Kapitalmarktkompass Oktober - Nach der Wahl - Wo steht Deutschland beim Klimaschutz? - LBBW
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05.10.2021 Makro | Zinsen | Credits | Aktien
Kapitalmarktkompass
Oktober
Nach der Wahl –
Wo steht Deutschland beim
Klimaschutz?
Erstellt am: 05.10.2021 10:36
Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 1
NEU! ESG Insight.
LBBW Research
NEU! Wir halten Sie auf dem Laufenden zum Thema ESG.
Nachhaltigkeit ist in aller Munde. Die Gesellschaft, die
Politik und die Menschen eint der Wunsch, die Umwelt zu
schützen und die Wirtschaft nachhaltiger zu gestalten.
Die drei Komponenten Environment (E), Social (S) und
Governance (G) spielen auch am Kapitalmarkt eine
tragende Rolle. Daher werden wir in Zukunft einmal im
Monat in unserer Analyse „ESG Insight“ aktuelle
kapitalmarktrelevante Entwicklungen aller Assetklassen
sowie Sonderthemen behandeln.
Wir wünschen Ihnen eine anregende Lektüre und freuen
uns über Ihr Feedback. Ihr LBBW Research.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 2
Webkonferenz
Sehr geehrte Damen und Herren, Webkonferenz-Termine:
im Anschluss an die Veröffentlichung des Kapitalmarktkompass‘ präsentieren wir
Ihnen um 14 Uhr die wesentlichen Inhalte in Form einer Webkonferenz. Dienstag, 19.10.2021, 14h – KMK Update
Dienstag, 02.11.2021, 14h
Bitte nutzen Sie für die Einwahl am 05.10.2021 folgende Zugangsdaten:
Dienstag, 16.11.2021, 14h – KMK Update
Einwahl per Telefon: Dienstag, 07.12.2021, 14h
1. Einwahlnummer: +49-619-6781-9736 oder +49-89-95467578
2. Zum Fortfahren in Deutsch drücken Sie: 1#
3. Geben Sie den Zugangscode / die Meeting-Nummer ein: 2368 053 9067#
4. Sie brauchen keine Teilnehmer-Nummer. Um der Webkonferenz beizutreten,
drücken Sie bitte die Rautetaste: #
Link zur Webkonferenz:
https://lbbw-meetings.webex.com/lbbw-
meetings/onstage/g.php?MTID=e1690173454a6664910bd2ff7d1d8a520
Event-Kennnummer: 2368 053 9067
Event-Passwort: LBBWOKTOBER
Am komfortabelsten ist die Teilnahme über die Webex-App am PC oder am
Mobilgerät. Sollten Sie die App nicht nutzen können oder wollen, wählen Sie bitte im
Browser statt „Jetzt beitreten“ die Option „Per Browser beitreten“ (siehe Bild
rechts).
Wir freuen uns auf Ihre Teilnahme!
Mit freundlichen Grüßen
Ihr LBBW Research-Team
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 3
Agenda 01 Vorwort und Einleitung Seite 04 02 Sonderthema: Nach der Wahl – Wo steht Deutschland beim Klimaschutz? Seite 10 03 Corona-Update Seite 17 04 Makro Seite 23 05 Zinsen Seite 38 06 Credits Seite 50 07 Aktien Seite 58 08 Prognosen und Allokation Seite 65 09 Anhang Seite 73 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 4
Vorwort und Einleitung Dr. Thomas Meißner Abteilungsleiter Makro- und Strategy-Research +49 (0) 711 – 127 – 73 574 thomas.meissner@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 5
Vorwort
Liebe Leserinnen, liebe Leser,
die Bundestagswahl ist vorüber. Die Wählerinnen und Wähler haben ihr Votum gesprochen. Zwischen den
Parteien laufen nun „Vor-Sondierungen“ zur Bildung der nächsten Regierung. Diese neue Administration
dürfte sich die Nachhaltigkeit groß auf die Fahne schreiben. Dies haben alle Parteien des „Mainstreams“ in
ihren Wahlprogrammen betont, nicht nur Bündnis 90 / Die Grünen, die von ihrer Herkunft her besonders mit
dem Thema „Klimaschutz“ verbunden sind.
Nachhaltigkeit ist mehr als nur Klimaschutz. Bei alledem widmen wir uns in dieser aktuellen Ausgabe unseres
„Kapitalmarktkompass‘“ speziell dem Sonderthema, wie Deutschland beim Klimaschutz dasteht. Die größte
Volkswirtschaft der Europäischen Union hat auf diesem Felde in den vergangenen Jahren viel erreicht, und
doch bleibt viel zu tun. So steht ein weiterer Ausbau der Erneuerbaren Energien an. Dies wird beträchtliche
Milliardensummen kosten. Dabei sind gerade die öffentlichen Finanzen nach der Corona-Pandemie gehörig
unter Stress, in Deutschland nicht anders als in anderen Teilen der Welt. Eine große Herausforderung wird für
die kommende Bundesregierung darin bestehen, in dem einschlägigen „magischen Dreieck“ die richtige
Abwägung zu treffen. Innerhalb dieses Dreiecks lassen sich immer nur allenfalls zwei der drei Ziele
Wachstum, Ressourcenschonung und fiskalische Solidität erreichen.
Dr. Thomas Meißner
Gerade das Wachstum leidet aktuell, und zwar speziell unter Angebotsengpässen, von Computerchips bis Abteilungsleiter
Baumaterial, und unter heftigen Preisschüben bei Rohstoffen und Vorprodukten. Der Anstieg bei den Energie- Makro- und Strategy-Research
+49 (0) 711 – 127 – 73 574
preisen geht mittlerweile über das Niveau aus der Zeit vor der Pandemie hinaus. Basiseffekte: waren gestern. thomas.meissner@LBBW.de
Die Risiken von Zweitrundeneffekten bei der Inflation sind erheblich gestiegen. Die Gefahr einer Stagflation,
bei der zumindest für eine gewisse Zeit Inflations- und Wachstumsprobleme gleichzeitig virulent werden, ist
nach unserer Meinung nicht von der Hand zu weisen. Die Störfeuer für die Märkte nehmen zu.
Lesen Sie hierzu unsere Meinung in diesem „Kapitalmarktkompass“. Eine ertragreiche Lektüre wünscht Ihnen
Ihr
Dr. Thomas Meißner
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 6
Die wichtigsten Termine im Oktober
KW39 KW40 KW41 KW42 KW43
Fr Sa So Mo Di Mi Do Fr Sa So Mo Di Mi Do Fr Sa So Mo Di Mi Do Fr Sa So Mo Di Mi Do Fr Sa So
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31
8.10. US-Arbeitsmarktbericht September
8./9.10. Parlamentswahlen in Tschechien
11.10. IWF-Jahrestagung (bis 17.10.)
13.10. Start US-Berichtssaison Q3
13.10. US-Inflation September
21./22.10. EU-Gipfel der Staats- und Regierungschefs
25.10. ifo-Geschäftsklima Oktober
Spätester Termin für konstituierende Sitzung des neuen Bundestags 26.10.
EZB-Zinsentscheid 28.10.
28.10. US-BIP Q3
BIP DE/EWU Q3 29.10.
EWU-Inflation Oktober 29.10.
G20-Gipfel der Staats- und Regierungschefs in Rom 30./31.10.
UN-Klimagipfel in Glasgow (bis 12.11.) 31.10.
• Nachdem die EZB im September eine moderate Drosselung ihrer • Die politischen Highlights des Monats sind der G20-Gipfel in Rom –
Anleihekäufe verkündet hat, wartet nun alles auf eine Grundsatz- gleichsam eventuell eine Art „Abschiedsveranstaltung“ für Angela
entscheidung zur Zukunft des PEPP. Die Oktober-Sitzung kommt Merkel – und der Klimagipfel in Glasgow, der entscheidende
hierfür wohl zu früh – die Entscheidung fällt im Dezember. Fortschritte bei der Bekämpfung des Klimawandels bringen soll.
• Der neue Bundestag konstituiert sich spätestens am 26. Oktober. • Die BIP-Daten für Q3 dürften zeigen, dass die Wirtschaft des
Dass an diesem Termin bereits ein neuer Kanzler oder eine neue Euroraums im Sommer erneut schneller gewachsen ist als die US-
Kanzlerin gewählt wird, ist wenig wahrscheinlich. Hierfür scheinen Wirtschaft. Die EWU dürfte in etwa das Tempo aus Q2 gehalten
die Verhandlungen zwischen den beteiligten Partnern zu kompliziert. haben, während sich das US-Wachstum deutlich verlangsamt hat.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 7
Aktien im Minus, Rohstoffpreise stark gestiegen
Ausgewählte Assets
in %
Aktien Staaten Corporates Währungen Rohstoffe
40% 40%
35% 35%
30% 30%
25% 25%
20% 20%
15% 15%
10% 10%
5% 5%
0% 0%
-5% -5%
Performance 2021 YTD Performance since end of August *in Euro
-10% -10%
Euro Stoxx 50
German Bunds
Euro Periphery
Euro Covereds
Gold*
Euro Corp IG
EURGBP
Euro Corp HY
EURUSD
S&P 500*
DAX
Senior Financial
US Treasuries*
Commodities*
MSCI EM*
USDJPY
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 8
Chart des Monats: Energieknappheit löst Preisschübe aus
Preise für fossile Energieträger in Europa • Kein Benzin mehr an britischen Tankstellen, rekord-
Front-Month-Futures, in USD hohe Preise für Erdgas in Europa und Stromengpässe
in China wegen fehlender Kohle. An vielen Orten hakt
es in puncto Energie, und es werden Knappheitspreise
für fossile Energieträger bezahlt. Europäisches Gas
kostet, in Öl-Äquivalenten gerechnet, inzwischen mehr
als 190 Dollar je Barrel!
• Nun ist dieses Thema ganz oben auf der politischen
Agenda in China angelangt: Von dort berichten Staats-
medien, Ministerpräsident Li Keqiang wolle die
Energie- und Stromversorgung sichern. Die Nach-
richtenagentur Bloomberg meldet, die Zentralregierung
habe die staatlichen Energiekonzerne angewiesen, die
notwendigen Vorräte an Kohle und Gas um jeden Preis
aufzubauen.
• Wenn man so will, markiert dies einen "whatever it
Quelle: Refinitiv, LBBW Research takes"-Moment für die Energieversorgung in China, der
Ängste um die globale Energieversorgung schürt.
• Aus europäischer Perspektive kommen diese
Probleme im Reich der Mitte zur Unzeit, da die
hiesigen Gasvorräte nach einem kalten Winterhalbjahr
unzureichend aufgefüllt wurden, auch weil die
Versorgung aus Russland ins Stocken geriet.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 9
Sonderthema: Nach der Wahl – Wo steht Deutschland beim Klimaschutz? Dr. Katja Müller Senior Economist Tel: + 49 711 127–4 21 06 katja.mueller@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 10
Klimaschutz: Emissionen zwar reduziert, aber noch nicht genug
CO2-Emissionen weltweit
Anteil 2019 (in %)
China
USA
Indien
Russland
Japan
Iran
Deutschland
0 10 20 30
Quelle: Statista, LBBW Research
Treibhausgasemissionen Klimaziel 2020 nur wegen
gehen zurück
In Deutschland gehen die Treib-
hausgasemissionen seit 1990 im
2% Corona-Lockdown erreicht
Deutschland erreichte zwar sein
Klimaziel 2020. Allerdings ist gut ein
Trend zurück. Ziel ist Klimaneutra- Anteil Deutschlands am Drittel der Minderungen auf die
lität bis 2045. Im Jahr 2020 sank weltweiten CO2-Ausstoß. Folgen der Bekämpfung der
der Ausstoß um 8,7% ggü. dem Corona-Pandemie zurückzuführen,
Vorjahr: der stärkste Rückgang Spitzenreiter China stieß vor allem im Verkehrs- und
seit der Wiedervereinigung. 28% der Emissionen aus. Energiebereich.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 11Weiterer Ausbau der „Erneuerbaren“ dringend geboten
Primärenergieverbrauch nach Energieträger
Anteil 2020 (in %)
• Anteil erneuerbarer Energien
Norwegen am Primärenergieverbrauch
in Deutschland von 2010 bis 2020
Deutschland von 8% auf knapp 20% gestiegen.
• Anteil erneuerbarer Energien
Großbritannien an der Stromerzeugung 2020
in Deutschland bei 45%.
China • Bundestag hat im Juli 2021 den
Kohleausstieg bis spätestens 2038
USA beschlossen. Vorgezogener
Kohleausstieg vom Tempo beim
Ausbau erneuerbarer Energien
Indien
abhängig.
Wichtiges Thema bei Koalitions-
0% 20% 40% 60% 80% 100%
verhandlungen, v.a. für die Grünen!
Öl Gas Kohle Kernenergie Wasserkraft Ern. Energie ohne Wasserkraft • Gaspreisanstieg verdeutlicht Proble-
matik der Versorgungssicherheit für
Industriestandort Deutschland: Wie
kann diese bei Ausstieg aus Kohle und
Kernenergie gewährleistet werden?
Quellen: BP, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 12Deutschland: Nicht nur 2021 stark von Wetterextremen betroffen
Globaler Klima-Risiko-Index
20-Jahres-Zeitraum; normiert auf 0 bis 100
Finnland • Der Globale Klima-Risiko-Index (KRI)
Norwegen bildet ab, wie stark Länder von
Schweden Wetterextremen (z.B. Überschwem-
Saudi-Arabien mungen, Stürmen, Hitzewellen)
Kanada
betroffen sind.
Niederlande
Ver. Königreich • Deutschland schneidet hierbei im
Japan Ländervergleich schlecht ab und
Schweiz gehört zu den zwanzig am stärksten
China
Russland betroffenen Ländern weltweit.
Australien • Im laufenden Jahr war Deutschland
Spanien mit der Flutkatastrophe in Nordrhein-
USA
Westfalen und Rheinland-Pfalz
Frankreich
Italien erneut schwer getroffen.
Indien • Zwar ist es wissenschaftlich schwierig,
Deutschland solche Einzelereignisse direkt auf den
0 20 40 60 80 100 Klimawandel zurückzuführen. Durch
Normierung: 0 = stärkste Betroffenheit, 100 = geringste Betroffenheit von Wetterextremen im Zeitraum 2000 bis 2019
die globale Erwärmung könnten solche
Ereignisse aber häufiger auftreten.
Quellen: Germanwatch e.V., LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 13LBBW Klimarisiko-Ampel: Deutschland nur im Mittelfeld
LBBW Klimarisiko-Ampel: Ländervergleich
Normiert auf 0 bis 100
• Die LBBW Klimarisiko-Ampel bewertet
anhand von neun Teilindikatoren
das Risiko für die Staatshaushalte
18 ausgewählter Länder
durch den Klimawandel.
• Berücksichtigt werden physische
Risiken (wirtschaftliche und finanzielle
Verluste in Folge des Klimawandel)
und Transitionsrisiken (notwendige
Anpassungen in der Regulierung und
in der Politik für Entkarbonisierung der
Wirtschaft).
• Deutschland im Mittelfeld der
Rangfolge: Hohe Beeinträchtigung
durch Wetterextreme und große
Bedeutung des Verarbeitenden
Gewerbes verhindern eine bessere
Position.
• Die Klimarisiko-Ampel verdeutlicht:
Es gibt viel zu tun!
Quelle: LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 14Klimaschutz war zentrales Thema im Wahlkampf
Aus den Wahlprogrammen der Parteien für die Bundestagswahl 2021
CDU FDP
• Treibhausgasneutralität Deutschlands bis 2045; • Klimaneutralität bis zum Jahr 2050. Klimaschutz marktwirt-
Emissionen bis 2030 um 65 Prozent reduzieren. schaftlich und wissenschaftlich sicher erreichen.
• Umfassenden europäischen Emissionshandel mit einheitlichem • Bei Lösung für komplexe Umweltprobleme auf die Kreativität der
Preis und globaler Anschlussfähigkeit anstreben. Vielen und den Wettbewerb der besten Ideen setzen.
• Einnahmen aus dem Emissionshandel in vollem Umfang an priv. • EU-Emissionshandel auf alle Sektoren und geographisch auswei-
HH und Unternehmen durch Stromverbilligung zurückgeben. ten; International abgestimmtes Vorgehen mit einheitlichem CO2-
• Produktionsprozesse nicht in Drittstaaten mit geringeren Klima- Preis als Ziel. Energiebesteuerung absenken, da kontinuierliche
schutzstandards verlagern („Carbon Leakage“). WTO-konformer Verknappung der CO2-Zertifikate zu steigenden Preisen führt.
CO2-Grenzausgleich („Carbon Border Adjustment Mechanism“). • „Carbon Leakage“ verhindern. Klimafreundliche synthetische
• Mix von erneuerbaren Energien. Kraftstoffe sind verfügbare Alternative zu Elektromobilität.
Grüne SPD
• Raus aus den fossilen Energien. Ausbauoffensive für Wind und • Klimapolitik richtet sich nach dem Klimaabkommen von Paris.
Solar. „Sozial-ökologische Neubegründung“ der Marktwirtschaft. Minderungsziel für 2030 auf 65 % anheben.
Wirtschaft zur Kreislaufwirtschaft umbauen.
• Klimaschutz-Sofortprogramm: In allen Sektoren Maßnahmen an-
stoßen, Ausbauhindernisse beseitigen, Einsparmöglichkeiten um- • Verbindliche Ausbauziele für erneuerbare Energien. EEG-Umlage
setzen. Mix aus CO2-Preisen, Anreizen und Förderung, Ord- in der bestehenden Form bis 2025 abschaffen und aus Bundes-
nungsrecht; Abbau umweltschädlicher Subventionen. haushalt finanzieren, u.a. mit Einnahmen aus CO2-Bepreisung.
Reform des EU-Emissionsrechtshandels. • Klima- und umweltschädliche Subventionen abbauen.
• Einnahmen aus dem nationalen CO2-Preis direkt an priv. HH
• Planungssicherheit für sozialökologischen Umbau der Wirtschaft.
zurückgeben („Energiegeld“). CO2-Bremse für alle Gesetze als
Industriestrategie wird in Verbindung mit „European Green Deal“
Querschnittsaufgabe der Bundesregierung. in eine gesamteuropäische Lösung eingebettet sein.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 15Zwar gilt: Mehr Klimaschutz voraus!
Aber: Wie viel ist finanzier- und umsetzbar?
Der Klimaschutz spielt in
den Koalitionsverhand-
lungen eine große Rolle.
Allerdings stellt sich bei
2,25
Bio. €
vielen Maßnahmen die Frage
nach der Finanzierbarkeit –
die Corona-Unterstützungs-
pakete haben die Verschul- Schuldenstand Deutschlands
dung ansteigen lassen.
Konflikt Klimaschutz vs. Deutschland hat zwar
solide Staatsfinanzen und bereits wichtige Schritte
Wirtschaftsinteressen? in Richtung Klimaschutz
Hier müssen mögliche unternommen. Es sind
Koalitionspartner, allerdings noch erhebliche
insbesondere FDP und Anstrengungen zum
Grüne, einen Kompromiss Erreichen der
finden (z.B. Tempolimit, CO2- Klimaneutralität bis 2045
Bepreisung). notwendig!
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 16Corona-Update: Normalität in Sichtweite, aber die kommenden Monate bergen noch einmal Unsicherheit Martin Güth, CQF Senior Economist Tel: +49 711 127–79603 martin.gueth@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 17
Europa: Setzt bereits die Herbst-Welle langsam ein?
Neuinfektionszahlen pro 100 Tsd. Einwohner
Summe der jeweils zurückliegenden sieben Tage
• Der im Juli und August in vielen
Ländern zu beobachtende
Infektionsanstieg hat sich in den
vergangenen Wochen umgekehrt.
• In einigen Ländern, u.a. Deutschland,
zeichnet sich nun aber bereits wieder
ein leichter Anstieg ab.
• Mit Blick auf die kälteren Jahreszeiten
halten wir nach wie vor ein spürbar
ansteigendes Infektionsgeschehen für
wahrscheinlich. Gewisse Maßnahmen
zur Eindämmung werden vorerst
erhalten bleiben bzw. perspektivisch
ggf. weitere ergriffen werden.
• In Deutschland sind 3,8 Mio. Menschen
im Alter von 60 Jahren und darüber
nicht vollständig gegen Covid-19
geimpft, davon 3,3 Mio. komplett
ungeimpft. Im Alter 18 bis 59 Jahre sind
13,3 Mio. komplett ungeimpft. Zum
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
Vergleich: Die Anzahl aller registrierten
Corona-Fälle beläuft sich auf 4,3 Mio.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 18Israel: Für Impfzertifikat Booster-Impfung nach sechs Monaten
Sieben-Tage-Inzidenz
(Neuinfektionen pro 100.000 Einwohner)
• Die jüngste Infektionswelle in Israel
scheint überwunden. Auch in den USA
zeigt der Trend nun wieder abwärts.
• In Israel sind – wie in Deutschland –
gut 64% der Bevölkerung doppelt bzw.
vollständig geimpft. In den USA sind es
55%, in Großbritannien 66%.
• Israel verfügte jüngst, dass das
bisherige Impfzertifikat (der „Grüne
Pass“) ungültig wurde und für ein
neues eine dritte Impfung notwendig
ist, sofern die zweite Impfung länger als
sechs Monate zurückliegt. Rund 35%
der Israelis sind bislang dreifach
geimpft.
• In Deutschland empfiehlt die STIKO
eine dritte Impfung bislang nur sehr
ausgewählten Gruppen.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 19Asien: Infektionen führen zu Lieferengpässen;
Besserung langsam in Sicht
Neuinfektionszahlen pro 100 Tsd. Einwohner
Summe der jeweils zurückliegenden sieben Tage
• Nach einem teilweise sehr deutlichen
Infektionsanstieg zeigen viele Staaten
nun Zeichen einer Verlangsamung des
Anstiegs oder einer Trendumkehr.
• Einzelne Länder wie China und Vietnam
greifen bei – aus europäischer Sicht –
noch begrenztem Infektionsgeschehen
zu scharfen Maßnahmen.
• Beispiel Vietnam: Der Lockdown für Ho-
Chi-Minh-Stadt wurde nun aufgehoben.
Die zehn Mio. Einwohner dürfen wieder
ihr Zuhause verlassen, Restaurants
Gerichte zum Mitnehmen verkaufen und
Geschäfte des täglichen Bedarfs öffnen.
Abstandsregeln wurden allerdings ver-
schärft. Schulen bleiben geschlossen,
der öffentliche Nahverkehr ist
ausgesetzt.
• Große westliche Unternehmen
berichten ihrerseits bereits über
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
Lieferschwierigkeiten aufgrund von
Engpässen in Vietnam.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 20USA zeigt: Abkopplung der Sterbefälle von Infektionen nicht sicher
Neuinfektionszahlen vs. Sterbefälle
Summe zurückliegende sieben Tage pro 100 Tsd. Einwohner
550 8 • In vielen Staaten der Erde hat eine
hohe Impfquote unter den Risiko-
500
7 gruppen dazu geführt, dass in den
450 jüngsten Monaten ein Infektionsanstieg
6 die Anzahl der Sterbefälle nur noch
400
wenig steigen ließ.
350 5 • Nicht so in den USA: Der Anstieg der
300 Sterbefälle entspricht in etwa dem
4 Muster, wie es auch in den zwölf
250
Monaten zuvor zu beobachten war.
200 3
• Eine hohe Impfquote reduziert zwar
150 das Sterberisiko stärker als jenes, sich
2
anzustecken, und sollte grundsätzlich
100
zu einer gewissen Abkopplung der
1
50 Sterbefälle von den Infektionszahlen
sorgen. Wichtig für diesen Effekt ist
0 0
F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S aber auch, dass Risikogruppen eine
2020 2021 höhere Impfquote aufweisen als die
US new cases US covid deaths (rhs, 16 day lag) übrige Bevölkerung.
• In Deutschland sind 15,6% der Ü60-
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
Jährigen und 29,5% zwischen 18 und
59 Jahren nicht vollständig geimpft.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 21Wann kehrt „Normalität“ zurück? – Vermutlich Frühjahr 2022!
Jens Spahn, 22.09.21: Stephane Bancel (Chef von Erwin Rüddel (Vorsitzender
Moderna), 23.09.21 des Gesundheitsausschuss-
"Wenn keine neue Virusvariante
auftaucht, gegen die eine Impfung es des Bundestages),
Bancel geht von einem Ende der
nicht schützt, was sehr unwahr- Pandemie Mitte 2022 aus. Dann
21.09.21:
scheinlich ist, dann haben wir die seien genügend Impfdosen „Ich rechne mit vollständiger
Pandemie im Frühjahr überwunden vorhanden, um alle Menschen Normalität [Aufhebung der Corona-
und können zur Normalität impfen zu können. Dann sei Beschränkungen] ab März 2022.“
zurückkehren." Covid-19 eine normale Grippe. Einen „Freedom Day“ zum
30. Oktober schloss Rüddel aus.
Merck & Co., 01.10.21
Das US-Pharmaunternehmen
meldete positive Studienergeb-
nisse zum Virostatikum
Molnupiravir. Das Mittel ist u.E.
ein weiterer Schritt auf dem
Weg, Covid-19 zu einer
„normalen“ Krankheit werden zu
lassen.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 22Makro: Licht und Schatten für die Konjunktur Dirk Chlench Matthias Krieger Senior Economist Senior Economist Tel: + 49 711 127–7 61 36 Tel: + 49 711 127–7 30 36 dirk.chlench@LBBW.de matthias.krieger@LBBW.de Dr. Katja Müller Dr. Jens-Oliver Niklasch Senior Economist Senior Economist Tel: + 49 711 127–4 21 06 Tel: + 49 711 127–7 63 71 katja.mueller@LBBW.de jens-oliver.niklasch@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 23
USA: Wachstum dürfte in Q3 deutlich an Schwung verlieren
Bruttoinlandsprodukt
Saisonbereinigte Quartalswerte, in %
40 40 • Der persönliche Verbrauch ist im
33,8 August in realer Rechnung zwar um
30 30
0,4 % ggü. dem Vormonat angestie-
gen. Die Veränderungsrate für Juli
wurde jedoch von -0,1 % auf -0,5 %
20 20
nach unten revidiert. Der Beitrag des
persönlichen Verbrauchs zum BIP-
10 10
4,5
6,3 6,6 Wachstum dürfte gering ausfallen.
1,5 Hinzu kommt, dass die Lager-
0 0
investitionen niedriger ausfallen dürften
als bislang gedacht.
-10 -10
Prognose LBBW GDPNow-Modell • Die Prognose unseres LBBW-GDP-
Now-Modells für das BIP-Wachstum in
-20 -20
Q3 2021 fällt von 2,9 % auf 1,5 %.
-30 -30 • Wir haben zwar in Antizipation einer
-31,2 Abschwächung in der 2. JH 2021
-40 -40
bereits vor geraumer Zeit unsere
2019 2020 2021 Wachstumsprognose für das Jahr 2021
von 7,5 % auf 6,0 % reduziert. Die
endgültige Zahl könnte jedoch noch ein
wenig geringer ausfallen.
Quellen: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 24USA: Schuldengrenze – stehen wir kurz vor dem Armageddon?
Kassenbestand des US-Zentralstaates
Tageswerte, in Mrd. US-Dollar
2000 • Der Kassenbestand des US-Zentral-
staates belief sich zuletzt noch auf
1800 rund 270 Mrd. US-Dollar.
1600 • Die Warnungen von US-Finanz-
ministerin Janet Yellen, dass dem Staat
1400 am 18. Oktober das Geld auszugehen
droht, erscheinen uns plausibel.
1200
• Älteren Aussagen aus dem Finanz-
1000 ministerium zufolge ist es nicht
möglich, anstehende Zahlungen zu
800 priorisieren. Zudem habe das
Ministerium dazu kein Mandat.
600
• Davon abgesehen käme es „politi-
400 schem Selbstmord“ gleich,
bspw. von der VR China gehaltene
200
Schuldtitel zu bedienen, aber keine
0 Renten an US-Kriegsveteranen zu
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 überweisen.
Quellen: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 25USA: Es sind nicht nur die Gebrauchtwagenpreise …
„Trimmed-Mean“-Konsumentenpreisindex
Veränderung gegenüber dem Vorjahresmonat, in %
• Es sind nicht nur Gebrauchtwagen,
Hotelübernachtungen und Flugtickets,
die im Preis aktuell stark zulegen. Auch
die „unterliegende“ Inflation zieht an.
• Die Veränderungsrate des von der Fed
Cleveland berechneten „Trimmed-
Mean“-CPI gegenüber dem Vorjahres-
monat belief sich zuletzt auf 3,2 %.
• In die Berechnung dieser Inflations-
messzahl fließen die größten und die
niedrigsten Preisveränderungen nicht
ein.
• Die US-Wirtschaft wird 2022 erneut
über Potenzial wachsen. Dies wird für
anhaltenden Preisaufwärtsdruck
sorgen. Wir passen unsere US-
Inflationsprognose nach oben an,
und zwar von 3,0 % auf 3,5 %.
Quellen: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 26Deutschland und EWU: Wachstumsprognosen angepasst
Lieferketten als Achillesferse BIP-Zuwachs
zum Vorjahr
Aufträge sind da, Produktion stockt.
Aufgrund gestiegener Belastungen 6,0%
4,0%
haben wir unsere BIP-Prognosen
2,0%
für Deutschland gesenkt. 0,0%
-2,0%
Für den Euroraum fällt die Anpas- -4,0%
sung geringer aus. Hier gab es auf- -6,0%
grund guter Zahlen aus Frankreich -8,0%
2019 2020 2021 (P) 2022 (P)
und Italien Aufwärtschancen. Deutschland EWU
Hier steht eine Subheadline Das Euroraum-BIP legt 2021
Blind text doloris
lPor rerferchit, solutatia veriore cus,
aut anduciam lPor rerferchit,
2,8 % und 2022 um je 4,8% zu.
Für den Euroraum rechnen wir mit
kräftigem Wachstum in beiden
solutatia veriore cus, aut anduciam BIP-Zuwachs für Jahren. Für das laufende Jahr
lPor rerferchit, solutatia veriore Deutschland 2021. haben wir die Prognose aufgrund
Quatias rempeli soloriatur Dunt guter Zahlen aus Frankreich und
dignis ut dolorer solutatia. Im kommenden Jahr Italien sogar etwas nach oben
dürften es dann 5,0% angepasst.
werden.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 27Beschleunigtes Wachstum in Q3, etwas weniger im Gesamtjahr
Deutschland: PMIs
(Indexwerte, Monatswerte)
70 • „Die deutsche Wirtschaft setzte im
Sommer 2021 die im Frühjahr
begonnene Erholung mit erhöhtem
60 Tempo fort“, schreibt die Bundesbank
in ihrem Monatsbericht September.
50 • Auch die Einkaufsmanager waren im
abgelaufenen Quartal insgesamt
etwas zuversichtlicher. Im Durchschnitt
40
stiegen die Indizes sowohl für das
Verarbeitende Gewerbe als auch für
30 den Dienstleistungssektor leicht an.
• Für das dritte Quartal erwarten wir ein
20 Plus der Wirtschaftsleistung um 2,0%
Q/Q nach 1,6% in Q2. Für das
Gesamtjahr 2021 kürzen wir unsere
10 Prognose für das BIP von 3,2%
Sep. 19 Mrz. 20 Sep. 20 Mrz. 21 Sep. 21 auf 2,8%.
Manufacturing Services
Composite Composite quarterly average
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 28Deutschland: Aufträge stark, Produktion gestört
Indizes, Neuaufträge und Produktion, sowie Reichweite
(Monatswerte, sb.)
• Die Produktion dürfte sich kräftig
130 21 erholen, sobald Vorleistungen etc.
wieder ausreichend verfügbar sind.
120 18
• Derzeit berichten nach einer Erhebung
des ifo-Instituts rund 77% der
110 15
Industrieunternehmen von Engpässen
bei der Beschaffung von Vorprodukten
100 12
und Rohstoffen.
90 9 • Die Reichweite der Produktion ist auf
einem Rekordstand.
80 6
70 3
60 0
Jan. 16 Jan. 17 Jan. 18 Jan. 19 Jan. 20 Jan. 21
Reichweite in Produktionsmonaten (RECHTE SKALA)
Produktion im Verarb. Gewerbe
Auftragseingang Verarb. Gewerbe
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 29Frühindikatoren überwiegend stabil auf hohem Niveau
EWU und Staaten: Economic Sentiment
Monatswerte, saisonbereinigt
130 • Für eine anhaltende Konjunktur-
erholung spricht ein weitgehend
ungebremster Höhenflug der
120
Frühindikatoren.
• Obgleich es hier zuletzt eine gewisse
110
Konsolidierung gab (v.a. in Frank-
reich), ist das Economic Sentiment per
100 Saldo fast seitwärts gelaufen.
• Die Wachstumsraten um die Jahres-
90 wende sollten überdurchschnittlich
sein – vorausgesetzt, die Engpässe für
80
Vorleistungen und Rohstoffe machen
keinen Strich durch diese Rechnung.
• Mit der aktuellen Prognoserevision
70
halten wir dieses Risiko für berück-
sichtigt.
60
2016 2017 2018 2019 2020 2021
Euro area Germany France Italy Spain
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 30Deutschland und EWU: Inflationsprognosen für 2022 erhöht
Energiepreise Inflation
zum Vorjahr
Hauptreiber für die Inflation sind die
Energiepreise. Eine Energiekrise in 3,50%
Großbritannien, Knappheit von 3,00%
2,50%
Kohle und Gas in China sowie ein 2,00%
Höhenflug der Ölnotierungen spre- 1,50%
chen dafür, dass 2022 allenfalls ei- 1,00%
0,50%
ne geringe Entspannung zu erwar- 0,00%
ten ist. Deshalb haben wir unsere 2019 2020 2021 (P) 2022 (P)
Inflationsprognosen erhöht. Deutschland EWU
Hier steht eine Subheadline Zweitrundeneffekte
Blind text doloris
lPor rerferchit, solutatia veriore cus,
aut anduciam lPor rerferchit,
2,5 % Im kommenden Jahr dürften die
Inflationsraten wieder fallen. Bislang
gibt es zwar nur wenige Anzeichen
solutatia veriore cus, aut anduciam Inflationsprognose für für deutlich steigende Löhne.
lPor rerferchit, solutatia veriore Deutschland 2022 Allerdings steigt das Risiko hierfür
Quatias rempeli soloriatur Dunt mit der Dauer hoher Inflation und
dignis ut dolorer solutatia. Die Inflation geht zwar hieraus resultierenden
zurück, aber langsamer Verteilungskonflikten.
als gedacht.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 31» …wirken sich [...] Mehrwert-
steuersätze und […]
Mineralölprodukte auf die
Gesamtteuerung aus… «
Destatis.de
4,1%
Verbraucherpreise
zum Vorjahresmonat in %
6
5
4
Vorläufige deutsche Infla-
3
tionsrate für September
2
Der höchste Wert seit 1993
1
0
1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
-1
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 32Kommt eine neue Welle steigender Preise?
Expected Selling Prices
(Saldenwerte, monatlich u. saisonbereinigt)
50 • Für die Preisniveauentwicklung
dominiert das Risiko einer
40 stärker als erwarteten Inflation,
auch für das kommende Jahr.
30 • Die Unternehmen verzeichnen
steigende Kosten v.a. durch höhere
20 Energiepreise, sowie knappheits-
bedingt durch steigende Transport-
kosten. Für die Erzeugerstufe erwarten
10
nach wie vor ein Drittel bis fast die
Hälfte der befragten Unternehmen
0 steigende Absatzpreise.
• Auffällig ist die Diskrepanz zwischen
-10
den Unternehmen in Deutschland und
in Italien bzw. Frankreich.
-20
-30
2000 2005 2010 2015 2020
Euro area Germany France Italy
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 33Lieferengpässe: Die Lagerbestände sind auf historischen Tiefs
„Stocks of finished goods“: Euroraum „Stocks of finished goods“: Deutschland
Monatswerte, saisonbereinigt Monatswerte
40 40
30 30
20 20
10 10
0 0
-10 -10
-20 -20
-30 -30
2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021
• Stichwortartiger
Intermediate goodsTextCapital
in Schriftgröße
goods 14
Durables Non-Durables Intermediate goods Capital goods Durables Non-Durables
Euroraum Deutschland
• Nur bei „Non-durable Consumer Goods“ ausreichend • Consumer non-durables: noch gute Bestände.
Bestände.
• Vor allem bei Kapitalgütern Tiefststände, aber auch
• V.a. Kapitalgüter und Vorleistungen historisch tief. Vorleistungen bereiten weiter Sorge.
Quellen: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 34China: Aufschwung verliert an Dynamik
Industrieproduktion und Einzelhandelsumsätze
in % Y-Y
• Industrieproduktion wächst im August
nur noch um 5,3 % (Y-Y)
• Einzelhandelsumsätze legen im August
nur noch um 2,5 % (Y-Y) zu
• Die chinesische Wirtschaft wächst
inzwischen deutlich verhaltener
als ehedem!
Quellen: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 35China: BIP-Prognose für 2022 nach unten revidiert
BIP-Wachstum China mit LBBW-Prognose
in %
7,5 % • Aufschwung verliert an Dynamik
• Gründe:
- Maßnahmen zur Eindämmung
der Delta-Variante („Zero-Covid-
5,0 % Strategie“) belasten Wirtschaft
Tendenz
- Zulieferengpässe
- Verschuldungsprobleme bei großen
Land- und Immobilienentwicklern /
Überkapazitäten im Bausektor
- Extrem hohe Verschuldung
vieler Staatunternehmen!
- Regulierungsoffensive der Regierung
- Regierung ist nicht länger bereit,
Defaults großer Unternehmen auf
jeden Fall zu verhindern
=> Financiers werden vorsichtiger
• Chinas BIP-Wachstum dürfte 2022
deutlich an Dynamik verlieren:
Prognoserevision von 5,9 % auf 5,0 %
Quellen: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 36Chinesischer High-Yield-Markt unter Druck
Total Return chinesischer High-Yield-Unternehmen
(USD denominierte HY-Bonds; emittiert von chinesischen Unternehmen)
350 • Mittlerweile zeigen sich deutliche
Bremsspuren am chinesischen
340 High-Yield-Markt.
330
• Der Total Return ist bereits stärker
eingebrochen als direkt nach
320 Ausbruch der Corona-Krise.
-14% • Sind das die Vorzeichen eines
310
Credit Crunch?
300
290
-13%
280
270
260
250
Jan. 18 Jan. 19 Jan. 20 Jan. 21
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 37Zinsen: Exit-Spekulation belastet in Q4, Angebotskonstel- lation entspannt Elmar Völker Senior Fixed Income Analyst Tel: + 49 711 127–7 63 69 elmar.voelker@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 38
Fed: Tapering-Startschuss auf der November-Sitzung!
„Dot plot“ avisiert steileren Leitzinspfad
USD-Tagesgeldsatz mit Markterwartungen aus Terminkursen
und LBBW-Prognosen
• Fed hat auf ihrer Sitzung am 22. Sep-
2,50 2,50
tember die Aussicht auf einen
Tapering-Start im laufenden Jahr
2,00 2,00 zwar bekräftigt.
• Präsentation eines konkreten Termin-
1,50 1,50 plans wurde jedoch aufgeschoben.
• Wir halten den Startschuss nun im
1,00 1,00 Rahmen der nächsten FOMC-Sitzung
am 3. November für wahrscheinlich.
0,50 0,50
• Tapering-Start folgt im Dezember;
unbestimmte Verschiebung bei
alledem noch möglich, falls Streit
0,00 0,00 um US-Schuldengrenze eskaliert.
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025
Fed Funds Effective Rate
• Tapering-Abschluss u.E. zw. Juni und
Markterwartung aus Terminkursen (ab 2023: aus Libor-Futures)
September 2022 (Dauer: 7-10 Monate,
LBBW-Prognose (aktuelles Hauptszenario)
laut jüngstem Fed-Signal eher am
Median-Projektion der FOMC-Teilnehmer (September 2021)
frühen Ende der Spanne).
• Inflationsprojektion und
Leitzinsprojektion höher als im Juni!
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 39Markt erwartet Fed-Leitzinswende jetzt für das Jahresende 2022
Rendite 10-jähriger US-Treasuries und Markterwartungen
für den Zeitpunkt der ersten Leitzinsanhebung (+25 Bp)
2,00 Jan 22
• Wie schon in Jackson Hole trat Jerome
Powell zuletzt Zinswendespekulationen
1,80 Jul 22 erneut entgegen.
• Demnach ist die Frage einer Leitzins-
1,60 Jan 23
wende nicht unmittelbar an einen
1,40 Jul 23 Tapering-Fahrplan gekoppelt!
• Leitzinsprojektionen der Fed („dot plot“)
1,20 Jan 24
sind gespalten, ob Zinswende bereits
Jul 24
2022 oder erst 2023 angemessen ist.
1,00
• Vom Markt erwarteter Leitzinspfad hat
0,80 Jan 25 sich in Reaktion auf „hawkishen dot
plot“ nach oben verschoben.
0,60 Jul 25
• Terminkurse eskomptieren die erste
0,40 Jan 26 Zinsanhebung (à 25 Bp) nach unserer
04/2020 07/2020 10/2020 01/2021 04/2021 07/2021 10/2021 Auswertung für das Jahresende 2022.
UST 10Y
• Zeitkorridor für Leitzinswende:
Zeitpunkt der ersten Leitzinsanhebung (Markterwartung aus USD-Libor Futures; RS)
Dez. 2022 bis Frühjahr 2023.
• Mittelfristig sind die Terminsätze jetzt
deutlich unter den „dots“, was c.p. für
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
Renditeaufwärtsdruck spricht.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 40Märkte halten an Deutung des Inflationsausbruchs
als „vorübergehendes“ Phänomen fest
USA und Euroraum: Teuerung aktuell erhöht; Erwartungen
gedämpft, Inflationsraten (J/J) sowie Markterwartung bis 2026
6,0 • In den USA ist die Teuerungsrate im
August etwas zurückgegangen, und
5,0 zwar auf 5,3 %. Im Euroraum wurde
mit 3,4 % ein 13-Jahreshoch erreicht.
4,0
• Die Märkte halten an ihrer Erwartung
3,0 fest, dass die Hoch-Inflation
weitgehend temporär sein dürfte.
2,0 Marktbasierte Schätzungen für die
Inflation fünf Jahre in die Zukunft
1,0 sprechen im US-Fall von einem
Rückgang Richtung 2,5 %. Für den
0,0
Euroraum werden Werte um die 1,8 %
-1,0
erwartet.
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 • Ein „Überschießen“ der Teuerung in
US-Inflation (Y/Y), Basis: CPI Mittelwert seit 2007 einem beginnenden Aufschwung hat es
Marktbas. Inflationserwartungen USA EWU-Inflation (Y/Y), Basis: HVPI
bereits öfters gegeben. Sowohl für die
Vereinigten Staaten als auch für den
Marktbas. Inflationserwartungen Euroraum Mittelwert seit 2007
Euroraum gehen die Märkte nunmehr
mittelfristig von einem moderat
erhöhten Inflationsniveau aus,
gemessen am Durchschnitt zurück bis
Quelle: Finanzministerien, Bloomberg, LBBW Research zur Finanzkrise 2007.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 41Globales Niedrigzinsniveau dämpft US-Renditeaufwärtspotenzial
Rendite 10-jähriger japanischer Staatsanleihen
und Yen-gehedgte 10Y Treasuryrendite
3,00 3,00 • Die Tatsache, dass die übrigen großen
Notenbanken im Zweifel noch
2,50 2,50 (deutlich) zögerlicher sind bezüglich
eines geldpolitischen Exits,
2,00 2,00 limitiert das Renditeaufwärtspotenzial
am US-Treasurymarkt!
1,50 1,50 • So sind etwa die japanischen
Langfristzinsen fest verankert bei
1,00 1,00 Niveaus um die 0 %.
0,50 0,50
• Steigt die 10Y Treasuryrendite deutlich
über 2 % (bei zunächst deutlich
0,00 0,00 steilerer Zinskurve), dann nimmt die
relative Attraktivität des US-
-0,50 -0,50 Treasurymarktes für ausländische
Anleger deutlich zu –
-1,00 -1,00 auch währungsgesichert!
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
• Hierdurch wird das Potenzial für eine
JGB 10Y JPY-gehedgte 10Y UST-Rendite Versteilerung der US-Treasurykurve
eingehegt.
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 42EZB: Droht „Klippe“ für den Rentenmarkt am PEPP-Ende?
Netto-Anleihekäufe der EZB mit LBBW-Projektion
in Mrd. Euro
160 -1,00 • Die EZB will ihre Anleihekäufe in Q4
140 -0,75
moderat zurückfahren und grenzt sich
von einem „Tapering“-Prozess ab.
120 -0,50
• Eine Entscheidung über die Zukunft
100 -0,25 des PEPP ist nur aufgeschoben bis
80 0,00 Dezember.
60 0,25 • Für den Euro-Rentenmarkt könnte dies
40 0,50
Richtung Jahresende 2021 bei weiter
anziehender Inflation wie ein
20 0,75 Damoklesschwert wirken.
0 1,00 • Andererseits: Die EZB ist weiterhin auf
-20 1,25 günstige Finanzierungskonditionen im
07/2014 07/2015 07/2016 07/2017 07/2018 07/2019 07/2020 07/2021 07/2022 Euroraum fixiert.
EZB-Nettoanleihekäufe (APP + PEPP seit März 2015; in Mrd. Euro) • => Die Aussicht auf eine „Klippe“ bei
LBBW-Projektion den Nettokäufen mit Schockwirkung für
10Y Bund (RS; invertiert) den Rentenmarkt dürfte sie unbedingt
Spekulation über Drosselung der Anleihekäufe beginnt vermeiden wollen.
EZB-Chef Draghi heizt "Tapering"-Debatte an
• In der Vergangenheit waren
Spekulationen und Andeutungen über
Tempodrosselungen marktwirksamer
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
als die Kauf-Reduzierung selbst!
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 43Spekulation auf „frühe“ EZB-Leitzinswende scheint fragwürdig
Rendite 10-jähriger Bunds und Markterwartungen für den
Zeitpunkt der ersten EZB-Leitzinsanhebung (+10 Bp)
1,20 2018 • Der vom Markt erwartete Zeitpunkt
einer Leitzinswende im Euroraum hat
1,00 2019 sich angesichts einiger „hawkisher“
Äußerungen aus den Reihen der EZB
0,80 2020
seit dem Sommer merklich nach vorne
0,60 2021
verschoben.
• Terminkurse eskomptieren die erste
0,40 2022 Zinsanhebung (à 10 Bp beim
Einlagesatz) nach unserer Auswertung
0,20 2023
für Frühjahr 2023.
0,00 2024 • Dies ist nur wenig später als der für die
Fed eskomptierte Zeitpunkt, was
-0,20 2025
angesichts der „dovishen“
-0,40 2026 Akzentuierung der neuen EZB-
01/2018 07/2018 01/2019 07/2019 01/2020 07/2020 01/2021 07/2021 Strategie u.E. kaum nachvollziehbar
erscheint.
EUR-Swap 10Y
Zeitpunkt der ersten Leitzinsanhebung (Markterwartung aus Euribor Futures; RS) • Das Potenzial für kräftige
Aufwärtsbewegungen beim EUR-
Langfristzins sollte nach dieser
Maßgabe eng limitiert sein.
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 44Euroraum: Corona-Entspannung ist Futter für die Rentenbären, …
Rendite 10-jähriger Bundesanleihen und kumulierte Corona-
Neuinfektionen der größten europäischen Staaten
180 -0,90 • Seit Februar 2021 bewegt sich die 10-
jährige Bundrendite in einer Spanne
160 -0,80
zwischen rund -0,50 % und -0,10 %.
140 -0,70 • Von der Unterkante der Spanne hat
sich die Benchmarkrendite seit August
Infektionszahlen mit Coronavirus
120 -0,60
wieder in deren Mitte vorgeschoben,
100 -0,50 im Einklang mit einer Entspannung
an der Corona-Front in Europa.
80 -0,40
• Bei alledem bleibt abzuwarten, wie
60 -0,30 belastbar diese Entspannung
mit Blick auf die schwierige Phase
40 -0,20 im Herbst/Winter ist.
20 -0,10 • Ein nachhaltiges Abebben der
Pandemie ab dem Frühjahr 2022
0 0,00 dürfte die Bundrenditen c.p.
02/20 04/20 06/20 08/20 10/20 12/20 02/21 04/21 06/21 08/21 10/21
nach oben ziehen.
Corona-Neuinfektionen Europa G5 (in Tsd.; Mittelwert über 7 Tage)
10Y Bund (RS; invertiert)
BioNTech/Pfizer melden hohe Wirksamkeit ihres Corona-Impfstoffs
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 45… während China-Unruhe Potenzial birgt für Flucht in Sicherheit
Rendite 10-jähriger Bundesanleihen und EURCHF-
Wechselkurs
0,00 1,12 • Zugunsten der Rentenbullen wirkt die
aktuelle Unsicherheit um mögliche
-0,10 1,11 Ansteckungseffekte durch die
drohende Pleite des chinesischen
-0,20 1,10
Immobilienkonzerns Evergrande.
-0,30 1,09 • Ohnehin bestehende Sorgen bezüglich
eines Abflauens der chinesischen
-0,40 1,08 Konjunktur werden hierdurch verstärkt.
-0,50 1,07 • Dies wiederum stützt die Nachfrage
nach „sicheren Häfen“ – was neben
-0,60 1,06 Bundesanleihen auch den Schweizer
Franken begünstigt.
-0,70 1,05
• Verstärken sich Sorgen vor einer
-0,80 1,04 neuen Finanzkrise, dann dürfte die
Bundrendite in Richtung Unterkante
-0,90 1,03 ihrer Handelsspanne zurücksacken.
04/2019 10/2019 04/2020 10/2020 04/2021 10/2021
• Da wir nicht von einer derartigen
Bund 10Y EURCHF-Wechselkurs (RS)
Zuspitzung ausgehen,
ist eine neue Rentenhausse
nicht unser Hauptszenario.
Quelle: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 46Drei Kernaussagen für unseren Emissionsausblick für Q4
Nettoangebot
etwas höher
erwartet als in
Q3, Kurs-
belastung aber
nur im November
Primärmarkt- EZB kauft
aktivität der Nettoangebot
Staaten beruhigt rechnerisch
sich in Q4 weiter, erneut mehr als
aber “Saison- komplett auf
rekord” möglich
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 47EZB kauft rechnerisch 140 % des Netto-Staatsanleiheangebots
Brutto- und Netto Emissionsvolumina in Q4 je Land und
erwartete EZB-Käufe, in Mrd. Euro (LBBW-Prognose)
80 80
• Für den Euroraum insgesamt fällt ein
mutmaßlich leichter Anstieg der
70 70 Nettoemissionen in Q4 u.E. auch
deshalb nur moderat als Kursbelastung
60 60
ins Gewicht, da die EZB ihre
50 50 Nettoanleihekäufe lediglich leicht
zurückfahren wird.
40 40
35,6 35,1 34,2 • Im Vergleich zum erhöhten Kauftempo
30 30 vom Frühjahr und Sommer dürften die
22,5 monatlichen EZB-Nettokäufe u.E.
20 20
um rund 15 % zurückgehen.
10 10 • Mit monatlichen Nettokäufen von
5,8 6,4 7,1
4,9 3,7 3,2
0 1,8 0 geschätzt rund 85 Mrd. Euro – davon
rd. 70 % für Staatsanleihen – werden
-10 -10 die Nettoemissionen im Mittel
FR DE IT SP PT ÖS GR BE NL FI IR rechnerisch (keine Käufe am Primär-
Erwartete Brutto-Emissionen Q4 Erwartete Netto-Emissionen Q4 markt!) zu 140 % abgedeckt. Die
Erwartete EZB-Staatsanleihekäufe (netto) Erwartete EZB-Staatsanleihekäufe (brutto)
Bruttoemission am Staatsanleihemarkt
dürfte durch die Käufe zu gut 60 %
abgedeckt werden (Q3: knapp 70 %).
Quelle: Finanzministerien, Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 48Fazit: Renditen tendieren mittelfristig zwar aufwärts, aber moderat
USD-Zinsen und Prognose EUR-Zinsen und Prognose
in % in %
3,5 3,5 2,5 2,5
3,0 3,0 2,0 2,0
2,5 2,5 1,5 1,5
1,0 1,0
2,0 2,0
0,5 0,5
1,5 1,5
0,0 0,0
1,0 1,0
-0,5 -0,5
0,5 0,5
-1,0 -1,0
0,0 0,0 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 Hauptrefisatz Euroraum LBBW-Prognose
Leitzins USA (Oberes Ende des Zielbandes) LBBW-Prognose 10Y Bund LBBW-Prognose 10Y Bund
10Y UST LBBW-Prognose 10Y UST Einlagesatz Euroraum LBBW-Prognose
• „Tapering“ fast schon greifbar, Beginn erwartet • EZB-Einlagesatz noch für lange Zeit unverändert
für Dezember 2021. Abschluss vermutlich Mitte 2022. bei -0,50 %.
• Leitzinswende noch beträchtliche Zeit entfernt • Tempo der Anleihekäufe dürfte sich sukzessive
(Zeitkorridor aus heutiger Sicht verlangsamen; EZB spricht nicht von „Tapering“.
zwischen Dezember 2022 und Frühjahr 2023). • Langfristzinsen in ausgedehnter Bodenbildung; mit
• „Dovishe“ Grundhaltung der Fed begrenzt Abebben der Corona-Pandemie und anziehender
Renditeaufwärtspotenzial. Kerninflation weiterhin moderater Anstieg erwartet.
Quellen: Bloomberg, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 49Credits: No Risk, no Fun! Matthias Schell, CFA Michael Köhler, CEFA Senior Credit Analyst Senior Credit Analyst Tel: +49(711)127-43666 Tel: +49(711)127-42664 matthias.schell@LBBW.de michael.koehler@LBBW.de 05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 50
Zwar Verluste bei Fixed Income, aber Outperformance der Credits
Total Return für Fixed Income
Seit Ende August 2021, in %
• Der allgemeine Renditeanstieg im
September führte in allen hier
betrachteten Fixed-Income-Segmenten
zu Verlusten.
• Die Credits im Allgemeinen und die
riskanteren Credit-Klassen im
Speziellen schlugen sich bei alledem
besser als die Staatsanleihen.
• Die High-Yield-Bonds, die wir
unverändert zur Übergewichtung
empfehlen, verzeichneten in diesem
schwachen Gesamtmarkt nur geringe
Verluste.
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 51High Yields erzielten beste YTD-Performance
Total Return: Fixed Income
Seit Jahresanfang 2021, in %
• Bei der Performance seit Jahresanfang
6 6 bauten die High-Yield-Bonds ihren
Performancevorsprung weiter aus:
Gegenüber deutschen Staatsanleihen
4 4 liegt die Outperformance YTD
inzwischen bei mehr als sechs
Prozentpunkten.
2 2
• Gegenüber den Investment-Grade-
Anleihen, die aufgrund einer
0 0 schwachen September-Performance
wieder in negatives Terrain abgetaucht
sind, liegen die High Yields immerhin
-2 -2 knapp vier Prozentpunkte vorn.
• Ohne ein gewisses Maß an Risiko war
es im bisherigen Jahresverlauf kaum
-4 -4
Jan Feb Mrz Apr
Mai Jun Jul Aug Sep möglich, einen signifikant positiven
2021 Total Return zu erzielen.
ICE BofA German Government Index
ICE BofA Euro Non-Financial Index
ICE BofA Euro Non-Financial High Yield Index
Quelle: Refinitiv, LBBW Research (Stand: 04.10.2021)
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 52Insolvenz-Anzahl trotz Corona-Krise sehr gering
Unternehmensinsolvenzen, Deutschland Trotz Corona-Krise sanken die Unternehmensinsolvenzen
Monatliche Anzahl in Deutschland 2020 um 15,5% auf ein Rekordtief
(insgesamt 15.841 Insolvenzen). Im 1. Halbjahr 2021 lag
die Anzahl der Insolvenzen sogar bei „nur“ 7.408.
Dies ist gleichbedeutend mit einem
Rückgang der Insolvenzen um
17,8%
ggü. dem Vorjahreshalbjahr.
Hierzu haben sowohl staatliche Hilfsprogramme beige-
tragen als auch die vorübergehende Aussetzung der
Insolvenzantragspflicht (bis Ende April 2021) für
Unternehmen, die aufgrund der Corona-Pandemie in
Quelle: Refinitiv, LBBW Research
Probleme geraten waren.
Vom rekordniedrigen Niveau aus ist zwar nun wieder ein
Anstieg zu erwarten, v.a. durch Nachholeffekte bei Kleinst-
unternehmen.
Wir rechnen allerdings nicht mit einer dramatischen
Pleitewelle, sondern mit einer Normalisierung auf
Vorkrisenniveau.
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 53Deutlicher Rückgang der Ausfallraten
Ausfallraten, HY-Corporates
Europa und USA; jeweils für vergangene zwölf Monate (inkl. Moody‘s Forecast)
16% • Der Anstieg der Ausfälle in der Corona-
Krise verlief weniger dramatisch als
14% befürchtet. Im Mai 2020 rechnete
Moody‘s noch mit Ausfallraten für die
12% USA von 13,5% (Hochpunkt lag bei
9%) und für Europa von 8% (lag bei
10% 5,1% im November).
8% • Wie nach den vergangenen größeren
Pleitewellen (9/11/2001 und Finanz-
6% krise 2008) verbesserten sich die Aus-
fallraten relativ schnell wieder unter
4% ihren langjährigen Durchschnitt.
• Die in diesem Jahr deutlich gesunkene
2%
Anzahl an Ausfällen spricht für einen
0% weiteren Rückgang der Ausfallraten.
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
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2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
• Den Unternehmen hilft eine gute
Liquiditätsausstattung und das
Europe Actual Europe Baseline Forecast Niedrigzinsniveau, dank umfangreicher
Europ. Avg. since 1999 US Actual Stützungsmaßnahmen der Staaten und
US Baseline Forecast US Average since 1999 Notenbanken.
Quelle: Moody‘s®, LBBW Research, Stand 09/2021
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 54Kompensation für Risiko:
Spreads vs. Ausfallrisiken in Europa
Swap-Spreads (ASW) und Ausfallprämien nach Rating-Kategorie
in Basispunkten
• Die dunkleren Balken zeigen den-
400 379 jenigen Spread-Anteil, der notwendig
ist, um die historisch durchschnittlichen
350 Spreads im BB-Bereich Ausfälle (gemäß Ausfallmatrizen von
fast dreimal so hoch, wie
es für die Kompensation
Moody‘s®) abzugelten.
300
historisch durchschnitt- 174 • Die hellen Balken zeigen den Spread-
licher Ausfälle nötig wäre Anteil, der als Zusatzprämie bleibt.
250
216
200 Spread – Default Premium
= Zusatzprämie
150 141
Beispiel BB:
100
205 216 Bp. – 75 Bp. = 141 Bp.
63
50 34 • In der Vergangenheit lagen die
24 21 42 75
16 Risikoprämien im Tief (siehe „all-time
3 18 21 low“) teilweise sogar unter ihren für das
0
AA A BBB BB B Ausfallrisiko adäquaten Werten (v.a.
default premium in bp* add-on premium in bp all-time low bei Single-B-Anleihen). Aktuell ist in
allen Ratingkategorien ein deutlicher
*auf Basis kumulierter Ausfallwahrscheinlichkeit 5Y Europa für die jeweilige Ratingklasse (Durchschnitt 1985-2017) Puffer vorhanden.
Quelle: Moody‘s®, Refinitiv, LBBW Research, Stand: 04.10.2021
05.10.2021 Kapitalmarktkompass Oktober 2021. Makro | Zinsen | Credits | Aktien 55Sie können auch lesen
