Private Equity: Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa - M&A Review
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Beteiligungen – Allianzen – Restrukturierungen – Divestments 3 / 2005 Private Equity: Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa Strategien & Industry Strategien & Visionen Special Visionen Strategisches M&A-Kommunikation IT bei Ausgliederungs- Desinvestitionsmanagement in Deutschland projekten www.mareview.de
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Internet: www.PERSONAL-im-Web.deAbschied mit herzlichem Dank I
Editorial
und großer Verbundenheit
A
uch bei der M&A REVIEW Thomas Knipp; Positives berichten auch Nach zahlreichen Beiträgen und Edi-
kann es nicht immer nur Raimund W. Herden sowie Christian torials möchte ich mich daher sehr
um Zuwachs gehen: auf- Pfirrmann über die Entwicklung des herzlich bei all denjenigen bedanken,
grund diverser Umstrukturierungen weltweiten M&A-Marktes. die diese fünf Jahre zu angenehmen,
hat mit der ersten Ausgabe dieses lehrreichen und inspirierenden Jahren
Jahres unsere langjährige Koopera- Inga Voss gemacht haben: Zunächst ist neben
tion mit dem „Institute for Mergers dem Herausgeber Günter Müller-Ste-
& Acquisitions (IMA)“ an der Univer- wens und meinem IMA-Kollegen Ger-
sität Witten/Herdecke geendet. Die n n n n n hard Picot vor allem meinen drei Kol-
Redaktion St. Gallen möchte sich hier- legen und meiner einen Kollegin, die
mit im Namen des gesamten Teams in den letzen fünf Jahren die Redak-
D
sehr herzlich beim IMA-Team für Ihr ie M&A REVIEW wurde in den tion in St. Gallen verantwortet haben,
Engagement und Ihre Unterstützung vergangenen fünf Jahren in für die stets angenehme Zusammenar-
während der letzten Jahre bedan- Kooperation der beiden füh- beit zu danken: Kai-Christian Muchow,
ken. Namentlich sind dies insbeson- renden deutschsprachigen Forschungs- Steffen Mezger, Sebastian Frankenber-
dere Prof. Dr. Gerhard Picot und Prof. institute für M&A herausgegeben und ger und aktuell Inga Voss. Weiterhin
Dr. Stephan Jansen, die für diese Koo- redaktionell verantwortet. gilt der Dank dem Fachverlag Han-
peration standen. In diesem Zusam- delsblatt – hier insbesondere Andreas
menhang übernimmt Herr Jansen den Im Jahr 2000 entschieden sich der Ini- Walter. Ebenso möchte ich Oliver Hösl
zweiten Teil dieses Editorials. tiator, das „Institute of Management“ und dem Team von „S3 ADVERTISING“
an der Universität St. Gallen, der dieses für die guten Layouts sowie die Geduld
Zunächst jedoch ein kurzer Überblick Format bereits seit Jahren verantwor- danken.
über den Inhalt dieser Ausgabe. Wie tete, sowie der Fachverlag Handelsblatt
es der Zufall so will, beschäftigen sich das renommierte Fachmagazin gemein- Ganz besonders aber gilt der Dank
diesmal gleich zwei Beiträge mit dem sam mit dem „Institute for Mergers & den vielen Autoren der letzten fünf
Thema Abschied: Dr. Roland Eckert Acquisitions (IMA)“ an der Universität Jahren, die dieses Heft zu einer ein-
beschreibt ein Vorgehenskonzept zum Witten/Herdecke herauszugeben. Ger- zigartigen Plattform für den wis-
erfolgreichen strategischen Desinvesti- hard Picot und ich haben nunmehr seit senschaftlich wie praxisorientierten
tionsmanagement, Robert Diab erläu- fünf Jahren die Co-Herausgeberschaft Austausch im weiten Feld des M&A
tert passend dazu die Rolle der IT im wie die Co-Chefredaktion mit großer gemacht haben.
Rahmen von Ausgliederungsprozessen. Freude übernommen.
Doch zuviel Abschied wirkt sich schlecht Und nicht zuletzt gilt der Dank
auf die Stimmung aus − daher dürfen Aufgrund der Übernahme der Grün- natürlich Ihnen: Den treuen Lesern
auch Erfolgsstories nicht fehlen: Javier dungspräsidentschaft an der Zeppelin der M&A REVIEW. Wir werden der
Echarri beschreibt den rasanten Aufstieg University sowie der Berufung auf den M&A REVIEW auch in den kommen-
der Private Equity-Branche in Mittel- „Lehrstuhl für Strategische Organisa- den Jahren verbunden bleiben – über
und Osteuropa innerhalb der letzten tion & Finanzierung (SOFI)“ wurde ein den „Standpunkt“ wie auch über ein-
15 Jahre. Von erfolgreicher Kommu- Wechsel von Witten an den Bodensee zelne Beiträge.
nikation bei M&A-Prozessen lesen Sie sowie eine Neusortierung der einzel-
im Beitrag von Christian Weyand und nen Engagements notwendig. Prof. Dr. rer. pol. Stephan A. Jansen
Die M&A Review ist die Fachzeitschrift für M&A Professionals mit fundierten Beiträgen in den Rubriken Strategien & Visionen, Bewer-
tung & Kapitalmärkte, Recht & Steuern, sowie Private Equity. Darüber hinaus liefert sie umfassende Informationen zum Transaktionsge-
schehen im deutschsprachigen Raum. Die M&A Review wird herausgegeben von Prof. Günter Müller-Stewens, Universität St.Gallen. Sie
erscheint in der Verlagsgruppe Handelsblatt und wird unterstützt von Baker & McKenzie, einer der weltweit führenden Anwaltskanzleien.
M&A 3/2005Standpunkt 105
Verlorene Wetten auf die Branchenzukunft?
II (Prof. Dr. Günter Müller-Stewens)
Strategien & Visionen 106
Inhalt
Strategisches Desinvestitionsmanagement – Fünf Schritte zum Erfolg
(Dr. Roland Eckert)
Country Special 112
Private Equity: Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa
(Javier Echarri)
Industry Special 117
M&A-Kommunikation in Deutschland: im Zeitenwandel
seit Mannesmann-Vodafone
(Christian Weyand, Thomas Knipp)
Strategien & Visionen 120
IT bei Ausgliederungsprojekten – „Alles bleibt beim Alten“
oder „Abschalten“?
(Robert Diab)
International Column 126
M&A-Markt – Endspurt im vierten Quartal
(Raimund W. Herden, Christian Pfirrmann)
Strategien & Visionen 131
PMI: Integrationserfolg
zwischen Konsens und Durchsetzungskraft
(Michael G. Ungerath, Dr. Joachim von Hoyningen-Huene)
Reports
M&A 3/2005Energiewirtschaft 133
Chemie 134 III
Pharma 135
Inhalt
Metallverarbeitung/Anlagenbau 136
Maschinenbau 137
Automobilindustrie 138
Elektrotechnik 139
Computerindustrie/Telekommunikation 140
Luft- und Raumfahrtindustrie 142
Baustoffindustrie 143
Holz, Papier und Verpackungen 144
Nahrungs- und Genussmittel 145
Handel 145
Finanzdienstleistungen 146
Versicherungen 147
Transport und Verkehr 148
Dienstleistungen 149
Medien 151
Top Deals
M&A 3/2005Private Equity-Branche mittels Frage- diesem Gremium wäre die Bilanzierung
Private Equity Umfrage bogen befragt. von Anteilen, die eine Venture Capital-
4. Quartal 2004 Gesellschaft oder ein anderer Investor
IV an einem Unternehmen hält, und die
USA: VC-Investments gegebenenfalls als Tochterunterneh-
M&A aktuell
Der Mitte des Jahres 2004 einset- in 2004 angestiegen men nach IAS 27, als Anteil an einem
zende Negativtrend in der Private assoziierten Unternehmen nach IAS 28
Equity- und Venture Capital-Branche oder als Anteil an einem Joint Venture
hat sich nicht weiter fortgesetzt. Die Nach drei aufeinander folgenden Jahren nach IAS 31 zu bilanzieren wären. Die
aktuellen Ergebnisse der Deloitte Pri- des Abschwungs stiegen die US-VC- Arbeitsgruppe wird möglicherweise
vate Equity Umfrage und des Venture Investments in 2004 erstmals wieder eine auf Venture Capital-Gesellschaf-
Capital Barometers zeigen einen vor- an. Insgesamt flossen jungen Unter- ten beschränkte Ausnahme von den
sichtigen Optimismus für das neue Jahr nehmen 20,4 Mrd. US-$ zu. Das sind genannten Regeln vorschlagen.
2005. Der Private Equity-Stimmungs- 8% mehr als 2003. Die Zahl der Deals
indikator, eine Zusammenfassung der blieb mit 2.067 nahezu konstant. Auf-
wesentlichsten Einflussfaktoren, hat fallend ist die steigende Beliebtheit von Finanzpanel zur
sich Vergleich zum Vorquartal kaum Unternehmen in der Seed- und Start- Mittelstandsfinanzierung
verändert. Der Indikator ist lediglich up-Phase. Im vierten Quartal entfielen
um 1,7% auf 119 Punkte gestiegen. 37% aller Deals auf diesen Bereich –
Er liegt damit nach einer wechselhaften die höchste Quote seit 2001. Das sind Die traditionellen Finanzierungsinst-
Entwicklung nun wieder auf exakt dem Ergebnisse des VC-Reports von Ernst rumente werden von Mittelständlern
gleichen Niveau wie vor einem Jahr. & Young und VentureOne. weiterhin tendenziell stärker genutzt.
Sämtliche Parameter, die die klassi- Neben der Innenfinanzierung durch
schen Themen „Gesamtwirtschaftliches einbehaltene Gewinne führen der
Klima“, „Deal-Aktivitäten“ oder „Ver- Konzept zur Einführung kurz- und langfristige Bankkredit im
fügbarkeit von Finanzierungsmitteln“ von REITs in Deutschland Fremdkapitalbereich das Ranking der
betreffen, verändern sich im Vergleich Finanzierungswege an – gefolgt von
zum Vorquartal kaum. Bei den meis- Leasing sowie von Lieferantenkrediten.
ten Teilaspekten überwiegt zudem eine Die Initiative Finanzstandort Deutsch- Dies hat die erste Erhebung des EOS
eher neutrale, abwartende Haltung. land (IFD) empfiehlt die Einführung Finanzpanels im November 2004 erge-
Doch gerade die zukunftsweisenden einer neuen, ausschließlich auf Anlege- ben, die Daten von über 70 mittelstän-
Themen wie „Internationalisierung“, rebene besteuerten Immobilien-Anla- dischen Unternehmen umfasst. Lang-
„Wettbewerb“ und „Exit-Channel“ geklasse in Deutschland. Der Aufbau fristig soll die regelmäßige Umfrage,
zeigen interessante Ergebnisse, die dieser REITs (Real Estate Investment die die EOS Gruppe zusammen mit der
zwangsläufig langfristige Veränderun- Trusts) soll durch Anreize zur Einbrin- Heinrich-Heine-Universität Düsseldorf
gen für den bestehenden Beteiligungs- gung von Immobilien in diese neue durchführt, die Finanzierungstrends im
markt erwarten lassen. Der VC-Markt Rechtsform gefördert werden. In ihrem Mittelstand beleuchten. Etwa die Hälfte
wird auch in diesem Quartal durch die Bericht zum Thema REITs legt die IFD der befragten Unternehmen nennt die
insgesamt pessimistische Grundhaltung ein detailliertes Konzept vor mit kon- Liquiditätssicherung als einen wichti-
in Bezug auf das gesamtwirtschaftli- kreten Vorschlägen zur regulatorischen gen Einflussfaktor bei ihren Finanzent-
che Klima bestimmt. Eine Stagnation und steuerrechtlichen Ausgestaltung scheidungen. Ferner gibt etwa jedes
der Transaktionsvolumina ist zu erwar- der Rahmenbedingungen. Die Initia- dritte der befragten Unternehmen an,
ten, wobei Investitionen in einzelne, tive will mit ihrem Vorstoß einen Bei- in erhöhtem Maße von der Kreditver-
Gewinn versprechende Industriezweige trag leisten, Deutschland zum füh- gabebereitschaft beziehungsweise den
steigen. Fokus der Investoren werden renden Investment- und Kapitalmarkt Kreditkonditionen der Hausbank beein-
weiterhin Unternehmen im Bereich der für Immobilien mit starken, einheimi- flusst zu sein, gefolgt von den Fakto-
Expansions- oder Start-up-Phase sein, schen Marktteilnehmern zu entwickeln. ren Flexibilität und Branchenkonjunk-
wobei ein leichter Anstieg der Investiti- REITs sind als börsennotierte Immobi- tur. Überraschenderweise spielen die
onen in Unternehmen der Seed-Phase lien Invest AGs eine neue Anlageklasse, genannten Einflussfaktoren beim tat-
zu erwarten ist. Aufgrund fehlender die das für den Immobilienmarkt ver- sächlichen Finanzierungsverhalten der
Impulse und wenig Aussicht auf eine fügbare Eigenkapitalspektrum erheb- Unternehmen nicht die entsprechende
deutliche Verbesserung der Gesamt- lich erweitert. Rolle. Verknüpft man diese Faktoren
wirtschaft, erwarten die Investoren für nämlich mit dem wirklichen Finan-
2005 keine signifikanten klimatischen zierungsverhalten der Unternehmen,
Veränderungen im VC-Markt. Es über- Neue EFRAG- kommt der Unabhängigkeit von exter-
wiegen daher deutlich Transaktionen Arbeitsgruppe nen Kapitalgebern eine weitaus höhere
mit mittel- bis langfristigen Haltedau- Bedeutung zu. So zeigten die Unterneh-
ern. Es ist daher davon auszugehen, men der Befragung ein „Pecking-Order-
M&A 3/2005
dass langfristig gute Ergebnisse erzielt Die European Financial Reporting Advi- Verhalten“. Ihre Finanzierungsent-
werden. Zu ihren Markteinschätzun- sory Group (EFRAG) plant, eine Arbeits- scheidungen sind darauf ausgerichtet,
gen für die nächsten zwei Quartale gruppe zum Thema „Venture Capi- externe Finanzgeber von Informationen
wurden wieder mehr als 1.800 Invest- tal Investments“ ins Leben zu rufen. und Mitwirkung am Unternehmensge-
mentmanager der Venture Capital- und Gegenstand der Erörterungen in schick auszuschließen.Verlorene Wetten 105
auf die Branchenzukunft?
Standpunkt
Prof. Dr. Günter Müller-Stewens
E
s kommt immer wieder vor, ben, als dass sie die enormen Investi- standspreis an Comcast verkauft. Die
dass Branchen vor scheinbar tionen gerechtfertigt hätten. Für die Hardware-Aktivitäten wurden in die
irreversiblen und einschneiden- ansonsten hoch profitable Citigroup Lucent Technologies abgespalten und
den Weggabelungen stehen, was stellt dies nun kein größeres Problem massiv verkleinert. Was verblieb ist das
ihre zukünftige Entwicklung anbe- dar. Doch wie sieht es mit den ande- Telefongeschäft, wobei das Festnetz
langt. Glaubt man daran, dann hat ren Unternehmen aus, die ebenfalls zunehmend Konkurrenz erhält durch
dies enorme Investitionen und Umwäl- in diese Idee investiert haben? die Mobil- und Internettelefonie. In
zungen zur Folge. Man ist entweder beidem ist AT&T aber nicht relevant
dabei, oder eben nicht dabei. So sind Eine andere strategische Fehlentwick- vertreten. Nach einem Gerichtsent-
ganze Branchen Wetten auf ihre ver- lung fand in der US-Telekommunika- scheid wurden dann auch die Gebüh-
änderte Zukunft eingegangen. Man tion ihren nicht mehr überraschen- ren für die letzte Meile für AT&T
erinnere sich nur an die Milliarden- den Abschluss: SBC Communications, erhöht, so dass die 25 Mio. Privatkun-
Investitionen, die viele Unterneh- die Nr. 2 in den USA, kündigte an, den für AT&T uninteressant wurden.
men der Automobilindustrie in den dass sie für 16 Mrd. US-$ AT&T über- Einzig verbleibendes größeres Asset
80er-Jahren in Form von Akquisitio- nehmen wolle – das ist wenig mehr sind dann noch die 3 Mio. Geschäft-
nen in Raumfahrtunternehmen tätig- als AT&Ts Marktwert vor der Offerte. kunden, bei denen SBC nun hofft,
ten. Annahme war, dass das dort vor- Höher als der Marktwert sind merk- mit seinen anderen Diensten zusätz-
handene technologische Know-how würdigerweise auch die von SBC mit lich Geschäft zu generieren. Weiter
spielentscheidend für den zukünfti- 15 Mrd. US-$ bezifferten Synergieef- erhofft man sich Synergien aus den
gen Erfolg wäre. Doch wie sich dann fekte. AT&T ist nicht irgendein Unter- weitgehend komplementären Infra-
zeigte, gab es diese technologischen nehmen, sondern für viele Amerika- strukturen. Der über 130 Jahre alte
Synergien nur auf dem Papier. ner die Telefongesellschaft. American Markenname AT&T soll vorerst auch in
Telephone & Telegraph Co. wurde den Bundesstaaten erhalten bleiben,
Am 1.2.05 scheinen auch zwei sol- 1875 durch den Erfinder des Tele- in denen SBC nicht präsent ist. Man
cher Wetten auf die Zukunft massiv fons, Alexander Graham Bell, gegrün- darf gespannt sein, ob nun Verizon
in Frage gestellt worden sein. Eine det. Doch es war im Jahr 1984, als sich zu einer Reaktion veranlasst sieht
davon fand in der Finanzwirtschaft in einem Antitrust-Verfahren der und z. B. nach MCI oder Sprint greift.
statt. 1998 war es, als die Bank Citi- Monopolist AT&T in die „Ma Bell“ Am liebsten hätte Verizon wohl den
group für 70 Mrd. US-$ (!) die Ver- AT&T Corp. (zuständig für das Fern- Partner Vodafone aus dem Joint Ven-
sicherung Travelers Group erwarb. netz) und sieben für das Regional- ture Verizon Wireless verdrängt − doch
Annahme der spektakulären Transak- geschäft zuständigen „Baby Bells“, Vodafone will vermutlich umgekehrt
tion war die Konvergenz der beiden die i.d.R. auch über die umkämpfte dasselbe. Man darf sich nun nach 20
Branchen. Das Allfinanz-Konzept war „letzte Meile“ verfügen, aufgespal- Jahren fragen, ob die Liberalisierung
geboren und zog viele Wettbewer- ten wurde. Drei von ihnen fusionier- des US-Telekommunikationsgeschäft
ber in seinen Bann. Nun gab die Citi- ten zu SBC, zwei zu Verizon, der wohl volkswirtschaftlich wertschöp-
group bekannt, dass der zweitgrößte Nr. 1 in den USA. Viele Versuche AT&T fend war. Zumindest die Idee der Auf-
US-Lebensversicherer MetLife für 11,5 neu zu positionieren schlugen fehl. So spaltung von Nah- und Ferngeschäft
Mrd. US-$ Travelers Life übernehmen etwa die Akquisition des Computer- erwies sich als kaum zukunftsfähig.
wird, was faktisch den Ausstieg der konzerns NCR und des Mobilfunkun- Man darf sich aber sicher sein, dass
Citigroup aus dem Versicherungsge- ternehmens McCall. Letzteres ging in Edward Whitacre, CEO von SBC und
schäft bedeutet. Das Sachgeschäft AT&T Wireless auf und wurde 2004 auch der CEO des neuen Unterneh-
M&A 3/2005
wurde schon vor drei Jahren an St. von Cingular (JV zwischen SBC und mens, weiterhin in Washington mit
Pauls für 16,5 Mrd. US-$ abgestoßen. Bell South) gekauft. Auch die teuer seinen Lobbyisten alles unternehmen
Auch hier sind die erhofften Synergien zusammengekauften Kabelfernsehbe- wird, damit es nicht wieder zu einem
zumindest in dem Ausmaß ausgeblie- treiber wurden weit unter ihrem Ein- „Zuviel“ an Liberalisierung kommt.106 Strategisches
Desinvestitionsmanagement
Eckert
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
– Fünf Schritte zum Erfolg
Dr. Roland Eckert *, Accenture
Vorwort
Desinvestitionen, Veräußerungen von Unternehmensteilen und Geschäftsbereichen haften noch immer der
bittere Beigeschmack des Misserfolgs an – Misserfolge werden eingestanden und Fehlentwicklungen korri-
giert. Die Ära der Restrukturierung in den 80er und 90er Jahren hat den Ruf von Desinvestitionen als taktisches
Instrument zur Verlustminderung, Liquiditätsgenerierung und Bilanzverbesserung weiter gefestigt. Vor diesem
Hintergrund wurden fünf Schritte identifiziert, die ein pro-aktives strategisches Desinvestitionsmanagement
ausmachen. Zusätzlich werden die bei einer Desinvestition notwendigen Unterstützungsprozesse dargestellt.
1. Desinvestitionen – nur ein Die Diskussion, was zum Kerngeschäft gehört, ist jedoch
taktisches und reaktives Instrument erwartungsgemäß nicht einfach1: So heißt es häufig, dass
der Unternehmensentwicklung? „die Bereiche, die das Bild des Unternehmens prägen, fort-
zuführen sind“. Damit wird der Entscheidungsfokus auf
Desinvestitionen, Veräußerungen von Unternehmenstei- die Unternehmenstraditionen gelegt. „Wir tun selbst,
len und Geschäftsbereichen haften noch immer der Ruf was Chancen zur Kerndifferenzierung bietet und einen
des Misserfolgs an. Häufig haben Desinvestitionen deshalb Wettbewerbsvorteil erzeugt“. Diese Ansicht lässt jedoch
einen bitteren Beigeschmack – Misserfolge werden schein- unberücksichtigt, dass es einen Unterschied zwischen
bar eingestanden und erkannte Fehlentwicklungen kor- dem gibt, was man beherrscht und dem, was wesentlich
rigiert. „Wir wollen wachsen, nicht schrumpfen. Warum ist. „Wir müssen auf die Schritte fokussieren, die unsere
aus diesem Geschäft aussteigen? Wir machen hier doch Performance beeinflussen“ Hier bleibt jedoch unberück-
keine Verluste“. Diese und ähnliche Aussagen sind in der sichtigt, ob man alle die Performance beeinflussenden
Unternehmenspraxis noch immer selbstverständlich. Schritte vor dem Hintergrund der gestiegenen Wettbe-
werbsdynamik finanzieren kann. „Wir halten alles unter
Auch die Restrukturierungswelle in den 80er und 90er Kontrolle, was das zukünftige Wachstum und die Inno-
Jahren hat das negative Image von Desinvestitionen nicht vationsfähigkeit des Unternehmens beeinflusst!“. Leider
beseitigt. Stattdessen hat sich der Ruf als taktisches Instru- ändern sich hier die Ansichten im Zeitablauf – eine dau-
ment zur Verlustminderung, Liquiditätsgenerierung und erhafte Identifizierung ist nicht möglich.
Bilanzverbesserung weiter gefestigt. Das taktische Desin-
vestitionsmanagement muss jedoch aufgrund der fehlen- Die zunehmende Fokussierung auf die Kernbereiche hat
8|9/2001 Strategien
den strategischen Perspektive als suboptimal bezeich- die Anzahl der Unternehmen erhöht, welche angeben,
net werden. dass sie eine pro-aktive Desinvestitionspolitik im Rahmen
eines strategischen Gesamtkonzepts betreiben. Strategi-
2. Strategisches Desinvestitions- sche Divestoren zeichnen sich durch den aktiv betriebe-
management als Ausweg? nen Verkauf von Geschäftsbereichen im Rahmen ihres
Portfoliomanagements aus. Klare Ziele für den Verkauf
Die Fokussierung auf Kernbereiche und -kompetenzen werden formuliert. Die Zielerreichung wird schnell vor-
M&A 3/2005
eines Unternehmens hat das Desinvestitionsmanagement angetrieben.
für strategische Überlegungen geöffnet. Mit der Fokus-
M&A
sierungsdiskussion ging die Frage einher, welches die * Autorenkontakt: roland.eckert@accenture.com
Kerngeschäfte sind und welche Bereiche letztendlich zum 1 Vgl. hierzu und auch zu den anderen Sichtweisen Alexander, Marcus und Young,
David, Strategic Outsourcing, S. 117, ähnlich auch Friedrich, Stephan A., Das Neue
Verkauf stehen. Strategische Outsourcing: A Resource-based View, S. 307f.Abb. 1: Darstellung ausgewählter Ergebnisse der wendig sind. Ziel eines pro-aktiven 107
Accenture Strategic Divestment Study Desinvestitonsmanagements ist es,
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Accenture-Studie den Desinvestitionskandidaten nicht
Eckert
nur frühzeitig zu identifizieren, son-
• Sind Desinvestitionen Teil einer umfassenden • Ist Ihr Unternehmen bei Akquisitionen oder bei dern auch in Grenzen zu entwickeln,
Desinvestitions- bzw. Portfoliostrategie? Desinvestitionen erfolgreicher?
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
K. A. um die Veräußerung kaufpreisma-
7%
Nein / K.A.
Gleich
ximierend zu gestalten.
21%
17%
Ja Akquisitionen
79% 52% Dabei muss ein pro-aktives syste-
Desinvestitionen
24% matisches Desinvestitionsmanage-
ment unseres Erachtens aus fünf
(Haupt-)Schritten bestehen, um zu
• Sind Unternehmenskäufe oder -verkäufe
einfacher durchzuführen?
• Welche Gründe waren für die Desinvestitionen
ausschlaggebend? (Mehrfachantworten möglich)
vermeiden, dass Geld verschenkt
wird. Zusätzlich ist es notwen-
K. A. 16% Liquiditätsgenerierung/ Schuldenreduz.
Gleich
9% dig, die richtigen unterstützen-
16% Gehört nicht zum Kernbereich
7%
den Maßnahmen zu ergreifen. In
Desinvesti- 16% Verfehlte Renditeanforderung
tionen
9% Passt nicht in das zukünftige Portfolio
der nachfolgenden Abbildung sind
11% Akquisitionen
73% 9% Verkaufspreis > Interner Wert (DCF)
sowohl diese Hauptschritte eines
6% Negativer Einfluss auf Gesamtpreis
pro-aktiven Desinvestitionsma-
(Gruppe)
nagements als auch die unterstüt-
zenden Maßnahmen dargestellt.
Die abschließende Durchführung
In der „Strategic Divestment Study“ von Accenture2 gaben der Transaktion als sechster Schritt wird als Resultat der
79% der befragten Führungskräfte an, dass ihre Desinves- vorangegangenen Schritte nicht weiter betrachtet.
titionsentscheidung Teil einer umfassenden Desinvestiti-
ons- bzw. Portfoliostrategie ist. Gleichzeitig stellten 52% 3.1 Die fünf Schritte des
der Befragten fest, dass sie bei Akquisitionen erfolgrei- Desinvestitionsmanagements
cher sind als bei Desinvestitionen. Nur 24% der Befrag-
ten sahen dies umgekehrt. Mehr als 73% der Antwor- Schritt 1:
tenden gaben an, dass es einfacher wäre Unternehmen Divestiture is for keeps
zu kaufen anstatt zu verkaufen. – Desinvestitionsziele als
Ausgangspunkt
3. Pro-aktives strategisches
Desinvestitionsmanagement Bei allen Desinvestitionen gilt der Leitspruch: „Divesture
– fünf Schritte zum Erfolg is for keeps“. Deshalb muss das zugrunde liegende
Desinvestitionsziel der Ausgangspunkt jeder Veräuße-
Die Ergebnisse der Studie von Accenture zeigen, dass Ver-
besserungen bei Unternehmensverkäufen dringend not- 2 Vgl. Accenture, Strategic Divestment Study, Januar 2003.
Abb. 2: Aktives Desinvestitionsmanagement
Quelle: Eigene Darstellung
1. 2. 3. 4. 5. 6.
Divesture is Analyse der Ableitung u. Identifizie- Prüfung der Vollzug /
Desinvesti- for keeps – Wertsch
Wertschöp- Bewertung rung mög- Transaktions- Durch
Durch-
8|9/2001 Strategien
tionsprozess Desinvesti
Desinvestitions- fungsarchi- möglicher licher Kauf- optionen führung der
ziele als Aus- tektur des Handlungs - interessen Desinvesti
Desinvestition
gangspunkt Desinvesti
Desinvesti- optionen
tionskandi
tionskandi-
daten
Unter- 7. Dokumentenerstellung
stützende
M&A 3/2005
8. Entflechtung
Prozesse
9. Interne und externe Kommunikation
M&A
10. Projektmanagement / Vertragsverhandlung108 Abb. 3: Von der klassischen "Portfoliosicht" zur Fokussierungsmatrix
Quelle: Eigene Darstellung
Eckert
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
Hoch
Hoch
Marktattraktivität
Marktattraktivität
Weiterführen
Weiterführen
Mittel
Mittel
De
sin IIII
De
sin ve I I
ve st
st ie
ie Hoch
Hoch
Niedrig re
re
Niedrig n
n
Strategischer Fit
Niedrig
Niedrig
Mittel
Mittel Strategischer Fit Hoch
Mittel
Mittel
Relative Wettbewerbsvorteile
Relative Wettbewerbsvorteile
Klassische Portfoliomatri x
Klassische Portfoliomatrix
Niedrig
Niedrig
III II
e Zielrendite
Mindestrendite Zielrendite
Economic Margin
[EM = 0 ]
Economic xMargin
Fokussierungsmatri
Fokussierungsmatrix
rung sein. Bei Krisenunternehmen ist dies noch rela- Können in der Fokussierungsmatrix die Unternehmen
tiv einfach, da hier finanzielle Gründe entscheidend dem Bereich I zugeordnet werden, gehören diese zum
sind. Ein wesentlicher Desinvestitionsanreiz besteht zum Kerngeschäft oder tragen signifikant zum Gesamtwert
einen darin, Liquidität zu erzeugen, um mittelbar oder bei. Bei Unternehmen im Bereich II handelt es sich um
unmittelbar die Bilanz zu stärken. Zum anderen geht Desinvestitionskandidaten, ohne dass der Veräußerung
es um die Trennung von den Geschäftsbereichen oder Optimierungsmaßnahmen notwendigerweise vorange-
den (Tochter-)Unternehmen, deren unbefriedigende stellt werden müssen. Diese Unternehmen verdienen ihre
operative Ergebnissituation zu einer fortgesetzten Be- Kapitalkosten, gehören aber nicht zu den strategischen
lastung der Ergebnis- und Eigenkapitalsituation des Hoffnungsträgern. Bei Unternehmen, die dem Bereich III
Mutterunternehmens führen. zuzuordnen sind, kann sich eine Untersuchung lohnen,
ob kaufpreissteigernde Maßnahmen sinnvoll sind. Hierbei
Bei allen anderen Desinvestitionsentscheidungen müssen handelt es sich um Unternehmen, deren Economic Margin
zusätzlich strategische Überlegungen einfließen. Ein stra- geringer ist als die geforderte Mindestrendite.
tegischer Mis-Fit besteht beispielsweise dann, wenn das
Risikoprofil eines (Tochter-)Unternehmens nicht mehr Schritt 2:
zum Gesamtunternehmen bzw. zur Unternehmens- Analyse der Wertschöpfungsarchitektur
gruppe passt. Auch die Zyklusabhängigkeit eines (Toch- des Desinvestitionskandidaten
ter-)Unternehmens kann strategisch problematisch sein.
Schließlich kann ein strategischer Mis-Fit auch aus der Die Analyse des Unternehmensportfolios mit Hilfe der
Komplexität des Geschäftsmodells eines (Tochter-)Unter- Fokussierungsmatrix ist ein erster notwendiger Schritt im
8|9/2001 Strategien
nehmens resultieren, mit der Konsequenz, dass Inves- Rahmen eines pro-aktiven Desinvestitionsmanagements.
toren das Gesamtunternehmen mit einem Risikoauf- Zur Optimierung des Verkaufserlöses muss im zweiten
schlag belegen. Schritt – in Abhängigkeit von der Größe und der Bedeu-
tung des zu veräußernden Unternehmens – geprüft werden,
Accenture hat in der „Strategic Divestment Study“ sechs ob es Sinn macht, den Desinvestitionskandidaten vor der
wesentliche Desinvestitionsziele identifiziert (vgl. auch Veräußerung wertsteigernd weiterzuentwickeln. Diese Ent-
Abb. 1), die sich den beiden genannten Entscheidungs-
M&A 3/2005
variablen zuordnen lassen. Diese beiden Entscheidungs-
variablen finden sich – im Gegensatz zur traditionel- 3 Die “Economic Margin” ist ein von der Beratung “Applied Finance Group/AFG” entwi-
ckeltes wertorientiertes Renditemaß, welches Vorteile der EVA-Kennziffer von Stern
M&A
len Portfoliosicht – in Form des „Strategic Fit“ und der Stewart und des CFROI der Boston Consulting Group verbinden bzw. deren Nach-
teile eliminieren soll. AFG versteht unter der Economic Margin eine Renditekennzif-
„Economic Margin“ 3 in der Fokussierungsmatrix wieder fer, die den Wertbeitrag eines Unternehmens mit dem eingesetzten Kapital in Bezie-
(vgl. Abb. 3). hung setzt.Abb. 4: Economic Margin – Renditemaß zur Identifizierung von Desinvestitionskandidaten 109
Quelle: Eigene Darstellung
Eckert
Der Vergleich der „Economic Margin“ zur Umsatzrendite aber auch zum bekannten Wertbeitrag verdeutlicht die
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
weitergehende Aussage dieser Kennziffer. Bei einer isolierten Betrachtung der Umsatzrendite wird der Kapitaleinsatz
nicht berücksichtigt. In unserem Beispiel würden auf dieser Grundlage die Unternehmen A und C als
Desinvestitionskandidaten identifiziert. Auch der häufig propagierte Wertbeitrag führt möglicherweise zu einer
Fehlindikation, da die Höhe des investierten/gebundenen Kapitals keine adäquate Berücksichtigung findet. Die
Economic Margin vermindert derartige Fehleinschätzungen, da sie in einer Kennziffer berücksichtigt, wie viel Kapital
eingesetzt werden musste, um den ausgewiesenen Wertbeitrag zu erzielen. In unserem Zahlenbeispiel wäre das
Unternehmen B Desinvestitionskandidat, da dieses – im Vergleich zu den anderen Desinvestitionskandidaten – eine
zum eingesetzten Kapital geringere Economic Margin erwirtschaftet:
Umsatzrendite (ROS) Wertbeitrag Economic Margin (EM)
Umsatz 1.233 Invested Capital 250 Kapitalkosten 9,0%
Unternehmen A
EBIT 38 ROIC/ROCE 15,0%
ROS 3,0% Wertbeitrag 15 EM 6,0%
Umsatz 1.233 Invested Capital 750 Kapitalkosten 10,0 %
Unternehmen B
EBIT 113 ROIC/ROCE 15,0%
ROS 9,1% Wertbeitrag 38 EM 5,0%
Umsatz 3.699 Invested Capital 750 Kapitalkosten 9,0 %
Unternehmen C
EBIT 113 ROIC/ROCE 15,0%
ROS 3,0% Wertbeitrag 45 EM 6,0%
• Unternehmen A ist • Unternehmen A ist • Unternehmen B ist
Desinvestitionskandidat Desinvestitionskandidat Desinvestitionskandidat
• Unternehmen C ist
Desinvestitionskandidat
scheidung setzt die Analyse der Wertschöpfungsarchitek- Schritt 3:
tur voraus, um festzustellen, ob und in welcher Höhe Ver- Ableitung und Bewertung
besserungspotenziale identifiziert werden können. möglicher Handlungsoptionen
Hierbei verstehen wir unter der Wertschöpfungsarchitek- Die Handlungsoptionen zur Steigerung des Verkaufserlöses
tur eines Unternehmens die Kernlogik, mit der das Unter- leiten sich aus dem jetzigen und dem zukünftig möglichen
nehmen Produkte und Dienstleistungen für die Kunden Design der Wertschöpfungsarchitektur und der damit eng
durch den Einsatz von Mitarbeitern und spezifischer Res- verbundenen operativen Strategie des Unternehmens ab.
sourcen erzeugt und damit Investoren anzieht4. Zur Identifizierung und Realisierung möglicher Handlungs-
optionen müssen drei Fragen beantwortet werden:
Dabei stellt sich im Rahmen der Analyse der Wertschöp-
fungsarchitektur des Desinvestitionskandidaten auch die 1. Verspricht eine Optimierung der Wertschöpfungsar-
Frage, ob das Herauslösen eines Unternehmens bzw. eines chitektur des Desinvestitionskandidaten einen lang-
Unternehmensteils die Möglichkeit einer Neupositionie- fristigen Effekt?
8|9/2001 Strategien
rung ermöglicht. Neupositionierung bedeutet nicht unbe-
dingt eine radikale Änderung der strategischen Ausrich- 2. Bleibt die Vorteilhaftigkeit der Realisierung eines
tung. Eine radikale strategische Umorientierung wird deutlichen Wertsteigerungspotenzials nach einer
aufgrund der Unternehmenshistorie, der vorliegenden Veräußerung erhalten?
Investitionsbasis, des hohen Investitionsbedarfs und des
zeitlichen Faktors nur begrenzt sinnvoll sein. 3. Kann zumindest eine teilweise Umsetzung der Maß-
nahmen in einem überschaubaren zeitlichen Rahmen
M&A 3/2005
Entscheidend sind jedoch bereits scheinbar geringe Ände- erfolgen?
rungen der „operativen Strategie“ des Unternehmens,
M&A
die bisher nie im Fokus standen, weil das Top-Manage-
ment der Mutter- oder Führungsgesellschaft hierfür nie 4 Vgl. Linder, Jane C. und Cantrell, Susan, Changing Business Models: Surveying the
ein Ohr hatte. Landscape, 2000.110 Abb.5: Beispiel der Bewertung von Handlungsoptionen
Quelle: Eigene Darstellung
Eckert
1.000 2.612
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
l
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Proj
250 30
540
270
792 270
157
635
Einmal - Personal Einkauf SbA Outsourcing Full Year
effekte
Kurzfristige Maßnahmen
Unabhängig von einer möglichen Änderung der operati- Zur Änderung der operativen Strategie eignet sich ins-
ven Strategie müssen diese Fragen beantwortet werden, besondere das Business Transformation Outsourcing
um wertsteigernde Optionen zu identifizieren. Erfolgt (BTO). Im Gegensatz zum BPO dient das BTO einer stra-
keine Änderung der operativen Strategie, beschrän- tegischen Weiterentwicklung des Unternehmens durch
ken sich die Handlungsoptionen im Wesentlichen auf das Auslagern ausgewählter Prozesse der Wertschöp-
kostenorientierte Restrukturierungsmaßnahmen. Durch fungsarchitektur. Durch das Outsourcing wird der Desin-
eine Optimierung der bestehenden Aufwandspositionen vestitionskandidat vor einer Veräußerung auf die Teile
– z.B. Einkauf durch Neuverhandlung der Konditionen, seiner Wertschöpfungsarchitektur fokussiert, in denen
sonstige betriebliche Aufwendungen durch gedeckelte er bereits Wettbewerbsvorteile besitzt. Geschäftskriti-
Jahresbudgets, Personalaufwand durch personalredu- sche Prozesse, in denen dies nicht der Fall ist, werden
zierende Maßnahmen – sollen vor einer Veräußerung ausgelagert und mit Hilfe der Kompetenzen des Insour-
Maßnahmen zur Steigerung des Verkaufserlöses reali- cers optimiert. Nach der Vertragslaufzeit können diese
siert werden. In diesem Zusammenhang stellt auch das Prozesse – falls dann noch gewünscht – in einem wett-
Business Process Outsourcing (BPO)5 eine sinnvolle Alter- bewerbsfähigen Zustand re-integriert werden. BTO ist
native dar. Untersuchungen zeigen, dass die erzielten somit dann von Interesse, wenn neben einer Verbes-
Kosteneinsparungen durch das Auslagern von Geschäfts- serung der Kostensituation auch eine Veränderung
prozessen nach vollzogener Prozessoptimierung bis zu der operativen Strategie zur Erhöhung des Kaufprei-
30-50% der Ausgangskosten betragen können. ses angestrebt wird. 7
Weitaus größere Potenziale zur Steigerung des Ver- Die Bewertung und Entscheidung, welche der genann-
kaufserlöses ergeben sich bei einer Änderung der ope- ten Handlungsoptionen in der konkreten Entschei-
rativen Strategie des Desinvestitionskandidaten. Diese dungssituation Sinn machen, muss letztendlich auf der
8|9/2001 Strategien
ist dann eine prüfenswerte Alternative, wenn Ände- Grundlage einer integrierten Business Planung unter
rungen der Kundenanforderungen oder ein Techno- Berücksichtung der einzelnen Maßnahmen und Effekte
logiewechsel erwartet werden. Änderungen der Kun- erfolgen.
denanforderungen zeigen sich in der Verschiebung
der Gewinnzonen in der Wertschöpfungsarchitektur.
Die entstandenen Kompetenzlücken können mit Hilfe
eines Partners einfacher und rascher beseitigt werden 6.
M&A 3/2005
5 Unter BPO verstehen wir in Anlehnung an IDC und Gartner die “Vergabe von Durch-
Auch ein Technologiewechsel – z.B. das Entstehen führung und Management eines Geschäftsprozesses an einen externen Dienstleister
nach definierten Regeln” (Service Level Agreements).
einer neuen wettbewerbsentscheidenden Schlüssel- 6 Vgl. Baden-Fuller u.a., Outsourcing to Outmanoeuvre: Outsourcing re-defines com-
M&A
technologie – kann dazu führen, dass die Wertschöp- petitive strategy and structure, S. 289.
7 Vgl. Linder, Jane C., Outsourcing for radical change: a bold approach for enterprise
fungsarchitektur in weiten Teilen ihre Leistungsfähig- transformation, 2004, vgl. auch Accenture, Business Transformation Outsourcing,
keit verliert. Märkte gestalten – Kompetenzen unternehmensübergreifend nutzen, o.D.Schritt 4: bei einem reaktiven Desinvestitionsmanagement unter- 111
Identifizierung potenzieller Kaufinteressenten scheiden:
Eckert
Die vorangegangenen Schritte ermöglichen es, die wesent- So müssen die entsprechenden Verkaufsdokumente
lichen Kriterien zur Auswahl potenzieller Käufer zu iden- erstellt werden. Hier steht die Erarbeitung eines umfas-
& Visionen | Strategisches Desinvestitionsmanagement – 5 Schritte zum Erfolg
tifizieren. Die Auswahl des „Best Buyer“ erfolgt darauf senden „Informations-Memorandums“ im Mittelpunkt.
aufbauend mit Hilfe einer sogenannten „Best-Fit-Matrix“. In konkreten Einzelfällen kann es jedoch auch not-
Diese stellt verschiedene relevante Vergleichskriterien (z.B.
wendig sein, weitere Verkaufsdokumente vorzuberei-
Produkt- und Technologieportfolio, Marktpositionierung) ten. Diese Dokumente sind beispielsweise das „Short
zur Entscheidungsfindung gegenüber. Profile“ bei einem geplanten zweistufigen Desinvesti-
tionsprozess. Ist eine besondere Geheimhaltung not-
Bei der Identifizierung der potenziellen Käufer darf der wendig, empfiehlt sich auch die Erstellung eines „Blind
Fokus nicht zu eng sein. Vielmehr sind zu den bekannten Profiles“, welches in einem frühen Veräußerungssta-
Alternativen aus dem Branchenumfeld auch unkonven- dium nur schwer Rückschlüsse auf den Desinvestitions-
tionelle Möglichkeiten zu prüfen: Kann eine „(Teil-)Ver- kandidaten zulässt.
äußerung“ über ein Joint Venture mit einem Unterneh-
men einer anderen Wertschöpfungsstufe erfolgen? Ist es Zusätzlich bedarf die Veräußerung eines Unternehmens
möglich durch die Zusammenführung von Nicht-Kernbe- bzw. eines Unternehmensteils häufig einer Herauslö-
reichen verschiedener (branchenfremder) Unternehmen sung des Desinvestitionskandidaten aus dem Unterneh-
einen starken Wettbewerber zu formen? Erst die umfas- mensverbund („Unbundling“). Insbesondere bei einem
sende strategische Analyse der Wertschöpfungsarchitek- hohen Integrationsgrad der veräußernden Unterneh-
tur bildet letztendlich die Voraussetzung zur Identifizie- mensgruppe ist dieser Entflechtungsprozess wichtig.
rung des „Best Buyer“. Mit dem Unbundling werden häufig erst die Fungibili-
tät und die Veräußerbarkeit des Desinvestitionskandi-
Schritt 5: daten nachgewiesen.
Prüfung möglicher Transaktionsoptionen
Die Herauslösung des Desinvestitionskandidaten sollte
Neben den Maßnahmen zur operativen Verbesserung parallel mit der Erarbeitung der Handlungsoptionen
des Desinvestitionskandidaten ist es kaufpreisentschei- erfolgen. Häufig verlangt das Herauslösen von Unter-
dend, den richtigen Weg zu wählen, mit dem die Loslö- nehmen bzw. Unternehmensteilen den Aufbau von
sung erfolgen soll. Kompetenzen (z.B. Rechnungswesen), die bisher von
einem anderen Gruppenunternehmen für den Desin-
Desinvestitionen von Beteiligungen erfolgen im Allge- vestitionskandidaten wahrgenommen wurden. Letzt-
meinen als Unternehmensverkäufe (Sell-off) – Unter- lich kann ein derartiger Zwang die Auswahl der Hand-
nehmensteilverkäufe (Minority Sales) sind von unterge- lungsoptionen – in diesem Zusammenhang sei auch an
ordneter Bedeutung. Beim Sell-off gehen in der Regel die genannten Möglichkeiten des BPO bzw. des BTO
die vollständigen Eigentums- und Kontrollrechte an den erinnert – wesentlich beeinflussen.
Erwerber über. Besondere Formen des Sell-offs, die in
Erwägung gezogen werden sollten, sind die verschie- Des Weiteren bedarf die erfolgreiche Unternehmensver-
denen Arten des Buy-Outs (Management Buy-Out etc.) äußerung einer pro-aktiven internen und externen Kom-
und Buy-Ins (Management Buy-In). Beim Management munikationspolitik. Die Veräußerungsabsicht muss – unter
Buy-Out wird der Desinvestitionskandidat vom Manage- Berücksichtigung des „richtigen“ Zeitpunkts – intern und
ment übernommen; beim Management Buy-In erwirbt extern vermittelt werden. Intern dient die Mitteilung der
ein externes Managementteam die Mehrheit der Unter- Verkaufsabsicht der Vermeidung von Unsicherheit und
nehmensanteile. Ungewissheit bei den Mitarbeitern. Extern informiert die
Mitteilung den Kapitalmarkt und (weitere) potenzielle
Neben diesen „traditionellen“ Desinvestitionsalternati- Käufer. Bei der praktischen Umsetzung sind die Vor- und
8|9/2001 Strategien
ven haben sich – insbesondere zu den Börsenhochzeiten Nachteile projektbezogen abzuwägen. So kann eine früh-
– auch börsengestützte Transaktionen zur Unternehmens- zeitige externe Kommunikation aufgrund der innewoh-
veräußerung etabliert. Hierbei sind jedoch die erforderli- nenden strategischen Logik eine Honorierung durch den
chen Kosten im Zusammenhang mit einem Börsengang Kapitalmarkt erfahren. Demgegenüber kann sie eine entge-
zu berücksichtigen und die Sinnhaftigkeit dieser Option gengesetzte Wirkung bei den Mitarbeitern des Desinvestiti-
im konkreten Einzelfall abzuwägen. onskandidaten erzeugen, insbesondere dann, wenn (noch)
keine Nennung des potenziellen Käufers erfolgen kann.
M&A 3/2005
3.2 Unterstützungsprozesse
Schließlich benötigen Unternehmensveräußerungen – wie
M&A
Neben den fünf Hauptschritten benötigt ein erfolgreiches alle Transformationsvorhaben – ein durchdachtes und effi-
pro-aktives Desinvestitionsmanagement vier „Unterstüt- zientes Projektmanagement, welches die Fäden zusam-
zungsprozesse“, die sich nicht von der Vorgehensweise menhält. Mit zunehmendem Fortschritt des Desinvestiti-112 onsprozesses verlagert sich hierbei der Schwerpunkt auf versetzt, durch ein pro-aktives strategisches Desinvesti-
die Verhandlungsvorbereitung und Verhandlungsdurch- tionsmanagement den bekannten traditionellen reakti-
führung. Hier geht es dann auch um die Festlegung der ven Desinvestitionsansatz zu ersetzen.
Echarri
Verhandlungsstrategie und -taktik sowie um die Festset-
zung eines akzeptablen Mindestpreises. Im Kern der Ausführungen standen auch Überlegungen,
wie mit einem überschaubaren Aufwand und mit über-
Country Special | Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa
4. Fazit schaubaren Risiken Wertsteigerungen bei der Veräußerung
von Desinvestitionskandidaten realisiert werden können.
In diesem Beitrag wurde die Desinvestition von Unter- Genau dies zeichnet ein pro-aktives strategisches Vorgehen
nehmen aus einer strategischen Perspektive analysiert. unseres Erachtens aus. In diesem Zusammenhang wurde
Dabei wurden die fünf wesentlichen Schritte identifi- deutlich, dass auch progressive Vorgehensweisen, wie das
ziert, welche zu einer kaufpreissteigernden Desinvesti- Business Process Outsourcing oder das Business Transfor-
tion beitragen. Damit werden Unternehmen in die Lage mation Outsourcing, eine Überlegung wert sind.
Private Equity –
Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa
Javier Echarri, EVCA Secretary-General *
Vorwort
Beteiligungsfinanzierungen haben in Mittel- und Osteuropa innerhalb der letzten Jahre stark an Akzep-
tanz gewonnen und sind zu einem festen Bestandteil des Kapitalmarktes geworden. Auch wenn die
Beteiligungsbranche in der Region erst etwa 15 Jahre alt ist, haben schon viele Unternehmer ihre Chance
in Private Equity gesucht und gefunden – dies belegt eine Fallstudien-Sammlung der European Private
Equity & Venture Capital Association (EVCA).
1. Einleitung 1999 investierte die Beteiligungsgesellschaft Enterprise
Investors 3,3 Mio. US-$ und erwarb damit 24% an
Schon in den 90er Jahren gehörte Eldorado zu Polens größ- Eldorado. „Stokrotka“ wurde in der Region zur führen-
ten Lebensmittel-Großhändlern. Dass das Unternehmen nur den Supermarktkette ausgebaut; schnell kamen Fran-
wenige Jahre später erfolgreich an die Börse gehen wird, chise-Lebensmittelgeschäfte und ein Netz von Cash-and-
klingt zu dieser Zeit aber noch so abenteuerlich wie sein Carry-Märkten hinzu. Um die Expansion zügig voran
Name. Mit solider regionaler Marktposition wird der Groß- zu treiben, benötigte Eldorado 2001 weiteres Kapi-
händler Eldorado Ende der 90er Jahre auch im Einzelhan- tal. Enterprise Investors entschied mit den Unterneh-
del aktiv und eröffnet fünf Supermärkte unter dem Namen mensgründern, die Warschauer Börse für einen IPO
„Stokrotka“. Das Konzept ist erfolgreich, doch zu einem flä- zu nutzen. Der Börsengang spülte 5 Mio. US-$ in die
M&A 3/2005
chendeckenden Ausbau des Einzelhandels fehlt Eldorado Kassen von Eldorado. Zugleich bedeutete er für die Pri-
das nötige Kapital. Damals entwickelte sich der Markt für vate Equity-Investoren einen Teil-Exit, sie veräußerten
den Lebensmittelgroß- und Einzelhandel rasant – die Unter-
nehmer spürten ihre Chance. So suchte man schließlich
außerhalb des Unternehmens nach Finanzmitteln. *
Autorenkontakt: info@evca.com12%. Zwei Jahre später verkauften sie auch ihre übri- die Phase vor dem Beitritt als auch die Phase unmittelbar 113
gen Anteile an institutionelle Investoren – insgesamt danach hat sich positiv auf die Private Equity-Branche der
erzielten Enterprise Investors das 2,8-fache ihres inves- Region ausgewirkt.
Echarri
tierten Kapitals und eine Internal Rate of Return (IRR)
von 28%. Eldorado ist heute eine florierende Aktien- 3.1 Beteiligungsbranche noch
gesellschaft und wurde 2004 unter die Top Five der in der Entwicklungsphase
Country Special | Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa
Unternehmen mit vorbildlicher Corporate Governance
in Polen gewählt. Auch wenn die ersten Aktivitäten Anfang 1990 starte-
ten, setzte der Großteil der Kapitaleinwerbung sowie der
Der Fall Eldorado steht für viele Unternehmensgeschich- Investitionstätigkeit erst Mitte bis Ende der 90er Jahre ein.
ten aus Mittel- und Osteuropa (MOE) seit 1990. Kurz Folglich haben viele der Private Equity-Fonds noch keinen
nach dem Zusammenbruch des kommunistischen Systems vollständigen Zyklus aus Investitionen und Veräußerungen
etablierten sich in der Region die ersten Beteiligungsge- durchlaufen. Die Entwicklung von Private Equity in den
sellschaften. Obwohl das Private Equity-Geschäft damit mittel- und osteuropäischen Ländern befindet sich also
wesentlich jünger ist als in Westeuropa und den USA, hat nach wie vor in einem relativ frühen Stadium.
sich die Branche in den letzten 15 Jahren außerordent-
lich zügig entwickelt. Schnell hat die Beteiligungsfinanzie- 3.2 Kapital aus Westeuropa und den USA
rung in Mittel- und Osteuropa an Akzeptanz gewonnen.
Nach Schätzungen warben die hier tätigen Investoren Das wesentliche Kapital brachten institutionelle Investoren
bislang mehr als 7 Mrd. Euro Kapital ein. aus Westeuropa und den USA ein. Nur einen geringen Teil
der Gelder für Private Equity- und Venture Capital-Investi-
2. Erfolgsgeschichten tionen konnten die mittel- und osteuropäischen Unterneh-
aus den neuen EU-Staaten mer im eigenen Land oder der eigenen Region einwerben.
Betrachtet man das gesamte Europa, so sieht das anders
So ist Private Equity in verhältnismäßig kurzer Zeit zu aus. Im Durchschnitt kam hier die Hälfte der Gelder aus
einem festen Bestandteil des Kapitalmarktes geworden. den Ländern, in denen es auch wieder investiert wurde.
Zu diesem Ergebnis kommt auch eine Studie des euro- Natürlich hoffen die Gesellschafter und die Marktbeob-
päischen Verbands der Kapitalbeteiligungsgesellschaften achter, dass sich das in den nächsten Jahren auch in den
(European Private Equity and Venture Capital Associa- neuen EU-Staaten so einpendeln wird. Reformen und Pri-
tion, EVCA). Die Arbeitsgruppe Mittel- und Osteuropa vatisierungen in allen Staaten der Region bringen immer
befragte für ihre Fallstudien-Sammlung „Central and mehr Institutionen hervor, die gut mit Kapital ausgestattet
Eastern Europe Success Stories“ Anfang 2004 die über sind und als potenzielle Investoren in Frage kommen.
70 Beteiligungsgesellschaften der Region. 25 Erfolgsge-
schichten hat die Arbeitsgruppe beispielhaft in der Samm- 3.3 Etwa 900 Unternehmen profitierten
lung veröffentlicht und bietet damit einen Überblick über
alle Arten von Investitionen und Exits, die bislang in Mittel- Vor allem Polen zog in den letzten 15 Jahren viele inte-
und Osteuropa getätigt wurden. ressierte Private Equity-Gesellschaften an. Dort inves-
tierten die meisten, viele aber auch in Ungarn und
3. Blick zurück: Entwicklung Rumänien. Rund 5 Mrd. Euro investierten Anleger bis
der Investitionen 1990-2004 heute in den mittel- und osteuropäischen Ländern, 900
Unternehmen der Region profitierten bislang von den
Vier Investitionswellen erlebte die Private Equity-Branche Finanzspritzen. Allein in 2003 flossen Mittel in Höhe
in Mittel- und Osteuropa bislang: In den Pionierjahren von 448 Mio. Euro (64% mehr als in 2002) Beteiligungs-
1990-1992 waren es vor allem die Länder-spezifischen kapital. Gegenüber den 29 Mrd. Euro, die in Gesamt-
Beteiligungsfonds, die Kapital einwerben konnten. Eine europa investiert wurden, erscheint das zwar wenig.
weitere Welle Länderfonds folgte 1994-1995. Erst im drit- Doch anteilig am Bruttoinlandsprodukt gemessen fällt
ten Finanzierungsschub, 1997-2000, verlagerte sich der der Vergleich gleich positiver aus: Der Anteil der Private
Schwerpunkt auf Regionalfonds, die in mehreren oder Equity-Investitionen am BIP liegt in Europa bei 0,284%
allen mittel- und osteuropäischen Staaten investierten. Bei im Jahre 2003. In der erst 15 Jahre jungen Beteiligunsgs-
der vierten und vorerst letzten Welle 2003-2004 investier- branche in den MOE-Staaten liegt er zwischen 0,011%
ten Anleger in Fonds, die sowohl Länder- als auch Regi- (Kroatien) und 0,159% (Rumänien). Auch steigerte sich
onen-bezogen angelegt waren. Der EU-Beitritt von acht der Anteil von 2002 auf 2003 signifikant.
mittel- und osteuropäischen Staaten verstärkte das Inte-
resse an Investitionen. Vor allem Tschechien und Ungarn 4. Wichtiges Expansionskapital
M&A 3/2005
profitierten: das Private Equity-Volumen stieg um 68% aus dem Westen
beziehungsweise 27%. Die Baltischen Staaten registrier-
ten sogar die Rekord-Steigerungsrate von 5.000% − die Den Löwenanteil der Beteiligungsinvestitionen im ost-
Finanzmittel für Private Equity-Investitionen dort waren europäischen Raum bilden die Firmenübernahmen (Buy-
von 2002 bis 2003 auf 105 Mio. US-$ gewachsen. Sowohl Outs), Wachstums- (Expansions)kapital und Umfinanzie-114 Abb. 1: Jährliches Investitionsvolumen in MOE 2002-2003
Quelle: EVCA
Echarri
€ in Mio.
500
Country Special | Erfolgsstories aus Mittel- und Osteuropa
448,40
450
2002
400
2003
350
300
250 237,70
200
177,20
150 137,20
110,80
100 82,00
75,70
50 39,40
27,40 24,60
18,00 10,00 2,90
4,50 4,70 7,70
0
Tschechien Ungarn Polen Rumänien Slowakei Baltische Staaten Andere Gesamt
rungen (Replacement capital). Diese Finanzierungsarten durchführen, die noch vor fünf Jahren undenkbar gewe-
machten 2003 in den mittel- und osteuropäischen Län- sen wären, so das Ergebnis der EVCA-Nachforschungen
dern 94% aller Investitionen aus – in Gesamteuropa bei den Unternehmen vor Ort. Im Management-Bereich
waren es 93%. In beiden Fällen dominiert der Anteil haben die Unternehmen mehr und mehr Ressourcen,
der Buy-Outs klar, allerdings spielt Expansionskapital so dass die Entwicklung von Firmen nicht mehr von
im Osten noch eine bedeutendere Rolle als im Westen. einzelnen Schlüsselpersonen abhängig ist. Die jüngste
Und das wird nach Ansicht der EVCA-Experten auf lange Entwicklung zeigt einen Trend zu Buy-Outs bei Privat-
Sicht so bleiben: Denn genauso wie Eldorado suchen unternehmen sowie bei Spin-offs lokaler und interna-
zahlreiche Unternehmer in den aufstrebenden Märkten tionaler Großkonzerne.
Osteuropas ihre Chance. Nur wer ausreichend Kapital
für eine schnelle Entwicklung aufbringt, kann sich in 4.2 Geringe Investitionen
dem stark wachsenden Umfeld behaupten. Hinzu kommt, in der Frühphase
dass Firmen dort häufig am Anfang ihrer Entwicklung
stehen; so fehlt in vielen Fällen für Buy-Out-Transaktio-
Während Buy-Outs in Mittel- und Osteuropa sich ähnlich
nen schlicht die notwendige „Reife“. entwickeln wie in Gesamteuropa, macht die Frühphasen-
finanzierung einen vergleichsweise sehr geringen Anteil
4.1 Buy-Outs im Aufwärtstrend der Investitionen aus. Insbesondere Seed-Finanzierungen,
also die Investition in unternehmerische Vorhaben noch
Dennoch stellen Marktbeobachter vor allem in den ver- bevor eine Firma gegründet wird, fallen schwach aus –
gangenen zwei Jahren eine Zunahme der Buy-Out-Akti- auch wenn die Regierungen der Region diesen Bereich
vitäten fest. Schon Mitte der 90er Jahre war das Buy- in Zukunft stärker fördern wollen. Die Start-up und Early-
Out-Geschäft durch die großen Privatisierungen in Gang stage-Beteiligungen hingegen entsprechen in ihrer Höhe
gekommen: Private Equity ermöglichte den etablierten, dem gleichen Anteil wie in Gesamteuropa – auch wenn
fähigen Management-Teams der ehemals staatlichen das Gefälle von Land zu Land recht stark ist.
Gesellschaften den Management-Buy-Out.
4.3 Frühphasenfinanzierung zahlt sich aus
Auch heute befinden sich sowohl Anzahl als auch Größe
M&A 3/2005
der Transaktionen im Aufwärtstrend. Denn die Zahl pri- Dass die Frühphasenfinanzierung lohnenswert ist, zeigt
vater Unternehmen mit einem starken Management das Beispiel Enigma. Das ungarische Start-up aus dem
wächst, Großkonzerne werden restrukturiert und die Bereich „Mobile Payment“ bescherte den Investoren eine
Möglichkeiten der Schuldenfinanzierung verbessern sich rund 80%-ige IRR. Die Finanzierer kannten den Enigma-
zunehmend. Fondsmanager können heute Buy-Outs Gründer Balázs Inotay, denn er hatte bereits mehrfachSie können auch lesen
