AlphaDossier 015 Small & Mid Caps-Aktien: Dynamisch und robust - Lupus alpha
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AlphaDossier 015 Small & Mid Caps-Aktien: Dynamisch und robust
2 | AlphaDossier 015
Lupus alpha.
Köpfe für innovative
Alpha-Strategien.
Als eigentümergeführte, unabhängige Asset-Management-Gesellschaft steht
Lupus alpha seit über 20 Jahren für spezialisierte Investmentlösungen.
Lupus alpha ist ein Pionier für europäische Nebenwerte und heute gleichzeitig
einer der führenden Anbieter von liquiden alternativen Investmentkonzepten
sowie spezialisierten Fixed-Income-Strategien. Mehr als 90 Mitarbeiterinnen
und Mitarbeiter, davon 35 Spezialisten im Portfolio Management, engagieren
sich für eine überdurchschnittliche Performance und einen Service, der ganz
auf die individuellen Anforderungen unserer Investoren abgestimmt ist.
Unser Ziel: durch aktive, innovative Anlagestrategien einen nachhaltigen Mehr-
wert für eine intelligente Portfolio-Diversifikation institutioneller Anlegerinnen
und Anleger zu liefern.
Dieses Dokument ist ausschließlich für professionelle Kunden gemäß § 67 Abs. 2 KGB vorgesehen. Stand: Mai 2022.AlphaDossier 015 | 3 Management-Summary Die Beimischung von Small & Mid Caps zu europäischen Large Caps-Aktienportfolios kann langfristig das Rendite-Risiko-Verhältnis deutlich verbessern. Die Portfolio-Effizienz nimmt dabei mit wachsen- der Beimischung zu. Entscheidend dafür ist der Charakter des Nebenwerteuniversums, das mit seiner Dynamik die Rendite der Standardwerte über Jahrzehnte hinter sich gelassen hat. Zugleich weist es eine größere Robustheit auf, die sich in einer niedrigeren Volatilität und mit deutlich kürzeren Recovery-Zeiten nach starken Drawdowns zeigt. Der Grund: Small & Mid Caps eröffnen den Zugang zu einem breiten Spektrum an Sektoren. Die enorme Vielfalt, die fokussierten Geschäfts- modelle einzelner Unternehmen, deren Flexibilität in der Anpassung an veränderte Marktbedingungen sowie Fusionen und Übernahmen gehören zu den wesentlichen Renditetreibern. Informationsineffizienzen sind dabei Grundlage für besondere Alpha- Chancen aktiver Manager. Mit einem Team, das an Größe und Erfahrung in Europa seinesgleichen sucht, arbeitet Lupus alpha dafür, diese besonderen Potenziale für Investoren zu heben. Mit unseren dezidierten nachhaltigen Lösungen müssen dabei Investoren auch bei ihrem Nebenwerteinvestment keine Kompromisse beim Thema Nachhaltig- keit eingehen.
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Inhalt
Small & Mid Caps: Ein Universum mit enormer Vielfalt 5
Small & Mid Caps und Large Caps: Ein Verhältnis mit Chancen 10
Warum Small & Mid Caps Large Caps-Renditen übertreffen 15
Aktives und nachhaltiges Investieren mit Lupus alpha 23AlphaDossier 015 | 5 Small & Mid Caps: Ein Universum mit enormer Vielfalt Small & Mid Caps umfassen nicht nur deutlich mehr Titel als das Large Caps-Segment. Entscheidend für die gute Ausgangslage von aktiven Portfolio-Managern sind Tiefe und Auswahlmöglichkeiten in den einzelnen Sektoren. Sie erleichtern den Aufbau von Portfolios mit hohem Active Share.“ Dr. Götz Albert, CFA, Managing Partner, CIO
6 | AlphaDossier 015
Großes Universum öffnet Möglichkeiten konstant bleiben (größere Titelauswahl, Selekti-
für aktive Manager onsmöglichkeiten in vielen unterschiedlichen
Sektoren), ist das Small & Mid Caps-Universum
In den Portfolios der meisten Investoren dominieren dabei im Detail betrachtet keineswegs statisch.
zumeist die bekannten Large Caps. Dabei bieten Im Folgenden werden signifikante Entwicklungs-
Werte aus der zweiten Reihe zusätzliche Diversifi- linien des Universums über die letzten Jahrzehnte
kation und signifikante Ertragschancen. Das zeigt dargestellt.
sich im direkten Vergleich des Large Caps- mit dem
Small & Mid Caps-Universum. Large Caps weisen Micro, Small & Mid Caps: Ein Universum
allein in Europa mehr als das Dreifache der Markt mit veränderlicher Zusammensetzung
kapitalisierung von Small & Mid Caps auf. Allerdings
gibt es fast siebenmal so viele Einzelwerte, die den Was sind Small Caps? Wie sind sie definiert? Würde
Small & Mid Caps zugerechnet werden. Dies ist eine man nachfragen, wäre die häufigste Antwort wahr-
hervorragende Basis für aktive Anleger mit vielen scheinlich „kleine börsengelistete Unternehmen“,
Möglichkeiten, sich vom Markt abzuheben und „Unternehmen mit niedriger Marktkapitalisierung“
nachhaltiges Alpha zu generieren. Ein wesentlicher oder Ähnliches. Aber was ist eine „niedrige Markt-
Vorteil ist dabei, dass man bei Small & Mid Caps kapitalisierung“ bzw. wann gilt ein Unternehmen
auch deutlich mehr Auswahlmöglichkeiten pro als „klein“? Aktuell würde man auf die Frage wahr-
Sektor hat. Das ermöglicht den Aufbau diversifizier- scheinlich antworten: unter 5 Mrd. Euro Markt-
ter Portfolios. Während die Kernaussagen zu den kapitalisierung. Aktuell! Denn hätte man die Frage vor
Anlageuniversen jenseits der Large Caps seit Jahren 10, 15 oder 20 Jahren gestellt, wären die Antworten
1. Europäische Aktienuniversen: Small & Mid Caps und Large Caps im Vergleich
Marktkapitalisierung nach Segment Anzahl der Titel nach Sektor
Small & Mid Caps (ca. 2.000 Titel) Large Caps (ca. 290 Titel)
500
400
Large Caps: SMC:
ca. ca.
11,3 Bio. €
3,5
Bio. €
300
200
100
0
Industrieunternehmen
Finanzdienstleistungen
Immobilien
Energie
Verbrauchsgüter
Technologie
Versorger
Sonstige
Telekommunikation
Gesundheitswesen
Verbraucherservice
Grundstoffe
Quelle: Bloomberg, Stand: 31. 03. 2022AlphaDossier 015 | 7
sicherlich anders, nämlich mit Angabe niedrigerer 2. Durchschnittliche Marktkapitalisierung
im MSCI Europe Small Cap Index
Werte, ausgefallen. Vor 20 Jahren hätte man wahr-
scheinlich gesagt bis 1 Mrd. Euro, vor 15 Jahren bis Mittelwert der Marktkapitalisierung
1,5 Mrd. Euro und vor 10 Jahren bis 2,5 Mrd. Euro. 2,5 Mrd. €
2,0 Mrd. €
Grundsätzlich ist festzustellen, dass über die ver-
1,5 Mrd. €
gangenen Jahrzehnte die weltweite Marktkapitali-
sierung der börsengelisteten Unternehmen im Durch- 1,0 Mrd. €
schnitt konstant gewachsen ist. Dieses Wachstum 0,5 Mrd. €
ist vor allem auf fundamentale Faktoren wie beispiels-
0€
weise Umsätze, Erträge und Profitabilität der Unter- 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022
nehmen zurückzuführen. Diese wiederum werden
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 2022
direkt und indirekt zum Beispiel vom Wachstum der
Gesamtwirtschaft oder anderen Trends und Wirt-
schaftsindikatoren beeinflusst. Wachsende Volks-
wirtschaften, die innovativ sind, haben in der Regel man die durchschnittlichen Marktkapitalisierungen
Aktienmärkte, die auch auf lange Sicht erfolgreich der anderen Indizes ebenfalls grafisch abträgt. So
sind und folglich auch durch wachsende Marktkapi- lag die durchschnittliche Marktkapitalisierung des
talisierungen geprägt sind. Dies heißt jedoch nicht, Large Caps-Index Anfang 2010 bei 25,4 Mrd. Euro
dass jedes Unternehmen erfolgreich sein wird. Ganz und liegt heute bei 48,1 Mrd. Euro. Im gleichen
im Gegenteil, viele Unternehmen schrumpfen oder Zeitraum erhöhte sich dieser Wert für den Mid
verschwinden auch vom Markt. Caps-Index von 4,1 auf 10,0 Mrd. Euro.
Und was bedeutet das konkret für die Small Caps? Der Micro Caps-Index hat seit Verfügbarkeit der
Sind sie also heute anders definiert als damals? Daten im Jahr 2014 bis heute seine durchschnittliche
Die Antwort auf diese Frage ist ein klares „Nein“. Marktkapitalisierung von 101 Mio. Euro auf 176 Mio.
Euro gesteigert.
Denn der Definition liegt eine Methodologie zu-
grunde, wie sie etwa der Indexanbieter MSCI für Die Zahlen belegen, dass die Universen für Micro,
seine Indizes MSCI Europe Micro Cap, MSCI Europe Small, Mid und Large Caps nicht statisch sind, son-
Small Cap, MSCI Europe Mid Cap und MSCI Europe dern dynamisch mit der weltweiten Marktkapitali-
Large Cap verwendet.1 Betrachtet man diese im Detail, sierung mitwachsen. Für uns als Asset Manager ist
wird deutlich, dass die relative Aufteilung der Markt- es daher entscheidend, unsere Kriterien für das
kapitalisierung in den Indizes im Verhältnis zum Investmentuniversum ebenso dynamisch anzupassen.
Gesamtuniversum konstant ist. Würde man die Marktkapitalisierungsgrenzen nicht
parallel zum Markt verschieben, würde mit der Zeit
So deckt der MSCI Europe Large Cap Index ca. 70 Pro- aus einem Mid Caps-Fonds ein Small Caps-Fonds und
zent der Marktkapitalisierung (streubesitzadjustierte aus einem Small Caps-Fonds ein Micro Caps-Fonds.
Marktkapitalisierung) des europäischen Marktes ab,
der MSCI Europe Mid Cap Index ca. 15 Prozent, der Ein Blick in die Entwicklung auf Einzeltitelebene
MSCI Europe Small Cap Index ca. 14 Prozent und der
MSCI Europe Micro Cap Index ca. 1 Prozent. Da Was bedeutet der übergeordnete Trend zum Wachs-
die Verhältnisse konstant geblieben sind, ergibt sich tum der Marktkapitalisierung auf der Ebene der
ein ähnlicher Verlauf wie für die Small Caps, wenn Einzeltitel? Wie viel Bewegung ist im Universum?
https://www.msci.com/eqb/methodology/meth_docs/MSCI_GIMIMethodology_May2022.pdf
18 | AlphaDossier 015
Exkurs: Vergleicht man die Zusammensetzung des MSCI
Erfolgreich im Europe Small Cap Index im Jahr 2007 mit der von
dynamischen Umfeld 2021, fällt auf, dass von den ursprünglichen ca.
1.200 Titeln lediglich 358 heute auch noch im Index
sind (Änderung im Index: Vorher setzte sich der Index
aus deutlich weniger Titeln zusammen, seit 2007 ist
Viscofan ist der weltweit die Anzahl relativ konstant). Über 2/3 der Aktienwerte
größte Hersteller von haben sich also aus dem Universum (gemessen am
Kunstdärmen und hat seinen Sitz in Spanien. Index) verabschiedet. Was ist mit diesen Titeln passiert?
Das Unternehmen stellt Kunstdärme aus
Zellulose, Kollagen und Kunststoff zur Ver- Aus den ca. 1.200 Titeln im Jahr 2007 sind mittler-
wendung in der Fleischindustrie her. Das weile 144 im Micro Caps-Index, 54 im Mid Caps-
Unternehmen verarbeitet und konserviert Index und 8 haben es sogar bis ganz nach oben in
auch Oliven, Spargel sowie anderes Gemüse den Large Caps-Index geschafft. Weitere 358 Titel
und Obst-Nebenprodukte. Viscofan ist in wurden aufgekauft, 175 sind nicht mehr an der Börse
Europa, Asien und Nord- und Südamerika gelistet und 85 Titel sind noch aktiv, aber keinem
tätig. der Indizes zugeordnet.
Die VAT Group AG Die Darstellung rechts zeigt, dass es sich beim
ist Weltmarktführer Small Caps-Universum um ein durchaus dynami-
für Hochleistungsvakuumventile. Dabei sches Universum handelt, auch was die Einzeltitel
handelt es sich um prozesskritische angeht. Interessant ist, dass es „nur“ sechs Prozent
Komponenten für modernste Forschungs- der Unternehmen von 2007 in die „höheren Ligen“
und Fertigungsprozesse von Halbleitern, geschafft haben und nur ein Prozent in den Large
LEDs, Solarzellen, Displays und von anderen Caps-Bereich (u. a. Sartorius AG, Sika AG, Hannover
hochvakuumkritischen Produkten. Das Rück SE). Für die relativ niedrige Zahl gibt es
Unternehmen bietet ein breites Portfolio an verschiedene Gründe. Zum einen handelt es sich
Ventiltechnologie und verwandten Pro- hierbei um eine Momentaufnahme (2007 vs. 2021).
dukten an. Es sitzt in der Schweiz und bie- Unternehmen, die beispielsweise erst später gegrün-
tet seine Produkte weltweit an. det wurden und mittlerweile Large oder Mid Caps
sind, werden durch die Stichtagsbetrachtung nicht
Husqvarna AB ist ein erfasst. Zum anderen ist es ein Irrglaube, dass ein
schwedischer Hersteller hoher Anteil an Small Caps irgendwann zu Large
von Motorgeräten für Caps wird. Dies sind zwar schöne Wachstumsge-
die Forstwirtschaft sowie schichten, entsprechen aber nur selten der Realität.
die Garten- und Landschaftspflege, Nur wenige Unternehmen schaffen den Sprung
darunter Motorsägen und Rasenmäher nach ganz oben. Dies bedeutet aber nicht, dass
sowie Schneidgeräte und Diamantwerk- Unternehmen, die „lebenslang“ Small Caps bleiben,
zeuge für das Baugewerbe und die Stein weniger erfolgreich oder attraktiv sind. Bestes
industrie. Zur Husqvarna Group gehören Beispiel hierfür sind Weltmarktführer in Nischen,
zahlreiche weitere Marken, darunter die sich oftmals im Nebenwertesegment wieder-
Gardena, McCulloch und Diamant Boart. finden. Nicht jedes Geschäftsmodell lässt sich
beliebig skalieren. Dies mindert aber keineswegs
die Attraktivität dieser Unternehmen.AlphaDossier 015 | 9
3. Was aus den Indexmitgliedern von 2007 am 31. 03. 2022 wurde
100 %
30 % 2%
90 %
7%
80 %
70 %
15 %
60 %
50 % 12 %
40 % 30 %
30 %
20 %
10 % 4%
1%
0%
MSCI Europe MSCI Europe MSCI Europe MSCI Europe Nicht mehr Übernommen Aktiv, aber Übrige
Large Cap Mid Cap Small Cap Micro Cap gelistet keinem Index (z. B. Änderung
zugeordnet des Tickers)
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand 31. 03. 2022
Den zweitgrößten Anteil mit 30 Prozent bilden die Auch wenn die Auswertungen auf Momentaufnahmen
Unternehmen, die aufgekauft werden. Dies ist ein beruhen, zeigen sie deutlich, dass das Small Caps-
typisches Phänomen für das Small Caps-Segment, da Universum ein sowohl in Bezug auf Marktkapita-
es in dieser Größenordnung ein Vielfaches an Deals lisierung als auch auf Einzeltitel äußerst dynamisches
im Vergleich zum Mid Caps- und Large Caps-Bereich Segment ist. Für Asset Manager und Investoren ist
gibt. Da dabei häufig auch Übernahmeprämien es daher unverzichtbar, ihr eigenes Investment
anfallen, sind dies auch immer attraktive Möglich- universum nicht statisch, sondern flexibel und
keiten für Investoren. an die dynamische Entwicklung anpassbar zu
gestalten.10 | AlphaDossier 015
Small & Mid Caps und Large Caps:
Ein Verhältnis mit Chancen
Seit der Jahrtausendwende haben Nebenwerte die Standardwerte in Europa deutlich
übertroffen. Investoren mussten diesen Renditevorteil auch nicht mit höherer
Volatilität bezahlen. Eine großzügige Beimischung zu Large Caps-Aktienportfolios
bietet besondere Chancen.“
Franz Führer, Partner, Portfolio ManagerAlphaDossier 015 | 11
Small & Mid Caps: Langfristig überlegene Renditen, europäischen Large Caps-Indizes, wird diese Mehrren-
geringere Volatilität dite sehr deutlich sichtbar. Seit der Jahrtausendwende
erzielten die Small Caps über 385 Prozent, während
Small & Mid Caps-Aktien liefern langfristig eine Large Caps lediglich 51 Prozent verbuchen konnten.
Mehrrendite gegenüber dem breiten Aktienmarkt.
Diese sogenannte Size-Prämie ist eine der bekann- Trotz der deutlich höheren Rendite war die Volatili-
testen Faktorprämien bei Aktien: Sie wurde durch tät seit der Jahrtausendwende bei Small & Mid Caps
eine Vielzahl akademischer Studien nachgewiesen. mit knapp 17 Prozent p. a. geringer als bei Large
Erklärungsansätze begründen die Size-Prämie im Caps mit fast 20 Prozent p. a. Es fällt auf, dass Large
Wesentlichen durch: Caps, besonders in Phasen mit hoher Marktvolatilität,
volatiler als Small & Mid Caps waren. Gründe hier-
• das höhere systematische Risiko von für könnten u. a. im Hochfrequenzhandel und im
Small & Mid Caps-Aktien (Fama/French), Derivatehandel liegen sowie im zunehmenden
• die (phasenweise) geringere Liquidität, Einsatz von ETFs zu Handelszwecken. Diese spielen
• Informationsasymmetrien. im Small & Mid Caps-Bereich nur eine geringe Rolle.
Seit der Finanzkrise im Jahr 2008 haben sich die
Vergleicht man europäische Small Caps-Indizes mit Volatilitäten von Small & Mid Caps und Large Caps
4. Small Caps: Rendite übertrifft Large Caps
STOXX® Europe TMI Small (Net Return) Performance-Zahlen
STOXX® Europe 50 (Net Return) STOXX® STOXX®
Europe TMI Europe 50
Small
600
1 Monat 1,09 % 2,37 %
500 3 Monate –10,06 % –2,05 %
Kalenderjahr –10,06 % –2,05 %
400 1 Jahr 2,57 % 14,54 %
3 Jahre 36,50 % 29,38 %
300
5 Jahre 44,88 % 36,05 %
200 10 Jahre 185,57 % 107,41 %
Seit 01. 01. 2000 385,91 % 51,43 %
100
Seit 01. 01. 2000 p. a. 7,36 % 1,88 %
0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 2022
5. Small Caps: Volatilität maximal auf Large Caps-Niveau
Rollierende 1-Jahres-Volatilität: STOXX® Europe TMI Small (Net Return) Volatilität
Rollierende 1-Jahres-Volatilität: STOXX® Europe 50 (Net Return) STOXX® STOXX®
Europe TMI Europe 50
Small
45 %
Seit 01. 01. 2000 p. a. 16,75 % 19,81 %
30 %
15 %
0%
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 202212 | AlphaDossier 015
6. Drawdowns von Large Caps- und Small Caps-Indizes im Vergleich
STOXX® Europe 50/ Euro STOXX® 50/ DAX/
Max. Drawdowns STOXX® Europe TMI Small Euro STOXX® TMI Small 50 % MDAX + 50 % SDAX
Frühe 2000er
–61,47 %/–52,94 % –64,64 %/–49,57 % –72,69 %/–47,73 %
(Jan. 2000–Dez. 2003)
Finanzkrise
–57,37 %/–64,21 % –58,58 %/–65,84 % –54,77 %/–65,27 %
(Jan. 2007–Dez. 2009)
Corona-Krise bisher
–32,38 %/–41,33 % –38,24 %/–38,15 % –38,78 %/–38,87 %
(März–Dez. 2020)
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 12. 2020
auf ähnlichem Niveau bewegt. Die weitverbreitete nicht krisensicher sind und man dementsprechend
Meinung, Small & Mid Caps seien grundsätzlich mit Standardwerten sicherer fährt, ist somit nicht
risikoreicher, ist also durch eine höhere Volatilität grundsätzlich belegt. Sie spiegelt sich aber in vielen
nicht begründbar. Portfolios wider, in denen Nebenwerte – wenn
überhaupt – nur einen geringen Anteil an der Ge-
Größerer Drawdown – samtallokation ausmachen. Dies ist allerdings
aber schnellere Erholung nach Krisen verwunderlich. Denn die meisten Investoren haben
keinen kurzfristigen Anlagehorizont von wenigen
Eine weitere Dimension von Risiko lässt sich durch Monaten, sondern mindestens einen mittelfristigen
Berechnung des maximalen Wertverlustes innerhalb von drei bis fünf Jahren. Dann kommt es in der Risiko-
eines Zeitraums darstellen. Die oben stehende Tabelle betrachtung weniger auf die Ausprägung der Verluste
stellt die sogenannten Maximum-Drawdowns von während der Drawdowns an, sondern vielmehr
pan-europäischen, Euroland- und deutschen Aktien- auf die Länge der Verlustphasen. Analysiert man die
indizes für verschiedene Krisensituationen gegenüber. sogenannte Recovery-Zeit, also die Zeit, die man
benötigt, um die Verluste der Krise wieder aufzuho-
Betrachtet man lediglich die beiden letzten Krisen, len, wird deutlich, dass Nebenwerte den höheren
könnte leicht der Eindruck entstehen, dass Neben- Wertverlust kurz- bis mittelfristig mehr als ausglei-
werte ihrem Ruf des höheren Risikos gerecht chen. Die Recovery-Zeit europäischer Nebenwerte
werden. Bei fünf von sechs Vergleichen schneiden
die Small & Mid Caps-Indizes schlechter ab als ihre
7. S mall Caps mit kürzerer Recovery-Zeit nach Krisen
Large Caps-Pendants. Waren die Drawdowns der Indexvergleich für die globale Finanzkrise
Nebenwerte in der Finanzkrise noch deutlich höher
STOXX® Europe TMI Small (Net Return)
als die der Standardwerte, ist die Verteilung in der
STOXX® Europe 50 (Net Return)
Corona-Krise aber nicht mehr so klar. Lediglich auf
600
pan-europäischer Ebene verzeichneten Small & Mid
500
Caps deutlich höhere Rückschläge als Large Caps.
400
Im Euro-Währungsraum und in Deutschland ist das
300
Verhältnis nahezu ausgeglichen. Interessanterweise ca. 5,8 Jahre
200
litten umgekehrt die Large Caps in der Krise der
100
frühen 2000er sowohl in Pan-Europa, Euroland als
ca. 7,5 Jahre
0
auch in Deutschland stärker als Small & Mid Caps.
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Die gängige Überzeugung, dass Small & Mid Caps
zwar das größere Wachstumspotenzial haben, aber Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 2022AlphaDossier 015 | 13
8. Small Caps: Schnellere Recovery als wiederkehrendes Muster – kürzere Recovery-Zeit nach allen Krisen des Jahrtausends
STOXX® Europe 50/ Euro STOXX® 50/ DAX/
Recovery-Zeit STOXX® Europe TMI Small Euro STOXX® TMI Small 50 % MDAX + 50 % SDAX
Frühe 2000er
14,5 Jahre/4,8 Jahre 14,5 Jahre/4,3 Jahre 4,3 Jahre/4,3 Jahre
(2000)
Finanzkrise
7,5 Jahre/5,8 Jahre 17,5 Jahre/6,9 Jahre 5,8 Jahre/5,5 Jahre
(Jan. 2007)
Corona-Krise bisher
15 Monate/10 Monate 13 Monate/10 Monate 10 Monate/9 Monate
(Feb. 2020)
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 2022
war in den zurückliegenden Krisen auch deutlich Vorkrisenniveau. Die Tabelle 8 bestätigt die Beob-
kürzer als die der Large Caps. achtung kürzerer Recovery-Zeiten für alle Krisen
unseres Jahrtausends und die verschiedenen geo-
Exemplarisch zeigt Abbildung 7 die jeweilige grafischen Märkte.
Recovery-Zeit von pan-europäischen Standard- und
Nebenwerten in der Finanzkrise (anhand der jewei- Beimischung zu einem Large Caps-Portfolio:
ligen Performance-Indizes). Die Recovery-Zeit gibt Rendite verbessern
an, wie lange der Index braucht, um das maximale
Vorkrisenniveau wieder zu erreichen. Es zeigt sich, Durch Beimischung von Nebenwerten zu einem
dass pan-europäische Nebenwerte in der Finanz- Large Caps-Aktienportfolio lassen sich positive
krise mit ca. 5,8 Jahren (Juni 2007–April 2013) eine Wirkungen erzielen. Nicht nur konnte die Rendite
deutlich schnellere und damit bessere Recovery- verbessert werden. Dies ist zu erwarten, da – wie
Zeit hatten als Standardwerte mit ca. 7,5 Jahren gesehen – Small & Mid Caps die Renditen von Large
(Juni 2007 – Januar 2015). Small und Mid Caps Caps in den jeweiligen Anlageregionen hinter sich
erreichten somit ca. 1,7 Jahre schneller wieder ihr ließen. Eine Beimischung von Small & Mid Caps
Was bedeuten diese Erkenntnisse für Anleger?
Für mittel- bis langfristig orientierte Investoren sollte ein möglicher höherer maximaler
Drawdown weniger entscheidend sein als die schnelle Wertaufholung und die generelle
Ertragserwartung von europäischen Small & Mid Caps. Auch die These einer grundsätz-
lich höheren Volatilität kann widerlegt werden. Hinsichtlich der Liquidität bieten Large
Caps sicherlich kurzfristig Vorteile, welche aber äquivalent zu den Drawdowns nicht
mittel- bzw. langfristig entscheidend sind – und insbesondere für langfristig orientierte
Investoren vernachlässigt werden können. Einer höheren Beimischung der Anlageklasse
zur strategischen Asset Allocation steht also wenig entgegen. Im Gegenteil: Small & Mid
Caps können gerade in Krisen den Vorteil der deutlich schnelleren Erholung bergen.
Die Einschätzung der Assetklasse als im Vergleich zu Large Caps generell risikoreichere
Anlage sollte daher von Investoren überdacht werden.14 | AlphaDossier 015
9. Effekt der Beimischung von Small + Mid Caps (20 %)
Large Caps Performance & Risikozahlen
80 % Large Caps + 20 % Small & Mid Caps
Large 20 % SMC
Caps 80 % Large
220
1 Jahr 14,54 % 12,10 %
200
3 Jahre p. a. 8,97 % 9,44 %
180
5 Jahre p. a. 6,35 % 6,68 %
160 Seit 2000 p. a. 1.88 % 3.06 %
140
120 Seit 01. 01. 2000
100 Volatilität p. a. 19.81 % 18.69 %
80 Max.-Drawdown –61,47 % –59,54 %
60
40
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022
Large Caps: STOXX Europe 50 (Net Return); Small & Mid Caps: STOXX Europe TMI Small (Net Return).
® ®
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnung; Stand 31. 03. 2022
konnte auch zugleich die Volatilität des Aktienport- und Large Caps fällt auf: Mit einer Steigerung des
folios vermindern. Höhere Rendite bei geringerem Anteils an Nebenwerten sogar bis zu 40 Prozent
Volatilitätsrisiko und vergleichbarem Maximum- können die positiven Auswirkungen noch wachsen.
Drawdown – das ist in der Summe ein bei Investoren Die Portfolio-Rendite verbessert sich, die Volatilität
höchst willkommener Effekt. sinkt – und der Maximum-Drawdown bleibt auf ver-
gleichbarem Niveau. Die Abbildung 10 belegt diesen
Zu welchem Anteil sollten aber Nebenwerte beige- Effekt für den europäischen Aktienmarkt.
mischt werden? Bei der Betrachtung unterschiedlicher
Gewichtungen der Portfolioanteile von Nebenwerten
10. V
erbessertes Risiko-Rendite-Verhältnis bei
zunehmender Beimischung von Small & Mid Caps
60 % Large Caps +
4,5 % 40 % Small & Mid Caps
4,0 %
3,5 %
3,0 % 70 % Large Caps +
30 % Small & Mid Caps
Rendite p. a.
2,5 % 80 % Large Caps +
20 % Small & Mid Caps
2,0 %
1,5 %
Large Caps
1,0 %
0,5 %
0%
17,5 % 18,0 % 18,5 % 19,0 % 19,5 % 20,0 %
Risiko (Volatilität p. a.)
Large Caps: STOXX® Europe 50 (Net Return); Small & Mid Caps: STOXX® Europe TMI
Small (Net Return).
„Der Mehrwert der Beimischung von Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Betrachtungszeitraum: 01. 01. 2000 bis 31. 03. 2022
Small & Mid Caps-Strategien liegt nicht
allein in ihren überlegenen Rendite- Die Argumente und die Daten aus den Grafiken
und Volatilitätseigenschaften selbst. und Tabellen bestätigen: Die Beimischung von
Er wird verstärkt durch Diversifikations- Small & Mid Caps zu einem Portfolio von Large
effekte gegenüber einem reinen Large Caps-Aktien kann bei höheren Anteilen ihre
Caps-Portfolio.“ Potenziale noch besser entfalten. Sie sprechen
daher für einen höheren Anteil an Nebenwerten
Sergej Shelesnjak, Portfolio Manager in der Strategischen Asset Allocation.AlphaDossier 015 | 15 Warum Small & Mid Caps Large Caps-Renditen übertreffen Small & Mid Caps eröffnen Investoren die gesamte volkswirtschaftliche Wert- schöpfung, während Large Caps oft auf wenige Sektoren fokussiert sind. Neben dieser Vielfalt gibt es eine Reihe robuster Performance-Treiber. Übernahmen können für zusätzliche Kursdynamik sorgen. Informationsineffizienzen sind Grundlage für besondere Alpha-Chancen aktiver Manager.“ Björn Glück, CFA, Partner, Portfolio Manager
16 | AlphaDossier 015
Small & Mid Caps: Large Caps deutlich mehr Chancen, wirklich diver-
Robuste Performance-Treiber am Werk sifiziert zu investieren. Allein der größte Sektor
innerhalb der Small & Mid Caps (Industrial Goods &
Der europäische Aktienmarkt zeichnet sich durch Services) besteht aus einer Reihe völlig unterschied-
seine Vielzahl börsennotierter Unternehmen aus. licher Untersegmente – von Maschinenbauern für
Allerdings stehen für viele Investoren nach wie vor Getränkeabfüllanlagen und klassischen Werkzeug-
überwiegend große, bekannte Konzerne wie Nestlé, maschinenbauern über Bezahldienste bis hin zu
Total oder Siemens im Vordergrund und ihre Port- Verpackungsherstellern für McDonald’s, Subway
folios werden häufig von Large Caps-Investments und Starbucks.
dominiert. Unternehmen wie Viscofan, VAT oder
Husqvarna sind dagegen nur wenigen Anlegern Fokussierte Geschäftsmodelle: Die meisten Small &
bekannt, obwohl es sich bei allen drei Unternehmen Mid Caps haben ein klar fokussiertes Geschäfts-
um führende Anbieter in ihren jeweiligen Bereichen modell. Gerade in Krisen können sich Unternehmen
handelt. Doch es waren gerade solche Small & Mid sehr gut behaupten, die als Weltmarktführer in einer
Caps, die in ausgewogenen Aktienportfolios in der Nische eine gute Verhandlungs- und Preissetzungs-
Vergangenheit überdurchschnittliche Performance macht innehaben. Diese starke Position spiegelt
erbrachten. Der Grund: Das Nebenwerteuniversum sich in der Regel in hohen Margen wider. Viele
eröffnet den Zugang zur gesamten volkswirtschaftli- Small & Mid Caps konnten zudem neue Märkte
chen Wertschöpfung über ein breites Spektrum an in weniger entwickelten Wirtschaftsregionen für
Sektoren. Dadurch können die unterschiedlichsten sich erschließen und sich dort mit jahrelang erwor-
Renditetreiber mithilfe einer gezielten Titelauswahl benem Know-how etablieren. Von dem erstarkenden
genutzt werden. Wettbewerb in diesen Märkten, dem sich viele
Large Caps-Unternehmen ausgesetzt sehen, sind
Vielfalt: Mit einem Universum von rund 2.000 Titeln Small & Mid Caps in aller Regel weniger betroffen.
(siehe Abbildung 1 dieses AlphaDossiers) bieten Denn die staatliche Förderung inländischer Unter-
europäische Small & Mid Caps im Vergleich zu nehmen in Entwicklungs- und Schwellenländern
11. Mit Small & Mid Caps lassen sich viele Renditetreiber nutzen
Vielfalt
Fokussierte Geschäftsmodelle
Small & Mid Caps
Flexibilität
bieten Zugang
zur gesamten
volkswirtschaftlichen Megatrends
Wertschöpfung
M&A-Aktivitäten
InformationsineffizienzenAlphaDossier 015 | 17
konzentriert sich meist auf Bereiche, in denen eher Entscheidungen leichter treffen. Gleiches gilt auch
größere Konzerne dominieren. in Aufschwungphasen, in denen sie zügig das not-
wendige Personal aufbauen können. Diese Flexibili-
Flexibilität: Small & Mid Caps können sowohl auf tät führt auch immer wieder dazu, dass kleine und
konjunkturelle Schwankungen als auch auf mittelständische Unternehmen frühzeitig ihre Haus-
Markttrends schneller reagieren, weil die Strukturen aufgaben machen. Die Unternehmen, die sich bei-
schlanker und damit Entscheidungswege kürzer spielsweise während der Corona-Krise auf Basis ihres
sind. Zudem stehen Small & Mid Caps nicht so sehr flexiblen Geschäftsmodells oder teils auch „zufällig“
im Fokus von Politik und Öffentlichkeit. Sie können notwendig gewordener Produkte schnell auf die
so in Abschwungphasen harte, aber notwendige neuen Bedürfnisse in der Krisensituation einstellen
Exkurs:
M&A als wichtiger Werttreiber
für Small & Mid Caps-Investments
Weshalb sind gerade für Small & Mid Caps Firmen- Aktienmärkte geknüpft ist. So zeigt sich ein deutliches
übernahmen ein wichtiger Werttreiber? Wirft Abklingen der M&A-Aktivität nach Krisenphasen
man einen Blick auf die M&A-Historie der letzten wie der Dotcom-Blase und der großen Finanzkrise
21 Jahre für den europäischen Aktienmarkt, wird 2007/2008. Im Anschluss zeigte sich jedoch über
ersichtlich, dass das Umfeld für Firmenübernahmen die nachfolgenden Jahre schrittweise wieder eine
auch stark an die Auf- und Abschwungphasen der Erholung.
12. M&A-Aktivitäten im europäischen Aktienmarkt
450 Mrd. € Dotcom-Krise Finanzkrise
400 Mrd. €
350 Mrd. €
300 Mrd. €
250 Mrd. €
200 Mrd. €
150 Mrd. €
100 Mrd. €
50 Mrd. €
0€
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Bloomberg (M&A-Screener, Zeitraum: 03. 01. 2000–31. 03. 2022, Region: Westeuropa, Deal Status: Pending, Completed, Proposed, Deal Type: M&A [und Company Takeover,
Going Private, Majority Purchase, Management Buyout, Private Equity]).18 | AlphaDossier 015
konnten, haben häufig auch eine sehr gute Wert- hersteller Krones. Unternehmen wie Bechtle, die
entwicklung aufweisen können. Auch den Heraus- Software AG, oder TeamViewer sind überhaupt
forderungen, die die fortschreitende Digitalisierung erst durch die Digitalisierung entstanden bzw. groß
von Fertigungs- und Vertriebsprozessen mit sich geworden.
bringt, haben sich viele Small & Mid Caps frühzeitig
gestellt und sich erfolgreich positioniert. Prominente Megatrends: Von den Megatrends, also den großen
Beispiele sind hier der weltweit führende Maschi- gesellschaftlichen und wirtschaftlichen Entwicklun-
nen- und Anlagenbauer Dürr mit dem Projekt gen wie Urbanisierung, demografischer Wandel,
Industrie 4.0 oder auch der auf die Abfüllung von Digitalisierung, Zugang zu und Versorgung mit
Getränken spezialisierte Maschinen- und Anlagen- Nahrungsmitteln und Wasser, profitieren auch auf
Exkurs:
M&A als wichtiger Werttreiber
für Small & Mid Caps-Investments
Der Blick auf das Gesamtvolumen der M&As in Bei Übernahmen wird in der Regel eine sogenannte
Europa ist hierbei eine wichtige Indikation für die Übernahmeprämie durch das erwerbende Unter-
Gesamtgröße des Marktes, jedoch gibt sie keine nehmen bezahlt. Die Höhe der Prämie hängt hierbei
Auskunft über die Gesamtanzahl der abgeschlosse- von verschiedenen Faktoren ab, wie beispielsweise
nen Deals. entstehenden Synergieeffekten des Käufers, Vorhan-
denseins eines anderen Kaufinteressenten oder
Berücksichtigt man nämlich anstatt des Gesamt- Verhalten der Aktionäre des zu erwerbenden Unter-
volumens die tatsächliche Anzahl der Deals, wird nehmens. Schon bei Ankündigung der Übernahme
schnell klar, dass es sich bei einem Großteil der führt sie jedoch dazu, dass sie sich in einer Kurs-
Übernahmen um Unternehmen mit niedrigerer steigerung des Übernahmekandidaten widerspiegelt.
Marktkapitalisierung handelt. Denn von den knapp So profitieren Portfolio-Manager von Large Caps-
6.000 Deals entfallen über 95 Prozent (gemessen Titeln zwar auch von Firmenübernahmen, die Häufig-
an der Anzahl) auf Deals mit niedriger Marktkapita- keit von Übernahmen ist jedoch gerade bei kleine-
lisierung (< 5 Mrd. Euro). ren Titeln um ein Vielfaches höher. Und damit auch
die Wahrscheinlichkeit, diese zu vereinnahmen.
13. Größenordnungen der M&A-Deals an europäischen Märkten
Anzahl der Deals nach Deal-Volumen
Für aktive Portfolio-Manager bieten sich im Micro-
0–500 Mio. €
sowie Small & Mid Caps-Bereich besonders viele
ca. 4.450
Möglichkeiten, von den attraktiven Übernahmeprä-
500 Mio.–1 Mrd. € ca. 450 mien zu profitieren und Alpha zu generieren. Denn
gerade Qualitätstitel in diesen Nischensegmenten
1–5 Mrd. € ca. 650
zeichnen sich oftmals durch fokussierte Geschäfts-
modelle, Know-how/Patente und auch herausra-
5–10 Mrd. € ca. 120
gende Wettbewerbspositionen aus und sind somit
>10 Mrd. € ca. 80
ideale Kandidaten für Unternehmensübernahmen.
0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000
Bloomberg (M&A-Screener, Zeitraum: 03. 01. 2000–31. 03. 2022, Region: Westeuropa, Deal Im Folgenden werden zwei Übernahmen bzw.
Status: Pending, Completed, Proposed, Deal Type: M&A [und Company Takeover, Going
Private, Majority Purchase, Management Buyout, Private Equity]) Übernahmeversuche und die entsprechendenAlphaDossier 015 | 19
Nischen spezialisierte Small & Mid Caps. Dabei leiterindustrie, die enorm von der Digitalisierung
spielt besonders die Frage nach den Technologien aller Lebensbereiche profitiert.
der Zukunft eine wichtige Rolle. Zu nennen sind
beispielsweise Entwicklungen im 3-D-Druck, bei Typischerweise beginnen Technologietrends klein
der Elektromobilität, in der Robotik oder auch und es sind oft Small & Mid Caps, die eine führende
technologische Entwicklungstrends wie die perso- Rolle einnehmen. Die Chancen eines gezielten
nalisierte Medizin, autonomes Fahren oder das Investments in Small & Mid Caps liegen somit immer
Internet der Dinge. Von diesen Trends profitieren auch in der überdurchschnittlichen Partizipation
auch Unternehmen, die Teil der Wertschöpfungs- an Megatrends.
kette sind. Ein prominentes Beispiel ist die Halb-
Kursreaktionen gezeigt. Anhand der Beispiele lässt Beispiel 2: Übernahmeversuch von Intertrust NV
sich klar erkennen, was für Performance-Chancen durch CVC Capital Partners
dies für aktive Portfolio-Manager bietet.
Im November 2021 hatte die britische Private-Equity-
Beispiel 1: Übernahme von Sumo Group Firma CVC Capital Partners ein Übernahmeangebot
durch Tencent Holdings für das niederländische Unternehmen Intertrust NV
abgegeben. Intertrust ist vor allem für seine Treuhand-
Im Juli 2021 hat der chinesische Mega Cap Tencent dienstleistungen bekannt, die Steuer-, Treuhand-,
Holdings die Übernahme des britischen Videospiel- Geschäftsverwaltungs- und Outsourcing-Prozesse
herstellers Sumo Group angekündigt, welche zum umfassen. Es ist das größte Treuhandbüro in den
damaligen Zeitpunkt eine Marktkapitalisierung von Niederlanden. Die Market Cap lag bei Abgabe des
umgerechnet ca. 700 Mio. Euro hatte. Nach der Übernahmeangebots bei ca. 1,1 Mrd. Euro. Durch
Ankündigung stieg die Aktie um über 40 Prozent. die versuchte Übernahme stieg der Kurs der Aktie
zwischenzeitlich um über 65 Prozent an.
14. Ü
bernahme von Sumo Group 15. V
ersuchte Übernahme von Intertrust NV
durch Tencent Holdings durch CVC Capital Partners
550 22
20
500
+66,4 %
+40,5 % 18
450
16
400
14
350
12
300 10
Mrz. Apr. Mai Juni Juli Aug. Sept. Okt. Nov. Dez. Mrz. Mai Juli Sept. Nov. Jan. Mrz.
2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2022 2022
Quelle: Bloomberg; Stand: 31. 03. 2022 Quelle: Bloomberg; Stand: 31. 03. 202220 | AlphaDossier 015
M&A-Aktivitäten: Large Caps suchen immer wieder Exkurs:
nach aufstrebenden kleineren und mittelgroßen Mehrwert durch
Unternehmen, mit denen sie ihre Unternehmens- aktives Management
strategie sinnvoll ergänzen können. Die gezahlten
Übernahmeprämien bewegen sich meist zwischen
20 und 50 Prozent. M&A-Aktivitäten sind somit
ein nachhaltiger Treiber im Bereich der Small & Mid
Caps. Im Exkurs „M&A als wichtiger Werttreiber In den letzten 15 Jahren ist das weltweit
für Small & Mid Caps-Investments“ wird erläutert, durch ETFs verwaltete Vermögen auf ca.
warum gerade im Small & Mid Caps-Segment 10 Bio. US-Dollar gestiegen.2 Immer häufiger
M&A-Aktivitäten eine besondere Rolle spielen. wird die Daseinsberechtigung von aktiven
Asset Managern bei fehlendem Alpha gegen-
Informationsineffizienzen: Je geringer die Markt- über den Vergleichsindizes in Frage gestellt.
kapitalisierung einer Aktie, desto weniger Analysten Diese Frage ist legitim, wenn es ein aktiv
bzw. Investoren beobachten sie. Das erzeugt Informa- gemanagter Fonds nicht schafft, die Wertent-
tionsineffizienzen, die spezialisierte Asset Manager wicklung des Index/ETFs zuzüglich der
nutzen können. Durch regelmäßige Unternehmens- Kostendifferenz langfristig zu übertreffen.
besuche erhalten sie einen sehr guten Einblick in In manchen Assetklassen ist es zumindest
die Vorgänge in den Unternehmen und Branchen. fraglich, ob dies zukünftig dauerhaft gelingen
Zudem ist für etablierte Marktteilnehmer bei Small & kann. Dies gilt allerdings nicht für die Asset-
Mid Caps fast immer der Zugang zum Top-Manage- klasse der Small & Mid Caps!
ment (CEO bzw. CFO) gewährleistet, also der direkte So hat zum Beispiel die Lupus alpha Pan
Kontakt und Austausch mit den unternehmerischen Europa Strategie nicht nur die Corona-
Entscheidungsträgern. Bei Large Caps hingegen ist Krise deutlich besser überstanden als ihre
ein Kontakt meist nur zur Investor-Relationship- passiven Pendants, sondern auch über
Abteilung möglich und aufgrund vieler Hierarchie- die letzten 20 Jahre eine beeindruckende
ebenen kann nur sehr mittelbar Einfluss genommen Outperformance erzielt.
werden.
Diese außergewöhnliche Outperformance ist
Die dargestellten Treiber haben in der Vergangenheit kein Einzelfall. Auch der Lupus alpha Smaller
dafür gesorgt, dass Small & Mid Caps ein wichtiger Euro Champions und der Lupus alpha Smaller
Performance-Motor in vielen institutionellen Aktien- German Champions übertreffen ihre Bench-
portfolios waren. Wenn auch die Einzeltitelauswahl mark mittel- bis langfristig deutlich. Dies
insgesamt einen kleineren Beitrag zum Anlageerfolg zeigt zum einen, dass das Portfolio-Manage-
leistet als die Strategische Asset Allocation, so lässt ment von Lupus alpha sein Handwerk ver-
sich gerade in weniger informationseffizienten steht und über die letzten Jahre offensichtlich
Anlageklassen wie Small & Mid Caps-Aktien durch die richtigen Einzeltitel ausgewählt hat.
sorgfältige Titelselektion und aktives Management Zum anderen verdeutlicht es aber auch, dass
eine deutliche Mehrrendite (Alpha) gegenüber den gerade im Bereich europäische Small & Mid
einschlägigen Indizes erzielen (vgl. „Exkurs: Mehr- Caps eine deutliche Outperformance gegen-
wert durch aktives Management“). über passiven Indizes mittel- bis langfristig
nachhaltig möglich ist.
https://www.statista.com/statistics/224579/worldwide-etf-assets-under-
2
management-since-1997AlphaDossier 015 | 21
16. O
utperformance der Lupus alpha Pan Europa Strategie
Wertentwicklung seit Auflegung
Lupus alpha Pan Europa Strategie
STOXX® Europe TMI Small Index (Net Return)
1.000
800
600
400
200
0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 2022
Wie bereits beschrieben bieten Small & Mid Caps Das Schaubild auf Seite 22 verdeutlicht diese
viele Vorteile hinsichtlich Flexibilität, Vielfalt, Ineffizienzen am Kapitalmarkt. Es macht deutlich,
Fokussierung, Megatrends und M&A-Aktivität. warum die Assetklasse der Small & Mid Caps be-
Ein entscheidender Vorteil sind allerdings die sondere Alpha-Chancen für aktive Manager bietet:
Informationsineffizienzen. Während die großen Unternehmen von einer Viel-
zahl von Analysten beobachtet werden, befassen
sich nur wenige Analysten mit Small & Mid Caps.
17. Aktiv gemanagte Fonds von Lupus alpha übertreffen Benchmark-Indizes
50 % MDAX
(Total-Return-Index)
Stoxx® Europe Lupus alpha Euro Stoxx® Lupus alpha +
Lupus alpha Pan TMI Small Index Smaller Euro TMI Small Index Smaller German 50 % SDAX
Europa Strategie (Net Return) Champions C (Net Return) Champions C (Total-Return-Index)
Zeitraum 02. 01. 2002– 02. 01. 2002– 12. 12. 2001– 12. 12. 2001– 08. 01. 2002– 08. 01. 2002–
31. 03. 2022 31. 03. 2022 31. 03. 2022 31. 03. 2022 31. 03. 2022 31. 03. 2022
Performance 665,32 % 458,73 % 514,56 % 347,48 % 1.014,37 % 543,53 %
seit Auflage
Performance 10,57 % 8,87 % 9,35 % 7,66 % 12,65 % 9,64 %
seit Auflage p. a.
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand: 31. 03. 202222 | AlphaDossier 015
Exkurs:
Mehrwert durch
aktives Management
Bei Large Caps kommt es somit seltener zu Fehl-
bewertungen und eine Alpha-Generierung ist nur
schwer möglich, wohingegen sich bei Small & Mid
Caps Alpha-Chancen für Experten ergeben. Das
Small & Mid Caps-Team von Lupus alpha führt jähr-
lich über 1.500 persönliche Gespräche mit dem
Spitzenmanagement von deutschen und europä-
ischen Unternehmen mit entsprechender Markt-
kapitalisierung. Die daraus entstehende Expertise „Informationsineffizienzen,
nutzt das Team zur gezielten Auswahl von wie sie für die Anlageklasse
Qualitätsunternehmen. der europäischen Nebenwerte
kennzeichnend sind, bilden
die Basis für besonderes Alpha
18. Nebenwerte: Geringere Analysten-Coverage,
höhere Informationsineffizienz
durch aktive Anlageentschei-
dungen.“
Analysten je Unternehmen (Schnitt)
Gerald Rössel, CFA, Portfolio Manager
>50.000 27,3
10.000–50.000 21,2
Marktkapitalisierung in Mio. Euro
4.000–10.000 14,4
2.000–4.000 9,7 Die nun schon über 20-jährige Erfahrung auf diesem
1.000–2.000 6,6 Gebiet macht Lupus alpha zum absoluten Segment-
500–1.000 4,5 experten. Aufgrund der Marktstrukturen und Informa-
100–500 2,3 tionsineffizienzen sind wir davon überzeugt, auch
10–100 0,9 weiterhin einen deutlichen Mehrwert gegenüber
0 5 10 15 20 25 30 passiven Produkten liefern zu können. Die Zukunft
im Small & Mid Caps-Bereich sehen wir daher auch
Quellen: Bloomberg, Lupus alpha; Stand 31. 03. 2022 weiterhin bei aktiven Asset Managern.AlphaDossier 015 | 23 Aktives und nachhaltiges Investieren mit Lupus alpha Wie kein zweiter Asset Manager in Europa verfügt Lupus alpha über ein großes, erfahrenes und auf Small & Mid Caps spezialisiertes Investmentteam. Wir sind aktive Manager aus Überzeugung und bieten nachhaltige Anlagestrategien aus Verantwortung. Grundlegend für den Erfolg unserer Strategien ist ein strikt bottom- up-orientierter Investmentprozess.“ Marcus Ratz, Partner, Portfolio Manager
24 | AlphaDossier 015
Aktiv aus Überzeugung und mit umfassender Erfah- Überzeugt von der Assetklasse: Um diese Grund-
rung im Segment Small & Mid Caps verfolgt Lupus sätze erfolgreich mit Leben zu füllen, ist ein Team
alpha einen langjährig bewährten Investmentprozess. erforderlich, das nicht nur das nötige Know-how
Das Ziel ist es, europaweit kleine bis mittelgroße mitbringt, sondern auch von der Assetklasse begeis-
Unternehmen in der Tiefe zu analysieren und so tert ist. Diese Leidenschaft ist fester Bestandteil
Werte zu identifizieren, bei denen eine überdurch- unserer Unternehmensphilosophie.
schnittliche Entwicklung zu erwarten ist. Lupus alpha
setzt dazu auf einen Bottom-up-Ansatz zur Auswahl Konsequente Prozessorientierung: Eine einmal
der Aktien, bei dem jede einzelne Investitionsent- getroffene Entscheidung für einen Kauf oder Verkauf
scheidung auf Basis einzelwertspezifischer Variablen wird schnell und konsequent umgesetzt. Durch
und Beurteilungen erfolgt. Bei der Entscheidungsfin- die strikte Prozessorientierung ist Lupus alpha in der
dung sind intensive Gespräche mit dem Management Lage, flexibel auf sich ändernde Marktbedingungen
der identifizierten Unternehmen und Besuche vor zu reagieren.
Ort von zentraler Bedeutung.
Kein Kompromiss bei Nachhaltigkeit: Wir sind der
Die Investmentphilosophie von Lupus alpha Überzeugung, dass Nachhaltigkeit und Performance
miteinander vereinbar sind und integrieren ESG-
Chancen aus Informationsineffizienzen nutzen: Aspekte konsequent in unseren nachhaltigen Invest-
Lupus alpha konzentriert sich auf europäische Small mentprozess.3 Es findet keine getrennte, sondern
& Mid Caps, da dieses spezielle Marktsegment eine ganzheitliche Betrachtung der Unternehmen
durch Informationsineffizienzen geprägt ist. Diese statt, bei der sowohl finanzielle als auch nichtfinan-
lassen sich gewinnbringend durch ein qualifiziertes zielle Kennzahlen einfließen.
Research und tiefgreifende Fundamentalanalysen
nutzen. Der Investmentprozess von Lupus alpha
Aktives Portfolio-Management: Aktives Portfolio- Der Small & Mid Caps-Investmentprozess von
Management steht klar im Vordergrund. Nur Portfolio- Lupus alpha umfasst alle Schritte vom Research
Manager, die fundiert vom Konsens abweichen, über das eigentliche Portfolio-Management mit
können Marktchancen nutzen. Benchmark-Orientie- seinen Teilfunktionen bis hin zum Portfolio-Control-
rung tritt dementsprechend in den Hintergrund. ling. Die einzelnen Prozessstufen sind stringent
definiert und an den Schnittstellen konsistent mit-
Produktklarheit und Fokussierung: Klarheit und einander verknüpft.
Transparenz gegenüber dem Anleger stehen bei
Lupus alpha im Mittelpunkt. Die Strategien von Research und Analyse
Lupus alpha sind klar auf bestimmte Segmente Das Anlageuniversum von Lupus alpha umfasst alle
fokussiert, sodass der Anleger selbst entscheiden Unternehmen, die innerhalb der von uns definierten
kann, wie viel von jeder Assetklasse er innerhalb Grenzen der Marktkapitalisierung liegen (bei Erst-
seiner Gesamtallokation vorsieht. investment: 250 Mio.–10 Mrd. Euro) sowie unsere
Liquiditäts-4 und ESG-Mindestkriterien5 erfüllen.
Performance-Verantwortung ist unteilbar: Die
Verantwortung für Performance ist bei uns perso- Das Kernstück des Investmentprozesses bilden das
nalisiert. So weiß jeder Anleger, welcher Portfolio- unternehmensspezifische Research und die Analyse.
Manager seinen Fonds bzw. seine Strategie managt. Einzelgespräche mit dem Management der analy-
sierten Unternehmen stehen hier im Mittelpunkt.AlphaDossier 015 | 25
19. Investmentprozess mit integriertem Risikomanagement
Titelselektion Portfolio-Kunstruktion Implementierung
Portfolio-Risk-Management
Schematische Darstellung, nur zur Illustration. Quelle: Lupus alpha
Um die Werte zu identifizieren, bei denen eine des Managements ohne die Berücksichtigung von
überdurchschnittliche Entwicklung zu erwarten ESG-Kriterien nicht mehr vollständig durchgeführt
ist, werden die einzelnen Unternehmen auf zwei werden. In unseren über 1.500 Gesprächen pro
Ebenen analysiert. Auf der ersten Ebene wird die Jahr spielt der Dialog über Nachhaltigkeitsaspekte
fundamentale Qualität des Unternehmens bestimmt. daher fast immer eine zentrale Rolle. Welche
Bei der Ergebnisentwicklung werden Renditekenn- ESG-Themen genau diskutiert werden, hängt dabei
zahlen wie EBITDA, EBIT und Net Profit analysiert, immer auch von der Branche und der genauen
die auf Basis der Bilanz, GuV sowie der Cashflow- Wirtschaftstätigkeit des Unternehmens selbst ab.
Rechnung ermittelt und prognostiziert werden.
Über diese quantitativen Größen hinaus wird das Auf einer zweiten Ebene wird dann die Attraktivität
Unternehmen auch qualitativ bewertet. Dabei des Unternehmens im Hinblick auf seine Markt-
werden das Marktumfeld bzw. die Marktstellung des bewertung eingeschätzt. Die Bewertung eines Un-
jeweiligen Unternehmens sowie dessen Management ternehmens beruht auf zahlreichen Kriterien und
vor Ort einer kritischen Bewertung unterzogen. Kennzahlen wie KGV, Marktkapitalisierung/Umsatz,
An dieser Stelle setzt auch unser ESG-Ansatz an. Marktkapitalisierung/Buchwert, ROI oder Eigen-
So können unserer Ansicht nach die Bewertung kapitalrendite.
des Marktumfelds, der Marktstellung und vor allem
20. Bewertungsebenen auf Einzeltitelebene
Management
Marktumfeld/-stellung Fundamentale Bewertung des Unternehmens
Ergebnisentwicklung
Marktbewertung Bewertung des Kurspotenzials
Unser expliziter Nachhaltigkeitsprozess (inkl. Umsatzgrenzen etc.) findet Anwendung bei unseren Publikumsfonds Lupus alpha Sustainable Smaller Pan European Champions,
3
Lupus alpha Sustainable Smaller Euro Champions sowie beim Lupus alpha Dividend Champions. ESG-Risiken im Allgemeinen werden bei all unseren Strategien berücksichtigt.
4
Für Pan-Europa: > 1 Mio. Euro Tagesumsatz.
5
Eine Übersicht der Mindestkriterien finden Sie im ESG-Exkurs.26 | AlphaDossier 015
Exkurs:
Detaillierte ESG-Methodik Small & Mid Caps
An dieser Stelle werden die Nachhaltigkeitskriterien Mindeststandards nicht genügen. Die Mindest-
der explizit nachhaltigen Strategien vorgestellt. In 6
standards aus den Bereichen Umwelt, Soziales,
Mandaten für institutionelle Investoren können auf Governance und Ethik gelten für alle Aktien im
Wunsch spezifische Anforderungen erarbeitet und Portfolio. Die Tabelle „ESG-Umsatzgrenzen“ gibt
berücksichtigt werden. eine Übersicht über die wichtigsten Mindestkriterien –
die Fonds sind nicht in Unternehmen investiert,
Die Methodik die bestimmte Umsatzgrenzen überschreiten.
Alle investierbaren Unternehmen werden nach 2. Normbasierte Ausschlüsse
ökologischen, sozialen, ethischen und Governance- Außerdem dürfen investierbare Unternehmen
Kriterien klassifiziert. Die Analyse umfasst unter keine sehr schweren Kontroversen aufweisen.7
anderem Sozialstandards, Umweltmanagement, Sowohl die genannten Umsatzgrenzen als auch
Produktportfolio und Unternehmensführung. normbasierte Verstöße bzw. Kontroversen werden
zunächst mithilfe unseres externen Research-
1. Ausschlüsse auf Basis von Mindeststandards Anbieters MSCI geprüft – sofern für ein Unterneh-
Im Rahmen eines umfassenden Negativscreenings men Daten vorliegen. Danach erfolgt in jedem
werden Werte ausgeschlossen, die bestimmten Fall eine interne Prüfung durch das Portfolio-
Management von Lupus alpha, bei dem es seinen
direkten Zugang zum Management der untersuchten
ESG-Umsatzgrenzen
Unternehmen nutzt und Informationen kritisch
Produktion und Vertrieb von Streu- Energieerzeugung aus
hinterfragen kann. So werden auch Unternehmen
munition, Anti-Personen-Minen und Kraftwerkskohle
kontroversen Waffen kritisch geprüft, für die keine Research-Daten
vorliegen.
0% 10 %
Produktion und Vertrieb Abbau von
von Militärgütern Kraftwerkskohle 3. Berücksichtigung von nachteiligen
Auswirkungen auf Nachhaltigkeitsfaktoren (PAIs)
5% 5%
Zusätzlich zu den oben aufgeführten Kriterien
Produktion und Vertrieb Abbau und Exploration von sowie
von Atomstrom Dienstleistungen für Ölsand und werden nachteilige Auswirkungen auf Nachhaltig-
Ölschiefer
5% 0% keitsfaktoren (PAIs) aus den Bereichen E, S und G
für das gesamte Fondsvermögens geprüft. Hierbei
Produkte und Dienstleistungen Produktion von Tabak
für die Atomindustrie kann es sowohl zu festen Ausschlüssen als auch
5% 5% zu situativen Engagements kommen.
Unser expliziter Nachhaltigkeitsprozess (inkl. Umsatzgrenzen etc.) findet Anwendung bei unseren Publikumsfonds Lupus alpha Sustainable Smaller Pan European Champions,
6
Lupus alpha Sustainable Smaller Euro Champions sowie beim Lupus alpha Dividend Champions. ESG-Risiken im Allgemeinen werden bei all unseren Strategien berücksichtigt.
Die Kategorisierung einer Kontroverse als „sehr schwer“ erfolgt hauptsächlich nach der Definition von MSCI ESG Research. Die Kategorisierung ist unabhängig davon, ob die
7
Kontroverse strukturell bzw. nichtstrukturell ist und ob sie als anhaltend bzw. abgeschlossen gilt.AlphaDossier 015 | 27
4. Integration von sondern sie sind integraler Bestandteil der Gesamt-
Nachhaltigkeitskriterien in die Analyse analyse. Grundsätzlich gilt allerdings, dass ein besseres
Alle Unternehmen, die keines der genannten ESG-Rating sowie ein höherer Beitrag zu den SDGs
Ausschlusskriterien verletzen und auch hinsichtlich positiv bewertet werden. In einem jährlichen Review-
unserer Berücksichtigung der PAIs investierbar Prozess überprüft Lupus alpha die Angemessenheit
sind, kommen grundsätzlich als Investitionsobjekt der beschriebenen ESG-Methodik. Veränderungen
infrage. Um zu einer finalen Investitionsentschei- der Methodik werden intern dokumentiert. Die
dung zu kommen, erfolgt die zentrale, fundamentale ESG-Methodik und alle relevanten Informationen
Analyse der Unternehmen. In diesen Prozess sind finden Sie auch hier:
auch Nachhaltigkeitskriterien eingebunden. Hier sind
insbesondere ESG-Ratings sowie positive Beiträge
zu den SDGs der UN zu nennen. Es kommt jedoch
nicht zu expliziten Ausschlüssen durch diese Kriterien,
21. Einzeltitelauswahl auf dem Weg zum Zielportfolio
Stufe 1: Stufe 2: Stufe 3:
Filter schließen Berücksichtigung von Aktives Management
Kontroversen, Verstöße nachteiligen Auswirkungen identifiziert ökonomische und
und bestimmte auf Nachhaltigkeits- ESG-Potenziale im Einklang
Branchen aus faktoren (PAIs) mit der Anlagestrategie
Anlageuniversum Zielportfolio
Small & ESG-* und Ausschlüsse und ESG-integrierte Fundamental- Einzeltitel mit
Mid Caps-Aktien Liquiditätsscreening** Engagement analysen im Rahmen überdurchschnittlichen
eines Bottom-up-Ansatzes Renditeperspektiven
* ESG-Mindeststandards müssen erfüllt sein: Ausschluss bei Verstoß gegen UN Global Compact, Produktion von kontroversen oder atomaren Waffen, Verwicklung in sehr
schwere Kontroversen. Ausschluss bei Überschreitung strenger Umsatzgrößen, z. B. in Rüstung und Waffen, Kernkraft, Kohleabbau oder -verstromung, Fracking, Tabak.
** Liquiditätsfilter: erforderliches tägliches Handelsvolumen. Schematische Darstellung, nur zur Illustration. Stand: Mai 2022.Sie können auch lesen
