"Die Spitze des Eisbergs" - CSL Immobilien
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Märkte und Investment IMMOBILIEN BUSINESS_10/2018
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«Die Spitze des Eisbergs»
Investmentmärkte – Die Tiefzinspolitik zwingt Investoren und Banken
in Immobilien und deren Finanzierung. Dabei wachsen stetig die Risiken
am Markt, sollte es zur Zinswende kommen.
Von Siegfried Hubertus – Bilder: Depositphotos; Marc Straumann; Felix Wild; PD
Der gefährlichere Teil des Eisbergs befindet sich unter Wasser.
Die Zinsexperten des Hypothekarkre- Zinsanstieg absichern, und der Zinsen Festhypotheken lediglich um zwei Ba-
ditvermittlers Moneypark in Pfäffikon für Hypothekarkredite. «Gegen Ende sispunkte zu, jene von zehnjährigen
haben diesen Sommer eine interessan- Juli erhöhten sich die Swapsätze der Festhypotheken um drei Basispunkte.
te Entwicklung beobachtet: Banken und mittleren und insbesondere der langen Als im August jedoch die Swapsätze um
Versicherungen reichen steigende Ab- Laufzeiten», sagt Moneypark-CEO Ste- nur neun Basispunkte fielen, gaben die
sicherungskosten bei Hypothekarkredi- fan Heitmann. Zinssätze für fünfjährige Kredite gleich
ten nur in geringem Umfang an ihre um drei Basispunkte und diejenigen der
Kunden weiter. Sie senken aber die Zins- Banken setzen aufs Neugeschäft zehnjährigen Darlehen um vier Basis-
sätze für Immobiliendarlehen signifi- punkte nach. «Die Zahlen zeigen, dass
kant, sobald ihre eigenen Kosten wieder «Verglichen mit dem Stand vor Monats- Banken und Versicherungen ein grosses
fallen. frist verteuerten sich die Kreditabsiche- Interesse daran haben, Neugeschäft mit
Deutlich zeigt dies ein Vergleich der Ent- rungskosten für zehnjährige Laufzeiten Hypothekarkrediten zu machen», sagt
wicklung der Swapsätze, mit denen sich um satte zehn Basispunkte.» Hingegen Moneypark-Researcher Stefan Meyner.
Kreditgeber gegen einen langfristigen legten die Zinssätze für fünfjährige Dabei seien die Kreditgeber offenbar
IMMOBILIEN BUSINESS_10/2018 Märkte und Investment
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NACHRICHT
Europäische Zentralbank
«In der Schweiz ist der Zinsspread
zwischen den Pfandbriefen und dem Keine Eile mit
Swapsatz seit längerer Zeit negativ.» der Zinswende
Claudio Saputelli, UBS Global Real Estate
In ihrer ersten Ratssitzung nach der
Sommerpause hat die Europäische
Zentralbank (EZB) Mitte September
«Der Nationalbank sind die Hände gebunden.»
genau das angekündigt, was Marktbe-
Stefan Heitmann, CEO Moneypark
obachter erwartet hatten: Der im Juni
dieses Jahres von EZB-Chef Mario
Draghi avisierte Plan, die monatlichen
Anleihekäufe im vierten Quartal noch-
auch bereit, auf einen Teil ihrer Marge kurzfristig zu deutlich niedrigeren Zins- mals zu halbieren, dass heisst auf
zu verzichten. «Es gibt eine starke Kon- sätzen zu refinanzieren oder indirekt von 15 Milliarden Euro zurückzufahren,
kurrenzsituation am Finanzierungs- einem Zinsanstieg zu profitieren, indem wurde bekräftigt. Ferner peilen die
markt, von der Kreditnehmer profitieren sie in diesem Fall vom Tauschpartner Währungshüter ein Ende des – vor
können.» höhere Zahlungen erhalten, als dies bei allem in Deutschland – umstrittenen
Die Beobachtungen der Pfäffiker bei Hy- niedrigeren Zinsen der Fall sein würde. Programms zum Kauf von Staats- und
pothekarkrediten für private Käufer von «Durch einen Swap können gezielt Risi- Unternehmenspapieren unverändert
Eigenheimen und Stockwerkeigentum ken in der Finanzierung verringert wer- zum Jahresende 2018 an. An den An-
spiegeln auch Daten der Schweizeri- den», erläutert Claudio Saputelli, Leiter leihemärkten wird die EZB jedoch
schen Nationalbank (SNB) zum Gesche- Global Real Estate der UBS. auch dann noch ein gewichtiger
hen am Finanzierungsmarkt für kom- Allerdings mindern die von den Kredit- Marktteilnehmer bleiben, wenn sie
merzielle Liegenschaften wider. Da gebern zu zahlenden Swapsätze deren keine neuen Papiere mehr erwirbt: In
diese mit einigen Monaten Verzögerung Marge am Finanzierungsgeschäft. «Ein Gelder aus auslaufenden Anleihen will
veröffentlicht werden, reicht die Zahlen- Anstieg der Kreditsicherungskosten sie, wie zuletzt von Finanzmedien be-
basis zwar nur bis Mai. Aber dafür ist führt deshalb in der Regel auch zu einem richtet wurde, wieder investieren. Seit
die darin verzeichnete Entwicklung noch Anstieg der Zinssätze der Hypothekar- Beginn des Programms im März 2015
bemerkenswerter. Danach sind die darlehen», sagt Günter Vornholz, Pro- bis Ende August 2018 hat die EZB
Durchschnittszinssätze für zehn- bis fessor für Immobilienökonomie an der Wertpapiere im Gesamtwert von gut
15-jährige Hypothekarkredite zur Finan- EBZ Business School in Bochum. «Bleibt 2,5 Billionen Euro gekauft – mit dem
zierung von Investments in Büro-, Re- diese Anpassung aus, deutet dies darauf Ziel, auf diesem Weg der Konjunktur in
tail- und Logistikimmobilien von März hin, dass Assekuranzen und Banken be- den 19 Euroländern auf die Sprünge zu
bis Mai dieses Jahres von 1,67 Prozent reit sind, eine geringere Gewinnmarge helfen und zugleich die Teuerung an-
auf 1,65 Prozent gesunken. hinzunehmen, um mehr Neugeschäft zuheizen.
am Markt für Hypothekarkredite zu ge- Mit der Zinswende scheinen es die
Kreditabsicherung wird teurer nerieren.» Währungshüter derweil nicht eilig zu
Beobachten lässt sich dies auch am haben. Eine Wende hin zu höheren
Gleichzeitig waren jedoch in diesem Pfandbriefmarkt. «In der Schweiz ist der Zinsen will die EZB, wie in der Ratssit-
Zeitraum die Swapsätze für Kreditabsi- Zinsspread zwischen den Pfandbriefen zung anklang, frühestens im Herbst
cherungen um knapp 20 Basispunkte und dem Swapsatz seit längerer Zeit 2019 einläuten. Bis dahin bleibt der
gestiegen. Banken hatten also ihre Zin- negativ», sagt Saputelli. Während Leitzins im Euroraum auf dem
sen leicht gesenkt, obwohl ihre Absiche- Pfandbriefe mit zehnjähriger Laufzeit Rekordtief von null Prozent; zudem
rungskosten signifikant zugelegt hatten. nach Erhebungen der SNB Ende August müssen Geschäftsbanken weiterhin
Über Swaps können Banken und Versi- im Schnitt bei 0,203 Prozent rentierten, 0,4 Prozent Strafzinsen zahlen, wenn
cherungen die von ihnen ausgereichten betrug der Swapsatz 0,41 Prozent. Dies sie Geld bei der EZB parken. Den Hin-
Hypothekarkredite gegen einen Anstieg liege zum einen daran, dass «Pfand- tergrund für die Entscheidung sehen
der Zinsen absichern. Dabei schliessen briefrenditen im Gegensatz zu den Hy- Ökonomen unter anderem darin, dass
sie mit einem anderen Institut ein pothekarzinsen keine Marge widerspie- der Anstieg der Verbraucherpreise –
Tauschgeschäft über zukünftige Zah- geln», sagt Saputelli. insbesondere mit Blick auf die Kern-
lungsströme ab. Mit Pfandbriefen refinanzieren Banken teuerung – noch nicht zufriedenstel-
Dies ermöglicht es ihnen, entweder Dar- die von ihnen ausgereichten Immobili- lend ist und sich die konjunkturelle
lehen mit langfristiger Zinsbindung endarlehen. Die Renditen der Anleihen Dynamik abgeschwächt hat. (bw)Märkte und Investment IMMOBILIEN BUSINESS_10/2018
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zeigen deshalb nur, was Investoren ver-
dienen, die bereit sind, den Kreditgebern
Kapital zu leihen. Zum anderen drückt
der von der SNB verhängte Negativzins
von minus 0,75 Prozent weiterhin die
Renditen Schweizer Staatsanleihen.
Zehnjährige Eidgenossen rentierten am
31. August bei minus 0,032 Prozent. Das
zieht automatisch die Renditen der
«Im Immobilieninvestmentmarkt
Pfandbriefe herunter, da es zu einer be- dürfte in diesem Jahr die ‹Spitze des
trächtlichen Investorennachfrage bei Eisbergs› erreicht werden.»
diesen Anleihen führt. Da Pfandbriefe Yonas Mulugeta, CSL-Immobilien
als quasi risikoloses Investment gelten,
liegen ihre Renditen traditionell nur 20
bis 30 Basispunkte über denen von Eid-
genossen gleicher Laufzeit.
Allerdings sind nicht nur im Negativ- die Kapitalmärkte den Pfandbrief als institutionellen Investoren zu riskant
Zinsland Schweiz die Renditen der sehr sicheres Investment sehen», sagt und zu kompliziert, als dass sie sich auf
Pfandbriefe unter die Swapsätze gefal- Immobilienökonom Vornholz. dieses Feld begeben würden», sagt
len. Auch im Eurozonenstaat Deutsch- Vornholz. «Deshalb bevorzugen sie die
land gibt es zurzeit einen negativen Refinanzierung über Pfandbriefe sicheren, einfachen Investments in
Spread, obwohl die Europäische Zen Pfandbriefe.»
tralbank (EZB) den Leitzins nicht in den Zwar könnten institutionelle Investoren Trotz der geringen Rendite der Papiere
Minusbereich gefahren hat, sondern bei wie Pensionskassen und Versicherun- konnten Schweizer Banken deshalb in
null Prozent hält. Im August lag die Dif- gen auch direkt in das Swapgeschäft den vergangenen Jahren immer mehr
ferenz zwischen den Renditen von Jum- einsteigen. Als Tauschpartner der Ban- Hypothekarkredite über Pfandbriefe re-
bo-Pfandbriefen und den Swapsätzen ken bei deren Zinsabsicherungsge- finanzieren. Bei der Pfandbriefbank
fast durchwegs im negativen Bereich. schäften würden sie zurzeit höhere Ren- Schweizerischer Hypothekarinstitute,
Profianleger, wie Pensionskassen und diten erzielen können als bei Investments die neben der Credit Suisse und der UBS
Versicherungen, die in die Anleihen von in Pfandbriefe. Dabei müssten sie aber von Instituten wie der Migros Bank und
Hypothekenbanken mit einem Volumen entweder ein deutlich höheres Risiko der Valiant Bank getragen wird, stieg
von mindestens 500 Millionen Euro in- eingehen – oder ihrerseits ihre Position das Volumen der ausstehenden Pfand-
vestierten, begnügten sich somit mit in den eingegangenen Zinsswaps durch briefe von 20,7 Milliarden Franken im
einer Rendite unterhalb der Kreditabsi- Gegengeschäfte ausgleichen, was dann Jahr 2003 auf 67,25 Milliarden Franken
cherungskosten. «Die Daten aus der wiederum den Ertrag mindern würde. zu Beginn dieses Jahres. Beim zweiten
Schweiz und Deutschland zeigen, dass «Swapgeschäfte sind für die meisten Pfandbriefinstitut, der Pfandbriefzen
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Ein Anstieg der Rendite zehnjähriger Eidgenossen auf
zwei Prozent in zwei Jahren würde bei Mehrfamilienhäusern
zu Einbussen des Kapitalwerts von 25 Prozent führen.
Matthias Holzhey, UBS
«Die Finanzkrise war im Kern eine Krise der Immobilienfinanzierung.»
Steffen Sebastian, Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung
trale der Schweizer Kantonalbanken, positive Erträge aufweisen. Die «Mehr hequote bei der Vermögensallokation
wuchs der Bestand im selben Zeitraum rendite gegenüber den Eidgenossen» den Banken über die Zeichnung von
von 26,15 Milliarden Franken auf 52,06 trage mit dazu bei, dass Pfandbriefe Pfandbriefen genügend Kapital zur Re
Milliarden Franken. Insgesamt ist da «rege nachgefragt» werden, vermerkt finanzierung ausgereichter Hypothekar
durch der Marktanteil der Pfandbriefe Robert Horat, Geschäftsführender Di kredite zur Verfügung stellen.»
auf 33 Prozent des Gesamtbestands der rektor der Pfandbriefbank Schweizeri Die grosse Frage ist: Was passiert, wenn
inländischen Schuldner von Anleihe scher Hypothekarinstitute, in deren die Zentralbanken die Zinsschraube
obligationen gestiegen. Dabei sank der jüngstem Geschäftsbericht. wieder fester anziehen, wie dies in den
Durchschnittszinssatz der ausstehen USA bereits geschehen ist? Im Immobi
den Pfandbriefdarlehen in dieser Zeit Die Risiken steigen lieninvestmentmarkt dürfte in diesem
von 3,478 Prozent auf 1,223 Prozent. Jahr die «Spitze des Eisbergs erreicht»
Die stark gestiegene Nachfrage nach «Die seit Jahren anhaltende Tiefzinspo werden, prognostizierte Yonas Muluge
Pfandbriefen resultiert nicht zuletzt aus litik der Notenbanken in der Schweiz und ta, CEO und Teilhaber der Zürcher Be
der Negativzinspolitik der SNB. Institu der Eurozone beflügelt wie ein Doppel- ratungsgesellschaft CSL Immobilien,
tionelle Investoren sind verpflichtet, ei Turbo gleich zweifach den Boom an den bereits im Frühjahr. Das Problem bei
nen Teil des ihnen anvertrauten Anlage Immobilienmärkten», sagt Vornholz. Eisbergen: «Deren grösster Teil ist un
vermögens in Anleihen zu investieren. «Sie treibt private und Profianleger in sichtbar unter Wasser», sagt Mulugeta.
Eidgenossen werfen jedoch seit Jahren den Backstein und sorgt gleichzeitig da «Und dort liegen die Risiken, die es in
nur negative Renditen ab, während für, dass institutionelle Investoren über den kommenden Jahren verstärkt zu
Pfandbriefe zwar kleine, aber immerhin die ihnen gesetzlich auferlegte Anlei berücksichtigen gilt.»
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NACHRICHT
Allianz Leben
Abschied vom
Pfandbrief «Banken nehmen eine geringere
Gewinnmarge hin, um mehr
Pfandbriefe sind bei institutionellen Neugeschäft mit Hypothekar-
Anlegern aufgrund ihrer hohen Si-
krediten zu generieren.»
cherheit sehr geschätzt – werfen aber
Günter Vornholz, EBZ Business School
seit geraumer Zeit kaum noch Rendite
ab, was am Kaufprogramm der Euro-
päischen Zentralbank liegen dürfte,
die seit dem Jahr 2009 Covered Bonds
erwirbt: Wie bei Staats- oder Unter-
nehmensanleihen verzerren die EZB- Die grösste Gefahr sehen Experten in steigender Referenzzinssätze und auf-
Käufe die Preise und verdrängen zu- einem zu schnellen Zinsanstieg in zu gelaufener Inflation kompensiert wer-
dem private Investoren. kurzer Zeit. den. «Die Nominalmieten würden bis
Aufgrund der mageren Rendite verab- «Wie brisant ein solcher Cocktail sein 2033 um rund 20 Prozent klettern», sagt
schieden sich inzwischen grosse In- kann, hat die Finanzkrise gezeigt», sagt Holzhey. «Unter dem Strich würden
vestoren aus dem Pfandbrief. Wie Vornholz. Vor ihrem Ausbruch vor zehn Mehrfamilienhausinvestitionen in
Markus Faulhaber, Chef von Allianz Jahren hatte die US-Notenbank in Mini- Schweizer Grossstädten damit für die
Leben, Mitte September mitteilte, soll schritten von 0,25 Prozentpunkten nächsten 15 Jahre im besten Fall nomi-
der Anteil an Pfandbriefen am Portfo- Quartal für Quartal den Leitzins ange- nal eine Gesamtrendite von knapp 30
lio des grössten deutschen Lebens- hoben. Dies trieb die Renditen von US- Prozent abwerfen.» Hingegen würden
versicherers mittelfristig auf nur noch Staatsanleihen und zugleich die Kosten andere Assetklassen in diesem Szenario
knapp über null Prozent sinken. Die von Immobilienfinanzierungen in die deutlich besser abschneiden.
Leitung des Konzerns, der mit rund Höhe. Für institutionelle Investoren
248 Milliarden Euro Kapitalanlage zu wurden Bonds wieder interessant, wäh- Zinswende nicht vor Ende 2019
den grössten Investoren Deutschlands rend gleichzeitig die gestiegenen Hypo-
zählt, stellt sich offenbar auf ein dau- thekarzinsen den Erwerb von Liegen- Vorerst allerdings rechnen Experten
erhaft anderes Zinsniveau im Eu- schaften auf dem bisherigen Preisni- noch nicht mit einem Anstieg der Zinsen.
roraum ein. «Wir rechnen nicht damit, veau immer unattraktiver machten und Die EZB hat zwar ihr Anleihekaufpro-
dass sich das Niedrigzinsumfeld in na- schliesslich die Immobilienpreise gramm reduziert und will es mit Ende
her Zukunft grundlegend ändert – drückten. «Die Finanzkrise war im Kern Jahr komplett einstellen. Solange je-
auch wenn die EZB nun mit ersten Lo- eine Krise der Immobilienfinanzierung», doch die Konjunktur in zahlreichen Län-
ckerungsübungen beginnt», erklärte sagt der Wirtschaftswissenschafter dern der Eurozone weiter harzt, dürfte
Faulhaber gegenüber Medien. In den Steffen Sebastian, Forschungsprofes- sie kaum in der Lage sein, an der Leit-
kommenden Jahren will der Dax- sor am Zentrum für Europäische Wirt- zinsschraube zu drehen. «Wir gehen
30-Konzern mehr Geld seiner Lebens- schaftsforschung. davon aus, dass die EZB, wie sie bereits
versicherungskunden in Aktien und al- Dies könnte sich wiederholen, sollten im Juni ankündigte, in den nächsten
ternative Anlagen investieren; den die Leitzinsen auch diesmal zu schnell zwölf Monaten keine Zinserhöhungen
Angaben zufolge soll die Aktienquote angehoben werden. Deutlich zeigt dies vornehmen wird», sagt Moneypark-CEO
in den nächsten drei bis vier Jahren eine Analyse der UBS am Beispiel von Heitmann. Dass die SNB einen solchen
von aktuell zehn Prozent auf 13 bis Mehrfamilienhäusern. Danach könnte Schritt vor den Währungshütern der Eu-
18 Prozent steigen. Ein Drittel des Gel- ein Zinsanstieg über einen Zeitraum von rozone tätigen wird, sei nicht zu erwar-
des soll in alternative Anlagen wie er- vier Jahren die Marktwerte von Liegen- ten. Dies würde Investoren aus dem
neuerbare Energien, Private Equity, schaften deutlich unter Druck bringen. Ausland dazu verleiten, massiv in den
Immobilien und in Infrastrukturpro- «Ein Anstieg der Rendite zehnjähriger Franken zu gehen, was dessen Notie-
jekte fliessen. Hinzu kommen jeweils Eidgenossen auf zwei Prozent in dieser rung in die Höhe treiben und die Schwei-
25 Prozent in Unternehmensanleihen Zeit würde zu unmittelbaren Einbussen zer Wirtschaft massiv beeinträchtigen
und weitere 25 Prozent in Staatstitel, des Kapitalwerts von 25 Prozent füh- würde. «Der Nationalbank sind die Hän-
die traditionell aufgrund ihrer grossen ren», rechnet der UBS-Ökonom Matthias de gebunden», sagt Heitmann. «Sie wird
Sicherheit und stabilen Einnahmen zu Holzhey vor. In einem optimistischen ihren Leitzins nicht erhöhen, um keinen
den Kerninvestments von Versiche- Szenario dürfte ein Teil der Wertminde- Aufwertungsdruck beim Franken zu
rungen gehören. (bw) rung durch Mieterhöhungen aufgrund kreieren.»Sie können auch lesen
