starker 3Q-Erholung
ten Welle, dürften mehr Einschränkungen und eine sich Index des realen BIP (Schwächstes Niveau des realen BIP
verschlechternde Verbraucherstimmung die erwartete nach der Finanzkrise, Q2 2009 = 100)
Konjunkturerholung im vierten Quartal in einen weiteren 130
Abschwung verwandeln. Die neuen Einschränkungen 125
gelten vorwiegend für das Gastgewerbe, Veranstaltungs- 120
orte wie Museen oder Kinos und andere personenbezo- 115
gene Dienstleistungen. Der Industriesektor hingegen ist 110
weniger betroffen. Dies hat zu einem weiteren Nachfrage- 105
schock geführt, der Preisdruck dürfte also insgesamt 100
gering bleiben. Vor diesem Hintergrund erwarten wir, dass 95
die Europäische Zentralbank bei ihrer geldpolitischen Q4 2005 Q4 2007 Q4 2009 Q4 2011 Q4 2013 Q4 2015 Q4 2017 Q4 2019
Sitzung im Dezember ihr Ankaufprogramm aufstocken Eurozone
wird, um die schwächelnde Wirtschaft zu unterstützen. USA
Quelle: Eurostat, Bureau of Economic Analysis, Refinitiv Datastream, Vontobel
Wir denken zwar weiterhin, dass es zu einer Übergangs-
vereinbarung zwischen dem Vereinigten Königreich und
der Europäischen Union kommen wird, doch die Verhand- Grafik 2: Zahl der Todesfälle geringer als die
lungen scheinen festgefahren zu sein. Mit dem Wechsel der Neuinfektionen, dennoch herrscht Besorgnis
im Weissen Haus besteht in Europa allerdings die Hoff- Corona-Infektionsraten* Corona-Todesfälle*
nung, dass Washington die traditionell freundschaftlichen 600 60
Beziehungen zu seinen Alliierten auf dem alten Kontinent 550
wieder aufwärmen wird. 500 50
450
Die Stimmung in Japan verbessert sich 400 40
Eine Normalisierung der Exporte nach China und in die 350
USA hat der japanischen Wirtschaft bis September zu 300 30
einer allmählichen Erholung verholfen. Aktivitätsumfragen 250
und Indikatoren für das Verbrauchervertrauen zeigen wei- 200 20
terhin Aufwärtstrends, wenn auch in einem moderaten 150
Tempo. Dies bestätigt unsere Erwartungen einer langsa- 100 10
men Erholung von der Pandemie. Wir rechnen für 2020 50
mit einem Rückgang des japanischen BIP um 5.3 % und 0 0
einer Erholung von 2.3 % im nächsten Jahr. 02.20 03.20 04.20 05.20 06.20 07.20 08.20 09.20 10.20 11.20
Neuinfektionen in Deutschland, Frankreich, Spanien,
Schwellenländer gestützt durch Asien und China den Niederlanden
Todesfälle in Deutschland, Frankreich, Spanien,
Die Konjunkturerholung in den Emerging Markets hält an. den Niederlanden (rechte Skala)
Wir mussten jedoch unsere Prognose für das reale BIP- Neuinfektionen in den USA
Wachstum in China von 2.1 % auf 1.8 % senken, da das Todesfälle in den USA (rechte Skala)
chinesische BIP-Wachstum im dritten Quartal (+4.9 %
* Pro 1 Mio. Einwohner, Fünf-Tages-Durchschnitt (Stand: 29.10.2020)
ggü. Vorjahr) hinter den Markterwartungen zurückblieb. Quelle: Weltgesundheitsorganisation, Refinitiv Datastream, Vontobel
China liegt jedoch immer noch an der Spitze als eines der
wenigen Länder, die 2020 positive Wachstumsraten ver-
zeichnen dürften. Der Grund für den Einbruch im dritten Grafik 3: Industrieproduktion beflügelt chinesische
Quartal ist, dass Infrastrukturinvestitionen, die direkt von Wirtschaft, privater Konsum scheint aufzuholen
der Regierung beeinflusst werden, hinter den Entwicklun- Index
gen in anderen Sektoren zurückblieben, etwa bei wie 30
Einzelhandelsumsätzen oder Industrieproduktion (siehe 20
Grafik 3). Unserer Meinung nach ist dies ein Zeichen 10
dafür, dass die chinesischen Behörden mit dem derzeiti- 0
gen Tempo der Konjunkturerholung relativ zufrieden sind. –10
Daher zögern sie, alle geplanten Infrastrukturprojekte –20
durchzuführen. Ausserhalb von Asien sieht es düsterer –30
aus, aber es gibt einige Hoffnungsschimmer. Das Wachs- 01.2015 01.2016 01.2017 01.2019 01.2020
tum in Lateinamerika ist allgemein langsam. Die Aus- Chinesische Industrieproduktion
nahme ist Brasilien, wo Frühindikatoren auf eine schnelle Einzelhandelsumsätze
Investitionen in Sachanlagen wie Gebäude, Brücken,
Erholung in der zweiten Jahreshälfte 2020 hindeuten. Fabriken
Im Allgemeinen werden die Emerging Markets ihre Hoff-
Quelle: Chinesisches Statistikamt. Refinitiv Datastream, Vontobel.
nung auf eine handelsfreundliche Einstellung der Regie-
rung von Joe Biden setzen, die ihre Konjunkturerholung
unterstützen wird.8 Anlagen im Fokus
Gewinner aus den Emerging
Markets preschen global vor
— — —
Rasia Naidoo, CFA Roger Merz, CFA Thomas Schaffner, CFA
Strategic and Quantitative Head of mtx Portfolio Senior Portfolio Manager,
Analyst, Vontobel Management, Senior Vontobel
Portfolio Manager,
Vontobel
Unabhängig vom Ausgang der US-Präsidentschaftswahl bleiben EM-Aktien
eine mögliche optimale Wahl. Viele Anleger sind sich der versteckten Quali-
täten der Emerging-Markets-Champions bewusst. Sie erinnern sich vielleicht
daran, wie bei der Formel 1 südamerikanische Fahrer wie Juan Manuel Fangio
oder Ayrton Senna häufig an ihren italienischen, englischen oder deutschen
Rivalen vorbeigerauscht sind. An den Finanzmärkten sind Unternehmen aus
Emerging Markets ähnlich vorgeprescht und haben oftmals beachtliche
Wettbewerber aus den westlichen Ländern überholt.
Es ist etwas Glück nötig, um es aus relativer Unbekannt- gut entwickelt. Während Talentsucher häufig ihre
heit zur weltweiten Berühmtheit zu schaffen. Das Wich- Entscheidung zur Rekrutierung eines bestimmten Fahrers
tigste aber sind harte Arbeit und die richtigen Grund- nicht erklären können, folgt das mtx-Team einem
lagen. Unternehmen aus Emerging Markets brauchen hochdisziplinierten Ansatz.
eine innovative Idee, visionäre Manager und einen
grossen Binnenmarkt, um in den westlichen Ländern «The winner takes it all» – jetzt mehr denn je
grosse Bekanntheit zu erreichen. Zur Unterscheidung führender Unternehmen von Nach-
züglern verwendet unser mtx-Expertenteam einen auf
Genauso wie Talentsucher ihr Geld damit verdienen, vier Eckpfeilern basierenden Matrix-Ansatz (daher auch
junge Rennfahrer zu entdecken und zu managen, versu- das Akronym mtx). Es handelt sich um die folgenden
chen im Finanzsektor Portfoliomanager das Gleiche vier Elemente:
beim Aufbau eines Aktienportfolios, das sich langfristig9
– Erzielung einer hohen Rendite auf das investierte Alibaba, der chinesische Online-Gigant, dessen Mit-
Kapital (ROIC) mit Steigerungsmöglichkeiten begründer ein ehemaliger Englischlehrer ist. Sein Auf-
– Wettbewerbsvorteil, d. h. eine führende Position stieg auf die Weltbühne wurde durch ein massives
innerhalb der Branche IPO an der Wall Street und eine Zweitkotierung in Hong-
– Attraktive Bewertung der Aktie kong gekrönt.
– Wirkungsvolles Management der Umwelt-, Sozial-
und Governance-Risiken (ESG) Während globale Mitbewerber durchschnittlich nur
25 Prozent ihrer Umsätze im Internet erwirtschaften,
Konzentrieren wir uns auf das zweite Element, die Positio- stützt sich das Geschäftsmodell von Alibaba zu 100 Pro-
nierung eines Unternehmens in der Branche. Wir stellen zent auf den Online-Einzelhandel. Dadurch ist das Unter-
immer wieder fest, dass führende Unternehmen in der nehmen gut positioniert, um von dem sich beschleuni-
Regel ihre Führungsposition beibehalten, das war auch genden Online-Shopping-Trend zu profitieren. Das
während der Pandemie eindeutig der Fall.1 Für das mtx- Unternehmen hat in den vergangenen fünf Jahren eine
Team bedeutet Branchenführerschaft die Erzielung einer durchschnittliche jährliche Wachstumsrate des Economic
nachhaltigen Wertschöpfung. Dies ist der Betrag an Profit von beeindruckenden 37 Prozent verzeichnet (siehe
Barmitteln, den ein Unternehmen über seine Kapitalkos- Grafik 1). Grafik 1 zeigt neben dem steilen Ertragsanstieg
ten bzw. Opportunitätskosten hinaus erwirtschaftet, von Alibaba jedoch auch ein Abflachen der Kurve, das
der sogenannte «Economic Profit». von unserem mtx-Team genau beobachtet wird.
Die Erzielung einer nachhaltigen Wertschöpfung hat zwei Regelbasierter Ansatz als bewährtes Mittel
Dimensionen, die sich in zwei Fragen ausdrücken lassen: Die Identifizierung potenzieller Gewinner ist in den
– Wie hoch ist der Economic Profit des führenden Emerging Marktes eine besonders faszinierende Aufgabe
Unternehmens im Vergleich zu Mitbewerbern auf – denn dort ist dies zwar schwierig, aber umso lohnens-
absoluter Basis? werter, wenn es richtig gemacht wird. Anleger, die an den
– Wie lange kann ein führendes Unternehmen den Emerging Markets interessiert sind und unerwartete
überschüssigen Economic Profit aufrechterhalten? Volatilität vermeiden möchten, sollten sich gegebenen-
falls auf einen fundamentalen, systematischen und regel-
Die Erzielung einer nachhaltigen Wertschöpfung ist kein basierten Ansatz mit Fokus auf Branchenführer verlassen.
leichtes Unterfangen, da unter anderem Wettbewerbs- Durch eine disziplinierte Konzentration auf hochwerti-
kräfte und disruptive Innovationen die Renditen kontinu- gere, aber günstige Titel können sie Portfoliostabilität
ierlich auf das Niveau der Kapitalkosten drücken und es in einer Anlageklasse erreichen, die attraktive langfristige
hierdurch zu einer Erosion des Economic Profit kommt. Risiko-Rendite-Merkmale aufweist. Natürlich haben
Die Grösse und Nachhaltigkeit des Wettbewerbsvorteils Emerging Markets ihre ganz eigenen Herausforderungen,
eines Unternehmens unterliegen fast immer Schwan- wie Volatilitätsschübe oder Schwierigkeiten aufgrund
kungen. Aus diesem Grund ist ein Rahmenwerk für die des Handelskrieges. Und darauf kommt es an. Ähnlich
systematische Bewertung und Überwachung der Bran- wie Renningenieure, die an der Boxenmauer sitzen und
chenpositionierung erforderlich. die Rennstrategie festlegen, konzentriert sich unser mtx-
Anlageteam auf objektive Informationen, um zum richti-
Ob ein Unternehmen weiter floriert oder nicht, hängt gen Zeitpunkt die richtigen Entscheidungen zu treffen
von vielen sich verändernden Elementen ab – etwa und Emerging-Market-Anlegern zu ihrem eigenen Grand
spezifischen Herausforderungen, mit denen die Branche Prix zu verhelfen.
konfrontiert ist, sowie der Innovationskraft des Unter-
nehmens oder der Widerstandsfähigkeit gegenüber Grafik 1: Alibaba verzeichnet steilen Anstieg
möglichen Disruptionen. Zur Bewertung der Attraktivität des Economic Profit
einer Branche beurteilen wir die Economic-Profit-Pools. Economic Profit in Millionen US-Dollar
Zur Beurteilung der Stabilität der Branche verwenden 18,000
wir Matrizen, die die Kapitalrendite (Return on Investment, 16,000
ROI) nachverfolgen. Hinsichtlich der Rentabilität eines 14,000
Unternehmens interessieren wir uns für Kosten, Preise 12,000
und externe Vorteile. Wir identifizieren und verfolgen 10,000
kontinuierlich Themen wie beispielsweise disruptive Inno- 8,000
vationen, die den Economic-Profit-Pool über die Zeit ver- 6,000
grössern oder verkleinern. 4,000
2,000
Alibaba als Beispiel für einen Branchenführer 0,000
Unser Research führt uns häufig zu Emerging-Markets- 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Champions, die in den westlichen Ländern grosse Economic Profit von Alibaba (Barmittel, die ein Unter-
nehmen über die Kapitalkosten bzw. Opportunitäts-
Bekanntheit erlangt haben, aber manchmal auch zu weni- kosten hinaus erwirtschaftet). Die Zahlen bieten keine
ger bekannten Namen. Ein hervorragendes Beispiel ist zuverlässigen Hinweise auf die künftige Performance.
Quelle: Credit Suisse HOLT, Vontobel (Stand: Juni 2020)
1
Das Beratungsunternehmen McKinsey stellt Folgendes fest: «Zwischen Dezember 2018 und Mai 2020 steigerte das oberste Quintil
der Unternehmen seinen gesamten marktimplizierten jährlichen Economic Profit um 335 Milliarden US-Dollar, während die Unternehmen
im untersten Quintil gewaltige 303 Milliarden US-Dollar verloren. Zwar schwanken diese Zahlen von Tag zu Tag, der allgemeine Trend ist
jedoch unübersehbar: Die Lücke wird zunehmend grösser. Diese Entwicklung zeigt sich bereits seit 2010 und wird nun durch die Corona-
Pandemie extrem beschleunigt.»10 Anleihen
EZB unterstützt die «Peripherie»
während der zweiten Corona-Welle
— Italien ist weiter gefährdet
Sandrine Perret Angesichts der zweiten Corona-Welle, die Europa schwer
Senior Economist, trifft und ein Risiko für die Konjunkturerholung im vierten
Fixed Income Strategist,
Vontobel Quartal darstellt, stiegen die Renditen 10-jähriger Staats-
anleihen gegenüber ihren deutschen Pendants im Okto-
ber an, insbesondere in Italien (siehe Grafik 1). Trotz der
relativen Widerstandsfähigkeit des Landes während der
zweiten Pandemiewelle stellt die fiskalische Schwäche
des Landes eine besondere Gefahr dar. Der Internationale
Währungsfonds erwartet, dass die Staatsverschuldung
Im virusgebeutelten Europa könnten Befürchtungen, Italiens von 135 % des BIP im Jahr 2019 auf 162 % im Jahr
dass sich die Massnahmen zur Pandemiebekämpfung 2020 ansteigen wird (siehe Grafik 2). Wir denken aber
negativ auf die Wirtschaftstätigkeit auswirken, die nicht, dass dies für Anleger ein Grunde zur Sorge ist,
Anleihenspreads der Peripherieländer wieder auswei- solange die EZB weiter Unterstützung leistet. Standard &
ten. Wir sind jedoch der Auffassung, dass die anhal- Poor hat auch die anhaltende EZB-Unterstützung als
tende Unterstützung der Europäischen Zentralbank einen Grund für ihre jüngste Entscheidung angeführt, das
durch Anleihekäufe und üppige Liquiditätsspritzen die- Länderrating Italiens von Negativ auf BBB «stabil» hoch-
ses Anleihesegment schützen und Marktstress verhin- zustufen. Ein weiterer Grund für die S&P-Hochstufung
dern wird, wie während der ersten Corona-Welle. waren die erwarteten Zuschüsse und Kredite für Italien im
Rahmen des EU-Wiederaufbaufonds, die unter der Bedin-
Staatsanleihen von Peripherieländern waren während der gung von wachstumsorientierten Reformen erfolgen.
Marktturbulenzen im vergangenen März und April eine
der volatilsten Anlagen in Europa. Als die Pandemie im Rückblickend auf die Zeiten volatiler Anleihemärkte in der
März Italien und dann den Rest von Europa heimsuchte, Eurozone erwarten wir, dass die Feuerkraft der EZB sich
kam es zu einer massiven Spread-Ausweitung südeuro- einmal mehr als durchsetzungsstärker erweisen wird als
päischer Anleihen gegenüber beispielsweise deutschen Überlegungen zur kurzfristigen fiskalischen Nachhaltig-
Staatsanleihen. Grund hierfür waren die gemeinsamen keit. Sollte eine schnelle Verschlechterung der europäi-
Auswirkungen von sinkenden Wachstumserwartungen schen Wirtschaft zusätzliche fiskalische Lockerungen
und grösseren nationalen Konjunkturprogrammen, die zur erfordern, wird die Erwartung von EZB-Ankäufen in Kom-
Unterstützung der Volkswirtschaften erforderlich waren. bination mit der immer noch reichlichen Liquidität für den
Das klare Bekenntnis der Europäischen Zentralbank (EZB) Bankensektor die Anleiherenditen durchweg niedrig hal-
zur Eindämmung der Volatilität sowie die Auflegung ten. Dies wird ein wesentlicher Faktor sein, um Volkswirt-
eines Pandemie-Notfallankaufprogramms halfen erfolg- schaften auf den Weg der Erholung zu bringen, die für
reich bei der Reduzierung des Stresses am europäischen 2021 erwartet wird. Spreads von Peripherieländern kön-
Anleihenmarkt. Die Spreads gingen dann im Sommer nen zwar kurzfristig schwanken, der Eurozone sollte aber
auf nahezu Vorpandemie-Niveaus zurück, als die Volks- die Gefahr einer akuten Volatilität wie während der ersten
wirtschaften begannen, sich zu erholen (siehe Grafik 1). Corona-Welle daher erspart bleiben.
Grafik 1: EZB-Käufe von Peripherie-Anleihen sorgen Grafik 2: Italienische Staatsverschuldung dürfte 2020
dafür, dass Spreads niedrig bleiben explodieren
Spreads von 10-jährigen Peripherie-Anleihen ggü. In % des BIP
deutscher Benchmark, in %
3.5 170
3.0 160
2.5 150
2.0 140
1.5 130
1.0 120
0.5 110
0.0 100
10.19 12.19 02.20 04.20 06.20 08.20 10.20 10.19 12.19 02.20 04.20 06.20 08.20 10.20
Spanien Portugal Italienische Staatsverschuldung
Italien Irland Prognose des Internationalen Währungsfonds
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Quelle: Refinitiv Datastream, IWF Fiscal Outlook (Oktober 2020), VontobelAktien 11
Schwellenländer-Aktien feiern
Joe Bidens Sieg
— die China, Südkorea und Taiwan zur Eindämmung der
Stefan Eppenberger Pandemie ergriffen und die dann zu einer besseren
Equity & Commodity Strategist, wirtschaftlichen Performance geführt haben.
Vontobel
Technologietitel werden flügge
Da Unternehmen aus diesen drei Ländern ca. Zweidrittel
des Leitindex EM MSCI ausmachen, waren die Erträge der
Indexkomponenten relativ widerstandsfähig. Seine Robust-
heit hat sich zudem durch Änderungen in der Indexzu-
sammensetzung noch erhöht. 2008 waren die Schwerge-
Die Politik und die Finanzmärkte in den USA dominieren wichte im Index Staatsunternehmen wie Petrobras, Gaz-
die weltweiten Schlagzeilen, Aktienanleger sind aber prom und China Mobile. Heute sind es Technologietitel
gut beraten, einen weniger offensichtlichen Weg einzu- wie Alibaba, Tencent und Samsung. Für Anleger bedeutet
schlagen. EM-Aktien sind die heimlichen Stars der das weniger Abhängigkeit von staatlich beeinflussten
Pandemie. Die Hauptgründe hierfür sind der bessere Geschäftszyklen und mehr Engagement in privatem Kon-
Umgang Asiens mit dem Virus und die Zusammenset- sum und vielversprechenden Technologietrends – und
zung der EM-Indizes. Der Sieg Joe Bidens könnte die nebenbei bemerkt in Sektoren mit besseren ESG-Profilen.
Aussichten dieses Aktiensegments noch verbessern.
Wir haben seit letztem September eine optimistische Ein-
EM-Aktien (Emerging Market) hatten lange mit dem stellung zu EM-Aktien und haben unsere Position kürzlich
Stigma zu kämpfen, dass sie sich nur für risikobereite auf «starke Übergewichtung» angehoben. Neben den
Anleger eignen. Diese Einstellung begann sich vor dem erwähnten Merkmalen gefällt uns die attraktive Bewer-
Ausbreitung des Coronavirus zu ändern, aber die Pande- tung, insbesondere in Bezug auf die Rentabilität der
mie hat den Prozess beschleunigt. Einer der Grund dafür Unternehmen. Unsere Zuversicht speist sich zudem aus
ist die Performance. Nach schweren Verlusten während der Erwartung, dass es in den nächsten Monaten zu einer
der Finanzkrise 2008 (siehe Grafik 1) erreicht der von Abwertung des US-Dollars kommen wird, wovon EM-
MSCI zusammengestellte EM-Index den dritten Platz in Aktien häufig profitieren.
der Liste der Gewinner seit Jahresbeginn – direkt hinter
dem technologielastigen US-Markt und dem defensiven Nicht zuletzt dürfte der Wahlsieg von Joe Biden die
Blue Chip SMI der Schweiz. Andere wichtige Märkte wie Gefahr eines eskalierenden amerikanisch-chinesischen
Japan und Europa liegen weit zurück. Handelskrieges reduzieren. Die zwei Perioden der EM-
Underperformance in den vergangenen fünf Jahren ent-
Was hat sich seit der letzten grossen Krise verändert? standen aus der Uneinigkeit der zwei grössten Volkswirt-
Obwohl das Virus seinen Ursprung in China hatte, hat es schaften der Welt (siehe Grafik 2). Die Regierung von Joe
den «Westen» hart getroffen und Asien ist recht glimpf- Biden dürfte die Beziehungen somit verbessern und
lich davongekommen. Dies war offensichtlich zum Gross- könnte den Weg für eine Outperformance der EM-Aktien
teil auf die erfolgreichen Massnahmen zurückzuführen, freimachen.
Grafik 1: Gesündere Zusammensetzung des EM-Index Grafik 2: Eskalierender Handelskrieg zwischen den USA
hat ihn während der Krisen widerstandsfähiger gemacht und China bleibt ein Risiko für EM-Aktien
Index (rel. Performance Emerging Markets ggü. Industrieländer*) Index (rel. Performance Emerging Markets ggü. Industrieländer*)
110 130
100 120
90 110
80 100
70 90
60 80
2008 2009 2016 2017 2018 2019 2020
Globale Finanzkrise 2008 Relative Performance des MSCI EM ggü. MSCI World ex
Corona-Krise, 138 Monate Verzögerung US (Gesamtrendite in USD)
Index der Google-Suchen mit «Handelskrieg» als
Suchbegriff, über einer kritischen Schwelle von 50
* Gesamtrendite des MSCI EM ggü. MSCI World in USD Quelle: Google Trend, Refinitiv Datastream, Vontobel
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel12 Rohstoffe
Bei Sorgen um Inflationsanstieg
könnten sich Rohstoffe anbieten
– downs in diesem Sommer profitiert. Die Nachfrage nach
Stefan Eppenberger der grossen Mehrheit der Rohstoffe ist hochgradig zyk-
Equity & Commodity Strategist, lisch, was sich in der engen Korrelation zwischen den
Vontobel
konjunkturellen Frühindikatoren und den Rohstoffpreisen
in Grafik 2 widerspiegelt. Der Haupttreiber auf Nachfra-
geseite ist China, der mit Abstand grösste Abnehmer von
Rohstoffen. Die Einfuhren nach China steigen in allen
Bereichen, von Öl über Industriemetalle bis zu Getreide.
Dies ist ein Anzeichen dafür, dass die chinesischen Käu-
fer versuchen, von den in der Wirtschaftskrise günstigen
Der Markt beobachtet aufmerksam die seit Sommer an- Preisen zu profitieren.
haltende Rohstoff-Rally. Gründe für diese Rally sind u. a.
die starke Nachfrage aus China und das relativ niedrige Ein weiterer Grund für steigende Rohstoffpreise sind die
Niveau der sogenannten Rollkosten, d. h. der Verkauf Beschränkungen auf der Angebotsseite, wie die gerin-
eines auslaufenden Terminkontrakts und der Kauf eines gere Schieferölproduktion in den USA seit dem Ausbruch
neuen. Anleger, die über die steigende Inflation besorgt der Gesundheitskrise. Eine steigende Anzahl von Roh-
sind, können Rohstoffe als praktische Absicherung ver- stoffen notiert in Backwardation – eine Situation, in der
wenden. die Kassapreise über den Terminpreisen liegen. Dies
sollte in Zukunft zu beträchtlich geringeren Verlusten aus
Für die Anlage in Rohstoffe sind starke Nerven erforder- Rollover-Transaktionen führen. Hierdurch wird der soge-
lich – nicht zuletzt, da die Bergbauindustrie bei Greta nannte negative Carry, eine häufige Sorge von Rohstoff-
Thunberg und in umweltbewussten Kreisen in der Kritik anlegern, verringert oder sogar eliminiert. Daher könnten
steht. Von diesen Skrupeln einmal abgesehen, haben Rohstoffanlagen attraktiver werden.
viele Anleger in diese Anlageklasse in den vergangen
Jahren Geld verloren (siehe Grafik 1). Rohstoffe erzielen Wir bleiben neutral
bei grossen Abschwüngen an den Aktienmärkten in der Wir bleiben bei unserer neutralen Position zu Rohstoffen
Regel eine Outperformance ggü. Aktien. Diese Faustregel – auch da wir von einer Abschwächung des US-Dollars
gilt jedoch nicht in Zeiten, in denen die Finanzmärkte sich ausgehen, was die Anlageklasse stützen dürfte. So lange
im Schockzustand befinden oder das Schlimmste gerade die Inflation niedrig bleibt, dürften Rohstoffe jedoch im
hinter sich gebracht haben. Der Rohstoffindex ist seit Vergleich mit Aktien weiter Schwierigkeiten haben. Es
März jedoch auf absoluter Basis um über 20% gestiegen, stimmt, dass die Signale der Zentralbanken auf eine grös-
eine ähnliche Grössenordnung wie beim globalen Aktien- sere Toleranz von steigenden Verbraucherpreisen hin-
index. deuten. Aber da die Weltwirtschaft stark angeschlagen
ist, wird der Inflationsdruck kurz- bis mittelfristig nicht
Haben die Anleger plötzlich ihre Liebe für Rohstoffe ent- sehr ausgeprägt sein. Rohstoffe sind derzeit trotzdem
deckt? Die Anlageklasse hat eindeutig von der globalen eine attraktive Wahl für Anleger, die sich bereits jetzt
Konjunkturerholung seit dem Ende der strengen Lock- gegen die Inflation absichern möchten.
Grafik 1: Rohstoffe halten seit dem Sommer mit Grafik 2: Stärkeres Wirtschaftswachstum, höhere
Aktien mit Rohstoffpreise
Index Index
120 40 57
110 30
55
100 20
90 10 53
80 0
70 –10 51
60 –20
49
50 –30
40 –40 47
2018 2019 2020 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Relative Outperformance von Rohstoffen ggü. Aktien Rohstoffpreise (Veränderung ggü. Vj. in USD)
(Gesamtrendite in USD) Globaler Einkaufsmanagerindex im Produktionssektor
Aktienmarktrückgang (rechte Skala)
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Quelle: Refinitiv Datastream, VontobelWährungen 13
Währungen reagieren gelassen
auf zweite Corona-Welle
– eine erste Zinserhöhung frühestens im Jahr 2024 ein.
Dr. Sven Schubert Über einen 12-Monats-Horizont liegt unser Zielwert für
Head of Strategy Currencies, EUR / USD bei 1.24, was nahe am Fair Value des Kreuz
Vontobel
kurses liegt. Der Schweizer Franken dürfte aufgrund der
engen Wirtschaftsbeziehungen mit der Eurozone von
der Euro-Erholung profitieren. Wir erwarten, dass der
USD / CHF-Kurs in den nächsten 12 Monaten auf 0.86
fällt, während EUR / CHF im Bereich 1.04 – 1.10 bleibt.
Unser Ausblick für eine globale synchronisierte Erholung
Währungsmärkte spiegeln Krisen oder wichtige politi- – die Ankurbelungsmassnahmen der Zentralbanken
sche Ereignisse normalerweise in Echtzeit wider. Sie und Regierungen entfalten ihre Wirkung – spricht für
waren von dem Anstieg der Corona-Neuinfektionen europäische Währungen wie den Euro und die Schwedi-
jedoch unbeeindruckt. Das Pfund Sterling wiederum sche Krone sowie den Australischen und den Neusee-
trotzte dem Brexit-Trübsinn und wurde im Oktober zu land-Dollar. Die australische und neuseeländische Wäh-
einer der stärksten grossen Währungen. Wir glauben, rung profitieren von robusten Wachstumsraten in Asien,
dass es sogar noch mehr Erholungspotenzial birgt. insbesondere China, dem Hauptabnehmer von australi-
schen (40 % der Exporte) und neuseeländischen (27 %)
Der Euro, der angesichts der entstehenden Gesundheits- Waren und Dienstleistungen. Die Region bleibt zwar vola-
krise in Europa für deutliche Ausschläge anfällig sein til, z. B. aufgrund der harten Haltung Chinas im Südchine-
müsste, blieb mehr oder weniger stabil. Ohne strenge sischen Meer, wir glauben aber, dass die Gefahr einer
Lockdowns dürfte der Kursverlust des Euro nach unserer Eskalation weiterhin relativ begrenzt ist.
Überzeugung auf die Dauer der zweiten Corona-Welle
begrenzt sein. Im Nachgang der US-Wahlen sehen wir Zweifellos sind zahllose negative Folgen eines ernsten
sogar Aufwärtspotenzial für europäische Währungen Brexit-Konflikts zwischen dem Vereinigten Königreich und
gegenüber dem US-Dollar, was zu Volatilität führen der EU denkbar – doch unserer Meinung nach ist eine
könnte. Menge der negativen Nachrichten an den Währungsmärk-
ten bereits eingepreist. Trotz seiner deutlichen Stärkung
Schweizer Franken gemeinsam mit dem Euro im Aufwind im Oktober notiert das Pfund immer noch auf einem nied-
Mittel- oder längerfristig legt das fundamentale Bild rigen Niveau – 10 % unter dem, was unsere Bewertungs-
(siehe Grafik 1) weiter eine Abschwächung des US-Dollar modelle (siehe Grafik 2) oder die Zinsdifferenzen zu
gegenüber den meisten grossen Währungen nahe. Das anderen Märkten nahelegen – und es könnte gegenüber
Versprechen der US-Notenbank Fed, die Zinsen in den dem Euro und dem US-Dollar weiter an Boden gewinnen.
nächsten Jahren auf den historisch niedrigen Niveaus zu Zudem halten wir einen Kompromiss zwischen London
belassen, dürfte einen etwaigen Anstieg von US-Rendi- und Brüssel immer noch für möglich – hier lohnt es, zwi-
ten begrenzen, insbesondere auf relativer Basis gegen- schen den Zeilen zu lesen. Daher würde es uns nicht über-
über anderen Währungen. Die Zinsmärkte preisen derzeit raschen, wenn das Pfund seine jüngste Rally fortsetzt.
Grafik 1: Renditedifferenz bei Anleihen deutet auf Grafik 2: Pfund Sterling scheint unterbewertet
Stärkung des EUR ggü. USD hin
Wechselkurs In % Wechselkurs
2.00 6 1.10
1.80 4 1.00
1.60 2 0.90
1.40 0 0.80
1.20 –2 0.70
1.00 –4 0.60
0.80 –6 0.50
0.60 –8 0.40
1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
EUR/USD EUR/GBP
Renditedifferenz 10-jähriger Staatsanleihen Kaufkraftparität
(Deutschland – USA, rechte Skala) Standardabweichung +/- 1
Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel Quelle: Refinitiv Datastream, Vontobel14 Prognosen
Konjunktur und Finanzmärkte 2018 – 2021
Die folgende Liste zeigt für Bruttoinlandsprodukt (BIP), Inflation / Inflationserwartung, Notenbankzinsen, zehnjährige
Staatsanleihen, Wechselkurse und Rohstoffe die effektiven Werte, Wechselkurse und Preise für die Jahre 2018
und 2019 sowie die Vontobel-Prognosen für die Jahre 2019 und 2020.
PROGNOSE PROGNOSE
BIP (IN %) 2018 2019 AKTUELL 2020 2021
Eurozone 1.9 1.3 –14.8 –7.3 5.2
USA 3.0 2.2 –9.0 –4.8 3.2
Japan 0.3 0.7 –10.1 –5.3 2.3
Grossbritannien 1.3 1.3 –21.5 –8.4 6.3
Schweiz 3.0 1.1 –8.3 –4.7 4.3
China 6.8 6.1 4.9 1.8 8.4
INFLATION (IN %)
Eurozone 1.8 1.2 –0.3 0.3 1.1
USA 2.4 1.8 1.4 1.1 1.9
Japan 1.0 0.5 0.1 0.0 0.1
Grossbritannien 2.5 1.8 0.2 0.8 1.5
Schweiz 0.9 0.4 –0.8 –0.6 0.5
China 2.1 2.9 4.5 2.5 2.0
3-MONATS- 12-MONATS-
NOTENBANKZINSEN (IN %) 2018 2019 AKTUELL PROGNOSE PROGNOSE
EUR –0.40 –0.50 –0.50 –0.50 –0.50
US-Dollar 2.50 1.75 0.25 0.25 0.25
JPY –0.10 –0.10 –0.10 –0.10 –0.10
GBP 0.75 0.75 0.10 0.10 0.10
CHF –0.71 –0.69 –0.75 –0.75 –0.75
AUD 1.50 0.75 0.25 0.25 0.25
CNY 4.35 4.35 4.35 4.35 4.35
RENDITEN 10-JÄHRIGER STAATSANLEIHEN (IN %)
EUR (Deutschland) 0.2 –0.2 –0.6 –0.5 –0.3
US-Dollar 2.7 1.9 0.7 0.7 1.0
JPY 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
GBP 1.3 0.8 0.2 0.2 0.6
CHF –0.2 –0.5 –0.5 –0.5 –0.5
AUD 2.3 1.4 0.7 0.9 1.0
WECHSELKURSE
CHF je EUR 1.13 1.09 1.07 1.10 1.07
CHF je USD 0.99 0.97 0.91 0.92 0.86
CHF je 100 JPY 0.90 0.89 0.87 0.86 0.82
CHF je GBP 1.26 1.28 1.18 1.24 1.24
CHF je AUD 0.69 0.68 0.65 0.66 0.64
USD je EUR 1.14 1.12 1.17 1.20 1.24
JPY je USD 110 109 105 107 105
USD je AUD 0.70 0.70 0.71 0.72 0.74
CNY je USD 6.95 6.51 6.86 6.70 6.75
ROHSTOFFE
Rohöl (Brent, USD/Barrel) 53 66 43 50 55
Gold (USD/Feinunze) 1281 1521 1903 2000 2000
Kupfer (USD/metrische Tonne) 5949 6149 6724 7000 7000
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel; Schlusskurse für alle Daten: 16.10.2020, Prognosen vom 22.10.2020Rechtliche Hinweise 15 Offenlegungsanhang und Disclaimer 1. Analystenbestätigung Die in dieser Vontobel-Publikation enthaltene Finanzanalyse wurde von der für die Finanzanalyse zuständigen Organisations einheit (Sparten Group Investment Strategy, Global Equity Research und Global Trend Research, Buy-Side-Analyse) der Bank Vontobel AG, Gotthardstrasse 43, CH-8022 Zürich, Telefon +41 (0)58 283 71 11 erstellt (www.vontobel.com). Die Bank Vontobel AG steht unter der Aufsicht der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA, Einsteinstrasse 2, 3003 Bern (www.finma.ch/d/). Die auf Seite 2 der Studie angeführten Autoren bestätigen, dass diese Studie ihre Meinung zu den analysierten Finanzinstrumen- ten und Emittenten vollständig und präzise wiedergibt und dass sie weder direkt noch indirekt eine Vergütung für die von ihnen in dieser Finanzanalyse vertretenen spezifischen Beurteilungen oder Meinungen erhalten haben. Die Vergütung der Autoren dieser Finanzanalyse hängt nicht direkt vom zwischen Vontobel und dem analysierten Emittenten generierten Investment-Banking- Geschäftsvolumen ab. Die Autoren dieser Finanzanalyse besitzen keine Beteiligungsrechte an den analysierten Gesellschaften. Die Finanzanalyse ist den analysierten Emittenten vor der Weitergabe oder Veröffentlichung nicht zugänglich gemacht worden. Einzelne separate Beiträge enthalten keine direkte oder indirekte Bezugnahme auf konkrete Finanzinstrumente oder Emittenten und stellen keine Finanzanalyse dar. Solche Beiträge können daher auch von Autoren ausserhalb der für Finanzanalyse zuständi- gen Bereiche erstellt worden sein. Letztere sind von den für die Finanzanalyse geltenden Restriktionen und somit auch von der vorstehenden Bestätigung nicht umfasst und entsprechend nicht unter den auf Seite 2 dieser Unterlage aufgeführten Finanz analysten genannt. Der «Investors’ Outlook» enthält regelmässig auch Informationen zu hauseigenen Fondsprodukten der Vontobel. Dem insoweit bestehenden Risiko eines Interessenkonflikts aufgrund bestehender wirtschaftlicher Interessen trägt die Bank dadurch Rechnung, dass die Auswahl der jeweils dargestellten Eigenprodukte durch die von den Sales-Bereichen der Bank unabhängige, organisato- risch und informatorisch getrennte und durch Compliance überwachte Einheit AM/GIS MACI/Funds Research and Investments auf Basis des Best-in-Class-Prinzips erfolgt. Bei den in dieser Finanzanalyse verwendeten Kursen handelt es sich um die an dem jeweils genannten Stichtag letzten verfügbaren Schlusskurse. Eventuelle Abweichungen von dieser Regel werden jeweils offen- gelegt. Die der Unternehmensbewertung zu Grunde liegenden Zahlen beziehungsweise Berechnungen basieren auf den von den analysierten Emittenten veröffentlichten Finanzinformationen, insbesondere der Gewinn- und Verlustrechnung, der Kapitalfluss- rechnung und der Bilanz. Als externe Informationen ist die Verlässlichkeit mit entsprechenden Risiken behaftet, für die die Bank Vontobel AG keine Gewähr übernimmt. Die für die Analyse durchgeführten Berechnungen und Schätzungen können sich bei Änderungen in der Bewertungsmethodik und/oder Zugrundelegung anderer, abweichender Modelle, Annahmen, Interpretationen und/oder Schätzungen jederzeit und ohne vorherige Ankündigung ändern. Die Verwendung von Bewertungsmethoden schliesst das Risiko nicht aus, dass «Fair Values» inner-halb des erwarteten Prognosezeitraumes nicht erreicht werden. Eine unübersehbare Vielzahl von Faktoren hat Einfluss auf die Kursentwicklung. Unvorhergesehene Änderungen können sich zum Beispiel aus einem möglichen Wettbewerbsdruck, aus Nachfrageänderungen bei den Produkten eines Emittenten, aus technologischen Entwicklun- gen, aus gesamtkonjunktureller Aktivität, aus Wechselkursschwankungen oder auch aus Änderungen gesellschaftlicher Wert vorstellungen ergeben. Ebenso können regulatorische oder steuerrechtliche Änderungen unvorhersehbare und gravierende Aus- wirkungen haben. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Weitergehende Ausführungen/Informationen zu den methodischen Ansätzen unserer Finanzanalyse sowie des Ratingsystems finden Sie unter www.vontobel.com/CH/DE/Unternehmen-institutionen-research. Bewertungsgrundlagen und -methoden Die Vontobel-Finanzanalysten wenden eine Vielzahl von Bewertungsmethoden (zum Beispiel das DCF- und das EVA-Modell, die «Sum of the parts»-Analyse, die «Break up»- und «Event related»-Analyse oder Kennzahlenvergleiche von Peer-Gruppen und Markt) an, um für die von ihnen betreuten Unternehmen ihre eigenen Finanzprognosen zu erstellen. 2. Disclaimer und Quellenangabe Obwohl die Erstellerin der Meinung ist, dass die diesem Papier zugrunde liegenden Angaben auf verlässlichen Quellen beruhen, kann für die Qualität, Richtigkeit, Aktualität oder Vollständigkeit der in diesem Papier enthaltenen Informationen keine Gewähr übernommen werden. Diese Researchberichte in dieser Publikation dienen einzig Informationszwecken und enthalten weder ein Angebot noch eine Kauf-, Verkaufs- oder Zeichnungsaufforderung noch stellen sie eine Investment-Beratung oder eine Beratung über steuerliche Konsequenzen dar. Die Research- Berichte in dieser Publikation wurden ohne Rücksicht auf die individuellen finanziellen Rahmenbedingungen der Empfänger entworfen. Die Erstellerin behält sich vor, jede in dieser Publikation geäusserte Meinung jederzeit zu ändern und/oder zu widerrufen. Die Erstellerin weist zudem darauf hin, dass Aussagen aus den Research- Berichten in dieser Publikation keinesfalls als Beratung bezüglich allfälliger Steuer-, Rechnungslegungs-, Rechts- oder Investiti- onsfragen verstanden werden dürfen. Die Erstellerin übernimmt weder eine Gewähr dafür, dass die in den Research-Berichten dieser Publikation diskutierten Finanzinstrumente den Empfängern zugänglich sind, noch dass sie für die Empfänger geeignet sind. Empfängern dieser Publikation wird empfohlen, sich vor einem allfälligen Investitionsentscheid von einem Vermögensverwal- ter, Anlageberater oder einem entsprechenden anderen Berater hinsichtlich der Vereinbarkeit mit seinen eigenen Verhältnissen, juristischer, regulatorischer, steuerlicher und anderer Konsequenzen beraten zu lassen. Die Erstellerin betrachtet allfällige Empfän- ger dieses Reports, soweit nicht zusätzliche Geschäfts- oder Vertragsbeziehungen vorliegen, nicht als Kunden. Jede Verwendung, insbesondere der ganze oder teilweise Nachdruck oder die Weitergabe an Dritte, ist nur mit vorheriger schriftlicher Zustimmung der Bank Vontobel AG und nur mit vollständiger Quellenangabe gestattet. Bank Vontobel AG hat interne organisatorische Vorkeh- rungen getroffen, um möglichen Interessenkonflikten vorzubeugen bzw. diese falls vorhanden und unvermeidlich, offenzulegen. 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