Jahresrückblick 2020 - Shareholder Value Management AG
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Jahresrückblick 2020
Was für ein Jahr. 2020 kann sicher ohne Übertreibung als „epochal“ bezeichnet
werden. Galten die Hauptsorgen der (westlichen) Anleger zu Jahresbeginn vor
allem dem latenten Handelskonflikt zwischen den USA und China, gepaart mit
der Hoffnung auf einen absehbaren Wechsel im Weißen Haus, so traten diese
Aspekte ab dem Frühjahr zumindest zeitweise in den Hintergrund.
Das Übergreifen der Coronapandemie von China auf die restliche Welt sorgte im
März an den globalen Aktienmärkten für einen massiven Markteinbruch mit
Drawdowns von über 40% in der Spitze. Darauf folgte noch im März eine der
rasantesten Erholungen der Börsengeschichte, die etwa den S&P 500 um bis zu
60 % nach oben katapultierte. Von dieser Entwicklung profitierte ab April auch
der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen wieder.
Quelle: Axxion S.A., eigene Darstellung Stand: 30.12.2020
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen
Ausschlaggebend für die Markterholung war in erster Linie die konzertierte
Aktion von Regierungen und Notenbanken, die die Märkte mit Liquidität fluteten
und gleichzeitig massive Stützungspakete für die Wirtschaft auf den Weg
brachten. Erst vor wenigen Wochen hat die EZB ihr Anleihekaufprogramm (PEPP)
noch einmal um weitere 500 Milliarden Euro auf nun schon insgesamt 1.850
Milliarden Euro aufgestockt. Daneben weckte die rasche Erholung Chinas die
Hoffnung auf eine baldige Erholung der Weltwirtschaft.
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Jahresrückblick 2020
Auch die Entwicklung mehrerer Impfstoffe sorgte für Optimismus, der auch durch
neue Lockdowns in Europa im Winter nicht wesentlich beeinträchtigt wurde. Zum
Jahresende zeigen sich viele Indizes auf neuen Höchstständen oder weisen
zumindest ein ähnliches Niveau wie zu Jahresbeginn auf.
Also nichts gewesen?
Die Liquiditätsflut lässt Aktien alternativlos erscheinen. Langfristig wirft sie aber
neue Fragen auf. Denn die Notenbanken und damit die Staaten sitzen nun auf
einer Rekordverschuldung ohne das klar ist, wie sie dort wieder herunter-
kommen. Das Risiko inflationärer Tendenzen hat zugenommen, erste Anzeichen
kommen aus dem Immobilienmarkt und auch dem Anstieg von Sachwerten. Und
es gibt weitere Ungewissheiten hinsichtlich der wirtschaftlichen Folgen der
Pandemie. Zum Jahreswechsel sind viele Staaten erneut in einen Lockdown
gegangen oder haben die bestehenden Maßnahmen verschärft. Gleichzeitig
profitieren manche Unternehmen, die bei Anlegern stark gefragt sind, von den
Sonderfaktoren der Coronapandemie. Lieferdienste beispielsweise ersetzen
geschlossene Restaurants und Kneipen. Aber sind diese Effekte nachhaltig und
rechtfertigen sie die hohen Bewertungen?
Schon seit bald einem Jahrzehnt spielen fundamentale Kennzahlen an den
Aktienmärkten immer weniger eine Rolle. Diese Tendenz hat sich 2020
beschleunigt, auch wenn sich diese Bewertungslücke im vierten Quartal wieder
etwas geschlossen hat. Zwar rechtfertigen niedrigere Zinsen eine höhere
Bewertung zukünftiger Cashflows auf Grund des geringeren Diskontierungs-
zinssatzes. Dennoch zeigten wachstumsstärkere Titel zuletzt Bewertungen wie zu
Zeiten des Neuen Marktes. IPOs gehen mit einem Vielfachen des Jahresumsatzes
an die Börse, ohne entsprechende Gewinne vorweisen zu können. Der
Elektroautobauer Tesla ist an der Börse mittlerweile mit dem 30-fachen seines
Umsatzes bewertet und damit so viel wert wie quasi alle anderen Automobil-
hersteller zusammen. Es mag eine gute Firma sein, aber die Euphorie und die
Überteuerung sind nicht mit unseren Prinzipien des Value-Investing vereinbar.
Wir wollen lieber wunderbare Firmen zu fairen Preisen kaufen als Mondpreise zu
bezahlen.
Die Entwicklung zeigt einerseits, wie sehr Angst und Gier Aktienmärkte treiben,
und andererseits, wie wenig Ratio und Geduld eine Rolle spielen. Diese Mischung
erhöht die Anfälligkeit für Enttäuschungen und damit für Rückschläge. Sie zeigt
aber auch, dass private Anleger weniger den fundamentalen Wert eines
Investments durchschauen und oft Hypes hinterherlaufen.
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Jahresrückblick 2020
Wie hat sich der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen in
diesem Umfeld entwickelt?
Unser primäres Ziel im Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen ist die Vermeidung
des permanenten Kapitalverlustes bei langfristigem Erhalt und Zuwachs des
Vermögens. Konkret heißt das, dass wir eine aktienmarktähnliche Rendite bei
deutlich geringeren Schwankungen anpeilen. Im Vergleich zum DAX ist uns hier in
diesem Jahr fast eine Punktlandung gelungen.
Vor dem Hintergrund des euphorischen, dabei aber nicht immer rationalen
Marktumfeldes haben wir das Fondsportfolio konsequent auf Qualitäts-
unternehmen mit einem stabilen Geschäftsmodell und strukturellen Wett-
bewerbsvorteilen ausgerichtet. Unser Fokus liegt dabei in erster Linie auf
Unternehmen, welche die Krise stabil überdauern oder sogar gestärkt aus ihr
hervorgehen werden. Deshalb haben wir in diesem Jahr den Anteil an „Modern
Value“-Unternehmen weiter ausgebaut.
Solche „Modern Value“-Unternehmen verfügen durch ihren Wettbewerbsvorteil
über einen wirtschaftlichen „Burggraben“ (engl. Moat), der für Preis-
setzungsmacht sorgt und es ihnen ermöglicht, höhere Kosten an Kunden
weiterzugeben. Daher sind sie dann auch weniger anfällig für Inflation. Auch sind
sie deutlich besser durch die Krise gekommen. Solche Qualitätsmerkmale findet
man meist bei größeren Firmen.
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Jahresrückblick 2020
Quelle: Axxion S.A., eigene Darstellung, *Composite Performance unter Berücksichtigung der Aktien,
Absicherung, Kasse, Anleihen, Edelmetalle und Sonstiges Stand: 30.12.2020
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen
Im Jahr 2020 haben die „Modern Value“-Unternehmen im Portfolio signifikant
zur Performance des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen beigetragen, wie aus
der Graphik ersichtlich ist. secunet Security Networks (2,30%), Amazon (2,16%)
und Gruppo MutuiOnline (1,49%) haben 2020 den größten positiven Wertbeitrag
zur Wertentwicklung geleistet. secunet ist zum 31. Dezember auch die größte
Portfolioposition des Fonds mit 6,18%. Das Unternehmen gehört zu den
Gewinnern der Digitalisierung der Öffentlichen Verwaltung. Corona wirkt hier wie
ein Katalysator, aber auch ohne die Pandemie ist das Potenzial gewaltig. Das
chinesische Pendant zu Amazon Alibaba haben wir zum Jahresende stark
reduziert, weil nach dem geplatzten Börsengang der Tochter Ant Financial unklar
ist, welchen Einfluss die chinesischen Behörden künftig auf das Geschäftsmodell
haben werden.
Wir haben im vergangenen Jahr unsere Watchlist stark erweitert und neue
Positionen aufgebaut. Einige dieser Titel haben wir seit Jahren beobachtet. Dazu
zählen Addtech, Essilor Luxottica, Oracle, Roche, Recordati, Grenke oder ABInBev,
wenn auch teilweise erst einmal mit kleineren Positionen. Rücksetzer wie bei den
beiden letztgenannten ermöglichen uns Einstiegschancen zu der von uns
geforderten Sicherheitsmarge, auf die wir teilweise seit Jahren gewartet haben.
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Jahresrückblick 2020
Neben den „Modern Value“-Unternehmen halten wir im Portfolio des Frankfurter
Aktienfonds für Stiftungen Aktien, die nach den Kriterien des klassischen
„Graham“-Value“ ausgewählt wurden. Hier liegt der Fokus vor allem auf dem
Realwert der Unternehmen. Solche Unternehmen sind besonders im zyklischen
Bereich zu finden. Die Liquiditätsschwemme, die an den Kapitalmärkten seit der
Finanzkrise von 2008 zu verzeichnen ist und die sich im Zuge der Corona-
pandemie noch einmal verstärkt und verfestigt hat, hat dazu geführt, dass
Investoren auf der Suche nach Rendite weniger auf die Realwerte eines
Unternehmens achten. Klassische Graham-Value-Werte wie der Flugzeug-
abfertiger John Menzies, der Betreiber von Sozialwohnungen und- dienst-
leistungen Mears oder der Telekomanbieter Freenet waren hingegen weniger
gefragt. John Menzies und Mears zählen mit dem Handelskonzern Metro zu den
Aktien mit dem größten negativen Performancebeitrag im Jahr 2020.
Quelle: Axxion S.A., eigene Darstellung Stand: 30.12.2020
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen
Die Aktien aus diesem klassischen Value-Bereich haben wir überprüft und
hinsichtlich ihrer zukünftigen Perspektiven neu analysiert. Einige von ihnen, wie
Mears, Menzies oder Freenet, haben so niedrige Bewertungen, dass ein Verkauf
auf diesem Niveau uns bisher nicht sinnvoll erschien. Hier liegt sicherlich auch
das größte Aufholpotential des Fonds. Insbesondere kleinere Werte, die bis dato
extrem gelitten hatten, wurden im vierten Quartal mit einer Hoffnung auf ein
Anziehen der Konjunktur wiederentdeckt. Wir haben in diese Erholungsphase
Titel abgebaut oder reduziert, wenn das erreichte Kursniveau das zuließ.
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Jahresrückblick 2020
Dazu gehören u.a. Metro, Hornbach, oder Hargreaves, aber auch zyklischere
Aktien wie Sixt oder Bertrand.
Die Steuerung der Aktienquote
Während es uns durch die aktive Steuerung der Aktienquote bis Mitte März
gelungen war, die Rücksetzer deutlich zu reduzieren, kostete diese Strategie
naturgemäß mit der abrupten, unerwarteten Erholung der Märkte ab Mitte März
Performance. Auch im weiteren Verlauf des Jahres ergab sich durch
Absicherungen ein leichter negativer Beitrag. Allerdings ist die Absicherung Teil
des Konzeptes, dass primär darauf ausgerichtet ist, niedrigere Schwankungen als
der Gesamtmarkt zu erzielen. Wir haben dies zwar erreicht. Dennoch sind wir mit
den Ergebnissen der letzten drei Jahre nicht zufrieden. Die Schwächephase von
Value und die Verwerfungen, die durch Angst und Gier ausgelöst werden, stellen
für unseren Ansatz Opportunitäten dar, die wir nicht ausreichend genutzt haben.
Mit seinem über verschiedene Value-Stile diversifizierten Portfolio konnte der
Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen 2020 eine Wertentwicklung von 0,66 %
erzielen, seit Auflegung 169,27%. Gleichzeitig lagen die Volatilität und die
MaxDrawdowns im Vergleich zum DAX und zu europäischen Nebenwerten (MSCI
European Smaller Companies) deutlich niedriger, was im Einklang mit unseren
Anlagezielen steht. Insbesondere über die letzten 9 Monate zeigt sich die Stärke
des Konzeptes mit einer stabilen und schwankungsarmen Wertentwicklung von
in den letzten drei Monaten 7,51 % und in den letzten sechs 15,57 %.
Was bleibt als Fazit?
Im neuen Jahr erwarten wir aufgrund der akkommodierenden Politik der
Zentralbanken ein grundsätzlich positives Umfeld für Aktien, da für Anleger
weiterhin TINA, there is no alternative, gilt. Die hohen Bewertungen an den
Aktienmärkten, in Verbindung mit den kurzfristig unklaren konjunkturellen
Perspektiven, können aber immer wieder zu Rücksetzern führen. Wir werden
deshalb auch weiterhin unser Hauptaugenmerk auf die Qualität der
Unternehmen legen und die Aktienquote aktiv steuern. Mit unseren Positionen
im Modern Value-Segment sind wir sehr gut aufgestellt. Gleichzeitig bieten
unsere Graham-Value-Positionen einen Performancehebel, wenn sich die Märkte
wieder stärker auf die Realwerte der Unternehmen konzentrieren. Damit verfügt
der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen in jedem Börsenwetter über das
passende Rüstzeug.
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