THE UNICREDIT MACRO & MARKETS 2021-22 OUTLOOK
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December 2020 Gekürzte Übersetzung der englischen Originalversion vom 19. November 2020 Link The UniCredit Macro & Markets 2021-22 Outlook Macro Research 1. Dezember 2020 Strategy Research Credit Research ■ “ Verlockende Aussicht auf Normalität Macro: Neue Restriktionen in Europa und den USA werden die Wirtschaftstätigkeit in naher Zukunft belasten. Wir ” erwarten, dass Impfstoffe und medizinische Behandlungen für COVID-19 im 2H21 allmählich eine Erholung unterstützen und die Wirtschaft auf einen soliden Wachstumskurs im Jahr 2022 bringen werden. Die Geldpolitik dürfte sehr locker bleiben, da die Inflation die Zielwerte unterschreitet. ■ FI: Nachdem wir im Jahr 2020 neue Rekordtiefs markiert haben, erwarten wir, dass die langfristigen Bund- und UST- Renditen steigen und bis zum Jahresende 2021 -0,30% bzw. 1,30% erreichen werden, wobei die Kurven steiler werden. Die realen Renditen dürften im nächsten Jahr deutlich unter null bleiben. Wir prognostizieren, dass der 10J BTP-Bund Spread im Laufe des Jahres 2021 um 115 Bp handeln wird. ■ FX: Die Risikobereitschaft wird ein Hauptantriebsfaktor für die G10-Währungen sein und wir glauben, dass der USD vor einer weiteren Schwächephase stehen wird. Unser EUR-USD-Ziel für das Jahresende 2021 liegt bei 1,28. Wir erwarten auch, dass der Einfluss von Brexit auf die britische Wirtschaft EUR-GBP auf 0,94 steigen lässt und gehen von einem EUR-CHF-Anstieg auf 1,11 aus. USD-JPY wird voraussichtlich unter 100 fallen. ■ Equities: Bei sich stark erholenden Unternehmensgewinnen prognostizieren wir für 2021 zweistellige Zuwächse in europäischen Aktien, auch wenn der Weg zu höheren Kursen möglicherweise nicht gleichmäßig verlaufen wird. Nach einem soliden Jahr 2020 erwarten wir, dass die defensiven Sektoren an Attraktivität verlieren werden und empfehlen ein überwiegend zyklisches Engagement. ■ Credit: Unterstützt durch den Kauf von Anleihen durch die EZB und ein geringes Nettoangebot, dürften sich die IG Kreditspreads im Jahr 2021 auf historische Tiefststände einengen. Wir glauben, dass niedrigere Stufen der Kapitalstruktur und HY eine gute Nachfrage anlocken und interessante Erträge liefern werden. Die Renditejagd und eine solide Kreditqualität sprechen auch für engere Spreads bei Unternehmensanleihen in Hartwährung in den Schwellenländern. Link zum Webcast /englisch Link zur Präsentation /englisch Editoren: Dr. Thomas Strobel, Economist (UniCredit Bank, Munich) & Kornelius Purps, FI Strategist (UniCredit Bank, Munich)
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Inhaltsverzeichnis 3 Überblick: Verlockende Aussicht auf Normalität 5 Globaler Makro-Ausblick: Übergang zu einem gewissen Grad an Normalität 11 COVID-19: Nutzen eines Impfstoffs wird sich erst nach einiger Zeit einstellen 14 Szenario-Analyse: Fokus auf Impfstoffe und medizinische Behandlungen für COVID-19 16 Brexit: Gefahr von Störungen beim Inkrafttreten neuer Regeln 19 USA: Schwieriger Winter, aber stärkerer mittelfristiger Ausblick 24 Eurozone: Von einer technischen Rezession zu solidem Wachstum 29 Deutschland: Fiskalpolitischer Ausblick: geringere öffentliche Defizite 31 Frankreich: Strukturwandel steht weiterhin ganz oben auf der Agenda der Regierung 34 Italien: Fokus auf NGEU inmitten ruhigerer politischer Landschaft 38 Spanien 40 Österreich 41 CEE: Eine ungleichmäßige, unvollständige Erholung im Jahr 2021 47 Großbritannien: Mehrere Gegenwinde treffen zusammen 50 Schweden & Norwegen: Der Rückweg ist mit Risiken behaftet 52 Schweiz: SNB bleibt wahrscheinlich im Wartemodus 53 China: Die wirtschaftliche Expansion ist in vollem Gange 55 Öl: Brentpreise sollten einem V-förmigen Pfad folgen 57 Cross Asset Strategy: Risikobehaftete Anlagen dürften outperformen, Absicherungen sollten aufgelöst werden 60 FI Strategy: Bessere Marktstimmung und unterstützende Zentralbanken führen zu mäßig steileren Kurven 70 FX Strategy: Abnehmende Attraktivität des USD 76 Equity Strategy: 2021 – ein Jahr der Erholung mit starkem Aufwärtspotenzial 80 Credit Strategy: Investment Grade: Spielraum für Spread-Einengung 84 Credit Strategy: High yield: Attraktive Anlagechancen in der Erholung 88 CEEMEA Strategy: Ein Hauptprofiteur der Wachstumsstory 91 Tabelle 1: Jährliche makroökonomische Prognosen 92 Tabelle 2: Vierteljährliche BIP- und CPI-Prognosen 92 Tabelle 3: Ölprognosen 93 Tabelle 4: Vergleich der jährlichen BIP- und CPI-Prognosen 94 Tabelle 5: FI-Prognosen 95 Tabelle 6: Devisenprognosen 96 Tabelle 7: Prognosen für risikoreichere Anlageklassen 97 Wichtige wirtschaftliche und politische Events im kommenden Jahr Redaktionsschluss: 19. November 2020, 12:30 MEZ UniCredit Research Seite 2 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Überblick Verlockende Aussicht auf Normalität Erik F. Nielsen ■ In dieser Zeit der beispiellosen Unsicherheit für die globalen Wirtschaftsaussichten Group Chief Economist, Global Head of CIB Research präsentieren wir unsere revidierte Prognose für 2021 und stellen unsere erste Schätzung (UniCredit Bank, London) vor, wie das Jahr 2022 aussehen könnte. +44 207 826-1765 erik.nielsen@unicredit.eu ■ Um es ganz klar zu sagen: Wir können uns nicht einmal über die jüngste Vergangenheit sicher sein, da es angesichts des Schocks, den die Weltwirtschaft durchgemacht hat, mit großer Wahrscheinlichkeit zu potenziell erheblichen Revisionen der kürzlich veröffentlichten BIP-Zahlen kommen wird und ein dichter Nebel das Bild des gegenwärtigen Quartals weiterhin in ungewöhnlich hohem Maße trübt. Allerdings sind wir uns ziemlich sicher, dass die zweite Welle der Pandemie und die daraus resultierenden notwendigen Lockdowns einen weiteren Rückgang des europäischen (und vielleicht auch des US-amerikanischen) BIP im letzten Quartal des Jahres 2020 verursacht haben. ■ Mit Blick auf die Zukunft gehen wir davon aus, dass der Rückgang des BIP in Europa und in den USA den größten Teil des Winters anhalten wird, bevor wärmeres Wetter und die wahrscheinliche Einführung einer Reihe von Impfstoffen im nächsten Sommer dazu führen werden, dass die meisten Lockdowns aufgehoben werden und die Stimmung auf breiter Basis steigt. Dies dürfte in der zweiten Hälfte des Jahres 2021 zu einer grundlegenden wirtschaftlichen Erholung führen. ■ Wenn unsere Schätzungen im Großen und Ganzen richtig sind, würde dies bedeuten, dass die Weltwirtschaft nach dem schwersten Einbruch des globalen BIP in der Geschichte der Friedenszeit (um etwa 4% im Jahr 2020) in den nächsten zwei Jahren um jeweils 4-5% wachsen und Anfang 2022 wieder den Stand vor der Pandemie erreichen könnte. Es ist jedoch wahrscheinlich, dass sie noch einige Jahre lang unter der Trendlinie bleiben wird, die sich in den Jahren vor Ausbruch der Gesundheitskrise entwickelt hat. ■ Wir erwarten, dass die nächsten zwei Jahre und vielleicht auch längerfristig von zwei Hauptphänomenen geprägt sein werden. Erstens werden die geographischen Beiträge zur globalen Erholung deutlich nach Asien tendieren, was die Tatsache widerspiegelt, dass die asiatischen Nationen Europa in Bezug auf die Pandemie etwa zwei Monate voraus sind, aber auch, dass Asien die Gesundheitskrise schneller und effizienter als der Rest der Welt bewältigt hat. Mit zunehmendem Reifegrad der erwarteten Erholung in ganz Europa dürfte sich dies allmählich ausgleichen, wenn die stärker betroffenen Länder kräftiger wachsen – wobei die Stärke der Erholung von der Effizienz der politischen Maßnahmen zur Begrenzung der „Narbenbildung“ abhängen wird. Zweitens dürfte der sektorale Wachstumsbeitrag zumindest in den nächsten zwei Jahren höchst ungewöhnlich sein, da sich der anhaltende Übergang vom Sozialkonsum (einschließlich Transport- und Gastgewerbe) zum Konsum von Gütern (insbesondere von langlebigen Gütern) noch einige Zeit hinziehen wird. ■ Eine der größten Unsicherheiten, die mit der Verfügbarkeit von Impfstoffen und der langsamen Normalisierung des Lebens auftauchen dürfte, wird mit der Einstellung der Haushalte und Unternehmen zu Ersparnissen und Investitionen zu tun haben. Die europäischen Haushalte haben ihre Sparquote während der Pandemie in etwa verdoppelt, und obwohl man davon ausgehen kann, dass die Sparquoten wieder zurückgehen werden, bleibt ungewiss, ob die Haushalte in der Welt nach der Pandemie eine größere Menge an Vorsorgeersparnissen zurückhalten werden oder ob "wir eine Party feiern werden". In unserem Basisszenario erwarten wir einen allmählichen Rückgang der Ersparnisse auf ein Niveau, das deutlich über dem Niveau vor der Pandemie liegt. In der Zwischenzeit wird der Unternehmenssektor als Reaktion auf die hohe Verschuldung während der Pandemie wahrscheinlich in eine Phase des Schuldenabbaus eintreten, aber es bleibt abzuwarten, wie sich der Kompromiss mit der Notwendigkeit, Investitionen wieder aufzustocken in einem Umfeld mit anhaltend sehr niedrigen Zinsen auswirkt. UniCredit Research Seite 3 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook ■ Wir gehen davon aus, dass die europäische Finanzpolitik zumindest in den nächsten zwei Jahren akkommodierend bleiben wird, aber im Jahr 2022 allmählich weniger, da temporäre Programme während der Zeit nach der Pandemie auslaufen dürften. Die US-Finanzpolitik wird wahrscheinlich im Großen und Ganzen ähnlich sein. Ebenso erwarten wir, dass die EZB und die US-Notenbank bis 2022 eine äußerst akkommodierende geldpolitische Haltung beibehalten werden, da Inflation weiterhin kaum erkennbar ist und die Volkswirtschaften Mühe haben, die während der Pandemie entstandenen beträchtlichen Produktionslücken zu schließen. ■ Unter Berücksichtigung all dessen gehen wir davon aus, dass das BIP der Eurozone im Jahr 2021 um etwa 3% und im Jahr 2022 um 4,5% wachsen und damit in etwa zwei Jahren den Stand vor der Pandemie erreichen könnte. Wir erwarten ein Wachstum von 3¼% im nächsten Jahr in Deutschland und Frankreich und 2¾% in Italien. Wir sehen 3½% BIP- Wachstum in der EU-CEE Region im Jahr 2021. Im Allgemeinen gehen wir davon aus, dass das BIP in Südeuropa seinen vor der Pandemie erreichten Stand etwas später als in Nordeuropa erreichen wird, was die höhere Belastung durch die Pandemie in Südeuropa, die größere Abhängigkeit der Region vom Tourismus und anderem sozialen Konsum sowie die etwas bescheidenere politische Reaktion widerspiegelt. Das BIP der USA, das in diesem Jahr weniger zurückgegangen sein dürfte als das BIP der Eurozone, wird 2021 voraussichtlich einen etwas geringeren Aufschwung von vielleicht 1,8% erleben und sich 2022 auf 3,8% beschleunigen, bevor es in der ersten Hälfte des Jahres 2022, also etwa sechs Monate früher als in der Eurozone, das BIP-Niveau vor der COVID-Pandemie erreicht. ■ Wir gehen davon aus, dass unser Makrobild zu einem moderaten Anstieg der 10J Bundrenditen auf rund -0,30% bis Ende nächsten Jahres führen wird, während der 10J BTP-Bund-Spread während des gesamten nächsten Jahres voraussichtlich um 115 Bp handeln dürfte. In den USA werden die 10J-Renditen vermutlich bis Ende des Jahres 2021 auf 1,30% steigen. In einem solchen Umfeld erwarten wir ein starkes Wachstum der Unternehmensgewinne, was eine weiterhin konstruktive Sicht auf die globalen Aktien- und Unternehmensanleihemärkte ermöglicht. Wir gehen davon aus, dass EUR-USD in zwölf Monaten 1,28 erreichen wird. UniCredit Research Seite 4 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Globaler Makro-Ausblick Übergang zu einem gewissen Grad an Normalität Daniel Vernazza, PhD ■ Das globale BIP dürfte sich 2021 um fast 5% und 2022 um 4-5% erholen, da die Chief International Economist (UniCredit Bank, London) Auswirkungen der COVID-19-Pandemie auf die Wirtschaftstätigkeit allmählich nachlassen. +44 207 826-7805 Die Verteilung wirksamer Impfstoffe und neuer Therapien zur Unterdrückung der daniel.vernazza@unicredit.eu Übertragung werden einige Zeit in Anspruch nehmen, dürften aber ab Herbst 2021 die Notwendigkeit von Notfall-Maßnahmen im Gesundheitswesen weitgehend vermeiden. ■ Kurzfristig werden steigende COVID-19-Fälle und neue Beschränkungen in Europa und den USA dazu führen, dass die Produktion um die Jahreswende herum zurückgehen wird, jedoch weniger stark als zu Beginn des Jahres. Eine starke Unterstützung durch die Fiskalpolitik könnte die Auswirkungen auf Arbeitsplätze und Einkommen abmildern, während die Fed und die EZB weiterhin die Renditekurven „kontrollieren“ werden. China wird voraussichtlich seine robuste Erholung fortsetzen. ■ Die Risiken für die globale Perspektive sind im Großen und Ganzen ausgewogen. Die Unsicherheit hinsichtlich des Zeitpunkts, der Verteilung und der Wirksamkeit von Impfstoffen ist nach wie vor groß, mit zweiseitigen Risiken. Es besteht Unsicherheit über das Verhalten von Haushalten und Unternehmen, wobei erstere erhebliche Sparguthaben, letztere (geliehene) Barguthaben angesammelt haben. Veränderungen in der Zusammensetzung der Ausgaben und die damit verbundene Neuausrichtung von Kapital und Arbeit haben Auswirkungen auf das potenzielle Wachstum. Der Brexit ist ein bekanntes und unmittelbar bevorstehendes Ereignisrisiko. 1. Prognosen im Basisszenario Globales BIP dürfte sich Nach dem tiefsten Einbruch in der Neuzeit um etwa 4% im Jahr 2020 wird die Weltwirtschaft ab dem Frühling beleben 2021 voraussichtlich um fast 5% und 2022 um 4-5% expandieren. Auf kurze Sicht werden der Anstieg der COVID-19-Fälle und neue Beschränkungen in Europa und den USA die Wirtschaftstätigkeit belasten. Ab dem 1Q21 dürfte sich die Produktion mit dem Abklingen der Gesundheitskrise erholen. Prognosen für die Die Wirtschaft der Eurozone dürfte in 4Q20 und auch in 1Q21 zurückgehen, da bis Februar einzelnen Länder ein relativ hohes Maß an Beschränkungen fortbesteht. Die Produktion sollte sich bis Ende 2022 wieder auf das Niveau vor COVID-19 erholen. Innerhalb der Eurozone werden die Länder mit mehr COVID-19-Fällen pro Kopf und strengeren Lockdowns die größten Auswirkungen auf die kurzfristige Produktion haben (angeführt von Frankreich, Spanien und Italien) und sich stärker erholen, sobald die Beschränkungen im Frühjahr gelockert werden. Am Ende unseres Prognosehorizonts ist das Produktionsdefizit im Vergleich zum Trend vor der Krise in den Ländern am größten, die sich ausgeprägter auf Sektoren stützen, die am stärksten der sozialen Distanzierung ausgesetzt sind (z.B. Gastgewerbe, Freizeit- dienstleistungen und Verkehr). Dies ist für Spanien, Portugal und in geringerem Maße auch für Italien der Fall. UniCredit Research Seite 5 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook GRAFIK 1: GLOBALES WACHSTUM NIMMT MIT GRAFIK 2: BIP-ANTEILE DER SEKTOREN, DIE VON COVID-19 ABNEHMENDEM EINFLUSS VON COVID-19 ZU BESONDERS BETROFFEN SIND Global real GDP growth % yoy Accommodation & Food Services Arts/Entertainment/Recreation Transport Other 8 Forecast Share of total Gross Value Added, 2019, % 20 6 4 15 2 0 10 -2 5 -4 -6 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 0 GRC ESP POR ITA UK FRA DEU SWE US NLD Grafik 1: Wachstum des globalen BIP auf realer Basis in % ggü. Vj., Prognose Grafik 2: Hotel- und Gaststättengewerbe, Kunst/Unterhaltung/Freizeit, Transportgewerbe, Sonstiges, Anteil an der Bruttowertschöpfung, 2019, in % Quelle: IWF, BEA, Eurostat, ONS, UniCredit Research Die Wirtschaft der USA wird im laufenden Quartal stagnieren, bevor sie in 1Q21 leicht zurückgehen dürfte, da möglicherweise neue Beschränkungen eingeführt werden, um den Anstieg der COVID-19-Fälle einzudämmen. Das BIP dürfte das Niveau vor COVID-19 in 2Q22 wieder erreichen, sechs Monate früher als in der Eurozone. Hierfür sprechen eine geringere Exposition gegenüber Aktivitäten, die eine soziale Interaktion erfordern, eine stärkere Reaktion der Fiskalpolitik und ein flexiblerer Arbeitsmarkt. Die Wirtschaft Großbritanniens wird auch weiterhin hinter ihren G7-Konkurrenten zurückbleiben, wobei die Anpassung an die neuen Handelsbeziehungen mit der EU den COVID-bezogenen Gegenwind noch verstärkt. In China dürfte die erfolgreiche Eindämmung neuer Virusfälle, der Export von Gesundheitsprodukten und -ausrüstung sowie die starke Unterstützung der Regierung für Unternehmen, die Produktion fast wieder auf den Stand vor der Krise zurückbringen. Die großen Schwellenländer mit Ausnahme Chinas werden wahrscheinlich weniger gut abschneiden, was durch die immer noch hohen Infektionszahlen, eine Verschlechterung der öffentlichen Finanzen und die Wahrscheinlichkeit, dass die Verteilung neuer Behandlungen und Impfstoffe länger dauern wird als in fortgeschrittenen Volkswirtschaften, erschwert wird. 2. Aktuelle wirtschaftliche Bedingungen Produktion weit unter dem Die globale Wirtschaftstätigkeit erholte sich in 3Q20 stark, was auf den steigenden Verbrauch Niveau vor COVID-19 der Haushalte zurückzuführen ist. Dabei hat die Lockerung der COVID-bezogenen Beschränkungen in Europa und den USA in der zweiten Hälfte von 2Q20 eine gewisse Nachholnachfrage ausgelöst. China setzte seinen Aufschwung fort, nachdem es einige Monate früher in den Lockdown eintrat und ihn wieder verließ. Die Wirtschaftstätigkeit in 3Q20 blieb fast überall deutlich unter dem Vorkrisenniveau, wobei das BIP in der Eurozone und den USA um 4,5% bzw. 3,5% unter dem Niveau in 4Q19 lag, während das BIP Chinas um 3,5% über dem Vorkrisenniveau lag. UniCredit Research Seite 6 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook GRAFIK 3: BIP IN DEN MEISTEN LÄNDERN UNTERHALB DES GRAFIK 4: NIVEAUS VOR COVID-19 GLOBALE COVID-19 FÄLLE UND TODESFÄLLE STEIGEN GDP 3Q20 vs 4Q19, % change Global new confirmed cases Global new deaths - rs 4 7-day moving average 800,000 16,000 2 0 600,000 12,000 -2 -4 400,000 8,000 -6 -8 200,000 4,000 -10 UK ESP CAN* ITA EA DEU JPN FRA US CHN * Canada 3Q20 GDP is based on a non-seasonally-adjusted flash estimate of monthly GDP. 0 0 17-Mar 17-May 17-Jul 17-Sep 17-Nov Grafik 3: BIP, Veränderung von 3Q20 vs. 4Q19 in % Grafik 4: Globale Neuinfektionen, neue Todesfälle weltweit (rechte Skala), jeweils 7-Tage-Durchschnitt Quelle: BEA, Eurostat, ONS, Statistics Canada, Europäisches Zentrum für die Prävention und Kontrolle von Krankheiten, UniCredit Research GRAFIK 5: ANSTIEG DER FÄLLE IN EUROPA UND DEN USA GRAFIK 6: MOBILITÄT GEHT ZURÜCK, BESONDERS IN EUROPA US Euro area (DE,FR,IT,ES) UK Major EM ex. China (BR,IN,MX,RU,ZA) US Germany Italy Spain UK France New COVID-19 cases per million persons, 7-day moving average Google mobility, retail & recreation, % change from pre-COVID level, 7-day moving 600 20 500 0 400 -20 300 -40 200 -60 100 -80 0 18-Mar 18-Apr 18-May 18-Jun 18-Jul 18-Aug 18-Sep 18-Oct 18-Nov -100 21-Feb 30-Mar 7-May 14-Jun 22-Jul 29-Aug 6-Oct 13-Nov Grafik 5: USA, Eurozone (Deutschland, Frankreich, Italien, Spanien), UK, wichtige Schwellenländer ohne China (Brasilien, Indien, Mexiko, Russland, Südafrika) Neue COVID-19 Fälle pro eine Million Personen, gleitender 7-Tage-Durchschnitt Grafik 6: USA, Deutschland, Italien, Spanien, UK, Frankreich, Google Mobilitätsindikator für Einzelhandel % Freizeit, Differenz zum Vor-COVID-19 Niveau in % gleitender 7-Tage-Durchschnitt Quelle: Europäisches Zentrum für die Prävention und Kontrolle von Krankheiten, Google, UniCredit Research Anzahl der neuen COVID-19- Weltweit haben die neuen, täglichen COVID-19-Fälle stark zugenommen, wobei sich die Fälle nimmt zu jüngsten Wellen auf Europa und die USA konzentrierten. Die Regierungen in Europa haben erhebliche neue Restriktionen verhängt, u.a. Ende Oktober/Anfang November in Frankreich, Deutschland, Italien, Spanien und Großbritannien, die die Wirtschaftstätigkeit belasten werden. Die Restriktionen zeigen die gewünschte Wirkung, wobei sich die Zuwachsrate der täglichen neuen Fälle in Deutschland, Italien und Großbritannien verlangsamt und in Frankreich und Spanien absolute Rückgänge verzeichnet werden. In den USA, wo die überwiegende Mehrheit der Bundesstaaten keinen Lockdown verhängt hat, belastet die freiwillige soziale Distanzierung zur Verringerung des Infektionsrisikos den sozialen Konsum. In den kommenden Wochen werden wahrscheinlich strengere Beschränkungen eingeführt. Hochfrequente Indikatoren in ganz Europa und den USA, wie z.B. Mobilitätsindikatoren, waren seit September ins Stocken geraten und gesunken, wobei in jüngster Zeit in den Ländern, in denen ein Lockdown eingeführt wurde, insbesondere in Frankreich und Großbritannien, schärfere Rückgänge zu verzeichnen waren. UniCredit Research Seite 7 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Fiskal- und Geldpolitik Die Auswirkungen der neuen Restriktionen auf Arbeitsplätze und Einkommen werden durch die Ausweitung der staatlichen Unterstützungsprogramme in wichtigen europäischen Ländern abgemildert. In den USA hat der Kongress noch kein neues Fiskalpaket verabschiedet, doch dürften die angesammelten Ersparnisse aus hohen staatlichen Transfers zu Beginn des Jahres die kurzfristige Schwäche mildern. Die EZB und die Fed haben die Geldpolitik bei ihren jüngsten Treffen unverändert gelassen, aber beide haben signalisiert, dass sie im Dezember wahrscheinlich für eine weitere Lockerung der Geldpolitik sorgen werden. Die Bank von England erhöhte schon im November ihren Zielbestand für den Kauf von Vermögenswerten. 3. Wichtige Einschätzungen und Risiken Die wirtschaftlichen Aussichten hängen von vier Hauptfaktoren ab: 1. vor allem von der Ausbreitung des Virus; 2. von der Stärke der fiskalischen und geldpolitischen Reaktion; 3. von der Reaktion der Haushalte und Unternehmen auf diese Entwicklungen; und 4. vom Grad der längerfristigen wirtschaftlichen Spätschäden. Zentrale Einschätzung 1: An erster Stelle steht der Verlauf der Pandemie. Wir sind davon ausgegangen, dass in Europa Verlauf der Pandemie und in den USA über den Winter hinweg ein hohes Maß an angeordneten Restriktionen fortbestehen wird, die die Wirtschaftstätigkeit kurzfristig belasten werden. Aus mehreren Gründen dürfte der Produktionsrückgang im Vergleich zur ersten Welle jedoch bescheiden ausfallen, vor allem, weil mehrere Sektoren von den Beschränkungen ausgenommen sind, darunter auch die verarbeitende Industrie. Das BIP dürfte sich in 2Q21 erholen, wobei wir davon ausgehen, dass die Beschränkungen im Frühjahr nachlassen werden. Nach den jüngsten Nachrichten über die Wirksamkeit von zwei Impfstoffen, die sich in fortgeschrittenen Studienphasen befinden, sind wir davon ausgegangen, dass ein wirksamer Impfstoff - und wahrscheinlich mehr als einer - zusammen mit neuen Behandlungsmethoden zur Verfügung stehen werden und dass deren Produktion ab 2H21 und insbesondere im Herbst und Winter 2021 zunehmen wird, so dass Notfallmaßnahmen des öffentlichen Gesundheitswesens (d.h. Lockdowns) weitgehend vermieden werden können. Die Einführung wird jedoch Zeit in Anspruch nehmen (siehe Abschnitt zu COVID-19), so dass wir davon ausgehen, dass die direkten Auswirkungen von COVID-19 auf den Output im Verlauf des Prognosezeitraums allmählich nachlassen werden. Es besteht jedoch nach wie vor erhebliche Unsicherheit hinsichtlich der Wirksamkeit, Sicherheit, des Zeitplans, der Produktion, Verteilung und Einnahme eines Impfstoffs. Die Risiken sind zweiseitig (siehe Abschnitt Szenarioanalyse zu Impfstoffen und medizinischen Behandlungen für COVID-19). Zentral Einschätzung 2: Die zweite wichtige Einschätzung lautet, dass die anhaltend starke Unterstützung durch die Fiskal- und Geldpolitik Finanz- und Geldpolitik ein Gegengewicht zur kurzfristigen Periode schwacher wirtschaftlicher Aktivität bilden und eine robuste Erholung darüber hinaus unterstützen wird. Die Fiskalpolitik ist in dieser Krise aus zwei Hauptgründen entscheidender als die Geldpolitik. Erstens ist klar, dass einige Sektoren von dieser Krise viel stärker betroffen sind als andere (z.B. Gastgewerbe, Freizeitdienstleistungen und Verkehr, die zu den am stärksten betroffenen gehören) und das erfordert eine gezielte Unterstützung, um diesen Sektoren zu helfen, was die Geldpolitik nicht leisten kann. Zweitens kann die Geldpolitik nur Darlehen anbieten, keine Zuschüsse und eine stärkere Erholung wird sich ergeben, wenn verlorenes privates Einkommen (als Folge der direkten und indirekten Auswirkungen der Pandemie auf die Wirtschaftstätigkeit) durch Zuschüsse statt durch Darlehen ersetzt wird, da letztere die Verschuldung des privaten Sektors erhöhen und die Ausgaben belasten. Insbesondere die Beschäftigungsförderungsprogramme haben einen stärkeren Anstieg der Arbeitslosigkeit verhindert. UniCredit Research Seite 8 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Wir sehen in keinem der großen Länder der Eurozone eine nennenswerte fiskalische Klippe. Die finanzpolitischen Regeln der EU werden wahrscheinlich während der gesamten Dauer unserer Zweijahresprognose ausgesetzt bleiben, so dass die Regierungen weiterhin Haushalte und Unternehmen unterstützen können. In den USA gehen wir davon aus, dass der Kongress bis Ende Februar ein neues Finanzpaket in Höhe von rund 1 Billion USD beschließen wird, was in makroökonomischer Hinsicht bedeutsam ist, wenn auch bescheidener, als es den Demokraten lieb ist, da wir davon ausgehen, dass die Republikaner nach den beiden Stichwahlen im Senat in Georgia die Kontrolle über das Oberhaus behalten werden. Die Zentralbanken werden mit ziemlicher Sicherheit auf absehbare Zeit das Gaspedal weiter durchtreten. Die Fed und die EZB werden die Leitzinsen wahrscheinlich bis 2022 und vermutlich noch jahrelang unverändert lassen, während sie de facto den Kauf von Vermögenswerten zur „Kontrolle“ der Renditekurven einsetzen und die Regierungen einen erheblichen zusätzlichen Kreditbedarf im Zusammenhang mit COVID-19 finanzieren müssen. Der disinflationäre Charakter der Pandemie wird zusammen mit einem hohen Maß an freien Kapazitäten lockere monetäre Bedingungen rechtfertigen. Die Umstellung der Fed auf eine Zielvorgabe für die durchschnittliche Inflation bedeutet, dass selbst wenn die Inflation über den Zielwert hinausgehen sollte, dies keine Straffung der Geldpolitik auslösen würde. Zentrale Einschätzung 3: Die Haushalte haben während der Krise beträchtliche Sparguthaben angesammelt, die zum Ausgabeverhalten der Haushalte Teil unfreiwillig (durch die Schließung von Geschäften zu Beginn des Jahres und hohe staatliche Transferzahlungen) und zum Teil freiwillig waren, was mit der erhöhten Unsicherheit in Bezug auf gesundheitliche und wirtschaftliche Auswirkungen zusammenhängt. Wenn sich die Gesundheitssituation verbessert und das Vertrauen zurückkehrt, erwarten wir, dass die Haushalte diese Ersparnisse abbauen werden. Die Haushalte könnten ihre Ersparnisse schneller abbauen, wenn die Gesundheitskrise rascher überwunden wird und die Angst vor Infektionen nachlässt. Die Verteilung der Sparguthaben ist jedoch stark verzerrt zugunsten von Haushalten mit höheren Einkommen, die mit größerer Wahrscheinlichkeit ihren Arbeitsplatz behalten haben, während sie zuvor auch einen größeren Teil ihres Budgets für „sozialen“ Konsum ausgaben. Haushalte mit niedrigerem Einkommen berichten über geringere Ersparnisse als Folge der Pandemie. Diese Haushalte könnten versuchen, ihre Ersparnisse wieder aufzustocken, was die Gesamtnachfrage belasten würde. Wir gehen davon aus, dass die Haushalte per Saldo ihre Ersparnisse verringern werden, wenn sich die Gesundheitssituation verbessert. Zentrale Einschätzung 4: Die Pandemie hat zu großen Verschiebungen in der Zusammensetzung der Verbraucheraus- länger andauernde Spätschäden gaben geführt, weg von Dienstleistungen (insbesondere „sozialer“ Konsum) und hin zu Waren. In dem Maße, wie dieses Muster fortbesteht, was vom Verlauf des Virus abhängt, wird es eine Umverteilung von Arbeit und Kapital weg von Sektoren im Niedergang und hin zu Wachstumssektoren erfordern. Die wirtschaftlichen Auswirkungen werden davon abhängen, wie übertragbar Arbeit und Kapital zwischen den Sektoren ist. Die am stärksten von der Pandemie betroffenen Sektoren (z.B. Gastgewerbe) sind in der Regel relativ einkommens- schwach und gering qualifiziert. Dies kann höhere Langzeitarbeitslosigkeit und eine geringere Angebotskapazität bedeuten, hat aber auch das Potenzial, die Produktivität zu steigern, wenn Arbeit und Kapital in den (produktivitätsstärkeren) Wachstumssektoren wieder eingesetzt werden können. Wir gehen davon aus, dass die wirtschaftlichen Spätschäden der Krise ziemlich gering sein werden, was weitgehend den wohl vorübergehenden Charakter der Pandemie und die Stärke der fiskalischen und monetären Unterstützung widerspiegelt. UniCredit Research Seite 9 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook GRAFIK 7: GRAFIK 8: HAUSHALTE HABEN GROSSE ERSPARNISSE ANGESAMMELT VERSCHIEBUNG DER AUSGABENZUSAMMENSETZUNG Personal consumption Durable goods US personal saving rate, monthly, SA, % Non-durable goods Services 40.0 US real personal consumption by category, index Jan 2020=100 35.0 120 30.0 110 25.0 100 20.0 15.0 90 10.0 80 5.0 0.0 70 Sep-60 Sep-70 Sep-80 Sep-90 Sep-00 Sep-10 Sep-20 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Grafik 7: US Private Sparquote, monatlich, saisonbereinigt, in % Grafik 8: Privater Verbrauch, langlebige Wirtschaftsgüter, kurzlebige Konsumgüter, Dienstleistungen, US realer privater Verbrauch nach Kategorie, Index, Januar 2020 = 100 Quelle: BEA, UniCredit Research UniCredit Research Seite 10 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook COVID-19 Nutzen eines Impfstoffs wird sich erst nach einiger Zeit einstellen Edoardo Campanella Nach weniger als einem Jahr geht der Wettlauf um die Entwicklung eines sicheren und Economist (UniCredit Bank, Milan) wirksamen Impfstoffs gegen COVID-19 in seine letzte Phase. Dies ist ein bemerkenswertes +39 02 8862-0522 Ergebnis, da es in der Regel etwa zehn Jahre dauert, bis ein neuer Impfstoff entwickelt und edoardo.campanella@unicredit.eu auf den Markt gebracht werden kann. Aber die Mobilisierung von Human- und Finanzkapital war dieses Mal so groß, dass die Standardzeitpläne nicht galten. Forscher testen 52 Impfstoffe in klinischen Studien am Menschen und mindestens 87 präklinische Impfstoffe werden derzeit aktiv an Tieren untersucht. Es werden eine Vielzahl von Technologien eingesetzt, von deaktivierten Viren und viralen Vektoren bis hin zu Protein-Untereinheiten und RNA. Elf Impfstoffe sind bereits in die dritte Stufe groß angelegter Wirksamkeitstests eingetreten. Vier davon sind chinesischer Herkunft und es ist unwahrscheinlich, dass sie die regulatorischen Anforderungen für den Verkauf in Europa und den USA erfüllen werden, aber sie werden vermutlich eher in den Entwicklungsländern weit verbreitet sein, insbesondere in Afrika, wo Peking versucht, seinen Einfluss zu verstärken. Sehr hohe Wirksamkeit für In fortgeschrittenen Volkswirtschaften liegen Pfizer/BioNTech und Moderna im Rennen vorn. Impfstoffe von Pfizer/BioNTech und Moderna Sie berichteten kürzlich, dass sich ihre experimentellen Coronavirus-Impfstoffe, die sich jetzt in Phase-3-Studien befinden, als 95% bzw. 94,5% wirksam bei der Prävention von COVID-19 erwiesen haben. Dies steht im Vergleich zu Grippeimpfstoffen, deren Wirksamkeit im Allgemeinen bei etwa 60-70% liegt. Beide Impfstoffe verwenden Boten-RNA oder mRNA, um die Zellen eines Patienten zur Produktion eines bestimmten Coronavirus-Proteins zu veranlassen, das eine Immunantwort auslöst, als ob es sich um eine echte Coronavirus-Infektion handeln würde. Die Notfallzulassung durch die US Food and Drug Administration (FDA) erfordert für einen Impfstoff eine Effizienzschwelle von 50%. Die beiden Unternehmen werden in Kürze eine Notfallzulassung (EUA = emergency use authorization) durch die FDA beantragen, wobei eine mögliche EUA-Erteilung noch vor Jahresende angestrebt wird. Basierend auf aktuellen Prognosen rechnen Pfizer/BioNTech damit, bis zu 50 Millionen Impfstoffdosen im Jahr 2020 und bis zu 1,3 Milliarden Dosen im Jahr 2021 herstellen zu können. Moderna rechnet mit 20 Millionen Dosen im Jahr 2020 und 1,0 Milliarden Dosen im Jahr 2021. Faktoren der Herdenimmunität Mit der Aussicht auf den Masseneinsatz von COVID-19-Impfstoffen, die jetzt in Reichweite ist, ist es von entscheidender Bedeutung zu verstehen, wie viele Menschen geimpft werden müssen, um eine Herdenimmunität zu erreichen und die Übertragung von COVID-19 zu blockieren. Wenn eine ausreichende Zahl von Menschen geimpft ist, kann der Druck auf die Gesundheitsstrukturen gemildert, Eindämmungsmaßnahmen aufgehoben und die Wirtschaft wieder vollständig geöffnet werden. Grob gesagt hängt die Herdenimmunität von zwei Faktoren ab: der Grundreproduktionszahl (R0) und der Wirksamkeit des Impfstoffs. Ersterer gibt die durchschnittliche Anzahl von Sekundärinfektionen an, die durch einen typischen Infektionsfall innerhalb einer Population hervorgerufen werden. Diese variiert von Krankheit zu Krankheit und von Land zu Land. Im Fall von COVID-19 liegt die Bandbreite der Schätzungen zwischen 2,0 und 3,0 – was bedeutet, dass jede infizierte Person dazu neigt, das Virus auf zwei oder drei andere Personen zu übertragen. R0 unterscheidet sich von der effektiven Reproduktionszahl (Re), die durch Eindämmungsmaßnahmen und durch die Anzahl der geimpften Personen beeinflusst wird, und höher ist als diese. Die Wirksamkeit des Impfstoffs ist die prozentuale Verringerung der Krankheit in einer geimpften Gruppe von Menschen im Vergleich zu einer nicht geimpften Gruppe. UniCredit Research Seite 11 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook 55-70% der Europäer und Für einen Impfstoff mit 95% Wirksamkeit müssen zwischen 55% und 70% (so genannte Amerikaner müssen geimpft werden Herdenimmunitätsschwelle) der Bevölkerung geimpft werden, um die Infektionskette zu unterbrechen und Re strukturell auf einen stabilen Wert von 1,0 zu bringen – wenn eine Infektionskrankheit weder exponentiell wächst noch abnimmt.1 Die Herdenimmunitätsschwelle wäre bei einem Impfstoff mit 70% Wirksamkeit sogar noch höher – was bedeutet, dass bei einem R0-Wert von 3,0 fast die gesamte Bevölkerung geimpft werden müsste. Im Falle der Impfstoffe von Pfizer und Moderna und unter der Annahme einer Wirksamkeit von 95% impliziert unser Diagramm, dass etwa 180-230 Millionen Amerikaner und 250-310 Millionen Europäer (EU) geimpft werden müssten, um die Herdenimmunitätsschwelle zu erreichen. Und jede Person, die den Impfstoff erhält, benötigt 21 Tage nach der ersten Injektion eine zweite Dosis – wobei sich die optimale Immunität erst 7-10 Tage nach der Verabreichung der zweiten Impfung entwickelt. Die Impfkampagne wird bis Um eine sehr grobe Vorstellung davon zu bekommen, wie lange es dauern könnte, so viele Ende 2021 nicht beendet sein Impfstoffdosen einzusetzen, schauen wir uns den Fall eines typischen Grippeimpfstoffs an. Nach Angaben der Centers for Disease Control and Prevention sollten in diesem Jahr 198 Millionen Dosen Grippeimpfstoff in den USA verteilt werden. Die Verteilung begann Mitte August und endete Mitte November, wobei wöchentlich durchschnittlich 15 Millionen Dosen versandt wurden. Für einen COVID-19-Impfstoff mit 95% Wirksamkeit und unter der Annahme eines R0 von 3,0 würde ein ähnlicher Verteilungsprozess in den USA etwa 30 Wochen und in der EU etwa 45 Wochen dauern, bis die Herdenimmunität erreicht wäre. Mitarbeiter des Gesundheits- und Sozialwesens werden wohl die ersten verfügbaren Dosen erhalten, gefolgt von Menschen mit Grunderkrankungen. In einem solchen hypothetischen Szenario bedeutet dies, dass, wenn die Massenverteilung des COVID-19-Impfstoffs im Februar oder März zunimmt, die Herdenimmunität erst Ende 2021 erreicht würde, so dass bis dahin einige Eindämmungsmaßnahmen in Kraft bleiben würden. Herausforderungen Unsere Schätzung sollte jedoch aus einer Reihe von Gründen als eine eher optimistische untere für die Lagerung und Verteilung des Impfstoffs Zeitgrenze betrachtet werden. Im Vergleich zu regulären Grippeimpfstoffen, deren Lagertemperatur -2°/-8° Celsius beträgt, erfordert der Pfizer/BioNTech-Impfstoff eine Kühlkette, die den Impfstoff bei etwa -70°/-80° Celsius konserviert, und der Moderna-Impfstoff muss bei -20° Celsius gelagert werden. Aber selbst für überschaubare Lagertemperaturen müssen Pharmaunternehmen enorme Investitionen in die physische Infrastruktur tätigen, die für die Lagerung und den Versand der Impfstoffe erforderlich ist. Dies stellt insbesondere für Schwellen- und Entwicklungsländer eine große Herausforderung dar, da die Verteilung von Standardimpfstoffen oft durch Schwierigkeiten beim effektiven Management der Kühlkette behindert wird. Die Dinge könnten günstiger aussehen, wenn mehrere Impfstoffe von verschiedenen Firmen und mit unterschiedlichen Anforderungen an die Lagertemperatur gleichzeitig verteilt werden. Aber logistische Engpässe könnten ohnehin auftreten, da die medizinischen Infrastrukturen für die Durchführung der Impfkampagne leicht überlastet werden. Skepsis gegenüber Darüber hinaus basieren die obigen Schätzungen auf der Annahme, dass die Immunität Impfungen überwinden dauerhaft ist, aber es ist wahrscheinlich, dass die eingehenden Impfstoffe die Immunität für 12-18 Monate (oder vielleicht weniger) garantieren, was kontinuierliche Impfkampagnen erfordert. Und eine Mutation des Virus würde den Erfolg der Impfung verringern. Wenn es den Regierungen nicht gelingt, gute Kommunikationsstrategien über den Wert der Impfung für jeden Einzelnen und den Nutzen der Verringerung der Virusübertragung für die Gesellschaft als Ganzes zu entwickeln, besteht ein hohes Risiko, dass ein relevanter Teil der Bevölkerung die Impfung zumindest anfänglich ablehnt. Laut einer kürzlich durchgeführten Pew-Umfrage sind 49% der Amerikaner nicht bereit, sich gegen COVID-19 impfen zu lassen. 1 Unsere Schätzungen basieren auf der folgenden theoretischen Formel für Herdenimmunität: ( ) = ( − )/ wobei p(i) den Prozentsatz der zu impfenden Population für die Herdenimmunität darstellt, R0 die Basisreproduktionszahl ist und ist die Impfstoff-Wirksamkeit. Für weitere Einzelheiten siehe Herausforderungen bei der Schaffung von Herdenimmunität gegen SARS-CoV-2-Infektionen durch Massenimpfung, https://www.thelancet.com/journals/lancet/article/PIIS0140-6736(20)32318-7/fulltext UniCredit Research Seite 12 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Leichte Einschränkungen Trotz all dieser Herausforderungen wird der Impfstoff wahrscheinlich bereits im nächsten Jahr und andere medizinische Behandlungen werden genügend Menschen immunisieren, insbesondere die am meisten gefährdeten, wodurch die bis 2022 parallel zur nationalen Gesundheitssysteme entlastet und neue Lockdowns in 2H21 vermieden werden. Impfstoffverteilung laufen Einschränkungen in sehr weicher Form, wie das Tragen von Masken, Beschränkungen für große Versammlungen oder soziale Distanzierung werden aber vermutlich bis 2022 bestehen bleiben. Mit anderen Worten: Impfungen und leichte Einschränkungen werden noch eine ganze Weile parallel laufen müssen, um die Ansteckung wirksam einzudämmen. Und aus rein medizinischer Sicht werden Impfstoffe mit zusätzlichen COVID-19-Behandlungen wie Antikörpertherapien, antiviralen Medikamenten und aus Plasma gewonnenen Therapien kombiniert werden. Mögliche neue Behandlungen befinden sich bereits in der letzten Phase des Arzneimittelzulassungsverfahrens (Phase-3). UNTERSCHIEDLICHE HERDENIMMUNITÄTSSCHWELLE HOHE SKEPSIS GEGENÜBER IMPFUNGEN IN DEN USA Population to be vaccinated for herd immunity (% of total) % of Americans who would not get COVID-19 vaccine 100 50 75 50 Vaccine efficacy at 95% 25 Vaccine efficacy at 70% 25 COVID-19 0 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 R0 0 Republicans Democrats Grafik links: Bevölkerung, die zur Erreichung der Herdenimmunität geimpft werden müsste (% der Gesamtbevölkerung), Wirksamkeit des Impfstoffs: 95% und 70% Grafik rechts: % der Amerikaner, die keinen COVID-19 Impfstoff nehmen würden, Republikaner, Demokraten Quelle: Lancet, Pew, UniCredit Research UniCredit Research Seite 13 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Szenario-Analyse Fokus auf Impfstoffe und medizinische Behandlungen für COVID-19 Marco Valli In dieser Analyse betrachten wir zwei Risikoszenarien für unsere Basisprognosen. Beide Head of Macro Research, Chief European Economist Szenarien gehen davon aus, dass die Restriktionen über den Winter bestehen bleiben – in (UniCredit Bank, Milan) Übereinstimmung mit unserem Ausgangsszenario – und konzentrieren sich auf Impfstoffe +39 02 8862-0537 und medizinische Behandlungen für COVID-19, die wir als die Hauptrisikofaktoren für das marco.valli@unicredit.eu Wirtschaftswachstum identifiziert haben, sowohl positive als auch negative. Daniel Vernazza, PhD Chief International Economist Das erste Szenario (positiv) geht von einer rascher als erwarteten Einführung von Impfstoffen (UniCredit Bank, London) +44 207 826-7805 und neuen medizinischen Behandlungen aus, die das Vertrauen und das BIP früher und daniel.vernazza@unicredit.eu stärker beflügeln, als wir erwarten. Dies verhindert zwar nicht eine technische Rezession zum Jahreswechsel, unterstützt jedoch eine stärkere Erholung, sobald die Beschränkungen im Frühjahr aufgehoben werden und vermeidet – vorausgesetzt, die Impfstoffe und Behandlungen sind wirksam – die Wiedereinführung der Beschränkungen im Herbst/Winter des nächsten Jahres. In diesem Szenario reduzieren die Haushalte schnell ihre vorsorglichen Ersparnisse, während die Unternehmen ihre zurückgestellten Investitionspläne wieder Positives Szenario: aufnehmen. Angetrieben durch den Nachholbedarf erholt sich das BIP in 2H21 auf das Nachholbedarf unterstützt starke Erholung Vorkrisenniveau, ein ganzes Jahr früher als in unseren Basisprognosen und bis Ende 2022 ist das BIP wieder auf dem Niveau des Trends vor der Pandemie. In den USA steigt das BIP im Jahr 2021 um 4% (Basisszenario: 1,8%) und im Jahr 2022 um 5,5% (von 3,5%). In der Eurozone steigt das BIP im Jahr 2021 um fast 5% (Basisszenario: 3%) und im Jahr 2022 um 6% (von 4,5%). Die Kerninflation steigt, angekurbelt durch Preiserhöhungen in den am stärksten von der Pandemie betroffenen Sektoren. Die Fed-Unterstützung lässt nach und sie stoppt bis Ende 2021 die Käufe von Nettovermögenswerten, während das Zielband der Fed Funds Rate nahe Null belassen wird, wodurch eine Zeit lang eine höhere Inflation toleriert wird. Die EZB stellt das PEPP bis Ende 2021 ein, behält aber das APP bei, da der Anstieg der Kerninflation von niedrigen Niveaus aus erfolgt und als Normalisierung nach dem Schock betrachtet wird. Negatives Szenario: Das zweite Szenario (negativ) sieht Probleme mit der Impfung und medizinischen kein Licht am Ende des Tunnels Behandlung von COVID-19 vor, wie z.B. eine geringer als erwartete Wirksamkeit der Impfstoffe, logistische Engpässe bei ihrer Verteilung, kurzlebige Immunität, Mutationen des Virus oder eine geringe Beteiligung an der Impfkampagne. Unter diesem Szenario bewegt sich das Wirtschaftswachstum weiterhin in Wellen, die durch Stop-and-Go-Lockdowns verursacht werden, obwohl wir davon ausgehen, dass ihr Ausmaß allmählich abnimmt, wenn Gesundheitseinrichtungen und Wirtschaftsakteure lernen, wie sie mit dem Virus gemeinsam existieren können. Das Fehlen einer Aussicht auf baldige Besserung wirkt sich jedoch negativ auf die Erwartungen aus, während die politische Reaktion der Regierungen an Kraft und Überzeugung verliert und die Wirtschaft viel größeren „Narbenbildungs“-Effekten ausgesetzt wird. Die COVID-19-Krise verwandelt sich in eine Bilanzkrise für Nicht-Finanzunternehmen mit negativen Folgen für die Rentabilität des Bankensektors. Trotz einer Vertiefung der Arbeitsplatzverluste bleibt der Haushaltssektor dank stärkerer Bilanzen, mit denen er in die Pandemie hineingegangen ist, vergleichsweise widerstandsfähig, während die Regierungen weiterhin von außerordentlicher Unterstützung durch die Zentralbanken profitieren, da die Inflation weit unter dem Ziel bleibt. In diesem Szenario wächst das US-BIP sowohl 2021 als auch 2022 um knapp über 1%. In der Eurozone steigt das BIP im Jahr 2021 um weniger als 2% und 2022 um 1-1,5%. UniCredit Research Seite 14 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook SZENARIO-ANALYSE: BIP-WACHSTUMSRATEN... ...UND NIVEAUÄNDERUNGEN ZUR VORKRISENZEIT GDP (%) GDP deviation from 4Q19 level (%) 7.0 6.0 Baseline Positive Negative Baseline Positive Negative 6.0 4.0 5.0 2.0 4.0 0.0 3.0 -2.0 2.0 1.0 -4.0 0.0 -6.0 2021 2022 2021 2022 2021 2022 2021 2022 US Eurozone US Eurozone Grafik links: BIP (%), Basisszenario, Positiv-Szenario, Negativ-Szenario Grafik rechts: BIP Abweichung zum 4Q19 Niveau (%),Basisszenario, Positiv-Szenario, Negativ-Szenario Quelle: BEA, Eurostat, UniCredit Research UniCredit Research Seite 15 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook Brexit Gefahr von Störungen beim Inkrafttreten neuer Regeln Daniel Vernazza, PhD ■ Das Vereinigte Königreich wird den EU-Binnenmarkt und die Zollunion am 1. Januar 2021 Chief International Economist (UniCredit Bank, London) verlassen. Neue Zölle, "Ursprungsregeln" und regulatorische Kontrollen werden die +44 207 826-7805 Handelskosten erheblich erhöhen. daniel.vernazza@unicredit.eu ■ Die meisten Firmen sind nicht vollständig auf die neuen Handelsvereinbarungen vorbereitet und die EU hat erklärt, dass sie die neuen Regeln vom ersten Tag an umsetzen wird. Erhebliche kurzfristige Störungen sind wahrscheinlich. Übergangsperiode Das Vereinigte Königreich wird den EU-Binnenmarkt und die Zollunion am 1. Januar 2021 endet am Jahresende verlassen, wenn die Stillhalte-Übergangszeit endet. Zum Zeitpunkt der Abfassung dieser Publikation sind die Verhandlungen zwischen dem Vereinigten Königreich und der EU über ein grundlegendes Freihandelsabkommen (FTA = free trade agreement) "Null Zölle, Null Quoten" im Gange. Ein grundlegendes Unser Basisszenario ist, dass ein grundlegendes Freihandelsabkommen vereinbart, bis Freihandelsabkommen ist wahrscheinlich Jahresende ratifiziert und am 1. Januar 2021 umgesetzt wird, wodurch die Einführung von Zöllen und anderen mengenmäßigen Beschränkungen im Warenhandel vermieden würde. In der Tat wollen beide Seiten ein Abkommen, und ein Scheitern würde Großbritannien in die wenig beneidenswerte Lage versetzen, von der EU und den USA isoliert zu sein, da der designierte US-Präsident Joe Biden klargestellt hat, dass es kein Handelsabkommen zwischen Großbritannien und den USA geben wird, wenn das Karfreitagsabkommen bedroht ist. Dennoch sind die noch offenen Fragen (Fischereirechte, "gleiche Wettbewerbs- bedingungen" und Durchsetzung) auch politisch am umstrittensten, und daher bleibt ein No- deal ein nicht zu vernachlässigendes Risiko. Ein No-deal würde Sollte kein Handelsabkommen zustande kommen, würde der Handel zwischen WTO-Regeln und Zölle bedeuten Großbritannien und der EU den WTO-Regeln entsprechen. Die Warenexporte des Vereinigten Königreichs würden dem Gemeinsamen Außenzoll (CET = common external tariff) der EU unterliegen, der durchschnittlich 4,3% der britischen Exporte in die EU beträgt und bei Autos mit 10% wesentlich höher ist, sowie bei Lebensmitteln (Grafik 1); die EU- Exporte würden dem neuen Globalen Zolltarif des Vereinigten Königreichs unterliegen, der für eine Reihe von Waren leicht unter dem CET der EU liegt, obwohl die Zölle für Autos weiterhin 10% betragen. Der Durchschnittszoll des Vereinigten Königreichs würde immer noch steigen, da die Zölle auf EU-Importe derzeit bei Null liegen. Großbritannien hat es Das Vereinigte Königreich hat es versäumt, einige der bestehenden Handelsabkommen, die versäumt, einige EU- Handelsabkommen zu die EU mit Nicht-EU-Ländern abgeschlossen hat und die 6,4% des Warenhandels des übernehmen Vereinigten Königreichs abdecken, einschließlich wichtiger Abkommen wie die mit Kanada und der Türkei (Grafik 2), zu übernehmen. Folglich werden für britische Exporte in diese Märkte Zölle erhoben. Die britische Regierung strebt Handelsabkommen mit anderen Ländern an, beginnend mit den USA, Australien und Neuseeland, aber der Abschluss und die Umsetzung von Handelsabkommen dauert in der Regel mehrere Jahre, was unseren Prognosehorizont übersteigt. UniCredit Research Seite 16 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
Dezember 2020 Macro & Strategy Research Macro & Markets Outlook GRAFIK 1: BRITISCHE EXPORTE MÜSSEN MIT EU-ZÖLLEN GRAFIK 2: GROßBRITANNIEN HAT EINIGE EU-HANDELSAB- RECHNEN, WENN KEINE EINIGUNG ZUSTANDE KOMMT KOMMEN NICHT ÜBERNOMMEN Average applied EU MFN tariff, % Cotton UK trade in goods, by partner, % of total Wood, paper, etc. Non-electrical machinery Minerals & metals Petroleum Manufactures, n.e.s. EU 48.1 Electrical machinery Other agricultural products Leather, footwear, etc. Transport equipment Chemicals Oilseeds, fats & oils Non-EU countries the EU has a Rolled-over by UK Coffee, tea 10.5 6.4 Textiles trade agreement with Fruit, vegetables, plants Not rolled-over by UK Clothing Fish & fish products Cereals & preparations Animal products Non-EU countries the EU has 35.0 Beverages & tobacco Sugars and confectionery no trade agreement with Dairy products 0 10 20 30 40 0 20 40 60 Grafik 1: Durchschnittliche von der EU angewandte MFN Zölle in % (MFN = most-favoured nation = nach dem Meistbegünstigungsprinzip): Baumwolle, Holz und Papier, nicht-elektrische Maschinen, Erze und Metalle, Erdöl, Fabrikerzeugnisse, elektrische Maschinen, sonstige Agrarerzeugnisse, Leder & Schuhe, Transportausrüstungen, chemische Produkte, Ölsaaten, Fette & Öle, Kaffee & Tee, Textilien, Früchte, Gemüse, Pflanzen, Bekleidung, Fische & Fisch- produkte, Getreide & Getreidepräparate, tierische Produkte, Getränke & Tabak, Zucker & Süßigkeiten, Milchprodukte Grafik 2: UK Handel mit Gütern nach Handelspartner, in % der Gesamtsumme EU, Nicht-EU Länder mit denen die EU ein Handelsabkommen hat (davon von UK übernommen und nicht übernommen), Nicht-EU Länder mit denen die EU kein Handelsabkommen hat Quelle: IWF DOTS, WTO, UniCredit-Research Selbst mit einem Abkommen Selbst wenn ein Freihandelsabkommen vereinbart wird, werden durch den Austritt werden erhebliche nichttarifäre Handelshemmnisse in Kraft Großbritanniens aus der EU-Zollunion und dem EU-Binnenmarkt am 1. Januar 2021 treten erhebliche nichttarifäre Hemmnisse in Kraft treten. Für den Handel mit Waren bedeutet dies Zölle, "Ursprungsregeln" und regulatorische Kontrollen. Für den Handel mit Dienstleistungen bedeutet es das Ende der Niederlassungsfreiheit und der Freiheit, grenzüberschreitende Dienstleistungen (oder "Passporting") in den Bereichen Finanzen, Transport, audiovisuelle Medien und Energie zu erbringen.2 Die Freizügigkeit von Personen wird beendet (das Vereinigte Königreich wird ein punktbasiertes Einwanderungssystem einführen), obwohl es für Kurzaufenthalte visafreies Reisen geben wird. Die Barrieren werden mit Gegenwärtig sind Vorschriften wie Produktstandards in Großbritannien und der EU identisch divergierenden Regelungen wachsen und werden gegenseitig anerkannt. Wenn die Übergangszeit endet, werden sich die britischen Vorschriften in den meisten Fällen nicht geändert haben, obwohl die EU diese nicht mehr anerkennen wird, so dass britische Exporteure die entsprechenden Zertifizierungen von der EU erhalten müssen. Regulatorische Barrieren für den Handel zwischen Großbritannien und der EU werden mit der Zeit wachsen, falls und wenn die Vorschriften voneinander abweichen, was bedeutet, dass Unternehmen, die in den britischen und den EU-Markt exportieren, zwei Arten von Standards erfüllen müssen. Kurzfristige Unterbrechung Der Übergang zu den neuen Handelsvereinbarungen zwischen Großbritannien und der EU wird ist wahrscheinlich wahrscheinlich nicht reibungslos verlaufen, da weder die Behörden noch die Unternehmen vollständig auf die Änderungen vorbereitet sind. Im November sagte das National Audit Office des Vereinigten Königreichs "weit verbreitete Störungen" an der Grenze voraus, die auf eine unzureichende Grenzinfrastruktur, unzureichende Zollmakler und eine neue Zollsoftware zurückzuführen seien. Das BoE-Entscheidungsträger-Panel berichtete im Oktober, dass nur 4% der Firmen vollständig vorbereitet seien, 41% seien "so bereit wie möglich", 33% sagten, sie seien teilweise vorbereitet, 4% seien überhaupt nicht vorbereitet und 19% trieben keinen Handel mit der EU (Grafik 3). Für die Unternehmen ist es schwierig, sich inmitten der COVID-19- 2 Finanzdienstleistungen stehen weitgehend außerhalb der bilateralen Handelsgespräche. Der künftige Zugang wird von einseitigen Gleichwertigkeitsentscheidungen des Vereinigten Königreichs und der EU abhängen. Das Vereinigte Königreich hat eine Reihe von Gleichwertigkeitsentscheidungen für EU-Finanzdienstleistungen getroffen, und wir gehen davon aus, dass die EU diese Entscheidungen auf Gegenseitigkeit treffen wird. Äquivalenz ist in Bezug auf ihren Geltungsbereich und ihre Dauerhaftigkeit dem "Passporting" unterlegen. Die EU hat eine vorübergehende Äquivalenz für britische CCPs für 18 Monate bis Mitte 2022 gewährt. UniCredit Research Seite 17 Haftungsausschluss siehe letzte Seiten.
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