NIEDERLANDE KOMPENDIUM - Berenberg
←
→
Transkription von Seiteninhalten
Wenn Ihr Browser die Seite nicht korrekt rendert, bitte, lesen Sie den Inhalt der Seite unten
F I X E D I N C O M E R E S E A RC H | PUBLIC SECTOR & FINANCIALS
NIEDERLANDE
KOMPENDIUM
Philipp Jäger, CIIA, FRM
Senior Analyst Fixed Income
+49 69 91 30 90-590
philipp.jaeger@berenberg.com
Helge Schunck, CFA
Senior Analyst Fixed Income
+49 69 91 30 90-591
helge.schunck@berenberg.com
Timo Segieth
Analyst Fixed Income
+49 69 91 30 90-592
timo.segieth@berenberg.com
14. September 2016, 4. AuflageF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Inhaltsverzeichnis
1. Das Königreich der Niederlande 4
1.1 Makroökonomisches Umfeld 4
1.2 Volkswirtschaftliche Kennzahlen im Überblick 5
1.3 Die Sicht der Ratingagenturen 7
1.4 Überblick über die in dieser Studie vorgestellten Rentenmarktakteure 7
2. Die Niederlande als Emittent 8
2.1 Die Dutch State Treasury Agency 8
2.2 Die Emissionstätigkeit der Niederlande 8
3. Die niederländischen Agencies 10
4. Die niederländischen Kommunen 15
5. Der niederländische Finanzsektor 17
5.1 Überblick über die niederländische Kreditwirtschaft 17
5.2 Kurzprofile niederländischer Banken 19
6. Niederländische Covered Bonds 28
6.1 Der niederländische Covered-Bond-Markt 29
6.2 Transaktionsstruktur und rechtlicher Rahmen 31
6.3 Deckungsstöcke 34
6.4 Der niederländische Hypotheken- und Immobilienmarkt 42
Wichtige Hinweise 44
Kontakte 45
2/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
3/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
1. Das Königreich der Niederlande
1.1 Makroökonomisches Umfeld
Das Königreich der Niederlande gehört ohne Zweifel zu Die Niederlande und ihre Nachbarn
den stärksten und stabilsten Volkswirtschaften der Euro-
zone. Dies sehen die großen Ratingagenturen Moody’s, Groningen
Standard & Poor’s und Fitch ähnlich und versehen die Friesland
Bonität des Landes ausschließlich mit den bestmöglichen
Drenthe
Beurteilungen (Aaa/AAA/AAA). Nicht überraschend Nord-
Holland
landet das Land auch im „Fundamental Health Ranking“
des Euro Plus Monitors, der jährlich von Berenberg zu- AMSTERDAM Flevo-
land Overijssel
sammen mit dem Lisbon Council veröffentlicht wird,
regelmäßig auf einem der vorderen Plätze (2015: Platz 4 Den
Haag Utrecht Gelderland Deutschland
der insgesamt 21 in der Studie untersuchten europäischen Südholland
Rotterdam
Länder).
Nordbrabant
Für das aktuelle Jahr wird ein recht solides Wachstum von Seeland
rund 2% erwartet. Zwar hat das Brexit-Votum der sehr Lim-
burg
guten Stimmung innerhalb der niederländischen Wirtschaft Belgien
einen leichten Dämpfer versetzt: Aufgrund der Bedeutung
Großbritanniens als einer der wichtigsten Handelspartner
wird sich der Austritt der Briten aus der EU wohl etwas Kurzprofil des Königreichs der Niederlande
stärker auf die Volkswirtschaft der Niederlande auswirken Amtlicher Name Königreich der Niederlande
als für die Eurozone im Durchschnitt. Dennoch dürfte die Fläche 41.526 km² (Gemeinsame Landgrenzen
Konsumlaune der Niederländer – aktuell der wichtigste mit Belgien und Deutschland)
Treiber der Volkswirtschaft – weiterhin hoch bleiben,
Einwohnerzahl (01.01.2016) 17,0 Mio.
gestützt auch durch die anhaltende Erholung am Immobi-
lienmarkt, gestiegene Löhne sowie eine gestiegene Anzahl Bevölkerungswachstum Zwischen 2007 und 2015: +3,8%
an Beschäftigten. Zwischen 2005 und 2014 stieg speziell (EU-28: +2,4%, DE: -0,2%)
die Zahl der Selbstständigen mit keinen oder wenigen Städte über 250 Tsd. Amsterdam (833 Tsd.) / Rotterdam (630
Angestellten um über 50%. Diese Entwicklung birgt je- Einwohner (Jan. 2016) Tsd.) /Den Haag (520 Tsd.) / Utrecht
doch auch Risiken: Wegen der oft nur unzureichenden (339 Tsd.)
sozialen Absicherung dieser Gruppe könnten zusätzliche
Bruttoinlandsprodukt 677 Mrd. EUR
Kosten auf die niederländische Gesellschaft zukommen. (BIP, nominell 2015)
Die Regierung ist sich des Problems allerdings bewusst,
BIP/Kopf 2015 (nominell) 40.000 EUR (Eurozone: 30.700 EUR)
erste Schritte wie ein verstärktes Vorgehen gegen Schein-
selbstständigkeit wurden schon in Angriff genommen. Öffentlicher Schuldenstand 65,1 % (Eurozone: 90,7%)
in % des BIP 2015
Auch die Verschuldung der privaten Haushalte ist für die
Haushaltssaldo 2015 -1,8% (Eurozone: -2,1%)
Niederlande besonders aufgrund der hohen Hypothekar-
verschuldung nach wie vor bedeutend. Wenngleich in den Sparquote 2015 12,7%* (Eurozone: 12,5%)
letzten Jahren einige Reformen wie bspw. eine schrittweise (Haushalte)
Reduktion der Absetzbarkeit von Hypothekarzinsen vor- Verschuldungsquote 228,8%
genommen wurden, bleiben nach wie vor steuerliche An- (Privater Sektor) 2015
reize für den hypothekarischen Erwerb von Immobilien Wichtigste Handelspartner DE (23,1%), BE (10,3%), UK (8,9%),
bestehen. (Exportanteile 2015) FR (8,0%)
In den Niederlanden gibt es einen breiten politischen Konsens für eine fiskalische Konsolidierung und eine Reduzierung der
Verschuldung. So war die Staatsverschuldung im vergangenen Jahr erstmals seit der Finanzkrise wieder rückläufig und sank auf
im europäischen Vergleich solide 65,1%. Nach mehreren Reformen in den vergangenen Jahren mit dem Ziel die langfristige
Tragfähigkeit des Haushalts zu gewährleisten und vor dem Hintergrund der Parlamentswahlen im Frühjahr 2017 ist jedoch in
den kommenden Monaten wenig zusätzlicher Reformeifer zu erwarten.
Quelle: Statistics Netherlands, EU-Kommission, Eurostat, Berenberg Fixed Income Research. *vorläufig
4/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
1.2 Volkswirtschaftliche Kennzahlen im Überblick
BIP pro Kopf (2015) J/J-Wachstum des niederländischen BIP (real)
50.000 6,0
45.000 40.000 4,0
40.000
35.000 2,0
30.000 0,0
%
EUR
25.000
20.000 -2,0
15.000 -4,0
10.000
5.000 -6,0
0
AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK
Quelle: Eurostat, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Eurostat, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
Haushaltssaldo in % des BIP (Schätzung 2016) Primärsaldo in % des BIP (Schätzung 2016)
0,5 2,0
0,0 1,5
-0,5
1,0
-1,0
in % des BIP
in % des BIP
-1,5 0,5
-2,0 -1,7 0,0
-2,5 -0,5
-3,0 -0,5
-1,0
-3,5
-1,5
-4,0
-4,5 -2,0
AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK
Quelle: EU-Kommission, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: EU-Kommission, Berenberg Fixed Income Research.
Staatsverschuldung in % des BIP (Schätzung 2016) Private Verschuldung in % des BIP (2015)
140 250 228,8
120
200
100
in % des BIP
in % des BIP
150
80 64,9
60 100
40
50
20
0
0
IT
AT*
DE
SE
BE
ES
FI
NL**
FR*
UK
AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK
Quelle: EU-Kommission, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Eurostat, Berenberg Fixed Income Research.
*2014, **vorläufig
5/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Leistungsbilanzsaldo in % des BIP (Schätzung 2016) Exportquote (2015)
10,0 8,9 90 82,5
8,0 80
6,0 70
60
in % des BIP
in % des BIP
4,0
50
2,0
40
0,0 30
-2,0 20
-4,0 10
-6,0 0
AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK AT BE DE ES FI FR IT NL SE UK
Quelle: EU-Kommission, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Eurostat, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
Entwicklung der Arbeitslosenquote Entwicklung der Arbeitslosenquote (unter 25-jährige)
14 30
Niederlande Niederlande
12 25
Eurozone Eurozone
10 20
8
15
%
%
6
10
4
5
2
0 0
Quelle: Eurostat, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Eurostat, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
Entwicklung der Verbraucherpreise Index des Wirtschaftsvertrauens
5,0 140
Inflationsrate J/J (HCPI)
130 Economic Sentiment Indicator
4,0 Kerninflationsrate J/J (HCPI)
120
3,0
Indexpunkte
110
2,0 100
%
90
1,0
80
0,0 70
-1,0 60
Quelle: Eurostat, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: EU-Kommission, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
6/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
1.3 Die Sicht der Ratingagenturen
Derzeit bewerten die drei großen Ratingagenturen Moody’s, Standard & Poor’s und Fitch die Aaa / AAA / AAA
Bonität des niederländischen Staates. Alle drei vergeben unisono die Bestnote von Dreifach-A
bei stabilem Ausblick. Unter anderem nennen die Ratingagenturen bei ihrer Kreditwürdigkeits-
beurteilung die folgenden Stärken und Schwächen beziehungsweise Herausforderungen.
Stärken:
Das Land zeichnet sich durch eine gut ausgebildete Erwerbsbevölkerung, eine gut
entwickelte Infrastruktur sowie durch eine diversifizierte Volkswirtschaft aus (Moody’s)
Wohlhabende, wettbewerbsfähige und diversifizierte Volkswirtschaft (S&P)
Pro-Kopf-BIP oberhalb des Peer-Group-Durchschnitts, diversifizierte und wettbewerbs-
fähige Volkswirtschaft (Fitch)
Solide makroökonomische Rahmenbedingungen (Moody’s)
Inlandsnachfrage wird von Reallohnsteigerungen, besseren Arbeitsmarktbedingungen und
einer Erholung auf dem Immobilienmarkt unterstützt (S&P)
Breiter gesellschaftlicher und politischer Konsens hinsichtlich finanzpolitischer Ziele
(Moody’s)
Günstige Refinanzierungsbedingungen am Kapitalmarkt (Moody’s)
Eventualverbindlichkeiten aus dem Banken- bzw. Immobiliensektor sinken (Fitch)
Schwächen/Herausforderungen:
Der demografische Wandel belastet das zukünftige Wachstumspotenzial (Moody’s)
Budgetdefizit und Schuldenstand oberhalb des Peer-Group-Medians (Fitch)
Arbeitslosenquote liegt (leicht) oberhalb des Peer-Group-Medians (Fitch)
Lockere Geldpolitik der EZB („QE“) könnte negative Nebeneffekte auf die niederländi-
sche Wirtschaft haben (Fitch)
Hohe Hypothekarverschuldung der privaten Haushalte (Moody’s)
Termine für die nächsten Rating-Überprüfungen
Moody’s 28. Oktober 2016
S&P 18. November 2016
Fitch 04. November 2016
Quelle: Ratingagenturen, Berenberg Fixed Income Research.
1.4 Überblick über die in dieser Studie vorgestellten Rentenmarktakteure
Königreich der Belgien
Königreich Niederlande
Staatsanleiheemissionen erfolgen über das niederländische
Schatzamt (Agentschap van de Generale Thesaurie)
keine explizite Garantie
Gebietskörperschaften
(Provinzen, Kommunen, Waterschaps-Behörden)
Banken Agencies
ING Bank N.V. Bank Nederlandse
50% Gemeenten (BNG) 50%
Rabobank Group
83% Nederlandse 17%
77% ABN AMRO Bank N.V. Waterschapsbank (NWB)
100%
SNS Bank N.V. Nederlandse Financierings-Maatschappij 51%
NIBC Bank N.V. voor Ontwikkelingslanden (FMO)
Propertize B.V. (2014 emittierte Anleihen be-
Leaseplan N.V. sitzen eine Garantie seitens des Zentralstaats)
F. van Lanschot Bankiers N.V.
Achmea Bank N.V.
Aegon Bank N.V.
Covered-Bond-Emittenten
Quelle: eigene Darstellung Berenberg Fixed Income Research.
7/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
2. Die Niederlande als Emittent
2.1 Die Dutch State Treasury Agency
Die Schuldenaufnahme bzw. das Schuldenmanagement des niederländischen Staates erfolgt über DSTA betreibt das Schulden-
die Dutch State Treasury Agency (DSTA, niederl.: Agentschap van de Generale Thesaurie). management des Staates
Diese ist Teil des niederländischen Finanzministeriums. Neben dem Schuldenmanagement ist
die DSTA auch zuständig für das Treasury Banking des öffentlichen Sektors sowie für den Zah-
lungsverkehr der Regierung.
Die Dutch State Treasury Agency innerhalb des niederländischen Finanzministeriums
Finanzminister
Generalsekretär
Verschiedene
Treasury
Fachabteilungen
Schuldenmanagement
Dutch State
Treasury Banking
Treasury Agency
Zahlungsverkehr
Quelle: DSTA, Berenberg Fixed Income Research.
2.2 Die Emissionstätigkeit der Niederlande
Die DSTA nutzt zur Schuldenaufnahme verschiedene Finanzierungsinstrumente, die sich haupt- Ziel: möglichst liquide Bench-
sächlich im Hinblick auf ihre Laufzeit unterscheiden. Die klassische Kapitalmarktfinanzierung mark-Kurve in den Laufzeiten
erfolgt in den Niederlanden über so genannte Dutch State Loans (DSLs) in den Laufzeiten drei bis zehn Jahre
bis rund 30 Jahre. In den Laufzeiten bis zu zehn Jahre wird hierbei laut Angaben der DSTA
mittels Emissionen und Sekundärmarkthandel stets eine möglichst liquide Benchmark-Kurve
aufrechterhalten. DSL-Auktionen erfolgen in der Regel zwei Mal pro Monat, jeweils am zweiten
und vierten Dienstag des Monats. Zum weiteren Finanzierungsinstrumentarium der DSTA
zählen unter anderem Geldmarktpapiere, so genannte Dutch Treasury Certificates (DTCs),
Commercial Papers sowie Private Loans.
Bloomberg-Kürzel niederländischer Staatstitel
NETHER Dutch Government Bonds
NETHRR Dutch Principal Strip
NETHRS Dutch Coupon Strip
NETHRF Dutch Fungible Strip
DTB Dutch Treasury Certificate
NBC Dutch Bank Certificate
DSDN Dutch State Bonds
Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
8/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Entwicklung der DSL-Emissionsvolumina* Verschuldung nach Finanzierungsinstrument*
70
1%
DSL-Emissionen Plan 2016
60 DSLs
6%
50
Mrd. EUR
40 DTCs & Commercial
Paper
30
20 Private Loans
10
93%
0
'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16
Quelle: DSTA, Berenberg Fixed Income Research. *Währungsumrechnungen Quelle: DSTA, Berenberg Fixed Income Research. *exkl. Cash Collateral
zum Kurs des Emissionstages Received
Per 31.08.2016 hatte der niederländische Staat rund 340 Mrd. EUR an Schuldtiteln ausstehen. Hauptfinanzierungsinstrument:
Hierbei entfällt das Gros (93%) auf DSLs, gefolgt von DTCs und Commercial Papers mit einem DSLs
Anteil von zusammen 6%. Die Bedeutung von Private Loans sowie von sonstigen Finanzie-
rungsalternativen ist ebenfalls sehr gering.
Für das laufende Jahr kalkuliert die DSTA laut ihrem zuletzt veröffentlichten Emissionsplan- 25-30 Mrd. EUR DSL für
Update vom vergangenen Juni mit Emissionen in einem Gesamtvolumen von rund 2016 geplant
74 Mrd. EUR. Hierbei sollen ca. 25-30 Mrd. EUR auf DSLs und bis zu 49 Mrd. EUR auf
Geldmarkttitel sowie für Swap-Geschäfte hinterlegtes Cash Collateral entfallen. Im Hinblick auf
die DSLs liegt der angepeilte Finanzierungsbedarf damit deutlich unterhalb des Vorjahresni-
veaus (47,5 Mrd. EUR). Im laufenden Jahr wurden bereits DSLs in einem Gesamtvolumen von
18 Mrd. EUR auf den Markt gebracht, so dass zum jetzigen Zeitpunkt rund 60-70% des 2016er-
Zielvolumens bereits erfüllt sind.
Das Fälligkeitsprofil der DSLs zeigt Schwerpunkte in den Jahren 2017 und 2018. In beiden Ausgewogenes Fälligkeitsprofil
Jahren erreichen Papiere in einem Gesamtvolumen von um die 40 Mrd. EUR ihre Fälligkeit. mit Schwerpunkten in den
Insgesamt zeigt sich das Fälligkeitsprofil aber ausgewogen. In den verbleibenden Monaten dieses Jahren 2017 und 2018
Jahres stehen keinerlei DSL-Fälligkeiten mehr an.
Fälligkeiten der ausstehenden DSLs Emissionsplan-Update (Stand: Juni 2016)
70 Finanzierungsbedarf 2016 Mrd. EUR
Fälligkeiten Kapitalmarktpapiere 28,1
60 + Rückkauf DSLs 2017/2018 5,1
+ Geldmarktpapiere Jahresultimo 2015 (inkl. Cash Collateral) 34,6
50 + Budgetdefizit 2016 6,4
Mrd. EUR
40 = Gesamter Finanzierungsbedarf 2016 74,2
30 Externer Finanzierungsbedarf nach Instrument Mrd. EUR
Kapitalmarktpapiere 25-30
20
Geldmarktpapiere (inkl. Cash Collateral) 44,2-49,2
10 74,2
0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: DSTA, Berenberg Fixed Income Research.
9/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
3. Die niederländischen Agencies
Derzeit gibt es drei niederländische Agencies mit am Kapitalmarkt ausstehenden Anleihen. Der Drei Agency-Emittenten aus
bei Weitem größte Emittent ist der Kommunalfinanzierer Bank Nederlandse Gemeenten den Niederlanden mit sehr guter
(BNG) mit einem ausstehenden Volumen von rund 95 Mrd. EUR. Das andere auf die Belange Bonität
des öffentlichen Sektors spezialisierte Institut, die Nederlandse Waterschapsbank (NWB), ist mit
einem ausstehenden Volumen von rund 55 Mrd. EUR wesentlich kleiner. Das dritte Institut im
Bunde ist die FMO (Nederlandse Financieringsmaatschappij voor Ontwikkelingslanden), die
staatliche Förderbank mit einem Fokus auf Entwicklungs- und Schwellenländer (rund
5 Mrd. EUR ausstehende Anleihen). Aufgrund des vereinbarten Verkaufs von Propertize, die
Abwicklungsgesellschaft der verstaatlichten SNS Reaal, an private Investoren stellt sich diese für
uns nicht mehr als klassische „Agency“ dar. Garantien seitens der Niederlande für ausgewählte
Anleihen bleiben jedoch weiterhin bestehen.
In Bezug auf Risikogewicht (0%) und LCR-Klassifizierung (Level 1) weisen Anleihen der FMO Unterschiede bei der regulatori-
und garantierte Anleihen von Propertize den regulatorisch vorteilhaftesten Status aus. Seitens schen Behandlung
BNG und NWB emittierte Papiere werden aufgrund der fehlenden Garantie indes mit einem
CRR-Risikogewicht von 20%, allerdings als LCR-Level-1-Aktiva eingestuft. Unter Solvency II
profitieren unseres Erachtens lediglich die Anleihen der Propertize – aufgrund der expliziten
Garantien – von einer bevorzugten Behandlung.
Überblick staatsgarantierte Emittenten bzw. staatsnahe Emittenten
Emittent Explizite Risiko- Bevorzugte Rating Eigentümer
Garantie gewicht/ Behandlung (M/S&P/F)
LCR unter
Solvency II*
50% niederländischer Staat;
Bank Nederlandse 20% / übrige Anteile sind im Besitz von 95% der nie-
nein nein Aaa/AAA/AA+
Gemeenten N.V. Level 1 derl. Kommunen, 11 von 12 niederl. Provinzen
und einem Zweckverband der Wasserwirtschaft
17% direkte Beteiligung niederl. Staat, 81%
Nederlandse Waterschaps- 20% /
nein nein Aaa/AAA/--- niederl. Zweckverbände der Wasserwirtschaft,
bank N.V. Level 1
2% neun niederl. Provinzen
Nederlandse Finan-
0% / 51% niederländischer Staat, 49% Geschäfts-
cieringsmaatschappij voor nein nein ---/AAA/AAA
Level 1 banken, Gewerkschaften und andere
Ontwikkelingslanden N.V.
100% Stichting Administratiekantoor Beheer Financiële
0%** /
Propertize B.V. ja* ja** Aaa/---/AAA Instellingen (NFLI, vollständig im Besitz des niederlän-
Level 1**
dischen Staates)***
Quelle: Emittenten, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *Garantie des niederländischen Staates für Anleihen im Rahmen des „Propertize Debt Guaran-
tee Scheme“, **für garantierte Anleihen; ***Vereinbarter Verkauf an ein Käuferkonsortium um JP Morgan und LoneStar
Die Förderbanken BNG, NWB und FMO sowie weitere ausgewählte Förderprogramme könn- Zusammenschluss der nieder-
ten möglicherweise bis 2017 unter einem Dach zusammengeführt werden. In einem Ende Juni ländischen Förderinstitute?
veröffentlichten Bericht, der im Auftrag des niederländischen Arbeitgeberverbandes VNO-
NCW erstellt wurde, wird vorgeschlagen, ein niederländisches Förderinstitut mit Namen Neder-
landse Financieringsinstelling voor Economische Ontwikkeling (NFEO) zu gründen. In einem
Berenberg Flash vom 04.07.2016 haben wir den Vorschlag genauer unter die Lupe genommen.
Für die Institute könnte ein Zusammenschluss unter anderem durch die Reduzierung von (Fun-
ding-)Kosten sowie regulatorischem Kapitalbedarf vorteilhaft sein. Auch Investoren könnten,
sofern der niederländische Staat das neue Institut bspw. über einen Garantiemechanismus unter-
stützt, über geringere Risikogewichte und eine präferierte Behandlung von Anleihen im Rahmen
von Solvency II profitieren.
10/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Bank Nederlandse Gemeenten N.V. (BNG)
(Bloomberg-Kürzel: BNG )
Die niederländische Bank Nederlandse Gemeenten N.V. Ausgewählte Finanzdaten (IFRS)
(BNG) ist ein auf die Finanzierung des öffentlichen Sektors
in Mio. EUR 2013 2014 2015 H1/16
spezialisiertes Kreditinstitut. Die Bank ist eines der größten
Kreditinstitute in den Niederlanden. Zu ihren Kunden zäh- Zinsüberschuss 530 444 450 191
len unter anderem Kommunalbehörden, öffentliche Woh- Risikovorsorge 58 15 72 2
nungsbauunternehmen, Institutionen aus dem Gesundheits-
und Erziehungswesen sowie öffentliche Versorgungsunter- Provisionsüberschuss 25 29 28 15
nehmen. Ihr Marktanteil bei Krediten an niederländische Finanzanlage- und Handelserg. -5 -187 16 8
Kommunen liegt seit einigen Jahren stabil bei etwa 60-70%.
Neben dem Kreditgeschäft bietet die BNG ihren Kunden Personal- und Verwaltungsaufw. 62 65 65 30
weitere Finanzdienstleistungen an, darunter beispielsweise Periodenüberschuss nach St. 283 126 226 126
Zahlungsverkehr, Strategieberatung und Asset Management.
Garantien und Ratings Bilanzsumme 131.183 153.505 149.511 163.456
Eine explizite Garantie seitens des niederländischen Staates
Forderungen an Kreditinstitute 8.509 11.046 10.540 16.333
für die von der BNG begebenen Anleihen existiert nicht.
Jedoch ist davon auszugehen, dass aufgrund der Eigentü- Forderungen an Kunden 92.074 90.732 89.366 88.795
merstruktur und der besonderen Bedeutung als Finanzie-
Verbindl. ggü. Instituten 3.939 2.544 2.968 3.440
rungsquelle für die niederländischen Gemeinden und den
Wohnungsbau der niederländische Staat, sofern erforderlich, Verbriefte Verbindlichkeiten 94.828 110.868 110.123 117.093
für die Verbindlichkeiten der BNG einstehen wird. Eine Eigenkapital 3.430 3.582 4.163 3.905
implizite Garantie darf folglich angenommen werden. Die
Kreditwürdigkeit der BNG wird derzeit von den Ratingagen-
Return on Equity 9,2% 3,6% 5,8% 6,2%
tur Moody’s und Standard & Poor’s mit der Bestnote von
Aaa bzw. AAA beurteilt (Ausblick stabil), Fitch hat ein AA+ Cost-Income-Ratio 12,6% 24,0% 15,4% 14,2%
(Ausblick stabil) vergeben.
Regulatorische Behandlung Risikogewichtete Aktiva 11.530 11.681 12.797 13.328
Das Risikogewicht gemäß CRR-Standardansatz beträgt 20%,
Harte Kernkapitalquote (CET 1) 24,3% 23,7% 23,4% 25,9%
im Rahmen der LCR werden die Anleihen der BNG als
Aktiva der Stufe 1 klassifiziert. Aufgrund des fehlenden Kernkapitalquote 24,4% 23,7% 26,7% 29,3%
Garantiemechanismus erfahren Forderungen an die BNG Gesamtkapitalquote 24,4% 23,7% 26,7% 29,3%
unter Solvency II jedoch keine bevorzugte Behandlung. Die
Anleihen können im Rahmen des Public Sector Purchase Quelle: BNG, Berenberg Fixed Income Research.
Programme (PSPP) von der EZB angekauft werden.
Eigentümerstruktur Fälligkeitsprofil der ausstehenden Anleihen*
18,0
95% der niederländischen Kommunen; 16,0
Niederländischer
11 von 12 niederländische Provinzen;
Staat 14,0
Zweckverband der Wasserwirtschaft
12,0
Mrd.EUR
10,0
50% 50% 8,0
6,0
4,0
Bank Nederlandse Gemeenten (BNG) 2,0
0,0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: BNG, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *bei Bloomberg gelistete
Anleihen
11/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Nederlandse Waterschapsbank N.V. (NWB)
(Bloomberg-Kürzel: NEDWBK )
Die Nederlandse Waterschapsbank N.V. (NWB) ist ein auf Ausgewählte Finanzdaten (IFRS)
die Finanzierung des öffentlichen Sektors spezialisiertes
in Mio. EUR 2013 2014 2015 H1/16
Kreditinstitut. Zu den Kunden zählen unter anderem Kom-
munalbehörden, öffentliche Wohnungsbau- und Versor- Zinsüberschuss 95 117 180 100
gungsunternehmen, Institutionen aus dem Gesundheitswe- Risikovorsorge - - - -
sen sowie die regionalen Wasserverbände. Bei der Finanzie-
rung der Wasserverbände nimmt die Bank mit einem Markt- Provisionsüberschuss - - - -
anteil von 85% eine dominierende Stellung ein. Gemäß ihren Finanzanlage- und Handelserg. -14 -16 -9 -13
Statuten ist es der NWB untersagt, Kredite an den Privatsek-
tor auszureichen. Eine Kreditvergabe an den öffentlichen Personal- und Verwaltungsaufw. 14 13 16 8
Sektor außerhalb der Niederlande erfolgt nur in einem sehr Periodenüberschuss nach St. 34 49 95 54
geringen Umfang und ausschließlich in Westeuropa.
Garantien und Ratings Bilanzsumme 73.006 88.249 91.314 104.136
Eine explizite Garantie seitens des niederländischen Staates
Forderungen an Kreditinstitute 6.250 10.174 8.908 13.903
für die von der NWB begebenen Anleihen existiert nicht.
Jedoch ist davon auszugehen, dass aufgrund der Eigentü- Forderungen an Kunden 57.385 64.666 63.576 69.441
merstruktur und der besonderen Bedeutung als Finanzie-
Verbindl. ggü. Instituten 523 1.276 2.455 2.211
rungsquelle für den öffentlichen Sektor der niederländische
Staat, sofern erforderlich, für die Verbindlichkeiten der Verbriefte Verbindlichkeiten 56.932 67.478 63.178 73.024
NWB einstehen wird. Eine implizite Garantie darf folglich Eigenkapital 1.256 1.303 1.399 1.453
angenommen werden. Die Kreditwürdigkeit der NWB wird
derzeit von den Ratingagenturen Moody’s und Standard &
Return on Equity 2,7% 3,8% 7,0% 7,6%
Poor’s mit Aaa (stabil) bzw. AAA (stabil) beurteilt. Die Kre-
ditwürdigkeitseinstufung der beiden Agenturen entspricht Cost-Income-Ratio 17,3% 12,9% 9,4% 9,2%
damit der des niederländischen Staates.
Regulatorische Behandlung Risikogewichtete Aktiva 1.245 1.780 1.998 2.835
Das Risikogewicht gemäß CRR-Standardansatz beträgt 20%,
Harte Kernkapitalquote (CET 1) 100,9% 73,0% 69,8% 49,2%
im Rahmen der LCR werden die Anleihen der NWB als
Aktiva der Stufe 1 klassifiziert. Aufgrund des fehlenden Kernkapitalquote 100,9% 73,0% 79,8% 57,0%
Garantiemechanismus erfahren Forderungen an die NWB
Gesamtkapitalquote 100,9% 73,0% 79,8% 57,0%
unter Solvency II jedoch keine bevorzugte Behandlung. Die
Anleihen können im Rahmen des Public Sector Purchase Quelle: NWB, Berenberg Fixed Income Research.
Programme (PSPP) von der EZB angekauft werden.
Eigentümerstruktur Fälligkeitsprofil der ausstehenden Anleihen*
12,0
Waterschaps-Behörden
Niederländischer Niederländische 10,0
(dezentralisierte
Staat Provinzen
Gebietskörperschaften)
8,0
Mrd.EUR
6,0
17% 81% 2%
4,0
2,0
Nederlandse Waterschapsbank (NWB)
0,0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: NWB, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *bei Bloomberg gelistete
Anleihen
12/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Nederlandse Financierings-Maatschappij v. Ontwikkelingslanden N.V. (FMO)
(Bloomberg-Kürzel: NEDFIN )
Die Nederlandse Financierings-Maatschappij voor Ontwik- Ausgewählte Finanzdaten (IFRS)
kelingslanden N.V. (FMO) ist die offizielle Entwicklungs-
in Mio. EUR 2013 2014 2015 H1/16
bank des niederländischen Staates. Ziel der Bank ist es, durch
Investitionen in ausgewählte Unternehmen aus Entwick- Zinsüberschuss 155 169 227 108
lungs- und Schwellenländern nachhaltiges Wachstum im Risikovorsorge 2 2 2 1
privatwirtschaftlichen Sektor zu fördern. Die Förderschwer-
punkte liegen auf der Finanzierung von Finanzinstituten Provisionsüberschuss 7 7 7 2
sowie von Unternehmen aus dem Energiebereich und der Finanzanlage- und Handelserg. 104 58 58 24
Agrar-, Ernährungs- und Wasserwirtschaft. Zu den angebo-
tenen Produkten zählen die klassische Kreditvergabe, kurz- Personal- und Verwaltungsaufw. 61 60 77 41
und langfristige Projektfinanzierungen sowie Mezzanine- Periodenüberschuss nach St. 133 124 174 57
und Eigenkapitalfinanzierungen und direkte Beteiligungen.
Garantien und Ratings Bilanzsumme 6.184 7.088 8.421 8.820
Zwischen dem niederländischen Staat und der FMO besteht
Forderungen an Kreditinstitute 1.132 1.127 1.622 1.840
seit 1991 eine Vereinbarung, der zufolge der Staat Situatio-
nen verhindern soll, in denen die FMO den in der Vereinba- Forderungen an Kunden 2.928 3.801 4.250 4.279
rung explizit aufgeführten finanziellen Verpflichtungen ge-
Verbindl. ggü. Instituten 304 342 76 133
genüber Dritten (darunter Anleihegläubiger) nicht mehr
nachkommen kann. Die Kreditwürdigkeit der FMO wird Verbriefte Verbindlichkeiten 3.610 4.197 5.348 5.702
derzeit von den Ratingagenturen Standard & Poor’s und Eigenkapital 1.963 2.138 2.510 2.592
Fitch mit AAA (stab.) beurteilt.
Regulatorische Behandlung Return on Equity 7,1% 6,1% 7,5% 4,5%
Maßgeblich aufgrund der oben angeführten Vereinbarung ist
gemäß CRR-Standardansatz für die von der FMO begebenen Cost-Income-Ratio 23,0% 25,7% 26,5% 30,6%
Anleihen ein Risikogewicht von 0% anzusetzen. Da die
staatliche Absicherung jedoch nicht die Mindestvorausset- Risikogewichtete Aktiva 6.854 8.416 10.139 10.212
zungen des Art. 215 der Delegierten Verordnung 2015/35
Harte Kernkapitalquote (CET 1) 24,7% 21,3% 22,9% 23,8%
erfüllt, kann im Rahmen von Solvency II eine bevorzugte
Behandlung der Anleihen nicht erfolgen. FMO-Anleihen Kernkapitalquote 27,7% 21,3% 23,6% 24,9%
besitzen im Hinblick auf die Liquidity Coverage Ratio (LCR)
Gesamtkapitalquote 27,7% 21,3% 23,6% 24,9%
u.E. den Status als Level-1-Aktiva und können im Rahmen
des Public Sector Purchase Programme (PSPP) von der EZB Quelle: FMO, Berenberg Fixed Income Research.
angekauft werden.
Eigentümerstruktur Fälligkeitsprofil der ausstehenden Anleihen*
1,2
Niederländischer Geschäftsbanken; Gewerkschaften; 1,0
Staat Vertreter der Privatwirtschaft
0,8
Mrd.EUR
0,6
51% 49%
0,4
Nederlandse Financierings-Maatschappij 0,2
voor Ontwikkelingslanden N.V. (FMO)
0,0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: FMO, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *bei Bloomberg gelistete
Anleihen
13/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Exkurs: Spezialfonds als Garantiegeber für Kredite niederländischer Agencies
Die beiden großen niederländischen Agencies, Bank Nederlandse Gemeenten (BNG) und Gute Aktivaqualität von
Nederlandse Waterschapsbank (NWB), verweisen auf die jeweils hohe Qualität ihres Kreditport- BNG und NWB unter ande-
folios. Nach Aussage der BNG hat das Gros der von ihr vergebenen Kredite eine 0%-ige Risi- rem durch garantierte Kredite
kogewichtung. Der Grund: ihr starkes Engagement im öffentlichen Sektor. Kredite an nieder-
ländische Kommunen sowie Kredite an Wohnungsbauunternehmen und Unternehmen des
Gesundheitswesens, die über Spezialfonds garantiert werden, unterliegen einer Risikogewichtung
von 0%.
In den Niederlanden existieren zwei Spezialfonds, die als Garantiegeber für Kredite an Woh- Zwei Spezialfonds treten als
nungsbauunternehmen (beispielsweise Woningbouwvereniging Stadgenoot) respektive an Ein- Garantiegeber auf:
richtungen des Gesundheitswesens (Krankenhäuser, Altenheime etc.) fungieren: Darlehen an WSW und WFZ
Wohnungsbauunternehmen können (sofern es sich um Projekte im sozialen Wohnungsbau
handelt) durch den Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW), Kredite an Gesundheitseinrichtun-
gen durch den Waarborgfonds voor de Zorgsector (WFZ) garantiert werden. Um eine Garantie eines
der beiden Fonds für Kreditverbindlichkeiten in Anspruch zu nehmen, muss ein Kreditnehmer
Mitglied im jeweiligen Fonds sein. Die Garantien ermöglichen den Kreditnehmern die Darle-
hensaufnahme zu günstigeren Konditionen.
Kreditgeber werden durch die seitens der beiden Fonds ausgesprochenen Garantien über einen Kreditgeber werden durch mehr-
mehrstufigen Absicherungsmechanismus geschützt. Im Garantiefall springen die Fonds zu- stufigen Sicherungsmechanismus
nächst mit ihrem eigenen Kapital ein. Sofern diese Mittel nicht ausreichen, ist ein Kapitalabruf geschützt
bis zu einer bestimmten Summe bei den Mitgliedern möglich. Sollten auch diese Mittel nicht die
Garantieverbindlichkeiten decken können, kann seitens der Fonds letztlich ein staatliches Auf-
fangnetz in Anspruch genommen werden. Der Staat – im Falle des WSW auch die Kommunen
– hat sich im Rahmen so genannter Backstop-Agreements dazu verpflichtet, im Bedarfsfall den
Fonds zinsfreie Kredite in unlimitierter Höhe zur Verfügung zu stellen.
Entwicklung des WSW-garantierten Kreditvolumens Entwicklung des WFZ-garantierten Kreditvolumens
100 10
9
80 8
7
Mrd. EUR
Mrd. EUR
60 6
5
40 4
3
20 2
1
0 0
'03
'04
'05
'06
'07
'09
'10
'12
'13
'14
'15
'08
'11
'10 '11 '12 '13 '14 '15
Quelle: WSW, S&P, Berenberg FI Research. Quelle: WFZ, S&P, Berenberg FI Research.
Die Spezialfonds selbst treten nicht als Emittent am Kapitalmarkt in Erscheinung. Ihre Garan- Rating der Fonds entspricht
tien sind jedoch der entscheidende Faktor für die Beurteilung der Kreditwürdigkeit der Garan- dem des niederländischen
tienehmer bzw. für die Beurteilung der Aktivaqualität der kreditgebenden Institutionen. Diese Staates
Bedeutung spiegelt sich auch in der Tatsache wider, dass die Fonds geratet sind. Der WFZ ver-
fügt über ein AAA-Rating der Agentur Standard & Poor’s (S&P), der WSW wird seitens
Moody’s und S&P mit Aaa bzw. AAA bewertet. Die Bonitätseinschätzung entspricht damit
jeweils der des niederländischen Staates.
14/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
4. Die niederländischen Kommunen
Die Niederlande gliedern sich territorial in 12 Provinzen und knapp 400 Gemeinden. Die Ge- Nur kleiner Teil des kommu-
meinden (niederländisch: Gemeenten) beziehen ihre Einnahmen in erster Linie aus lokalen nalen Kapitalbedarfs wird über
Steuern und Abgaben sowie aus allgemeinen und zweckgebundenen Finanzzuweisungen seitens den öffentlichen Kapitalmarkt
des Zentralstaats. Hinzu kommen bei Bedarf Kommunalkredite, überwiegend vergeben durch gedeckt
die beiden öffentlichen Förderinstitute Bank Nederlandse Gemeenten (BNG) und Nederlandse
Waterschapsbank (NWB), sowie Einnahmen aus der Aufnahme von Darlehen oder der Emissi-
on von Anleihen. Insgesamt wird nur ein sehr kleiner Teil des kommunalen Kreditbedarfs über
den öffentlichen Kapitalmarkt gedeckt.
Seit 1998 existiert unter dem Dach der BNG ein (unbegrenztes) Medium Term Note Program Eigenes MTN-Programm
(MTN-Programm), das den niederländischen Gemeinden den direkten Zugang zum Kapital-
markt eröffnet. Im Rahmen dieses Emissionsprogramms können die Gemeinden in EUR de-
nominierte, fix oder variabel verzinste Papiere mit Laufzeiten zwischen zwei und 30 Jahren
begeben. Die BNG übernimmt in diesem Zusammenhang Emissions- und Zahlstellendienste.
Die Bestimmungen des MTN-Programms wurden in den vergangenen 14 Jahren mehrfach
geändert bzw. an geltende Gesetze und Verordnungen angepasst. Die aktuell gültige Fassung
(Link) datiert vom 1. Februar 2012.
Die Deckung des kommunalen Kreditbedarfs über den Kapitalmarkt unterliegt in den Nieder- Kapitalmarktfinanzierung
landen einer strengen Regulierung. Zu nennen sind hierbei insbesondere die folgenden Vor- streng reguliert
schriften:
Gemeinden müssen dafür Sorge tragen, einen ausgeglichenen Haushalt vorweisen zu können.
Von diesem Prinzip darf nur abgewichen werden, wenn davon auszugehen ist, dass der
Haushalt in den kommenden Jahren wieder ausgeglichen ist. Sollte die Aufsicht führende
übergeordnete staatliche Ebene bei einer Kommune ein strukturelles Ungleichgewicht fest-
stellen, übernimmt sie die Kontrolle über die Finanzen der Kommune.
Das Volumen kurzfristiger Finanzierungsgeschäfte ist limitiert.
Die Kreditaufnahme darf nur in EUR erfolgen.
Derivate dürfen nur zum Zwecke der Risikominderung eingesetzt werden.
Die niederländischen Gemeinden besitzen keine individuellen Ratings. Jedoch sind die finanz- Keine individuellen Ratings auf
wirtschaftlichen Beziehungen zwischen Staat und lokalen Gebietskörperschaften so geregelt, kommunaler Ebene
dass die Kreditwürdigkeit der Gemeinden mit der des Staates vergleichbar ist. Insbesondere die
Vorschriften des Gesetzes über die Finanzbeziehungen (Financiële-verhoudingswet) begründen eine
enge gesetzliche und wirtschaftliche Bindung der Gemeinden an die Zentralregierung. Vor die-
sem Hintergrund darf für die niederländischen Kommunen derzeit ein implizites Rating von
Aaa/AAA angenommen werden. Verbindlichkeiten gegenüber niederländischen Gemeinden
wird das gleiche CRR-Risikogewicht wie das des niederländischen Staates zugewiesen (0%).
Einschätzung von S&P zur Bonität niederländischer Kommunen
The statutory and institutional framework that regulates the interaction between the central government and
municipalities results in high credit quality for Dutch municipalities. We consider that the local government sector
in The Netherlands benefits from the stable and supportive financial and legal framework that has been estab-
lished by the central government. Dutch municipalities have a wide range of responsibilities under the Social
Support Act that came into force in 2007. The roles and responsibilities and the interaction with the central
government is currently being reassessed. We still believe, however, that there will be adequate financing and
sufficient support provided to municipalities to fulfill their obligations […].
Quelle: S&P (Auszug aus dem Ratingreport Waarborgfonds Sociale Woningbouw vom 11. September 2014).
15/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Am Kapitalmarkt aktive niederländische Kommunen
Ausstehendes Volumen der bei Bloomberg
Gemeinde/Stadt Provinz Bloomberg-Ticker
gelisteten Anleihen in Mio. EUR
Amsterdam Nordholland AMSTER 520
Almelo Overijssel ALMELO 30
Apeldoorn Gelderland APELDO 98
Arnheim Gelderland ARNHEM 25
Eindhoven Nordbrabant EINDHO 130
Emmen Drenthe EMMEN 68
Enschede Overijssel ENSCHE 50
Gorinchem Südholland GORINC 35
Groningen Groningen GRON 133
´s-Hertogenbosch Nordbrabant HERTO 35
Rotterdam Südholland ROTTER 310
Tilburg Nordbrabant TILBRG 9
Utrecht Utrecht UTRECH 155
Velsen Nordholland VELSEN 36
Zaanstad Nordholland ZAANST 42
1.676 Mio. EUR
Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
Anders als im Falle deutscher Kommunen, für die zum Schutz ihrer Existenz gesetzlich ihre Prinzipiell insolvenzfähig, aber
Insolvenzunfähigkeit bestimmt wird, sind niederländische Gemeinden prinzipiell insolvenzfähig. in der Praxis sehr geringe
De facto ist ein Ausfall einer niederländischen Kommune allerdings sehr unwahrscheinlich. Ausfallwahrscheinlichkeit
Denn: Artikel 12 des Financiële-verhoudingswet sieht für Kommunen die Möglichkeit vor, im
Falle finanzieller Notlagen beim nationalen Gemeente- en Provincefonds zusätzliche Geldmittel
zu beantragen. Solange eine Gemeinde derartige Finanzmittel bezieht, ist sie in ihrem Haushalts-
recht eingeschränkt und unterliegt der Aufsicht und der Verwaltung durch das Innenministeri-
um der jeweiligen Provinz. Derzeit existierten in den Niederlanden insgesamt vier Gemeinden
mit Artikel 12-Status.
Wenngleich die Kreditaufnahme der niederländischen Kommunen nicht über die Dutch State DSTA kann von den Kommu-
Treasury Agency (DSTA) erfolgt, tritt die DSTA seit vergangenem Jahr dennoch als Dienstleis- nen als Treasury-Banking-
ter für die Kommunen in Erscheinung. Den lokalen Gebietskörperschaften wurde nunmehr Dienstleister in Anspruch
ermöglicht, die DSTA in ihrer Funktion als Treasury-Banking-Dienstleister in Anspruch zu genommen werden
nehmen. Überschüssige Liquidität können die Kommunen über die DSTA investieren bzw.
verwalten lassen. Hierbei wird vor allem das Ziel verfolgt, die Maastricht-Verschuldung der
Niederlande zu reduzieren. Denn: Die Staatsverschuldung in der Maastricht-Definition ist die
konsolidierte Verschuldung von Staat und substaatlichen Einheiten, weshalb Vermögenswerte und
Schulden, die innerhalb des Sektors Staat gehalten werden, miteinander verrechnet werden können.
16/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
5. Der niederländische Finanzsektor
5.1 Überblick über die niederländische Kreditwirtschaft
Der niederländische Bankensektor zeichnet sich im europäischen Vergleich vor allem durch Im europäischen Vergleich
seine relative Größe und durch eine hohe Konzentration der Aktiva auf einige wenige Groß- relativ großer Bankensektor
banken aus. Per 30.06.2016 betrug das Verhältnis von aggregierter Bilanzsumme zur jährlichen
Wirtschaftsleistung rund 387% und lag damit deutlich über dem Durchschnitt der Eurozone
(291%). Rund 84% der Aktiva entfielen dabei auf die vier größten Banken des Landes: ING
Bank, Rabobank, ABN AMRO und SNS Bank.
Ein weithin akzeptiertes Maß für die Marktkonzentration ist der Herfindahl-Hirschman-Index, Hohe Marktkonzentration
kurz HHI, für dessen Berechnung die Summe der quadrierten Marktanteile gebildet wird. Für
den niederländischen Bankensektor ermittelt die EZB basierend auf 2015er-Daten einen HHI
von 2.100 Punkten, ab einem Wert von 1.800 Punkten spricht man von einer hohen Marktkon-
zentration.
Größe des Bankensektors im Vergleich (Q2 2016) Marktkonzentration im Vergleich (2015)
500% 4.000 100%
HHI
400% 3.200 CR5 (r.S.) 80%
% des BIP
300% 2.400 60%
200% 1.600 40%
100% 800 20%
0% 0 0%
IE NL FR FI BE ES DE AT PT IT GR FI GR NL PT BE ES IE FR IT AT DE
Quelle: Bloomberg, Eurostat, EZB, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: EZB, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research.
HHI: Herfindahl-Hirschman-Index, CR5: Marktanteil der 5 größten Banken
In den Niederlanden gibt es sowohl im Privat- oder Staatsbesitz befindliche Geschäftsbanken als Keine klassischen Sparkassen
auch genossenschaftlich organisierte Institute. Eine klare sektorale Gliederung der Bankenland-
schaft wird anders als in den meisten europäischen Ländern typischerweise jedoch nicht vorge-
nommen. Ein klassischer Sparkassensektor wie beispielsweise in Deutschland existiert in den
Niederlanden nicht.
Aggregierte Bilanz im Zeitverlauf – Aktiva
3.000 Sonstige Aktiva**
Wertpapiere des Sektors Staat*
2.500
Wertpapiere von Nicht-Finanzinstituten*
2.000
Mrd. EUR
Wertpapiere von Banken*
1.500 Kredite an den Sektor Staat*
1.000 Kredite an Unternehmen*
500 Kredite an Haushalte*
Kredite an Sonstige Finanzunternehmen*
0
Kredite an Versicherungen und Pensionsfonds*
Kredite an Banken*
Quelle: Bloomberg, EZB, Berenberg Fixed Income Research. *nur von Ansässigen des Euroraums, **inkl. Aktiva außerhalb des Euroraums
17/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Aggregierte Bilanz im Zeitverlauf – Passiva
3.000
Sonstige Passiva**
2.500
Verbriefte Verbindlichkeiten
2.000
Mrd. EUR
Einlagen des Zentralstaats*
1.500
Einlagen von Nicht-Finanzinstituten*
1.000
500 Einlagen von Banken*
0 Kapital und Rücklagen
Quelle: Bloomberg, EZB, Berenberg Fixed Income Research. *nur von Ansässigen des Euroraums, **inkl. Passiva außerhalb des Euroraums
Profitabilität, Eigenmittelausstattung und Refinanzierung
Im abgelaufenen Geschäftsjahr verringerte sich die Eigenkapitalrendite (RoE) der niederländi- Eigenkapitalrendite 2015
schen Banken auf einen Wert von 7,1% nach 3,3% im Vorjahr. Die Nettozinsmarge zeigte sich deutlich verbessert
laut EZB mit einem Wert von 1,29% im Jahr 2015 gegenüber dem Vorjahr nahezu unverändert,
die Personal- und Verwaltungsaufwendungen gingen zudem leicht zurück. Bei Betrachtung der
aggregierten Daten ist allerdings zu beachten, dass die Profitabilitätssituation auf Institutsebene
ein sehr heterogenes Bild zeigt.
Die ohnehin solide Ausstattung niederländischer Banken mit regulatorischem Kapital verbesser- Kapitalausstattung
te sich im vergangenen Jahr deutlich. Die konsolidierte Kernkapitalquote lag nach EZB-Daten weiter verbessert
per Dezember 2015 bei 16,6% (+1,2 PP J/J), die weiter gefasste konsolidierte Eigenmittelquote
bei 20,6% (+2,2 PP J/J). Auf Institutsebene existieren zwar Unterschiede, insgesamt weisen aber
alle bedeutenden niederländischen Banken derzeit regulatorische Kapitalquoten auf, die allesamt
klar im zweistelligen Bereich liegen.
Profitabilität und Verschuldungsgrad der größten Regulatorische Kapitalquoten der größten Banken (2015)
Banken (2015)
20% Return on Equity 30x 35% Harte Kernkapitalquote (CET 1)
Verschuldungsgrad (r.S.) 30% Kernkapitalquote
15% 25% Gesamtkapitalquote
20x
20%
10%
15%
10x 10%
5%
5%
k.A.
0% 0x 0%
Quelle: Geschäftsberichte, eigene Berechnung Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Geschäftsberichte, eigene Berechnung Berenberg Fixed Income Research.
Der niederländische Bankensektor weist traditionell eine vergleichsweise hohe Abhängigkeit von Weiterhin Hohe, aber rück-
der Wholesale-Refinanzierung auf. Dies zeigt sich beispielsweise am hohen – wenngleich rück- läufige, Abhängigkeit von der
läufigen – Anteil der verbrieften Verbindlichkeiten am Gesamt-Fremdkapital (21%) sowie am im Wholesale-Refinanzierung
europäischen Vergleich überdurchschnittlich hohen Kredit-Einlagen-Verhältnis der neun wich-
tigsten niederländischen Banken (117%).
18/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Refinanzierungsstrategien im Vergleich (2015) Kredit-Einlagen-Verhältnis der größten Banken (2015)
80% 250% Kredit-Einlagen-Verhältnis
70% Verbriefte Verbindl. Kundeneinlagen
60% 200% Durchschnitt
50% 150%
40%
30% 100%
20% 50%
10%
0% 0%
Quelle: Geschäftsberichte, eigene Berechnung Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Geschäftsberichte, eigene Berechnung Berenberg Fixed Income Research.
Das CRE-Exposure niederländischer Banken
Nachdem fallende Preise für niederländische Gewerbeimmobilien (Commercial Real Estate, Preise für Gewerbeimmobilien
CRE) den niederländischen Bankensektor im Nachgang der Finanzkrise stark belasteten und in stabilisiert
der Notverstaatlichung der SNS Bank – deren CRE-Exposure sich kurz vor Eingreifen des
Staates im Februar 2013 auf das Fünffache des Kernkapitals belief – gipfelten, ist seit Mitte 2014
wieder eine Stabilisierung des Preisniveaus zu beobachten.
Preisentwicklung Gewerbeimmobilien nach Nutzungsart CRE-Exposure niederländischer Banken (2015)
(12/2007=100)
120 300% 15%
Sonstiges CRE-Exposure
% des Kernkapitals
250%
% des Kreditbuchs
Industrie 12%
100
200% Büro
Indexpunkte
80 CRE in % des Kreditbuchs (r.S.) 9%
150%
60 6%
100%
Einzelhandel Büroflächen 50% 3%
40
Industrie Wohnen 0% 0%
20
0
Quelle: IPD, Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Geschäftsberichte, Berenberg Fixed Income Research. *keine Daten für
Büro- und Industrieexposure, **keine Daten für Industrie-Exposure
5.2 Kurzprofile niederländischer Banken
Auf den folgenden Seiten stellen wir die Geschäftsmodelle der neun wichtigsten Akteure auf Überblick über die neun wich-
dem niederländischen Bankenmarkt vor. Hierbei handelt es sich um die vier großen Universal- tigsten Institute
banken ING Bank, Rabobank, ABN AMRO und SNS Bank, die auch unter das Aufsichtsman-
dat der EZB fallen.1 Dazu kommen die NIBC Bank, Van Lanschot, die Achmea Bank, die
Aegon Bank sowie die Leasinggesellschaft Leaseplan. Letztere betreibt das klassische Bankge-
schäft zwar nur in eingeschränktem Umfang, besitzt aber eine Banklizenz und steht unter der
Aufsicht der niederländischen Zentralbank. Die Reihenfolge der Darstellung erfolgt nach der
Größe der Kreditinstitute (Bilanzsumme).
1 Ebenfalls unter EZB-Aufsicht stehen die Bank Nederlandse Gemeenten (BNG), die Nederlandse Waterschapsbank (NWB) sowie die Royal Bank of Scotland
N.V. Letztere ist eine Tochter der Royal Bank of Scotland plc und verfügt zwar auch über eine Banklizenz in den Niederlanden und knapp 16 Mrd. EUR Ge-
samtaktiva (31.12.2015), wird aufgrund ihres international ausgerichteten Geschäftsmodells, der fortschreitenden Geschäftsübertragung auf die Konzernmutter
und des geringen Volumens ausstehender Anleihen nicht von uns berücksichtigt. Die BNG und die NWB werden als Agencies in Kapitel 3 näher vorgestellt.
19/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
ING Bank N.V.
(Bloomberg-Kürzel: INTNED )
Die ING Bank bildet den Kern des börsennotierten nieder- Ausgewählte Finanzdaten (IFRS)
ländischen Finanzkonzerns ING Groep. Gemessen an der in Mio. EUR 2012* 2013* 2014* 2015
Bilanzsumme ist die ING Bank das größte Kreditinstitut in
den Niederlanden. Mit rund 52 Tsd. Mitarbeitern betreut die Zinsüberschuss 12.248 11.964 12.606 12.744
Bank knapp 35 Mio. Privat- und Geschäftskunden. Geogra- Risikovorsorge 2.125 2.289 1.594 1.347
fisch verfügt das Institut neben dem niederländischen Hei-
Provisionsüberschuss 2.133 2.240 2.291 2.320
matmarkt vor allem in Belgien über eine führende Marktpo-
sition. Darüber hinaus ist die ING Bank in einer Vielzahl Finanzanlage- und Handelserg. 1.718 812 850 1.779
(größtenteils europäischer) Länder aktiv. Für das Unterneh-
Personal- und Verwaltungsaufw. 9.419 8.669 10.137 9.275
mensergebnis von Bedeutung sind hier insbesondere die
Aktivitäten auf dem deutschen Markt. Periodenüberschuss nach St. 3.372 3.153 2.823 4.731
Im Zuge der Finanzkrise wurde die ING Groep 2008 und Bilanzsumme 834.322 787.566 828.602 838.528
2009 vom niederländischen Staat unterstützt. Im Gegenzug
verpflichtete sich der Konzern gegenüber der EU- Forderungen an Kreditinstitute 39.053 42.996 37.122 29.966
Kommission, das Bank- und Versicherungsgeschäft zu tren- Forderungen an Kunden 541.527 508.329 518.119 536.543
nen und sich schrittweise vollständig aus dem Versiche-
Verbindl. ggü. Kreditinstituten 38.704 27.200 30.003 33.808
rungsgeschäft zurückzuziehen. In diesem Zusammenhang
fand am 2. Juli 2014 zunächst der Börsengang der NN Verbindl. ggü. Kunden 460.290 474.775 489.281 508.740
Group (ehemals ING Verzekeringen) statt, seit 14. April Verbriefte Verbindlichkeiten 134.689 122.299 120.959 117.556
2016 ist die ehemalige Versicherungstochter vollständig
veräußert. Eigenkapital 35.807 33.760 38.686 41.495
Wenngleich Kundeneinlagen die mit Abstand wichtigste
Return on Equity 9,5% 9,1% 7,8% 11,8%
Refinanzierungsquelle der ING Bank darstellen, ist das Insti-
tut mit knapp 120 Mrd. EUR ausstehenden verbrieften Ver- Cost-Income-Ratio 59,1% 57,4% 65,2% 54,5%
bindlichkeiten auch ein bedeutender Emittent am Kapital-
markt. Mit aktuell knapp 33 Mrd. EUR ausstehenden Cover- Risikogewichtete Aktiva 278.656 300.958 296.319 318.202
ed Bonds ist die ING Bank zudem einer der beiden Platzhir- Harte Kernkapitalquote (CET 1) k.A. 11,3% 11,2% 11,6%
sche am Markt für gedeckte Bankschuldverschreibungen in
Kernkapitalquote 14,4% 12,3% 12,5% 13,4%
den Niederlanden. Die Kreditwürdigkeit der ING Bank wird
derzeit von den großen Ratingagenturen Moody’s, S&P und Gesamtkapitalquote 17,0% 15,1% 15,5% 16,0%
Fitch mit A1 (stab.), A (stab.) beziehungsweise A+ (stab.)
Quelle: ING Bank, Berenberg Fixed Income Research. *teils retrospektiv
bewertet. angepasste Vergleichszahlen
Eigentümerstruktur Fälligkeitsprofil der ausstehenden Anleihen*
Streubesitz 16
Anteilseigner >3%: Blackrock (4,96%) 14
12
100%
10
Mrd. EUR
ING Groep N.V. 8
6
100% 4
2
ING Bank N.V. 0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: ING Bank, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *bei Bloomberg gelistete
Anleihen
20/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumF I X E D I N C O M E R E S E A RC H | P U B L I C
SECTOR & FINANCIALS
Coöperatieve Rabobank U.A.
(Bloomberg-Kürzel: RABOBK )
Die genossenschaftliche Rabobank-Gruppe ist die gemessen Ausgewählte Finanzdaten (IFRS)
an der Bilanzsumme zweitgrößte niederländische Banken- in Mio. EUR 2012* 2013* 2014* 2015
gruppe. Per 01.01.2016 kam es zu einer Vereinfachung der
Gruppenstruktur: Die 106 vor allem im Retailbanking tätigen Zinsüberschuss 9.171 9.095 9.118 9.139
lokalen Rabobanken und die für das Wholesalebanking, das Risikovorsorge 2.350 2.643 2.633 1.033
Liquiditätsmanagement sowie die Kapitalmarktfinanzierung
Provisionsüberschuss 2.228 2.001 1.879 1.892
zuständige Rabobank Nederland wurden in der Coöperatieve
Rabobank U.A. zusammengeführt. Die Verbindlichkeiten Finanzanlage- und Handelserg. 1.259 367 782 1.117
der ehemaligen Rabobank Nederland sind im Zuge der
Personal- und Verwaltungsaufw. 8.476 9.232 7.618 7.702
Fusion auf die Coöperatieve Rabobank übergegangen, das
zuvor bestehenden gegenseitige Garantiesystem zwischen Periodenüberschuss nach St. 2.058 2.007 1.842 2.214
den lokalen Rabobanken und der Rabobank Nederland ist
zudem redundant geworden. Bilanzsumme 750.710 669.095 681.086 670.373
Neben Effizienzgesichtspunkten gehört unter anderem auch Forderungen an Kreditinstitute 35.386 40.787 45.962 31.210
die Antizipation regulatorischer Herausforderungen Forderungen an Kunden 485.299 455.909 461.787 458.618
(MREL/TLAC sowie Basel IV) zu den Beweggründen der
Verbindl. ggü. Kreditinstituten 27.059 14.745 18.066 19.038
Fusion. In diesem Zusammenhang plant die Rabobank zu-
dem eine deutliche Reduzierung der Bilanzsumme auf rund Verbindl. ggü. Kunden 334.271 326.222 326.288 337.593
530 Mrd. EUR per Ende 2020 sowie eine weitere Verringe- Verbriefte Verbindlichkeiten 223.336 195.361 189.060 174.991
rung des Rückgriffs auf den Kapitalmarkt in der Refinanzie-
rung. Gemessen am ausstehenden Volumen ist die Eigenkapital 42.080 38.534 38.871 41.280
Rabobank derzeit aus den Reihen der niederländischen Ban-
ken noch immer der bedeutendste Emittenten von verbrief- Return on Equity 5,0% 5,0% 4,8% 5,5%
ten Verbindlichkeiten – obwohl das Institut bis heute nicht Cost-Income-Ratio 67,6% 76,4% 66,3% 65,2%
zum Kreis der Covered-Bond-Emittenten gehört.
Auf die Kreditwürdigkeit der Rabobank hatte die Verände- Risikogewichtete Aktiva 222.847 210.829 211.870 213.092
rung der Gruppenstruktur keinen Einfluss. Die langfristige Harte Kernkapitalquote (CET 1) k.A. 13,5% 13,6% 13,5%
Bonität des Instiuts wird von den großen Ratingagenturen
Kernkapitalquote 17,2% 16,6% 16,0% 16,4%
Moody’s, S&P und Fitch derzeit nach wie vor mit Aa2, A+
beziehungsweise AA- bewertet, der Ratingausblick ist jeweils Gesamtkapitalquote 19,0% 19,8% 21,3% 23,2%
stabil.
Quelle: Rabobank, Berenberg Fixed Income Research. *teils retrospektiv
angepasste Vergleichszahlen
Eigentümerstruktur Fälligkeitsprofil der ausstehenden Anleihen*
30
25
1,95 Mio. Mitglieder
20
Mrd. EUR
15
10
Coöperatieve Rabobank U.A. 5
(entstanden aus der Fusion von 106 lokalen Rabobanken mit der Rabobank Nederland)
0
'16 '17 '18 '19 '20 '21 '22 '23 '24 '25 '26 >'26
Quelle: Rabobank, Berenberg Fixed Income Research. Quelle: Bloomberg, Berenberg Fixed Income Research. *bei Bloomberg gelistete
Anleihen
21/48 Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG Fixed Income Research - Niederlande KompendiumSie können auch lesen
