WIE ANFÄLLIG SIND SCHWELLENLÄN-DERANLEIHEN 2022 GEGENÜBER DEM FED-TAPERING?
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Ein Ausblick von
Franklin Templeton
Fixed Income
WIE ANFÄLLIG SIND SCHWELLENLÄN-
DERANLEIHEN 2022 GEGENÜBER DEM
FED-TAPERING?
Dezember 2021 Der angekündigte Beginn einer Drosselung der Wertpapierkäufe durch die Fed versetzt manche
Marktakteure in Sorge, dass den Schwellenländern eine Wiederholung des „Drosselungskollers“
von 2013 bevorstehen könnte. In diesem Beitrag zeigen wir auf, dass Schwellenländeranleihen
als Anlageklasse heute in einer stärkeren Position sind, um die Straffung der US-Geldpolitik
2022 verkraften zu können. Wir stellen fundamentale und technische Unterschiede gegen-
über 2013 fest, die zu dieser relativen Resilienz beitragen. Hierzu gehören u. a. eine verbes-
serte Entwicklung der Zahlungsbilanz von Schwellenländern und eine geringere Abhängigkeit
von externen Finanzierungsquellen, eine weniger anfällige technische Positionierung am
Markt für Schwellenländeranleihen u. a. infolge einer geringeren ausländischen Beteiligung
sowie eine relative Verringerung der Verschuldung von Schwellenländerunternehmen. Wir sind
uns bewusst, dass das relative globale Wachstumsumfeld für Schwellenländer nicht unbedingt
so günstig ist wie 2013–2014, doch wir beobachten, dass die Zentralbanken der Schwellenländer
nach der Erfahrung des Drosselungskollers wichtige Lektionen gelernt haben. Nach unserer
Einschätzung sind die raschen und umsichtigen geldpolitischen Maßnahmen in den Schwel-
lenländern, die der jüngsten Tapering-Ankündigung vorangingen, ein gutes Zeichen für die
Märkte für Schwellenländeranleihen. In Anbetracht dieser Faktoren erwarten wir nicht, dass
das Fed-Tapering ein Katalysator für einen umfangreichen Abverkauf bei Schwellen-länderan-
leihen sein wird. Die Risikobilanz spricht aus unserer Sicht eher für Anleihen in Hartwährung
(HC) als für Anleihen in Lokalwährung (LC).
DROSSELUNGSKOLLER: 2013 VS. 2022
Nach einem Jahr der Spekulationen öffnete die Fed im September die Türen für die Drosse-
lung ihres Wertpapierkaufprogramms , und zwar schon ab Mitte November 2021. Diese
Ankündigung, die auf der letzten Sitzung des Offenmarktausschusses am 3. November
bestätigt wurde, ist eine Reaktion auf die Sorgen der Fed um den Inflationsdruck und die
beobachtete Stärkung des Arbeitsmarktes. Genauer gesagt hält die Fed die Inflation zwar
für vorübergehend, gestand jedoch ein, dass sie länger anhält und ihre künftige Entwicklung
ungewisser ist, als erwartet wurde. Darüber hinaus verzeichnet die US-Wirtschaft eine aus-
geprägte Stärkung des Arbeitsmarktes mit einer kräftigen Erholung der US-Beschäftigung
nach der COVID-19-Pandemie. Derzeit beläuft sich die Fed-Bilanz auf 8 Billionen US-Dollar.
Dieser Wert ist mehr als doppelt so hoch wie der im Dezember 2013 (3,7 Billionen US-Dollar),
als der frühere Fed-Chef Ben Bernanke eine vergleichbare Drosselung der Wertpapierkäufe
begann.
Das Fed-Tapering reduziert nicht nur das Volumen der geldpolitischen Akkommodierung in
den USA, sondern fungiert auch als Vorwarnung für straffere Leitzinsen in der Zukunft.
Die Kombination aus der geplanten Reduzierung der Wertpapierkäufe und der Möglichkeit
höherer Zinssätze führte 2013 zu einer Phase hoher Volatilität und steigender Zinssätze an
den globalen Anleihenmärkten – eine Phase, die als Drosselungskoller bekannt wurde. Doch
wie beeinflusste der Drosselungskoller 2013–2014 die US-Staatsanleihenmärkte und die
Anleihenmärkte in den Schwellenländern? Können wir daraus angesichts der neuen, Mitte
November 2021 begonnenen Drosselung wertvolle Lehren für die Anleihenmärkte der
Schwellenländer ziehen?
Zur Beantwortung dieser Fragen untersuchen wir die Reaktion der Asset-Preise auf die
Drosselung 2013 und 2014 und identifizieren zwei separate Zeiträume: erstens die Phase
vom 22. Mai bis 18. Dezember 2013, die wir als „Bernankes Taper Talk“ bezeichnen, und
zweitens eine Phase vom 19. Dezember 2013 bis Mitte Oktober 2014, die wir als „Yellens
Taper“ bezeichnen.
• Bernankes Taper Talk (2013): Am 21. Mai 2013 gab der frühere Fed-Chef Bernanke den ers-
ten öffentlichen Hinweis auf eine bevorstehende Drosselung und überraschte damit die
Finanzmärkte. Dies löste einen Abverkauf aus, der die Rendite der zehnjährigen US-Staatsan-
leihen noch am selben Tag um 10 Basispunkte (Bp.) auf 2,02 % klettern ließ. Nach der Juni-
sitzung des Offenmarktausschusses stellte Bernanke dann den Plan für das Tapering vor, und
die Renditen stiegen noch stärker, bis sie am 10. September schließlich 2,9 % erreichten.
Die Spreads zwischen zweijährigen und zehnjährigen US-Staatsanleihen (2s10s) weiteten sich
auf 266 Bp. aus (Abbildung 1 auf der nächsten Seite). Dies geschah trotz der Bemühungen
Bernankes und anderer Mitglieder des Offenmarktausschusses, die betonten, dass die Redu-
zierung der Wertpapierkäufe schrittweise erfolgen werde und dass eine Anhebung des
Fed-Zielwerts für die kurzfristigen Zinssätze nicht bevorstehe. Bis zum 18. Dezember 2013,
dem Tag, an dem die Fed die Drosselung offiziell begann, kam es zu weiterer Volatilität.
• Yellens Taper (2014): Am 18. Dezember 2013 begann die Fed mit der Drosselung und
reduzierte das Tempo der Wertpapierkäufe von 85 Milliarden US-Dollar auf 75 Milliarden
US-Dollar pro Monat. Die Käufe wurden anschließend auf jeder folgenden Sitzung um
weitere 10 Milliarden US-Dollar reduziert. (Janet Yellen trat ihr Amt als Fed-Chefin im
Februar 2014 an.) Das Wertpapierkaufprogramm endete im Oktober 2014, und im
Oktober 2017 begann die Fed mit der Verkleinerung ihrer Bilanz (um insgesamt 0,64 Billio-
nen US-Dollar bis zum vierten Quartal 2019). Im gesamten Zeitraum 2013–2014 gab es
eine „Bären“-Abflachung der Renditekurve bei US-Staatsanleihen, und die Spreads bei
2s10s und 10s30s (30-jährige Renditen minus 10-jährige Renditen) verengten sich um
114 Bp. beziehungsweise 113 Bp. (Abbildung 2 auf der nächsten Seite).
Die Wertentwicklung der Märkte für Schwellenländeranleihen war in der Phase des Drosselungs-
kollers durchwachsen. Wie Abbildung 3 auf der nächsten Seite veranschaulicht, fiel die Gesam-
trendite des JPMorgan EMBIG Diversified Index während „Bernankes Taper Talk“, belastet
sowohl durch den Investment-Grade-Bereich (IG, ‑6,1 %) als auch den Hochzinsbereich
(HY, ‑2,8 %), um 5 %. Getragen durch hochverzinsliche Staatsanleihen, erholte sich die Gesam-
trendite jedoch 2014 während „Yellens Taper“ vollständig. Im Lokalwährungsbereich dagegen
blieb die Gesamtrendite des JPMorgan GBI-EM Broad Diversified Index während des gesamten
Zeitraums 2013–2014 negativ und verzeichnete in der Phase des Taper Talk ihre stärksten Ver-
luste. Diese Underperformance war größtenteils durch die schwächeren Schwellenländerwährun-
gen bedingt. Der Abverkauf bei Devisen aus Schwellenländern war 2014 am akutesten.
2 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?
DROSSELUNGSKOLLER 2013-2014 LÖSTE EINE „BÄREN“-ABFLACHUNG DER RENDITEKURVE BEI US-STAATSANLEIHEN AUS
Abbildung 1: Rally am langen Ende der US-Staatsanleihen Abbildung 2: Auslöser für „Bären“-Abflachung der Renditekurve
begann mit Tapering von US-Staatsanleihen
2013-2015 2013-2014
Prozent Basispunkte Basispunkte
3,5 280 300
3,03 265
260 250 223
3,0 240 200
Fed kündigt Tapering an 151
Fed beendet Tapering 220 150
110
2,5
200 100
2,19
Ben Bernanke macht in 180 50
2,0
Kongressanhörung 160 0
Anspielung auf Tapering
1,5 140 -50
120 -100
-114 -113
1,0 100 -150
Dez. 12 Juni 13 Dez. 13 Juni 14 Dez. 14 Juni 15 Dez. 15 2s10s-Spread 10s30s-Spread
Rendite 10-jähr. Staatsanl. (links) 2s10s-Spread (rechts) 2013 2014 2014-13
Quellen: Bloomberg, FT Fixed Income Research.
ANLEIHENMÄRKTE DER SCHWELLENLÄNDER IN LOKAL- UND HARTWÄHRUNG ZOGEN WÄHREND „YELLENS TAPER“ AN, DOCH
SCHWELLENLÄNDERWÄHRUNGEN SCHWÄCHELTEN
Abbildung 3: Investment Grade im Hartwährungsbereich hinter Abbildung 4: Währungsperformance bleibt wunder Punkt für
High Yield Renditen in Lokalwährung
Stand: 31. Oktober 2021 Stand: 31. Oktober 2021
Renditen in % Renditen in %
8 7,2 8
6 5,3
6 5,0
4,0 4
4
2
2 1,2 0
0 -2 -1,4
-1,0 -3,0 -3,4
-2 -4
-4,7 -4,7
-2,8 -2,8 -6 -5,6
-4
-8
-5,0 -8,5
-6 -6,1 -10 -9,5
-8 -12
Bernankes Taper Talk Yellens Taper Powells Taper Talk Bernankes Taper Talk Yellens Taper Powells Taper Talk
(22. Mai 2013 bis 18. Dez. 2013) (19. Dez. 2013 bis Okt. 2014) (16. Dez. 2020 bis heute) (22. Mai 2013 bis 18. Dez. 2013) (19. Dez. 2013 bis Okt. 2014) (16. Dez. 2020 bis heute)
EMBIG Dividend Index Investment-Grade High Yield GBI-EM BD Index Devisenrendite Lokale Rendite
Quellen: Bloomberg, JP Morgan, FT Fixed Income Research. Indizes werden nicht gemanagt und es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten oder
Ausgabeaufschläge sind in Indizes nicht berücksichtigt.
Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Nach der außerordentlichen quantitativen Lockerung (QE) im Zuge der Pandemie öffnete
die Fed im Dezember 2020 die Türen für ein neuerliches Tapering. Im November 2021
kündigte der Offenmarktausschuss an, schon Mitte November 2021 das Tapering beginnen
und es Mitte Juni 2022 abschließen zu wollen. Dies deutete auf ein rascheres Drosse-
lungstempo als unter Yellen hin, als die Käufe über einen Zeitraum von zehn Monaten ver-
langsamt wurden. Das vom Offenmarktausschuss angekündigte monatliche Volumen der
Drosselung wird jedoch kleiner sein als 2014 und monatlich insgesamt 15 Milliarden US-Dollar
betragen (10 Milliarden US-Dollar an US-Staatsanleihen und 5 Milliarden US-Dollar an
hypothekenbesicherten Wertpapieren). Die US-Notenbanker äußerten überdies, dass sie die
3 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?
Zinssätze erst anheben würden, wenn die Wirtschaft Vollbeschäftigung erreicht und die
Inflation für einige Zeit über 2 % bleiben dürfte. In diesem Zusammenhang zeigte die aktu-
elle Zusammenfassung der Wirtschaftsprognosen (Summary of Economic Projections), dass
die Hälfte der anwesenden Mitglieder des Offenmarktausschusses für 2022 eine Anhebung
der Federal Funds Rate prognostizierte.
Angesichts der anstehenden Drosselung der Wertpapierkäufe durch die Fed sollen in die-
sem Beitrag mehrere fundamentale und technische Merkmale der Schwellenländer unter-
sucht werden, um zu bestimmen, ob sich der Drosselungskoller wiederholen könnte. Insbe-
sondere betrachten wir wesentliche Unterschiede im Hinblick auf die externe Anfälligkeit,
die Positionierung und technischen Daten der Anlageklasse, das weltweite Wachstumsum-
feld, die Unternehmensverschuldung und die Reaktion der Politik in den Schwellenländern.
EXTERNE ANFÄLLIGKEIT DER SCHWELLENLÄNDER
Die fundamentalen Auswirkungen des Fed-Tapering auf die Schwellenländer dürften sich vor allem
in der Zahlungsbilanzdynamik dieser Länder zeigen. Eine Abschwächung der Kapitalzuflüsse in die
Schwellenländer und der Druck auf die Kurse von Schwellenländeranleihen bleiben nach der
Ankündigung des Fed-Tapering die wesentlichen Risiken für die Anlageklasse. Wir möchten jedoch
auf mehrere deutliche Unterschiede hinsichtlich der Außenbilanzen der Schwellenländer im Ver-
gleich zu 2013 hinweisen, die nahelegen, dass diese Länder mittlerweile eine größere fundamen-
tale Kapazität haben, um in einem Umfeld mit reduzierter Akkommodierung standzuhalten.
Der erste Unterschied besteht bei den Leistungsbilanzsalden, die sich in den Schwellenländern
gegenüber 2013 drastisch verbessert haben (siehe Abbildungen 5 und 6). Dies ist wichtig, da
Länder mit größeren Leistungsbilanzdefiziten bei ansonsten gleichen Bedingungen abhängiger
von externen Finanzierungsquellen und anfälliger für Kapitalabflüsse sind. Ein Land, das gleich-
zeitig mit einem Leistungsbilanzdefizit und Abflüssen aus der Kapitalbilanz konfrontiert ist,
müsste in aller Regel entweder seinen Bestand an externen Ersparnissen in Anspruch nehmen,
oder versuchen, über eine Anhebung der Zinssätze und/oder eine Schwächung des Wechselkur-
ses eine Anpassung der Zahlungsbilanz anzustoßen. Dies wiederum würde bei den Schwellenlän-
deranleihen in aller Regel in negativen Lokalmarktrenditen und einem Übergreifen auf die Hart-
währungsrenditen resultieren. Genau dieses Szenario bestand 2013 akut für die „Fragilen Fünf“1,
LEISTUNGSBILANZEN DER SCHWELLENLÄNDER
Abbildung 5: Leistungsbilanzsalden der Schwellenländer Abbildung 6: Leistungsbilanzsalden der Fragilen Fünf
(rollierende Summe vier Quartale, USD) (in % des BIP)
Dezember 2005 bis März 2021 Stand: 31. Oktober 2021.
Mrd. USD % BIP
300 0,0
-0,5
200 -0,6
-1,0
100
-1,5 -1,4
0 -2,0
-100 -2,5
-3,0
-200
-3,5
-300
-4,0 -4,0
-400 -4,5
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2013 2020 2021P
Hochzins-Schwellenländer* Rohstoff-Schwellenländer**
Schwellenländer ohne Festlandchina & Russland (Mrd. USD)
Quellen: Bloomberg, HSBC Global Research, Stand: 30. September 2021. *Hochzins-Schwellenländer bezieht sich auf eine Gruppe von Schwellenländern mit höheren Renditen an
lokalen Märkten, d. h. Brasilien, Indien, Indonesien, Mexiko, Südafrika und die Türkei. **Rohstoff-Schwellenländer bezieht sich auf eine Gruppe von rohstoffexportierenden Schwellen-
ländern, d. h. Brasilien, Chile, Kolumbien, Indonesien, Malaysia, Peru, Russland und Südafrika. Rechts Quelle: IWF, World Economic Outlook, April 2021. FT Fixed Income Research.
4 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?
da die Leistungsbilanzdefizite die Auswirkungen der schwächeren Kapitalströme auf die Asset-
Preise verschärften. Im Vergleich zu damals legen die heute besseren Leistungsbilanzsalden
nahe, dass Schwellenländeranleihen gegenüber einem Drosselungsszenario erheblich weniger
anfällig sein sollten. Ein Argument, das dieser Schlussfolgerung entgegenstehen oder sie
abschwächen könnte, besteht darin, dass die Leistungsbilanzen sich vor allem aufgrund der
COVID-19-Pandemie drastisch verbessert haben und die Verbesserung daher von kurzer Dauer
sein oder durch andere pandemiebedingte Belastungen zunichte gemacht werden könnte.
Wir sollten uns darüber im Klaren sein, dass die Verbesserung der Leistungsbilanzen teilweise
mit der möglicherweise vorübergehenden, pandemiebedingten Verschlechterung der Nachfrage
verknüpft ist. Allerdings deutet die IWF-Methode für die Beurteilung der Außenbilanz2 darauf hin,
dass die Verringerung der Leistungsbilanzdefizite zu großen Teilen an Faktoren geknüpft ist, die
die Leistungsbilanzen über längere Zeiträume beeinflussen, wie z. B. Veränderungen der Produk-
tivität und eine strukturelle Verlangsamung der Wachstumsraten des BIP pro Kopf.
Zusätzlich zur geringeren Anfälligkeit, die durch die Verbesserung der Leistungsbilanzen
nahegelegt wird, gibt es auch Belege dafür, dass die Schwellenländer größere externe Ver-
mögenspuffer aufgebaut haben, die zumindest vorübergehend die Lücken füllen könnten,
die durch Kapitalabflüsse infolge der Drosselung entstehen. Die IWF-Statistiken über den
Auslandsvermögensstatus (AVS) geben uns einen Einblick in den Bestand und die Zusam-
mensetzung der Auslandsvermögenswerte und -verbindlichkeiten eines Landes. Die AVS-Da-
ten zeigen, dass der Bestand an liquidem Devisenvermögen von Unternehmen und Haushal-
ten in den Schwellenländern im Vergleich zu 2013 deutlich gestiegen ist (siehe Abbil-
dung 7). Für den Fall, dass das Fed-Tapering von 2021 zu schwächeren Kapitalflüssen in
die Schwellenländer führt, erwarten wir durch diesen Pool liquider Vermögenswerte eine
größere Finanzierungsflexibilität für die Schwellenländer als 2013.
SCHWELLENLÄNDERANLEIHEN: POSITIONIERUNG UND TECHNISCHE DATEN
Nach unserer Feststellung, dass die Schwellenländer mittlerweile größere Kapazitäten haben
dürften, um ein Szenario mit Kapitalabflüssen zu überstehen, betrachten wir auch die techni-
schen Daten und die Positionierung, um die Wahrscheinlichkeit solcher Abflüsse im Vergleich
zu 2013 zu beurteilen. Der Einfachheit halber untersuchen wir hier die Wahrscheinlichkeit von
SCHWELLENLÄNDER: % des BIP
AUSLANDSVERMÖGENS- 10
STATUS
9
Abbildung 7: Währungs- und
Einlagevermögen von 8
Unternehmen und
7
Haushalten
Stand: 31. Oktober 2021 6
5
4
3
2
1
0
Indonesien
Thailand
Tschechische Republik
Russland
Peru
Mexiko
Ungarn
Chile
Kasachstan
Türkei
Kolumbien
Polen
Philippinen
Brasilien
Südkorea
Indien
Q1 2021 2012
Quellen: Citi Research, FT Fixed Income Research.
5 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?
Abflüssen aus Schwellenländeranleihen als Anlageklasse. Abflüsse aus Schwellenländeranlei-
hen setzen nicht nur die Kurse von Schwellenländeranleihen unmittelbar unter Druck, sondern
sie können auch einen zugrunde liegenden fundamentalen Druck ausüben, indem sie als Port-
folio-/Kapitalabflüsse in der Zahlungsbilanz einzelner Kreditnehmerländer erscheinen.3
Vom zweiten Quartal 2009 bis zum Tapering 2013 verzeichneten Schwellenländeranleihen
konstante Zuflüsse in die Anlageklasse. 2012 erreichten die Zuflüsse in Schwellenländeran-
leihen mit 100 Milliarden US-Dollar (Abbildung 8) einen Rekordwert. Hierbei dominierten
Zuflüsse in Hartwährung gegenüber Zuflüssen in Lokalwährung. Dies führte beim wichtigs-
ten Benchmark-Index für Schwellenländer4 teils zu einer Gesamtrendite von fast 20 %, da
die Spreads sich von 400 Bp. auf 250 Bp. veränderten. Die Bewertungen waren Ende 2012
stark angespannt, da die Renditen ein Allzeithoch von 4,35 % (Yield-to-Worst) erreichten.
Juni 2013 markierte nach ersten Äußerungen über eine Drosselung in den USA die Umkehr
dieses Zuflusstrends, wobei mehr als die Hälfte der Zuflüsse von 2012 in den folgenden
zehn Monaten wieder aus Schwellenländeranleihen abgezogen wurde. Hier lässt sich beob-
achten, dass die rekordhohen Zuflüsse 2012 die Anlageklasse 2013 in einer anfälligeren
technischen Position verließen, als dies ansonsten der Fall gewesen wäre.
Die technische Situation ist heute gänzlich anders. Auch wenn Schwellenländeranleihen seit
2016 konstante Zuflüsse verzeichnen, wirkt die aktuelle Dynamik der Kapitalströme nicht annä-
hernd so stützend wie 2012. Dies ist teilweise durch eine Stressphase im Jahr 2020 bedingt,
als die Kapitalflüsse nach dem Covid-Ausbruch vorübergehend ins Negative drehten (ca. 50 Mil-
liarden US-Dollar). Zwar erholten sich die Kapitalflüsse Ende 2020 wieder, doch die jährlichen
Nettozuflüsse in die Anlageklasse waren im historischen Vergleich moderat. Nach einer ver-
gleichsweise schwächeren Phase der Kapitalflüsse halten wir die technischen Daten 2021 für
viel stärker als 2013. Ebenso sind die Bewertungen unserer Einschätzung zufolge nach der
Covid-19-bedingten Schwäche der Asset-Preise 2020 nun viel weniger angespannt.
Ein weiteres, aus unserer Sicht stützendes technisches Merkmal ist der spürbare Rückgang
beim ausländischen Anteil an den Lokalwährungsmärkten für Schwellenländeranleihen gegen-
über 2013. In jeder Region ist der Anteil ausländischer Anleger am lokalen Markt für
Schwellenländeranleihen gegenüber 2013 gesunken. Hierbei war der Rückgang in der
Region CEEMEA (Mittel- und Osteuropa, Naher Osten und Afrika) mit -10 % am
KAPITALSTRÖME DER ANLAGEKLASSE UND AUSLÄNDISCHER ANTEIL AN LOKALMÄRKTEN DER SCHWELLENLÄNDER
Abbildung 8: Private und institutionelle strategische Zuflüsse Abbildung 9: Anteil der Lokalwährungsanleihen in
in Schwellenländeranleihen ausländischem Besitz
Stand: 31. Oktober 2021 Januar 2013 bis August 2021
Mrd. USD Prozent
120 40
100,1
100 35
80 30
60 25
49,9
40 20
23,3
20 15
0 10
-20 5
-40 0
Jan. Feb März April Mai Juni Juli Aug. Sept. Okt. Nov. Dez. 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 Aug.
21
2012 2020 2021 CEEMEA LatAm Asien ohne Japan Schwellenländer
Quellen: JP Morgan, Morgan Stanley, Haver, FT Fixed Income Research.
6 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?spürbarsten (siehe Abbildung 9). Dies war in einigen Fällen durch die niedrigeren Zinssätze
(z. B. Polen und Ungarn) bedingt, während andernorts die höhere Volatilität in Verbindung
mit dem politischen Risiko (z. B. Türkei) der entscheidende Faktor gewesen sein dürfte.
Der ausländische Anteil bei asiatischen Anleihen (ohne Japan) verzeichnete den kleinsten
Rückgang, da die beträchtlichen Zuflüsse in den chinesischen Onshore-Anleihenmarkt (ca.
500 Milliarden US-Dollar) in diesem Zeitraum den Rückgang in den meisten anderen Märk-
ten ausglichen (siehe Abbildung 10).
Seit 2013 haben sich die staatlichen Schwellenländeremittenten dem Inlandsmarkt zugewandt.
Auch wenn die nominalen Bestände von Ausländern in den meisten Fällen zulegten, spielen
lokale Marktakteure allmählich eine viel dominantere Rolle. Nach unserer Einschätzung trägt
diese veränderte Dynamik zur relativen Resilienz von Schwellenländeranleihen in Phasen
externer Schocks bei, da lokale Marktakteure in aller Regel längere Zeithorizonte haben und
weniger wahrscheinlich auf kurzfristige Änderungen der weltweiten Gesamtlage reagieren.
Wir sind uns jedoch im Klaren, dass es gegenüber 2013 neue technische Risiken zu bedenken gibt,
d. h. den höheren Anteil börsengehandelter Fonds (ETFs) in der Anlageklasse. Das verwaltete Vermö-
gen (AUM) in ETFs für Schwellenländeranleihen beträgt rund 100 Milliarden US-Dollar und macht
rund 15 % des gesamten AUM in Schwellenländeranleihen aus (Abbildung 11). Anfang 2013
machten ETFs lediglich 5 % des gesamten AUM (bzw. 19 Milliarden US-Dollar) aus. Der relative
Anstieg des ETF-Anteils in der Anlageklasse könnte die Marktvolatilität im Zuge der Drosselung ver-
schärfen, teilweise, weil die Inhaber von ETFs ihrem Wesen nach tendenziell kurzfristiger und weni-
ger strukturell agieren. ETFs haben tendenziell zudem eine konzentriertere Positionierung im Ver-
gleich zu den zugrunde liegenden Benchmark-Indizes, und daher können große Kapitalflüsse ins-
besondere bei einem schwächelnden zugrunde liegenden Markt eine übermäßige Volatilität der
Anleihenkurse auslösen. Es ist zu beobachten, dass ETFs seit Jahresanfang trotz des Ausblicks
einer weniger akkommodierenden Geldpolitik in den Industrieländern Zuflüsse verzeichnen.
WELTWEITES WACHSTUMSUMFELD
In aller Regel liegt das beste Umfeld für Schwellenländeranleihen dann vor, wenn das globale
Wachstum Schwellenländer kräftig ist und synchron verläuft, wenn das Wachstum der Schwel-
lenländer jenes der Industrieländer übertrifft und die Liquiditätsbedingungen weltweit locker
sind. Letztere dürften sich durch die gedrosselten Wertpapierkäufe der Fed verschlechtern.
Wir betrachten hier das Wachstumsumfeld für Schwellenländer und die Welt im Vergleich
zu 2013.
AUSLÄNDISCHER ANTEIL AN DEN LOKALEN ANLEIHENMÄRKTEN IN CHINA UND WACHSENDE ETF-PRÄSENZ IN DER ANLAGEKLASSE
Abbildung 10: Chinesische Anleihen in ausländischem Besitz Abbildung 11: AUM in ETF für Schwellenländeranleihen
(% von Gesamt) (in USD und in % des AUM)
September 2014 bis August 2021 Januar 2010 bis Oktober 2021
Prozent Mrd. USD Prozent
12 600 18
16
10 500
14
8 400 12
10
6 300
8
4 200 6
4
2 100
2
0 0 0
Sept. Mai Jan. Sept. Mai Jan. Sept. Mai Jan. Sep. Aug. Jan. März Mai Juli Sept. Nov. Jan. März Mai Juli Okt.
14 15 16 16 17 18 18 19 20 20 21 10 11 12 13 14 15 17 18 19 20 21
CGB PBB AUM in ETF AUM außerhalb ETF ETF in % des gesamten AUM (rechts)
Quellen: JP Morgan, Morgan Stanley, CEIC, FT Fixed Income Research. CGB: Chinesische Staatsanleihen, PBB: Policy-Bank-Anleihen.
7 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?Die kurz- und mittelfristigen Prognosen für das globale Wachstum sind nicht grundlegend
anders als im Jahr 2013. Es gibt jedoch wichtige Unterschiede, die darauf hindeuten, dass
das Wachstumsumfeld für Schwellenländer 2021 etwas weniger günstig ist. Der erste besteht
darin, dass sich das globale Wachstum, auch wenn es noch über dem Trend liegt, im kom-
menden Jahr verlangsamen dürfte. Dies steht im Gegensatz zum Ausblick 2013, in dem eine
Beschleunigung vorausgesagt wurde. Ein weiterer wichtiger Unterschied liegt darin, dass das
Wachstum in den Industrieländern dieses Mal viel kräftiger ist. So werden für 2021 und
2022 laut IWF Wachstumsraten von 5,2 % beziehungsweise 4,5 % prognostiziert.
Dies hat zwei Auswirkungen. Es deutet zwangsläufig auf ein schwächeres relatives Wachs-
tumsgefälle zwischen Schwellen- und Industrieländern hin, auch wenn das Wachstum der
Schwellenländer jenes der Industrieländer weiterhin übertrifft. Vor allem bedeutet es jedoch,
dass für die Fed ein größerer Spielraum oder Bedarf besteht, ihr Tapering 2021-2022 mit
rascherem Tempo als 2013 durchzuführen. Ein unerwartet rasches Tempo des Tapering
dürfte negative Auswirkungen auf die Preise von Schwellenländeranlagen zeitigen.
Derzeit setzt sich die weltweite Erholung seit 2020 fort, doch das Momentum schwächt sich
ab. Die Delta-Variante von Covid-19, Störungen der weltweiten Lieferketten und hohe Ener-
giepreise sorgen für eine Wachstumsverlangsamung in Industrie- und Entwicklungsländern.
Die Wirtschaftsleistung in den Schwellenländern dürfte teils aufgrund der langsameren
Impfkampagnen und teils aufgrund einer im Gegensatz zu den Industrieländern fehlenden
fiskalpolitischen Unterstützung deutlich unter den vorpandemischen Niveaus bleiben.
Ein weiterer spürbarer Unterschied ist die aktuelle mittelfristige Prognose für Chinas Wachs-
tum, das sich verlangsamen soll. Belege für diese Verlangsamung lassen sich bereits an den
Daten für das dritte Quartal 2021 ablesen. Chinas Wachstumspfad hat aufgrund der Bedeu-
tung des Landes als Abnehmer von Schwellenländerexporten beträchtliche Auswirkungen
auf den Wachstumsverlauf in den Schwellenländern insgesamt.
Zufälligerweise erfolgte die Drosselung 2013 wie nun 2021 in einer Phase strafferer Finanzie-
rungsbedingungen in China. Seit kurzem spiegelt sich dies durch die bewusste Strategie der
chinesischen Zentralbank (PBOC) zur Reduzierung der Verschuldung im System wider. 2013
traf die PBOC Maßnahmen zur Eindämmung der Kreditvergabe an den Schattenbankensektor.
Allerdings war das Kreditwachstum in China doppelt so hoch wie das damalige BIP-Wachs-
tum, und die PBOC blieb demnach relativ stützend. Zur Einordnung: Im September 2021
betrug das Wachstum der Geldmenge (M2) in China im Jahresvergleich 8,2 %. Dies ent-
spricht in etwa der für 2021 erwarteten Gesamtrate des BIP-Wachstums. Die PBOC dürfte
ihren Liquiditätskurs nicht lockern. Dies wird zu einer anhaltenden Verlangsamung in China
beitragen, die Auswirkungen auf das Wachstum der Schwellenländer zeitigen dürfte.
Drosselung 2013, % im Jahresvergleich 2013 2014 2015
WELTWEITES
WACHSTUMSUMFELD Weltweit 3,3 4,0 4,5
Abbildung 12: IWF-Prognosen Industrieländer 1.2 2.2 2,5
für globales Wachstum Schwellenländer und Entwicklungsländer 5,3 5,7 6.2
Stand: 31. Oktober 2021 China 8,0 8,2 8,5
Drosselung 2021, % im Jahresvergleich 2021 2022 2026
Weltweit 5,9 4,9 3,3
Industrieländer 5,2 4,5 1,6
Schwellenländer und Entwicklungsländer 6,4 5,1 5,3
China 8,0 5,6 4,9
Quellen: WEO des IWF (April 2013, Oktober 2021), FT Fixed Income Research. Dass sich Prognosen, Schätzungen oder Hochrechnungen als richtig
erweisen, kann nicht zugesichert werden.
8 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?VERSCHULDUNG DER UNTERNEHMEN
Es besteht weitgehende Einigkeit, dass die lockeren weltweiten Finanzierungsbedingungen in der
Zeit nach der quantitativen Lockerung (QE) auf die Schwellenländer übergegriffen haben und die
Kreditaufnahme in den Entwicklungsländern erleichtern. Ein möglicher Stolperstein bei der
erleichterten Kreditaufnahme ist der Aufbau von Schulden im Unternehmenssektor, der die
Finanzstabilität theoretisch untergraben könnte, wenn die Bedingungen gestrafft werden. Während
das Fed-Tapering greift, untersuchen wir die Dynamik der Unternehmensverschuldung im Schwel-
lenländeruniversum, um zu verstehen, ob die Sorgen um die Finanzstabilität begründet sind.
Entgegen gängiger Ansichten zeigen die Daten, dass die Nettoverschuldung der Unternehmen
(d. h. das Verhältnis der Nettoschulden zum Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen)
seit dem Drosselungskoller 2013 nicht gestiegen, sondern in diesem Zeitraum schlimmstenfalls
stabil geblieben und vermutlich gesunken ist. Die Nettoverschuldung im Sektor stieg im Zuge
von Covid-19 aufgrund der schwächeren Gewinne an, ist seitdem jedoch rückläufig. Die Netto-
verschuldung im Sektor wird auf 1,65 im Investment-Grade- und auf 2,3 im Hochzinssegment
geschätzt. Auf die gleiche Weise gemessen war die Nettoverschuldung 2013 mit 1,8 höher.
Dieser Entschuldungstrend könnte als Widerspruch zum Wachstum der Indizes für Schwellenlände-
runternehmensanleihen betrachtet werden Bei näherer Betrachtung jedoch liegt die durchschnitt-
liche jährliche Wachstumsrate für den Nominalwert des Index für Schwellenländerunternehmens-
anleihen6 in den acht Jahren zwischen 2013 und 2021e bei 6,6 %. Dies ist im Vergleich zum
Wachstum des nominalen BIP in den Schwellenländern nicht übermäßig viel (siehe Abbildung 13).
Ein anderer wahrscheinlicher Grund, warum das Wachstum bei den Indizes für Schwellenländer-
unternehmen das Wachstum der Verschuldung überbetonen könnte, liegt darin, dass die Indizes
Änderungen bei der Kreditvergabe der Banken nicht berücksichtigen. Mit ihrer zunehmenden
Ausgereiftheit streben Schwellenländerunternehmen natürlich eine Diversifizierung der Finanzie-
rungsquellen weg von den lokalen Bankmärkten an, um die Größe und Laufzeiten beim Angebot
am US-Anleihenmarkt nutzen zu können. Auch wenn sich die Kennzahl der durchschnittlichen
Nettoverschuldung im Unternehmenssektor der Schwellenländer abgeschwächt hat, sind wir uns
im Klaren, dass es stellenweise eine erhöhte Anfälligkeit gibt. Das hochverzinsliche Immobilien-
segment in China ist hierfür ein gutes Beispiel – und möglicherweise auch dafür, wie Belastun-
gen in einem Sektor Wachstum, Rohstoffpreise und Kapitalströme beeinflussen können. Generell
sorgt die geringere Verschuldung in den Schwellenländern in den Rohstoffsektoren (z. B. Energie,
Metall und Bergbau) für Zuversicht, dass die Nebenwirkungen einer Verlangsamung der chinesi-
schen Wachstumsrate ohne Ausfallwelle aufgefangen werden dürften.
WACHSTUM DER INDIZES FÜR SCHWELLENLÄNDERUNTERNEHMEN UND ÄNDERUNG DER VERSCHULDUNG VON SCHWELLENLÄNDERUNTERNEHMEN
Abbildung 13: Wachstum bei Schwellenländerunternehmen- Abbildung 14: Verschuldung Schwellenländerunternehmen
sanleihen (EMCB) folgt weitgehend BIP der Schwellenländer (Kennzahlen)
2000-2021E 2008-2021
Millionen USD Milliarden USD Verschuldung
1.800.000 40.000 4,0
1.600.000 35.000 3,5
1.400.000 3,0
30.000
1.200.000
25.000 2,5
1.000.000
20.000 2,0
800.000
15.000 1,5
600.000
10.000 1,0
400.000
200.000 5.000 0,5
0 0 0,0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
EMCB (Nominalwert Mio. USD – links) Nettoverschuldung (x) Bruttoverschuldung (x)
Schwellenländer-BIP (IWF, aktuelle Preise, Mrd. USD – rechts)
Quellen: IWF, ICE-Indizes, JPM, FT Fixed Income Research. Indizes werden nicht gemanagt und es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten und
Ausgabeaufschläge sind in den Indizes nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
9 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?POLITISCHE REAKTION IN DEN SCHWELLENLÄNDERN
Auch wenn eine Straffung der Geldpolitik in den Industrieländern eindeutig nicht der Kont-
rolle der Politiker in den Schwellenländern unterliegt, hat ihre Reaktion auf die Änderung
des externen Umfelds Auswirkungen auf die Preise von Schwellenländeranlagen. In diesem
letzten Abschnitt untersuchen wir den geldpolitischen Kurs 2021 im Vergleich zu 2013, um
festzustellen, ob die Politik die Asset-Preise in der aktuellen Tapering-Phase besser stützen
dürfte. Es bestehen erhebliche Unterschiede zwischen beiden Zeiträumen, denn eine sehr
viel umsichtigere geldpolitische Reaktion in den Schwellenländern dürfte den Preisen von
Schwellenländeranlagen 2021 relative Unterstützung bieten.
Zuerst betrachten wir den geldpolitischen Kurs vor dem Drosselungskoller 2013. Die
anfängliche geldpolitische Reaktion der Schwellenländer in der Frühphase der globalen
Finanzkrise von 2008 wies interessanterweise einige Parallelen zur späteren Reaktion auf
Covid-19 auf. In beiden Zeiträumen gingen die Leitzinsen drastisch auf Rekordtiefs zurück,
da die Zentralbanken den Volkswirtschaften prozyklische Unterstützung gewährten.
Betrachtet man stellvertretend für die Geldpolitik in den Schwellenländern den gewichteten
Durchschnitt der Leitzinsen in den Ländern des JPMorgan GBI-EM Global Index7, zeichnen
sich drei deutliche Phasen der politischen Anpassung zwischen der Ankündigung des ersten
QE durch die Fed im November 2008 und der berüchtigten Rede des Vorsitzenden Ber-
nanke im Mai 2013 ab (siehe Abbildung 15). Die erste Phase, in der die Zentralbanken der
Schwellenländer eine entscheidende geldpolitische Lockerung zur Stützung der Volkswirt-
schaften vornahmen, dauerte bis Ende 2009. Da sich das Wachstum kräftig erholte, straff-
ten sie die Geldpolitik anschließend wieder. Im Zeitraum Mitte 2011 bis April 2013 wurden
die Leitzinsen in Verbindung mit dem dritten Teil des QE der Fed schließlich wieder gelo-
ckert. Von 16 Zentralbanken mit einem einzelnen beobachtbaren Leitzins lockerten 13 den
Leitzins und drei beließen ihn in diesem Zeitraum unverändert. Dies bedeutete tatsächlich,
dass die meisten Zentralbanken der Schwellenländer vor Mai 2013 einen Lockerungskurs
steuerten.
Phase Gesamt* Änderung des gewichteten Länder mit Lockerung der Länder mit Länder mit Straffung
GELDPOLITIK VOR DEM durchschnittlichen Leitzinses Geldpolitik unveränderter Politik der Geldpolitik
DROSSELUNGSKOLLER 2013
Nov. 2008 bis Dez. 2009 16 -350 Bp. 16 — —
Abbildung 15: Änderungen
Dez. 2009 bis Juni 2011 16 +150 Bp. — 7 9
der Leitzinsen
Juni 2011 bis April 2013 16 -100 Bp. 13 3 —
Quellen: Bloomberg, FT Fixed Income Research. *Gesamt Schwellenländer-Zentralbanken mit Rahmenwerk mit einzelnem Leitzins.
Nach unserer Einschätzung sollte diese letzte Phase der geldpolitischen Lockerung in den
Schwellenländern ausländische Portfoliozuflüsse, die vor Mai 2013 enorm zugenommen
hatten, teilweise abhalten oder zumindest nicht anlocken. In dieser als die „Währungs-
kriege“ titulierten Phase trafen die Zentralbanken der Schwellenländer auch andere Maß-
nahmen, um eine Dominanz ausländischen Kapitals an den lokalen Märkten zu verhindern.
Beispiele sind u. a. Brasilien und Uruguay, wo für Ausländer Steuern und unverzinste Einla-
gen eingeführt wurden. Andernorts wie etwa in der Türkei wurde ein unorthodoxerer Policy-
Mix umgesetzt, um die lokalen Finanzierungsbedingungen anpassen zu können, ohne die
Attraktivität des eigenen Marktes für ausländisches Kapital zu steigern.
Im Mai 2013 entfaltete der Taper Talk seine Wirkung, und es ist im Nachhinein überraschend,
dass sich der durchschnittliche Leitzinssatz in den Schwellenländern bis Ende 2013 nicht
wesentlich änderte. Während die Zinssätze 2014 stiegen, waren die einzelnen Ergebnisse
durchwachsen, da viele Peripherieländer der Eurozone die Zinssätze aggressiv kappten. Die
stärker von außen abhängigen Länder wie z. B. die Fragilen Fünf waren jedoch zu einer Straf-
fung gezwungen, um den Schock abzufedern. Abbildung 17 zeigt, dass der Anstieg des
durchschnittlichen Leitzinses zwischen Mai 2013 und Dezember 2014 bei den Fragilen Fünf
mehr als 200 Bp. betrug. Ebenso wurden viele alternative Maßnahmen, wie z. B. die Transak-
tionssteuern für Ausländer in Brasilien, aufgegeben, um zusätzliches Kapital anzulocken.
10 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?LEITZINSEN SCHWELLENLÄNDER
Abbildung 16: Gewichteter durchschnittlicher Leitzins Abbildung 17: Änderung der Leitzinsen
der Schwellenländer* Mai 2013 bis Dezember 2014
Dezember 2007 bis Oktober 2021
Prozent Prozent
10 10
9
Fed beendet Tapering 8
8 Fed kündigt Tapering an
7 6
6
4
5
3,84 2
4
Ben Bernanke macht in
3 Kongressanhörung Anspielung 0
2 auf Tapering
Powell macht Anspielung auf
-2
1 Tapering 2021
0 -4
Dez. März Juni Sept. Dez. März Juni Sept. Dez. März Juni Okt.
Republik
Tschechische
Thailand
Peru
Indonesien
Malaysia
Mexiko
Russland**
Indien†
Polen
Chile
Philippinen
Rumänien
Ungarn
Brasilien
Türkei
Kolumbien
Südafrika
07 09 10 11 12 14 15 16 17 19 20 21
Quellen: Bloomberg, FT Fixed Income Research. *Aus Basis der globalen Sätze des GBI EM. **Russische Reaktion auf Krim/Sanktionen. †Indien ist nicht im GBI EM Global enthalten.
Wenn wir die Geldpolitik in der Nachkrisenzeit und vor dem Tapering vergleichen, zeigen
sich insgesamt deutliche Unterschiede zwischen den Zeiträumen vor den Drosselungen
2013 und 2021. 2021 strafften die meisten Zentralbanken der Schwellenländer vor der
Ankündigung geringerer Wertpapierkäufe durch die Fed gleichzeitig die Geldpolitik. 2013 hin-
gegen lief die geldpolitische Straffung der Schwellenländer-Zentralbanken der Drosselungsan-
kündigung und der Marktreaktion hinterher. Seit Anfang 2021 ist der gewichtete Durch-
schnitt der Leitzinsen für die Länder des JPM GBI-EM Global, die einen einzigen Leitzins
als geldpolitisches Hauptinstrument nutzen, um 125 Bp. gestiegen. Nach unserer Einschät-
zung wird die proaktive Geldpolitik der Schwellenländer-Zentralbanken gemeinsam mit den
erörterten Faktoren dafür sorgen, dass eine Wiederholung des Drosselungskollers von 2013
viel weniger wahrscheinlich wird.
AUTOREN
Nicholas Hardingham, CFA Stephanie Ouwendijk, CFA Robert Nelson, CFA Joanna Woods, CFA Carlos Ortiz
Senior Vice President, Senior Vice President, Vice President, Vice President, Vice President, Research
Portfolio Manager Portfolio Manager, Portfolio Manager, Portfolio Manager, Analyst
Franklin Templeton Research Analyst Research Analyst Research Analyst Franklin Templeton
Fixed Income Franklin Templeton Franklin Templeton Franklin Templeton Fixed Income
Fixed Income Fixed Income Fixed Income
11 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?Fußnoten
1. Folgende fünf Länder wurden als die Fragilen Fünf bezeichnet: Türkei, Brasilien, Indien, Südafrika und Indonesien.
2. Quelle: IMF External Balance Assessment (EBA): Data and Estimates, 2019.
3. Sofern es zu Nettoverkäufen durch nicht gebietsansässige Inhaber von Schuldtiteln kommt, erscheint dies als Portfolioabfluss (Art des Kapitalabflusses) in der Zahlungsbilanz des
jeweiligen kreditnehmenden Landes.
4. Daten beziehen sich auf den JPMorgan EMBI Global Diversified Index.
5. Letzte 12 Monate, auf Basis der aktuellsten Daten.
6. Auf Basis des ICE BofA Emerging Markets Corporate Plus Index.
7. Dies wurde als gewichteter Durchschnitt für die Länder im JPMorgan GBI-EM Global Index berechnet, die zur damaligen Zeit ein geldpolitisches Rahmenwerk mit einem einzelnen
Leitzins hatten.
WO LIEGEN DIE RISIKEN?
Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, ein Verlust des Anlagekapitals ist möglich. Der Wert von Anlagen kann fallen
oder steigen, und Anleger erhalten möglicherweise nicht den vollen Anlagebetrag zurück. Anleihenkurse entwickeln
sich im Allgemeinen gegenläufig zu den Zinsen. Wenn sich also die Anleihenkurse in einem Investmentportfolio an
steigende Zinsen anpassen, kann der Wert des Portfolios sinken. Anlagen in ausländische Wertpapiere sind mit beson-
deren Risiken verbunden, unter anderem Risiken in Zusammenhang mit politischen und wirtschaftlichen Entwicklungen,
Handelspraktiken, Verfügbarkeit von Informationen, Marktbeschränkungen und Wechselkursschwankungen sowie
Wechselkurspolitik; bei Anlagen in Schwellenländern sind diese Risiken noch stärker ausgeprägt. Staatliche Schuldtitel
sind mit diversen zusätzlichen Risiken verbunden, die zu den mit Schuldtiteln und ausländischen Wertpapieren im
Allgemeinen verbundenen hinzukommen, einschließlich unter anderem des Risikos, dass ein staatlicher Emittent nicht
Willens oder in der Lage ist, Zins- und Tilgungszahlungen auf seine Staatsschulden zu leisten. Sofern eine Strategie
sich auf bestimmte Länder, Regionen, Branchen, Sektoren oder Arten von Anlagen konzentriert, kann sie anfälliger für
ungünstige Entwicklungen in solchen Schwerpunktbereichen sein als eine Strategie, die in ein breiteres Spektrum von
Ländern, Regionen, Branchen, Sektoren oder Anlageformen investiert. China kann einer erheblichen wirtschaftlichen,
politischen und gesellschaftlichen Instabilität unterliegen. Anlagen in Wertpapiere chinesischer Emittenten sind mit
speziellen Risiken in China verbunden, unter anderem bestimmten rechtlichen, regulatorischen, politischen und
wirtschaftlichen Risiken.
Alle Unternehmen und/oder Fallstudien im vorliegenden Dokument dienen lediglich der Veranschaulichung. Entsprechende
Anlagen werden derzeit nicht unbedingt in einem von Franklin Templeton empfohlenen Portfolio gehalten. Die darge-
stellten Einschätzungen sollen lediglich einen Einblick in den Prozess der Wertpapieranalyse gewähren. Die bereitgestellten
Informationen stellen weder eine Empfehlung noch eine individuelle Anlageberatung in Bezug auf bestimmte Wertpapiere,
Strategien oder Anlageprodukte dar und sind kein Hinweis auf Handelsabsichten eines durch Franklin Templeton
verwalteten Portfolios. Die Daten und Fakten stammen aus Quellen, die als zuverlässig betrachtet werden, wurden
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Anlageberatung oder als Angebot für ein bestimmtes Wertpapier zu verstehen. Die Wertentwicklung der Vergangenheit
ist keine Garantie für die Zukunft.
Es gibt keine Garantie dafür, dass sich Schätzungen oder Prognosen bewahrheiten.
12 Wie anfällig sind Schwellenländeranleihen 2022 gegenüber dem Fed-Tapering?WICHTIGE HINWEISE Das vorliegende Dokument dient ausschließlich der allgemeinen Information. Es ist weder als individuelle Anlageberatung noch als Empfehlung oder Aufforderung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Wertpapiers oder zur Übernahme einer bestimmten Anlagestrategie zu verstehen. Es stellt keine Rechts- oder Steuerberatung dar. Das vorliegende Dokument darf nicht ohne die vorherige schriftliche Genehmigung von Franklin Templeton reproduziert, verteilt oder veröffentlicht werden. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen sind die des Anlageverwalters, und Kommentare, Meinungen und Analysen geben die aktuelle Einschätzung zum Erscheinungsdatum wieder und können sich jederzeit ohne Vorankündigung ändern. Diese Einschätzungen und die ihnen zugrunde liegenden Annahmen können sich aufgrund von Markt- oder anderen Bedingungen ändern. Zudem können sie von den Ansichten anderer Portfoliomanager oder denen des Unternehmens insgesamt abweichen. Die vorliegenden Informationen stellen keine vollständige Analyse aller wesentlichen Tatsachen in Bezug auf ein Land, eine Region oder einen Markt dar. Es kann nicht zugesichert werden, dass sich Vorhersagen, Hochrechnungen oder Prognosen zur Wirtschaft, zu den Aktienmärkten, Anleihenmärkten oder den wirt- schaftlichen Trends auf den Märkten als richtig erweisen werden. Der Wert von Anlagen und von damit erzielten Erträgen kann sowohl fallen als auch steigen, und Sie erhalten unter Umständen nicht den ursprünglich investierten Betrag zurück. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung. Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Verlusts des Anlagekapitals. Alle in diesem Dokument enthaltenen Recherchen und Analysen wurden von Franklin Templeton für eigene Zwecke beschafft und können in diesem Zusammenhang genutzt werden. Sie werden Ihnen nur als Nebenleistung zur Verfügung gestellt. Bei der Erstellung dieser Unterlagen wurden möglicherweise Daten von Drittanbietern verwendet. Franklin Templeton („FT“) hat diese Daten nicht unabhängig geprüft, validiert oder revidiert. Auch wenn die Informationen aus Quellen bezogen wurden, die Franklin Templeton für zuverlässig hält, kann keine Garantie bezüglich ihrer Richtigkeit gegeben werden, und diese Informationen können unvollständig oder zusammengefasst sein und können sich jederzeit ohne Vorankündigung ändern. Die Erwähnung einzelner Wertpapiere stellt weder eine Empfehlung zum Kauf, Halten oder Verkauf von Wertpapieren dar noch ist sie als solche auszulegen, und die zu diesen einzelnen Wertpapieren (gegebenenfalls) genannten Informationen stellen keine ausreichende Grundlage für eine Anlageentscheidung dar. FT haftet für keinerlei Verluste, die durch die Nutzung dieser Informationen entstehen. Es liegt im alleinigen Ermessen des Nutzers, auf die Kommentare, Meinungen und Analysen in den vorliegenden Materialien zu vertrauen. Die betreffenden Produkte, Dienstleistungen und Informationen sind möglicherweise nicht in allen Ländern verfügbar und werden außerhalb der USA von verbundenen Unternehmen von FT und/oder ihren Vertriebsstellen, wie nach lokalem Recht und lokalen Vorschriften zulässig, angeboten. 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